5月8日，景林資產管理香港有限公司向SEC提交了截至3月31日的美股13F持倉報告。檔案顯示，景林一季度末美股持倉總市值為38.78億美元，較上季度的40.45億美元小幅下降約4%；前十大重倉股集中度由82.85%進一步升至84.64%，持倉高度聚焦。 一、持倉總覽 前十大重倉股具體如下： 前十大重倉股中，中概股佔據五席（拼多多、網易、滿幫、富途控股、攜程），顯示出景林對中國資產的持續深耕與堅定信心。

摘    要 中國資產尤其是科技資產的價值躍升具有重塑全球競爭格局的戰略意義，這不僅是經濟現象，更是大國博弈中科技主權與金融主權同步確立的關鍵標誌 隨著年報、一季報披露收官，A股、港股正呈現出一幅基本面回穩與科技敘事共振的嶄新圖景。 4月30日，剛剛披露一季報的寒武紀漲停，並再度成為“A股第一高價股”，報收1699.96元/股，時隔近一年股價再度超越貴州茅台，市值越過7000億元。一季報顯示，寒武紀營收28.85億元，同比增長159.56%，淨利潤10.13億元，同比增長185.04%。此前，寒武紀已交出首份盈利年報，成為科創板成長層首批六家“畢業生”之一。

在地緣政治風雲變幻的背景下，部分中東主權財富基金以“真金白銀”為中國核心資產投下了“信任票”。 21世紀經濟報導記者據Wind資料統計發現，截至今年一季度末，阿布達比投資局、科威特政府投資局分別重倉持有66家、11家A股公司，合計重倉市值接近218億元。 其中，阿布達比投資局精準錨定硬體裝置、機械等關鍵領域，在一季度新進重倉了立訊精密、萬華化學、京東方A、三一重工等高端製造細分賽道的龍頭企業。 著眼長期，A股並非中東資金增配中國資產的唯一選項。

央行於1月15日的發佈會上公佈了一攬子信貸寬鬆措施。主要措施包括：1）將多項結構性貨幣政策工具利率下調25個基點（例如，一年期再貸款利率從1.5%下調至1.25%，PSL利率從2.0%下調至1.75%）；2）大幅擴大再貸款項目的規模和覆蓋範圍，總額增加約2.1兆元人民幣，其中包括為民營企業設立的1兆元新項目，額外增加的6000億元配額支援技術創新及相關企業債券發行，以及為農業和中小企業增加的5000億元配額。進一步擴大再貸款項目的覆蓋範圍，以支援綠色轉型、醫療健康以及民營中小企業在技術創新中的作用。分析：先解釋一下115的寬鬆措施。1，結構性貨幣工具利率下調25bp，就是央行給商業銀行貸款的利率下調，商業銀行的營運成本下降，效果上類似於通過存款利率下調來拉開淨息差，給後續房貸利率下調提供空間。2，擴大再貸款規模和覆蓋面，經濟下行壓力較大時給科技行業貸款以拉動GDP，注意支援的方向是綠色轉型和醫療健康，效果類似於給這些行業增加資本支出，可見這兩個是未來重點擴張的行業。另外，將商業地產購房的最低首付比例下調至30%（原為50%），以幫助降低商業地產庫存。在我們看來，這些寬鬆措施應有助於提升信貸供給，但考慮到貸款需求仍然疲軟，信貸增速能否加快仍取決於配套的需求側寬鬆措施。然而信貸政策傾向於支援民營企業，凸顯了高層支援民營部門在製造業升級和技術創新中發揮作用的意圖。分析：商業地產的首付比例由50%下降到30%，很容易理解，之前商業地產作為經濟實體的載體，通過買賣獲利是嚴控的，現在隨著經濟下行壓力加大，商業地產需求減少，自然需要清庫存給開發商回款。在存款準備金率和政策利率降幅方面語氣更為鴿派：央行指出目前平均存款準備金率為6.3%，仍有進一步下調的空間。在我們看來，即使央行維持現行5%的存款準備金率下限，仍有空間再降150個基點，釋放約3兆元人民幣的流動性。分析：現在很多發達國家已經取消了準備金制度，而中國比較看重金融安全而維持了較高的準備金，但我覺得與國際接軌是大趨勢，長期看降到2%還是有可能的。中期按5%準備金率來算可以再降低150bp（釋放3兆流動性），可能有人會說現在沒幾個人貸款降準有啥意義，事實上釋放出來的流動性是用來購買國債來支援財政刺激，作用還是比較大的。關於政策利率降幅的制約因素，聯準會仍處於降息周期，指出外匯不再構成約束因素。銀行淨息差在2025年已有穩定跡象，並且有多種因素有助於在2026年降低銀行融資成本，包括到期的三年期和五年期存款以較低利率（約低135-145個基點）重新定價，以及最新的再貸款利率下調。相比此前對降息的謹慎態度，我們認為這是更大範圍貨幣寬鬆的又一步。我們維持對第一季度雙降（存款準備金率下調50個基點和政策利率下調10個基點），以及第三季度再降10個基點政策利率的預測，儘管後者很可能取決於更明確的催化因素，例如經濟增長動能再次減弱。分析：利率方面的兩個掣肘之前說了好多次了，第一是與聯準會之間的息差問題（息差越小越利於防止外資流出），隨著美國非農就業的持續走弱和聯儲主席換屆偏向鴿派，今年聯儲降息的機率和幅度會比之前預期的大，這就為我們國內跟著降息提供了空間。第二是淨息差問題，上面說的結構性貨幣工具利率下調25bp降低了銀行的資金成本，而隨著前幾年利息較高的三年期和五年期大額存單的陸續到期，銀行的成本進一步下降，這樣今年房貸下降的空間是比較大的。據此綜合判斷，高盛維持了之前相對保守的判斷，即2026年一季度降准50bp和降息10bp，三季度再降息10bp。不過我覺得如果形勢需要的話降息幅度可能大於20bp，特別是房貸利率降幅很可能大於基準利率降幅。作為平滑政府債券發行的工具，靈活的國債購買：央行將通過國債交易以及其他流動性管理工具來保持流動性充裕，並促進政府債券的發行。決定購入國債的三個關鍵因素包括流動性管理需求、債券市場供需狀況以及收益率曲線形態的變化。在流動性管理方面，正回購操作主要通過國債交易進行，鑑於近期通過正回購已注入大量流動性，目前並不急於大幅增加國債購買。在收益率曲線方面，央行國債交易可以用於防止或平滑債券收益率的劇烈波動。這表明如果出現類似2022年的拋售情況，央行可能會介入以穩定國債市場。分析：國債是市場風險偏好的風向標，特別是在目前防止股市大起大落的背景下，由於股市合理估值是長端國債的倒數，所以央行通過買賣國債來平滑國債收益率曲線可以很好的平衡市場風險偏好，從而引導股市估值。這也體現了上面對於股市大幅波動的低容忍，前段時間兩市成交量接近4兆時大哥在權重股上秀肌肉的壓單，和後面HS300和SZ50連續8天的密集大綠柱下砸正好說明了這點。 (finn的投研記錄)

中國經濟可以實現2025年GDP增長約5%的目標，但國內和外部增長動力仍存在持續分化。根據我們的估算，儘管美國增加了關稅，出口及與出口相關的製造業投資2025年迄今為止對實際GDP增長的貢獻約佔一半，再次超出市場預期。相比之下國內消費依然疲軟，投資在近二十年來首次出現同比下降，大多數房地產活動指標繼續下滑。圖表1：經濟仍呈兩極分化，出口強勁但國內需求疲弱分析：首先是2025年5%的經濟增長目標實現是沒問題的，但經濟增長的來源分化加大。之前評論區裡很多留言對出口的重要性和出口對房地產/股市的影響路徑不清楚，這裡一次性說清楚。首先出口創造了大量的就業（實際貢獻了一半GDP）和收入，這是經濟穩定的根基。第二出口把多餘的產能向外輸送，以避免國內商品供求進一步失衡（通縮緩解）。所以出口越好大家錢賺的越多，同時產能向國外輸送可以保證國內向溫和通膨邁進，居民有錢且商品和房產有漲價預期，房地產和股市才能持續上漲。特別是在目前內需萎靡的前提下出口就更加重要了，一方面可以保收入保就業，另一方面可以減少國內商品供給，是把通膨重新拉起來的重要助力，因此出口維持高增速是國內資產價格上漲的重要宏觀條件。自川普第二次上任以來，中美之間的進口關稅經歷了過山車式的波動，關稅在2025年四月達到100%以上的峰值，目前約為30%。儘管近年來中國對美出口同比下降了20%-30%，但整體出口勢頭仍然強勁，這是因為對其他目的地（尤其是包括東盟、拉丁美洲和非洲在內的新興經濟體）的強勁出口起到了抵消作用。我們的分析顯示，在中國對新興經濟體出口強勁增長的背景下，新興市場經濟體的本地需求上升起到了主要作用，而非前置採購和貿易轉移等臨時因素。圖表3：中國對美出口持續下降，而對其他國家的出口進一步上升分析：2025年最大的外部風險目前已經基本解決了，雖然談判還在進行中，中途仍然可能出現一些影響市場的波動，但大致上朝著偃旗息鼓的方向上推進已經是確定的事。1，一年期的貿易協定已經簽訂，後續延期或者簽署長期協定的確定性比較高，因為經歷過四月相互加關稅超過100%的激烈博弈後，雙方都已經明確了對方的底牌，鑑於短期內雙方均無法承受硬脫鉤，後續溫和處理是符合中美雙方意願的。2，美國12月初發佈的國家安全戰略明確將中國視為近乎對等的關係，並強調與中國建立互利共贏的經濟關係以取代此前的大國競爭敘事，雖然長期來看中美緩慢脫鉤不可避免，但短期的激烈博弈可以說告一段落了。3，這幾年中國對東盟等新興經濟體的貿易量快速攀升，同時對美貿易量快速下降，所以後續即使發生短期博弈加劇的黑天鵝事件，來自美國的貿易衝擊會越來越小。中國顯著且持續增強的製造業競爭力，近年來為其出口韌性作出了貢獻。在微觀層面上，成本較低的生產要素使中國出口在許多行業中具有極強的競爭力，中國製造的商品在各類產品中的價格都要低得多。在宏觀層面上，過去幾年中國的通貨膨脹率顯著低於其他國家，導致人民幣實際有效匯率（REER）相對於貿易加權籃子顯著貶值，從而增強了價格優勢。2025年迄今為止，中國的貨物貿易順差首次超過1兆美元，我們預計未來幾年將繼續上升，這得益於高科技製造業出口的結構性增長。圖表4：人民幣實際有效匯率在過去幾年下降了20%分析：對於中國出口產品的競爭力，一方面在東南亞和印度的本地供應鏈還沒有完全建立起來之前，中國的產品在國際上依然具備較大的價格優勢（相比於歐美本國生產）。另一方面近幾年人民幣貶值擴大了這一價格優勢。最後也是最重要的，中國出口產品科技含量快速提升，這意味著議價能力的提高，這一點是未來出口增長可以長期持續的關鍵。罕見的房地產持續下行已進入第五年，而近期觸底的跡象仍未出現。大多數活動指標包括新開工住宅、銷售和房地產投資等較2020-2021年的高點下降了50%到80%。儘管採取了適度的住房寬鬆措施，2025年的房價下跌仍有所加速。我們研究了自1960年代以來27個主要經濟體的前例，如果中國遵循典型的房地產周期時間表，這意味著房價可能還有約10%的回呼，全國實際房價可能要到2026年底至2027年才會觸底。圖表6：中國房地產下行持續，短期內暫無見底跡象分析：房地產下行進入第五年，下行的幅度之大是我們之前沒見過的，而且近期仍未看到明確的觸底跡象（雖然年底房價下行速度有所降低）。高盛研究了27個主要經濟體的房地產下行周期案例，如果中國也遵循這些案例的普遍規律的話，房價還有10%左右的回呼空間，房地產市場的觸底很可能會在2026年底至2027年之間。2025年整體失業率保持相對穩定，而我們的專有跟蹤資料顯示國內勞動力市場壓力仍然顯著。2025年8月大學畢業季16-24歲失失業率為18.9%。由於2024年1月定義的變更（將在校學生排除在樣本之外），該指標可能低估了青年在國內需求疲軟和民營部門信心脆弱背景下所面臨的勞動市場挑戰。圖表 8：各類PMI就業子指數的加權平均值仍然處於低位分析：2025年的失業率保持相對穩定，這一定程度上要歸功於出口維持在可觀的增速，2025年8月青年人失業率為18.9%，而在同年11月青年失業率降至16.9%，就業市場的疲弱有邊際改善的趨勢。明年隨著出口的進一步發力，就業市場有可能進一步回暖，而變數在於2026年消費刺激力度的大小。如果財政分配到消費上的預算足夠大的話，通縮環境和居民收入將進一步改善，我個人比較關注近期呼聲比較高、覆蓋面比較廣的社保補貼是否有希望落地。 (finn的投研記錄)

近期有不少同學提出疑問：為何中美降息，日本卻要加息？這是否會導致資金回流日本，進而引發人民幣資產和美元資產價格下跌？我給大家講，不必過慮，這些想法都是錯的。真正主導全球貨幣走勢的，始終是中美兩大經濟體，日本經濟體量有限。判斷全球資本流向與資產趨勢，核心應聚焦中美兩大經濟體，二者才是全球貨幣走勢的決定性力量。從經濟權重來看，美國GDP佔全球比重約26%，中國約17%，兩國GDP合計佔全球四成多；而日本GDP僅佔全球4%，規模不足中國的四分之一。因此，分析全球資本流向，應聚焦於中美貨幣政策的互動與導向，而非過度放大日本的政策調整。此外，各國貨幣政策的核心目標均為服務本國經濟，不存在所謂“通過自殘來坑害他國”的陰謀論，因此無需對日本加息進行過度解讀。那麼，日本為何在此時選擇加息？日本在本輪全球寬鬆周期中選擇加息，從經濟資料看是因為通膨和勞動力形勢。但實際上，背後中國的購買力起到了很大的推動作用。日本長期受老齡化、少子化困擾，陷入債務通縮與低慾望社會的循環。過去三年，日本經濟出現短暫起色，旅遊業復甦、東京房價創新高。這一過程中，起到很大作用的是中國買家的強勁需求，無論是新加坡還是日本東京的樓市，都明顯受益於中國購買力的拉動。但是，近期日本首相發表對中國不友好的言論，此舉無異於自斷財路。在失去三十年的背景下，日本經濟的短暫回暖本應依託中國市場，但其相關舉措短視且缺乏感恩之心。失去中國買家支撐後，日本經濟大機率重回蕭條，屆時其加息政策也將轉向降息。2026年將是全球流動性大寬鬆周期，以中美為代表的主要經濟體均處於降息通道，貨幣寬鬆將為全球資本市場與大宗商品帶來結構性機會。三年前我已明確看多黃金，2024年9月提出“信心牛”的判斷。2026年在全球貨幣寬鬆的大背景下，我建議大家對2026年資產價格可以保持適當樂觀。投資決策不宜被短期情緒與片面資訊干擾，系統學習財經知識與宏觀分析方法，把握主要經濟體的政策動向與基本面趨勢，才能在複雜市場環境中理性佈局、控制風險，抓住真正屬於趨勢的機會。 (澤平宏觀展望)

近幾年以來，關於“全球投資”的話題越來越火熱。外資買入中國資產，中國投資者也在全球不同市場投資。A股投資海外市場、港股、中概股等T+0 ETF大合集來了！A股中錨定全球市場的ETF，主要有三個特點：第一，標的在全球，跟蹤的是美股或其他海外市場指數；第二，交易在A股；第三，支援T+0。目前A股市場上“全球投資T+0 ETF”，已經覆蓋了多個市場：有跟蹤納指100、標普500等寬基指數的，也有聚焦科技、半導體等海外細分賽道的，指數透明、規則清晰、交易路徑相對簡化。當然，便利並不等於“更容易賺錢”。跨境ETF的價格波動，除了指數本身，還會受到匯率、交易時差、情緒溢價等多重因素影響。尤其是T+0機制，在放大靈活性的同時，也對交易紀律和風險控制提出了更高要求。 (ETF進化論)

報告指出中國正從全球規則的“適應者”轉變為“共建者與責任承擔者”。在這一宏大敘事下，“統籌發展和安全”被寫進十五五規劃建議的每一章節，科技、產業、安全、開放、改革五大關鍵詞重新排序：現代化產業體系首次超越“科技自立自強”成為首要任務，資本市場“包容性”被反覆提及，人民幣國際化處理程序明顯提速，區域佈局首次突出“陸海統籌”。報告據此提煉出未來五年資本市場最值得長期跟蹤的十大核心賽道。一、人工智慧：從“大模型百花齊放”到“AI+千行百業”政策層面，十五五規劃首次提出“人工智慧+”行動，將其定位為科研範式變革的引領者；工信部《未來產業創新發展實施方案》把通用大模型、行業大模型、端側模型並列為三大攻關方向。技術層面，2025 年國內呈現出“開源模型性能逼近閉源、多模態能力快速補齊、長文字與推理能力躍升”的三重特徵：DeepSeek-V3.2 在程式碼生成與數學推理上超越 GPT-4，豆包 1.6 系列以 256K 長文字+1080P 視訊生成實現“內容創作”場景落地，通義千問 Qwen3 以 0.6B-235B 全尺寸開源降低行業部署門檻。商業化層面，2026 年被視為“AI 應用爆發元年”，金融、醫療、製造、政務四大場景滲透率有望從 2025 年的不足 10% 提升至 2027 年的 40% 以上。資本市場層面，AI 算力指數（市盈率 22.1x，處於歷史 83.4% 分位）與儲存器指數（市盈率 56.1x，歷史 94.5% 分位）短期估值偏高，但業績兌現節奏將決定分化方向。風險點在於美國對華 GPU 出口管制升級及國內算力投資泡沫。二、機器人：2026 年商業化拐點報告將機器人產業劃分為“產品定義期（2025 年前）—產品成長期（2025-2027）—產品成熟期（2027 後）”三階段。2025 年特斯拉 Optimus 千台級落地工廠、輝達 Thor 晶片+GROOT 大模型、華為具身智能創新中心三大事件標誌著產業進入“小批次產”門檻。2026 年，工業場景（汽車總裝、3C 裝配、電商物流）將率先放量，預計全球出貨量達 5-8 萬台；2027 年家庭服務機器人原型機出現，2030 年市場規模有望突破 1 兆元。產業鏈價值分佈呈“微笑曲線”：上游核心零部件（諧波減速器、力矩電機、六維力感測器）毛利率 40-60%，中游本體製造毛利率 15-20%，下游系統整合與營運服務毛利率 30-50%。A 股人形機器人指數當前市盈率 18.5x，處於歷史 44% 分位，具備估值修復空間。風險在於減速器、絲槓等環節產能擴張不及預期。三、航空航天：商業航天“國家隊+民營隊”雙輪驅動2025 年 11 月國家航天局成立“航天司”並行布《商業航天三年行動計畫》，提出“開放國家資源、統一行業標準、設立長效基金、建構安全底線、拓展國際合作”五大舉措。產業鏈上游（原材料、電子元器件）以軍工集團為主導；中游（衛星平台、火箭總體）出現“國家隊（中國星網、中國火箭）+民營隊（銀河航天、藍箭航天、天兵科技）”競合格局；下游（遙感、通訊、導航應用）市場空間 2025-2030 年復合增速 25%，2030 年有望達到 1.2 兆元。商業航天指數當前市盈率 34.1x，歷史 96.6% 分位，反映市場對未來訂單高預期。催化事件包括 2026 年海南商業發射場常態化發射、2027 年低軌通訊衛星批次組網。風險在於發射失敗率上升及頻率軌道資源國際協調難度加大。四、無人機/低空經濟：政策破冰→場景落地→規模複製2025 年《無人駕駛航空器飛行管理暫行條例》正式實施，空域審批權下放至省級政府，低空經濟首次寫入十五五規劃“新興支柱產業”。產業鏈上游（碳纖維、鈦合金、複合材料）受益於輕量化需求；中游（飛控、導航、圖傳系統）呈現“軍工技術外溢+消費電子降本”雙重邏輯；下游（農林植保、電力巡檢、應急通訊、載人 eVTOL）2025-2030 年市場規模 CAGR 30%，2030 年有望突破 5000 億元。低空經濟指數當前市盈率 20.4x，歷史 56.9% 分位，估值相對溫和。催化事件包括 2026 年深圳-珠海 eVTOL 航線商業化營運、2027 年低空物流網路覆蓋長三角。風險在於空域管理改革進度低於預期及電池能量密度瓶頸。五、戰略資源金屬：從“地緣籌碼”到“產業安全墊”2025 年 10 月商務部、海關總署對稀土、鎢、碲、鉍、鉬、銦等實施出口管制，八部門聯合《有色金屬行業穩增長工作方案》將資源保障列為首要任務。稀土、鍺、鎵、銻、石墨等“小金屬”既是軍工（導彈制導、雷達晶片）剛需，又是新能源（永磁電機、太陽能鍺襯底）、AI（高速光模組）不可替代的原材料。全球供給端呈現“中國主導（稀土 60%+、鍺 80%+）—西方重構（美國 MP Materials、澳大利亞 Lynas）”二元格局。鍺鎵銻墨指數 2025 年 4 月以來上漲 29.6%，市盈率 50.2x，歷史 99.2% 分位，短期情緒過熱，但中長期看，戰略資源屬性將重塑估值體系。風險在於海外礦山復產超預期及出口管制政策鬆動。六、船舶航運：陸權大國的海權補課川普政府 2025 年連簽三道行政令（海底礦產、重振造船業、格陵蘭駐軍），倒逼中國加速“海洋強國”戰略。十五五規劃首次提出“陸海統籌”，明確“壯大海洋新興產業、發展現代航運服務業”。產業鏈上游（高端船舶設計、核心配套）仍由歐洲（瓦錫蘭、MAN）、日韓（三菱、現代）主導；中游（造船總裝）中國三大船企（中國船舶、中船防務、中船科技）全球市佔率 50%+；下游（航運營運、船舶管理）中遠海控、招商輪船全球運力排名前三。航運精選指數當前市盈率 21.6x，歷史 48.6% 分位，處於估值低位。催化事件包括 2026 年北極航道常態化通航、2027 年綠色甲醇動力船批次交付。風險在於全球貿易量下滑及船用綠色燃料成本過高。七、可控核聚變：終極能源的“中美競速”十五五規劃首次將“可控核聚變”寫入未來產業，提出“2030 年前演示聚變發電”。技術路線以托卡馬克為主，中美兩國領先：美國 CFS 公司 SPARC 裝置預計 2026 年實現 Q>1，中國 BEST（合肥）計畫 2027 年建成、2030 年發電。產業鏈上游（超導帶材、低活化鋼、鎢銅複合材料）價值量佔比 30-40%；中游（磁體系統、真空室、偏濾器）由科研院所（中科院電漿體所、西南物理研究院）與高端裝備企業（合鍛智能、國光電氣）聯合攻關；下游（聚變電站營運、制氫、海水淡化）商業化預計 2035 年後啟動。核聚變指數當前市盈率 32.3x，歷史 95.5% 分位，反映主題投資熱度。風險在於技術路線分歧、超導材料成本居高不下及國際熱核聚變實驗堆（ITER）預算超支。八、儲能：新能源消納的“第二增長曲線”歐盟 REPowerEU 計畫要求 2030 年可再生能源裝機 1236GW，美國 IRA 法案將儲能 ITC 退坡時間延長一年，全球儲能需求 2025-2030 年 CAGR 35%。技術路線呈現“鋰電主導（磷酸鐵鋰）—鈉電、液流電池補充—固態電池遠期替代”階梯演進。產業鏈上游（碳酸鋰、隔膜、電解液）價格 2025 年觸底回升；中游（電池系統、PCS、BMS）中國企業（寧德時代、陽光電源、比亞迪）全球市佔率 60%+；下游（電站營運、虛擬電廠、電力現貨交易）商業模式從“政策補貼”轉向“市場套利”。儲能指數當前市盈率 43.0x，歷史 76.9% 分位，估值合理。風險在於原材料價格暴漲、歐美貿易壁壘升級及電力市場改革滯後。九、腦機介面：醫療康復→消費級互動2025 年 Neuralink 完成第三例人類植入，中國“北腦一號”實現無線微創植入，醫療康復場景（癱瘓患者意念控制、帕金森深部腦刺激）率先落地。技術路徑分為“侵入式（高頻寬、高風險）—半侵入式（Synchron）—非侵入式（EEG 頭環）”三檔。產業鏈上游（電極、晶片、生物材料）由美企（Neuralink、Blackrock）主導；中游（訊號採集、演算法解碼）中國科研院（清華、浙大、北腦）快速追趕；下游（醫院、康復中心、消費電子）2025-2030 年市場規模 CAGR 45%，2030 年有望突破 1000 億元。腦機介面類股尚未形成獨立指數，但相關標的（創新醫療、三博腦科、中科資訊）2025 年漲幅普遍超過 50%。風險在於倫理監管趨嚴、臨床資料不足及消費級產品體驗差。十、創新藥：從“fast-follow”到“first-in-class”中國創新藥在 ADC、雙抗、細胞治療三大賽道已佔據全球管線半壁江山，2025 年已有 8 款國產 ADC、5 款雙抗、12 款 CAR-T 進入臨床 III 期或申請上市。政策端，十五五規劃提出“建立創新藥快速審評通道”，醫保談判“價值導向”定價機制趨於成熟；技術端，多特異性抗體、PROTAC、核酸藥物等新技術平台快速迭代；市場端，2025-2030 年國產創新藥出海交易金額 CAGR 30%，2030 年有望突破 500 億美元。創新藥指數當前市盈率 38.5x，歷史 65% 分位，估值處於合理區間。催化事件包括 2026 年 ASCO 年會國產 ADC 資料讀出、2027 年 FDA 批准首款國產雙抗上市。風險在於臨床試驗失敗、醫保降價超預期及地緣政治導致出海受阻。結語：十大賽道共同構成“安全與發展”雙輪驅動的中國資產新主線十五五時期的投資邏輯已從“宏觀總量”轉向“結構賽道”，從“增長紅利”轉向“安全溢價”。十大賽道中，人工智慧、機器人、航空航天、無人機、腦機介面代表“新質生產力”；戰略資源金屬、船舶航運、可控核聚變、儲能代表“新安全底座”；創新藥則兼具“科技成長+消費剛性”雙重屬性。投資者需在政策催化、技術拐點、訂單兌現、估值匹配四個維度動態評估，把握“邊斗爭、邊備戰、邊建設”的新時代節奏。 (TOP行業報告)