蘇銘恆：如何有效監管AI在不同領域的使用、資訊披露的要求，以及加強投資者教育及對AI的全面認識，仍然是保護散戶的重要措施。踏入新一年，傳媒都喜歡盤點過去一年得失，然後展望一下新一年的變化。筆者最近讀到一篇有關投資界的相關報導，提到美股的散戶2025年大舉入市，並且獲得豐厚回報，表現好過不少專業的華爾街交易員。報導引述的摩根大通分析員整合的資料發現，去年散戶投入美股的資金比對上一年增長超過五成，散戶的交易量佔整體交易量達到20%至25%，而去年四月份時散戶的佔比更加達到35%。摩通的分析亦發現，這些散戶主要靠在去年上半年美股的三次調整（一月的Deepseek發佈令AI科技股重新被估值、三月的強勢股回吐、以及四月川普宣佈向各國徵收關稅的“解放日”）中使用了趁低吸納（buy-the-dip）策略，在這幾次調整中大舉入貨建倉，最終這些散戶去年的回報率超過兩成，跑贏同期標普500指數的表現。報導還引述多名投資界人士認為，去年散戶的成績正好說明散戶平均來說越來越成熟，不再是大家口中的傻錢（dumb money），又認為目前是散戶投資的黃金年代，因為散戶可以擁有更多資訊、有更多投資工具參與市場、以及更先進的交易平台。過往投資界有一種說法：“散戶很容易變成大戶點心”，但從上述的報導看來，是否代表散戶已經可以變成聰明錢，不用再怕大戶呢？全球散戶參與度持續上升世界經濟論壇（World Economic Forum）去年發佈有關全球散戶投資者的調查發現，隨著股票交易app的興起，散戶投資者對全球市場的參與程度確實越來越高，估計從2016年至2025年間股票交易app使用者人數的復合年增長率(CAGR)為20%。而且年輕一代比他們的上一輩更夠膽入市，以及在更年輕時就開始投資，有36%被稱為Gen Z的受訪者（18至27歲）未踏入職場已經開始參與投資，比Millennial（28至43歲）的17%以及Gen X（44至59歲）的10%都要高得多年輕一代對於不同投資產品包括結構複雜的新興投資產品的接受程度也更高，有71%的Gen Z受訪者指他們的投資組合中有最少三分之一是加密資產。他們對自己的財經知識亦較有信心，有四成受訪的Gen Z以及Millennial都表示對自己理解金融市場的能力以及作出明智的投資決定有信心，但只有27%的Gen X會有這種信心，而Gen X較看重分散風險，他們的資產組合多樣化程度，較年輕一代為高。這班對參與資本市場較擁抱的年輕一代還有一個特色，就是比較相信及依賴科技包括AI對投資的幫助，有逾四成的Gen Z以及Millennial都表示願意讓AI機械人來管理自己的投資組合。AI能否拉近資訊差距？筆者覺得新一代對自己的知識有信心是好事，樂於擁抱科技也是無可厚非。不過參考過往經驗，散戶很容易變成大戶點心這個傳統提醒仍然是重要的。長久以來，大家相信散戶比大戶在資本市場上弱勢，除了心理上散戶容易出現羊群心理，受賺未敢賺盡而又未能嚴守止蝕等情緒影響，未能完全理性作投資之外，另一個主要問題是散戶很多時比大戶擁有的資訊較少或較慢，即是所謂出現資訊不對等（information asymmetry）的情況。學術界對於AI是否能夠縮小散戶與機構投資者的資訊差距仍未有確切的結論。兩項分別來自印度及巴基斯坦學者的研究都發現，加設了AI的投資平台及工具，令散戶較以往更容易接觸到不同的投資工具，更低成本地執行不同的投資策略，也更容易獲得投資建議，以及取得自動化工具幫助減低風險。不過，也有學者警告，AI可以進一步拉大散戶以及機構投資者等大戶的資訊不對等情況，因為大機構往往有更多資本可以獲取更新型的AI模型，以及取得更多更優質的市場資料及交易資料供AI自家模型使用，更不排除有機構可以透過較先進的AI程式在市場上製造雜訊（noise），令依賴較廉價AI的散戶更易上當，降低了投資回報。世界經濟論壇以及學界較一致的共識是，大家不能只寄望科技的出現，自然就會為金融市場帶來更公平的局面，自動會幫助散戶投資獲利。如何有效監管AI在不同領域的使用、資訊披露的要求，以及加強投資者教育及對AI的全面認識，仍然是保護散戶的重要措施。 (FT中文網)

今年開年，關於應該買房還是炒股，市場出現爭論，有觀點提出抄底房子，看空股市和黃金。我認為這個觀點是錯的，和而不同。我在十年前建立了房地產分析框架“長期看人口、中期看土地、短期看金融”，成為行業標準分析框架。在2015年預測“一線房價翻一倍”，2020年預測“房地產將出現歷史性大頂”。我在房地產領域的關鍵預測至今無一失手。這次房地產市場的調整，不是短周期調整，是長周期調整，這是問題的關鍵。對於一味看多房子的觀點，我問兩個問題就可以證偽。房地產長期看人口，2025年全國人口比上年減少339萬人，全年出生人口792萬人，創歷史新低。在老齡化、少子化、人口減少的背景下，房市怎麼重新回到過去？國家的戰略是引導資金流入資本市場，支援新基建、新質生產力的發展，打造中國經濟新引擎。國家會允許再爆炒房價嗎？現在提法是“促進止跌回穩”，不是讓大家重新去炒房。做投資這件事，我不相信勤奮，我只相信做對的事情，趨勢決定一切，選擇優於努力。最近很多同學跟我說，2021年聽我的建議賣了房子、買黃金，2024年買科技股，現在開心的不得了，我也為他高興。如果你聽了網上錯誤的觀點，過去一年多炒房，不僅可能虧掉首付，還錯過了黃金和股市的史詩級行情。這就是知識創造財富、趨勢決定一切的力量。對於房價何時上漲，大家還需要點耐心，未來隨著人口往都市圈流入，房市將呈二八分化，人口流入的核心區域將在未來兩三年觸底，但是人口流出地區將面臨漫長陰跌。何時可以買房，根據我的分析框架，未來會跟大家提醒。對於股市走勢，我在2024年9月市場悲觀時提出“信心牛，這輪牛市的本質邏輯是三大驅動力：宏觀放鬆周期，AI引領科技革命，流動性充裕資產荒，政策牛+科技牛+水牛。這一輪股市牛市的使命，就是引導資金流入股市，發展新質生產力，助力大國博弈。2026年將發生五件大事：全球大降息、AI超級應用大爆發、AI中國力量崛起、地緣動盪加大、樓市二八分化。看懂這五大趨勢，你就知道未來機會在那。這次從CES和矽谷回來，我感到AI不是風口，是海嘯，這是一輪新康波周期，人生發財靠康波。建議擁抱康波周期，不要做老登。慢牛，老登負責慢，小登負責牛。看清宏觀趨勢，抓住未來機會，我堅持長期主義和理性精神。希望我的觀點能幫到更多人，幫到別人是福報，和有福之人在一起才能有福。2026應該看多股市還是房市？28號晚七點，我將跟大家聊聊市場新趨勢。 (澤平宏觀展望)

近幾年以來，關於“全球投資”的話題越來越火熱。外資買入中國資產，中國投資者也在全球不同市場投資。A股投資海外市場、港股、中概股等T+0 ETF大合集來了！A股中錨定全球市場的ETF，主要有三個特點：第一，標的在全球，跟蹤的是美股或其他海外市場指數；第二，交易在A股；第三，支援T+0。目前A股市場上“全球投資T+0 ETF”，已經覆蓋了多個市場：有跟蹤納指100、標普500等寬基指數的，也有聚焦科技、半導體等海外細分賽道的，指數透明、規則清晰、交易路徑相對簡化。當然，便利並不等於“更容易賺錢”。跨境ETF的價格波動，除了指數本身，還會受到匯率、交易時差、情緒溢價等多重因素影響。尤其是T+0機制，在放大靈活性的同時，也對交易紀律和風險控制提出了更高要求。 (ETF進化論)

「穿越美國資本市場230年的風雲變幻，聆聽七位投資大師跨越時空的思想對話。當歷史的脈絡與智慧的靈光交織，譜寫出震撼人心的投資哲學」從1792年梧桐樹協議簽訂至今，美國資本市場從荒蕪到繁盛，從混亂到有序，從邊緣到中心，成為全球經濟的晴雨表。在這段漫長歲月裡，七位投資大家用他們風格各異的投資智慧，為我們上演了一場場精彩絕倫的資金增值盛宴。美國：資本市場230年簡史美國資本市場的發展史，堪稱一部現代金融體系的進化史詩。1790年，聯邦政府承擔戰爭債務發行了8000萬美元債券，標誌著美國證券市場的誕生。兩年後，24位經紀人在華爾街68號一棵梧桐樹下籤訂協議，奠定了紐約證券交易所的基礎。19世紀中葉，鐵路股票大量上市，逐步將資本市場從為政府融資轉向為企業融資。到第一次世界大戰後，紐約已取代倫敦成為全球金融中心。1929年大蕭條導致道瓊斯指數暴跌89%，從381點跌到最低41點，卻催生了1933年《證券法》和1934年《證券交易法》，建立了現代金融監管框架。二戰後，美國資本市場迎來黃金時代：1954年道指首次突破1929年高點，1971年納斯達克成立為科技企業提供融資平台，20世紀80年代養老金等機構投資者崛起，2008年金融危機後量化寬鬆政策實施……如今，美國股市總市值超過60兆美元，佔全球總市值的48%以上，成為了全球經濟的風向標和資源配置的主要場所。7位投資大家：風格迥異的投資智慧在這230年的發展長河中，七位投資大家憑藉超凡智慧，在資本市場中創造了驚人業績，也留下了寶貴的投資遺產。1. 本傑明·格雷厄姆：價值投資開山鼻祖作為巴菲特的恩師，格雷厄姆在1934年與多德合著的《證券分析》被稱為"價值投資的聖經"。他提出了"安全邊際"（資產市場價格與其內在價值之間的差價，本質是為不確定性預留的緩衝墊）和"市場先生" （市場情緒化的報價者，其報價隨情緒波動，時而高估時而低估）兩個核心概念。格雷厄姆喜歡尋找"煙蒂股"——那些價格遠低於內在價值的股票，就像可以免費吸最後一口的煙蒂。在1929年大蕭條中，他管理的基金虧損高達70%，這次慘痛經歷使他極度重視投資的安全性。他的經典案例是1951年投資GEICO保險公司。經過深入研究，格雷厄姆發現這家公司擁有出色的商業模式和成長潛力。當時GEICO股價被嚴重低估，他果斷投資並最終獲得了超過250%的回報。2. 菲利普·費雪：成長股投資先驅與格雷厄姆不同，費雪更關注公司的成長潛力。他於1958年出版的《怎樣選擇成長股》提出了15條投資準則，重點關注公司的管理團隊、研發能力和盈利能力。費雪擅長與公司管理層、競爭對手、供應商和客戶交流，通過廣泛的資訊來源深入瞭解企業。他持有股票的時間非常長，曾經說過："最賺錢的股票可能是在買入後第三年、第五年甚至第十年才真正開始大漲。"他的傳奇案例是1955年投資德州儀器。當時半導體行業還處於早期階段，費雪經過深入調研認識到這家公司的巨大潛力。他最初以14美元的價格買入，隨後該股上漲了14倍。3. 彼得·林奇：平民投資大師作為富達麥哲倫基金的前基金經理，彼得·林奇在13年間將基金資產從2000萬美元增長到140億美元，年均回報率高達29%。他的投資哲學簡單而實用：投資於你瞭解的東西。彼得·林奇提出了"十倍股"概念，即股價有潛力上漲十倍的股票。他經常走訪公司，與管理人員交談，並鼓勵個人投資者利用自己的生活和工作經驗發現投資機會。他著名的投資案例包括投資達美樂披薩、沃爾瑪和家得寶等消費類公司。彼得·林奇認為，普通消費者往往比專業投資者更早發現好的產品和公司。4. 約翰·鄧普頓：全球逆向投資大師鄧普頓是20世紀最著名的全球投資者之一，以逆向投資著稱。他的名言是："牛市在悲觀中誕生，在懷疑中成長，在樂觀中成熟，在興奮中死亡。"第二次世界大戰期間，當歐洲市場一片蕭條時，鄧普頓借入1萬美元購買了104家股價低於1美元的公司的股票。4年後，他賣出了這些投資，獲得了4倍的回報。1954年，他建立了鄧普頓增長基金，成為最大國際投資基金之一。38年後，該基金上漲了550倍。5. 華倫·巴菲特：價值投資集大成者巴菲特無疑是當今最著名的投資大師。他融合了格雷厄姆的安全邊際和費雪的成長股選擇，形成了自己獨特的投資風格。他的核心原則是：尋找具有持久競爭優勢的優秀企業，在價格合理時買入並長期持有。巴菲特喜歡業務簡單易懂、現金流充沛的公司，並強調"能力圈"概念——只投資自己真正理解的企業。經典案例包括：1964年投資美國運通（5年後獲利200%）、1988年投資可口可樂（10年後獲利1200%）、2016年投資蘋果（5年後獲利超過300%）等。6. 喬治·索羅斯：反射理論踐行者與其他價值投資者不同，索羅斯是宏觀避險的代表人物。他提出的"反射理論"認為，市場參與者的認知和現實之間存在一種相互影響的關係，這種關係會導致市場出現自我強化或自我糾正的波動。索羅斯擅長利用槓桿交易外匯、期貨和衍生品，從全球宏觀經濟變化中獲利。他最著名的投資案例是1992年狙擊英鎊，當時他通過大量做空英鎊賺取了10億美元的利潤，被稱為"打敗英格蘭銀行的人"。7. 詹姆斯·西蒙斯：量化投資之王作為文藝復興科技公司的創始人，西蒙斯開創了量化投資的先河。他領導的大獎章基金在1988-2018年30年間實現了年均39%的驚人回報率，遠超同期任何投資者。西蒙斯採用完全系統化的投資方法，依靠數學模型和電腦程序識別市場中的微小價格異常。他的成功證明了資料科學和演算法交易在現代投資中的強大威力。儘管具體交易策略嚴格保密，但西蒙斯的成功標誌著投資領域進入了演算法和巨量資料時代，為投資界開闢了全新的道路。歷史與智慧：給當代投資者的啟示美國資本市場230年發展和7位投資大家的經驗，給我們留下了寶貴的啟示：第一，沒有永遠有效的投資策略，只有適應市場變化的投資者。七位大師風格迥異卻都取得了成功，說明投資之道不唯一。關鍵是找到適合自己的投資哲學並始終堅持。第二，長期來看，價值總會回歸。儘管市場短期可能無效，但長期一定會反映企業的真實價值，投資者需要的是耐心和毅力。第三，風險控制是投資的第一要務。無論是格雷厄姆的"安全邊際"還是巴菲特的"第一不要虧損，第二記住第一條"，都強調了保護本金的重要性。第四，知識積累和持續學習是投資成功的基石。七位大師都是終身學習者，他們廣泛閱讀、深入調研、不斷反思，這才能夠做出比常人更準確的判斷。當前，我們正處在人工智慧、生物科技等新技術革命的前夕，全球資本市場依然充滿活力與機遇。回顧歷史，汲取智慧，或許我們能更好地把握未來。人性永恆，市場周期循環，智慧投資的原則歷久彌新。在未來的投資道路上，願這些歷經時間考驗的智慧，能為每一個投資者照亮前行的方向。 (深刻的楠姐)

美股市場：關稅空談無法提高股價上周標普500整體下跌1.47%，其中醫療保健領跌，科技股領漲。美國股市在本周整體走軟但仍有任性，抗住了本周前兩天的拋售，儘管沒有從上周的議息會議中獲得更多利多，但仍然因為英美關稅進展、川普晶片限制的撤銷、低於預期的初請以及企業強勁的財報而反彈。1. 晶片限制改弦更張是好是壞仍不明朗彭博5月7日消息稱川普政府計畫在5月15日之前全面撕毀拜登的“人工智慧擴散規則”。拜登政府的人工智慧擴散規則將全球分為三層：第一層（17國）可無限量出口，第二層（120國）受限制，第三層（如Cn和俄羅斯）則被禁止。川普認為這一規則過於複雜、官僚化，希望通過簡化規則促進美國創新，並確保本國在AI領域的領導地位。消息稱新政策將通過全球許可制度和政府間協議取代原有的分層系統，但具體細節仍在討論中。市場將這一消息視為對輝達、甲骨文、AMD等公司的利多，輝達股價在宣佈當天上漲了3%，不過在第二天的交易中有所回落。同時，對於那些處在第二層級被限制進口的國家，例如阿聯、沙烏地阿拉伯等也是主要的利多國家。乍一看，似乎更靈活的規則對創新是好事，但在與各國談判結果出爐前，實際影響仍未可知，而且也不能排除這一規則可能成為川普政府在關稅談判中的懷柔政策或者交換手段，甚至是為其未來行業關稅的加征做前期鋪墊。2. 美英貿易談判進展：鼓聲仍未停止從英美貿易協議本身來看，如今日首篇文章所述，無論從條款力度還是從經濟影響的角度來看都幾乎微不足道，對於其他國家的雙邊貿易談判也並無太大參考意義。從市場的反應來看，隨著股價逐漸回到4.2之前，市場逐漸完全計價了預期中的關稅緩和，即便目前尚未實現。但關稅衝擊帶來的疲軟跡像已經顯現，公司對2-3季度的盈利預期已顯著下修。單靠口頭上的關稅緩和無法持續推高股價，最終穩定的關稅稅率尚不明確，公司盈利前景仍存在下行風險，進一步限制了股價的上行空間。而且前三周關稅緩和不斷刺激美股快速上行，隨著未來出現更多協議的達成和以及市場逐漸對關稅消息的麻木，利多的影響可能在邊際遞減，超預期的關稅利多持續推動美股上漲的動能和難度也會越來越高。因此未來關稅利多和利空消息對美股市場的影響整體上是不對稱的。短期來看關稅利多消息持續不斷擾動市場表現，投資者還能整體呈現出樂觀情緒，直到那些關稅對基本面的衝擊逐漸傳來。從期權市場來看，不少投資者在這輪股價反彈的過程中，已經增加了避險比例，以保護現有頭寸。3. 企業回購強勁的另一面是資本支出放緩目前已經有90%的標普500公司已經報告了今年一季度的業績。整體來看，收益表現十分強勁，市場整體比較滿意，這也是近期推動股價上漲的另一大助力。根據Factset資料，標普500指數中78%的公司每股收益（EPS）高於預期，高於過去五年均值（77%）和十年均值（75%）。公司報告的盈利（Earnings）高於預期的8.5%，略低於過去五年均值（8.8%），但高於十年均值的 6.9%。本季度的EPS增長率為13.4%，連續兩季度實現兩位數的增速，連續七個季度實現同比收益正增長。但在整體業績強勁的背後，仍有一些不利因素存在：1. 行業結構分化，在利潤增速上整體呈現防禦類股領先而周期類股承壓的局面，其中醫療保健、通訊服務、資訊技術和公用事業行業表現強勢，而原材料、消費品和能源行業利潤增速下降，其中能源行業表現墊底。另外，工業作為景氣敏感行業，是唯一一個營收出現負增長的行業。2. 盈利的強勁增長來自利潤率的提升而非收入的增長。儘管在上圖中我們看到了盈利的強勁增長，但收入（revenue）的增長要平緩得多（如下圖）。62%的標普500公司報告收入高於預期，低於五年均值69%和十年均值64%，一季度的收入增速僅4.8%。原因來自於公司面臨原材料價格和勞動成本上升的壓力，因此通過提價或者銷售商品的結構調整（比如銷售更多高毛利率的商品）將成本的上升轉嫁給“在關稅前搶先囤貨”的消費者，導致公司利潤上漲。3. 資本支出意向和利潤率指引轉軟，大多數公司在指引中均表達了對關稅的擔憂和不確定性，指引整體來看負面居多。資本支出意願已經轉弱，再結合一季度ROE表現強勁、閒置資金充裕以及股價自高點回落，因此企業回購的公告仍然在同期中呈現出創紀錄的水平。外匯市場：我們仍處在弱美元周期中上周美元指數繼續小幅反彈，現報100.424，但相較於債和股的反彈，這輪美元的回升幅度較小，距離自由日還有很遠的距離，未來美元仍會受到美國經濟不確定性的壓制、預期海外持有者美元資產外匯避險比率的提高以及資金流動的影響。關於經濟不確定性和走軟的訊號，參照我們此前多篇文章中的結論（這裡和這裡）想要看到更多經濟走軟的訊號仍需要時間，但隨著未來關稅衝擊逐漸顯現以及消費者對未來需求的充分透支，伴隨著美國硬資料的放緩，美元指數仍有持續回落的空間。從資金流入的高頻資料（EPFR）來看，當下資金的確處在流出美國流入其他發達經濟體的趨勢之中，但目前仍處於早期階段。值得一提的是，對這一敘事的檢驗需要來自美國財政部的TIC和歐洲跨境投資組合資金流動的資料加以佐證。而市面上相當一部分講拋售美元資產的文章所使用的TIC資料都是2月資料（因為3月資料至今還沒更新），這一資料的發佈比較滯後，僅憑2月的單月資料並不能用來說明3月底逐漸浮現的“拋售美元資產”這一宏大故事。同時，如果我們對比EPFR資料，2月流入美國的資金還是正值，與TIC的資料反映的情況並不一致，因此EPFR資料僅可作為一個高頻的參考指標，對其有效性性筆者持保留意見。但歷史總是相似的，川普1.0時期同樣也存在拋售美元資產的故事。如果我們回看2017年的市場表現，美元出現了連續5個季度的貶值，以及在此前歐股持續跑輸美股之後，2017年全年歐股漲幅反超美股，與當下的情況高度重合。同時，追溯當時全年跨境資金流動同樣出現了美國的資金流入轉流出和歐洲的資金流出轉流入。因此，對於美元資產的拋售並非是什麼新奇故事，反而和歷史情景高度重合。總的來說，我們仍處於拋售美國資產的早期階段，未來幾個月仍需要跟蹤跨境的投資組合流動，來為拋售美元資產敘事提供更多證據。 (M2M投研)

在2010年西科金融股東會講話的後半部分，芒格有許多內容是對比亞迪和中國經濟的溢美之詞，除了關於比亞迪、中國經濟、高盛、希臘困局、保險行業、鐵路公司等具體的案例，另外有幾點思考具有通用的參考意義。 1、思考高科技企業，可以採用狗魚模型，一些新技術、新公司的出現會顛覆傳統行業生態。 2、要避免“分析癱瘓症”，過度依賴資料，分析過多，卻無法做出決策。 3、解決問題的最佳方式是不讓問題出現，未雨綢繆很重要。

今年前五周，世界股市表現優於美國標普500指數：歐洲和中國股市漲幅超過美股，智利、波蘭等部分新興市場表現更為亮眼。 對於2024年上半年，我維持「全球風險平價」投資組合策略：做多美債和全球股票。 讓我們具體分析原因。 總收入增長