本文深入探討了穩定幣與交易所在加密金融領域作為核心獲利類股的商業邏輯、市場格局與發展前景。透過穩定幣發行機制、交易所營運模式及生態系統價值鏈的分析，揭示了此商業模式的核心競爭優勢與持續獲利潛力。研究顯示，穩定幣發行方透過"無成本攬儲+利差收益"模式獲得了超額利潤，頭部企業淨利率遠超傳統金融機構；交易所則憑藉流量優勢、網路效應和多元化收入結構建構了深厚護城河。同時，本文也審視了監管環境、技術風險和市場波動帶來的挑戰，並對產業未來發展前景提出了展望。1 引言加密貨幣市場歷經十餘年發展，已從邊緣化的金融實驗逐漸走入主流視野，形成了多層次、高複雜度的生態系統。在這一演進過程中，穩定幣與交易所作為基礎設施類股，不僅奠定了市場運作的基礎框架，也逐步展現其作為核心獲利節點的商業價值。根據最新市場資料，全球穩定幣總市值已突破2,800億美元，光2025年就成長22%，佔整個加密市場市值的約7%。同時，頭部加密貨幣交易所年淨利水準已達到甚至超越傳統金融機構的規模，其中最大穩定幣發行商Tether在2024年淨利超過130億美元，一舉超越花旗集團。這種商業模式的高度簡化體現在：在獲得合規牌照後，平台允許使用者存入資金並相應發行代幣；當使用者贖回代幣時，平台則提供現金兌換。這種看似簡單的機制卻蘊含著極大的商業價值，具備低門檻、高流動性及巨大市場潛力等特點，展現出顯著的長期獲利能力。本文旨在系統性分析穩定幣與交易所的商業邏輯，論證其作為加密金融核心獲利類股的理論基礎與實務證據，並對未來發展前景做出展望。2 穩定幣發行的獲利模式分析2.1 基本模式與收入結構穩定幣作為錨定特定資產（主要為美元）價值的數位貨幣，其核心商業模式建立在"無成本攬儲+利差收益"的基礎上。當使用者用100美元換取100個穩定幣時，這100美元就成為發行商的儲備金。由於穩定幣本身不向使用者支付利息，這本質上相當於發行商獲得了一筆無成本的存款。發行商隨即將這筆龐大的儲備金投資於短期美國國債等高流動性安全資產，其產生的利息在扣除託管、審計等營運成本後，便構成了發行商的淨利。這種模式在千億級的儲備金規模放大下，獲利極為可觀。以全球最大穩定幣發行商Tether為例，2024年底儲備資產規模超過1,400億美元，年淨利高達137億美元，主要來自投資收入。其中，黃金和比特幣的投資貢獻了約50億美元利潤，國債貢獻了約70億美元利潤，其他傳統類型的投資貢獻了約10億美元利潤。相較之下，傳統銀行業需要承擔龐大的實體網點成本、客戶服務成本和風險準備成本，而穩定幣發行商的營運成本結構則輕得多。2.2 頭部發行商的獲利比較目前穩定幣發行領域呈現顯著的"雙寡頭格局"，Tether（USDT）和Circle（USDC）兩家發行商合計佔據90%以上的市場份額。然而，兩者在定位選擇和利潤模型上展現出顯著差異：Tether走市場化路線，儲備資產結構更為多元。 2024年審計報告顯示，Tether持有的USDT兌付儲備資產金額約1,437億美元，主要投向6個方向，其中現金等價物（主要是美國國債）佔比超80%，5%為比特幣，其餘則分佈在公司債、貴金屬、擔保貸款等。這種多元化投資策略為其帶來了更高的收益率。相較之下，Circle則走合規透明路線，儲備資產主要為現金及短期美國公債，80%投向美國公債、20%為現金存款。在成本結構方面，Circle有著更高的合規成本以及平台抽成費。它不僅需要維持超800人龐大的合規團隊、支付給德勤月鑑證費，還需要支付給交易平台方高達55%的儲備收益。相較之下，Tether則有著更低的成本，且無需分成給平台。這種成本結構的差異直接反映在淨利率：Tether2024年淨利137億美元，而Circle儲備金規模為Tether的四分之一（370億美元），淨利卻僅有1.56億美元，不足Tether的百分之一。3 交易所的獲利模式與市場格局3.1 多元化收入結構交易所在穩定幣生態中扮演流通樞紐的角色，不僅提供法幣與穩定幣之間最基礎的出入金兌換服務，更是建構了以穩定幣為基準的龐大交易對體系，如BTC/USDT、ETH/USDC等，為數千種加密資產提供定價與流動性。同時，以穩定幣為結算單位的衍生性商品交易，進一步放大了穩定幣的樞紐價值。交易所的收入來源極為多元，主要包括以下幾個面向：交易手續費：通常介於0.02%-0.2%之間，是交易所最基礎、最穩定的收入來源。以Coinbase為例，2024年其交易手續費收入達39.86億美元。上幣費：新興穩定幣專案為獲取流動性和支援，需要支付費用才能上線主流交易所。理財業務利差：交易所提供質押放貸服務，賺取利差收益。 Coinbase2024年透過質押獎勵獲得7.06億美元收入。生態合作分成：交易所與穩定幣發行方分成儲備收益。例如Coinbase與Circle分成USDC利息，2024年Circle向Coinbase支付了9.08億美元的分成費用，佔其成本60%以上。穩定幣生態收入：交易所從穩定幣相關活動中獲得的收入，Coinbase2024年此項收入達9.1億美元，年增加31%。3.2 市場集中度與合規化趨勢在穩定幣和加密貨幣交易領域，網路效應顯著，市場呈現高度集中的寡頭格局。根據TokenInsight發佈的2025年第二季報告，Binance、OKX、Bybit和Bitget是目前交易所市場的四大頭部，其現貨及衍生品市場份額分別為35.39%、14.34%、12.26%和11.45%，四家頭部交易所便佔據了超過70%的市場份額。這些平台憑藉其龐大的使用者基礎、頂級的交易深度和豐富的產品線，建構了顯著的流動性護城河。隨著機構資金的逐步入場和監管框架的日益清晰，合規性與信譽正成為吸引增量資金的核心競爭力。 《富比士》在2025年1月發佈的全球最值得信賴加密交易所排名中，便將合規性、安全性和財務健康度作為核心評估標準，CME Group位居榜首，Coinbase和Bitstamp分別位居第二和第三。這顯示傳統金融機構在加密時代仍可透過合規優勢保持競爭力。4 應用場景的獲利潛力穩定幣的金融基礎設施屬性日益凸顯，為其在各種應用場景中創造了巨大的獲利潛力。在跨國支付領域，穩定幣憑藉著"交易即結算"特性大幅提升效率，如Ripple與USDC合作提供即時結算。在數位資產交易中，穩定幣是DeFi生態的核心媒介，支援抵押借貸等場景；在新興市場，穩定幣也被用於規避通膨。4.1 跨境支付的顛覆性潛力穩定幣在跨境支付領域展現出對傳統SWIFT體系的根本挑戰能力。在拉丁美洲，工人透過USDT接收跨國匯款，手續費從傳統的15%降至0.1%；在東南亞，商家用穩定幣結算進出口貿易，到帳時間從3天壓縮至3秒。穩定幣的跨國支付優勢，源自於其"鏈上結算+法幣錨定"的雙重特性：既避免加密貨幣的波動風險，又透過區塊鏈實現即時清算。根據世界銀行資料，穩定幣跨境支付成本僅為傳統模式的0.01%。這個賽道已分化出三類玩家：支付巨頭（如PayPal）、垂直場景服務商（跨國供應鏈）、以及合規化穩定幣（如歐盟的歐元穩定幣）。一場針對傳統銀行體系的"降維打擊"正在全球展開，為持牌支付機構、硬體供應商和大型電商科技巨頭帶來了清晰的戰略性機會。4.2 RWA代幣化的兆級市場現實世界資產（RWA）代幣化是穩定幣驅動的最大應用場景，代表兆實體資產上鏈流通的機會。新基建、新能源等傳統資產透過代幣化，大大提升了資產流動性與資訊透明度，為投資者開啟了全新的資產類別。波士頓顧問預測，2030年全球RWA市場規模將達16.1兆美元，相當於再造一個"數位華爾街"。從房地產到國債，從藝術品到碳排放權，穩定幣作為價值載體，讓傳統資產突破地理限制，實現7×24小時交易。例如，高盛已發行2,000萬美元債券代幣，年化收益5.3%；新加坡政府則透過穩定幣結算基建項目，縮短結算周期90%。 2024年鏈上RWA價值超120億美元（不含穩定幣），年增50%+。RWA與穩定幣之間有顯著的綜效：穩定幣提供支付媒介，RWA提供收益來源（如生息資產）。這種綜效創造了全新的投資類別與定價體系，為金融機構帶來了新的業務成長點。5 風險與挑戰5.1 監理風險穩定幣與交易所商業模式雖然具有顯著獲利優勢，但也面臨日益嚴格的監管審查。美國《GENIUS法案》於2025年7月正式簽署生效，為穩定幣制定了清晰監管標準，包括1:1儲備要求、審計與合規揭露、監管註冊與消費者保護等多項機制。同樣，香港《穩定幣條例》也要求儲備資產獨立存放，與發行人自身業務資產分隔，發行人可以自行管理儲備或委託給銀行等機構管理，定期核證、審計與揭露。這些監管要求雖然增加了營運成本，但也為產業的長期健康發展提供了制度保障。監管滯後可能抑制生態發展，美港法案落地進度不如預期可能對產業成長構成挑戰。5.2 安全風險與技術漏洞安全風險是穩定幣與交易所面臨的另一個重大挑戰。 DeFi和橋接駭客事件在2024年損失超過15億美元，智慧合約漏洞需要更嚴格的審計。 2023年3月矽谷銀行破產之際，由於Circle（USDC）恰好將8%的儲備存放在矽谷銀行，因此一度引發市場擠兌和拋售，USDC價格跌至0.879美元。研究指出，目前穩定幣體系中套利機制集中或分散都可能在危機中反而加劇價格崩塌風險，年化"擠兌風險率"介於3.3%到3.9%，遠高於FDIC保障的存款。未來十年，重大穩定幣危機的機率或達1/3。這顯示穩定幣系統的抗風險性仍需強化，需要在合規、安全與規模間取得平衡。5.3 經濟周期與利率風險穩定幣發行商的獲利能力高度依賴利率環境，因為其收入主要來自儲備資產利息。聯准會利率決策、通貨膨脹擔憂和衰退風險影響流動性，可能對穩定幣發行商的利差收益產生重大影響。例如，在升息周期中，穩定幣發行商可以透過儲備資產獲得更高收益；而在降息周期中，利差收入可能會大幅縮減。此外，加密貨幣與科技股之間存在高度相關性，可能導致波動性加劇。這種相關性使得穩定幣和交易所在宏觀經濟波動面前更為脆弱，需要具備更強的風險管理和資產配置能力。6 結論與展望穩定幣與交易所已成為加密金融領域最核心的獲利類股，其商業模式具備低門檻、高流動性及龐大市場潛力等特徵，長期獲利能力顯著。穩定幣發行方透過"無成本攬儲+利差收益"模式獲得了超額利潤，頭部企業淨利率遠超傳統金融機構；交易所則憑藉流量優勢、網路效應和多元化收入結構建構了深厚護城河。未來，穩定幣生態將持續受監管與技術驅動，頭部效應可能加劇，應用場景向傳統金融滲透的同時，需平衡創新與風險管控。隨著各國監理架構完善，加密金融將從散戶主導轉向機構化運作。預計未來一年內機構使用者在交易所中的佔比將提升至40%以上。從大的格局來看，穩定幣所帶來的並不僅限於商業機會。它更像是一條堅實的線，串起了數位貨幣的投機狂熱與現實經濟的實際需求，串起了技術創新與金融本質。未來，穩定幣如何在合規、安全與規模間取得平衡，將決定其在全球金融體系中的角色定位。 （刺高）
