本金有風險，投資可能上漲也可能下跌。本材料用於在美國、加拿大、拉丁美洲、部分歐洲國家（詳見完整免責聲明）、以色列、南非、中國香港、新加坡和澳大利亞公開發佈。在其他允許地區，僅供機構、專業及合格投資者使用。目錄• 在快速變化的AI格局中投資• 一個更“全面”的美國股市正在形成• 全球股票市場估值巡禮• 日本股市：選舉帶來的新機會如果說2025年是“大盤股+趨勢交易”的一年，那2026年一開年，市場就開始反覆出現三個關鍵詞：反轉、輪動、再校準。其中一個明顯的“反轉”，是美國股市的領導權開始變化：過去三年因為AI建設而大漲的那些超級大盤股，現在開始慢慢“鬆手”了。最近市場對AI衝擊的擔憂，已經拖累了整個科技類股，尤其是軟體股跌得最狠。那麼，普通投資者到底該怎麼用一、先講結論（最重要）。這份報告的核心不是“看多那裡”，而是一個更深的變化：市場從“躺贏時代” → “要選股的時代”，過去幾年買AI、買美股大盤買龍頭基本都能賺錢，但現在變成：“買對才賺錢，買錯會很慘”；二、最關鍵的結構變化（你必須知道）1️⃣AI行情“變味了”，以前： AI = 全科技股一起漲，現在： AI = 開始分層。可以理解成三層：第一層（已經漲完一大波），晶片、算力 = “賣鏟子的”第二層（正在輪動），電力、資料中心、基建，AI變成“重資產行業”第三層（未來機會），醫療、金融、製造業， AI開始“真正賺錢”所以， 不要再只盯科技股了，要找“AI應用賺錢”的行業。2️⃣美股不再只靠7巨頭，過去：S&P 500= 本質是7家公司，現在開始變成： 493家公司也開始賺錢 含義很大： 指數 ≠ 安全， 選股開始比“買指數”更重要；3️⃣一個反直覺但很重要的結論：當增長很多時，價值股反而更容易漲，為什麼，以前：增長稀缺 → 市場願意高價買成長，現在：增長到處都是 → 不用溢價買， 錢會流向“便宜的資產”•貴的（科技）→ 不一定繼續漲•便宜的（價值）→ 有補漲機會三、真正的投資機會在那裡（按優先順序）第一梯隊：被低估的價值資產， 重點區域•歐洲（軍工、銀行）•英國（銀行、礦業）•巴西（金融、消費）為什麼：便宜 + 有增長 + 被忽視。 策略： 不是all in，而是：作為“避險美股”的配置。第二梯隊：高股息資產。比如：•能源•公用事業•原材料邏輯：如果未來降息→ 分紅變得更香，過去沒人要的“老資產”， 現在開始翻身。第三梯隊：AI應用層。不是：❌ 晶片❌ 巨頭而是： “用AI賺錢的行業”。重點看：醫療（最明確），製造業、保險，企業服務。核心判斷標準： 有沒有真實收入提升第四梯隊：日本。這是這份報告裡“最確定性”的機會，特點：不靠AI，更均衡， 更穩定，中長期配置資產。四、風險（很多人會忽略）報告其實反覆在提醒三件事：1️⃣AI太擁擠， 錢都擠在少數股票， 一旦殺估值 → 跌很快；2️⃣地緣關係；會導致：突然暴跌，類股輪動；3️⃣估值整體偏高不是熊市但 很容易震盪。如果把這份報告變成一個簡單策略，可以理解為“四塊拼圖”：1，核心（40%）， 美股，但不要只買巨頭；2，價值避險（20–30%），歐洲 / 英國 巴西；3，穩定現金流（20%），高股息（能源、公用事業）4，結構機會（10–20%） (發比利斯)

一、危機現狀：巨頭接連"爆雷"近期美國私募信貸市場出現連鎖反應：全球最大資管公司貝萊德宣佈限制旗下260億美元基金贖回，黑石集團旗下基金遭遇創紀錄的7.9%贖回申請，Blue Owl資本股價更跌破SPAC發行價。這些訊號揭示著私募信貸市場正經歷流動性危機，與2008年次貸危機初期特徵高度相似。二、運作機制：藏在"高收益"背後的風險私募信貸市場通過特殊目的實體(SPE)層層巢狀，將高風險貸款包裝成"高收益、低波動"產品。例如：多層結構：資金從養老基金→私募基金→SPV→企業貸款，風險傳導鏈條長達4-5層槓桿運作：部分基金槓桿率達4.9倍，利息保障倍數僅2.3倍估值黑箱：80%資產採用內部模型定價，存在虛高嫌疑三、與次貸危機的三大相似性風險錯配將長期非流動性貸款包裝成可隨時贖回產品，製造"流動性幻覺"。2008年次貸將30年期房貸包裝成短期理財，當前私募信貸將5-7年期企業貸款包裝成季度贖回產品。評級失靈小型評級機構Egan-Jones年審3000筆信貸，系統性虛高3個等級，類似次貸危機前穆迪標普的評級泡沫。擠兌螺旋貝萊德限制贖回後，市場恐慌引發資產拋售→淨值下跌→更多贖回的惡性循環，與次貸危機中雷曼破產後引發的連鎖反應如出一轍。四、危機傳導路徑第一階段：軟體行業承壓AI技術衝擊導致軟體企業現金流惡化，私募信貸違約率升至5.8%，貝萊德旗下基金三個月內將2500萬美元貸款估值從100%歸零。第二階段：金融機構連鎖反應貝萊德股價單日跌8.3%黑石自掏1.5億美元應對贖回商業發展公司(BDC)市值縮水至淨值的73%第三階段：系統性風險隱現若違約率突破10%，可能引發1.8兆美元市場崩盤，通過CLO債券、銀行循環貸款等管道傳導至實體經濟。五、未來展望：三種可能情景情景類型機率特徵基準情景70%局部出清，頭部機構抗壓，違約率4%-6%壓力情景20%中型基金清盤，信用利差擴大，AI泡沫破裂極端情景<10%系統性崩潰，違約率13%-15%，引發全球金融危機六、投資者應對策略規避高風險領域：軟體/AI相關貸款佔比超20%的基金關注流動性指標：BDC折價率、贖回申請佔比、抵押品質量分散投資：選擇不同成立年份、交易類型的基金組合當前危機揭示了私募信貸市場"高收益-高風險"的本質，雖然不至於重演2008年全面危機，但投資者需警惕流動性枯竭引發的局部風暴。正如太平洋投資管理公司警告：這場危機不是"煤礦裡的金絲雀"，而是"系統性風險的前哨"。 (比特財商)

周一，人工智慧“狼來了”的鬼故事繼續在美股蔓延，就連看上去彼此毫不相關的IBM、黑石集團、DoorDash也未能逃掉。原因與兩篇看空文章有關。當天，國際商業機器公司 (IBM) 的股價暴跌13.15%，創下自2020年3月以來的最大單日跌幅。資料顯示，IBM在2月份累計下跌26%，有望創下至少自1968年以來最大的單月跌幅。IBM的暴跌與人工智慧初創公司Anthropic有關。Anthropic在一篇部落格文章中表示，Claude Code工具可以幫助COBOL實現現代化。“過去，COBOL系統現代化需要大量顧問花費數年時間繪製工作流程圖”，但“像Claude Code這樣的工具可以自動執行COBOL現代化過程中耗費大部分精力的探索和分析階段”，Anthropic寫道。運行COBOL的大多數大型電腦都是IBM製造的，IBM的大部分業務仍然與其大型機業務息息相關。這些客戶擁有的龐大伺服器運行著基於COBOL語言的應用程式，COBOL是一種比科技行業其他領域常用的程式語言更為古老的程式語言。大型機在對可靠性要求較高的客戶群體中很常見，例如金融或政府機構。上周五，Anthropic在其Claude人工智慧模型中引入了一項新的安全功能，引發了網路安全股票的普遍拋售。由於擔心人工智慧帶來的顛覆性影響，軟體股今年以來普遍走弱；一隻主要的軟體ETF今年已下跌27%，有望創下自2008年金融危機以來最大的單季度跌幅。投資者擔心“vibe code”（使用AI編寫軟體程式碼）的能力將使使用者能夠建立自己的應用程式，從而減少對傳統產品的需求，並對公司的增長、利潤率和定價能力造成壓力。出於類似的原因，美股快遞、支付和軟體公司的股價也紛紛下跌，DoorDash 、美國運通、KKR和黑石集團的股價均下跌至少6%。包括Uber、萬事達、Visa、Capital One和阿波羅全球管理公司，股價跌幅均達到或超過4%。上周日，一家名為Citrini Research的鮮為人知的公司發佈了一份看跌報告。該報告在X上發佈，通過對未來情景的假設，概述了全球經濟各個領域可能面臨的風險，並特別指出食品配送服務和信用卡公司正面臨困境。這篇文章的前言寫道：“本文的唯一目的是模擬一個相對未被充分研究的情景。希望閱讀本文後，您能更好地應對人工智慧使經濟日益怪異化所帶來的潛在風險。”Citrini Research由詹姆斯·范·吉倫創立，該文提出了一個設想，到2028年6月，人工智慧的顛覆性影響將導致白領大規模失業、消費支出下降、軟體抵押貸款違約以及經濟萎縮。不過，該報告明確指出——“以下內容僅為設想，而非預測。”Citrini Research指出：像DoorDash和Uber Eats這樣的外賣應用程式的主導地位被“AI編碼”的替代方案所取代。該報告描述了一種潛在的場景，即人工智慧代理通過消除萬事達卡（Mastercard）和Visa卡等支付處理公司收取的交易費來為使用者省錢。對於這篇看空文章，33歲的DoorDash華裔聯合創始人Andy Fang在X上回應稱：“我們堅信智能商務將徹底改變整個行業。行業格局正在發生變化，我們需要適應這種變化。”Andy Fang在史丹佛大學學習期間，與另兩位華人於2013年共同創立了線上訂餐和送餐平台DoorDash。截至2025年12月，《福布斯》澳大利亞版估計Andy Fang的淨資產為18億美元。Grizzle Investment Management的投資組合經理托馬斯·喬治表示：“這份報告確實引發了人們對市場動盪的擔憂，即便最終情況不會像最壞的情況那樣糟糕。讀完這份報告後，你肯定會感到不安，我相信持有這些股票的人也會因此而信心不足。”該文加劇了股市的焦慮情緒。近幾周來，由於擔心人工智慧帶來的顛覆性影響和地緣政治動盪，股市已經反覆受到衝擊。從軟體到財富管理再到物流等各個行業，近幾周來都受到了無差別拋售的影響，因為投資者對人工智慧新工具可能帶來的顛覆性影響感到擔憂，並陷入了“先買賣，再問問題”的模式。雖然軟體公司受到的衝擊最大，但保險經紀人、私人信貸公司、網路安全公司甚至房地產服務公司的股票也都捲入了所謂的“人工智慧恐慌交易”。然而，分析師、策略師和投資者也警告說，這些反應大多被誇大了，而且很可能高估了目前人工智慧相關的任何風險。Jonestrading首席市場策略師邁克爾·奧羅克表示：“這是一種非同尋常的反應。我曾親眼目睹這個市場在面對真正的負面消息時展現出驚人的韌性。而現在，一部虛構作品卻讓它陷入了暴跌。” (美股財經社)

小米相機你受得了嗎相機界的「勞力士」，又一次擺上了貨架。這周，影像圈最大的新聞莫過於此：徠卡又要賣了。彭博社傳來消息，徠卡控股方正考慮出售股權，估值約 10 億歐元。消息一出，圈內錯愕：M 系列一機難求，手機聯名風生水起，怎麼偏在「巔峰期」賣身？更有意思的是國內的呼聲：「雷總，別猶豫，買下它！」這種情緒不難理解——畢竟這兩年小米和徠卡的聯名搞得風生水起，既然關係這麼好，乾脆領證結婚豈不美哉？且慢，這筆帳，恐怕不能這麼算。豪門裡的生意經目前的徠卡，股權結構其實挺簡單：奧地利的考夫曼家族（ACM 項目開發公司）持有 55% 的股份，是話事人；美國的私募巨頭黑石集團持有 45% 的股份。這次傳出要賣的，就主要是後者手裡的那 45%。為什麼要賣？是徠卡不行了嗎？恰恰相反，是因為徠卡現在「太行了」。在奢侈品和投資圈，有個不成文的規矩：最好的套現時機，不在低谷，而在巔峰。在這個世界上，私募基金（PE）的邏輯從來都不是做慈善，或者是守護什麼人類光學遺產，他們的邏輯簡單粗暴：低買，高賣。通常 PE 的投資周期是 5 到 7 年，但 2011 年，黑石以 1.3 億歐元拿下徠卡 45% 的股份，一拿就是 13 年，已經遠遠超出了常規範疇，直到最近，徠卡剛交出了一份史上最漂亮的財報——去年營收接近 6 億歐元。黑石認為，完美的下車時機來了。手裡的一支股票，拿了十幾年，翻了好幾倍，現在正好漲到歷史最高點，是繼續拿著情懷，還是落袋為安？顯然，黑石選擇了後者。消息中還提到，除了黑石集團，作為大股東的考夫曼家族也可能順勢調整手中的籌碼——這是現代徠卡的靈魂角色。要讀懂今天的徠卡，繞不開安德烈亞斯·考夫曼，沒有他，徠卡的故事在二十年前恐怕就劇終了。安德烈亞斯·考夫曼2004 年前後，數位浪潮席捲全球。當佳能和尼康拿著數位單反大殺四方時，徠卡守著膠片時代的餘暉。銀行斷貸、高管換血、抵押工廠，這位德國光學巨人步履蹣跚，一隻腳已經踏進了墳墓，不得已，推出了大量價格相對低廉、由日企代工的膠片傻瓜機，這些產品雖然走量，但嚴重稀釋了徠卡的品牌格調，讓使用者覺得花錢買了個標。就在這生死關頭，考夫曼——這位左派教師出身的「富二代」，帶著家族資金入場，並做了一個當時被華爾街視為「瘋了」的決定：All in 徠卡，而且要徹底數位化。倖存的和松下合作的 D-Lux 也被定義為高端便攜機考夫曼最毒辣的眼光，在於他為徠卡重新確立了坐標：與其做大眾的相機，不如做奢侈品。他砍掉討好市場的廉價線，專注於 M 系列的數位化，並在此基礎上，重塑認知——買徠卡不再僅僅為了拍照，而是為了展示「我有品位」。Leica 的數位 M 系列開端 M8在這場長達 20 年的品牌重塑中，考夫曼步步為營，先在 2011 年引入黑石集團，獲得華爾街資本的背書，又在次年推出只能拍攝黑白照片的 M Monochrome，鞏固了其對攝影文化的解釋權，僅僅兩年後，又將公司遷回徠卡的誕生地，打造 Leitz Park，建立起信徒的朝聖總部。引援、立威、築廟，一套精神圖騰的必要元素都備齊了，徠卡正式起飛。市場證明了考夫曼的戰略眼光，由賣產品的思路轉為賣品牌後，如今的徠卡，活成了相機界的勞力士。眼下，黑石準備拋售 45% 的股份，若考夫曼家族也順勢調整，那麼這筆交易極可能產生過半的股權變動——對於一家未上市的私企而言，過半的股份變動涉及絕對控股權的易主，重要性不言而喻。但正是這種「奢侈品化」的成功，也隱隱註定了它的下一任主人，絕不能是那些急於求成的科技新貴。百年紅點，花落誰家？黑石退場，誰來接手？彭博社提到了幾個名字，包括之前的紅杉中國（現 HSG），還有瑞典的私募股權公司 Altor Equity Partners，後者是 Marshall Group 的第二大股東，很擅長經典老牌現代商業化的複雜轉型。沒錯，就是這個音響但在中國網際網路上，被提及最多的卻是另一個名字：小米。「雷總，這不得沖一波？」 「買下來後，小米就是徠卡正統了」大家有這種想法很正常，小米 12S Ultra 之後的幾代產品，因為徠卡的加持，影像實力突飛猛進，高端路走得越來越穩，最新的小米 17 Ultra 徠卡版，也將兩者的合作提升到了新高度。手裡握著千億現金儲備的小米，買下 10 億歐元的徠卡，從錢的角度看，也確實是「灑灑水」。但是，我得潑一盆冷水：收購徠卡，對小米來說，可能是一筆雙輸的買賣。其中的邏輯關鍵，在於品牌勢能——小米與徠卡的聯姻之所以成功，核心在於「借勢」。這條鑽研品牌的路，始於華為與徠卡的合作，P9 一出世 ，德味天下知。而作為科技新貴，小米擁有極高的效率和技術積累，但在影像審美和品牌厚度上，難免顯得「年輕」。而徠卡作為百年貴族，手裡握著的是關於「攝影文化」的解釋權和話語權。小米給徠卡交昂貴的「學費」，換取的是徠卡對影像系統的調教，以及紅色 Logo 帶來的高端認證。這是一種平等的、甚至略帶仰視的合作，也就是在前不久，品牌上的合作又來到新的高度，徠卡高度介入小米 17 Ultra By Leica 版本的打造中，全力主導了機身設計、徠卡一瞬的開發工作。可以說，這是雙方合作以來，徠卡「含金量」最高、靈魂滲透最深的一次。由小米 17 Ultra by Leica 的徠卡一瞬拍攝可以想像，一旦收購，這種張力就會崩塌。如果勞力士變成蘋果的手錶部門，還能維持溢價嗎？網際網路公司信奉的是「快」，是敏捷迭代、極速試錯；而徠卡賴以生存的根基是「慢」，是近乎偏執的傳承，兩種價值觀相去甚遠，甚至背道而馳。當神變成了員工，神格破碎，徠卡的品牌說服力直線下降，小米也隨之失去一個可靠品牌的背書。況且，徠卡目前的商業模式非常靈活，它既教小米和影石做影像，也和松下搞 L 卡口聯盟，還為 iPhone 設計了一個套徠卡濾鏡的 Leica Lux，單一年的訂閱費用，都需要 500 元。若是直接歸屬某一家手機廠商，這種開放性勢必會被排他性取代，路反而越走越窄。也許有人會搬出「大疆收購哈蘇」的成功案例來反駁。確實，大疆收購了哈蘇的大部分股權。但這有個前提：當時的哈蘇是真的快不行了，而且大疆急需哈蘇來提升無人機的品牌壁壘，可以說是珠聯璧合，而且，大疆在收購後非常克制，小心翼翼地維護著哈蘇的高端形象，只在御 Mavic 旗艦型號上打上 Hasselblad 的標。即便如此，你也必須承認，現在提到哈蘇，大家的第一反應已經不完全是當年那個登月的傳奇，而是大疆相機。大疆 Mavic 4 Pro 上的哈蘇 logo對於徠卡這種靠「腔調」和「文化」溢價生存的品牌，任何帶有強工業屬性、強消費電子屬性的母公司，不僅無法通過收購獲得品牌溢價，反而可能稀釋掉它最珍貴的那部分資產。所以，徠卡最好的歸宿在那裡？大機率，還是像 Altor 這樣的私募股權基金，或者是某個像考夫曼一樣，既有錢又有閒，還對攝影有某種執念的家族基金。他們是沉默的贊助人，提供資金、要求回報，但不干涉你在這個鏡頭裡是用螢石還是玻璃，不強迫你在機身上印上「Powered by...」。它應該屬於資本，因為它需要錢來生存；但它不該完全屬於某一家科技巨頭，因為它需要保持距離，才能維持神話。至於那個「小米收購徠卡」的願望，就讓它留在網際網路的段子裡吧，有些神壇上的東西，還是讓它留在神壇上比較好。 (愛范兒)

川普正瞄準美國住房市場：川普總統剛剛宣佈，他將禁止機構投資者購買獨棟住宅。短短幾分鐘內，黑石集團的股價今日蒸發了高達 170 億美元。接下來會發生什麼？讓我們來解釋一下。圖1 政策突襲引發市場恐慌如圖所示：川普宣佈禁止機構購房的消息一出，黑石集團（Blackstone）的股價在幾分鐘內直線下跌，單日市值蒸發約180億美元，反映了資本市場對該政策的劇烈反應。多年來，投資者一直在增加在美國購買獨棟住宅的數量。2020 年疫情初期，投資者發現購房交易約佔總交易量的 14%。如今，隨著市場對購房者而言越來越難以負擔，該比例已升至約 27%。圖2 投資者購房比例激增如圖所示：儘管大型機構佔比不高，但所有類型的投資者加在一起，在2025年佔據了全美房屋銷售量的約27%（紅線趨勢），這意味著近三成的房屋並未流向自住買家。因此，美國首次購房者的中位年齡已飆升至創紀錄的 40 歲。這一數字高於 2021 年的中位年齡 33 歲和 1981 年的 29 歲。但現在的問題變成了：這是大型機構資金買房的結果嗎？圖3 首次購房者老齡化如圖所示，由於高房價和高利率，美國首次購房者的中位年齡已飆升至創紀錄的近40歲（紅框所示），而在1981年這一數字僅為29歲，顯示了年輕一代購房夢的艱難。按投資者規模劃分的投資者購房情況：大型和巨額投資者目前約佔投資者購房總量的 20%。這意味著這些大型基金僅佔美國整體購房交易量的約 3%。儘管如此，這仍是一個相當可觀的數字。圖4 誰才是真正的“買房大戶”？如圖所示，資料顯示（紅框部分），大型機構投資者（Large investor）在購房市場中的佔比其實在下降，且絕對比例並不高。反而是小型投資者（Small investor，深綠色線）佔據了投資者購房的主導地位。下表彙總了這些資料。大型機構投資者目前佔獨棟住宅購買量的 2-3%，疫情期間，隨著利率下降，該比例曾高達 4.8%。但這些購買已完成，無法“撤銷”。圖5 機構購房熱潮其實早已退去如圖所示，柱狀圖顯示，持有1000套以上房產的大型機構（深藍色柱）在2021-2022年非常活躍，但在2023-2024年（紅框處），其市場份額已經大幅縮水至極低水平。我們認為，這將對房價產生的影響小於多數人的預期。若削減約 3%的需求，影響微乎其微，因為需求本身並非癥結所在。事實上，根據 Reventure 的資料，銷售需求已降至 40 年來的最低點，僅佔已入住房屋的 4.7%。需求下降 3%不會產生太大影響。圖6 購房需求跌至冰點如圖所示，抵押貸款購買申請指數（Purchase Mortgage Applications Index）暴跌至2024-2025年的低位，這證明在高利率環境下，市場的實際購房需求（Demand）其實非常疲軟。即使剔除所有投資者購買，個人投資者仍佔當前需求的 70%以上。我們目前正面臨著歷史上最低水平的需求。問題何在？供應量急劇下降，部分原因在於現有投資者的持股比例。這是利率的產物。圖7 現房庫存陷入歷史性枯竭。如圖所示，新房（深藍線）與現房（淺藍線）的庫存水平對比。紅框區域清晰顯示，美國現房待售庫存量處於歷史極低水位，正如圖中註釋“現房供應依然受限（Existing Home Supply Remains Constrained）”所示。這有力地證明了，導致房價居高不下的核心癥結在於二手房源的極度匱乏，而非單純的需求過熱。目前，現有房主的平均抵押貸款利率約為 4.2%，這比當前 30 年期固定抵押貸款利率（約 6.2%）低 200 個基點。差距從未如此之大，這使得出售房屋在經濟上變得毫無吸引力。既然要損失 3%的按揭貸款，何必賣掉房子？圖8 巨大的利率鴻溝阻礙供應如圖所示，該圖再次強調了當前30年期固定抵押貸款利率（淺藍線）與未償還抵押貸款有效利率（深藍線）之間的巨大差距（紅框所示），這是造成房源供應短缺的核心財務障礙。以下是更多證明供應是問題的證據：自 2005 年以來首次出現，現房售價已超過新房。也就是說：舊的比新的貴，因為沒人願意賣。許多美國家庭的真正資產已成為疫情時期 2.5%的抵押貸款利率。圖9 罕見的價格倒掛——舊房比新房貴如圖所示，現房價格與新房價格的比率出現異常，現房價格竟然超過了新房。這是自2005年以來的首次，反映了二手房市場極度缺乏供應，導致價格被非理性推高。目前，約 80%的借款人支付的利率低於 6%，約 73%的借款人利率低於 5%。這形成了出售的"財務阻礙"，必須消除該阻礙才能刺激更多供應。消除這種阻礙因素的解決方案？降低利率並增加供應量。圖10 利率“鎖定效應”的直觀展示如圖所示，紅線代表當前市場上的30年期房貸利率（約7.43%），而藍線代表美國現存房貸的有效利率（僅約3.8%）。兩者之間巨大的差距導致現有房主不願賣房，因為他們不願放棄手中的低利率貸款。展望未來，我們認為推動房價上漲的因素將引發宏觀經濟格局的重大轉變。這正在重新定義市場運作的方式。現實情況是，美國正面臨住房負擔能力危機。房價收入比近期突破 4.5 倍，創下自 1950 年代以來的最高水平。在美國，擁有住房已成為一種奢侈。圖11 住房負擔能力處於歷史最差水平如圖所示，美國的房價收入比（Home Value to Income Ratio）已經突破4.6倍，遠超歷史中位數（虛黃線）。這表明相對於收入而言，現在的房價是自1955年以來最昂貴的。最後，講講今天股票中反常的事：美國東部時間今日上午 9:30，當美國市場開盤時，黑石集團股票$BX 開始走低。就在標普 500 指數開盤創下歷史新高之際，這一情況出現了。截至美國東部時間上午 10:35，黑石集團股價下跌 4%，期間未出現重大消息。美國東部時間下午 12 點 45 分，川普總統宣佈禁止機構購買獨棟住宅。5 分鐘後，黑石集團股價下跌 9%，當日市值蒸發 170 億美元。截至美東時間下午 2:30，該股已從低點反彈 5%，因逢低買盤湧入。有人知道這事要發生嗎？圖12 黑石股價的“驚魂時刻”與V型反轉如圖所示：這張分鐘級走勢圖精準捕捉了資本市場對突發消息的消化過程：在川普宣佈禁令的瞬間（12:45 PM），黑石股價出現恐慌性拋售，一度暴跌9%。然而，市場隨後的反應耐人尋味——股價在下午2:30出現了5%的強勁反彈（Rebound）。這暗示市場在經歷了膝跳式的恐慌後，資金開始迅速重新評估政策的實際落地可能性與具體影響，情緒由恐慌轉為博弈。 (capitalwatch)

近日，黑石集團管理的房地產基金與新加坡城市發展集團（CDL）簽署協議，以140 億日元（約8,930 萬美元，6.36億人民幣）收購位於大阪心齋橋商業區的Bespoke Hotel Osaka Shinsaibashi酒店資產。據悉，本次交易預計12 月完成，交易資本化率約4.1%，在黑石日本飯店組合中屬於穩健型現金流資產。該飯店為永久產權物業， 2019 年開業，總建築面積5585 平方米，配備256 間客房，地理位置位於大阪核心零售與旅遊商圈。 2025 年大阪關西世博會帶動下，飯店所在區域入住率持續穩定在80% 以上，每間可售房收入實現雙位數增長，閉幕周同比近乎翻倍。從資產質感來看，此交易折合每間客房約5,470 萬日元（約35 萬美元），此價格已觸及同品類資產的價格天花板。黑石日本房地產負責人Daisuke Kitta 明確表示，交易契合集團「飯店與休閒」及「日本市場」兩大核心投資主題，將進一步擴大在日飯店版圖。收購完成後，黑石在日本營運的飯店客房數已升至約7,100 間，飯店資產規模達13 億美元。而對出售方CDL 而言，此交易是其資本循環策略的關鍵一步：CDL 於2023 年8 月以85 億日元購入該飯店，兩年間淨賺65 億日元。值得注意的是，2025 年黑石已在日本收購多個專案。截至11 月，2025年黑石已落地9 筆投資，累計承諾金額逾1.1 兆日元（約73 億美元）投資觸角全面覆蓋飯店、辦公室、物流倉儲、資料中心等核心賽道。1月，黑石以4000 億日元（約26 億美元）收購“東京花園露台紀尾井町”，該建築為原赤阪王子酒店舊址，建築面積達24.6 萬㎡，創下2025 年一季度全球單筆金額最大的城市更新交易紀錄。3 月，黑石聯合韓國樂天資產營運平台，以1,100 億日元收購東京上野的飯店與零售綜合體，合計922 間客房與1.2 萬㎡零售面積，黑石佔股80%，進一步鞏固東京核心區佈局。6 月，黑石以750 億日元收購三井不動產持有的「新宿三井大廈」 南棟70% 權益，計畫2026-2028 年分階段升級外立面與機電系統，目標將租金提升18%，挖掘核心商圈辦公大樓的增值潛力。此外，黑石在2025年，也持續對現有專案追加投資了CapEx支出1,200億日元，預計2027年投入營運。從市場紅利來看，日本成為全球資本「避風港」 的特質愈發凸顯：日元匯率低位運行大幅降低外資收購成本，永久產權制度與健全的法律體系保障了投資安全性；大阪關西世博會帶動了旅遊復甦，刺激核心區域酒店、寫字樓的需求；老齡化社會社會相關領域的不動產需求催生了關聯。資料顯示，2025 年上半年海外資本在日房產投資額達1.14 兆日元，較去年同期翻倍，佔同期商業地產成交額的60%。 （地產資管說）

黑石集團已為一組橫跨美國七個州、共94處的工業資產組合進行再融資，獲得一筆高達16億美元的貸款。據評級機構KBRA和惠譽（Fitch）披露，該資產包內物業的總面積達1,470萬平方英呎，估值接近25億美元。預計該筆交易將於本月底前完成。圖片來源：agora本次貸款由黑石集團旗下基金Blackstone Real Estate Partners VIII發起。此次融資結構中包括一筆14億美元的商業抵押貸款支援證券（CMBS）貸款，由美國銀行、高盛、摩根大通、摩根士丹利、法國外貿銀行和富國銀行共同發起；另有一筆1.75億美元的夾層貸款。這筆CMBS貸款為兩年期、僅付息、浮動利率貸款，可期展三次，每次一年，利率基於SOFR加1.95%的利差，預計執行利率約為4.74%。這筆新貸款將用於為15.1億美元的現有債務進行再融資，為2,100萬美元的未抵押資產進行資本重組，支付貸款成本，並保留約4,600萬美元現金。值得注意的是，這批資產中有84處曾是另一筆在2022年的18億美元貸款組合的一部分。整個投資組合的平均樓齡約36年，租戶超過275家，其中72%的物業租賃給製造業、進出口業和批發業公司，另有14%可用作物流配送中心。截至今年10月，整體出租率達90.3%，最大租戶是美國知名酒類集團Constellation Brands的子公司，佔總面積的9.4%，貢獻了19.2%的年租金收入。從地理分佈看，物業集中度最高的三個州分別是加州（880萬平方英呎；53處物業）、內華達州（178萬平方英呎；13處物業）和佛羅里達州（143萬平方英呎；7處物業）。3413 Manitou Court in Jurupa Valley, California 圖片來源：LoopNet在具體項目層面，黑石將分配3.67億美元給位於加州Jurupa Valley的Palmer’s Oak物流中心，該項目於去年落成，總面積200萬平方英呎，兩棟建築已全部出租。位於佛羅里達的Tampa配送中心也將分配到約1.01億美元的貸款，該項目總面積約95.5萬平方英呎，共六棟建築。 (全球地產投資筆記)

2025年10月16日，中共中央政治局委員、中央外辦主任王毅在北京會見黑石集團董事長兼首席執行官蘇世民。王毅讚賞蘇世民長期奔走於中美之間，為促進中美人文交流和兩國關係發展作出有益貢獻。王毅表示，中美關係是當今世界最重要的雙邊關係。對中美兩個大國，和平共處是必須守住的基本底線，平等、尊重、互惠是打交道的正確方式，“脫鉤斷鏈”不是現實理性選擇，對立對抗只會兩敗俱傷。雙方應開展有效溝通，妥善解決分歧，推動中美關係實現穩定、健康、可持續發展。蘇世民說，美中關係攸關世界。希望雙方加強溝通、消除誤解，推動各自發展繁榮。我願繼續為此作出積極努力。 (直新聞)