一、新規核心背景與生效時間當地時間2025年12月5日，美國證券交易委員會（SEC）正式批准納斯達克交易所股價退市規則修訂提案（SR-NASDAQ-2025-065修訂案），核心聚焦超低價股監管收緊，旨在肅清市場財務不實、股價操縱等亂象，維護市場公平與投資者權益，新規將在SEC批准後45天正式生效，生效後相關退市規則即刻執行。二、新規核心條款與新舊規則差異（一）核心退市觸發條件取消原有“股價連續30日低於1美元進入合規期，再連續10日低於0.1美元才退市”的雙重門檻，只要公司股價連續10個交易日收盤買入價≤0.1美元，無論是否處於合規觀察期，均直接觸發退市程序，無任何過渡性整改寬限期。（二）退市流程關鍵調整1. 即時處置：觸發退市條件後，納斯達克上市資格部直接出具“強制退市決定”，同時即刻暫停股票交易，且聽證期間停牌狀態不可逆轉，徹底杜絕企業通過交易續命的可能。2. 流程提速：原有退市流程需6-12個月，新規下退市決策與執行全程壓縮至30個工作日內完成，禁止通過技術性操作延長交易時間。3. 有限救濟：企業仍可向聽證小組申訴，若稽核通過最多可獲180天補救期（如通過反向並股提升股價），但申訴期間無法恢復交易，僅能爭取整改機會。（三）配套上市門檻同步收緊新規除退市規則外，同步調整上市核心要求，對中企設定差異化更高標準：盈利標準上市企業：最低公眾持股市值從500萬美元提升至1500萬美元，直接翻倍。中資企業專屬要求：首次公開發行募資額最低需達2500萬美元，較2020年標準提升50%，2025年上半年僅3家納斯達克上市中概股達標，80%中企面臨門檻考驗。流通股認定調整：公眾持股僅統計非高管、非10%以上股東持有的無轉售限制股份，排除老股東遺留股份，避免股價波動風險。三、新規出台核心原因1. 市場亂象治理：2024年納斯達克股價長期低於0.1美元的公司中，92%存在財務不實、關聯交易披露不全、股東權益虛化等問題，且日均交易量不足10萬股，易被操縱，損害投資者利益。2. 提升市場質量：極低股價企業多陷入深度財務或營運危機，困境多為長期性，留存此類企業會削弱市場公信力，新規可篩選優質企業、最佳化市場生態。3. 延續監管收緊邏輯：承接2023年“限制性市場”規則與2025年1月“1美元退市合規期縮短至360天”政策，進一步強化對上市公司流動性與合規性的管控。四、對中資企業的直接影響與應對方向（一）核心影響1. 退市風險劇增：2024年納斯達克中概股中15%曾跌破0.1美元，新規下此類企業將直接面臨退市，部分中小型中企股價維穩壓力陡升。2. 上市難度加大：2500萬美元募資門檻與1500萬美元公眾持股市值要求，導致中小型中企常規IPO路徑受阻，2024年工業類上市中企平均募資僅1800萬美元，多數難以達標。3. 合規成本攀升：企業需符合美國通用會計準則（US GAAP）調整財務資料，中小型中企年均合規成本增加80-150萬美元，審計費用較國內高出30%-50%。（二）企業應對策略1. 多市場分散風險：頭部中企加速“A+H+N”三地上市，2025年已有12家中概股落地，通過跨市場上市降低單一監管政策衝擊。2. 調整上市路徑：中小型企業轉向SPAC借殼上市，2024年納斯達克SPAC上市中企佔比達23%，募資總額同比增長200%，成為低成本替代方案。3. 強化股價與財務管控：提前最佳化資本結構，通過戰略融資、業務升級穩定股價；嚴格規範財務披露，適配US GAAP與PCAOB審計要求，降低合規風險。 (才說資本)

一款掛著美國總統唐納德·特朗普名字的新加密遊戲近日在幣圈刷屏，但細看細節你會發現，這所謂的 “Web3” 首發有點離譜：玩家甚至可以完全跳過鏈上部分，把它當普通 Web2 遊戲玩。整體更像披著區塊鏈外衣的傳統手遊，而不是真正的 Web3 鏈遊。相反，PepeNode (PEPENODE)走的路完全不同——它是徹底原生的 Web3 遊戲，區塊鏈是整個系統的底層基石。而且它沒有去炒冷飯，重走那套早已崩壞的 Play-to-Earn 模式（當年的 Axie、StepN、還有去年那波 Telegram 遊戲都以失敗收場），而是推出了加密領域首個以長線為目標的 Mine-to-Earn 迷因幣模型。當一些項目還在保守試水 GameFi 時，PepeNode 則選擇直接all in：如果GameFi 要進化，它的態度很明確——那就正兒八經地進化，而不是半吊子。對想提前佈局、押注下一個可能跑出可持續鏈遊經濟體的投資者來說，PEPENODE 的預售已經開放，目前價格為每枚 0.0011873 美元。但窗口有限——PepeNode 官方剛宣佈預售只剩 27 天。之後想拿PEPENODE，只能去交易所接盤，價格很可能再也回不到現在的預售低點。想參與預售，可以直接訪問PepeNode 官網如果區塊鏈是“可選項”，這種遊戲還能叫 GameFi 嗎？TrumpMeme 的X 帳號近期發帖，宣佈一款獲得授權的特朗普主題遊戲開啟預註冊。遊戲名為 Trump Billionaires Club（特朗普億萬富翁俱樂部），官網把特朗普包裝成類似《學徒》節目裡的商業導師形象。核心玩法圍繞擲骰子、拿地皮、投資股票展開（離譜的是，還故意跳過了加密市場），然後玩家通過這些操作往上沖一個華麗浮誇的“高額玩家榜”。整體來看，這更像是一款披著特朗普 IP 與“鏈遊”標籤的 Web2 金融桌遊，而不是幣圈語境下真正意義上的 GameFi。玩家被畫的大餅是：“體驗高額玩家的人生，一路衝刺，成為終極 TRUMP 億萬富翁！”——但真正在圈內有吸引力的，其實是那 100 萬美元等值的官方 Trump（TRUMP）代幣獎勵池。這款遊戲接入了 Open Loot 來發放數字藏品，這種玩法老幣圈人一眼就能看出來：典型的 Web2.5，披了層 Web3 話術的殼而已。但只要稍微深挖一下官網就會發現一個關鍵點：整套遊戲邏輯在沒有區塊鏈的情況下也能跑得很順。更誇張的是，專案方在規則裡直接寫明：參與 Web3 完全是可選項，玩家也可以用法幣等非加密貨幣來完成交易。那問題就來了——當它號稱“你的帝國，在鏈上”的時候，如果一切實際都在鏈下就能跑通，那這個所謂的“帝國”，到底是建在鏈上，還是只是建在他們自家伺服器上？這也清楚地表明，這款遊戲即便可能很好玩，它並沒有試圖去解決 GameFi 長期以來一直存在的那些問題——也就是，當初讓數百萬新人通過遊戲進入加密世界、又在代幣經濟崩盤後同樣快速離場的那些老問題。如果區塊鏈遊戲要繼續向前發展，這些問題就需要真正的解決方案。而在當前，真正著手解決這些問題的項目，並不是一個《大富翁》換皮遊戲，而是PepeNode在打造的 mine-to-earn 生態系統。第一個被設計成會隨時間變得更強的 GameFi 經濟PepeNode 把一切都做得很直觀：本質上就是把加密挖礦做成了一款虛擬遊戲。但當你再往下看一層時，就會發現專案的計畫其實是要悄然拆解掉舊有 GameFi 那副殘破的骨架。他們提出的玩法，不是把玩家丟進無聊的點一點、點一點，或者原地打轉的迴圈裡。相反，遊戲一開始就給你一間死氣沉沉、空空如也的伺服器機房，對你說：“搭建一些真正能運轉起來的東西。”你的每一步操作（例如購買節點、升級設施）都要用 PEPENODE 來支付，而且每一個選擇都會帶來後果：如果你把錯誤的節點組合在一起，你的礦機就會變得不穩定、開始變慢；如果你搭配對了節點，你的算力裝置就會突然高效運轉，像一個運轉良好的礦場一樣“列印”代幣。這更接近於在做工程設計，而不是傳統意義上的“玩遊戲”——而這，正是項目想要表達的核心。與那種貼個“Web3” 標籤、套上特朗普皮膚就往外賣的遊戲不一樣，PepeNode 說自己是模擬，就真的是在做模擬。專案方已經開始預告一系列玩法機制，會去還原現實礦工每天要頭疼的那些問題，比如：溫度飆升、功耗壓力、系統穩定性……一整套礦場麻煩事這裡都會被拉進來，只不過這回你不會順便把自己家電費也拉爆。而且玩家確實可以通過自己的礦機配置來賺取 PEPENODE，但代幣的作用遠不止“挖出來就賣”這麼簡單。你在遊戲裡花 PEPENODE 去優化礦機配置，用得越多，越有機會解鎖更高等級的獎勵——包括像 Pepe（PEPE）、Fartcoin（FARTCOIN）這樣的頭部迷因幣資產。關鍵在於：每一次升級都會消耗 PEPENODE，其中70% 會被直接銷毀、永不回流。這意味著，玩家推進進度的過程並不會把代幣總量越吹越大，反而是在持續收緊供給。遊戲越活躍，PEPENODE 反而會越稀缺。也正是這種「策略搭建 + 有意義的代幣消耗 + 真正有價值的加密獎勵」的組合，讓 PepeNode 被不少人視為第一個真正在為長期韌性而設計的 GameFi 經濟模型的有力候選。PEPENODE 預售僅剩 27 天現在，在預售視窗還沒關上的階段，早期支持者可以提前鎖定 PEPENODE，等於是直接為遊戲後續開發提供動力。玩家可以在 PepeNode 的預售頁面，通過 ETH、BNB、USDT（ERC-20 或 BEP-20）、甚至信用卡和借記卡來購買代幣。買家幾乎可以接任何主流錢包，其中包括被廣泛認為是當前最優秀加密與比特幣錢包之一的 Best Wallet。PepeNode 已經上線 Best Wallet 的“即將發行代幣”發現頁，用戶可以在 App 內一站式完成購買、查看持倉，並在之後順利 Claim 代幣。專案的智慧合約已經通過Coinsult的完整審計，這也為早期參與者提供了代碼層面安全性與可靠性的背書。想獲取項目進展，可以關注 PepeNode 的X和Telegram官方帳號。想參與預售，可以直接訪問PepeNode 官網免責聲明：本內容為通訊社發佈的新聞稿，僅供參考。我們未對其中的資訊進行獨立驗證，亦不對其準確性或所述服務承擔任何責任。本內容不構成投資建議或推薦，亦不應被視為此類建議。我們強烈建議您在參與任何金融活動或投資決策前，諮詢合格且受監管的專業財務顧問，以確保自身權益。

2025年上海二手房市場的“過山車”行情，終於在11月迎來漂亮反彈！今年3月創下2.9萬套的峰值後，成交量一度逐月回落，直到8月25日新一輪政策“強心針”注入，9月成交火速回歸2萬套以上。儘管10月受長假因素拖累下滑至1.8萬套，但11月立即強勢反彈，以22943套的成績。然而，一場源自2021年“積分制”的樓市變化正在悄然臨近。2021年，上海對認購率超130%的樓盤實行五年限售政策。據估算，2026年至2028年全市將有約12.5萬套次新房解禁，其中僅2026年就有約3.24萬套集中進入市場。01約3.24萬套房源，即將解禁！資料顯示，2021年，上海觸發限售的121個新盤中，近半數項目開盤即售罄，其中蟠龍天地二期等“網紅盤”更創下千人搖號盛況。而今，這些承載著市場狂熱記憶的房源即將解禁，從資料來看，21年上海新盤總計開盤了255次，涉及房源約3.24萬套，這批房源即將在2026年湧入市場。從區域分佈看，浦東、閔行、寶山、嘉定和青浦是解禁房源集中的區域。尤其是外環外類股，佔總解禁量的60%以上，成為此次解禁潮的“重災區”。資料統計範圍：2021年1月1日-12月31日與限售政策出台時的狂熱不同，當前上海樓市正經歷結構性分化。核心區豪宅價格持續攀升，而遠郊區域庫存積壓；二手房市場“以價換量”成為主流。這場解禁潮恰逢市場轉型期，那麼隨著“解禁期” 臨近，上海樓市將面臨怎樣的變化？02“解禁期” 臨近，上海樓市將面臨怎樣的變化？雖說明年上海樓市將解禁約3.24萬套房源，但各個區域大不相同，咱們列舉幾個特徵明顯的類股。先說大虹橋類股，這個類股的解禁房源，主要集中在青浦徐涇。資料顯示，2026年，徐涇類股解禁約1.08萬套，疊加2026年集中入市的1.6萬套新房，區域二手房掛牌量將激增。再加上區域早期過度依賴投資客群、配套落地滯後於住宅開發，類股或將持續下行。再來看臨港新城。作為自貿區核心承載地，臨港2021年限售房源中大部分被人才“包圓”，但當前新房去化依賴打折促銷。解禁潮疊加類股新房庫存，區域短期承壓明顯。不過，積體電路、人工智慧等產業匯入帶來新增就業人口，或為自住需求托底。最後，是市區豪宅。黃浦、靜安等核心區解禁房源約3769套，不足總量的11%，即便解禁也難以撼動其價格體系。說完了局部市場，我們再來看整體市場的影響。從解禁房源的戶型來看，建面約90-120㎡房源佔比較多，與當前二手房主力成交面積高度重疊。部分區域樓盤解禁後，區域掛牌量將翻倍，或倒逼房東降價加速置換。但從全市層面看，2025年二手房成交預計達28萬套，3.24萬套解禁房源佔比僅12%，難改“量升價穩”主基調。而且面對潛在的市場衝擊，上海早已提前佈局。2025年8月，上海出台政策，放開外環外限購，社保滿1年即可購買。新政還包括公積金可支付首付，最高貸款額度提高到216萬元，二套房利率按首套標準執行等。這些政策旨在刺激需求，為解禁潮帶來的供應增加提前構築“防塌方護城河”。政策調整的深層目的是“救人”大於“救市”，避免普通家庭房產財富蒸發成負資產。這些措施可釋放約15萬潛在購房需求，幫助市場平穩過渡。 (上海樓市情報)

Bernstein，這家管理超過7,900億美元資產的全球研究與經紀公司，已宣布傳統的4年加密貨幣週期已結束。該公司最新的比特幣價格預測，將2026年的目標定為15萬美元，分析師形容這是「延長的牛市」。4年周期結束與聯準會政策可能引發重大上漲根據VanEck數位資產研究主管Matthew Sigel表示，Bernstein指出，在最近的市場修正後，「我們相信比特幣週期已打破4年模式，現在進入一個延長的牛市週期，更多穩定的機構買盤抵消了任何零售恐慌性賣壓。」https://x.com/matthew_sigel/status/1998034157004288004?s=20儘管比特幣從10月初開始的約30%修正，但該資產管理公司觀察到ETF僅有約5%的資金外流，這是機構堅定信心的驚人指標。 Bernstein預期比特幣很快就會恢復多頭行情，2026年目標為15萬美元，並可能在2027年達到週期高峰的20萬美元。 「我們長期2033年比特幣價格目標仍維持約100萬美元，」Bernstein補充道。倫敦加密俱樂部（London Crypto Club）的分析師建議，聯準會週三的流動性提振可能成為強大催化劑，並有望推動全球最大加密貨幣「大幅上漲」。在他們最新的分析中，Cryptonews透露，David Brickell和Chris Mills指出，央行正處於提供「鴿派驚喜」的有利位置。「我們正進入持續降息週期，伴隨著資產負債表擴張，聯準會實際上開啟貨幣印鈔機來貨幣化赤字，」他們寫道。「這是新年強大的結構性潮流，逆流而行將極其艱難。」比特幣價格預測：78,000美元以上技術結構仍看漲週線圖顯示，比特幣維持在關鍵78,000美元支撐位上方，將更深度的熊市崩潰與宏觀上漲趨勢的延續分開。價格最近急劇下跌，但已在20週SMA附近穩定，而50週SMA持續向上傾斜，顯示長期趨勢儘管修正仍保持完整。來源: TradingViewRSI動能已顯著冷卻至40中段，反映從超買狀態的回歸，但尚未達到主要週期底部所見的極端超賣水準。只要比特幣維持在78,000美元區域，結構顯示將在更大的牛市週期內進行盤整。若價格回升至102,000美元上方，將顯示重新獲得強勢，而突破108,000美元阻力區將確認延續至新高。Pepenode預售利用迷因幣動能如果比特幣重返牛市領域並如Bernstein預測般打破四年周期，像Pepenode (PEPENODE) 這樣的模因幣可能會經歷爆炸性上漲。這款基於以太坊的遊戲化「挖礦賺取」迷因幣預售，儘管市場條件艱難，已籌集超過230萬美元。 Pepenode透過瀏覽器遊戲提供虛擬挖礦節點和設施升級，無需任何硬體。該計畫正捕捉社區驅動的動能，這股動能曾在2023-24年推動PEPE上漲超過1,000倍。隨著平台採用率的成長，對PEPENODE代幣的興趣預計將急劇飆升。以當前預售價格 0.0011873美元鎖定Pepenode，請前往Pepenode官方網站，並連接以太坊相容錢包，例如Best Wallet。您可以透過兌換 ETH、BNB、USDT，或直接使用信用卡/金融卡，在數秒鐘內完成購買。在此造訪官方Pepenode網站按此瀏覽原文免責聲明加密貨幣投資風險高，價格波動大，可能導致資金損失。本文僅供參考，不構成投資建議。請自行研究（DYOR）並謹慎決策。

Michael Burry預警，美股將因被動投資主導而面臨類似2000 年的長期熊市。他押注Palantir在兩年內會大幅下跌，因為這家高估值公司「幾乎沒賺錢，卻造就一堆億萬富翁」。他認為AI 高成本將威脅Google搜尋業務，且大模型服務將高度商品化。他稱“我們並不需要聯準會”，並透露自己持有黃金。近日，以精準預測2008年次貸危機而聞名的「大空頭」Michael Burry接受了播客節目的訪談。在對話中，Michael Burry對目前美股市場的展望持極度悲觀態度，認為未來幾年可能會迎來一場類似2000年的長期熊市。他判斷，由於被動投資（指數基金）佔據市場主導地位（超過50%），未來市場下跌時將是“一體下跌”，在美國很難靠多頭倉位保護自己。Burry將目前的AI投資熱潮類比為2000年的“資料傳輸泡沫”，指出兩者都存在資本開支與股市見頂的時滯。他押注Palantir在兩年內會大幅下跌，看空的核心理由是其不合理的估值和不健康的財務結構，特別是公司在收入不高的情況下，透過大量高成本的股權激勵造就了多位億萬富翁，而歷史上幾乎沒有賺到過真正的利潤。Burry認為AI對Google的核心現金流來源－搜尋業務構成了致命威脅。Google搜尋的成功在於其極低的成本，而AI搜尋的成本極為昂貴。他判斷，大部分使用者可透過免費層取得所需服務，且願意為大模型付費的比例會非常小，真正的利潤可能只存在於開發者生態中。Burry對聯准會抱持最尖銳的批判態度，認為其成立百年“沒做什麼真正有益的事”，主張廢除聯準會，將其職能交給財政部。以下為訪談重點總結：我認為現在股市的狀況不妙，未來幾年可能會很糟糕，可能會迎來類似2000 年的長期熊市。現在，我認為整個市場會一體下跌，在美國很難靠持有多頭部位同時保護自己。例如，Palantir 現在是200 美元一股，而我認為它只值30 美元甚至更低，我就會在執行價50 美元的位置、大幅價外買入兩年期的看跌期權。"也就是說，你在押注Palantir 在兩年內會大幅下跌。""對，是在相對較長的一段時間裡大跌。"如果你用這種方式看Palantir，它在歷史上幾乎沒賺到什麼真正意義上的錢。我基本上的結論是：你這家公司市值這麼高，但實際上沒賺到什麼——或者說只賺到一點點利潤——卻已經造就了一堆億萬富翁。Palantir 和輝達是這個星球上最幸運的兩家公司，它們一開始都沒真正生產專為AI 設計的產品。這輪泡沫會是什麼樣子？它和當年的“網際網路泡沫”非常相似，但其實那輪並不完全是“網際網路泡沫”，而更像是一場“資料傳輸泡沫”。在以往每一輪這樣的周期裡，相關類股的股市見頂時，資本開支往往連一半都沒走完。我們現在的資本開支水平，和此前的幾個高點相當：例如與頁岩油革命時期相對於GDP 的水平差不多，也接近網際網路時代納斯達克見頂時的水平。 ……我覺得兩年期（的認沽選擇權）就夠了。已經到了這麼一個狀態：只要你宣佈在AI 上增加1 美元的資本支出，你的市值就能因此增加3 美元。但自從我開始用ChatGPT 和Claude 之後，我自己基本上就不用Google了。對一般人來說，AI還能帶來多少額外的東西？並不多。 …… 問題在於：願意為大模型付費的人比例非常小，而且他們很可能永遠都不需要付費，因為這類服務會被高度商品化、價格極低。我認為聯准會沒做什麼真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。 …… 我覺得我們並不需要聯准會。以下為訪談實錄，部分內容有刪除：Michael Burry：被動投資佔比過高是市場新風險，我已關閉對外資金池主持人：我們來說說這個。你現在的機構規模很小，只有少數幾個投資人。像你這樣的操作，監管上的資訊揭露要求是什麼？外界到底能看到你在做什麼？Michael Burry：他們能看到的是：在美國交易、屬於股票類的美國證券。他們能看到股票部位，也能看到一份被嚴重「扭曲」的選擇權持倉資訊。主持人：為什麼說是「被扭曲」？Michael Burry：舉例來說，如果我買了5 萬份Palantir 的看跌期權（put），每份合約對應100 股標的，那麼我名義上「控制」的就是500 萬股。例如，Palantir 現在是200 美元一股，而我認為它只值30 美元甚至更低，我就會在執行價50 美元的位置、大幅價外買入兩年期的看跌期權。主持人：也就是說，你在押注Palantir 在兩年內會大幅下跌。Michael Burry：對，是在相對較長的一段時間裡大跌。結果有一天我在健身房看到CNBC 的報導，說我在Palantir 上有10 億美元的看空倉位。實際上，那筆部位只有1000 萬美元左右。主持人：我當時看到報導也不敢相信。Michael Burry：他們之所以得出「10 億」這個數字，就是把那些選擇權所對應的標的股票數量，乘以目前的股價來算。實際上，我的成本不到2% 的標的市值，但媒體卻以「我持有這100% 標的股票」的名義規模來計算，相差兩個數量級。指數選擇權上也會發生同樣的情況。我會用指數選擇權為自己的組合做避險，然後外界就說：「天那，他在做空15 億美元的標普500 指數！」於是就會出現這種「驚天新聞」。但那只是名目金額（notional），不代表真實風險敞口。更有意思的是，他們對其他人並不會這樣算。主持人：之前我問過你《大空頭》對你生命的影響，這就是其中一個：合規（compliance）。Michael Burry：自金融危機以來，合規環境發生了巨大變化。我們公司內部有合規官，他不斷對我說：不要跟任何人講話，不要回應任何人。我從電影上映之後，就一直對外在輿論保持沉默，但內心裡也有一種愈積愈深的衝動──我很想說點什麼，卻不能說。到了新冠疫情時，我對很多事情有很強烈的看法，於是上了Twitter，但我被要求不能談股票，只能談非股票相關的社會話題。結果你也知道，只要談社會問題，誰都會“惹麻煩”，於是我又離開了Twitter。我最近又回到Twitter，是因為我們註銷了投資顧問註冊資格，我不再管理那隻對外資金池了，我只打算管理我自己的錢。主持人：也就是說，現在基本上只有你自己的資金在運作。Michael Burry：對，大部分是我自己的錢。主持人：為什麼做出這個決定？Michael Burry：我認為現在股市的狀況不妙，未來幾年可能會很糟糕，可能會迎來類似2000 年的長期熊市。但市場結構已經改變了。當年主要是避險基金、共同基金、分別管理帳戶那一類機構，有許多管理人真正以主動方式管理資金、認真研究股票，從長期角度做投資。我當時雖然不知道自己在自閉症譜繫上，但我感覺在這樣的環境裡，我是有「優勢」的：我可以在主流人群心理之外，冷靜地看問題，這也運作得很好。而今天，市場以被動資金為主，佔高比例——被動資金超過50%，指數型基金林立。有人認為，真正由主動式管理人長期思考個股的資金，不足10%。問題在於，在美國市場裡，如果未來出現下跌，它不會像2000 年那樣——那時有一大批被忽視的股票，即便納斯達克崩了，那些股票還會走出自己的行為。現在，我認為整個市場會一體下跌，在美國很難靠持有多頭部位同時保護自己。這就是我決定退出對外管理的原因：基金在結構上必須有一定比例的多頭部位，而我不想再帶著投資人經歷一次這樣的周期。當然，我關掉基金之後，立刻就把所有這些部位為自己重新建了一遍。對Palantir的看空邏輯主持人：同樣的部位。也就是說，你現在仍然持有這些部位。我想具體談談這個組合。我之前在遠處有註意到一些，但你來講講：有那些關鍵訊息是我沒看到的？有人──比如CNBC──拿到你的13F了。上面顯示你在Palantir 上的部位特別大，看起來非常龐大，但那其實是因為那是看跌期權，而且是大幅價外，執行價在50 美元。也就是說，你只是照規定揭露了基金的持股訊息，你並沒有主動向外界「宣傳」這個部位，也沒有四處對Palantir 放話。這只是按監管要求被公開的一個部位，對吧？Michael Burry：對。主持人：接著我看到的是：Palantir 的CEO Alex Karp 開始公開抨擊你，說你在買他公司股票的看跌期權。在我印象中，在金融危機期間，當時摩根士丹利的CEO John Mack 也做過類似的事，他把公司股價的問題歸咎於做空者，監管部門還短暫禁止過一些股票的賣空。而在美國市場上，一旦有人開始把矛頭對準做空者，往往是非常糟糕的訊號。我當時心裡想：「天啊，我絕對不想處在你現在那個位置。」你剛剛做了這麼一筆交易，但他也確實激起了我的好奇心，我想弄清楚你的這筆交易。你的賭注是：兩年內，Palantir 的股價會大幅、大幅下跌。你覺得他們的業務裡，有那些是市場沒看懂的？Michael Burry：我的看法是：這家公司原先有一套應用軟體，安裝成本非常高，因為客戶買了軟體之後，還得再僱用他們的顧問顧問才能完成安裝並學會使用。 Palantir 在政府領域有一定的名聲。政府合約這個生意很難做，但我覺得他們摸索出了門道，也拿到了一些合約。主持人：他們現在有多少收入來自政府合約？Michael Burry：這部分已經大幅下降了。原來幾乎佔絕大多數，現在更平均了。因為在這輪AI 基建潮中，他們基本上開始把自己推向企業客戶——更準確地說，是企業主動來找他們。所有上市公司的管理層——董事會成員和CEO——都覺得自己必須“搞點AI 出來”，於是就出現了一種搶搭AI 車的狀態。現在他們總是強調自己是“唯一能做這件事的公司”，但IBM 所做的事本質上差不多。IBM 的相關業務規模其實比Palantir 大，而且不主要依賴政府合約。政府合約通常利潤並不高。 IBM 內部在這塊業務上其實做得很好，但在估值上卻得不到像Palantir 那樣的“溢價”，儘管它的增長也很快，增速大致和Palantir 差不多，或者說曾經差不多。換個說法：Palantir 出了大概五個億萬富翁，他們都是因為持有Palantir 股票。而這家公司當時的收入大約是40 億美元，也就是說，「億萬富翁數量/ 公司收入（十億美元計）」這個比率竟然大於1，我之前從來沒見過這種情況。主持人：這是最初吸引你關注Palantir 的原因嗎？Michael Burry：那隻是個有趣的小細節。我當時心裡想：「哇，他們怎麼在這種體量下弄出五個億萬富翁？」在一個收入40 億美元的公司裡，基於股票的薪酬幾乎等於他們所有的利潤。他們必須用大量股票去支付那些做諮詢的員工報酬，於是就不斷用股權激勵。然後公司再把這些股票回購掉。公司當然希望你在分析時給他們“加些分”，而華爾街通常的做法是：先看每股收益，再把基於股票的薪酬加回去，因為那是“非現金支出”，於是就把它加回盈利裡。但我認為，GAAP 會計對待股權激勵的方式，其實低估了它的真實成本。你可以看一家公司為了抵銷稀釋所回購股票花了多少錢，然後把這筆錢從現金流裡扣掉。如果你用這種方式看Palantir，它在歷史上幾乎沒賺到什麼真正意義上的錢。我基本上的結論是：你這家公司市值這麼高，但實際上沒賺到什麼——或者說只賺到一點點利潤——卻已經造就了一堆億萬富翁。當前AI投資熱潮與歷史泡沫對比主持人：你在2008 年時，對於次級房貸債券市場什麼時候會開始崩盤，有一套自己的「時點」判斷。那麼這次針對Palantir，你也有類似的時間判斷嗎？Michael Burry：這和AI 諮詢這件事有關。Palantir 和輝達是這個星球上最幸運的兩家公司，它們一開始都沒真正生產專為AI 設計的產品。主持人：我知道。但它們現在卻成了AI 的兩大「招牌」。Michael Burry：是。輝達原本是一家不錯的圖形晶片公司。我其實認識它當時的CFO，我們在2015 或2016 年聊過。我當時做多了這隻股票，還對她說：「你們做得很棒，我很欣賞你們的回購策略。」她的孩子還和我孩子在同一支籃球隊。大概一兩年後我買了這檔股票，當時股價從20 漲到90，以後來的拆股折算，相當於現在的0.4 美元。輝達是很幸運的。第一次是因為加密貨幣挖礦需要GPU。 GPU 並不是為挖礦「客製」的，只是剛好能用。後來AI 又出現了，情形幾乎一模一樣。大約一年半到兩年前，Palantir 還不是一家AI 公司。基本上是ChatGPT 出來之後，他們給原有的應用套了一個“AI 外殼”，然後繼續賣配套的諮詢服務，並把這一切都叫作AI。其實實現在每家公司都在這麼幹。主持人：那AI 本身的「時點」呢？你有什麼判斷嗎？Michael Burry：這就牽扯到一個問題：這輪泡沫會是什麼樣子？它和當年的“互聯網泡沫”非常相似，但其實那輪並不完全是“互聯網泡沫”，而更像是一場“數據傳輸泡沫”。當時大規模鋪設光纖，而光纖需要路由器，路由器又需要更多光纖，就是這樣互相推動，最後一切爆掉了。市場在2000 年3 月10 日見頂，但思科在2000 年那年的營收也成長了55%，2001 年成長了17%，因為資本開支還在持續。這家公司在股票市場見頂之後，大概又過了一年，業務層面才真正見頂。你可以看“淨投資”，也就是資本支出減折舊。把這個指標拿來和名目GDP 做對比，你就能跨不同時期進行比較。結果就會呈現出一座座「投資狂熱的大山」。在以往每一輪這樣的周期裡，相關類股的股市見頂時，資本開支往往連一半都沒走完。在多數情況下，資本開支本身都沒見頂。現在我們正處於資本開支加速上升的階段。已經到了這麼一個狀態：只要你宣佈在AI 上增加1 美元的資本支出，你的市值就能因此增加3 美元。我們在Oracle 身上看到過這一幕——那是一家巨型公司，卻因為宣佈了大規模、數千億美元等級的投入計畫而股價大漲40%。他們宣佈的是“預定訂單”，但為了兌現這些訂單，就得真正把錢花出去、把東西建起來，這個過程還在進行中。主持人：那我們現在大概處在什麼位置？Michael Burry：我沒辦法給一個精確答案，因為這回合還沒完全走完。我們現在的資本開支水平，和此前的幾個高點相當：例如與頁岩油革命時期相對於GDP 的水平差不多，也接近網際網路時代納斯達克見頂時的水平。主持人：所以你覺得兩年期的認沽選擇權就夠了？Michael Burry：我覺得兩年應該夠。是的，我認為兩年足夠。如果你現在非要買點什麼，我會說可以買醫療保健類的股票，它們現在非常不受待見。如果你手上持有一些已經漲了很多、表現非常好、現在幾乎是「直線上升」、而你自己也覺得它有點估值過高的標的，那我認為這種東西可以考慮賣掉。Google搜尋業務面臨AI 挑戰主持人：我還想再問一個關於股市的問題。你持有波克夏·哈撒韋，而波克夏最近剛宣佈——或者說被披露——它買入了大量Google股票。這個消息讓你失​​望嗎，還是你能理解他們的邏輯？Michael Burry：首先，我們並不知道這一定是巴菲特親自買的。其次，在那一類公司裡，Google一直是價值投資人最偏好的一個。大家都說，它比其他幾家便宜，是相對價值上的“低估標的”，而且它畢竟是Google。但自從我開始用ChatGPT 和Claude 之後，我自己基本上就不用Google了。Google搜尋之所以神奇，在於它的成本極低。大多數搜尋是無法變現的。大約85% 的搜尋都不是為了買東西、也和產品無關，例如：「哥倫布到底做了什麼？」這種搜尋根本沒法變現，所以他們必須保證在這些查詢上「不能虧太多錢」。 AI 改變了這一點。 AI 很昂貴。我經常跑一些查詢，我知道每次查詢的成本可能要幾十美元。Google過去能把一次搜尋的成本壓到萬分之幾美分的水平。那個搜尋業務就是他們的“金鵝”，基本上也是他們所有現金流的來源。關於大模型，還有一點：回看網路泡沫，那是一場了不起的通訊革命。如果你經歷過80 年代，再到2000 年前後，那是兩個完全不同的世界，網路極大地改變了所有人的生活。但AOL 斷掉最後一個撥接上網使用者，還是在去年或今年初。也就是說，在美國，網路的普及其實很慢；在新加坡、首爾這種「單一城市國家」或高密度城市，普及是飛快的，但在美國，到金融危機的時候，仍然有很多人不上網，或者還停留在撥號上網階段。當年網路連結性逐步提升的時候，人們有大量東西想在線上完成：想線上買東西（亞馬遜由此成長），想線上社交，等等。而現在，對大語言模型來說，多數人已經能透過免費層獲得自己想要的東西，而且滲透率已經非常高。對一般人來說，它們還能帶來多少額外的東西？並不多。真正賺錢的會是開發者生態，而那裡面確實有很多錢。但問題在於：願意為大模型付費的人比例非常小，而且他們很可能永遠不需要付費，因為這類服務會被高度商品化、價格極低。短期內不願押注“美國一定找不到出路”主持人：好了，我一會兒就放你走，不過我還想再問幾個問題，想聽聽你的看法。是什麼會觸發一場美國的債務危機？你現在會特別關注美國政府的財政狀況嗎？你怎麼看這些問題，又覺得未來會走向那裡？Michael Burry：預測這類事情本身就是困難。我常用一個比喻：「等卡斯楚死不是一種策略。」人可能活很久。國家的力量也很強大，能做許多事。美國有全球儲備貨幣地位。顯然，川普現在在世界各地都在“撒野”，但美國仍然是一個極為重要的國家。押注“美國一定找不到出路”，我短期內是不願意做的。不過，我確實覺得現狀很荒唐。我們從個人征的稅大概是4.5 兆美元，從公司征的稅大約是4000 億美元。你就算把公司稅翻倍，也不過多4000 億美元，這又能改變什麼？我們每年的利息支出大約是1 兆美元。利息負擔已經很高了，再加上所有的福利項目。我們不像很多已開發國家那樣有很厚的社會安全墊，但即便如此，我們其實已經負擔不起做更多了。主持人：所以，你認為債務會一直漲、一直漲，但你不會去押注它「什麼時候崩」？Michael Burry：不會，因為這是美國。主持人：你怎麼看聯准會的獨立性？你在意嗎？Michael Burry：我在這件事上可能有點「病態」的看法：如果川普開始直接操控聯准會，那可能反而會變成聯准會的終結，因為到那個時候，不只是我，所有人都會討厭它。拭目以待吧。我認為，聯准會自1914 年成立以來這百年間，做了很多傷害性的事情，我覺得我們並不需要聯准會。我們不需要它。除非聯准會能說清楚：他們為什麼要降息？現在沒有理由降息。通膨略有回升，經濟在勉強“拖著走”，我們的中性利率不是1%、也不是0%、更不是川普想要的那個水平，我們的中性利率大概在4% 左右，或者說就在當前水平附近。你要知道，一旦降息，所有依賴固定收益的儲蓄群體就會被「幹掉」。他們已經受苦太久了，現在才剛重新找回生活節奏。降息是有成本的。當你說要降息時，最好想清楚你在求的到底是什麼。你可能一降息，反而因為債務狀況太糟，殖利率曲線會變得更陡。主持人：你剛才是說，你想廢掉聯准會？Michael Burry：是的。我認為聯准會沒做什麼真正有益的事，它可能是世界上最容易的工作。主持人：那你想用什麼來取代它？Michael Burry：我覺得美國財政部完全可以設立一個部門專門做這些決定。反正現在聯准會已經在貨幣化財政部的債務了，它們幾乎已經像是同一個部門。主持人：你的這種“制度悲觀主義”，那你自己是把資產藏在那裡？你有黃金嗎？Michael Burry：我從2005 年起就持有黃金。 （invest wallstreet)

前段時間，美國政府關門時長打破歷史紀錄，140萬政府僱員停薪停職。這表面上看是因為兩黨對立，實際上反映了美國的一個深層次問題,就是天量巨額債務，人類有史以來最大的政府債務未來如何化解？會不會違約？世界各國會不會被收割？這裡醞釀著怎樣的風險和機遇？今天我們就來一口氣搞懂美國天量債務的來龍去脈，以及對全球金融市場的衝擊，這關係到聰明人如何進行投資佈局。美國債務有多大？截止10月底，38兆美元！什麼概念？它相當於美國2024年GDP的1.3倍，是中國GDP的2倍，每年債務利息支出就高達8811億美元。更讓人震驚的是它的增長速度，2010年至今的15年間，年均增速高達7.2%，要知道美國GDP實際增速也就2%左右，美國的債務增速遠遠超過經濟增速。那麼，美國38兆的天量債務是怎麼來的？這背後是美元霸權帶來的超級特權。全球的分工可以概括為，美國負責高消費，中國領銜東南亞、日韓負責開足馬力生產製造，中東、拉美、俄羅斯負責挖礦賣資源。那麼美國那來的錢支援高消費、從全球買產品？真相是美國通過印鈔票，美元是全球最大的儲備貨幣和交易貨幣，也就是美國只需要開動印鈔機就可以從全世界買產品，維持自己的高消費。這就是二戰以來，布列敦森林體系所建立的美元霸權，美國為全世界提供軍事保障和維護自由貿易，那麼世界各國就認可美元的國際儲備貨幣和主要交易貨幣地位，通過使用美元給美國交鑄幣稅。對美國來說，靠印錢就能過上高消費的好日子，幹嘛還苦哈哈的搞實體經濟，於是過去幾十年，美國的大量製造業外遷，出現了嚴重的產業空心化。簡單講，美國的天量債務本質上是美元超級特權帶來的，美國通過印鈔票維持他們的高消費、高社保福利和高軍費支出。那麼，美國印鈔票就毫無節制嗎？1972年之前，美國承諾美元與黃金掛鉤，各個國家可以把所持有的美元從美國兌換成黃金，美國的黃金儲備對美元的發行構成了約束。但是由於美國深陷越戰泥潭，以及過度追求高額社會福利支出，讓全世界人民買單，美元的發行已經遠遠超過美國的黃金儲備，上世紀70年代初以法國為代表一些國家開始把手上的美元從美國換成黃金，運回國內。於是，尼克松在1972年宣佈美元與黃金脫鉤，這相當於美元直接賴帳了，美國從此以後可以更加毫無節制地印鈔票和發債。所以，無論是2008年應對次貸危機，2020年應對疫情，聯準會都開動印鈔機，QE，QQE，無上限QQE，直升機撒錢，聯準會超發貨幣購買美國國債，美國國債快速飆升，聯準會資產負債表快速膨脹。所以，這些年美國通膨居高不下，房價大幅上漲，股市大幅上漲，背後的根本原因是聯準會超發貨幣和美國政府債務大幅上升。美元貨幣超發必然帶來美元的貶值，美國高通膨和股市房市大漲，本質上就是美元的對內貶值，而黃金的史詩級上漲，就是美元的對外貶值。那麼，美國如此天量的債務，靠什麼來還呢？理論上只有三條路：第一條路是增長化債。就是把GDP蛋糕做大，收入多了，債務比例自然就下降了。但是今天美國債務增速已經遠遠超過經濟增速，從金融學上講，這已經類似龐氏騙局，美國政府不僅無法還本，未來靠財政收入支付利息可能都困難。第二條路是財政化債。就是政府勒緊褲腰帶，大規模削減財政開支，民眾社會福利開支，以及軍費開支，同時大幅增加稅收。但是，讓過慣了好日子的美國去過苦日子，這幾乎不可能。最後，只剩下第三條路，就是印鈔票化債。通過印鈔票，讓通膨漲起來，債務就被稀釋掉了。這些年美國持續高通膨，就是因為印鈔票化債，但是這本質上是嚴重透支國家信用，“飲鴆止渴”。出來混遲早要還的。天量債務和利息支出不僅掏空了美國的實體經濟，而且導致了巨大的貧富差距、社會撕裂、美元信用崩潰等等一系列問題。天量美債，就像一顆定時炸彈，一旦人們失去對美元或聯準會獨立性的信心，頃刻間將變成一場金融海嘯，大量的美債可能會變得一文不值，資本外流，貨幣貶值，債務危機，都可能接踵而至。雪上加霜的是，過去世界各國願意持有美元、支援美元，是因為美國向全球提供軍事保障和維護自由貿易。但2018年以來，美國在全球大打關稅戰，率先破壞自由貿易，而且要求盟友為美國的軍費開支買單。這些年世界金融領域出現一個新趨勢：美國去全球化，全球去美元化。由於美國天量債務越滾越大，試圖通過貨幣超發化債，美元購買力大幅下降，再加上美國不再向全球提供自由貿易秩序，世界各國央行都在大幅減持美元資產，同時加倉黃金。聰明的投資者都在去美元化，加速佈局替代美元的資產——黃金。這些年多國央行紛紛減持美債，增持黃金。美元在全球外匯儲備中的比例，從2015年的66%降到2025年的56%。倫敦金價出現了連續三年的史詩級上漲。最後，諸位，當我們看清了全球金融市場的趨勢以後，大家就理解了，為什麼我三年前提出“家庭可以配置一些黃金”？ (澤平宏觀展望)

（華人今日網）大賣場好市多（Costco）跟進向川普政府提起訴訟，盼確保在最高法院否決對等關稅的正當性後，能夠拿回先前繳交的關稅。除了好市多之外，多家跨國商業巨頭，以及中小企業都提起類似的訴訟，期待透過法院判決退稅。好市多跟進向川普政府提起訴訟，爭取退還關稅。(圖源：美聯社)CNBC報導，好市多在訴狀中提到，由於國際緊急經濟權力法（IEEPA）並未明確授權總統設定對等關稅，因此遭質疑的關稅命令無法成立，被告也無權執行及徵收這些關稅。美國最高法院目前正在審查川普大規模關稅政策的合法性，大法官們多半對政府主張提出質疑，下級法院已經裁定關稅違法，但在案件審理期間關稅政策仍會繼續實施，外界預估最快於年底有最終結果。好市多並未公開已繳交的對等關稅金額，但根據美國海關暨邊境保護局（CBP）截至9月底的資料，進口商已經向美國政府繳交900億美元的關稅。好市多財務長Gary Millerchip則在先前的財報會議上表示，約三分之一的商品來自進口。好市多指川普徵收全面關稅，導致企業無法追回原本不該支付的款項，且加劇不確定性；好市多目前採取多項措施應對關稅問題，包括減少供應商的數量，並擴大仰賴本地採購及其自有品牌Kirkland。不過訴訟並未明確指出，好市多迄今支付多少關稅，其收入截至8月31日財政年度達2752億元。Gary Millerchip強調，密切與供應商合作，尋找降低關稅衝擊的方式，包括在合理情況下更換生產國，或者整合全球採購以降低各市場的商品成本。全美最大型的倉儲式會員商店「好市多」成為這場由小企業和民主黨州官員推動的官司中，加入訴訟行列的最大型企業之一。好市多表示，聯邦海關與邊境保護局(CBP)拒絕該公司延長計算應繳關稅期限的請求，因此好市多需要立即尋求法院介入，否則可能影響好市多在最高法院做出對川普不利裁決時索求全額退款的權力。好市多成為最新一家透過法院尋求退稅的大型企業，先前全球化妝品巨頭 Revlon、機車製造商川崎（Kawasaki）、日本汽車零件供應商橫濱輪胎（Yokohama Tire）及多家中小企業，也都提交類似的訴訟。 (洛杉磯生活互動)