美股周三延續反彈，在宏觀資料與政策預期之間重新找到上行動力。道指大漲逾四百點，在藍籌類股推動下明顯領跑大盤；標普500與納指則溫和走高。市場的關注點毫無懸念聚焦在最新公佈的11月ADP就業資料。ADP就業人數意外減少3.2萬人，創下2023年3月以來的最大降幅。就勞動力供需而言，這是一份毫不含糊的降溫訊號，也迅速改變了交易盤中的風險偏好。弱於預期的就業增速降低了Z府在通膨治理方面持續承壓的機率，從而強化了市場對聯準會下周降息的押注。在債市定價快速重新調整的同時，美股也立即反映出“壞消息就是好消息”的典型聯準會交易邏輯。Certuity首席投資官Scott Welch在接受採訪時表示，美國勞動力市場依舊是宏觀定價最需要關注的變數。資料本身無需解讀，它要麼導向降息，要麼不導向降息，而在他看來，下周降息幾乎沒有懸念。需要強調的是，與疲弱的就業資料形成對照的是服務業活動的意外強勁。美國11月ISM非製造業指數回升至九個月高位，顯示服務業擴張韌性仍在，但其中的價格支付指數創下七個月新低。這一組合呈現出一種對政策最友好的結構：需求未出現斷層，但成本端壓力正在緩解，為聯準會降息打開更具想像力的空間。個股層面，微軟收跌2.5%。據美股投資網瞭解到，微軟旗下多個部門下調了部分人工智慧產品的銷售增長目標，但是隨後微軟內部郵件稱，公司並未下調銷售人員的配額與目標，股價下跌隨即縮小。科技巨頭的預期管理正在變得更加複雜，但整體情緒未因此被擾動。今日市場的主導邏輯仍然是“經濟資料走弱 → 降息預期強化 → 估值重新抬升”。在聯準會進入政策轉折的前夕，宏觀資料與流動性預期的敏感度被放大。對於投資者而言，短期價格波動不再完全由行業基本面驅動，而更像是在提前交易一次可能到來的政策拐點。川普z府全力投入機器人發展！根據美股巨量資料StockWe.com的類股追蹤功能，今天排行榜第一的是機器人類股，其中IRBT 飆升近 74%，KITT 更是暴漲 115.89%，SERV漲18.24%，特斯拉漲超4%。而我們的AI智能選股，今天一開盤就監測到特斯拉 TSLA 的看漲期權被海量買入 09:36分，到了09:48分，這指數更是飆升到140機器人成Z府新戰略重點這輪機器人股.票的集體狂歡，直接催化劑是來自華盛頓的明確訊號。據美股投資網瞭解到，美國商務部長盧特尼克近期正密集會見機器人行業 CEO，釋放出 Z府對該行業all in的堅定態度，以期加速其發展。更進一步的消息是，川普 Z府正在考慮於明年發佈一項關於機器人的行政命令。美國商務部發言人已確認了這一承諾，強調“我們致力於機器人和先進製造業，因為它們對於將關鍵生產帶回美國至關重要。”值得注意的是，這一 Z府對高科技行業的最新承諾，恰好是在其發佈 AI 加速發展計畫之後的第五個月。此外，國會對機器人產業的興趣也在持續升溫，儘管設立國家機器人委員會的修正案未被納入最終的《國防授權法案》（NDAA），但相關的立法努力仍在繼續。知情人士透露，美國交通部甚至正在準備成立一個機器人工作組，並可能在年底前公佈。這一系列密集的 Z府行動，清晰地表明了機器人正成為繼人工智慧之後，美國與全球其他主要經濟體競爭的下一個核心戰略前沿。面對國際機器人聯合會估計的、中國工廠工業機器人保有量（180萬台）是美國四倍的差距，Z府的介入顯得尤為迫切。行業普遍期望，能獲得 Z府的稅收優惠或聯邦撥款，以整合先進自動化技術，強化供應鏈，並應對別國的補貼和智慧財產權挑戰。估值高達50億美元的人形機器人公司 Apptronik CEO Jeff Cardenas 也呼籲，美國必須制定國家機器人戰略以保持競爭力。孫正義與馬斯克的AI預言在資本層面，這股機器人浪潮被視為AI主題的延伸和深化，即從“虛擬AI”走向“物理AI”。輝達等 AI 龍頭企業正在大力佈局的“物理AI”，正是驅動機器人和自動駕駛技術的核心。軟銀集團的戰略轉向，無疑是這一趨勢的有力註腳。軟銀首席財務官明確表示，上月清倉 58 億美元輝達並非與輝達本身有關。軟銀 CEO 孫正義本周稍早詳細闡述了他的觀點：真正改變世界的不是機械機器人，而是“具身化到機器人中的物理AI”。他坦言自己是“哭著”賣掉輝達，因為需要225 億美元的資金來增持 OpenAI 的股份，並投入到包括 Stargate 項目在內的其他 AI 機會中。孫正義還以一種極度自信的口吻反駁了關於 AI 泡沫的觀點，預言未來十年內 AI 將比人類聰明得多，“至少 10%”的全球 GDP 將被超級智能和物理 AI 機器人替代，並且投資回報周期極短。而馬斯克則將 AI 驅動的機器人提升到瞭解決美國經濟困境的高度。在上周日的播客節目中，馬斯克認為由 AI 驅動的機器人提高生產率和產出，是解決美國超過 38 兆美元巨額債務的“唯一途徑”。他指出，美國目前債務利息支付已經超過了整個軍事預算。馬斯克進一步預測，AI 和機器人帶來的商品和服務產出的大幅增長，很可能導致經濟出現通縮，即物價水平下降。他估計，在大約三年或更短的時間內，商品和服務增長將超過貨幣供應量的增長，屆時 AI 和機器人技術將重塑經濟和貨幣體系。 (美股投資網)

當地時間12月1日，美股三大指數集體收跌，道指跌0.9%跌超420點，納指跌0.38%，標普500指數跌0.53%。熱門科技股多數下跌，博通跌超4%，Google、微軟跌超1%，輝達漲1.65%，蘋果漲1.52%，盤中觸及歷史新高報283.42美元。加密貨幣、太陽能類股跌幅居前，Sunrun跌超8%，Bit Digital跌超5%，Coinbase跌超4%。全球最大加密貨幣持有機構Strategy當日盤中跌幅一度達12%，公司以比特幣走勢疲軟為由下調了2025年的盈利預期。白銀股、貨運、鞋服、油氣漲幅居前，美洲白銀公司漲超6%，納伯斯實業漲超3%，耐克、卡駱馳漲超1%。個股方面，晶片設計軟體公司新思科技漲超4%，消息面上，據中國基金報報導，輝達公司向晶片設計軟體廠商新思科技投資20億美元，方式是購買其股票，作為雙方在工程與設計領域合作的一部分。新思科技是全球最大的電子設計自動化（EDA）軟體與服務供應商之一。沃爾瑪上漲近1%，創歷史新高。據證券日報，隨著 “網路星期一”（Cyber Monday）購物活動開啟，大型零售商成為市場焦點。根據Adobe Analytics的資料，預計當日消費者線上銷售額將達142億美元。Shopify下跌5.9%，Shopify平台遭遇系統故障數小時，商家在嘗試登錄該公司平台時遇到問題。中國資產走強，中概股多數上漲，納斯達克中國金龍指數漲0.87%，萬得中概科技龍頭指數漲1.61%。個股方面，亞朵漲超5%，網易漲約5%，阿里巴巴漲超4%，微博漲逾3%，小馬智行漲超3%；蔚來跌超5%，愛奇藝跌逾4%，金山雲跌超4%。大宗商品方面，現貨黃金漲0.28%，報4232.12美元。滬金夜盤收漲0.66%。國際銀價連續第五個交易日上漲，再創新高，截至發稿，現貨白銀的歷史最高價格已經達到58.8美元/盎司，滬銀夜盤也收漲超5%。至此，現貨白銀年內漲幅已經突破100%，顯著高於現貨黃金的60%。美油主力合約收漲1.64%，報59.51美元/桶；布倫特原油主力合約漲1.49%，報63.31美元/桶。上期所原油期貨主力合約夜盤收漲0.04%，報453.60元人民幣/桶。據央視財經，黑海關鍵碼頭遇襲引發供應擔憂，同時OPEC+維持2026年第一季度暫停增產的計畫，多重地緣政治風險與供給側因素推動國際油價上漲。加密貨幣方面，截至發稿比特幣跌超5%，報86415.3美元，深夜盤中一度跌破8.4萬美元關口，年內共計跌7.49%；以太坊跌超7%，報2797.79美元。據CoinGlass資料顯示，近24小時加密貨幣全球爆倉人數超27萬，爆倉金額9.93億美元。另據CoinGecko資料，自加密貨幣總市值觸及約4.3兆美元的歷史高點以來，目前已蒸發逾1兆美元。市場普遍認為，在12月10日聯準會為期兩天的政策會議結束時，聯準會將宣佈降息。 根據芝商所（CME）的聯準會觀察工具（FedWatch Tool），市場當前預計聯準會降息 25 個基點的機率為87.4%。 (21世紀經濟報導)

美東時間周四，美股市場上演過山車式行情，儘管輝達強勁財報一度顯著提振了市場情緒，納指一度漲超2%，但隨著估值擔憂捲土重來，以及降息預期進一步受挫，三大指數悉數收跌。其中，道指跌0.84%，納指跌2.15%，標普跌1.55%。微軟跌超1%，Google跌超1%，亞馬遜跌超2%，特斯拉跌超2%，沃爾瑪漲超6%，甲骨文跌超6%。輝達盤中一度上漲5%，但最終收跌3%。雖然輝達CEO黃仁勳強調Blackwell晶片的需求“爆棚”，並否認AI泡沫的存在，但擔憂情緒仍佔上風。熱門中概股多數下跌，納斯達克中國金龍指數跌3.26%。阿里跌超3%，拼多多跌超4%，攜程跌超3%，京東跌超1%，百度跌超4%，騰訊音樂跌超5%，小鵬跌超4%，理想跌超2%，蔚來跌超6%，滿幫跌超7%，嗶哩嗶哩跌超4%。01非農資料 “爆冷” 大增，降息預期直接 “腰斬”就在市場為科技股漲跌糾結時，美國勞工統計局公佈的 9 月非農資料給了市場一記 “重錘”。資料顯示，美國 9 月非農就業意外大增 11.9 萬人，遠遠超出市場預估的 5.2 萬；9 月失業率為 4.4%，略高於預估的 4.3%。報告發佈後，美國股指期貨漲幅擴大，美國國債收益率全線走低，交易員繼續押注聯準會不會在12月的會議上進一步降息。這份就業資料進一步壓低了降息預期。最新的聯邦基金期貨顯示，市場預計聯準會12月降息的機率已降至不足40%，對於押注低利率的投資者而言，這是一大利空。對此，聯準會官員古爾斯比也表態，9 月就業資料顯示就業市場穩定且略有降溫，失業救濟申請資料也沒有顯示就業市場迅速惡化。他甚至認為，在聯準會 9 月降息後，2025 年只需再降息一次，這番言論更是給降息預期澆了一盆冷水。02達利歐直言 AI 有泡沫，但 “刺破點” 未到不用急著逃一邊是降息預期受挫，另一邊，AI 泡沫的擔憂也在持續困擾市場。過去幾周，美股就因為這一擔憂持續低迷，即便輝達交出了全面超出預期的財報，短暫提振了投資者情緒，但周四的沖高回落也表明，市場對於 AI 泡沫的顧慮短期內很難消散。當地時間 11 月 20 日，橋水基金創始人瑞・達利歐在接受採訪時直接 “攤牌”：“市場裡確實有泡沫，但我們還沒看到刺破泡沫的因素。”達利歐認為，當前 AI 相關投資正在推動市場形成泡沫，但泡沫的破裂需要外部因素觸發，這個因素不太可能來自更緊縮的貨幣政策，反而可能來自更高的財富稅。他還強調，泡沫不會因為某家公司業績好壞而破裂，也不會因為人們某天醒來突然覺得盈利不足以支撐價格就崩裂，其核心邏輯是人們決定將被高估的金融資產兌換成現金，而泡沫破裂後往往會伴隨著市場和經濟下滑，甚至重大的政治變革。不過，達利歐並不建議投資者因為存在泡沫就立刻賣出，而是建議採取防禦措施，比如持有黃金或者減少高風險信用敞口等。 (鳳凰網財經)

1導讀華爾街“超級大腦”集體拉響警報：摩根大通、高盛、花旗、IMF 等掌門罕見同頻，直指股債金“三高”——標普500周期調整市盈率40倍，僅次網際網路泡沫；投資級債信用利差僅0.8%，創2005年最窄；黃金兩日閃崩7%。歷史顯示，低波動後必接高波動“跳檔”，量化模型卻難捕捉疫情、擠兌等“純粹衝擊”。橋水用機器學習掃描萬組宏觀變數，仍難精準擇時。交易員只能把多模型、動量、跨資產相關性當“煙感器”，早一秒止損，卻無法給出崩盤日曆：泡沫已現，雷管未知，現金為王或是最優解。2地道表達territory /ˈterətri/ - n.領土；領域，管區，地盤bubble territory /ˈbʌbl ˈterətri/ – n. 泡沫區間cyclically adjusted earnings – n. 周期調整盈利（CAPE）credit spread – n. 信用利差one’s voice carries - 某人的聲音“傳得遠”。表示某人說話有份量，某人發聲能引起關注[例]:Her voice carries in the industry because she has successfully launched three unicorns. 她在業界說話有份量，因為她已成功創辦了三家獨角獸公司。come down to - “歸根結底在於……；說到底就是……”[原文]：Forecasting a correction comes down to forecasting volatility. 預測回呼歸根結底就是預測波動率。state-of-the-art approach - “最尖端的方法；當前技術最高水平的做法”[例]：The paper presents a state-of-the-art approach to forecasting market volatility using transformer networks. 該論文提出了一種基於 Transformer 網路預測市場波動的最前沿方法。a run on a bank  - 銀行擠兌[例]：Governments often provide deposit insurance to prevent a run on banks during financial crises. 政府常在金融危機期間提供存款保險，以防出現銀行擠兌。3｜原文｜翻譯｜字詞｜Before the fall崩盤前夕Wall Street won't forecast the next crash華爾街無法預測下一次崩盤A lot of assets, warned Jamie Dimon in mid-October, “look like they’re entering bubble territory”. His voice carries because he runs America’s biggest bank, JPMorgan Chase, but also because it is part of a growing chorus. David Solomon, Mr Dimon’s opposite number at Goldman Sachs, talks of “investor exuberance”; Jane Fraser, Citigroup’s boss, of “valuation frothiness”. The Bank of England recently cautioned that “the risk of a sharp market correction has increased.” The IMF worries about a “disorderly” one, since “risk asset prices are well above fundamentals”.10月中旬，傑米·戴蒙警告說：“大量資產看起來正在進入泡沫區間。” 他的話之所以有份量，不僅因為他執掌美國最大的銀行——摩根大通，也因為越來越多的重量級人物正同聲附和。高盛的“對應角色”戴維·所羅門談及“投資者狂熱”；花旗集團老闆簡·弗雷澤則提到“估值泡沫化”。英國央行最近提醒，“市場急劇回呼的風險已上升”。國際貨幣基金組織擔心出現“無序”回呼，因為“風險資產價格已遠高於基本面”。They are all right about one thing: valuations of many assets are dizzyingly high. To buy the basket of stocks in America’s S&P 500 share index, investors now pay 40 times their underlying, cyclically adjusted earnings—a multiple exceeded only during the dotcom bubble, and then not by much. Investment-grade corporate bonds, on average, yield only 0.8 percentage points more than equivalen Treasuries. The last time this credit spread was so low was in 2005, during the run-up to the global financial crisis. Even gold, normally a haven, seems vulnerable to traders’ whims. After soaring to a record high on October 20th its price dropped by 7% in just two days, and is now 9% below its peak.他們有一點說得沒錯：許多資產的估值已高得令人眩暈。如今要買入代表美國股市的標普500指數一籃子股票，投資者需要支付其周期調整盈利（CAPE）的40倍——這一倍數僅在網際網路泡沫時期被超越過，且當時也沒高出多少。投資級公司債券平均只比同期美國國債多提供0.8個百分點的收益率；這種信用利差如此之低，還要追溯到2005年全球金融危機暴發前的醞釀期。就連通常被視為避風港的黃金，眼下也顯得易受交易員一時興起的影響：10月20日剛飆升至歷史新高，短短兩天內就跌去7%，目前比峰值低9%。Perhaps, then, one correction has already begun. When might others follow? For anyone who is hoping to beat the market—including the quant shops and other hedge funds that promise returns whatever the weather—there are few more pressing questions. “The nirvana of macro trading is forecasting these turning-points,” says James White of Elm Wealth, an investment firm. The snag is that achieving nirvana is just about impossible.或許，一輪迴調已然啟動；下一輪又會何時到來？對於任何想跑贏市場的人——包括那些號稱“全天候”都能賺錢的量化基金和避險基金——幾乎找不到比這更緊迫的問題。投資公司Elm Wealth的詹姆斯·懷特說：“宏觀交易的理想狀態就是預判這些拐點。” 可難點在於，想要真正達到這種理想狀態幾乎是不可能的。territory /ˈterətri/ - n.領土；領域，管區，地盤bubble territory /ˈbʌbl ˈterətri/ – n. 泡沫區間voice carries – 聲音有份量；說話有人聽exuberance /ɪɡˈzjuːbərəns/ – n. 狂熱；過度興奮frothiness /ˈfrɒθinəs/ – n. 泡沫化；虛高dizzyingly /ˈdɪzɪɪŋli/ – adv. 令人眩暈地；極高地cyclically /ˈsaɪklɪkəli/ - 循環的；周期性地vulnerable /ˈvʌlnərəbl/ – adj. 易受影響的whim /wɪm/ - n.心血來潮；一時的興致nirvana /nɪəˈvɑːnə/ – n. 涅槃；理想境界，終極追求snag /snæɡ/ – n. 小障礙；棘手之處Forecasting a correction comes down to forecasting volatility (or “vol”): the propensity of asset prices to jump around. The traders and quants who attempt this with stocks rely on a set of stylised facts, which become apparent if you stare at a chart of a share-price index for long enough. One is that volatility is “bimodal”, meaning prices spend long periods moving by relatively small amounts each day, interspersed with much shorter ones during which they move a lot (see chart). Volatility, in other words, has a tendency to jump itself: there are low-vol regimes and high-vol regimes, with not much in between. These regimes are correlated with the broad direction asset prices are moving in. During low-vol periods, prices tend to be stable or rising; during high-vol regimes, they tend to fall.歸根結底，預測回呼就是預測波動率（行內簡稱“vol”）：即資產價格上下跳動的傾向。試圖對股票做此預測的交易員與量化分析師，會依賴一套“程式化事實”——只要你把股價指數圖盯得夠久，這些規律就會浮現。其中之一是波動率呈“雙峰”：價格在很長時期內每天變動很小，中間卻穿插著短暫的大幅震盪。換言之，波動率本身也會“跳檔”：市場要麼處於低波動狀態，要麼處於高波動狀態，幾乎沒有中間地帶。這兩種狀態與資產價格的總體方向高度相關：低波動時期價格往往平穩或上漲；高波動時期則多半下跌。The fact that volatility mostly stays in one regime or another means that, most of the time, the best way to predict tomorrow’s vol is from today’s. This is the basis for the “autoregressive” models used by traders at banks and investment firms to gauge risk. Such models are also used to price options—contracts that allow traders to profit from big swings in prices—since this requires an estimate of expected volatility. Yet though useful from day to day, these models are ill-equipped to predict the sudden vol jumps that accompany corrections, when the regime changes.波動率往往要麼維持低狀態、要麼維持高狀態，這一事實意味著：絕大多數時候，預測明天波動率的最佳依據就是今天的波動率。這正是銀行和投行的交易員用來衡量風險的“自回歸”模型的基礎。同樣的模型也被用來為期權定價——期權是讓交易員能從價格大幅波動中獲利的合約，而定價需要對預期波動率進行估算。然而，這些模型雖然日常有用，卻難以應對伴隨回呼而來的“狀態切換”時刻，即波動率驟然跳升的情形。As a result, many traders build other models to complement their autoregressive ones, based on outside factors that might cause volatility to leap. The state-of-the-art approach is to use machine learning to analyse the impact of every economic variable under the sun. Corporate earnings, GDP, inflation, jobs data—any or all might contribute to a sudden dip in sentiment. Machine learning, meanwhile, is an ideal tool for spotting combinations that might indicate vulnerabilities which are not intuitively obvious. Bridgewater, one of the world’s biggest hedge funds, is famous for trading strategies based on intricate combinations of economic variables.因此，許多交易員會搭建其他模型來補充自回歸模型，這些模型基於可能導致波動率驟升的外部因素。最尖端的做法是利用機器學習，分析“天底下”所有經濟變數可能帶來的影響——公司盈利、GDP、通膨、就業資料，任何一項或全部都可能突然拉低市場情緒。與此同時，機器學習擅長髮現那些非直觀可見、卻可能預示脆弱點的變數組合。全球最大避險基金之一橋水（Bridgewater）就以基於複雜經濟變數組合的交易策略而聞名。propensity /prəˈpensəti/ – n. 傾向，習性stylise /ˈstaɪlaɪz/ - v. 使……程式化；把……規範化bimodal /baɪˈməʊdl/ – adj. 雙峰的intersperse /ˌɪntəˈspɜːs/ – v. 散佈，點綴，穿插regime /reɪˈʒiːm/ – n.（技術）狀態，體制autoregressive /ˌɔːtəʊrɪˈɡresɪv/ – adj. 自回歸的（統計模型）gauge /ɡeɪdʒ/ – v. 衡量，評估ill-equipped /ˌɪl ɪˈkwɪpt/ – adj. 能力不足的，難以勝任的accompany /əˈkʌmpəni/ - vt.伴隨；陪同；陪伴；與...同時發生leap /liːp/ – v. 驟升，跳躍dip /dɪp/ – n. 下降；（情緒）回落vulnerability /ˌvʌlnərəˈbɪləti/ – n. 脆弱點intricate /ˈɪntrɪkət/ – adj. 錯綜複雜的Unfortunately, few such strategies actually seem to work well enough to beat the market. “I know of no other firm than Bridgewater that has been successful with these macro models,” says a former trader at a rival hedge fund. And even the best of them cannot be expected to predict a “pure shock”, like a pandemic or a run on a bank. The very unpredictability of such shocks means they have the greatest potential to trigger a correction. Macro models can pinpoint situations in which one might have an outsize impact on markets, yet not when it will occur.遺憾的是，這類策略似乎極少能真正跑贏市場。“據我所知，除了橋水，沒有那家避險基金能把這些宏觀模型用成功。”一家 rival 避險基金的離職交易員說道。即便最頂尖的模型，也無法預判“純粹衝擊（不可預見的黑天鵝事件）”——例如一場疫情或銀行擠兌。正是這類衝擊的不可預測性，使它們最有可能觸發市場回呼。宏觀模型可以精準鎖定某些可能產生巨大影響的局面，卻無從告知它何時爆發。Traders do have other tools that they can use to spot a reversal. Since volatility tends to jump at times when prices change direction, momentum traders often dump their positions immediately after the first big move down snaps a winning streak. Correlations between different asset classes also sometimes provide an early warning that a correction is afoot. The classic sign that investors have switched to “risk-off” mode, for instance, is that share prices fall at the same time as those of havens such as gold and Treasuries rise.交易者確實還有其他工具可以用來識別價格反轉。由於價格掉頭時波動率往往驟升，動量交易員常在首輪大跌打破連漲紀錄後立即清倉。不同資產類別之間的相關性有時也能提前預示回呼正在醞釀。最典型的“避險”訊號，便是股價下跌的同時，黃金、美債等避風港資產價格上漲。A good way of improving on the predictions of flawed models, says the head of quantitative strategies at another big hedge fund, is to combine many independent ones. Even then, the best a trader who lacks divine inspiration can really hope for is to identify a correction early and cut their losses. Wall Street’s finest might warn of a crash—do not expect them to say when it will arrive.另一家大型避險基金的量化策略主管說，改進有缺陷模型預測的好辦法，是把眾多彼此獨立的模型組合起來。即便如此，缺乏“神靈啟示”的交易員最多也只能指望及早識別回呼並止損。華爾街最頂尖的高手或許會警告崩盤將至，但別指望他們說出具體時間。pinpoint /ˈpɪnpɔɪnt/ – v. 精準定位momentum /məˈmentəm/ - n.勢頭；動量；動力streak /striːk/ - n.(尤指體育比賽或賭博中)順的時候，背的時候，運氣，手氣afoot /əˈfʊt/ – adj.（計畫、事件）醞釀中，進行中flawed /flɔːd/ – adj. 有缺陷的divine /dɪˈvaɪn/ - adj.神聖的；神的；上帝的 (Chris的外刊閱讀筆記)

接下來談判的進展如何，將決定美國國債和股票市場是否會重演四月份的劇烈波動。美國總統川普於當地時間周五晚間公佈了對中國實施新的100%關稅的計畫。接下來談判的進展將決定美國國債和股票市場是否會重演四月份的劇烈波動。在川普周五中午通過Truth Social發佈消息，暗示可能對中國擴大稀土出口管製作出回應、徵收新關稅後，美股本周收盤走低。川普在收盤後又在該平台發文，詳細說明了他的計畫，其中包括大幅提高關稅。他寫道，美國“將對中國加征100%的關稅，這將高於他們目前所支付的任何關稅”，該措施將於11月1日開始實施，“或者更早，具體取決於中國是否採取進一步行動或做出改變”。Fundstrat技術策略主管馬克·L·牛頓（Mark L. Newton）在關稅計畫公佈後的一份報告中寫道：“不用說，周五的突然轉變不僅讓我措手不及，全球市場也沒能立刻反應過來，大家似乎都被與中國可能爆發長期貿易戰的跡象嚇了一跳。我認為，周五市場的惡化進一步削弱了市場的廣度和動能，這很可能會引發秋季的拋售潮。”對於那些在不安周末中觀望的投資者來說，感到似曾相識也無可厚非：川普宣佈新一輪關稅，距離他4月2日“解放日”關稅聲明大約過去了六個月，那次聲明也曾引發股市拋售。根據FactSet的資料，標普500指數在4月8日觸底，較2024年底下跌了超過15%；自那以後，截至周五收盤，該指數從低點反彈了大約32%。據道瓊斯市場資料顯示，標普500指數周五下跌了2.7%，這是自4月10日星期四以來的最大單日百分比跌幅。標普500指數4月初以來走勢關稅緊張局勢的升級，帶來了政府關門尚未能引發的市場震動。儘管人們擔心經濟資料發佈延遲和聯邦僱員被裁員，但股市此前對政府關門的消息基本無動於衷。參議院已經進行了七次投票，仍未能通過聯邦政府撥款方案，下一次投票計畫在周二進行。OnePoint BFG財富合夥公司首席投資官彼得·布克瓦爾（Peter Boockvar）表示：“大家都知道政府最終會重新開放。如果有公司說‘本季度每股收益因為政府關門減少了兩美分’，市場也會對此置之不理。”隨著貿易緊張局勢的發展，投資者應密切關注人民幣的走勢。“人民幣絕對是最關鍵的觀察對象，”布魯金斯學會全球經濟與發展項目的高級研究員羅賓·布魯克斯表示：“人民幣兌美元的匯率至關重要——如果這個匯率開始波動，金融市場就可能出現各種混亂。”布魯克斯指出，市場長期以來一直擔心中國會通過匯率貶值來應對關稅。這也是為什麼今年四月人民幣走弱時，“金融市場一度陷入恐慌”。一連串反應使新興市場貨幣承壓，導致這些國家的央行拋售所持有的美國國債。“這樣一來，國債市場也被擾亂了——因為突然之間，出現了大量的賣家，”他說。這導致4月份美國國債收益率大幅上升（國債收益率與價格呈反向變動）。這種波動不僅影響了華爾街，還蔓延到了普通民眾：房貸利率——與長期國債收益率相關——也隨之攀升。根據房利美的資料，僅一周時間內房貸利率就上漲了0.2個百分點。布魯克斯指出，這種情況再次發生屬於“尾部風險”。“這種手段就像核武器一樣，因為它的後果極其嚴重，”他說。正因如此，布魯克斯預計雙方領導人會在11月1日措施生效前的幾周內嘗試談判。“如果談判無果，我認為他們可能會再次通過匯率貶值來對美國施加更大壓力。” (Barrons巴倫)

“黑色星期五”昨日突襲。昨夜納指暴跌超過3個點，大型科技股集體大跌，中概股更是跌得慘不忍睹，盤面給人的感覺像極了四月那個載入史冊的一天。更讓人擔憂的是，過完周末，下周一港A股開市，應該怎麼辦？01 黑色星期五川普又搞事情了。周五川普表示，他將於11月1日對中國商品加征額外100%的關稅，表示此舉是回應周四中國收緊稀土出口規定的舉措。昨日深夜，美股三大指數全線跳水，截至收盤，納指暴跌超3%，創4月以來最大單日跌幅；美股大型科技股集體重挫，盤後還繼續下跌。截至收盤，台積電ADR暴跌超6%，博通、特斯拉暴跌超5%，輝達、亞馬遜大跌超4%，蘋果、Meta大跌超3%，微軟跌超2%，Google、甲骨文跌超1%。中概股這邊更是重災區，納斯達克中國金龍指數跌超6%，截至收盤，大量近期熱門的中概核心資產都基本跌超5%。歐洲多國股市尾盤亦全線跳水，截至收盤，歐洲斯托克50指數跌1.75%，德國DAX30指數、法國CAC40指數、義大利富時MIB指數均跌超1%。與此同時，原油及加密貨幣亦遭受重創，WTI原油暴跌超4.24%，迫近年內低點；布倫特原油暴跌4.62%。比特幣日內一度暴跌超13%，一度失守11萬美元關口，最低報104920美元，以太幣一度暴跌逾17%，瑞波幣和狗狗幣均一度暴跌逾30%，這是自至少今年4月初以來規模最大的一次拋售潮。受此影響，避險資產顯而易見地上漲，現貨黃金價格漲超1%，再度站上4000美元/盎司關口；美國十年期國債收益率跌至4.034%。此外，由於周四中國宣佈實施新的出口管制，要求許多含有稀土元素的產品以及部分鋰離子電池的對外銷售須經政府批准。而美股稀土類股繼續迎來資金炒作，MP Materials大漲超8.37%，USA Rare Earth漲超4%，盤後繼續大漲超10%。昨天剛好是周五，所以港股、A股要等到下周一才有所反應，但從指數期貨表現來看，除非周末出現180度的轉折，否則一場大拋售恐怕已經提前預定。100%關稅重提，很容易讓人聯想到4月7號周一股市的恐怖記憶，當天上證最大跌幅接近9個點，創業板一度跌近13%，恆科更足足跌了17個點。那個時候不像現在，市場完全處於雲裡霧裡的狀態，不知道未來會如何演變。所以類股行業的表現，只能按照關稅影響程度來推演，譬如出口敞口比較大的消費電子、電力裝置等等。但隨後對等關稅施加，市場也逐漸消化利空，美中兩國逐漸回到談判緩和的軌道上來，兩國股市也都穩步修復，現如今都處於年內高位。上證剛剛突破了3900向4000發起衝擊，納斯達克更是屢創新高。正因為前車之鑑，所以昨天“股債匯三殺”和波動率都不如4月顯著，更多是股市拋售。那麼未來一一段時間，是“倒車接人”，還是繼續“霧裡看花”？02 下周怎麼看？現在基本可以肯定是，如果下周一盤前沒有特別重大的利多出爐，那麼下周國內股市大機率是免不了迎來一般劇烈的回呼波動。要知道，從中國資產的角度，雖然對於關稅的整體預期和準備應該也明顯強於4月，但此時市場所處的位置已然不同，AH都大幅上漲並創新高，而宏觀基本面近期支撐較弱，但部分科技題材估值已經顯著高於4月關稅前高點，尤其是AI、CPO、國產算力、人形機器人等賽道類股。這些賽道中的大量核心資產，已經成為資金極端抱團，因而如果資金出現抱團瓦解，那麼短期的拋壓可能很大，且可能像之前那樣跌得很急。不過好在，目前中美的關稅是否重啟依然存在很大變數。根據現有的相關報導來看，這一次川普突然發動的關稅變數的原因大概脈絡是：9月8日，巴基斯坦政府與美國戰略金屬公司簽署兩項關於稀土和關鍵礦產供應的諒解備忘錄，合作初期將以原礦出口為核心，優先供應銻、銅精礦及釹、鐠等輕稀土資源，中期將推進巴基斯坦境內建立完整冶煉產業鏈（巴基斯坦總理已親赴美國與川普詳談）。並且在10月初首輪載滿戰略礦物的貨輪已經向美國啟航。目前中國具備全球最完善的稀土提煉技術和裝置體系，而巴基斯坦也都是利用中方的。這樣一來，肯定是不行的。於是我方才會宣佈對稀土及提取技術、裝置出口進行新的限制。當然我方對輝達、高通的晶片進行調查，也有其他的原因——主要也是針對美方對中國高端晶片出口方面限制的反制措施。然後川普就借此發飆，才突然發出的極度施壓。但需要指出的是，目前川普的施壓還是停留在口頭上，對於本月底的APEC峰會的雙方會晤並沒有打算取消。這就很符合之前的習慣。同時，中國商務部和海關總署發佈的四份相關檔案，統一措施將於11月8日生效，距離中美現行貿易休戰協議11月10日到期僅剩兩天。顯然，雙方選擇的生效時間節點都非常微妙，各自留有餘地。說明會否執行還是依談判決定的。所以在接下來的一段時間（可能到月末雙方會晤或11月10休戰協議結束前），如果雙方沒有出現緩和表態或依舊採取對抗行為，那麼股市的回呼波動風險都是會加大的。然後到了重新談判時刻，如果屆時雙方談攏，那麼皆大歡喜，股市又能夠繼續嗨上去；如果談不攏，那麼新一輪的大回呼可能就免不了了。不過，危中也有機。一些類股可能重新成為資金避險的主要方向，但注意有一個前提條件是——要在短期的普跌之後。首先是市場屢試不爽炒作的國產替代邏輯，核心在於突破“卡脖子”環節、建構自主產業鏈，結合當前產業進展與政策導向。核心代表有半導體裝置與材料（蝕刻機、光刻機、薄膜沉積裝置、晶圓材料、電子特氣等）、模擬/算力晶片、高端製造核心裝備尤其是工業母機與自動化控制相關的裝置、高端醫療裝置、各種先進應用軟體等。邏輯很簡單，在歷次關稅談判中，這些都是美國的重點針對領域，美方的出口限制越嚴格，國內政策扶持力度（如專項補貼、採購傾斜）越大，裝置與材料的替代速度越快，長期成長邏輯越明確。其中，上述的方向也與軍工類股有較大契合，恰好軍工類股在9月份已經顯著回呼，不排除重新獲得資金關注。其次是高息股藍籌資產，尤其是近期已經大幅回呼的銀行和公用事業類股，目前已經逐步跌出性價比（平均股息率重回4.5%以上）。這些資產的容量足夠大，一直都是資金避險的首選方向。還有就是不受關稅影響的內循環經濟，比如必需消費和農業類股。食品飲料、醫藥等類股在4月關稅衝擊期間逆勢上漲0.27%；農業類股也展現出顯著抗跌性，部分細分領域甚至逆勢走強，成為當時市場中少有的“避風港”（4月8日至4月10日，申萬農業指數累計上漲4.3%，其中種業類股漲幅達6.7%，而同期上證指數反彈幅度為3.2%。）。其實還有一個潛在類股——資源安全與戰略金屬材料（稀土、貴金屬、有色、鋰等）也經常是資金喜歡避險的主流方向，但由於近半年來積累的漲幅已經很大，估值水平較高，此時的避險價值已經打了折扣，不一定能繼續得到避險資金的認可，只有等後續能否跟隨大市回呼重新跌出機會了。03 結語目前，市場已經形成“TACO交易”（全稱Trump Always Chickens Out），意思是川普在放出狠話之後總會“臨陣退縮”，由此讓股市出現重新上漲的規律性現象。基於此，儘管現在關稅陰雲雖再度集結，可能引發股市再次出現大波動，但我們也不必過於擔憂，參考以往經驗，或許很快市場又迎來新一輪的TACO交易機會也說不準。但在談判結果未出之前，大家最好還是要保持足夠的審慎。 (格隆匯APP)

節後首日，A股爆發，滬指時隔十年重返3900點，半導體、有色金屬、鋰電產業鏈集體爆發。儲存晶片股和有色金屬漲停潮，中微公司、通富微電等批次漲停；銅產業、鈷產業、鎳礦指數等漲幅居前。對於節後投資方向，申萬宏源表示，紅十月，看好四季度和跨年行情。2026年春季前，科技產業催化顯著多於順周期催化的格局不變，同時，科技成長可能會有中短期性價比問題，但距離長期性價比低位還有差距。科技成長可能延續趨勢行情，最終演繹到長期低性價比區域。中信證券表示，國慶和中秋長假期間的熱點主要集中在資源和AI領域：貴金屬、基本金屬和能源金屬價格全面上漲，資源安全主線的熱度在提升；AI從企業級向消費級擴散的趨勢越發明顯，使用者入口搶奪或帶來端側硬體和應用大爆發。興證策略表示，經歷9月以來的震盪整固後，新一輪上行動能已在蓄勢，假期期間全球寬鬆的宏觀環境、結構性亮點提供的線索指引，均有望為節後A股奠定上行基礎。而隨著10月三季報交易陸續展開、月末密集重磅會議提振政策預期，往後結構上可交易的線索也將更加豐富。以景氣和產業趨勢為核心，重視三季報景氣線索、“十五五”規劃受益行業，包括創新藥、軍工、AI、電池、“反內卷”&景氣周期（有色、化工）。對於AI類股，結合景氣與產業催化，重點關注三季報景氣線索（光模組、PCB、遊戲）、國產晶片產業鏈（國產算力與儲存晶片龍頭、半導體材料裝置）、受益於AI應用落地信心提振的下遊方向（港股網際網路、消費電子端側、人形機器人、影視、數字行銷等）。 (金石雜談)

在聯準會政策轉向與AI投資敘事的雙重催化下，一場席捲全球股票、信用債等大類資產的全面牛市正在上演。其廣度為2021年以來之最：全球主要股指連創新高，美國信用利差則縮小至1998年以來的最低水平，市場幾乎在為一種“完美”情境定價。在聯準會降息與AI熱潮的強力助推下，全球金融市場正經歷著一場自2021年投機狂潮以來最廣泛的跨資產飆升。從股票到信貸，各類風險資產價格正被推向歷史新高，市場的樂觀情緒幾乎毫無死角。美國市場上，藍籌股標普500指數與科技股主導的納斯達克綜合指數本周雙雙刷新歷史高點，年內漲幅分別高達14%和17%。聯準會降息後，以小盤股為主的羅素2000指數也突破了2024年11月的高點。這股熱潮已然全球化，追蹤全球發達及新興市場的MSCI全球所有國家指數同樣觸及歷史新高，新興市場股票今年的表現甚至超越了全球股指，成為投資者風險偏好急劇提升的明確訊號。信用債市場也同步上演著的樂觀行情。衡量美國高評級公司借貸成本與國債之差的信用利差，已縮小至0.8個百分點以下，創下自1998年以來的最低水平。資產管理公司TCW的全球利率聯席主管Jamie Patton對此評價稱：“可以說，你為承擔風險所獲得的回報從未如此之低。”這種現像甚至蔓延至歐洲，部分法國公司的借貸成本已低於其主權政府，這意味著投資者已不再要求為企業信貸風險提供額外補償。資產管理公司GMO的資產配置聯席主管Ben Inker將此歸因於“害怕錯過”（FOMO）的情緒，他認為，極度縮小的信用利差是本輪反彈中“最令人費解”的部分：“我只是不明白，（投資者）怎麼就不願相信，經濟的走向其實是會非常不穩定的。”AI狂熱與聯準會“放水”的雙重敘事華爾街為這場看似脫離基本面的狂熱上漲建構了一套強大的敘事——“偉大韌性交易”（The Great Resilience Trade）。其邏輯支柱在於：具有強大韌性的消費者、真實發生的人工智慧革命，以及白宮在關稅問題上的緩和立場。這套敘事正在同時犒勞著大膽的投機者，也讓平衡型投資組合受益。其中，對人工智慧的狂熱押注是核心引擎。這股熱潮被投資公司GQG Partners形容為“打了類固醇的網際網路泡沫”，並警告投資者似乎正進行一場單向押注，而忽視了高企的市盈率、放緩的營收增長以及AI巨頭自身巨大的投資需求等基本面問題。然而，多頭認為，與上世紀90年代的網際網路泡沫不同，如今的科技巨頭能用其自由現金流來支援巨額的AI支出。F.L. Putnam投資管理公司的首席市場策略師Ellen Hazen認為：“這股趨勢後勁十足，當我們看到明年盈利加速時，這將非常有說服力。”如果說AI是長期信仰，那麼聯準會的政策轉向則是最直接的燃料。本周的降息旨在緩衝疲軟的勞動力市場，但市場卻將其解讀為新一輪寬鬆周期的開啟，資金成本下降的誘惑完全壓倒了對經濟下行原因的擔憂。降息消息公佈後，全球股市錄得2025年以來最大的單周資金流入。期貨市場甚至已經消化了明年將有至少四次降息的預期。Manulife John Hancock Investments的策略師Matt Miskin總結道：“當經濟增長足夠好，而聯準會又打算降息時，股票市場就達到了最理想的狀態。”被忽視的風險與少數派的防禦狂歡之下，也有投資者看到了風險。Nordea資產管理的首席投資官Kasper Elmgreen警告稱，市場正同時面臨“極高的地緣政治風險、美國就業市場放緩、通膨未完全受控，以及極端和歷史性的市場集中度”，他強調“當前的估值沒有為失誤留下太多空間”。明尼阿波利斯聯儲主席Neel Kashkari也公開表示，在勞動力市場放緩的同時，風險市場卻顯得“過度繁榮”，並警告“任何新的經濟疲軟跡象都可能戳破這種繁榮”。這一背景下，少數團隊已開始了防禦性佈局。Wellington Management的投資組合經理Brij Khurana明確表示，市場對聯準會降息的預期過於樂觀，信貸市場已無太多價值，其團隊的倉位“比過去一段時間都更具防禦性”。Khurana並非唯一持懷疑態度的人。在市場表面一片繁榮之下，謹慎的跡像已顯現：iShares羅素2000指數ETF的空頭頭寸已攀升至近兩年高位，與黃金和現金掛鉤的所謂“避險工具”已連續四周吸引資金流入。儘管如此，多頭似乎仍佔據上風。一種流行的觀點認為，市場上揮之不去的懷疑情緒本身，恰恰是為下一階段上漲儲備的“未燃盡的燃料”。Tikehau Capital的資本市場策略主管Raphael Thuin的觀點頗具代表性：“我會說人們是買家，但卻是勉強的買家。未來還會有更多降息，而普遍的共識是，不要與聯準會作對。” (invest wallstreet)