一、美國聯邦債務最新規模與增長態勢截至2025年12月，美國聯邦總公共債務已超過38.4兆美元，較一年前增加約2.23兆美元，日均增長約61.2億美元。這相當於每位美國人負擔約11.3萬美元債務，或每個家庭約28.5萬美元。公眾持有債務佔比接近99%，債務佔GDP比率約為123%。2025財年聯邦赤字約為1.8兆美元，淨利息支出首次突破1兆美元，超過國防或醫療支出。債務快速積累源於疫情後刺激措施、稅收減免延續、必繳支出增長以及利息成本上升。2025年通過的“One Big Beautiful Bill Act”等法案預計未來十年增加3-5兆美元赤字，並將債務上限提高至41.1兆美元。國會預算辦公室（CBO）最新預測顯示，若當前政策延續，債務佔GDP比率將從2025年的約100%升至2035年的118%，並在2055年達156%。委員會負責聯邦預算（CRFB）警告，利息成本可能在2035年達1.8兆美元，形成債務螺旋。高盛等機構認為美元儲備地位提供緩衝，但若政界持續擴張，長期危機風險上升。二、債券市場訊號：長期收益率高位與通膨預期頑固2025年12月，10年期國債收益率約為4.14%-4.16%，30年期約為4.79%-4.82%，高於疫情前水平。過去三年，長債受利率上升影響大幅虧損，許多投資者仍未回本。聯準會雖在2025年多次降息，將聯邦基金利率降至**3.5%-3.75%**區間，但短期降息難以刺激大規模借貸——例如，50基點降息僅使銀行優惠利率從7.5%降至7%。長期收益率維持高位表明市場對聯準會控制長期通膨的能力存疑。若出現衰退，聯準會可能進一步降息，但通膨壓力限制幅度至1-2個百分點。專家觀點分歧：部分認為短期可持續，但長期面臨信心動搖風險。持有5年以上債券，尤其是10-30年期，需要重新評估歷史高通膨周期下的資本損失風險。若近期反彈恢復部分損失，可考慮獲利了結，轉向防禦性資產。三、硬資產崛起：黃金與商品表現突出2025年，黃金價格突破4500美元/盎司，年內漲幅約70%，創1979年以來最大年度漲幅。驅動因素包括央行購金、地緣緊張、美元走弱及通膨預期。布隆伯格商品指數（BCOM）年內上漲約9%-20%，貴金屬和工業金屬領漲。商品整體被低估多年，25-30年圖表顯示當前水平低於20年前，預示反彈周期。黃金礦業股大幅跑贏金價，NYSE Arca黃金礦業指數上漲逾50%。公司如Newmont和Barrick受益高金價，實現創紀錄現金流。礦業股槓桿效應顯著，金價上漲時利潤放大。篩選標準包括低負債、高自由現金流及長期持有潛力。能源類股短期需求放緩導致油價波動，2025年12月WTI約56-58美元/桶，Brent約60-62美元/桶，但供給約束支撐中長期上漲。國際能源署預測石油需求2030年達峰後漸降，但天然氣和轉型金屬需求強勁。四、地緣政治與去美元化趨勢加劇不確定性中俄峰會、朝鮮動態及委內瑞拉緊張表明全球格局變化，美國主導地位受挑戰。中國等國減持美債、增持黃金，反映去美元化。各國財政惡化推動硬資產轉移，包括土地、礦產、油氣。商品在高通膨期歷來跑贏金融資產，2025年金屬、礦業、能源、肥料等子類突出。五、投資策略建議：保值優先與多元化配置維持購買力而非追逐高回報。歷史顯示連續高回報後大回落易抹平收益，重點避免重大損失。通過篩選低債、高現金流優質公司建構組合，短期國債佔比40-60%。硬資產如黃金、能源、商品作為避險。美國經濟仍具一定的韌性，民眾在逆境中尋機會，還存在自行調整的空間。但財政需強力矯正，否則政府債務將持續擠出生產性投資。2025年12月最新資料強化謹慎：債券長期風險上升，硬資產提供平衡。投資者宜多元化，優先保值。 (周子衡)

【導讀】今年“最賺錢的交易之一”，一夜之間來了個大反轉今晚的市場，白銀價格劇烈波動，行情來得快去得也快，上周五是史詩級暴漲10%，今晚就史詩級暴跌10%，幸好泰勒周一白天就把白銀基金套利出去了。白銀暴跌12月29日晚間，白銀在歷史上首次突破每盎司80美元後迅速回落，黃金也出現兩個月來最大跌幅。白銀盤中暴跌超10%，創下自2021年以來最大單日盤中跌幅。技術指標顯示，這波上漲可能“跑得太快、太猛”。黃金日內暴跌200美元，下挫4.5%，跌破每盎司4329美元，從上周創下的歷史新高回撤，市場同樣認為黃金也處於“超買”狀態。滬銀主力合約日內持續走低，跌幅近7%。白銀的急轉直下發生在其飆升至每盎司84美元上方的數小時之後。這輪反轉也出現在芝商所上調多類金屬合約保證金之後，該交易所營運方在周五向交易員發佈通知宣佈提高保證金，稱這是“對市場波動進行常規審查”的一部分，新標準於周一生效。芝商所在聲明中稱，從周一開始將上調部分COMEX白銀期貨合約的保證金水平，分析人士表示，此舉有助於降低投機活動。鉑金和鈀金期貨也受到影響，早盤分別下跌14%和16%。像芝商所這樣的交易所營運方，通常會在商品價格大幅上漲之後提高保證金要求，即抬高期貨交易員必須向經紀商繳納的最低現金水平。交易所要求繳納保證金，是為了防範合約持有人發生違約風險。High Ridge Futures金屬交易主管David Meger表示：“所有金屬都漲到了近期高位甚至歷史新高。現在我們看到，價格衝到這些異常高的水平後，出現了獲利了結引發的回呼。”黃金今年已大漲約65%。鉑金和鈀金也有望錄得全年漲幅。表現最強的是白銀，今年迄今上漲約150%，主要受其“關鍵礦產”屬性、供應短缺，以及工業與投資需求同步上升推動。Meger補充說：“我認為，白銀供應受限這一核心基本面因素仍在發揮作用，展望2026年，我們依然偏樂觀。” (中國基金報)

12月26日，知名經濟學家劉煜輝在華夏基金年終對話中，分享了對2026年市場的展望和策略。投資作業本課代表整理了要點如下：1、面對2026，現在最大的問題肯定是美元。如今黃金價格大幅上漲——一年內（去年10月至今）漲幅接近2000美元——其實反映出一個深層問題：全球資金對美元美債體系——即美國為代表的舊貨幣體系——信任度出現嚴重下滑。2、美元之所以至今尚未崩潰，很大程度上是因為AI產業催生了大量“新錢”資本，包括科技創新資本、AI投資以及與之相關的技術資產。這些“新錢”正形成一種新的技術信用體系，也體現在區塊鏈、加密貨幣等新興金融資產呈現指數級上漲上，例如我們熟知的比特幣、以太坊等。這些資產構成了當前美元體系的重要支撐。所以從這個意義上講，今天的All in AI就是美國的國運，美國唯一的國運。對於美國來講，All in AI不容有失，一旦出現閃失，那就是天崩地裂。因為美元如今的支撐根基，正來自於All in AI所衍生出的這一系列科技創新資本與資產。如果AI產業進入高波動階段，很可能引發美國科創市值大幅坍縮。市值坍縮直接動搖美元的根本支撐——一旦支撐體系進入高波動釋放階段，美元信用或將面臨崩塌風險。美元的崩塌將導致什麼？必然是黃金價格的暴漲。今年金價已上漲近2000美元，若真進入美元信用崩塌的情景，明年金價很可能再度拉出大陽線，甚至出現更劇烈的上漲。3、我們或許正面臨這樣的歷史節點，必須對此保持清醒認識。當此場景出現時，中國或順勢推出大規模內需政策及中國版馬歇爾計畫。當中國推出內需計畫與中式馬歇爾計畫、重構全球供應鏈時，全球資金或將洶湧流向中國及人民幣資產。中國將獲得勝利者的巨大溢價。4、當前中國類似1929至1945年的美國。彼時美國面臨系列宏觀難題，若無珍珠港事件將其捲入戰爭，若無戰後馬歇爾計畫獲得治權，其國內成本難以消化。今日中國亦然。5、本輪人工智慧革命，按任正非先生所言，是人類最後一次工業革命。6、人類在AI前端投入天量資本，但此輪AI革命成功的關鍵，在於下半場能否在後端形成強大產業生態，實現經濟閉環。現實是美國無法完成此閉環。7、中國人的策略是完備的體系，只有中國能實現。所以AI的盡頭在那裡？在東方。只有中國能完成這一使命。AI沒有泡沫破裂，這一輪AI也遠未結束，而是正走向深化。只是這個使命美國無法完成，唯有中國可以。這就是我們所見的前景。8、短期內出現指數級情緒攻勢的可能性較低。市場經歷過去一年大幅上漲後，或進入平衡震盪整固階段，且時間不會短。9、展望2026年策略，須以時代劇本為基座：東西方鬥爭局充滿不確定性，不確定性即最大確定性，以啞鈴策略為基座必要，即一頭固收，一頭押注國運與成長處理程序。10、押注國運成長方向，我一定是押注東風壓倒西風這個劇本的。美國自身的問題、內生的問題，我認為它過不去，甚至2026年這個坎也過不去。所以從這個角度考慮的話，我考慮是：首先AI頭寸，我們要根據產業趨勢做出調整，重心要從前端逐漸往後端移——後端就是AI端側。我認為明年AI端側存在大貝塔機會。第二就是如果美元有大問題、美國有大問題，我會堅定押黃金以及有色。它們背後是大貝塔，黃金沒有頂。如果美元崩塌缺口發生，黃金沒有頂。黃金和有色背後都是大貝塔，那我一定會選這個貝塔方向。阿爾法方向則......劉煜輝始終強調，對市場的研判必須置於G2（中美）時代的大框架下審視，其“東風壓倒西風”的核心觀點至今未變。早在11月，課代表曾梳理過劉煜輝的階段性判斷。彼時他認為，12月將作為A股全年收官階段，整體以修整為主。截至目前，其觀點依然延續：市場修整持續時間可能不短。短期內，出現指數級情緒攻勢的機率較低。更值得關注的是他對美元與黃金的前瞻判斷，完整內容可參閱投資作業本課代表（ID：touzizuoyeben）下文的精華梳理：2026最大問題是美元面對2026，現在最大的問題肯定是美元。各位可知，2025年最亮眼的大類資產是什麼？黃金。去年10月，我在中國黃金協會年會上發表主旨演講時提出，黃金即將進入加速趨勢。但未料到一年內漲幅竟接近2000美元。去年10月金價約為2600美元/盎司，如今已觸及4400至4500美元新高。這一強勢趨勢的背後，反映全球資金對美元美債體系——即美國為代表的舊貨幣體系——信任度出現嚴重下滑。All in AI是美國的國運，不容有失否則就天崩地裂當前世界格局的本質是G2大國競爭。從這個視角看，美國當下的策略是可以理解的。美國當前策略非常清晰簡單：全面投入人工智慧。其押上了美元最後的信用與美國最終的國運，可謂孤注一擲，賭注於這場AI科技競爭。這也可以理解：在G2競爭框架下，AI的其他領域已被中國等東方國家佔據並領先。若美國不傾盡全力押注在AI，這場大國較量可能提前結束，沒有比下去的必要了。我們注意到，美國在過去兩年中投入了天量資本，投向了AI基礎設施建設。這一舉措導致全球資本市場在過去一年裡實際上只有一個“發動機”，或者說唯一的增長引擎，那就是由美國對AI的投入所驅動的費城半導體指數所展現出的強勁景氣周期上行。費城半導體指數所代表的經濟周期爆發，它實際上反映了全球資本市場走勢的指引，市場的目光都聚焦於這個“發動機”，它推動了美國AI產業鏈的整體市值在一年內增長至7兆美元。我們熟悉的輝達市值已突破3兆美元，而美國的七大科技巨頭——“七姐妹”——如今已佔到美國總市值的22%，體量均十分龐大。不僅美國AI資本上漲，也帶動全球相關產業鏈資產溢價快速上升。今年日韓股市大幅上漲，韓國股市年漲幅達70%，主要由半導體類股驅動。韓國半導體優勢在於儲存領域，三星與海力士兩家公司約佔其股市總市值一半。日本股市今年上漲20%，同樣受半導體推動。日本在半導體產業鏈中的競爭力在於材料，如光刻膠。中國科技股今年表現亦亮眼，科創板、創業板指數在三季度單季上漲50%。資金主要湧入圍繞全球半導體景氣周期配套的公司，例如光模組類股成為今年A股焦點。以某公司為例，今年漲幅約六倍。其業務正是圍繞美國費城半導體產業鏈，提供光模組與材料。此外，半導體材料、樹脂、PCB材料、銅連結、液冷、電源及伺服器背板支架等公司均大幅上漲。背後共同的驅動力，實際上源於美國由AI資本熱潮所推動的大規模資本開支。這股熱潮直接帶動了費城半導體指數進入一輪強勁的景氣上升周期。從這個角度來看，如今黃金價格大幅上漲——一年內漲幅達2000美元——其實反映出一個深層問題：以美元、美債為代表的美國傳統“老錢”體系，其信用根基已不再穩固，正在快速弱化。美元之所以至今尚未崩潰，很大程度上是因為AI產業催生了大量“新錢”資本，包括科技創新資本、AI投資以及與之相關的技術資產。這些“新錢”正形成一種新的技術信用體系，也體現在區塊鏈、加密貨幣等新興金融資產呈現指數級上漲上，例如我們熟知的比特幣、以太坊等。這些資產構成了當前美元體系的重要支撐。所以從這個意義上講，今天的All in AI就是美國的國運，美國唯一的國運。對於美國來講，All in AI不容有失，一旦出現閃失，那就是天崩地裂。因為美元如今的支撐根基，正來自於All in AI所衍生出的這一系列科技創新資本與資產。若美國AI進入高波，美科創市值大幅坍縮 美元崩塌，黃金比今年暴漲更甚如果AI產業進入高波動階段，很可能引發美國科創市值大幅坍縮。以輝達為例，其當前靜態市盈率約50倍，若市場預期轉變、估值降至40倍，市值可能蒸發上兆美元。這種“金融加速器”效應將觸發鏈式負反饋：市值坍縮直接動搖美元的根本支撐——一旦支撐體系進入高波動釋放階段，美元信用或將面臨崩塌風險。美元的崩塌將導致什麼？必然是黃金價格的暴漲。今年金價已上漲近2000美元，若真進入美元信用崩塌的情景，明年金價很可能再度拉出大陽線，甚至出現更劇烈的上漲。值此歷史節點，中國可推出中國版馬歇爾計畫，從而獲得勝利者的巨大溢價我們或許正面臨這樣的歷史節點，必須對此保持清醒認識。當此場景出現時，中國或順勢推出大規模內需政策及中國版馬歇爾計畫。歷史可知，1945年二戰結束後，美國通過馬歇爾計畫在歐洲推動戰後基建投資，奠定其全球治理權地位，影響延續至今。未來這一時刻可能重演。當中國推出內需計畫與中式馬歇爾計畫、重構全球供應鏈時，全球資金或將洶湧流向中國及人民幣資產。作為未來時代規則與治權的掌控者，中國將獲得勝利者的巨大溢價。從美元自身問題看，這一時刻很可能到來，我們需有心理準備。本輪人工智慧革命 成功關鍵在於下半場能否實現經濟閉環，而美國無法完成，中國可以導致美元問題的核心是美國全面投入AI不容有失。然而經歷兩年多發展，當前已進入矛盾凸顯的尷尬窗口。美國正竭力維持AI資產溢價擴張，具體做法是科技巨頭日益轉向內循環，形成所謂“無限流訂單”：A公司購B公司產品，B購C產品，C再投資A股權，共同推動市值上漲，繼而啟動巨額債務融資，將資本再度投入新一輪AI基建。此模式引發三大內在衝突。第一是金融脆弱性衝突。此輪AI巨頭軍備競賽中，訂單相互交叉，背後金融與債務亦深度交織。當前美國債務市場的影子銀行已非華爾街機構，而是這些科技巨頭。例如，甲骨文表外債務高達1100億美元，自由現金流為負130億美元。此類金融結構引發市場分歧加劇，質疑AI擴張模式者日益增多。因此，11月以來科技巨頭股價頻繁高波動。衝突不僅來自金融層面，亦來自物理層面。物理層面在於：美國在算力晶片供給端強大，但能源物理結構脆弱老化。當前美國不缺算力晶片，缺電力。有言道：AI競賽的盡頭是電力。右圖顯示，中國電力產能為美國2.6倍。更關鍵在增量比較：中國年新增電力裝機容量是美國的九倍。中國電力生產已超10兆千瓦時，且曲線陡峭上行；美國僅為4.4兆千瓦時，增長緩慢。兩者剪刀差持續擴大。美國雖有輝達等算力晶片，若無電力驅動，晶片僅是倉庫中的廢鐵，科技巨頭需承擔巨額財務折舊成本，此成本已影響宏觀層面。本輪人工智慧革命，按任正非先生所言，是人類最後一次工業革命。因其本身產生通縮效應：智能大規模替代人力，且替代的是經大量教育投入形成的高品質勞動力。這些勞動力同時是AI的消費主體，形成尖銳衝突：收入端產生強烈通縮效應。此外，AI分配結構扭曲，如輝達毛利率高達75%，資源過度集中於算力前端，致其晶片高速迭代。當前H200已可對華銷售，而美國主流產品已是Blackwell B200/B300。不久後，Rubin晶片將通過工程驗證上市，成為新一代主流算力晶片，再次淘汰Blackwell系列。對巨頭而言，高端算力晶片財務折舊成本急劇上升，而羸弱收入端難以消化。綜上三重衝突，反映核心問題在於：人類在AI前端投入天量資本，但此輪AI革命成功的關鍵，在於下半場能否在後端形成強大產業生態，實現經濟閉環。現實是美國無法完成此閉環。因美國缺乏製造業，難以建構後端完備產業生態。其AI終端消費如OpenAI會員年收入約600億美元，但前端資本開支達5000億美元，比例懸殊。此結構使市場開始質疑Scaling law法則——即單純依賴堆砌晶片換取增長的邏輯。這正是11月以來美國科技巨頭股價高波動根源。美國無法完成AI經濟閉環，而能完成此使命的正是中國。因為中國具備超強落地能力與完備產業生態，即AI端側能力。AI最終通過裝置與外設落地經濟，端側即AI大模型載入至各類電子外設，形成智能體。此能力恰在中國。模型體現中國超級工程最佳化能力。從年初的DeepSeek至全球AI開發生態，基座模型廣泛採用阿里千問與智譜等，且為開源免費。此商業模式對美國OpenAI等閉源模型構成巨大衝擊。電子外設製造則對應中國工業實力，如AI手機、眼鏡、穿戴裝置、無人機、電動車及未來機器人等。製造能力在中國。中國將免費開源基座模型生態接入物美價廉外設，銷往全球，資金即從產業端回流中國。端側持續產生場景與資料，經AI挖掘形成數位資產與賦能效應。數位資產進入金融機構與市場，推動新一輪信用周期擴張。中國人的策略是完備的體系，只有中國能實現。所以AI的盡頭在那裡？在東方。只有中國能完成這一使命。AI沒有泡沫破裂，這一輪AI也遠未結束，而是正走向深化。只是這個使命美國無法完成，唯有中國可以。這就是我們所見的前景。當前中國類似1929至1945年的美國我個人看法與許多經濟學家不同。經濟學家多關注中國當前二維三維難題：民生溫度偏低、財政困難、房價下跌、土地出讓不暢、經濟失衡、產能過剩、收入分配等問題，這些皆須承認。但這些問題須置於G2歷史戰略競爭的時代敘事下理解。若時代不更替、東風未壓倒西風，則這些問題難以解決。超級大國不能僅從書本尋找答案，經濟學教科書多為小國模型，即被動接受價格，此理論不適用於中美等超級大國。當前中國類似1929至1945年的美國。彼時美國面臨系列宏觀難題，若無珍珠港事件將其捲入戰爭，若無戰後馬歇爾計畫獲得治權，其國內成本難以消化。今日中國亦然。解決中國問題須置於G2鬥爭的大劇本中。唯有完成此劇本，國內成本方能迎刃而解，並被未來治權溢價逐步吸收。全球資金將流向中國。經此一年G2跌宕鬥爭，中國已建立強大心理優勢，即“從從容容，遊刃有餘”的心態。此定力體現於近期兩次會議：政治聚會與經濟工作會議。政策重心清晰置於高品質與調結構。具體包括統一大市場、新型能源體系、全面綠色轉型、深入整治內卷、嚴肅財政開支及創新驅動等。經濟學角度，此屬收斂型政策，即若無質量提升，則穩守現狀，不追求增量。短期內股市出現指數級情緒攻勢的可能性較低近期股市風險偏好溫度較低，港股回落明顯，因其本質是內需對應資產，反映內需溫度偏低及政策意願淡定，並無市場預期的短期強刺激。A股與港股正逐步消化此資訊。背後邏輯正是G2鬥爭中中國已建立牢固心理優勢，市場需適應。短期內出現指數級情緒攻勢的可能性較低。市場經歷過去一年大幅上漲後，或進入平衡震盪整固階段，且時間不會短。我押注東風壓倒西風，大貝塔機會兩個：AI端側、黃金和有色展望2026年策略，須以時代劇本為基座：東西方鬥爭局充滿不確定性，不確定性即最大確定性。故以啞鈴策略為基座必要，即一頭固收，一頭押注國運與成長處理程序。此策略過去兩年已被證明高效。具體至押注國運成長方向，取決於立場判斷。若認為美國全面投入AI將持續順利，可參考華爾街“木頭姐”策略，其押注美國國運，認為費城半導體強勁周期將於2026年延續，AI策略成功無波折，同時黃金將暴跌約67%。當然從我立場來講，我一定是押注東風壓倒西風這個劇本的。美國自身的問題、內生的問題，我認為它過不去，甚至2026年這個坎也過不去。所以從這個角度考慮的話，我考慮是：首先AI頭寸，我們要根據產業趨勢做出調整，重心要從前端逐漸往後端移——後端就是AI端側。我認為明年AI端側存在大貝塔機會。第二就是如果美元有大問題、美國有大問題，我會堅定押黃金以及有色。它們背後是大貝塔，黃金沒有頂。如果美元崩塌缺口發生，黃金沒有頂。黃金和有色背後都是大貝塔，那我一定會選這個貝塔方向。阿爾法上：積極押注中國頂層戰略方向兩個，產業層面方向四個阿爾法方向，則積極押注中國高品質頂層戰略方向，即能源與科技兩大體系。產業層面，阿爾法重點投向循環經濟、綠色轉型與新能源產業。中國能源體系與美國化石能源體系相對立，中國依靠強大製造業將自然能轉化為電能，在風光儲及未來聚變能源方向均處世界技術前沿。循環經濟旨在替代美國化石能源體系，將石油轉為可再生狀態，建構從零到一的循環產業體系。中國在G2競爭格局下必須發展此體系，將帶來巨大阿爾法。此外，突破性材料（半導體與能源材料）是產業體系基礎短板。過去一年稀土鏈全面武器化僅是中國材料體系王牌之一，中國尚有諸多底牌。當前中美較量已從AI擴展至太空。明年SpaceX即將IPO，估值約1.5兆美元。若中國不緊跟並佔一席之地，可能在競爭中陷入被動。美國SpaceX火箭發射能力全球領先，低空軌道資源有限。SpaceX以每周一發速度搶佔軌道，中國若不加速跟進，200至2000公里低空資源或失先機。中國正投入巨大資源於此競爭。在此方向，整個產業生態可能產生巨大資產的阿爾法。 (投資作業本Pro)

週一貴金屬市場迎來重點轉變，以白銀為代表的強勢品種均出現大幅的沖高反轉回落，其中白銀最終日跌幅接近10%。隨著這一日線級別的反轉形態出現，短期內多頭再想掀起新的節奏將變得異常困難。

輕量化優勢與太空極端環境適配性，讓碳纖維復材成為商業航天不可或缺的關鍵材料。衛星每減重1公斤，發射成本就能節省2-3萬元；一枚中型火箭減重1公斤，意味著有效載荷可相應增加1公斤。這一簡單的數學公式，推動碳纖維複合材料成為商業航天領域的“黑色黃金”。在商業航天從“試驗級”向“產業級”跨越的當下，碳纖維複合材料憑藉密度僅為鋁合金60%、鋼材21%的輕量化優勢，以及耐高低溫、抗輻射、高強度等核心特性，成為衛星結構與火箭關鍵部件的首選材料。隨著國內千帆星座、星網集團合計規劃低軌衛星超2.8萬顆的計畫推進，疊加全碳纖維火箭商業化落地，航天碳纖維市場正迎來爆發式增長。01 碳纖維：商業航天的材料革命碳纖維是一種含碳量高於90%的無機高分子纖維材料，通常與樹脂、金屬等基體復合形成碳纖維複合材料。它外觀呈黑色絲狀，重量只有同體積鋼鐵的1/5，但強度卻能達到鋼材的5倍以上。一根直徑5毫米的碳纖維繩，就能吊起兩輛SUV的重量，而自身重量還沒一瓶礦泉水重。碳纖維的耐高溫性能優異，在惰性環境下可耐受2000攝氏度以上的高溫，抗腐蝕能力極強，能抵禦太空真空環境中的原子氧侵蝕。華泰證券分析師王興指出：“在航空航天產業中，材料是決定技術路線、商業模式和競爭格局的底層變數。傳統金屬材料已經無法滿足當下航空航天產業對於減重、增程和降本的需求。”碳纖維複合材料在商業航天中的應用已從局部替代轉向全面滲透。先進型號火箭的碳纖維佔比已達80%-90%，衛星領域碳纖維佔比也達到60%-90%。這種轉變背後，是商業航天對成本控制的極致追求。02 衛星與火箭：雙引擎驅動市場需求商業航天產業正迎來衛星與火箭雙輪驅動的發展機遇。低軌衛星星座規模化組網與火箭重複使用技術突破形成雙重共振，推動航天材料向“輕質高強、極端環境適配”升級。在衛星領域，全球低軌衛星組網進入密集部署期。中國星網規劃衛星規模約1.3萬顆，千帆星座三期規劃超1.5萬顆，合計佔全球已披露規劃總量的25%以上。衛星對碳纖維的需求貫穿全結構體系。主承力結構、桁架結構、外殼等核心部件碳纖維佔比達60%-80%，低軌衛星單顆碳纖維用量可實現減重150-240公斤，直接節省發射成本300-720萬元。按單星平均碳纖維價值量1000萬元測算，僅國內兩大星座就將催生超2800億元的碳纖維市場需求。在火箭領域，碳纖維應用同樣深入。核心應用場景包括整流罩、壓力容器、發動機殼體等部件。其中發動機殼體採用碳纖維材料可減重40%，承壓能力仍高達2630MPa，直接提升火箭運力10%以上。2025年10月，微光啟航發佈中國首款全碳纖維液體火箭“微光一號”，箭體90%結構實現碳纖維化，運載係數從國內現役火箭的2%提升至3.14%，計畫2028年商業化營運、2030年常態化復用。03 技術壁壘與國產突破航天級碳纖維行業具有“研發周期長、認證門檻高、客戶粘性強”的特點。核心壁壘集中在材料性能、工藝控制和資質認證三方面。航天級碳纖維需滿足抗拉強度≥5.5GPa、模量≥640GPa等嚴苛指標，國內僅少數企業實現工程化應用。自動鋪絲技術、一體化成型工藝是關鍵，鋪層精度需達±0.1mm，材料利用率從手工鋪放的60%提升至95%。更為嚴峻的是資質認證壁壘。企業需進入航天科技集團、星網集團等核心客戶供應鏈體系，獲得國家二級保密資質等准入認證，認證周期長達3-5年。這一長周期使得一旦進入供應鏈，便形成較強的客戶粘性。面對國際壟斷，中國碳纖維產業實現了從“一窮二白”到打破國際“三封鎖”的跨越。光威復材作為國內首家研發碳纖維的民營企業，2005年承擔的國家863計畫項目通過驗收，實現了碳纖維工程化生產的突破。山東省科學技術廳在支援碳纖維產業高品質發展方面，持續支援碳纖維領域研發創新，圍繞碳纖維機理、材料、工藝、製備及應用等領域實施多項重大科研任務，經費合計超1億元。目前，國內已形成一批具有核心技術的碳纖維企業。中簡科技成為國內高性能碳纖維龍頭，航天領域收入佔比超95%；光威復材實現碳纖維全產業鏈佈局；中復神鷹則在國內率先實現T1000級碳纖維產業化。04 產業鏈格局與投資機會航天碳纖維行業呈現“材料-部件-整機”的產業鏈格局。在上游材料端，高性能碳纖維產品已實現國產替代，中簡科技的ZT7系列（高於T700級）實現100%國產替代，ZT9H系列（T1100級）成為國內唯一工程化應用的超高強碳纖維。中游部件製造領域，神劍股份通過全資子公司西安嘉業航空深度切入商業航天供應鏈，為星網集團、藍箭航天提供碳纖維複合材料結構件，產品批次用於衛星與火箭製造，已實質參與國家星網項目。裝置投資成為整個鏈條中確定性最高、兌現最早的環節。隨著高端產能擴張面臨高技術壁壘與漫長認證周期，碳纖維生產裝置需求率先爆發。精工科技作為國內碳纖維整線裝置絕對龍頭（市佔率超70%），直接受益於產能擴張。其複合材料業務已切入商業航天整流罩、燃料貯箱、儀器艙、筒體等高價值結構件領域。2024年全球碳纖維運行產能從2023年的290，230噸增長至309，000噸，增幅達到6.5%。產能擴張主要集中在墨西哥、中國及韓國，其中中國吉林化纖新增5，000噸高性能碳纖維產能，光威復材在內蒙古增加了2，600噸產能。05 價格訊號與市場前景2025年底，碳纖維市場釋放出積極價格訊號。12月12日，世界碳纖維巨頭日本東麗宣佈，自2026年1月起將上調TORAYCA™碳纖維及其中間產品價格，漲幅區間為10%-20%。緊隨其後，12月15日，國內碳纖維龍頭吉林化纖發佈通知，自2026年1月1日起每噸分別上漲5000元和10000元。這一聯動漲價現象反映了高性能碳纖維供需偏緊的市場狀況。當前碳纖維市場已呈現明顯分化特徵。通用型、大絲束產品仍然面臨較強競爭壓力，而在高強、高模、高一致性等高性能產品領域，價格已率先走穩，部分規格甚至出現供需偏緊的情況。據百川盈孚資料，2025年1-12月，中國碳纖維實際消費量預計96446噸，同比增加40336噸，同比上漲71.89%。碳纖維行業庫存去化效果顯著，實際消費量明顯增加，增量主要集中於風電葉片及航空航天領域。隨著商業航天產業的進一步發展，對碳纖維複合材料的需求將持續增長。預計到2030年，國內商業航天碳纖維年需求將漲到3500-4000噸，年複合增長率超25%，對應市場規模超180億元，實現5年翻兩番的增長潛力。從國際視角看，日本東麗一家就佔全球30%的市場份額，其T1100級產品代表全球最高水平。日本企業加上美國赫氏、德國西格里等巨頭，合計控制全球60%以上的高端市場。這也意味著國產替代空間巨大。隨著中國星網、千帆星座等巨型星座計畫的推進，以及可回收火箭技術的成熟，碳纖維在商業航天領域的應用邊界還將不斷擴展。 (吐故納新溫故知新)

美國股市，這是最重要的一個，已經經歷了歷史上最長的繁榮期。美國整個歷史中從來沒有過這麼長的股市好時期。現在，川普先生說這將永遠持續下去。他解決了一切。別擔心。這讓我更加擔心。嗯，我是說，投資者喜歡寬鬆的貨幣政策，因為有更多錢可以投到股市和其他投資上。市場似乎認為這是好消息。歡呼！歡呼！我已經賣掉了一切。我感到困惑。我感到迷茫。而且我很擔心。到目前為止，我是錯的。Jim Rogershttps://thepolitic.org/an-interview-with-jim-rogers-investment-biker-legendary-commodities-trader-and-co-founder-of-quantum-fund/那麼，我們知道些什麼呢？華盛頓的那些人，他們很少知道自己在做什麼，但他們有權力降息和放鬆錢袋子。他們可以向世界洪水般注入貨幣，他們正在這麼做。而且每個人都喜歡大量免費、寬鬆的錢。現在這些錢正流入投資領域。從歷史上或傳統上看，市場比我們所有人都聰明。市場說：“好吧，夥計們，我們喜歡你們的故事，但我們不買帳，我們不玩了。”這可能是一個訊號，表明我們即將走到盡頭。我的觀點是，我們正在走向盡頭。但這也可能意味著市場認為我們正在走向盡頭，但我們似乎還沒有到那裡。我不知道這是否還會持續一周，還是又一年。順便說一句，我沒有賣空任何東西。我沒有任何空頭頭寸，但我持有大量美元現金。你說得完全正確。你很有洞察力。我沒想到美國現在會變得比過去更加社會主義，但這是社會主義經濟的一個跡象，當政府擁有大量公司時。現在還不是很多，但這可能是駱駝把鼻子伸進帳篷的第一步。我希望這不會發生，但川普先生會做川普先生要做的事。聽著，當有人陷入麻煩時，他們會盡快打電話給華盛頓，說：“你們為他們做了。這裡是我們。我們也需要一點幫助，給我們一些錢。”不，我確信這會變得更糟得多，或者更好，這取決於你怎麼看。我覺得更糟。如果你問我，這是一件非常不幸的壞事。我不希望美國政府、任何政府擁有美國產業、美國公司，但這是向前邁出的第一步，我擔心我們會有更多這樣的情況。當我在上公民課的時候，我們沒有談論美國政府擁有美國經濟。我們談論那些壞事發生在英國之類的國家，或者俄羅斯。現在這正在變成美國。我看不到因果關係，但我們很可能正在跌跌撞撞地走向戰爭。我是說，我們看到世界上有很多小戰爭。從歷史上看，當有很多小戰爭時，通常會發生一些事，突然你就有了大戰爭。我們可能正在走向那一步。我看到令人擔憂的跡象。我不太喜歡我看到的，但我要面對事實，而不是我想要的。而且在我看來，我們似乎正在越來越接近一場大戰爭。嗯，你剛才提到了。我們世界上有幾場小戰爭正在進行，美國越來越強勢，如果我們用這個詞，說這是為了我們自己的利益。我們在拯救世界。川普先生在拯救世界，我們有越來越多的小戰爭在發展。華盛頓告訴我們這是好事。這對美國好。對世界好。我懷疑。我不太喜歡。你回顧以前的時期。你回顧第二次世界大戰。有各種各樣的小戰爭在這裡、那裡、那邊，下一步它們就變成了大戰爭。經常是這樣發生的。你看第一次世界大戰。就是這樣發生的。有很多小戰爭，下一步你就有了大戰爭。我對世界上正在發生的事情極其擔心，因為我覺得我以前見過，而且我看不到華盛頓有任何人擔心。他們都說別擔心，我們一切都在掌控中。我知道他們沒有。這讓我更加擔心。回顧歷史。他們總是認為自己比別人都聰明。而且他們確實比別人聰明，直到下一刻他們說：“哦，天那，我們怎麼捲入這場戰爭的？我們怎麼脫身？哦，我想脫身，但已經沒有辦法了。”嗯，戰爭從來沒有對任何人好。即使是那些認為自己贏得戰爭的人也不好，因為它花費驚人的金錢。大量資產被花費或丟失。所以，我是說，有少數人賺了點錢。是的。總是這樣。而且即使你贏了，你通常最終比以前更糟。是的。你贏了戰爭，但它代價是巨大的生命、金錢和其他一切。如果你回顧歷史上的每一場戰爭，長期來看受益者很少。嗯，我最近買了更多白銀。我沒有，我擁有黃金。我沒有賣任何。我沒有買任何黃金。它正在創歷史新高。白銀仍大幅低於其歷史高點。所以，我最近買了更多白銀。如果你不懶，而且你知道自己在做什麼，哦天那，你可以賺到驚人的錢。如果你買對的礦商，如果你買對的人和對的礦山在對的地方，你會比只是買白銀或黃金賺得多得多。但你必須知道自己在做什麼。因為如果你買錯的礦山，你會失去一切。金礦的定義是一個地洞，上面站著一個騙子。鉑金很棒。我不擁有鉑金，但當然，如果你知道自己在做什麼，就買吧。一定要確保你知道自己在做什麼。嗯，很多那些股票已經有了大漲幅。我是說，並不是你不是唯一注意到正在發生的事情的人。這個牛市從2009年開始持續到現在。世界上很多公司已經有了好漲幅，而且正在有好漲幅。我重複一遍，我沒有賣空。也許我應該，但還沒有開始賣空。嗯，很多研究顯示，大量寬鬆貨幣必須去某個地方，它通常流入商品，價格上漲。大量寬鬆貨幣、易得貨幣往往導致通膨。我懷疑它還會再次發生。我當然不會做空通膨。如果有什麼的話，我預計未來會有更多。世界上幾乎每個國家，沒有人在試圖削減經濟或增長或繁榮。嗯，我不知道有那個國家在試圖冷卻事情。大家都高興、高興、高興，這很棒，但我知道當每個人都高興時，我們應該開始問問題了。從歷史上看不是這樣。通常，如果你往火上澆更多煤油，你通常會有比一切我能看到的更熱的火。這意味著我們將有更多通膨在世界上，不只是美國，因為世界上大多數政府現在會有大量寬鬆貨幣。而且當每個人都有寬鬆貨幣時，從歷史上看通常會導致更多通膨。如果你問我，它將導致更多通膨。再說，不要賣你的白銀。我知道你的管家做你的購物，但如果你去商店，你會發現價格正在上漲，而且繼續上漲。不要問華盛頓。問你的管家。你就會知道世界上正在發生什麼。我持有大量現金，是美元，而不是其他貨幣。因為通常當有問題時，人們尋找安全港灣。世界上很多人仍然認為美元是安全港灣。它不是。而且美國是世界歷史上最大的債務國。但大多數人仍然認為美元是安全港灣。所以我持有大量美元。如果問題來臨，美元上漲，我希望我足夠聰明去賣掉它。現在你的下一個問題應該是，好吧，你會把錢放到那裡？我沒有答案。目前我看不到另一種貨幣。我擁有黃金。我擁有白銀。當然，我可以做更多。但我正在尋找另一種將與美元競爭的貨幣，我還不知道是什麼。從理論上說是人民幣，但它還不是可自由兌換貨幣。所以我不知道。我們過去有過一籃子貨幣。從歷史上看它們沒有成功。歡呼。我希望它成功。我不擁有即將成為的一籃子貨幣什麼的，因為我知道歷史先例，我持懷疑態度。它們通常不成功。成為貨幣或安全港灣的東西通常是單一聚焦的貨幣或產品，如黃金或白銀。那是歷史上發生的事。嗯，也許他們也知道白銀下跌了，而黃金沒有。我不認為我是唯一知道這個的人。但聽著，我不和沙烏地阿拉伯人說話。你得問他們。但我知道他們每天可以上電腦看到白銀大幅低於歷史高點，而黃金正在創歷史新高。所以也許他們像我一樣想。我不知道中央銀行。我知道他們有很多錢，我們必須注意他們在做什麼。而且目前，如果他們在買白銀，歡呼，我擁有白銀。我最近也買了更多白銀。我不賣我的黃金。如果黃金下跌，我一定會買更多黃金。 (周子衡)

2 年前，這張照片拍攝於好市多（Costco）以每盎司 $2,079 售賣金條的時候。24 個月後，這根金條的價值已增長超過一倍，數百萬人因 2025 年的“刺激”——貴金屬行情——而獲益。根據我們的分析，由於此次行情，今年已有數千億美元被加入美國家庭淨資產。接下來會怎樣？讓我們來解釋。最“顯而易見”的牛市：最明顯的交易，無論是回顧還是展望，都是在 2025 年前買入黃金和白銀。能遇到如此“簡單”的交易非常罕見。所謂“簡單”，是指一筆交易在很大程度上得到共識並付諸實現，且超出了已然很高的共識預期。事實上，這筆交易如此“顯而易見”，以至於好市多（Costco）在 2024 年每個月都在銷售價值 2 億美元的黃金和白銀條。消費者正持有未實現的收益：數以百萬計的消費者，甚至可能是全球數十億人，如今在其黃金、白銀、鉑金及其他貴金屬持有上持有“未實現”的收益。以好市多為例，其可能已向美國消費者出售了約 20 多億美元的金條。2024 年黃金的平均價格為 2,400 美元/盎司，而現在為 4,500 美元/盎司，漲幅為 88%，或為美國消費者帶來 17.5 億美元的增值。這僅僅是好市多一年銷售的情況。這不僅僅是美國消費者的情況。2022–2024 年間，美國以外地區的實物黃金購買異常強勁。如下面所示，中國和印度在 2022 至 2024 年間每年購買了 700–900 噸的實物黃金。其中大部分實物持有現已至少翻倍增值。全球實物黃金購買情況美國人擁有多少黃金和白銀？目前，估計約有 11% 的美國人持有黃金，約有 12% 的美國人持有白銀，典型的美國家庭持有約 0.7 盎司的黃金。12 個月前，黃金交易價為 $2,600/盎司，現在漲至 $4,500/盎司，這意味著平均美國家庭在 2025 年其黃金持有已升值 $1,425。美國家庭資料根據美國人口普查局的資料，美國大約有 1.27 億戶家庭。如果每戶在過去 12 個月裡其黃金持有量平均升值+$1,425，那麼在短短 12 個月內，這為家庭淨資產增加了+$1,810 億。這些假設甚至還未包括白銀。2022 年，美國人購買了約 4,300 萬盎司的白銀金條和硬幣。2023 年，美國的白銀 ETF 持有量約為 3.5 億盎司。如果我們假設有 1,000 萬美國人投資白銀 ETF，則意味著每位投資者平均持有 35 盎司。現在，假設平均每個美國家庭僅擁有 10 盎司白銀，情況則變得更加驚人。白銀價格在 12 個月內上漲+$5012 個月前，白銀的交易價格為每盎司 29 美元，而現在為每盎司 79 美元。如果普通美國家庭平均僅持有 10 盎司白銀，每戶就獲得了 500 美元的增值，總計為 635 億美元。1810 億美元（金）+ 635 億美元（銀）= 2445 億美元的家庭淨值增值作為基線情形。這些假設很可能只是實際情況的一半甚至更低，這意味著僅因今年金銀價格上漲，美國的家庭淨值可能已增加超過 5000 億美元。實物白銀需求與中國：貴金屬熱潮已如此強烈，上海白銀價格現已升至每盎司$85，約比美國現貨價格高出$6 的溢價。事實上，需求已如此強勁，中國將在 4 天後，即 1 月 1 日，對白銀實施出口限制。這些限制將要求白銀出口必須取得政府特別許可證。白銀實際上正成為一種戰略性資產，我們認為鑑於其在許多電子產品、太陽能、汽車、醫療裝置等方面的用途，它可能很快會成為美中貿易戰的一部分。伊隆·馬斯克對這一情況評論道：“這不妙。白銀在許多工業工藝中是需要的。”上海白銀 = $85/盎司此外，正如我們在下文強調的，買家現在需要支付 7%的溢價來購買當日交割的白銀，而不是等待一年後交割。這表明倫敦白銀市場的實物金屬極度短缺。倫敦市場對白銀的搶購正在加劇。今天我們分析師也寫了一篇關於倫敦白銀緊缺帶來的全球效應。接下來會發生什麼？對於許多日常消費者來說，這是出售一些首飾並賺取數千美元利潤的機會。這是一個罕見的情形，消費者整體從市場表現最強的交易中獲益。對於投資者，我們認為 12 月 31 日將是一個重要的日子。鑑於本月白銀價格單月上漲超過+40%，為自 1979 年 12 月以來的最佳月份，許多投資者可能會等到 1 月 1 日才套現這些收益以推遲一年納稅。這可能會在短期內造成一些拋售壓力，甚至可能打開向股票和加密貨幣等其他資產輪動的空間，但長期的基本面驅動因素只會愈發強勁。我們將在接下來的幾周內跟蹤這些資產類別的資金流向資料。白銀 vs 黃金 vs 比特幣推動這些金屬上漲的相同宏觀經濟因素仍在發揮作用，這進一步支援了黃金/白銀與債券之間的分化。白銀 vs 債券長期通膨預期處於高位，聯準會正在降息，總統川普希望利率降至 1%並準備發放 2,000 美元刺激支票，全球央行在囤積黃金，且美元正走向自 2017 年以來最差的一年。我們相信這些主題在 2026 年仍將持續，資產所有者最終將從中受益。擁有資產，否則被甩在後面。 (Capitalwatch)

一盎司白銀現在的價值比一桶石油高出約 40%，這是歷史上罕見的失衡現象。如果 1%的利率確實即將到來，2026 年將是歷史性的一年。白銀形勢：白銀價格在 2025 年上漲了驚人的+175%，並將首次創造自 1980 年以來的 8 個月連勝。黃金和白銀今年僅在市值上就合計增加了 16 兆美元。發生了什麼？讓我們解釋一下。正如你可能知道的那樣，我們對 2025 年的看法是"擁有資產，否則將被落下"。今年，幾乎所有資產都在上漲。但最近，黃金和白銀領漲，年初至今漲幅分別是標普 500 指數的 4 倍和 8 倍。這一切始於美元走弱。美元目前年初至今下跌 9%，有望成為 2017 年以來表現最差的年份。隨著降息啟動，美元進一步走弱。而隨著川普總統新任聯準會主席即將公佈，市場正在定價更加溫和的聯準會政策。這很關鍵。12 月 12 日，川普總統被問及他希望新聯準會主席下的利率水平應該是多少。他的回應是："1%，可能還要更低。"白銀價格本月已上漲+41%，有望創造自 1979 年 12 月以來最好的單月表現。債券市場的訊號更加明顯。自聯邦儲備委員會從 2024 年 9 月開始降息以來，債券一直未能上漲。事實上，受歡迎的債券跟蹤 ETF $TLT 自那以後下跌了-12%。為什麼？因為長期通膨預期仍然居高不下。這使黃金和白銀成為全球安全資產。與此同時，全球各國央行正在購買前所未有的黃金。在 2022 年至 2023 年間，高盛觀察到央行購金量增加了"五倍"。在 2025 年第三季度，東方大國央行黃金購買量為 118 噸，環比增長+39%，同比增長+55%。更有趣的是，東方大國在"隱瞞"這些購買。根據高盛資料，東方大國在 9 月購買了超過 15 噸黃金，比官方報告的數量多約 10 倍。年初至今，官方報告的黃金購買量為 24 噸，但實際可能接近 240 噸。現在，東方大國正在火上澆油：從 1 月 1 日開始，東方大國將實施新的出口管制措施，要求所有白銀出口都需要獲得政府許可證。因此，白銀價格已升至 85 美元/盎司，相比美國現貨價格溢價約 5 美元/盎司。埃隆·馬斯克："這不好。銀在許多工業流程中是必需的。"白銀很快會捲入貿易戰嗎？隨著這種情緒蔓延，我們看到這些資產出現創紀錄的淨流入。黃金基金在短短 10 周內剛剛看到 324.2 億美元的淨流入，創歷史新高。資金以前所未有的速度湧入貴金屬。 (capitalwatch)