野村證券策略師Charlie McElligott昨天發出警告：美波動率交易市場正在發生重大爆倉事件，未來幾天可能傳出知名機構巨虧的消息。 先搞清楚：波動率交易是什麼？ 簡單說，波動率就是“價格上躥下跳的劇烈程度”。買波動率，好比給股票倉位買“地震險”——市場大跌時，保險賠付（期權升值）能彌補損失。賣波動率，則是收保費，賭市場風平浪靜。 正常邏輯下，股票跌，波動率漲（因為恐慌）。但過去兩周，美股在下跌，波動率卻反向暴跌——IWM（小盤股ETF）的3個月波動率跌到了歷史最低的0.2%，幾乎是有史以來最便宜的時候。

CPO在 scale-up 網路中的雷射器需求，可能達到 scale-out 的 5-10 倍 光器件及光模組公司 Lumentum 於8月17日舉行投資者說明會，光模組及光器件公司 AAOI於8月18日舉行投資者說明會。Lumentum 表示，以每顆GPU計算，CPO（共封裝光學）中的光器件等雷射產品需求，在 scale-up（主要指機架內部的光連接）場景下預計將是 scale-out（主要指機架之間的光連接）的5-10倍（見圖1）。 考慮到康寧等公司此前已經指出，隨著 scale-up 光互連推進，所需光纖數量將大幅增加（見圖2），這一結論本身並不令我們意外；但它為電線電纜公司在這一領域的巨大商業機會提供了新的證據。在我們覆蓋的三家電線電纜公司中，我們認為住友電工將最受益於CPO在光連接產品和光器件領域應用的擴大（見圖3）。從AAOI的表態來看，我們的印象是，該公司正與多家超大規模資料中心客戶進行較深入的討論，以推動CPO市場擴大。 Lumentum長期合同佔比與住友電工光器件業務並無太大差異

國際投行野村證券給予長鑫科技116元/股的目標價格，相當於7.76兆元的目標市值。雖然野村證券對長鑫科技的目標價格預估，是基於2028年的預期每股收益計算，但按照當前長鑫科技的市值分析，2年時間在此基礎上再增長一倍的空間，難度並不小。 長鑫科技並非3、4000億市值的上市公司，而是擁有接近4兆市值的巨無霸上市公司。在接近4兆市值的基礎上，再增長1倍左右的空間，對未來2年長鑫科技的收入增速會有一個嚴峻的考驗。 7.76兆元人民幣的股票市值，到底是一個什麼樣的概念？ 2026年7月31日，作為全球記憶體巨頭的SK海力士，最新市值為1.05兆美元，相當於7.11兆元人民幣。同屬全球記憶體巨頭的美光科技，最新市值高達9295億美元，相當於6.31兆人民幣的市值。換言之，如果兩年後長鑫科技可以實現7.76兆元人民幣的市值目標，那麼長鑫科技的股票市值將會超越SK海力士以及美光科技。

$鎧俠 (285A.JP)$股價較峰值腰斬之際，野村證券逆勢出手——將目標價上調至12.6萬日元並重申買入。核心底氣來自兩大催化劑：NAND位元價格漲幅持續超預期，臺灣廠商ADATA單季SSD銷售暴增87%印證供需偏緊；美國AI出口管制陰霾隨GPT-5.6全面開放加速消散。 鎧俠市值較6月峰值縮水一半之際，野村證券逆勢上調鎧俠控股目標價，看好NAND閃存供需格局持續改善。 據追風交易台，野村證券於7月16日發佈研究報告，將鎧俠控股目標價從此前水平上調至126,000日元，並重申買入評級。此次上調的核心邏輯在於：NAND閃存位元價格在供應短缺背景下持續攀升，超出市場此前預期。與此同時，圍繞美國政府對前沿AI模型出口限制的擔憂正逐步消散，有助於提振AI相關需求情緒。 受上述判斷驅動，野村同步上調鎧俠控股盈利預測——將2027財年（截至3月）營業利潤預測從7.0兆日元上調至7.5兆日元，2028財年預測則從9.8兆日元大幅上調至10.7兆日元。目標價的測算基於2028財年自由現金流預測（從6.3兆日元上調至6.9兆日元），並採用10倍市值/自由現金流比率（相當於2028財年每股盈利預測的9.0倍市盈率）。

分享野村證券 2026 年 5 月發佈的大中華區半導體材料行業深度研報，在AI 算力驅動的先進製程與封裝技術迭代的背景下，系統梳理了矽片、CMP 耗材、光刻膠及輔材、特種氣體、玻璃核心基板五大核心賽道的產業趨勢，並對 7 家兩岸半導體材料標的給出投資評級與盈利預測。 報告判斷，先進製程（2nm 以下、背面供電 BPD）、3D 先進封裝（混合鍵合、晶圓鍵合 3D NAND）、矽光三大技術方向加速滲透，將推動半導體材料進入長景氣周期，2027-2028 年是多項新技術的核心量產拐點。預計 2026-2030 年全球 12 英吋半導體矽片需求年均增長約 10%，供需格局將在 2027-2028 年持續收緊，帶動全產業鏈盈利修復與產品價格上行。 細分賽道層面，CMP 耗材受益於先進製程工序數翻倍（A16 節點 CMP 步驟達 70 步）與國產替代加速，成長確定性最強；高 NA EUV 製程升級大幅提升光刻膠及輔材的產品價值，本土廠商正逐步突破中高端品類；玻璃核心基板與 TGV（玻璃通孔）技術有望 2027 年在博通交換 ASIC 率先落地，成為下一代高端封裝材料的核心方向；特種氣體將隨全球儲存廠擴產周期迎來需求復甦。 報告對環球晶圓、中美矽晶、湖北鼎龍、安集微電子、先進電材、Ingentec 等標的均給予買入評級。

野村證券（Nomura）是日本最大綜合金融集團之一，也是亞洲最具影響力的投行與研究機構之一。其關於儲存晶片行業的最新判斷，被市場視為觀察DRAM、NAND與HBM周期拐點的重要訊號 日本金融巨頭野村證券發佈最新一份儲存晶片行業重磅研報，重申其對全球儲存產業的核心判斷：DRAM、NAND與HBM將進入三重超級周期Triple Super-Cycle，且這一周期至少持續至2027年結束 有意義的供給增加最早在2028年才會出現。野村同時大幅上調對韓國兩大儲存巨頭SK海力士和三星電子的盈利預測和目標股價，將SK海力士目標價上調至88萬韓元，對應未來12個月潛在上行空間高達50%。 野村對儲存行業的最新論點不再僅圍繞HBM單一題材，而是建構了一個更具結構性的三重超級周期敘事框架

在全球金融數位化浪潮中，“資產代幣化”正成為連接傳統金融與數字經濟的核心橋樑。全球最大資產管理公司貝萊德的CEO拉里·芬克將其稱為“金融市場的下一場革命”，而日本金融巨頭野村證券則在複雜多變的市場環境中，探索著符合自身定位的代幣化路徑。儘管二者目標一致——即通過代幣化實現資產的高效流動與價值重構，但其業務背景、戰略佈局、盈利模式及所面臨的挑戰卻呈現出鮮明差異。本文將從多維度對兩家機構的代幣化實踐進行比較分析，並結合案例探討其未來發展趨勢。一、全球視野與區域深耕的差異根基貝萊德，全球資管巨頭的數位化轉身。貝萊德作為全球資產管理行業的領軍者，其業務規模與戰略前瞻性共同構成了其推進代幣化的堅實基礎。截至2025年第三季度，貝萊德的管理資產規模（AUM）已達13.5兆美元，這一數字不僅體現了其市場影響力，也為其在代幣化領域的探索提供了充足的資金、技術與客戶資源。值得注意的是，拉里·芬克對數位資產的態度經歷了從“懷疑者”到“倡導者”的顯著轉變。他曾公開批評比特幣為“洗錢指數”，但近年來卻多次強調區塊鏈技術與資產代幣化的戰略意義，甚至將加密資產比作“數字黃金”，認為其在投資組合多元化中具有不可替代的作用。這種高層的認知轉變，為貝萊德全面擁抱代幣化提供了頂層支援。野村證券，本土巨頭的國際化教訓與業務重塑。野村證券作為日本最大的投資銀行與證券公司，其業務根基深植於日本市場，同時也深受其國際化歷程的影響。在截至2025年3月的財年中，野村創下歷史最高的年度淨利潤——3407億日元，顯示出其在日本本土市場的強勁盈利能力。然而，野村的國際業務拓展之路並不平坦。2008年收購雷曼兄弟部分資產後所面臨的整合難題，以及2021年因Archegos爆倉事件導致的約29億美元損失，都使其在國際化戰略上更加謹慎。這些經歷也促使野村在推進代幣化時，更注重風險控制與業務協同，尤其是在區域市場中選擇性地聚焦優勢領域。二、戰略路徑的差異化選擇貝萊德打造“全資產代幣化”生態。貝萊德的代幣化戰略具有高度的系統性與生態性。其核心目標是將股票、債券、房地產等傳統金融資產通過區塊鏈技術進行代幣化，並整合進數字錢包中，使投資者能夠在同一平台上建構多元化投資組合。這一戰略已通過兩類代表性產品得到初步驗證：iShares比特幣信託（IBIT）：在不到450天的時間內，其資產管理規模突破1000億美元，成為歷史上增長最快的ETF產品。IBIT的成功不僅體現了市場對數位資產的強烈需求，也為貝萊德進一步拓展代幣化產品線提供了信心。代幣化貨幣市場基金BUIDL：自2024年3月推出以來，其AUM已增長至近30億美元。BUIDL不僅為投資者提供了鏈上收益選擇，也展示了代幣化在提升資產流動性、降低交易成本方面的潛力。貝萊德的代幣化路徑本質上是“由傳統向數字延伸”，其優勢在於龐大的存量資產與客戶基礎，以及強大的產品設計能力。野村證券業務重組中的代幣化探索。與貝萊德的全面佈局不同，野村的代幣化路徑更加務實與局部化。面對中國財富管理業務的發展困境——包括“共同富裕”政策影響、經濟增速放緩與激烈競爭——野村正在收縮相關業務，並計畫將資源聚焦於資產管理與研究業務。與此同時，野村重返歐美現金主經紀業務，這一舉措可能與其代幣化戰略形成協同效應。例如，通過區塊鏈技術提升交易結算效率，或為機構客戶提供數位資產託管服務。野村還通過收購麥格理集團的美歐公共資產管理業務，獲取約1800億美元客戶資產，進一步強化其在西方市場的影響力。野村的代幣化探索更傾向於“由業務痛點驅動”，在保持傳統業務穩定的前提下，逐步推進技術融合與模式創新。三、管理費主導與交易驅動貝萊德資產管理費與生態收益平行。貝萊德的代幣化盈利模式與其傳統業務一脈相承，主要依賴於資產管理費與生態收益。通過將傳統資產代幣化，貝萊德可以觸達目前尚未被傳統金融機構充分服務的數位資產投資者群體。據摩根士丹利估算，當前加密資產、穩定幣和已代幣化資產的總價值超過4.5兆美元，而這些資金“目前無法獲得長期投資產品”。BUIDL基金的成功不僅帶來了可觀的管理費收入，也為貝萊德未來發行更多代幣化產品（如代幣化債券、REITs等）奠定了市場基礎。隨著代幣化資產類別不斷豐富，貝萊德有望在資產管理費之外，通過交易服務、託管解決方案等衍生業務獲取額外收益。野村證券交易業務與併購諮詢為核心。野村的盈利結構更依賴於交易業務與併購諮詢費用。在2025財年第四季度，其全球市場部門收入增長7%，其中股票交易業務營收躍升24%。這一表現使野村與高盛、摩根士丹利等投行一同成為市場波動中的受益者。在代幣化領域，野村的盈利模式可能更偏向於：- 為機構客戶提供代幣化資產的結構設計與發行服務；- 通過主經紀業務支援數位資產交易與借貸；- 在併購諮詢中融入代幣化解決方案，提升交易效率。儘管野村尚未像貝萊德那樣推出大規模代幣化基金產品，但其在交易執行與跨境業務方面的經驗，可能成為其未來代幣化盈利的重要支撐。四、宏大願景與務實策略並存貝萊德引領“所有資產代幣化”浪潮。拉里·芬克對代幣化的願景極為宏大。他援引Mordor Intelligence的預測指出，2025年代幣化資產市場規模已超過2兆美元，2030年有望突破13兆美元。貝萊德已將代幣化視為“未來幾十年的下一波機遇”，並從集團層面進行戰略聚焦。華爾街對貝萊德的代幣化佈局也持積極態度。摩根士丹利重申對其股票的“增持”評級，並將“所有資產的代幣化”列為關鍵投資主題之一。可以預見，貝萊德將繼續通過產品創新、合作聯盟與技術投入，推動代幣化從邊緣實驗走向主流應用。野村證券區域聚焦與業務重組並進。野村的發展策略更注重區域優勢與業務重組。在收購麥格理相關資產後，野村進一步強化了其在美國市場的資產管理能力。同時，該公司正在為其中國合資券商尋找新任CEO，並計畫加強在華銷售與交易業務。在代幣化方面，野村可能採取“試點先行”策略，例如在日本國內推動房地產或藝術品代幣化，或通過合資平台在東南亞市場探索數字證券發行。這種區域聚焦策略雖不如貝萊德激進，但更符合其資源稟賦與風險偏好。五、技術監管與市場適應性的雙重考驗貝萊德技術與監管的長期博弈。儘管貝萊德在代幣化領域具備先發優勢，但其仍面臨多重挑戰：技術成熟度：代幣化仍處於早期階段，區塊鏈網路的擴展性、互操作性與安全性尚未經過大規模資產發行的全面檢驗。監管不確定性：各國對代幣化資產的分類、發行與交易規則尚未統一，貝萊德需在合規框架內推進產品創新。市場接受度：傳統金融機構與個人投資者對代幣化資產的認知仍需時間培育，尤其是對非標準化資產的代幣化。野村證券區域風險與業務轉型壓力。野村面臨的挑戰更為直接與結構化：中國市場挫折：野村東方國際證券自2019年成立以來累計虧損6.18億元，反映出其在中國市場的適應困境。公司治理問題：包括與前高管的勞動糾紛、產品盡調不足等爭議，可能影響其品牌信譽與戰略執行。國際業務風險：儘管重返歐美市場帶來機遇，但地緣政治波動與競爭加劇仍構成潛在威脅。六、殊途同歸的代幣化未來貝萊德與野村證券在代幣化領域的路徑選擇，反映了其各自的企業基因與市場定位。貝萊德憑藉其全球資源與戰略魄力，致力於建構“所有資產皆可代幣化”的宏大圖景；而野村則基於區域優勢與業務重組，採取更為謹慎、分階段的代幣化策略。儘管路徑各異，但兩者均指向同一方向：即通過資產代幣化提升金融效率、拓展服務邊界，並最終推動數字經濟與實體經濟的深度融合。隨著技術不斷成熟、監管逐步明晰，代幣化有望成為全球金融體系演進的重要引擎。而貝萊德與野村的實踐，不僅為同行提供了借鑑，也為整個行業的數位化轉型描繪出多元可能。 (數字新財報)

野村證券（Nomura）於2025年10月23日發佈一份關於Z國經濟的分析報告，分析Z國在2025年召開的四中全會後，可能出台那些經濟支援措施以應對當前的成長挑戰。【總結】儘管2024 年第三季實現4.8% 的同比增長，但仍面臨通縮持續（三季名義GDP 增速僅3.7%）、增長動力（股市交易及出口）不可持續、零售銷售與固定資產投資疲軟（9 月固定資產投資同比降6.8%）及房地產行業未走穩（三季新房銷量同比銷售額同比億元金融工具、地方Z府2025 年債券額度增加5000 億元、生育補貼與學前教育免學費等需求支援措施，但力度不足，預計四中全會後政策重心將轉向保障短期增長穩定與結束通縮，可能進一步加大財政擴張、適度下調政策利率（或降10 個基點）並清理拖欠地方政府款項（或1 兆元）。【詳情】一、經濟運行現狀：表面成長與深層挑戰並存1.成長資料表現：2024 年第三季中國實際GDP 較去年同期成長4.8%，看似維持韌性，但名目GDP 僅3.7%，反映通縮壓力持續。2、核心挑戰拆解成長動力不可持續：Q3 成長主要依賴股市交易（中國股市周期性較強，熱度易退）與出口（全球貿易摩擦升級，長期承壓），缺乏穩定內生動力。消費需求疲軟：9 月社會消費品零售總額年增率降至3.0%，報告預測後續將因「以舊換新」 政策的「反噬效應」（政策退坡後需求回落）及2023 年同期高基數，進一步下滑。固定資產投資大幅下滑：9 月固定資產投資（FAI）年減6.8%，2024 年第三季年減6.2%（第二季為2.1%），主要受四大因素拖累：房地產業持續低迷，新房銷售、投資雙降；地方政府財政狀況惡化，償債壓力大；部分行業過度投資，產能過剩；政府「反內卷」 政策限制盲目擴張。房地產業無走穩跡象：第三季新房銷售面積年減9.8%（第二季為- 3.9%），銷售金額較去年同期下降13.1%（第二季為- 8.2%），產業下行壓力未緩解。二、四中全會前已實施的需求支援措施（自 2024 年中以來）表1：2024 年中至四中全會前主要支援措施明細三、四中全會後政策方向與具體預測1.政策重心轉移：報告判斷，四中全會（2024 年10 月召開）後，政策將從“聚焦'十五五'規劃制定”“維持股市熱度” 轉向“保障短期增長穩定” 與“結束通縮”，優先解決當前經濟下行壓力。2、具體政策預測財政政策：進一步擴張：在現有5,000 億元政策性金融工具、1 兆元地方政府債券額度（新增5,000 億+ 追加5,000 億）基礎上，可能加大財政支出力度，重點支援固定資產投資與地方政府償債。貨幣政策：適度降息：儘管9 月央行因避免跟隨聯準會加息而暫未降息，但預計年底前可能實施10 個基點（10bp）的政策利率下調，同時短期避免「高調貨幣措施」 以防過度刺激股市。債務清理：加大力度：除2024 年11 月10 兆元債務置換計畫外，預計推出“2027 年前多階段清理地方政府對私企欠款計畫”，首期或安排1 兆元資金（由國有銀行、政策性銀行提供），同時新增5000 億元地方政府債券中部分資金用於償還拖欠款項。3.政策實施約束：地方政府因「隱性債務清理」 與「反內卷」 政策，在加槓桿投資時可能更為謹慎，或影響財政資金撬動效果。四、地方政府債務關鍵資料補充五. 關鍵問題&答案問題1：2024 年第三季中國4.8% 的GDP 成長率為何被認為「有潛在挑戰」？核心風險點有那些？答：4.8% 的Q3 實際GDP 增速被認為存在挑戰，核心原因是“增長質量不足” 與“動力不可持續”，具體風險點包括：通縮壓力凸顯：名義GDP 增速（3.7%）遠低於實際GDP 增速（4.8%），反映物價持續低迷，企業獲利預期承壓，可能抑制投資與消費意願；成長動力結構失衡：Q3 成長依賴股市交易（中國股市具有強周期性，熱度易隨市場情緒消退）與出口（全球貿易摩擦升級，長期面臨外部需求收縮風險），缺乏消費、製造業投資等穩定內生動力；核心需求端疲軟：消費（9 月零售成長3.0%，預計進一步下滑）與投資（9 月FAI 年減6.8%）雙弱，尤其是房地產業無走穩跡象（Q3 新房銷量、銷售額降幅擴大），直接拖累經濟成長；地方財政約束：地方政府因“隱性債務高企”（估算70 兆元）與“財政收入下滑”，難以通過加槓桿擴大投資，進一步限制增長支撐力。問題2：四中全會前已推出的「5,000 億元政策性銀行新金融工具」 與「5,000 億元地方政府未使用債券額度」 有何差異？分別如何支援經濟成長？答：兩者均為財政類支援措施，但在資金主體、投向、作用機制上有顯著差異，具體對比如下：問題3：報告預測四中全會後將“轉向保障短期增長穩定”，具體可能通過那些政策組合實現？這些政策的預期效果與潛在限制是什麼？答：四中全會後預計將通過「財政擴張+ 適度貨幣寬鬆+ 債務清理」 的政策組合保障短期增長，具體及預期效果、潛在限制如下：政策組合與預期效果財政擴張：在現有政策性金融工具、地方政府債券基礎上進一步加大支出，預計拉動固定資產投資回升（避險Q3 6.2% 的同比降幅），同時透過生育補貼、學費豁免等民生支出提振消費信心；適度貨幣寬鬆：預計下調政策利率10 個基點，降低企業融資成本（如消費貸利率或低於3%），刺激信貸需求（目標將貸款增速回升至8% 以上），緩解通縮壓力；債務清理：安排1 兆元資金清理地方政府對私企欠款（如建築商），預計緩解企業現金流壓力（尤其是中小微企業），恢復企業投資與生產意願，同時推進2027 年前多階段債務清理計畫，降低地方政府債務風險。潛在限制地方政府加槓桿意願不足：因「隱性債務清理」 與「反內卷」 政策約束，地方政府可能謹慎使用新增債券額度，導致財政資金撬動效果低於預期（如5000 億元金融工具或難完全實現14 倍槓桿）；貨幣政策傳導效率：儘管降息可降低融資成本，但企業若因經濟預期低迷仍不願投資，或居民不願增加消費信貸，可能導致貨幣寬鬆效果「空轉」；股市與政策平衡難度：短期需避免過度刺激股市的“高調貨幣措施”，但股市熱度消退若過快，可能影響市場信心，對經濟產生間接拖累。（有道調研）