在萬科、萬達跌落神壇，左右互博之際，融創、碧桂園卻恰似浴火重生，迎來了資產重組的天賜良機！接下來，我們就簡單分析下，碧桂園債務的特點和重組方案！對了，碧桂園已經重返世界500強了！一、碧桂園當前仍面臨的核心問題儘管境外債務重組取得重大突破，收穫降債 840 億元、融資成本降至 1.0%-2.5%等一系列利多，但從財務資料、營運現狀及市場環境來看，其仍需應對多重壓力：首先，碧桂園的短期現金流依然極度緊張，償債缺口還是十分巨大！你要說他脫離了ICU還為時過早！截至 2025 年 6 月末，碧桂園現金及等價物僅 62.82 億元（較 2023 年中期縮水超 93%），其中 177.8 億元為受限資金，實際可自由支配現金僅約 60 億元！而同期逾期債務 1419.78 億元 + 可能觸發交叉違約的債務 442.05 億元，合計 1861.83 億元，可用現金僅能覆蓋逾期債務的 5%，短期償債壓力未根本緩解，說白了還是坐在債務火山口上！其次，雖然其家大業大，有近兆總資產中，但其中5262.9 億元為 “發展中及待售物業”（佔總資產 57.9%），其中， 77% 位於人口淨流出的三四線城市，甚至部分項目拿地成本已經高於當前售價，扣除成本後幾乎斷定已經沒有利潤空間！眾所周知，當下三四線城市剛需已被透支，今年 8 月統計的全國 30 城開盤去化率僅 42%，弱三線樓盤無大折扣根本賣不動，存貨難以轉化為正向現金流。而這類的損失，實際上在當下很可能沒有入表計提，形成 “帳上原始資產、實際最新虧損”，此外，碧桂園另有 2154 億元應收帳款，而且是以房企 “三角債” 為主，回收周期長、壞帳風險高，市場沒有將其一次性清0已經是考慮到其破產處置，對誰都不利的風險了。其次，碧桂園這兩年，跟隨大盤，銷售額大幅下滑！2025 年前 9 個月權益銷售額僅 255.1 億元，較 2020 年半年 3536 億的峰值暴跌 92.8%，排名從 “宇宙第一房企” 跌至百強第 19 位，但物業服務依然為全國第一管理管理面積（519萬平米）；當下，其單月銷售額雖穩定在 30 億左右，但嚴重依賴 “降價促銷”，2025 年前 8 個月銷售均價從 0.97 萬 /㎡降至 0.83 萬 /㎡，每平米降 1400 元，利潤被嚴重壓縮，何況當下房地產行業的低價倒掛現象嚴重，持續降價實際和飲鴆止渴並無二樣。更嚴重的是，除物業外，其地產的核心營運能力持續萎縮，新業務完全無法支撐後續增長，碧桂園從 2021 年 10 萬員工裁至 2025 年 6 月的 1.8 萬人，職能部門幾乎裁光，僅剩建築和代建核心團隊，過去行業裡引以為傲的“人海戰術” 和高周轉模式徹底失效，項目管理能力持續下降，從而倒逼“一體兩翼” 戰略的全面失敗！而這個戰略轉型方向可謂是碧桂園最後的希望，其原本希望通過“房地產 + 建築科技 + 代建模式”走出第二曲線，不想2025 年上半年科技建築收入降 40.5%，代建業務僅排行業第 11（2025 年上半年代建簽約 412 萬㎡，不足巔峰拿地規模 1/10），唯一增長的酒店業務僅盈利 10.76 億元，連利息零頭都無法覆蓋，新業務難以成為營收支柱，股價也只剩高峰期的5%！這裡還沒算其還在打官司的部分，截至 2025 年 6 月，碧桂園工涉及 5000 萬元以上的未決訴訟 / 仲裁達 344 宗，標的合計 464 億元；受限資產規模 1042.38 億元，佔 2024 年末淨資產的 123.48%，資產流動性已經被鎖死，沒有幾百億美圓的輸血，資產負債表空間已經毫無希望！而且，這裡面主要是應付供應商工程款、建材款等，就算是最後判為無息負債，其規模也達 3948.57 億元，而其在建工程裡，部分項目也僅支付 30% 工程款，剩餘打欠條，導致施工方、建材商合作意願下降，經常會時不時的影響下保交樓進度，自地產危機後，碧桂園一共交付了180萬套房子，今年還剩20萬套，如果全部完成，大的保交樓任務也就完成了！二、碧桂園未來前景分析境外債重組落地與保交樓進入收官階段，為碧桂園爭取了 “喘息空間”，但離財務 “翻身”還很遠！短期來看，債務壓力緩解，保交樓釋放資金這個事情肯定是利多！並且，債務結構也得到了顯著最佳化，畢竟，重組後境外有息負債減少 840 億元，融資成本從超 8% 降至 1.0%-2.5%，債務期限延長至 11 年，每年可節省巨額利息支出，而且這次是境內 8 筆 133.32 億元債券直接重組通過，5 年內無兌付壓力，現金流壓力大幅減輕。此外，截至 2025 年 10 月累計交付超 180 萬套，2025 年預計完成 20 萬套交付後，大規模保交樓任務基本收官，剛性資金需求減少，壓力也會減小不少！後續就看財政行業 “止跌回穩” 政策加碼，只要有更多的流動性支援，房地產兜回來還是有一定的可能的，只不過這個資金數字太過龐大！對於買碧桂園房子的業主而言，心態放正吧，畢竟2025 年已有超 300 家房企破產重組，政策 “救市” 聚焦 “良性房企”，而非 “帶病奔跑” 的企業；三四線樓市 “有價無市” 的格局短期也難以改變，能收房就不錯了！接著，資產重組的關鍵，通常是股價水平，碧桂園當下港股股價長期在 0.5 港元左右震盪，市值較巔峰蒸發超 95%，投資者對其盈利能力、債務化解的信心仍非常薄弱，後續若銷售無明顯起色，再融資和資產重組難度就會激增，而對於其資產負債表的長期去槓桿壓力，我感覺依然是任重而道遠！至於輕資產新業務能否快速突破規模、成為營收支柱，我覺得大家也別猜了，萬科、萬達也是這麼想的，要不大家學輝達他們，三角平債轉起來吧。 (聞號說經濟)

美國納斯達克IPO上市 企業必須知道的條件及流程01 納斯達克市場簡介（一）概述納斯達克（NASDAQ）是美國全國證券業協會行情自動傳報系統的縮寫，其實就是美國的一個海外股票交易市場，創立於1971年，迄今已成為世界最大的股票市場之一。納斯達克上市是指一家公司的股票被納斯達克證券交易所接受並在該交易所上市交易，這樣可以幫助公司提升知名度、擴大業務、融資等。目前，納斯達克股票市場分為三個層次：納斯達克全球市場（NASDAQ Global Market）、納斯達克全球精選市場（NASDAQ Global Select Market）和納斯達克資本市場（NASDAQ Capital Market），三個市場的上市公司數量呈“倒三角”結構。其中，納斯達克資本市場定位於服務中小型新興企業，上市標準較為寬鬆，放寬了對淨利潤的要求，重點關注公司營業收入、市值、現金流等指標。納斯達克資本市場還與全球市場、精選市場之間建立了方便靈活的轉移機制。當中小企業進入平穩發展並達到一定標準後，可以申請轉移到全球市場，如果同時滿足其他標準，可以繼續申請轉移到精選市場。對於那些剛起步的中小型企業來說，納斯達克資本市場是一個非常合適的選擇。上市標準較低，使得更多新興企業有機會通過公開市場融資，並借助資本市場的力量快速成長。當企業在納斯達克資本市場上穩定發展並達到一定規模後，還可以申請轉移到要求更高的納斯達克全球市場，甚至是納斯達克全球精選市場。（二）納斯達克市場特點納斯達克擁有自己的做市商制度。在納斯達克上市的每一隻股票都最少需要有兩個做市商為其進行報價，一些交易比較活躍或規模較大的股票需要40-45家做市商進行報價。此外，納斯達克實行自律監管體制。該市場的監管機構由美國證監會（SEC）、美國金融業監管局（FINRA）和納斯達克自身的管理機構組成。SEC與FINRA主要根據法律授權履行相關監管責任；市場內部的資訊披露真實性、交易異常等行為的監管由納斯達克內部監管部門承擔。發行情況方面，納斯達克是眾多企業，尤其是中小型企業上市融資的主要場所。自2019年IPO融資規模超過紐交所起，納斯達克已成為美國融資規模最大、融資項目最多的交易所。市盈率方面，由於納斯達克主要為中小型企業服務，其市場的市盈率相對高於紐交所。截至2021年1月21日，納斯達克指數成分股的市盈率為42.46倍，大於標普500指數成分股的估值（37.51倍）和道瓊斯工業指數成分股估值（37.23倍）。交易量上，納斯達克的交易量低於紐交所，這也與其上市企業多為中小型企業的特點有關，其股票流動性相對較弱。但是近年來其市場成交活躍度不斷增加，交易量與紐交所的差距也在不斷縮小。上市費用方面，納斯達克的收費經濟合理。納斯達克發行股數在5000萬股以下的公司每年需繳納最高5.65萬美元的費用，而在紐交所繳納的費用最高可達12.5萬美元。02 納斯達克市場優勢01 龐大的資本市場納斯達克是世界上流通量最大的幾個市場之一，每天在美國市場上換手的股票中有超過半數的交易是在納斯達克上進行的。在納斯達克上市的公司具有極大的市值增長空間。納斯達克市場是全世界市盈率最高的市場之一，納斯達克高科技股的平均市盈率為30-40倍，而香港、新加坡的平均市盈率僅僅是8-10倍。因此，在納斯達克能以更高的市盈率籌到更多的資金。02 上市後融資便利美股對企業上市後的融資限制較少，上市後6個月便可開啟二次融資。這裡彙集了全球的資金，市場體量巨大，交易活躍，可以承載超大規模的融資，只要企業的經營業績好，沒有融資次數的限制。03 上市後企業更具穩定性開放的制度優勢。納斯達克市場共分為三個層次，企業只要符合標準便可升級到更高的市場，有點像國內新三板的基礎層、創新層、北交所，不同的是納斯達克每個層次都是主機板，交易非常活躍。納斯達克允許同股不同權的設定，即使股份被大大稀釋也不影響創始人對企業的控制，有利於維穩企業，保持長久發展動力。04 上市後交易方式更靈活納斯達克是一個完全採用電子交易、為新興產業提供競爭舞台、自我監管、面向全球的股票市場，納斯達克是全美也是世界最大的股票電子交易市場。甚至，納斯達克市場允許市場期票出票人通過電話或網際網路直接交易，而不拘束在交易大廳進行。05 上市更加簡捷上市交易制度更加便利。許多中國企業選擇到美國上市，主要原因在於中美兩國的證券上市交易制度存在差異。中國的證券市場通常要求企業在上市前進行更為充分的準備，並對上市後對整體市場及投資人產生的影響進行實質性的評估。而在美國，包括納斯達克在內的證券市場更注重資訊披露的完整性和透明度，允許符合條件的企業在滿足資訊公開要求的前提下進行上市。例如在納斯達克上市的中概企業當中，大多數都處於中小盤的資本市場，且其上市時多採用“淨收入標準”，根據該套標準，企業經營淨利潤的要求是“最近一個財年或最近3個財年中的2個財年達到75萬美元”，這個遠低於國內相關財務要求的標準，對於廣大中概企業實現上市目標來說，可謂伸出了橄欖枝。納斯達克上市標準低。納斯達克資本市場上市的標準有三個，滿足其中一個便可以上市。標準1：淨利潤75萬美元，折合人民幣約520萬左右。標準2：總市值5000萬美元，折合人民幣約34500萬左右。標準3：淨資產500萬美元，折合人民幣約為3450萬左右。06 上市周期短納斯達克IPO上市，只需要1-1.5年，而國內上市基本都需要2年以上，這點對許多快速成長處於風口的中小企業來說特別重要，誰也不知道2年以後的市場熱點是什麼，資本市場是否願意給予這樣的估值，晚別人一步上市可能整個競爭格局會發生根本性的改變，一步之差可能是永遠。03 納斯達克市場上市具體條件01 概述交易所營運有三個層次的市場，分別為:(1)全球精選市場(NASDAQ Global Selected Market)，適合大盤股;(2)全球市場(NASDAQ GlobalMarket)，適合中盤股;(3)資本市場(NASDAQ Capital Market)，適合中小盤股。。納斯達克資本市場還與全球市場、精選市場之間建立了方便靈活的轉移機制。當中小企業進入平穩發展並達到一定標準後，可以申請轉移到全球市場，如果同時滿足其他標準，可以繼續申請轉移到精選市場。其實通俗來講，三個市場上市標準可以總結如下：標準一：公司能賺錢，淨利潤達標可以上市；標準二：沒有利潤，但有現金流，有收入也可以上市；標準三：沒有利潤，沒有現金流，沒有收入，但資產以及市值達到標準也可以上市。除此以外，企業在納斯達克上市需要滿足如下兩個條件：（1）先決條件：經營生化、生技、醫藥、科技（硬體、軟體、半導體、網路及通訊裝置）、加盟、製造及零售連鎖服務等公司，經濟活躍期滿一年以上，且具有高成長性、高發展潛力者。（2）誠信原則：納斯達克流行一句俚語：Any company can be listed, but time will tell the tale.（任何公司都能上市，但時間會證明一切）。意思是說，只要申請的公司秉持誠信原則，掛牌上市是遲早的事，但時間與誠信將會決定一切。02 納斯達克資本市場（NCM）納斯達克資本市場類股有超過550家公司掛牌上市。這些公司能夠持續的符合該類股在財務、流動資產和公司管理方面的標準。這個市場，之前是叫納斯達克小公司市場，但是在2005年進行了更名，以反映出該類股的核心目標和價值，就是主要為小公司進行籌資。以下三個條件滿足其一即可：收入標準：淨收入達到75萬美元，公眾持股價值達到500萬美元，股東權益達到400萬美元；權益標準：經營年限滿2年，公眾持股價值達到1500萬美元，股東權益達到500萬美元；市值標準：上市證券價值達到5000萬美元，公眾持股價值達到1500萬美元，股東權益達到400萬美元。03 納斯達克全球資本市場（NGM）納斯達克全球資本市場已經有超過1450家公司掛牌上市，這些公司能夠持續的符合該類股的要求，在財務和流動資產方面，並且同意符合特定的公司管理標準。這個類股之前叫納斯達克國家市場，但是在2016年進行了更名，以反映出在該類股的公司在國際和全球的領導地位和影響力。以下四個條件滿足其一即可：收入標準：過去1年或過去3年中的2年所得稅前收入達到100萬美元，公眾持股價值達到800萬美元，股東權益達到1500萬美元；權益標準：經營年限滿2年，公眾持股價值達到1800萬美元，股東權益達到3000萬美元；市值標準：上市證券價值達到7500萬美元，公眾持股價值達到2000萬美元；資產標準：總資產達到7500萬美元，總收入達到7500萬美元，公眾持股價值達到2000萬美元。04 納斯達克全球精選資本市場（NGSM）納斯達克全球精選資本市場擁有全球最嚴格的上市標準。納斯達克全球精選類股大約已經有1200家公司，這些公司符合該類股的標準，在嚴格的財務和流動資產的要求方面，並且會持續的對這兩項標準進行評估以確定是否符合要求。以下四個條件滿足其一即可:收入標準：前三個會計年度所得稅前收入總和達到1100萬美元且每年盈利≥0，最近2年每年達到220萬美元；現金流標準：前3年現金流總和達到2750萬美元且每年≥0，最近12個月公司市值平均達到5.5億美元，前1年營業收入達到1.1億美元；市值標準：前1年營業收入達到9000萬美元，前12個月公司市值平均達到8.5億美元；資產標準：總資產達到8000萬美元，股東權益達到5500萬美元，公司市值達到1.6億美元。05 公司治理標準企業申請納斯達克市場上市，除了需要滿足不同類股下的不同財務和流動性標準外，還需要滿足公司治理標準。該標準對納斯達克三個類股通用，具體如下：04 納斯達克上市流程01 選擇中介機構IPO是一項系統工程，企業最重要的是需要聘請全球協調人，統籌承銷商團隊、律師團隊、審計師團隊等機構；選擇合適的中介機構能夠大大提高上市的成功率並降低風險。02 向境外證監會或交易所提出申請1.在向境外證監會或交易所遞交申請前，需要獲得國內監管機構的批准；2.提交的材料需要包括所有必要的檔案和法律意見書；3.SEC（美國證券交易委員會）和交易所各自獨立操作，不會就稽核中的問題交換意見或進行協調。03 路演及定價1.路演是上市公司向潛在投資者展示其業務、前景和投資價值的關鍵環節；2.定價機制在美國等成熟市場通常由市場供需決定，通過累計投標詢價制等方式確定。04 證券承銷1.承銷商是負責將公司股票銷售給投資者的機構；2.包銷和代銷是兩種主要的承銷方式，各有其優缺點和風險收益特徵。05 掛牌上市1.發行人獲得SEC以及交易所稽核認可後，即可上市，大多數發行人會選擇註冊檔案生效後的下一個交易日在交易所IPO上市；2.上市後，發行人還需向SEC遞交含有最終發行價格的招股說明書終稿。一般情況下，公司完成上述步驟並最終實現美國上市需歷時6個月至9個月不等。隨著美國監管機構對中概股監管要求的強化，以及境外上市新規的生效與施行，美國上市的周期進一步受到中國證監會備案流程的影響。 (匯元天華集團)

上市，作為企業發展歷程中的重要里程碑，不僅意味著企業能夠獲取更廣泛的資本市場資金，還能提升品牌知名度，進而推動企業的長遠發展。本文將對美國、中國大陸、中國香港，以及新加坡四大資本市場進行對比與分析，從市場環境、監管政策、投資者群體、行業分佈、市場表現等多個維度深入探討其各自的特點與優勢。一、市場環境對比1. 中國大陸宏觀經濟環境：作為全球第二大經濟體，中國大陸經濟持續穩定增長，為上市企業提供了堅實的宏觀經濟支撐。政府的經濟改革措施，如供給側結構性改革、創新驅動發展戰略等，為企業創新發展注入了強勁動力。資本市場發展：資本市場逐步完善，註冊制改革、科創板設立等舉措拓寬了優質企業的上市管道。同時，資本市場的開放程度不斷提升，吸引了更多國際投資者的目光。2. 中國香港國際金融中心：香港作為知名的國際金融中心，擁有成熟的資本市場和完善的監管體系。股市歷史悠久，投資者結構多元化，為上市企業提供了穩定的融資環境。優勢：香港既保持了國際金融中心的地位，又能享受內地經濟快速發展的紅利，為香港企業上市提供了獨特優勢。3. 新加坡國際化程度高：新加坡作為亞洲重要的國際金融中心之一，資本市場國際化程度高。新加坡證券交易所吸引了眾多國際投資者和上市企業，為企業提供了廣闊的融資平台。政府支援：新加坡政府積極推動資本市場發展，出台了一系列優惠政策吸引優質企業上市，同時監管體系完善，為投資者提供了良好的投資環境。二、監管政策對比1. 納斯達克（美國）嚴格監管：納斯達克擁有嚴格的監管政策和資訊披露要求，確保上市企業營運的透明度和合規性，增強投資者信任度，穩定企業市值。自律監管體制：由美國證監會（SEC）、美國金融業監管局（FINRA）和納斯達克自身管理機構組成，確保市場公平、公正、透明。2. 中國大陸註冊制改革：旨在提高上市效率，降低企業上市門檻，但相較於納斯達克，監管政策仍較為嚴格，對上市企業的財務、業務、治理等方面有較高要求。資訊披露要求：日益嚴格，以確保市場透明度和投資者利益，但仍有待進一步完善。3. 中國香港與新加坡監管體系完善：對上市企業的財務、業務、治理等方面有明確要求，注重保護投資者利益，確保市場公平、公正、透明。國際合作：積極參與國際金融監管合作，與國際監管機構保持密切聯絡，確保監管政策的國際化和一致性。三、投資者群體對比1. 美國機構投資者為主：納斯達克匯聚了大量全球機構投資者，資金雄厚，投資理唸成熟，有助於上市企業吸引更多資金流入，提升市值。投資者結構多元化：包括散戶投資者和海外投資者，提升市場流動性和活躍度。2. 中國大陸散戶投資者佔比高：導致市場波動較大，投資者情緒對股價影響顯著。機構投資者發展：近年來積極推動機構投資者發展，提高市場穩定性和理性程度，但佔比仍有待提高。3. 中國香港與新加坡機構投資者佔比高：提升市場穩定性和理性程度，擁有數量眾多的國際投資者，為企業提供廣闊融資平台。投資者結構穩定：投資者對市場認知理性，有助於減少市場波動，提升企業市值穩定性。四、行業分佈對比1. 美國高科技行業佔比高：以資訊技術、生物醫藥、新能源等領域為主，具有高成長性和盈利能力。行業分佈廣泛：涵蓋金融、消費、工業等多個領域。2. 中國大陸傳統行業佔比高：包括製造業、房地產、能源等領域，成長性相對較弱。高科技行業發展迅速：資訊技術、生物醫藥、新能源等領域企業逐步成為股市重要力量。3. 中國香港與新加坡金融與房地產行業佔比高：提供穩定盈利能力和抗風險能力。高科技行業嶄露頭角：資訊技術、生物醫藥等領域企業逐步成為股市新生力量。五、市場表現對比1. 美國市值增長迅速：得益於嚴格的監管政策、透明的資訊披露制度以及多元化的投資者群體。股價波動性較大：受市場情緒、宏觀經濟環境等多種因素影響。2. 中國大陸市值穩定增長：得益於中國經濟的快速發展和資本市場的日益成熟，但增長速度有待提高。股價波動性較大：散戶投資者佔比較高導致。3. 中國香港與新加坡市值穩定增長：得益於完善的監管體系、成熟的資本市場以及多元化的投資者群體。股價波動性較小：得益於穩定的投資者結構和理性的市場認知。六、結論與展望綜上所述，美國、中國大陸、中國香港以及新加坡資本市場在各方面均存在顯著差異。這些差異既反映了各自地區經濟發展水平和資本市場成熟度的不同，也與監管政策、投資者結構等因素密切相關。展望未來，隨著全球經濟一體化的深入發展和資本市場的日益開放，上市企業將面臨更多機遇和挑戰。企業需要不斷提升核心競爭力和創新能力以適應市場競爭；政府也需不斷完善監管政策和資本市場體系，為企業提供穩定、透明、高效的融資環境。對於中國大陸企業而言，隨著更多政府鼓勵及監管扶持政策的出台，將有更多機會登陸納斯達克等國際市場，提升國際知名度和競爭力。同時，也需積極應對國際市場挑戰和風險，加強與國際投資者的溝通和合作。對於中國香港和新加坡資本市場而言，應充分利用地理優勢和監管優勢吸引國際投資者和優質上市企業。同時，政府需繼續推動資本市場創新和發展，為企業提供多元化、高效化的融資管道和服務。總之，各資本市場各具特色、各有優勢。在未來的發展中需不斷提升競爭力和創新能力以適應全球資本市場的變化和挑戰；政府也需不斷完善監管政策和資本市場體系以支援企業發展。 (渝港盛豐)

我有好幾年沒有到現場參加波克夏公司的股東年會了。由於芒格前年11月去世，去年的年會上，人們習慣的“二人轉”已經停演。失去了老友、今年8月30日就要95周歲的巴菲特，在年會上還能亮相多久？我有點擔心，所以今年來到奧馬哈，參加了5月3日的年會。01 能不能首先做個好人、長期做個好人？以前年會是一天時間，8點半開始，先放一部電影，9點多開始問答，午休後，接著問答。今年8點開會，取消了電影環節，巴菲特寒暄一陣後就進入問答環節，中間短暫休息，再問答，中午快兩點時結束。他頭腦依然清醒，但精力明顯不如以前，說話的中氣也不太夠了。顯然，壓縮會議時間很明智。在問答的尾聲，他突然宣佈自己計畫在年底退休，將提請董事會批准格雷格·阿貝爾正式接任CEO一職。自1965年收購波克夏，他領導這家公司已整整60年。今年年會有4萬人參加。我們早上7點多一點開始在場外排隊，差不多一個半小時才進場，裡面座無虛席。前一天晚上就有人排隊，也有花150美元、200美元僱人代排的。我碰到的上海一位投資人說，他是讓公司年輕人買了兩個小馬扎，夜裡去排的。這麼多人從美國和全球各地參加巴菲特年會，到底是為什麼？我覺得巴菲特代表的是大眾化、看得懂的投資。他不做前沿性的風險投資、創新投資，不玩形形色色的金融招數，也從不染指加密貨幣那一類無形而費解的東西。他屬於經濟基本面，屬於普羅大眾。他在幾十年前就說“貨幣和財政政策都很重要，但核心還是企業本身”，他強調公司現金流和投資回報率的重要性。他代表大眾建構了一個長期投資、價值投資的基本盤，用靠譜的業績贏得了大眾信任。現場的中老年人特別多。“愛民者，民恆愛之”， 巴菲特讓他們的投資取得了良好回報，所以他們經常來參加年會，與其說是朝聖，不如說是感謝一直信得過的老朋友。在中國，很多人談到投資就惶恐，擔心成為“韭菜”，事實上，也是經常交學費。而談到巴菲特，投資者的第一個感覺是放心。他的長期業績突出，怎麼投資的也看得清清楚楚。他正直、誠信，實實在在幫大家賺到了錢。最終，他還會把自己在波克夏的股份逐步捐贈出去，回饋社會。職業投資人，特別是管別人錢的投資人，能不能首先做個好人、長期做個好人？這可能比投資本身更重要。所謂“好”，就是要竭盡全力，對得起託付人的託付，對得起股東的信賴。巴菲特就是這樣的人。他投資為民，創出了良好回報，讓人們相信投資這項工作是有價值的。我認為這是他對我們這個喧囂複雜時代的最重要意義。02 全面辯證看待巴菲特的投資關於巴菲特的投資，人們熟知的就是投公司、長期投資、價值投資、保持安全邊際、以合理價格買進好公司，等等。我也梳理了一下，並在5月3日下午新浪財經等機構舉行的第十屆中美投資人年會上，做了演講分享。我認為巴菲特投資的十大特點如下。1、堅持長期投資，但並不死板。巴菲特堅持長期主義的投資，不為短時市場情緒所左右。他曾表示，如果不想持有一隻股票10年，就連10分鐘都不要持有。今年年會上他也說，過去30天、45天的市場波動真的沒什麼。面對短期波動的干擾，他向來鎮定。但長期投資也不等於不做調整，一動不動。波克夏1980至2006年持股報告顯示，其中位持股期為1年，即一半以上的股票持股期為1年。20%的股票持有超過2年。30%的股票在6個月內賣出。可見他並不是什麼股票都長期摀住。即使蘋果這麼優秀的股票，去年他也大比例做了減持。2、堅持股權投資，也會靈活平衡。巴菲特的投資以公司股權為主。他說：“波克夏永遠不會更傾向於持有現金等價物資產，而放棄持有優質企業的股權，無論是控股股權還是部分股權。”但做股權投資不等於放棄帶有平衡性的其他投資，比如國債。在今年2月發佈的致股東信中，巴菲特說，2024年波克夏的表現超出預期，儘管189家營運企業中有53%出現了收益下降。但由於大幅增加短期美國國債持倉，國債收益率的改善幫助投資收入得到大幅增長。3、投資股票，更投資控制性股權。波克夏的持股方式有兩個。一是擁有很多企業的控股權，至少持有80%股權，甚至100%；二是對少數股權的投資，波克夏持有十幾家規模非常大且利潤豐厚的企業的少數股份，如蘋果、美國運通、可口可樂和穆迪。巴菲特在致股東信中寫道：“2024年波克夏持有的可交易股票價值從3540億美元降至2720億美元，但持有的非上市控股股權的價值有所增加，並且仍遠高於可交易股票投資組合的價值。”可見，波克夏投股票，更投控制性股權，而且“幾乎從不出售控股企業，除非面臨無法解決的問題”。為什麼控制性股權的投資比股票投資更重要？巴菲特的理由有三：一是在波克夏目前的規模下，不能輕易買進或賣出股票。有時需要一年或更長時間來建立或剝離一項投資；二是對持有少數股權的公司，無法在需要時更換管理層，也無法控制資金流向。即使對決策不滿，也無法有效干預；三是真正出色的企業很少整體出售，只是在周一至周五的華爾街交易時，偶爾以便宜的價格出售。巴菲特投資的核心是公司，而股票投資存在各種約束，所以他更重視控制性股權的投資。4、堅持實體經濟投資。在保險之外，鐵路和公用事業投資是波克夏的兩大業務。巴菲特曾多次表示將在保險、鐵路、能源等核心業務領域持續投入。這都是基礎性、永續性的投資。巴菲特也喜歡投品牌消費品，因為“無須更多大規模的資本投入，就能保持穩定高回報率”。這也是以實體經濟為主的投資。5、耐心等待高品質的投資標的。截至2024年底，波克夏的現金水平創下了3342億美元的新紀錄。但考慮到市場的不確定性令人擔憂，巴菲特並不急於出手。他在年會上說：“關於何時拿出這些現金投資，這種事明天發生的機率很低，但5年內發生的可能性並不小。”言外之意，5年能投出去即可。他還說，投資的一個問題是，機會並不會按順序到來，公司一直在尋找能夠帶來長期價值的資產，但高品質的投資標的是稀缺資源，需要耐心等待，“隨著時間的推移，找到好機會的機率會變高”。不過，一旦發現極其明顯的投資機會，他也毫不猶豫。2009年一季度，受次貸危機的後續影響，標普500指數跌到600多點，他說，“這樣大的機會非常罕見。當天上掉金子的時候，應該拿桶去接，而不是管子。”6、持續再投資。向股東分紅是一種回饋，不分紅而通過再投資增厚公司價值也是一種回饋方式。巴菲特的選擇是後者。1965年到2024年，波克夏的股東持續地再投資，僅收到過一次現金股息。巴菲特說，在某種程度上，波克夏的股東通過放棄股息、選擇將其收入再投資而不是消費，參與創造了美國奇蹟。“這是持續儲蓄文化與長期複利魔法相結合的結果。”波克夏目前每股股價為809350美元，市值為11640億美元。60年來，由於股東持續再投資，使公司不斷髮展，也積累了足夠大的應稅收入，向美國國稅局累計上繳的所得稅已超過1010億美元。7、相信未來。儘管世事難料，動盪叢生，但巴菲特始終對世界保持著清醒的樂觀，相信未來。他的心智非常陽光。這次他談到關稅不應作為武器，他說：“我確實相信，世界其他國家越繁榮，這不僅不會讓我們受損，反而會使我們變得更繁榮，也會讓我們和我們的孩子們感到更加安全。”8、相信美國。巴菲特長期重倉美國公司。他相信無論經歷多少挑戰，美國都擁有獨特的韌性和機遇。他說：“除了在美國，波克夏在世界任何其他地方都無法取得當前的成就。而即使波克夏從未存在，美國也會取得同樣的成功。”他一直對美國懷有深刻的感激之情。在最新這封股東信中，他寫道：“由於缺乏運動天賦、美妙的嗓音、醫學或法律技能，或者任何特殊才能，我一生都不得不依賴投資股票。實際上，我一直依賴美國企業的成功，今後仍將如此。“所以，謝謝你，山姆大叔。總有一天，波克夏的後人們希望向你支付比2024年更多的稅款。請明智地使用它們，照顧好那些生活中不幸的人，他們值得擁有更好的生活。同時，永遠不要忘記，我們需要你維持穩定的貨幣，這需要你的智慧，並始終保持警惕。”除了美國，巴菲特也看好日本。波克夏2019年7月首次購買了日本五大商社股票，巴菲特強調其持股是長期的。在年會上談到日本公司時，巴菲特對它們的好感溢於言表。9、相信自己認定的常識。投資有各種風格，波克夏的風格就是鼓勵謹慎行事，“在成為最快行動者或市場先行者方面，並不是特別擅長”。巴菲特很早就表示不投資無法理解的科技公司，不跟隨市場流行風氣。他在1999年就說“不買高科技股票，是無法分辨那些公司擁有長期的競爭優勢”。這一年他因為投資業績差還向股東道了歉，但他並未改變自己的投資風格。AI現在非常熱，而波克夏的態度是，雖然AI“可能成為真正的遊戲規則改變者”，但並不會盲目跟風。巴菲特曾多次在公開場合表示，波克夏的投資理念是“看得懂的生意”。只有在充分理解新興技術如何影響核心業務後，才會大規模投入。10、相信企業家。巴菲特重視企業家，多次強調企業家精神對股票投資的重要性，認為“好的理念加好的經理人等於好的成果”。去年波克夏的保險業務盈利實現了大幅增長，其中GEICO（美國第四大汽車保險公司）的表現尤為突出。巴菲特讚賞其CEO托德·庫姆斯，說過去的五年，他對GEICO進行了重大改革，提高了效率並更新了承保標準。巴菲特在致股東信中說，GEICO是一顆值得長期持有的寶石，但需要重新打磨，托德為此正不懈努力。以上10條，前6條是巴菲特投資的風格，後4條則是他的信念。相輔相成。03 總結今天的世界充滿了挑戰，明天的世界充滿了不確定性。巴菲特把寶押在企業和企業家身上。他認為，只要企業或個人的商品或服務受到人們的歡迎，通常就能找到應對貨幣等不穩定的方法。巴菲特數十年的投資傳奇啟示我們，投資就是投企業和企業家，投企業和企業家的長期價值創造能力。因此，那裡的企業和企業家有條件，能在一個長期穩定可預期的市場上，專注於價值創造，那裡就可能產生新的巴菲特。 (秦朔朋友圈)

川普就是川普，不走尋常路。 最近他最忙的一件事，就是發佈各重要官職的人選。有些在意料之中，但有些著實石破天驚，甚至不少美國媒體都感嘆：看不懂。 看不懂就對了。 但這都是美國內政。作為一個旁觀者，在我看來，川普用人，至少有5個鮮明特點。