姚軍紅從神州租車出走創業的第十四年,終於把大搜車送到了納斯達克的門口。只是,這扇門後的世界,已經和他遞交招股書時設想的那一個,大不相同。杭州。當姚軍紅十年前在二手車市場的塵土裡,把整袋的現金換成紅包,挨家挨戶敲開車商門店時,他大概不會想到這家公司的上市之路會走得如此漫長。4月24日,中國證監會國際合作司披露《關於DSC Holdings Ltd.(大搜車控股有限公司)境外發行上市備案通知書》。根據備案通知書,大搜車控股有限公司通過境內營運實體浙江大搜車軟體技術有限公司提交備案材料,擬發行不超過190,848,475股普通股,並計畫在美國納斯達克證券交易所上市。這家累計融資約12億美元、巔峰估值35億美元的汽車產業網際網路平台,由此成為2026年首家獲赴美上市備案的中國企業,沉寂多年後重回資本市場視野。但拿到備案通知書,只是這場長跑的第一步。真正的考驗,將在招股書披露後展開。從神州出走的創業者大搜車的故事,要從姚軍紅離開神州租車那一天講起。公開資料顯示,姚軍紅1973年生於浙江東陽,南京航空航天大學電腦專業本科畢業,香港中文大學金融財務MBA。他曾是神州租車的創始團隊成員,並擔任執行副總裁。2012年,他離開神州自立門戶,在杭州創立了大搜車。最初的大搜車並不”網際網路”。它在北京花鄉開了一家兩萬平方米的二手車寄售門店,試圖複製美國CarMax的連鎖零售模式。八個月後門店扭虧為盈,但姚軍紅很快意識到,中國二手車市場的供給側太薄,500個車位最多隻能放進300輛車。他果斷關掉了線下店。(轉身之後的大搜車,選擇了一條與瓜子、優信、人人車截然不同的路:不去做”去掉中間商”的C2C平台,而是反過來,把自己變成中間商背後的”軍火商”——為車商提供SaaS系統、交易撮合、金融服務。這個To B的產業網際網路邏輯,後來成了大搜車講給資本市場最重要的故事。12億美元押注2016年至2018年,資本市場用真金白銀為這個故事投了票。螞蟻金服在2016年11月領投1億美元C輪;華平投資2017年4月領投1.8億美元D輪;阿里巴巴2017年11月領投3.35億美元E輪;春華資本和晨興資本2018年9月領投5.78億美元F輪。F輪過後,大搜車估值達到35億美元的歷史峰值,累計融資約12億美元,投資方陣容囊括螞蟻集團、阿里巴巴、華平、春華、五源資本、陽光保險、宜信等一眾頂級機構。2017年,大搜車被PitchBook列入”全球新晉獨角獸”名單。胡潤研究院資料顯示,2019年三季度其估值約200億元人民幣,2020年初一度升至240億元。到2018年底,大搜車的”大風車”SaaS系統覆蓋了全國90%以上的中大型二手車商、9000多家4S店和60000多家新車二級網路經銷商。這家公司在二手車流通生態中的位置,變得越來越像一個”隱形冠軍”——消費者很少聽過它的名字,但絕大多數車商都裝著它的系統。通過收購車行168(2017年)、車易拍(2018年)、運車管家(2018年)等公司,大搜車搭建起覆蓋SaaS、檢測(268V)、拍賣(車易拍)、物流(運車管家)的完整閉環。268V檢測如今覆蓋全國約250個城市,運車管家在全國擁有約80個自營運智能倉庫。“彈個車”的雙面性讓大搜車從SaaS公司一躍成為投資圈寵兒的,是另一項業務——彈個車。2016年11月,在拿到螞蟻金服領投的C輪融資後不久,大搜車推出了汽車融資租賃平台”彈個車”,主打”1成首付,先用後買”。在這一模式下,消費者以較低首付獲得車輛使用權,首年期滿後可選擇買斷、續租或退還。對於年輕消費者和下沉市場使用者,這種模式大幅降低了購車門檻。對於大搜車,它打開了一個比SaaS訂閱更具想像力的賽道——交易撮合、消費金融、二手車殘值處置,環環相扣形成資金閉環。在最高峰時,姚軍紅一年向廣告投入10億元,彈個車的目標是”每10平方公里一家店”覆蓋中國城鎮人口。但故事的另一面隨之而來。由於宣傳與簽約之間存在模糊地帶,圍繞”以租代購”合同性質、違約金、退車費用、車輛歸屬等問題,彈個車曾引發大量使用者爭議。據澎湃新聞報導,在中國裁判文書網上搜尋”彈個車”,能搜出百篇以上司法文書。黑貓投訴平台上涉及大搜車的投訴達915條,內容涵蓋抵押貸款、高息放貸、不合理手續費、違約金等多個方面。據此前媒體報導,銷售端常以”首付”“月供”等話術推銷,淡化首年實為租賃的法律關係;對第二年過戶時需通過銀行嚴格信貸稽核的”雙重門檻”風險則諱莫如深。許多使用者直到一年租期結束才意識到自己支付的是租金;若資質無法通過銀行貸款審批,只能在高額續租、一次性買斷或支付違約金退車之間做出選擇。這正是大搜車在赴美IPO前必須正面回應的一段歷史。上市前的合規縮小為配合本次赴美上市,大搜車進行了主動的自我清理。2026年3月,浙江省地方金融管理局批覆同意浙江大搜車融資租賃有限公司變更經營範圍,被外界解讀為公司在合規層面主動縮小金融業務邊界、配合上市備案需求的關鍵一步。更深一層的監管壓力來自2025年12月。當月發佈的《金融租賃公司融資租賃業務管理辦法》明確要求核心風控不得外包——而大搜車的風控體系此前曾較多依賴螞蟻金服。這一變化對其金融業務架構提出了新的合規要求。大搜車的融資租賃業務還面臨幾重周期性風險:二手車價格下行周期中,車輛殘值縮水可能導致庫存融資抵押品價值不足;助貸業務受信貸監管政策影響,需持續強化風控模型與資質合規;服務對象以中小車商為主,客戶結構抗周期能力較弱,行業下行時風險易集中爆發。為什麼是納斯達克在港股IPO窗口仍然活躍、A股歡迎”硬科技”敘事的當下,大搜車選擇了納斯達克。業內分析認為,這與公司的業務屬性和成長階段相匹配。美股市場對虧損期企業的包容度、對產業網際網路平台的估值邏輯,均優於港股(流動性約束)與A股(盈利門檻限制)。對於一家覆蓋數十萬車商、收入結構橫跨SaaS訂閱與金融服務的”混合體”企業而言,納斯達克可能是唯一能給出合理估值錨的市場。值得注意的是,大搜車備案獲批與同日證監會公佈的另一則資訊形成了鮮明對比。黑龍江中能糧科在未完成境外上市備案的情況下,2025年10月通過SPAC方式擅自在納斯達克掛牌,被處以300萬元罰款,掛牌當日即遭停牌。這是2023年備案制實施以來證監會查辦的首例擅自境外上市案件。一邊是合規備案的”綠燈”,一邊是違規闖關的”紅牌”,證監會對赴美上市的執法尺度,通過這兩個案例傳遞得清清楚楚。招股書是真正的考場按照赴美IPO的常規流程,大搜車在境內備案獲批後,還需完成F-1招股書遞交、SEC問詢回覆、路演簿記建檔等環節方可正式定價發行。證監會要求,公司若自備案通知書出具日起12個月內未完成上市,繼續推進則需更新備案材料。35億美元的私募估值峰值,已過去近八年。這八年裡,中國網際網路公司的估值錨發生了根本性變化,中概股在美股的整體定價邏輯被重新書寫,二手車電商賽道的可比公司——優信(NASDAQ: UXIN)、燦谷(NYSE: CANG)的市值早已不可與當年同日而語。招股書披露後,市場最關心的將是幾組冷峻的數字:收入結構(SaaS訂閱、交易撮合、金融服務各佔多少)、利潤表現(經營性現金流是否轉正)、融資租賃風險敞口(資產規模、壞帳率、壓力測試)、使用者糾紛處理(司法或然負債披露)、阿里生態協同(關聯交易披露)、車商SaaS留存率(產業網際網路公司估值的核心指標)。這些數字將決定一件事——市場會以”軟體公司”還是”金融科技公司”的框架為大搜車定價。前者通常享有更高的市銷率倍數,而後者則要面對更嚴格的資本充足率與風險撥備審視。遲來八年的答卷中國網際網路創投的黃金十年,曾經造就了一批估值動輒數十億美元的獨角獸。它們當中的一部分已經登陸資本市場——有的成為長青股,有的跌落神壇;另一部分則在窗口關閉、資本冷卻、監管收緊的多重夾擊下,沉默地等待。大搜車屬於後者。它沒有錯過C2C二手車電商的混戰,也沒有缺席汽車新零售的燒錢大戰。它選擇了一條更慢、更To B、更”隱形”的路。如今,當它終於走到納斯達克門口時,它不再需要回答”能不能上市”,而是要回答”能不能給出一個讓所有人都滿意的價格”。對於2018年F輪入場的投資者而言,這是一次姍姍來遲的退出考驗;對於早年押注的螞蟻集團和阿里巴巴,這是一次中國汽車產業網際網路敘事的檢驗;對於潛在的公開市場投資者,這是一次重新評估”產業網際網路+消費金融”混合型商業模式的機會。 (美股財經社)

2026年以來，A股市場監管“風暴”持續升級，證監會等監管部門緊盯上市公司資訊披露違法違規等事項，立案調查節奏快、力度大，同期立案公司數量創近三年同期新高。Wind資料顯示，截至4月底，年內已有41家上市公司被立案調查（部分處罰結果已出），較2025年和2024年同期的20家直接翻倍。從違規事項來看，資訊披露是違法違規高發地帶，財務資料虛假記載、大股東違規佔用資金、蹭熱點誤導投資者等亂象頻發。一個個典型案例不斷敲響警鐘，也彰顯了監管層落實嚴監嚴管對違法違規事項“零容忍”的態度。“ST家族”成為立案調查重點據Wind統計，截至4月30日，年內被立案調查的A股上市公司數量已高達41家，而2025年、2024年同期均僅20家上市公司被立案調查，同比增幅超51%。從立案節奏來看，立案調查呈現“前低後高、逐月衝刺”的特點：1月6家公司“觸雷”，2月增至10家，3月雖暫歇回落至4家，但4月迎來爆發式增長，單月立案21家，佔年內總數的51%，相當於前三個月的總和。其中，4月3日當天，航錦科技、*ST觀典、*ST田野、電科數字4家公司同步收到立案告知書，堪稱監管“集中亮劍日”。從公司類型來看，“ST家族”成立案重點。被立案調查的41家上市公司中，有16家公司是*ST或ST公司，佔比近四成。僅4月當月，就有包括ST西王、*ST太和、*ST嶺南等在內的9家“ST家族”成員被立案調查。四大資訊披露違規事項高發進一步剖析被立案的原因，資訊披露違法違規堪稱“重災區”。尤其4月，21家上市公司中，20家被立案調查事由均為涉嫌資訊披露違法違規。記者梳理髮現，上市公司資訊披露亂象集中體現為四大類。一是財務資料虛假記載。今年4月，有影視行業上市公司因2022年會計處理錯誤虛增利潤1288萬元被證監會立案。事實上，這已非公司首次因虛增利潤而被立案。公司曾因2013至2016年間連續四年財務造假，累計虛增利潤2.25億元被證監會重罰。另一家化工公司也上演了財務“變臉”戲碼，公司在2024-2025年期間，通過多計在建工程33.68億元、少計固定資產32.23億元等方式操縱財務資料，虛假繁榮的“泡沫”最終被監管戳破。二是大股東違規佔用資金。一家專用裝置公司隱瞞2020-2024年期間與控股股東的非經營性資金往來，導致2023年、2024年半年報分別虛增銀行存款10.36億元和8.06億元。另一家食品公司則因歷史遺留問題“爆雷”，控股股東2020-2023年期間累計非經營性佔用公司資金8344萬元，違規對外擔保6553萬元。三是蹭熱點誤導投資者。今年1月，一家新能源公司高調披露與動力電池龍頭簽訂1200億元磷酸鐵鋰採購協議，然而在交易所連夜下發問詢函後，公司倉促承認協議存在重大不確定性，因誤導性陳述被立案調查。四是內部控制缺陷。一家飼料公司此前多次因未及時披露訴訟、債務違約等重大事項被交易所出具警示函，今年4月，因涉嫌資訊披露違法違規，公司終被證監會立案調查。此外，*ST觀典、航錦科技等多家公司，均因內控缺陷引發資訊披露違規，成為證監會立案調查的對象。投資者需警惕公司立案後的潛在風險當前，資本市場已進入“嚴監管、重合規、強問責”的新階段。根據證監會最新披露的2025年總體執法情況，全年查辦違法違規案件701起。從懲處力度看，全年作出處罰決定661份，同比增長11.66%；罰沒金額154.74億元，同比增長0.86%；處罰責任主體1506人/家次，同比增長13.49%；市場禁入142人，同比增長20.34%。對上市公司而言，守住合規底線早已不再是“選擇題”，而是“生存題”。“合規，不是成本，而是上市公司最寶貴的無形資產。”北京大成（上海）律師事務所馬宏偉向上證報記者表示，在“強監管”時代，任何心存僥倖的財務粉飾、關聯方掩護、隱瞞重大事項，都可能為上市公司埋下“地雷”，與其事後懊悔千萬罰款，不如事前築牢合規防線。對廣大投資者而言，更需擦亮雙眼，警惕立案公司可能誘發的潛在風險：一是股價下跌風險，公司被立案後，市場恐慌情緒蔓延，股價往往應聲跌停；二是退市風險，若上市公司最終被查實涉及財務虛假記載，行政處罰事先告知書發佈後，公司將被實施其他風險警示；若財務虛假記載金額、比例構成重大違法強制退市，公司將被終止上市。 (上海證券報)

4月30日消息，聞泰科技發佈重磅公告，因會計師事務所對公司2025年度財務報告及內控報告均出具無法表示意見審計報告，公司股票將被疊加實施退市風險警示與其他風險警示。公司股票及聞泰轉債將於4月30日停牌一天，5月6日起正式變更為 * ST 聞泰，日漲跌幅限制收緊至 5%。如若 2026 年度無法整改消除違規情形，公司股票或將面臨終止上市風險。4月30日，聞泰科技發佈了2025年年度報告及2026年一季度報告。報告顯示，公司2025年實現營收312.53億元，同比下降57.54%；歸屬於上市公司股東的淨利潤虧損87.48億元！該公司去年經營活動產生的現金流量淨額58.91億元，同比增長31.14%。截至2025年末，公司總資產419.41億元，同比下降44.04%，歸屬於上市公司股東的淨資產248.98億元，同比下降27.55%。財報指出，業績巨虧核心源於兩大因素。一是公司年內陸續剝離受實體清單影響的產品整合業務，業務規模大幅收縮；二是自2025年10月起對安世境外相關主體控制權受限，相關主體不再納入合併範圍，股權按公允價值重計量產生89.48億元投資損失，成為吞噬利潤的主要黑洞。同時，公司三處不動產因利用率不足計提減值，進一步加劇了虧損幅度。業績崩塌核心原因在於，公司陸續剝離產品整合業務，加上安世境外主體控制權受限，不再納入財務合併報表，業務規模近乎腰斬。自2018年聞泰科技豪擲268億元收購荷蘭安世半導體以來，安世半導體一直是公司利潤支柱，半導體業務營收佔比極高，毛利率長期穩定在35%左右。到2021年，公司市值最高一度突破1800億元。然而跨國併購的隱患也在多年後集中爆發。2024年12月，聞泰科技被列入美國實體清單；2025年美方出台穿透管制規則，安世境外主體被納入管控範圍。同年10 月，荷蘭政府以安全為由，凍結安世全部資產、智慧財產權及全球營運，當地法院還叫停實控人相關職務，將股份交由第三方託管。自此，聞泰科技徹底喪失對安世半導體的掌控權，審計機構也因無法對境外主體開展完整核查，出具非標審計意見，直接觸發戴帽新規。儘管2026年2月，荷蘭阿姆斯特丹上訴法院企業法庭裁定維持對安世半導體的臨時措施，聞泰科技對安世半導體境外主體的控制權仍然處於受限狀態。 (半導體技術天地)

前言：轉折點，2023 年末美國限制高端 AI 晶片出口（A100/H100），倒逼國產算力加速替代，形成 "政策 + 市場 + 技術" 三重驅動格局。經過近幾年的發展，國產算力進入加速迭代周期。尤其是2026 年 4 月 24 日發佈的 DeepSeek-V4（含 V4-Pro 旗艦版和 V4-Flash 輕量版），對國產算力發展具有里程碑意義，核心催化作用體現在四個方面：1. 技術適配：全球首個兆參數 MoE 模型全鏈路國產算力適配芯模協同：與華為昇騰、寒武紀、天數智芯等國產晶片實現"Day 0 級" 原生適配，非簡單移植架構升級：採用DSA 稀疏注意力機制，token 維度壓縮，百萬上下文（1M）算力消耗僅為 V3.2 的 27%，KV 快取佔用降至 10%性能突破：昇騰950 通過融合 kernel 技術，推理速度提升超 35 倍，單卡性能達輝達 H20 的 2.87 倍，推理成本降至 GPT 的 1/102. 生態建構：打破輝達 CUDA 壟斷，加速國產算力生態閉環框架遷移：從CUDA 轉向華為 CANN 異構計算架構，重寫 40 萬個底層算子，重構通訊協議與平行框架開源賦能：適配程式碼開源至GitHub，推動 vLLM 等推理框架對國產晶片的支援，降低開發者門檻產業協同：華為雲MaaS 平台提供一鍵呼叫 API，昇騰 A3 超節點全面適配，形成 "模型 - 晶片 - 雲" 自主閉環3. 需求啟動：帶動國產算力規模化部署，加速替代處理程序高端場景驗證：兆參數大模型在國產算力上穩定運行，證明國產算力具備支撐頂級AI 應用的能力成本優勢：V4-Flash 輕量版推理能力接近 Pro 版，參數規模更小，大幅降低 AI 應用落地成本市場預期：下半年昇騰950 超節點批次上市後，V4-Pro 服務價格將大幅下調，進一步擴大應用規模4. 產業標準：樹立國產算力適配標竿，推動技術迭代性能基準：為國產晶片提供大模型適配性能參考，倒逼晶片廠商最佳化硬體架構與軟體棧生態聯盟：促進國產晶片、伺服器、軟體廠商形成協同，加速建構自主可控的AI 產業生態以下從產業鏈受益環節梳理出核心上市公司以供大家參考研究：一、AI 晶片 / 算力核心（替代彈性最大）1、寒武紀（688256）：思元 590 對標 A100，邊緣計算市佔率 25%，率先完成 DeepSeek-V4 Day 0 適配，開源 vLLM 最佳化程式碼2、海光資訊（688041）：國產 DCU 龍頭，深算二號對標 AMD MI300，深算系列適配 V4，x86 CPU+DCU 雙輪驅動，繫結百度字節3、華為昇騰（未上市）：950/910B 晶片性能接近 H100，CANN 生態成熟，與 DeepSeek 深度協同，超節點全系列支援 V4，推理性能領先4、沐曦股份（688802）：高端訓練晶片，MX1 系列對標 H100，適配 V4，受益國產算力訓練需求爆發二、AI 伺服器 / 超節點（算力載體，需求放量）1、中科曙光（603019）：國產超節點領軍者，全球首個單機櫃 640 卡超節點，搭載海光 / 寒武紀晶片，適配 V4 大規模部署2、工業富聯（601138）：AI 伺服器絕對龍頭，CPO 全光交換機量產，為國產算力提供高密度伺服器，受益超節點放量3、浪潮資訊（000977）：國內伺服器龍頭，網際網路客戶基礎深厚，國產算力伺服器核心供應商，出貨量領先4、紫光股份（000938）：乙太網路交換機核心供應商，提供算力網路關鍵裝置，支援超節點互聯三、光模組/ CPO（算力傳輸，高景氣賽道）1、中際旭創（300308）：全球光模組龍頭，800G/1.6T 份額第一，國產算力叢集高速互聯核心供應商，2026 年 Q1 淨利潤增 262%2、光迅科技（002281）：央企光晶片 + CPO 龍頭，自主光晶片降低成本，適配國產算力高頻寬需求3、華工科技（000988）：800G/1.6T 光模組量產，受益國產算力資料中心建設，CPO 技術領先四、算力服務/ IDC（需求落地，長期受益）1、潤澤科技（300442）：全國最大 AIDC 營運商，六大區域佈局，提供國產算力基礎設施，受益 "東數西算" 與 V4 應用落地2、光環新網（300383）：核心城市算力龍頭，機櫃超 23 萬個，國產算力租賃服務，繫結頭部 AI 企業五、其他關鍵配套（PCB、介面晶片等）1、勝宏科技（300476）：AI 伺服器 PCB 龍頭，高頻高速板技術領先，單價為普通 PCB 5-8 倍，AI 業務佔比提升至 35% 以上2、瀾起科技（688008）：記憶體介面晶片龍頭，DDR5 技術領先，國產算力伺服器記憶體核心供應商，受益記憶體頻寬提升需求總結與展望：DeepSeek-V4 的發佈標誌著國產算力發展進入芯模協同、生態閉環的新階段，不僅驗證了國產算力支撐頂級 AI 應用的能力，更將加速國產替代處理程序，推動算力產業鏈從 "單點突破" 向 "全鏈崛起" 轉變。未來1-2 年，國產算力將在訓練晶片性能提升、生態適配完善、成本持續下降三大驅動力下實現爆發式增長，產業鏈上下游企業將迎來業績與估值的雙重提升。風險提示：技術進展緩慢，資本開支縮減，海外晶片出口限制解除。 (預見預研)

01. 證監會：嚴打嚴防上市公司財務造假4月24日，證監會部署了2026年打擊和防範上市公司財務造假專項行動，深入推進和持續鞏固新“國九條”以來打擊和防範上市公司財務造假工作成效，一體推進“不敢造假，不能造假、不想造假”的市場生態加速形成。證監會表示，聚焦四方面重點任務。一是進一步嚴密監管發現網路。最佳化分類監管，加強預警訊號常態化監測排查。強化監管巨量資料倉庫資訊查詢，強化財務舞弊監管AI大模型應用。加快建設財務舞弊非現場監測和發現中心，加快建設第三方配合造假監測中心。二是進一步落實嚴懲重罰要求。堅決落實造假退市、佔用償還、退市不免責的監管要求。堅決向公安機關移送一批涉嫌欺詐發行、違規披露、背信損害上市公司利益的案件線索。三是進一步構築公司和中介把關兩道防線。切實約束控股股東、實際控制人行為。壓實董事會秘書、獨立董事和審計委員會職責。鼓勵保薦、審計等中介機構及其從業人員積極“吹哨”，對於在發現造假行為時主動報告的，依法從輕或減輕處罰。四是進一步完善綜合懲防長效機制。在全力推進基礎制度建設的同時，最佳化上市公司監管執法資訊統籌發佈，提升執法威懾效果；大力推進貫通式一體化執法，提升發現查處效率。進一步發揮投資者保護機構示範引導作用，推動更多代表人訴訟、其他支援訴訟等典型案例落地。完善第三方配合造假問題線索移送機制，加大跨部門資訊共享與資料互動，探索更多可複製可推廣的發現、懲處、預防工作經驗。02. 滬深交易所修訂發佈交易規則4月24日，上交所修訂發佈《上海證券交易所交易規則（2026年修訂）》，旨在最佳化證券交易制度，促進市場穩定運行，提升市場定價效率和流動性，更好滿足投資者交易需求。《交易規則》2026年7月6日起正式實施，為市場主體進行適應性調整、做好技術準備預留過渡期。《交易規則》修訂內容主要包括：盤後固定價格交易方式適用證券範圍由科創板股票擴展至全部A股和交易型開放式基金；基金收盤階段交易方式由連續競價調整為收盤集合競價，並通過集合競價產生收盤價；將主機板風險警示股票價格漲跌幅限制比例由5%調整為10%。此外，根據規則變化與業務需要進行適應性修訂，包括最佳化紀律處分等相關規定、完善部分規則表述等。同日，深交所發佈深化創業板改革首批配套業務規則，其中包括新修訂的《深圳證券交易所交易規則（2026年修訂）》。該規則自7月6日起實施。本次修訂內容主要為：調整創業板股票協議大宗交易成交確認時間、在創業板引入做市商制度、擴大盤後固定價格交易適用範圍、整合主機板風險警示股票漲跌幅比例限制相關內容等。值得注意的是，“創業板引入做市商制度”為一大看點。一方面，可以為低流動性、高波動性的股票提供針對性支援，有助於提升市場流動性，減少價格波動。另一方面，做市商基於專業分析和風險管理進行持續雙邊報價，有助於縮小市場買賣價差，推動股票價格更加合理地反映企業基本面和市場供需變化，使得投資者能夠以更優價格成交並降低交易成本。為做好相關技術準備工作，同日，深交所向券商、基金公司等發佈通知，要求在6月5日前做好相關技術準備，深交所將擇機組織模擬測試和全網測試。03. 機構：5月下旬有望開啟新一輪行情最後，回到A股走勢來看。本週五，A股縮量下跌引發投資者討論。龍贏富澤資產董事長童第軼認為，下跌主要源於三方面邏輯：一是技術性調整需求，滬指連續五日連陽後需要回踩消化浮籌；二是“五一”節前避險情緒升溫，資金趨於謹慎；三是板塊高低切換，資金從前期漲幅較高的通訊、軍工等TMT板塊流向業績確定性更高的化工、有色等順週期方向。展望下周，童第軼預計市場大機率延續震盪格局，資金避險需求可能使成交進一步萎縮，但調整烈度相對溫和，4050點至4065點區間有較強支撐。市場缺乏實質性利空，更多是節前情緒擾動。三十三度資本基金經理程靚分析，“五一”前市場將維持震盪格局，指數下行空間有限，但結構性分化加劇。預計整體上4020至4060點區間將形成強支撐，5月下旬有望開啟新一輪行情。積極訊號方面，政策端對資本市場的呵護意圖明顯（如新“國九條”配套措施），且經濟資料溫和改善，市場系統性風險可控。流動性層面，下周重點關注政治局會議對經濟和產業政策的定調，以及美聯儲議息會議對降息路徑的指引。若政策釋放積極訊號，節後市場情緒有望修復。 (證券之星)

導讀THECAPITAL中年人的“泡泡瑪特”又一家“小米系”企業要上市了。今天，杭州銅師傅文創（集團）股份有限公司正式在港交所敲鐘。這家被業內稱作“中年人的泡泡瑪特”的品牌，從浙江建德起步，用十餘年時間，把原本小眾銅工藝品，做成了被大眾消費市場接納的文創產品。截至發稿前，銅師傅股價36港元/股，截至發稿前市值23億港元。作為雷軍口中“小米體系之外最像小米的創業企業”，銅師傅從誕生之初就帶著鮮明的小米基因。創始人俞光以“降維、專注、極致、口碑”的“小米”打法也收穫了順為資本、小米生態鏈的連續押注。粗略計算，在銅師傅項目上，小米系資本共計投資1.6億，合計持股超22%，是公司最大的機構股東。隨著此次IPO，小米持有銅師傅股票價值約5.5億港元，成為IPO最大贏家。成功登陸港股，銅師傅站上了全新的資本舞台。但與此同時，盈利表現波動、原材料銅價上行壓力、客單價持續下行、第二增長曲線尚未成型等現實問題，也一同擺在了公眾面前。這家細分賽道的絕對龍頭能否借資本化的東風打開更廣闊的增長空間，還要靠時間給出答案。小米系資本加持坐鎮銅師傅的故事，要從創始人俞光的一次“踩坑”經歷說起。2013年，已經在衛浴出口行業深耕十餘年的俞光，想給辦公室請一尊銅關公像。可一問價格，一米高的貼金箔銅關公，對方直接開價120萬元。憑著在製造業摸爬滾打多年的經驗，他心裡很快算了一筆帳：當時一噸銅的市場價也就5萬元左右，就算加上金箔和人工成本，也遠到不了這個價位。“與其花這個冤枉錢，不如自己做。”這個念頭一冒出來，就再也收不住了。同年3月，俞光正式成立銅師傅，從前景大好的衛浴行業抽身，一頭紮進了銅工藝品這個極度冷門的賽道。在當時，幾乎沒人看好這筆跨界。在大眾的固有認知裡，銅工藝品向來走兩個極端：要麼是景區門口隨處可見的平價旅遊紀念品，要麼是古玩市場裡標價高得離譜的“高端藝術品”，兩頭都和大眾日常消費離得很遠。但俞光偏偏篤定，這兩個極端之間，藏著一片巨大的空白市場。和很多創業者不同，俞光的商業啟蒙格外“跨界”——他是雷軍的鐵桿粉絲，自稱“骨灰級米粉”。創辦銅師傅之初，他買遍了市面上所有關於小米的書籍，把雷軍“專注、極致、口碑、快”的七字訣，完完整整復刻到了銅工藝品這個傳統賽道里。他還給銅師傅定下了“降維、專注、極致、口碑”的八字訣，對標小米的經營法則，多出來的“降維”二字，核心就是用工業化的標準化思維改造傳統手工藝，用網際網路的玩法，撬動這個連線下管道都覺得冷門的銅器賽道。效仿小米的“米粉節”，銅師傅辦起了“銅粉英雄大會”。小米前聯合創始人黎萬強曾到場站台，被現場粉絲的熱情震撼，回去後發了條朋友圈，感慨沒想到這麼小的企業、這麼冷門的行業，能有這麼瘋狂的粉絲群體。2014年5月，銅師傅天貓旗艦店正式開業。首日上架的50款產品裡，賣得最好的是一匹定價999元的銅馬，單日就賣出500多匹，店舖營業額直接突破百萬。而在此之前的8個月，這家公司還沒賣出過一件產品。此後幾年，銅師傅在淘寶眾籌平台接連創下紀錄：《歡樂西遊》系列籌資216萬元，《大聖之大勝》單款產品籌資947萬元，直接刷新了淘寶設計類眾籌的歷史紀錄。2017年，俞光帶著一份“黑底紅字像大標語似的PPT”和幾件銅像樣品，走進了順為資本的路演現場。原本只給了20分鐘的宣講時間，他一口氣講了一個多小時。路演剛結束，順為資本就傳來了消息：雷總決定投你們，來談價格吧。俞光只回了三個字：“你定吧。”短短一句話，就敲定了融資價格。當年8月，銅師傅拿到了順為資本、小米生態鏈領投的1.1億元A輪融資。雷軍後來公開評價：“銅師傅是我們整個小米體系之外，最像小米的創業企業。”2018年，銅師傅完成3.1億元B輪融資，順為資本與小米繼續追加投資。截至IPO前，順為資本持股13.39%，小米旗下天津金米持股9.56%，二者合計持股22.95%，是銅師傅最大的機構股東。經粗略計算，順為與小米的合計投資成本約為1.6億元。按發稿前的24億港元市值計算，小米系合計持股市值5.5億港元（約合人民幣4.8億）。也就是說，當年投入的1.6億元，如今翻了倍，是本次IPO當之無愧的最大贏家。盈利有韌性，但穩定性始終是硬傷一家企業的故事再動人，也要回歸到業績上。翻開銅師傅的招股書，能清晰看到公司近幾年的營收與利潤表現，既有可圈可點之處，也藏著不容忽視的隱患。從營收規模來看，2022年至2024年這三年間，銅師傅的營業收入分別為5.03億元、5.06億元、5.71億元，三年時間裡的複合增長率大約在6.54%。如果把它放到整個新消費賽道的坐標系裡對比，這份增速就顯得十分平淡。同期的泡泡瑪特營收增速常年保持在50%以上，名創優品的營收增速也穩定在30%以上，和這些品牌相比，銅師傅的增長速度差距十分明顯。直到2025年前9個月，銅師傅的營收增長才出現小幅回暖，當期實現營收4.48億元，同比增長約12%，但這樣的增速依舊遠低於消費賽道的平均水平。在公司的收入結構上，銅質文創產品是銅師傅絕對的支柱，貢獻著公司95%以上的收入，幾乎是靠單一品類撐起了整個公司的營收大盤。而銅師傅已經多次嘗試多元化發展，陸續推出塑膠潮玩、銀質文創、黃金文創等新品類，試圖打造第二曲線。但從實際業績來看，這些新業務的發展十分有限，完全沒有達到預期。2024年全年，公司塑膠潮玩業務的收入僅有1425萬元，主打黃金文創的子品牌“璽匠金鋪”，全年收入更是只有127萬元，幾乎可以忽略不計。值得一提的是，招股書裡披露2022年銅師傅實現淨利潤5694萬元，到了2023年，淨利潤直接下滑至4413萬元，同比降幅超過兩成。針對淨利潤的大幅下跌，公司給出的解釋是生產工藝改進過程中，出現了階段性的生產中斷，進而影響了整體利潤。到了2024年，淨利潤又快速反彈至7898萬元，三年間的利潤曲線像過山車一樣大起大落。除了盈利波動，公司的現金流儲備也不算充裕。截至2025年9月底，銅師傅帳面上的現金及現金等價物約為9194萬元，對於一家年營收規模達到5億等級的企業來說，這樣的現金儲備規模顯得有些捉襟見肘。對銅師傅來說，“銅”這個字不僅是品牌名稱的核心，更是公司成本結構的關鍵變數，銅價的每一次波動，都會直接影響公司的盈利水平。2022年至2024年，銅等直接原材料在公司總營業成本中的佔比，分別為51.9%、47.1%、47.1%，接近一半的營業成本都花在了採購銅料上，原材料成本的壓力可想而知。更棘手的是，近幾年國內銅價始終處於劇烈波動的上行通道。2019年銅的市場價格約為每噸4.76萬元，到2024年已經上漲至每噸7.5萬元，2024年5月更是一度觸及每噸8.86萬元的歷史峰值。短短幾年時間，核心原材料價格漲幅接近六成，這就好比一家面包店，最關鍵的麵粉價格大幅漲價，成本端的壓力會直接傳導至企業盈利，經營難度大幅提升。在銅師傅的經營資料中，還有一組持續下滑的資料格外值得關注，那就是公司的線上客單價。2022年，銅師傅線上管道的平均客單價約為958元；2023年降至822元；2024年進一步下滑至777元；到2025年上半年，這一數字已經跌至556元。短短三年時間，線上客單價直接打了六折。對於客單價的持續下跌，銅師傅在招股書中給出的解釋是，消費者的購買偏好正在向更輕便、更精緻的小型銅器產品轉移。用更直白的話來說，就是核心消費群體沒有發生太大變化，但消費者更願意購買小件、低價的銅質文創產品，不再傾向於入手高價的大型擺件。所以綜合來看，銅師傅是一家具備持續盈利能力的企業，能夠在小眾賽道中實現穩定盈利，但它的盈利規模有限、盈利穩定性不足。對於一家想要在資本市場講好增長故事的企業來說，這份財務成績單雖然及格，但還不夠優秀。眾賽道的龍頭，亟待突破市場天花板中國文創工藝品市場是一個體量龐大消費市場，根據弗若斯特沙利文的權威資料統計，國內文創工藝品市場的規模，從2019年的2869億元增長至2024年的3540億元，過去六年的年複合增長率約為4.3%，按照當前的增長趨勢，預計到2029年，市場規模將進一步擴張至4647億元。如果單看整體文創市場的資料，這無疑是一片藍海市場，但銅師傅所處的銅質文創工藝品細分賽道，只是這片藍海中極其微小的一部分。2024年，國內銅質文創工藝品的整體市場規模僅約15.8億元，而放在整個文創工藝品的大盤子中僅佔6.3%，佔比微乎其微。這就是銅師傅當前面臨的最核心的發展矛盾：它是小眾賽道里的絕對龍頭，卻被困在體量極小的市場中難以施展。目前銅師傅佔據著銅質文創賽道35%的市場份額，穩居行業第一的位置。但關鍵在於，這個賽道本身的市場體量實在太小，就像一條大魚被困在了小池塘裡。不過小眾賽道也有小眾賽道的優勢，銅質文創工藝品賽道的增長速度，要遠高於金屬文創乃至整體文創市場的增速。2019年至2024年，銅質文創賽道的復合年增長率達到7.3%，顯著跑贏金屬文創整體1.8%的增速，展現出更強的增長活力。但即便按照最樂觀的行業預測，到2029年銅質文創賽道的市場規模也僅為23億元左右，而銅師傅已經佔據了賽道三分之一以上的份額，行業的增長天花板已經近在眼前。隨著市場份額的逐步見頂，銅師傅想要依靠現有賽道實現高速增長，難度會越來越大，突破市場天花板成為企業必須解決的發展難題。除了市場體量狹小，銅質文創產品的市場滲透率也處於極低水平。2024年，銅質文創工藝品在國內城市地區的滲透率僅為2.34%，農村地區的滲透率更是不足1.4%，即便到2029年，城市地區的滲透率預計也只能提升至2.58%左右。這意味著，在絕大多數消費者的日常生活中，銅質文創產品還沒有成為剛需消費品，甚至很多人從未接觸過這類產品。極低的滲透率讓銅質文創賽道的普及之路充滿挑戰，但也意味著未來存在巨大的市場挖掘空間。核心的問題在於，銅質文創產品的滲透率提升，究竟是隨著消費認知提升早晚都會到來的確定性趨勢，還是受限於產品屬性、消費習慣，永遠無法實現規模化普及的美好夢想，這需要時間和市場來給出答案。值得慶幸的是，銅師傅的未來發展，並不完全域限於銅質文創這一個小眾賽道，企業真正的核心競爭力在於精準踩中了國潮崛起與文創消費升級的大趨勢。過去幾年，國潮文化持續席捲消費市場，成為推動文創行業發展的核心動力。天貓平台的統計資料顯示，2023年國風類文創產品銷售額同比暴漲156%，國潮文創成為消費市場的熱門賽道。從故宮文創的“朝珠耳機”走紅，到三星堆博物館的“青銅面具盲盒”熱銷，再到泡泡瑪特LABUBU系列在海外市場爆火，整個文創賽道正在經歷一輪認知重塑，傳統文化與現代消費的結合成為行業主流趨勢。銅師傅的產品定位，恰好精準卡在了“傳統文化IP”與“現代消費體驗”的交匯點上，完美契合了國潮消費的核心需求。創始人俞光曾直白地描述企業定位：“泡泡瑪特做的是潮玩，銅師傅就做傳統題材的潮玩”，這也是銅師傅被業內稱作“中年人的泡泡瑪特”的核心原因。這一定位的巧妙之處在於，銅師傅沒有選擇和泡泡瑪特等潮玩品牌爭搶年輕消費群體，而是另闢蹊徑，瞄准了商務送禮、辦公室擺件、中式家居裝飾等傳統消費場景。同時，銅師傅旗下的“歡喜小將”品牌，對西遊記等經典傳統文化IP進行現代化二次創作，也讓傳統銅器擺脫了老氣、陳舊的標籤，走進更多年輕消費者的視野。當然，隨著文創賽道的持續升溫，行業競爭格局也變得越來越複雜。博物館文創、熱門IP潮玩、獨立設計師品牌等各類玩家紛紛入局，爭搶消費者有限的文化消費預算。在這樣的競爭環境下，銅師傅需要證明的，不僅僅是自身銅器製作工藝的精湛，更要回答一個更底層的核心問題：在琳瑯滿目的文創產品中，消費者為什麼要選擇銅質文創，銅師傅的產品究竟能給消費者帶來怎樣的獨特價值。 (融中財經)