億萬富翁Peter Thiel旗下基金、橋水基金、軟銀紛紛減倉輝達，美國公共債務不斷攀升、地緣政治緊張局勢以及央行干預措施共同推高了系統性風險，促使頂級投資者在高估值科技股上採取更為謹慎的立場。儘管如此，市場對輝達周三即將公佈的財報仍抱有樂觀期望。全球頂級投資者正在拋售輝達，億萬富翁Peter Thiel旗下避險基金三季度清空了全部53.7萬股輝達持倉，全球最大避險基金橋水則在同期大砍65%的倉位，這些動作發生在輝達市值突破5兆美元之際。隔夜美股，輝達股價下跌1.88%至186.6美元，Thiel Macro LLC提交的13F檔案顯示其已在截至9月30日的季度內清倉輝達。此前一周，軟銀也披露已出售所持全部輝達股份。這些大型機構投資者的撤離表明，即便在AI熱潮持續升溫的背景下，風險管理正成為首要考量。這場機構投資者的集體撤退恰逢全球債務周期進入後期風險階段。橋水創始人Ray Dalio近期警告稱，下一次金融危機更可能源於主權債務問題，美國公共債務攀升和地緣政治緊張局勢共同推高了系統性風險。輝達將於周三美股收盤後公佈財報。儘管真金白銀的投資者正在撤出，華爾街分析師仍預期公司將交出亮眼業績。FactSet分析師調查顯示，市場預計輝達10月季度調整後每股收益為1.23美元，營收548.3億美元。頂級避險基金集體減倉Peter Thiel的Thiel Macro LLC在截至9月30日的季度內出售了全部537,742股輝達股票。這位矽谷最具影響力的投資者之一的撤離時機引人注目——正值輝達市值突破5兆美元，華爾街分析師普遍將其視為AI領域"不可動搖"的領頭羊之際。橋水基金的調倉更為激進。最新13F檔案顯示，截至9月30日，橋水持有輝達251萬股，較二季度末的723萬股暴降65.3%。這一轉變尤為劇烈——就在第二季度，橋水才對輝達持倉大幅加碼逾150%。兩個季度的急轉彎標誌著明顯的策略轉向：從"追隨趨勢"到"風險管理優先"。軟銀上周也披露已出售其所持全部輝達股份。這些全球頂級機構投資者的一致行動，表明在AI熱潮的表象之下，一場"避險式調倉"正在悄然發生。宏觀風險推動策略轉向橋水基金的大規模減倉與其創始人Ray Dalio近期發出的警告相呼應。據此前報導，Dalio認為全球債務周期已進入後期風險階段，下一次金融危機更可能源於主權債務問題而非傳統市場過度投機。13F檔案還顯示，橋水在同一季度大幅加倉美股大盤指數ETF，並清理多隻新興市場重倉股。這一組合拳式的調倉動作表明，在財政和貨幣政策收緊環境下，即便是AI熱潮的主要受益者，也需要重新評估風險敞口。美國公共債務不斷攀升、地緣政治緊張局勢以及央行干預措施共同推高了系統性風險，促使頂級投資者在高估值科技股上採取更為謹慎的立場。分析師仍對財報抱有樂觀預期市場對輝達即將公佈的財報仍抱有高期望。D.A. Davidson分析師Gil Luria在研報中重申買入評級和250美元目標價，並表示：考慮到我們在超大規模雲服務商、新雲服務商和前沿實驗室中看到的趨勢，我們認為沒有理由相信需求正在放緩，市場低估了未來幾年對算力的巨大需求。摩根大通分析師Harlan Sur同樣看好，維持增持評級和215美元目標價，Sur在研報中表示：我們認為又一次穩健的業績超預期和上調指引即將到來，潛在上行空間的幅度可能再次取決於輝達供應鏈在三個月內的擴張能力。 (invest wallstreet)

瑞·達利歐是全球知名的資產配置大師，1975年創立橋水基金。他提出並實踐的“全天候策略”，是資產配置史上具有里程碑意義的策略之一，其核心是多元化、風險平衡與再平衡。達利歐和橋水至今仍是投資圈的一段傳奇，在50多年的投資生涯裡，他曾經歷多個國家的多次債務周期。今年，瑞·達利歐出版了新書《國家為什麼會破產：大周期》，頻頻出現在公眾視野。站在全球政治、經濟格局變化的重要節點，達利歐針對迫在眉睫的債務問題與貨幣體系崩潰危機，對世界提出了關鍵警示。通過對過去100年中35個貨幣市場的研究，他創造性地總結了人類歷史中反覆上演的“大債務周期”及其發展必經的五大階段。2025年9月23日，中信出版集團、中信銀行北京分行聯合主辦的“原則、大周期與秩序重構——《國家為什麼會破產:大周期》新書發佈會”在北京舉辦，瑞·達利歐與中國證券監督管理委員會原副主席高西慶，哈佛大學博士、長江商學院經濟學及人力資源學教授王一江，中國證券市場研究設計中心總幹事王波明，共同帶來了一場精彩對談，洞察國家興衰、市場波動、個人財富背後的規律與周期。一生僅見一次的大債務周期王波明：祝賀你出版新書。瑞，你談了大周期，列出了5個因素，把“債務”列在了第一位，這對一個國家的成功或者失敗有多大影響？瑞·達利歐：債務就是一個周期，如果你的支出超過了收入，消費超出了能力範圍，那麼在償還債務的時候你就會非常痛苦。大家看到這些大的債務周期，當一個國家債務償還難以為繼的時候就面臨經濟問題。有了經濟問題，就會有政治問題。我們看一下20世紀30年代的歷史，也可以看一下更早期的歷史，一旦出現經濟問題就會有政治問題，就會有左派和右派的分別，就會有鬥爭。在20世紀30年代的民主國家，有很多這類的問題。有人想要控制政治，就會有鬥爭。有人想要奪得控制權，就會引發戰爭，所以我們看到有很多國家陷入了內戰，整個國家的經濟狀況就會陷入危機，甚至有可能出現國際戰爭。王波明：公司因為債務水平過高導致破產，這個道理我們可以理解。但是國家由於債務問題造成的失敗，高教授對這個問題怎麼看？高西慶：《國家為什麼會破產》這本書對我有醍醐灌頂的作用。在過去幾十年裡，不管是我在美國華爾街工作，還是回到中投公司，中投剛成立的第二年就經歷了2008年那次巨大的金融危機，這是大概在1929年—1933年那次大危機之後最大的一次危機。在這個過程中，我站在了一個比較窄的角度，沒有把資本市場跟國家的政治體制、世界範圍內的地緣政治結合起來。達利歐提出的五大力量，對我有很大的啟發。所以我說達利歐這本書所講的東西，對於我們做宏觀研究的人來說是非常有意義的。王一江：今天隨著經濟進一步發展，收入分配差距越來越大，出現各種影響社會的問題。所以，不管從那個角度梳理歷史，尤其是大歷史、長歷史，都是非常了不起的工作，都是對人類認知非常重要的貢獻。瑞·達利歐選擇了從債務的角度，我覺得是非常有意思的，也是非常重要的。瑞·達利歐在梳理過程中列舉了五大要素，但是那怕把債務周期這一個歷史梳理清楚，已經是個非常了不起的貢獻了。如果再把五個因素放在一起，我在考慮是不是可以認為債務問題是所有政治、經濟、社會問題的一個總體反映。所以，如果能夠抓住債務問題的周期，它的起因、後果、本身的周期，引起這個周期的因素和這個周期會導致什麼樣的後果，能把這些問題全部講清楚，這應該是人類認知歷史上一個了不得的里程碑式的貢獻。美國債務的大船很難轉向王波明：美國的債務問題不是今天才發生的，但是在你所有的講話、採訪當中，你提到美國的債務要出問題。拜登當選總統的時候，美國的債務規模達到36兆美元，現在到了川普時代，債務達37兆美元。是什麼讓你覺得債務好像要出問題了？美國債務問題一直都存在，你是不是感覺有一種危機要來了，這個高債務不可持續了，底層邏輯發生了什麼變化？瑞·達利歐：很重要的一點就是我們要看圖表和資料，就好像一位醫生檢查病人。通過看這些數字，你就可以看到償債到底有多少，以及它對消費的擠壓有多少，你可以看現在的債務展期的程度有多少。1971年開始，政府的赤字就已經比較大了，但是沒有現在這麼大。在克林頓時期還有喬治·布什時期，他們當時削減了支出，增加了稅收，所以那個年代還能夠把赤字拉下來，最初佔到GDP的5%，之後降低了很多。現在面臨的情況要更加糟糕。如果想要削減支出，比如削減4%的支出，他們就要加4%的稅，這就會讓利率降低。債務能夠穩定下來，不會太危險。所以現在美國屬於一個通膨的階段，能做的工作非常有限。如果增加債務，就會增加償債的壓力，所以這存在一個供需問題，但是央行又沒有錢。如果我是一位醫生去看一個病人，我會告訴他，你的症狀是什麼，我會如何對你進行治療。在疫情期間，美國花了很多錢，支出的錢比收入多了一倍。他們當時給民眾發了很多錢。從那裡獲得這些錢呢？其實就是政府和央行印錢，因此美國就出現了巨大的通膨問題。拜登上台的時候，美國政府採取了強刺激政策，推出了全民基本收入的概念，又積累了史無前例的債務。就像一個人的身體裡面有了更多的堵點、瘀點，這樣的情況持續下去，問題就會越來越嚴重。現在市場發生了變化，央行採取了一些措施，他們出售債券，買入黃金，因此就出現了供需的變化。王波明：美國現在36兆美元的國債，由於前一段時間的通貨膨脹，利率水平相對比較高，光利息支付就跟軍費開支一樣高，大概在一兆美元左右。但是前一段時間剛發生的一件事，川普對中央銀行施加降息壓力，現在看著要把利息支付降下來，這會不會對緩解債務危機有幫助呢？瑞·達利歐：如果過度降息，就進一步降低了債務的吸引力，也就沒有多少人願意購買債券，同時也會導致貨幣貶值。因此，從機制上來看，它會削弱你的貨幣，也會使得債券的持有者情況惡化。我們更多地談到美國，美元是世界上主要的儲備貨幣之一，美國也是主要的經濟體。但是，債務問題在全球各地都不同程度的存在，包括歐洲、日本、中國都存在。每個地方都有自己的債務問題，應對方式大致類似。有的地方有獨特優勢，比如中國，所有的債務都是以本幣計價，幾乎所有的債務人和債權人都是本國公民。而日本也很類似，日本曾經有很大的盈餘，後來成為了一個債權國，它的債務也是以本幣計價，也是日本人持有日本債券。所以國家必須要做的是債務重組，這也是一個令人痛苦的過程。王波明：其實10年、20年前，那時候市場中有一個所謂的範式，大概是一國的債務水平到了與其GDP大致相等，大家認為是比較安全的界限。到今天，很多國家，包括美國、日本已經遠遠突破這個界限了。日本的債務可能是GDP的兩倍了，美國也在突破這個界限。這種突破當然不是什麼好事，但是會帶來非常負面的影響嗎？只要政府能夠持續發債，應該就能維持當前現狀。那麼，到了什麼時候就不能維持現狀了？瑞·達利歐：GDP不是一個很好的衡量債務規模的指標，最好的一個衡量指標是貨幣的供應量。以個人來舉例，你有一定的收入和一定的支出量。類比來看政府債務和政府的收入。美國政府每年的收入5兆美元，支出大概是7兆美元。今年美國大約需要借債2兆美元，以彌補財政赤字，同時美國將有1兆美元的償債支出，這意味著一半的借債用於還債。政府的收入來自稅收，然後要進行支出。想像一下，你的收入是5000，你的支出是7000，那麼就要借2000，其中還有1000用於利息的支付。此外，你還要償還債務，比如債務到期了要償還，所以這就是一個工作原理。王波明：現在國家基本上都在做赤字管理，政府都有赤字，不可能有盈餘的。這個問題請高博士評論一下，您在中投也工作過。好像現在很多國家都有赤字，什麼是可管理的赤字和完全失控的赤字？高西慶：這個理論太多了，每個人看法不一樣。比較傳統的說法是用保守主義的哈耶克的方式來判斷，另一個極端的方法是用凱恩斯的方式判斷。現在大部分國家都用後者。現在美國川普政府想用稅收來解決赤字問題，算了半天帳都不對。這就是瑞剛才講的問題，底層邏輯必須得看基礎在那裡，靠臨時性的收稅解決不了根本問題，把海關稅收夠了就不做生意了？對於瑞講的東西，我們不能停留在特定某一個事情上面，我們要判斷在大的周期下十年、二十年、五十年、八十年可能出現的情況，他說的方向是非常重要的。瑞·達利歐：我在書當中講的原理、圖表，還有5個案例，它們的原理都是類似的。比如現在中國地方政府有債務問題，他們必須要解決這個問題，就要採取更多措施來應對債務問題，因此就要通過發債來償債。日本也有類似的現象。我認為問題在於，個人應該做什麼，政府應該做什麼。首先，我來談政府應該做什麼。在美國，我經歷了幾個債務周期，有4次債務危機，因此就要採取組合拳，要重組債務，就意味著要延長債務的到期期限或者減少要償付給債權人的錢，或者人為地降低利率減少償債負擔，但是這又會導致通膨。因為一個人的債務是另外一個人的資產，這也就意味著資產會貶值。但是，這可以減少債務相對收入的比例。另外一個方式，政府通過增加貨幣和信貸的供應量給到債務人，就可以幫助他們償債，這就會導致通膨。我們就要達成一個平衡，也就是我所說的“和諧地去槓桿化”。如果不這麼做，債務負擔就會一直存在。接下來說一下個人要做什麼。個人要對資產組合進行多元化配置。包括中國在內的很多國家，問題都是一樣的，人們都喜歡儲蓄，喜歡買房子，多元化是不夠的。他們不應該賭市場，比如股票市場，它是波動的。如果上漲得很多，他們就很容易一窩蜂衝進去。如果跌得很多，他們又一窩蜂全部賣掉。他們要學習的是多元化配置。如果經濟衰退，股票市場會下跌，但是債券市場會上漲，所以你要平衡你的資產配置，減少收益的波動。我第一次來中國的時候，就決定要找到一個平衡的投資組合。對於投資者來說，我們要學習的也有很多。我現在所處的人生階段就是我想要多寫書、多教書，把我這些知識都傳遞出去，這樣大家能夠學到我的一些經驗。比如，個人需要瞭解怎麼樣讓自己的資產保值增值，而不是做太多的投機。我每年都投入上億美元，但也沒有賭贏過市場，所以我一直取勝的法寶就是多元化配置。在漲跌周期中找到自己的方向王波明：講到債務問題，最近中國官方披露的資料顯示，2024年中國GDP總量約為135兆人民幣，今年預計將超過140兆，實現5%的增長。現在中央財政的債務規模大概為34兆左右，加上地方政府的債務大概是92兆左右。赤字率從原來的3%調整為4%。所以我想問瑞，中國現在的財務結構，你感覺是可持續的嗎？瑞·達利歐：我們需要看一下那些實體、企業是負債的，那些沒有負債。要解決這些問題，就要讓金融機構以及銀行多幫助地方政府，這樣才能夠穩定下來。首先，現在的儲蓄量非常大，如果把這筆錢動用起來，就能夠為經濟注入一些活力。現在有一些新的利率政策和準備金率的政策，我覺得這些不用變。但是財政政策需要緩慢變化，以應對現在新的局面。這樣的運行機制是有很經典的案例，就是我們需要刺激生產的量，而不僅僅注重它的利潤率。我們把它叫做內卷，意思就是生產的量非常多，為了刺激經濟的目的而去生產過量的東西。但是如果政府能夠發力去改變內卷的現象，那股票市場就會有相應的反饋。如果政策制定得對的話，大家的儲蓄就能進入經濟循環當中去刺激經濟的增長。所以，我覺得還是有辦法解決這個問題，而且我相信這些都會發生的，只是一個時間的問題。中國是世界的製造工廠，全球近32%的產品來自中國，比日本、美國和德國加起來還要多。現在中國又面臨另一個挑戰，那就是關稅，想要出口會變得更加困難，包括向美國出口、向歐洲出口都更難了，所以相關的政策也需要發生變化。中國還需要注重人工智慧、機器人還有其他技術的發展和革新。這些創新，可比的就只有美國，中國需要讓新科技加入到推動經濟增長的行列，替換掉一些產能過剩的行業。王波明：現在世界正處在大周期的轉換當中，各種力量都在不斷髮生變化。在這種情況下，無論是全球投資人還是中國投資人，應該怎樣管理自己的組合投資？現在中國有一個熱趨勢，就像當年中投剛成立的時候您呼籲買黃金，現在中國的黃金熱又回來了。所以在當前世界格局下，投資者應該關注那一類產品，是債券、股票，還是大宗商品？瑞·達利歐：我建議通過資產配置多元化做到一個平衡。因為有跌就有漲，你要搞清楚它們為什麼會漲，為什麼會跌，找到其中的因果關係。有時候一個東西好，另一個東西不好，但它是時刻變化的，總會有好的和不好的。比如債券之前很好，未來不見得會很好。所以，你需要瞭解它底層運作的規律，才能管理好你的投資組合。如果大家都能夠意識到這一點，不僅僅有利於個人，對於整個國家、整個經濟都是利多的。有債就必須要償還，如果大家都能夠更加重視債務的周期，管理好這個周期，對於整個國家經濟體來說都是好的，你的經濟也會更加穩定。如果大家都知道多元化自己的資產組合，我們就能在漲跌周期中找到自己的方向。黃金可以當作美債市場的對立面去看。你現在有很多債務，這些債務要得到償還，就需要創造金錢來償還債務，但是現在金錢的價值貶值。所以，其實還是多元化資產配置的思路。我覺得，10%—15%的黃金配置，對於一個人的資產組合來說，是一個非常好的平衡和風險避險。我想強調一下，我不想讓大家直接遵照我的這個結論去執行。授人以魚，不如授人以漁。希望大家學到我的思考方式，而不是我的結論。我們需要搞清楚運作機制。如果懂得了原理，那這些原理就會很有道理，就可以在歷史上進行驗證。在對過去一百年的研究裡，我已經驗證了這些經驗，這些決策的原則、原理。大家應該獨立思考，我建議要有一個分散化的投資組合，如果大家知道怎麼做，其實會發現這不太難。因此，不要只關注我的這些結論，大家應該自己去學習，然後有自己的應對方式。王波明：我們所有人都應該學習，知識就是力量。 (財經ThinkTank)

美國橋水基金創始人瑞·達利歐接受《環球時報》專訪：美國正身處極具危險性的“第五階段”編者的話：美國橋水基金創始人瑞·達利歐曾被《時代》周刊評為“世界100位最具影響力人物”，在50多年的投資生涯裡，曾經歷多個國家的多次債務周期。在深入研究過去100年間的重大債務周期後，達利歐確信掌握了駕馭這些周期的要領，並認為有責任向公眾傳遞“我發現的非常有價值的東西”。在新書《國家為什麼會破產：大周期》中文版7月出版後，達利歐近日接受《環球時報》記者專訪，詳細解讀“大債務周期”圖景。在他看來，始於1945年的大債務周期已進入尾聲，美國正處於重大沖突和劇烈變革的邊緣，特別是美國政府的債務供需狀況正像癌症一樣不斷惡化。結合自己40多年來親眼見證的中國巨變，達利歐還強調說：“以許多衡量標準來看，中國取得的成就都是人類歷史上最偉大的”。美國橋水基金創始人瑞·達利歐 資料圖 圖源：視覺中國“美國有兩件事情如發生將是巨大的警示訊號”“有兩件事情我們本不應預期會發生，如果它們真的發生了，應該被視為巨大的警示訊號，表明美國貨幣和債務的實際價值正面臨重大風險。”達利歐提出的這兩件事為：一，實現新一輪的量化寬鬆政策，以增加流動性並壓低實際利率；二，美國政府獲得對聯準會的控制權。達利歐告訴《環球時報》記者，從當前的經濟增長、通貨膨脹、實際利率以及央行債務貨幣化的水平來看，美國經濟似乎處於一個極佳的均衡狀態，讓人誤以為一切都已經步入正軌。但實際上，他認為美國政府的債務供需狀況正像癌症一樣不斷惡化。今年3月初，《國家為什麼會破產：大周期》成書，當時川普政府剛剛上任40天。英國廣播公司近日報導稱，川普持續向聯準會施壓，要求聯準會主席鮑爾下調利率。從公開批評鮑爾到造訪聯準會，川普的做法引發爭議，8月25日川普以涉嫌住房抵押貸款欺詐為由解僱聯準會理事庫克，進一步打破聯準會“獨立”於白宮的傳統。雖然自川普上任以來，鮑爾一直拒絕降息，但近期已暗示可能在9月降息。達利歐預言的“兩件事”正一步步浮出水面。不僅如此，他多次預警，美國當前正身處其國家內部周期中極具危險性的“第五階段”——財政狀況持續惡化、最終引爆階級衝突的臨界前夜。本過程最終將走向最痛苦的“第六階段”，即資金耗盡，通常伴隨革命或內戰爆發。在此前的《原則：應對變化中的世界秩序》一書中，達利歐總結了國家內部周期的6個階段：新秩序的建立與鞏固；資源配置體系與政府官僚機構的建立和完善；和平與繁榮的出現；支出和債務嚴重過度，貧富差距和政治分歧擴大；財政狀況糟糕，衝突激烈；出現內戰或者革命。在向《環球時報》記者解釋如何得出上述結論時，達利歐表示有五種相互關聯的核心力量共同推動了大周期及更迭順序的變化。它們分別是：一、推動貨幣秩序的債務/貨幣/經濟力量，決定了貨幣和經濟的發展；二、決定國家內部政治秩序如何運作的國內政治和社會力量；三、決定世界地緣政治秩序如何運轉的國際地緣政治力量；四、自然力量（乾旱、洪水、疫情等）；五、推動技術進步的人類學習。當這些力量共同作用時，它們便構成了從“舊秩序”向“新秩序”演進的過程中，和平繁榮和衝突蕭條交替出現的大周期。“我觀察全球正在發生的一切，就如同一位醫生在觀察生命周期或疾病處理程序——它歷經不同階段，通過表現出的症狀可以判斷目前處於那個階段。”達利歐稱，美國和世界似乎處於第五階段，多國普遍負債過重、治理效率低下，再往下發展就是第六階段“大混亂時期”。至於接下來會發生什麼，達利歐認為，這將是由人性驅動的——領導人和人民能否超越個人利益，並為共同利益而努力。他還預測說：“在未來5到10年內，美國幾乎肯定會出現混亂，儘管我不能說那會是什麼樣子”。美降低破產風險最好辦法是削減預算赤字對於“美國這樣的國家是否會破產”這個問題，達利歐並沒有給出直接回答。他解釋說，債務為國家服務，就像為民眾和公司服務一樣，只是國家可以印製貨幣或者徵收稅金來償還債務。當債務和償債義務相對於收入增加時，償債成本就會擠壓其他支出。當這種情況發生在政府身上，而他們的債務資產不適合持有時，債券等債務資產被拋售，那就是政府“破產”的時候。到那時，政府通常會印鈔，這會使貨幣貶值，然後以更便宜的貨幣償還債權人，這樣政府就不會在嚴格意義上破產。他列舉資料，美國政府現在每年支出約7兆美元，收入5兆美元，超支40%，債務迅速增加。它現有的債務是吸收資金的6倍，但美國政府不能削減開支，並且每年約1兆美元、約佔美國財政赤字一半的債務利息正在擠佔美國政府的開支。與此同時，巨額赤字要求大量出售政府債務，這可能會使債務出售遠遠超過市場對債務的需求，可能導致未來3到5年的政府債務危機。達利歐認為，降低美國政府破產風險，最好的辦法是將預算赤字削減到GDP的3%左右（2024財年美國政府的預算赤字佔GDP的6.4%——編者注），這將保持債務收入比的穩定，因為經濟可能會增長約3%。但只有通過調整赤字的所有三個決定因素（支出、稅收和債務利率），才能實現3%的赤字比例，僅僅使用其中一兩個決定因素來平衡赤字將產生難以承受的後果。達利歐告訴《環球時報》記者，原本他以為書中理論難以獲得普遍認可，但出乎意料的是，多位美國前財長和多國央行前行長都對本書表示支援，並認同他關於債務運行機制及過度債務後果的論述。在新書的最後致謝部分，達利歐還感謝了美國前財長薩默斯、歐洲央行前行長德拉吉等人。“中國取得的成就都是人類歷史上最偉大的”20世紀80年代初期，達利歐應當時中國國際信託投資公司的邀請前往中國。他形容這家公司是當時中國唯一一家“窗口公司”。此後40多年，達利歐目睹了中國不斷發展變化的過程。“自1984年我第一次訪華以來，中國的人均收入增長了20倍，平均預期壽命提高了11歲，貧困率降至不到1%。”達利歐表示，以許多衡量標準來看，中國取得的成就都是人類歷史上最偉大的。達利歐認為，中美目前正處於一場科技戰中，在可預見的未來，中國和美國將成為晶片、人工智慧、量子計算、基因編輯及其他生物技術、機器人技術、太空技術等關鍵技術領域最激烈的競爭者——事實上也是“唯二”的重要競爭者。“我預見，技術研發周期將縮短，試圖阻止競爭對手相互學習的努力終將失效，而營造能夠培養、吸引並激勵頂尖人才勇於嘗試、包容失敗、推動創新的健康環境，具有至關重要的意義。”達利歐總結說。達利歐預測，未來5到10年是所有主要秩序發生巨大變化的時期。對於中國，達利歐提出三條“使國家和人民強大、健康”的基本、簡單的建議：“首先，教育好孩子，讓他們具備高效工作的技能和文明素養；其次，營造一個有利於產生廣泛生產力和繁榮的國內環境，理想情況下，要有高效的商品、服務和資本市場，以平衡供需；第三，不要捲入無法忍受的外部戰爭。”AI推遲下一場全球債務危機到來的可能性不大達利歐提出的影響世界未來的五大核心力量之一，是自然力量（乾旱、洪水和疫情）。近年來，全球範圍內極端高溫、乾旱、洪水和疫情等災害事件頻發。在此背景下，美國決定於2026年1月27日正式退出《巴黎協定》，這無疑給全球應對氣候變化帶來新的挑戰。“這一挑戰，就像我們今天面臨的多數挑戰一樣，源於人性將追求私利置於共同利益之上的強烈傾向。這被稱為‘公地悲劇’（指公共資源因被自由使用和過度索取而導致資源枯竭、最終對所有人造成損害的現象——編者注）。”達利歐告訴《環球時報》記者，為實現這一目標，政策制定者需要找到方法，使追求私利的人能明顯受益於實現共同利益。達利歐對科技力量寄予厚望。在討論人工智慧將以何種方式深刻影響所有領域時，他認為，“未來5年，我們將在大多數領域看到巨大進步。”達利歐用“充滿熱情”來形容自己對AI的態度，由於AI具備提升人類在各領域思維與決策質量的潛力，它有望推動多領域實現重大進步。“幾十年來，我使用了不同類型的人工智慧。這對我和橋水基金取得的成功，是至關重要的，目前的機遇幾乎是難以置信的，人們用自己頭腦做決策的日子即將結束。”AI能否推遲下一場全球債務危機的到來？對此，達利歐並不樂觀，“我認為這種可能性存在，但希望渺茫”。他坦言，歷史證明，當具有革命意義的技術湧現時，同時也會遭遇債務負擔沉重、政治鬥爭、國際衝突加劇的阻力。“在這些案例中，其他力量往往壓倒技術帶來的增長紅利——儘管人工智慧的變革潛力可能超越以往任何技術，但我的判斷並不具有十足把握”。 (環球網)

當全球債務突破300兆美元、多國大選極右翼勢力崛起、地緣衝突頻發、人工智慧以“周”為單位迭代顛覆產業……世界在多重震盪中迎來新秩序重構，我們已然站在“巨變拐點”上。以上這些看似孤立的事件，在橋水創始人瑞·達利歐的宏觀框架中，正是“大債務周期”與“五大力量”共振的必然爆發點。在新書《國家為什麼會破產：大周期》中，這位傳奇投資人用50年實證研究揭示歷史規律：債務泡沫從膨脹到破裂約需80年，而當下全球正處於“死亡螺旋”臨界點——美中日歐債務/GDP比值均突破歷史高位，央行被迫在“惡性通膨”與“債務違約”間抉擇。更嚴峻的是，債務危機正與五大力量深度交織。達利歐預警：未來5年，爆發全球性債務重組危機的機率高達65%，美元霸權或因此遭受重創。企業、國家與個人若無法識別自身在周期中的位置，將被這股強大的“潮汐之力”吞沒。這本新書並非悲觀預言，而是生存指南：從“狡兔三窟”的風險分散策略，到建構“抗末日投資組合”，達利歐提煉出穿越亂局的永恆原則——“擔憂者生存，盲目者淘汰”。可以說，讀懂這本書，便是握緊動盪時代少有的確定性。1 一生僅見一次的大債務周期在過去50年的全球宏觀投資生涯中，達利歐的思維方式總是關注經濟機制，理解它們是如何運作的：“多少債務才算過多？”“債務的臨界點在那裡？”“國家如何處理債務？”他的研究發現，存在著一種長期債務周期，這些周期無一例外地催生了重大債務泡沫及泡沫的破裂。長期債務周期通常橫跨約80年（上下浮動25 年）——接近一個人的一生，這致使我們難以通過親身經歷認知其規律。信貸是拉動消費的主要工具，而且易被創造。由於一個人的支出就是另一個人的收入，當信貸大量產生時，人們的消費和收入隨之增長，多數資產價格上漲，幾乎人人樂見其成。因此，各國政府和央行往往更傾向於擴大信貸規模。然而，信貸也會形成債務，而債務最終需要償還——這就會產生相反的效應：當償債壓力上升時，消費減少、收入下降、資產價格回落，而這樣的局面顯然無人樂見。債務本質上是一種支付貨幣的承諾。當承諾總額超過可兌付資金時，債務危機就會爆發。此時，中央銀行將被迫在以下選項間做抉擇：（a）大量印鈔導致貨幣貶值，或者（b）停止印鈔引發大規模債務違約危機。歷史證明央行最終必然選擇前者—印鈔並承擔貶值後果，但無論是違約還是貶值，過度債務積累終將導致債務資產（如債券）價值減損。大債務周期順序：首先，私人部門過度借貸，遭受損失，並難以償還債務（債務危機）；隨後，為了救助，政府過度借貸，遭受損失，並難以償還債務；接著，為了進一步救助，中央銀行購買政府債務並承擔損失。作為“最後貸款人”，央行為籌措上述購債資金並救助其他面臨困境的債務人，不得不大量印鈔並大舉購入債務。而在最嚴峻的情形下，央行將因這些持倉債務而遭受巨額資本損失。整個大債務周期一般會經歷五個階段：1. 穩健貨幣階段：淨債務水平較低，貨幣穩健，國家具備競爭力，債務增長推動生產力提升，並創造足夠收入償還債務。2. 債務泡沫階段：資金充裕且成本低廉，債務驅動經濟擴張，商品、服務及投資資產需求與價格上升，市場情緒極度樂觀。3. 頂峰階段：泡沫破裂，債務/信貸/市場/經濟將同步收縮。4. 去槓桿化階段：債務及償債水平經歷痛苦調整，最終與收入水平相匹配，債務規模回歸可持續狀態。5. 大債務危機消退：新的平衡達成，新的周期隨之開啟。大債務周期僅是“整體大周期”（簡稱“大周期”）中多個相互關聯的驅動力之一。世界秩序正在改變，我們必須理解這些變化，尤其是變化中的五大關鍵力量。2 影響世界未來的五大力量1. 債務/ 信貸/ 貨幣/ 經濟周期信貸創造了購買力，推動資產價格上升，但同時也會帶來債務，形成經濟周期。我們經歷的正是這些周期。一直以來，短期周期始終存在，並且預計它們將持續存在。隨著時間的推移，這些短期周期將累積成“大債務周期”。短期債務周期的平均持續時間通常約為6年，上下浮動3年。長期債務周期平均持續時間約為80年，上下浮動 25年。這些債務周期受到其他因素的影響，同時也反過來影響其他事物，其中最為重要的是我提出的另外四大力量。2. 內部秩序和混亂周期國家內部存在著短期的政治波動，平均持續時間約為6年，上下浮動3 年。隨著時間的推移，這些波動會累積成內部秩序的重大轉變，這種轉變通常持續約80年，上下浮動25 年。需要重申的是，並不是說這些時間框架是固定不變的，因為它們的持續時間存在很大的變數。但需強調的是，它們一直都存在。當體制無法再滿足大多數人的需求時，它就會失去合法性。這正是秩序瓦解的原因。3. 外部秩序和混亂周期（變化中的世界秩序）正如國家內部存在內部秩序（和諧、生產力和繁榮）和混亂（重大沖突、破壞和蕭條）周期一樣，國家之間也存在外部秩序（和諧、生產力和繁榮）和混亂（重大沖突、破壞和蕭條）周期。儘管我們所有人都曾經歷過一個多邊主義追求和諧、和平共處和平等主義的時代，但如今多邊主義正逐漸失去影響力，單邊主義正在崛起。隨著鐘擺朝著以自我利益為中心的單邊主義和“適者生存”的方向擺動，全球合作的願望和現實都在受到侵蝕。越來越普遍的現像是強者欺凌弱者。這些發展都是我們目前所處的大周期階段的典型特徵。在這樣的時期， 聯盟關係往往會隨著局勢的快速變化而迅速改變，勝利比忠誠更為重要。4. 自然力量（乾旱、洪水和疫情）縱觀歷史，自然災害造成的死亡人數比戰爭更多，摧毀的秩序也比前面提到的力量更多，資料顯示，乾旱、洪水和疫情正在增加，且代價日益高昂。而由於幾乎所有國家都面臨債務問題，因此能夠用於緩解這些問題的資金也遠遠不足。5. 人類的創造力，最重要的是新技術的發明創造科技的巨大進步，尤其是人工智慧，將以前所未有的方式深刻影響所有領域，無論是積極的還是消極的。科技進步與其他4種力量緊密交織。當科技進步得到良好的金融、經濟和社會環境的支援時，其發展速度會比在不良環境下更快。但如果科技進步依賴於不可持續的信貸擴張，就往往會導致金融泡沫和泡沫破裂。人工智慧只是開端，未來5年我們將在大多數領域見證巨大變化。3 未來5年，世界將發生巨變回到瑞·達利歐最初的觀點，無論我們看到了什麼變化，這些變化都會以與過去多次發生時相似的方式、出於相似的原因而出現，儘管會有當代的獨特之處。所以，在他看來，這些秩序的變化很可能會繼續遵循他所建構的框架，這個框架是基於過去的規律以及五大力量之間的邏輯關係建立起來的。達利歐相信，未來5-10年是所有主要秩序發生巨大變化的時期。許多現在處於上升期的國家、公司和個人將會衰落，而那些現在處於低谷的將會崛起。我們的思維方式和行為方式將非常不同，其程度是無法預見的。1. 兩三年後同時發生債務緊縮和經濟衰退的風險相當大根據達利歐的衡量，美國和大多數主要國家（七國集團其他成員國和中國）都負債過重，處於大債務周期的後期階段，不得不經常依賴MP3（通過央行購買債務來為大規模財政赤字融資）。因此，如果不控制其長期債務周期問題，那麼發生重大重組/貨幣化的可能性非常高——未來5年內約65%的可能性，未來10年內約80%的可能性。2. 當民主制度失敗時，專制制度便會取而代之在各個國家內部，極右翼、溫和中間派以及極左翼之間的民粹主義衝突正日益加劇，隨之而來的是重大的政治轉變（大多是向極右翼方向轉變）以及由這些轉變引發的革命性變革。我們現在正在目睹這部充滿戲劇性的高潮：川普和他的政府團隊掌控美國，試圖通過“讓美國再次偉大”來扭轉美國的衰落。與此同時，我們也看到許多國家、行業和公司的領導人，以及廣大民眾都在努力超越他人。這種競爭現在已經激烈到了一個程度：競爭者願意不潰餘力地消滅對手。3. 科技力量從未如此強大，未來幾年內還將如此我們如今正處在一個新時代的邊緣，在這個新時代裡，機器思維將在許多方面對人類思維進行補充，甚至超越人類思維，就如同在工業革命時期，機器勞動對人類勞動的補充和超越一樣。在未來5年，我們將在大多數領域看到巨大的進步。創造出人工智慧能力只是人工智慧應用的開始。人工智慧並不是唯一的影響國家相對力量的重要技術。除了晶片和人工智慧，美國和中國還在許多其他技術領域展開了主要競爭，包括量子計算、基因編輯及其他生物技術、機器人技術、太空技術等。中國擁有全球40個最佳電腦科學項目中的20個，在技術競爭方面是美國的一個強大對手。4 以不變的原則，應對永恆的變化達利歐對歷史的研究告訴我們，除了“演化”，世上沒有什麼是永恆的。在演化過程中存在著像潮汐般的周期循環——潮起潮落，難以抵擋或逆轉。要想應對這些變化，關鍵在於瞭解自己正處於周期的那個階段，並掌握應對這一階段的永恆和普遍原則。賭未來就是賭機率，沒有什麼是確定的，連機率都不是確定的。瑞·達利歐在《國家為什麼會破產》和《原則：應對變化中的世界秩序》中，分享了幾項原則，希望可以為大家提供些參考。1. 瞭解所有的可能性，考慮最壞的情況，然後想辦法消除無法忍受的情況首先要確定和消除無法忍受的最壞情況，這是因為，在生活或市場的博弈中，最重要的是不要被淘汰出局。你可能覺得，關注消除最壞的情況，令人感到消沉，也會丟失機會，但事實恰恰相反。這麼操作具有解放的作用，因為已經考慮到了最壞的情況，（在清楚這一點後）這就讓我們擁有了安全感、自由度和能力去追求偉大的成果。2.分散風險除了確保考慮到了所有能想到的最壞情況，還應該試圖通過有效分散風險，為想不到的地方做準備。中國有一個成語“狡兔三窟”意思是萬一一個地方變得危險，還有其他地方可以去。這一原則在艱難時日救了很多人的命，也是達利歐最重要的原則之一。3.最強大且最重要的力量是人們如何相處人們如果能夠共同應對問題和把握機遇，而不是彼此爭鬥，就能獲得最理想的結果。但願這種情形能讓人們產生憂患意識，並激勵他們做力所能及的事情來改善現狀，因此最後一個原則是：如果你毫無擔憂之心，那就應該感到擔憂；而如果你憂心忡忡，那麼反倒無須過於焦慮。這是因為，對可能出現的問題保持擔憂會讓你有所防備，而對這些問題毫不在意則會讓你暴露在風險之中。願你我都能找到有效原則，應對未來變局。 (中信出版)

傳奇投資者兼《原則》作者瑞·達利奧（Ray Dalio）深入剖析了大債務周期及其對投資者、政策制定者和普通人的關鍵影響。隨著全球經濟再次處於危險的臨界點，達利奧解釋了我們目前在周期中的位置、預警訊號是什麼，以及如何在為時已晚之前做好準備。達利奧利用歷史模式和永恆的原則，揭示了通貨膨脹、債務上升、中央銀行行為和財富差距背後正在發生的事情。Ray Dalio / Image Credits:Bridgewater Associates引言：什麼是大債務周期？我們正處於歷史上那些罕見但反覆出現的時刻，模式正在重演，儘管角色和細節可能有所不同。然而，大多數人被日常生活的即時性所矇蔽，未能認識到塑造他們處境的更大力量。這是市場中最危險的事情之一——在不理解我們所處的長期周期的情況下操作。債務周期不是抽象的理論，它像地心引力一樣真實。歷史表明，經濟體在通常跨越數十年的長期債務周期中運行。這些周期悄悄地累積，往往始於一段繁榮時期：信貸擴張，借貸增加，資產價格上漲，信心增強，每個人都感到富有和樂觀。但在表面之下，債務的累積速度快於收入，造成日益加劇的不平衡。在早期階段，債務是生產性的，借貸為能夠產生足夠回報以償還債務的投資提供資金。但隨著周期的推進，借貸變得更具投機性。人們借錢不再是為了生產性投資，而是為了投機、消費或追逐不斷上漲的資產價格。這創造了泡沫，而所有泡沫最終都會破裂。我們再次看到了這些跡象。許多發達經濟體的政府、企業和家庭債務水準創下歷史新高。中央銀行為因應危機和經濟放緩一再放鬆貨幣政策，降低利率，擴大資產負債表，創造巨額流動性。這在過去有效掩蓋了經濟低迷，但每次這樣做，他們也將系統進一步推向周期的深處，創造了相對於收入更多的債務。縱觀歷史，支配經濟的最一致的現實之一是債務周期的存在。人們常常關注短期的起伏——季度增長率、月度就業資料、每日股價，但真正驅動這些波動的，是在表面之下運作的更大信貸周期，如同深海洋流。債務周期之所以存在，是因為人類行為的本質──我們如何藉貸、消費、投資，以及如何在機會和恐懼面前情感化反應。只要人性不變，這些周期就會不斷重複。債務周期始於樂觀和機會的時期。信貸變得更容易獲得，利率降低，貸款標準放寬，人們和企業承擔更多債務，相信未來收入和利潤足以償還借款。這導致經濟成長、資產價格上漲和財富增加。在這一階段，借貸主要是生產性的，它為企業擴張、基礎設施建設、創新和其他產生真實收入成長的活動提供資金。但成功滋生過度。隨著信貸繼續擴張，信心增強，借貸從主要生產性轉向投機性。人們開始借錢，不是因為他們有獲利項目，而是因為他們預期資產價格會繼續上漲。金融市場越來越受預期而非基本面驅動，投機泡沫形成。這個過程持續越久，系統就越脆弱，因為債務的累積速度快於收入和生產力。2025年債務周期中的位置在某個時候，債務水準達到不可持續的地步。借款人難以償還債務，特別是如果利率上升或收入下降。放貸者變得更加謹慎，信貸收緊，泡沫開始洩氣。隨著周期向下轉，資產價格下跌，借貸收縮。這就是違約、破產和財務壓力的時刻。收縮可能是劇烈且痛苦的，具體取決於繁榮期間的過度程度。最終，周期重設，債務被重組、減記或透過通貨膨脹消除。信心慢慢恢復，信貸條件寬鬆，過程重新開始。整個周期——從早期擴張到泡沫、破裂和恢復——可能需要數十年才能完全展開。因為每個周期都建立在前一個周期的基礎上，如果不加以適當管理，不平衡可能會隨著時間變得更大。這不是理論，而是無數次在經濟史上演的現實。從古代帝國的債務周期到大蕭條、日本的失落幾十年，再到2008年的全球金融危機，每個事件都遵循相同的基本模式。名字和臉孔可能不同，但底層力量相同。最大的悲劇是，大多數人直到為時已晚才意識到自己處於周期的那個階段。他們將近期趨勢外推到未來，假設好時光會永遠持續，或認為經濟低迷是隨機的衝擊，而不是累積過度的可預測結果。但那些仔細研究這些周期的人可以提前看到風險，為低迷做好準備，並定位自己以利用不可避免的後續機會。當你研究債務周期的結構時，你會意識到每個階段都為下一個階段奠定了基礎。在早期階段，借貸是可管理和生產性的，但隨著時間推移，借貸不斷累積，信貸推動資產價格不斷上漲，系統進入晚期動態。這就是我們現在所處的位置。我們不再處於債務驅動健康成長的周期部分，我們已經進入債務累積的重量開始限制未來成長並製造脆弱性的階段。現在，我們看到現代歷史上前所未有的債務水準。政府為財政刺激、社會項目、軍事開支和危機應對承擔了巨額債務。企業透過槓桿回購股票、追求收購和在緩慢增長的經濟中維持成長。家庭在低利率和資產價值上漲的鼓勵下廣泛借貸，這給了他們財富永久增長的幻覺。結果是，債務的成長速度遠超收入或國內生產總值（GDP），無論是在國內還是全球。歷史模式：你必須知道的處於這一晚期階段的危險在於，系統對即使是微小的變化也變得高度敏感。當債務水準低時，利率小幅上升不會造成太大壓力。但當總債務相對於收入非常高時，即使借貸成本小幅增加，也可能使債務償還負擔對借款人來說變得難以承受。這就是晚期階段如此危險的原因。政策失誤的餘地急劇縮小。中央銀行和政府失去了曾經的彈性。貨幣政策制定者發現自己陷入困境。如果他們透過提高利率來收緊貨幣政策以控制通膨或資產泡沫，他們有觸發一波違約、資產價格下跌和深度衰退的風險，因為債務人無法履行義務。另一方面，如果他們保持低利率或注入更多流動性以支撐債務負擔，他們會助長通膨壓力、貨幣貶值和金融市場扭曲。這些相互衝突的壓力是晚期債務周期的標誌。經濟變得對廉價債務上癮，每次嘗試正常化政策都會在整個金融系統中引發震顫——股市調整、信貸市場壓力、貨幣波動。與此同時，由於投資者在實際回報稀缺的環境中追逐收益，資產泡沫繼續膨脹。這導致風險日益集中，而信心仍然危險地高企，受到中央銀行總會介入防止崩潰的信念所推動。歷史表明，這種晚期動態往往以某種形式的債務重組結束——通過違約、通膨、貨幣貶值或這些的某種組合。但很少有人在經歷時認識到這種不可避免性，因為穩定的幻覺一直持續到臨界點。理解我們正處於周期的晚期階段，可以讓人看透短期噪音，並預見風險正在上升，即使市場看似平靜。你越理解我們所處位置的機制，就越能更好地應對接下來的變化。通膨、利率和中央銀行隨著債務周期成熟，債務負擔膨脹，政策制定者不可避免地面臨歷史上反覆出現的十字路口。這是一個沒有簡單解決方案的困境，迫使艱難選擇並暴露了多年寬鬆貨幣和信貸擴張積累的脆弱性。選擇變得嚴峻：允許貨幣政策收緊以抑制通膨，風險觸發嚴重的債務收縮；或保持寬鬆政策以維持債務負擔，風險透過通膨和貨幣貶值導致貨幣本身貶值。這是我們今天面臨的根本晚期政策困境。當債務水準低時，收緊貨幣政策（提高利率、減少流動性）可以有效減緩過熱的經濟，而不會造成太多附帶損害。但當債務極高時，每次收緊都會使整個系統的債務償還成本呈指數級上升。家庭看到抵押貸款支付增加，企業難以展期債務，政府面臨利息支出激增，較弱的借款人違約。金融市場已經習慣了廉價槓桿，對任何有意義的收緊都會劇烈反應。我們已經看到這種情況的端倪——即使是小幅升息也已經擾動了股市，給樓市帶來壓力，並使信貸市場不穩定。問題在於結構性的——整個經濟建立在超低利率的基礎上。每年的寬鬆政策都提前透支了未來需求，使政策制定者在下一次經濟低迷到來時幾乎沒有工具可用。但如果政策制定者因為擔心觸發違約而不敢收緊，他們將面臨困境的另一面——通膨。一旦通膨紮根，它就成為一個自我強化的過程。價格上漲侵蝕實際購買力，特別是對較低和中產階級來說，他們在必需品上的支出佔收入的比例更高。通膨也助長政治動盪，因為人們對生活成本上升感到沮喪。隨著時間推移，通膨會破壞對貨幣本身的信心。這就是債務周期晚期特別危險的地方。剩下的選擇越來越難以接受：要麼導致通縮性債務崩潰，帶來廣泛違約和類似大蕭條的狀況；要麼允許通膨侵蝕債務的實際價值，有效地對儲蓄者和債權人徵稅，同時減輕債務人的負擔。歷史上，政策制定者傾向於選擇通膨選項，因為它在短期內政治上更可接受。但這一路徑帶來長期後果，包括貨幣貶值、全球信任喪失，以及最終經濟穩定性的侵蝕。失衡累積得越久，最終的調整就越極端。這就是為什麼理解這一晚期階段的政策困境如此關鍵。我們面對的不是隨機風險，而是累積過度可預測的結果。唯一的不確定性在於政策制定者將如何嘗試在這條日益狹窄的道路上導航，市場將如何反應，以及社會將如何吸收後果。為什麼大多數投資者毫無準備在高度不確定的環境中，最危險的做法是押注單一結果。大多數人犯這個錯誤，因為他們錨定於近期經驗。他們將過去行之有效的外推到未來，假設它將繼續有效。但債務周期的晚期正是過去模式瓦解、新動態接管的時候。應對這些時期的最佳方式不是試圖精確預測未來，而是建立一個能夠適應多種結果的投資組合和心態。多樣化變得至關重要，不是作為理論概念，而是作為生存的實際必需品。事實是，沒有人確切知道重新平衡將如何發生。通膨會加速，侵蝕資產的實際價值嗎？政策制定者會過於激進地收緊，觸發通縮性債務崩潰嗎？地緣政治衝突會升級，導致供應鏈中斷或貨幣重新調整嗎？這些結果都有可能，歷史顯示類似時期產生了這些力量的各種組合。你想避免的是大多數投資者無意中做的事情——他們在一種風險上過於集中。例如，今天許多投資組合在過去幾十年中受益於利率下降、全球化和相對地緣政治穩定的金融資產權重過高。這些投資組合可能看似安全，因為它們在近期表現良好，但如果環境發生變化，它們將危險地暴露在外，而所有證據表明我們正在進入這些條件正在逆轉的環境。多樣化不僅僅是擁有許多資產，而是擁有在不同環境中表現不同的資產。你希望持有在通膨環境中表現良好的資產，同時持有在通縮環境中表現良好的資產。你需要暴露於不同地理區域、不同貨幣和不同收入來源，這些來源不全部依賴相同的經濟驅動因素。真正的多樣化減少你對單一情境如預期發展的依賴。流動性也變得越來越重要。當波動性上升，市場條件迅速變化時，擁有流動資產讓你能夠適應。非流動資產在穩定環境中可能提供誘人的回報，但在市場凍結、買家消失時可能成為危險的陷阱。歷史表明，在危機期間保持流動性的投資者能夠在其他人被迫拋售時採取行動。最後，多樣化不僅適用於金融資產，還適用於技能、網絡和個人能力。在轉型時期，新產業出現，政治變化創造新機會，那些靈活、見多識廣且人脈廣泛的人能夠順應潮流。那些僵化、依賴單一收入來源或專長的人變得脆弱。目標不是猜測會發生什麼，而是建構一個無論發生什麼都能保持彈性的姿態。在高度不確定的環境中，韌性是關鍵，理解這一基本原則的人在長期內始終表現優異。經濟中的隱藏風險如果你仔細研究歷史，你會發現經濟和金融失衡並非孤立發生，它們總是伴隨著與經濟周期平行的社會和政治動態。隨著債務負擔增加，債務周期晚期階段的壓力不僅出現在金融市場，也滲透到社會中。現在，我們看到歷史上晚期周期反復出現的明確警告信號。首先，財富差距擴大。在周期早期，信貸擴張讓許多人受益，但隨著時間推移，資產通膨不成比例地惠及擁有金融資產的人——通常是富人，而普通工人的工資增長落後。結果是，社會頂層百分之一的人財富大幅增加，而大部分人口的生活水準停滯甚至下降。這種日益擴大的財富差距助長社會緊張、怨恨，最終導致政治不穩定。與財富差距密切相關的是價值觀差距——隨著經濟結果分化，文化和意識形態分歧浮現並變得更加極端。社會中不同群體不再將彼此視為有共同利益的同胞，而是爭奪稀缺資源和政治權力的對手。中間派力量削弱，政治光譜兩端的極端勢力影響力增強。語言變得更具對抗性，妥協變得難以達成，治理變得越來越功能失調。與此同時，對機構的信心開始侵蝕。當人們感到系統不​​公平，偏向富人和權貴而拋棄其他人時，他們對旨在治理和穩定社會的機構——政府、中央銀行、司法系統、媒體——失去信任。機構信任的喪失極為危險，因為它降低了在最需要強有力領導和協調政策時有效決策的能力。在外部，晚期債務周期往往與地緣政治緊張加劇相吻合。隨著內部分裂加劇，國家往往將挫折轉向外部，導致保護主義、貿易衝突甚至軍事對抗。與此同時，新興大國挑戰現有全球大國，導致對影響力、資源和國際體系控制權的衝突。歷史表明，這些外部衝突往往在國內相對弱勢而非強勢的時期出現，因為國家試圖將內部壓力向外轉移。這些警告信號並非理論，而是今天可觀察到的。政治極化正在加劇，抗議、罷工和示威活動增加，主要大國之間的言論變得更具侵略性，社會凝聚力正在減弱。這些不是隨機事件，它們是晚期長期債務周期壓力顯現的典型症狀。大多數人的錯誤是將這些發展視為孤立事件或臨時幹擾。但當你退後一步，將它們視為更廣泛模式的一部分，你會意識到它們與幾十年來積累的金融失衡密切相關。它們不是異常，而是信號。那些理解這些信號的人可以相應地準備。他們不會在政治風險轉化為市場波動、保護主義政策擾亂全球貿易或社會緊張影響經濟穩定時感到驚訝。及早識別這些信號，讓人能夠以更大的清晰度和韌性應對動盪。政治極化及其作用在面對高度不確定性和系統性風險的時期，最危險的做法是押注單一結果。大多數人犯這個錯誤，因為他們錨定於近期經驗。他們將過去行之有效的外推到未來，假設它將繼續有效。但債務周期的晚期正是過去模式瓦解、新動態接管的時候。應對這些時期的最佳方式不是試圖精確預測未來，而是建立一個能夠適應多種結果的投資組合和心態。多樣化變得至關重要，不是作為理論概念，而是作為生存的實際必需品。事實是，沒有人確切知道重新平衡將如何發生。通膨會加速，侵蝕資產的實際價值嗎？政策制定者會過於激進地收緊，觸發通縮性債務崩潰嗎？地緣政治衝突會升級，導致供應鏈中斷或貨幣重新調整嗎？這些結果都有可能，歷史顯示類似時期產生了這些力量的各種組合。你想避免的是大多數投資者無意中做的事情——他們在一種風險上過於集中。例如，今天許多投資組合在過去幾十年中受益於利率下降、全球化和相對地緣政治穩定的金融資產權重過高。這些投資組合可能看似安全，因為它們在近期表現良好，但如果環境發生變化，它們將危險地暴露在外，而所有證據表明我們正在進入這些條件正在逆轉的環境。多樣化不僅僅是擁有許多資產，而是擁有在不同環境中表現不同的資產。你希望持有在通膨環境中表現良好的資產，以及在通縮環境中表現良好的資產。你需要暴露於不同地理區域、不同貨幣和不同收入來源，這些來源不全部依賴相同的經濟驅動因素。真正的多樣化減少你對單一情境如預期發展的依賴。流動性也變得越來越重要。當波動性上升，市場條件迅速變化時，擁有流動資產讓你能夠適應。非流動資產在穩定環境中可能提供誘人的回報，但在市場凍結、買家消失時可能成為危險的陷阱。歷史表明，在危機期間保持流動性的投資者能夠在其他人被迫拋售時採取行動。貨幣變化與全球權力動態最後，多樣化不僅僅適用於金融資產，還適用於技能、網路和個人能力。在轉型時期，新產業出現，政治變化創造新機會，那些靈活、見識廣博且人脈廣泛的人能夠順應潮流。那些僵化、依賴單一收入來源或專長的人變得脆弱。目標不是猜測會發生什麼，而是建構一個無論發生什麼都能承受的姿態。在高度不確定的環境中，韌性是最佳策略，理解這一原則的人在長期始終表現優異。縱觀歷史，成功渡過動盪時期的不是那些試圖精確預測每個轉折點的人，而是那些認識到更廣泛的力量在起作用、接受周期不可避免性並定位自己以在環境變化時保持韌性的人。即將到來的時期將是金融體系、個人、企業甚至整個國家的重大考驗之一。那些理解這些周期如何運作的人，不僅會生存下來，甚至可能找到獨特的蓬勃發展的機會。起點是視角。大多數人活在短期，他們對頭條新聞、每日市場波動和驅動情緒決策的短暫新聞做出反應。然而，應對長期債務周期的關鍵是放眼長遠，看到在數十年間展開的模式，理解人類行為如何反覆驅動相同的事件序列——借貸、繁榮、泡沫、破裂和重組。理解這一點能讓你在現實偏離近期過去時不至於措手不及。理解周期的最大優勢之一是情緒穩定性。大多數投資者在低迷時恐慌，在繁榮時興奮，而他們應該反其道而行。當你看到低迷是過程的自然和必要部分，是糾正過度、重組債務並出現機會的時候，你就不太可能因恐懼而做出破壞性決策。相反，你會耐心觀察、評估並在合適時機行動。債務周期的晚期往往為那些準備好的人提供一代只有一次的機會。當其他人被迫以低價出售資產時，有流動性和清晰視角的人可以介入。當整個行業因短期恐慌而被拋棄時，深思熟慮的投資者可以發現下一個增長周期的種子。但這不僅需要資金，還需要理解驅動環境的更深層力量所帶來的信心。如何在財務和心理上準備準備不是一次性行動，而是持續的學習、重新評估和適應的過程。隨著條件變化，你的思維必須適應。固定的觀點在動態環境中成為負擔。在周期的一個階段行之有效的東西在另一個階段可能變得有毒。保持智力靈活，根據新資訊更新理解，是你能發展的最有價值的技能之一。危機對毫無準備的人來說是殘酷的，但對那些建立韌性的人來說，它是變革性的。它們讓人們有機會獲取在正常時期無法獲得的資產、關係和知識。歷史表明，許多最偉大的財富和事業是在大動盪時期由那些看到別人看不到的人建立的。周期正在再次展開。問題不是我們是否會面臨艱難的調整，而是我們將如何應對它們的到來。那些理解周期、保持謙遜、多樣化並適應可能情況的人將在另一端變得更強大。最終思考：行動的緊迫性大債務周期不是一個神祕的東西。它是人性驅動的永恆模式，在世代間重複。我們再次接近必須清算積累的過度、糾正失衡的關鍵時刻。危險不在於周期本身，而在於未能認識到它，在環境變化時情緒化而非理性反應，固守過去的假設。那些看到更大圖景、保持謙遜、多樣化並適應變化的人，將不僅能生存，還能定位自己以抓住大亂之後總會出現的非凡機會。 （周子衡）

在這場震撼且發人深省的演講中，億萬富翁投資者和經濟歷史學家雷·達利奧解釋了為什麼債務本身並非真正的問題——真正的危機源於結構性失衡、貨幣政策應對以及全球經濟周期，這些因素正將我們推向更深的危機。達利奧詳細剖析了政府、中央銀行和社會如何應對不斷累積的債務，以及這對資本主義未來、全球秩序和你的財務前景意味著什麼。Ray Dalio Image Credits:Bridgewater Associates我們需要談一件重要的事情，它關乎你的財富、你的未來以及全球經濟的穩定。然而，大多數人卻以錯誤的方式看待它。我們經常聽到這樣的說法：“債務太高了，我們被債務淹沒了，債務會摧毀我們。”但真相是，債務本身並不是問題。債務是金融系統中最為人誤解的力量之一。多數人要麼認為債務完全是壞的，要麼認為它完全是好的，而實際上，它兩者都不是。債務是一種工具。像任何工具一樣，它可以被用來創造偉大的成就，也可以被濫用導致毀滅。問題不在於債務的存在，而在於它如何被使用、為何借債以及借債用於何處。當債務被用來資助能產生高於債務成本的收入的投資時，它就成為經濟增長的強大引擎。這就是企業擴張、經濟增長和個人財富積累的方式。如果你借錢建一座工廠，而這座工廠生產的商品帶來的收入超過貸款還款，你就明智地使用了債務。它放大了你的生產力。這就是生產性債務的樣子：它增加未來的收入，帶來更高的產出，支援長期的可持續性。然而，我們看到的往往不是這種生產性債務，尤其是在債務周期的後期，債務更多被用來維持生活方式，而非資助投資。個人借債消費，政府借債以逃避艱難決策，企業借債不是為了創新，而是為了回購股票。對債務的誤解這是非生產性債務。它不會創造更多收入，只會推遲痛苦。當這種借債行為變得普遍時，它為不穩定埋下了種子。你只能向未來借貸這麼久，直到未來開始反推。無法帶來生產力的債務最終成為負擔，隨著負擔加重，它侵蝕了原本應該支撐的基礎。還有另一層問題：債務的本質是將未來的支出提前。當你借債時，你實際上是在花尚未賺到的錢。如果今天借的錢能在明天產生足夠的回報來償還，這沒問題。但當借來的錢被用來填補預算缺口或維持表象時，你只是在把明天的問題提前。久而久之，非生產性債務的負擔累積，利息支付增加，預算收緊，靈活性消失。最終，償還債務成為主要問題，選擇空間縮小。這時，事情開始崩潰。經濟增長放緩，社會緊張局勢上升，人們開始質疑係統的穩定性。然而，我們仍然聽到這樣的論調：“債務不是問題，因為我們可以印更多的錢。”這種邏輯在短期內可能有效，但當對貨幣的信心下降時，印更多錢會適得其反，導致通膨，甚至更糟的滯脹。當這種情況發生時，債務負擔在實際意義上變得更重，而非更輕。真正重要的是債務是否被用來資助生產力還是消費。這一區別決定了債務是帶來繁榮還是崩潰。問題在於，這兩者之間的界限常常模糊。在借債的早期階段，債務讓人感覺良好：它刺激需求、推高資產價格、創造擴張的幻覺。但如果缺乏底層生產力，這種幻覺會消退，而債務依然存在。我們需要清楚地瞭解我們在債務周期中的位置。如果是早期，債務可以是加速器。但如果我們處於後期，生產力停滯，債務被用來掩蓋低效，那麼我們就在玩一場危險的遊戲。因為一旦音樂停止，債權人開始質疑償還能力，調整就不會溫和。危機背後的結構性問題當今經濟中的許多問題並非來自債務本身，而是因為拒絕明智地使用債務，渴望逃避痛苦、推遲艱難改革、不惜一切代價維持現狀。這些才是真正的威脅。債務的濫用只是症狀。如果我們想保護經濟的長期健康，答案不是消除債務，而是確保債務被用作增長的工具，而非功能失調的枴杖。這意味著投資於能增加未來收入的項目，意味著有紀律地說“不”給毫無意義的輕鬆借貸，意味著理解濫用債務會成為一種隱形掠食者。它不會一夜之間摧毀一切，而是緩慢侵蝕，然後突然爆發。解決方案不是恐懼，而是清晰。清晰始於正視債務的本質：它是一種強大的工具，需要被尊重。大多數人想到債務時，幾乎只關注總量。他們聽到一個國家有30兆美元債務就恐慌，看到一家公司槓桿率高就認為它瀕臨崩潰。但真相是，債務的絕對數字本身說明不了太多。最重要的是我們處於債務周期的那個階段，這決定了風險、機會和接下來可能發生的事情。債務周期與中央銀行的角色債務以周期形式運行，這是經濟學中最基本的動態之一，就像季節更替。債務周期有不同階段，每個階段影響個人、企業、政府和市場的行為。如果不瞭解自己處於周期的那個階段，即使是最複雜的金融分析也無濟於事。你會誤讀訊號，在警告訊號微妙時承擔過多風險，或在機會出現時因恐懼而癱瘓。在周期早期，債務水平低，利率有利，借貸推動擴張。企業投資於生產力，家庭借貸買房建設未來，政府資助基礎設施。這是健康階段，債務被用來創造增長、增加收入、提高生活水平。只要借貸的回報超過成本，系統就會增強。但周期不會永遠停留在早期。隨著信心增強，借貸變得更普遍甚至被鼓勵，債務逐漸累積。人們開始假設好時光會無限持續，將近期的成功推算到遙遠的未來，開始借債不是因為明智，而是因為容易。這時，周期開始彎曲。最終，債務增長快於收入，更多被用來維持表象而非生產力——滾動債務、回購股票、刺激短期需求、資助福利項目。焦點從長期價值轉向短期舒適。隨著這種轉變加速，基礎開始削弱。債務周期的中後期往往隱藏在繁榮的表象之下：資產價格高企，信貸流動，一切看似可控。但在表面之下，債務負擔悄悄累積，利息支付擠佔其他支出，脆弱性堆積，最終達到臨界點。這時，中央銀行陷入困境。如果它們提高利率以對抗通膨或遏制投機，系統中的債務償還成本會增加，政府、企業和消費者都會感受到壓力。但如果保持低利率以維持系統，通膨往往會激增。兩種選擇都帶來痛苦，一旦周期到達這一階段，沒有完美的逃脫方案。接下來發生的事情取決於系統的反應。如果有紀律，做出艱難決策，削減浪費，借貸與收入重新平衡，系統可以穩定。這很少見，但有可能。更常見的是，領導人選擇阻力最小的路徑：試圖通過印鈔、刺激需求來“膨脹”債務，而不解決結構性失衡。這延長了周期，但代價是更深的不穩定。通膨與通縮風險債務周期比債務總量重要得多。一個有30兆美元債務的國家可能處於穩定階段，生產性地使用債務，利率低，收入增長強勁。另一個只有3兆美元債務的國家可能接近崩潰，如果信心低迷、增長停滯、借貸被用來掩蓋損失。背景很重要，時機很重要。你不能孤立地看數字來評估風險，必須瞭解這些數字如何融入周期的更廣弧線。這就是如何保護自己、應對不確定性的方法。歷史上，這種模式反覆出現，從羅馬帝國到荷蘭、英國和美國的周期。帝國因生產性債務崛起，當債務變得不可持續時達到頂峰，當周期被忽視時衰落。每次人們都感到驚訝，但每次訊號都在那裡。如果你想領先，就必須從周期的角度思考，超越頭條新聞，理解擴張與收縮、狂熱與去槓桿的節奏。因為最終，不是數字讓你陷入困境，而是時機。理解周期的人不僅能生存，還能適應。利率的作用大多數人討論債務時關注絕對數字：欠了多少兆，企業借了多少，國家赤字如何。但這只是畫面的一部分。數字本身具有誤導性，如果不理解償還成本。償還成本幾乎完全由利率決定。利率是決定債務是可控還是破壞性的最重要變數。它們控制信貸流動，影響資產價格，決定從抵押貸款到國家赤字的一切負擔能力。債務本質上是一種承諾：隨著時間推移償還，通常帶利息。利率越高，承諾成本越高；利率越低，債務看起來越可負擔。在低利率環境中，債務可以累積而不帶來即時後果。政府可以維持大赤字，企業可以大舉借債擴張，消費者可以承擔更多抵押貸款，一切看似沒問題，直到利率變化。過去幾十年的大部分時間，我們生活在利率下降或接近零的環境中。這創造了可持續的幻覺。借貸成本如此之低，即使債務水平創歷史新高，感覺上也依然可控。債務佔GDP比例達到歷史高點，但利息支付佔收入或稅收的比例仍然較低。系統看似穩定，不是因為債務小，而是因為償債成本低。這是陷阱。當債務在利率永遠低迷的假設下累積時，系統變得脆弱。一切——從家庭預算到企業資產負債表再到政府支出計畫——都建立在這個假設上。但當利率上升，一切都會改變。償債成本增加，重新融資變得痛苦，預算被壓縮，低利率掩蓋的脆弱性開始顯現。這正是長期債務周期後期發生的事情。隨著通膨上升（通常因過度刺激、供應限制或結構性低效），中央銀行被迫加息以冷卻經濟。但在債務沉重的系統中，這就像在已經承壓的機器上擰緊螺絲。每加息一次，消費者、企業和政府的負擔都會增加。消費者在抵押貸款和信用卡上感受到壓力，企業面臨更高的資本成本，政府利息支付佔稅收的比例上升。危險在於這種轉變的速度。債務的利息支付通常固定一段時間，但最終會重設。當重設發生時，增加不是漸進的，而是劇烈的。看似可負擔的債務突然變得不可持續。不是債務總量變了，而是利率變了，隨之整個系統的風險輪廓也變了。這就是為什麼理解利率的作用至關重要。它們不僅是貨幣政策的細節，而是貨幣本身的價格。它們決定誰能負擔借貸，誰必須槓桿化，那些投資可行。利率低時，幾乎任何投資看起來都是好賭注；利率高時，只有真正生產性的資本用途才能生存。這時紀律回歸，但往往為時已晚。還有一個反饋循環在起作用：加息可以冷卻需求，這是控制通膨的目標。但如果債務水平過高，同樣的加息可能觸發違約、強制拋售、破壞金融系統穩定。這是中央銀行必須管理的微妙平衡，歷史表明這不是一件容易的任務。債務負擔越高，錯誤的空間越小。僅僅知道債務總量是不夠的，你必須問：利率是多少？如果利率上升1%、2%或3%，會發生什麼？我們的預算、投資、政策對這一數字的變化有多敏感？因為當利率接近零時，它們只能向上走；當它們開始上升時，往往比預期更快。這時，現實來襲，債務的真正成本顯現，不是債務的規模，而是償還的壓力。政治與社會分裂債務的真正問題不僅是數字，甚至不是成本，而是圍繞它的行為。當債務不再是生產性投資的工具，而是用來逃避艱難決策時，問題從經濟轉向政治和社會。這時，它不再只是資本錯配，而是獎勵功能失調、助長短期思維、懲罰責任的系統。這時，事情真的開始崩潰。在一個健康的系統中，領導者用債務資助長期投資，帶來高於成本的收入，如基礎設施、教育、創新。這些投資讓未來幾代人受益。但我們越來越看到相反的情況：債務不是用來投資未來，而是用來安撫現在。政客借債以避免不受歡迎的決定，他們資助項目不是因為有效，而是因為能換來選票。這創造了未來某人——通常是更年輕、權力更小的群體——必須面對的債務。這種行為是自我強化的：短期收益被獎勵，長期後果被忽視，每一種激勵都傾向於更多相同的做法。承諾比執行容易，刺激比改革容易。政治周期縮小到下一次選舉，社會對話變得反應性，深層結構性問題——低效、不平等、生產率下降——被進一步推遲。與此同時，債務不斷上升，不是因為必須，而是因為這是最簡單的路徑。削減開支很困難，提高稅收不受歡迎，改革福利項目有政治風險。於是，解決方案變成更多借貸。每次似乎都有效，每次都暫時避免了危機，這創造了可以永遠持續的幻覺。但事實並非如此。債務驅動的支出最終會撞牆，這可能是通膨、信心喪失或地緣政治壓力，但崩潰點總會到來。屆時，系統沒有緩衝，公民與領導者、借貸者與債權人、代際之間的信任開始侵蝕。這時，問題從金融調整轉向更廣泛的社會解體。在辯論的框架中，這表現得最為明顯。公眾討論不再是權衡利弊，而是歸咎於人。一方說另一方應對債務負責，另一方說借債是為了保護就業、正義或增長。真相是兩者都有責任，每個人都扮演了角色。但在一個失去自省能力的社會中，指責取代了問題解決。這是更深層的問題：當政治和社會行為變得非生產性時，原本用來解決問題的工具（如債務）開始製造更大的問題。機器開始自毀，執行階段間越長，修復越困難。需要的是一種思維轉變，回歸原則，願意接受並非所有問題都能用更多支出解決。真正的領導意味著面對現實、做出權衡並清晰解釋，債務只有在資助增長而非掩蓋衰退時才可持續。這無關意識形態，而是功能。任何系統——資本主義、社會主義、民主制、威權制——如果獎勵非生產性行為、懲罰責任感，終將失敗。借貸再多也無法長期抵消這種失敗。諷刺的是，在豐裕時期，變革最容易時，我們卻迴避它，因為痛苦不迫在眉睫。但當變革不可避免時，成本高得多，公眾更憤怒，分裂更深，選擇更少。這就是為什麼周期重複，歷史押韻。如果我們想打破周期，必須從行為開始：決策如何制定，優先順序如何設定，責任如何分擔。只有這樣，債務才能回歸其應有的角色——工具而非陷阱，建設而非推遲。因為最終，這不僅是經濟問題，而是信任問題：一個社會能否為自身長期利益行事，抵制簡單答案的誘惑，在被迫學習之前學會。如果不能，債務的成本將不僅是美元，而是後果。儲備貨幣的重要性大多數人認為經濟是由貨幣、信貸、政策和數字維繫的，但其核心是信任：對貨幣、機構、承諾會被履行、合同會被遵守、領導者會為系統長期利益行事的信任。當這種信任開始侵蝕時，無論系統多麼完善，都會開始動搖。在高槓桿環境中，這種侵蝕可能迅速且殘酷。債務是一種承諾，只有當債權人相信借款人會償還，借款人相信系統足夠穩定以允許償還時，它才有效。這種信念支撐著每一個債券市場、每一個中央銀行政策、每一個財政預算。你無法在資產負債表上看到它，但它存在，是經濟的氧氣。當信心強勁時，經濟可以承載大量債務。但當信心破裂，數字不再重要，崩潰首先是心理上的，然後才是財務上的。歷史上，經濟危機遵循類似路徑：債務緩慢累積，一段穩定時期，然後由基本面和情緒轉變觸發的臨界點。投資者突然質疑政府是否能償還債務，公民開始懷疑貨幣是否還有真實價值，市場劇烈反應，不是因為發現了新東西，而是因為足夠多的人不再相信舊的敘事。當債務增長快於收入、赤字擴大、領導者看似不願或無法糾正航向時，信任尤其脆弱。不論國家貧富、大小，一旦人們對管理債務的機構失去信心，資本開始外逃，收益率飆升，貨幣貶值，社會動盪增加，去年看似穩定的東西一夜之間變得不可預測。我們現在看到這種跡象：政府持續發行創紀錄的債務，通常僅為支付先前債務或基本營運成本。中央銀行在對抗通膨和避免債務危機的恐懼之間左右為難。與此同時，政治分裂加劇，對領導力的信任下降，公眾越來越懷疑是否會有真正的解決方案。這是一個危險的組合：高債務、上升的利息成本和侵蝕的信心。雷·達利奧的最終建議這種風險對普通人往往是隱形的。它不會出現在季度報告或經濟模型中，也不在官方預測中。但它潛伏在表面之下。你能從人們談論未來的方式中聽到它，從投票率下降、消費者信心減弱、民粹主義在兩端的興起中看到它。這些不是數字失敗的訊號，而是信念失敗的訊號。當人們不再信任系統，他們會改變行為：儲戶將資金轉移到更安全的資產或完全退出系統，投資者要求更高回報來承擔風險，企業暫停擴張，個人停止長期規劃，政府試圖通過刺激、補貼、印鈔來購買信任。但信任無法購買，只能贏得。一旦失去，恢復信任緩慢且困難，需要透明、紀律和優先整體而非局部的領導力。人們需要看到決策基於優點和原則，而非短期政治；規則公平適用，犧牲被分擔，未來被認真對待。否則，債務不僅是財務負擔，還成為社會負擔。因為當信任崩潰，合作也隨之瓦解。沒有合作，經濟政策的工具失去效力。如果人們不再相信貨幣的價值，印更多錢無濟於事；如果沒人想持有債券，發行更多債券也無意義。這時，不是流動性問題，而是信心問題。避免這種結果的方法不是忽視債務，而是恢復支撐它的東西：負責任的治理、共享的犧牲和長期思維。最終，信任不是額外的獎勵，而是基礎。停止保護信任的那一刻，我們開始失去維繫系統的核心。總結思考債務本身不是問題，它只是反映了更深層的問題：拒絕面對現實、依賴否認、沉迷於舒適的系統。如果我們不解決這一核心問題，繼續推遲問題，歷史告訴我們，調整不會溫和，而是具有破壞性。它會影響你的儲蓄、投資、工作和國家。但好消息是，如果我們理解周期，保持知情和適應性，願意現在面對不適以避免未來災難，我們就能應對它——不僅生存，還能從中成長。因為那些理解現實、在他人的否認中準備的人，會變得更強大。保持警覺，保持平衡，保持紀律。 (周子衡)