在全球各國瘋狂購金的大牛市中，突然出現了一件極其反常的事。11月20日，俄羅斯中央銀行向俄羅斯國際文傳電訊社確認，該行已開始出售儲備的實物黃金，以彌補國家預算所需資金。這是俄羅斯歷史上首次公開將黃金儲備用於財政支出。賣了多少？據俄羅斯財政部的資料：從2022年俄烏衝突前~2025年11月1日，國家財富基金的黃金儲備從405.7噸驟減至173.1噸，累計拋售232.6噸，拋售比例高達57%。這與俄羅斯過去的黃金操作有本質區別：以前主要是政府與央行之間的帳面調整，黃金仍留在國家金庫，屬於是“帳面調整”；而這次是實物交易，是“實質性減持”。這是貨真價實的“搬金條出庫”，標誌著俄羅斯財政政策的重大轉向。至於原因，顯而易見：補貼俄烏衝突支出。但這必然不是全部。一、百萬之師，日費浩繁從資料上看，俄羅斯的財政壓力已經爆表：2025年上半年財政赤字高達3.69兆盧布，是2024年同期的5倍以上。最大負擔是軍費。2025年俄羅斯聯邦政府的財政支出規劃為41.469兆盧布，其中13.5兆盧布為國防開支預算，佔比高達32.55%，比2024年還要增長25%。而這還不是全部。2024年，4.1兆盧布的經濟部門支出中，還有3.05兆被列為軍事工業補貼支出。2025年，若經濟部門的補貼不變，仍為3.05兆（大機率不止）。那麼整個2025年，俄羅斯的戰爭投入資金，至少也是16.55兆盧布，平均每天超過453億盧布。為什麼會這麼多？而且是越來越多？我們之前算過幾筆帳。第一，軍餉。2025年，俄羅斯軍隊總規模擴大至239萬人。其中，合同兵98萬，軍官23萬。2024年，前線軍官的月薪為22萬盧布/月，前線合同兵的月薪為26萬盧布/月；後方人員收入較低，分別按12萬盧布/月、10萬盧布/月計算。假設有4萬軍官和30萬合同兵上前線（實際上應該不止），以10%的平均通膨率粗略計算：合同兵2025年的總薪資（300000×260000+680000×100000）×1.1×12=19272億盧布。軍官2025年的總薪資（40000×220000+190000×120000）×1.1×12=4171.2億盧布。剩餘118萬義務兵和文職人員，即便按照最低標準10萬盧布/月，總薪資也高達1180000×100000×1.1×12=15576億盧布。……加起來是39019億盧布，近4兆。這還沒算數以萬計的外國僱傭兵支出；以及當局為了穩住士氣，很有可能給士兵加薪。第二，軍火。從2023年開始，俄羅斯的武器出口總額，就從過去多年140億~150億美元的穩定水平，驟然下降至10億美元以下，幾乎等於沒有。與此同時，進口額則在不斷上升。2021~2025年，俄羅斯對外採購軍事裝備數額，從1800億盧布飆升至4400億盧布，預計漲幅超過140%。以俄羅斯的軍工業能力，如果可以，一定是選擇自己生產。但現在這種情況，只能說明其國內的軍工業即便超負荷運轉，也無法承擔戰爭的消耗。第三，撫卹金。據俄羅斯國內的獨立媒體“Mediazona”聯合BBC俄語頻道，對士兵的遺囑認證處、以及對士兵家屬的追蹤調查：2024年11月7日，確定的訃告數量為77143；到2025年8月初，達到121507份。士兵從戰死到家屬發出訃告，往往需要很長一段時間，訃告數並不能完全反映陣亡數。以20%的延遲率算，兩組資料的真實陣亡人數可能分別為9萬人和15萬人以上。也就是說，10個月內增加了6萬人。按照平均值算，2025年全年的陣亡數，至少是0.6萬×12=7.2萬人。陣亡者的家人，將獲得總統一次性賠償金（500萬盧布）、國家保險金死亡賠償金額（344萬盧布）、國家一次性補償金（516萬盧布）和地方補償金（100萬~300萬盧布）。平均下來約1450萬盧布。不算其他獎金和保險支出，2025年的撫卹金至少為1450萬×7.2萬=10440億盧布。只看以上三筆帳，2025年的支出就將近5.5兆盧布。再加上陣地的修繕、物資運輸……等等，全都是天文數字。更關鍵的是，在支出大幅增加的同時，收入卻銳減。二、捉襟見肘戰爭最初一段時間，得益於全球能源暴漲，俄羅斯確實是“越制裁越有錢”。但這種好日子並沒有持續多久。最關鍵的，是財政支柱——能源收入銳減。從2022年6月開始，石油價格便一路下跌至今。加上歐盟第18輪制裁方案的影響，導致俄油價格跌得更慘。2025年5月，烏拉爾原油均價跌至每桶53美元，遠低於財政平衡所需的每桶75美元。為此，俄羅斯財政部在5月份被迫將2025年平均出口油價預期從69.7美元下調至56美元，收入預期減少24%。現實甚至比預期更差。根據俄羅斯財政部的資料，2025年1~10月油氣稅收收入累計僅7.5兆盧布，同比減少超過2兆盧布，降幅超過21%。10月份單月油氣稅收入8886億盧布，同比下滑27%據KSE研究所預測，在當前價格上限和制裁狀態下，2025年俄羅斯石油收入預計只有1580億美元，2026年降至1310億美元。其次，外匯儲備被大量凍結，導致流動性危機。俄羅斯共有約3000億美元外匯儲備被凍結，這些資產原本是用來穩定經濟、應對國際貿易的儲備金，這幾年卻成了看得見卻用不了的數字。導致俄羅斯國家財富基金的整體流動資產（包括黃金和人民幣）已經下降55%，僅剩516億美元。怎麼辦？找藉口印錢。比如，2022年12月，俄羅斯財政部以2.4兆盧布的價格，把1218.52億日元、27.7億英鎊、285.17億歐元的被凍結海外資產，打包賣給央行。問題是，這些資產並不在俄羅斯政府手上，所以整個交易過程都是虛擬的。相當於這2.4兆貨幣，是憑空增發的。……過去幾年，通過類似的操作，俄羅斯的流通貨幣量迎來史無前例的增長，平均增長率約為2009~2022年的兩倍。但這種操作，無疑加大了通膨風險和匯率壓力。貨幣氾濫的直接結果，是一度穩住的盧布，在2023~2024年又連續大幅貶值。為了延緩貨幣貶值的速度，在全球降息的大背景下，俄羅斯央行被迫選擇了相反的方向。截至2025年10月27日，俄羅斯央行的基準利率為16.5%，2025年基準利率均值預計為 18.8%~19.6%。這種高利率環境理論上有助於抑制通膨，但現實是即便這麼高的利率，通膨依然止不住。根據俄羅斯央行的資料，2025年10月的年通膨率為7.7%，雖然較3月份10.3%的高點有所回落，但仍遠高於4%的目標水平。這從側面說明，目前明面上的盧布匯率，是嚴重注水的結果。真實的情況，遠比紙面上糟糕。路邊社的資料是，在黑市，盧布換美元早就跌到了250:1。甚至，在莫斯科和聖彼得堡的許多高端場所，都禁止顧客用盧布結帳。在以上種種背景下，作為流動性最後的堡壘，黃金儲備遲早被盯上。眼下正是那個時候。通過拋售黃金獲取現金，不僅可以緩解財政壓力，還可以通過減少貨幣流通量來避險通膨風險。俄羅斯央行通過“貨幣鏡像操作”，在財政部動用國家福利基金時，通過拋售黃金來避險流動性注入，從而穩定貨幣供應量。這種手法，至少可以解燃眉之急。對市場的影響，又有多大？三、能抗多久？中短期看，幾乎沒有影響。復盤過去幾天的金價走勢，僅11月20日消息公佈後，金價急挫0.5%，但很快就被買盤承接走穩。最近幾日甚至還在回升。市場如此平靜，無非兩個原因。第一，232.6噸的拋售量聽起來驚人，但國際黃金市場日均成交量超過千億美元，根本無法撼動整個市場的供需平衡。而且這種趨勢是長期的。根據世界黃金協會的年度調查報告：73%的受訪央行預計未來五年美元儲備佔比將持平或進一步下降，而95%的央行預計全球官方黃金儲備將在未來12個月內繼續增長。第二，由於受到制裁，俄羅斯黃金根本無法進入倫敦、紐約等國際主流市場，只能在國內市場或向亞洲市場銷售。先說國內市場。正如上文所說，民間對盧布的信任大幅縮水。俄羅斯每天可兌換的外彙總額，也被控制在10億美元以內，遠低於戰前的30億。這種情況下，怎麼保住自己的財富？買黃金是最穩妥的方式之一。過去四年，俄羅斯民眾累計購買約282噸黃金；2025年前三季度，個人買家佔了國內黃金成交量的30%。顯然，俄羅斯民間對黃金的吸納能力極為強勁。再說亞洲市場。2022年之前，歐洲還佔俄羅斯黃金出口的41%，但在制裁實施後，這一比例直接跌到9%；與此同時，亞洲市場佔比從原來的不足30%飆升到68%。最大的客戶當然是中國，通過香港作為中轉樞紐，2025年上半年中國從俄羅斯進口的貴金屬達到10億美元。俄羅斯每年能開採300多噸黃金，未來這些黃金只會持續流向亞洲。這種“定向銷售”的模式也避免了對國際金價的直接衝擊。也就是說，即便接下來兩年，俄羅斯繼續以200噸左右的規模拋售黃金，通過國內市場和亞洲市場消化，依然不會對市場的整體行情產生很大影響。但這種情況，明顯無法長期維持。此時此刻，黃金不僅僅是財富，更是一個國家長期經濟韌性的保障，戰略價值遠超貨幣。更重要的是，按照目前的拋售速度和財政消耗水平，俄羅斯的黃金儲備雖然總量可觀，但如果戰爭還不盡快結束，財政壓力繼續加大，黃金儲備的消耗速度必然進一步加快。根據俄羅斯財政部的預測，2025年全年赤字將突破6兆盧布大關，創歷史最高紀錄。232.6噸黃金價值雖然超過330億美元，也僅相當於4個月的戰爭開支。這意味著，如果沒有其他財政收入來源的改善，俄羅斯的黃金儲備3~5年內就耗盡。屆時又該如何？ (虎嗅APP)
