《數位資產市場清晰法案》（簡稱《清晰法案》）被視為美國在數位資產監管領域邁出的“歷史性一步”，旨在結束長期以來數位資產市場“監管分散、規則過時”的局面，為這一快速發展的行業確立明確且可執行的規則框架。該法案由美國眾議院金融服務委員會與農業委員會於2025年5月29日聯合提出，7月17日以294票贊成通過眾議院表決，後移交參議院審議。進入2026年，該法案進入關鍵審議階段。參議院銀行委員會主席Tim Scott釋出《數位資產清晰法案》最新版草案。美國參議院銀行委員會就該法案發佈了澄清說明，同時參議院銀行委員會還發佈了另一份“事實說明”。我們結合這兩份檔案以及披露出來的法案相關內容，梳理其中關鍵事實。一、法案的根本目的：以清晰取代不確定性《清晰法案》的提出，首要目標是解決美國數位資產市場長期存在的監管模糊性問題。當前，數位資產領域處於多家監管機構重疊或缺失管轄的狀態，證券交易委員會（SEC）與商品期貨交易委員會（CFTC）之間的權責界限不清，導致企業合規成本高昂、創新受阻，也為不法行為留下了可乘之機。該法案明確宣示其三大核心目標：保護普通美國人：確保家庭、小企業等普通市場參與者能在明確規則下安全參與數位資產市場。促進在美國的投資與創新：通過確立穩定的監管環境，吸引資本和人才，使“金融的未來留在美國”。保障美國國家安全：通過強化反洗錢、反恐融資和制裁執行機制，堵塞現有監管漏洞。法案強調，其並非推翻現有證券法體系，而是在其基礎上進行明確和補充，確保證券仍被認定為證券，欺詐行為仍屬於非法，SEC依然保留對數位資產證券的執法權。這一立法姿態顯示出國會試圖在維護現有法律框架與適應新技術之間取得平衡。二、促進創新與保護軟體開發者數位資產和區塊鏈行業的核心驅動力之一是技術創新與軟體開發。針對《清晰法案》參議院銀行委員會在多個誤區澄清中明確回應了行業對“過度監管可能扼殺創新”的擔憂。事實一：法案明確保護軟體開發者，不禁止程式碼發佈與自我託管。法案指出：“發佈或維護程式碼而不控制客戶資金的開發者不被視為金融中介。”這意味著，單純的軟體開發行為——如編寫、發佈或維護開源協議程式碼——不會僅因此被認定為金融活動或受到相應監管。同時，法案“保留對數位資產自我託管的權利”，即個人持有私鑰管理自身資產的行為不受禁止。事實二：為去中心化金融（DeFi）建立差異化監管思路。法案承認DeFi協議的特殊性，並未採取“一刀切”的監管方式。它要求與DeFi協議進行互動的中心化數位資產中介機構（如交易所、託管方）實施風險管理、網路安全與合規標準。對於那些“非真正去中心化的中介機構”，法案制定了定製化的規則制定程序。這一做法體現了“監管行為而非程式碼”的思路，旨在打擊借DeFi之名行非法之實的行為，同時保護真正的技術創新。事實三：旨在營造可預期的創新環境。法案支持者認為，長期的監管不確定性才是創新的最大障礙。通過劃清SEC與CFTC的管轄邊界，用明確的法定框架取代SEC目前主要通過執法行動進行監管的模式（即“監管-執行”模式），法案希望為“負責任的數位資產項目”提供可行的募資與營運路徑，從而將人才、資本和創業活力留在美國。三、對金融體系風險的認識與應對針對“法案將使銀行、納稅人和金融體系面臨風險”的批評，法案支持者提出了截然相反的事實陳述。事實一：法案本質是投資者保護法案，旨在降低系統性風險。參議院銀行委員會的檔案提出，真正的風險在於“未能提供明確的監管框架”。當前，許多數位資產企業在缺乏聯邦監管的環境中營運，類似FTX的倒閉事件暴露了客戶資產混同、內部操縱、風險披露不足等嚴重問題，對投資者和金融穩定構成威脅。《清晰法案》試圖建立一個全面的監管框架，強制資訊披露，防止市場操縱，懲罰不良行為者，從而預防而非引發金融風險。事實二：明確監管有助於隔離風險，而非擴散風險。通過將數位資產中介機構納入明確的監管範疇，要求其滿足資本充足、客戶資產隔離、定期審計等要求，法案旨在將這些實體與傳統金融體系更安全地連接起來，防止風險跨市場傳染。同時，明確的規則有助於銀行等傳統金融機構在評估風險後，更安全地為合規的數位資產企業提供服務。事實三：設立協調機制，避免監管套利與漏洞。法案設立了SEC-CFTC聯合諮詢委員會，旨在協調兩家機構對數位資產的監管要求，彌補監管空白。法案還包含了專門的反規避保護措施，防止市場主體通過結構設計繞過美國規則。這些設計都是為了增強金融監管的整體性和嚴密性。四、打擊非法金融活動的強硬立場國家安全與打擊非法金融是《清晰法案》著重渲染的亮點，也是爭取兩黨支援的關鍵。事實一：建構“國會有史以來最嚴格的數位資產非法金融監管框架”。參議院銀行委員會的檔案中使用了這一強烈表述。其核心措施包括：全面覆蓋關鍵中介機構：要求所有中心化數位資產中介機構（交易所、託管機構、某些DeFi互動方）遵守《銀行保密法》下的反洗錢（AML）和反恐怖融資（CFT）義務，包括客戶身份識別（KYC）和可疑交易報告。強化制裁執行：明確要求中介機構執行美國財政部海外資產控制辦公室（OFAC）的制裁名單，並授權財政部針對高風險的外國數位資產活動採取行動。賦予執法部門新工具：為打擊利用數位資產進行的洗錢、恐怖融資和制裁規避行為提供新的、有針對性的法律工具。事實二：重點盯防DeFi領域的非法活動。法案承認DeFi協議可能被用於非法融資，但解決方式不是禁止DeFi，而是強化與之相連的“入口”和“出口”——即中心化中介機構——的合規責任。要求這些機構在與DeFi協議互動時實施風險管理標準，切斷非法資金流動的主要通道。事實三：平衡安全與創新。法案支持者強調，其對非法融資的打擊是“有針對性的”，旨在維護公民自由和合法的技術創新。通過明確義務主體（控制客戶資金的中介）而非泛化打擊，力求在維護金融安全與保護軟體創新之間取得平衡。五、多層次強化投資者保護機制保護普通美國投資者是《清晰法案》宣稱的基石。事實一：確立清晰的資訊披露制度。法案要求被認定為發行或交易證券型數位資產的企業，必須向SEC註冊並履行資訊披露義務，包括項目細節、風險因素、財務狀況等，使投資者能夠做出知情決策。事實二：保留並強化反欺詐與反操縱權威。法案明確指出，SEC保留對數位資產證券的全部執法權，所有證券法下的反欺詐、反操縱條款繼續適用。此外，法案還引入了針對數位資產市場特點的額外保護措施，如限制內部人員濫用、防止搶先交易等。事實三：促進金融素養與協調監督。法案意圖通過明確的規則，降低普通投資者參與數位資產市場的認知門檻。同時，通過SEC與CFTC的協調，確保對跨類別資產的監管不留死角，為投資者建構更全面的保護網。事實四：將“主街”置於首位。法案的始終強調服務於普通家庭和小企業的利益，旨在提供一個透明、公平、可問責的市場環境，讓美國民眾能夠安全地分享數字經濟發展的紅利，而非僅僅服務於機構或行業利益。六、其他關鍵事實與背景事實一：法案是兩黨長期協商的產物。參議院銀行委員會的檔案強調，該法案是共和黨與民主黨成員“六個月多月談判”、“多年兩黨合作”的結果，並且過程申廣泛諮詢了監管機構、執法部門、學者和業界代表。此舉旨在反駁“法案由行業起草，服務於行業利益”的批評，塑造其關注公共利益、程序正當的形象。事實二：法案尋求鞏固美國在全球數位資產領域的領導地位。支持者將法案定位為美國爭奪“全球加密資產之都”的關鍵一步。通過提供清晰的規則，吸引全球資本和創新項目落戶美國，避免因監管滯後而導致人才和產業外流至其他司法管轄區。事實三：法案試圖終結“通過執法進行監管”的現狀。美國數位資產行業長期以來抱怨SEC主要靠事後執法案件來傳遞監管預期，導致規則不清晰、企業無所適從。本法案的核心訴求之一，就是用成文的、前瞻性的立法和規則制定，取代這種不可預測的監管模式。七、美國數位資產監管：在秩序與創新之間尋求新平衡《數位資產市場清晰法案》代表美國立法機構試圖為狂野生長的數位資產領域套上“規則之韁”的一次重大努力。其核心敘事是：明確的監管不是創新的敵人，而是其可持續發展和獲得主流接納的前提。 法案的事實陳述體繫緊緊圍繞這一核心展開：它以保護普通投資者為道德旗幟和立法起點。它以劃定監管邊界、明確機構權責作為解決當前混亂局面的技術方案。它以打擊非法金融、維護國家安全作為爭取廣泛政治共識的支點。它以保護軟體開發、區別對待DeFi作為回應創新關切的姿態。當然，這兩份來自參議院銀行委員會的檔案呈現的是法案支持者的視角和事實陳述。該法案在正式成為法律前，仍需經過複雜的立法程序，其具體條款可能在辯論和修改中發生變化，不同利益相關方對其“事實”也必有不同解讀。然而，毋庸置疑的是，《清晰法案》的提出，標誌著美國數位資產監管立法處理程序進入了深水區，其確立的清晰化、制度化、安全與創新並重的監管原則，很可能對未來全球數位資產監管格局產生深遠影響。美國正試圖通過這部法案，在金融秩序的維護與技術革命的浪潮之間，尋找一個屬於新時代的平衡點。 (數字新財報)

熬夜畫的畫，在平台一夜間被瘋狂轉發，卻沒人為你署名；花三年寫的程式碼，被前公司拿走當產品賣，卻維權無門；省吃儉用買的數字藏品，突然因平台倒閉而灰飛煙滅。別急，國家這次動真格了，數位資產確權，正式納入國家標準體繫了。這不僅是檔案上的幾行字，而是千千萬萬普通創造者等了太久的一把“鑰匙”，從此，你我在數字世界裡留下的每一份心血，終於能有個名正言順的“戶口”了。一紙國標背後，是無數普通人的掙扎李想，一個從山區走出來的90後插畫師，三年前在出租屋裡熬夜畫出的原創角色“小藍豆”，被一家知名公司盜用作商業廣告，傳播量過億。他發郵件、找律師、在網上發聲，卻因“數字作品權屬難認定”屢屢碰壁，最後對方敷衍地賠了3000元，相當於那波廣告收入的萬分之一。“我不甘心啊，那是我一筆一筆畫出來的孩子。”他在維權帖裡寫道，像李想這樣的人，太多太多了。張勇是程式設計師，程式碼被抄走，成了別人融資百萬的項目；王玲是寫手，文章被扒得一字不差，卻署上別人的名字爆紅；李青用手機拍的晚霞照片，被做成明信片全國售賣，自己卻渾然不知……數字世界像個法外之地，創作的熱情，一次次被冰冷的“無法確權”澆滅。“誰主張，誰舉證？我連它被偷的證據都難固定。”一位維權博主的話，道盡了無奈。國家標準來了：不止是技術，更是態度這次，國家出手了，數位資產確權被納入國家標準體系，意味著從技術框架、權屬登記、流轉記錄到侵權追溯，都將有一套全國統一的“遊戲規則”。簡單說，以後你的數字作品、虛擬財產、甚至遊戲裝備、社交帳號裡的原創內容，都可以像房產登記一樣，獲得一個權威的“數字身份證”。誰在什麼時候創作、修改、轉讓，鏈上記錄，一目瞭然，偷盜、抄襲、惡意搶注的成本將大大增加。這不是單純的技術升級，而是國家層面對數字時代勞動者價值的正式承認，無論你在現實世界還是數字空間創造的財富，都應被尊重和保護。那些“看不見”的財富，終於能被看見了張阿姨今年62歲，在兒子的指導下，把老家幾十種快要失傳的剪紙花樣，一張張拍照、修圖，上傳成了一個數字藏品系列，她不懂什麼區塊鏈，只是單純想“留下點老祖宗的東西”。去年，某文化公司盜用她的圖樣製作文創，盈利頗豐，張阿姨發現後去問，對方竟說：“網上的圖，誰都能用。”新標準落地後，張阿姨的數字剪紙將從上傳那一刻就獲得時間戳與權屬證明，“以後誰再敢亂拿，一查一個准。”她兒子興奮地說。那些散落在民間的文化碎片，終於能以數字的形式，確權、傳承、甚至變現。業餘攝影師拍的城市光影、大學生寫的開放原始碼、寶媽分享的育兒漫畫、老人記錄的口述歷史……這些曾經被輕易抹去署名、隨意搬運的“輕資產”，都將因為一紙國標，獲得應有的重量。未來：你的創造力，就是你的不動產數位資產確權國家標準的建立，預示著一次觀念大地震：創造力，正成為這個時代最硬的不動產。它保護的不只是大IP、大作品，更是每個普通人在數字世界留下的印記，你的每一個好點子、每一份用心創作，都不該因為“虛擬”而貶值，國家標準的背書，讓“無形”變“有形”，讓“虛擬”變“真實”。從此，在數字世界裡耕耘的你我，可以更安心地播種，更踏實地收穫，因為你知道，你的努力，有了國家的認證和保護。你的數字作品，曾被“借用”過嗎？期待如何用這把“新鑰匙”，打開屬於自己的財富之門？ (RWA公社)

隨著 2026 年 1 月 1 日正式到來，香港已成功躋身全球加密貨幣監管的領先梯隊。香港金融管理局（HKMA）如期實施基於巴塞爾銀行監理委員會（BCBS）標準的全新銀行資本規則，這一舉措不僅為銀行業參與數位資產提供了明確的法律框架，更標誌著香港在爭奪全球 Web3 金融中心地位上，邁出了製度化的關鍵一步。這套規則的落地，實質上解決了長期以來傳統銀行業對數位資產「不敢碰、不能碰」的合規困境，為機構級大宗資金進入比特幣及現實世界資產代幣化（RWA）市場鋪平了道路。雙軌資本框架：界定比特幣與穩定幣的風險邊界巴塞爾標準的核心邏輯在於界定銀行持有不同類型加密資產時必須撥備的資本比例。新規將數字資產分為兩大類別：第一類涵蓋了代幣化傳統資產以及具備嚴謹穩定機制的合規穩定幣，這類資產通常被視為風險較低，適用於較為寬鬆的資本要求；第二類則包括比特幣、以太幣等非足額抵押的純加密資產，因其價格波動性，銀行在持有這類資產時必須面臨這類資產重處理最嚴格的風險權。這套分類系統的建立，讓銀行能夠在可控的風險邊界內，將數位資產正式納入其資產負債表。港式監理智慧：打破「1250% 風險權重」的商業僵局在這次落地的過程中，香港展現了極具務實精神的監管智慧，特別是在對待「無許可區塊鏈」的態度上。雖然巴塞爾委員會先前持保守立場，認為公共區塊鏈的風險難以完全對沖，並建議施加高達 1250% 的風險權重，這意味著銀行每持有 1 港元的資產就必須準備 1 港元的資本金。然而，香港金管局在執行指引中並未盲目採取最嚴苛的解讀，而是透過非強制性指引，為符合特定安全標準的穩定幣與 RWA 留出了「降權」的彈性空間。這種做法大幅緩解了銀行的資本壓力，讓銀行在商業邏輯上更有動力去推動資產代幣化的應用。從 RWA 到流動性釋放：傳統金融與 Web3 的最後一公里從市場分析的角度來看，RWA 與穩定幣將成為傳統金融與 Web3 世界接軌的最後一公里。隨著銀行資本規則明確化，債券、房地產及基金份額的代幣化將不再僅限於實驗性的試點計劃，而是能正式成為銀行業務的一部分。這種監管透明度預計將帶來兩大質變：首先是流動性的提升，當銀行作為合格的流動性提供者進入市場，將顯著改善定價效率並降低波動；其次是信譽背書的建立，當受監管銀行開始代持比特幣或分銷 RWA 產品，傳統大戶與家族辦公室進入加密市場的心理門檻將徹底消失。結論：擁抱 2026 監管紅利，定義虛擬資產新常態香港金管局選擇在 2026 年初準時啟動新規，證明了其將香港打造為虛擬資產合規避風港的戰略決心。這套巴塞爾框架並非為了限制發展，而是為了將加密資產「馴化」為受控且可預測的金融工具。投資人應意識到，2026 年後的市場焦點將從單純的技術突破轉向「監管紅利」的競爭。在香港，一個比特幣與傳統銀行體系和諧並存的新局面正在形成，這不僅是香港金融業的轉型契機，更是全球加密市場走向成熟、擺脫草莽時代的歷史性標誌。按此瀏覽原文免責聲明加密貨幣投資風險高，價格波動大，可能導致資金損失。本文僅供參考，不構成投資建議。請自行研究（DYOR）並謹慎決策。

老朋友張烽律師將其主筆的新書《鏈改2.0：從數位資產到RWA》寄我，並囑我做出評價。正好我今年下半年也出版了科普讀物《與每個老百姓密切相關的穩定幣》，在亞馬遜也發佈了《RWA：現實世界資產的鏈上革命——資產邏輯、金融制度與信任結構的重構》（中、英雙語），在GitHub上還開源了50餘萬字的《從比特幣到Web3》，然後在人工智慧領域也出版了《DeepSeek企業應用指南》和《AI 智能體時代來臨》，在這一領域也算有發言權。因此，不揣冒昧，與老友商榷如下。過去數年間，圍繞區塊鏈、數位資產與去中心化金融的討論，經歷了一輪從高度理想化到急劇降溫的劇烈擺動。早期敘事更多集中於技術對既有金融體系的“顛覆性潛力”，強調去中介化、無國界流通與演算法信任；而隨著實踐推進，現實世界中的法律邊界、金融穩定要求與治理複雜性逐步顯現，相關討論也不可避免地進入重新校準階段。尤其是在近期央行牽頭、十三部委參與的多次會議中，穩定幣、數位資產與鏈上金融被明確置於金融安全、貨幣主權與系統性風險防控的整體框架之下。這一系列政策訊號並未否定技術創新本身，而是清晰地重申了一個基本原則，即任何形式的數字金融創新，必須首先服務於金融秩序的穩定性，而非對其形成結構性替代。在此背景下，現實世界資產上鏈（RWA）逐漸成為一個被反覆提及、但同時也被高度審慎對待的議題。一方面，RWA 被視為區塊鏈技術擺脫“鏈上自循環”、重新嵌入實體經濟的重要可能路徑；另一方面，其所涉及的資產確權、風險轉移與金融中介功能，也直接觸及監管體系最為敏感的領域。正是在這樣一種技術熱情明顯退潮、制度理性重新佔據主導的階段，《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》的出版，具有鮮明的時代特徵。與部分仍停留在概念層面的論述不同，該書並未簡單將 RWA 描述為技術自然演進的必然結果，而是嘗試將其放置在中國“鏈改”實踐、金融監管邏輯與產業結構調整的交匯點上加以討論。從研究視角看，這一嘗試本身，已經構成了本書最重要的價值之一。一、在政策回歸理性的背景下重建“現實連接”的系統性嘗試在當前階段，對任何涉及數位資產與區塊鏈金融的研究進行評價，都無法脫離一個基本前提，這就是討論已經不再發生在“是否允許技術試驗”的層面，而是進入“如何在既有制度框架內被吸收”的階段。在這一點上，《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》展現出明顯的現實自覺。（一）將 RWA 重新置入“鏈改”語境，本身是一種政策敏感的選擇與不少直接從 DeFi 或資產通證化切入 RWA 的論述不同，本書選擇從“鏈改”這一更具中國特色與政策背景的實踐脈絡出發，系統性地討論 RWA 的出現條件與現實意義。這一選擇，在當下並非只是學術偏好，而具有明確的政策含義。“鏈改”在中國語境中，從來不是單純的技術革新概念，而是一種在監管可控前提下，推動區塊鏈技術服務於實體經濟與治理現代化的制度實驗。將 RWA 置於這一語境之中，意味著作者並未將其視為脫離現有金融體系的“平行金融世界”，而是視為鏈改實踐在更高複雜度階段所面臨的必然問題。這種處理方式，與當前監管部門對金融創新的基本態度高度一致。技術可以探索，但路徑必須可控；創新可以發生，但前提是風險可界定。（二）對“資產問題”的反覆強調，契合七協會對 RWA 的核心界定在具體內容上，本書最值得肯定之處，在於其始終將討論重心放在“資產”而非“技術形式”之上。相較於早期將通證視為價值載體的簡化理解，本書在多個章節中反覆強調RWA 的前提是資產真實性，上鏈不等同於確權，技術並不自動生成信用。這一立場，與近期七協會對 RWA 所形成的共識高度契合。七協會在界定中明確指出，RWA 並非對任何經濟要素的泛化上鏈，而必須滿足資產可核驗、權屬清晰、風險可監管等基本條件。從這一角度看，《鏈改2.0》並未試圖擴展 RWA 的邊界以追求規模敘事，而更傾向於在制度可接受的範圍內，對 RWA 的內涵進行收斂式定義。這一點，使其與市場中部分將 RWA 簡化為“融資工具”或“資產包裝手段”的論述形成了明顯區分。（三）對穩定幣角色的相對克制，體現出對政策邊界的尊重在穩定幣問題上，本書整體採取了相對審慎的表述方式。儘管承認穩定幣在某些場景下可能具備結算效率優勢，但並未將其視為新貨幣體系或 RWA 的必然基礎設施。這一判斷，與央行牽頭的十三部委會議中對穩定幣的定位高度一致，即穩定幣並不具備法定貨幣地位，其使用必須嚴格防範對貨幣政策傳導、金融穩定與資本流動的潛在衝擊。在這一前提下，將穩定幣視為受限工具而非制度核心，本身就是一種對政策現實的尊重。也正因此，本書在論述 RWA 的技術架構時，並未陷入“穩定幣一體化解決方案”的路徑依賴，而為後續更多制度化可能性保留了空間。（四）將 RWA 視為“現實嵌入問題”，而非單純的技術升級更為重要的是，本書在整體敘事中反覆強調，RWA 的挑戰不在鏈上，而在鏈下。無論是資產確權、風險承擔，還是違約處置與資訊披露，RWA 最核心的問題始終發生在現實制度與治理結構之中。這種判斷，使本書避免了將 RWA 理解為“鏈改的自然升級”，而更接近於將其視為一次涉及金融制度、法律體系與技術基礎設施協同演進的複雜過程。從這一意義上看，《鏈改2.0》並未試圖給出一個封閉的答案，而是清晰地指出，RWA 不是技術問題的終點，而是制度問題的起點。綜合來看，《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》之所以在當前階段具有研究價值，並不在於其給出了某種“成功範式”，而在於它在政策回歸理性、技術敘事降溫的背景下，系統性地重建了區塊鏈與現實資產之間的討論坐標。正是這一點，使得後續圍繞其路徑選擇、制度邊界與治理風險的進一步商榷，成為必要且富有建設性的學術工作。（五）多作者視角形成的“現實拼圖”，增強了問題的立體性作為一部合著作品，《鏈改2.0》並未因為作者背景差異而顯得碎片化。相反，不同作者從政策理解、技術路徑、產業實踐等角度出發，反而在整體上構成了一種較為完整的現實拼圖。這種拼圖式結構，使得 RWA 並未被簡化為單一學科問題，而呈現出其真實的複雜性。它既不是純技術問題，也不是單純金融問題，更不是簡單的產業升級問題。從書評角度看，這種複雜性的呈現，本身就是一種學術價值所在。綜合來看，《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》最值得肯定之處，並不在於其提出了多少新概念，而在於它在當前語境下，選擇了一條相對克制、卻更具現實意義的研究路徑，將 RWA 從技術敘事與市場想像中抽離出來，重新放回鏈改、資產邏輯與制度約束的交叉位置加以審視。在這一點上，該書所展現的，並非激進的未來想像，而是一種更為稀缺的研究品質，也就是對複雜現實的正面承認與耐心拆解。二、在既有政策框架下對 RWA 路徑的再審視在充分肯定《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》對現實問題的敏銳捕捉之後，仍有必要在更明確的政策與制度語境中，對其中若干關鍵判斷進行進一步討論。這種討論並非旨在否定其基本方向，而是嘗試回答一個更具現實約束的問題，當 RWA 從概念探索走向制度化實踐時，其發展路徑將如何被既有金融治理邏輯所重新塑形？近期央行牽頭、十三部委參與的相關會議，以及七協會對 RWA 的界定，事實上已經為這一問題設定了清晰的“分析邊界”。在此背景下，對本書部分論述進行再審視，恰恰有助於理解 RWA 在中國語境下可能採取的真實形態。（一）從“鏈改”到 RWA：連續性敘事之下的制度斷點問題本書在整體結構上，採用了“鏈改—數位資產—RWA”這一較為清晰的演進敘事。這一處理方式在邏輯上具有連貫性，也有助於讀者理解區塊鏈實踐的階段性演化。然而，在制度層面，這一連續性仍有必要被進一步區分。從政策實踐看，“鏈改”更多指向的是業務流程數位化、資料可驗證與協同效率提升，其重點並不直接落在資產金融化上；而 RWA 所觸及的，則是資產權利結構、風險承擔機制以及金融監管邊界。二者雖然在技術上存在關聯，但在制度屬性上並非同一層級的問題。在這一意義上，將 RWA 視為“鏈改 2.0”，在敘事上是成立的，但在現實操作中，仍需要面對一個重要事實，鏈改的成功，並不自動構成資產金融化的制度前提。這一差異，在當前監管部門對金融風險外溢高度敏感的背景下，顯得尤為關鍵。（二）“資產”從技術對應到制度承認的再區分《鏈改2.0》對“資產”的討論，已經明顯超越了早期泛化的“通證化”敘事，強調真實資產、合規路徑與風險控制，這一點與七協會對 RWA 的界定在方向上是高度一致的。但在進一步展開時，仍有一個值得強調的區分，即資產並非因技術對應而成立，而是因制度承認而生效。從七協會所強調的原則看，RWA 至少需要同時滿足三個條件。一是資產本體真實、可核驗；二是權屬關係清晰、可追溯；三是風險結構明確、可監管。在這一框架下，並非所有“現實世界中具有經濟價值的對象”，都天然適合進入 RWA 體系。某些在技術上可以上鏈的對象，在法律可執行性、風險隔離或會計確認層面，仍可能面臨制度性障礙。因此，RWA 的核心挑戰，或許並不在於“如何更高效地對應資產”，而在於那些權利在當前制度條件下，可以被允許轉化為可流通、可計價、可監管的金融對象。（三）穩定幣與 RWA 在政策約束下的路徑收斂在本書的分析中，穩定幣被視為 RWA 流轉體系中的重要技術工具之一。這一判斷在技術層面具有合理性，但在當前政策框架下，其適用範圍需要更加謹慎的界定。從央行及十三部委會議釋放的訊號來看，穩定幣被明確置於以下定位之中，不具備法定貨幣地位；不承擔貨幣政策傳導職能；必須防範其對金融穩定和資本流動的潛在衝擊。在這一前提下，穩定幣更可能被視為特定場景下的支付或結算工具，而非 RWA 體系的普遍基礎設施。這意味著，“RWA + 穩定幣”並非一個可以無條件擴展的通用模式，而更可能呈現為分層、受控、場景化的有限結合。在部分跨境或特定交易場景中，穩定幣可能發揮效率優勢；而在更大規模的制度化 RWA 實踐中，法幣體系或數字法幣基礎設施仍將佔據核心位置。（四）市場自組織與治理摩擦對擴展節奏的現實約束本書在對 RWA 未來形態的討論中，整體呈現出一種對市場協同能力的相對樂觀預期。這種預期在創新初期具有積極意義，但從金融治理實踐看，RWA 的擴展將不可避免地引入大量非技術摩擦。包括但不限於不同監管部門之間的職責邊界，不同資產類型適用規則的差異，金融機構風險偏好的分化，地方試點與全國推廣之間的張力。這些問題並非技術問題，而是制度協調問題。在當前強調金融穩定、防範系統性風險的政策導向下，RWA 的發展節奏更可能呈現出漸進式、試點化、可回溯的特徵，而非快速擴張。（五）平台化風險是政策語境下的結構性提醒最後需要指出的是，隨著 RWA 實踐逐步平台化，其潛在的集中化風險也值得提前納入討論視野。從監管角度看，關鍵問題並不在於“是否存在平台”，而在於誰控制資產准入標準，誰主導估值與資訊披露規則，誰承擔違約處置與風險分配責任。在缺乏清晰治理機制的情況下，RWA 平台可能重演金融平台過度集中、風險外溢的歷史經驗。這一問題並非對具體模式的否定，而是對未來制度設計提出的前置性提醒。總體而言，上述討論並非對《鏈改2.0》的否定，而是基於當前政策環境，對其部分論斷所做的制度條件化補充。在從概念探索邁向制度落地的過程中，RWA 必然經歷從“技術想像”向“治理現實”的轉化，而這一轉化本身，也正是本書之後仍有待進一步展開的重要議題。三、從“鏈改 2.0”走向“制度化 RWA”的長期演進路徑如果說《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》精準捕捉了一個正在形成中的歷史拐點，那麼接下來的關鍵問題已不再是“RWA 是否重要”，而是RWA 將以何種制度形態、在何種治理結構下、以多快的節奏嵌入既有金融與產業體系之中。這一問題的答案，將決定 RWA 究竟是一次深層次的制度創新，還是又一輪技術敘事主導下的結構性試錯。從未來十年的尺度來看，RWA 的發展大致將呈現出以下幾個值得高度關注的趨勢。（一）RWA 將從“技術驅動敘事”轉向“制度嵌入敘事”在早期階段，RWA 主要由技術社區、產業創新者與部分金融科技機構推動，其話語核心集中在效率提升、成本降低、流動性釋放等技術—經濟指標之上。然而，隨著資產規模擴大與參與主體多元化，RWA 不可避免地將進入一個以制度嵌入性為核心的階段。這意味著，未來的 RWA 討論將越來越少圍繞“是否能上鏈”，而更多聚焦於資產權利如何被法律確認，鏈上權屬如何與司法執行銜接，風險如何在監管框架內被識別、隔離與處置，金融穩定目標如何在鏈上資產體系中被制度化表達。在這一過程中，RWA 將逐步脫離純粹的技術創新範疇，轉而成為金融法、公司法、會計準則與數字基礎設施交匯處的制度工程。（二）RWA 的主導力量將從“創業項目”轉向“機構型參與者”從長期看，真正決定 RWA 形態的，不會是單個項目或平台，而是誰擁有制度性定價權與風險處置權。可以預見的是，未來 RWA 的核心推動力量將逐步轉向持牌金融機構、大型產業集團、國有或准公共數字基礎設施、跨行業的聯合治理主體。這並不意味著創新空間的消失，而是意味著 RWA 將呈現出明顯的“雙軌結構”，一方面是面向試驗與探索的創新型項目，另一方面是逐步規模化、標準化、可監管的機構型 RWA 體系。在這一結構下，RWA 的競爭不再是“誰先上鏈”，而是“誰能在合規前提下長期存活並被體系吸收”。（三）穩定幣、數字貨幣與 RWA 的關係將走向“分層耦合”而非全面融合在相當長一段時間內，市場對“穩定幣 + RWA”的想像，往往帶有強烈的整體替代色彩。但從制度演進的現實路徑看，更可能出現的是一種分層、受控、差異化的耦合關係。未來的趨勢很可能是在跨境、特定交易場景中，有限度地探索穩定幣或類穩定幣機制；在國內主權金融體系內，RWA 更多與法幣清算體系或數字法幣基礎設施結合；在機構間結算層，引入“鏈上記帳 + 鏈下結算”的混合模式。這種結構並非技術上的妥協，而是金融主權、貨幣政策與風險控制邏輯在數字時代的制度延伸。（四）RWA 將倒逼“資產觀念”的深層重構從更長遠的視角看，RWA 的真正影響，未必體現在某一類資產的成功上鏈，而在於它對“什麼是資產”這一基礎概念的持續衝擊。隨著資料、碳指標、未來收益權、使用權等非傳統對象被不斷納入 RWA 討論範圍，社會將不得不重新回答：那些權利可以被資產化？那些不確定性可以被金融化？那些風險必須被制度性排除？這一過程，實際上是一次資產觀、信用觀與風險觀的系統性再校準。（五）《鏈改2.0》的真正價值，可能在於為“下一階段理論”留下介面從學術史的角度看，《鏈改2.0：從數位資產到 RWA》更像是一部站在制度轉換門口的作品。它的重要意義，並不在於給出最終答案，而在於系統性地提出了問題，勾勒出技術與制度交匯的輪廓，為後續更為精細化、規範化的研究奠定了討論坐標。在這一意義上，它既是一個階段性的總結，也是未來研究的起點。如果說過去十年，區塊鏈更多是一種“對既有金融體系的挑戰”，那麼未來十年，RWA 更可能成為一場關於如何在既有制度中重塑資產與信任結構的深度實驗。《鏈改2.0》所開啟的，並非一條直線式的技術進步道路，而是一段充滿摩擦、博弈與制度再平衡的複雜旅程。而這，正是它值得被認真閱讀、討論與持續修正的真正原因。 (數字新財報)

比特幣巨頭Strategy Inc正公開挑戰MSCI的一項關鍵提案。這家在納斯達克上市、以比特幣資產和企業分析業務為核心的公司警告，MSCI計畫把數位資產集中度較高的公司排除在主要股指之外，可能扭曲全球市場、壓制與比特幣相關的創新，並引發規模可觀的被動資金被迫撤出。Strategy於12月10日向MSCI股票指數委員會遞交了一封措辭細緻的函件，反對這項擬議中的變更。公司認為，這一方案不僅會誤讀數位資產公司（Digital Asset Treasury Companies，下稱DATs）的商業模式，還會給整個被動投資生態帶來不必要的風險。反對MSCI提案：質疑“50%閾值”與商業模式誤讀Strategy在信中指出，MSCI的方案擬將資產負債表上持有數位資產比例較高的企業，從其全球指數中剔除。公司執行董事長兼創始人Michael Saylor以及總裁兼首席執行長Phong Le在信中聯合指出：“這一提案建立在對包括Strategy在內的DATs商業模式的錯誤認知之上。”Strategy強調，DATs並非單純“坐擁”比特幣的被動持有者，而是在財務和資本市場層面進行主動運作——通過財務資產管理、資本市場策略以及結構性信貸工具，將比特幣納入企業資產和融資體系當中。這與傳統意義上的被動投資基金存在根本差異。Michael Saylor在社交平台X上公開了公司已向MSCI提交反饋的消息。他表示，Strategy已向MSCI就數位資產金庫公司展開的諮詢程序提交意見，並強調指數標準應當保持“中立、一致，並能夠反映全球市場的演進”。“歧視性、武斷且難以操作”的標準？Strategy在信中對MSCI擬採用的“50%資產集中度閾值”提出尖銳質疑，認為這樣的標準“具有歧視性、帶有武斷色彩且難以在實踐中操作”。在公司看來，高度集中的資產配置在多個傳統行業都很常見，卻從未因此觸髮指數排除。這封信援引石油、採礦、林業、房地產、娛樂以及能源基礎設施等行業為例指出，相關企業同樣會在單一資產類型或區域上形成高集中度配置，但MSCI並未針對這些領域設立類似的剔除門檻。Strategy還提醒，數位資產的估值高度波動，再疊加美國通用會計準則（GAAP）與國際財務報告準則（IFRS）在會計處理上的差異，可能導致公司在不同時間點上跨越50%這條分界線，從而頻繁“進出指數”。在公司看來，這將削弱指數的穩定性和可預期性，最終損害MSCI指數作為“基準”的公信力。或重塑被動投資版圖，引發強制贖回根據Strategy在信中披露的分析，這項提案的影響遠不止於個別公司。公司認為，一旦MSCI在指數編制中加入這類“政策判斷”，其一貫強調的中立性就會受到挑戰。而對於規模已超過15兆美元的被動投資生態而言，這類變動可能帶來連鎖反應。Strategy在信中提到，相關規則若落地，將使跟蹤MSCI指數的被動投資工具不得不調整持倉，進而對涉及的上市公司形成被動性拋售壓力。信中引用分析人士的判斷稱，受影響企業可能面臨數十億美元規模的強制資金流出，這將加劇市場波動，並對部分以數位資產為核心資產配置的企業構成實質衝擊。與美國政策導向“背道而馳”？Strategy同時從政策角度提出反對意見。公司指出，美國聯邦層面當前正在推動一系列鼓勵數位資產創新的舉措，目標包括拓寬機構投資者接觸比特幣支援工具的管道，並借此增強美國在新興金融科技領域的競爭力。在這一背景下，Strategy認為，MSCI的提案等於在指數編制規則中嵌入了與上述政策導向相衝突的訊號。公司警告，這不僅可能抑制數位資產相關的技術和金融創新，還可能在全球範圍內削弱美國企業在該領域的話語權與吸引力。Strategy敦促MSCI撤回或延長諮詢期在信件接近尾聲部分，Michael Saylor與Phong Le呼籲MSCI撤回當前提案，或至少延長諮詢期，以便市場各方有更多時間評估其長期影響。二人認為，在相關框架尚未得到充分討論之前推進結構性調整，存在壓制技術進步、扭曲市場激勵機制的風險，並可能在全球範圍內使美國創新者處於不利位置。這封信在總結中寫道，Strategy敦促MSCI否決這項提案，原因在於它“建立在對DATs的廣泛誤讀之上”，並將施加“武斷且難以執行的限制”，最終結果是扼殺創新、損害MSCI指數聲譽，並與國家層面的政策目標發生衝突。目前，MSCI尚未就上述反對意見給出最終回應。指數編制機構的下一步決定，將被視為對數位資產在主流金融體系中“地位與邊界”的一次重要表態。 (區塊網)

比特幣正努力將近期的利多消息轉化為實質性的價格反彈，但數位資產市場的流動性疲軟和整體低迷正成為價格回升的主要阻礙。自10月10日的閃崩以來，市場情緒始終未能完全恢復，而現貨交易量較年初高點已大幅下滑66%。儘管監管機構和大型企業近期釋放出一系列利多訊號，但市場情緒依舊低迷。美國商品期貨交易委員會（CFTC）周一批准將比特幣、以太坊和穩定幣USDC作為衍生品交易的合格抵押品。同日，Michael Saylor創立的Strategy Inc.宣佈自7月以來最大規模的一次比特幣購買。上周，全球最大資產管理公司Vanguard也開放了其平台上的加密貨幣基金。然而，市場仍未擺脫10月10日的陰影，當時數位資產價格暴跌引發了超過190億美元的加密貨幣頭寸平倉。流動性危機持續，市場深度下降10月10日的閃崩不僅導致了巨額清算，還打破了數位資產市場“流動性帶動流動性”的良性循環。根據資料提供商Kaiko的資料，自年初以來，比特幣和以太坊的市場深度——即市場在不引發大幅價格波動的情況下吸收大額交易的能力——分別下降了約30%。與此同時，各大交易所的現貨交易量已較1月高點下滑66%。市場深度的下降和交易活動的低迷令新資金觀望不前，形成了流動性持續疲軟、價格難以回升的惡性循環。Auros市場做市商的香港董事總經理Le Shi指出：“市場的流動性循環已經被打破。這是一個‘雞生蛋還是蛋生雞’的問題。機構投資者希望看到明確的支撐水平後再入場，但他們的缺席本身又削弱了市場流動性的形成動力。同樣，散戶也在等待市場出現明確的反彈訊號或價格上漲後才願意重新入場。”ETF資金外流加劇市場壓力10月10日以來，美國上市的比特幣ETF已累計流出超過50億美元，而以太坊基金的資金流出規模也超過20億美元。這一現象進一步放大了市場的疲軟情緒。比特幣的表現與其他風險資產的走勢脫節。自年初以來，比特幣價格累計下跌約3%，而同期標普500指數上漲超過16%。B2 Ventures創始人Arthur Azizov分析稱，比特幣價格的每一次向上波動都會遭遇持有虧損的投資者拋售。“大量比特幣目前處於虧損狀態，因此每當價格接近96,000至100,000美元時，都會面臨獲利回吐的壓力。”他表示，市場可能會繼續處於停滯甚至低迷狀態。投機情緒低迷，市場亟需催化劑10月的清算風暴後，投機性持倉顯著減少，交易者對重建槓桿持謹慎態度。XS.com高級市場分析師Samer Hasn指出：“對突然清算的恐懼仍未消散，這在比特幣最需要看漲催化劑的時刻進一步抑制了投機活動。”投資者的目光正轉向本周三的聯準會利率決議。根據聯邦基金期貨市場的定價，市場預計聯準會有90%的可能性將在本次會議上降息，但下一次降息可能要等到明年6月。若聯準會主席Jerome Powell釋放更為鴿派的訊號，則可能推動市場重新定價。CF Benchmarks分析師Mark Pilipczuk表示：“如果聯準會暗示在6月會議前可能再次降息，比特幣價格可能有一定的上行空間。”他補充道，若勞動力市場持續疲軟且通膨預期維持在2%-3%的區間內，這種可能性將進一步增加。BRN數位資產分析公司研究主管Timothy Misir認為，聯準會的訊號或將成為比特幣市場的下一重要催化劑。“如果Powell的表態符合市場對寬鬆政策的預期，比特幣可能嘗試回到93,000至95,000美元區間。但若出現意外鷹派表態，價格可能迅速跌回88,000美元。” (區塊網)

家人們注意啦！香港虛擬資產行業迎來里程碑事件🎉 港交所12月1日披露，HashKey Holdings Limited正式通過聆訊，摩根大通、國泰海通、國泰君安國際聯手擔任聯席保薦人，“香港加密資產第一股”離上市又近一步！作為香港最大持牌虛擬資產交易所，HashKey的實力可不容小覷✨ 它不僅是亞洲成熟的綜合性數位資產公司，業務遍及全球，更憑硬核實力拿下多項行業第一：按2024年交易量是亞洲最大區域性在岸平台，按質押資產是亞洲最大鏈上服務供應商，按在管資產是香港總部的亞洲最大數位資產管理機構，妥妥的行業領頭羊🐑！🌟全生態佈局！三大核心業務+專屬Layer2基礎設施HashKey搭建了覆蓋數位資產全產業鏈的生態系統，產品服務超全面，滿足零售投資者、機構客戶等各類需求👇- 交易促成服務：持牌交易所+OTC服務雙軌平行，支援USDT、BTC、ETH等80種數位資產交易，香港+百慕達雙平台覆蓋72個資產類別📊 2023年成為首批獲准服務專業及零售投資者的VATP，累計現貨交易量達1.3兆港元！更提供全天候合規入金/出金，OTC交易靈活保密，機構級結算超安心～- 鏈上服務：質押資產規模達290億港元，HashKey鏈上現實世界資產總值17億港元💰 不僅是亞洲最大，更是全球第八大質押服務提供商，隔離託管+罰沒保護，資產安全有保障！- 資產管理服務：在管資產78億港元，累計完成400+筆投資📥 旗下基金投資回報率超10倍，是行業平均水平的2倍！被動投資+主動管理雙方案，還獲准推出香港證監會批准的加密貨幣投資基金，合規透明超靠譜～- 技術底座：自主研發HashKey鏈，作為以太坊Layer2擴展網路，高效連接現實世界資產與去中心化應用，為數字經濟築牢基礎設施🚧📊關鍵資料搶先看！業績與實力雙線上- 交易量爆發式增長：2022年42億港元→2023年3280億港元→2024年6384億港元，三年實現百倍跨越！- 收入穩步提升：2024年營收達7.21億港元，雖2025年上半年受市場環境影響略有調整，但核心業務韌性十足💪- 資金儲備充足：截至2025年8月31日，現金及等價物16.57億港元，數位資產5.92億港元（主流代幣佔比84%），財務狀況穩健～👥股權陣容豪華！募資用途明確IPO後，魯先生、GDZ International Limited等將成為控股股東，股東名單中還出現高榕創投、Fidelity Funds、美圖等知名機構身影🤝 本次募資將重點用於技術及基礎設施迭代、市場擴展與生態合作、營運風險管理及流動資金補充，持續強化核心競爭力！ (WEB3.0智庫)

本文內容來自 Finternet 2025 亞洲數字金融峰會上的兩場討論，第一部分討論“從香港到中東的數位資產監管演變”，主持人為香港金融發展局總監及政策研究主管董一岳（Rocky Tung），嘉賓為香港證券及期貨事務監察委員會中介機構總監兼金融科技組主管黃樂欣（Elizabeth Wong）及阿布扎比國際金融中心金融服務監管局高級執行董事郭緯臨（Wai Lum Kwok）。第二部分討論“香港的突破、創新與守護”，主持人為 OSL 集團執行董事兼法規事物主管刁家駿（Gary Tiu），嘉賓為香港證監會中介機構部執行董事葉志衡（Eric Yip）。Finternet 2025 亞洲數字金融峰會於 11 月 4 日在香港舉行，峰會以“鏈通理想，共築未來”為核心理念，由 OSL 集團、香港投資推廣署、香港金融發展局和香港數位港等 10 余家機構共同支援。此前，香港證監會 (SFC) 於 11 月 3 日發佈通函，首度允許本地持牌虛擬資產交易平台，與同一集團旗下、設在海外的分公司或關聯平台共享訂單簿，也就是讓香港與海外的掛單可以匯入同一個流動性池撮合交易。意味著，香港投資者未來可直接與海外市場撮合成交，並享有更深的流動性與更貼近國際價格的交易環境。音訊轉錄由 GPT 完成，可能存在錯誤。嘉賓觀點不代表吳說觀點，請讀者嚴格遵守所在地法律法規。請在 YT 收看完整內容：https://www.youtube.com/live/BYFUToGEsw4第一部分：從香港到中東的數位資產監管演變香港數位資產監管思路的變化Rocky：金融服務發展委員會在 2021 年開始關注加密貨幣，而香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）早在 2018 年就已開始。作為國際金融中心，香港不能忽視加密貨幣這一新興領域。2021 年，我們決定不再僅限於專業投資者接觸加密貨幣。在這背景下，香港在數位資產領域的監管思路不斷變化，SFC 的監管覆蓋範圍也在擴大。Elizabeth，您如何看待 SFC 在數位資產監管方面的變化？Elizabeth：SFC 從 2018 年開始監管數位資產，目標是建立一個安全的數位資產生態系統。我們採取了謹慎保守的策略，最初通過建立封閉的生態系統來監管。隨著市場發展，我們發現這種封閉環境限制了香港與全球流動性的連接。為了提高流動性，我們決定讓本地投資者能夠接觸到全球市場。為此，我們最近發佈了兩份通知，允許持牌虛擬資產交易平台與海外關聯公司共享全球訂單簿，推動香港與全球市場的連接。發佈這一通知花了較長時間，主要是為了確保我們與行業的緊密合作，理解潛在風險，並為行業提供清晰的監管框架。我們希望通過這種方式，促進市場遵守合規要求，並增強行業的信任。行業也逐步認識到監管的重要性，他們支援並期待獲得許可證，這有助於促進行業的可持續發展。阿布扎比的監管框架變化Rocky：大約兩年前，我訪問 ADGM（阿布扎比打造的一個國際金融通道自由區）時，阿布扎比對數位資產並未特別關注，而現在阿布扎比在這一領域表現出色，提供了前瞻性的規劃。請確認一下，當時的情況是否精準？如果是的話，是什麼促成了變化？Wai Lum：2021 年您來訪時，確實未將加密貨幣作為重點，雖然它對我們來說很重要。2018 年我們推出了框架，當時全球在討論反洗錢和打擊恐怖融資的風險，我們決定超越這些問題，與多個機構合作，參考日本 FSA 和紐約金融服務部的框架。最終，我們決定將傳統金融的監管框架擴展到加密領域，把它視為新資產類別。這一決策的背後是希望將傳統金融與新型金融融合。雖然這意味著技術公司必須滿足較高門檻，但我們看到越來越多的跨領域融合趨勢。今天，許多證券、加密貨幣經紀商和交易商只需一個許可證即可涵蓋多個領域。市場也在發生變化。從 2018 年起，主要市場參與者是為個人投資者提供價格發現和交易服務的公司。FTX 崩盤後，更多機構投資者關注託管解決方案，隨著託管技術的成熟，質押、借貸等業務逐漸吸引更多參與者。目前，ADGM 已經形成初步生態系統，涵蓋經紀商、交易所、穩定幣發行商、借貸平台等。我們也看到傳統金融機構（TradFi）和去中心化金融機構（DeFi）部署各自戰略。這是一個充滿潛力的領域，作為監管者，我們與行業的緊密互動至關重要。跨境交易與資金流動的監管挑戰Rocky：我覺得 ADGM 與香港的監管者之間有很多相似之處。我們背後有國際化的背景，同時又有自身的特點，我們也希望與不同的市場和各方建立聯絡。我們想要穩步推進，而不是激進地邀請所有人來參與，而在出現問題時，所有人都迅速撤離。我們不希望看到這種情況的發生。基於這一點，我想問你們兩個同樣的問題：你們在市場中看到的相似之處是什麼？又有什麼不同之處？目前在一個市場上的參與者，如何能夠利用和進入另一個市場？Wai Lum：我看到很多相似之處，隨著時間的推移，監管框架會越來越融合。我們主要通過傳統金融（TradFi）視角來看待加密貨幣，關注投資者保護和金融系統的安全。從這個角度看，香港、新加坡和阿聯等市場的監管框架越來越趨同，很多元素在共享，比如資產隔離保護和市場濫用規定等。因此，監管框架的融合有助於企業擴展。現在香港和阿聯的公司都在尋求擴展，這使得框架的融合對企業至關重要。雖然每個市場有不同的優先事項和起點，但隨著時間推移，差異會逐漸減少。香港的監管優先事項是從零開始，靈活應對變化，而很多成熟的國際金融中心則需要調整已有的框架。因此，每個地區的起點不同，差異仍然存在。Elizabeth：我同意。國際標準化機構也要求各國監管者採取統一的監管方法，現在的原則是“同樣的活動、同樣的風險、同樣的監管”。這也是我們在香港和 Whilam 在阿聯的做法。我們都在傳統金融框架下推動數位資產生態系統建設。我也同意 Whilam 的看法，很多公司在選擇總部時會考慮監管環境，以增強對投資者和客戶的信任，從而支援他們擴展到全球其他市場。關於代幣化資產，全球監管者也採取類似態度。我們將這些資產視為證券，如果它是證券，就按證券的監管要求進行監管。這一做法在全球範圍內獲得了廣泛支援，尤其是對金融科技公司（FinTech）來說，他們更擅長這種操作。因此，無論在加密貨幣市場還是傳統金融領域，大公司都專注於數位資產生態系統。香港監管在推動數位資產生態建設的進展Rocky：我們需要建立一個有效的生態系統，連接傳統金融與數位資產領域，同時還要與其他市場接軌。香港在這方面面臨複雜的挑戰，尤其是關於 OSL 首個許可證的發放。為什麼批准過程那麼長？未來我們如何在遵循規則的同時，確保生態系統健康發展？Elizabeth：我們承認，香港虛擬資產交易平台許可證的審批過程較長。部分原因是當我們開始與 OSL 合作時，監管機構首次深入瞭解數位資產市場。我們與 OSL 緊密合作，花了很多時間理解其業務和數位資產的特點。許多公司仍然有“我們來自加密貨幣世界，不完全是傳統金融的一部分”的觀念，這也需要時間讓他們適應傳統金融框架中的監管要求。目前，我們與政府合作，發佈了兩個諮詢檔案，旨在完善香港的數位資產生態系統。我們正在考慮為虛擬資產經紀商和託管人提供許可證，確保每個環節都受到監管。我們相信，通過合規監管，香港可以建立一個可持續的市場。我們也收到建議，認為應擴展到虛擬資產顧問服務和基金管理服務的監管。我們正與政府合作，探討是否將這些納入監管範圍。一旦建立完整的生態系統，更多海外企業將進入香港，帶來全球流動性，進一步推動香港市場的發展。ADGM 如何確保交易安全、清晰、可追溯Rocky：ADGM 如何確保跨境交易、資金流動無縫銜接？如何提升效率，確保這些交易安全、清晰、可追溯？Wai Lum：成為首創者非常具有挑戰性，但我們認為這個領域的變革是勢在必行的。我們一直走在前面，提前與行業互動，因為我們沒有現成的參考點。我們將傳統金融的框架應用到新金融領域，來解決互操作性和效率等問題。我認為，確保未來適應性的方法是與行業保持密切互動。我們常常是與行業共同學習，行業參與者成為我們與其他司法管轄區的紐帶。當我們制定框架時，行業參與者會帶著產品和商業模式來找我們，我們會與他們合作，瞭解需求，量身定製框架。通過這一過程，我們逐步發展了穩定幣框架、代幣化資產框架、借貸平台框架等。這些企業大多支援合規，並願意與我們一起遵守規則。他們還會告訴我們其他司法管轄區在執行過程中遇到的問題，幫助我們在制定框架時更加謹慎。我們需要確保未來的適應性，保持在國際標準和行業發展中的責任感。脫離主流可能會導致企業在擴展到海外時遇到困難。因此，作為監管者，保持與行業的緊密聯絡，參與全球監管對話至關重要。我們定期參加金融穩定理事會（FSB）、穩定幣協會等座談，幫助我們保持與行業動態同步。代幣化資產的實際應用與市場反饋Rocky：與行業參與者的溝通至關重要，我們不能成為監管的“異類”，應與其他監管機構保持對話，確保每個司法管轄區的監管發展可持續。代幣化最近成了熱門話題，香港是否有成功的案例可以分享？Elizabeth：老實說，進展比較緩慢。我們在 2023 年發佈了代幣化相關通知，但到 2025 年仍在討論是否能找到實際應用案例。我們的工作是發佈監管指導，明確告知行業我們如何按照證券法監管代幣化證券。我們也參與香港金融管理局（HKMA）的“項目叢集”，為行業提供監管指導，幫助他們理解如何建構代幣化證券、設計結構和申請許可證。我們的代幣化經驗與數位資產市場相似。我們曾就交易平台政策徵求行業反饋，但未收到足夠的回應。因此，我們希望市場能夠更多參與進來，共同推動這一處理程序。我們在思考如何加速處理程序，促進市場自主創新。我們計畫在接下來的幾個月推出加速計畫，推動更多實際應用案例，無論是代幣化資產還是其他數位資產領域的應用。跨境互操作性與監管挑戰如何妥善處理Rocky：跨境互操作性對實踐者和監管者來說都是一個巨大的挑戰。您如何確保這一挑戰得到妥善處理，以確保跨境交易的無縫銜接？Wai Lum：互操作性可以分為政府間、行業間和技術與監管之間的互操作性。每個層次的互操作性有所不同。關於政府間互操作性，最有效的方法就是保持持續溝通。數位資產本質上是跨境的，越來越多公司在多個司法管轄區開展業務。我們必須通過對話來確保互操作性，尤其是在與其他監管機構解釋我們立場時。不同司法管轄區和監管機構有不同的優先順序和考慮，我們對那些願意與我們共同發展的行業玩家進行篩選，確保他們認同我們的願景並希望共同前行。目前，行業模型分化明顯，一些公司使用特定區塊鏈，一些選擇自己的 Layer 1 解決方案。作為監管者，我們不僅關注政府間的互操作性，還關注監管與行業、監管與技術之間的互操作性。為此，我們將監管科技（RegTech）和子監管科技（SubTech）作為戰略的一部分。加密貨幣的數字原生特性使我們能夠通過數位化連接、監控和線上追蹤。例如，在法幣參考代幣和穩定幣框架中，我們能即時跟蹤鏈上流通情況，並通過 API 對接儲備帳戶，確保資料匹配精準性。這就是監管與行業之間的互操作性。另外，我們將規則和監管要求編碼為機器可讀的格式，未來希望智能合約能與我們的規則互動，即時讀取並理解規則變化，並作出相應調整。Elizabeth：我們在今年 2 月發佈了《數位資產規劃路線圖》，包括虛擬資產衍生品交易、虛擬資產借貸等問題。我們也在思考如何加強與行業的對話，瞭解市場趨勢，制定更加合理的監管政策。我們還在探索如何加強對行業的監控，特別是在接入更多監管體系和參與者時，確保能掌控市場活動。這些舉措是市場可以期待的，儘管短期內無法完全實現，但我們正在努力推動。第二部分：香港的突破、創新與守護香港加密貨幣政策如何避免與市場脫節Gary：作為證監會的政策制定者，您如何確保政策的長期適用性，避免與市場變化脫節？Eric：實際上，追求完美並非總能帶來最佳結果。就像我曾告訴同事，不必總是主動要求加薪，反而可能得到加薪。這個道理也適用於監管，過於追求完美可能反而會錯。在實際操作中，我們通過條例、規則和指南等工具來制定監管框架。香港的監管體系已經比較完善，我們從 2018 年開始逐步建立起來。相比美國，儘管加密市場發展迅速，監管仍然需要時間。加密領域的立法主要目標是打擊無牌活動，而不是過度依賴靜態的法律條文。我們還通過公開諮詢、通知和與市場的對話來確保監管的靈活性。市場通常希望有原則性的監管，但一旦實施，往往又要求明確具體規則。我的看法是，初期階段適合規則性監管，市場成熟後則應逐步轉向更靈活的原則性監管，這有助於適應變化並保持靈活性。香港正在邁向更高品質的市場，我們應朝這個方向發展。銀行業如何在原則性與規則性之間做選擇Gary：作為曾經的銀行從業者和現在的監管者，您在數位資產領域的政策制定中，是否看到銀行業和監管業之間的思維差異？比如，如何在原則性和規則性之間做出選擇？Eric：我不僅僅是銀行家，實際上我一開始是學鋼琴的。後來我在股票交易所管理股市，再後來在私募股權領域工作，接著才是銀行業，最後轉行做了監管者。我的職業生涯經歷了很多艱難的轉型。但現在，作為監管者，這是我職業生涯中最輕鬆的階段。不過，我始終保持一致的理念，那就是無論做什麼，都要有計畫、有建設、有成長。你不能跳過這些步驟。比如，你不能只想著明天就彈奏《月光奏鳴曲》，就算是莫扎特也做不到。你必須先有計畫、學習，才能達到那個水平。同樣，數位資產領域也是如此。我們的許多成就歸功於市場和證監會的同事，因為我們從 2018 年就開始了這段旅程。雖然我們並不是加密行業中最激進的監管者，但我們一直保持堅持。我們成功避免了加密貨幣行業中的一些重大災難，例如 FTX 的破產事件。加速創新與“快速失敗”在香港的實施Gary：我也很喜歡你自評分的做法。我們每三個月進行一次全盤復盤，最後一次是在三周前，至今我們還在從創傷中恢復。不過，你提到的兩個加速創新和牌照的計畫，特別引起了我的注意。大家都希望香港能夠更快創新、保持靈活性，並加快商業化處理程序。加密行業中的“迭代思維”也很受推崇，我們希望通過不斷試錯來創新。我的問題是，在香港，我們已經看到過類似的“快速失敗”，特別是在牌照發放上。如果某個項目不符合要求，我們就不給它機會進入市場，這是一種早期的“快速失敗”。另外一種方式是讓項目進入市場，但如果它們未能合規，就自然退出。那麼，你認為我們應該在香港看到更多像第二種方式的“快速失敗”嗎？即，允許項目更快進入市場，如果他們不能成功，就會自然退出？Eric：這應該是加速計畫的一部分，我們希望採取“以小步快走”的方式。對於我個人而言，我並不是數位資產的執行董事，我是中介機構的執行董事，所以我的工作範圍更廣。雖然我花了很大一部分時間在數位資產領域，但我也需要關注其他 95% 的市場，這些市場同樣需要我的關注。數位資產的監管對於我們來說，確實需要平衡好風險和回報。在商業上，如果你有更多資金，可以嘗試更多創新。但如果資金有限，就需要更為謹慎。Gary：那在數位資產政策的制定過程中，試錯是否變得更加具有挑戰性？Eric：實際上，這對我來說並不困難。因為我認為，試錯的關鍵是不要追求完美，實用比完美更重要。我的團隊一直非常努力，我們也在持續改進，推動一步步的進展。香港致力在堅持和靈活中找到平衡Gary：那麼，你希望香港的加密市場能做些什麼呢？你希望看到什麼樣的產品？如果以月為單位來衡量，我們應該在什麼時候看到這些創新？Eric：做功課是關鍵！我一直很堅持，雖然是個矛盾的人，既有自己的堅持，也在一定範圍內靈活。看看我們的目標，已經有明確的產品規劃。我們希望看到衍生品、模組化融資、質押借貸等領域的發展。事實上，昨天我剛和我的同事聊了關於虛擬資產衍生品交易的資本規則，工作進展非常緊張。所以你們要關注的是，我已經很明確地提出了這些目標。Gary：那麼，時間方面呢？我們能在多長時間內看到這些創新產品推向市場？Eric：這取決於市場的發展速度。雖然我有很大的意願推動這些變化，但也必須現實地看到，香港的市場需要時間來適應這些變化。我們目前的監管框架是以原則為基礎的，因此市場參與者的成熟度和專業性至關重要。我們可以推動政策，但市場也需要與我們同步發展。在某些方面，我們確實感到自己走得比市場更快。因此，我們的工作需要與市場緊密配合，幫助市場進一步成長。 (吳說Real)