12月21日，全球Robotaxi龍頭企業Waymo因在多個十字路口大面積停車而備受關注。此次事故的起因是舊金山當地的紅綠燈受到停電的影響而失靈。Waymo的Robotaxi由於無法靈活應對熄滅的紅綠燈這類突發事故，而做出了在十字路口停車這一看似更“安全”的操作。此次事故也給中國將要狂飆的Robotaxi車隊帶來更多警示意味。回溯整個2025年，中國Robotaxi賽道的資本化被按下了加速鍵。據信風不完全統計，今年以來已有哈囉、滴滴、小馬智行、文遠知行等多家公司完成新一輪融資，融資額合計已超百億。這為各家2026年的Robotaxi車隊擴充補充了充足的彈藥。信風結合當前已披露2026年目標車隊規模的企業測算，2026年僅小馬智行、文遠知行和滴滴的Robotaxi車隊規模合計便有望達到8000輛。中國Robotaxi正在逼近萬輛這一里程碑節點。但與競對形成反差的是，作為中國Robotaxi NO.1的百度蘿蔔快跑卻是異常的低調。迄今為止，蘿蔔快跑仍只是百度的一個業務部門，並未獨立進行對外融資，這也給外界留下了無限的遐想。這種“克制”背後，蘿蔔快跑同樣在籌劃擴大營運規模。近期李彥宏在財報會上表示計畫2026年在現有營運城市增加車輛投放，同時拓展更多新城市。儘管各方認為2026年將成為Robotaxi大規模化的元年，但仍有許多的挑戰待解答。一方面，隨著Robotaxi邁向規模化後，各家的技術穩定性優劣也將隨之暴露，誰能夠真正控制傷人事故率、平均接管里程數等等，或許才有望在這場大戰中勝出；另一方，作為“人機共駕” 向 “完全無人駕駛” 跨越的關鍵過渡，L3級自動駕駛的落地，也給Robotaxi行業的擴張帶來更多緊迫感。01 諸侯並起2025年中國Robotaxi賽道最大的變化是入局者正在變多，市場進入“諸侯並起”的競爭格局。在此之前，中國Robotaxi賽道的參與者主要集中在蘿蔔快跑、小馬智行、文遠知行三家自動駕駛科技公司。但如今握有流量入口的出行平台和主機廠紛紛加入戰局。目前中國Robotaxi玩家主要分成三類：一是以百度蘿蔔快跑、小馬智行、文遠知行為代表的自動駕駛科技玩家；二是以滴滴、如祺出行、曹操出行、哈囉、高德等為代表的出行平台；三是以小鵬等為代表的主機廠。但這三類玩家在現階段醞釀了一種競爭與合作共融的複雜關係，呈現出“AI自動駕駛公司的演算法+主機廠的量產車+出行平台的接單網路”的三角模式。例如小馬智行便與北汽極狐、廣汽埃安、豐田合作開發了第七代Robotaxi車型；滴滴與廣汽埃安合作開發L4級Robotaxi；小鵬汽車的Robotaxi則是把SDK介面開放給高德，預計未來由後者負責營運。這背後是中國Robotaxi企業的生存焦慮。在中國，無論是仍在虧損泥潭中掙扎的第三方自動駕駛技術公司，還是受困於“賣車”壓力的主機廠，都難以獨自支撐Robotaxi這種需要持續多年的“吞金獸”遊戲。相比之下，全球Robotaxi龍頭企業Waymo因背靠Google這個最大的“金主爸爸”，擁有近乎無上限的資金輸血，可以扛起從演算法研發、重資產營運等全鏈條的壓力。即便如此，Waymo也在籌劃對外融資。據市場媒體報導稱，Waymo正在洽談以1000億美元的估值進行新一輪融資。如此背景下，合作成為中國玩家進行風險分攤和資源配置的最優解。基於供應鏈的成本優勢是中國Robotaxi玩家們的重要長板。小馬智行的CFO王皓俊認為，相比於Waymo，當前中國企業的重要優勢在於成本。“如果說我們看小馬智行第七代和Waymo今年即將要投放的極氪或者是現代那款車，我們目前自己看到的是它們的車要比我們的車貴4-5倍以上。也就是說如果在海外共同的市場去競爭，中國公司在這方面的成本優勢會好很多。”王皓俊指出。據王皓俊向信風進一步解釋：“一方面從Waymo的視角來看，也不需要跟Google說我要那麼快的達到單車平衡然後再去擴張，而是說我那怕一開始我投幾千輛車，虧幾十億可能對Google來說都不是件事。在這個思路下就導致我們大家對今天車型上的成本控制不一樣。另一方面，今天中國的供應鏈能夠達到的硬體成本要比美國供應鏈的成本要低很多。”參照Waymo的成長路徑來看，儘可能投入越多的Robotaxi，形成規模效應，以搶佔市場份額和攤薄單位營運成本是形成商業閉環的核心邏輯。02 萬輛在即？從今年自動駕駛賽道的多起融資可以嗅得大戰一觸即發的硝煙。今年下半年，哈囉Robotaxi業務、滴滴自動駕駛分別完成30億元、20億元的融資；此後小馬智行、文遠知行同日登陸港交所，IPO募資額分別達到61億元、22億元，合計已完成超130億元融資。拆解這些融資的募投方向，基本是用於Robotaxi車隊規模的擴張。據信風不完全統計，小馬智行、文遠知行和滴滴的2026年Robotaxi車隊規模目標預計分別為3000輛、2000輛-3000輛、1000-2000輛，合計有望達到8000輛。中國Robotaxi車隊距離萬輛的里程碑節點或許已經不再遙遠。綜合來看，各家之所以選擇在2026年擴充車隊規模，原因有以下三點：一是今年以來單車成本的下滑釋放了更多利潤空間；中國單車成本表現較為優異的公司是蘿蔔快跑。目前蘿蔔快跑第六代無人車成本為20.46萬元，較第五代降低6成，是Waymo的1/7左右，是中國競對小馬智行第七代車的7成左右；小馬智行的第七代車自動駕駛套件BOM (物料清單) 成本較其第六代車型下降了70%。硬體成本的下滑是車隊加速擴容的底氣。二是部分自動駕駛科技公司已經在局部城市實現了單車經濟模型轉正，盈利的可能性初步得到驗證，這意味著之後有望跑通規模盈利；今年，蘿蔔快跑、小馬智行分別在武漢和廣州實現了單車層面的盈虧平衡，擺脫了過往“投一輛虧一輛”的局面；文遠知行則在阿布扎比即將實現單車盈虧平衡。三是政策正在逐步放開。今年12月，廣州市南沙區正式印發《廣州市南沙區無人駕駛裝備道路開放實施指南（試行）》，在全區範圍內對無人駕駛裝備道路開放實施分級管理，並成為全市首個對外公佈免申請開放道路區域的行政區。這意味著，符合條件的Robotaxi在指定區域內上路，流程將大幅簡化，降低了營運的合規成本與時間成本。匯豐預計監管部門將向營運商發放更多牌照，開放更多服務區域。以廣州為例，預計Robotaxi服務將很快覆蓋全市，而非僅限於南沙等少數區域。但在這起融資熱潮下，蘿蔔快跑卻是特例。無論是單車成本，還是車隊規模、里程數的積累，蘿蔔快跑都是中國Robotaxi賽道中毫無疑問的NO.1選手。目前蘿蔔快跑已經遍佈北京、深圳、武漢、重慶、上海、香港、迪拜、阿布扎比等全球22個城市。截至今年10月末，蘿蔔快跑總服務訂單量超過1700萬次，總行駛里程超過2.4億公里，其中全無人行駛里程超過1.4億公里，是中國Robotaxi賽道中唯一一家在全無人行駛里程數接近Waymo的公司。雖然李彥宏在財報會上表示計畫2026年在現有營運城市增加車輛投放，同時拓展更多新城市。但始終未推動蘿蔔快跑通過外部融資的形式進行車隊的擴張。百度內部人士向信風證實，蘿蔔快跑迄今仍只是百度業務的一個部門，並未獨立對外進行融資。這或許和百度更強的自有造血能力有關。相比小馬智行、文遠知行這類獨立的Robotaxi選手來說，背靠百度的蘿蔔快跑顯然可以獲得更多資金支援。但在這個需要大規模投入資本開支的時刻下，未進行太多融資動作的蘿蔔快跑能否率先跑通商業閉環，仍待進一步觀察。03 奇點時刻還是實驗之年？在資本的熱潮與車隊的擴張之下，2026年究竟是Robotaxi的奇點時刻還是又一個實驗之年，目前仍籠罩在技術和商業競爭的雙重迷霧中。儘管各家的融資額與車輛看似已為規模化做好了鋪墊，但要真正實現從實驗到全城鋪開的跨越，仍有眾多不確定性擺在各大玩家面前。最大的變數源自技術的穩定性。那怕有政策的支援，Robotaxi可以走出示範區，但進入路況複雜、非結構化道路密集的“老城區”，自動駕駛系統仍將面臨成倍增長的隨機風險。例如規模化後事故的絕對數量可能伴隨基數擴大而上升。12月6日，湖南株洲一輛貼有“哈囉自動駕駛”字樣的測試車輛發生事故，將行人捲入車底。目前哈囉已暫停該業務營運並配合調查。該事故也給哈囉Robotaxi的“用兩年時間，走完其他玩家十年的路”宣言打上了問號。大規模化的營運亦有可能帶來更多與城市的摩擦。例如12月21日由於太平洋燃氣電力公司變電站火災引發大範圍停電，舊金山的紅綠燈失靈，當地的Waymo因無法感知熄滅的紅綠燈狀態而停在了路中間，不僅造成當地交通的堵塞，還導致不少乘客被困在車內。從更長期的角度來看，Robotaxi行業還有可能面臨來自乘用車端的競爭。Robotaxi不僅要面對來自滴滴等傳統網約車的競爭，還有乘用車。早在2016年，馬斯克就曾提出過“將特斯拉車輛變成共享車隊賺錢”的想法。迄今10年過去了，特斯拉確實在離這一願景越來越近，近期其已在德克薩斯州奧斯汀啟動無人駕駛 Robotaxi路測，測試車輛內未配備任何乘員。同時，中國市場似乎已有曙光。近期工業和資訊化部正式公佈中國首批L3級有條件自動駕駛車型准入許可，北汽極狐、長安深藍各有一款純電動轎車入選，分別在北京、重慶的指定區域開啟上路試點。這一落地重構了駕駛責任鏈條，根據《汽車駕駛自動化分級》國家標準，L3級在特定條件下，駕駛控制權和事故責任主體從駕駛員轉向系統本身。不少行業人士認為，雖然沒辦法精準預測乘用車L3到L4何時會大規模鋪開，但此次L3的落地超乎預期，確實讓行業看到了乘用車向L4級跨越曙光。這讓未來乘用車實現“脫手拖眼”乃至“我在公司上班，我的車去跑滴滴”的遠景更具想像空間。不過行業人士對於L3級乘用車的相關進展是否會對Robotaxi造成衝擊，仍持謹慎態度。“因為私家車的場景一般都是點到點的比較多，適用於更廣域的場景。我覺得短期內應該還不會衝擊Robotaxi，應該是融合和互補，但長期看可能還是會存在競爭。”冠蓋（上海）科技有限公司創始人劉波向信風表示。 (信風TradeWind)

小馬智行和文遠知行均已經發佈2025年三季度報告，其中最有價值的資訊是兩家公司均發佈了可以連續觀察的無人駕駛計程車營運業務的資料。根據兩家公司披露的資料，每台車單日的營運收入已經超過500元重要關口，已經比較接近人類司機的日均營運收入。鑑於小馬智行第7代無人計程車的製造成本已經接近20萬附近，即使考慮折舊，已經實現單車盈利的重大里程碑。小馬智行計畫在2026年底將計程車隊擴張到3000輛，隨著規模的擴大，小馬智行的經營槓桿小國將進一步顯現。Robotaxi業務的商業邏輯已經得到初步實證，企業的競爭將進入規模擴張的新階段。 (百澤之舞)

11月6日，本應是中國IPO圈、自動駕駛圈一個值得鑼鼓喧天、共襄盛舉的“高光時刻”。中國本土知名度極高的自動駕駛“雙子星”——文遠知行與小馬智行，就好像約好一樣，選擇在同一天登陸港股。按理說，“同在廣州、同日招股、同日掛牌”的歷史性一幕，原該成為佳話；然而，等著投資者的不是香檳與慶賀，而是一場在上市前夜爆發、充斥著“資料造假”“刻意貶低”指控的口水戰。10 月 30 日深夜，文遠知行 CFO 李璇在多個分析師微信群中發文，怒指小馬智行港股路演材料“造假”，稱其對同行“潑髒水”，甚至是“對投資者的公然誤導”。實話說，在汽車和智駕圈，企業互撕並不稀奇。但這一次的口水戰，被不少網友、媒體稱為“歷史罕見”，因為不僅是兩家獨角獸的親自下場互撕，而且整個過程都顯得“倉促混亂”，把商業競爭，變成了“泥地肉搏”。資料羅生門這場衝突的導火索，是一份小馬智行用於港股IPO路演的演示材料（PPT）。據業內流傳的版本，小馬智行在材料中直接對比了自身與文遠知行、百度的中國營運資料，聲稱其業務已覆蓋北京、上海、廣州、深圳四個一線城市，而文遠知行“僅在北京 1 個城市營運”；在“完成訂單數”一欄，文遠更被標註為“0”。最核心的營運資料只有“1”和“0”，文遠知行自然難以接受。李璇在微信群中迅速回應，強調文遠擁有 700+ 的 Robotaxi 車隊、超過 2200 天的公共營運記錄，且在北京、廣州、中東多地開展商業化營運，“已完成單數為 0”的說法“毫無事實依據”。這次互撕的另一個重點，技術方面的對比也同樣激烈。小馬智行宣稱文遠知行僅停留在"兩段式"端到端技術階段，而自己已實現"L4完全一段式端到端"技術。在自動駕駛行業內，早已經跟隨著馬斯克的腳步將“端到端“技術，即“從感知到決策一體化的演算法架構”奉為圭臬，其中“一段式端到端”又要比“兩段式端到端”更有優越性。因此，這個描述的言外之意，是“小馬智行相對於文遠知行在技術上有著代際的差距”，並且自己才是更先進的“端到端”技術，是下一代自動駕駛技術的領導者。對此李璇也進行了強烈駁斥，稱文遠的“一段式端到端”方案已獲博世和奇瑞的佐證，這種對比既不符合事實，也缺乏量產項目支撐。最後，李璇要求小馬智行“立即更正所有不實資訊”，並“保留一切法律訴訟權利”。有意思的是，連百度也“被誤傷”。材料中稱百度 Robotaxi 僅在北京和上海營運，引發百度投資者關係部連夜回應，表示“已依法維權”。另外，互撕“爆發時點”更顯微妙。10月14日，兩家公司同時拿到中國證監會的境外上市備案；10月17日和19日，小馬和文遠先後通過港交所聆訊；隨後，雙方的公開招股期從10月28日至11月3日完全重疊，面向的是同一批國際長線基金。最終，雙方在11月4日同日定價，並計畫於11月6日同日掛牌——這構成了名副其實的“鏡像IPO”。而這次的互撕爆發時間節點，10月30日，正處於雙方IPO最關鍵的“路演”階段。在這樣一個“貼身肉搏”、爭奪同一批資金的關鍵時刻，雙方不約而同地選擇在最核心的營運資料和最前沿的技術路線上大做文章，歸根究底還是想爭奪“技術路線領先” “營運資料領先”的敘事權，說服投資者在後面的 IPO 中支援自己，成為“Robotaxi第一股”。畢竟，如果無法拿下“Robotaxi 第一股”的敘事權、搶到估值高地，很可能會在後續"燒錢決勝"階段處處被壓制，甚至無法翻身。藏不住的焦慮文遠知行與小馬智行的互掐，本質是行業集體焦慮的集中爆發。L4賽道的故事已經講了近十年，但盈利依然遙遙無期，市場對自動駕駛行業的態度，也從"技術故事"轉向"成本模型"。換言之，“你想從我們這融到錢，得先告訴我們你能賺錢。”在這個殘酷拐點下，"Robotaxi第一股"的敘事權已不再是虛名之爭，而是關乎生死的"估值槓桿"和"融資生命線"。這裡不得不提，港股這個 “零和博弈”戰場的特殊性。兩家之所以在口水戰上鬥得你死我活，是因為誰若被貼上“第二名”標籤，誰就可能失去在港股資本市場的“估值錨”地位。港股的資金池有限，換手率又全球墊底。一旦市場認定“A是龍頭”，B的股票將面臨 “想買的人不多，想賣的人賣不掉” 的困境，從此失去估值成長的想像空間。與之相反，如果能成為龍頭，也就成了估值錨，市場會用你作為參照系來給整個行業定價，還能拿到最關鍵的“敘事主導權”，在未來擁有更多的融資機會。所以，吵架是為了融資，也是為瞭解決“企業燒錢看不到盡頭”的資金焦慮，更是未來盈利的關鍵。L4自動駕駛的研發和營運是一個無底洞，根據雙方財報2025年上半年，小馬智行營收3543萬美元，虧損6.81億元，同比擴大75%；文遠知行營收2787萬美元，虧損7.92億元，同比縮小10%。若拉長時間看，三年半累計，小馬智行虧損34億元，文遠知行虧損高達65億元。雙方的研發支出常年佔營收的250%以上，再加上車輛改裝、安全員成本、資料維運，每一項都是“吞金獸”。兩家公司本次在港股上市，小馬募資72億港元、文遠募資29億港元，這筆錢將直接決定誰能有更多的子彈，先擴到千輛車隊、先實現成本拐點。根據小馬智行官方資料，1000台車隊規模才是盈虧平衡線。目前日均訂單15單，單車年收入約12萬元，仍遠低於覆蓋成本所需。這就意味著誰先斷糧，誰就可能在行業洗牌中出局。另一方面，融資也是為了更好應對來自新玩家“降維打擊”的壓力。在過去，小馬智行和文遠知行的對手只有百度蘿蔔快跑和滴滴；但隨著更多傳統車企開始覬覦Robotaxi 這塊肥豬肉，相比動輒千億市值的車企，兩家可以出的牌實在少太多了。11月5日，何小鵬在小鵬科技日上宣佈，將於2026年推出前裝量產的Robotaxi，採用純視覺方案並搭載自研高算力晶片，支援整車OTA升級。相比行業常見的後裝改裝模式，前裝方案在成本控制上更具優勢。同時，小鵬的軟體系統已在數十萬台量產車上積累資料閉環，並拉上了高德進行管道合作，使用者可通過平台直接呼叫，在“叫車”這件事上將會比目前的 Robotaxi 更加靈活。由此可見，傳統車企憑藉前裝量產能力與管道資源入局，使小馬智行、文遠知行等純 L4 玩家面臨更緊迫的競爭壓力。一時間，文遠、小馬面臨的不是單純的“同行競爭”，而是生存模式的再審判——如何活下去，成了更現實的命題。口水戰的結局如果是現實中的兩個人打架，下場只有“打贏賠錢，打輸住院”。而在文遠知行和小馬智行互撕之後，市場對這場“帶傷”的IPO，給出了最真實的反饋。認購情緒上，文遠知行公開發售獲73.44倍超額認購，但暗盤仍收跌14%（盤中一度跌逾26%）；小馬智行則獲15.88倍超額認購，5名基石投資者鎖定13.9%份額，然而暗盤一度暴挫28%，一手100股帳面浮虧約2000港元。11月6日首日掛牌，市場用"腳"投票，雙方均以大幅下跌收場。小馬智行的發行價為139港元，但收盤時未能守住，報126.10港元，首日跌幅9.28%，導致市值從發行時的約592.52億港元縮水至538.76億港元，單日蒸發53.76億港元。文遠知行的跌幅更深，其27.1港元的發行價在收盤時跌至24.40港元，首日跌幅達9.96%，市值也相應地從約278.35億港元降至250.49億港元，單日蒸發了27.86億港元。也就是說，這場"口水戰"並未帶來贏家，兩家公司在上市首日市值總計蒸發約81.62億港元，四捨五入上百億。市場普遍認為，口水戰加劇了投資者的謹慎情緒，加上整體市況低迷，導致首日破發。”不過，雖然口水戰下看似兩敗俱傷，但這次 IPO，小馬智行還是有所斬獲。截至首日收盤，小馬智行市值仍是文遠知行的兩倍以上。無論資料的真真假假，對投資者、市場來說，輿論的“突襲”似乎確實能起到一些作用。不過，L4 自動駕駛講了十年故事，依然未講到 “賺錢”的章節。歸根究底，動嘴皮子能贏得短期爭鬥，但從長期來看，還是得靠真本事：之前講求的是過硬的技術，後面就是詳密的商業模型了。所以，對整個Robotaxi 行業來說，真正的“高光時刻”不是“第一股”的敲鑼，而是誰先交出第一個實現盈利的財報。 (金角財經)

2025年11月6日，港交所的鑼聲為“Robotaxi港股第一股”之爭畫上了戲劇性句點。上午9時30分，小馬智行（2026.HK）與文遠知行（0800.HK）這兩大Robotaxi玩家同步上市掛牌。兩家公司也公佈了最終發售價，其中文遠知行為每股27.10港元，小馬智行為每股139港元。從2025年10月14日同日拿下上市備案、10月中下旬密集通過聆訊，到10月28日同步啟動全球招股，再到最終鎖定同一掛牌日，兩家曾在美股市場競速的中國Robotaxi巨頭，在港股上市當天以“並肩撞線”的方式，雙雙完成了“美股+港股”雙重架構的建立。令人意外的是，小馬智行-W、文遠知行-W港股上市首日低開10%、7.8%。這跟整體市場情況一般有關：恆生指數開盤漲 0.49%；恆生科技指數開盤漲 0.63%。不止這兩家Robotaxi公司，全球第二大汽車安全供應商、全球第四大智能座艙域控制系統供應商均勝電子也在11月6日正式登陸港股，股票程式碼“0699”，實現“A+H”上市。此前一天，11月5日，中國車企市值第二的賽力斯也正式登陸港交所，股票程式碼“9927”，正式完成“A+H”兩地上市。憑藉著公開發售超額認購133倍，融資認購超1700億港元，賽力斯在港交所創下2025年港股最大車企IPO紀錄，也是迄今為止規模最大的中國車企IPO。從年初賽目科技登陸，到年中寧德時代、曹操出行相繼敲鑼，再到下半年奇瑞汽車、禾賽科技、賽力斯、小馬智行、文遠知行等企業密集上市。智能汽車全產業鏈上的各類玩家在港交所排隊“敲鑼”的熱鬧場景正在上演，自2019年經歷政治風波、疫情與全球緊縮周期的洗禮後，香港股市至2024年終於重回增長軌道。2025年，香港股市正被一波又一波內地智能汽車產業企業“佔領”。對比鮮明的是，傳統車企仍在港股估值低谷中掙扎，但智能汽車賽道企業在香港能夠獲得資本市場追捧。這一切並非偶然。《汽車商業評論》認為，這股赴港淘金熱背後，既是中國新能源智能網路汽車（簡稱新汽車）產業相關企業緩解資金壓力的現實選擇，也是資本市場對這個賽道的高度認可，更折射出汽車產業轉型的加速推進。1. 新汽車賽道赴港“敲鑼”熱潮整車企業構成了2025年上市潮的“第一梯隊”。9月25日，結束21年“長跑”的奇瑞汽車終於完成上市，募資規模91.4億港元，成為當時港股規模最大的車企IPO。奇瑞上市首日開盤大漲11.22%，盤中最高漲幅超13%，公開發售獲308.18倍超額認購，憑藉2024年143.34億元淨利潤的強勁基本面，成為傳統車企轉型新能源後赴港融資的標竿。11月5日，賽力斯在港交所主機板掛牌上市，以140.16億港元的募資淨額創下2025年全球車企IPO規模紀錄，公開發售階段獲得133倍超額認購、300多家機構參與投資，以及22家基石投資者認購。上市首日收盤，市值達2290.7億港元。自動駕駛和組合輔助駕駛供應商成為這輪赴港淘金熱潮中的“核心力量”。除11月6日同日上市的小馬智行與文遠知行外，9月30日，博泰車聯在港交所掛牌上市，成為“港股智能座艙第一股”，上市首日收盤價為157港元，市值235.49億港元。11月5日，博泰車聯股價報收167.00港元，總市值已漲至約250.49億港元。9月16日，雷射雷達龍頭禾賽科技實現“美股+港股”雙重上市，也成為港股第二家雷射雷達公司。更早前的1月15日，號稱“全球智駕模擬第一股”的賽目科技掛牌港交所，儘管其募資淨額僅4.33億港元，但公司股東陣營包含工信部旗下賽迪集團及華為哈勃投資等。另有新汽車的動力電池、智能充電和共享出行企業也紛紛上市。5月20日，寧德時代登陸港股上市，收盤時總市值達1.34兆港元，成為近年來港股規模最大的IPO之一。曹操出行也於2025年6月25日掛牌上市，募資總額約18.53億港元，成為港股最大的出行平台。10月10日，電動汽車家庭充電解決方案供應商摯達科技登陸港股，募資淨額約3.27億港元，此次上市也號稱“全球智能充電第一股”。港股後續更精彩，8家公司已遞表排隊等待稽核。它們分別是嵐圖汽車、千里科技、斑馬智行、福瑞泰克、馭勢科技、圖達通（高性能雷射雷達提供商）、希迪智駕（商用車自動駕駛方案商）、易控智駕（礦區無人駕駛解決方案提供商）。此外，阿維塔科技、魔視智能則等處於緊鑼密鼓的上市籌備階段。僅從2025年已在港股上市或即將上市的智能汽車類公司來看，就已經覆蓋主機廠、智艙、智駕、Robotaxi、動力電池、充電服務、汽車電子、測試服務、出行平台等關鍵環節，橫跨私家車與商用車領域的完整版圖。2. 傳統燃油車企融資窪地2025年8月22日，在東風汽車集團股份有限公司（簡稱“東風集團股份”）官宣嵐圖汽車將以介紹上市方式登陸港股的公告中，將港股市場殘酷的另一面呈現出來：這裡是傳統燃油車企的融資窪地。東風集團股份在公告中明確提及，受汽車行業轉型、市場競爭加劇等因素影響，公司股價長期被低估，基本失去作為東風汽車集團有限公司（簡稱東風公司）H股上市平台的融資功能。除了上市當初融資44.928億港元外，其後從未進行過股本再融資。然而若將時間撥回2005年12月，東風集團股份在香港上市，也創下當年全球汽車行業最大IPO項目。但是，在公告“騰籠換鳥”介紹嵐圖上市前，它的總市值僅391.2億港元，位居港股上市車企底部。一邊是嵐圖帶著“新實力”光環即將登陸港股，另一邊則是東風集團股份同步退市。與東風集團股份有相同處境的還有廣汽集團。自2010年8月30日登陸港股以來，廣汽港股從9.19港元一路起伏至今，2025年11月5日，廣汽集團港股收盤價僅有3.21港元，相比上市時跌幅65.07%。兩家老牌傳統車企在港股處境邊緣，凸顯出資本市場對傳統燃油車的淡漠，和對新能源汽車、智能汽車的明顯偏好。目前，比亞迪、吉利汽車等電動化、智能化轉型更早的傳統車企在港股市場，表現相對穩健。比亞迪市值長期穩居港股汽車類股前列，截至2025年11月5日總市值超8700億港元；吉利汽車則通過合併極氪、落地AI全域佈局與高端化戰略，2025年前三季度銷量追平去年全年，港股市值穩定在1700億港元左右。造車新勢力中，理想、蔚來、小鵬和零跑汽車也已在2021年、2022年先後完成港股上市。理想汽車憑藉“增程+智能座艙”的精準定位，市值穩定在3500億港元；小鵬汽車在2025年因XNGP技術落地帶來的銷量增長，市值回升至2200億港元。更加凸顯出港股區位優勢的是零跑汽車，它於2022年9月29日在港交所主機板掛牌上市，其作為上市公司的身份，在一定程度上提升了公司的知名度和透明度，這有助於吸引斯特蘭蒂斯這樣的國際汽車集團與之合作。2023年10月26日，零跑汽車與斯特蘭蒂斯集團簽訂協議，零跑汽車向斯特蘭蒂斯發行1.9億股H股股份，獲得約85億港元，同時雙方成立合營公司，分別擁有49%和51%股權。毫無疑問，零跑汽車的H股上市身份使得股權交易能夠較為順利地進行，斯特蘭蒂斯可以通過認購H股的方式獲得零跑汽車的股權。目前，零跑汽車也成為新勢力車企中的領跑者，2025年10月單月交付量超過7萬輛。傳統燃油車企與智能電動化車企屬在港股市場的分化，也清晰表明港股市場歡迎的是深度繫結新能源與智能化賽道的企業，由此也讓我們更期待“舊退新進”的嵐圖汽車順利登陸港股之後，能否讓奇瑞、賽力斯的成功再度上演。3. 香港為什麼又這麼香整個2025年，一共會有12家自動駕駛領域企公司，3家整車企業（奇瑞、賽力斯、嵐圖），1家動力電池巨頭寧德時代登陸港股。這份上市名單可謂含金量十足，它們為何紛紛扎堆2025年赴港上市？首先，核心驅動力仍然是缺錢和投資人需要變現。觀察2025年以來的中國汽車市場，沒有輔助駕駛能力的新能源車已經上市即落後，傳統汽車、零部件巨頭也在積極推進燃油車的智能化。但是，中國汽車的智能化賽道，現在已經陷入了賽道很火，但是增收卻不增利的困境，淘汰賽的硝煙似乎在瀰漫。在一級市場融資難度加大、企業長期“增收不增利”的背景下，盡快IPO上市成為緩解資金壓力、爭取更大生存空間的關鍵途徑，而香港金融市場給了這樣機會。“上半場電動化之後是下半場的智能化，整個坡是足夠長的，但是達到那個坡之後，它對於社會的影響和改變又是巨大的，這就讓大家需要到更好的一個融資環境去加速發展，而港股讓大家有更好的彈藥和儲備去應對。”地平線副總裁、戰略部與智駕產品規劃與市場部首席專家呂鵬對《汽車商業評論》這樣表示。此時，智駕、智艙企業紛紛跑步上市，頗有搶灘登陸的意味。當然，投資人們同樣有著更為迫切的變現需求，迅速實現資金回籠，獲取投資回報。其二，港股市場強勢回暖。香港交易所2025年三季報資料說明一切：現貨市場整體平均每日成交金額達2564億港元，是2024年前三季度的兩倍多；滬深港通的平均每日成交金額分別達人民幣2064億元和1259億元，同創歷史同期新高。尤其是，港交所新股市場前三季度共有69家公司新上市，總集資額達1883億港元，強勢位居全球交易所榜首。港股市場的回暖可謂來之不易。2019年香港遭遇修例風波，對市場情緒產生了衝擊，當年7月數家企業暫停港股的新股上市。全年證券投資淨流出約227億美元，多家跨國銀行與基金公司將區域業務部分遷往新加坡，市場信心受到衝擊。雪上加霜的是，2020年，受新冠疫情影響，香港經濟遭受重創，恆指全年再跌3.4%，最低跌至21,139點。同年6月《香港國安法》實施，引發外資短線避險，港元多次觸及弱方兌換保證。2021年，中概股監管風暴襲來，恆生科技指數自高位重挫近50%；恆指全年下跌14%。外資再度撤出約200億美元，同期新加坡吸引的家族辦公室數量較2019年翻倍。2022年，全球加息與香港防疫封關政策疊加，恆指在2022年10月觸及14,597點，為13年來低位。2023年，隨著疫情防控措施逐步撤銷，香港GDP反彈至增長3.2%，同年，香港政府推出“資本投資者入境計畫”、家族辦公室稅務優惠及人民幣櫃檯等措施，南向資金全年淨流入約4300億港元。2024年，在政策寬鬆與資本市場改革帶動下，港股信心顯著恢復，恆指自年初低位反彈逾20%，成為全球主要市場中表現最強者之一。全年IPO融資額達約2000億港元，同比增長近80%。證券投資外資恢復淨流入，南向資金淨流入規模再創新高。經歷政治風波、疫情與全球緊縮周期的洗禮後，香港股市至2024年終於重回增長軌道，重新確立其在亞洲金融體系中的樞紐地位。其三，港股市場制度變革為科技公司上市提供便利。港交所也積極“拉攏”高科技企業赴港上市，它通過最佳化上市規則，為智能產業企業打通了資本化通道。比如，港交所2024年修訂的第18C章特專科技上市規則，將智能汽車產業鏈明確納入支援範圍，允許未盈利但具備核心技術的企業通過“市值+研發投入”標準上市；再比如，2025年5月還開設“科企專線”，允許特定公司通過專用管道秘密遞表。這些政策幾乎為自動駕駛企業“量身定製”。同時，港交所還最佳化雙重上市流程，縮短稽核周期至6-9個月，較新加坡上市效率提升30%以上。“香港交易所繼續推進各項戰略改革，進一步促進市場多元化、提升流動性及加強全球互聯互通。”香港交易所集團行政總裁陳翊庭對媒體表示。其四，香港市場具備天然的區位優勢。11月4日，小馬智行CEO彭軍接受《汽車商業評論》採訪時表示，選擇在香港上市，最大的便利就是能夠更好地與亞洲市場、亞太投資人接觸。他說：“我們的主要市場在中國，接下來也會是在中國，所以亞洲對我們的理解和亞洲投資人對我們的認可是比較關鍵的。”港股作為連接內地與全球的資本樞紐，既能吸引來自歐美、中東等地區的國際投資者，又能通過滬深港通對接內地資金，形成多元化股東結構。賽力斯也在招股書中明確表示，赴港上市是為了“深入推進全球化戰略佈局，打造國際化資本運作平台”。陳翊庭也指出，全球資產配置多元化趨勢及中國資產吸引力，持續推動國際資本流入香港證券市場。這也意味著，全球投資者對中國資產興趣重燃，給中國智能汽車賽道公司帶來多元化融資的機遇窗口期。 (汽車商業評論)

香港新股市場持續暢旺，昨日（10月28日）再有4隻新股同日上市，且股價全部收升。其中，以18C申請上市的“主機板超購王”滴普科技（1384）表現最佳，收升1.51倍，以每手200股計一手可賺8028元（港元，下同）；“高端中國第一茶”八馬茶業（6980）則緊隨其後，收升近87%，每手100股計一手可賺4335元。據港交所消息，目前有300家多公司正排隊上市。海內外投資者均積極參與新股認購，特別是對科創企業新股的認購，反映中國經濟強勁及香港市場韌性，以及全球資產配置的邏輯正在轉變。此外，因重陽節假期，港股於10月29日（星期三）休市一天，10月30日（星期四）恢復交易。當天，八馬茶業率先舉行上市儀式，開報80.1元，較招股價50元高60.2%，全日收報93.35元，升86.7%。八馬登陸港股有助鞏固龍頭地位八馬茶業董事長王文禮致詞時表示：“八馬茶業擁有300年歷史傳承，成功打破中國茶‘有品類無品牌’的魔咒，並保持財務穩健增長。我們創造了多項茶界紀錄：高端中國茶全國銷量第一；中國茶葉連鎖店超3700家，全國第一；紅茶、岩茶、鐵觀音三大名茶，全國銷量第一。”八馬茶業昨日上市，開啟進軍國際新篇章。 香港商報記者 蔡啟文 攝資料顯示，中國茶葉市場高度分散，企業數量逾160萬家。按2024年銷售收入計，中國高端茶市場前五大參與者合計市場份額僅約5.6%。據弗若斯特沙利文資料，八馬茶業在多個細分賽道中居領先地位。據最新報告期資料，其茶葉連鎖店數量全國第一，並在中國高端茶、烏龍茶及紅茶市場均排名第一。招股書顯示，八馬茶業單店年銷售額逾200萬元人民幣的加盟商數量，從2022年的80家增至2024年的116家；截至上半年，與八馬茶業合作3年以上的加盟商達778家，佔總數63.4%。另據預測，到2029年中國高端茶市場規模將達1353億元人民幣。有分析指，八馬茶業正站在行業高速發展風口，登陸港股有助鞏固其龍頭地位並加速市場整合。滴普科技一手賺8028元有“中國版Palantir”之稱的滴普科技開報56.5元，較招股價26.66元高出1.1倍，午後升幅擴大，全日收升150.6%，報66.8元。以每手200股計，不計手續費，一手盈利8028元。昨日4隻掛牌新股中，僅滴普科技採用A機制；其餘三隻均為B機制，即不設回撥。滴普科技創辦人、主席兼首席執行官趙傑輝表示，公司成立7年來一直堅守“點滴努力，普惠科技”初心，成功登陸香港將有助技術創新、產品研發、品牌影響力及國際市場拓展再上層樓。內地工程機械製造巨頭三一重工（6031）開報21.3元，與招股價持平，收報21.9元升2.8%，以每手200股計一手帳面賺120元。從事資料傳輸裝置開發的劍橋科技（6166）開報94元，收報92.2元升33.9%，每手50股計一手賺1166元。再有四新股撞期招股昨日除4隻新股掛牌外，另有4隻新股招股，包括內地自動駕駛公司小馬智行（2026），集資最多75.52億元；以及文遠知行（800）、生物醫藥公司旺山旺水（2630）及智能汽車解決方案商均勝電子（699）。該四股均於下周一（11月3日）截止認購，下周四（11月6日）掛牌上市。截至昨日下午，旺山旺水孖展反應最熱，錄23.5億元孖展，超購38.3倍。該公司專注病毒感染、神經精神及生殖健康領域，每手200股，入場費6868.6元，中信證券為獨家保薦人。另外，於美國納斯達克上市的文遠知行及小馬智行首日孖展亦不俗，前者暫超購6倍，後者亦超額0.8倍。而在A股上市的均勝電子則超額0.4倍。據港交所消息，目前有300家多公司正排隊上市。海內外投資者均積極參與新股認購，特別是對科創企業新股的認購，反映中國經濟強勁及香港市場韌性，以及全球資產配置的邏輯正在轉變。恆指走勢反覆 金股明顯回吐昨日港股走勢反覆，早段曾升85點高見26519點後轉跌，午後再跌，低見26245點，最多跌188點，收市報26346點，全日跌87點或0.33%，20天線（26284點）失而復得，大市成交減至2427億元。當天大市個別發展，科技股及黃金股普遍回吐，金融股匯豐控股（005）及友邦保險（1299）則挾升支援大市。昨午，匯控公佈第三季季績前曾升逾1.8%，績後升幅擴大，其非淨利息收入高於部分券商預期，公司亦調高今年淨利息收益及平均有形股本回報率指引，全日以最高位106.5元收市，升4.4%。友邦保險亦在尾市挾升，全日收74.6元，升幅3.4%。受國際金價崩跌拖累，黃金股、金礦股全線回吐。其中，紫金礦業（2899）全日插5.59%，收報31.08元，為表現最差藍籌；其子公司紫金國際黃金（2259）亦深調4.20%。另外，周大福（1929）跌4.5%，老鋪黃金（6181）跌3.9%。永豐金融集團研究部分析指，進入10月最後一周，港股表現比普遍投資者估計要強些。聯準會議息在即，惟議息結果則已在預計之中，早前急升屢創新高的金價面臨明顯回吐壓力，資金回流至股市，港股美股亦然，這亦是回應中美貿談有可能談攏的利多。致富證券市務總監郭思治表示，市場關注有關中美關稅爭拗，應可通過談判解決，加上聯準會進一步減息臨近，港股美股均憧憬受惠。昨日是即月期指轉倉高峰日，從走勢上看，大市雖見反覆，但恆指一直在各組平均移動線之上，尚算平穩。 (香港商報)

10月17日，港交所網站掛出小馬智行PHIP版招股書，這意味著總部位於廣州南沙的全球頭部自動駕駛企業小馬智行正式透過港交所聆訊，即將踏入港股市場。此舉標誌著，繼去年成功登陸納斯達克、摘得「全球Robotaxi第一股」後，小馬智行正迅速衝刺，將其「美股+港股」兩地上市行動付諸實踐，資本戰略佈局繼續升維。「港股是中國和海外市場的一個連接窗口和陣地。」艾媒諮詢集團CEO兼首席分析師張毅對南方財經記者表示，從戰略上來看，赴港二次上市有助於企業的全球化擴張以及獲得更充足的資金支援，香港更貼近內地核心市場，可以加速技術研發與商業化落地。另外，港股投資人對於科技賽道認知度非常高，並有助於提升公司在全球市場的品牌影響力。二級市場上，10月17日美股收盤，小馬智行跌超5%，市值為69億美元（折合人民幣約488億元）。「主場作戰」優勢在市場普遍預期Robotaxi產業即將進入規模化應用階段的背景下，雙重上市被視為智駕公司策略發展的重要一環。作為一家立足中國、放眼全球的原生AI企業，小馬智行的技術落地、商業化和規模化發展都與中國市場緊密相連，回港股上市，使小馬智行得以“主場作戰”，直接面向最熟悉其成長土壤的亞洲投資者，這也是為全球拓展打造中國“樣板間”的重要基礎。IC photo財報數據顯示，小馬智行2025年上半年營收為3,543萬美元（約乘客車費收入在2025年第一季和第二季分別實現約800%和超300%的成長。該公司在研發上的投入也持續擴大，2025年第二季度，小馬智行的研發費用年增69%，達到4,903萬美元。「此舉是為打開內地資本的'水龍頭'，為未來吸納本土戰略資源埋下關鍵伏筆。」一位接近公司的投行人士表示，內地資本對於自動駕駛這種需要長期投入的賽道有著獨特的耐心和價值判斷，這與追求短期回報的部分國際資本形成鮮明對比。這種「主場優勢」不僅體現在估值層面，更體現在策略協同層面，貼近核心市場的投資人結構能為企業帶來更穩定的股東基礎，與公司長期價值形成更強有力的共鳴。不久前，小馬智行創始人兼CEO彭軍在接受南方財經記者採訪時透露，2025年將是小馬智行Robotaxi的量產元年，目標年底組建超千輛規模車隊，並預計在2028-2029年實現盈虧平衡。在聚焦自身規模化商業落地的策略下，小馬智行聚焦技術降本與規模化運營，第七代Robotaxi的自動駕駛硬體套件成本已大幅下降70%。自2018年底推出中國首個Robotaxi服務以來，小馬智行成為唯一在北上廣深四大一線城市開展全無人Robotaxi收費營運的企業，營運總面積超2000平方公里，其APP註冊用戶突破50萬人。 2025年4月，該公司發表與豐田、北汽、廣汽合作的三款第七代自動駕駛系統Robotaxi車型。多款第七代車型已獲北京、上海、廣州、深圳L4級自動駕駛測試許可，累計公開道路測試里程超過350萬公里。彭軍透露，北上廣深穿行的小馬智行Robotaxi，目前已累計實現50萬小時的全天候運行，單車日均最高達15單，“由此可見，當地居民對自動駕駛車輛的接受度頗高，自動駕駛技術已融入大家的日常生活。”構築“資本防波堤”基於在國內市場建立的成熟營運體系，小馬智行在2025年顯著加快了全球化步伐。此前，彭軍透露，其業務網絡已輻射至亞洲、歐洲、美洲及中東地區的八個國家，並已成功獲得其中六個國家的Robotaxi測試許可。但是，在中概股面臨美國SEC監管及地緣政治不確定性的背景下，中概股的雙重上市策略也體現為前瞻性的風險管控智慧。對於小馬智行這樣正處於商業化關鍵階段的自動駕駛企業，其價值評估需要兼顧前沿技術的長遠潛力與市場落地的現實路徑，選擇在香港雙重主要上市，相當於為公司構建了一個「資本安全屋」。張毅認為，以Robotaxi為代表的商業化落地正愈發成熟，車輛製造成本的大幅降低與技術的持續完善，而港股市場對中國智能網聯汽車市場的獨特爆發力、強有力的產業政策引導以及本土化的商業場景有著更為切身的理解，也將為其商業化前景注入了強大信心。有產業觀點指出，中概股錨定港股這個「主場」平台選擇雙重上市，本質上是一次從資本運作到生態建構的策略躍遷，透過架構創新，資本市場不再只是融資管道，更是企業建構全球競爭力、因應複雜國際環境的重要策略支點。對產業而言，這樣的選擇也為其他科技企業提供了可參考的典範。在智慧網聯汽車這場全球競爭中，中國公司需要找到兼顧技術創新、資本支援和市場准入的平衡點。公開資料顯示，自美股上市以來，小馬智行已在公開市場吸引了包括柏基投資、方舟投資、威靈頓資產管理、富達投資在內的多家國際知名機構積極買入。截至今年第二季末，該公司現金等價物及長短理財投資達53.56億元人民幣（約7.48億美元）。 （21世紀經濟報導）

中國自動駕駛企業小馬智行在國際化戰略中取得重要突破。近日，小馬智行正式宣佈獲得杜拜自動駕駛道路測試許可，標誌著該公司向中東市場推出Robotaxi服務邁出關鍵一步。目前，首批自動駕駛車輛已在杜拜街頭開啟實際道路測試，為2026年實現全無人駕駛商業化營運奠定基礎。亮相國際舞台展示技術實力該計畫將以Odys Aviation研發的"Laila"混合動力垂直起降飛機為核心平台，計畫於2026年第一季開始試運行。測試將在真實環境條件下進行，重點驗證混合動力垂直起降飛行的可行性和可靠性，為未來商業化運作累積資料經驗。此次合作彙集了全球多家知名航空企業及戰略夥伴，各方將在阿曼現有的監管框架下，引入國際民航組織的標準規範，共同探索先進空中交通的風險評估體系及多層次安全模式。多元化應用情境規劃在獲得路測許可前夕，小馬智行於9月24日至25日參加了2025杜拜世界自動駕駛交通大會。此次大會以"重塑出行：邁向自動駕駛時代"為主題，聚焦迪拜"2030年實現25%城市交通運力自動駕駛化"的宏偉目標。會議期間，小馬智行首次向杜拜公眾展示了專為當地市場量身訂製的Robotaxi車輛及其經過商業化驗證的L4級自動駕駛解決方案。這是中國自動駕駛企業首次在中東地區公開展示高階自動駕駛技術，吸引了許多參觀者親身體驗，並獲得當地政府代表和產業夥伴的高度關注。協助杜拜智慧城市願景小馬智行的技術方案與杜拜的城市發展策略高度契合。根據杜拜政府規劃，2030年該市25%的運輸能力將實現自動駕駛化。小馬智行的進駐將為此策略目標提供有力支援，透過先進的自動駕駛技術為杜拜居民和遊客提供更有效率、更永續的出行選擇。此次合作不僅體現了杜拜對自動駕駛技術的開放態度，也展現了中國科技企業在全球智慧出行領域的創新實力。小馬智行的自動駕駛"中國方案"正在獲得國際市場的認可，為全球交通變革提供新的解決方案。全球化佈局持續深化小馬智行的國際化處理程序正加速前進。目前，該公司的Robotaxi服務已在中國多個主要城市投入營運，包括北京、上海、廣州、深圳等一線城市。同時，其業務版圖已擴展至亞洲、歐洲及中東地區，涵蓋韓國、新加坡、盧森堡、卡達等重要市場。這種全球化的商業佈局不僅展現了中國自動駕駛技術的成熟度，也體現了國際社會對中國科技創新的認可。隨著在杜拜業務的深入推進，小馬智行預計將在中東地區建立更完善的自動駕駛生態體系。依照規劃，小馬智行將在杜拜進行系統性的道路測試和資料收集工作，並持續改善自動駕駛系統對當地特殊道路環境和氣候條件的適應性。預計到2026年，該公司將在杜拜推出全無人駕駛的商業化Robotaxi服務，為當地智慧交通建設注入新動力。此次合作的成功推動，將為中國與其他國家在自動駕駛領域的合作提供示範效應，協助更多中國科技企業走向全球市場。隨著自動駕駛技術的不斷成熟和應用場景的拓展，智慧出行正在成為全球交通發展的新趨勢。 （出海壹路通）

繼早前市場傳聞中概股禾賽科技、小馬智行等已以保密形式申請香港第二上市，最新又傳出連鎖酒店品牌亞朵正在考慮赴香港第二上市。動圖由豆包AI「照片動起來」生成亞朵，是一家中國領先的生活方式集團，主要經營酒店、零售兩大業務板塊。根據Frost & Sullivan的資料，按2024年底的客房數量來看，亞朵為中國最大的中高端酒店連鎖。公司的酒店網路已覆蓋中國209個城市，共計1,619家酒店、183,184間客房。2022年11月11日，亞朵在美國納斯達克掛牌上市，目前其市值約45.85億美元。從西安永寧門的第一縷人文光環到納斯達克上市資本高光，亞朵的步伐邁的很大。五年間酒店數從570家激增至1727家，2024年新店471家增速高達63%，一舉登頂中國中高端酒店市場。但高光之下，裂痕已如蛛網蔓延。2025年一季度股東淨利下滑5.5%，酒店主業三大核心指標全線下挫：日均房價跌至418元，入住率降3.1個百分點，單房收益暴跌7.2%。更刺眼的是“醫院枕套”醜聞、天價房風波頻發，1480余條投訴將“人文濾鏡”擊得粉碎。當員工自嘲為“枕頭推銷員”，當顧客抱怨“亞朵淪為枕頭展廳”，那個曾讓中產心甘情願支付溢價的人文酒店，正在被規模反噬。赴港二次上市已成燃眉之急，46.6億美元市值難掩地緣寒意。川普政府收緊《外國公司問責法》的陰影下，禾賽科技、愛奇藝、小馬智行等中概股正集體鋪設“逃生艙”。2018年至今30多家中概股返港的浪潮，既為規避風險，更為爭奪更高估值。01 “A股夢碎”到“納斯達克高光”亞朵酒店的創始人王海軍給自己起了個武俠風的花名“耶律胤”，一如他破釜沉舟的創業姿態。這位燕山大學旅遊系科班生，曾是如家、漢庭創始團隊核心成員，深諳連鎖酒店痛點：“識別度不高，挺無趣的。”敏銳地洞察到這一商機後，他不滿足於傳統酒店的模式，決心打造一家獨具特色的人文酒店。耶律胤希望通過將書本、影集、溫馨服務等元素巧妙融合，為客人營造出與眾不同的住宿體驗，於是亞朵酒店應運而生。起初，耶律胤將創業根據地選在西安和成都。這兩個城市不僅租金相對較低，而且客源充足，既有穩定的商務客源，又不乏來自各地的旅遊客源，為亞朵酒店的初期發展提供了良好的土壤。2013 年 8 月，亞朵第一家「人文・攝影」主題酒店在西安永寧門東南角正式開業，開啟了亞朵在酒店行業的發展征程。創業之路並非一帆風順。當亞朵門店開到 30 余家時，資金短缺問題接踵而至。耶律胤沒有輕易放棄，他憑藉自己在酒店行業的深厚積累和廣泛人脈，真誠地向潛在投資者闡述亞朵的實際情況與發展前景，成功獲得了 2000 萬融資。這次融資不僅緩解了資金壓力，還促使亞朵從重資產模式向輕資產模式轉變，從直營模式向管理輸出模式轉型，為後續的擴張奠定了堅實基礎。後來，亞朵酒店的發展越來越快，過程中自然吸引了眾多知名投資方的目光。2015年初，亞朵憑藉良好的發展態勢和獨特的商業模式，獲得了 B 輪 3000 萬美元融資。此後，亞朵的發展進入加速期，旗下品牌不斷豐富，除了亞朵酒店，還推出了輕居、THE DRAMA、長租公寓等多概念酒店品牌，並積極拓展消費金融、B2C 產品線等業務領域。2012 年底，德暉資本完成了對亞朵的 A 輪 1600 萬美元投資；2016 年，亞朵完成 1 億美元的 C 輪融資，其中君聯資本作為投資方之一；同樣在 2016 年的 C 輪融資中，阿里巴巴榮譽合夥人陸兆禧也作為投資人之一參與其中；2017 年，亞朵完成 D 輪融資，去哪兒網作為投資方之一出現。此外，攜程也通過子公司對亞朵進行了投資，持股比例達到 14.8%。當一切準備就緒後，只差IPO的臨門一腳，但是亞朵的這段IPO之旅並不順利。亞朵酒店在最終成功登陸納斯達克之前，其資本之路可謂一波三折。早前在衝刺A股市場時，公司曾兩度經歷輔導終止：先是2019年6月與中信建投簽署輔導協議並完成備案，卻在同年9月意外地雙方協商終止了合作；隨後在2020年1月，亞朵轉投中金公司作為輔導機構，然而這次嘗試在推進至申請輔導驗收階段後，也悄然終止，未能開花結果。轉向美股市場同樣充滿變數。2021年6月首次提交招股書時，亞朵雄心勃勃，計畫發行近1975萬股美國存托憑證（ADS），每股定價在13.5至15.5美元之間，期望募集高達3億美元左右的資金。當時敲定的上市日期為當年7月1日，然而就在臨門一腳的前夕，投資者卻接到通知稱上市時間待定，並獲准撤回認購申請。直到2022年11月，即一年半之後，亞朵才重新遞交招股書並最終圓夢納斯達克。不過，這次上市的規模顯著縮水：每股ADS的定價區間降至11-13美元，發行股數也大幅減少到475萬股，最終募資額僅在5200萬至6200萬美元之間。與此前3億美元的募資目標相比，縮水幅度高達約80%。儘管募資規模遠低於預期，但資本市場對亞朵的上市給予了積極回應。掛牌首日，其股價大幅高開，漲幅一度超過40%，盤中觸及14.63美元的高點，公司市值也隨之突破19億美元大關。獲得資本市場的助力後，亞朵開啟了高速擴張模式。自2020年底至2025年3月底這不到五年的時間裡，其酒店網路從570家急速增長至1727家，客房總量突破19.4萬間。此外，還有755家酒店正處於開發階段。擴張速度在2024年達到頂峰，當年新開門店高達471家，同比增速驚人地達到了63%。這種迅猛的門店擴張直接轉化為亮眼的業績增長。2024年財報顯示，公司全年實現營收72.48億元，同比飆升55.3%；調整後淨利潤達13.06億元，增長44.6%。增長勢頭延續至2025年第一季度，當季營收19.06億元，同比增長29.8%；經調整淨利潤3.45億元，增幅為32.3%。憑藉這一輪疾速擴張，亞朵成功登頂中國中高端連鎖酒店市場。根據Frost & Sullivan的資料，截至2024年底，按客房數量計算，亞朵已成為國內最大的中高端酒店連鎖品牌，其酒店網路已覆蓋全國209個城市，總計擁有1,619家酒店和183,184間客房。近期市場傳聞亞朵計畫進行新一輪數億美元規模的募資，這與當年美股上市的數千萬美元融資形成鮮明對比，也清晰地對應出公司持續擴張的戰略野心。規模已數倍於前的亞朵，正尋求更多資本“燃料”，為其下一階段的規模化增長提供強勁動力。02 口碑翻車、業績承壓，二次IPO迫在眉睫資本加持下的亞朵猶如裝上了高速引擎，然而數字狂歡背後，裂痕已然顯現。2025年一季度股東淨利潤同比下滑5.5％，銷售費用激增61.7%至2.83億元……更嚴峻的挑戰來自酒店主業的全面失速。日均房價跌至418元，較五年前縮水11.5元；入住率下滑3.1個百分點至70.2%；單房收益暴跌7.2%至304.4元，三項核心指標同步走低，揭示出中端酒店價格混戰的殘酷現實。值得一提的是，酒店首頁略顯疲軟的同時，亞朵的零售業務卻干的風生水起。根據財報，2024年，亞朵賣了380萬隻枕頭、77萬條涼被。零售業務佔總營收比重已攀升至30%，成為名副其實的“第二引擎”。創始人王海軍對此寄予厚望，預計2025年零售收入增速不低於35%高增長背後亦有隱憂：2025年第一季度銷售及行銷費用飆升至2.83億元，同比激增61.7%，佔營收比達14.8%。目前，老對手華住憑藉2.7億會員資源殺入寢具市場，亞朵的行銷成本或將進一步水漲船高。當亞朵將枕頭賣到造年銷380萬隻的奇蹟時，其客房價格卻被迫降至比枕頭還低的水平，這種諷刺性反差恰是商業模式失衡的縮影。零售引擎的光環下，加盟商正承受著雙重擠壓：一邊是強制採購的高價寢具推升營運成本，另一邊是房價下行壓縮利潤空間。東莞代工廠生產的枕頭以零售價17%-35%的折扣供給加盟店，卻要求顧客支付全價，這種供應鏈暴利引發大量“平替”產品湧現，進一步瓦解品牌溢價。輕資產擴張的代價在2025年集中爆發，口碑翻車成為過去一段時間亞朵的關鍵詞。長白山亞朵因稻米節音樂會房價飆至5000元遭監管部門約談，貴陽噴水池店因哄抬價格被立案調查，動態定價機制在加盟體系下徹底失控。更致命的是杭州某加盟店曝出的“醫院枕套”事件——帶有附近醫院標識的布草被放入客房，官方解釋“洗滌供應商分揀失誤”難以平息輿論風暴。黑貓投訴平台上1480余條投訴中，衛生不達標與服務滯後成為高頻詞，昔日文藝青年追捧的“人文酒店”濾鏡碎了一地。某加盟商坦言管理脫節的根源：“亞朵派出的店長流動率極高，新員工培訓未完成就匆忙上崗”。資本盛宴從不會自動解決信任危機。二次上市或許能緩解資金焦慮，但能否修復被“高價房”與“醫院枕套”灼傷的信任鏈？當員工戲稱自己為“枕頭推銷員”，當顧客抱怨“亞朵已淪為枕頭展廳”，那個曾讓中產階層心甘情願支付429元房價的亞朵，正站在規模與品質的十字路口。赴港IPO不是終點，而是新一輪拷問的開始：當資本潮水退去，是要做華住錦江們敬畏的對手，還是成為商學院教材裡又一個被擴張反噬的案例？答案不在招股書裡，在209個城市中那1727家酒店的每一張病床上。03 中概股回歸熱潮赴港二次上市的決策在此刻顯得尤為迫切。亞朵46.6億美元市值與三年三倍的美股漲幅，掩飾不了地緣政治的寒意。川普重返白宮後，《外國公司問責法》執行力度再度收緊，禾賽科技、小馬智行同期籌劃港股上市的中概股們，正在為可能的退市風險鋪設“逃生艙”。2025年，中概股赴港二次IPO成為資本市場的一大熱點。與亞朵同期傳出的消息，愛奇藝或將赴港二次IPO。作為國內領先的線上視訊平台，愛奇藝早在2018年便已登陸美股市場，但在2021年首次傳出赴港上市消息後，因業績虧損等因素擱置了計畫。2022年再次傳出赴港上市消息，但未明確時間表。到了2025年，愛奇藝第三次計畫赴港上市，此前的業績壓力或許是其尋求新融資管道的重要原因。2024年，愛奇藝實現收入292.25億元，同比下降8.3%；歸母淨利潤7.64億元，同比下降60.3%。2025年一季度，其總營收71.86億元，同比下降9.35%，歸母淨利潤1.82億元，同比下滑72.2%。除亞朵和愛奇藝外，禾賽科技、小馬智行及文遠知行等企業也被曝出以保密形式向港交所遞交上市申請。此外，拼多多在7月將審計機構更換為香港安永的舉動，同樣被市場解讀為其赴港上市的重要鋪墊。據Wind資料顯示，2018年至今，已有33家中概股選擇回歸港股市場。其中，21家企業完成雙重主要上市，另外12家企業則採取第二上市的方式，這些企業的總市值佔全部中概股市值的70%以上。中概股選擇赴港二次IPO的背後有著多方面的原因。從外部環境來看，全球市場波動加劇，地緣政治風險升溫，增加了中概股在美的合規成本和經營風險。美國《外國公司問責法》等相關政策的實施，使中概股面臨更嚴格的監管和潛在的退市風險。而香港作為國際金融中心之一，擁有成熟完善的資本市場和大量的國際投資者，與內地市場的緊密聯絡也為中概股提供了更廣闊的融資管道和更豐富的資金來源，有助於其在亞太地區的業務拓展。企業自身發展的需求也是推動中概股赴港二次IPO的重要因素。企業發展需要大量資金支援，二次上市可為中概股籌集資金用於業務拓展、技術研發、市場推廣等，推動企業進一步發展。此外，美股市場對中概股估值普遍偏低，而香港市場對中概股的認知度和接受度較高，回港上市有望提升公司估值也有利於企業後續的股權融資和併購重組等資本運作。2018年港交所改革上市制度後，降低了對同股不同權和VIE結構公司的上市門檻，為中概股回歸提供了便利條件。香港特區政府財政司司長陳茂波也公開表示，香港已建立便利海外上市企業來港雙重上市或第二上市的監管框架，並指示證監會和港交所積極準備，力爭成為中概股回流的“首選地”。對香港市場而言，隨著更多中概股的回歸和上市，香港市場的上市公司數量和總市值將不斷增加，進一步提升香港在全球資本市場中的地位和競爭力，使其成為更具吸引力的國際金融中心之一。隨著更多科技、消費類中概股企業的加入，港股市場結構正在發生深刻變化，從傳統的“金融+地產”逐步轉向“金融+科技+製造”的多元化格局轉變。 (華爾街見聞)