美國總統川普提名其首席經濟顧問Stephen Miran進入聯準會理事會，正式邁出了重塑聯準會的第一步。當地時間周四，川普通過其社交媒體平台宣佈，將提名白宮經濟顧問委員會主席Stephen Miran，填補因Adriana Kugler提前辭職而空出的聯準會理事席位。川普盛讚Miran在經濟領域的專業知識“無與倫比”，並稱其“從我第二任期開始就一直與我同在”。Kugler的任期原定於2026年1月結束。Miran曾撰寫具有影響力的"海湖莊園協議"論文，主張美國應降低美元長期價值。此外，他還對聯準會獨立性進行過公開質疑，並支援聯準會大幅改革，包括讓所有聯準會官員都能在每次會議上投票，以及白宮應有權隨時解僱央行高官等。這一提名被視為川普在第二任期內重塑聯準會領導層的第一個實質性動作。分析認為，Miran的加入，將為川普的降息主張和金融放鬆管制議程在FOMC內部增加一個堅定的支持者，削弱現任主席鮑爾的權威，並加速聯準會的“MAGA化”處理程序。不過Miran的任命只是短期的。川普表示，他計畫在1月提名第二名候選人擔任理事，任期14 年，屆時這一候選人將有望成為現任聯準會主席鮑爾的繼任者，關於Miran是否能參與9月份的聯邦公開市場委員會會議，市場存在分歧。有分析認為，由於參議院確認程序通常需要4-8周時間，加上參議院8月休會，新理事很可能無法及時就職參與9月會議。但也有部分投資者認為這可能是一個休會任命，無需參議院確認。01 “海湖莊園協議”提出者，曾多次質疑聯準會Stephen Miran是一位畢業於哈佛大學的經濟學家，在進入川普第二屆政府擔任CEA主席之前，他曾在川普的第一任期內擔任財政部高級顧問。他最為人知的政策主張，源於他在2024年11月發表的一篇頗具影響力的論文。在該論文中，Miran構想了一項他稱之為“海湖莊園協議”（Mar-a-Lago Accord）的貿易與貨幣協議，其核心是主張美國應採取措施壓低美元的長期價值。儘管Miran後來表示該論文不代表政府政策，但這已成為他個人政策傾向的鮮明標籤。更引人注目的是他對聯準會獨立性的公開質疑。在2024年為《巴倫周刊》撰寫的一篇題為《聯準會不像看起來那麼獨立》的專欄文章中，Miran明確指出，“財政與貨幣政策之間的牆壁已經部分破裂，央行的獨立性被誇大了”。他認為，聯準會從未真正與政府其他部門，特別是財政部隔絕。這種觀點與他近期在社交媒體上的表態一脈相承，他曾為川普向聯準會施壓降息的舉動辯護，稱總統在利率問題上擁有“無論是在鴿派還是鷹派方向上都表現出色的記錄”。Miran還認為，聯準會在2022年的通膨問題上採取了過於靈活的通膨目標，最終損害了自身的信譽，使其立於“薄冰之上”。他曾警告，如果央行不能妥善履行其職責，“將面臨國會重修《聯邦儲備法》或未來總統以此為由罷免理事的風險”。2023年，當高利率導致矽谷銀行突然倒閉時，Miran再次批評聯準會。他指出，聯準會的政策“已經讓市場形成一種預期，即無論通膨多高，只要經濟出現下行衝擊，它就會採取激進的寬鬆政策”。02 曾主張全面改革聯準會在進入本屆政府之前，Miran曾與其合著者Daniel Katz（現任財政部長Scott Bessent的幕僚長）於2023年為曼哈頓研究所撰寫了一份影響深遠的報告，提出了一系列針對聯準會的激進改革方案。報告批評了那種認為有過政治任職經歷的官員能夠做出無偏見決策的“偽裝”。他們認為，“假裝一個人可以輕易地在高度政治化和所謂的非政治角色之間切換，而不讓政治偏見影響政策，往好了說是天真，往壞了說是陰險。”該報告提出的結構性改革藍圖包括：所有聯準會官員——包括所有地區聯儲主席——都應在每次FOMC會議上擁有投票權。各州州長應獲得對選擇地區聯儲主席的地方監督委員會的控制權。所有聯準會高層官員——包括理事和地區聯儲主席——都應可被白宮隨時解僱。禁止理事會成員在任期結束後四年內到行政部門任職。聯準會的營運預算應由國會撥款，而非像現在這樣保持獨立。03 華爾街反應不一，關注九月議息會議對於Miran的提名，華爾街的反應呈現明顯分歧。一些投資者認為他將對市場有利，而另一些人則對其資歷和政治立場表示擔憂。Mischler Financial的董事總經理Tom Di Galoma認為，Miran的加入對聯準會是“好事”，因為他“可能傾向於降低利率”。紐約梅隆銀行的美洲宏觀策略師John Velis也認為，Miran很可能是一位“可靠的鴿派”。然而，NatAlliance Securities的國際固定收益主管Andrew Brenner直言Miran“極具爭議”，並懷疑他能否通過參議院的確認，理由是他“沒有市場經驗，沒有商業經驗，總是搞政治”。關於Miran能否參加9月的FOMC會議，市場看法不一。《巴倫周刊》指出，提名需要參議院確認，這一過程可能耗時4到8周，使其“不太可能”及時就位。但紐約梅隆銀行的Velis則認為，這可能是一次“休會任命”，因此無需參議院確認。無論如何，多數分析師，如牛津經濟研究院的Ryan Sweet和Bannockburn Global Forex的Marc Chandler均表示，這一提名不會改變他們對聯準會即將降息的預期。04 “聯準會MAGA化”的開端？如果得到確認，Miran將接替Kugler的剩餘任期，直到明年1月底。這意味著他可能只有幾次機會在利率決策會議上投票。考慮到經濟降溫的跡象，聯準會在9月降息的可能性已經很高，因此Miran的加入對短期利率路徑的直接改變可能有限。儘管任期可能短暫，川普提名Miran被視為其重塑聯準會長期計畫的開端。與川普第一任期的部分提名人不同，Miran被視為“全身心投入MAGA事業”的代表人物。他在白宮任職期間，曾發表分析報告，堅稱儘管有關稅，但進口商品價格仍在下降，這些經歷讓他為未來在FOMC的辯論做好了準備。在7月的議息會議上，已有兩位川普任命的理事因主張立即降息而投了反對票。Miran的加入將壯大這一“鴿派合陣營”，加速終結數十年來聯準會力求以“同一個聲音”對外溝通的傳統。媒體評論指出，Miran加入聯準會具有重大象徵意義，它將一個堅定的“MAGA視角”引入了聯邦公開市場委員會，也被解讀為川普系統性地將其經濟理念注入美國央行的開端，預示著聯準會的運作方式和政策話語將迎來深刻轉變。 (華爾街見聞)

美聯社記者“禁入令”獲法院支援，川普發文回應。據美國媒體報導，美國一聯邦上訴法院6日裁定，如果美國總統川普願意，允許白宮繼續禁止美聯社記者進入白宮橢圓形辦公室、海湖莊園和“空軍一號”總統專機採訪。上訴法院說，做出這一裁決基於白宮的一些空間可以不對更廣泛的公眾或大型媒體群體開放，因此白宮可以選擇接納那些記者。此前一名地區法院法官曾阻止川普政府將美聯社記者排除在外。川普當天在社交媒體發文慶祝：“今天大勝美聯社。他們拒絕陳述美國灣的事實或真相。假新聞！”美聯社則對法院的決定表示失望。美聯社此前申辯稱對美聯社白宮記者的懲罰性限制違憲。川普今年1月20日簽署行政令，將墨西哥灣更名為“美國灣”。美聯社此後表示，作為向世界各地傳播新聞的全球性通訊社，必須確保所有受眾都能輕鬆識別地名和地理位置，美聯社將繼續使用墨西哥灣這一名稱。受此影響，美聯社記者2月11日起被禁止進入白宮橢圓形辦公室參加活動。 (環球時報)

美國總統川普的次子、川普集團執行副總裁埃裡克·川普周三對Strategy Inc．聯合創始人邁克爾·塞勒（Michael Saylor）大加讚賞，稱比特幣有他是“幸運的”。在拉斯維加斯舉行的2025比特幣大會上，川普回憶了塞勒如何試圖說服他投資這種加密貨幣。“你現在需要抵押海湖莊園。你需要從海湖莊園拿出20億美元，做多比特幣，”川普援引塞勒的話說。埃裡克·川普提到了塞勒如何建議大家遵循他的比特幣策略，以及這是一個如何利用的“不可思議的機會”。“我從來沒有在其他任何行業看到過這樣的情況，在這個行業裡，你會看到行業巨頭真的在提倡聰明人與他們競爭，”他談到塞勒時說。與此同時，當被問及他對比特幣價格的預測時，埃裡克·川普表示，他預計比特幣將在一年內突破17萬美元。在他發表上述言論的前一天，川普媒體與技術集團宣佈，將利用25億美元的私募所得建立一個比特幣儲備，這是塞勒的公司Strategy推廣的一種策略。埃裡克的哥哥小唐納德·川普早些時候在同一次會議上表示，他們“非常看好”比特幣，並致力於這一領先的加密貨幣。川普家族對加密貨幣的投資穩步增長。他們之前在比特幣挖礦方面進行了戰略押注，並與去中心化金融平台World Liberty Financial建立了聯絡。川普兒子鼓勵投資者購買比特幣，稱很想看到一些大銀行“消失”川普次子埃裡克·川普在一個加密貨幣會議上告訴與會者，他想看到一些大銀行“消失”，這與川普家族其他成員對傳統金融體系的抱怨如出一轍。埃裡克·川普周三與他的兄弟小唐納德·川普出席了在拉斯維加斯舉行的比特幣2025會議，他在小組會議上講話稱，“說實話，我很想看到一些大銀行消失，因為坦白講，這是他們應得的。”此次活動聚集了加密貨幣行業的眾多頂尖人物和政治支持者，目前比特幣的價格接近110,000美元歷史高點。川普兄弟與他們新成立的比特幣挖礦公司American Bitcoin的合夥人一起出席了一個小組討論會，該小組會議的與會者鼓勵消費者購買比特幣。小唐納德·川普說，“你不需要買100,000美元的比特幣，能買得起多少就買多少。”川普兄弟回應了業內關於傳統銀行關閉與加密貨幣業務有關帳戶的抱怨，他們在周三提到，川普家族也遇到了類似的問題。川普集團此前因該公司帳戶被關閉而起訴Capital One。 (北美財經)

摩根大通認為，美元疲軟並非源自某種協調性協議，而是由基本面變化推動的。另外市場普遍認為，亞洲強勢貨幣背後還有另一個強大推手——多年貿易順差積累的巨額美元資產開始回流，構成了強大的外匯避險壓力。5月初亞洲貨幣迎來罕見的集體暴漲，其中新台幣“大地震”兩天飆升6.5%。除了台灣壽險巨頭正集體避險美元敞口之外，市場正熱議，台灣與美國達成的貿易協議可能包括加強颱幣匯率、降低其競爭力的條款，這也加劇了台幣的跳漲。那麼，一場幕後版的“海湖莊園協議”真的正在醞釀中嗎？據追風交易台消息，儘管市場傳言紛紛，但摩根大通在其最新外匯策略周報中認為，美元的疲軟並非源自某種協調性協議，而是由基本面等諸多變化推動的，比如美國經濟增長預期被下調，貿易衝突的滯脹擔憂加劇；聯準會獨立性惹爭議；美國期限溢價上升與聯準會終端利率下降同時出現；德國財政政策轉向寬鬆，對歐洲資本市場形成支撐等。在這種背景下，美元資產的吸引力下降，資金自然向其他市場流動。另外摩根大通表示，目前市場普遍認為，亞洲強勢貨幣背後還有另一個強大推手——多年貿易順差積累的巨額美元資產開始回流，構成了強大的外匯避險壓力。因此在這種背景下，儘管台灣中央銀行兩次公開澄清"美國財政部未施壓要求本地貨幣升值"，但市場猜測仍在繼續。市場為何堅信有協議？“海湖莊園協議”原指川普構想的通過多邊方式壓低美元、提升出口國貨幣的戰略。雖然該構想從未正式實施，但近期亞洲貨幣的異常波動再次令這一話題重燃。比如，韓國財政部長日前承認，將與美國財政部進行匯率問題的“工作層面磋商”；而台灣“中央銀行”則罕見地在新台幣升值之後發佈聲明稱“並未受到美國施壓”。這些模糊回應反而增加了市場的揣測空間。更為關鍵的是，市場普遍認為本輪匯率行情“非比尋常”。摩根大通指出，像新台幣這樣的暴漲，幾乎不可能在沒有政策默許的情況下發生。而亞洲各國外匯市場長期由監管部門主導，因此“無風不起浪”的說法在此情境下並非空穴來風。而且與1985年廣場協議不同，當前亞洲國家（尤其出口導向型經濟）手中積累了大量美元資產。在這種情況下，政府不需要直接賣美元干預，只要通過“窗口指導”，提高企業的避險比率或要求其兌換部分美元收入為本幣，就能推動貨幣升值。法國巴黎銀行的專家對此表示：雖然沒有那個經濟體會正式承認貨幣估值是談判的重點，但市場預期卻表明並非如此。鑑於海湖莊園協議強調美元估值過高是美國貿易失衡的根本原因，這一點尤其值得注意。亞洲巨額美元資產成關鍵變數市場普遍認為，亞洲強勢貨幣背後還有另一個強大推手——多年貿易順差積累的巨額美元資產開始回流。據摩根大通估計，僅中國出口商就持有4000億至7000億美元資產，加上其他亞洲出口國的淨國際投資頭寸盈餘，構成了巨大的潛在回流和外匯避險壓力。此外，中國近期調降美元/人民幣固定匯率也被視為重要政策訊號，為亞洲貨幣廣泛升值掃除了障礙。雖然“海湖莊園協議”是否存在仍無官方定論，但亞洲貨幣的上漲已在資本市場掀起漣漪。在地緣政治、宏觀政策與市場預期交織影響下，一場看不見的“貨幣風暴”或許正在形成。 ( invest wallstreet)

前些年喜歡看美劇，尤其是間諜類的，比如《國土安全》，連追了好幾季。今天看到一則新聞，美國國土安全部長竟然被偷了，美劇裡的國土安全部無所不能，沒想到現在如此拉胯，過於滑稽了。魔幻現實主義：復活節“獻禮”華盛頓的復活節，陽光明媚。美國國土安全部長克麗絲蒂·諾姆與家人共享節日大餐時，絕不會想到自己給首都人民送上了一份“大禮”——價值3000美元的現金、機密證件和公寓鑰匙，被一位戴著醫用口罩的白人小哥輕鬆收入囊中。是的，你沒看錯。掌管全美反恐、邊境安全、網路防禦的國土安全部一把手，在特勤局精銳特工的眼皮底下，讓蟊賊上演了一出“燈下黑”。這劇情，連《國土安全》編劇看了都要直呼內行。燈下黑：FBI祖師爺的棺材板壓不住了當監控鏡頭裡的口罩男拎著部長手提包揚長而去時，特勤局的特工們恐怕集體陷入了沉默。要知道，當年FBI創始人胡佛為了監控政要，連情婦內褲裡都能塞竊聽器，如今特勤局卻連個手提包都看不住，堪稱“美利堅武德退化史”的活標本。更諷刺的是，被盜證件中赫然包括國土安全部設施通行證，網友調侃：“建議諾姆部長下次把核按鈕密碼也裝進買菜包。”制度性潰敗：從海湖莊園到復活節餐廳這出鬧劇絕非偶然。細數特勤局近年戰績：2021年川普的海湖莊園被輕鬆突破，機密檔案滿天飛；2020年拜登就職典禮期間，特工集體召妓登上頭條；如今部長手提包不翼而飛……活脫脫一部《美國特工墮落史》。再看高官們的安全意識：諾姆揣著敏感證件吃Brunch，國防部長奧斯汀住院玩失蹤，希拉里用私人信箱處理絕密檔案……這屆美國官僚，分明是把《間諜手冊》當《小紅書》在用。難怪五角大樓要搞“全域作戰概念”——畢竟自家後院都守不住，還談什麼印太戰略？確實有點草台班子了，草台班子何止國土安全部，連白宮都是：《白宮Signal洩密門：當“草台班子”撞上“加密神話”》；《白宮宮斗：馬斯克炮轟納瓦羅，川普的草台班子搖搖欲墜》。驢象攻防戰：新一輪甩鍋大賽開幕事件發酵不到24小時，華盛頓的甩鍋機器已全速啟動：民主黨喉舌緊急科普“特勤局隸屬財政部，與國土安全部無關”；共和黨大佬怒斥“拜登團隊連手提包都管不好，怎麼管國家？”；馬斯克趁機玩梗：“建議白宮全員改用Cybertruck裝檔案”……更有意思的是，被盜手提包裡的支票抬頭，已被眼尖網友扒出指向某神秘帳戶。可以預見，未來幾周國會山的聽證會上，必然上演“支票門”與“通俄門”的夢幻聯動。皇帝的新衣：當國家機器鏽蝕之時表面看，這不過是出滑稽的華盛頓小品。但細思極恐：當最高安全官員的隨身物品能輕易失竊，當特勤局淪為“特漏局”，當政客們忙著用國家安全議題打選戰——這恰似《三體》中質子展開的二維鎖死，暴露出美國國家機器的系統性鏽蝕。別忘了，當年蘇聯解體前夜，克格勃高官也在忙著倒賣軍火。歷史從不重複，但總押著相似的韻腳。如今美國兩黨沉迷於“身份政治”的聖戰，卻放任國家根基被螻蟻蛀空。或許真應了《讓子彈飛》那句台詞：“他要是體面，你就讓他體面；他要是不體面，你就幫他體面。” 只是不知道，這次幫美國官僚“體面”的，會是街頭的蟊賊，還是選票後的民意海嘯？ (城市情報棧)

早在川普當選美國總統後，“海湖莊園協議”就已經不脛而走。然而，近期隨著美國政府大刀裁員減債、美元貶值、關稅大戰爆發、政府對製造業回流的呼聲漸強，不由得令人聯想起——“海湖莊園協議”可能並非謠傳。“海湖莊園協議”的概念，可追溯至現任白宮經濟顧問委員會主席米蘭（Stephen Miran）去年11月發佈的報告《重組全球貿易體系的使用者指南》。當時，這位哈佛經濟學博士是避險基金Hudson Bay Capital Management LP的高級策略師，米蘭報告指出，美國面臨的核心問題之一源於美元作為全球主要儲備貨幣的特殊地位（即“特裡芬難題”），這導致美元長期被高估，進而損害了美國製造業的競爭力並加劇了貿易逆差。協議提出的改革措施包括：增加關稅保護本土製造業並增加收入；通過建立多邊匯率協定、發行世紀債券、徵收國債稅、財政部購買他國貨幣等方式降低美元匯率，振興美國製造業。設想雖然很美，亦略帶愛國主義和英雄主義色彩，但可能在製造業回流之前，關稅導致的混亂和引發的通膨預期可能會先推升美債收益率，償債成本的飆升或抵消甚至超出關稅的收入，甚至引爆金融穩定風險。美元信用的崩塌亦可能導致各國資金抽離美元資產。不爭的事實在於，美國再也不是當年的青年美國，而已經步入中年了。美國貿易赤字嚴重，降低美元匯率雖給製造業創造機會，但美國年輕一代勞動意願低，受教育系統和社會風氣影響，難以實現製造業復興。美國改革的最終狀態，只會是“小打小鬧”或“徹底革命”，而很難存在中間狀態。只能說，在現實的制約下，前者的可能性更大。理想很豐滿米蘭曾在川普第一任期內就擔任美國財政部高級經濟政策顧問。就在上述報告發佈的一個月後，他被川普提名白宮經濟顧問委員會主席。川普在第一任期期間，仍是政界的“新手”，並出於對連任的顧慮，其政策並不如目前這樣極端且具有顛覆性。但如今沒有了對連任的顧慮，他似乎開啟了“all in”模式，企圖完成他早在20世紀80年代就提到過的想法。“白宮四大狠人”也加劇了川普這一任期的極端性——除了米蘭，其中一個“狠人”就是現任財長貝森特（Scott Bessent ），但他也已經是本屆政府裡看似最穩重得體的一位。他的標籤是：世界級宏觀交易高手 + 索羅斯親傳大弟子 + 低調務實的避險基金經理。他最出名的身份是曾經擔任索羅斯基金的首席投資官。2015年後創立了自己的投資公司Key Square Group，佈局全球宏觀交易。另一個狠人就是商務部長盧特尼克（Howard Lutnick），他曾是華爾街一家歷史悠久的投行和金融服務公司Cantor Fitzgerald董事長兼CEO。他出名的原因是，2001年“9·11”恐怖襲擊時，該公司辦公室在世貿中心的北塔高層，當時公司幾乎一整個辦公室的人都遇難（約658人，佔公司紐約員工的近70%）。盧特尼克當時因送兒子去上幼兒園而錯過了上班，僥倖倖存。之後他帶領公司奇蹟般地重建，並承諾用公司利潤照顧遇難者家庭，支付遇難員工家庭的健康保險和經濟支援，長達數年。還有一個狠人就是更為人熟知的納瓦羅（Peter Navarro），他是哈佛大學甘迺迪學院政治學博士、經濟學家。他特別以對華鷹派立場和貿易保護主義觀點出名，近期他與馬斯克的罵戰，也一度引發關注。你不能肯定川普究竟是聽誰的主意，他每天和太多人交流，又有太多的個人主見。但可以確定的是，川普是一個民粹主義者，他非常依賴民調和公眾，特別是不遠的選舉（中期選舉）。美元貶值和儲備貨幣地位我們目前不能確定美國政府是否希望美元保持儲備貨幣地位，但他們希望對美元進行大規模重估，並對外債進行重組。筆者交流的國際大型資管公司投資總監普遍認為，這不太可能發生，但這是川普政府想要考慮的方向。但我們必須小心，因為當前有很多不同的陣營，目前還不清楚川普的想法。但需要記住的是，川普的核心是民粹主義者，而不是經濟學家。當他談到美元時，他的訊號具有迷惑性，因為他既談到希望看到強勢美元，又談到希望美元走弱，他還想保持美元的儲備貨幣地位。別忘了，川普曾威脅“金磚國家”，不要希望聯合起來創造另一種新興國家貨幣。“既要又要”令人摸不著頭腦，但即使多數華爾街投行目前認為美元現在被高估了，美元可能會貶值10%，但仍然是世界儲備貨幣。美元匯率的強弱和儲備貨幣地位是兩件截然不同的事情。但是，鑑於川普政府似乎希望美元適度走弱、增加出口競爭力，例如近期在與日本的談判中，美國肯定會試圖鼓勵日元升值，這可能是談判的一部分。如果我們再回顧一下4月初的對等關稅，各大海外機構認為，這些數字是沒有意義的，它們基本上只是基於貿易赤字的數額。因此，川普實質上是在說，他不想出現貿易逆差。這意味著其他國家可以將關稅降至零。但問題在於，以越南為例，它的關稅不是很高，但它與美國的貿易仍存在逆差。如果讓越南貨幣對美元升值，意義實則不大。因為越南的GDP不夠大，無法大量購買“美國製造”。所以當前存在眾多非常混雜和混亂的資訊，這也是令當前投資者無所適從和不安的原因。高盛認為，美元下跌敘事開始展開（這更多是說美元指數，美元已經對日元、歐元跌去5%～10%，但對人民幣基本穩定）。敘事的順序在於：1）美元被高估了10%～20%。這種高估源自美國的“例外主義”——過去十多年裡，美國優異的資產回報率吸引了全球資本流入；2）由於關稅的設計方式及其反覆推敲，關稅將不成比例地打擊美國企業的利潤和美國家庭的消費能力——而這兩者正是支撐美國“例外主義”的雙引擎。關稅正在破壞強勢美元的核心支柱。3）這一次更像是英國脫歐，而不是第一次貿易戰，因為這次是美國對抗全世界。這讓外匯市場成為焦點，尤其是日元和歐元；這是一個資本帳戶的故事，而此前資本的主要湧入也正是來自這些地方。另外還有兩個值得注意的數字——2.2兆美元：這是自全球金融危機以來，未避險的美元超配規模；20%：這是歐元在2017年1月至2018年1月底期間的漲幅，那是上一次我們見到明顯資金流向輪動的時候。不過，就中長期而言，某美資頭部資管公司的CIO也對筆者提及，歷史表明，儲備貨幣和全球支付貨幣地位不是那麼容易被取代的。當年英鎊地位的喪失，也是經歷了世界大戰和大蕭條之後才發生。部分原因是，目前沒有可替代美元的貨幣體系。美國資產市場規模最大、流動性最好，美國的法治體系（至少在金融合同領域）仍然健全。歐元可能是備選項，但不要忘了，才十幾年前，很多人還在質疑歐元是否能存續。歐洲今天看起來團結一些，但從經濟、法律、金融體系的完整性來看，遠遠不如美國。其他貨幣也缺乏開放的資本帳戶與政府支援。所以，雖然美元可能“受傷”，但短期內被取代的風險並不大。現實更骨感究竟“海湖莊園協議”的後續發展如何？設想能夠實現幾成？挑戰在於，協議中的思想之一多邊貨幣協定等改革措施需要多國合作，可能因其他國家不配合而難以奏效；短期美國經濟下滑和長期美元制裁使部分國家減少對美元的需求，美元會供過於求而價格下跌，但因美國要振興經濟，吸引製造業回流，這本質上實則會推升美元，導致美元價格預計在川普4年任期內走幅度不大的U字形。此外，就關稅而言，增加關稅雖理論上能帶來一定收入，但稅率過高會使稅基減少，難以解決美國龐大債務問題。同時，關稅可能導致通膨預期攀升，這或推升美債收益率，導致償債成本不降反升。今年美國還要面對近10兆美元的債務到期。也就在4月初，美債收益率的飆升、避險基金爆倉等引發各界擔憂，而後川普宣佈延遲對等關稅的執行。就製造業回歸問題而言，當前美國貿易赤字嚴重，降低美元匯率雖給製造業創造機會，但美國年輕一代勞動意願低，受教育系統和社會風氣影響，難以實現製造業復興。更多人認為，美國難以回到新中國成立初期狀態，改革只能讓經濟稍健康。未來，美國和各國就“對等關稅”展開的多方談判也將持續成為焦點。但是，多家美國資管人士也對筆者提及，從歷史上看，美國在過去10年或20年中最快的談判是與新加坡的協議，但耗時也長達18個月，大多數談判需要幾年時間，因為協議非常龐大和繁雜，而且很多國家都不知道他們能做什麼。此外，在美國，貿易協定和真正國會通過的貿易協議是有區別的。最終一些國家會想要獲得具有確定性、通過國會的協議。這也表明，在現實中，很難達成實際協議，但不排除會有更多企業和國家表示在美國加大投資，只是短期內要重塑美國經濟結構的機率並不高。總結而言，在時政評論人士看來，往往理想中的政策與最終實現的政策之間有巨大落差。美國的古典主義和保守主義並非川普團隊發明，他只是借用這些已有的思想來編織自己的政治敘事。“讓美國再次偉大”（MAGA）的口號，就像復興古羅馬法之類的理想，口號喊得響亮，但現實中很難真正落實。因為現代人類利己主義的價值體系和既定觀念，不可能被一兩場政治運動輕易改變。最終，為了爭取更大的群眾基礎，MAGA運動大概也會逐漸變成一種缺乏精神核心、只講現實利益的存在。理想很豐滿，現實卻很骨感。 (東方財經雜誌)

早在川普當選美國總統後，“海湖莊園協議”就已經不脛而走。然而，近期隨著美國政府大刀裁員減債、美元貶值、關稅大戰爆發、政府對製造業回流的呼聲漸強，不由得令人聯想起——“海湖莊園協議”可能並非謠傳。“海湖莊園協議”的概念，可追溯至現任白宮經濟顧問委員會主席米蘭（Stephen Miran）去年11月發佈的報告《重組全球貿易體系的使用者指南》。當時，這位哈佛經濟學博士是避險基金Hudson Bay Capital Management LP的高級策略師，米蘭報告指出，美國面臨的核心問題之一源於美元作為全球主要儲備貨幣的特殊地位（即“特裡芬難題”），這導致美元長期被高估，進而損害了美國製造業的競爭力並加劇了貿易逆差。協議提出的改革措施包括：增加關稅保護本土製造業並增加收入；通過建立多邊匯率協定、發行世紀債券、徵收國債稅、財政部購買他國貨幣等方式降低美元匯率，振興美國製造業。設想雖然很美，亦略帶愛國主義和英雄主義色彩，但可能在製造業回流之前，關稅導致的混亂和引發的通膨預期可能會先推升美債收益率，償債成本的飆升或抵消甚至超出關稅的收入，甚至引爆金融穩定風險。美元信用的崩塌亦可能導致各國資金抽離美元資產。不爭的事實在於，美國再也不是當年的青年美國，而已經步入中年了。美國貿易赤字嚴重，降低美元匯率雖給製造業創造機會，但美國年輕一代勞動意願低，受教育系統和社會風氣影響，難以實現製造業復興。美國改革的最終狀態，只會是“小打小鬧”或“徹底革命”，而很難存在中間狀態。只能說，在現實的制約下，前者的可能性更大。01 理想很豐滿米蘭曾在川普第一任期內就擔任美國財政部高級經濟政策顧問。就在上述報告發佈的一個月後，他被川普提名白宮經濟顧問委員會主席。川普在第一任期期間，仍是政界的“新手”，並出於對連任的顧慮，其政策並不如目前這樣極端且具有顛覆性。但如今沒有了對連任的顧慮，他似乎開啟了“all in”模式，企圖完成他早在20世紀80年代就提到過的想法。“白宮四大狠人”也加劇了川普這一任期的極端性——除了米蘭，其中一個“狠人”就是現任財長貝森特（Scott Bessent ），但他也已經是本屆政府裡看似最穩重得體的一位。他的標籤是：世界級宏觀交易高手 + 索羅斯親傳大弟子 + 低調務實的避險基金經理。他最出名的身份是曾經擔任索羅斯基金的首席投資官。2015年後創立了自己的投資公司Key Square Group，佈局全球宏觀交易。另一個狠人就是商務部長盧特尼克（Howard Lutnick），他曾是華爾街一家歷史悠久的投行和金融服務公司Cantor Fitzgerald董事長兼CEO。他出名的原因是，2001年“9·11”恐怖襲擊時，該公司辦公室在世貿中心的北塔高層，當時公司幾乎一整個辦公室的人都遇難（約658人，佔公司紐約員工的近70%）。盧特尼克當時因送兒子去上幼兒園而錯過了上班，僥倖倖存。之後他帶領公司奇蹟般地重建，並承諾用公司利潤照顧遇難者家庭，支付遇難員工家庭的健康保險和經濟支援，長達數年。還有一個狠人就是更為人熟知的納瓦羅（Peter Navarro），他是哈佛大學甘迺迪學院政治學博士、經濟學家。他特別以對華鷹派立場和貿易保護主義觀點出名，近期他與馬斯克的罵戰，也一度引發關注。你不能肯定川普究竟是聽誰的主意，他每天和太多人交流，又有太多的個人主見。但可以確定的是，川普是一個民粹主義者，他非常依賴民調和公眾，特別是不遠的選舉（中期選舉）。02 美元貶值和儲備貨幣地位我們目前不能確定美國政府是否希望美元保持儲備貨幣地位，但他們希望對美元進行大規模重估，並對外債進行重組。筆者交流的國際大型資管公司投資總監普遍認為，這不太可能發生，但這是川普政府想要考慮的方向。但我們必須小心，因為當前有很多不同的陣營，目前還不清楚川普的想法。但需要記住的是，川普的核心是民粹主義者，而不是經濟學家。當他談到美元時，他的訊號具有迷惑性，因為他既談到希望看到強勢美元，又談到希望美元走弱，他還想保持美元的儲備貨幣地位。別忘了，川普曾威脅“金磚國家”，不要希望聯合起來創造另一種新興國家貨幣。“既要又要”令人摸不著頭腦，但即使多數華爾街投行目前認為美元現在被高估了，美元可能會貶值10%，但仍然是世界儲備貨幣。美元匯率的強弱和儲備貨幣地位是兩件截然不同的事情。但是，鑑於川普政府似乎希望美元適度走弱、增加出口競爭力，例如近期在與日本的談判中，美國肯定會試圖鼓勵日元升值，這可能是談判的一部分。如果我們再回顧一下4月初的對等關稅，各大海外機構認為，這些數字是沒有意義的，它們基本上只是基於貿易赤字的數額。因此，川普實質上是在說，他不想出現貿易逆差。這意味著其他國家可以將關稅降至零。但問題在於，以越南為例，它的關稅不是很高，但它與美國的貿易仍存在逆差。如果讓越南貨幣對美元升值，意義實則不大。因為越南的GDP不夠大，無法大量購買“美國製造”。所以當前存在眾多非常混雜和混亂的資訊，這也是令當前投資者無所適從和不安的原因。高盛認為，美元下跌敘事開始展開（這更多是說美元指數，美元已經對日元、歐元跌去5%～10%，但對人民幣基本穩定）。敘事的順序在於：1）美元被高估了10%～20%。這種高估源自美國的“例外主義”——過去十多年裡，美國優異的資產回報率吸引了全球資本流入；2）由於關稅的設計方式及其反覆推敲，關稅將不成比例地打擊美國企業的利潤和美國家庭的消費能力——而這兩者正是支撐美國“例外主義”的雙引擎。關稅正在破壞強勢美元的核心支柱。3）這一次更像是英國脫歐，而不是第一次貿易戰，因為這次是美國對抗全世界。這讓外匯市場成為焦點，尤其是日元和歐元；這是一個資本帳戶的故事，而此前資本的主要湧入也正是來自這些地方。另外還有兩個值得注意的數字——2.2兆美元：這是自全球金融危機以來，未避險的美元超配規模；20%：這是歐元在2017年1月至2018年1月底期間的漲幅，那是上一次我們見到明顯資金流向輪動的時候。不過，就中長期而言，某美資頭部資管公司的CIO也對筆者提及，歷史表明，儲備貨幣和全球支付貨幣地位不是那麼容易被取代的。當年英鎊地位的喪失，也是經歷了世界大戰和大蕭條之後才發生。部分原因是，目前沒有可替代美元的貨幣體系。美國資產市場規模最大、流動性最好，美國的法治體系（至少在金融合同領域）仍然健全。歐元可能是備選項，但不要忘了，才十幾年前，很多人還在質疑歐元是否能存續。歐洲今天看起來團結一些，但從經濟、法律、金融體系的完整性來看，遠遠不如美國。其他貨幣也缺乏開放的資本帳戶與政府支援。所以，雖然美元可能“受傷”，但短期內被取代的風險並不大。03 現實更骨感究竟“海湖莊園協議”的後續發展如何？設想能夠實現幾成？挑戰在於，協議中的思想之一多邊貨幣協定等改革措施需要多國合作，可能因其他國家不配合而難以奏效；短期美國經濟下滑和長期美元制裁使部分國家減少對美元的需求，美元會供過於求而價格下跌，但因美國要振興經濟，吸引製造業回流，這本質上實則會推升美元，導致美元價格預計在川普4年任期內走幅度不大的U字形。此外，就關稅而言，增加關稅雖理論上能帶來一定收入，但稅率過高會使稅基減少，難以解決美國龐大債務問題。同時，關稅可能導致通膨預期攀升，這或推升美債收益率，導致償債成本不降反升。今年美國還要面對近10兆美元的債務到期。也就在4月初，美債收益率的飆升、避險基金爆倉等引發各界擔憂，而後川普宣佈延遲對等關稅的執行。就製造業回歸問題而言，當前美國貿易赤字嚴重，降低美元匯率雖給製造業創造機會，但美國年輕一代勞動意願低，受教育系統和社會風氣影響，難以實現製造業復興。更多人認為，美國難以回到新中國成立初期狀態，改革只能讓經濟稍健康。未來，美國和各國就“對等關稅”展開的多方談判也將持續成為焦點。但是，多家美國資管人士也對筆者提及，從歷史上看，美國在過去10年或20年中最快的談判是與新加坡的協議，但耗時也長達18個月，大多數談判需要幾年時間，因為協議非常龐大和繁雜，而且很多國家都不知道他們能做什麼。此外，在美國，貿易協定和真正國會通過的貿易協議是有區別的。最終一些國家會想要獲得具有確定性、通過國會的協議。這也表明，在現實中，很難達成實際協議，但不排除會有更多企業和國家表示在美國加大投資，只是短期內要重塑美國經濟結構的機率並不高。總結而言，在時政評論人士看來，往往理想中的政策與最終實現的政策之間有巨大落差。美國的古典主義和保守主義並非川普團隊發明，他只是借用這些已有的思想來編織自己的政治敘事。“讓美國再次偉大”（MAGA）的口號，就像復興古羅馬法之類的理想，口號喊得響亮，但現實中很難真正落實。因為現代人類利己主義的價值體系和既定觀念，不可能被一兩場政治運動輕易改變。最終，為了爭取更大的群眾基礎，MAGA運動大概也會逐漸變成一種缺乏精神核心、只講現實利益的存在。理想很豐滿，現實卻很骨感。 (秦朔朋友圈)

最近，全球關稅戰打得十分熱鬧，一份被稱為“海湖莊園協議”的草稿被廣為流傳，很多投資者都在討論其可行性。事實上，這份協議的核心主旨有兩個：1、如何處置美國龐大的國債；2、如何化解特裡芬悖論。在這兩個問題當中，更要緊的是後者，即如何重構全球貿易體系，化解特裡芬悖論。關於特裡芬悖論是什麼，網路上已經有很多討論了，這裡就不再展開了。我們這篇文章更側重於：1、特裡芬悖論的實質是什麼；2、該如何化解特裡芬悖論。當然，對於這兩個問題也有大量的分析，但是，很難切中要害。這是因為這些分析都囿於西方經濟學，然而，真正的藥方在馬克思的理論裡，不幸的是，由於意識形態的問題，較少的人會去馬克思那裡找藥方。於是，就有了一個極其詭異的現象：偉大的馬克思在100多年前已經給出解題方案了，但是，由於意識形態問題，“特裡芬悖論”這個假悖論依舊被當成一個真悖論。下面我們站在巨人的肩膀上，一起看一看特裡芬悖論到底是怎麼回事，它又如何跟資本主義的深層次矛盾關聯的。剩餘價值和剩餘價值的實現供給創造需求——薩伊定律。薩伊定律是一切分析的起點，如果不存在扭曲，那麼，看不見的手會起作用，供給會創造需求，整個社會不存在過剩。但是，在資本主義經濟體裡，我們又觀察到了過剩，以及因為過剩所爆發的戰爭。馬克思以極高的洞察力找到了那個扭曲——生產資料私有制。資本有一個天性，追逐利潤，追逐剩餘價值，這會導致工人的工資w持續性地低於均衡工資w*，最終導致了產能過剩。生產資料私有制扭曲了分配，分配問題阻止了薩伊定律生效。每個資本家都在追逐剩餘價值，沒有人想當傻瓜，於是，公共的悲劇發生了，資本家的競爭導致世界產能的堆積，周期性地爆發產能過剩危機成了一個必然。於是，另一位天才站了出來，凱恩斯說，我們可以利用公共部門作為剩餘消耗中心，幫助企業實現利潤。但是，這種玩法也有一個問題，公共部門可能無序擴張，其消耗的剩餘超過了企業創造的剩餘。於是，資本主義的問題從產能過剩轉化成了政府債務問題以及通膨問題，到了這個階段，資本主義已經發展到了現代形態了，跟當今的世界很像了。由於主權政府有徵稅權，所以，政府債務問題以及通膨問題，都有一個解決的出口。資本主義和社會主義上述討論告訴我們，資本主義有一個內生性衝動——資本要追逐剩餘價值，這導致實際工資w偏離w*，於是，就需要一個外力——公共部門——把實際工資推回w*。在“推回機制”這裡又有了一個分叉，一個辦法是創造一些冗餘人員，消耗剩餘，通過摻沙子的辦法讓w和w*接近；另一個辦法是政府補貼工人，給工人提供較高的福利，即補貼w，讓w接近w*。事實上，前者就是現代資本主義，它創造了一個食利階層，消耗剩餘；後者就是社會主義，直接利用政府補貼對抗資本追逐剩餘的衝動。不難發現，後者才是一個閉環，剩餘價值來自於勞動者，政府利用再分配兜兜轉轉又返回給勞動者，最後這個社會既不存在冗餘階層，也沒有大量過剩。現代資本主義只是把一個問題轉化成了另一個問題，冗餘階層會不斷地膨脹，最後反過來綁架政府，於是，政府債務問題，貧富差距問題，通膨問題頻頻發生。因此，在馬克思的框架裡，現代資本主義的解決方案其實就是拆東牆、補西牆，把一個問題包裝一下變成了另一個問題。國際剩餘和國際剩餘的實現上述討論是封閉經濟體的場景，我們可以把它擴大為全球場景，新場景中既有主權國家，也有貿易聯盟，解題思路更加開闊：既然不想讓國內的冗餘階層過於龐大，那麼，把剩餘價值出口到海外不就能實現剩餘價值了麼？但是，所有的出口國都這麼想的，於是，一個全球意義上的對手盤呼之慾出。如上圖所示，主權國家a和主權國家b同時向消費國出口，並形成順差，消費國則不斷地積累貿易逆差。不難發現，消費國實際上相當於單一國家情形裡的公共部門，不斷實現的剩餘最後都會轉化成公共部門的債務。這時候特裡芬悖論就呼之慾出了，在單一國家情形裡，公共部門有徵稅權，徵稅權可以給海量的政府債務背書。但是，在多主權國家的場景裡，消費國並沒有對其他國家的徵稅權，所以，在特裡芬悖論裡才有以下荒誕的表述，一會兒要美國當逆差國，一會兒又要美國當順差國。其根源在於，他沒有用馬克思的範式去思考問題，在更高的維度來看，美國這種消費國需要擁有對其他國家的徵稅權來給龐大的美國債務背書。但是，在實際操作中，美國並沒有這樣的權力，他是通過軍事、科技、貨幣等方面的優勢來替代徵稅權。一旦美國的軍事、科技等方面的優勢出現裂痕，那麼，特裡芬悖論又跳出來了——沒有徵稅權，你憑什麼當這個消費國呢。最後，消費國所積累的龐大債務就成了一個定時炸彈。關於海湖莊園協議有了上面的推理，我們就不難明白兩個問題了：1、為什麼是關稅；2、為什麼川普特別關注美債市場。在川普看來，龐大的美國債務實際上來源於國際剩餘的實現，這些債務並不僅僅是美國人自己的債務。所以，才會扯到匪夷所思的債務重組和基於貿易順差的關稅。如果我們站在自由貿易的角度來看，川普就是個瘋子，成天瘋瘋癲癲的；如果站在全球剩餘價值實現的角度來看，一切就順理成章了：1、存量債務來自於歷史上的剩餘實現，所以，債權人有義務承擔一部分化債成本，債務重組是一個必然選項；2、增量債務必然來自於未來的貿易順差，所以，川普要求擁有對順差徵稅的權力；當川普“對等關稅”一落地，全球一片嘩然，他的演算法簡單粗暴到令人啼笑皆非：用各國對美商品貿易盈餘除以對美商品出口總額（如果為負，就取10%）。但是，如果我們用全球剩餘價值實現的角度來看，就不會嘲笑他了。他們在像收水電費一樣地收“剩餘價值實現稅”，還很貼心地搞了一個階梯收費——多用多收。因此，“海湖莊園協議”對美國來說是最優解，既解決了巨量美債所製造的燃眉之急，還拿到了徵稅權，杜絕了後顧之憂。從這個意義上來講，“海湖莊園協議”正中要害，讓全球剩餘價值循環體系閉環。但是，在政治上，這份協議又是極其幼稚的——憑什麼？憑什麼美國當這個消費國？憑什麼美國擁有這個徵稅權？如果是1944年的美國（ps：佈雷頓森林體系建立），或者是1971年的美國（ps：佈雷頓森林體系），甚至是1985年的美國（ps：廣場協議簽訂），美國要求對順差徵稅，別人都不敢反對，但是，現在是2025年了，2008年金融危機都過去了近二十年了。美國沒有資格站在實力的角度去徵收這個稅。結束語綜上所述，“海湖莊園協議”只是美國政府一廂情願的美好幻想，現實特別骨感，川普也只能拍著大腿罵以前的總統們——你們早幹嘛了？在不改變社會制度的前提下，資本主義的深層次矛盾很難解決，自由貿易體系縫縫補補維持這麼多年十分困難，他需要美國對全球保持碾壓的單極優勢。但是，這個條件正在瓦解，以至於單一消費中心的國際貿易體系正在解體，並且速度越來越快，這並不是任何人所能阻止的。我們所能做的也只能是減少舊制度結束所帶來的衝擊，以及盡快重構貿易的新秩序。有人會講，川普政府企圖做一個不帶中國玩的新貿易體系，大家畫太平洋而治。這其實是“海湖莊園協議”另一個幼稚的地方，中國製造業比重超過了全球的30%，這怎麼繞開啊？世界可以沒有川普政府，但是，不會沒有自由貿易。最後，還是回到了薩伊定律——供給創造需求。在國際上，生產力才是真正的硬通貨，誰說出口國沒法變成消費中心的？中國成為消費中心，既有生產力的優勢，又有巨大的社會制度優勢。在資本主義制度下，美國政府既需要投入海量的資源維持軍力優勢，還需要養一個冗餘階層，吸收剩餘，這對全球而言是浪費，是制度成本；但是，由於中國的制度優勢，中國根本不必靠冗餘人員來實現剩餘，中國完全可以大幅提高勞動者收入，大幅提高基礎學科建設投入，進一步加大新質生產力投資，甚至於多搞幾次探月，因為中國抓的是生產力這個牛鼻子，中國的制度是為提高生產力服務的。所以，大家不要被歷史慣性所束縛，想當然地認為美國過去是消費中心，未來還是，認為中國過去是生產中心，未來也沒能力轉為消費中心。在這種重大的歷史關口，我們更應該回頭看，從歷史中吸取教訓，從那些經過百年歲月檢驗的偉大天才那裡汲取養分，是馬克思不如那幫網紅經濟學家，還是凱恩斯不如？？少刷點短影片，少聽些路演，認真翻翻書，當下的這些事並不稀奇。剩餘價值，真是天才到讓人嫉妒的洞見啊。 (虎嗅APP)