12 月8 日，川普透過其社群媒體平台宣佈，美國將允許輝達向中國出售其H200 人工智慧晶片，此類銷售所得收入的25% 需上繳美國政府。該政策不包括輝達Blackwell、Rubin 等更先進型號晶片的對華銷售。消息公佈後市場反應溫和。若川普與中方確實達成相關協議，中國可能會額外採購部分輝達晶片，但我們認為此政策轉變不會逆轉中國人工智慧晶片的國產化趨勢。維持寒武紀與海光資訊「跑贏大盤」（Outperform）評級。H200 晶片對華銷售給本土AI 供應鏈帶來的潛在下行風險顯而易見，因此中國可能會持謹慎態度。儘管中國已能生產性能優於H20 的推理晶片，但本土晶片性能與H200 仍存在明顯差距—— 若川普與中方達成相關協議，本土雲服務提供商大機率仍願意採購H200，這將給本土AI 晶片的推廣帶來下行風險。本質上，這意味著中國需向美國政府支付25% 的“AI 稅”，因此我們認為中國必然會要求相應回報—— 否則，這與中國近期明確鼓勵本土晶片應用的政策導向相悖。基於此，我們判斷存在兩種可能性：要麼中國允許H200 以有限數量對華銷售（作為一次性交易），以填補部分本土晶片供應缺口，同時不影響未來本土晶片銷售；要麼中國可能繼續以“後門風險” 為由禁止輝達晶片對華銷售，從而進一步提升國產化率。對中國雲端服務供應商而言，能夠採購H200 晶片並不會帶來顯著收益— 因為切實可行的替代方案已然存在。中國採購H200 的另一個潛在原因，可能是將擴充算力置於AI 供應鏈國產化之上。但需注意，有報導顯示，中國主要雲服務供應商已通過兩大關鍵途徑獲取尖端AI 晶片：一是租用海外數據中心的算力；二是利用通過非官方管道流入中國的晶片。相較於這些替代方案，採購H200 晶片的資金使用效率更低—— 因為透過這些替代管道，它們能獲得性能更優的Blackwell 晶片。無論美國政策如何調整，中國人工智慧晶片國產化處理程序都將持續推進。儘管我們承認，未來兩年中國AI 晶片供應短缺問題仍將存在，因此本土雲服務供應商短期內仍需依賴全球AI 供應鏈，但國產化趨勢已不可逆轉。展望未來，我們預測2028 年中國本土AI 推理晶片供應將超過本土需求，且國產AI 解決方案將通過優化網絡架構，持續縮小性能差距、提升生態成熟度，最終中國將建成自給自足的AI 供應鏈。鑑於AI 可能是未來數十年中美競爭的核心領域，中國絕不可能依賴美國政策，寄望於美國政府保障其供應鏈韌性。我們仍認為，包括AI 晶片、半導體裝置及晶圓製造在內的本土AI 供應鏈，將持續受益於此國產化趨勢。圖表1：2026-2027 年供應仍將是瓶頸，2028 年將實現供需平衡圖2：我們預計本土AI 晶片產能的快速擴張，將推動國產AI 晶片銷售額在未來三年成長5 倍圖表3：主流國產人工智慧晶片總處理效能與輝達H100/200 系列效能對比美銀：輝達投資者關係會議--仍領先競爭對手一代，Vera Rubin 晶片按計劃推進會議核心觀點：重申首選評級，維持275 美元目標價美銀舉辦了輝達（NVDA）投資者關係負責人壽屋晴哉（Toshiya Hari）的線上投資者會議，核心要點如下：輝達GPU 仍領先競爭對手整整一代—— 目前已落地的基於GPU 的大型語言模型（LLM）均採用舊款Hopper 晶片訓練（而非2024 年推出的Blackwell 晶片），而Blackwell 晶片性能較前代提升10-15 倍，基於該晶片的LLM 將於2026 年初推出；下一代Vera Rubin 晶片按計劃將於2026 年下半年（2H26）發布，路線圖未變更；用於預填充推理的上下文處理加速器（CPX）版本也將如期於2026 年第四季度（Q4'26）推出；Google仍是輝達關鍵且持續成長的客戶，所有模型開發商仍依賴輝達產品；輝達對2025-2026 年（CY25-26）Blackwell/Rubin/ 網路業務至少5,000 億美元的銷售前景具備供需兩端的可見性，與OpenAI/Anthropic 的合作將帶來額外增量（目前為意向書階段）；已推出5 年的Ampere 系列GPU 仍被客戶近100% 充分利用，GPU 5-6 年的折舊/ 使用年限設定合理；輝達的核心競爭優勢在於與客戶的協同設計，其涵蓋CPU、GPU、縱向擴展、橫向擴展、跨域擴展及軟件（CUDA 庫）的端到端平台，是其他廠商無法複製的；中國市場及H200 晶片相關影響尚難以評估；儘管內存成本上漲，毛利率維持70% 左右的預期未變。同時，我們仍認為，輝達2026/2027 財年（CY26E/27E）預期本益比（PE）分別為25 倍/ 19 倍，估值極具吸引力－ 其本益比相對獲利成長率（PEG 比率）僅約0.5 倍，而「美股巨頭」及其他成長型同業的PEG 比率約為七倍率。維持「買入」 評級（我們的首選標的）及275 美元目標價。輝達仍領先競爭對手整整一代儘管Google Gemini 3 是目前​​頂尖的大型語言模型（基於張量處理單元TPU 訓練），但輝達認為目前判定贏家為時過早。關鍵在於，當前已落地的基於GPU 的LLM 均採用2022 年推出的舊款Hopper 產品訓練，與即將採用2024 年Blackwell GPU 訓練的LLM 不具可比性。這些基於Blackwell 的模型將於2026 年初開始推出，屆時輝達認為其領先競爭對手至少整整一代的優勢將明確顯現。此外，MLPerf、InferenceMAX 等多數外部基準測試顯示，Blackwell 在訓練和推理領域均穩居領先地位，在每瓦令牌數及每令牌收入方面表現突出。2026 年銷售額至少可達5,000 億美元，具備明確可見性輝達重申，對2025-2026 年Blackwell/Rubin/ 網路業務至少5,000 億美元的銷售前景，具備供需兩端的明確可見性。近期輝達與OpenAI 及Anthropic / 微軟的合作（每採購/ 部署1 吉瓦（GW）算力，輝達將投入100 億美元資本），是5000 億美元基準預期之外的增量－ 這些合作目前為意向書（LOIs）階段，有望帶來額外增長。需注意，Blackwell 世代資料中心基礎設施的輝達相關內容價值約300 億美元/ 吉瓦，Rubin 世代這一數值將更高。中國市場及H200 晶片影響尚難以量化關於川普政府近期允許向中國出售H200 GPU 的相關立場，輝達認為目前評估或量化其影響為時過早。輝達尚未收到正式許可，後續還需明確：中國客戶的實際需求、供應鏈層面的產能及交付速度，以及中國監管機構的相關許可。儘管美國政府可能要求分走25% 相關收入的計算方式尚不明確，但我們認為，此舉更可能導緻輝達成本（COGS）上升，而非收入下降。目標價依據與風險提示目標價依據我們275 美元的目標價基於2027 財年剔除現金後的預期本益比28 倍計算，處於輝達歷史遠期本益比25-56 倍區間內。這一估值合理，因其反映了輝達在快速增長的AI 計算/ 互聯網市場的領先份額，同時抵消了全球AI 項目收入波動、遊戲市場周期性及電力供應限制等風險。下行風險消費驅動的遊戲市場疲軟；在AI 及加速計算市場面臨大型上市公司、雲廠商內部項目及其他私營企業的競爭；對中國的計算裝置出口限制影響超預期，或該地區新增其他限制措施；企業、資料中心及汽車等新市場的銷售額波動且難以預測；資本回報增速可能放緩；政府對輝達在AI 晶片領域的主導市場地位加強審查。 （大行投研）

輝達H200晶片有望對中國出口，這條消息傳開後，引發了市場的無盡遐想。其中廣為流傳的一點猜測是，假如東村和西村關係因此緩和，東村的AI GPU代工業務，會否花落台積電。針對這個問題，摩根士丹利近日發佈研究報告稱，如果中國AI GPU代工業務真的落地，將成為台積電業績的重要增量。大摩在報告中明確重申其“首選股”地位，維持增持投資評級，目標價1688新台幣。Part.01 市場最關心的2個問題大摩認為，當前投資者最糾結兩個核心問題，其實也決定了台積電切入中國AI市場的節奏：西村考慮允許H200對東村出口，是要改善貿易關係嗎？東村AI晶片公司“降級設計”，能拿到台積電代工嗎？大摩的判斷是有機會！此前就有消息稱，中國晶片企業正通過聚焦“推理場景”（比如AI語音助手、圖像識別等輕量級應用）降低晶片性能，以符合代工要求。供應鏈調研顯示，壁仞科技等本土企業已在採用台積電工藝設計相關晶片，還能用LPDDR替代高端HBM記憶體，精準適配推理需求。Part.02 台積電的底氣很多人擔心台積電過度“依賴中國需求”，但公司自己的表態很有信心：在2025年第三季度財報電話會議上，管理層明確說，即便來自中國大陸的機遇有限，未來5年AI相關業務的復合年增長率也能達到40%左右或更高。這意味著，中國大陸市場對台積電是“錦上添花”而非“雪中送炭”：現有AI業務的高增長已能支撐估值，一旦政策放開，中國大陸AI半導體的龐大需求，只會進一步推高其業績天花板。Part.03 輝達B40遇冷，本土晶片補位大摩在報告指出，輝達B40產量低於預期，核心原因是“性價比對中國客戶沒吸引力”，這給本土晶片和台積電的合作留足了空間；目前中國AI推理計算主要靠三類晶片：5090遊戲顯示卡、改良版Hopper晶片，以及本土設計晶片；隨著中國LME衛星、AI大模型等需求爆發，推理晶片的需求還會持續增長，台積電的工藝優勢的會更突出。Part.04 對中國本土代工廠的影響如果台積電真的切入中國AI GPU代工，會不會分流本土代工廠的需求？大摩認為，中芯國際仍被看好：即便需求分流，其技術和產能優勢仍能穩住核心份額。但華虹半導體壓力較大：關聯公司HLMC的7nm業務可能首當其衝受到衝擊，因為其在高端製程的競爭力相對較弱。 (智通財經APP)

“輝達早已失去了進入中國市場尤其是中國人工智慧領域的最佳時機。這是一次遲到的放行。”隨著白宮發佈《2025美國國家安全戰略》，美國改變了全球戰略後，第一個“改變”出現了：美國時間12月8日，川普在社交媒體宣佈，基於一定的前提，將允許輝達向中國出售H200人工智慧晶片。所謂的前提，其一是“限定”，僅限獲批客戶；其二是“收費”，銷售額的25%將歸美國政府；其三是“確保美國國家安全得到持續保障”，這是變相的“解釋權在我方”，表明美國保留隨時收回許可的權力。巧合的是，H200的“放行”，剛好“撞”上了兩家中國國產GPU的上市周期。12月5日，被稱為“中國國產輝達”的摩爾線程正式登陸A股。這家由輝達前高管張建中創立、曾被美國政府列入“黑名單”的GPU公司，首日收盤漲幅425%，市值一度突破3000億，創下2019年以來大型IPO單日最大漲幅紀錄，上一次有這個待遇的還是2020年上市的中芯國際，首日漲幅202%。就在同一天，“中國國產GPU四小龍”之一的沐曦股份開啟申購，IPO中籤結果僅為0.033%。在美國最新的《2025美國國家安全戰略》中，中國被定義為“首要經濟競爭對手”，其核心意圖包括限制中中國國產業鏈向高端升級。在此背景下，對H200的放行，多少有些耐人尋味。一種觀點認為，這純粹是為了生意：中國是全球最大的半導體市場，人工智慧產業蓬勃發展，放棄中國市場無異於自斷臂膀。另一種擔憂則指出，這可能暗藏更深算計：趁中國GPU產業尚處發展初期，讓美國“老將”重返賽場，對中國國產替代趨勢實施降維打擊，重新奪回市場份額，甚至拖慢中國技術趕超的步伐。那麼，H200真能承載這份野心嗎？中國國產GPU們又將面臨怎樣的變局？落後H200於2023年11月發佈，2024年二季度正式上市。為致敬傑出科學家，輝達一直以他們的名字命名一代又一代的晶片架構，從居里、特斯拉、費米、開普勒、麥克斯韋、帕斯卡、圖靈、伏打到安培、洛夫萊斯、霍普以及布萊克威爾。H200來自誕生於2022年3月的霍普（Hopper）系，它的上一代是H100。2022年11月，ChatGPT-3橫空出世，大模型的爆發，令全世界對輝達的GPU趨之若鶩，而H100便是他們主要追逐的對象。這種追捧很快延續到了H200，它的推理性能幾乎是H100的2倍。H200晶片 圖源：輝達官網對中國而言，霍普系是地緣政治烈風吹向中國時，留下的第一道深刻裂痕。2022年10月，拜登政府祭出晶片出口限制政策，H100僅能以閹割版H800的形式進入中國市場，後續推出的H200則徹底無緣中國市場，輝達只能向中國投放性能僅為H200 7.5%的H20晶片。這導致的結果是，輝達在中國的市場份額被大幅“閹割”：2023年四季度，它在中國大陸的營收佔比由此前的20%—25%降至個位數。今年4月，隨著川普進一步限制輝達向中國銷售H20晶片，黃仁勳坦言，個位數也早已變成了0，徹底錯過了中國人工智慧的加速發展期。如今，當H200再度來到中國時，它自己也早已風光不再：它在輝達按秒計算、高速迭代的晶片家族中，處於相對落後狀態。與2024年推出的布萊克威爾（Blackwell）系相比，性能落後18個月，在AI領域，這相當於iPhone17與iPhone15之間的代際差。而布萊克威爾（Blackwell）也將很快讓出一號位，在今年輝達公佈的未來晶片路線圖裡，未來三年裡，魯賓（Rubin）、費曼（Feyman）將陸續登場。“家族”順位的下降，反倒幫助H200獲得了“進入中國市場”的資格（此前媒體曾放風說考慮放行Blackwell的低配版，但很快不了了之），這背後正是川普與黃仁勳所達成共識：既不需要太過擔心中國會得到美國的先進技術，同時又能在這個全球最大的半導體市場分一杯羹。關於這杯羹，“生意人總統”川普的開價是“提成”25%。這筆利潤具體會有多少，當下未知。參考項可以是H20，今年8月，輝達首席財務官科萊特·克雷斯曾表示，“如果地緣政治問題消退，那麼輝達每季度可向中國大陸地區出口價值20億至50億美元的晶片”，或借用黃仁勳的數字：“中國市場對輝達而言價值500億美元”。但這筆生意的根基並不穩固。爭議隱患首先來自美中國部。對於是否對中國市場放行晶片，美中國部爭議極大。即便到現在，也並不意味著分歧得到彌合。畢竟，從川普官宣“開賣”，到具體的放行舉措落地前，仍有一段緩衝期，政策隨時可能生變。反對者已採取一些針對性措施，其中最典型的便是兩套法案：《GAIN AI Act》(《人工智慧促進增長法案》）與《SAFE CHIPS Act》（《安全晶片法案》）。《GAIN AI Act》提交於今年10月31日，法案要求包括輝達和AMD在內的晶片製造商，在向名單上的國家銷售最先進的人工智慧晶片時，必須優先提供給美國客戶。這是一項典型的商業排他法案，根本目的就是儘可能阻止中國等國家優先獲得先進晶片。在輝達等企業的遊說攻勢下，12月4日，美國國會否決了這項法案，為12月9日放行H200掃清了障礙。圖源：美國國會官網（機器翻譯）相較之下，《SAFE CHIPS Act》的殺傷力更大，提交的時間也更敏感。11月底，川普考慮放行H200的新聞被曝出後，12月4日，這項由兩黨參議員一起“合作”的法案，被提交至國會，其中明確要求“美國商務部在30個月以上時間內拒絕向中國出口尖端半導體的申請等”。而關鍵在於，一旦這項法案獲得通過，就意味著川普將失去晶片出口的決策權。因此，也有猜測認為，川普火速審批H200放行，也有可能是打算在這項法案進入審議之前，通過行政批准H200出口來搶佔先手。圖源：參議員裡基茨個人網站（機器翻譯）美國中國的爭議本質上圍繞“對華技術競爭”展開。反對者堅持認為，中美在人工智慧領域的競爭是“零和博弈”，擔心美國將先進技術交到中國後，幫助後者進一步縮小與美國的技術差距，進而威脅美國在人工智慧領域的主導地位。最直白的表述是：“這會給中國AI產業注入火箭燃料，讓他們有足夠算力在兩年內大幅縮小差距。”支援放行者卻對此不以為然。原因在於，“封鎖反而讓對手更強大”的規律已多次在中國身上應驗。在他們看來，限製出口甚至徹底退出中國市場，最終只會倒逼中國本土企業成長，只有保持競爭，才能維持美國的優勢。他們相信，有節制的開放，甚至會讓中國更“沉迷”於美國的技術，即便是落後版。支持者還認為，包括DeepSeek等在內的越來越多的中國大模型公司實行開源政策，意味著封鎖只會造成“二選一”的局面，最後有可能導致美國的先進晶片失去了使用者。用輝達的話說，只有“當世界基於美國技術架構進行建設時，美國才能獲勝”。只不過，無論是晶片放行的反對者還是支持者，其觀點都繞不開“美國優先”的基本取向，無論是“開放”還是“封鎖”，都不會脫離“防止中國做大”的基本立場。美國人深知這一點，也知道中國人知道這一點，這種深層博弈，讓H200在中國市場面臨第二個隱患：市場接受度問題。12月3日，黃仁勳現身美國國會山成長在川普官宣後，美國的態度呈現出自相矛盾的狀態：既高調宣佈政策調整，又顯得小心翼翼，這份小心裡，既有“小心眼”，如只放行給所謂的“獲批客戶”，也有一些“小心虛”。當這個“過氣”老將重返中國賽場，它需要適應的，何嘗不是一個新的“跑道”。“華為的CM384”的性能已經超過我們。”黃仁勳曾在Computex 2025上的罕見表態震驚了業界。這款中國國產晶片，實現了300 PFLOPS算力，在實際任務中實現了比H20晶片高3倍的算力效能。2024年-2025年，為“分食”輝達留下的高端晶片市場，中國國產晶片正重塑市場格局。前有以華為昇騰為代表的算力晶片，後有一眾中國國產GPU晶片快速崛起。如上市公司寒武紀、海光資訊、景嘉微，以及被譽為“中國國產GPU四小龍”的壁仞科技、摩爾線程、沐曦股份、燧原科技。這些新興GPU公司的創始人和核心開發者都有輝達或AMD等美國公司的背景。特別是在AI晶片領域，中國國產產品已實現市場突破：華為AI晶片市場份額已衝到40%，華為昇騰系列晶片在AI訓練和推理晶片方面持續突破；寒武紀思元系列，建構起完整的雲邊端產品矩陣；百度崑崙芯，能為企業提供高性價比的選擇；海光DCU系列則在通用計算領域發力，逐步打破輝達在某些場景的壟斷。2025世界人工智慧大會：華為昇騰384超節點根據行業分析機構TrendForce的資料，2024年第四季度，中國本土AI晶片在中國資料中心的份額歷史性地突破了50%，而輝達的市場份額相比2022年的95%已大幅下滑。更關鍵的是，當下，中國大模型和中國國產晶片已經深度融合，在被“封鎖” 的階段，兩者相互陪伴成長，適配度持續提升。尤其在DeepSeek橫空出世後，兩者的關係就變得更加緊密。如果說以前用輝達晶片訓練拼算力，而DeepSeek改變了算力需求的結構，一些小型公司的算力從“訓練”轉到“推理”。而推理環節對算力要求較低，讓中低端中國國產AI晶片獲得了用武之地。在生態相容方面，“訓練”時難以同時用輝達+中國國產晶片組成的資源池，但“推理”可以跑在中國國產晶片上。資料顯示，2024年中國資料中心加速卡有57.6%是推理卡，超過訓練卡的33%。騰訊、百度這類平台接入DeepSeek也大大推動了推理晶片的增長。產業融合還帶來了市場偏好的轉變：隨著中國大模型和中國晶片的產業融合深入，越來越多的大廠和國有企業傾向於採購中國國產晶片，如字節跳動的訂單佔寒武紀總訂單的50%以上，又如摩爾線程2024年營收中，42%來自政府主導的智算中心項目，華為昇騰在智算中心中斬獲60%的訂單。中國國產晶片這些中國國產AI晶片雖然在頂級性能上和輝達的最新高端產品有差距，但能滿足大部分推理場景的需求。這也意味著，即便H200進入中國市場，也難以實現快速的“反向替代”，置換規模也有限。當然，中國國產晶片當前的核心優勢，恰恰也在“中國國產”二字上，這些“中國國產之光”沒有“後門”，安全可控，話語權也掌握在自己人手中，更不用擔心那天會突然“斷供”。挑戰儘管“中國國產替代”的敘事很遼闊，但當美國政府放行H200的消息出來後，寒武紀、海光資訊等中國國產晶片股的股價出現了明顯回呼，挑戰不言而喻。整體而言，對比中國國產晶片，輝達晶片仍具有算力高、生態好、叢集大等優勢，特別是CUDA生態的成熟度是中國國產晶片難以踰越的鴻溝。CUDA生態的遷移成本幾乎為零，而中國國產晶片生態仍需2—3年追趕。從產品本身來看，H200的優勢也十分突出：不僅性能遠超H20，更關鍵的是相容性——中國現有AI模型多適配霍普（Hopper）框架，無需重構算子、工具鏈和底層軟體即可直接上手支配。相較之下，對上最先進的布萊克威爾（Blackwell）反而有可能出現水土不服。與此同時，從市場和產能角度來看，中國國產晶片當前的供應量仍不足以滿足中國市場激增的需求。如中芯國際7奈米晶片20%的低良率，則加劇了這種供需失衡，輝達的晶片製程由台積電出貨，良品率達到60%，產能保障更充足。晶片製造最直接的衝擊可能來自積壓需求釋放：曾有消息稱，2025年初，多家大廠向輝達下了160億的訂單用於採購H20，但最終未能成功交付。而隨著H200的解禁，這些需求或將轉為新訂單，於2026年集中釋放。但無論如何，輝達早已失去了進入中國市場尤其是中國人工智慧領域的最佳時機，這終究是一次遲到的放行。中國市場早已不是當初那個“離不開輝達”的市場。就像分隔許久的情侶，各自獨立成長後再重逢，即便復合，也難有當初的熱烈與依賴，通俗點來說，就變成了“能過過，不能過也就拉倒了”。 (吳曉波頻道)

要聞提示川普批准Nvidia對華銷售H200晶片引發美國安全擔憂中國總理：“十五五”經濟將持續向好，實施更積極宏觀政策、保持增長在合理區間中國資料觀測：菜價偏強料帶動11月CPI同比上行至0.7%，PPI降幅續縮至2.0%上海的德國聖誕集市 圖 路透/Go Nakamura重巨量資料或新聞--川普批准Nvidia對華銷售H200晶片引發美國安全擔憂華盛頓的對華強硬派和民主黨議員猛烈抨擊川普政府允許Nvidia(輝達)向中國出口其第二先進的人工智慧(AI)晶片H200，理由是擔心北京可能會利用這項技術來增強其軍事實力，並最終導致Nvidia破產並取而代之。但由白宮人工智慧主管David Sacks領導的政府團隊辯稱，向中國出口先進AI晶片可阻止華為等中國競爭對手加倍努力追趕Nvidia和AMD的最先進晶片設計。--中國總理：“十五五”經濟將持續向好，實施更積極宏觀政策、保持增長在合理區間中國總理李強分別會見世界銀行、國際貨幣基金組織、聯合國貿易和發展會議負責人。他表示，“十五五”(2026-2030年)時期中國經濟將持續向好，中國將實施更加積極的宏觀政策，從市場關切出發，更好發揮財政政策、貨幣政策作用，保持經濟增長在合理區間。新華報導援引李強並稱，中國將堅持擴大內需這個戰略基點，促進消費和投資、供給和需求良性互動。李強表示，今年中國經濟頂壓前行，取得新的發展成績，“有信心有能力”完成全年經濟社會發展目標任務。--中國資料觀測：菜價偏強料帶動11月CPI同比上行至0.7%，PPI降幅續縮至2.0%中國今日將公佈11月CPI和PPI資料。路透綜合45家機構預估中值顯示，蔬菜價格偏強、金價維持高位，疊加翹尾因素拖累減輕，中國11月居民消費價格指數(CPI)同比料上行至0.7%，這將創下21個月高位。其中，14家機構預估中值顯示，11月CPI環比料維持0.2%漲幅。同時，38家機構預估中值顯示，11月工業生產者出廠價格指數(PPI)同比跌幅料進一步縮小至2.0%，若真如此，這將是15個月最小跌幅。--美國10月職位空缺略有增加，辭職人數驟降美國10月職位空缺增加1.2萬個至767.0萬個，但招聘受抑，且辭職率達到五年來最低水平，凸顯出經濟不確定性，經濟學家在很大程度上將此歸咎於關稅。9月職位空缺大增43.1萬個，至765.8萬個，增幅為近一年來最大。9月資料此前因聯邦政府停擺43天而取消發佈。9月和10月的合併報告暗示，勞動力市場仍處於經濟學家和政策制定者所稱的 "不僱人、不裁人"狀態。--英國央行官員利率前景現分歧，通膨與降息路徑成焦點英國央行高級官員在利率前景上發表了不同看法，顯示貨幣政策委員會(MPC)在下周借貸成本決策前仍存在分歧。央行貨幣政策副總裁隆巴爾代利表示，她更擔心通膨上行風險，並稱英國央行可能正接近降息周期的尾聲。英國央行市場與銀行業務副總裁拉姆斯登稱，隨著英國央行將利率下調至中性水平，貨幣政策在控制通膨方面的效果將更難辨別，因此認為逐步解除政策約束仍是合適的。外部MPC委員丁格拉表示擔心食品價格通膨，但整體通膨下降處理程序仍在軌道上。另一位外部委員曼恩則表示，她更關注經濟中的長期行為變化，而不是預算對價格增長的短期影響。--川普稱將會見"幾位"聯準會主席候選人川普表示，他將與“幾位聯準會主席一職的候選人”會面。此前英國金融時報援引三位政府高級官員的話報導，川普將很快啟動聯準會主席的最後一輪面試。據報導，川普和財長貝森特定於周三與前聯準會理事瓦爾許會面。這些官員表示，美國國家經濟委員會主任哈西特仍處於領先位置，預計將於明年5月接替鮑爾擔任主席。*哈西特告訴華爾街日報CEO Council，仍有“充足空間”進一步降息，但他補充說，如果通膨上升，情況可能會發生變化。*在美國新聞媒體Politico周二刊出的專訪中，川普表示，支援立即降息將是他選擇聯準會主席人選的一項必要條件 。--路透短觀調查顯示，日本12月製造業景氣判斷指數回落至正10，電子和鋼鐵業疲軟抵消汽車業的持續成長。非製造業信心指數從正27升至正33，其中房地產和資訊服務業表現最為突出。--日本央行總裁植田和男表示，相信經濟將在第四季及以後恢復正成長；目前來看通膨風險並不高，尤其是財政刺激導致基準通膨加速的風險；密切關注食品通膨和日元疲軟可能對通膨預期產生的影響；匯率應遵循基本面，匯率變動將如何影響我們的通膨前景，這是一個非常重要的問題。--韓國官方資料顯示，11月經季節調整後的失業率上升至2.7%，10月為2.6%。--路透/益普索的一項最新民調顯示，美國總統川普的支援率在過去一周小幅上升至41%，因共和黨人對他在生活成本問題上的應對方式表示讚賞。這表明政府近期對“負擔能力”的新關注可能正在提升他的受歡迎度。--中國伺服器和人工智慧（AI）晶片設計商--海光資訊表示，公司將停止換股吸收合併中科曙光。在公佈合併計畫近200天後，這項交易金額超過1100億元人民幣、旨在加速建設國產算力生態的收購計畫宣告失敗。該公司稱，本次實施重大資產重組的條件尚不成熟，公司決定終止本次交易事項，但這不影響雙方後續的持續合作。--中國國防部周二稱，根據中國和俄羅斯兩軍年度合作計畫，雙方當天在東海、太平洋西部空域組織實施第10次聯合空中戰略巡航。俄羅斯新聞機構援引國防部報導稱，俄羅斯和中國的戰略轟炸機周二在亞太地區進行了聯合巡邏。一組俄羅斯圖-95MS和中國轟-6K轟炸機在日本海、東海和西太平洋上空執行了一次為期八小時的飛行任務。--英國金融時報援引官員的話報導，川普的特使已要求烏克蘭總統澤倫斯基在幾天內回應一項擬議的和平協議，該協議將要求烏克蘭放棄部分領土，以換取美國未明確說明的安全保障。--紐西蘭央行總裁佈雷曼表示，貨幣政策沒有預設路線，如果通膨前景發生變化，將會做出調整。佈雷曼告訴記者，貨幣政策委員會正在密切關注包括通膨和經濟增長資料在內的所有出爐資料。--美國農業部在月度報告中維持美國大豆出口預期不變，此前中國這一最大進口國已恢復採購。美國農業部預計，2025/26年度（截至8月31日）的大豆出口量為16.35億蒲式耳。結轉庫存也與上月持平，為2.9億蒲式耳。--瑞士政府撤回了一份關於美國下調瑞士商品關稅生效時間的公告，稱該公告系誤發，內容尚無法確認。一位政府發言人表示，經濟部將“適時積極溝通”相關事宜。--國際金融協會(IIF)表示，發達市場引領了一股借貸熱潮，推動全球債務在第三季度末升至近346兆美元。與此同時，美國關稅合法性的裁決懸而未決，可能會迫使美國發行更多債券。IIF資料顯示，上一季度，中國和美國再次成為政府債務增幅最大的國家，其次是法國、義大利和巴西。成熟市場的未償債務增至創紀錄的230.6兆美元，新興市場也創下超過115兆美元的紀錄。俄羅斯、韓國、波蘭和墨西哥的增幅最大。--法國央行在最新的企業景氣調查中表示，儘管國內政治局勢不確定，但在工業活動穩健的支撐下，法國經濟預計在今年最後一個季度增長0.2%，低於第三季度0.5%的增幅。--中國、伊朗、沙烏地阿拉伯三方聯合委員會第三次會議周二在德黑蘭舉行。中國外交部刊登會議聯合新聞稿稱，三方期待在經濟、政治等各領域擴大合作，並呼籲立即停止以色列對巴勒斯坦、黎巴嫩和敘利亞的侵犯，譴責對伊朗國家主權和領土完整的侵犯。--英仕曼集團與Brevan Howard兩家避險基金的負責人，以及阿布達比投資委員會的首席投資官表示，因地緣政治緊張及利率分化導致市場動盪，為來年提供了獲利機會。避險基金Balyasny資產管理公司的管理合夥人兼首席投資官Dmitry Balyasny表示，明年最大的尾部風險在於人工智慧是否會出現超預期的正面或負面表現。--美國能源資訊署(EIA)表示，美國今年石油產量預計將創下比此前預期更大的紀錄，目前對全球供應將過剩的預期升溫。EIA將2025年的石油產量預測上調2萬桶，至平均1361萬桶/日，將創紀錄新高。不過，該機構將2026年的總產量預測下調5萬桶，至平均1353萬桶/日。EIA還將2025年的石油需求預測上調10萬桶/日，至2060萬桶/日，並預測2026年需求將持平。--德國總理梅爾茨駁斥了川普政府對歐洲民主的猛烈抨擊，稱“我認為沒有必要由美國來拯救歐洲的民主。如果真的需要拯救，我們自己也能做到。”川普政府上周發佈的戰略檔案聲稱歐洲大陸面臨"文明消亡"。梅爾茨還表示，川普的祖父來自德國，預計川普明年將訪問德國。--據供應鏈技術提供商Descartes Systems Group稱，由於對中國貨物需求疲軟，且感恩節假期導致11月工作日少一天，11月份美國集裝箱進口量同比下降7.8%。儘管存在貿易政策和經濟不確定性，但11月份的進口量仍創同月曆史第四高。來自中國的進口量同比下降19.7%，是上月整體進口量回落的主要原因。--聯合國貿易與發展署表示，全球貿易今年預計增長約7%，並有望突破35兆美元的紀錄。該機構在一份聲明中稱，“新資料證實，儘管地緣政治緊張、成本上升以及全球需求不均衡拖慢了勢頭，但貿易在2025年下半年仍持續擴張。”--微軟宣佈規模約230億美元的新人工智慧(AI)投資計畫，其中大部分將投向印度，以加大對全球增長最快的數字市場之一的投資。微軟稍早表示，未來兩年將在加拿大投資超過75億加元(54.2億美元)。--香港警方稱，大埔宏福苑火災死亡人數升至160人，6人仍然失聯。市場摘要股市美國股市標普500指數周二微跌，因投資者預計聯準會本周即使降息也將維持鷹派立場，而全美最大銀行摩根大通在警告2026年將面臨高額開支後成為拖累該指數的最大因素。道瓊斯工業指數下跌179.03點，跌幅0.38%，收報47560.29點；標普500指數收跌6.00點，跌幅0.09%，報6840.51點；納斯達克指數上漲30.58點，漲幅0.13%，收報23576.49點。歐洲股市收盤基本持平，投資者在聯準會為期兩天的政策會議召開前保持謹慎，同時在Google公佈推出人工智慧眼鏡計畫後，EssilorLuxottica股價大跌。泛歐STOXX 600指數收盤基本持平，報578.11點。德國DAX指數表現突出，上漲0.5%；法國CAC-40指數下跌0.7%。匯市美元走高，因就業市場資料好於預期，凸顯出在聯準會預期降息之前勞動力市場仍有韌性，決策者可能會強調通膨風險，這可能制約進一步的寬鬆舉措。報告公佈後，美元上漲，兌日元攀升至兩周高點157日元附近，尾盤上漲0.6%，報156.86。美元兌歐元0.1%，報1.1625美元。美元指數上漲 0.1%，報99.21。債市美國公債收益率多數上漲，扭轉稍早跌勢，之前勞工部公佈的就業市場報告顯示職位空缺增加，且在聯準會發佈政策聲明前，市場普遍預計將降息。指標10年期公債收益率上漲1.4個基點至4.186%，盤中曾觸及日內低點4.141%。兩年期與10年期公債收益率差為57.3個基點。歐元區政府公債收益率小幅下跌，投資者排除歐洲央行在2026年降息的可能性後稍作喘息，他們還預計2027年3月加息的機率超過50%。德國10年期公債收益率下跌1.5個基點，至2.85%，此前一度觸及2.879%的3月中旬以來最高。油市油價繼上一交易日下跌2%後延續跌勢，投資者密切關注結束俄烏和平談判，供應充足憂慮以及即將公佈的美國利率決定。布蘭特原油期貨收低55美分或0.88%，至每桶61.94美元。美國原油下跌63美分或1.07%，至每桶58.25美元。金屬市場由於交易商在聯準會利率決定前保持樂觀，黃金上漲，而白銀在供應緊張的情況下達到前所未有的每盎司60美元的里程碑。現貨金收盤漲0.49%，至每盎司4209.32美元。2月交割的美國期金收高0.4%，報每盎司4236.2美元。現貨白銀攀升4.38%，報每盎司60.67美元，創下歷史新高。銅價下跌，因投資者在經歷一輪猛烈漲勢後獲利了結，同時擔憂美國降息步伐放緩以及中國需求前景。1715 GMT，倫敦金屬交易所(LME)三個月期銅下跌1.3%，至每噸11485美元，周一曾觸及紀錄高位11771美元。 (路透財經早報)

引言：一場沒有贏家的 “算力妥協”--2025 年中美科技博弈與算力產業重構深度解析2025 年 12 月 8 日，美東部時間下午，川普在其個人社交平台 Truth Social 的一則發帖，引爆全球科技產業。“在確保本國安全的前提下，允許輝達向中國及其他國家的合格客戶交付 H200 晶片產品”，這一表態標誌著持續近一年的中美 AI 晶片出口限制僵局出現重大轉折。但附加條件同樣刺眼：25% 的銷售分成上繳、排除 Blackwell/Rubin 等頂尖晶片、僅限 “經批准客戶” 採購，且最終需中國相關機構審批通過。這場被輝達 CEO 黃仁勳稱為 “階段性勝利” 的政策鬆綁，本質是商業利益與地緣政治的艱難平衡。對輝達而言，這是重奪中國 500 億美元 AI 晶片市場的救命稻草。對M國來說，是將技術霸權轉化為財政收入的務實算計。對中國產業界，則是短期算力解渴與長期自主可控的複雜抉擇。當摩爾線程剛剛以 3000 億市值登陸科創板、國產 GPU 產業加速突圍之際，H200 的回歸將如何改寫全球算力競爭格局？本文將從政策、技術、經濟、產業鏈、市場競爭五個維度，拆解這場影響深遠的產業地震。一、政策博弈：從 “全面封鎖” 到 “有條件放行” 的邏輯演變（一）2025 年晶片出口限制政策時間線二）政策轉向的三大核心動因輝達的持續遊說與產業壓力：自 2025 年二季度起，輝達在中國市場的 AI 晶片銷售額從峰值時的數十億美元暴跌至三季度的 5000 萬美元，僅佔總營收的 0.09%。黃仁勳在多個公開場合警告，“限制對華出口等於拱手讓出全球最大市場，將刺激中國加速自主研發，最終損害老美 AI 領導地位”。其團隊通過阻止 GAIN AI 法案、密集溝通白宮官員等一系列操作，成功將產業訴求轉化為政策變數。老美的 “創收型管控” 邏輯：從 8 月 15% 到 12 月 25% 的分成比例提升，暴露老美的核心訴求 —— 在不放鬆技術封鎖的前提下，最大化攫取經濟利益。按 H200 單晶片 3.5 萬美元售價測算，每片需向M國國庫繳納 8750 美元分成；若中國市場年需求達 10 萬片，老美財政將增收 8.75 億美元。這種 “技術霸權變現” 模式，成為平衡國家安全與產業利益的折中方案。中國和M國科技博弈的 “灰度空間” 探索：M國明確排除 Blackwell、Rubin 等更先進晶片，保留了對頂尖技術的絕對管控。這種 “次高端放行” 策略，既避免了輝達等企業因長期斷供導致的技術迭代停滯，又維持了中美算力代差。而中國此前 “希望美方維護全球產供鏈穩定” 的表態，也為政策落地預留了溝通空間。三）政策落地的四大不確定性本土審批門檻：儘管川普聲稱 “已告知中國並得到積極回應”，但 H200 仍需通過中國海關、網信辦、市場監管總局的多重稽核。2025 年 7 月輝達因 H20 晶片存在 “追蹤定位”“遠端關閉” 安全漏洞被網信辦約談，9 月又因反壟斷調查被市場監管總局立案，合規風險仍是重大障礙。M國商務部的執行細節：Semafor 披露的 “僅限 18 個月前版本的 H200” 條款，意味著對華出口的晶片可能存在性能閹割或技術滯後。黃仁勳此前強調 “不能降低產品質量，否則不會被接受”，這一矛盾可能導致實際供貨規模不及預期。企業分成的合規爭議：25% 的銷售分成是否符合中國《反壟斷法》《外商投資法》？若輝達將分成成本轉嫁給中國客戶，可能推高國內 AI 企業算力成本，引發產業鏈牴觸。政策的可逆性風險：M國國會鷹派仍未放棄限制訴求，若 2026 年大選後政策轉向，已恢復的供應鏈可能再次斷裂，企業面臨重複投入風險。二、技術深度：H200 的算力優勢與國產 GPU 的差距實測（一）H200 晶片核心技術參數解析作為輝達 Hopper 架構的旗艦產品，2024 年剛實現大規模鋪貨的 H200，是當前全球高端 AI 訓練 / 推理的主力晶片。其核心優勢集中在記憶體容量、頻寬與算力密度三大維度：記憶體配置：141GB HBM3e 高速記憶體，較上一代 H100 提升 76%，是 H20 特供版的 3 倍以上。頻寬性能：記憶體頻寬達到 4.8TB/s，較 H100 提升 43%，解決了大模型訓練中的資料傳輸瓶頸。算力水平：FP8 精度下算力 3958 TFLOPS，跑 Llama 2、GPT-3.5 等主流大模型時，推理速度比 H100 快 60%-90%。擴展能力：支援 SXM5 介面叢集擴展，單叢集性能可達 32 petaFLOPS，適配超大規模資料中心部署。功耗控制：典型功耗 700W，在同等算力水平下，功耗效率較國產同類產品高 30%-40%。關鍵優勢在於軟硬體生態相容性：H200 完全相容 H100 的軟體棧，無需修改程式碼即可直接替換，這對已部署輝達叢集的中國雲廠商而言，遷移成本幾乎為零。截至 2025 年三季度，H200 在全球高端雲伺服器的使用率已超過 60%，成為 OpenAI、Google等企業的主力訓練晶片。（二）國產 GPU 與 H200 的硬實力差距通過實測資料對比，當前國產頂尖 GPU 在核心性能上仍存在代差，具體參數如下：核心差距的三大維度：硬體性能天花板：H200 的 4N 工藝（台積電第二代 4nm）在電晶體密度、功耗控制上領先國產 7nm/5nm 工藝半代以上。華為 910D 雖能在部分推理場景實現效率反超，但在千億參數大模型訓練中，算力不足導致訓練周期比 H200 長 40%-60%。記憶體技術代差：H200 搭載的 HBM3e 是當前最先進的記憶體技術，而國產 GPU 多數仍依賴 HBM2e 或 GDDR6。以 GPT-4 訓練為例，H200 的 141GB 記憶體可支援更長序列長度（上下文窗口突破 10 萬 token），而國產晶片需通過多卡互聯彌補容量不足，導致通訊延遲增加 20%-30%。軟體生態鴻溝：這是最難以踰越的障礙。輝達 CUDA 架構深耕十餘年，已形成覆蓋 PyTorch、TensorFlow 等主流框架的完整生態，全球超千萬開發者基於其工具鏈進行開發。國產 GPU 的自主框架（如華為 CANN、摩爾線程 MUSA）仍處於 “半成品” 階段，相容性不足導致硬體性能僅能發揮 70-80%，複雜模型遷移成本高達數百萬美元。（三）H200 的 “技術閹割” 爭議值得注意的是，M國允許出口的 H200 並非最新版本。根據 Semafor 披露，輝達僅能對華出口 “18 個月前的舊版本”，這意味著該晶片可能在以下方面存在限制：叢集互聯頻寬降低，單叢集最大規模從 2048 卡縮減至 512 卡。部分高級指令集被遮蔽，FP8 精度下的算力實際發揮可能降至 3000 TFLOPS 以下。缺乏最新的安全補丁，可能存在潛在漏洞（這也是中國網信辦重點關注的問題）。黃仁勳此前坦言 “不確定中國是否會接受 H200”，核心擔憂正在於此 —— 性能閹割後的產品既無法滿足高端需求，又可能因安全隱患被拒絕。而中國 2025 年 10 月啟動的 “全品類先進晶片進口管控”，也為篩選合規產品提供了政策依據。三、經濟影響：25% 分成背後的多方利益重構（一）對輝達的財務提振與利潤壓力營收修復預期：中國 AI 晶片市場當前規模約 500 億美元，預計 2030 年將增至 2000 億美元。若 H200 能奪回 10% 的市場份額，輝達年營收將增加 50 億美元，較 2025 年三季度中國區 0.09% 的佔比實現質的飛躍。受此利多，輝達盤後股價上漲 2.34%，總市值突破 4.5 兆美元。分成壓力下的利潤侵蝕：25% 的銷售分成堪稱 “暴利稅”。按 H200 單晶片 3.5 萬美元售價計算，輝達每賣出一片僅能獲得 2.625 萬美元收入，較正常售價減少 25%。若考慮研發、代工、物流等成本（台積電 4N 工藝代工成本約 8000 美元 / 片），該產品毛利率將從正常的 65% 降至 50% 左右，顯著低於公司整體毛利率水平。長期市場地位的兩難：黃仁勳的核心訴求是 “通過市場存在維繫生態優勢”。若 H200 順利進入中國，將延緩國產 GPU 的替代處理程序，維持 CUDA 生態的使用者粘性；但分成壓力可能迫使輝達提高售價，反而給國產晶片創造價格優勢。更嚴峻的是，若中國要求採購企業平衡進口與國產比例，H200 的實際銷量可能不及預期。（二）M國的 “財政創收” 與產業風險M國的分成政策，本質是將技術管制轉化為財政收入。按樂觀場景測算，若 H200 對華年銷量達 10 萬片，M國將獲得 8.75 億美元分成；若 AMD、英特爾等企業跟進，年創收可能突破 15 億美元。這一舉措看似雙贏，但暗藏兩大風險：產業競爭力弱化：25% 的分成將直接削弱M國晶片企業的研發投入能力。輝達 2025 年研發投入佔比約 20%，若中國區收入佔比恢復至 10%，分成導致的研發資金流失將達 10 億美元 / 年，可能延緩 Rubin 等下一代晶片的迭代速度。盟友信任危機：M國要求企業將海外銷售收入的 25% 上繳M國國庫，可能引發其他國家的效仿。歐盟、日韓等晶片消費大國若跟進類似政策，將顯著增加M國晶片企業的全球營運成本，衝擊其全球市場份額。（三）對中國 AI 產業的成本衝擊與效率提升短期算力成本下降：當前國產 GPU 的單位算力成本約為 H200 的 1.5-2 倍（以 FP8 精度計）。若 H200 順利進入中國，將緩解百度、阿里等企業的大模型訓練壓力。以訓練一個千億參數大模型為例，使用 H200 叢集的成本約為 1.2 億美元，而使用國產晶片叢集需 1.8-2.4 億美元。長期自主化投入擠出效應：若 H200 形成替代優勢，可能導致部分企業減少對國產 GPU 的採購與適配投入。2025 年三季度，國產 GPU 企業獲得的訂單中，約 40% 來自 “進口替代剛需”，若這一需求被分流，將延緩國產晶片的迭代速度。“技術稅” 轉嫁成本：25% 的分成最終將通過售價傳導至中國企業。按 H200 進口價 3.5 萬美元 / 片計算，中國企業需多支付 8750 美元 / 片的額外成本，若年採購 5 萬片，將增加 4.375 億美元的支出，這部分成本可能最終轉嫁給終端消費者。四、算力產業鏈：從 “全球分工” 到 “雙循環” 重構（一）H200 的全球供應鏈構成輝達 H200 的生產依賴全球頂級供應鏈協作，其核心環節分佈如下：晶片設計：輝達M國總部，核心 IP（CUDA 架構、Tensor Core 單元）自主研發。晶圓製造：台積電台灣工廠，採用 4N 工藝代工，良率約 85%。記憶體供應：美光（HBM3e 記憶體顆粒）、三星（封裝測試），佔晶片總成本的 40%。介面晶片：邁絡思（輝達子公司），提供 InfiniBand 互聯方案。終端客戶：全球雲服務廠商（AWS、Google雲）、AI 獨角獸、大型企業資料中心。這一供應鏈的顯著特徵是 “設計與核心部件M國主導，製造與封裝依賴東亞”。中國在其中僅參與部分低端封裝測試環節，缺乏核心話語權。（二）對華出口恢復對產業鏈的連鎖反應台積電受益顯著：H200 的晶圓代工是台積電 4N 工藝的核心營收來源之一。若對華出口恢復 10 萬片 / 年的規模，將為台積電帶來約 8 億美元的代工收入，佔其 2025 年營收的 1.2%。考慮到輝達可能擴大產能，台積電可能將更多產能向 H200 傾斜，間接擠壓其他晶片廠商的代工資源。美光、三星的記憶體業務增長：H200 搭載的 141GB HBM3e 記憶體是美光的獨家供應，每片晶片需消耗約 30 顆 HBM3e 顆粒，10 萬片訂單將為美光帶來約 10 億美元的收入增長，佔其 HBM 業務營收的 30%。中國供應鏈的 “邊緣受益”：H200 的國內採購主要集中在散熱模組、PCB 板等低端部件，佔晶片總成本的比例不足 5%。儘管華為、中興等企業可能獲得部分配套訂單，但對整體產業鏈的拉動作用有限。（三）中國算力產業鏈的 “雙循環” 轉型面對 H200 的回歸，中國算力產業鏈正在形成 “進口補充 + 自主替代” 的雙循環格局：高端市場：H200 主要滿足雲廠商、大型科技企業的千億參數大模型訓練需求，短期內難以替代；中端市場：國產 GPU（華為 910D、摩爾線程 S4000）瞄準中小企業 AI 推理、邊緣計算場景，通過性價比優勢搶佔市場；基礎層：國內企業加速 HBM、先進封裝等核心環節的自主研發。長江儲存的 HBM2e 記憶體已實現小批次量產，通富微電的 Chiplet 封裝技術良率提升至 80%，逐步降低對海外供應鏈的依賴。這一轉型的關鍵在於 “生態協同”。2025 年 12 月，摩爾線程宣佈舉辦首屆 MUSA 開發者大會，計畫發佈新一代 GPU 架構，建構基於 MUSA 的自主生態。截至目前，已有超過 1000 家企業加入 MUSA 生態，適配的 AI 模型數量突破 500 個，儘管與 CUDA 生態仍有差距，但已形成初步替代能力。五、國內 GPU 市場：摩爾、沐曦上市後的競爭新格局（一）國產 GPU 企業的 “上市潮” 與估值分化2025 年末，國內 GPU 產業迎來上市高峰，資本市場的反應折射出行業的發展階段：摩爾線程（688795）：12 月 5 日登陸科創板，發行價 114.28 元，開盤暴漲 468.78%，市值突破 3000 億元，成為 “國產 GPU 第一股”。其核心優勢是 MUSA 架構的全功能支援（AI 計算、圖形渲染、科學計算），但當前主力產品 S4000 僅能覆蓋中端市場。沐曦科技：也將近期登陸科創板，估值預計達 1500 億元。公司專注於高端訓練晶片，首款產品 MX100 的 FP8 算力達 2500 TFLOPS，接近 H200 的 2/3，已獲得字節跳動的小批次訂單。壁仞科技：完成 D 輪融資，估值維持在 800 億元。BR100 晶片雖參數亮眼，但軟體生態適配滯後，實際出貨量不及預期。華為海思：未單獨上市，但通過華為雲、政企客戶管道實現大規模出貨，2025 年 AI 晶片營收預計突破 200 億元，市場份額穩居國內第一。資本市場對國產 GPU 的估值邏輯清晰：硬體性能是基礎，軟體生態是核心，落地能力是關鍵。摩爾線程的高估值，本質是對其全端生態佈局的認可，而壁仞科技的估值停滯，則反映出 “PPT 晶片” 向實際產能轉化的風險。（二）H200 回歸對國內市場競爭的影響1. 市場分層加劇高端訓練市場：H200 將與華為 910D 直接競爭。預計阿里雲、騰訊雲等企業將採取 “混合採購” 策略，30% 的高端算力需求由 H200 滿足，70% 通過 910D 實現自主可控。中端推理市場：摩爾線程 S4000、沐曦 MX100 的主要戰場。H200 的價格（3.5 萬美元 / 片）是國產晶片的 2-3 倍，在推理場景缺乏性價比優勢，國產晶片仍將佔據主導。邊緣計算市場：國產晶片完全佔據優勢。景嘉微、兆易創新等企業的低功耗 GPU，在工業網際網路、智能終端等場景的市佔率已超過 80%，H200 的高功耗特性使其難以切入。2. 國產企業的應對策略華為：加速 910E 迭代（預計 2026 年二季度發佈），FP8 算力提升至 3000 TFLOPS，記憶體頻寬突破 4TB/s，直接對標 H200；同時開放 CANN 框架原始碼，吸引更多開發者參與生態建設。摩爾線程：借上市融資加速新一代 GPU 研發，計畫在 2026 年發佈 S8000 晶片，記憶體容量提升至 128GB HBM3，算力突破 2500 TFLOPS；並通過 MDC 開發者大會擴大生態影響力，目標 2026 年生態企業數量突破 3000 家。沐曦科技：聚焦 “細分場景替代”，針對金融、醫療等行業推出定製化 AI 晶片，通過差異化競爭避開與 H200 的直接對抗。3. 政策支援的 “托底作用”中國並未因 H200 的回歸而放鬆對國產 GPU 的支援：財政補貼：對採購國產 GPU 的企業給予 15%-20% 的價格補貼，部分地方（如上海、深圳）額外提供算力租賃補貼；研發支援：國家積體電路產業投資基金（大基金三期）重點投向 HBM、先進封裝、自主框架等 “卡脖子” 環節，總規模預計達 3000 億元；市場引導：要求政務雲、國資背景企業的算力採購中，國產晶片佔比不低於 50%，為國產企業提供穩定的需求場景。（三）長期競爭的核心：生態決勝GPU 產業的競爭本質是生態競爭。輝達的 CUDA 架構之所以難以撼動，核心在於其形成了 “硬體 - 工具鏈 - 開發者 - 應用” 的正向循環：全球超千萬開發者基於 CUDA 進行開發，形成海量應用場景，進而吸引更多企業採購輝達晶片，反哺研發投入。國產 GPU 的生態建設仍處於 “爬坡階段”，當前面臨三大挑戰：開發者數量不足：華為 CANN、摩爾 MUSA 的開發者數量均不足 10 萬人，僅為 CUDA 的 1%。模型適配滯後：主流 AI 模型（如 GPT-4、Llama 3）的國產框架適配通常滯後 3-6 個月，影響企業選型。工具鏈不完善：缺乏類似 TensorRT 的高性能推理最佳化工具，導致國產晶片的實際性能發揮不足。但轉機正在出現：2025 年，國內頭部 AI 企業（百度、字節跳動）開始推動 “雙框架適配”，新開發的模型必須同時支援 CUDA 和國產框架；高校也加大了自主框架的教學投入，清華大學、北京大學等已開設 MUSA/CANN 相關課程，為生態培養後備人才。按當前進度，預計 2030 年國產 GPU 生態將實現對 CUDA 的 70% 替代，基本滿足國內主流應用場景需求。六、未來展望：短期平衡與長期自主的必然選擇（一）2026 年核心趨勢預判政策層面：中國和M國將形成 “高端封鎖、中端開放” 的穩定格局。M國不會放鬆 Blackwell/Rubin 等頂尖晶片的出口限制，中國也將持續強化國產替代政策，雙方的博弈焦點將集中在 “技術代差控制” 與 “市場准入條件”。市場層面：H200 對華銷量預計達 5-8 萬片，佔輝達中國區 AI 晶片營收的 60%，但難以恢復至 2024 年的峰值水平；國產 GPU 整體市場份額將維持在 60% 以上，其中華為佔 30%、摩爾線程佔 15%、其他企業佔 15%。技術層面：國產 GPU 將實現 “硬體追平、生態縮小”。華為 910E、摩爾 S8000 等新一代晶片的硬體參數將接近 H200，軟體生態差距從 5 年縮短至 3 年以內；HBM、Chiplet 等核心技術的自主化率將從 30% 提升至 50%。（二）中國算力產業的破局之道面對 H200 回歸帶來的短期機遇與長期挑戰，中國產業界需堅持 “短期合理利用、長期自主可控” 的戰略：差異化採購：高端訓練場景適度採購 H200 緩解算力缺口，但核心業務必須依賴國產晶片；中端場景全面推廣國產 GPU，通過規模化應用加速生態成熟。生態協同攻堅：由行業協會牽頭，成立 “國產 GPU 生態聯盟”，整合華為、摩爾線程等企業的技術資源，共同開發統一的適配工具鏈，降低企業遷移成本。核心環節突破：集中力量攻克 HBM 記憶體、先進封裝、自主架構等 “卡脖子” 環節，減少對海外供應鏈的依賴。重點支援長江儲存的 HBM3 研發、通富微電的 Chiplet 技術升級，確保關鍵部件的自主供應。全球化佈局：國產 GPU 企業應積極拓展海外市場，尤其是 “一帶一路” 沿線國家和開發中國家，通過海外市場的規模化應用反哺國內生態建設，避免過度依賴單一市場。（三）結論：沒有永恆的對手，只有永恆的利益M國允許 H200 對華出口，本質是商業利益壓倒了純粹的地緣政治對抗。對輝達而言，這是重奪中國市場的必要妥協；對中國而言，這是算力升級與國產替代的戰略窗口期。這場看似 “雙贏” 的政策調整，背後仍是中美科技實力的持續博弈。但歷史經驗表明，核心技術永遠無法通過 “購買” 獲得。當摩爾線程以 3000 億市值登陸科創板、沐曦科技加速高端晶片研發、華為持續投入生態建設時，中國 GPU 產業的自主之路已經不可逆轉。H200 的回歸或許能延緩這一處理程序，但無法改變最終結局。2025 年的這場算力妥協，終將成為中國科技產業自主化的又一個催化劑。正如黃仁勳所言，“低估中國的實力是愚蠢的”，當國產 GPU 在硬體性能、軟體生態、產業鏈自主化三個維度全面突破時，全球算力競爭的格局將迎來真正的重構。而這一天，或許比我們想像的更早到來。 (AI雲原生智能算力架構)

輝達先進的AI晶片最終還是回到中國。據Semafor最初報導，美國商務部將允許輝達向中國境內的指定客戶出口H200晶片。CNBC報導稱，美國將從這些銷售額中抽取25%的佣金。據 Semafor 報導，H200 晶片比輝達專門為中國市場開發的 H20 晶片先進得多，但該公司只能提供大約 18 個月前的 H200 晶片。輝達發言人就此向TechCrunch表示：“我們讚賞川普總統允許美國晶片產業參與競爭，從而支援美國高薪就業和製造業的決定。向經商務部稽核批准的商業客戶提供H200晶片，這種深思熟慮的平衡對美國來說意義重大。”此前一周，美國商務部長霍華德·盧特尼克表示，是否向中國出口這些 H200 晶片的決定權掌握在唐納德·川普總統手中。將晶片運往中國的決定與國會關於國家安全的擔憂相衝突。內布拉斯加州共和黨參議員皮特·裡基茨和特拉華州民主黨參議員克里斯·庫恩斯於 12 月 4 日提出一項法案，該法案將阻止向中國出口先進的人工智慧晶片兩年以上。《安全可行出口法案》（SAFE晶片法案）將要求商務部在30個月內拒絕向中國發放任何先進人工智慧晶片的出口許可證。目前尚不清楚立法者何時會就該法案進行投票，尤其是在川普政府已批准出售H200晶片的情況下。儘管國會兩黨長期以來都明確表示反對向中國出口先進的人工智慧晶片，但川普總統在是否允許出口的問題上卻猶豫不決。今年4月，川普政府對輝達等晶片公司向中國出口晶片實施了許可限制，隨後在5月正式撤銷了拜登政府一項旨在監管人工智慧晶片出口的擴散規則。今年夏天，美國政府暗示，只要政府能從所有收入中獲得15%的分成，企業就可以開始向中國出口晶片，因為晶片已成為中美貿易談判的籌碼。然而，到那時，美國開發的晶片在中國的市場已經趨於緊張。9 月，中國網際網路監管機構國家網際網路資訊辦公室禁止國內企業購買輝達晶片，導致中國企業只能依賴阿里巴巴和華為等國生產的技術水平較低的國產晶片。周一，川普在Truth Social 上發帖稱，中國對 H200 的最新消息做出了“積極回應” 。 (半導體芯聞)

據外媒報導：上周五，白宮官員傳就是否允許 NVIDIA 向中國出售 H200 晶片進行了初步討論。據知情人士透露，這項極具爭議的舉動若成真，將使 NVIDIA 及其CEO黃仁勳迎來重大勝利。此前，他一直積極遊說川普政府，希望能放寬出口管制。知情人士表示，美國總統Donald Trump的團隊就 H200 晶片出貨至中國一事進行內部討論，可能還停留在內部辯論的階段，尚未做出最終決定。但媒體評論指出：光是討論是否允許 H200 晶片出貨，顯示川普政府在半導體出口管制上的立場可能出現重大轉變，形同對北京作出讓步。NVIDIA 為中國市場設計了 H20 晶片，是川普政府允許出口的產品，而 H200 運算性能高於 H20，這兩款皆采上一代 Hopper 架構，不是 NVIDIA 目前力推的 Blackwell 系列。NVIDIA 以及黃仁勳多次指出，目前的美國政府的監管環境使輝達無法在中國提供具有競爭力的資料中心產品，「讓這個龐大的市場拱手讓給快速崛起的外國競爭對手。」據稱：在川普政府內部，有人將出售 H200 晶片視為一種折衷方案，比出售 Blackwell 晶片的政策更不激進，也有人支援讓中國取得更先進的晶片，他們將辯論框架設定在 Blackwell 與 Hopper 系列之間做選擇。當然，也還有人根本不希望看到任何 NVIDIA 晶片流入中國市場。此外，上周有報導也指出，白宮官員正積極遊說國會，力求將限制對中國出口人工智慧（AI）晶片的 GAIN AI 法案排除在年度國防授權法案之外，此舉被視為對輝達等美國晶片大廠的重大利多。GAIN AI法案要求晶片製造商必須先滿足美國本土客戶的採購需求，才可向包括中國等「關切國家」出口AI晶片；此外，這項法案也向特定「可信賴實體」提供出口許可豁免。據稱：黃仁勳已成功說服政府重要官員，他主張經營中國市場符合美國最佳利益。 (芯聞眼)