當我們把目光拉回 2000 年和 2007 年，美股歷史上兩次震動全球的 “大頂部”，都有著清晰的敘事邏輯：前者是網際網路浪潮催生的 “未來夢想泡沫”，後者是信貸過度擴張引發的 “當下槓桿危機”。而站在 2026 年的今天，當我們審視眼前這個尚未閉環的市場周期，資料勾勒出的圖景足以令人警醒 —— 這不是歷史的簡單重複，而是估值極值、盈利極值與債務極值的三重疊加。如果說 2000 年是估值的狂熱，2007 年是信貸的狂熱，那麼此刻我們正身處一場 “完美的狂熱” 之中，市場對 “確定性” 的定價，已經超越了過去百年的任何時刻。一、硬核資料對比：三輪頂部核心指標大揭秘為了剝離市場情緒的干擾，我們選取了六個跨越周期的核心維度，用資料直觀呈現當前美股的 “頂部等級”—— 多項關鍵指標已遠超 2000 年網際網路泡沫和 2007 年次貸危機前夕。二、估值的真相：市銷率暴露的 “定價傲慢”當前市場上流傳著一種看似合理的觀點：“雖然指數屢創新高，但企業盈利（EPS）表現亮眼，所以市盈率（PE）並不算貴。”這其實是典型的線性外推誤區。要知道，利潤可以通過會計準則修飾，但營收（Sales）很難造假，而市銷率恰恰能反映最真實的估值水平。2000 年納斯達克泡沫破裂前，標普 500 的市銷率峰值僅 2.36 倍，而 2026 年的今天，投資者願意為每一美元的銷售額支付超過 3.18 美元的價格。這背後的邏輯的是：市場不僅消化了當前的完美盈利，還提前計入了未來極高的增長預期，甚至默認利潤率將永遠維持在歷史最高位。這是對 “完美” 的極致定價，容錯率幾乎為零 —— 一旦營收增速放緩，或者利潤率回歸均值，支撐高股價的邏輯鏈條將瞬間承壓。三、盈利周期的錯覺：站在巔峰，更要警惕深淵我們必須認清一個關鍵事實：當前相對較低的市盈率，是建立在歷史最高的利潤率之上的。回顧歷史：2000 年是 “無利潤的繁榮”，泡沫破裂時主要是估值層面的調整；而 2026 年的美股，正處於 “高效能的巔峰”，標普 500 的淨利潤率維持在 13% 以上的歷史高位。但周期思維告訴我們，利潤率具有極強的均值回歸屬性。當前通膨的粘性、勞動力成本的上升，以及反壟斷壓力的加大，都在持續擠壓超額利潤，試圖將其拉回平均水平。如果在高市銷率（高估值）的基礎上，再遭遇利潤率下滑，市場將面臨經典的 “戴維斯雙殺”—— 估值與業績同時收縮，這種調整的烈度，遠比單純的估值修復更為猛烈。四、宏觀隱憂：消失的 “政策安全墊”本次頂部與 2000 年、2007 年最大的不同，在於宏觀資產負債表的健康程度。前兩次危機爆發時，美國政府的資產負債表相對健康，聯邦債務佔 GDP 比例僅 55%-62%，這讓聯準會和財政部有足夠的政策空間充當 “最後貸款人”，通過降息、擴表等方式承接私營部門的風險，平抑市場波動。但到了 2026 年，美國聯邦債務佔 GDP 比例已突破 122%，且赤字率依然高企。當主權信用本身成為壓力來源時，政策工具箱的空間被大幅壓縮。這一次，若市場遭遇風雨，我們可能再也無法像過去那樣，單純依靠 “印鈔” 來穩定局面。結語：敬畏周期，回歸秩序2026 年的美股，正站在一座由 “被動資金慣性（高擁擠度）、完美預期（高市銷率）和透支的購買力（高居民持倉）” 共同構築的歷史孤峰之上。這個頂部的等級之所以可能超越 2000 年和 2007 年，核心在於它不再是局部類股的泡沫，而是宏觀定價體系的全面偏離。萬物皆有秩序，偏離必有回歸。對於理性的投資者而言，此刻最該做的或許不是追逐下一個增長點，而是重新審視手中的資產配置，真正理解 “均值回歸” 四個字背後的份量。正如那句話所說：“真正的風險，往往不在於未知的黑天鵝，而在於我們將異常的繁榮，誤作了長久的常態。” 敬畏周期，方能行穩致遠。 (周期循環圖譜)

眾所周知，個人電腦（PC）主系統記憶體——正式名稱為隨機存取儲存器，簡稱 RAM——的價格已經失控。在過去的幾個月裡，DDR5 RAM（最新標準）模組的價格一路飆升，翻了一倍甚至更多。一套 64GB 的桌上型電腦記憶體套件迅速變得比索尼 PlayStation 5 還要昂貴，而一些更大容量的套件現在的價格甚至超過了高端桌上型電腦 GPU。這種瘋狂的價格上漲也開始蔓延到較舊的記憶體類型，比如 DDR4 和 DDR3。這些價格上漲將影響每一個依賴記憶體或儲存的產品——但我現在想專注於筆記型電腦。筆記型電腦使用的物理模組與桌上型電腦不同，但底層的記憶體顆粒是相同的，且容易受到相同的價格壓力影響。作為 PCMag 領先的筆記型電腦專家之一，我可以告訴你：對於今年需要新電腦的人來說，情況即將變得困難。為什麼現在的 RAM 這麼貴？讓我們首先瞭解為什麼記憶體價格漲幅如此之大，並且還將繼續上漲。簡單的答案是：來自 AI 計算巨頭的壓倒性需求。大規模的記憶體陣列對於 AI 性能的巔峰至關重要，這使得記憶體晶片成為滿足飆升的 AI 算力需求的關鍵。為 ChatGPT 和其他 AI 工具提供動力的資料中心正在吞噬可用記憶體製造產能中的巨大份額。AI 應用並不一定需要與 PC 完全相同的記憶體種類，但相關的記憶體工廠（即晶圓廠）——如今主要集中在美光（Micron）、三星（Samsung）和 SK 海力士（SK Hynix）這三家巨頭手中——其產能是有限的。根據 TrendForce（一家總部位於台灣、專注於半導體行業的行業分析和諮詢公司）的預測，今年以 AI 為中心的記憶體預計將消耗全球記憶體硬體產量的 70%。這給消費級產品留下的產能所剩無幾。為了滿足 AI 資料中心的飢渴，主要的記憶體晶片製造商正將其部分產能轉向堆疊設計的視訊記憶體（HBM）和伺服器級 DDR5，進一步削減了供應給消費者和消費級機器的晶片。這種轉變有多大？例如，美國記憶體巨頭美光已經完全退出了直接面向消費者的記憶體市場，關閉了許多升級使用者和 DIY 玩家所熟知的長期子品牌英睿達（Crucial）。它仍將向商用 PC 製造商提供記憶體，但供應緊缺同樣會影響到他們。供應匱乏而需求並未下降，這意味著價格已漲破天際——而且預計價格將在一年或更長時間內保持高位，因為像 OpenAI 這樣的 AI 軟體巨頭和像輝達（Nvidia）這樣的 AI 硬體泰斗正試圖鎖定供應價格，承包了大量尚未製造的晶圓和晶片。不僅僅是 RAM：顯示卡、SSD 同樣面臨壓力麻煩在於，這些上漲的價格不會僅侷限於 DDR5 記憶體模組。（DDR 記憶體也被稱為 DRAM。）我們已經看到 DDR4 和 DDR3 價格的上漲，這些舊記憶體標準雖然可能無法提供當前 AI 技術所需的速度，但對於更普通的需求來說已經足夠。此外，這種供應短缺正在影響其他將記憶體作為整體一部分的元件。最直接的連鎖反應將衝擊顯示卡，顯示卡依賴專用視訊記憶體來輔助圖形渲染和本地 AI 工作流。（撇開記憶體緊缺不談，顯示卡本身的需求也在大幅增加。）這些顯示卡所使用的 GDDR6 和 GDDR7 視訊記憶體價格也因同樣的原因上漲：每 Gb 的成本在過去六個月中翻了三倍多，而這種價格飆升將直接轉化為更昂貴的桌上型電腦和筆記本顯示卡。當 PC 使用者感受到記憶體緊缺的壓力時，他們可能會轉向高速固態硬碟（SSD）和軟體解決方案來抵消記憶體的不足。但是，生產 DRAM 的公司與生產筆記本和桌上型電腦所依賴的 SSD 內部 NAND 晶片的公司是重合的。如果 DRAM 的需求正在從消費級 DRAM 晶片那裡抽走產能，它同樣也會從構成 SSD 的晶片那裡抽走產能。根據供應鏈分析公司 Procurement Pro 的資料，NAND 晶圓的價格已經隨記憶體價格同步攀升，去年 11 月的環比漲幅高達 60%。 (半導體行業觀察)

泡沫究竟有多大？泡沫已現。近期，有多個具身智能賽道相關投資人、創業者在過去半年明確告訴虎嗅：大部分具身智能整機廠商正面臨“訂單飢渴”——在B、C兩端，真實的市場需求或已經不足以消化2025年年內生產出的機器人了。一個更深層的隱患是，眾多在2025年拿到投資的知名具身智能項目、部分已經發展至行業中腰部體量的具身智能公司，正在面臨“商業模式”困局：在訂單不足的情況下，公司並不具備健康的“現金流造血能力”。一位知名投資人向虎嗅直言：“目前，具身智能行業，真正在買單的，是投資機構、投資入股的網際網路大廠，簡言之現在不存在ToB或者ToC，本質上是ToLP。”該投資人進一步表示，除了宇樹、智元等少數頭部公司探索出了較為成熟的商業化模式，絕大部分公司2026年的存活邏輯依然是“如何說服資本下場”而非“走通B或C商業模型”。但硬幣的另一面是，依然有眾多懷揣夢想的創業者，正想跳入具身智能浪潮。就在和上述投資人交流的前後，我見到了一位在傳統汽車產業鏈耕耘超過二十年的連續創業者，在傳統汽車圈，他小有名氣，幹過整車、也做過零部件，幾乎熟悉汽車的邊邊角角都淌過一遍。見面前，他就告訴我，要開啟一段全新的旅程，也是人生中的最後一次創業。“我要去做機器人，做具身智能”。剛坐下來他就告訴我，語氣既興奮又急切，彷彿再晚一步，這個窗口就會錯過。這一幕讓我似曾相識：在過去幾個月裡，有幾十個類似的跨界創業者，在我面前如此熱情地講述想要入局具身智能賽道。他們幾乎都會提及馬斯克，都會堅定認為這是方向，也都會釋放出明顯的“緊迫感”。這是過去一年，具身智能圈的縮影：越來越多來自汽車產業鏈、自動駕駛、工業裝置，甚至完全不同傳統行業的創業者，開始把目光投向具身智能。有人選擇親自下場，有人通過投資或併購“先佔個位置”，還有一些上市公司，則開始在公告、路演和對外表述中頻繁提及“具身”“人形機器人”等關鍵詞。冷靜的投資人和懷揣創業夢的汽車圈大哥，形成了眼下具身智能行業裡的一組“反差”：一邊是尚未成熟的產品與商業模式，另一邊卻是前所未有的入局熱情。越來越多的人，正在用不同的方式，擠進同一條賽道。在這樣的背景下，一個無法迴避的問題開始浮現：這股看似洶湧的熱潮之下，真實的行業狀態，到底是什麼樣子？模式未跑通：科研場景虛胖，工業場景錯配如果只從體感來看，2025年的具身智能，幾乎已經成為創業圈裡一個可以“盲選”的方向。資本市場的熱度也在不斷放大這一訊號——動輒數億元的融資、刷新紀錄的單筆投資、密集出現的“行業第一”“國內首個”，再加上短影片平台和綜藝節目中機器人跳舞、端茶倒水的演繹，讓這個仍處在早期階段的賽道，被迅速推到了聚光燈下。2025年具身智能賽道大額融資紀錄但拋開舞台上的燈光與資本市場的熱情，從真實落地的角度看，具身智能目前所依賴的商業場景，依然十分有限。目前，在具身智能圈內，最高頻被提及的場景是科研場景。對此，虎嗅瞭解到，幾乎所有頭部具身智能公司的大部分訂單，都來自於科研場景。有資料顯示，2025年具身智能行業訂單總額超90億元，其中科研類訂單快速增長。但在這個行業內部，一個並不公開、卻幾乎已經形成共識的判斷是，科研場景，本質上只是階段性產物。無論是一度頻繁出現在高校、實驗室和各類展會中的機器人，還是包括某些頭部廠商目前所承接的科研與展示需求，都像是一場短期的狂歡。這些場景可以驗證技術、支撐敘事，但從一開始就不具備規模化複製的可能性。多位具身智能產業鏈人士向虎嗅透露，高校採購的機器人，大多並不是完整的人形形態，而是單只機械臂、沒有四肢的本體，或僅用於演算法研究的局部部件。這類裝置只是科研工具，而非面向真實生產場景的產品。也正因如此，這部分需求很難轉化為真正意義上的生產力，其採購規模本身也極為有限。在行業共識中，真正被認為最有可能落地的，仍然是工業場景。但現實情況是，工業領域並非沒有需求，而是當前機器人的供給能力，與工廠真實的需求結構之間，存在明顯錯配。多位從業者提到，人形機器人在進入工廠之前，往往需要經歷漫長的偵錯周期。僅前期偵錯，平均就需要7到8個月；即便是在理想狀態下，將一台機器人跑到“可演示”的Demo水平，也至少需要3到4個月。這樣的節奏，與工廠對穩定性、確定性以及投資回報率（ROI）的要求，天然存在衝突。這也直接導致一個結果：從需求側看，工廠並不缺想像力，但缺的是當前機器人能力所無法提供的確定性。虎嗅在與多家工廠交流的過程中瞭解到，綜合機器人的採購成本、前期偵錯與部署費用，以及後續的維運投入，目前單台機器人的整體成本，普遍高於人力成本。而這也進一步抬高了工業場景大規模採用人形機器人的門檻。在機器人上游產業鏈公司安努智能的判斷中，現階段具身智能真正具備現實落地可能性的場景，仍然高度集中在工業領域。其自身的產品佈局，也僅覆蓋工業場景的垂域模型，這在一定程度上，側面印證了當下機器人商業化的真實狀態。即便如此，安努智能CEO文宏傑告訴虎嗅，2025年行業的實際銷量，仍然只有千台等級，距離“萬台規模”還有明顯距離。當然，這並不意味著行業沒有任何實質性進展。以富臨精工為例，其被視為今年具身智能領域少有的實質性訂單之一，目前已部署約80台機器人，並完成POC階段。安努智能方面透露，下個月還將有一家晶片巨頭與其簽訂合作協議，預計落地的機器人數量將達到三位數等級。但從整體市場來看，這類訂單仍屬少數。能夠獲得較多工業訂單的具身智能公司，目前僅集中在第一梯隊中的兩三家。與此同時，一個較為普遍的現像是，行業內不少融資事件，發生在產業股東對具身智能公司的戰略投資中，相應的訂單中，也有相當一部分來自關聯交易。這意味著，這些訂單尚難代表完全市場化的需求側爆發。在這樣的現實背景下，行業內部對“泡沫”的理解，其實遠比外界想像得更為克制。在文宏傑看來，真正的泡沫，並不來自於技術尚未成熟本身，而是來自三類玩家：為了蹭熱度倉促入局的、尚未想清楚應用場景的，以及在早期階段對客戶做出過度承諾的。而在機器人尚無法大規模轉化為實際生產力之前，這種結構性矛盾，也在倒逼機器人公司盡快尋找商業化出口。這正是為什麼，機器人租賃與表演類生意，會在2025年迅速走紅。一個典型案例是擎天租，這是一家機器人租賃平台，其背後股東包括智元機器人。不過，擎天租CEO李一言對虎嗅表示，公司並不會與某一家具身智能廠商形成繫結關係。而與此同時，智元機器人合夥人姜青松也看好機器人租賃業務的增長前景，並稱，“租賃市場規模2025年已經實現約10億元營收，並預計2026年規模不低於100億元。”在商業落地尚無法大規模展開的前提下，機器人表演、短期租賃等看似熱鬧的生意，成為不少廠商當下最容易獲得現金流與曝光度的方式。在筆者看來，這是因為一方面，這類需求繞開了複雜的生產場景；另一方面，也為那些堅持使用真實資料訓練模型、卻長期面臨真實場景資料匱乏的具身智能公司，提供了一種折中的現實路徑。但從商業化的角度看，這更像是一種階段性的權宜之計，而非可持續的規模化答案。對此，姜青松也向虎嗅表示，“在機器人真正進入家庭之前，文娛表演的商業化，本身就是一種過渡階段。”至於被寄予厚望的康養場景，在行業內部的判斷中，時間窗口仍然偏遠。即便是“幫老人倒水、遞東西”這樣看似簡單的需求，距離真正可落地，也至少還需要3到5年的時間。而真正能轉化為生產力的場景，也就是工業場景，則還需要至少5-10年的時間，才能達到成熟期。最熱的靈巧手，也集聚了泡沫觀察具身智能泡沫的另一個視角，是佔據其絕大部分硬體成本的環節——靈巧手。靈巧手是模擬人類手部功能的高自由度機械裝置，是人形機器人實現精細互動的核心執行器。根據第三方統計機構QYResearch統計，全球機器人靈巧手市場進入持續擴容期。2024年全球靈巧手規模達到了8.15億美元，預計2031年全球靈巧手規模將達到103.22億美元，年複合增長率為40.4%。一份截至2025年12月的資料，靈巧手賽道融資事件以超過55起，披露的融資金額超過了75億元。靈心巧手，已完成了A++輪融資，這是這家公司9個月內完成的第五輪融資。與靈巧手的火爆相比，人形機器人和具身的泡沫已經浮現，終端的火爆傳導到關鍵零部件。光源資本副總裁權博看來，靈巧手的火熱，主要源於幾個關鍵時點，第一是2023年年底，工信部出台的《人形機器人創新發展指導意見》，其中提出突破手臂動態抓取靈巧作業等技術；第二來自本體廠商的需求拉動，帶來了對靈巧手的需求；第三是市場資金從鏈主企業溢出，帶動了包括靈巧手在內的核心零部件的火熱，但總體而言，目前靈巧手市場相對理性。同時，也有業內投資人表示，隨著具身投資的火熱，2026年的投資重心可能會向上游核心零部件轉移。靈巧手也是光源資本的重點佈局賽道。權博和團隊在看靈巧手項目時，有幾個判斷標準，第一是團隊的技術能力，例如在核心零部件上是否有自己的獨特技術方案；第二是產品化能力 ，是否能夠將技術產品化過程中，更好的平衡成本；第三就是潛在的商業化能力，企業所有能力的最終的體現，是商業上的成功。而在成本方面，一直以來，市場認為靈巧手存在一個性能、成本和可靠性的不可能三角，這也是靈巧手的成本居高不下的原因。目前，靈巧手的技術路線還處於百花齊放的時期，尚未收斂，未來不同場景也會有不同的技術方案並存。權博認為，靈巧手大規模商業化，和供應鏈的成長，是彼此成就的關係，最終這個良性的飛輪會逐漸成熟，帶來技術的穩定和成本的下降。至於靈巧手的價格，現在的價格差距還很大，國外的靈巧手售價可高達幾十萬美元，而國內已有企業推出了萬元以下的靈巧手產品。未來靈巧手的成本會下降多少？降到什麼程度，權博回答道，“現在還很難定量，不同的應用場景和解決方案也會有區別，但最終會達到可以大規模商業化可負擔的水平。泡沫從那兒來？實際上，2025年機器人行業已經開始出現第一波真正意義上的“退潮”現象。這一年裡，多個細分賽道的機器人公司相繼倒閉或退出市場：既包括消費機器人領域的老牌公司 iRobot，也包括陪伴機器人、協作機器人、倉儲機器人等方向的創業企業。一些公司選擇申請破產保護，一些被迫清算資產，還有一些則在融資中斷後悄然停運。2025年全球部分破產的機器人公司（不完全統計）然而，這些倒閉卻恰恰發生在這個行業最膨脹的階段。過去一年，國內砸下數百億元，創造了具身智能行業的無數個高光時刻。將視角拉回到國內的具身智能賽道，從行業格局來看，當前具身公司已經出現了明顯的分層。按照綜合融資規模、技術成熟度和行業影響力劃分，市場普遍將具身智能公司分為三檔。其中，最受關注、融資額最高的，集中在第一梯隊，包括宇樹科技、智元機器人、銀河通用、北京人形機器人創新中心、雲深處、傅利葉等。這些公司往往擁有更完整的技術團隊、更高頻的曝光度，以及更密集的融資記錄。但即便同處第一梯隊，公司的真實經營狀況卻存在顯著差異。多位行業人士向虎嗅透露，2025年，這一梯隊中營收規模最高的公司，接近20億元人民幣，而營收規模較低的公司，年收入僅在5億元左右徘徊。更重要的是，不少公司的收入結構仍然高度依賴項目制、展示型訂單或關聯交易，商業模式的穩定性尚未得到驗證。如果將視角從微觀的單獨公司，放大到行業整體的宏觀視角上，這種錯位就更加明顯。公開資料顯示，2025年1至10月，國內具身智能領域在一級市場的融資總金額已超過500億元人民幣。但與一級市場融資熱度形成鮮明對比的，是行業真實的收入規模。綜合多方測算，第一梯隊所有具身智能公司的全年營收加總，仍不足100億元人民幣。也就是說，在最樂觀的統計口徑下，資本投入與真實收入之間，已經形成了數倍以上的落差。這種落差，正是具身智能泡沫的主要來源。而這種高光時刻，和資本瘋狂砸錢的現象，與兩年前的“大模型”熱潮似曾相識。在筆者看來，具身智能行業之所以存在這種落差，本質上並不簡單是技術上的尚未成熟，而是估值錯配。簡單來說，如今大部分投資人對於具身賽道的心態更偏向於 FOMO（fear of missing out，害怕錯過）的心態，某種程度上這更像是一些錯過大模型浪潮的機構遺留下來的“後遺症”。這也導致大部分VC都在用投資大模型的心態和邏輯，來看具身智能。在部分VC眼中，大模型的邏輯是，強調技術領先性、算力規模、團隊背景和敘事空間，默認商業化可以在較短周期內完成兌現。但問題是，具身智能，或者說人形機器人不是另一個“大模型”敘事。本質上，它遵循的是製造業邏輯。因為從需求結構來看，當前約 80% 能夠真正轉化為生產力的具身智能訂單，仍然集中在工業場景。而製造業的匯入邏輯，本質上是一條長周期、強驗證、低容錯的路徑：從產品驗證、產線適配到規模化採購，周期往往需要 5 年，甚至更長，而不是 2—3 年。而現實情況是，當前進入具身智能賽道的資本結構，與這種長期屬性並不匹配。過去一年中，具身智能的重要出資方，更多來自產業資本和國資背景，例如整車廠、製造業集團或地方產業基金。相比之下，真正能夠在技術尚未成熟、商業路徑尚未清晰階段長期陪跑的“耐心資本”，並不算多。這也導致了一個結果：估值被提前拉升，但時間並沒有被同步拉長。放到中美對比的視角下，這種錯位並非中國獨有。事實上，美國具身智能領域的泡沫程度，在某些層面甚至高於國內。過去一年，美國多家創業公司在尚未形成明確訂單的情況下，獲得了高額融資；一些創始人和學者的入局，也在輿論層面不斷放大市場預期。但真正被行業長期看好的，仍然只有少數幾條路徑。其中最具代表性的，仍然是馬斯克推動的機器人項目，其核心優勢並不在於概念領先，而在於他本身就掌握著真實且可規模化的需求場景。這一邏輯在國內同樣成立。真正具備長期優勢的，仍然是那些本身擁有製造能力、應用場景和組織動員能力的大廠，而不是單純依靠技術敘事生存的創業公司。在這樣的背景下，具身智能領域開始出現明顯的“上市衝動”。過去一年中，多家具身智能及人形機器人相關公司，已被市場反覆傳出籌劃上市的消息。對此，國家發改委此前也曾明確提示風險，警惕人形機器人企業集體上市，指出需“防範重複度高的產品‘扎堆’上市、研發空間被壓縮等風險”。一位頭部機器人公司相關負責人向虎嗅直言，目前具身智能的商業模式整體仍處於早期探索階段，無論是產品形態還是需求結構，都尚未穩定，“從產業規律來看，現在還遠不是適合集中上市的時間點”。但現實情況是，當一級市場估值被不斷推高，退出預期被資本所繫結，那麼上市，往往就不再只是企業自身的選擇，而是整個資本周期推動下的結果。泡沫，正是在這樣的錯位之下，被一步步放大的。 (虎嗅APP)

周五，美股全面走強，道瓊斯工業平均指數大漲逾1200點，漲幅約2.5%，盤中首次突破5萬點整數關口，收報50,115.67點，創下歷史新高。自2025年底以來，美股漲勢逐步由科技類股向更廣泛領域擴散，這一趨勢顯著利多道指成分股。儘管道指同樣包含輝達(NVDA.US)、蘋果(AAPL.US)和微軟(MSFT.US)等科技巨頭，今年推動指數上行的主力，更多來自傳統行業與防禦型類股。其中，高盛(GS.US)、卡特彼勒(CAT.US)、安進(AMGN.US)以及宣偉公司(SHW.US)等表現尤為突出。由於道指採用價格加權方式計算，這些股價較高的成分股，對指數的影響力明顯高於按市值加權的指數。此外，波音近期股價同樣持續走強，也對道指形成支撐。回顧走勢，自2024年5月首次站上4萬點後，道指雖經歷階段性震盪，但整體趨勢向上。根據道瓊斯市場資料，這是該指數歷史上最快完成從4萬點到5萬點的1萬點跨越。強勁的企業盈利、展現韌性的美國經濟，以及去年聯準會的降息舉措，共同推動了整體股市重心上移。Bolvin Wealth Management Group總裁Gina Bolvin表示，道指突破5萬點“與其說是慶祝，不如說是一次確認”。她指出，市場已經適應了更高利率、更慢的增長節奏以及全球不確定性，卻仍能繼續走高，這表明投資者信心真實存在，2026年的市場焦點將更多回歸企業基本面，而非貨幣政策。除工業和金融類股外，醫療保健股的韌性也開始顯現。根據道瓊斯市場資料，強生(JNJ.US)和默沙東(MRK.US)在過去12個月中，分別成為道指中表現第二和第五好的成分股。與此同時，投資者也在加大對高股息、防禦型消費必需品股票的配置力度。可口可樂(KO.US)和沃爾瑪(WMT.US)均位列過去一年道指漲幅居前的成分股。儘管市場熱點擴散，科技和人工智慧類股的表現並未完全退潮。即便近期波動加劇，輝達過去一年股價仍累計上漲約44%，成為道指中第三大漲幅個股。思科(CSCO.US)自2025年初以來同樣躋身道指漲幅前十。 (invest wallstreet)

加密貨幣領域正在發生什麼？自 10 月 10 日以來，加密貨幣市場已下跌 50%，市值蒸發 2.2 兆美元。比特幣已正式抹去大選後所有漲幅，自川普當選以來累計下跌 10%。為什麼會崩潰？讓我們來解釋一下。截至美國東部時間今日上午 8 點，比特幣已正式抹去大選後的漲勢。然而，在過去的 60 天裡，加密貨幣的基本面實際上幾乎沒有變化。這就是為什麼許多投資者感到困惑。如果基本面沒有變化，為什麼加密貨幣會暴跌？要回答這個問題，需要追溯到 10 月 10 日。加密貨幣最近的頂點出現在 10 月 6 日，距離創紀錄的 195 億美元清算僅有 4 天之隔。10 月 10 日似乎發生了某種結構性轉變。而且，市場從未真正復甦。隨後，在 11 月 15 日至 1 月 15 日期間，比特幣完全處於區間震盪狀態。然而，我們將會看到短暫的清算期，期間價格會出現雙向的"缺口"。這再次印證了加密貨幣領域的結構性崩潰。最終，該區間於 1 月 16 日向下突破。隨著價格走勢惡化，市場情緒也隨之惡化。如果以往的加密貨幣周期教會了我們什麼，那就是市場情緒才是唯一重要的因素。如下圖所示，自 10 月 10 日以來，市場情緒幾乎呈直線下跌趨勢。即便技術性反彈也未能扭轉市場情緒。結果形成了一個巨大的良性循環，從清算轉向情緒惡化，再循環回來。自 1 月 24 日以來，我們已見證價值 100 億美元的槓桿頭寸被強制平倉。這相當於 10 月 10 日創下的紀錄金額的約 55%。這是結構性衰退。進一步證明這是結構性衰退的證據是，拋售壓力正蔓延至其他資產類別。儘管科技股財報表現強勁且基本面變化不大，大型科技股仍大幅下跌。加密貨幣市場的清算缺口正蔓延至股票市場。市場深度進一步證明了這種現像是由流動性驅動且具有結構性特徵的。比特幣的市場深度——即能夠吸收大額訂單的可用資金——仍比 10 月峰值低 30%以上。上次出現這種情況是在 2022 年 FTX 崩盤之後。今日跌幅尤為顯著，比特幣價格跌破 9000 美元關口，且拋售壓力持續不斷。有時，比特幣會在短短幾分鐘內暴跌 2000 美元以上。看來今日交易時段內，某大型參與者——可能是機構投資者——進行了拋售/清算操作。官方消息：比特幣剛剛創下史上首次單日跌幅超過 1 萬美元的紀錄。就連 10 月 10 日創紀錄的 195 億美元清算額，也遠不及今日的規模。看來某個"大人物"被清算了。那麼問題就變成了：加密貨幣何時見底？這個問題答案是當結構性流動性得到恢復時。這將同時體現價格與槓桿的雙重投降，以及極致的看跌情緒。我們似乎已接近那個臨界點。根據 Polymarket 資料，比特幣今年跌破 5 萬美元的可能性現已升至 59%。換言之，市場基本預期暗示跌破 5 萬美元大關已迫在眉睫。歸根結底，比特幣乃至整個加密貨幣領域早已習慣經歷 50%以上的暴跌行情。若將視野拉得足夠遠，每次熊市與崩盤都不過是微不足道的誤差。我們認為比特幣長期前景依然可期。(capitalwatch)

2/6(五)記憶體：假摔？錯過低檔→必後悔？華邦電、南亞科、力積電！大家好我是江江今天教學解盤很重要請大家抽空多看幾次會有滿滿的獲利：1.送４次買點＋9288點又成功避開風險後今天台股下影線→可信度有多高？理性+務實的教學2.為何江江說拉回是標準的技術性回檔？　獨家帶你→看懂結構3.等落底後ＡＩ黃金三角→還是會噴？4.記憶體假摔？華邦電南亞科力積電→該如何觀察+掌握？https://youtu.be/i1g10FMQtv8記得看到最後+按讚+分享給好友👍🈵🚩6442光聖※CPO ELS模組將在2026年量產，IET-KY材料整合成長潛力可期※高芯數6912芯全球領先規格，資料中心比重超80%※菲律賓新廠啟用＋三地產能布局，今年EPS挑戰38元以上🚩3163波若威※去年營收突破22億元、CPO零組件驗證完成開始放量※打入輝達CPO供應鏈，滲透前四大CSP※布局800G與1.6T光纖套件，2026年爆發在即🚩3081聯亞※2025年營收暴衝82%，資料中心產品占比達七成※ 800G與1.6T需求爆發，矽光CW雷射年增近九成※2026年新增美系CSP＋模組廠，1.6T放量＋產能倍增🚩3167大量※前11月營收翻倍破45億，年增逾100%爆發成長※南京新廠產能有感提升五成，訂單能見度直達明年二季※切入先進封裝，半導體AOI翻倍成長，第二曲線全面爆發🚩2367燿華※HDI佔比狂飆46%，高階結構強勢轉型續爆發※低軌衛星2026年占比衝回20%，產能全面放量引爆※2026年資本支出狂砸50億，AI＋衛星＋車用三箭齊發 ♦️聯亞471%♦️光聖553%♦️波若威469%♦️昇達科459%♦️燿華60%♦️南電257%♦️金像電225%♦️定穎77%♦️大量：整理後今天又噴⊕這一檔也會引伸出→更多飆股喔！持股健診→開放中滿手股票一定要趕快來找江江大成長的股票：千萬別亂賣空方股+非大成長：務必先處理🔴3/1起算會期＋送APP再延長１天想跟上留言+1https://lin.ee/mua8YUP復刻勝利讓光聖賺５倍真實獲利→重演你一路見證你也可以做到🔴聽江江的ＡＩ大共振沒改變修正後本益比變低→就是我們的大機會或來電 ☎0800-66-8085********************************************************有持股問題或想要飆股→請加入Line：https://lin.ee/mua8YUP江江的Youtube【點股成金】解盤：https://reurl.cc/02drMk*********************************************************

聊聊近期的美股下跌、華許和昨晚關於黃金的一條值得注意的消息。一、復盤2026美股的急跌與反彈模式過去一個月內已經出現四次清晰的快速下跌後迅速反彈的案例。每當市場突然下挫時，總會出現一種日益強烈的敘事——“這次終於來了，大回呼開始了”。然而，我們必須將噪音與當前依然穩健的宏觀經濟基本面區分開來。回顧歷史，真正持久的市場下跌幾乎總是伴隨著對宏觀前景的根本性負面重估——而截至目前，我們尚未看到任何具有實質意義的此類訊號。2026年已發生的快速下跌後迅速反彈的案例：1月中旬的地緣政治風險（1月14–15日）標普500指數在1月12日創下新高後，於1月14日出現明顯拋售，盤中一度下跌1.12%。 當時地緣政治風險升溫：市場猜測美國可能對伊朗採取軍事行動，推動油價上漲；同時，川普發文稱“美國出於國家安全需要必須擁有格陵蘭”，再度引發相關新聞。 然而，儘管盤中快速下挫，標普500當日收盤僅下跌0.53%，並在次日（1月15日）反彈0.26%。格陵蘭關稅風波（1月19–22日）川普威脅對多個歐洲國家加征關稅，引發市場劇烈反應。1月20日（美國結束周一假期後首個交易日），標普500單日大跌2.06%。 但跌勢迅速逆轉：隨著美歐宣佈達成框架協議，次日（1月21日）指數反彈1.16%，第三天再漲0.55%。資本支出擔憂（1月29日）標普500在1月27日再創歷史新高，但僅兩天后（1月29日），盤中一度下跌1.54%。 導火索是微軟財報顯示其資本支出遠超分析師預期，引發市場對其投資回報周期的擔憂；疊加SAP業績疲軟，軟體類股遭受重創。 儘管如此，指數當日迅速收復大部分失地，最終僅微跌0.13%。金屬價格暴跌波及整體市場（2月2日）周一開盤，貴金屬遭遇拋售，標普500期貨在歐洲市場開盤前一度下跌1.45%。 當時多項負面因素似乎同時發酵，但市場隨後強勁反彈，最終標普500當日收漲0.54%——相當於盤中約2個百分點的V型反轉，收盤僅比歷史高點低0.03%。縱觀歷史，大規模的股市下跌始終伴隨著對宏觀經濟前景的根本性重估。例如： 去年的“解放日”市場動盪，恰逢市場真正擔憂美國可能陷入衰退；2022年的熊市則發生在一代人以來最迅猛的央行加息周期之中；即便是網際網路泡沫破裂，也並非孤立事件——當時美國經濟增長預期從此前多年持續預測的4%左右被大幅下調，隨後經濟在2001年短暫陷入衰退。相比之下，當前的全球增長圖景依然強勁： 美國第三季度GDP年化增速達+4.4%，而亞特蘭大聯儲的GDPNow模型目前預測第四季度增速為+4.2%； 就在本周，1月ISM製造業指數升至2022年以來最高水平；歐元區第四季度GDP環比增長0.3%，超預期，且綜合PMI已連續一年多處於擴張區間；此外，德國今年還將推出財政刺激措施，進一步支撐區域經濟。只要這一宏觀背景保持穩健，風險資產就仍有繼續上行的基礎。需要牢記的是，積極的經濟資料始終是比喧囂新聞頭條更可靠的訊號。事實上，今年1月就出現了極為廣泛的資產上漲——幾乎所有主要資產類別當月均錄得正回報。這也是我們在一季度展望裡，依然看好風險資產和新興市場的原因。二、市場認為華許鷹派可能是誤解市場目前普遍將近期劇烈的去風險化歸咎於華許被提名為下一任聯準會主席。認為他反對量化寬鬆、主張縮表，會收緊金融流動性。但這種看法過於簡單。事實上，華許能被川普提名，除了他的家族跟川普的親密關係，更重要的是他本人展現出相當程度的靈活性。華許“鷹派”聲譽主要源於他過去反對量化寬鬆（QE）和龐大的聯準會資產負債表。但這其實與斯蒂芬·米蘭，甚至貝森特的觀點一致（詳見前文：貝森特手撕聯準會（萬字長文））。他們真正的政策重點並非“一味緊縮”，而是推動結構性改革——通過協調財政部與聯準會，有序縮減央行資產負債表，同時啟動商業銀行體系的中介功能。換句話說，他希望讓市場流動性不再過度依賴聯準會“印錢”，而是由銀行系統更高效地傳導。這一思路的關鍵抓手，是將於2026年4月1日全面實施的eSLR（增強版補充槓桿率）。過去，所有大型銀行及其子公司都被要求在3%的槓桿率基礎上額外持有2%緩衝，導致持有美國國債和開展回購業務所佔用的資本，與高風險資產一樣多——這明顯扭曲了市場激勵。新規則將取消“一刀切”的附加要求，改為按銀行系統重要性分級設定：最大銀行仍需較高緩衝，其他大型銀行槓桿率從約5%降至3.5%–4.25%，而此前適用6%要求的銀行子公司也將納入更合理的框架。為什麼這很重要？因為真正活躍在國債做市、回購融資和衍生品清算一線的，正是這些銀行子公司。槓桿要求降低後，它們的資產負債表容量可提升40%–70%，全系統預計釋放超1兆美元的操作空間。需要強調的是：這些新增容量並不能“憑空創造”基礎貨幣。銀行不能像聯準會那樣發行準備金。它們只能在現有準備金總量不變的前提下，更高效地使用這些資金——比如更多參與回購市場、增持國債、為避險基金提供有擔保融資等。因此，eSLR改革的效果有一個前提條件：銀行體系的準備金必須仍處於“充裕”水平。只要聯準會縮表節奏可控、財政部一般帳戶（TGA）不大幅回流資金，準備金就不會快速枯竭，銀行就有“彈藥”去運用新釋放的槓桿空間。因此一旦改革落地，預計到2026年二季度，回購市場深度將顯著改善，當前約3000億美元的有擔保融資缺口有望彌合，SOFR利率運行也將更平穩。這不僅能減少市場對聯準會持續擴表的依賴，還能提升金融體系對美債發行的承接能力。因此短期來看，在聯準會仍在提供基礎流動性的同時（RMPs），讓銀行更敢用、更會用這些錢”，疊加降息的政策組合將更具有順周期效應，可能繼續支撐利差縮小、期限溢價下降，並幫助延長本輪經濟周期至2027年。長期而言，即使開啟縮表，節奏也會可控，保證在基礎貨幣縮減的同時，可以通過提升金融中介效率（貨幣乘數）來保持廣義貨幣規模穩定。三、對於黃金長期可以更加樂觀儘管華許上台後，量化寬鬆（QE）可能會不再是聯準會政策工具箱中的常規手段。“在財政主導時代無休止印鈔”一直是支撐黃金和比特幣看漲敘事的重要邏輯之一，而如今這一前提似乎不再那麼確定。但昨晚有一條消息仍值得關注：這個趨勢在之前的文章裡其實有提過：黃金關稅背後的陽謀：殺死美元，拯救美債？即面對全球加速“去美元化”趨勢，尤其金磚國家正在推進的本幣貿易和獨立結算系統（計畫以黃金支撐貿易結算，正好印證了Zoltan提到了布列敦森林體系3.0）。儘管文章剛發佈時，很多人認為是陰謀論居多，但隨著香港金庫的建立，很多趨勢其實在一一驗證，值得關注。當然這些都是慢變數，短期仍需關注黃金的波動率（GVZ）走穩後再適度佈局。(衛斯李的投研筆記)