中國製造業在全球“殺瘋”，又出現一個生動案例。近日，港交所迎來一家名為“環球園藝”的公司遞交招股書。憑藉賣“花盆”，一年收入超4億港元，有超9成的收入來自美國市場。尤為引人注目的是，環球園藝毛利率高達60%，淨利率換算下來可達27%，僅2024年一年淨利潤就達1.26億港元。招股書中提到，據灼識諮詢按2024年收入計算，環球園藝為裝飾性塑膠花盆行業全球最大生產商（市場份額為4.6%），也是中國花盆製造商中最大的出口商。將看似普通的“小產品”賣向全球，這背後，既有對細分市場的深刻洞察，也是深度融入全球供應鏈的結果，是中國製造企業可以借鑑的“隱形冠軍”之路。但其經營模式也存在雙重困境，對外極度依賴單一美國市場與少數大客戶，對內則存在公司治理問題，一邊在上市前突擊大額分紅，一邊存在長期欠繳員工社保等不合規操作，暴露了其內部控制上的隱患。01難逃大客戶“綁架”環球園藝主要生產用於室內與戶外的裝飾性塑料花盆，經營模式類似快消品，每年推出超過220個新款，涵蓋多樣風格、材質、形狀與顏色。產品直接供給沃爾瑪、勞氏、山姆會員店及開市客（Costco）等北美大型零售商。根據招股書，2022年到2024年，環球園藝的收入分別為4.23億港元、3.58億港元、4.75億港元。同期淨利潤分別為8260萬港元、7970萬港元、1.26億港元。其中，來自美國市場的收入在各期間分別為3.81億港元、3.39億港元和4.44億港元，佔總收入九成以上。包括加拿大、墨西哥、澳大利亞在內的其他市場合計佔比不足一成。來源/招股書受原材料成本下降等因素推動，公司毛利率持續提升，從2022年的50%增長至2025年上半年的60%。然而，2025年上半年業績出現下滑，收入為1.86億港元，同比下降4%；淨利潤為3390萬港元，同比下降16%。根據招股書，戶外花盆銷售減少，是下滑主要原因。對此，公司解釋稱，上半年客戶一般採取更謹慎的採購方針，影響發貨的時間，尤其是體積較大的戶外品類。環球園藝的花盆 來源/招股書但值得注意的是，淨利潤降幅顯著大於收入降幅。這主要受銷售及分銷開支增加影響，該筆支出在2025年上半年同比上升22.5%。和大型零售商的合作，讓環球園藝的產品順利直達歐美後花園，但過度依賴大零售商，也使其話語權相對有限。環球園藝採用B2B模式，向沃爾瑪、Costco等北美大型零售商供應產品，不直接面向終端消費者銷售，這樣的模式也導致它客戶集中度過高。2022年到2024年、2025年上半年，來自最大客戶的收入分別約為2.03億港元、1.86億港元、2.67億港元及6180萬港元，佔總收入比例分別為48.1%、51.9%、56.2%及33.2%。前五大客戶的合計貢獻持續超過九成，2025年上半年更是高達98.1%。儘管公司在招股書中強調，自2011年以來主要客戶留存率達100%，且客戶集中在行業中屬常見情況，但如何降低對單一客戶的銷售依賴、拓寬客戶基礎，仍是其面臨的重要挑戰。02邊大額分紅，邊欠繳員工社保環球園藝的創始人盧敬章現年48歲，1999年，其畢業於加拿大英屬哥倫比亞大學，在創業前曾做過4年程式設計師。據媒體報導，2004年他之所以創立環球園藝，是因為看到了“中國加入WTO後，全球化浪潮為本國製造業帶來了憑藉低成本優勢承接國際訂單的黃金窗口期”。全球化浪潮確實為盧敬章帶來了機遇，也讓公司頭頂懸著一把達摩克利斯之劍。招股書中提及了地緣政治的影響。環球園藝出口到美國的產品，受益於特定的免稅制度，讓它比陶瓷產品價格更有競爭力——其生產的裝飾性園藝產品，適用於針對農業或園藝用途機械裝置的“園藝豁免”條款，可免徵額外關稅，但這些制度未來也可能會發生變動。同時，環球園藝已經在柬埔寨新建海外生產廠房，計畫在2026年全面投入營運，但這並非沒有後顧之憂，柬埔寨與泰國邊境的武裝衝突，也可能導致工廠停工或安全成本增加。此外值得關注的是，環球園藝在赴港上市前，還存在一邊大額分紅、一邊欠繳員工社保和公積金的情況。盧敬章持有環球園藝共計78.2%的股份。2025年12月1日，上市前夕，公司分紅2億港元，其中超過1.5億港元流入實控人盧敬章手中。在此之前，2022年到2024年，環球園藝累計分紅1.9億港元，其中有1.71億港元已經派付，1900萬港元尚待派付，按持股比例計算，盧敬章在這三年間可獲得分紅近1.5億港元。疊加上市前這次分紅，盧敬章近年累計通過分紅獲得約3億港元。來源/招股書與此同時，招股書披露公司共有員工524人，並坦承在往績記錄期內，其若干附屬公司沒有完全按照中國相關法律規定為員工足額繳納社保和公積金，存在員工投訴的可能，也可能會招來整改令、罰款、滯納金及其他監管行動。此外，根據2014年實施的《勞動合同法》及《勞務派遣暫行規定》，勞務派遣用工比例不得超過用工總量10%。招股書顯示，公司過往曾出現過勞務派遣用工比例超出10%的情形。憑藉對細分市場的深耕和全球化紅利，環球園藝成為行業“隱形冠軍”。但其高度依賴美國市場的經營模式，正面臨日益複雜的地緣政治挑戰，再加上內部合規用工層面的隱患，使公司的未來之路，依舊充滿不確定性。 (鳳凰網財經)

151種智能視訊晶片、110種互連晶片。安徽合肥模擬晶片企業龍迅半導體正式遞表港交所。招股書顯示，龍迅半導體創辦於2006年11月，是一家領先的高速混合訊號晶片設計公司，致力於為智能終端、裝置及AI應用建構高效、可靠的“資料高速公路”。該公司於2021年獲授國家專精特新“小巨人”企業。根據弗若斯特沙利文的資料，按2024年收入計，在視訊橋接晶片市場，龍迅半導體是中國內地排名第一及全球前五的Fabless設計公司，收入達4億元，市佔率為3.7%。其晶片整合高畫質視訊處理與顯示能力，以及智能感知與人機互動技術，建立了堅實的技術基礎，以支援未來端側AI驅動的應用。憑藉在高頻寬序列器/解串器（SerDes）、高速介面協議處理與資料加密、高畫質音視訊處理與顯示驅動技術方面的核心競爭力，龍迅半導體的產品能夠實現資料的無縫傳輸和處理，並在計算、儲存和顯示單元之間實現高效互動。該公司已建構包含200多款晶片型號的豐富產品組合，涵蓋從基本功能晶片到先進系統級解決方案，能滿足智能視覺終端、智能車載、AR/VR、AI & HPC等各種應用的技術和效能需求。龍迅半導體於2023年2月在A股上交所科創板掛牌上市。截至12月24日收盤，其A股總市值為99億元。01.三年半營收逾14億元，淨利潤超4億元2022年、2023年、2024年、2025年1-6月，龍迅半導體收入分別為2.41億元、3.23億元、4.66億元、3.89億元，淨利潤分別為0.69億元、1.03億元、1.44億元、1.25億元，研發費用分別為0.55億元、0.75億元、1.00億元、0.81億元。▲2022年~2025年1-6月龍迅半導體營收、淨利潤、研發支出變化（芯東西製圖）同期，其綜合毛利率分別為58.8%、53.6%、54.3%、54.5%。過去三年半，智能視訊晶片貢獻了龍迅半導體超過80%的收入。該公司合併財務狀況表如下：現金流如下：02.151種智能視訊晶片、110種互連晶片，落地4大應用場景龍迅半導體提供包含採集、連接、處理及顯示能力的端到端解決方案。其解決方案旨在滿足下一代AI基礎架構和HPC系統嚴格的超低延遲、超高頻寬和高可靠互連要求。截至2025年9月30日，其產品包括151種智能視訊晶片和110種互連晶片，可讓資料在異構系統中無縫流通。▲龍迅半導體的底層技術、產品矩陣和應用場景以專有的ClearEdge技術平台為基礎，其晶片組合滿足主要應用場景的需求，包括智能視覺終端、智能車載、AR/VR、AI & HPC。（1）智能視覺終端：晶片可將視覺細節無損地傳輸，廣泛應用於無人機、機器人、智能商業顯示器及智能視訊會議系統。（2）智能車載：涵蓋座艙域和駕駛域，能高速、穩定地將大量感測器資料傳輸至域控製器，以及從控製器至顯示器，實現多系統多螢幕互連。截至2025年9月30日，龍迅半導體已開發14顆通過AEC-Q100認證的車規級晶片，其產品和解決方案已被OEM和一級供應商採用，服務於領先的歐洲、美國和中國汽車品牌。（3）AR/VR：晶片在提供AR/VR裝置所需的無縫、沉浸式體驗方面扮演重要角色，支援高解析度（最高可達雙目8K）和高更新頻率（最高可達120Hz）的顯示效果，同時維持極低延時。通過與高通等領先的SoC廠商和索尼等顯示面板製造商共同開發，龍迅半導體正建立一個「SoC+晶片+面板」生態系統，也成為了索尼的AR顯示面板參考設計的重要合作夥伴。其晶片已被全球AR/VR品牌如雷鳥、Rokid、XREAL及位於美國的全球消費性頭戴式MR裝置市場領導者採用。（4）AI & HPC：龍迅半導體正擴展至AI & HPC領域，並研發高速訊號轉換和互連解決方案，旨在滿足下一代計算系統的嚴苛要求。▲龍迅半導體擴展到多個應用場景的時間表03.研發人員佔比超75%截至2025年9月30日，龍迅半導體的研發團隊包括193名員工，佔總員工數的75.1%；在境內獲授120項專利，包括100項發明專利及20項實用新型專利，亦於海外（包括美國及日本）獲授45項專利。高畫質音視訊資料成為連接實體世界與數字世界的重要橋樑。這些資料在機器人和無人機、AR/VR裝置、自動駕駛系統以及高性能計算系統等的無縫、高速和穩定傳輸有賴於3項基礎技術支柱：高頻寬SerDes技術、高速協議處理、資料加密技術、高畫質視訊處理及顯示驅動技術。基於在高頻寬SerDes方面的技術優勢，龍迅半導體擴展到更廣泛的互連晶片領域，特別是專注於PCIe/CXL/USB Retimer和Switch等關鍵互連元件的開發。為滿足HPC和AI日益增長的需求，其解決方案解決日益複雜的計算環境中的多模態資料傳輸瓶頸，包括縱向擴展式架構（GPU叢集內部）、橫向擴展式架構（資料中心）以及跨系統架構（資料中心之間）。龍迅半導體的產品研發規劃包括：可提升計算與儲存單元之間的資料傳輸效率的可提供樣本的PCIe3.0 to SATA3.0橋接晶片；專為採集和傳輸高解析度、高更新頻率的無損視訊訊號而設計的流片HDMI2.1 to PCIe4.0晶片；正在開發的PCIe/CXL/USB Retimer及Switch，包括正在開發的與CXL2.0相容的PCIe5.0 Retimer。其關鍵在研項目如下：04.前五大供應商集中度高龍迅半導體的客戶主要包括經銷商。2022年、2023年、2024年、2025年1-6月，其來自前五大客戶的收入分別佔總收入的47.0%、49.4%、51.6%、53.9%。同期，其供應商主要包括晶圓代工廠及提供封裝測試服務的公司，向前五大供應商採購的金額分別佔採購總額的84.4%、83.2%、93.1%、91.8%。在往績記錄期，客戶D、客戶F亦為龍迅半導體研發活動所用耗材的供應商。05.創始人畢業於安徽大學和中科院，曾在英特爾任職龍迅半導體的簡化股權及公司架構如下：截至最後實際可行日期，該公司由其創始人、董事長兼總經理陳峰持有37.53%及芯財富持有3.31%，芯財富由其執行事務合夥人陳峰最終控制；陳峰有權在該公司股東會上行使合共44.29%的投票權。陳峰本科畢業於安徽大學應用物理學專業，碩士畢業於中國科學院安徽光學精密機械研究所應用光學專業，博士畢業於美國俄勒岡科學與技術研究生院電子工程專業，在積體電路設計行業擁有約30年經驗。他曾擔任英特爾資深設計工程師、Accelerant Networks高級設計工程師、英特爾高級主管工程師、深圳朗田畝總經理、Advanced Chiplet董事。2024年、2025年1-6月，龍迅半導體的董事、最高行政人員及監事薪酬如下：06.結語：支撐AI終端資料高速穩定流通，計畫深化國際化戰略佈局AI技術的影響力正深入滲透至各類應用場景。AI驅動終端裝置由資訊顯示單元向智能互動與邊緣計算平台轉變。其中，半導體晶片作為智能系統的底層基礎設施，承擔著資料傳輸、資訊處理、算力供應等核心功能。在此背景下，高畫質音視訊訊號及大容量資料資訊需要在各類AI終端高速穩定流通。視訊晶片是電子系統中負責採集與處理音視訊資訊的關鍵基礎設施，以視訊橋接晶片為代表的產品扮演著異構訊號協議（如HDMI、DP/eDP等）轉換的橋樑，可實現靈活的音視訊互連。互連晶片則在高頻寬視訊與資料訊號高效傳輸中發揮核心作用，保障AI時代下所需的高速、穩定資料流動。此次尋求港交所上市，龍迅半導體旨在深化國際化戰略佈局，增強融資及營運能力，提升研發與創新能力，擴張產品矩陣，拓展海外業務網路，持續吸引並聚集優秀人才，進行策略性投資及併購，進一步增強綜合競爭實力。 (芯東西)

港股即將再次迎來一家國產GPU公司！12 月 19 日，港交所官網披露，天數智芯已通過聆訊並公佈招股書。在這條國內最滾燙的硬科技賽道上，天數智芯跑出了驚人的加速度：過去三年，公司收入分別為1.89 億元、2.89 億元和5.4 億元。這份成績單將其推向了行業頭部。按2024 年收入計算，天數智芯以 9.8% 的市佔率位列國產通用 GPU 賽道第三，僅次於海光資訊和沐曦股份。但如果只看收入規模，很容易忽略另一條同樣重要的變化：天數智芯的業務形態也在發生變化。過去，天數智芯更像一家典型的GPU 產品公司，主要收入來自通用 GPU 的直接銷售。2023年，通用 GPU 相關收入佔比仍在90%以上。而到了2024年，AI 算力解決方案的收入佔比已經提升至30.8%，並開始成為新的增長來源。這意味著，公司正在從“賣晶片”，轉向“交付算力”。這種變化並非天數智芯一家的選擇，而是當前國內GPU 廠商在商業化階段普遍面臨的現實。某種程度上看，這種用更“重”的交付方式，彌補生態尚未完全建立的短板，或許是國產 GPU 走向規模化最現實的路徑。/ 01 /全國第三大國產通用GPU廠商，24年收入增長186%從收入層面看，天數智芯可以說是增長迅速。2022年，天數智芯收入為1.89億元。到了2024年，這一數字增長到了5.4億元，增長了186%。進入 2025 年後，增長節奏並未放緩，僅上半年收入已達3.24億元，同比增長64.47%。單說收入規模，僅看國內的國產通用GPU市場，天數智芯則拿到了9.8%的份額，高居行業第三，僅次於海光資訊和沐曦股份。（A為輝達，B為AMD）與摩爾線程強調“全功能GPU”不同，天數智芯更聚焦在通用GPU（GPGPU）上，優先錨定在 AI訓練與AI推理這兩個最現實、也最剛性的需求上。最早的GPU，並不是為“計算”而生的。它的唯一使命就是圖形渲染：把幾何模型、紋理和光照快速變成螢幕上的像素。為此，GPU 被設計成擁有大量平行單元，擅長做同一種運算的重複計算——這正是圖形流水線最需要的能力。直到後來，研究人員逐漸意識到，這種“為圖形而生”的平行架構，恰好也非常適合另一類問題：大規模矩陣與向量運算。於是，人們開始“順手”把 GPU 從圖形管線里拉出來，用它來算圖形以外的東西。為了區分這兩種完全不同的使用場景，學術界和產業界引入了一個新的說法：GPGPU（General-Purpose computing on GPU）。這種取捨，直接對應到了天數智芯的產品矩陣上，分為兩條清晰的主線：一條是以“天垓”系列為核心的訓練通用 GPU；另一條是以“智鎧”系列為代表的推理通用 GPU。其中，天垓系列是天數智芯的旗艦產品，也是國內首批次產的訓練通用GPU。它的設計邏輯不是從圖形反推，而是從負載反推：針對大模型訓練中吞吐量大、精度要求多變、多卡平行的特點，直接最佳化計算單元。在產品節奏上，天垓Gen 1於2021年實現量產，Gen 2於2023年第四季度量產並迅速成為收入主力；2024年第三季度，公司發佈天垓Gen 3，並計畫於2026年第一季度進入量產階段。從出貨資料看，訓練系列在2022 年出貨7700片，2023 年回落至7000片，並在 2024 年維持穩定；但到 2025 年，上半年出貨量已達6200片，明顯高於去年同期。推理晶片智鎧系列則是天數智芯另一款核心產品。智鎧系列發佈於2022 年底，定位為中國首款面向推理設計的通用 GPU。與訓練卡不同，推理卡的核心指標是低延遲、高吞吐和能效比。因此在架構層面，智鎧系列對整數計算單元和資料通路進行了針對性最佳化，並廣泛引入量化技術，以提升終端應用的實際性能。甚至，為了適配更邊緣的場景（如自動售貨機、工業電腦），天數智芯還推出了功耗僅75W 的智鎧 Gen 1X，它保留了完整的視訊處理能力，但在能耗上做了極致設計。受益於AI應用的爆發，智鎧系列的增長勢頭甚至超過了天垓。智鎧的出貨量從2022 年的寥寥38片，激增至 2024 年的9800片。2025 年上半年，其出貨量已達9500片，接近去年全年水平。這種雙輪驅動的策略，正在改變天數智芯的營收結構。截至2024 年，訓練晶片（天垓）依然是絕對的收入支柱，佔比曾高達 99.3%。但到了去年年底，訓練晶片的佔比已降至 49.9%，而推理晶片（智鎧）的佔比則從0 攀升至 18.6%。除了賣GPU ，天數智芯還做了一件更“重”的事：賣算力解決方案。這背後的邏輯並不複雜。對於很多客戶而言，買回來的GPU 只是零件，要把它變成能跑模型的算力，中間還隔著複雜的硬體整合和軟體偵錯。具體的交付模式主要分為兩種：一種是通用GPU 伺服器，相當於“即插即用”的標準化產品，就是將一定數量的通用 GPU 加速卡與完整的軟體棧整合在一起，形成預配置的計算節點，主要用於企業級 AI 工作負載和大語言模型的快速部署。另一種是通用GPU算力叢集，適用於大規模訓練、高吞吐推理等對算力密度和調度能力要求更高的場景。相比單一伺服器，這是一種更偏系統級的解決方案，將通用 GPU 產品與第三方伺服器、儲存和網路基礎設施深度整合，並針對整體系統進行調優。由於AI算力需求的增長，這一需求也很快反映到了業績層面。在開闢AI算力解決方案的第一年，也就是2023年，該業務收入佔比就達到了5.4%。2024年，這一數字又提升到了30.8%。/ 02 /每賺2塊錢收入，分給代工廠1塊在收入持續增長的同時，天數智芯的虧損規模也在同步擴大。2022—2024 年，公司經調整淨虧損分別為4.33億元、6.10億元和 6.45 億元。進入 2025 年後，虧損並未繼續放大，今年上半年經調整淨虧損約 3 億元，基本與去年同期持平。放在晶片行業的背景下看，這樣的表現並不算差。2022—2024 年，公司毛利率分別為 59.4%、49.5% 和 49.1%，整體維持在接近50%的水平。對於一家仍處在產品快速迭代、尚未形成規模效應的通用 GPU 公司來說，這仍然是一個相對可觀的水平。但毛利結構背後，也藏著晶片行業最現實的一條約束：製造成本幾乎不可迴避。在營業成本中，最大的一塊支出來自晶片製造。2023 年，公司支付給晶圓製造商的費用達到 1.36 億元，佔當年收入的 47%。換句話說，AI晶片廠商每獲得2元收入，其中就有約1元需要交給下游代工廠。這並非個別公司的問題，而是先進製程時代晶片行業的普遍現實。進一步拆分毛利結構，我們能看到不同產品線之間也存在著明顯差異。訓練晶片的毛利率整體更高，也更穩定。過去幾年，訓練通用GPU 的毛利率基本維持在60%左右：截至 2024 年底為60.2%，今年上半年雖略有回落，但仍保持在58.2%。相比之下，推理晶片的毛利率波動明顯更大。2024 年底，推理晶片毛利率為46.7%；到今年上半年，已從去年同期的52.9%下滑至32%。這一下滑，並非來自成本端的突然惡化，而更多是價格端主動調整的結果。原因很簡單，市場競爭變得更激烈了。招股書披露，自2024 年底起，多家競爭對手的新一代推理產品陸續進入量產階段，市場供給顯著增加。在這種情況下，為了延長其在主流推理場景中的競爭窗口，公司主動下調價格，以維持在規模化部署中的性價比優勢。同時，也為下一代智鎧產品預留性能與價格空間。從結果上看，2025 年上半年推理系列產品的平均售價由上年同期的 1.14 萬元下降至0.92萬元，下調了接近20%。相比直接賣晶片，AI 算力解決方案的毛利率本身就更低，波動也更大。2024 年，該業務毛利率為 31.7%；到今年上半年，提升至 45.7%。這一變化更多受到了項目結構的影響。原因在於，這類解決方案通常以“整機或整套系統”的形式交付，毛利率高度依賴於內嵌晶片的型號、數量以及第三方硬體配置。不同客戶在規模、性能和部署方式上的差異，會直接拉開項目之間的成本結構，最終體現為毛利率的波動。/ 03 /總結無論是已經上市的摩爾線程，還是準備衝擊港股的天數智芯，在這些國產GPU 獨角獸的招股書裡，都能看到一個共同且反直覺的趨勢：國內GPU公司，很難像輝達那樣單純地“賣晶片”。在收入規模化的過程中，這兩家公司不約而同地走向了更“重”的交付模式。摩爾線程的主要營收來自於叢集產品，而“AI 算力解決方案”也正在成為天數智芯重要的收入支柱。這揭示了國產GPU 行業當下最真實、也最殘酷的生存邏輯：無論是摩爾線程的叢集交付，還是天數智芯的算力解決方案，本質上都是在用“工程化的確定性”來彌補“生態的短板”。這種彎腰做髒活、累活的整合模式，雖然拉低了毛利，卻解決了中國 B 端客戶最核心的痛點，開箱即用與合規可控。這看似是商業模式的降維，實則是現階段國產晶片跨越生存鴻溝的必經之路。只有先通過繁瑣的系統工程把規模做起來，才有可能在未來反哺生態，最終從“賣項目”的系統公司，進化為真正“賣標準品”的晶片巨頭。 (矽基觀察Pro)

12月19日，北京智譜華章科技股份有限公司（下稱“智譜”）正式披露聆訊後的招股書。智譜搶在了MiniMax母公司上海稀宇科技有限公司（下稱“MiniMax”）之前公開招股書，亦被不少市場人士視為更有希望衝擊“全球大模型第一股”。其中，MiniMax被報導通過了港交所的聆訊，但迄今尚未公佈招股書。由於“第一股”的名頭一般是按照上市日期確定，若此後智譜和MiniMax同日登陸港交所，或許也難言誰是第一。隨著此次招股書的披露，外界對於智譜的經營狀況也有了更深層次的瞭解。2022年至2024年，智譜的收入分別為5740萬、1.25億元、3.12億元。具體來看，智譜主打MaaS（模型即服務），收入分成本地和雲端部署兩大部分。其中，為客戶提供私域專屬的AI模型是主要收入來源，2024年創收2.64億元，佔比在8成以上。但本地化部署更像是“一次性項目”。根據收入確認方式，智譜以套餐形式提供本地化部署的解決方案，定價根據模型類型與規模、納入的計算資源量及實施成本確定，套餐價格可按一次性計費或按年計費。一般來說，本地部署的單個項目定價較高，這從智譜的客戶結構中亦可得到印證，2024年前五大客戶貢獻了1.42億元的收入，佔比達到45.5%。相比之下，雲端部署創收方式更為“細水長流”。智譜的雲端部署類型業務是基於token消耗量計費的合約，以及定價還與訂閱時長、模型類型與規模及納入的計算資源量有關，不過該部分業務目前佔比仍不足2成。為了支撐上述兩種交付模式，智譜建構了一個全端式的產品矩陣，模型矩陣包括端側小模型、經濟型模型和千億參數的旗艦大模型等各種參數規模，可以針對性地解決特定客戶需求。同時該矩陣提供對話、通用智能體、程式碼生成、圖像理解、文生圖/視訊、語音互動等各類功能，實現對各類模型應用場景的充分覆蓋。目前智譜仍處於虧損中，2022年至2024年虧損額分別為1.44億元、7.88億元和29.58億元，合計已經達到38.9億元。逐年攀升的虧損額主要是受到研發開支中所應用的算力服務所侵蝕。2024年，智譜的算力服務費達到15.52億元，這已然是同期收入的5倍左右。以智譜當前的現金水平應對虧損確實存在一定壓力，截至2025年6月末其現金及現金等價物金額為25.52億元。智譜AI憑藉雄厚的研發投入，實現了技術能力的快速躍升。其GLM系列大模型每3至6個月即完成一次基座版本升級，迭代效率居於行業前列。在程式碼能力方面，智譜取得了標誌性突破：於全球規模最大的開源編碼評測平台Code Arena上，GLM模型在百萬級使用者盲測中表現卓越，程式碼生成能力與Anthropic、OpenAI等國際頂尖模型並列全球第一，並超越Google Gemini、xAI Grok等知名閉源模型。智譜的技術實力亦獲得國際學術界與產業界的高度認可。2024年5月，國際頂級期刊《自然》在其報導中將ChatGLM列為中國基座大模型的傑出代表；2025年6月，OpenAI在其官方評估中將智譜AI列為全球範圍內的主要競爭對手之一，進一步印證了其在國際AI競爭格局中的重要地位。截止2025年9月30日，智譜GLM模型擁有全球12000家企業客戶、逾8000萬台終端使用者裝置及超4500萬名開發者，是中國賦能終端裝置最多的獨立通用大模型廠商。此外，智譜自創立以來已成功完成八輪融資，累計融資金額超過83億元人民幣，其投資方陣容匯聚了多元化的頂尖資本力量。公司不僅獲得了君聯資本、紅杉中國、高瓴投資、啟明創投、順為資本等頭部機構的持續加注，還吸引了美團、螞蟻集團、阿里巴巴、騰訊、小米集團、金山辦公、BOSS直聘、好未來等知名產業資本深度參與。與此同時，多地政府引導基金及國有資本也紛紛入局，共同助力其長遠發展。率先披露招股書的智譜能否奪得“全球大模型第一股”，正受到關注。 (華爾街見聞)

【導讀】南方東英國指備兌認購期權主動型ETF明日在港交所上市香港市場迎來新一隻備兌認購期權ETF。南方東英國指備兌認購期權主動型ETF明日在港交所上市，為投資者在波動市場中提供一種新選擇。又一只備兌認購期權ETF港交所上市南方東英官微顯示，旗下南方東英國指備兌認購期權主動型ETF將於2025年12月11日在香港交易所上市。據悉，該ETF主要通過投資於恆生中國企業指數（國指）成份股，以及賣出國指的認購期權收取期權金實現投資目標。其上市價格為每單位8.8港元，買賣單位為100，管理費為0.99%。另外設有非上市類別供投資者選擇。據瞭解，南方東英國指備兌認購期權主動型ETF提供每月配息，配息來源除了賣出國指認購期權的期權金外，還包括標的股票的股息，對追求較高收益的收益型投資者具有吸引力（配息率並不保證，可從股本中分派）。期權金在市場下跌時可作為部分緩衝，相較於僅持有股票，能幫助降低損失與投資組合的波動。來自彭博的資料顯示，與單獨持有國指相比，國指備兌認購期權策略在下跌市場中表現更穩健。例如，2023年8月至2024年3月期間，國指備兌認購期權策略回報率為2.86%，國指下跌了7.53%。南方東英CEO丁晨表示，公司自2008年成立以來一直致力於為亞洲投資者提供高品質、創新的投資工具。此次南方東英推出的南方東英國指備兌認購期權主動型ETF為投資者提供一項新的收益方案，帶來每月配息，並在波動市場中提高韌性，令投資者無需複雜的管理即可輕鬆使用備兌認購期權策略。存量備兌認購期權策略ETF漲幅可觀備兌認購期權策略是一種期權交易策略，它涉及持有特定資產（例如股票、商品、債券、貨幣或指數）的多頭頭寸，同時賣出同一資產的認購期權。其表現因市場環境而異。在盤整市場中，此策略往往表現最佳，因為期權金可以提供更穩定的收益，且行權風險較低。牛市行情通常會導致備兌認購期權策略的收益最低。認購期權的行權會強制支付現金或清算多頭位置。收益上限為認購期權的行使價格加上收到的期權金。在熊市中，期權金可以抵消部分市場下跌造成的損失。然而，期權金可能無法完全彌補市場大幅下跌所造成的損失。南方東英國指備兌認購期權主動型ETF並非香港市場上首隻認購期權ETF。香港首批採用備兌認購期權策略的ETF是未來資產環球投資（香港）推出的Global X國指備兌認購期權主動型ETF（AGX國指備兌）和Global X 恆指備兌認購期權主動型ETF（AGX恆指備兌），兩隻基金均於2024年2月29日上市，分別投資於恆生中國企業指數（國指）的成份股和恆生指數成份股，並通過賣出認購期權來產生收入。Wind統計顯示，AGX國指備兌自上市以來，二級市場累計漲幅接近40%，今年以來累計漲幅為16.33%。港交所官網資訊顯示，截至12月9日，其資產管理規模為137.3億港元，股息率達到17.17%。 (中國基金報)

2025年11月28日，蘇州納芯微電子股份有限公司在香港聯交所網站正式遞交H股招股說明書，預計將於12月8日正式掛牌交易。作為一家已在科創板上市、深耕模擬晶片領域多年的企業，納芯微正以A+H的架構邁入新的發展階段，為其全球化佈局打開更廣闊的資本與產業合作空間。從招股書披露的內容來看，本次H股發行呈現出三個頗具訊號意義的特徵：其一，基石投資者陣容極為亮眼，涵蓋國家級戰略基金、產業鏈龍頭企業以及國際知名投資機構，顯示出多元資本對納芯微未來增長的高度認可；其二，發行結構中，國際配售佔比高達90%，面向全球機構投資者，彰顯出公司主動擁抱國際資本市場的戰略方向；其三，納芯微在多個關鍵細分賽道已建立起穩固的技術與市場領先地位，為其國際化擴展提供了紮實的業務基礎。綜合來看，這三大特徵的疊加，使納芯微此次赴港上市不僅成為公司自身發展的重要里程碑，也為中國半導體企業深化國際化探索提供了一個具有代表性的樣本。國家級基金領投，組成最強基石組合模擬晶片作為連接物理世界與數字世界的核心器件，是半導體產業中最基礎、也最不可替代的環節，廣泛應用於汽車電子、工業控制、通訊裝置及大量智能終端。然而，這一關鍵賽道長期由德州儀器、亞德諾等國際巨頭把持。行業資料顯示，2024年中國模擬晶片市場規模已達1953億元，佔全球約35%，但國產化率仍僅22%，其中技術要求最高的汽車領域更只有約5%。在中國半導體邁向自主可控、更高品質發展的當下，模擬晶片顯然已成為產業鏈補短板、提能力的重要關鍵點。正是在這一背景下，國家積體電路產業投資基金三期（大基金三期）將首次基石投資落在一家模擬晶片設計公司身上——並選擇了納芯微。這不僅是大基金三期首次投資A+H兩地上市的晶片企業，更是在模擬晶片設計領域的首次基石投資，釋放出對這一基礎賽道的強烈重視，也顯示其對納芯微技術實力和市場地位的明確認可及耐心資本的長期支援。除國家級資本外，本次基石投資者陣容中還匯聚了比亞迪、小米、三花智控等產業龍頭。這些企業在新能源汽車、消費電子與熱管理系統等領域佔據核心位置，而這些正是模擬晶片需求最旺盛、技術門檻最高的主流應用場景。產業鏈下游的積極參與，一方面說明納芯微產品已在關鍵客戶體系中佔據重要位置並廣受認可；另一方面也意味著未來其在客戶協同、場景驗證、技術共創等方面將獲得更強的產業助力。與此同時，高毅資產、3W Fund、君宜香港等專業投資機構亦位列基石名單，再度強化了資本市場對公司的中長期信心。尤其值得注意的是，元禾控股早在納芯微A股IPO前便已投資，此次又通過旗下專項基金參與H股發行，進一步展示出長期機構投資者對納芯微成長路徑的堅定看好。總體來看，“國家戰略資本 + 產業龍頭 + 專業投資機構”的組合在近年來的半導體企業融資中並不多見。這一格局本身，已經說明納芯微憑藉技術實力、市場突破與穩健經營，獲得了多維度、跨領域的廣泛認可。全球化發行格局，A+H同步打開國際資本通道從招股書中的發行結構來看，納芯微本次H股計畫全球發售約1907萬股，其中香港公開發售約191萬股，佔比10%；國際發售約1716萬股，佔比高達90%。這樣的安排明確體現出公司希望借助香港這一國際資本平台，更直接地對接全球機構投資者。與部分A股企業赴港上市仍以吸引香港本地資金為主不同，納芯微將絕大部分發行額度傾向國際配售，意在引入更多長期資金力量，同時提升其在國際資本市場中的可見度與話語權。根據招股書，本次H股發行價上限定為每股116港元，並設定超額配售權，可額外發行最多約286萬股，使整體發行規模具備一定彈性與市場適應性。對於一家主營業務深度紮根全球市場的晶片設計企業而言，選擇此時赴港上市有其現實背景。一方面，香港作為全球金融中心，能為公司提供更多元化的融資管道和更廣泛的機構投資者基礎；另一方面，隨著中國半導體企業在全球產業鏈中的角色不斷增強，海外客戶與合作夥伴也愈發關注企業的國際化能力與全球佈局。A+H雙地上市，在某種意義上已成為納芯微國際化戰略的重要組成部分。從募資用途來看，納芯微計畫將募集資金用於底層技術能力及工藝平台（18%）、豐富產品組合（22%）、海外銷售網路及海外市場推廣（25%）、戰略投資與收購（25%）以及營運資金及一般企業用途（10%）。其中，全球市場建設佔比達到四分之一，顯示出公司對海外業務的持續重視。事實上，納芯微已在德國、日本、韓國、美國設立子公司，並與國際一級供應商達成合作，實現歐洲市場的量產出貨。隨著H股上市，納芯微在拓展海外客戶、完善國際銷售網路與供應鏈體系方面將獲得更充足的資金支援，也將進一步增強其在全球模擬晶片市場中的競爭力。核心賽道全面領先，國產替代處理程序加速在觀察一家晶片企業的核心競爭力時，市場地位無疑是最直接、也最具說服力的指標。從招股書披露的資料來看，納芯微在多個關鍵細分領域已經形成穩固佈局。以2024年收入計算，納芯微位列中國模擬晶片廠商前五名。更具代表性的是，在前十大國產模擬晶片企業中，納芯微是唯一一家同時深度覆蓋感測器、訊號鏈和電源管理三大核心產品線的公司。這一全品類佈局能力，使其能夠為客戶提供從物理量感知、訊號處理到電源管理的完整方案，在國產模擬晶片企業中並不多見，也進一步強化了客戶粘性與系統級競爭優勢。而在汽車電子領域，納芯微的領先優勢更為明顯。按2024年收入計算，公司在中國汽車模擬晶片市場排名中國企業第一、無晶圓廠（fabless）公司第二。在中國數字隔離晶片市場排名中國企業第一、所有fabless公司第一；在中國磁感測器市場排名中國企業第一。這部分資料不僅反映出模擬產品的技術壁壘，也顯示出納芯微在車規級市場的可靠性與規模化能力已得到主流客戶驗證。在納芯微迅速成長的背後，也折射出了國產模擬晶片加速替代的真實處理程序。以汽車為例，2024年中國新能源汽車銷量超過1280萬輛，滲透率達到40.9%，而新能源車對模擬晶片的需求量約為燃油車的三倍。目前納芯微的車規產品已廣泛應用於電驅、電池管理、熱管理、智能座艙、自動駕駛等核心系統，並覆蓋中國前十大新能源汽車品牌的主力車型，實現了從A0級到高端旗艦的全譜系滲透。從客戶結構來看，納芯微車規級晶片已在長城、東風、廣汽、吉利、零跑、蔚來、五菱、小鵬汽車及一汽（按漢語拼音首字母排序）等終端廠商實現批次裝車，也成功與博世、法雷奧、寧德時代、松下（按中文拼音首字母排序）等國際一級供應商建立合作關係。2022—2024年，納芯微汽車電子出貨量從1.301億顆增至3.628億顆，三年複合增長率達67%；汽車業務收入從3.86億元增長至7.23億元，複合增長率37%。這種規模化增長不僅源於新能源汽車需求快速擴張，更反映了納芯微產品力的持續增強和在全球主流供應鏈中的滲透速度。值得關注的是，除汽車電子這一優勢類股外，納芯微在泛能源（太陽能、儲能、電源模組、工業控制、電力電子等）領域同樣保持穩健發展。招股書中指出，納芯微泛能源產品的收入由2023年的人民幣7.71億元增加26.5%至2024年的人民幣9.76億元，主要由於泛能源產品銷量由2023年的3.75億顆增加至2024年的6.68億顆。隨著可再生能源裝機量提升、儲能產業擴張、AI伺服器崛起以及工業自動化升級，這一領域對高可靠隔離、精準感測和高效率驅動類晶片的需求持續增長，正成為其業務結構中不可忽視的增長引擎。憑藉持續創新與產品平台化佈局，納芯微已成為推動國產高端模擬晶片崛起的關鍵力量。模擬晶片國產化，仍在路上將視角拉回行業層面，納芯微的成長軌跡實際上也是中國模擬晶片產業加速突圍的一個縮影。與數字晶片高度標準化、規模化不同，模擬晶片產品種類龐雜、應用場景碎片化，對工藝理解、系統經驗和客戶長期驗證的依賴更強。因此，技術積累與客戶粘性成為核心壁壘。也正因如此，全球模擬晶片市場長期由國際巨頭佔據主導地位。但趨勢正在發生深刻變化。在新能源汽車、5G通訊、工業自動化、太陽能儲能等新興需求拉動下，中國模擬晶片市場規模已從2020年的1211億元增長至2024年的1953億元，複合增長率達12.7%，預計到2029年將達到3346億元。本土企業正在不斷擴大市場份額並向價值鏈上游攀升。在這一過程中，頭部企業的示範作用至關重要。納芯微圍繞“感測器與訊號處理、隔離與介面、電源與功率驅動”三大技術平台，截至2025年6月30日，建構了超過3600款的產品組合，其中車規級產品超過800款，覆蓋從感知、控制到執行的核心鏈路。公司保持高強度研發投入——2024年研發費用達5.4億元，佔營收27.5%——為技術迭代提供了持續動力，也支撐了其在多個奈米工藝節點上的產品量產能力。更值得關注的戰略動向是，納芯微正在加速建構產業鏈縱深能力。根據招股書披露，公司計畫將25%的募集資金用於戰略投資與併購，重點佈局感測器、功率半導體等關鍵領域。這一舉措不僅有助於拓展公司的技術邊界、完善產品組合，更重要的是將強化其在國產模擬晶片產業生態中的協同帶動作用。納芯微的發展路徑，折射出了中國模擬晶片企業正從“跟隨者”轉變為“領跑者”，也為更多國產晶片企業提供了一條可參考的突圍路徑。A+H平台搭建完成，國際化競爭正式開啟從2016年掛牌新三板，到2022年登陸科創板，再到如今邁向香港資本市場，納芯微在近十年間完成了資本路徑的“三級跳”。A+H雙平台的搭建，為公司打開了更廣闊的資源與國際化空間。展望未來，通過A+H雙平台，納芯微能夠進一步鞏固產品力，擴大在汽車電子、泛能源等優勢領域的份額，同時加快全球化佈局，在歐洲、東南亞等重點區域完善銷售與支援體系，進一步進入國際主流供應鏈。從更宏觀的產業視角看，納芯微的成長某種程度對應了中國半導體在全球分工體系中的結構性變化。在數字晶片上，中國企業仍面臨先進製程的壁壘，但在主要依託成熟工藝的模擬晶片領域，中國具有完整的產能基礎、龐大市場規模以及高速發展的應用生態，本土企業正在迎來難得的窗口期。當然，競爭壓力依然存在。國際巨頭在技術積累、產品廣度及全球客戶覆蓋方面仍保持優勢，納芯微如何在保持增長的同時提升盈利質量，是其在下一階段必須直面的挑戰。但整體來看，無論是基石投資者的構成，還是納芯微在核心市場中建立的領先地位，以及正在推進的國際化佈局，都表明納芯微已站在中國模擬晶片企業的第一梯隊。H股上市，不只是公司自身發展的新起點，也為中國半導體在模擬細分賽道的持續突破寫下了新的註腳。 (半導體行業觀察)

11月27日晚間，AI+沉浸式社群平台Soul App向港交所主機板遞交上市申請，騰訊作為策略投資者持股49.9%，中信證券為此IPO的獨家保薦人。根據上市申請文件，Soul日均活躍用戶（DAU）中逾78.7%為Z世代。弗若斯特沙利文報告顯示，Soul是國內首個所有用戶均以虛擬身分（avatars）進行互動的AI+沉浸式社群網路平台。平台基於使用者興趣圖譜，依託以自研的原生情緒價值第一大模式Soul X為代表的AI技術，提供使用者沉浸式互動及情緒價值體驗。在財務表現上，招股書顯示，Soul 2022至2024年收入分別為16.67億元（人民幣，下同）、18.46億元及22.11億元，2025年前八個月收入為16.83億元，2022至2024年收入超15%。公司自2023年起錄得穩定獲利，2024年全年及2025年前八個月經調整獲利分別為3.37億、2.86億元，毛利率分別為83.7%、81.5%，2024年經營活動所得現金淨額4.21億元。AI驅動的情緒價值服務（包括虛擬物品及會員特權）為平台主要收入來源，於2025年前八個月佔比超九成，每位付費用戶的月均收入（ARPPU）為104.4元，反映用戶對情緒價值服務的強力付費意願。截至目前，Soul平台累積註冊用戶約3.9億，2025年前八個月日均活躍用戶（DAU）約1100萬，用戶日均使用時長超50分鐘，人均每日發出點對點私訊交流約75條，月均三個月用戶留存率達80%。根據弗若斯特沙利文報告，截至2025 年前八個月，公司日均活躍用戶（DAU）、日人均啟動次數（20.1次），及新安裝用戶30日留存率（23%）均在中國AI+沉浸式社交平台中排名第一。招股書稱，AI技術是Soul App在沉浸式情緒經濟領域快速發展的核心引擎。本公司自研原生情緒價值第一大模式Soul X大幅提升了使用者體驗與社群活躍度。使用者的高參與度推動模式與演算法持續優化，及AI應用的智慧化，加速平台數位社會的繁榮與使用者體驗提升，拓寬AI賦能下情緒經濟商業化的潛在市場空間，賦能廣告及IP生態等業務成長，形成了獨特的「使用者–AI–平台」飛輪體系，實現商業化複利效應。Soul APP自2015年設立，至2021年完成D+輪，融資節奏穩健且估價快速提升：種子輪獲泥藕資本支持後，天使輪引入簡鳴、璞聚；A輪由MFund魔量資本與晨興資本共同加碼；B輪及B+輪獲DST Global、元生資本等機構認可；2020年騰訊旗下Image Frame Investment以1.35億美元領投D輪，成為最大外部股東；2021年米哈遊攜騰訊、元生資本等再以1.77億美元注資D+輪，累計公開融資逾3.1億美元，為產品迭代、用戶擴張及「社會元宇宙」佈局提供充裕資金。不過，Soul的上市之路相當曲折。2021年，Soul正式向美國證券交易委員會（SEC）提交招股書，計劃在納斯達克上市，但在當年6月的時候，突然宣布暫停納斯達克的IPO進程，官方稱是“收到了其他資本運作的可能性”，但市場也有信息顯示，這或許與當時涉及的一起不正當訴訟競爭有關。2022年6月，Soul的營運主體公司Soulgate向香港聯交所主板遞交了上市申請，但遞交的申請資料因超過6個月未推進而失效，也說明其首次港股上市嘗試暫告段落。2023年3月27日，Soul更新港股上市申請資料，延續上市申請，這是在資料失效後的再次遞表，但更新資料後無實質進展。直到此次，Soul向香港聯交所主板正式遞交上市申請。依文件公司發售所得款項將用於AI能力研發、全球範圍拓展、用戶群擴大、各類內容開發，以及用作營運資金及一般企業用途。(鈦媒體AGI)

自2023年下半年以來，已有25家人工智慧相關企業在港交所IPO上市，僅2025年上半年就有5家AI企業成功上市。可見AI類股正成為資金鏈條上最具確定性的增長點。資本的目光從來不會無的放矢。那些被資本選中的“AI寵兒”們，究竟具備怎樣的共性？那些落地方向最具現實變現潛力？而想成為“AI第一股”的公司，又應該怎麼走？2025年，AI似乎成了少數仍能匯聚確定性與想像力的方向，吸引著資金、人才與敘事的加速匯聚。IT橘子資料顯示，截止今年三季度，共有764家AI公司獲得風投投資，創下近五年新高，交易金額高達830億元。表面上看，一級市場熱度在回升，但事實上，市場可投賽道並不多，而資金仍集中湧向了AI領域，呈現出一種風景獨好的狀況。這種“熱度集中”的現象，並非只出現在一級市場。二級市場的IPO動向，同樣驗證了AI的資本吸引力。據LiveReport巨量資料統計，自2023年下半年以來，已有25家人工智慧相關企業在港交所IPO上市，僅2025年上半年就有5家AI企業成功上市。可見AI類股正成為資金鏈條上最具確定性的增長點。資本的目光從來不會無的放矢。那些被資本選中的“AI寵兒”們，究竟具備怎樣的共性？那些落地方向最具現實變現潛力？而想成為“AI第一股”的公司，又應該怎麼走？這些，正是下一階段AI產業競爭的關鍵命題。被資本選中的“AI寵兒”們對比2024年，今年被資本選中的AI企業，顯然更加務實。據產業家統計，2025年前三個季度，人工智慧領域一級市場共發生548起交易事件，同比增長44.59%，具體到細分賽道上，AI通用應用和AI行業應用佔據近一半，成為增長最迅猛的兩條主線；在交易金額上，AI行業應用則躍升為資金最集中的洗到賽道，達到150億元。這一趨勢與去年資本在AIGC層的狂熱完全不一樣。2024年同期，AIGC賽道交易金額高達308億元，佔總額六成。而今年這一數字銳減至111億元，同比下降64.01%。資本對AIGC“降溫”也直接拉低了整個AI交易金額，使得2025年前三個季度交易金額僅為460.64億元，同比下降8.43%。然而，資金並未離場，而是更精準地流向了“能落地”的領域。資本將更多資源投向AI通用應用、AI行業應用以及AI基礎技術三大方向，分別增長216%、36.8%和153.74%。值得注意的是，基礎層雖然拿到更多融資，但這在一定程度上與該領域裝置重、投入高有關。資本不是收縮，而是在調整配置，把錢放在更能轉化為生產力的地方。進一步剖析前三季度一級市場獲得1億以上融資的企業，發現大部分公司主要是聚焦於醫療、物流、自動駕駛、機器人、行銷數位化這幾類具體的應用場景。資本顯然在回歸一個原則，即AI要“親民”。再看AI領域的二級市場。截止2025年7月，二級市場成功上市五家企業，涵蓋倉儲物流、解決方案、無人礦卡等多個領域。表面上看這些企業也屬於行業應用，但不同點在於，IT橘子將這些企業歸於了AI基礎層和AI技術層。此外，這些企業普遍具備穩健的盈利能力。例如極智嘉收入達人民幣10.25億元，同期增長31.0%，這得益於倉儲機械人跑通AI商業模式；雲知聲雖整體利潤增長放緩，但其山海大模型收入近1億元，同比激增457%。顯示出AI技術在原有業務體系中的放大效應。值得注意的是，無論是一級市場還是二級市場，這些“AI寵兒”大部分AI屬性都不夠“純粹”。換句話說，AI並非它們的唯一標籤，大多數並不是AI原生公司。明略科技仍以政企數位化、知識圖譜和智能決策為主營；雲知聲早在2012年成立，定位也曾轉換；滴普科技的根基在資料分析。一級市場上，真正“純AI”的公司屈指可數，僅有的幾家，背後也都有巨頭加持或成熟產業鏈的資源托底。比如betteryear背靠阿里，Intent AI獲得的是戰略投資。同樣地，二級市場的贏家往往是那些深耕行業已久，再借AI完成躍遷的企業。這透露出一個耐人尋味的現象，無論是一級市場還是二級市場，資本押的不是AI，而是“能AI化的公司”，真正走向IPO的公司更是有著清晰的商業化路徑。AI落地產業，真實溫度幾何？資本的選擇，從不是孤立事件，這背後反映出的是市場對落地難易度的集體判斷。回看AI技術熱潮襲來的這幾年，技術落地最多、最快的是介面層的改造。這一層改造集中發生在程式設計開發、客服、辦公、內容行銷等場景，它們具備“低風險、高頻率”的特徵，AI在這些環節提升了操作效率、降低了人力成本，也迅速讓企業初步看到了ROI的正反饋。比如在程式設計開發場景，GitHub的一項研究顯示，AI程式設計助手可使開發者完成任務的速度提升約26%，AI不僅擅長程式碼補全、單元測試生成、邏輯最佳化，甚至參與初步的程式碼審查。但隨著AI進入更高階的開發環節，短板逐漸顯現。MIT一項實驗指出，對於資深開發者而言，AI對生產力的提升僅為8%～13%，甚至在某些場景中，AI的引導反而讓開發時間延長了19%。這也解釋了為什麼在一級市場上，許多主打介面層應用的AI初創企業在早期看似炙手可熱，卻很難持續放大營收曲線。技術門檻不高、服務可替代性強、同質化嚴重，是這個賽道的系統性難題。這些介面層的AI改造，只有與業務流程深度串聯，才能釋放真正的生產力。一些企業已經意識到這一點，開始將AI嵌入核心業務鏈條。由此，在醫療、金融、教育、物流、零售等領域，AI的重心正逐步下沉至流程層的改造。醫療行業是一個典型樣本，阿里雲白皮書提出的四象限模型顯示，醫學影像診斷與藥物研發處於“高成熟度+高潛力”區間，其中醫學影像AI產品商業化率已達90%；英矽智能其生成式AI平台將抗體研發周期壓縮10倍，實現四項藥物授權合作，總金額超15億美元。而就在今年這家企業獲得多筆大額融資。AI在醫療行業的落地，不僅限於研發。BD公司通過預測性分析最佳化庫存管理，將預測準確率提升20%，顯著降低庫存成本；而森億智能的智慧醫院解決方案，通過AI驅動的病歷生成與質控，將醫生文書時間縮短50%；西門子的AI平台，在提升診斷精度的同時，將放射科工作流程效率提升40%，實現協同最佳化。這些案例背後的共同點在於AI不再只是工具，而是嵌入系統之中的決策變數。一旦進入流程，它便成為企業最深的護城河，也因此成為資本最願意押注的方向。但流程層的改造並不輕鬆。首先是資料，企業的資料分散在不同系統、格式不統一，AI模型要理解需要大量清洗與標註。其次是組織，要讓AI接管決策流程，意味著管理層要放權給演算法。多數企業依然在“AI+人工”雙軌狀態，模型決策還需要人工驗證。醫療場景就凸顯了這種複雜性。資料偏差、解釋性不足、倫理責任模糊、流程嵌入複雜等問題，使得AI目前在醫療行業主要承擔質控、影像判讀、醫患溝通等角色，離“獨立診斷”仍有顯著距離。不過，從技術節奏來看，這仍不是AI落地的盡頭。AI真正的價值，在於對業務邏輯的重新定義。這一層不是工具升級，也不是流程最佳化，而是對整個系統運行機制的重塑。自動駕駛、具身智能，以及像京東、快手建構的AI導購系統，阿里國際站的“AI合夥人”，本質上都在探索一種AI原生的組織與營運方式。但這一步也最遠。它要求的不僅是高品質資料和巨額算力投入，更需要多年的工程落地驗證。在當下，能進入這一層的公司寥寥，大多數仍處於實驗室驗證或局部試點階段。總的來說，介面層AI持續變現難，業務邏輯重塑層AI投的是未來，而流程改造層AI則可能是眼下最容易兌現的商業化區間。這也解釋了為什麼一級市場真正“純AI”的公司數量極少，而二級市場上大多數被歸為“AI概念股”的上市企業，其實是“AI+多年行業經驗”的組合體。尋找AI浪潮裡的下一個IPO在AI領域，下一個敲鐘的人，正在加速趕來。資料顯示，截至2025年7月24日，港交所已有214家公司遞交上市申請，其中AI相關企業多達48家，佔比22.43%。換句話說，每5家擬上市公司中，就有1家與AI相關。更有意思的是，這48家AI概念擬上市公司中，11家為A+H公司，佔比高達22.92%。這意味著AI領域已有一批技術成熟、商業化路徑清晰、具備國際化佈局能力的“頭部企業”嶄露頭角。它們正通過雙重上市來穩固資本根基、放大全球影響力。天下英雄如過江之鯽，誰能脫穎而出，成為下一個真正意義上的產業敲鐘人？回看2025年前後成功登陸資本市場的一批AI公司，可以發現一種隱性的共識：落地路徑要“以點帶面”，技術打法需“以場景起家”。無論是雲知聲的醫療AI、明略的行銷AI，還是極智嘉的倉儲機器人、斯年智駕的港口無人車，幾乎都遵循了類似軌跡，那就是從一個確定性高的業務場景出發，深挖需求、打磨產品，做到業內領先，再逐步橫向擴張相近領域。雲知聲選擇的突破口是病歷質控和地鐵語音購票兩個場景。通過樹立標竿項目，它構築起能用、好用的早期使用者認知，為後續通用大模型的應用拓展提供了現實抓手。海致科技也是類似路徑，其通過知識圖譜技術切入金融反欺詐場景，逐步將能力延展至營運風控與資料治理，實現了“場景突破—平台沉澱”的良性循環。這些AI企業在商業化的路徑選擇上，也普遍繞開了與通用大模型正面競爭，轉而採取“垂直化+專精化”的策略。值得注意的是，這批走到“敲鐘”前線的AI企業，還有一個共性，那就是他們幾乎都在早期就投入建設了自己的平台型產品或基礎技術架構。比如雲知聲擁有自研的大模型平台“雲知大腦”與語音晶片Atlas；滴普科技打造了FastData與FastAGI雙平台，分別對應資料引擎與智能引擎；明略在“秒針系統”與“小明助理”之間建構起從分析到決策的全鏈路AI營運系統；而極智嘉和斯年智駕則圍繞AI應用場景建構了軟硬體一體化的全端方案，實現從演算法、感知、決策、執行的端到端閉環。這些自主平台一方面凝聚了核心演算法、模型、工具鏈，形成技術壁壘，另一方面也方便產品標準化複製，降低項目交付成本。是AI企業從人力密集型項目向產品化、規模化發展的必要階段，誰的平台能力強，誰就更能主導商業化節奏。據IDC等機構預測，中國AI解決方案市場未來5年仍將保持50%以上年增長，2030年規模可望超過兆元。這既是巨大機遇，也是激烈戰場。大模型時代技術日新月異，唯有掌握獨特場景資料和know-how，才能抵禦同質化競爭，成為下一個敲鐘的人。 (鈦媒體)