比特幣周二一度下跌7.4%，自6月以來首次跌破10萬美元關口，創下一個月以來超過20%的跌幅。儘管周三早盤紐約市場略有反彈，上漲約1.7%，但部分期權交易者仍在押注價格將繼續走低。與上個月的暴跌不同，這一輪下行並非由槓桿盤爆倉引發，而是源於市場信心的持續削弱。據10x Research負責人Markus Thielen統計，過去一個月，比特幣長期持有者已拋售約40萬枚比特幣，約合450億美元，這一“出逃潮”正在擾亂市場平衡。K33研究主管Vetle Lunde指出，過去一個月內已有超過31.9萬枚比特幣重新進入市場，其中大部分來自持有6至12個月的投資者，顯示自7月中旬以來的獲利了結趨勢明顯。“雖然部分轉移屬於內部調撥，但相當比例反映了真實拋售。”與10月由強制平倉引發的瀑布式下跌不同，目前市場的下行壓力主要來自現貨市場的持續賣盤。據CoinGlass資料顯示，過去24小時內約20億美元的加密貨幣頭寸被平倉，這一規模明顯低於上月暴跌時的190億美元。與此同時，比特幣期貨未平倉量保持低位，部分投資者通過認沽期權押注比特幣可能跌至8萬美元。Thielen認為，當前市場走勢已由長期持有者的拋售與新買家的不足共同決定。今年早些時候，他曾觀察到持有1,000至10,000枚比特幣的“巨鯨”開始減倉，而機構資金試圖吸收這部分供應，令夏季行情呈現橫盤震盪。自10月10日的暴跌後，市場需求明顯減弱，“部分投資者已被套牢，不得不平倉止損。”他表示。資料顯示，持有100至1,000枚比特幣的中等規模投資者的累積量也急劇下降。“鯨魚們並未重新進場。”Thielen指出。展望未來，Thielen預計此次拋售可能持續到明年春季。他援引2021至2022年的熊市周期，當時大型持有者在近一年內賣出了逾100萬枚比特幣。“如果這次節奏相似，市場調整期可能還要再持續六個月。”他表示。Thielen並不認為會出現災難性暴跌，但認為仍有進一步下行空間。“我不認同所謂的‘周期論’，但預計市場將在當前區間內整固，並可能略有下探。8.5萬美元是我認為的最大下行目標。” (區塊網)

本文深入探討了穩定幣與交易所在加密金融領域作為核心獲利類股的商業邏輯、市場格局與發展前景。透過穩定幣發行機制、交易所營運模式及生態系統價值鏈的分析，揭示了此商業模式的核心競爭優勢與持續獲利潛力。研究顯示，穩定幣發行方透過"無成本攬儲+利差收益"模式獲得了超額利潤，頭部企業淨利率遠超傳統金融機構；交易所則憑藉流量優勢、網路效應和多元化收入結構建構了深厚護城河。同時，本文也審視了監管環境、技術風險和市場波動帶來的挑戰，並對產業未來發展前景提出了展望。1 引言加密貨幣市場歷經十餘年發展，已從邊緣化的金融實驗逐漸走入主流視野，形成了多層次、高複雜度的生態系統。在這一演進過程中，穩定幣與交易所作為基礎設施類股，不僅奠定了市場運作的基礎框架，也逐步展現其作為核心獲利節點的商業價值。根據最新市場資料，全球穩定幣總市值已突破2,800億美元，光2025年就成長22%，佔整個加密市場市值的約7%。同時，頭部加密貨幣交易所年淨利水準已達到甚至超越傳統金融機構的規模，其中最大穩定幣發行商Tether在2024年淨利超過130億美元，一舉超越花旗集團。這種商業模式的高度簡化體現在：在獲得合規牌照後，平台允許使用者存入資金並相應發行代幣；當使用者贖回代幣時，平台則提供現金兌換。這種看似簡單的機制卻蘊含著極大的商業價值，具備低門檻、高流動性及巨大市場潛力等特點，展現出顯著的長期獲利能力。本文旨在系統性分析穩定幣與交易所的商業邏輯，論證其作為加密金融核心獲利類股的理論基礎與實務證據，並對未來發展前景做出展望。2 穩定幣發行的獲利模式分析2.1 基本模式與收入結構穩定幣作為錨定特定資產（主要為美元）價值的數位貨幣，其核心商業模式建立在"無成本攬儲+利差收益"的基礎上。當使用者用100美元換取100個穩定幣時，這100美元就成為發行商的儲備金。由於穩定幣本身不向使用者支付利息，這本質上相當於發行商獲得了一筆無成本的存款。發行商隨即將這筆龐大的儲備金投資於短期美國國債等高流動性安全資產，其產生的利息在扣除託管、審計等營運成本後，便構成了發行商的淨利。這種模式在千億級的儲備金規模放大下，獲利極為可觀。以全球最大穩定幣發行商Tether為例，2024年底儲備資產規模超過1,400億美元，年淨利高達137億美元，主要來自投資收入。其中，黃金和比特幣的投資貢獻了約50億美元利潤，國債貢獻了約70億美元利潤，其他傳統類型的投資貢獻了約10億美元利潤。相較之下，傳統銀行業需要承擔龐大的實體網點成本、客戶服務成本和風險準備成本，而穩定幣發行商的營運成本結構則輕得多。2.2 頭部發行商的獲利比較目前穩定幣發行領域呈現顯著的"雙寡頭格局"，Tether（USDT）和Circle（USDC）兩家發行商合計佔據90%以上的市場份額。然而，兩者在定位選擇和利潤模型上展現出顯著差異：Tether走市場化路線，儲備資產結構更為多元。 2024年審計報告顯示，Tether持有的USDT兌付儲備資產金額約1,437億美元，主要投向6個方向，其中現金等價物（主要是美國國債）佔比超80%，5%為比特幣，其餘則分佈在公司債、貴金屬、擔保貸款等。這種多元化投資策略為其帶來了更高的收益率。相較之下，Circle則走合規透明路線，儲備資產主要為現金及短期美國公債，80%投向美國公債、20%為現金存款。在成本結構方面，Circle有著更高的合規成本以及平台抽成費。它不僅需要維持超800人龐大的合規團隊、支付給德勤月鑑證費，還需要支付給交易平台方高達55%的儲備收益。相較之下，Tether則有著更低的成本，且無需分成給平台。這種成本結構的差異直接反映在淨利率：Tether2024年淨利137億美元，而Circle儲備金規模為Tether的四分之一（370億美元），淨利卻僅有1.56億美元，不足Tether的百分之一。3 交易所的獲利模式與市場格局3.1 多元化收入結構交易所在穩定幣生態中扮演流通樞紐的角色，不僅提供法幣與穩定幣之間最基礎的出入金兌換服務，更是建構了以穩定幣為基準的龐大交易對體系，如BTC/USDT、ETH/USDC等，為數千種加密資產提供定價與流動性。同時，以穩定幣為結算單位的衍生性商品交易，進一步放大了穩定幣的樞紐價值。交易所的收入來源極為多元，主要包括以下幾個面向：交易手續費：通常介於0.02%-0.2%之間，是交易所最基礎、最穩定的收入來源。以Coinbase為例，2024年其交易手續費收入達39.86億美元。上幣費：新興穩定幣專案為獲取流動性和支援，需要支付費用才能上線主流交易所。理財業務利差：交易所提供質押放貸服務，賺取利差收益。 Coinbase2024年透過質押獎勵獲得7.06億美元收入。生態合作分成：交易所與穩定幣發行方分成儲備收益。例如Coinbase與Circle分成USDC利息，2024年Circle向Coinbase支付了9.08億美元的分成費用，佔其成本60%以上。穩定幣生態收入：交易所從穩定幣相關活動中獲得的收入，Coinbase2024年此項收入達9.1億美元，年增加31%。3.2 市場集中度與合規化趨勢在穩定幣和加密貨幣交易領域，網路效應顯著，市場呈現高度集中的寡頭格局。根據TokenInsight發佈的2025年第二季報告，Binance、OKX、Bybit和Bitget是目前交易所市場的四大頭部，其現貨及衍生品市場份額分別為35.39%、14.34%、12.26%和11.45%，四家頭部交易所便佔據了超過70%的市場份額。這些平台憑藉其龐大的使用者基礎、頂級的交易深度和豐富的產品線，建構了顯著的流動性護城河。隨著機構資金的逐步入場和監管框架的日益清晰，合規性與信譽正成為吸引增量資金的核心競爭力。 《富比士》在2025年1月發佈的全球最值得信賴加密交易所排名中，便將合規性、安全性和財務健康度作為核心評估標準，CME Group位居榜首，Coinbase和Bitstamp分別位居第二和第三。這顯示傳統金融機構在加密時代仍可透過合規優勢保持競爭力。4 應用場景的獲利潛力穩定幣的金融基礎設施屬性日益凸顯，為其在各種應用場景中創造了巨大的獲利潛力。在跨國支付領域，穩定幣憑藉著"交易即結算"特性大幅提升效率，如Ripple與USDC合作提供即時結算。在數位資產交易中，穩定幣是DeFi生態的核心媒介，支援抵押借貸等場景；在新興市場，穩定幣也被用於規避通膨。4.1 跨境支付的顛覆性潛力穩定幣在跨境支付領域展現出對傳統SWIFT體系的根本挑戰能力。在拉丁美洲，工人透過USDT接收跨國匯款，手續費從傳統的15%降至0.1%；在東南亞，商家用穩定幣結算進出口貿易，到帳時間從3天壓縮至3秒。穩定幣的跨國支付優勢，源自於其"鏈上結算+法幣錨定"的雙重特性：既避免加密貨幣的波動風險，又透過區塊鏈實現即時清算。根據世界銀行資料，穩定幣跨境支付成本僅為傳統模式的0.01%。這個賽道已分化出三類玩家：支付巨頭（如PayPal）、垂直場景服務商（跨國供應鏈）、以及合規化穩定幣（如歐盟的歐元穩定幣）。一場針對傳統銀行體系的"降維打擊"正在全球展開，為持牌支付機構、硬體供應商和大型電商科技巨頭帶來了清晰的戰略性機會。4.2 RWA代幣化的兆級市場現實世界資產（RWA）代幣化是穩定幣驅動的最大應用場景，代表兆實體資產上鏈流通的機會。新基建、新能源等傳統資產透過代幣化，大大提升了資產流動性與資訊透明度，為投資者開啟了全新的資產類別。波士頓顧問預測，2030年全球RWA市場規模將達16.1兆美元，相當於再造一個"數位華爾街"。從房地產到國債，從藝術品到碳排放權，穩定幣作為價值載體，讓傳統資產突破地理限制，實現7×24小時交易。例如，高盛已發行2,000萬美元債券代幣，年化收益5.3%；新加坡政府則透過穩定幣結算基建項目，縮短結算周期90%。 2024年鏈上RWA價值超120億美元（不含穩定幣），年增50%+。RWA與穩定幣之間有顯著的綜效：穩定幣提供支付媒介，RWA提供收益來源（如生息資產）。這種綜效創造了全新的投資類別與定價體系，為金融機構帶來了新的業務成長點。5 風險與挑戰5.1 監理風險穩定幣與交易所商業模式雖然具有顯著獲利優勢，但也面臨日益嚴格的監管審查。美國《GENIUS法案》於2025年7月正式簽署生效，為穩定幣制定了清晰監管標準，包括1:1儲備要求、審計與合規揭露、監管註冊與消費者保護等多項機制。同樣，香港《穩定幣條例》也要求儲備資產獨立存放，與發行人自身業務資產分隔，發行人可以自行管理儲備或委託給銀行等機構管理，定期核證、審計與揭露。這些監管要求雖然增加了營運成本，但也為產業的長期健康發展提供了制度保障。監管滯後可能抑制生態發展，美港法案落地進度不如預期可能對產業成長構成挑戰。5.2 安全風險與技術漏洞安全風險是穩定幣與交易所面臨的另一個重大挑戰。 DeFi和橋接駭客事件在2024年損失超過15億美元，智慧合約漏洞需要更嚴格的審計。 2023年3月矽谷銀行破產之際，由於Circle（USDC）恰好將8%的儲備存放在矽谷銀行，因此一度引發市場擠兌和拋售，USDC價格跌至0.879美元。研究指出，目前穩定幣體系中套利機制集中或分散都可能在危機中反而加劇價格崩塌風險，年化"擠兌風險率"介於3.3%到3.9%，遠高於FDIC保障的存款。未來十年，重大穩定幣危機的機率或達1/3。這顯示穩定幣系統的抗風險性仍需強化，需要在合規、安全與規模間取得平衡。5.3 經濟周期與利率風險穩定幣發行商的獲利能力高度依賴利率環境，因為其收入主要來自儲備資產利息。聯准會利率決策、通貨膨脹擔憂和衰退風險影響流動性，可能對穩定幣發行商的利差收益產生重大影響。例如，在升息周期中，穩定幣發行商可以透過儲備資產獲得更高收益；而在降息周期中，利差收入可能會大幅縮減。此外，加密貨幣與科技股之間存在高度相關性，可能導致波動性加劇。這種相關性使得穩定幣和交易所在宏觀經濟波動面前更為脆弱，需要具備更強的風險管理和資產配置能力。6 結論與展望穩定幣與交易所已成為加密金融領域最核心的獲利類股，其商業模式具備低門檻、高流動性及龐大市場潛力等特徵，長期獲利能力顯著。穩定幣發行方透過"無成本攬儲+利差收益"模式獲得了超額利潤，頭部企業淨利率遠超傳統金融機構；交易所則憑藉流量優勢、網路效應和多元化收入結構建構了深厚護城河。未來，穩定幣生態將持續受監管與技術驅動，頭部效應可能加劇，應用場景向傳統金融滲透的同時，需平衡創新與風險管控。隨著各國監理架構完善，加密金融將從散戶主導轉向機構化運作。預計未來一年內機構使用者在交易所中的佔比將提升至40%以上。從大的格局來看，穩定幣所帶來的並不僅限於商業機會。它更像是一條堅實的線，串起了數位貨幣的投機狂熱與現實經濟的實際需求，串起了技術創新與金融本質。未來，穩定幣如何在合規、安全與規模間取得平衡，將決定其在全球金融體系中的角色定位。 （刺高）

在Web3的奔湧浪潮中，交易所始終處於風暴的中心。無論市場牛熊如何變幻，幣安（Binance）、歐易（OKX）、**火幣（HTX）**這三大平台，都是全球數位資產流通的主要通道。他們不僅定義了交易體驗，也深刻影響著平台幣估值、生態建構甚至Web3金融的底層邏輯。然而，交易所的獲利模式並非一個簡單的「收手續費」的故事。本文試圖系統性解析這三大平台的獲利結構、核心差異、當前困境、未來的永續發展方向。一、獲利模型全景圖：交易所如何「穩穩賺錢」？1. 手續費收入：永動機般的現金流手續費，始終是交易所的現金引擎。**幣安（Binance）**標準現貨手續費為0.1%，使用BNB抵扣後可降至0.075%，合約交易甚至可低至0.03%。**歐易（OKX）**現貨掛單/吃單費率分別約為0.08% / 0.1%；合約交易平均在0.02%~0.05%。**火幣（HTX）**同樣提供費率折扣和HT抵扣機制，但市場流動性相對不足。這些看似微不足道的百分比，疊加上每日數十億甚至數百億美元的交易額，構成了遠高於傳統券商的利潤率。2. 平台幣生態：銷毀模型的雙面刃平台幣（BNB、OKB、HT）不僅是手續費折扣工具，更是交易所繫結使用者與收益預期的代幣經濟載體。幣安每季回購併銷毀20%利潤中的BNB；OKX銷毀高達30%的幣幣手續費收入；火幣也延續回購銷毀機制，以拉動HT價值。但平台幣也成為交易所估值波動的風險敞口。幣價下行時，銷毀策略未必能撐住市場信心；使用者質疑“平台幣本質是股權or空氣”，在監管與信任之間掙扎。3. 金融產品與資產管理：利差與鎖倉以DeFi年化、靈活理財、質押借貸為核心的加密金融產品，為平台帶來了利差收益與使用者資金鎖定效應。其中幣安的“Earn”、OKX的“Web3錢包”與“質押中心”，均成為穩定收入來源與使用者留存機制。火幣則在這一領域明顯滯後，產品更新緩慢，使用者信任基礎仍在恢復中。4. 上幣合作、IEO與廣告變現新專案爭搶上線名額，交易所則掌握流量入口與投放定價權。幣安Launchpad、OKX Jumpstart、火幣Prime，都是交易所變現流量、爭奪使用者的武器。這一類股收益不透明，但在多頭市場中極具爆發力；熊市則面臨項目品質參差、使用者參與熱度驟降的困境。二、三大平台的結構性差異幣安仍佔據交易所的制高點，OKX在品牌、產品與使用者成長方面持續追趕，而火幣的存在感已大不如前。三、當前困境：監管、信任與生態焦慮1. 合規壓力：懸在頭頂的利劍幣安2023年因違規操作在美被罰43億美元，趙長鵬辭職CEO。此事件成為交易所時代的分水嶺。監理已成繞不開的戰場。OKX近年來加速全球合規佈局，在杜拜、香港、新加坡等地設立執照。火幣則在中國大陸政策收緊後持續外遷，但影響力難回高峰。2. 平台幣信心危機平台幣價值建立在交易所本身的估值邏輯上。一旦交易量下滑或遭遇安全事件，平台幣即遭重錘。 BNB仍有生態支撐，而HT已多次暴跌，OKB則試圖靠NFT和Web3錢包賦能。3. 增量使用者紅利趨近尾聲新使用者湧入潮已過，目前更多是存量博弈。高頻投機者主導交易資料，但真正願意長期投入的Web3「建造者」數量遠未跟上。四、未來方向：Web3平台的三條演化路徑✅ 1. 生態化方向：從交易所到超級應用程式（Super App）交易所將不再只是買賣場所，而是鏈上身份、錢包、DeFi、NFT、內容互動等多功能入口。 OKX已將Web3錢包設為行動端一級入口，幣安也強化Launchpool與NFT市集。✅ 2. 合規化方向：加密金融的合法化基礎設施牌照、KYC、審計報告將成為下一階段平台信任建構的門檻。誰先合規，誰先獲得機構信任和長期資金流。✅ 3. 社區自治方向：去中心化運作的“B計畫”部分交易所可能將營運權限、利潤分紅逐步下放給使用者，如幣安鏈、OKX鏈上的治理實驗。這類DAO式運作將成為保值信任的補充手段。五、寫在最後：穿越周期的能力交易所的獲利能力，從來不是暴利問題，而是抗周期能力的表現。從多頭市場的手續費紅利，到熊市中使用者信任的穩固，最終決定成敗的是：誰能建立更深的使用者連結、更強的生態壁壘、更穩的監管合規路徑。Web3的未來，或許不再屬於單一交易平台，而屬於那些能提供完整生活體驗、實現價值互聯互通的數位空間營運商。 （Crosstravel社區）