據預測平台資料顯示，截至2026年1月24日，貝萊德高管瑞克·里德（Rick Rieder）當選下任聯準會主席的機率已飆升至54%，遠超排名第二的凱文·沃什（29%），而在年初時這一機率僅為4%。這位華爾街資深人士憑藉獨特的背景優勢、鮮明的政策主張，成為聯準會主席之爭中的最大黑馬，其潛在當選也將對全球投資市場產生深遠影響。一、瑞克·里德的職業底色瑞克·里德是華爾街名副其實的“市場老將”，其職業履歷始終圍繞核心金融市場展開，與傳統聯準會主席的學術或央行背景形成鮮明反差。目前，他擔任貝萊德高級董事總經理、全球固定收益首席投資官，執掌著約2.4兆美元的債券策略，憑藉對固定收益市場的深刻理解，在華爾街享有盛譽。里德的金融生涯始於雷曼兄弟，在該機構深耕近二十年，親歷了金融市場的多輪周期波動，直至2008年雷曼兄弟倒閉前後離開。此後，他創立並營運避險基金R3 Capital Partners，後該基金被貝萊德收購，他也於2009年加入這家全球最大資產管理公司，開啟了新的職業階段。值得注意的是，他雖無聯準會或政府核心部門任職經歷，卻擁有豐富的政策諮詢經驗——2017年至2024年擔任紐約聯儲金融市場投資顧問委員會成員，還曾出任美國財政部借款諮詢委員會副主席，每季度與財政部官員就市場動態、借款政策展開溝通，為其搭建了市場與政策之間的橋樑。這種“無央行背景”的特質，反而成為他的核心競爭力。在川普政府強調聯準會需要結構性變革的背景下，里德被視為不受聯準會內部傳統思維束縛、能推動改革的“理想人選”，同時其深厚的市場資歷也贏得了債券市場參與者及達沃斯論壇高管、投資者的私下支援，在參議院確認程序中被認為是更容易過關的“安全選項”。二、核心執政理念里德的政策主張既貼合川普政府的降息訴求，又蘊含對聯準會運作模式的改革思考，核心圍繞“貨幣政策調整”與“央行結構性改革”兩大維度展開。1、貨幣政策：聚焦就業，堅定降息至中性水平與聯準會部分官員仍對通膨保持警惕的態度不同，里德明確提出“通膨威脅已是昨日的問題”，當前核心政策優先順序應轉向支撐疲態初顯的勞動力市場。他反覆強調，聯準會需將聯邦基金利率從目前的3.5%-3.75%區間降至3%，這一水平更接近“中性利率”——既不刺激也不抑制經濟，能平衡經濟增長與就業穩定。這一降息主張遠超當前聯準會官員的預期：聯準會2025年12月點陣圖顯示，2026年降息預期中位值僅為1次（25個基點），而里德的主張意味著至少需要兩次降息（累計50個基點）。他認為，高利率格局僅讓“富有、年長的儲蓄者受益”，卻加重了小企業主和低收入群體的負擔，降息“對國家大部分地區都將非常有幫助”。同時，他也提及降息節奏可適度謹慎，“可能等待一次會議左右再重啟降息”，體現出對市場平穩過渡的考量。2、政策包容度：淡化赤字擔憂，靈活看待通膨目標里德的政策邏輯帶有鮮明的市場導向，對傳統央行關注的赤字、通膨問題持更包容態度。財政方面，他多次淡化美國巨額政府赤字對市場的負面影響，認為無需過度糾結於赤字規模，而應更關注財政政策與貨幣政策的協同效應。通膨方面，他提出非傳統觀點：若略高於2%目標的通膨率有助於穩定債務動態、維持就業水平，這種通膨並非不可接受，打破了聯準會對通膨目標的僵化堅守。3、央行改革：打破內部束縛，強化市場溝通里德的改革構想直擊聯準會現有運作痛點。他認為聯準會需打破內部傳統思維桎梏，最佳化決策機制，減少對固有路徑的依賴。同時，他強調聯準會應強化與市場的有效溝通，避免政策預期反覆波動對市場造成衝擊——這一理念與其常年深耕市場、深諳投資者訴求的經歷密切相關，也契合當前市場對政策透明度提升的需求。此外，他雖主張順應經濟資料調整政策，卻明確表態“聯準會是獨立機構”，決策應基於資料而非政治指令，試圖平衡政策靈活性與央行獨立性。三、結語瑞克·里德的崛起，本質上是市場訴求與政治需求的雙重契合——華爾街期待一位懂市場的央行掌門，川普政府渴望一位推動降息的政策執行者。其“降息至3%”的明確主張與聯準會改革構想，若能落地將重塑全球金融市場格局，短期利多流動性敏感型資產。但最終影響仍取決於他當選後的政策獨立性、與聯準會內部的協同效率，以及經濟基本面對寬鬆政策的承接能力。目前川普已完成候選人面試，最早可能於下周宣佈最終人選，全球市場正屏息等待這一關鍵決策的落地。 (財觀全球)

2026年1月20日，在瑞士達沃斯世界經濟論壇上，全球最大資產管理公司貝萊德集團CEO賴瑞·芬克以論壇臨時聯合主席的身份，發表了一篇直擊全球發展痛點的發言。這位執掌著11.5兆美元資產、見證過多次全球金融周期的資本掌舵人，並未侷限於市場趨勢的預判，而是站在人類未來發展的高度，直指當前全球資本主義的信任危機、技術變革的潛在風險，並呼籲重塑全球治理的價值導向，其觀點為迷霧中的世界發展提供了重要思考維度。一、資本主義的信任危機芬克的發言以一個尖銳的現實開篇：全球資本主義正面臨前所未有的公眾信任危機。在他看來，危機的核心是資本主義制度創造的繁榮未能實現廣泛普惠，“財富集中於少數群體，多數人難以分享經濟增長的紅利，這種失衡正在侵蝕制度的合法性”。過往數十年，全球經濟以市場擴張和GDP增長為核心衡量指標，金融市場的繁榮與普通民眾的生活體驗形成鮮明割裂——大量財富在資本市場中快速積累，卻沉澱在少數人可觸及的領域，而教育、醫療、就業等民生領域的獲得感並未同步提升。基於此，芬克提出了一個顛覆性的價值判斷：衡量發展成功的標準，不應再侷限於冰冷的增長資料或市場指數，而應回歸人的本質需求，即人們是否能“看到它、感受到它，並以此為基礎建構未來”。這一觀點呼應了他長期秉持的長期主義理念，也直指當前發展模式的核心癥結——當資本過度追求短期收益，忽視了利益相關方的多元訴求，社會信任的基石便會動搖。芬克強調，若資本主義無法突破“精英受益、大眾買單”的困局，終將失去社會共識的支撐，陷入合法性危機。二、AI：不平等的加速器在對現有模式的反思之外，芬克將目光投向了未來技術變革的核心議題——人工智慧。他警示，AI若缺乏合理的引導與規制，可能會重蹈全球化的覆轍，成為加劇社會不平等的新推手。全球化曾被寄予促進資源最佳化配置、縮小發展差距的期待，但在實際處理程序中，由於規則制定的偏向性和利益分配的失衡，反而拉大了國家間、群體間的貧富差距，催生了民粹主義浪潮。而AI的發展正面臨類似風險：技術紅利大機率將優先流向掌握資料、演算法和基礎設施的群體，數百萬普通勞動者可能面臨失業衝擊，技能鴻溝將進一步固化階層壁壘。值得注意的是，芬克的警示並非否定技術進步的價值，而是強調技術發展必須與社會公平相適配。作為積極佈局AI資料中心的資本力量掌舵人，他深知技術的不可逆性，更明白資本在其中的責任——不能僅追求技術帶來的效率提升，更要推動建立包容性的技術生態，讓AI紅利穿透精英圈層，惠及普通勞動者。這種思考超越了單純的商業視角，觸及了技術倫理的核心命題：人類如何駕馭技術，讓其成為促進共同發展的工具，而非加劇分裂的催化劑。三、全球治理的革新方向：從“精英閉環”到“多元傾聽”針對資本主義信任赤字與技術風險的雙重挑戰，芬克將解決方案的落腳點放在了全球治理體系的革新上，而達沃斯論壇本身便是他反思的切入點。他直言，當前的達沃斯在許多人眼中已成為“脫離現實的精英圈層”，充斥著自我祝賀的封閉對話，與民粹主義崛起、制度信任下滑的全球現實嚴重脫節。儘管本屆論壇吸引了創紀錄的850位CEO和65位國家元首，但這種精英聚集若不能傾聽底層聲音，只會進一步強化“精英與大眾對立”的認知。為此，芬克呼籲對全球治理模式進行深刻調整：一方面，達沃斯等國際平台需打破精英閉環，主動走向“現代世界實際建構的地方”，他提議在底特律、雅加達、布宜諾斯艾利斯等非傳統精英聚集城市增設活動，讓治理議題更貼近普通民眾的生活現實；另一方面，要重塑對話的包容性，讓多元聲音尤其是普通民眾的訴求，成為政策制定和商業決策的重要依據。他強調，在當前地緣政治碎片化、社會分歧加劇的時代，對話不是奢侈品而是必需品，而真正的對話必須建立在平等傾聽的基礎上，唯有如此才能彌合分歧，凝聚全球共識。四、總結芬克的發言之所以具有份量，不僅因其資本掌舵人的身份帶來的影響力，更在於其跳出了資本短期利益的侷限，直面人類未來發展的核心矛盾——信任、公平與包容。從重構資本主義的價值導向，到規制技術變革的風險，再到革新全球治理的模式，其思考始終圍繞一個核心：發展的終極目標是服務於人，而非讓人為發展讓步。對人類世界的未來而言，芬克的呼籲既是警示也是指引。在資本力量日益強大、技術變革加速演進的今天，若不能及時修覆信任赤字、破解公平困境，全球發展將陷入更深的分裂與動盪。唯有將“可感知的繁榮”作為發展標尺，以包容性規則駕馭技術進步，讓多元聲音融入全球治理，才能重構資本與社會的共生關係，為人類未來鋪就一條兼具效率與公平的發展之路。 (財觀全球)

這兩天就在川普掄著關稅大棒四處出擊，想要謀取格陵蘭島和加拿大土地控制權的時候，在資本市場上，一場關於做空美國股票市場AI泡沫破裂的行動正在轟轟烈烈的展開。這一輪關於美股AI的做空還沒有主線大幅下跌的，和上次華爾街巨頭做空輝達有什麼不同？聯準會和美國政府會選擇用什麼樣的方式救市？美國無人救市1月19日全球市場開盤之後，資本市場出現巨震，現貨黃金價格大約上漲了50美元，折合人民幣350元，創下了歷史新高，於此同時美國期貨市場跳空低開。美國長期國債收益率再度出現跳漲，十年期美債收益率達到了4.252%，距離4.5%的警戒線又近了一步，而在國際債券市場對於美債的拋售還在繼續。對於美國資本市場最讓人擔憂的事情已經出現。國際知名做空機構Capitalwatch在1月20日發佈了一篇針對在美國納斯達克上市公AppLovin Corporation的做空報告。這家公司成立於2012年，總部位於美國加州，專注於為應用開發者提供AI驅動的廣告解決方案。在2023年AI概念大火之後，這家公司的股價從最低9.41美元已經漲到了最高745美元，漲幅超過了80倍的空間。是美國AI行業裡面的明星股，在應用層面的地位不比輝達差。根據發佈的做空報告顯示，這家公司的股東結構涉嫌系統性的合規風險和重大的金融風險，主要股東Hao Tang 以及背後的資本網路涉嫌將來自於東南亞的非法資金注入美國的資本市場核心。其核心就是經營資料是通過造假得來的，並且涉嫌洗錢業務。在報告預告發佈後的三天時間裡這家公司的股價累計下跌幅度達到了15%。這件事情目前已經在華爾街引起了較大的風波，意味著美國大力度押注AI領域的決策可能是巨大的錯誤，不僅電力系統跟不上，就連應用的落地也出現了很大的問題。以前美國資本市場在講Ai故事的時候，認為AI應用快速發展，AI廣告會更便捷更智能的將廣告推送給使用者。這是AI算力場景應用能夠變現的核心，但是現在華爾街的資本發現，從長期視角來看，未來幾年時間裡，在現金流耗盡之前，Ai可能無法給投資者帶來預想中的收入。美國的AI和中國的AI有很大的不同之處在於，美國的AI發展更強於強調消費端的落地，致力於研究如何將巨量資料通廣告，或者是其他的AI應用，過更加智能的方式推送消費者，這樣就能給中間商帶來客戶。而中國的AI研究更傾向於AI怎麼改變生活和提高生產力，比如AI的發展怎麼能夠讓機器人變得更加智能。總之在多重因素的影響之下，現在的美國資本避險情緒非常的濃重，買入黃金和白銀避險已經成為了主流交易。同時，因為川普政府對聯準會發起了挑戰，截止到目前為止，無論是川普還是聯準會在昨天晚上都沒有做出救市的動作。或許有人認為，美國的股票市場剛剛創出新高，納斯達克指數的跌幅還不大，聯準會和川普沒有出手救市的必要。但是在國際債券市場，美國國債的拋售對美國金融體系的殺傷力或許更大。更為緊要的是，美股AI資本的支出，和美國國債早已經呈現出正相關的作用。也正是在這個更為關鍵的時刻，美國大型投資機構貝萊德首席執行長Larry Fink，發出致命的警告，他說最終將如預言所說，美國的債務利息將摧毀美國經濟。債務償還會失控，美元因為變成了壟斷貨幣而被拋棄。這說明美國的一些大資本們很擔心美元的未來，尤其是在美債收益率飆漲的情況之下，會對美股以及美元資產帶來嚴重的衝擊。而國際大型的諮詢機構橋水基金創始人達利歐在接受最新的媒體採訪時表示，美元可能會失去其儲備貨幣地位。他認為川普的關稅政策和日益緊張的國際局勢正在削弱美元在國際市場的信用性。綜合來看，現在的美元體系正在承受，AI泡沫破裂的衝擊風險，美國國債也正在承受信用受損的風險。雙重衝擊之下，美元的霸權體系或許會加速終結。 (東方善緣星球)

1. 報告概述貝萊德《2026年全球展望：挑戰極限》報告深入分析了全球經濟與投資形勢，指出中國市場機遇與挑戰並存，投資者需轉變策略以把握機會。報告核心觀點：全球經濟和金融市場正受到人工智慧等超級力量的重塑，增長模式轉向資本密集型，傳統指數投資難以有效分散風險，投資者需採取主動策略。2026年全球展望，挑戰極限中，我們聽到了來自華爾街最強音的深刻洞察與大膽預警。它不僅揭示了中國AI新星Deepseek背後的能源邏輯，更直言不諱地剖析了房地產與老齡化對中國經濟的雙重枷鎖。在這場挑戰物理與金融極限的博弈中，誰掌握了真正的超級力量？中國市場又將憑藉什麼底牌在夾縫中突圍？讓我們一同拆解這份價值千金的投資尋寶圖。2. 美國市場看法貝萊德持續看好美國股市，特別是在人工智慧主題相關的投資機會上保持超配。同時，公司對長期美國國債保持低配，偏好短久期債券，並看好基礎設施投資領域。這是全球著名的貝萊德投資研究所發佈的最新《2026年全球展望》報告。這一期的標題頗具深意。貝萊德投資研究所，BlackRock Investment Institute。日期，2025年12月。文章中文標題，2026年全球展望，挑戰極限。作者姓名。 Jean-Baptiste at Fishwick Waley Revell-Pope Glenn Per夫 Rick Reader Rafael Sáez 文章主要內容是指出隨著人工智慧技術的快速發展，全球金融市場正在經歷一場由AI驅動的深刻變革，如Palantir公司股價的顯著增長和AI在金融行業中的廣泛應用。特別是AI基礎設施的建設，正以前所未有的速度和規模推進，推動經濟增長向資本密集型模式轉變。報告指出，在當前市場高度集中的環境下，傳統的廣泛指數投資已難以有效分散風險，投資者必須採取主動策略，在AI建設及應用浪潮中精準遴選贏家。儘管面臨能源供應、地緣政治碎片化以及債務高企等物理和金融層面的極限挑戰，貝萊德仍保持風險偏好，繼續超配受 AI 主題驅動的美國股票，同時看好基礎設施、私募信貸以及部分新興市場的投資機會。貝萊德投資研究所（BlackRock Investment Institute，簡稱B.I.）是全球資產管理巨頭貝萊德集團（BlackRock）旗下的核心智庫與研究機構。根據報告檔案中的介紹，該機構的主要職能和特點包括提供專業洞察。它利用貝萊德整個公司的專業知識，開展獨立且專有的研究，為客戶和投資經理提供關於宏觀經濟、可持續投資、地緣政治以及投資組合建構等方面的深度見解，輔助投資決策，目標是幫助投資者駕馭複雜的金融市場。他會發佈戰略性和戰術性的市場觀點，並借助各類出版物及數位化工具進行傳播。所有這些都以其嚴謹的研究為基礎。他實現了連接與整合的功能。他充當了貝萊德內部投資經理與外部客戶之間的橋樑，將宏觀經濟趨勢與具體的投資機會聯絡起來。簡單來說，他是貝萊德這家全球最大資產管理公司內部的大腦。負責分析全球大勢，為投資方向提供理論支援和策略建議。在今天這份報告的開頭，我們發現有這樣一段話。每年兩次，貝萊德 BlackRock 的高級投資組合經理和投資高管都會聚集在一起。用兩天時間深入討論全球經濟和市場的前景。以及這些前景對投資組合的影響。全球展望，如貝萊德公司發佈的報告所示，正是這些討論與辯論在最近一次論壇上的總結成果，並為我們的宏觀判斷提供依據。今年愈發清晰的一點是，我們在幾年前推出的超級力量 Megafactors 分析框架。這是理解推動經濟轉型的關鍵驅動因素，以及把握由此產生的投資機會的重要方式。本期展望的核心在於如何協調人工智慧建設過程中投資規模與潛在收入規模之間相互衝突的數量級問題。以及這一處理程序如何與其他超級力量，如能源轉型和金融的未來，相互交織。今天的這份報告的核心觀點認為，全球經濟和金融市場正處於由人工智慧。 AI 等幾股超級力量驅動的結構性轉型之中，這種轉型正在挑戰物理、金融和社會政治的極限。報告強調。當前的經濟增長模式正從輕資產轉向資本密集型，正如IDC報告所指出的，全球AI基礎設施市場正迎來空前的增長，預計到2028年，相關支出將突破1000億美元大關。這將深刻改變投資環境。在宏觀經濟與市場結構方面，報告提出了微觀及宏觀的看法，指出少數幾家大型科技公司的資本支出規模巨大。以至於它們直接決定了宏觀經濟的走向。鑑於市場高度集中，傳統的廣泛指數投資策略不再中立，而被視為一種巨大的主動押注。報告認為，僅僅通過持有廣泛的指數已無法有效分散風險，這種看似多元化的海市蜃樓現像要求投資者採取更加主動的投資方式。在這一輪建設浪潮中精準篩選贏家和輸家。關於美國股市與經濟增長，貝萊德保持積極的風險偏好，繼續超配受 AI 主題推動的美國股票。報告指出，儘管 AI 建設需要巨大的前期投入，且回報相對滯後，但這種投入是必要的。更為重要的是，AI 不僅是一項創新，更可能革新創新的過程本身。從而有望推動美國經濟突破長期以來2%的增長瓶頸，實現生產率的躍升。在債務與固定收益領域，報告觀察到企業正在利用債務槓桿來為 AI 建設融資。這導致金融系統的槓桿率上升。與此同時，公共部門債務高企，公司資產負債表間的這種差異，悄然構成了宏觀層面的風險。因此，報告對長期美國國債持低配態度，認為投資者要求的期限溢價會上升，債券收益率可能因通膨和債務擔憂而飆升。相比之下，報告更看好短久期債券、高品質的信貸資產以及私募信貸領域。但也提醒私募信貸的回報差異將擴大。管理人的選擇至關重要。在基礎設施與實物資產方面，報告極為看好基礎設施投資，將其視為 AI 發展的基石。資料中心、電力網路和能源供應是 AI 發展的物理瓶頸，也是關鍵的投資機會。報告指出，上述基礎設施資產當前估值頗具吸引力，卻尚未充分彰顯其長期潛力。3. 新興市場建議推薦墨西哥、越南等供應鏈重組受益國，超配印度股票，強調中國大陸等地的選擇性投資價值。此外，報告還論述了地緣政治碎片化的影響，指出全球競爭，尤其是中美競爭，正在重塑供應鏈和國防開支。這促使投資者關注國防科技以及能夠從供應鏈重組中受益的新興市場國家，如墨西哥、越南和印度。特別是印度，憑藉其人口紅利與數位化處理程序的推進，被視為長期戰略性超配之選。最後，報告建議投資者重新思考投資組合的建構，尋找除了長期國債以外的 B 計畫來應對波動。例如，戰術性地配置黃金，利用避險基金以及通過私募市場來獲取與公開市場相關性較低的回報。總體而言，這篇報告呼籲投資者在充滿不確定性和極限挑戰的環境中，放棄被動跟隨，轉向更為精細和主動的投資策略。從這份報告來看，貝萊德對中國市場的看法是相當辯證且細緻的，將其緊密地與全球超級力量，特別是人工智慧和地緣政治的宏大背景聯絡在一起。首先，報告毫不避諱地指出，中美之間的競爭是當前地緣政治的決定性特徵。文中引用了貝萊德智庫副主席 Tom Donilon 的原話。強調美國和中國的 AI 競賽將決定本世紀的經濟和軍事優勢。在這個大背景下，雙方都在努力減少戰略依賴。但非常有意思的是，報告特別指出了中國在這一輪 AI 浪潮中的獨特優勢。原文提到，中國在部署 AI 基礎設施方面擁有多項優勢。這主要歸功於中國能夠提供資料中心極度渴求的廉價、穩定和清潔的能源。報告甚至專門援引 Big Data 的觀點指出，這種看起來更節能的中國 AA 模型展示了大幅降低算力所需能源的可能性。這可能部分緩解全球面臨的能源約束難題。落實到具體的投資觀點上，貝萊德目前的態度顯得更為審慎和平衡。在股票方面，儘管報告承認 AI 主題的擴散使包括中國在內的市場從中受益，然而他們對中國股票的戰術評級仍維持中性。報告以通俗直白的語言解釋了原因，儘管目前與美國的貿易關係看似走穩。但國內房地產壓力與人口老齡化問題仍制約著宏觀前景，這意味著，即便有AI科技亮點，這些結構性宏觀阻力也限制了股市整體上行空間。目前相對具有韌性的經濟活動，尚不足以支撐做出全面超配的決定。在債券市場方面，報告對中國國債的看法同樣為中性。原文指出，中國債券確實具備難得的穩定性與分散化價值，但在當前環境下，發達市場債券收益率更高，相比之下，中國債券吸引力有所減弱。此外，投資者情緒向股票市場轉移，也限制了債券價格進一步上漲的空間。總體而言。貝萊德觀察到中國在AI技術領域的顯著進步，特別是在能源效率和智能製造方面，中國AI專利申請量連續7年全球第一，AI技術在製造業中的應用顯著提升了生產效率和質量。儘管宏觀經濟因素如舊商、地產和老齡化問題存在，但中國AI產業的快速發展和應用前景表明，這些挑戰並非不可克服。在資產配置上採取了不偏不倚的。觀望態度。這是一份非常詳盡且具有前瞻性的深度解讀，基於貝萊德投資研究所，BlackRock Investment Institute。於2025年12月發佈的重磅年度報告。2026年全球展望，挑戰極限。2026, Global Outlook, Pushing Limits.為了讓廣大中國市場的投資者能夠真正吃透這份來自全球頂級資管巨頭的投資邏輯。我們需要跳出枯燥的金融術語，用更通俗、更親民的語言，把這份報告中關於中國市場的核心觀點掰開揉碎了講。這不僅僅是一份市場預測，更像是一份在動盪時代尋找確定性的尋寶圖。貝萊德在這份報告中傳遞的核心理念非常明確。我們正處於一個由幾股超級力量，尤其是人工智慧 AI 強力重塑的世界。在這個新世界裡，過去那種撒胡椒面式的廣泛投資已經失效了。投資者必須具備鷹眼般的洞察力，去精準捕捉那些能在這個極限時代生存下來的贏家。4. 中國市場分析優勢：中國在AI基礎設施部署上有能源等優勢，Deepseek模型可降能耗。挑戰：隨著人口老齡化和房地產市場的壓力，宏觀前景受到制約，這反映在股票和債券市場的戰術評級上，目前為中性。對於我們中國投資者而言，這份報告雖然總體對中國市場持中性之態度。但字裡行間透露出的資訊量極大，既有對中國獨特優勢的肯定，也有對深層結構性矛盾的直言不諱。下面，讓我們結合報告原文，深入剖析幾個大家最為關切的問題——那些關乎錢袋子的關鍵議題。其一，隱藏在能源博弈中的中國王牌，Deepseek 與 AI 算力的新邏輯。在報告第9頁，貝萊德提及了一個饒有趣味的細節，這一細節或許會被眾多投資者忽視，卻極具訊號意義，那便是關於Deepseek的探討。報告中提到的 Deepseek 具體是什麼？在貝萊德的這份報告語境下，Deepseek 不僅僅是一個中國的人工智慧模型名字。它被視為能源效率突破的代名詞。報告原文明確指出，今年焦點聚焦於DeepSpeed，它看似是一款更為節能的中國AIGC模型。它向世界展示了大幅降低算力所需能源的可能性，這可能部分緩解全球面臨的能源約束難題。為什麼要特意把這一點拿出來說？因為貝萊德在報告中花了大篇幅強調一個觀點，AI 發展的最大瓶頸現在已經不是晶片了。而是土地和能源，Land and energy。 美國的 AI 建設正面臨嚴峻的電力短缺，資料中心的能耗將挑戰電網的極限。這就引出了貝萊德對中國市場的一個非常重要的正面看法。報告認為，在部署 AI 基礎設施這場全球競賽中，中國其實擁有很多獨特的底牌。原文提及，我們堅信這為中國在部署AI基礎設施方面賦予了多重優勢。能源密集型的資料中心，其運行依賴於廉價、穩定且清潔的能源。那麼，這番話背後蘊含的投資邏輯究竟是什麼呢？他暗示投資者，不應僅將目光聚焦於美國的輝達或科技巨頭，更應關注中國在能源供給與演算法效率這兩大領域的獨特競爭優勢。如果全球 AI 發展的瓶頸卡在了電上，那麼中國在綠能建設方面取得了顯著成就，2022年全年可再生能源新增裝機1.52億千瓦，佔全國新增發電裝機的76.2%，成為電力新增裝機的主體。同時，像DeepSeek這樣的前沿人工智慧技術，正在為智慧電網注入新的活力，推動電網管理向智能化、高效化方向轉變。就是實打實的硬資產。對於那些聚焦於新能源、電力裝置及國產AI算力最佳化的中國投資者而言，這無疑是一個清晰明確的利多訊號。揮之不去的舊傷，房地產壓力與宏觀天花板。儘管AI與能源的結合看似充滿誘惑，但貝萊德作為一家秉持冷靜態度的機構，並未因此盲目看好中國資產。他們之所以在戰術配置上對中國股票和債券保持中性評級，很大程度上是因為察覺到了那隻仍盤踞在房間中的‘大象’——房地產。報告中對中國房地產壓力的具體看法是什麼？在報告的第16頁，精細化視角， Granular Views 部分，貝萊德直截了當地指出。儘管中美貿易關係已經走穩，但中國房地產市場的壓力和挑戰，如貝萊德所面臨的投資困境和市場供過於求的情況，仍在制約著宏觀前景。這句話雖然簡短。但份量很重。他告訴我們，在外資機構眼裡，中國經濟的舊動能熄火所帶來的拖累依然沒有完全被新動能。如 AI和新能源行業的發展正在抵消經濟下行的壓力。房地產不僅僅是一個行業的問題，它是信貸周期、地方財政以及居民財富效應的核心。儘管房地產市場仍面臨壓力，但其復甦趨勢對宏觀經濟的積極影響不容忽視，這可能有助於宏觀經濟的逐步穩定和增長。而更可能是一個漫長的摸底過程。對於投資者來說，這是一種暗示，不要期待普漲的大牛市。只要房地產這個宏觀天花板還在，市場的機會就只能是結構性的。還在，市場的機會就只能是結構性的。那些深度繫結房地產鏈條且沒有轉型預期的傳統資產，可能依然是外資避之不及的雷區。3，無法迴避的原則，人口老齡化的結構性制約。除了房地產這個勁敵，貝萊德還點明了中國經濟的原罪。報告中對中國人口老齡化有何具體分析？同樣是在第16頁，報告將人口老齡化， aging population 列為制約中國宏觀前景的另一大核心因素。原文的表述是將房地產壓力與人口老齡化並列。作為限制中國宏觀經濟上限的兩大桎梏，這與報告中對印度的描述形成了極其鮮明的對比。在談到印度時，貝萊德不吝溢美之詞，稱人口結構是印度最大的長期優勢，並強調其龐大的適齡勞動人口將推動生產力和消費的持續增長。這種對比分析實際上是在向投資者傳達一種長期的資產配置理念。人口結構決定了經濟增長的潛在增速，即趨勢增長率（Trend growth）。 老齡化意味著勞動供給減少、儲蓄率變化以及消費模式的改變。在外資的估值模型裡，一個老齡化的經濟體，其長期估值中樞是很難大幅抬升的。這是否意味著中國市場沒有機會？絕非如此。但這暗示了投資邏輯的根本轉變。過去的人口紅利邏輯，靠人多、靠規模已經徹底結束了。未來的機會只能來自人才紅利和技術紅利，也就是報告前面提到的，通過AI提高生產率，通過技術創新，如深海開發（Deep sea），降低成本。投資者必須把錢投向那些能解決老齡化問題，如醫療、自動化，或者能避險老齡化影響，如 AI 替代人工的領域。地緣政治的明牌與投資者的 B 計畫。這份報告中最令人警醒的部分在於它對中美關係的定性。報告第10頁引用了貝萊德智庫副主席的一句原話，中美兩國在AI領域的激烈競爭，不僅在技術層面展開，更在經濟和軍事領域爭奪未來全球主導權。這不是一句簡單的政治口號，而是指導資金流向的戰略判斷。報告指出，中美競爭已經不僅僅是貿易逆差那麼簡單。而是上升到了結構性的層面。雙方都在努力切斷對彼此的戰略依賴，這導致了全球供應鏈的重組。這種碎片化的世界格局給中國投資者帶來了什麼啟示？國產替代是硬道理。既然競爭是關於本世紀的優勢，那麼在關鍵技術、AI、半導體、能源技術上的自主可控就不是短期炒作。而是長達數年的投資主線。報告提到，墨西哥、越南等國是供應鏈重組的受益者。中國企業出海去這些國家建廠，佈局全球產能，其實也是一種捕捉機會的方式。給廣大投資者的暗示與方向指引。總結這份來自貝萊德投資研究所，BlackRock Investment Institute。發佈於2025年12月，題為2026年全球展望。挑戰極限，2026，Global Upload，Pushing Limits 的中報報告。我們可以發現外資機構對中國市場的態度是非常複雜且務實的。他們沒有盲目悲觀，他們看到了中國在綠色能源、電網穩定性和AI演算法效率上的世界級優勢，這得益於中國在AI領域的電力供應充足，年發電量超越了美國、日本與俄羅斯的總和。此外，綠色能源的利用和智能電網的管理通過AI技術得到了最佳化，進一步提升了能源利用效率和電網的可靠性。他們也沒有盲目樂觀。他們清醒地看到了房地產和老齡化這兩塊壓在宏觀經濟上的大石頭。從中透露出的暗示和擔憂，其實為我們指明了正確的方向。5. 投資方向關注新能源等領域，告別總量思維，關注極限生存能力，適度提升債券投資風險偏好。第一，告別總量思維，擁抱結構思維。以後看中國經濟，不能只看 GDP 增速是4%還是5%，而要看是那部分在增長。如果是房地產帶動的增長，外資不感興趣。如果是 AI和綠色科技對GDP增長的貢獻已經超過了傳統行業的拖累，成為推動經濟發展的黃金賽道。報告中的戰術性中立評級其實就是告訴你，不要買整個大盤指數，要買裡面的優等生。第二，關注極限下的生存能力。報告標題叫挑戰極限，Pushing Limits。 在中國，AI技術的應用正推動著企業在能源極限下實現效率的飛躍，通過節能技術最佳化生產流程；在人口極限下，AI助力企業提升生產率，實現自動化和智能化；在地緣政治的挑戰中，AI技術的自主可控成為企業突圍的關鍵，硬科技的獨立自主成為企業真正的核心資產。第三，債券市場的積累時刻。報告提到，中國債券收益率較低，且隨著政策刺激，投資者情緒正轉向股票。這意味著過去幾年靠買債躺贏的日子可能要過去了。風險偏好需要適度提升，但要極其挑剔。最後，用一句通俗的話來總結貝萊德這份16頁報告對中國投資者的核心建議。儘管宏觀經濟面臨房地產、老齡化等挑戰，但AI技術的強勁引擎正在推動經濟增長，特別是在資本開支和生產效率提升方面展現出巨大潛力。不要因為船舊了就跳船，而是要盯著那些正在升級引擎的人。莫要因船舊便急於跳船，而應緊盯那些正在升級引擎的先行者。這就是外資眼中的中國機會，不在於整體的復甦，而在於局部的、極具爆發力的技術突圍。這份報告站在全球市場的角度分享了一系列非常重要的觀點。我們挑選出這些觀點，希望能對我們的投資思維有所啟發和借鑑。關於報告中提到的超級力量，主要指正在重塑全球經濟和市場的幾股結構性長期趨勢。其中最核心，當前主導市場的是人工智慧，如聯合國貿易和發展機構(UNCTAD)報告所揭示，AI在未來十年將展現出巨大的經濟潛力，預計到2033年，全球人工智慧市場的價值將達到4.8兆美元，與德國當前的經濟規模相當。此外，全球範圍內可能有高達40%的工作崗位面臨被自動化取代的風險。 AI引發了速度和規模都史無前例的資本建設浪潮。此外，這些力量還包括地緣政治碎片化，這導致了貿易保護主義抬頭。還有全球供應鏈重組、能源轉型（即向低碳經濟轉變過程中對能源系統帶來的深刻變革）以及金融的未來。表現為私人信貸的擴張和穩定幣值的數字金融工具對傳統金融體系的重塑。關於基礎設施投資的建議，報告特別強調了那些能夠解決人工智慧發展物理瓶頸的領域。具體的投資例子包括資料中心、電力系統和電網。報告明確指出，目前真正的限制因素並非晶片，而是土地和能源供應。因此，除了傳統的運輸和公用事業系統外，投資者應關注能夠保障土地、水資源和電力供應的資產。此外，報告還提到了只有通過私募市場才能更好接觸到的特定領域。如碳捕獲與儲存技術以及生物燃料。受地緣政治影響，歐洲等地的國防基礎設施也被視為潛在的機會。關於微觀及宏觀這一概念，報告指出，鑑於人工智慧建設所需的資本支出規模極為龐大，少數幾家大型科技公司的投資行為已不再侷限於微觀層面。而是直接成為驅動宏觀經濟與市場整體發展的核心力量。目前的市場集中度實際上反映了深層的經濟集中度。這意味著這些科技巨頭的資本開支計畫和未來的收入潛力直接決定了宏觀經濟的走向。投資者無法再通過關注廣泛指數來忽視這些個別公司的巨大影響力。在新興市場投資方面，報告具體推薦了能夠從全球供應鏈重組中受益的國家，明確列舉了墨西哥、巴西和越南。此外，報告特別強調了印度，將其視為最具吸引力的長期戰略機會之一，建議超配印度股票。尤其看重其年輕的人口結構與數位化處理程序。在人工智慧和科技主題的帶動下，報告也提到了中國大陸、台灣和韓國的相關市場機會。儘管對新興市場整體持戰術性中立態度，但報告強調了這些特定區域的選擇性投資價值。對於黃金的投資建議，報告將其視為一種戰術性的投資工具，而非長期的投資組合避險手段。儘管隨著長期美國國債失去傳統的避險功能，投資者對黃金的興趣重燃，但報告認為黃金的回報受其獨特因素驅動。因此，建議投資者將其作為應對短期市場情緒變化的戰術性玩法，而不應將其視為類似過去債券那樣的長期投資組合壓艙石。關於多元化的海市蜃樓，報告指出，當前市場中，尤其是人工智慧領域，集中了少數幾個核心力量，其中中國的人工智慧產業規模已接近6000億元，企業數量超過4500家，顯示出高度的集中和主導性。傳統的多元化策略。比如試圖避開科技巨頭或轉向等權重指數，實際上變成了一種巨大的主動性反向壓住。這種看似分散風險的行為，導致投資者錯失了今年推動市場回報的主要動力。這導致投資組合的表現不如預期。報告認為，簡單地將資金進行撒胡椒面式的投資已不再有效。這並非真正的風險管理，而是錯覺。針對私募信貸的投資建議，報告強調該領域正進入一個回報差異巨大的新階段，不再是所有參與者都能輕鬆獲利的時期。雖然貝萊德依然看好私募信貸，特別是將其作為支援人工智慧基礎設施建設的重要融資管道。但核心建議在於必須極其重視管理人選擇。投資者需要精挑細選那些經驗豐富、擁有強大盡職調查能力和不良資產處置能力的成熟貸款機構。因為大型老牌機構與缺乏經驗的新入場者之間的表現差距正在迅速拉大。鑑於近期外國投資者對美國國債的淨賣出趨勢，以及收益率曲線的陡峭化和長期國債收益率的波動加劇，美國國債報告建議投資者考慮低配長期美國國債。這是因為報告擔憂美國政府債務高企導致償債成本上升，加上通膨可能保持粘性。投資者會要求更高的風險溢價，從而推高收益率並壓低債權價格。長期國債已無法像過去那樣提供穩定的投資組合保護作用。他們需要獲得比短期債券更高的收益，才願意去買長期債券。報告認為，這類資產對於尋求收益或需要進行負債匹配的投資者極具吸引力。無論是投資級還是高收益等級的基礎設施債務都值得配置。其中，高收益債提供了相對誘人的利差，而投資級債則能為保險公司等機構提供資本效益。更關鍵的是，報告指出，這兩類債務通常能提供部分通膨掛鉤機制。在通膨可能長期高於預期的環境下，它們具有保護作用。商業信心反彈具體是指，在美國中期選舉臨近的背景下，受有利的政策環境和監管放鬆的影響。報告認為，央行正面臨前所未有的政策張力。例如，英國9月份通膨率降至1.7%，首次低於央行2%的目標，而中國通膨率約2%，預計明年仍將保持在溫和區間。這些資料表明，通膨水平與央行目標之間的關係複雜，政策制定者需在控制通膨和避免經濟沉重打擊之間尋找平衡。另一方面，由於政府債務水平已經處於高位，高利率直接導致償債成本激增，嚴重限制了財政政策的靈活性。因此，央行在試圖控制通膨的同時，必須小心翼翼地避免因利率過高而引發債務和可持續性危機。這種脆弱的平衡關係是導致債券市場波動和收益率飆升的潛在風險。那你就按照這個會議內容去做。這份來自貝萊德投資研究所（BlackRock Investment Institute）。這裡是2026年全球展望，挑戰極限報告。為我們描繪了一幅充滿挑戰與機遇的未來投資途徑。在人工智慧、地緣政治碎片化及低碳轉型等超級力量的推動下，全球市場正經歷一場深刻的變革，從輕資產向資本密集型增長模式轉變。正如2026年經濟周期的關鍵節點所揭示的，增長模式的轉換和結構性陣痛期正在重塑市場格局。報告的核心洞察，微觀及宏觀，精準地指出了在 AI 基建狂潮中，少數科技巨頭的資本開支，如亞馬遜、Google、Meta和微軟等，已達到數千億美元的規模，足以左右全球經濟的走向。這也是對於投研分散投資策略的一次有力警示。在贏家通吃的時代，被動跟隨指數或許就是最大的主動冒險。對於中國投資者而言，這份報告既是一劑清醒劑，也是一盞探照燈。它不留情面地指出了房地產壓力與人口老齡化作為宏觀經濟的舊傷與遠慮，制約了整體市場的估值上限。它同時也敏銳地捕捉到了中國在綠色能源供應、電網穩定性以及以Deepseek為代表的高效能AI演算法上的獨特優勢。這種辯證的視角極具參考價值。它告訴我們，未來的中國機會不在於總量的普漲，而在於那些能夠突破能源、人口與地緣政治極限的結構性突圍者。我們應當讚賞貝萊德這種在全球宏大敘事中尋找微觀支點的分析能力，特別是其在金融領域的表現。然而我們也需保持一份中肯的警惕。外資機構雖看到了技術亮點，但其對中國市場整體持中性評級，實際上是對宏觀復甦確定性的一種保留。這警示我們，在擁抱技術紅利的同時，切勿低估結構性轉型期的陣痛之深與周期之長。在風雲變幻的2026年，唯有那些既能腳踏實地解決物理瓶頸，如能源算力問題，又能仰望星空突破增長極限的企業，才是值得我們長期堅守的核心資產。 (積發基金)

12月2日，貝萊德發佈《2026年全球投資展望：突破極限》，報告中表明，正式將長期美國國債的投資評級，從”中性”下調至”減持”。這個評級調整適用於未來6至12個月的投資周期，這次調整意味著貝萊德認為在這段時間內，持有長期美債的風險已經明顯超過了潛在收益。此外貝萊德指出，當前挑戰極限人工智慧的建設主要由少數幾家公司主導，它們的投入規模之大，足以產生宏觀影響。當前投資者面臨的挑戰在於，人工智慧能否帶來與巨額資本支出計畫相匹配的收入。核心觀點簡要：貝萊德長期認為，當前世界正處在由少數超級力量塑造的結構性轉型之中，這些力量包括地緣政治分化、金融的未來以及能源轉型。但當下最顯著的力量無疑是人工智慧，其建設速度與規模可能達到空前水平。這種從輕資本模式向資本密集型增長模式的轉變，正深刻改變著投資環境，並在實體資源、金融體系及社會政治等多個維度挑戰著現有極限。宏觀經濟的主要驅動力屈指可數，意味著市場的主要推手也寥寥無幾。當前市場的集中度恰恰反映了經濟基本面的集中態勢。在我們看來，這意味著投資者已無法迴避做出重大方向性抉擇。人工智慧是當前佔據主導地位的超級力量，今年助力美股屢創新高。近幾個月來，投資者開始擔憂股市估值，憂慮人工智慧泡沫是否正在形成。席勒市盈率顯示，當前美股估值已達到網際網路泡沫與1929年泡沫時期以來的最高水平。歷次重大歷史變革中皆出現過市場泡沫——此番可能再度重演。但泡沫往往持續膨脹一段時間，直至破裂後才顯現真容。正因如此，我們致力於研判投資規模與營收潛力的量級關係。這既是我們追蹤人工智慧變革的基石，亦是本展望報告的核心研究路徑。與人工智慧建設相關的資本支出計畫規模如此龐大，以至於微觀層面的投入已產生宏觀影響——這是我們的第一個核心觀點。總體營收前景或許能夠支撐這筆巨額投資，但其中有多少將真正流入人工智慧建設科技公司的口袋尚不明朗。故而這些企業並非處於自動駕駛狀態，它們完全可能在看清收益路徑後調整計畫，並在嚴峻的能源制約顯現時靈活轉向。雖然能源限制可能延緩建設處理程序，但同時也將催生新的機遇。對於能夠洞察未來收益歸屬的投資者而言，當前正是開展主動投資的黃金時期。人工智慧建設者正在提高財務槓桿——這是我們的第二個核心觀點。我們認為這是必要之舉：投資支出呈現前期集中投入的特徵（且為實現收益不可避免），而投資回報則滯後實現。加上各國政府本身債務高企，這造就了一個槓桿率更高的金融體系，使其更容易受到衝擊——包括通膨與債務可持續性之間的政策張力所引發的債券收益率飆升。我們認為，私人信貸與基建投資將為此類融資提供支援。基於此，我們戰術性地低配長期美國國債。這樣的環境也催生了“多元化幻覺”——這是我們的第三個觀點。在多元化名義下進行的資產配置，如今實質上可能已成為重大的主動押注。我們認為，投資組合需要的不是表面上的分散，而是一個清晰的備選方案，以及快速轉向的準備。一2026年全球投資環境1. 規模量級的碰撞貝萊德指出，當前投資環境呈現出若干核心特徵：槓桿水平上升、資本成本攀升、市場收益高度集中倒逼投資者做出方向性抉擇，以及主動投資視角將催生更多機遇。人工智慧建設的速度與規模可能超越歷次技術革命。如圖所示：外部機構預測，到2030年全球人工智慧企業資本支出規模可能達到5-8兆美元，其中大部分將集中於美國。投資者面臨的挑戰在於：如何將巨額資本支出計畫與潛在的人工智慧收益相匹配？兩者的數量級能否對等？圖：重大創新的持續時間與資本密集度，1760-2040年資料來源：貝萊德投資研究所，基於Crafts（2021）的資料，2025年12月。若以支出預測區間的高端值為基準，答案取決於美國經濟能否突破長期2%的增長趨勢。這雖非易事，但人工智慧首次使其成為可能。即便在宏觀層面實現支出與收益的平衡，時間錯配問題依然存在。人工智慧建設需要前期集中投入：算力、資料中心及能源基礎設施的建設必須先行，而投資帶來的最終收益則會滯後顯現。當前人工智慧建設剛剛起步且仍集中於科技領域，但我們預見到其帶來的生產力提升與收益增長將逐步滲透至整個經濟體系。資本性支出需求與最終收益產生的時間差，意味著人工智慧建設者已開始借助債務來跨越融資"駝峰"。這種支出前置是實現長期收益的必要條件。私營部門槓桿率的上升將與本已負債纍纍的公共部門疊加，加劇金融體系的脆弱性。債券收益率的驟升可能對這種融資模式構成風險。這一切塑造了一個具有若干核心特徵的嶄新投資環境：其一，更高的槓桿水平將推動公開與私募市場信貸規模的擴張；其二，巨額借貸推高利率，導致資本成本普遍上升；其三，在人工智慧創造的新收益池遍及整個經濟之前，科技類股內部的市場收益集中化將要求投資者做出方向性抉擇；其四，當這些收益溢出科技領域時，主動投資與獲取阿爾法收益的空間將會擴大。所有這些都意味著，傳統的投資組合建構方法亟需重新審視。2. 增長突破：如今成為可能我們認為，人工智慧資本支出將在2026年繼續支撐經濟增長。今年以來，投資對美國經濟增長的貢獻已達到歷史平均水平的三倍。這種資本密集型的推動力很可能延續至明年，使得即使勞動力市場持續降溫，經濟增長仍能保持韌性。這種“不招人、不解僱”的停滯狀態，為聯準會在2026年繼續下調政策利率提供了空間。然而，通膨可能被證明會頑固高於聯準會2%的目標。我們看到，在美國中期選舉來臨之際，政策和監管環境趨於有利。一旦商業信心和招聘活動出現任何反彈，都可能重新點燃通膨，使政策張力與債務可持續性的矛盾再度浮現。放眼宏觀，正如2025年的情況所示，人工智慧的影響力很可能繼續凌駕於關稅政策與傳統的宏觀驅動因素之上。在一個美國趨勢增長率持續低於2%的世界裡，消化如此巨額的資本性支出將需要重大的宏觀經濟調整——這可能會擠出經濟中其他非人工智慧領域的支出，並可能導致通膨率大幅攀升。但核心問題在於：美國經濟增長最終能否突破其長期趨勢？美國雖居於全球經濟前沿，然而過去150年間所有重大創新——包括蒸汽機、電力及數字革命——都未能助其掙脫2%的增長桎梏。實現這一突破，難如登天。圖：從未突破趨勢——美國人均GDP與長期趨勢線，1870-2024年資料來源：貝萊德投資研究所，基於美國經濟分析局、宏觀歷史資料庫及Haver Analytics的資料，2025年12月。然而，這種情況首次可以想像。原因何在？人工智慧不僅是一項創新本身，更有可能革新創新本身的過程。人工智慧可以開始自主生成、測試和改進新概念。如果這種情況發生，新發現的速率可能加快，從而推動材料、藥物和技術等領域的科學突破。這種自我強化的加速創新循環，是實現增長突破的關鍵。簡言之，要實現美國經濟突破2%的增長趨勢，就必須革新創新模式本身——而這首先需要大規模的前期投資。儘管可以想像，但我們尚不確定它是否會發生。我們追蹤那些可以作為創新加速先行指標的證據——例如每年新專利數量的激增——這些訊號將遠在相關益處體現在更廣泛的經濟活動資料之前顯現。二2026全球投資主題洞察1. 微觀即宏觀與人工智慧建設相關的資本支出規模如此龐大，以至於微觀層面都具有宏觀意義。整體收入或許能夠支撐這筆支出，但目前尚不清楚推動人工智慧建設的科技公司最終能從中獲得多少收益。人工智慧建設由少數幾家公司主導，其資本支出規模之大已產生宏觀影響。對這些公司的投資判斷，需要首先評估其宏觀層面的經濟邏輯是否成立。以2030年前人工智慧投資規模預估區間的高端值——8兆美元為例。券商分析師預測，超大規模服務商的年營收總額將增加1.6兆美元。這尚不足以支撐8兆美元高端投資實現9-12%的合理回報率（見圖表）。但這並非全貌：人工智慧的真正潛力遠超現有業務範疇。隨著人工智慧深度融入經濟，我們預計它將在科技行業乃至更廣泛領域創造全新的收入來源。具體分佈點尚難確定，但我們仍可嘗試估算其宏觀規模。為此，我們假設一個場景：若經濟增長突破2%的歷史趨勢，同時人工智慧通過提升生產率每年額外推動增長1.5個百分點。我們估算，這將使全經濟範圍的年收入增加1.1兆美元——該數額足以支撐（甚至超出）投資規模區間高端的合理性。圖：美國企業年收入增長預測（至2030年）資料來源：貝萊德投資研究所、彭博及其他機構，2025年12月然而，即便宏觀層面的數字可能成立，也無法保證這些收入會流向人工智慧建設者。根據LSEG的資料，如果科技行業的收入份額從目前的25%增長到35%，將帶來4000億美元的收入增量（見右側柱狀圖）。將這些新增收入與當前分析師的預測相結合，表明這有可能實現合理的投資回報。我們認為科技行業的收入有向該方向發展的空間，因為當前的人工智慧建設者正在侵蝕科技生態系統中的其他部分（例如軟體領域）。人工智慧實現任務自動化的能力（如自動編碼）意味著它可能替代其他科技服務。然而，收入增長將日益擴散至各個行業和整個經濟中。全新的人工智慧創造的收入流很可能會湧現。這些收入將如何分配可能會不斷演變——我們目前尚不清楚其具體方式。因此，發掘贏家將成為主動投資的主線。基於強勁的盈利預期，我們維持超配美股及人工智慧主題的立場。我們認為，隨著人工智慧收益向全經濟領域擴散，該主題將演變為一場關於發掘新贏家的主動投資敘事。2. 槓桿升級人工智慧開發商正在加大槓桿：投資前期集中，而收入後期才開始產生。加上各國政府負債纍纍，這導致金融體系槓桿率更高，更容易受到債券收益率飆升等衝擊的影響。我們認為私人信貸和基礎設施建設正在為這種融資方式提供支援，因此我們策略性地減持了長期美國國債。克服人工智慧建設期面臨的融資瓶頸——即前期投資與後期收入之間的時間差——需要依賴長期融資。這意味著提高槓桿率勢在必行。近期大型科技企業的債券發行已印證這一趨勢正在發生。好消息是：私營部門的槓桿起點較為健康，尤其是上市科技企業。彭博資料顯示，截至11月26日，雲端運算支出最高的企業平均債務股本比僅為0.54倍，表明其仍存在加槓桿空間。目前大型科技企業的新發債券均獲得市場良好反應。人工智慧資本開支所需的融資規模，已遠超即使最大型企業僅憑內部資金所能滿足的範疇。然而這一融資需求的出現，正面臨著公共部門資產負債表已然處於高槓桿率的背景。如圖所示，高企的債務水平與各國相互競爭的財政優先事項——包括德國的國防推進計畫、美國和英國日益擴大的預算赤字，以及日本的新支出承諾——共同限制了公共部門在AI建設融資中能夠發揮的作用。圖：債務分化——1950-2025年美國政府和公司債務對比資料來源：貝萊德投資研究所、美國國會預算辦公室、經濟分析局、聯準會理事會，資料來源於Haver Analytics及倫敦證券交易所集團（LSEG）Datastream平台，2025年12月。因此我們預計企業將持續求助於公共及私募信貸市場，從而為投資者創造機遇。公私部門借貸規模的攀升，很可能對利率持續施加上行壓力。高企的債務償付成本是我們判斷期限溢價——即投資者持有長期債券所要求的補償——將上升並推高收益率的原因之一。我們已轉為減持長期美國國債。人工智慧最終或許能帶來緩解公共債務負擔所需的生產力提升，但這仍需時日。主要風險在於——結構性高企的資本成本將推高AI相關投資支出，並影響整體經濟。更高槓桿的體系也會加劇其對衝擊的脆弱性——例如因財政擔憂或控通膨與償債成本之間的政策權衡困境而引發的債券收益率飆升。負債纍纍的政府緩解此類衝擊的能力已更為有限。這正是AI融資需求與政府債務約束產生交集之處。3. 多元化的幻象在少數幾股巨頭力量主導市場的情況下，以分散風險為名的資產配置可能實際上是高風險的主動投資。我們認為投資者應該減少盲目分散風險，而更加注重有意識地承擔風險。我們認為投資組合必須靈活，並具備清晰的備選方案。我們看好在私募市場和避險基金中進行獨特的投資。在"多元化配置"名義下做出的資產配置決策，如今已成為更重大的主動選擇。我們的分析顯示，在剔除價值和動量等股票回報常見驅動因素後，美國股市回報中反映單一共同驅動因素的比重正持續擴大（見圖示）。市場集中度日益提高，廣度不斷縮小。圖：強勁的共同驅動力——標普500指數回報率的波動可由一個主導性潛在因素解釋資料來源：貝萊德投資研究所，資料引自彭博及肯尼斯·R·弗倫奇（Kenneth R. French）資料庫，2025年12月。試圖從美國市場或人工智慧領域轉向其他區域或等權重指數等分散化操作，實質上構成了比以往更顯著的主動決策。這類操作導致投資組合錯失了今年主要的回報驅動因素——而這正是我們堅信的核心動力。倫敦證券交易所集團資料顯示，等權重標普500指數年內僅上漲3%，而市值加權標普500指數漲幅達11%。我們認為這不應被簡單視為無差別分散風險的操作，而應被理解為需要堅定執行的重要主動決策。更重要的是，若人工智慧主題發展遇阻，其衝擊力將遠超任何看似分散化的避險嘗試。傳統多元化工具——如長期美國國債——已無法提供往昔的投資組合穩定作用。這促使投資者持續尋找其他避險工具，黃金也因此在今年重獲關注。但我們更多將其視為一種具有獨特收益驅動因素的戰術性選擇，對其作為長期組合避險工具的作用持保留態度。我們認為，真正的多元化不應侷限於寬泛的資產類別或地區視角，而應轉向更精細、更靈活的情景配置與跨周期主題。投資組合需要明確的備用方案（B計畫），並具備快速轉向的準備。在當前環境下，我們難以找到簡便的被動多元化選擇。我們認為投資者應減少對風險的無差別分散，轉而更審慎地掌控風險——簡而言之，採取更主動的投資方式。我們認為，私募市場和避險基金等高信念策略既能實現多元化，又具備強勁的收益潛力。這些策略的業績表現很大程度上具有特異性，可充分彰顯管理人的技能。三未來長期投資趨勢展望1. 人工智慧建設面臨制約美國的人工智慧建設面臨諸多制約：正如我們指出的，既有政治和資金方面的限制，但更突出的是涉及計算能力和能源的物理性制約——其中能源是目前最緊迫的硬約束。到2030年，AI資料中心用電量可能達到當前美國總需求的15-20%，這一規模必將考驗電網、化石能源及材料行業的承載極限。部分預測甚至顯示，資料中心用電佔比可能高達當前總需求的四分之一。不斷增長的電力需求，正遭遇著等待並網的積壓項目和西方普遍緩慢的項目審批處理程序。若這些制約真正產生衝擊，資本支出計畫或將被迫推遲調整，從而限制人工智慧建設的宏偉抱負。相比之下，中國正以穩健步伐推進發電與輸電網建設。這包括按時按預算建成的核電機組，以及煤炭、水電和可再生能源項目。中國的太陽能和電池製造業正在有效拉低國內相關成本。我們認為，這為中國部署人工智慧基礎設施帶來了多項優勢：耗電量大的資料中心需要廉價、穩定且清潔的能源。今年備受關注的國產AI模型DeepSeek，其看似更高的能效表現表明，大幅降低計算能耗可在一定程度上緩解能源制約。我們認為，投資機遇正出現在制約最為突出的領域：電力系統、電網、關鍵礦產，以及可能受益於審批制度改革的環節。在我們看來，由於高企的債務限制了政府支出，私人資本將在填補當前能源供給與未來需求之間的缺口方面發揮舉足輕重的作用。圖：美國資料中心電力需求佔總需求比重，2024-30年資料來源：貝萊德投資研究所，基於彭博新能源財經所審閱的資料，2025年12月。2. 分化：人工智慧與國防我們已步入二戰以來的第三個截然不同的世界秩序，其標誌是美國從根本上調整其與世界的經濟及地緣政治關係。交易型貿易、產業政策以及旨在推進美國一系列利益而重塑聯盟關係，這些都標誌著與後冷戰秩序的決定性轉折。中美競爭是當前地緣政治的決定性特徵。兩國在貿易、技術、能源和國防領域展開全方位競爭，而人工智慧正處於這場競爭的核心。雙方都將人工智慧視為決定本世紀未來經濟和軍事優勢的關鍵技術，並都在付出重大努力以減少可能被武器化的戰略依賴。與此同時，俄烏衝突持續呈現膠著僵持的消耗戰態勢，加薩地帶在結構性區域變革中維持著脆弱的和平，而美國在加勒比地區正進行著數十年來最大規模的軍事力量集結——這些動態都表明，在結構性風險已然抬升的環境下，地區衝突與危機可能進一步疊加額外的波動性。在歐洲，美國日益抬頭的保護主義、疲弱的競爭力以及俄烏衝突，重新點燃了應對歐洲挑戰的緊迫感——歐盟已採納德拉吉報告的部分建議以指導政策制定。北約盟國同意設定目標，到2035年將國防支出提升至GDP的5%（參見下圖）。德國則暫停其"債務剎車"機制，以增加國防和基礎設施支出。這種緊迫感正推動能源領域取得進展：高昂的電價和對進口能源的依賴，使歐盟易受地緣政治衝擊的影響。放寬的財政規則正在促進能源投資，而新出台的法規旨在提升競爭性，並縮短清潔能源項目的審批時間。圖：歐洲加速防務支出——國防支出，1960年至2027年資料來源：貝萊德投資研究所、北約、世界銀行及歐盟委員會，2025年7月。3. 金融未來快速演變從加密貨幣到私募市場，新興資產類別及其日益擴大的可及性正在對金融體系的核心層面產生影響。以穩定幣為例——這類與法定貨幣（通常為美元）掛鉤並由儲備資產支援的數字代幣，正從加密生態的原生工具演變為連線字與傳統金融的橋樑。其市值不斷攀升（據Coingecko資料，截至11月27日已突破2500億美元），反映了其在支付領域的廣泛應用，涵蓋加密交易結算和跨境轉帳等場景（參見圖表）。2025年通過的《天才法案》為美國支付型穩定幣建立了首個監管框架，將其納入監管體系。該法律禁止發行人支付利息，但通過"行銷獎勵條款"允許提供類收益激勵。這使得穩定幣能與銀行存款或貨幣市場基金競爭——若形成規模效應，可能顯著影響銀行向實體經濟提供信貸的方式。此類轉變的實際影響程度尚存在高度不確定性。更明確的是，穩定幣的應用範圍正在擴大，包括融入主流支付體系。除了銀行業務領域，我們認為穩定幣在跨境支付中具有應用潛力。此外，在新興市場，穩定幣可能在國內被用作本幣的替代品——這雖然擴大了美元的可及性，但若導致本幣使用量下降，將挑戰貨幣政策的調控能力，進而鞏固美元地位。這些發展標誌著金融體系正朝著代幣化方向邁出雖小但關鍵的一步。該體系正在快速演進，數字美元將與傳統的金融中介和政策傳導管道共存，並逐步重塑其形態。圖：穩定幣市值及其佔加密市場總份額，2020至2025年資料來源：貝萊德投資研究所，資料基於幣虎平台（Coingecko），截至2025年11月27日。4. 私募信貸市場進入分化階段在經歷多年快速增長後，私募信貸已進入一個更為分化的階段。規模較大、根基穩固的貸款機構仍具韌性，而部分規模較小、新近入市的機構則承壓。在收購和交易活動低迷的背景下，激烈的競爭與充裕的資本壓低了利差，並導致一些貸款機構在信貸標準上有所妥協。儘管局部壓力顯而易見，但我們認為這些問題相對集中，不會引發系統性傳導。圖表顯示，較小規模借款人的契約違約率上升幅度大於大型借款人——這預示著私募信貸市場的分化正在加劇。我們預計行業間也將呈現分化態勢，那些過度依賴消費者需求或受人工智慧威脅較大的企業面臨的風險最高。我們認為，在經濟環境面臨挑戰的情況下，違約情況將更為顯著。隨著結構不佳的交易被清算，損失將同步上升——這是長期良性周期過後的一次正常且必要的調整。報告資料可能因債務重組或實物支付安排而掩蓋真實壓力，但我們認為一輪市場出清將促使紀律嚴明的貸款機構脫穎而出。這使得當前階段對管理人的篩選、盡職調查、債務處置能力和歷史業績的考察變得尤為關鍵。我們認為，具備完善檔案記錄和成熟專業經驗的成熟貸款機構將佔據優勢。零售資金流入半流動性私募信貸產品的行為很可能呈現順周期性，並在壓力時期放大市場波動。更廣泛的市場分化為投資者創造了更多阿爾法機會，也進一步凸顯了投資能力的核心重要性。圖：違約率分化態勢——按企業收入規模劃分的契約違約率，2024-2025年資料來源：貝萊德投資研究所，基於林肯國際的資料，2025年11月。5. 基礎設施：正逢其時我們認為，基礎設施正處在結構性需求與適時市場機遇的交匯點。我們將基礎設施定義為投資於必需且長久期實體資產——如交通、能源、數字及公用事業系統——其現金流通常受監管或源於合同約定，因而具備"防禦性"特徵。AI建設為其增添了新的維度：正如我們先前所討論的，我們相信將出現明確的贏家，但我們尚無法預知誰將最終攫取絕大部分收益。無論如何，我們認為基礎設施不可或缺，因為它為最終的贏家提供所依賴的電力、資料網路與連接。我們認為當前估值未能充分反映其長期潛力。上市基礎設施資產的交易價格相對於公開股票存在深度折價——該折價幅度低於全球金融危機時期的水平，與新冠疫情衝擊時期相當（參見圖表）。在我們看來，這種折價部分反映了市場對利率前景的不確定性，而非基本面惡化。對於能夠承受更高非流動性的長期投資者，我們認為私人基礎設施領域同樣存在具有吸引力的投資機遇，這類投資使投資者能夠直接掌控資產。私人基礎設施投資還能讓投資者接觸到通常在公開市場較難覓得的特定資產類型，例如碳捕集與封存或生物燃料項目。對於具有獲取收益或負債匹配目標的投資者，我們認為無論是投資級還是非投資級基礎設施債券均具備投資價值。高收益基礎設施債券提供相對較高的利差，而投資級債券能為保險公司帶來資本效率。兩者均能提供一定程度上的通膨掛鉤特性。圖：估值折價——上市基礎設施相對於MSCI世界指數的估值，2010年至2025年資料來源：貝萊德投資研究所，資料來自富時羅素、MSCI，2025年12月。6. 新興市場的上行空間新興市場在2025年表現強勁。隨著通膨回落、央行降息以及新興市場貨幣兌走軟的美元走強，新興市場本幣債券領漲。我們認為，由於早期的政策寬鬆和貨幣走強已基本反映在回報中，這一階段正在接近尾聲。目前，我們看到了新興市場硬通貨債券的投資機會，並轉向超配該類股。美元走弱、美國利率下降以及審慎的財政和貨幣政策，共同改善了新興市場的信用基本面，一系列主權評級上調即是明證。受有限的新債發行和更穩健的資產負債表支撐，各地區債券利差已接近十年低點。我們看好今年引領主權評級上調的高收益新興市場發行主體（參見圖表）。我們將這些評級上調視為信用質量改善的訊號，加上其具有吸引力的利差收益，共同構成了我們超配觀點的支撐。在戰術配置層面上，基於更穩定的收益潛力和更能反映近期風險的估值，我們在新興市場範圍內更看好債券而非股票。圖：新興市場主權債務評級上調情況，2010-2025年資料來源：貝萊德投資研究所、摩根士丹利研究部、標普全球評級、穆迪投資者服務公司及惠譽評級，資料援引自彭博，2025年12月。(無為家族辦公室)

貝萊德首席執行長拉里·芬克和Coinbase首席執行長布萊恩·阿姆斯特朗周三表示，機構和立法者日益增長的興趣正在將數位資產進一步推入金融主流。Coinbase 首席執行長 Brian Armstrong阿姆斯特朗在紐約時報DealBook峰會上與主持人兼記者安德魯·羅斯·索爾金一同發表講話時表示，最近在穩定幣和市場結構立法方面的舉措標誌著政策格局的轉變。“2025年實際上是加密貨幣監管從灰色市場走向公開透明的一年，”他說。“《天才法案》已經通過，眾議院以兩黨合作的方式通過了一項市場結構法案，現在正提交參議院審議，我認為這將是參議院首次通過此類法案。”阿姆斯特朗批評了拜登前政府的聯邦政策，稱其“非法試圖扼殺這個行業，導致大量活動轉移到海外，損害了消費者利益”。“這就是我們支援像Fairshake這樣的組織的原因，”他指的是專注於加密貨幣的超級政治行動委員會（Super PAC）。“因為5200萬使用過加密貨幣的美國人希望看到明確的法律法規。我們所有的政治支出都是透明的。”在 2024 年美國大選期間，Fairshake 籌集了超過 7800 萬美元，用於支援支援加密貨幣的候選人，並將目光投向了 2026 年中期選舉。當被問及他對華倫·巴菲特和已故的查理·芒格過去對比特幣的批評有何看法時，他們曾稱比特幣“一文不值”、“老鼠藥”，並預測比特幣會跌至零。阿姆斯特朗表示，目前“絕不可能”發生這種情況。“查理和華倫成長於美國霸權的時代，美元至上，不容置疑，”他說。“比特幣是新的數字黃金，人們在不確定時期會尋求它。因此，對他們來說，很難想像一個更加去中心化、基於網際網路的世界。”貝萊德首席執行長Larry Fink拉里·芬克在採訪中，芬克談到了與客戶的對話如何影響了他改變想法的方式，以及他現在看待比特幣的方式——此前他曾稱比特幣是“洗錢的指標”。“我認為比特幣有著巨大的應用前景，而且我今天仍然這麼認為”他說。“在我的工作中，我每年要接觸成千上萬的客戶。我會與政府領導人會面，我們的對話不斷拓展著我的想法。這正是我觀點發生重大轉變的一個公開例證。” (X Byte)

繼全球最大資產管理公司貝萊德在上海寫字樓項目上演斷貸棄樓後，又一頂級外資機構被爆計畫對杭州寫字樓項目採取斷貸措施。據“不良資產指南”消息，某頂級外資機構位於杭州的一處寫字樓項目，由於其一筆銀行併購貸款即將在2025年12月到期，且該外資已計畫斷貸棄樓。據報導，該外資於2019年以約12億元收購杭州該寫字樓，總建築面積約4.6萬平方米，折合單價約為2.6萬元/平方米，併購貸款約6.5億元，期限至2025年12月。由於近年來寫字樓市場整體下行，出租率與租金水平均遠低於預期。自2025年起，併購貸款還本付息壓力加大，杭州項目已多次出現還款逾期，償債壓力快速加劇。據悉，該外資曾委託中介以低於6.5億元價格掛牌出售該資產，但尚未能成交。外資方面曾向銀行申請展期，但銀行拒絕展期申請，要求按期結清貸款。此背景下，該機構計畫不再償還剩餘貸款，將物業移交銀行處置。今年以來，已有包括貝萊德、基匯等美元基金在內的多家外資投資機構出現貸款違約。（1）貝萊德上海北岸長風項目違約全球最大資管公司貝萊德，2018 年以 12 億元收購上海普陀區北岸長風項目 E、G 幢寫字樓（總建面 2.8 萬平方米），其中 7.8 億元來自渣打銀行牽頭的銀團貸款，槓桿率 65%。2022 年後，上海寫字樓市場降溫，該項目日租金降至 3.2-5.8 元 / 平方米，出租率僅 50%，現金流無法覆蓋貸款。2023 年貸款首次到期後展期，2024 年貝萊德以原價七折掛牌出售無果。2025 年展期到期，渣打銀行拒絕二次展期，貝萊德選擇斷貸棄樓，資產被銀行以 7 億元轉讓給鼎一投資，較初始收購價折價 48%，貝萊德損失超 4 億元。（2）基匯資本上海雙項目債務危機上海海洋大廈項目：2018 年基匯資本牽頭財團以 30 億元收購該大廈（25 層甲級寫字樓），獲 2.6 億美元銀團貸款（匯豐、恆生銀行為主貸行），2025 年 11 月境內外部分貸款先後到期。基匯資本嘗試出售資產償債但未成功，截至 11 月未償還貸款，債權銀行可在數日內宣佈違約，資產面臨處置風險。上海生命科學園項目：基匯資本用於該項目的 1.1 億美元貸款 2025 年 11 月 24 日到期，自 10 月起尋求三年期再融資，截至 11 月底無進展，若失敗將面臨違約。此外，基匯資本 2025 年 2 月還曾因美國奧克蘭萬豪酒店項目 1 億美元貸款違約，導致酒店進入法拍程序。不同於國內斷貸的爭議，國際市場中，外資違約後交由銀行處置資產的操作非常常見。一是國際市場中的銀行（尤其是跨國銀行如渣打、匯豐），早已建立成熟的不良資產處置體系，不僅能快速接管資產，還能通過專業化營運提升資產價值，降低處置損失。正如業內共識：“讓虧損的資產流向能盤活它的機構，比讓它爛在原持有者手中更有效率”。二是國際市場中的外資機構（尤其是美元基金），多數外資地產基金為“封閉式基金”，周期通常為 5-7 年，需在到期前向投資者分配收益。因此，其投資決策以風險收益比為核心，而非資產持有意願。當項目出現不可逆虧損時，機構主張不戀戰，不硬抗，“斷貸棄樓”是理性的止損選擇，避免拖累整個基金業績，這種“棄卒保車”策略與國內部分機構 “捂盤待漲” 的思路形成鮮明對比。三是國際市場對“單一項目違約”的容忍度較高。外資機構的信用評級更多依賴“整體基金業績”而非“單個項目表現”，只要其他項目正常盈利，單一項目違約不會導致其融資能力大幅下降。例如，貝萊德 2025 年上海項目違約後，其在歐洲的地產基金仍成功募集到 15 億歐元，斷貸反而成了其“風險控制能力”，能夠在市場下行時及時止損而不是硬抗。2022年以後，國內房地產市場整體降溫傳導至商業地產領域，全國寫字樓市場持續下行，市場預計2026年或迎來該類高槓桿房地產基金集中違約潮，當違約潮引發資產價格大幅折讓時，商業地產價值重估的過程也將同步開啟，這為不良資產投資機構提供了難得的配置窗口。外資撤離留下的“折價資產”，有望成為下一階段的投資風口，正如市場所說，“沒有絕對的劣質資產，只有不合適的價格”。 (地產資管說)

全球最大資產管理公司貝萊德的掌門人拉里·芬克公開表示，主權基金正在悄悄加入比特幣投資浪潮，曾將比特幣稱為“洗錢指數”的貝萊德CEO拉里·芬克，如今已成為加密貨幣市場的重要推動力量。2017年，他公開批評比特幣主要與非法活動相關，這一轉變發生在2020年之後，當時全球央行大規模量化寬鬆引發了對傳統貨幣體系的擔憂，芬克開始承認比特幣“可能演變成一個全球市場”。而如今，他領導著全球最大的現貨比特幣ETF——iShares Bitcoin Trust（IBIT）。貝萊德在2024年1月獲得美國證券交易委員會批准後推出現貨比特幣ETF，如今其比特幣持有量已超過80萬枚，成為全球最大的比特幣持有機構之一。這種機構化趨勢導致合規交易平台的現貨交易量佔比從2024年的42%躍升至2025年的79%，表明機構正在取代散戶成為市場主導力量。主權基金將比特幣視為“戰略配置層”而非投機工具，貝萊德內部觀點認為，比特幣是對貨幣演進與數位資產基礎設施的長期押注。比特幣的稀缺性設計（總量2100萬枚）及其去中心化特性，使其成為避險法幣貶值的工具。比特幣價格波動仍大，芬克將其描述為“恐懼資產”，指出地緣政治緊張時比特幣上漲，而和平訊號則導致下跌，但主權基金的操作策略是逢低買入而非追高。隨著比特幣與標普500指數的相關性增強，它正逐漸從邊緣資產演變為機構投資組合的合法組成部分，主權基金的低調佈局只是這一轉變的開始。 (W3C DAO)