導讀房地產是國民經濟第一大支柱行業，事關經濟增長、民生就業和金融風險，一定要軟著陸，避免硬著陸。當前中國房地產從大開發時代向存量時代轉型，20-50歲主力購房人群到達拐點，供求關係發生重大變化，未來形勢如何？後房地產時代，中國房地產未來有十大趨勢：1、房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代。“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”，當前20-50歲主力購房人群的人口長周期拐點已出現，城鎮化率達67%，套戶比超過1.1。2、人口進一步向都市圈城市群集聚，分化加大。東北、西北、低能級城市人口面臨持續流出壓力，未來僅有兩成城市人口持續流入，出現二八現象。3、建構房地產新模式。核心包括好房子建設，保障房、長租房，預售制改革，人地掛鉤，房地產稅，以實現供求平衡和長期平穩健康發展。4、未來住房市場的三大支撐：改善型需求、城市更新、保障房需求。未來的房地產市場將更側重於質量而非數量。5、城市更新將進入大力實施新階段。通過舊城改造、城中村改造等，提升城市面貌和居住品質。存量時代房屋老化問題凸顯，開展城市更新成為城市發展新動力，補安全短板、穩房屋價值。6、房價走勢分化將加劇，一線及強二線城市因人口流入、產業集聚，未來2-3年內將築底，更長遠看一線房價有望止跌回升。而大多數三四線城市，人口流出，有價無市、去化困難，未來可能陷入漫長的陰跌。7、房地產行業大洗牌，大部分房企將消失或被併購重組，優勝劣汰，這是所有行業發展到成熟階段必然要經歷的。8、土地供應策略“控量提質”，側重優質土地和好地段土地供應，並通過取消限價、減少配建等措施提升市場活力。核心城市的核心區域受到追捧，普通城市非核心地塊遇冷，分化格局將持續深化。9、土地財政模式面臨轉型，一二線城市土地財政轉型，其他城市土地財政退出歷史舞台。為應對地方財政缺口，預計推動消費稅和個人所得稅下放到地方，以增強地方自主財力，緩解土地財政退出帶來的衝擊。10、限制性政策退出，回歸市場化，預計未來一年內外環將全面開放，三年左右全域放開。完善促進消費制度機制勢在必行，清理住房消費的不合理限制性措施是大勢所趨。對於多孩家庭給予住房補貼優惠。目錄1 第一大趨勢：房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代2 第二大趨勢：人口向都市圈城市群集聚3 第三大趨勢：建構房地產新模式4 第四大趨勢：改善型需求、城市更新、保障房需求成主要支撐5 第五大趨勢：大力實施城市更新6 第六大趨勢：房價分化，核心城市未來2-3年內築底7 第七大趨勢：房企從“三高”模式邁向質量深耕8 第八大趨勢：土地供應“控量提質”，核心地塊成為“新寵”9 第九大趨勢：土地財政轉型，地方尋找新稅源10 第十大趨勢：限購全面放開，回歸市場化正文1 第一大趨勢：房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代房地產大開發時代落幕，進入存量房主導時代。20-50歲主力購房人群到達人口拐點，城鎮化率達67%，套戶比超過1.1。“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”。由於人口紅利、快速城鎮化、土地財政、寬鬆貨幣政策、金融槓桿擴張等,1998-2018年中國房地產迎來黃金20年。1998年，國務院發佈《關於進一步深化住房制度改革加快住房建設的通知》，正式終結福利分房制度，全面啟動住房市場化改革；2003年-2013年為房地產高速發展階段，2003年，房地產被正式定位為“支柱產業”，政策支援力度加大，人口紅利、城鎮化、土地財政三因素推動，地產銷售面積、銷售額、投資增速均保持兩位數增長，需求爆發、房價單邊上漲、高槓桿高周轉；2014年，全國商品房銷售面積首次出現負增長，庫存壓力上升，房價漲幅趨緩；2015–2017年，棚改貨幣化製造三四線“小陽春”。隨著老齡化、少子化到來，20-50歲主力購房人群的人口長周期拐點出現，存量住房套戶比近1.1和房地產新發展模式加快建構，標誌著房地產大開發時代落幕，存量房主導時代到來。從需求看，人口方面，中國20-50歲主力置業人群規模於2013年達峰值。2024年末常住人口城鎮化率達67%，城鎮常住人口比上年末增加1083萬人。國際經驗表明，城市化發展近似一條稍被拉平的“S型”曲線，中國目前處於快速發展期（30%-70%）的減速發展階段末期。根據我們預測，到2040年中國城鎮化率將達到約78.6%，對應城鎮人口10.5億人，比2020年增加約1.5億人。從供給看，目前中國住房整體已經達到靜態平衡，但區域供求差異仍較大，1978-2023年中國城鎮住房套數從約3100萬套增至3.7億套，套戶比從0.8增至1.07。2023年一線、二線、三四線城市的套戶比分別為1.01、1.09、1.12，一線城市住房供給階段性達到靜態平衡，但由於老舊房屋佔比偏高，住房供給存在結構失衡，供給仍然不足。相比美國、日本的1.17、1.16，德國、英國的1.03、1.02，國內住房從供給短缺到總體平衡。總體看，當前中國房地產市場進入調整周期，是行業長期依賴“高負債、高槓桿、高周轉”舊模式難以為繼，並與人口結構拐點、居民預期轉變等疊加的結果。與1998-2018年政策刺激往往催生上漲行情不同，本輪調控政策雖持續加碼（如大幅降低首付比例、利率並鬆綁限購），但其效果更多體現為“止跌回穩”的托底作用，難以扭轉房價陰跌、銷售疲軟的整體趨勢。其核心原因在於基本面已發生根本性轉變，如人口總量見頂削弱長期需求，居民部門槓桿率高企制約購買力，住房總體供需關係逆轉，導致“買漲不買跌”的心理預期佔據主導等。2 第二大趨勢：人口向都市圈城市群集聚人口往都市圈城市群遷移，東北、西北、低能級城市人口面臨持續流出壓力，未來二八開，美國、日本、韓國等在城市化後半段都出現了人口集聚的現象和規律。以人口遷移看，美國、日本、韓國等國家在城市化後半段都出現人口集聚的現象和規律，遷移一般分為兩個階段：從鄉村到城市遷移，到在城市化中後期明顯向都市圈城市群遷移。美國人口遷移呈現兩個特點：一是在地區層面，從向傳統工業主導的鐵鏽8州集聚，到向能源、現代製造和現代服務業主導的西海岸、南海岸集聚。二是在城鄉層面，人口在城市化中後期明顯向大都會區集聚。日本人口隨產業持續向大都市圈集聚，但在1973年左右從向東京圈、大阪圈、名古屋圈“三極”集聚轉為向東京圈“一極”集聚。（請參考《中國人口大遷移》）從中國看，人口進一步向都市圈城市群集聚，分化加大，一、二線人口持續流入但增速放緩，三、四線城市人口持續淨流出。分地區看，人口持續向南方、東部地區集聚，2021-2023年南方、北方年均常住人口增量分別為33.9萬、-179.7萬人，2023年東部、中部、西部、東北部人口占比分別為40.2%、25.8%、27.2%、6.8%。分省看，改革開放以來，中國的跨省人口遷移經歷了從“孔雀東南飛”到回流中西部，再到粵浙人口再集聚和回流黔川渝鄂，近年浙瓊粵蘇人口持續聚集。分都市圈看，2010-2020年深莞惠、上海、廣佛肇都市圈年均常住人口增量超80萬，2021-2023年杭州、上海、合肥都市圈年均常住人口增量超20萬，濟南、南昌、蘭州等都市圈核心城市人口流入，但都市圈整體流出。分城市群看，2010-2020年珠三角、長三角城市群年均常住人口增量超180萬人，但東北、西部等區域近年面臨產業結構單一，呈現人口流出趨勢，2021-2023年長三角人口進一步集聚，年均常住人口增量達80萬人，位居第一，高於第2至第7位的城市群年均常住人口增量之和。分線看，2021-2023年一、二、三、四線城市人口年均增速分別為0.1%、0.4%、-0.2%、-0.7%，一、二線城市人口增速繼續放緩，三四線城市人口持續流出。未來人口、產業、資本將進一步向核心城市集聚，東北、西北、低能級城市人口面臨持續流出壓力，出現二八現象。預計2040年中國城鎮化率將達78.6%，未來20年超八成新增城鎮人口分佈在都市圈內部，超九成位於城市群內部，其中近五成來自五大城市群（長三角、珠三角、京津冀、成渝、長江中游）。人口遷移對經濟社會影響重大。人口流入地區發展潛力更大，人口流出地區老齡化加重，經濟社會發展壓力明顯。人口向大都市圈大城市群集中，房地產市場將更加分化。3 第三大趨勢：建構房地產新模式房地產新模式，包括好房子建設，保障房、長租房，預售制改革，人地掛鉤，房地產稅，以實現供求平衡和長期平穩健康發展。我們在《中國住房存量報告》提到：經過多年發展，2023年中國城鎮人均住房建築面積約35.9平方米；城鎮住房套戶比為1.07，一線、二線、三四線城市的套戶比分別為1.01、1.09、1.12，一線城市住房供給階段性達到靜態平衡。近年，房地產發展新模式被反覆提及。2021年中央經濟工作會議提到：探索新的發展模式，堅持租購併舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，支援商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求。2024年10月《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》提出：“加快建構房地產發展新模式。”2025年7月中央城市工作會議在北京舉行，會議提到：“堅持人口、產業、城鎮、交通一體規劃，最佳化城市空間結構；加快建構房地產發展新模式。”概括為四個方面：1）理念上，建設適應人民群眾新期待的好房子。中國的住房發展已經進入了新階段，從“有沒有”轉向“好不好”。著力建設綠色低碳的美麗城市、建設安全可靠的韌性城市。2025年3月，“好房子”首入政府工作報告，政府工作報告中提出：完善標準規範，推動建設安全、舒適、綠色、智慧的“好房子”。2025年7月，住建部調研組赴廣東、浙江調研，再次強調：加快建設安全、舒適、綠色、智慧的“好房子”，推動房地產市場止跌回穩。通過“好房子”供給迭代，釋放改善型需求。當前，中國城鎮化率67%，加上改善型需求，房地產市場還有較大空間。在“好房子”加速推動發展背景下，中國近期各地核心區域、小面積或低容積率的高品質地塊集中出讓，高品質第四代住宅項目也持續去化熱銷。2025年10月，住房城鄉建設部提到，未來五項工作重點推動“好房子”建設，1）好的標準，《住宅項目規範》已正式實施，涉及層高、隔音等14項新的標準；2）好的設計，依照好標準，做出好設計；3）好的建材，提升綠色建材、智慧安防等在“好房子”中應用；4）好的建造；5）好的維運。2）體繫上，以政府為主滿足剛性住房需求，以市場為主滿足多樣化改善性住房需求。提高保障性住房佔住房總量的比例，提升保障性住房的質量品質及適配性，支援城鄉居民多樣化改善性住房需求，鼓勵房地產企業提高住房建設標準、加強智能科技應用、提升物業服務水平。3）制度上，改革完善房地產開發、交易和使用制度，為房地產轉型發展夯實制度基礎。改革房地產開發融資方式和商品房預售制度，有力有序推行商品房現房銷售，加強預售資金監管、嚴格預售門檻。引導房地產企業逐步形成適度槓桿比例、合理負債水平和正常周轉速度的發展機制。4）要素配置上，建立“人、房、地、錢”要素聯動新機制。加強住房與土地、金融資源聯動，根據住房需求科學安排土地供應、配置金融資源，實現以人定房、以房定地、以房定錢，保持市場供需平衡、結構合理，防止大起大落。完善房地產稅收制度。房地產稅替代土地財政是大勢所趨。當前土地財政拖累較大，地方財政吃緊，需要新稅源，如穩步推動房地產稅試點。預計未來更多新模式配套政策將進一步完善和落地。這是適應中國房地產市場供求關係發生重大變化的新形勢，著眼於破解房地產發展難題和防範風險、促進房地產市場平穩健康發展的治本之策。4 第四大趨勢：改善型需求、城市更新、保障房需求將成主要支撐未來住房市場的主要支撐來自改善型需求、城市更新、保障房需求等。2025年7月，時隔十年中央城市工作會議定調“中國城鎮化正從快速增長期轉向穩定發展期”、“高品質開展城市更新”、“穩步推進城中村和危舊房改造。”2024年3月，國常會定調“房地產產業鏈條長、涉及面廣，房地產事關人民群眾切身利益，事關經濟社會發展大局”。2025年，中央城市工作會議提到：“中國城鎮化正從快速增長期轉向穩定發展”，會議以“堅持穩中求進，因地制宜，推進城市更新，存量提質，加快建構房地產發展新模式”為主基調。考慮到城鎮化處理程序、住房改善性需求、城市更新等，未來中國房地產還有較大發展空間和潛力。據測算，2025-2030年，中國住房需求總量約55億平，年均新增住房需求約9.2億平/年，並不會大幅下跌至較低水平。預計到2030年，中國住房需求緩慢下降至8.9億平方米，其中，剛性需求2.5億平、改善性需求3.7億平、更新需求2.7億平。具體來看:從趨勢看，未來中國住房需求整體呈緩慢下降趨勢，其中，剛性需求呈下降趨勢，改善性需求保持平穩，更新需求保持小幅緩慢上升。從結構看，2025-2030年剛性需求、改善性需求、更新需求佔比分別為28.7%、41.7%、29.6%，改善性需求成為中國住房市場最大的需求支撐。消費者不再僅僅追求“有房住”，而是追求“住好房”，家庭規模小型化趨勢也將帶來更多住房需求，人均住房面積也將由此提升。從供給看，中國城鎮化進入穩定發展，城鎮化速度放緩，根據我們測算，2025-2030年中國新增城鎮常住人口約0.4億人，城鎮化率提升3.9個百分點，帶來住房需求17.0億平方米，年均2.8億/年。城市發展從大規模增量擴張轉向提質增效，城市更新成為新動能，“十四五”規劃提出，要完成約21.9萬個城鎮老舊小區改造任務，據測算，2025-2030年，中國城市更新帶來住房需求約16.1億平，年均約2.7億平/年。城中村改造、老舊小區更新、低效用地盤活將為住房供給提供新的空間，政策層面明確住房供給“嚴控增量、最佳化存量、提高品質”，減少土地供應，重點發展建設安全、舒適、綠色、智慧的“好房子”，使之與當前的實際需求匹配。總體看，未來的房地產市場將更側重於質量而非數量，從增量為主向增存並重階段轉換。未來中國住房需求整體呈緩慢下降趨勢，其中剛性需求呈下降趨勢，改善性需求保持平穩，更新需求保持小幅緩慢上升。房地產市場正向未來更可持續的穩定規模過渡。5 第五大趨勢：大力實施城市更新城市更新將進入"大力實施"新階段，通過舊城改造、城中村改造、產業升級等，提升城市面貌和居住品質。存量時代，老舊房屋或將存在牆體結構安全隱患、屋面滲漏、外牆脫落、設施裝置老化等問題。根據我們測算，一、二、三四線1999年以前建成房屋（房齡大於25年）佔比平均值分別為36.1%、24.4%、23.7%，到2040年，預計將有近80%的房屋成為“老小區”，或將存在牆體結構隱患、外牆脫落、設施裝置老化等問題，影響居民生活體驗。時隔十年的中央城市工作會議將城市更新寫入總體要求，定調從2015年“加快城鎮棚戶區和危房改造”轉變為“高品質開展城市更新”，側重“存量提質增效”、“不搞大拆大建”。2025年5月，國務院發佈《關於持續推進城市更新行動的意見》提到：到2030年，城市更新行動實施取得重要進展，表達為一項偏長期的工程。與2015年提出棚改三年，力爭到2020年基本完成現有城鎮棚戶區、城中村和危房改造有一定區別。2025年7月，中央城市工作會議提到：“以推進城市更新為重要抓手”、“穩步推進城中村和危舊房改造。”2024年住建部部長提到從中國城鎮300多億平方米存量住房需要更新改造，房地產還是有很大的潛力和空間的。從資金看，城市更新偏向中央財政，區別於棚改中的以貨幣化安置為抓手，同時在政府舉債、融資平台等多維度融資機制。城市更新中，房屋養老金也是重要一環。2024年8月，住建部表示，研究建立房屋體檢、房屋養老金、房屋保險制度，建構全生命周期房屋安全管理長效機制，上海等22個城市正在開展試點。當前房屋養老金主要是指用於房屋共用部位、共用設施裝置保修期滿後，房屋公共體檢、日常維修以外的大、中修，及更新改造的資金。房屋養老金制度未來或分為“公共帳戶”和“個人帳戶”，個人帳戶”由已經建立的“住宅專項維修基金”構成，主要由業主繳納。此次建設重點是養老金“公共帳戶”，款項或將主要來自於財政資金，由地方政府探索資金籌集管道。6 第六大趨勢：房價分化，核心城市未來2-3年內築底市場分化將加劇，一線及強二線城市因人口流入、產業集聚，未來2-3年內築底。大多數三四線城市，人口流出，有價無市、去化困難，未來可能陷入漫長的陰跌。後房地產時代，市場將從過去的“普漲時代”轉向“結構性分化”新格局。根據我們在《中國城市房地產保值率排名2025》的研究，以2017年房價峰值為基準，計算截至2025年8月的保值率（當前房價與歷史峰值之比），全國317個城市呈現出顯著梯度分化。保值率TOP10城市包括烏魯木齊、上海、北京、成都、杭州等，其房產保值率普遍維持在80%以上，而部分三四線城市如鶴崗、廊坊和溫州已跌破60%關口。這種分化不僅是市場情緒的折射，更是城市經濟韌性、人口吸附力與政策響應效率的綜合體現。目前全國房價從高點回落幅度不均，未來房價走勢將延續分化，核心城市憑藉產業集聚和人口流入展現出抗跌韌性，而廣大三四線城市則面臨漫長的價值重估。分地區看，東部沿海核心城市跌幅相對有限，而中西部和東北地區調整較深。未來房價的底部確認將是一個漸進過程，核心城市的核心區域已顯現走穩跡象，而廣大三四線城市的調整可能漫長而反覆。這種分化格局揭示出，中國房地產市場的黃金時代已落幕，未來價值重塑將更依賴於城市基本面的質量深耕，而非粗放式擴張。一線、強二線核心城市房價未來2-3年內築底。以北京、上海為例，其保值率均超過85%，核心資產展現出終極抗跌力。北京憑藉首都稟賦和總部效應，吸引高品質人口集聚，學區房和核心區豪宅在政策調控下仍保持高溢價；上海則依託全球資本聚集和宅地稀缺性，陸家嘴金融叢集催生高淨值需求，2024年總價3000萬以上新房成交激增300%。未來，隨著政策最佳化如限購放開（北京、上海已調整五環外、外環外限購）和降息減負，一二線市場有望逐步走穩。核心區域房價再跌20%以上的可能性極小，5%-10%的跌幅或是極限，甚至可能觸底回升。強二線城市方面，成都和杭州憑藉數字經濟和文化溢價，保值率超84%，顯示出回暖潛力。中長期看，中國住房需求結構轉向改善型主導，核心城市將受益於人口流入和產業升級，推動核心區域房價在磨底後溫和回升。弱二線、三四線城市的房價下跌遠未見底，未來可能陷入長達10-20年的陰跌周期，底部需要反覆確認和磨礪。其根本原因在於基本面支撐薄弱：人口持續流出、經濟結構單一、以及土地供應過剩。從人口看，這些城市普遍面臨人口淨流出，例如東北地區的哈爾濱、長春保值率僅74.7%，遠低於西部重點城市，由於青壯年勞動力向核心都市圈集聚，購房需求萎縮導致“有價無市”。土地供應方面，過去依賴擴張的模式造成庫存積壓，部分三四線城市商品住宅去化周期超過36個月，應暫停新增用地出讓，但歷史形成的過剩供給難以快速消化。經濟轉型挑戰加劇了買力不足，三四線城市產業多以傳統製造業為主，缺乏高收入崗位，居民購買力弱化，而賣壓卻因投資性房源集中釋放不斷積蓄。以鄭州為例，其房價峰值早於2019年出現，經歷超三年下行後保值率偏低，反映出調整深度。未來，這些城市將步入漫長的去庫存周期，房價底部不會一蹴而就，而是通過反覆試探和出清逐步形成，期間可能伴隨局部反彈但整體趨勢向下。7 第七大趨勢：房企從“三高”模式邁向質量深耕房企大洗牌，大部分房企將消失或被併購重組，優勝劣汰，眾多房企為求生存發展，向輕資產模式轉型。2024年3月，住建部表示“對嚴重資不抵債、失去經營能力的房企，要按照法治化、市場化的原則，該破產的破產，該重組的重組。”根據中指院資料，2024年，TOP100房企銷售總額同比-30.6%，其中銷售總額超千億房企11家，較去年同期減少5家，百億房企86家，較去年同期減少30家。2025年1-9月，TOP100房企銷售總額同比-12.2%，其中1000億以上陣營6家，與去年同期持平，500-1000億較去年同期減少1家，300-500億較去年同期減少1家，100-300億企業較去年同期減少4家。中國房企將從“高負債、高槓桿、高周轉”舊模式向高品質經營發展轉型。這一轉變源於舊模式在市場需求結構變化和政策深度調控下暴露出的系統性風險，過度依賴房價上漲與寬鬆融資環境，導致在市場下行周期中資金鏈脆弱性凸顯。隨著“房住不炒”定位深化及消費者需求從“有沒有”轉向“好不好”，房企將圍繞財務穩健、產品創新與技術賦能重構發展邏輯，通過降低負債、提升營運效率及聚焦“好房子+好服務”實現可持續發展。尤其值得注意的是，行業資產負債表最佳化已出現積極跡象，百強企業通過經營性物業貸置換、REITs盤活資產、剝離非核心業務等方式降低有息負債規模，同時以數位化行銷與精準定價守護現金流生命線。而2025年政府工作報告將“好房子”建設納入國家戰略，進一步推動房企從開發銷售向持有營運轉變，以長租公寓、綠色建築等新賽道開闢增長空間。對於已陷入債務困境的房企，相當一部分面臨破產重組，需嚴格遵循“保交樓、化債務、穩民生”的遞進邏輯。其中“保交樓”是化解社會風險的前提，其完成情況直接關係購房者信心恢復與市場穩定。成功案例表明，依託“政府法院聯動”機制整合司法與行政資源是關鍵，例如安徽成城置業通過共益債引入續建資金，使爛尾十年項目重生，江西怡和源公司則通過分階段清償債務、調整容積率等舉措，在300多天內化解10億元債務危機並實現普通債權超過60%的清償率。債務重組需分類施策：對金融機構債權通過債轉股、資產證券化緩釋壓力；對購房者債權優先保障交付權益；對供應商債權鼓勵共益債參與。而碧桂園、萬科等大型房企因規模龐大、債務結構複雜，轉型更為艱難，或需同步推進“瘦身健體”與“業務重構”，通過出售非核心資產、聚焦代建與物業管理等輕資產賽道，從高槓桿驅動轉向現金流管理為核心的可持續模式。未來房企格局將呈現“央國走穩盤、龍頭民企突圍、混合所有制平衡”的分化特徵。央國企憑藉融資優勢與政策支援，主導保障房建設和城市更新，如華發股份探索“開發+營運”模式，越秀地產強化全生命周期資產服務能力，並利用REITs工具盤活存量資產。龍頭民營房企將從規模擴張轉向細分賽道深耕，例如，以代建業務應對城投拿地趨勢，或以商業營運與長租公寓實現雙輪驅動。混合所有制房企如聯發集團，在社會保障性與市場性間尋找平衡，通過聚焦青年安居等差異化需求實現社會效益與經濟效益雙贏。而區域型中小房企面臨嚴峻挑戰，或將通過被國資整合、聚焦老舊小區改造或應用AI等新興技術降本增效以求生存。總體而言，行業競爭正從規模轉向產品力、營運力與創新力的綜合比拚，唯有根植於民生需求與技術變革的房企才能在新周期中贏得機遇。8 第八大趨勢：土地供應“控量提質”，核心地塊成為“新寵”土地市場將邁入以穩定和存量為主導的新階段，“控量提質”為主要特點。隨著中國城鎮化處理程序從快速增長期轉向穩定發展期，城市發展模式也由大規模增量建設進入存量提質增效階段。這一背景下，2025年中央經濟工作會議首次提出“合理控制新增房地產用地供應”，強調盤活存量用地和商辦用房，標誌著土地供應政策發生根本性轉變。2025年上半年，中國月均土地供應面積、金額僅為2024年月均水平的7成。但2025年土地出讓溢價率持續回溫，2025年6月百城土地平均溢價率達到了5.5%，其中二線城市平均溢價率達到7.2%。成都、武漢、天津等熱點城市推出優質地塊，均在6月上演激烈的土拍大戰。北京、上海等核心城市則在5月成交了多宗高溢價地塊，5月一線城市平均溢價率達到6.4%。這種“控量提質”的調控思路反映房地產市場供求關係的重大變化，在去庫存的大背景下，我們預計，未來新增土地供應將進一步向人口集聚、產業集聚的核心城市的核心區域傾斜，且土地出讓總量保持適度水平，其中配套完善、低容積率的核心區域優質地塊佔比將持續提升。從市場表現看，核心城市的核心區域受到追捧，普通城市非核心地塊遇冷，分化格局將持續深化。政策與市場雙輪驅動土地市場向“質升量減”方向發展。2025年上半年，上海、杭州、成都等核心城市土地市場熱度持續高漲，高溢價、“地王”項目頻出，區域地價屢創新高。以上海為例，上半年僅4宗地塊以底價成交，嘉定、松江、奉賢、金山等外環外區域地塊均出現溢價成交，能夠形成溢價的區域範圍明顯擴大。2025年6月浦東曹路地塊以41.7%的溢價率創下上海集中供地5年來新高，楊浦濱江地塊成交樓麵價9.55萬元/平米刷新區域紀錄。同樣，深圳龍華區地塊經過65輪競爭，以46.6%的溢價率成交，樓麵價達4.46萬元/平米。杭州更是表現搶眼，2025年上半年出讓68宗涉宅地塊，土地出讓總金額高達1160億元，幾乎與2024年全年持平，成功超越北上廣深登頂全國土地成交金額榜。這些現象充分證明，體量較小、區位核心、容積率較低的土地在出讓時更易形成高溢價，市場對優質地塊的爭奪日趨激烈。這種分化趨勢背後，是政府“控量提質”供地策略的持續實施，未來土地供應將更加注重與房企購地意向對接，側重優質土地和好地段土地供應，並通過取消限價、減少配建等措施提升市場活力。在城鎮化處理程序放緩、房地產市場需求結構變化的宏觀背景下，土地資源將更高效地向核心城市優質區域配置，推動房地產市場實現從“量”到“質”的深刻轉變。9 第九大趨勢：土地財政轉型，地方尋找新稅源一二線線城市土地財政轉型，其他城市土地財政退出歷史舞台。隨著人口結構變化和區域經濟分化，土地財政模式轉型僅限於人口流入城市，其他城市土地財政退出歷史舞台。土地財政作為中國城市發展的重要支柱，長期以來以土地出讓收入支撐地方財政和基礎設施建設。當前，土地收入仍是地方財政的核心構成，相關稅費也成為地方財政收入的重要部分，2022年土地出讓收入和房地產專項稅合計佔地方財政收入的26.0%，地價佔房價5成左右。近兩年受經濟下行周期影響，地方政府土地財政空間持續收縮，2023年的國有土地使用權出讓收入是5.8兆元，跌破6兆大關，同比-13.2%，相比2021年高點的8.7兆元少了2.9兆。從宏觀層面看，土地出讓金和相關稅收佔房價的6成。2012-2023年，土地出讓金佔商品房銷售額比重平均值43.7%，其中2015、2016年由於行業庫存壓力較大，土地市場低迷，土地出讓金佔比分別為35.3%、30.3%，為近十年最低，此後佔比呈上升趨勢，2023年土地出讓金佔比為49.7%。2023年，土地出讓金和5個特有稅種合計佔商品房銷售額比重為65.6%。從中觀城市看，一線和部分二線城市因持續的人口流入，土地財政仍具有一定活力。根據中指研究院資料，2025年上半年，一線城市宅地出讓金同比增長49.5%，二線城市同比增長43.5%,多數三四線城市及人口流出地區，土地財政已顯疲態，土地需求下降，房地產庫存高企，導致土地出讓收入大幅萎縮。未來，土地財政轉型將主要集中在人口持續流入的一二線城市，通過最佳化土地供應、發展租賃市場和產業用地改革，逐步實現土地財政的可持續化。人口流出城市將逐步改變土地財政模式，部分城市甚至完全退出依賴土地財政的舊模式，轉而尋求替代財源，隨著土地財政推出，這些城市將面臨基礎設施年久失修、工資水平停止、就業機會減少等問題，年輕人口外流加速，形成“中國鐵鏽州”，老齡化程度達到65%以上。為應對地方財政缺口，預計推動消費稅和個人所得稅下放到地方，以增強地方自主財力，緩解土地財政退出帶來的衝擊。一方面，促進土地財政轉型，加力發展新基建、新能源等產業建設，培育地方產業高地；另一方面，從土地財政轉型股權財政，當前已有部分地方政府的超前意識擺脫房地產的依賴，打造地方特色產業叢集。例如，安徽加速建設以資訊技術、新能源、新材料為代表的新興產業聚集地，常州大舉“新能源之都”建設，通過股權投資孵化企業並拓寬財政收入管道。10 第十大趨勢：限購全面放開，回歸市場化我們預計，一線城市限購等限制性政策，預計未來一年內外環將全面開放，三年左右全域放開。對於多孩家庭給予住房補貼優惠。2021年房地產市場正熱，政策直指市場亂象，出台住宅用地“兩集中”供應、升級限購等政策減輕土地市場過熱的壓力、規範房地產交易，防止房地產市場過熱。2022年開始，政策方向從之前的抑制過熱轉向防範風險和市場托底，近兩年，在中國房地產市場供求關係發生重大變化的大背景下，“止跌回穩”現已成為中央針對房地產市場政策的基本定調，放鬆限制性政策、啟動需求是大勢所趨。中指院資料顯示，2022年以來各地因城施策頻次總體呈下降趨勢，2025年以來城市調控政策主要涉及調整公積金、購房補貼與引才落戶，6月合計出台51次政策，其中調整公積金類型30例，購房補貼類型8例，引才及落戶類4例，8月9月，新增開放限購政策4例。限購方面，近幾年限購政策不斷調整，可以清晰地看到一條漸進式的開放路徑，2022年，三四線城市限購政策開放，一二線城市購房門檻逐步鬆動；2023年南京、合肥、武漢、瀋陽等核心二線城市全面取消限購政策，9月，廣州成為首個放鬆限購的一線城市，將非戶籍人口首套房購置納稅社保年限從5年收縮至2年；2024年，二十屆三中全會明確提出“充分賦予個城市政府房地產市場調控自主權，因城施策，允許有關城市取消或調減住房限購政策”；2025年，北京、上海進一步最佳化限購政策，北京允許符合條件的家庭在五環外不限套數購房，上海放開外環以外限購。2025年10月，十五五規劃建議中提到：“完善促進消費制度機制，清理汽車、住房等消費不合理限制性措施”，我們預計未來一年一線城市內外環限購將全面開放，三年左右全域放開。逐步降低購房准入門檻，限購鬆綁有利於房地產市場回穩，放開限購是大勢所趨，目前仍存在限購的核心區域為北京五環內，上海外環內，深圳南山區、福田區以及寶安區的新安街道。住房供給方面，城市更新定調從2015年“加快城鎮棚戶區和危房改造“轉變為2025年的“高品質開展城市更新”，本次側重“存量提質增效”、“不搞大拆大建”。2024年住建部部長提到從中國城鎮300多億平方米存量住房需要更新改造來看，房地產還是有很大的潛力和空間的。另外，今年以來中央持續推進“好房子”建設，各地因地制宜發佈關於提升住宅品質，建設“好房子”的政策，。預計未來，住房供給政策將堅持“存量提質增效”，繼續深入“好房子”建設，為居民提供更好的住房保障。金融信貸方面，22年以來，貸款利率持續下調，央行降低五年期以上LPR共8次，下調公積金貸款利率3次，進入25年，各地響應號召，調整公積金政策，從提高公積金貸款額度、支援提取公積金用於首付、最佳化比例等多個方面降低居民購房門檻，釋放剛性需求和改善性需求。上海甚至支援住房公積金“又提又貸”，允許提取公積金用於首付，且不影響公積金貸款額度計算。未來住房公積金政策將持續最佳化，擴大公積金使用範圍，覆蓋更廣的人群，進一步釋放租房需求。 (澤平宏觀展望)

就在大家還在爭論“AI 是不是要搶走工作”的時候，全球最知名的未來學家之一伯納德·馬爾（Bernard Marr）在《福布斯》上拋出了一個大膽判斷：2026 年，生成式 AI 不只是工具，而是社會基礎設施。為了讓這場巨變不至於把你拍在沙灘上，我們把他的核心觀點拆開聊聊，用最直觀的方式帶你看清 2026 年的“AI 世界長什麼樣”。如果說 2023 年的 ChatGPT 是點燃引線的火花，那 2026 年，就是火藥桶徹底炸開的那一年。你會明顯感覺到：以前那些“聽起來很遠的東西”，現在正在一個個落地；AI 不再只是寫文案、做圖的小工具，而是深入到生活和工作的每一個角落；甚至連“工作崗位”這件事，都開始重新定義。從視訊、遊戲，到隱私、搜尋，再到科研和就業結構，生成式 AI 正在重做世界版圖。下面，我們就按照 2026 的節奏，一口氣講清楚今年最重要的十個趨勢。別緊張，也別害怕，該來的都來了。一、生成式視訊全面商業化娛樂業的“工業革命”如果說 2024、2025 的 AI 視訊還停留在“好玩”“實驗”的階段，那 2026 年已經開始動真格了。今年最典型的例子，就是 Netflix 的阿根廷劇《永航員》（El Eternauta）。這部劇在上線之前就被業內盯得很緊，因為它直接把生成視訊技術拉進了主流製作鏈條。製片方公開承認：用 AI 做特效，成本砍了一半，製作周期直接腰斬。這意味著什麼？意味著原來 2000 萬美元才能做出的科幻視覺，現在 200 萬都能搞定。意味著原本只有漫威、大廠、好萊塢能玩的大場景，現在中小團隊也能輕鬆上手。今年開始，你會在更多電視劇、綜藝、廣告甚至直播裡看到“AI 視訊”悄悄上線，不吵不鬧，但勢不可擋。很多工作崗位會因此結構性重塑，比如特效合成、場景建模、動畫外包團隊，都得重新學一遍行業規則。一句話，2026 年的內容行業，就是在經歷自己的工業革命。二、資訊越氾濫人越渴望“真實”當所有人都能用 AI 做內容、寫稿、生成視訊，真正稀缺的東西反而變成了“真實感”。品牌和個人內容創作者都開始焦慮，因為每一次打開社交媒體，你會看到鋪天蓋地的“AI 產物”，資訊密度高，但溫度低。2026 年的趨勢正在變得很明確：不是 AI 代替人，而是“有人味”的內容開始變成稀缺資源。無論是音樂、短影片、文章還是直播，那些保留著缺陷、情緒、偶爾翻車、甚至有點“糙”的表達，反而更能打動人。所以只要你敢說真話、有自己的觀點、能講別人替代不了的故事，你就在這個時代有立身之地——這是人類最值錢的地方。三、版權戰進入“全面戰爭”2023 年 NVIDIA、OpenAI、Stability AI 就已經被音樂公司和視覺圖庫告了一輪，而 2026 年則是直接進入“戰國時代”。藝術家認為自己的作品被拿去訓練模型，是“赤裸裸的剽竊”；模型開發者又認為不讓訓練就是“技術窒息”。比如今年美國的幾個標誌性訴訟案裡，法院第一次開始討論一個關鍵問題——“AI 模型記住的資料，到底算不算盜用？”各國立法者正在試圖調和這樁世紀難題。你可以預見，未來的 AI 訓練可能會逐漸走向“付費模式”，甚至出現專門的“資料銀行”，由創作者把內容打包售賣給模型訓練機構。一句話：2026 年版權界的關鍵詞只有一個——混戰。四、AI 從“回答問題”進化成“主動辦事”今年最大的升級是：AI 不再是你問一句它答一句，而是能自己動手、自動執行任務。ChatGPT 推出了 Agent 模式，Gemini、Claude 都能自己呼叫第三方軟體、跨平台執行任務、完成多步驟流程。也就是說，你未來只需要說一聲：“幫我做一個旅遊預算，訂酒店，順便查下籤證材料。”它就會真的幫你做好，從頭到尾，全鏈路閉環。更誇張的是，它還會自己檢查質量、自己糾錯、自己最佳化。這意味著你未來的“數字助理”，會更像一個真正的團隊成員——不是工具，而是“代理人”（Agent）。這是 2026 年最爆炸性的變化之一：AI 不只是“生成內容”，而是“接管流程”。五、隱私意識覺醒本地模型大爆發當越來越多企業開始使用 AI，隱私和資料安全的焦慮也全面拉響了警報。一項 2025 年的調查顯示，超過 61% 的大型公司擔心業務資料會被大模型“吸走”。而 2026 年的解決方案是：AI 不再在雲端跑，而是在你的裝置上跑。蘋果已經靠“裝置端 AI”實現差異化競爭，而更多廠商正在跟進。隱私模糊地帶正在被壓縮，企業級本地部署模型需求暴漲。未來的趨勢很明朗：個人資料在自己手上，模型跑在你本地，安全才是真的安全。六、遊戲行業將再次洗牌NPC 將變成“真人”2026 年遊戲行業正在發生的事，簡直像科幻電影。以前，NPC 只能重複幾句台詞；現在，NPC 能記住玩家的行為、有自己的性格、還能自己演故事。比如最近幾個原型項目展示的 AI-NPC 測試中，你對 NPC 做任何離譜操作，它都能即時生成反饋，還會自己發展劇情線，讓整個遊戲變成“開放式故事宇宙”。這意味著遊戲體驗從“設計好的劇本”，變成“無限生成的世界”。製作成本下降、創意空間爆炸、玩家體驗飛昇。換句話說：AI 會讓遊戲再次迎來 3A 等級的大爆發。七、合成資料成為“新石油”過去十年，資料是人工智慧的燃料；而 2026 年，生成式 AI 正在把“資料生產”這件事自動化。銀行開始用“合成客戶資料”測試詐騙模型，不再擔心暴露隱私；醫療機構正在用 AI 生成模擬病人，提前跑藥物實驗；能源、製造、生物領域都開始使用“虛擬資料”去模擬極端情況。因為真實世界的資料太昂貴、太隱私、太難獲取，而合成資料能做到規模化生產。你甚至可以說：2026 年，資料真正成為一種“可製造的產品”。八、搜尋行業正式進入“商業危機”AI 搜尋正在重塑所有人的資訊獲取方式。Google 的 Search Generative Experience（SGE）微軟的 Copilot 搜尋Perplexity AI……它們都在搶“搜尋入口”這塊蛋糕。問題在於，AI 會直接給你答案，你根本不會點連結。這對依賴“點選量賺錢”的網站、媒體、論壇是滅頂之災。Google 和微軟正在嘗試把廣告塞進 AI 搜尋裡，探索“生成式搜尋+付費推薦”的新商業模式。但方向在那裡、使用者能不能接受，一切都還在試驗。一句話：2026 年搜尋廣告這門買賣，沒有人敢說自己穩了。九、科學研究進入“AI 加速時代”今年最讓科研圈震驚的，是 AI 在蛋白摺疊、藥物研發、材料科學、天文推演上的突破速度。一些實驗室報告稱，AI 生成的候選藥物從“發現到進入臨床前”時間縮短了 70% 以上；能源領域的團隊正在用生成模型模擬核聚變條件；甚至連天文學都開始用 genAI 去預測無法觀測的星體運動。2026 年，科研界已經不再把 AI 當作工具，而是“共同研究者”。這是該年的真正意義：我們第一次在人類歷史上，把科學探索的速度交給了機器加速器。十、“AI崗位”開始真正展現價值過去幾年大家都擔心：“AI 會不會搶走我的工作？”現在大家正在見證另一個現象：AI 正在創造一批極其稀缺的新職業。比如：提示工程師（Prompt Engineer）模型訓練師（Model Trainer）AI 內容審計員（Output Auditor）AI 倫理專家多代理人系統協調者（AI Agent Coordinator）這些崗位薪資不但沒降低，反而一路上漲。因為企業需要一批人來“管理 AI、整合 AI、監督 AI”，讓機器和人類形成真正的協作體系。而 2026 年，我們終於意識到：AI 帶來的不是“崗位消失”，而是“崗位轉型”。 (好予科研)

Tom Standage's ten trends to watch in 2026A letter from the editor of The World Ahead插圖：Lauren Tamaki這是唐納德·川普的世界——我們都只是生活在其中。這位「首席顛覆者」是2025年影響全球事務的最大因素，只要他仍在白宮任職，情況就不會改變。他打破常規的做法在部分領域引發了動盪（如貿易領域），但也帶來了外交成果（如加薩問題），並推動了必要的變革（如歐洲國防開支）。隨著「川普風暴」在2026年持續發酵，以下是未來一年值得關注的十大趨勢與主題。1. 美國建國250周年為紀念美國建國250周年，共和黨人與民主黨人將用完全對立的陳述描繪這個國家，對其過去、現在和未來給出截然不同的解讀。隨後，選民將在11月的中期選舉中對美國的未來作出裁決。但即便民主黨掌控眾議院，川普通過施壓、關稅和行政命令治國的方式仍將繼續。2. 地緣政治漂移川普更傾向於基於直覺的交易型外交，而非宏大的地緣政治範式。舊的基於規則的全球秩序將進一步漂移瓦解，但「意願聯盟」將在國防、貿易和氣候等領域達成新協議。3. 戰爭與和平？皆有可能幸運的話，加薩脆弱的和平將得以維持。但烏克蘭、蘇丹和緬甸的衝突將持續拉鋸。俄羅斯將通過在北歐的「灰色地帶」挑釁，考驗美國對其盟友的承諾。隨著戰爭與和平的界線日益模糊，北極、太空軌道、海底和網路空間的緊張局勢將加劇。4. 歐洲的困境這一切都給歐洲帶來了特殊考驗。它必須增加國防開支、爭取美國支援、促進經濟成長並應對巨額赤字，儘管緊縮政策可能會助長極右翼政黨的支援率。歐洲也希望繼續成為自由貿易和環保事業的主要倡導者。但這些目標無法同時實現。大幅增加國防開支可能會提振經濟成長，但效果將十分有限。5. 中國的機遇川普的「美國優先」政策為中國提升全球影響力開闢了新機會。尤其是在全球南方地區，目前已與該地區達成一系列貿易協議。富裕國家入不敷出，債券市場危機的風險日益增加。6. 經濟擔憂目前來看，美國經濟對川普關稅的承受力超出了許多人的預期，但這些關稅仍將抑制全球成長。隨著富裕國家入不敷出，債券市場危機的風險正在上升。很大程度上，這將取決於5月傑羅姆鮑爾卸任聯準會主席後的繼任人選；聯準會政治化可能引發市場攤牌。7. 人工智慧相關擔憂美國在人工智慧基礎設施方面的大規模支出，也可能掩蓋其經濟疲軟。泡沫會破嗎？就像鐵路、電力和網路一樣，即便出現崩盤，也不代表這項技術缺乏實際價值，但可能會產生廣泛的經濟影響。無論如何，人們對人工智慧影響就業（尤其是畢業生就業）的擔憂將進一步加深。8. 喜憂參半的氣候狀況將全球升溫控制在1.5℃已無望實現，且川普厭惡再生能源。但全球排放量可能已達到峰值，清潔能源技術在全球南方蓬勃發展，企業將達到或超額完成氣候目標——但為避免觸怒川普，它們會對此保持低調。地熱能值得關注。9. 體育的價值人們總認為體育能讓人暫時脫離政治，對吧？但2026年可能並非如此。足球世界盃將由美國、加拿大和墨西哥聯合舉辦，而這三國關係正處於緊張狀態，球迷可能會減少觀賽。但在拉斯維加斯舉辦的「增強型奧運會」可能引發更大爭議：運動員可以使用興奮劑。這是作弊——還是只是另一種形式？10. 比司美格魯肽更優的選擇更有效、更廉價的GLP-1類減肥藥即將問世，且將推出片劑形式，這將擴大藥物的可用性。但服用這類藥物算是作弊嗎？ GLP-1類藥物將關於興奮劑倫理的討論，從運動員或健身愛好者擴展到了更廣泛的人群。很少有人能參加奧運會，但任何人都可以參與這場「司美格魯肽競賽」。 （邸報）

最近我看了美國方舟投資（ARK Invest）創始人“木頭姐”——Cathie Wood 的最新報告。她被稱為“科技狂人投資女神”，看完她的這份報告，我既覺得“不可思議”，又覺得“值得深思”。報告主要講了五個方面，我和大家簡單分享一下，也談談自己的理解。一、未來十年，全球經濟將提速木頭姐認為，未來十年全球 GDP 會翻倍增長，增速將從原來的 3% 提升到 7%。同時，通膨將歸零，甚至可能出現負通膨。聽起來很瘋狂，對吧？但仔細想想，AI 的普及確實能極大提升生產效率。當機器學習、自動化、智能管理深入各個行業後，生產力會呈指數級增長。經濟自然會加速，這並非全無可能。換句話說——AI 不只是讓我們更聰明，也讓世界運轉得更快。二、五股科技力量正在“合力推牆”她提到了五個核心技術方向：人工智慧（AI）、機器人（Robotics）、區塊鏈（Blockchain）、能源儲存（Energy Storage）、基因測序（Genomics）。這些不是孤立的技術，而是互相推動、共同發力的系統。比如：AI 幫助最佳化基因分析演算法，機器人依賴能源技術突破，區塊鏈保障資料安全……五股力量彼此交織，就像五條河最終匯入同一片海。未來的經濟增長引擎，正是它們的疊加效應。三、特斯拉可能漲到 2600 美元一股木頭姐對特斯拉的判斷，一如既往地大膽。她認為特斯拉不僅是一家車企，更是一個融合了AI、機器人、自動駕駛與能源系統的超級平台。馬斯克如果能專注於公司、少摻和政治，持續推進自動駕駛、Robotaxi、AI 晶片等戰略，那麼特斯拉股價翻五倍也不是夢。我自己也持有特斯拉股票，雖然波動很大，但這家公司代表的未來方向，是我願意長期陪伴的。四、比特幣長期目標：150 萬美元這個預測更是驚人。木頭姐認為，隨著全球貨幣體係數字化、機構投資者入場，以及通膨預期消退，比特幣最終可能漲到 150 萬美元一枚。當然，這不是短期目標，可能要等 10 年、20 年，甚至更久。但她的邏輯很清晰：比特幣作為去中心化資產，在長期的財富重構中，有可能成為“數字黃金”。如果相信這個趨勢，定投是最簡單、最笨卻最有效的策略。五、AI 醫療：下一個輝達她特別看好 AI 在醫療領域的應用。AI 醫療正在改變從藥物研發到疾病診斷的整個流程。木頭姐甚至說：“AI 醫療將成為下一個輝達。”仔細想想，輝達是 AI 的底層算力提供者，而 AI 醫療則是算力落地最具價值的場景之一。未來醫療效率的提升、成本的下降、個性化診療的發展，都離不開 AI。這個賽道，真的值得長期關注。很多人看完這些觀點，會覺得離自己太遠。但我想說：提前理解趨勢，就是一種投資。我們不一定能直接參與這些技術，但可以投資那些正在引領趨勢的公司。當創新改變世界，我們不妨靜靜地坐在一旁，吃它帶來的“紅利”。這，就是普通投資者的機會。未來十年，科技不是遠方的故事，而是我們每一個人都能分享到的現實。要麼被浪潮推著走，要麼提前學會衝浪。我選擇後者。 (馮有餘)

2025年行程過半，全球貿易戰風起雲湧，地緣衝突此起彼伏，下半年經濟怎麼走？機遇在那裡？我們判斷有十大趨勢：1、我們正處在大周期尾聲，民粹主義和逆全球化盛行，全球秩序混亂，地緣衝突此起彼伏，全球經濟和貿易放緩，中國企業出海是大勢所趨。2、中美關稅戰是持久戰，美國面臨經濟壓力與市場負反饋、多國反制與國際壓力，對中國的遏制戰略始終存在，仍需警惕川普執政壓力消退後，全球貿易摩擦繼續升級。3、十年前作者判斷中國“經濟L型”，如今L型的一橫正在出現，經濟有築底跡象，進入5%左右中速增長區間。但5月以來經濟顯現下行壓力，有必要啟動新一輪大規模經濟刺激。4、下半年經濟觸底回升的關鍵：一是民營經濟的信心修復，二是房地產市場的軟著陸，三是新質生產力的大發展，這是三大政策發力點。5、第四次科技革命大爆發，這一輪中國有望實現彎道超車，人工智慧、新能源、無人駕駛、固態電池、商業航天等領域湧現新機遇。6、中國從投資驅動向消費驅動升級，消費發展路徑借鑑日本，情緒價值、性價比消費、大健康是未來消費的三大新機遇。7、房地產大開發時代落幕，後房地產時代大分化，一二線城市以價換量，三四線步入漫長去庫存，抓住“金九銀十”窗口，主動提振市場信心，應對下行壓力。8、人口老齡化、少子化、不婚化加速到來，全面放開生育，加快建構生育支援體系9、過度內卷沒有贏家，破除中國式內卷，既要引導市場出清，還要採取行政手段10、下半年市場展望：受益於第四次科技革命，硬科技、新消費熱點頻出，受益於地緣衝突頻發和全球軍備競賽，黃金和軍工迎來歷史性行業景氣。悲觀者正確，樂觀者前行。正心正念，堅持做長期正確的事。正文1 我們正處在大周期尾聲，民粹主義和逆全球化盛行，全球秩序混亂，地緣衝突此起彼伏，全球經濟和貿易放緩，中國企業出海是大勢所趨我們處在一個全球經濟社會大周期的尾聲。從俄烏衝突到印巴衝突，再到中東衝突，世界秩序正在變得混亂，這都不是偶然。要理解當下局勢的本質及未來，就要理解經濟社會大周期背後的運行規律。經濟社會大周期的基本運行規律是：一國經濟最重要的就是要具備“生產性”，“生產性”決定競爭力，歷史上的經濟霸權大多經歷了從“生產性”到“非生產性”的轉變，這就使得霸權國家及其主導的國際秩序有了生命周期性質，從而無法逃脫由盛到衰的宿命。美國從世界警察到美國優先，留下巨大權力真空。二戰以來，美國充當了世界警察的角色，並建立起聯合國、WTO、世界銀行、IMF等秩序維持機制。伴隨美國貧富分化、民粹主義、產業空心化加劇，美國實力衰弱，輸出和維持舊秩序的能力與意願下降，回歸以自我利益優先，留下巨大的權力真空，導致全球經濟政治格局的重新調整，全球秩序混亂，全球公共產品缺失，地緣衝突此起彼伏。這種新舊秩序調整將帶來內外部的陣痛、摩擦和動盪，直到舊秩序瓦解，新秩序重建，新一輪周期到來。2025年下半年，中國經濟面臨的海外環境依然嚴峻複雜，貿易保護主義升級、地緣裂痕固化、全球經濟放緩三重壓力共振，不確定性成為核心矛盾。一是，美國關稅政策制約全球貿易和投資活動。2025年，川普掀起新一輪貿易摩擦，重塑全球貿易秩序，關稅制裁手段在廣度和深度上，較其第一任期均有不同程度的升級。其中，“對等關稅”顛覆WTO貿易規則，同時對大部分國家和地區開戰，且力度超市場預期，衝擊全球供應鏈成本。根據BEA資料，對等關稅（不考慮談判）將美國有效關稅稅率抬升至22.4%，為1930年斯穆特-霍利關稅法案以來的最高水平。二是，貿易保護主義抬頭與地緣政治衝突相互交織，形成了惡性循環。俄烏衝突、以伊衝突、中東局勢尚不明朗；盟友關係出現“信任危機”；全球貿易路線受阻，供應鏈中斷風險大幅上升。川普以“資源換和平”，掠奪烏克蘭核心資源，在經貿、地緣等領域對歐洲盟友施壓，引發外交信任危機。以色列與伊朗爆發大規模衝突，截至6月24日，該衝突造成伊朗610人死亡、4746人受傷，以色列28人死亡。地緣造成的能源價格波動使得生產成本難以穩定，給全球工業生產和經濟活動帶來了極大的不確定性。全球範圍內的“火藥桶”不斷湧現，隨時都有可能引爆新的危機。三是，全球經濟放緩，發達國家進入“比爛”模式。IMF將2025年全球經濟增速下調0.5個百分點至2.8%；OECD對經濟預測下調至2.9%，較2024年3.3%的預測明顯放緩。5月摩根大通全球製造業PMI較上月下滑0.2個百分點至49.6%。分區域看，歐洲經濟雖在艱難恢復，但面臨著通膨高企、能源轉型陣痛以及地緣政治衝突的多重壓力。6月歐盟消費者信心指數下滑至-14.8。IMF將2025年歐元區經濟增速下調至0.8%。日本、韓國經濟同樣不容樂觀，消費需求不足和外需低迷拖累一季度GDP。一季度日、韓GDP環比均下降0.2%。新興市場國家也未能獨善其身。全球金融環境的收緊使得新興市場國家的融資成本大幅上升，資本外流壓力加劇，貨幣貶值風險凸顯。中國企業出海，紮根全球是大勢所趨。當年日本90年代房地產泡沫破裂以後，企業紛紛出海找尋機會，對外輸出品牌、製造、科技、人才實力，日本製造業、高科技和五大商社聯合出海，造就了很多大牛股。巴菲特重倉日本五大商社，自2020年8月以來，這五家公司的股價漲幅達到60%-100%。如果我們參照日本依然能發現很多機會。出海收入佔比越來越高的企業，有可能前途無量。2 美國面臨經濟壓力與市場負反饋、多國反制與國際壓力，中美關稅戰註定是一場持久戰，戰略遏制始終存在，仍需警惕全球貿易摩擦繼續升級2025年美國加征關稅以來，股債匯三殺、失業率抬頭，國內消費需求回落；通膨預期高企，關稅對實體損害逐步顯現。美元信用體系信譽度嚴重受損，美債遭拋售，與美元指數下跌形成惡性循環，疊加美股大幅波動，導致市場對川普政策信心動搖；美股震盪，美國居民財產性收入受損，或侵蝕消費，約束經濟增長；美債收益率快速上行，美國政府債務壓力巨大、面臨再融資壓力。一是，經濟層面，美國消費者信心下滑，通膨預期處高位，但消費市場疲軟暫時壓制企業漲價動力。5月美國消費者信心指數為60.5%。關稅使得美國進口成本上升，通膨粘性增強。在關稅壓力下，食品價格對物價的壓力或將進一步顯現，CPI分項食品環比0.3%，較上月增加0.3個百分點；密歇根大學1年通膨預期為5.1%。根據聯準會研究估計，2025年初關稅迄今已使核心商品PCE價格上漲0.33個百分點，導致核心PCE整體上漲0.08個百分點。6月聯準會議息會議維持利率不變，點陣圖顯示多數聯儲官員認為年內將至少降息兩次，但仍有7位聯儲官員認為年內無需降息。對今年美國經濟增速的預測由1.7%下調至1.4%，較3月預測下調0.3個百分點；失業率由4.4%上調至4.5%；PEC、核心PCE分別由3月的2.7%、2.8%上調至3.0%和3.1%。二是，美國國內政治壓力加劇，川普支援率創近80年新低。美國民調資料顯示，川普執政百日支援率降至39%，共和黨面臨中期選舉壓力。關稅造成大豆價格暴跌，農業州要求取消關稅；華爾街與矽谷集體施壓政府談判；洛杉磯突發暴亂、抗議驅逐非法移民。港口貨運量下降35%，南加州90萬工人面臨失業風險；低收入家庭因關稅額外支出佔比收入6.2%，為高收入群體3倍以上。5月28日，美國聯邦法院阻止了美國總統川普在4月2日“解放日”宣佈的關稅政策生效，並裁定川普越權。三是，川普政府關稅政策，引發全球不滿，中國強硬反制，歐盟等態度強硬，川普政府與各國談判尋求利益的目的遭反噬。截至6月25日，與中國、英國經貿談判取得一定進展，與歐盟、日本、加拿大、印度均陷入停滯或僵局。其中，加拿大對美國汽車徵收25%的報復性關稅；歐盟反制950億歐元美國商品報復清單、拒絕妥協；日本積極協商，但尚未達成共識；印度拒絕降低對美農產品關稅。美國對中國的遏制戰略始終存在。對華強硬是兩黨共識，也是川普轉移國內矛盾的政治手段，仍需警惕其執政壓力消退後，全球貿易摩擦繼續升級。5月中美經貿談判在日內瓦達成階段性成果，但依然不妨礙美方在關稅、積體電路、學術交流等領域採取限制性措施。5月13日，美國商務部發佈加強對全球半導體的出口管制通知，要求“全球任何國家、任何企業，若使用華為昇騰910系列晶片，均被視為違反美國出口管制規定”；5月23日，美國商務部工業安全域（BIS）要求全球廠商停止對華晶片設計軟體銷售；5月28日，美國國務院宣佈撤銷中國留學生簽證；商務部暫停向中國出口噴氣發動機相關技術；6月3日，美國進口鋼鐵和鋁及其衍生製品的關稅從25%提高至50%等。3 中國經濟L型的一橫正在出現，經濟有築底跡象，但5月以來經濟顯現出下行壓力，有必要啟動新一輪大規模經濟刺激從中長期視角看，十年前作者判斷中國“經濟L型”，中國經濟要有一個新的增長平台。現在經濟L型的一橫已經出現，這是中國經濟的新常態。背景是中國房地產大開發時代落幕，老齡化少子化，逆全球化，經濟進入5%左右中速增長區間。從短期的視角來看，國內經濟有築底跡象，但5月以來顯現出下行壓力，需要新一輪大規模經濟刺激政策的避險。經濟長期看制度、中期看技術、短期看政策。去年924以來，國家拉開了大規模經濟刺激計畫的序幕，增量政策力度為過去五年之最，帶動國內經濟出現築底走穩跡象。1-4月，隨著企業主和消費者預期邊際修復，疊加搶出口驅動出口改善並帶動工業生產和投資提速，以舊換新政策提振消費，大規模裝置更新政策刺激製造業投資，1-5月規模以上工業增加值6.3%，高於2024年同期0.1個百分點、高於2023年同期2.7個百分點；出口增速較去年大幅增加3.3個百分點，社零增速較去年小幅增加0.9個百分點。但從5月單月資料看，經濟有再度放緩跡象，物價低迷、投資趨弱、地產銷售放緩，具體有五點：一是產能過剩、物價低迷，制約價格修復與企業盈利空間，當前產能利用率不足、處於歷史中位水平。二是投資動能不足，企業盈利修復瓶頸和預期不足制約企業的投資動能。5月固定資產投資（不含農戶）同比增長2.7%，較4月下滑0.8個百分點。尤其民間投資低迷更甚，1-5月累計同比0.0%增長。三是房價跌幅擴大，房地產企業投資延續低迷，負財富效應削弱有房者消費動力。5月一線、二線、三線城市新建商品住宅銷售價格環比分別為-0.2%、-0.2%、-0.3%，二手住宅銷售價格環比分別為-0.7%、-0.5%、-0.5%，降幅均較上月擴大。四是即便隱債化解持續推進，地方財政壓力仍大，掣肘基建投資，廣義基建和狹義基建增速展現較大差距。5月廣義基建和狹義基建（不含電力）同比分別增長9.3%和5.1%，分別較4月下降0.3和0.7個百分點。五是貿易戰“搶出口”退潮，疊加當前關稅仍較高導致出口增速回落。5月中國對美出口金額同比-34.5%，較4月下滑13.5個百分點，降幅並未隨著“對等關稅”事項的緩和而縮窄。往後看，經濟的不確定性主要有三點：一是，外需承壓與貿易摩擦隱憂：搶出口力度減弱以及90天關稅豁免即將到期，中美新一輪談判結果對後續中美貿易的影響方向不定。二是，通過以舊換新提振消費政策的可持續性待考量：此前以舊換新政策對消費高增速的貢獻頗多，當前重慶、湖北等部分地區消費品以舊換新“國補”已出現暫停或調整的情況，且此前以舊換新政策更多針對耐用消費品，屬於對耐用消費品的消費需求的提前透支，是無法長期持續的，未來消費能否維持高增速仍根本取決於居民的就業、收入、財富預期以及政策是否進一步加力擴圍，而當前就業、收入、財富狀況未見明顯好轉。三是房地產市場下行壓力持續：房地產開發投資和銷售同步走弱、即便是一線城市的房價也在環比持續下跌。當前宏觀政策應從托底升級為提振，有必要推出一攬子經濟刺激，改善供需，八大措施：一是用好用足更加積極的財政政策，加大加快財政支出力度，擴張各類專項債和特別國債使用範圍，兜底民生；二是持續多輪降息降准，擴大再貸款投放，尤其是重點推動利率工具的下調與流動性的前瞻性投放；三是提振消費，發放1兆元定向消費補貼、推動“以舊換新”；四是從穩住樓市升級到提振樓市，組建5兆以上的大型住房銀行收儲；五是鼓勵生育，投放3–5兆元生育補貼，降低生育養育成本；六是主動提升匯率機制靈活性與本幣結算比重，以提升整體抗衝擊能力；七是加快產業轉型，新質生產力加速佈局；八是實施促進民營經濟發展壯大相關舉措，提振民營經濟信心。打鐵還得自身硬，中國經濟潛力大，只要全力拚經濟，啟動新一輪大規模經濟刺激，則有望有效避險貿易戰，東昇西降和信心牛可期。4 下半年經濟觸底回升的關鍵是：民營經濟信心修復、房地產市場軟著陸、新質生產力提振下半年經濟觸底回升的關鍵：一是民營經濟的信心修復，二是房地產市場的軟著陸，三是新質生產力的提振。穩增長的關鍵不僅在於刺激力度，更要通過制度修復、資產出清和生產力升級，實現經濟內生動力的重塑。一是民營經濟的信心修復。民營企業貢獻了“56789”，但近年來民營企業投資意願弱、缺乏安全感和穩定預期。2024年民間固定資產投資同比-0.1%，遠低於3.2%的固投增速；民間固定資產投資佔比僅為50%左右，較2015年65%的高位一路下滑。當前民營經濟面臨的是信心、信用與制度預期的多重收縮，本質是制度層面的不確定性。2025年國家召開民營企業座談會，《民營經濟促進法》落地。重建民營經濟信心的關鍵，是著力修復民營經濟信心，推動法制化。若能形成機制性穩定，民營經濟將在下半年釋放出被壓抑的生產能力與風險偏好，推動製造業投資與創新活力同步回暖。二是房地產市場的軟著陸。房地產是周期之母，佔居民資產的60%，近幾年房地產調整引發“資產負債表衰退”，居民負債高企但資產縮水，企業信用擴張受阻，地方財政依賴土地難以為繼。房地產穩則經濟穩。目前房地產仍處於“需求底未現、價格底不穩、信心底待築”的調整期。5月商品房銷售面積和銷售額同比分別為-3.3%和-6.0%，較4月下降1.2和回升0.7個百分點。30城新房成交面積環比13.3%、同比-2.5%。下半年房地產政策應繼續加碼，放鬆限購、加大住房銀行力度，去庫存、穩著陸。三是新質生產力的提振。近年來我們在人工智慧、新能源、新基建、未來產業叢集等新質生產力取得突出成績。但仍面臨三大瓶頸：一是規模有限，對上下游產業、就業等拉動作用仍未充分發揮；二是強大的資本市場和風險投資生態支援仍有待建立，美國科技創新之所以發達，矽谷與華爾街形成正向循環；三是對失敗容忍度不足，部分政策仍以行政手段“選產業、定贏家”，削弱市場訊號與企業自主選擇空間。制度經濟學認為，創新的核心是高容錯、高激勵、高流動性環境，只有機制到位，資源配置才會高效。未來繼續重點支援前沿產業，建立友好的制度環境，建立強大的資本市場和風投生態。5 第四次科技革命大爆發，人工智慧、新能源、無人駕駛、固態電池、商業航天等領域湧現的新機遇，中國硬科技崛起繼蒸汽技術革命、電力技術革命、電腦及資訊技術革命之後，人類正在迎來第四次科技革命，這一輪中國有望實現彎道超車，人工智慧、新能源、無人駕駛、固態電池、商業航天等領域湧現的新機遇。1） 人工智慧從演算法革命到AI超級應用2025年，人工智慧行業進入演算法革命的新轉折點。上半年，DeepSeek顛覆了AI訓練必須依賴強大算力的認知，用較短時長、低成本訓練，就推出了性能優秀，部署成本低於同類的先進模型。演算法進步推動AI模型減負，與應用場景加速融合是趨勢。大模型領域，發展低參數、高效率模型是趨勢。演算法和架構最佳化成為大模型的新突破口。參數堆疊難以達到AGI，動輒兆級參數的超大模型訓練與推理成本高，難以持續。過去“算力至上”發展導致參數膨脹，伴隨著邊際效益的急劇遞減，冗餘計算成為了商業化落地的負擔。展望下半年，為AI“做減法”的企業會越來越多。通過架構創新、知識蒸餾、模型壓縮等技術路徑，以求在縮減模型參數量的同時，保持甚至超越前代大模型的性能，不僅能大幅降低部署門檻和推理成本，還將推動AI在邊緣裝置、移動終端等場景中應用，加速AI原生應用普及。AI應用領域會湧現更多新趨勢：人形機器人率先在工業領域大規模落地，AI Agent熱潮興起，AI科研進入快速落地。人形機器人整合AI演算法與控制，是感知硬體難度最高、產業空間最大的具身智能集大成者。當前的人形機器人已經走出實驗室階段，處於B端工業場景的初步嘗試，目前在汽車製造業已有部署。下半年，人形機器人技術進步聚焦在對操作精度、協調程度、靈活度三方面的提升，有望在突破後實現在工業領域的大規模落地。智能體（AI Agent）在下半年會愈發成熟。年初火爆的Manus初步展示了智能體在生產力領域的功能，但AI Agent的潛力不止於此。隨著更多的軟體生態向智能體打開介面，將賦予AI更全面的自主行動和規劃能力，從點外賣、智能家居到旅行規劃、理財金融等方面，廣泛融入生活場景。AI科研（AI4Science）加速是大勢所趨，在2024年諾貝爾化學獎授予AI研究蛋白質結構後，AI產業加速了對科研領域的賦能。通過AI技術模擬、預測、最佳化研究來解決傳統科研處理程序中的瓶頸，比如量子系統、藥物研發、天文氣象等跨學科領域將成為AI實現重大突破的方向。未來在AI基礎設施領域，加快硬體建設、提高AI晶片自主化程度，是確保發展的前提。中國AI產業的薄弱之處仍在算力端，即便算力不再是單一最關鍵要素，也是保障人工智慧產業生態穩固的基石。目前，科技企業在圖形計算領域正快速補齊，國產晶片在設計、封裝領域進步明顯，晶圓製造方面亦有突破，EDA領域還需要追趕。2） 無人駕駛：商業化奇點已至2025年成為L4級自動駕駛商業化元年。無人駕駛車隊的成本進一步下探、未來行業滲透率會進一步提升。特斯拉Robotaxi預計6月底首次公開試營運，有望開啟中美軍備競賽，加速國內Robotaxi落地。成本端，國內頭部企業新一代Robotaxi單車成本從100萬以上下探至30萬左右，隨著車隊規模逐步放量，Robotaxi毛利率將進一步改善，帶動滲透率加速提升，形成戴維斯連按兩下。從滲透率來看，中國Robotaxi有望從2025年不到1%上升至2030年的10%。無人駕駛物流車自動駕駛場景也更成熟，方案更簡單可落地。應用場景從原來的快遞業為主，逐步滲透至生鮮商超、醫藥冷鏈等。成本端，新石器X3車型通過5代迭代從20萬元降至7萬元，九識智能E6車型裸車價低至1.98萬元，較初代降價91%。未來不止於Robotaxi與Robovan，RoboX（Robotruck、Robosweeper等）將會是兆級的大賽道，無人駕駛註定走向更廣闊的領域。3） 固態電池：產業化處理程序提速，硫化物路線主導固態電池在2025年進入量產前夜，政策與產業雙輪驅動，產業化處理程序提速。2025年《全固態電池判定方法》新標準落地，嚴格界定全固態電池，液態物質含量<1%，終結“偽全固態”亂象。產業方面，比亞迪、國軒高科、一汽集團等頭部企業開發的60Ah車規級電芯已提前半年下線，能量密度達350–400Wh/kg，循環壽命超1000次，材料體系基本定型。工信部預計2025年底完成中期審查，2026上半年成為中試線落地及樣車路試的關鍵窗口期。從技術路線看，硫化物全固態為量產趨勢。當前硫化物電解質成本約1000萬元/噸，預計2026年將降至250萬元/噸，2030年目標為10–20萬元/噸。若降本順利，2030年全固態電池成本有望接近液態電池，推動市場規模突破100GWh，在高端電動車、低空經濟、機器人及儲能領域加速滲透。在電池技術領域，升級迭代始終是驅動終端需求擴張的核心。固態電池憑藉其遠超傳統鋰電池的高能量密度與卓越安全性，已成為行業公認的下一代電池技術發展方向，具備不可替代的確定性前景。4） 商業航天：太空經濟，潛力無限全球趨勢看，商業航天正成為大國競爭一大新高地。商業航天作為區別於傳統國家主導的航天模式，是以市場化營運為核心、以商業化盈利為目標的航天活動統稱。區別於國家航天偏向於國防、科研、探測領域，商業航天在衛星通訊、星鏈發射、太空補給領域已成為有力補充。展望21世紀下半葉，太空觀光、深空探測、外星移民、星際旅行等太空經濟項目或迎需求爆發，為賽道增添更多想像力。美國是重要推動者，中國形成強勢追趕。憑藉SpaceX、藍色起源等私營企業的技術突破，在可回收火箭、衛星網際網路等領域佔據先發優勢，馬斯克SpaceX"星鏈"計畫已部署超7000顆衛星。中國商業航天在2024-2025年期間繼續快速成長。2024年，中國航天發射再創紀錄，全年發射運載火箭68次，成功率97%；全年累計入軌各類航天器共計257顆，其中商業衛星201顆，佔比78.2%。發射次數看，中國排第二；關鍵技術看，星際榮耀、星河動力、天兵科技、藍箭航天、東方空間和中科宇航等六家商業火箭公司也先後實現了入軌級火箭發射，並都在積極研發可回收火箭技術。2025年下半年，中國商業航天會繼續高速發展。政府工作報告再提商業航天，“推動商業航天、低空經濟等新興產業安全健康發展”。預計2025年中國商業航天市場規模和相關產業規模將突破2.5兆，2030年逼近10兆，太空經濟，潛力無限。6 中國從投資驅動向消費驅動升級，消費發展路徑借鑑日本，情緒價值、性價比消費、大健康是未來消費三大機遇2025年國家推動經濟從投資向消費驅動升級，以舊換新政策補貼，1-5月社零增速5%，成為經濟重要支撐，並湧現出泡泡瑪特、拼多多、名創優品等一眾公司。其實這些現象並不是新事物，日本在“失去三十年”裡也都有跡可循，情緒價值、性價比、大健康消費是三大賽道。第一，情緒價值消費勢頭迅猛，以潮玩代表的“花小錢買開心”快速崛起。伴隨著高速增長的紅利消退，個體開始從追求宏大敘事轉向關注內在感受與自我價值的即時滿足，更願意“花小錢買開心”。日本在90年代泡沫破裂以後，扭蛋文化、動漫周邊、主題咖啡館、Loft等雜貨集合店的蓬勃發展；日本的動漫和遊戲產業在90年代迎來了黃金時代，誕生了許多世界級的IP，成為日本文化的重要輸出。在中國，泡泡瑪特代表的潮玩崛起、沉浸式娛樂體驗（如劇本殺、密室、演唱會）、小眾圈層文化（漢服、露營、寵物經濟）、以及一切能提供“悅己”體驗的產品與服務，都是這一趨勢的生動體現。第二，消費者更趨理性，對性價比消費更加關注。日本在90年代泡沫破裂以後，同樣經歷了從追求奢侈品到注重性價比的消費觀念轉變。折扣店和百元店等主打極致性價比的業態迅速發展，“性價比之王”無印良品逆勢崛起，優衣庫憑藉“低價良品”策略大獲成功。在中國，拼多多的爆發式增長、臨期折扣店的火熱、以及各類“平替”產品的流行，都是性價比消費崛起的證明。2020年以來，拼多多主營業務收入季度同比平均在72.4%；2023年活躍使用者數突破9億大關。第三，中國銀髮經濟正迎來系統性重構與規模爆發，大健康消費空間廣闊。日本在1994年進入深度老齡化，“銀髮族”已經逐漸成為第一消費支柱。日本銀髮產業的市場結構中，生活產業佔比最高為51%，醫療和製藥產業佔比34%，護理產業則佔比15%。中國老齡人口總量大且持續增長，低齡老人佔比超5成且持續增加，公園裡隨處可見“活力滿滿的老年人”，預計2032年左右達2.2億。他們兼具時間自由和財富水平，將驅動銀髮經濟質量提升。據中國老齡科學研究中心測算，2018-2023年，中國養老產業市場規模年均複合增長率達12.7%，預計2050年老年人口消費總量為40萬-69兆元，佔全國GDP的20.7%。老齡群體文旅出行熱度顯著提升，其中攜程平台資料顯示60歲以上使用者年旅遊訂單量增長35%以上，定製“夕陽紅”精品旅遊項目數量較疫情前翻倍增長。7 房地產大開發時代落幕，後房地產時代大分化，一二線城市以價換量，三四線步入漫長去庫存，抓住“金九銀十”窗口，主動提振市場，應對下行壓力房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融，大開發時代落幕，市場大分化。中國的人口紅利是1962到1976年這一波嬰兒潮，20歲到50歲的人是買房主力人群，中國房地產會在過去迎來黃金20年，正是因為1962年到1976年出生的這批人要結婚生子買房子。人口紅利的漸行漸遠，就是增速換擋的原因之一。 房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融，隨著老齡化、少子化到來，20-50歲主力購房人群的人口長周期拐點的出現，標誌著中國房地產大開發時代的落幕、存量房主導時代的到來。未來房地產一二線城市人口流入的區域還存在保值的可能，而其他的三四線城市將伴隨著人口流出而步入漫長的去庫存和出清。去年9月26日以來，一系列穩樓市政策出台，主要是取消此前防過熱時期的限制性措施。例如，近期的5月20日，央行下調政策利率、公積金貸款利率。6月，國常會提出，“多管齊下穩定預期、啟動需求、最佳化供給、化解風險，更大力度推動房地產市場止跌回穩”；廣州全面取消限購、限售、限價等。那麼，全面取消限制性措施有用嗎？目前看，對核心城市的核心區域有部分效果，實現以價換量。但從整體而言，房價仍處於下行通道，銷售自5月以來再度回落，大部分三四線城市因人口流出有價無市。5月，30城新房成交面積環比13.3%、同比-2.5%，一線、二線、三線城市成交面積同比分別為20.5%、-10.8%、-2.4%，其中，北上廣深新房成交面積同比分別為22.2%、15.5%、33.4%、3.5%。16城二手房成交面積環比-15.2%、同比-2.8%。其中，北京、深圳二手房成交面積環比分別為9.5%、18.6%，杭州、成都、蘇州二手房成交面積環比2.3%、-0.1%、3.9%，核心城市二手房成交表現優於次核心城市。如無政策加碼，下半年樓市將面臨下行壓力。後房地產時代，簡單取消限制性措施已不能實現樓市走穩，目前核心制約因素是居民支付能力和預期，2025年4月，居民消費信心指數對未來的收入、就業預期環比分別-2.6%、-1.1%，同比分別為-1.7%、-6.7%。所以，需要新一輪大規模經濟刺激和住房保障銀行收儲之類的措施。簡言之，當前樓市的政策應從被動放開轉向主動提振，政策需把握“金九銀十”窗口前繼續加碼。房地產是第一大支柱行業，關係六十多個上下遊行業、幾千萬人就業，同時房地產是居民最大財富，關係消費信心。房地產穩，則經濟穩，就業穩。短期看，三招可救地產：1）組建5兆以上的大型住房銀行收儲，利率要低、期限要長、規模要大、分配要公平。同時，嚴控增量，商品住宅去化周期超過36個月的應停止新增用地出讓。2）降低利率和稅費，包括降低存量房貸利率，配合降低相關稅費，減少購房成本，為居民減負，並通過降准等降低銀行負債成本。3）全面取消限購，回歸市場化，釋放剛需和改善型需求，廣州已全面放開，後續其他一線城市也應該逐步全面放開。2025年政府工作報告提到：“因城施策調減限制性措施”。對於生育家庭，給與住房生育補貼。長期看，以“城市群戰略、金融穩定、人地掛鉤、房地產稅和租購併舉”為核心，可以加快建構房地產新模式。相信經過實質有力措施，房地產一定能避免硬著陸，實現軟著陸，為經濟復甦和民生改善貢獻力量。8 人口老齡化、少子化、不婚化加速到來，全面放開生育，加快建構生育支援體系4月，民政部發佈《2025年1季度民政統計資料》顯示，一季度，全國結婚登記181.0萬對，離婚登記63.0萬對，同比分別減少15.9萬對、增加5.7萬對。6月，教育部發佈《2024年全國教育事業發展統計公報》顯示，2024年全國幼兒園25.33萬所，同比減少2.1所，學前教育在園兒童數量同比減少509萬人。目前人口形勢如何？1）老齡化進一步加劇。2024年65歲及以上老年人口占比上升至15.6%，預計在2032年左右進入佔比超20%的超級老齡化社會。2）出生人口反彈。由於堆積生育意願釋放及龍年生育偏好顯現等，出生人口有所反彈，2024年出生人口同比增加52萬人，為近8年首次正增長。3）不婚化加劇。由於“無春年”、年輕人口減少、結婚成本過高、婚姻觀念改變等，2024年全國結婚登記610.6萬對，較2023年減少157.6萬對，降幅為20.5%。2025年第一季度全國結婚登記同比為-8.1%，再創同季新低。4）“晚婚”現象突出，初婚人數減少。2024年，25-29歲代替20-24歲人群成為結婚主力，高年齡層段（40歲以上）結婚登記佔比大幅上升。5）性別比逐漸改善。2024年總人口性別比為104.3，較2023年小幅下降，處於歷史低位水平。6）城鎮化穩步提升。2024年城鎮人口占全國人口的比重為67%，比2023年末提高0.84個百分點。老齡化、少子化、不婚化三大趨勢加速到來，符合世界趨勢，但中國有自己的特殊情況，人口因素影響重大深遠，生育政策調整是最根本、最重要的供給側結構性改革之一。我們在2021年呼籲建立鼓勵生育基金，發放生育補貼，降低生育養育教育成本，解決人口老齡化少子化問題，讓未來更有活力。近年湖北省天門鼓勵生育成效明顯，天門於2023年出台《鼓勵生育五條措施》，2024年繼續加碼，出台《鼓勵生育七條意見》，從發放育兒補貼、減免孕育費用、保障產假待遇、強化住房保障、提供托育服務等方面鼓勵生育，三胎七項生育補貼合計最高可達23萬元。2024年，天門出生人口同比17%，逆轉自2016年來的持續下降。目前生育政策正在積極改變。全社會已經開始高度關注中國的人口問題，政策也逐漸向鼓勵生育轉變。從“放開三孩”到“完善生育支援政策體系，建設生育友好型社會，發放育兒補貼”。期待更多行之有效的人口支援政策出台，未來的中國人口，很大程度上取決於鼓勵結婚、生育的力度。相信經過一系列長短結合的措施，未來中國人口有望長期健康均衡發展。9 過度內卷沒有贏家，破除中國式內卷，既要引導市場出清，還要採取行政手段內卷本質是存量博弈。在增量時代，我們靠做大蛋糕獲得增長，隨著機會越來越少，更大投入換來的產出也越來越少，進入存量博弈。企業以價換量，產能利用率下降、增收不增利，居民工作時長上升，但收入增速放緩，物價低迷。2025年5月CPI同比-0.1%，連續四個月負增長，PPI同比下降3.3%，比連續32個月為負。中國式內卷，傳統行業存量過剩與新興行業結構性過剩並存，不簡單是市場原因造成，也有行政手段干預因素導致。過度內卷沒有贏家，也創造不了增量價值。一方面，受地產鏈影響的傳統行業需求不足，產能壓力大，一季度，非金屬礦物製品業、化學原料及化學製品製造業產能利用率為79.3%和73.5%，低於歷史均值。另一方面，受資本、政策等因素影響，資金、資源大量進入，部分高技術製造業面臨結構性過剩，尤其是汽車製造業，投資增速高於製造業、產能利用率、價格和利潤增速都偏低。1-5月，固定資產投資完成額中，汽車製造業累計同比23.4%，高於整體製造業增速14.9個百分點；1-4月，汽車製造業利潤總額累計同比-5.1%，低於整體工業企業6.5個百分點。破除“中國式內卷”，既要引導市場出清，也要採取行政手段，技術迭代與海外佈局有望打開新的成長空間。2024年730政治局會議首提，防止“內卷式”惡性競爭；2024年12月，強調“綜合整治‘內卷式’競爭，規範地方政府和企業行為”，防止地方政府為了GDP錦標賽大干快上，重複招商引資。行業協會也在發揮作用，太陽能玻璃、多晶矽實行 “產能置換”淘汰千噸以下小窯爐；鋼鐵行業推行“超低排放改造+碳排放權交易”，倒逼小高爐退出。打鐵還需自身硬，太陽能企業加速東南亞、中東建廠；鋼鐵行業聚焦“特鋼轉型”，久立特材等企業加碼油氣管、汽車用高強鋼，毛利率較普鋼高。10 下半年市場展望：受益於第四次科技革命，硬科技、新消費熱點頻出，受益於地緣衝突頻發和全球軍備競賽，黃金和軍工迎來歷史性行業景氣2025年上半年，非美市場股票、貴金屬漲幅明顯。2025年初至6月26日，漲幅居前的大類資產前5位是韓國綜指28.34%、COMEX黃金26.71%、COMEX白銀23.85%、恆生指數21.26%、恆生科技19.63%。貴金屬漲幅受益於“去美元化”、避險情緒升溫；韓國、香港、德國股指表現亮眼，年初美股回呼，資本從美國外溢至其他市場找尋亮點。美元指數、原油、螺紋鋼居後，漲幅-9.9%、-11%、-12%。受益於第四次科技革命，硬科技、新消費熱點頻出，受益於地緣衝突頻發和全球軍備競賽，黃金和軍工迎來歷史性行業景氣。外部秩序重構，黃金的避險屬性上升、軍工需求擴大、稀有資源的戰略價值凸顯。內部經濟築底，經濟有望維持在5%左右中速增長區間，股市上有頂、下有底，大機率維持震盪市，人工智慧、硬科技、情緒消費、出海、穩定幣、創新藥等概念此起彼伏，湧現一批優秀公司，需要關注盈利可持續。 (澤平宏觀展望)

這兩年，我們常常在身邊的人嘴裡，或者各種媒體上，聽到這樣一種聲音。消費，好像真的不行了。“生意，真是越來越難做了”。“大家好像都不太敢花錢了，口袋捂得緊緊的”。“以前買東西，那想這麼多，說剁手就剁手。現在，稍微買得貴一點，就得在購物車裡放幾天，反覆問自己是不是真的需要” ……這樣的聲音聽多了，難免會讓人心裡打鼓。無論是買方還是賣方。可是，真的是這樣嗎？消費，這個曾經拉動著中國經濟高歌猛進的引擎，現在到底是什麼樣的？真的是重重踩下了剎車嗎？前段時間，麥肯錫發佈了一份名為《新常態下的中國消費》的報告。作為全球頂尖的諮詢公司，麥肯錫的資料和洞察，往往能給我們提供一個相對冷靜和客觀的視角。我仔細研讀了這份報告。裡面提到的3大趨勢，以及大量的資料，或許能幫我們撥開一些迷霧，看清一些真相。梳理之後，今天，我試著講給你聽。1接納新常態，順勢而為首先，報告指出，中國消費市場，進入了一種“新常態”。什麼是“新常態”？一個，以“個位數增長”為特徵的時期。個位數增長，那不就是慢下來了嗎？是的。和過去動不動就兩位數的增長相比，確實慢了。但實際的情況，可能並不像很多人描述的那麼黯淡。我們來看資料。資料顯示，2025年的“年度總消費額”預計增長+2.3%。這個數字，和2024年調查時+2.4%的預期基本持平。幅度不大。但韌性還在。那麼，是什麼東西，在支撐著這個增長？有這麼幾個關鍵因素。一個，是中國城鎮化的穩步推進。資料顯示，中國的城鎮化率，已經從2022年的65.2%，上升到了2024年的67.0%。這意味著，城鎮家庭戶數在增加，預計2025年能有0.9%的增長。可別小看這0.9%。換算成絕對數字，就是相當可觀的新增消費單元。另一個更有意思的資料，是“消費佔可支配收入比重”。2025年的調查顯示，這個比重預期是+0.0%。+0.0%，也就是保持不變。而在去年的調查中，這個數字，是-0.5%。這意味著，“人們想從收入裡少拿點錢出來消費”的趨勢，剎住了。也就是說，儘管人們對未來的收入增長預期，變得更加溫和了。資料顯示，消費者對2025年“家庭平均可支配收入”的增長預期，僅為+1.4%，遠低於2024年調查時的+2.5%。但人們並沒有打算進一步壓縮消費在總收入中的比例。這就像開車。以前，油門踩得深。現在，路況變了，油門鬆了點，車速慢了。但是，人們並不打算把空調和音樂也給關了。好的生活品質，我還是想要。基本的消費習慣，我還是想維持。如果要用一個詞來形容，那就是：順勢而為。當然，這種“順勢而為”的背後，也帶著一份謹慎。這種謹慎，主要是因為對未來財務狀況的不確定性感到擔憂。具體來說，是對職業穩定性和房產貶值的擔憂。在我們的調查中，36%的受訪者表示曾經歷過“就業焦慮”，這與中國人民銀行（PBOC）2024年第二季度調查中的更廣泛資料一致，該調查結果顯示，48%的城鎮居民認為就業市場“形勢嚴峻/拿不準”。對於那些對未來財務狀況持悲觀態度的人而言，房產貶值仍是制約其消費的一個關鍵因素。所以，你看。新常態之下，中國消費市場呈現出了一種新趨勢。增長放緩了，預期也跟著調整了，消費的意願和行為，展現出了一種適應現實、保持韌性的“順勢而為”。消費者們，正在學著和這種新常態共處。2信心趨於穩定，但有分化那麼，怎麼共處？一方面，要看“口袋裡有沒有錢”。另一方面，要看“對未來有沒有信心”。前面我們提到，消費者們有來自“職業穩定性和房產貶值”的謹慎態度。信心不足，也是我們這兩年經常聽到的說法。那麼，麥肯錫的報告又是怎麼看的呢？“消費者信心已趨於穩定”。為什麼這麼說？我們繼續來看資料。先看“對中國宏觀經濟的總體信心”。也就是對經濟大環境的看法。在2024年的調查裡，有74%的人覺得還行，挺樂觀的。覺得經濟要麼跟現在差不多，要麼會更好。這個數字，比2023年的76%稍微低了一點點。但看好的，依然是大多數人。覺得悲觀的人的比例，也從10%下降到了8%。再看“對個人/家庭財務情況的信心”。也就是對自家錢袋子的看法。2024年，有63%的人覺得自家的日子會過得越來越好。這也比2023年的67%稍微降了一點。這些數字告訴我們，總的來看，信心確實是沒有過去那麼高漲了。但是，也沒有一下子就掉到冰點。它更像是在一個平台上穩住了。更有意思的是，報告還提到了一個現象。刺激政策對信心的提振作用。在瞭解了最近國家刺激政策的消費者裡，有81%的人表示，對國家經濟更有信心了。政策的引導和市場的溝通，起到了重要的“穩定預期”的作用。當然，如果只看這些總體的資料，我們可能會忽略一些重要的結構性變化。我們分析任何問題，都要學會“切分”。把問題切開，把“人們”切開，去看看不同的“他們”。你看。這張圖的資訊量非常大。我試著概括一下最有代表性的點。1）農村消費者信心明顯增強。尤其是高收入和年輕群體。比如，農村高收入的Z世代（18-25歲），對宏觀經濟的樂觀比例高達88%，比2023年大幅提升了11個百分點。這背後，可能和鄉村振興政策的推進，以及農村地區收入增長相對較快有關。2024年，農村居民收入同比增長6.6%。而城鎮，是4.5%。2）城鎮消費者的信心則普遍有所回落。特別是一些曾經非常樂觀的群體。比如，一線城市的高收入X世代（42-57歲），樂觀比例從去年的82%降到了68%，下降了14個百分點。一線城市的富裕銀髮族（嬰兒潮一代，58-65歲），樂觀比例也從95%降到了77%，下降了18個百分點。3）最悲觀的群體，依然是一二線城市的低收入千禧一代（26-41歲）。他們主要擔心工作不穩定、生活成本上升和房產貶值。4）最樂觀的群體之一，反而是三線城市消費者和城鎮Z世代。儘管他們也有職業的苦惱，有收入增長預期的降低所導致的信心下降，但整體基數仍然較高。這意味著什麼？意味著，當我們在說“大家有沒有信心”的時候，“大家”和“大家”是不一樣的。不同城市等級，不同年齡層次，不同收入水平的人，他們的感受和預期，可能完全不同。新常態之下，消費者信心整體趨於穩定。但是，出現了明顯的結構性分化。那麼，你的產品，你的服務，到底在跟誰對話？是那些信心滿滿、準備大幹一場的人，還是那些略帶憂慮、需要更多安全感和性價比的人？理解了這種分化，你才能找到結構性的機會。3注重個人價值，回歸硬邏輯好了。現在，我們知道，人們花錢更加“順勢而為”了。也知道，信心開始“趨於穩定但分化”了。那麼，具體到買什麼，不買什麼，又要靠什麼來決策呢？靠“硬邏輯”。什麼意思？消費者的消費意向和“信心”這樣的“軟性”因素之間的關係，正在不斷減弱。做消費決定的時候，也開始越來越多地基於個人資產價值、實際收入這些“硬性”因素。而不是靠單純的“我覺得未來會很好”這種感性判斷。換句話說就是，人們花錢花得更實在了，更看重這筆錢花出去，能不能給自己帶來實實在在的價值，能不能提升生活品質，能不能幫助實現個人目標。以“富裕城鎮消費者”為例。他們的整體信心水平，可能有所下降。但他們追求更高生活質量和更大個人成就的意願，卻並沒有減弱。比如，他們表示，有意在2025年將日常支出增加2.6%。比如，許多人甚至願意動用儲蓄來維持生活水平。比如，他們傾向於把錢花在兩類東西上。一類，是有形的“大件”。比如新房、房屋裝修、汽車。另一類，是無形的“服務和體驗”。比如旅遊、教育、健康。目的，是獲得快樂和個人成就感。我們再來看一組資料。這張圖片，更加清晰地告訴了我們，錢都去那兒了。什麼東西，是人們還願意多花錢的？排在頭幾位的，你一看就明白。教育。給自己充電，給孩子能量。這錢，還是捨得花的。“淨消費意向”，也就是想多花錢的人，減去想少花錢的人的比例，高達34%，預計明年的支出增長還能有5.7%。保健品和健康服務。身體，是革命的本錢。這塊兒的投入意願也很足。“淨意向”26%，預期增長2.7%。再往下數，醫療服務、旅遊，也都是人們願意繼續投入的領域。換句話說就是，能讓自己和家人變得更好、更健康、更快樂、更有見識的東西，人們還是認的。那什麼東西，是讓人們開始捂緊口袋的？消費類電器、家用電器，還有菸酒這些，“淨消費意向”就直接變成負數了。意思是，想少花錢的人比想多花錢的人還多。也許，是因為要麼家裡已經有了，要麼覺得還沒到更新換代的好時候，能省則省。資料的背後，其實是人們消費觀念的改變。以前，可能是別人有什麼，那我也得有。現在，更多的是琢磨，我到底需要什麼，什麼東西能讓我變得更好。新常態之下，人們從追求“擁有更多”，變成了追求“活得更好”。而錢，都去了那些更能提供“價值感”和“意義感”的地方。最後的話好了。關於這份《新常態下的中國消費》，我們就聊到這裡。總結一下。在以“個位數增長”為特徵的新常態下，中國消費市場，呈現出了3大趨勢。1）接納新常態，順勢而為。人們正在逐漸適應現實。消費行為，也展現出了韌性。2）信心趨於穩定，但有分化。人們的總體信心不再大幅下滑，但不同人群的體感差異巨大。3）注重個人價值，回歸硬邏輯。消費決策，更看重實際效用和個人成就的實現。現在，再回過頭來，看看開頭提到的，那些讓人焦慮的聲音。比如，生意不好做了。比如，大家不花錢了。我們可能會有一個更加微妙的答案。“大家”是誰？如果是所有人群，那顯然是不精準的。農村消費者、部分年輕人，他們的消費意願和信心，可能依然較高。而一些曾經的消費主力，可能確實變得更謹慎了。“不花錢”是不花在那兒了？如果是所有品類，那也是不精準的。人們可能在某些大件耐用品上更猶豫了，但在教育、健康、體驗這些能提升自我、帶來精神滿足的領域，花錢的意願可能反而更強了。不是一片灰暗。也不是歌舞昇平。是複雜和分化。那麼，這對我們來說意味著什麼？意味著，粗放增長的時代，可能真的過去了。但結構性的機會，永遠存在。關鍵在於，你是否真正理解了你的使用者？他們是誰，在那一級城市，是什麼年齡段，對未來是樂觀還是謹慎，現在最看重什麼價值。當外部環境充滿不確定性的時候，我們唯一能做的，就是不斷提升自己的確定性。而這種確定性，來自於對使用者需求的精準洞察，來自於對市場趨勢的深刻理解，來自於快速適應變化的敏捷身手。這個時代，挑戰很多，變化很快。但挑戰之中，往往也孕育著新的生機。看清趨勢，找準定位，用心服務。也許，這才是我們在“新常態”下，應該持有的“新姿態”。 (格上財富)

圖片來源：Illustration by Yo Az 選股就是選未來。身經百戰的投資者都知道，及早發現趨勢並押注於一家準備乘勢而上的公司，就能夠帶來豐厚的回報。例如，1998年買入亞馬遜（Amazon）、2012年買入特斯拉（Tesla）或者2020年買入輝達（Nvidia）的投資者，都正確預見了網上購物、電動汽車和人工智慧革命的爆發——然後賺得盆滿缽滿。 當然，要做到這一點並不容易。一大問題是時機。關於某個行業未來動向的論斷可能是正確的，但這個美好未來可能還需要長達數年的等待。押對行業但押錯個股，也是一件令人痛苦的事情。目前已經破產的電動汽車製造商Fisker或者輝煌不再的晶片巨頭英特爾（Intel）的投資者對此都深有體會。 過去，投資宏觀趨勢的一種相對安全的方式是，在經濟上升期買入所謂的周期性股票（比如旅遊或者娛樂股），在經濟不景氣時買入防禦性股票（例如日用消費品股）。但如今，科技轉型和地緣政治動盪等更廣泛的力量讓這種模式變得不那麼可靠。比如，近年來，經典的防禦性股票公用事業股一路高歌猛進。

2025年AI 8大趨勢預測 2024年，AI已經徹底改變了我們的世界。生成式AI工具迅速崛起，在企業領導層的採用率已超過75%（Statista, 2024）。在這場AI浪潮中，微軟、Google和OpenAI等科技巨頭無疑是領跑者，它們的AI模型已廣泛應用於創意設計、客戶服務等各個領域。 AI的影響遠不止於科技巨頭。IBM的研究指出，超過46%的公司高層計畫在未來大規模推廣AI。醫療、金融、製造業等行業正在積極採納AI技術，Statista預測，到2025年，全球AI市場規模將突破2440億美元，較2024年增長35%。 結合IBM、Google、Gartner、PWC、德勤、Statista等多家權威機構發佈的15份AI趨勢報告，我們梳理出了2025年AI領域的八大趨勢。可以預見，AI即將重塑我們工作和生活方式，希望這篇文章能為大家提供一個瞭解這場AI革命的全面視角。