要聞提示川普放話，若加拿大推進對華貿易協議將面臨100%美國關稅日元突然跳漲引發干預揣測，日本首相誓言遏制投機波動1月美國企業活動持穩，消費者信心有所改善財政大臣里夫斯將陪同英相訪華，尋求深化對華經貿聯絡卡尼與魁北克冬季狂歡節吉祥物 圖 路透/Mathieu Belanger重巨量資料或新聞--川普放話，若加拿大推進對華貿易協議將面臨100%美國關稅美國總統川普周六表示，如果加拿大與中國達成貿易協議並予以推進，他將對加拿大徵收100%的關稅，並警告加拿大總理卡尼，該協議將使他的國家陷入危險。川普暗示中國將試圖利用加拿大逃避美國的關稅。在周六的一段視訊中，卡尼敦促加拿大人購買本國產品，但並未直接提及川普的關稅威脅。--日元突然跳漲引發干預揣測，日本首相誓言遏制投機波動日本首相高市早苗周日表示，政府將採取必要措施應對投機性市場走勢。高市在富士電視台的一檔節目中被問及債券大跌與日元走弱時表示：“我不會對具體市場走勢置評。”日元兌美元周五跌至160日元的重要心理關口附近，在紐約聯儲進行匯率詢價後日元突然跳漲，一些交易商認為這次詢價增加了美日聯合干預以阻止日元持續下滑的可能性。*日本財務大臣片山皋月周五拒絕回答有關當局是否在市場上進行了匯率詢價的問題，僅表示她正帶著緊迫感密切關注外匯市場。--1月美國企業活動持穩，消費者信心有所改善1月美國企業活動持穩，新訂單改善被疲弱的勞動力市場以及企業對關稅推高成本的持續擔憂所抵消。標普全球周五表示，1月美國綜合PMI初值報52.8。服務業和製造業PMI初值均變化不大。新訂單分項指數升至52.2。但出口降至九個月最低。出廠價格分項指數降至1月的57.2，但仍處於過去三年的高位區間。投入價格指數降至59.7，但仍處於高位。*密西根大學1月消費者信心指數終值升至56.4。一年通膨預期降至4.0%的2025年1月以來最低。五年通膨預期報3.3%，較初值下降，但高於12月的3.2%。--歐盟擔心和平委員會“權力過度集中”在川普手中--檔案歐盟對外行動署內部檔案顯示，歐盟對川普在其新設立的和平委員會中掌握的廣泛權力提出質疑。檔案稱，和平委員會的章程 “在歐盟憲法原則下引發關切”，而且“歐盟法律秩序的自主權也反對權力集中在主席手中”。檔案還稱，新設立的和平委員會與聯合國安理會去年11月授權、且僅聚焦加薩衝突的任務授權 “存在顯著背離”。*德國總理梅爾茨表示，為了加薩，他願意加入和平委員會倡議，但不能接受該計畫目前的形式。--美航母打擊群向中東集結，伊朗揚言任何對伊攻擊將被視為全面開戰在美軍航母打擊群和其他軍力部署在未來幾天抵達中東之前，伊朗一位高級官員周五表示，伊朗將把任何攻擊 “視為對我們的全面戰爭”。川普周四表示，美國有一支 "艦隊 "正駛向伊朗，但希望他不必動用這支艦隊，同時他再次警告德黑蘭不得殺害示威者或重啟核計畫。--川普政府加碼稀土佈局，斥資16億美元入股USA Rare Earth兩位知悉該交易的消息人士對路透表示，川普政府將收購稀土公司USA Rare Earth的10%股權，作為一項總規模16億美元的債務和股權一攬子投資計畫的一部分，旨在幫助該公司開發國內稀土礦以及磁體生產設施。--美國財政部長貝森特表示，在印度大幅減少進口俄羅斯石油之後，美國可能會取消對印度徵收的25%額外關稅。據路透周五援引貿易資料報導，印度去年12月的俄羅斯石油進口量降至兩年來的最低水平，推動OPEC石油在印度石油進口中所佔份額升至11個月高點。--歐盟執委會表示，將提議把歐盟針對美國、總額達930億歐元的一攬子報復性貿易措施的暫停期再延長六個月，否則這些措施將於2月7日生效。--德國總理梅爾茨表示，歐洲“必須且將會採取更多措施幫助確保北極安全”，德國也將加大力度參與其中。--荷蘭養老基金ABP所持美債市值從2024年底至去年9月大幅下降。根據其投資披露，ABP所持美債市值從2024年12月的290億歐元降至去年9月的近190億歐元。ABP發言人未就這一變化是否由拋售驅動置評，但稱相關報導“並非不正確”。--獨家：財政大臣里夫斯將陪同英相訪華，尋求深化對華經貿聯絡英國財政大臣里夫斯將陪同首相斯塔默於下周訪華。消息人士稱，英國商界領袖也將陪同出訪。一人稱，隨行出訪的還包括英國商貿大臣凱爾，里夫斯將與首相分開安排各自的行程。英財政部和商貿部均拒絕置評。--歐洲央行管委科赫表示，對於提前調整政策以緩解不確定性，歐洲央行必須謹慎行事。--英國央行貨幣政策委員會委員格林表示，她仍然擔心未來工資增速和通膨預期的跡象，這意味著英國央行在降息路徑上可能需要比聯準會更為緩慢。--根據倫敦證交所集團(LSEG)資料和交易商，隨著更嚴厲的西方制裁迫使莫斯科調整石油流向，中國將在1月增加對俄羅斯石油的進口，吸收此前流向印度和土耳其的石油。--中國商務部公佈，2025年全年實際使用外資(FDI)金額7476.9億元人民幣，同比下降9.5%。實際規模為2014年以來最低值，且自2023年以來連續三年同比下降，但較上年跌幅顯著縮小。路透根據商務部資料測算，去年12月FDI金額為545.1億元，較前月回落23.5%；同比下降28.8%，創2024年8月(下降49.4%)以來最大跌幅。--中國央行公告，為提高中央國庫現金使用效益，加強財政政策與貨幣政策的協調配合，央行與財政部定於下周三（28日）進行1500億元人民幣國庫現金定存招標，期限一個月（28天）。--中國證監會表示，已對余韓開出約10億元人民幣的巨額罰單，因其通過集中資金優勢、持股優勢連續買賣、在自己實際控制的帳戶之間進行交易等手段操縱博士眼鏡股票。--獨家：花旗集團將於3月進一步裁員不具名知情人士透露，花旗預計將在3月進一步裁員。他們稱，新一輪裁員預計將在發放獎金後宣佈，但並未透露計畫的具體規模或地點。花旗表示，將在2026年繼續削減員工人數。市場摘要股市道瓊斯工業指數周五收低，標普500指數基本持平，因英特爾對前景的悲觀預期導致股價暴跌，在經歷動盪一周後削弱了投資者的風險偏好。道瓊斯工業指數下跌285.30點，或0.58%，報49098.71點；標普500指數微升2.26點，或0.03%，至6915.61點；納斯達克指數上漲65.23點，或0.28%，至23501.24點。儘管納斯達克周五收漲，但不足以令三大指數避免周線下跌。標普500指數本周下跌0.36%，道指下降0.53%，納斯達克下滑0.06%。歐洲股市收跌，周線也下跌，投資者謹慎評估歐洲與美國在格陵蘭島問題上的摩擦可能導致的貿易緊張。泛歐斯托克600指數下跌0.1%，報608.34點，本周下跌1.1%，結束5月以來持續時間最長的連續五周的周線漲勢。英國富時100指數微跌0.07%。德國DAX指數收高0.18%。法國CAC-40指數微跌0.07%。匯市日元波動劇烈，盤中兩度急升，引發市場猜測當局進行了匯率詢價，而這通常是干預的前兆。日元兌美元紐約盤尾升至155.855日元。美元指數跌至97.571，本周下跌超過1%，為6月以來最大周線跌幅。歐元兌美元上漲 0.5%，報1.181美元，周線漲幅超過1%。英鎊兌美元報1.362 美元。債市美國公債收益率小幅下跌，交投區間狹窄，投資者在下周聯準會政策會議前調整倉位，同時關注地緣政治發展。10年期公債收益率下滑1.6個基點至4.235%；30年期美債收益率下降1.8個基點至4.831%。兩年期美債收益率下跌1.6個基點至3.607%。兩年/10年期美債收益率差最窄收至61.6個基點，盤尾報63.6個基點。超長期德債收益率錄得近兩個月來最大單周升幅，交易員為持續的供應壓力做準備，並對喜憂參半的PMI資料反應冷淡。10年期德債收益率上漲1個基點至2.89%。30年期德債收益率上升0.5個基點至3.50%，全周上漲7.5個基點。兩年期德債收益率上升1個基點至2.13%，周線基本持平。法/德10年期公債收益率差縮小3個基點至59個基點，稍早觸及58個基點的2024年6月以來最窄。義大利10年期公債收益率下跌1個基點至3.50%，與可比德債收益率差為59.50個基點。油市油價收於逾一周最高，此前川普對運輸伊朗石油的船隻實施更多制裁併宣佈一支艦隊正前往中東，加強了對伊朗的施壓。布蘭特原油期貨上漲1.82美元，或2.8%，收報每桶65.88美元，為1月14日以來最高。美國原油期貨上漲1.71美元，或2.9%，收報61.07美元，同樣為逾一周高位。兩大指標均錄得超過2.5%的周度漲幅。金屬市場白銀首次升至100美元/盎司以上，黃金則再創新高，距離5000美元/盎司僅咫尺之遙，地緣政治動盪且預期美國將降息之際，投資者紛紛湧入避險資產。現貨白銀跳漲7%，收報102.9467美元/盎司。現貨金報每盎司4982.57美元，上漲近1%，此前創下4989.61元的紀錄新高。2月交割的美國期金收高1.4%，結算價報4979.70美元。銅價上漲，受到美元走軟、其他金屬價格上漲的支撐，並且暫時拋開了近期供應庫存增加的跡象。1705 GMT，LME三個月期銅上漲3.2%，至每噸13164美元，盤中觸及一周高點13182美元。 (路透財經早報)

在媒體近日指出輝達此前提出的銅需求預期值存在錯誤後，輝達方面已悄然修改該資料，外界對人工智慧資料中心的銅需求可能需要重估。據輝達官網去年刊登的一份技術論文指出，一個容量在一吉瓦的傳統資料中心機架，需要高達50萬噸銅母線，這引起外界對未來銅的供需形勢大為擔憂。不過，近期有細心的觀察者發現，該論文的結論存在明顯的計算錯誤，實際上一吉瓦資料中心僅需要200多噸銅，差不多相當於50萬磅，可能是該論文用錯了單位。詳細分析可見財聯社1月14日文章《輝達報告搞錯單位？資料中心對銅需求可能被過度炒高》註：修改前論文中有關銅需求的表述而輝達目前已經修正了這一錯誤，將論文中的50萬噸修改為200,000千克，即200噸。這意味著此前外界一些關於資料中心將導致銅陷入嚴重短缺的預期過於激進。不過，新能源、人工智慧以及建築領域對銅的需求回升仍可能將繼續支援銅市場的繁榮。周四，銅期貨價格從歷史高位回落，倫交所價格一度下跌2%至每噸13,033美元。高盛指出，銅價可能即將迎來大幅回呼，原因在於其已進入供應過剩。高盛最新報告指出，近幾個月來，銅市場基本面一直在惡化，全球庫存持續上升，廢銅供應增加，而需求則低於預期。最近的上漲主要受投機性資金流入推動。高盛分析師們還警告，銅價上漲的大部分已經過去，銅價越來越容易出現回呼。他們預計銅價將出現更大幅度的下跌，在今年底跌至每噸11000美元。宏觀方面來看，2025年第四季度，中國的銅需求增長仍低於預期，全球電動車銷量疲軟也壓抑了工業對銅的需求。此外，銅的高價也將迫使電動汽車行業從銅轉向鋁。此外，川普政府決定暫緩對關鍵礦產進口徵收關稅，也可能導致銅的溢價縮小。但高盛指出，由於圍繞銅關稅的不確定性仍然存在，高價可能在今年第一季度維持在每噸約13,000美元的高位。 (財聯社)

最近倫敦金屬交易所的銅期貨價格，直接衝破了13000美元/噸的歷史關口，全球市場都盯著這事兒呢！不少投資者說這波暴漲是因為美委衝突帶來的地緣政治溢價，但撥開表面一看，真正的“隱形推手”其實是席捲全球的AI產業浪潮——那些24小時不停轉的AI資料中心，簡直成了吞銅的“超級吃貨”，直接把全球銅市的供需格局給改寫了。摩根大通剛發的研究報告給了組嚇人的資料：就2026年一年，全球AI資料中心新增用銅量就得有47.5萬噸！這數字背後的資源消耗想想都可怕：要知道，全球銅市場本來常年就供不上需，每年的缺口一般在10-20萬噸之間。而AI資料中心一年新增的需求，相當於在市場上多了兩個常規缺口，供需失衡的警報直接拉滿了！1AI和銅的繫結深著呢，資料中心裡每個核心部件都離不開銅。像ChatGPT這類大模型訓練，往往得連續好幾個月不停運算，這就意味著伺服器叢集必須24小時滿負荷轉，對電力供應的穩定性要求到了極致。而變壓器、電纜、母線槽這些關鍵供電裝置裡，銅憑著超好的導電性能和散熱效率，成了沒替代品的選擇，尤其是變壓器裡的銅線圈，更是電力傳輸的核心載體。行業資料顯示，一座大型AI資料中心的用銅量能達到500噸以上，相當於2000戶普通家庭一年的總用銅量！現在中美兩國正掀起AI基建競賽：美國科技巨頭去年在資料中心建設上砸了3500億美元，Google、微軟、亞馬遜這些企業都在加碼超算叢集；中國八部門一起出台了“AI+製造”專項政策，推動傳統工廠往智能化轉型，工業機器人、智能感測器、自動化生產線這些裝置普及，都得靠銅當基礎材料撐著。這場全球範圍的AI軍備競賽，正催生出源源不斷的銅需求。可需求端爆漲的同時，銅的供給端卻遇上了不少坎兒。全球最大的產銅國智利，銅礦罷工的事兒越鬧越凶，好幾個核心礦山的產能受了嚴重影響，工人和礦企的勞資談判僵在那兒，短期內想恢復生產根本沒指望；委內瑞拉局勢亂，部分礦山被迫停了工，原本穩定的產能輸出徹底斷了。據行業機構預測，2026年全球銅礦產量缺口會突破50萬噸，供給端的硬約束讓市場的緊張情緒更嚴重了。2更得注意的是，庫存資料其實是個“假象”。有人說美國銅庫存有150萬噸，足夠緩解供需壓力，但高盛的研報早就點破了真相：這些庫存大多是企業為了規避關稅提前囤的戰略儲備，根本不是用來在市場上流通的商業庫存，沒法給現貨市場提供有效補給。一邊是AI產業催出來的剛性需求，一邊是供給端的產能瓶頸和庫存“虛高”，這麼多因素湊到一起，倫銅價格突破歷史新高也就成了必然。對全球市場來說，倫銅漲價不光是大宗商品市場的一個訊號，更是AI時代資源競爭的縮影。隨著AI技術在各個行業越滲越深，資料中心、新能源、工業智能化這些領域的銅需求還會繼續漲，可供給端的產能釋放沒法在短期內提上來。這場供需失衡的博弈，說不定會重塑未來好幾年全球銅市場的價格格局呢！ (新魚財經)

前言導讀：人們總以為，價格漲了，肯定是東西搶手、經濟火熱。其實呢，眼下這銅的價格的上漲，更像一場資金在空轉的高潮。銅號稱“工業的筋骨”，它的身價歷來被看作全球經濟的體溫計。體溫計顯示高燒不退，可病人（實體經濟）自己卻感覺渾身發冷，直打哆嗦。這病到底生在那了？滬銅主力價格沖上每噸9萬2，這可是歷史高位區域。但另一邊，上海有色網的資料給你潑冷水：國內主要精銅桿企業的開工率，連續下滑，有些地方甚至出現了“有價無市”，出現了我報我的天價，你愛買不買，反正你也買不起多少。現貨市場，尤其是下游的採購，那股子冷清勁兒，跟期貨市場的火爆一對比，形成了冰火兩重天的境遇。價格太高，把真正的使用者都嚇跑了。那誰在買呢？很大程度上，買的不是“銅”這個實物，買的是“銅價上漲”這個預期。資金在賭什麼？賭的是全球通膨敘事，是聯準會降息周期下的資產重估，是綠色轉型（電動車、電網）帶來的長期“故事”。這些故事足夠宏大，足夠有想像力，足夠讓基金經理和交易員們心潮澎湃。他們看的是K線圖、宏觀報告和貨幣政策的蛛絲馬跡。銅，在這裡更像一個金融符號，一張押注未來的籌碼。原材料成本佔了總成本的七成甚至更多，9萬多的銅價傳導到電線、到空調、到各種零部件上，終端產品得漲成什麼樣才不虧本？可問題是，消費者錢包答應嗎？房地產產業鏈還在調整，傳統基建項目也挑肥揀瘦，海外訂單呢，也因為高昂的成本和地緣政治因素變得不那麼穩定。需求的天花板，實實在在壓在那裡。廠子要麼咬牙硬撐，用一點買一點，維持生產線不徹底停轉；要麼幹脆轉型，尋找更廉價的替代材料，或者砍掉利潤率太低的產品線。金融資本推高價格 → 實體需求被抑制、尋找替代 → 真實消費跟不上 → 但“稀缺故事”和貨幣預期繼續支撐金融價格。循環往復，直到某一方繃不住。“市場保持非理性的時間，可能比你保持償付能力的時間要長。”現在，就是非理性的金融時間在與理性的實業時間進行殘酷的拔河。那麼，明年真的會有機構預測的那“15萬噸缺口”嗎？關鍵要看它是什麼性質的“缺口”？但如果是現在這種金融屬性拉高價格，從而創造出的擠壓實體需求後，顯現的結構性缺口，那就危險了。它更像一個因價格過高而自我實現的預言：你價格高到沒人用，可不就“顯得”緊缺了嗎？銅最終是要被做成產品、被消費掉的。金融遊戲可以脫離實體狂奔一陣，但絕不能永遠飛在天上。當虛實撕裂到極致，只有兩種結局：要麼實體需求真的被某種奇蹟（比如全球同步大規模刺激）拉動起來，追上價格，完成“軟著陸”；要麼，金融資本的故事講到頭，預期扭轉，價格坍塌，完成一次劇烈的“硬著陸”，出清泡沫。所以15萬噸的數字爭論，意義不大。我們更該問的是：這場拔河比賽，裁判（各國央行和政策制定者）到底更希望誰贏？是繼續維持資產價格，還是優先保住實體經濟毛細血管的暢通？這其中的權衡與抉擇，才是真正決定銅接下來是繼續高歌猛進，還是突然啞火的關鍵。在所有關於庫存、缺口和貨幣政策的分析之外，我們仍有一個最本質的問題有待回答：當一種基礎工業金屬，其金融屬性徹底壓倒其商品屬性時，它究竟還是不是衡量經濟健康的可靠標尺？或者說，我們這個時代的經濟，其健康的定義本身，是否已經發生了根本性的改變？這將是決定未來許多資產價格走向的深層密碼。 (沸點情報站)

今年以來，以銅金屬為代表的有色類股成為A股港股市場年內最大漲幅類股，其中A股銅金屬概念年內漲幅超過75%（也有金價大漲助攻），港股的銅金屬概念股甚至漲幅高達近2倍。原本市場以為銅類股在一波大漲之後會跟隨大市回呼消化，但沒想到最近隨著12月聯準會降息機率重新飆升，刺激銅價又漲飛了。周五晚，倫銅期貨主力合約大漲2.25%，盤中最高報11210.5美元/噸，創下歷史高記錄。同時國內銅主力合約和美國紐約銅期貨價格也分別強勢上漲了1.75%、1.62%。銅金屬還不是當晚表現最強的，白銀期貨的漲幅甚至大漲了5.15%，再創歷史新高；現貨黃金價格也上漲近1.5%，重回4200美元關口，創近兩周來新高，並帶動了多數其他有色金屬跟隨大漲。01 引發行情的導火索當地時間周四，芝加哥商品交易所集團（CME）遭遇系統故障，導致全球外匯、大宗商品及股票期貨交易陷入停滯。由於當機發生時白銀正處於突破歷史高位的關鍵節點，這一“巧合”引發社交媒體上大量陰謀論者揣測CME“故意關停平台以壓制銀價暴漲”。雖然相關言論被市場認為是無稽之談，但依舊引發了市場短線資金的推波助瀾，最終點燃了周五晚期市的有色金屬全面大漲。但銅的強勢大漲，還來自行業內的刺激。11月25-27日，上海舉辦第十四屆亞洲銅業周，也引發了不少轟動，進一步刺激了銅價的上漲。此次核心會議是全球銅精礦年度談判的關鍵場合，必和必拓、力拓、智利國家銅業公司、紫金礦業等全球銅業頭部企業均有參與，核心議題圍繞銅精礦加工費（TC/RC）展開。據悉，此次會議上，礦商因冶煉產能過度擴張的壓力，要求冶煉廠接受創紀錄低位的加工費基準，甚至出現“負加工費”（即冶煉廠需向礦商付費處理原材料），但遭到德國AurubisAG、中國主要金屬行業協會的不滿與反對。中方還透露已叫停約200萬噸違規在建銅冶煉產能。而智利Codelco等礦商則同步向中國客戶開出每噸350美元的創紀錄溢價，進一步激化博弈。有機構人士在會議中直言當前是銅供應鏈“歷史性的緊張時刻”。參會方擔憂，若談判僵局持續，部分企業可能退出現有定價體系，導致全球銅供應規劃難以推進，加劇全球供應失衡。且不論會議最後能否達成共識，但已經足夠透露一些重要訊號：礦商要求大幅加價、中方叫停大規模違規在建銅冶煉產能，這樣一來，對未來供需偏緊格局和銅成本上漲的壓力預期將變得更大。而這也意味著，未來的銅價很可能要繼續上漲。此外，近期市場對聯準會12月降息的預期大幅升溫，也是支撐金銀銅上漲的強勁宏觀因素。據CME“聯準會觀察”：聯準會12月降息25個基點的機率為85.4%，高於上周的50%。聯準會到明年1月累計降息25個基點的機率為66.6%，維持利率不變的機率為10.7%，累計降息50個基點的機率為22.7%。歷史資料表明，貴金屬與降息的相關係數接近0.8，工業金屬如銅、鋁，相關係數約在0.6-0.7，有色金屬類股股票的相關係數更是超過0.8。2001年網際網路泡沫危機後，聯準會累計降息5.25個百分點，低利率環境持續至2003年，推動大宗商品指數從底部上漲超150%，同時疊加中國“入市”拉動中國製造業井噴和大規模基建，國際銅價從1400美元/噸持續飆漲至8700美元/噸；2008年次貸危機後，零利率政策疊加量化寬鬆，銅價從3000美元/噸飆升至1萬美元/噸。聯準會進入降息通道已經是全球市場強烈共識，在此背景下，銅價易漲難跌的行情基調就基本坐實了。02 長期供需偏緊格局難解銅價之所以表現強勢，除了美元降息推升金價大漲助攻外，還與近年來國際宏觀形勢、銅金屬本身屬性和供給側方面出現較大問題有關。2025年7月30日，美國總統川普簽署公告，宣佈對進口半成品銅產品（如銅管、銅線等）及銅密集型衍生產品普遍徵收50%的關稅，政策於2025年8月1日正式生效。美國政府此舉的本質，是以“國家安全”為名，行“戰略資源控制+國內政治博弈+全球供應鏈主導”之實，這導致了短期內全球大量精煉銅開始向美國集中。據機構預計2026年一季度美國將持有全球90%的銅庫存。而這卻導致中國等主要冶煉地區面臨“有產能缺原料”的困境，再加上礦商趁機抬高溢價、壓低加工費，此種局面下，必然會刺激國內在未來銅價中樞的上漲。此外，銅價的上漲，也與銅供需格局長期偏緊有關。從供應來看，全球銅礦產量增長面臨多重制約。一方面，2025年主要銅礦生產中斷的情況增多，如Grasberg銅礦產量指引下調約20萬噸，智利QB2銅礦產量多次下調約7萬噸，KamoaKakula銅礦和ElTeniente銅礦發生事故等，都對銅供應產生了影響。另一方面，近年來全球銅礦平均品位明顯下降（從2000年的0.81%降至2023年的0.45%），導致開採成本攀升（近十年上漲80%）。有報告分析稱，新增礦山需銅價維持在1.05萬美元/噸以上才能盈利。更要命的是，新礦從發現到投產需15-24年，而過去十年銅礦勘探投入下降40%，如今高利率環境也抑制了新項目投資，2025年全球30大礦企資本開支不增反下降了1.8%，導致當年銅礦增量預期從60萬噸下調至40-45萬噸。而從需求端來看，全球在太陽能、新能源車、儲能、AI算力等產業鏈的井噴爆發，正在對銅金屬形成極為巨大的增量需求。2025年，全球金屬銅市場就整體處於供應偏緊的狀態。2025年全球精煉銅需求達2729萬噸，增速2.5%-2.8%，而供應增速僅1.1%，遠低於需求增長，缺口規模約10萬噸。綜合多家權威機構的研報資料，多數認為到2030年的銅缺口可能在200萬噸-400萬噸，甚至更高（高盛預測2030年全球銅缺口達890萬噸，能源諮詢機構伍德麥肯茲和摩根大通預測約300萬噸。）未來巨大增量缺口，疊加供給端問題頻發，產能持續跟不上，如今又有礦商趁機要加價，讓市場越發相信，未來幾年的銅價上漲將是“板上釘釘”的事情。唯一爭議，只是能漲到什麼價位。03 關注行業龍頭未來機會在資源型行業，話語權基本都是往上遊走，誰越是手中有礦，話語權就越大，就越得到市場高估值認可。同時，規模化和產業鏈一體化也是非常關鍵的競爭力，因為能做到比同行更低的成本水平。所以近兩年，A股港股市場的有色類股中，真正走出大行情來的，基本都是那些頭部巨頭，如紫金礦業、洛陽鉬業、華友鈷業、江西銅業、贛鋒鋰業、中國宏橋等。比如銅業一哥紫金礦業，作為從“上游資源儲備-中游採選冶煉-下游延伸至新能源應用”的全鏈條佈局最為完善的巨頭，成本控制處於全球行業顯著優勢水平（24年卡莫阿銅礦綜合成本約1.8美元/磅，遠低於行業平均的2.5美元/磅）。鋰礦巨頭贛鋒鋰業2025年三季度含稅均價7.3萬元/噸，其中阿根廷鹽湖成本低至3.5萬元/噸，均顯著低於行業平均。全球最大的電解鋁產業鏈一體化巨頭中國宏橋，電解鋁噸成本能長期做到比行業均值低15%。雖然目前來看，雖然這些行業巨頭在大幅上漲後顯得估值不再如大漲前那麼有吸引力，但客觀來看，它們當下的估值依舊不算太高。資料顯示，高盛、摩根大通、巴克萊等國際巨頭在三季度也還在整體有所加倉有色類股，說明主流資金仍保持信心。最近，隨著聯準會降息預期升溫、銅行業的供給側壓力加劇，有多家國內外機構研報又開始明確看好有色類股的佈局價值。當然需要注意的是，目前有色類股正在進行高位回撤的估值消化階段，更合適的上車時機還需要進一步等待確認。 (格隆匯APP)

要聞提示香港大埔火災已造成40人遇難、多人受傷，港消防處稱火情已基本受控英國公佈大規模增稅預算，稅負創戰後新高聯準會褐皮書：美國經濟活動變化不大，但政府停擺令多地需求受抑俄羅斯排除在烏克蘭問題上做出重大讓步，美俄代表通話錄音洩露美國弗吉尼亞州阿靈頓秋色 圖 路透/Kevin Lamarque重巨量資料或新聞--香港大埔火災已造成40人遇難、多人受傷，港消防處稱火情已基本受控中國官媒央視新聞周四早間報導，根據香港消防處公佈的最新資料顯示，大埔火災已造成40人遇難，另有45人受傷。現場火情已經基本受控。稍早，香港特區行政長官李家超表示，是次火災還有279人失聯；特區政府高度重視本次火災，目前首要工作是撲滅火情及救助傷者。周三晚間，中國國家主席習近平向火災事故遇難人員和殉職的消防員表示哀悼，對遇難者家屬和受災人員表示慰問；要求“全力以赴”撲滅火災，努力把火災傷亡損失降到最低。--英國公佈大規模增稅預算，稅負創戰後新高英國財政大臣里夫斯周三宣佈了一份大規模增稅預算，將向工薪階層、養老儲蓄者和投資者徵收更多稅款，以便為削減赤字提供更大空間。英國財政監管機構下調了未來幾年的經濟增長預測，並表示公共支出將增加。不過，預算責任辦公室（OBR）表示，政府現在擁有的財政緩衝空間是此前預測的兩倍以上，而這是投資者評估英國借貸風險時高度關注的一個指標。對借貸成本擔憂敏感的英國30年期公債收益率尾盤下跌11個基點，顯示投資者總體對預算方案感到放心。英鎊兌美元和歐元上漲。--美國經濟活動變化不大，但政府停擺令多地需求受抑--聯準會褐皮書聯準會表示，最近幾周美國經濟活動變化不大，但12個地區聯儲轄區中約有一半報告就業趨弱，消費者支出下降，下次利率決策臨近之際，這或將加劇人們對勞動力市場疲軟的擔憂。聯準會在其最新褐皮書報告中表示：“根據12個地區聯儲轄區的大多數反饋，經濟活動與上一份報告發佈時相比變化不大，不過，兩個地區報告出現小幅下降，一個地區報告小幅增長。”該報告彙集了來自12家地區聯儲的調查結果、訪談及其他定性資料。--美國上周初請失業金人數創七個月新低，但未動搖下月降息預期美國勞工部公佈的資料顯示，截至11月22日當周，經季節性調整後，初請失業金人數減少6000人，至21.6萬人。路透訪查的經濟學家此前預測，上周初請失業金人數為22.5萬人。上周初請失業金人數降至七個月來的最低點，這表明裁員人數仍然較少，儘管在經濟不確定的情況下，勞動力市場為失業者創造足夠的就業機會有難度。--俄羅斯排除在烏克蘭問題上做出重大讓步，美俄代表通話錄音洩露一名俄羅斯高級外交官表示，俄羅斯不會在烏克蘭和平計畫上做出大的讓步，此前洩露的美國特使威特科夫的通話錄音顯示，他曾建議莫斯科如何討好川普。威特科夫預計將於下周與其他美國高級官員一起前往莫斯科，與俄羅斯領導人就結束長達近四年的烏克蘭戰爭的可能計畫舉行會談。--俄羅斯副外長里亞布科夫表示，儘管華盛頓發出了與莫斯科改善關係的訊號，但烏克蘭仍在獲得美製武器和美國情報。他稱俄美兩國外交關係正常化的工作仍在繼續，但在恢復直航方面沒有取得重大進展。--中國譴責美國違反聯合國憲章，此前華盛頓宣佈了一項針對與北京合作的中美洲國家人員的簽證政策。"將簽證變成政治籌碼，違背了《聯合國憲章》以及主權平等和互不干涉的原則。中美洲不是任何人的'後院'，"中國駐華盛頓大使館在 X 上寫道，並稱中國與該地區國家的合作為當地經濟和民生做出了貢獻，國際關係應該 "建立在尊重和夥伴關係之上，而非壓力之上"。--中國商務部部長王文濤與歐盟委員會貿易和經濟安全委員謝夫喬維奇舉行視訊會談，就安世半導體等經貿問題深入交換意見。王文濤表示，希望歐方發揮積極作用，敦促荷蘭政府盡快提出“建設性的”解決方案，為企業開展內部協商創造有利條件。--美國總統川普表示，南非將不會收到參加明年在佛羅里達州舉行的二十國集團（G20）峰會的邀請，此前美國抵制了上周在約翰內斯堡舉行的G20峰會。--中國駐日本大使館周三晚間發佈，再次提醒中國公民近期避免前往日本，提醒已在日中國公民切實提高安全防範意識，加強自我保護。--法國總統馬克宏的辦公室表示，馬克宏將於12月3日至5日出訪中國。--歐洲央行連恩：中國從買家變對手，必須在本土尋增長歐洲央行首席經濟學家連恩表示，世界經濟正在經歷超越美國關稅影響的深刻變革，歐洲必須開始在本土尋找增長動力，因為其傳統收入來源正在枯竭。他在路透經濟世界播客中表示，中國長期以來一直是歐洲商品的主要消費國，而中國已經建立了擁有頂尖技術的競爭性產業，從買家轉變為競爭對手，導致歐洲出口的窗口縮小。連恩還表示，歐洲央行仍需看到非能源通膨放緩，才能確信整體通膨能維持在2%目標。--克羅埃西亞央行總裁武伊契奇表示，歐洲央行不應試圖對貨幣政策進行微觀管理，只有在物價增速低於目標且未出現反彈時，歐洲央行才應再次降息。--美國宣佈，將對部分中國工業和醫療產品的關稅豁免延長一年，其中包括用於製造太陽能產品的裝置。這是本月早些時候達成的美中貿易休戰協議的一部分。--據彭博新聞報導，五角大樓認為阿里巴巴、百度和比亞迪應被列入援助中國軍方的企業名單，報導援引了美中達成廣泛貿易休戰協議大約三周前發給國會的一封信。--聖保羅頁報(Folha de S.Paulo)援引中國致巴西當局一封日期不詳的信函報導稱，中國在運輸一批貨物的船艙中發現了塗有農藥的小麥，因此禁止了 6.9 萬噸巴西大豆輸入中國。根據報導，嘉吉公司的兩家工廠以及 Louis Dreyfus、CHS Agronegocio 和 3Tentos旗下的其他工廠的出口將因這起事件從周四起暫停。--代表大型製造商的日本工會組織表示，將爭取明年的每月基本工資至少增加12000日元（77 美元），與今年的目標相同。--國際貨幣金融機構官方論壇的一項調查顯示，人工智慧尚未進入全球大多數央行的核心業務，數位資產也未被納入考量。由來自歐洲、非洲、拉丁美洲和亞洲的10家央行組成的工作組，管理著約6.5兆美元的資產。他們還發現，那些在人工智慧領域探索最深入的機構，反而對風險最為謹慎。--中國新能源汽車公司理想汽車公佈，三季度經調整（Non-GAAP）同比轉虧，營收大降36%，受車輛交付驟減和MEGA召回拖累；公司並預計四季度車輛交付量同比跌三成以上，但高管稱2026年有信心實現交付量歷史的突破。--在兩隻境內債逼近12月到期日之際，昔日中國房企龍頭之一的萬科擬召開“22萬科MTN004”持有人會議，尋求對該債券展期。市場摘要股市美國華爾街股市周三延續漲勢，科技股重拾強勢以及聯準會在12月降息的可能性增加，令投資者在感恩節假期前一天燃起買興。道瓊斯工業指數上漲314.67點，漲幅0.67%，收於47427.12點。 標普500指數上漲46.73點，漲幅0.69%，收於6812.61點。 納斯達克指數上漲189.10點，漲幅 0.82%，收報 23214.69點。歐洲主要股指收高，科技股領漲，因對美國降息的預期不斷增強，提振了全球風險偏好，而金融股也在英國公佈預算案後獲得支撐。泛歐STOXX 600指數收盤時上漲1.06%，至574.01點，連續第三個交易日上漲。主要地區指數也走強，德國和法國股指分別上漲約1%和0.9%。英國富時100指數上漲了0.85%。匯市日元兌美元下跌，市場對日本央行下月可能加息的預期帶來的最初提振作用消退。與此同時，英鎊上漲，受助於英國公佈的財政預算案提供了超出預期的財政緩衝。日元兌美元紐約盤尾下跌0.2%，報156.44日元，稍早一度高見155.66日元 。英鎊兌美元上漲0.5%，至1.3228美元。歐元兌美元上漲0.2%，報1.1590美元。紐西蘭元兌美元上漲1.3%，報0.5695美元，此前曾觸及三周最高，因交易員降低了對該國央行進一步降息的預期。債市美國公債收益率漲跌不一，因強於預期的經濟資料引發了拋售，但英國公債的大幅反彈幫助限制了較長期美債的下行空間。由於對聯準會12月降息的預期不斷升溫，美債已連續四天上漲，推動一些投資者在周三鎖定收益。指標10年期美債收益率尾盤報 3.999%，當日基本持平。兩年期美債收益率為3.483%，比周二高出逾2個基點。30年期美債收益率下降逾1個基點，為4.645%。歐元區公債收益率在連續三天下跌後於周三持穩，投資者基本擺脫了英國宣佈增稅計畫後英國公債市場波動的影響。歐元區指標德國10年期公債收益率大致持平於2.67%。德國兩年期公債收益率報2.02%，上升0.7個基點。英國公債市場在預算公佈期間出現波動，10年期英債收益率最後下跌7.2個基點至4.423%，創下近兩周新低。油市油價收高，從前一交易日觸及的一個月低位反彈，投資者在感恩節假期前評估供應過剩的前景以及俄烏和平協議談判的進展。布蘭特原油期貨上漲65美分，漲幅1.04%，結算價報每桶63.13美元。美國原油期貨上漲70美分，漲幅1.21%，結算價報58.65美元。金屬市場金價徘徊在一周多高點附近，市場預期聯準會將在下月降息，這使得不孳息的黃金成為受青睞的資產。現貨金報每盎司4163.99美元，上漲0.8%。12月交割的美國期金報每盎司4165.20美元，上漲0.6%。倫敦銅價升至近一個月來最高，市場普遍預期聯準會將在12月降息，且在金屬流向美國庫存後，價格料將進一步上漲。1703 GMT，倫敦金屬交易所（LME）三個月指標期銅上漲1.4%，報每噸10966美元，此前觸及11025美元的10月30日以來最高。 (路透財經早報)

編者的話：今年以來，國際銅價出現明顯上漲的態勢，漲幅甚至一度超過黃金價格漲幅。能源轉型與人工智慧（AI）發展使得市場對銅需求激增，今年多個產銅國發生礦難、美國8月開始對銅徵收50%關稅等“黑天鵝”事件，拉響了銅供應短缺警報。分析認為，全球“銅爭奪戰”悄然升級，不僅是資源競賽，更是未來產業主導權的博弈。銅何以成為國際投行高盛口中的“新石油”？銅價上漲背後的深層原因是什麼？又將如何改變國際競爭格局？《環球時報》記者對此進行了多方採訪調查。“每輛電動汽車用銅量約80千克”今年以來，國際經貿局勢風雲變幻，銅價也隨之出現劇烈波動，漲幅超過1/4。10月29日，倫敦金屬交易所銅價攀升至歷史新高，作為全球基準價格的3個月期銅期貨盤中觸及每噸11146美元高點，此前的紀錄是2024年5月創下的每噸11104.50美元。美國《華爾街日報》、彭博社以及英國《金融時報》等媒體都分析稱，主要驅動因素是大型礦場接連出現生產中斷以及主要生產商下調產量預測引發的全球供應擔憂。這種擔憂背後，是銅在當前全球產業變化中日益關鍵的作用。作為最早被發現和使用的金屬之一，銅在人類的生產生活中一直扮演著關鍵角色。從青銅器時代、農業時代、工業革命到當前的資訊化時代，都有銅的身影，但其用途隨著人類技術的進步一直在改變。最開始，受加工能力的限制，銅的使用較少，大多被製成貴族用的禮器。直至公元前3000年左右，人類用熔煉的方法從銅礦石中提煉金屬，掌握了真正的冶金術，標誌著青銅器時代的到來。此後，青銅被廣泛用於製造武器、工具等生產生活用品，推動了農業、手工業等的進步。智利的埃爾特尼恩特銅礦和加工廠工業革命前，隨著冶鐵技術的發展，鐵逐漸取代銅在工具和武器製造領域佔據主導地位，但從18世紀中葉開始的工業革命，特別是電力的廣泛應用，使銅卓越的導電性受到高度重視，銅成為電線、電纜及其他電氣裝置不可或缺的核心材料，需求急劇上升。而除了導電性外，銅還具有優良的延展性、導熱性、耐腐蝕性、抗有機酸鹼等內在特性，種種優點使其被大量運用在基礎經濟部門。據總部設在美國的國際銅業協會2021年估計，全球銅產量在各行業的消費佔比約為：建築46%，電氣21%，交通16%，還有17%用於消費產品及工業機械裝置。聯合國貿易和發展會議（簡稱“貿發會議”）今年5月表示，銅已成為清潔能源和數位技術領域的新型戰略原材料——從電動汽車、太陽能電池板到資料中心和人工智慧（AI）基礎設施皆需使用。國際投行高盛此前也提出，銅就是“新石油”，直言“無銅則無脫碳”。高盛在報告中提到，如果未來幾年碳捕集與封存技術未能取得重大進展，實現淨零排放的整個路徑將完全依賴於減排——即電氣化和可再生能源。作為最具成本效益的導電材料，銅正處於捕獲、儲存和運輸這些新型能源的核心位置。中國金屬礦業經濟研究院高級研究員鄭宏軍在接受《環球時報》記者採訪時表示，AI發展、新能源轉型以及電網升級等推動了全球對銅需求的爆發式增長。他舉例說，在新能源領域，每輛電動汽車的用銅量約80千克，是傳統燃油車的4—5倍；國際銅業協會資料顯示，每兆瓦裝機容量的太陽能系統約含5.5噸銅，一台3兆瓦的風力發電機組最多可含4.7噸銅。而AI發展所依賴的龐大算力中心更需要海量電力的支援，這背後離不開銅的大量使用。澳大利亞礦業公司必和必拓給出的資料顯示，美國科技企業微軟在芝加哥耗資5億美元的資料中心每兆瓦用電量消耗27噸銅。英國關鍵礦物諮詢公司SFA（Oxford）表示，儘管存在更便宜的替代品，但銅兼具的導電性、延展性和可回收性等使其難以被取代。與許多材料不同，它可以無限循環利用而不會降低性能，隨著對原材料開採產生環境影響的擔憂日益加劇，這一特性愈發關鍵。若沒有銅，電機、變壓器和電纜等部件將需要更多其他材料才能實現相同的輸出效果。銅短缺已到“敲響警鐘之時”不難想像，在能源轉型和AI發展成為多國競爭的關鍵發展高地之際，銅的供應越來越受到重視。然而，“供不應求”正成為橫亙在眾人面前、不得不面對的問題。貿發會議預測，到2040年，全球對銅的需求將激增40%以上，但供應難以跟上步伐。《華爾街日報》援引國際銅研究小組資料報導稱，明年全球將出現15萬噸的銅供應短缺，與此前預測的供應過剩差距巨大。國際能源署（IEA）今年5月表示，未來十年，能源轉型所必需的銅需求將超過供應，若不採取任何措施，到2035年，這種金屬的供應量將比需求量少30%。國際能源署署長法提赫·比羅爾表示：“是時候敲響警鐘了。”接受《環球時報》採訪的專家分析認為，銅礦集中分佈、品位下降、開採周期漫長以及國際政治經濟因素影響都是銅供求失衡背後的原因。貿發會議公佈的資料顯示，2024年，全球50%以上的銅儲量集中在智利、澳大利亞、秘魯、剛果（金）以及俄羅斯5個國家。中國地質科學院礦產資源研究所研究員王義天向《環球時報》記者分析道，銅礦資源集中在少數幾個國家是國際市場上銅供應脆弱性的成因之一。他表示，一些產銅國家時常會受到政治經濟因素干擾，導致供應不穩。澳大利亞廣播公司近日報導稱，今年一系列重大供應中斷事件已導致許多分析師發出警告。報導提到，今年，剛果（金）的卡莫阿-卡庫拉礦區遭遇洪災、智利埃爾特尼恩特銅礦發生坍塌事故、秘魯的康斯坦西亞礦區爆發抗議活動，均對全球銅產量造成重大干擾。此外，王義天說，在全球銅需求激增的背景下，淺層易開採礦逐漸枯竭，深層開採成本飆升，探明儲量消耗快，新增資源有限，進一步加劇缺口增長。“投資增長難以匹配需求增速也是銅供應可能出現短缺的重要原因。”中國科學院科技戰略諮詢研究院研究員周城雄對《環球時報》記者表示，他分析認為，新礦從勘探到投產的周期大約需要15年，由於風險較高，企業不敢輕易地超前投資，但對銅有需求產業的發展速度遠快於這一節奏。貿發會議在5月6日發佈的《全球貿易更新》報告中警告，日益逼近的銅短缺可能使全球綠色和數字轉型陷入停滯，而要滿足未來需求，可能需要在2030年前新建80座礦山及2500億美元投資。多國出招展開綜合競爭在此背景下，全球國家和企業之間的“銅爭奪戰”大有愈演愈烈之勢。而這場爭奪戰的目標除了銅礦資源外，還包括圍繞銅產生的加工、製造能力。各個國家採取了那些行動確保自身在這場“銅爭奪戰”中的利益呢？今年7月，美國宣佈對進口銅徵收50%的關稅。美國商務部長盧特尼克對此表示，“核心目標是讓銅產業回歸本土，將銅生產能力以及對工業領域至關重要的制銅技術重新帶回美國本土。”此舉引發大量銅流入美國。但值得注意的是，美國隨後給予了精煉銅關稅豁免。此外，美國通過《國防生產法案》將銅列為關鍵礦產，推動銅材本土化生產，並聯合盟友建構所謂“礦產聯盟”，試圖保障自身銅資源供應。印度也在積極提升其銅產量。據路透社7月報導，印度宣佈了一項戰略計畫，吸引外國公司在國內建立冶煉廠和精煉廠。該計畫旨在提升印度的銅生產能力，目標到2047年減少對進口的依賴。美國“採礦技術”網站今年7月報導稱，為確保銅精礦的穩定供應，印度正尋求在其與智利和秘魯正在進行的自由貿易協定談判中加入關於銅的專門章節。印度媒體“CNBC 18”6日報導稱，該計畫已取得新進展。日本方面近期也有所動作。《日經亞洲評論》3日報導稱，日本將介入巴基斯坦雷克迪克銅礦項目以應對銅短缺擔憂。據報導，日本國際協力銀行（JBIC）及其他日本機構正計畫參與雷克迪克銅礦項目，JBIC計畫向該銅礦項目提供3億美元貸款。而在此之前，日本主要採礦裝置製造商小松今年早些時候簽署了4.4億美元協議，為雷克迪克項目供應重型機械。加拿大廣播公司9月報導稱，在加拿大政府公佈的“國家建設”快速通道項目清單中，包含開發兩座銅礦的計畫。報導稱，加拿大總理卡尼強調，此類項目“必須增強加拿大的自主性、韌性與國家安全。”報導提到，近期多家加拿大礦企轉向銅礦開發，巴裡克礦業更以11億加元（約合55.6億元人民幣）出售最後一座金礦，並將銅列為戰略重點。貿發會議資料顯示，2024年中國進口全球60%的銅礦，並煉出全球超過45%的精煉銅。中國正不斷推進找礦突破戰略行動，“十四五”以來，青藏高原累計新增銅礦資源量2000余萬噸，預測資源潛力達1.5億噸。青藏高原將成為世界級銅資源基地。有專家分析表示，發達國家（如日本）通過資本參股控制礦業公司，而開發中國家（如蒙古國）可能通過徵收暴利稅或限制外資進入等方式來達到目的。非洲、東南亞等地區主要產礦國則要求本地冶煉，禁止原礦出口，以提升附加值。鄭宏軍分析認為，當前國際市場上的“銅爭奪戰”，反映了未來產業競爭將是一種圍繞關鍵資源、技術創新、產業鏈掌控和地緣政治展開的綜合競爭模式。他表示，未來產業競爭將高度依賴對關鍵資源的掌控。同時，這也是一種技術創新與資源需求相互驅動的競爭模式。此外，各國都將努力建構安全可靠的產業鏈供應鏈，減少對外部的依賴。最後，這將是一種地緣政治影響下的競爭模式，地緣政治因素在未來產業競爭中的作用將更加突出。鄭宏軍進一步分析認為，這種競爭將在短期引發國際銅價劇烈波動，長期推漲銅價。對日常含銅製品的價格也會產生影響，家電產品、電線電纜以及電動汽車的價格可能會出現上漲。 (環球時報)

中國國慶之後，國際金銀市場走出了史詩級行情。現貨黃金價格突破4000美元/盎司大關，年內漲幅超50%。白銀也不甘示弱，年內累計漲幅超過80%，雙雙創下歷史紀錄。貴金屬價格狂歡的背後，是全球去美元化趨勢、地緣政治風險與央行持續購金等因素共同作用的結果。就像一家公司要解散時，股東員工們總是會想先把最值錢的東西拿到自己手裡。那如果錯過了上車金銀的機會，還有什麼補救的機會嗎？正確答案或許是銅。銅期貨表現（自2024年7月至今）歷史上的規律是，在聯準會降息周期中，大宗商品通常會有一個漲價順序，即貴金屬率先啟動，有色金屬緊隨其後。行情資料似乎也在印證著這個規律。截至10月17日，銅概念類股年內漲幅已達67.2%，振幅高達91.26%，LME銅價已在10月初突破10700美元/噸，創下近一年新高。和金銀類似，銅的大周期也同樣剛剛開始。宏觀聯準會降息預期加強後，美股不漲反跌，成了近期頗讓人費解的一件事情。上個月聯準會剛進行了年內第一次降息（25bp），當時市場便預測今年可能還有兩次降息，畢竟鮑爾近日的講話也釋放了鴿派訊號，暗示不會過度降息，但會停止縮表。通常來說，降息、停止縮表會降低債券收益率，提高權益資產吸引力，從而利多股市。但在10月10日，美股遭遇了六個月以來最嚴重的拋售，納斯達克指數暴跌3.56%，標普500指數下挫2.72%，道瓊斯指數下跌1.90%。這種異常現象的核心在於，市場認為本輪降息預期並非源於健康的“預防式降息”，而是預示著經濟放緩的“被動式寬鬆”。鮑爾本人也承認，“不存在毫無風險的政策路徑”，表明聯準會在降通膨和保就業之間難以抉擇。當企業盈利預期走弱、政策不確定性加劇時，降息帶來的正面效應可能被部分甚至完全抵消。歷史規律證明，在低增長、高通膨的時期，股票和債券可能迎來雙殺，對利率敏感且具備實物價值的資產表現反而更佳。所以在美國10年期國債收益率跌破4.0%關口時，現貨黃金價格突破了4200美元/盎司的歷史新高。隨著金價節節攀升，做多黃金已經被相當一部分基金經理視作當前市場上“最擁擠的交易”，甚至超過了做多美股七巨頭。長期來看，支撐金價的邏輯相當牢固，但短期來看，金價快速上漲也確實積累了一些回呼風險。金價高漲之下，金銅比（1盎司黃金所能購買的銅的數量）同樣來到了極端狀態。2008年金融危機以來，金銅比長期均值維持在0.21，這一水平被視為市場的均衡狀態。但如今金銅比已經來到了0.39的高位，遠超歷史正常波動區間。如果金銅比要修復到正常區間，金價和銅價又要如何變化呢？由於本輪金銅比的極端化並非由次貸危機、新冠疫情之類的外部衝擊驅動，而是由黃金的走強主導的，這也意味著金銅比的修復可能更多需要依靠銅價的上漲來完成，而非金價的下跌。宏觀上來說，全球進入降息周期，流動性寬鬆的環境往往會利多以銅為代表的工業金屬，以需求增長來帶動銅價上漲。不過向需求傳遞的這個過程，目前尚在驗證之中。比起美國企業，我們可能更需要關注中國企業的投建投產情況。需求過去，雙寬鬆政策帶來了基礎設施建設和企業產能擴張，從而帶動了銅等工業金屬的需求增長。不過中國已經摒棄了依靠房地產、舊基建拉動經濟增長的模式，而是押注一個由電力驅動產業革新的未來。在房地產市場中，銅只是一種基礎性建築材料，主要用於電線、水管、供暖，用量與房地產開工面積穩定掛鉤。但是在電力市場，銅卻因其優越的導電性、延展性、耐久性和可回收性，成為了無可替代的關鍵載體，可以說是建構新型能源系統和數字基礎設施的戰略性資源。作為效率最高的導電材料，銅在電力傳輸、新能源發電、儲能、新能源汽車、AI資料中心等電力系統的重要環節，都有不可或缺的地位。清潔能源發電時，每兆瓦太陽能裝機需要4-5噸銅，陸上風電需要3-4噸銅，海上風電需要8-15噸銅。去年中國全年新增太陽能、陸上風電、海上風電裝機量分別為277000、75786、4038兆瓦，據此估算僅去年的用銅量就不少於110萬噸。電力傳輸時，銅被廣泛運用於特高壓電纜、變壓器繞組、配電網路中。2023年中國輸配電領域電力電纜用銅量為73萬噸，估算2024-2025年電力電纜用銅量約為78和86萬噸，這還不包括數量更多的配套的變壓器用銅。到了儲能環節，電網儲能裝置每兆瓦大約需要2.7-3.6噸銅，鋰電子電池更是用銅大戶。有機構測算，今年全球新能源車（含插混）銅需求量將達168萬噸，加上太陽能等新興領域，合計耗銅量將達到549萬噸，佔總需求的19.3%。在房地產疲軟的情況下，這些新能源行業已經成為了拉動銅消費的重要力量。AI資料中心則同時是用電大戶與用銅大戶。與傳統伺服器相比，AI伺服器功率更高，內部布線更複雜，以輝達GB200系列伺服器為例，單台用銅量據估計可達15-20公斤，是傳統伺服器的3倍。AI伺服器叢集內部互聯需要的短距離資料傳輸，也離不開銅纜，有機構測算，單座300兆瓦的智算中心，僅電纜用銅量就可能超過1500噸。AI資料中心完全可以成為威力不輸房地產的新基建項目。美國四家AI大廠“MAMG”財報顯示二季度其合計CAPEX規模已達到874億美元，今年全年資本支出預計達到3400億美元，佔美國名義GDP的1%。建設AI資料中心可以說是雙寬鬆政策下，美國企業最有可能大幅增加的基礎設施建設和產能擴張的領域了，甚至是唯一的資本大擴張領域。正因為相信科技公司終有一天會為AI資料中心所需要的能源買單，美股市場已經有一批無營收支撐、尚未建成能源設施的能源公司估值在飆漲，包括由OpenAI CEO支援的核能源初創公司Oklo等等。與這些還沒法產出能源的能源股相比，銅礦股的基本面顯然更有可信度。供應但在供給端，可能很多人不清楚銅其實正面臨著黑天鵝式的供需緊張局面。今年9月，全球第二大銅礦——印尼Grasberg銅礦因泥石流事故全面停產，公司預計該礦最早要到2027年才能恢復事故前分生產水平。Grasberg銅礦2026年的原定產量目標高達77萬噸，而此次事故可能導致2026年銅的折損產量達到約26萬噸，2025年的產量影響也可能在15萬噸左右。加上幾個月前，剛果（金）的Kamoa-Kakula銅礦因地震中斷作業，全球最大產銅國智利的El Teniente礦區也因地震暫停地下作業，接連發生的意外停產事故，已嚴重擾亂了全球銅供應鏈。這種供應短缺的根源，其實可以追溯到幾十年之前。有資料顯示，全球銅礦平均品位從2000年的0.81%系統性的下滑至2023年的0.45%，直接推高了開採成本。與此同時，新礦床發現速度急劇下降。1990-2023年間發現的239個銅礦床中，僅有14個是在過去十年間發現的，且多是規模較小的礦床。ICSG《2024年全球銅年鑑》中指出，受制於礦品位的持續下降，截至2028年，新增銅礦產能的規模預計將有所減小。銅精礦加工費（TC/RC）的持續下滑則是銅供應緊張的另一個明顯訊號。數月前，中國銅精礦加工費已跌至負40美元/噸左右的歷史低點，核心原因正是銅礦供應的增長嚴重滯後於冶煉產能的擴張，冶煉廠為了維持生產不得不“倒貼”錢購買原料。加工費跌入負值區間，往往意味著利潤在產業鏈內部重新分配，擁有自有礦山的公司會顯著受益，中游的冶煉廠則要承受業績壓力。擁有大量金礦、銅礦的紫金礦業，今年上半年實現了淨利潤232.9億元，同比增長54.41%；擁有TFM、KFM等頂級銅鈷礦的洛陽鉬業，今年上半年實現了淨利潤86.7億元，同比增長60.07%。業績增長之外，股價方面，洛陽鉬業今年以來上漲了133.32%，紫金礦業今年以來上漲了104.01%，均顯著跑贏市場。鵬欣資源、盛屯礦業等業務結構中銅資源佔比較高的公司，股價同樣有不錯的表現，分別上漲了168%和116%。加工企業的代表銅陵有色，今年上半年實現淨利潤14.4億元，同比下降34%。除了加工費走低的影響，這裡面也有因境外子公司分紅政策調整，一次性繳納所得稅費用13.6億元的影響。銅陵有色股價表現（自2024年至今）考慮到公司旗下的米拉多銅礦二期投產在即，銅精礦自給率提升，疊加陰極銅與黃金副產品價格走強，那麼銅陵有色全年的業績表現未嘗不會反轉。從股價來看，銅陵有色今年以來的漲幅超過66%，江西銅業今年以來的漲幅超過86%。說明資本市場很有可能是將這類銅加工企業視作擁有冶煉業務的資源股。中長期來看，銅資源儲備豐富、生產成本具有優勢的龍頭企業將獲利於銅價的上漲。這些企業不僅能夠直接受益於銅價上漲，還能在行業集中度提升的過程中擴大市場份額，完成業績與估值的雙重提升。 (巨潮WAVE)