當阿里巴巴發佈2025財年第二季度財報時，市場的目光幾乎同時投向了兩個截然不同的方向：一邊是外賣業務帶來的巨額虧損，另一邊是雲業務令人矚目的加速增長。這份財報像是一面棱鏡，折射出這家網際網路巨頭在戰略轉型期所承受的陣痛與展現出的生機。在喧囂的數字背後，隱藏著阿里巴巴對未來商業版圖的深遠佈局，也暴露出其在激烈市場競爭中不得不面對的現實困境。剔除高鑫零售和銀泰的影響後，阿里巴巴本季度集團整體收入同比增長15%，總收入達到2478億元人民幣。表面上看，這是一份穩健的成績單。然而，當我們深入到各業務類股的肌理之中，便能發現這15%的增長背後，是冰火兩重天的結構性分化：核心電商業務維持著個位數的穩定增長，雲業務則以34.5%的同比增速一騎絕塵，而即時零售業務則在擴張的道路上留下了一道道深刻的虧損印記。外賣戰場：代價高昂的市場份額之爭在這份財報中，最令市場揪心的無疑是即時零售業務的虧損狀況。根據測算，阿里巴巴在即時零售領域的虧損約為390億元左右，處於公司先前指引區間的偏上限。這意味著，為了在外賣和即時零售市場站穩腳跟，阿里巴巴正在付出遠超預期的代價。包含了外賣和酒旅業務的新淘天（國內電商集團）本季度經調整EBITA為105億元，因外賣虧損同比下滑76.5%。這組數字乍看觸目驚心，但如果我們將視角放寬，便能理解這種“戰略性虧損”背後的商業邏輯。在即時零售這個被美團牢牢把控的戰場上，阿里巴巴作為後入局者，必須以真金白銀換取市場份額和使用者心智。值得注意的是，管理層在財報電話會議上釋放了積極訊號：閃購業務的單位經濟效益正在顯著改善。十月以來，閃購的UE（單位經濟效益）已經較七八月降低一半。這意味著，每一筆訂單的虧損正在從峰值期的六七元縮小到三元左右。更重要的是，訂單結構正在發生質的變化——非茶飲訂單佔比已經上漲到75%以上，平台的筆單價環比上漲超過兩位數。這表明，阿里巴巴的即時零售業務正在從早期的“燒錢搶市場”階段，逐步轉向更加精細化的營運模式。管理層坦言，九月季度是閃購虧損的高點，下個季度預計投入將顯著收縮。從商業戰略的角度來看，阿里巴巴的即時零售佈局遵循著清晰的三階段路徑：第一階段完成規模的快速擴張，第二階段聚焦UE最佳化，為長期可持續發展奠定基礎，第三階段則是深耕使用者體驗、聚焦高價值使用者經營。當前，阿里巴巴正站在從第一階段向第二階段過渡的關鍵節點上。更值得關注的是即時零售與阿里生態系統的協同效應。截至十月底，約3500個天貓品牌已將其線下門店接入即時零售業務，盒馬、貓超等實物電商品類的閃購訂單環比八月上漲30%。管理層放出豪言：閃購是淘天平台升級的核心戰略之一，目標是三年後為平台帶來兆成交。這個數字意味著什麼？如果目標達成，閃購將成為阿里內部一個獨立且龐大的增長引擎。AI與云：穿透周期的確定性增長如果說即時零售業務是阿里巴巴為未來佈局而主動承受的戰略性陣痛，那麼雲智能業務則是這份財報中最閃亮的明星。本季度，阿里雲收入同比增長34.5%，外部商業化收入也加速增長到29%，雙雙超出市場預期。更值得注意的是，AI相關產品收入已經連續九個季度實現三位數的同比增長，本季度AI相關產品收入佔外部客戶收入比例超過20%，且其佔比持續增長。這組資料背後，折射出的是整個中國雲端運算市場正在發生的深刻變革。管理層在電話會議上描繪了兩大趨勢：第一，隨著AI應用加速落地，越來越多的開發者和企業客戶傾向於選擇具備AI全端技術產品組合的雲端運算廠商；第二，客戶對AI的使用深度和廣度同步提升，顯著拉動了對計算、儲存、資料庫等傳統雲產品的需求。換言之，AI不僅僅是一個獨立的收入增長點，更是撬動整個雲業務生態的關鍵槓桿。讓我們來解讀一個關鍵細節：阿里雲的AI伺服器上架速度仍然“嚴重跟不上客戶訂單的增長速度”，在手積壓訂單數量還在持續擴大。這意味著什麼？意味著市場需求遠未見頂，阿里雲的增長天花板可能比當前的表現更高。管理層甚至直言：之前公佈的三年3800億元資本開支計畫“偏小了”，如果供應鏈問題能夠解決，未來可能會進一步增投。關於市場普遍擔憂的“AI泡沫”問題，阿里巴巴給出了一個頗具說服力的反駁：從供給端來看，整個AI伺服器產業鏈——從Fab廠商到儲存廠商，再到CPU、GPU各個環節——都處於缺貨狀態。而這一波缺貨正是AI需求帶動的，整個供應鏈的擴產周期長達兩到三年。在這個窗口期內，AI資源將持續供不應求。更有意思的是，不僅是最新一代的GPU跑滿了，連前幾代甚至三五年前的老GPU也都是滿負荷營運。這種全產業鏈的產能緊張，恰恰說明AI需求的真實性和持久性。阿里雲在細分市場的表現同樣亮眼。在混合雲市場，阿里雲增速超過20%，超過市場平均增速，市場份額持續提升；在金融雲市場，增速亦領先於市場；在中國AI雲市場總體份額保持領先，超過第二到第四名的總和。NBA、萬豪、中國銀聯、博世等國際知名企業都與阿里雲達成了AI合作。這些資料表明，阿里雲正在從“中國最大的雲廠商”向“AI時代領先的全端服務商”轉型。千問啟航：阿里AI的ToC野心這份財報中還有一個值得玩味的“奇點”：所有其他業務類股的虧損從去年同期和上季的十多億明顯擴大到了近34億元。但大行對此預期的虧損普遍已上調到50億，實際還略少些。這筆虧損主要來自那裡？答案是高德掃街榜，以及AI 2C方向的夸克和千問。十月，高德DAU峰值突破3.6億，創歷史新高。九月上線的高德掃街榜，使用者活躍度顯著上升，十月掃街榜日均DAU超過7000萬，日均評論量是去年同期的三倍多。掃街榜通過使用者的行為加信用，建構了一套線下服務的信用體系——這是一個極具想像力的商業閉環：讓商家專心經營，讓消費者放心消費，促進線下服務業更健康可持續發展。更引人注目的是千問項目的啟動。管理層宣佈，千問APP公測版上線一周，新下載量已經突破1000萬。這個數字的背後，是阿里巴巴在AI領域To B與To C兩個方向齊發力的戰略意圖。在AI To B領域，阿里希望做世界領先的全端AI服務商；在AI To C領域，基於通義千問3-Max模型的領先性能和阿里生態優勢，打造面向C端使用者的AI超級原生應用。管理層給出了一個頗具野心的願景：阿里是中國唯一擁有領先模型加豐富的生活和消費場景的公司。未來千問將陸續接入電商、地圖、本地生活等業務生態場景，“希望率先打造未來的AI生活入口”。這個表述值得細品——“AI生活入口”意味著阿里巴巴不僅想做AI工具提供商，更想成為使用者日常生活與AI互動的第一入口。在外賣虧損和AI雲端高歌猛進的映襯下，核心淘天業務的表現顯得有些平淡。本季度CMR（客戶管理收入）同比增速為10.1%，與上季持平，符合市場預期。考慮到已進入去年九月加收0.6%商家服務費的基數期，這個表現算是穩健，但也確實沒有驚喜。管理層對此的解讀頗為務實：電商CMR主要受到支付手續費和全站推廣基數的影響，因為去年九月開始收支付手續費，下個季度CMR增速預計會放緩。但他們同時強調：“我們最主要的目標是中長期的市場份額，這個過程中我們會堅定投資消費者、投資商家增長，也會堅定推動電商平台的業務模式升級，在這個過程中CMR跟EBITA會有短期波動。”這番表態透露出幾個關鍵資訊：第一，阿里巴巴對短期財務指標的波動有充分的心理準備；第二，公司更看重市場份額這個長期指標；第三，對使用者和商家的投入不會因為短期財務壓力而減少。在當前激烈的電商競爭格局下，這種"長期主義"的態度既是戰略定力的體現，也是不得不為之的現實選擇。國際業務：從擴張到精耕國際電商集團本季收入增長約10%，繼續大跨步放緩。但對應的經調整EBITA已提前扭虧轉正到1.6億元。這組資料背後的邏輯很清晰：外賣和雲的投入太大，阿里巴巴確實沒有餘力再大舉投入海外業務。速賣通將海外託管模式擴展至超過30個國家，通過Brand+計畫為中國品牌出海提供一站式解決方案。這種“精細化營運、以提高利潤為先”的策略轉變，是在資源有限情況下的理性選擇。管理層也坦言，展望未來，在持續提升營運效率的同時，也會在部分市場進行策略型投入，因此AIDC的經調整EBITA可能會出現季度間的波動。在財報電話會議上，管理層罕見地公開了AI資源配置的優先順序排序，這為我們理解阿里巴巴的戰略思維提供了一個寶貴的窗口。第一優先順序是基座模型訓練。管理層認為，只有模型能力持續迭代提升，才有機會解鎖更多使用者、更多場景，進而提升客戶的付費意願。這個判斷背後的邏輯是：在AI時代，模型能力是所有商業價值的源頭。第二優先順序是百煉平台的推理服務。阿里雲希望通過做大百煉資源池，實現AI資源的24小時高效率使用，讓每一台AI伺服器更好地滿載運行、產生更多token。這是典型的平台思維——通過規模效應降低邊際成本，提升整體效率。第三優先順序是內部和外部客戶。在外部客戶的選擇中，阿里雲也有一個優先順序衡量：如果外部客戶對阿里雲的服務是全方位的（既要用儲存、又要用巨量資料、又要用CPU資源），那這些客戶的優先順序會高一些；如果只是單純租用GPU去滿足簡單的推理服務，優先順序相對較低。這個排序邏輯揭示了阿里雲的商業模式偏好：更看重能夠深度繫結的全端服務客戶，而非單一產品的租用客戶。在電話會議上，管理層多次強調“大消費平台效應初步顯現”。這個概念值得深挖：阿里巴巴在過去多年的佈局中，已經進入了非常多的消費細分品類——電商、即時零售、盒馬線下商超、飛豬、高德本地生活等。現在的戰略重點是整合這些業務、打通各個業務，使業務之間產生更好的協同效應。即時零售業務就是這種協同效應的典型案例。淘寶閃購不僅僅是一個獨立的外賣業務，它帶動了淘寶APP的月活躍消費者快速增長，同時帶動CMR的增長，還對相關實物電商品類有明顯拉動。這種"一魚多吃"的效果，正是平台型公司的獨特優勢。管理層對大消費領域的未來佈局給出了清晰的方向：不是盲目進入新的細分品類，而是整合好現有業務，打通各個業務的協同。這種做減法的思路，與早年阿里四面出擊、遍地開花的風格形成了鮮明對比，反映出公司在資源配置上更加聚焦和務實。結語總結這份財報，阿里巴巴呈現出一種複雜而有趣的狀態：局部寒冷，整體溫暖；短期承壓，長期向好。外賣業務的巨額虧損無疑是令人擔憂的。但如果我們接受管理層的敘事邏輯——這是一場必須打贏的戰略之戰，虧損是有計畫的“戰略性投入”而非失控的“無底洞”——那麼當前的陣痛就是可以理解的。關鍵在於，UE改善的速度和幅度能否持續符合預期，虧損縮小的趨勢能否延續。AI和雲業務的強勁表現則是這份財報中最大的亮點。34.5%的雲收入增速、連續九個季度三位數增長的AI產品收入、供不應求的產能狀態、可能上調的資本開支計畫——這些訊號都指向一個結論：阿里巴巴正在AI浪潮中佔據有利位置。更值得關注的是，阿里巴巴展現出的戰略清晰度。無論是AI資源配置的優先順序排序，還是大消費業務的協同整合，抑或是國際業務從擴張到精耕的策略轉變，都顯示出這家公司在經歷了一段時間的戰略迷茫後，正在重新找回方向感。當然，挑戰依然嚴峻。核心電商面臨激烈競爭，增速放緩已成定局；外賣業務能否如期扭虧，仍存在不確定性；AI投入的回報周期有多長，目前還很難量化。但至少從這份財報來看，阿里巴巴正在用一種更加聚焦、務實的方式應對這些挑戰。正如管理層所言：“我們將自由現金流進行再投資，以贏得即時零售業務，並成為人工智慧領域的領軍者。憑藉410億美元淨現金的強勁資產負債表，我們對這一再投資戰略充滿信心。”這是一份充滿張力的財報：有虧損的苦澀，有增長的甜蜜，有戰略的堅定，也有對未來的不確定。對於阿里巴巴而言，春天的種子已經種下。接下來的幾個季度，將是檢驗這些種子能否發芽、開花的關鍵時期。市場和投資者，都在等待答案。 (心智觀察所)

平常最愛逛的廉價零食店，真實身份竟是今年上半年的A股“增速王”？聽起來有一種爽文小說裡主角扮豬吃老虎的既視感，但現實往往比小說更加精彩。故事的主角——萬辰集團，僅用三年讓股價從10.17元/股飆升至最高點近200元/股，暴漲20倍。2025年上半年財報顯示，萬辰集團分給股東的淨利潤高達4.71億元，同比增長達到恐怖的50358.8%，簡直是“躺著也賺錢”。萬辰集團這個名字你可能有些陌生，但在你家附近，一定有他家的門店。它就是“好想來”“來優品”零食店背後的母公司。● 好想來門店三年時間，萬辰集團從無到有，狂開1.5萬家零食店，擴張速度甚至超過了“縣城霸主”蜜雪冰城。在你提著購物籃瘋狂買買買時，整個股市都在為萬辰的業績奇蹟而沸騰。一個賣零食，竟成了資本市場的香餑餑，讓人不禁想問：這艘零食巨艦，到底是怎麼啟航的？從“食用菌第一股”到量販零食大王熟讀金庸小說的人都知道“北少林，南武當”這個概念，而這個概念，在量販零食市場同樣適用。它們以安徽為界限，可以簡單劃分為南北兩派。“南派”是趙一鳴和零食很忙合併而成的鳴鳴很忙“很忙系”；“北派”則是以好想來、來優品為主體的“萬辰系”。相比於“南派”鳴鳴很忙的厚積薄發，萬辰入局得更晚，崛起卻也更快。有人戲稱：萬辰只用了三年，就把同行十年的路走完了。這句話不假，因為三年前，萬辰集團還是個賣蘑菇的農產品公司，與零食八竿子打不到一塊。出生於福建漳州的王健坤，早年靠種金針菇、蟹味菇發家，在食用菌領域堪稱“教父”。● 王健坤他研發的種植和培育技術讓萬辰的食用菌的生產效率提升了40倍，實現了年銷售14萬噸蘑菇的佳績，穩坐“中國菌王”寶座。2021年，王健坤帶領萬辰集團在深交所創業板上市,成為“食用菌第一股”。可上市當年，萬辰就遭了記迎頭痛擊。先是食用菌價格下跌，接著又是原材料價格上漲，雙重打擊之下，萬辰業績一落千丈，淨利潤暴跌75.61%。可“瘦死的駱駝比馬大”，沒人料到萬辰會突然轉型，就連王健坤本人也沒料到。在王健坤還在琢磨著如何將蘑菇生意做大做強時，公司的親戚和家族成員卻突然要求萬辰轉投零食行業。這突如其來的倒戈，讓王健坤犯起了嘀咕：自己做了一輩子的蘑菇，那懂得咋賣零食？● 圖片來源：萬辰生物官網但家族成員的共識加上市場的風口，讓他開始動搖。彼時，超市和便利店零食品類齊全，但價格普遍偏高；小賣部雖物美價廉，但品類又少得可憐。更重要的是，他的背後站著一個隱形的“零食大王”——妻子林該春。早在2007年，林該春便提前入局量販零食，創辦連鎖品牌“零食工坊”，門店一度超過300家。王健坤琢磨：轉投量販零食，確實是個好選擇。彼時，已年過50歲的王健坤，選擇拋棄過往的榮譽，從零開始。背靠大樹好乘涼，憑藉著妻子積累的豐富經驗，王健坤帶著萬辰集團光速轉型，先是推出了零食品牌“陸小饞”，又接連收購“好想來”“來優品”“吖嘀吖嘀”和華東老牌零食連鎖“老婆大人”，並將四大品牌整合為“好想來品牌零食”。僅僅只用一年，萬辰從一個“種蘑菇”的，變成了量販零食史上最大的“攪局者”。最大的“攪局者”“來來來，好想來……來來來來來來來來……”門頭巨大的兔子頭logo，搭配上魔性到洗腦的廣告歌，好想來的“赤紅風暴”正在飛速擴張。每次路過，經常能看見三兩作伴、拖家帶口的街坊鄰居拎著購物籃瘋狂掃購，場面堪比超市雞蛋大甩賣。小紅書上經常有人問，“30塊能買什麼東西？”有人說是一個公仔盲盒，一杯奶茶，一個小蛋糕或是兩盒便利店的酸奶。而在這個問題下，有人曬出了一長串劃都劃不到頭的購物小票。沒錯，這就是好想來30塊錢的購買力……一塊八的可樂、一塊九的餅乾、兩塊八的薯片，每次結帳時都感覺像物價倒退了20年。我也是第一次遇見，買零食會像打遊戲一樣自發整理出攻略的。小紅書上搜“好想來”，全是“30元帶出挑戰”“好想來必買指南”。有人抱著懷疑的心態，走進店裡嘗試了一下，結果30塊錢帶了整整23件零食出來。如此便宜實惠的價格，不禁讓人想問：好想來，究竟是咋賺錢的？答案十分簡單粗暴，就是一通砍砍砍，砍掉品牌的溢價，砍掉品牌商、經銷商，直接從工廠拿貨，達到極致的性價比碾壓。而且，如果你留意觀察就會發現，家門口的好想來就像是雨後春筍，還沒來得及記住門口是那家店，隔壁就又冒出來一家新的。這種瘋狂的開店速度，很大程度上來自於王健坤對下沉市場的精準洞察。中國有2800多個縣城，居住人口眾多，消費能力不可小覷，但高性價比的零售選擇卻比較匱乏。萬辰抓住了這個機會，推出“0元購”模式。0加盟費、0管理費、0培訓費、0服務費，這無疑大大減少了創業風險，聽上去甚至不像在做生意，反倒像是在送錢。更狠的是，如果你願意在“很忙系”門店的周邊開一家好想來，萬辰將全力支援，給予活動政策補貼，高端的商戰就是這麼樸實無華，活脫脫就是“貼錢幹架”。萬辰集團的這個模式，引得萬千加盟商蜂擁而至，幾乎每小時都會有一家新的加盟店拔地而起。從2022年的不足百家門店，到2025年的1.5萬家，萬辰的擴張速度堪稱行業奇蹟。但“水能載舟，亦能覆舟”，瘋狂地擴張很快帶來一些不可避免的問題。首先就是國內量販零食市場這塊蛋糕就這麼大，一方吃得多，別人就只能吃得少。● 好想來大戰趙一鳴尤其是在萬辰疾速擴張的背景下，原本還算百花齊放的零食賽道，迅速捲成了短兵相接的戰場。現在中國的縣城裡，三步一家好想來，五步一家蜜雪冰城，這倆“性價比王者”快把街頭佔滿了。有些加盟商原本指望著“坐等賺錢”，卻發現同一條街上很快新開了第二家、第三家，不僅要跟競爭對手幹架，還要防著自家兄弟，客流被嚴重稀釋。有加盟商吐槽：“每天營業額只有幾百，回本遙遙無期。”王健坤很快意識到，消費者是會出現“審美疲勞”的，行業內卷之下，光靠低價已經不夠，必須要開闢第二增長曲線。第二增長曲線2025年的開年第一爆，無疑是《那吒2》。火的不止是電影，更是“那吒”“敖丙”這些IP形象。好想來在電影上映前便提前佈局，拿下了《那吒2》IP的官方授權，推出的那吒盲盒以8.8元的超低價格迅速賣爆，走紅於各大社交平台。● 8.8元的那吒盲盒。圖片來源：小紅書@好想來這就是好想來選擇押注的第二曲線——潮玩IP。除了《那吒2》，好想來品牌零食還在門店內引進三麗鷗、蠟筆小新、名偵探柯南等IP盲盒產品。好想來的目的，不僅是要在賣零食的同時順帶賣潮玩，更多地，是押注潮玩IP背後的價值。比如去年8月，好想來請到“兒童頂流”奧特曼，在重慶、天津、煙台、合肥、南京五城聯動，大辦嘉年華，每場活動都引來人山人海。● “好想來×經典奧特曼奇幻嘉年華”活動現場。圖片來源：好想來官網這場活動不光是好想來的引流手段，更是在無形中加深了顧客對於好想來的“家門口的零食樂園”印象。借助潮玩IP，好想來可以極大提升門店的品牌形象，有助於其跳出量販零食的內卷紅海。首先，潮玩IP作為一道靚麗的風景線，本身就可以和線下零食店完美融合。● 圖片來源：小紅書@好想來經常逛宜家的朋友們可能會發現，宜家的顧客動線可以實現360度全覆蓋，在從入口走到出口的這段時間裡，顧客不知不覺間就逛完了其中所有店舖。而好想來在店舖裡陳列的盲盒牆，主題快閃等設計，讓顧客不僅有得吃，更有得玩，其實和宜家的設計並無區別，都是為了有效延長顧客停留時間，提升連帶銷售。其次，潮玩IP有助於打造品牌的多重形象。對於愛追潮流的年輕人來說，看到自己喜歡的IP形象出現，無疑大大增加了印象分。而對於有娃一族來說，帶孩子來買零食，順便還能找個地遛娃，比去商場省心多了。縣域市場的消費者正逐漸愛上“潮玩IP消費”，這也讓好想來“家門口的零食樂園”的定位更深入人心。借助潮玩IP業務，好想來逐漸擺脫行業內卷現狀，成功為品牌進行了賦能。資料顯示，2022到2024年，萬辰的營收從5.49億元飆漲至323.29億元。零食類股的貢獻則從12%升至近99%。二代接班2025年7月，王健坤辭去了董事長的職位，由姐姐王麗卿擔任董事長，兒子王澤寧擔任總經理。這是家族企業傳承的典型模式，長輩扶持、兩代共治、平穩過渡，最後交給二代接班。32歲的王澤寧可能比王健坤更加激進，很快搞出了兩個大動作：一是以13.79億收購南京萬優商業管理有限公司49%的股權。二是宣佈赴港上市。● 萬辰集團招股書南京萬優是萬辰旗下“來優品”“好想來”重要的營運公司，覆蓋3212家門店的商業營運。此次收購後，萬辰對南京萬優的持股比例從51%提升至75.01%。如果付出13個億僅換來對子公司的控股權強化，那顯然是相當不划算的買賣，但若配合後續赴港上市的動作來看，這一步棋讓萬辰對於核心資產更加集中，為下一輪融資和估值提升打下基礎。若能成功港股IPO，萬辰將集A股“食用菌第一股”和港股“量販零食第一股”於一身，成為近10年股市的傳奇案例，那自然是值得的，反之則有待商榷。隨著“很忙系”和“萬辰系”先後宣佈衝刺港股IPO，南北兩大零食巨頭將展開“華山論劍”，同時爭奪“量販零食第一股”。正如前段時間的“紅黃藍”史詩級外賣大戰豪擲百億狂撒補貼爭奪市場，如今量販零食巨頭間的角力，也在重塑整個市場格局。未來的挑戰在於，在瘋狂擴張後，守住“質價比”，讓普通人能持續用30塊錢買到快樂。這艘靠“規模為王”起家的巨艦，才能真正具備穿越周期的續航能力。 (最華人)

2025年9月30日晚間，新易盛公告披露，董事長高光榮擬減持1.15%股份。按當日收盤價365.77元計算，套現規模超過41億元。這一減持動作出現在新易盛年內股價飆升逾600%、市值突破3600億元的歷史高位，迅速引發市場關注。儘管AI算力基建熱潮推高了新易盛的業績，但核心股東長期減持、海外收入高度集中、技術路線面臨迭代壓力等結構性壓力，正悄然聚集。但不管怎樣，在如此的市場亢奮情緒之下，減持的高管們怕是樂壞了。新易盛在2025年上半年交出了一份十分驚豔的成績單，足以說明公司已經成為“風口上的豬”。財報資料顯示，公司營收104.37億元，同比增長282.64%；歸母淨利潤39.42億元，同比大增355.68%；經營性現金流淨額9.53億元，增幅達427.7%這一爆發式增長，主要源於全球AI伺服器對高速光模組的強勁需求。作為輝達GB200伺服器光模組的核心供應商，新易盛的800G產品成為AI資料中心的“剛需”。行業機構LightCounting預測，2025年全球光模組市場規模將達235億美元，較2024年增長32%，新易盛恰好站在這一浪潮的中心。然而，在業績與股價齊飛的同時，公司內部卻出現了不少減持動作。資訊顯示，自2022年第四季度起，前董事LO JEFFREY CHIH已連續11個季度減持，持股比例從接近5%降至2.5%。iFinD資料顯示，2023年以來，公司高管累計減持42次，無一增持記錄。值得注意的是，實控人高光榮亦頻繁套現——僅2023年6月至7月，他就減持近700萬股，套現4.63億元。截至2025年中報，他與另一實控人黃曉雷合計持股僅14.53%，在A股科技類實控人中處於偏低水平。這種“業績漲、股東減”的狀況，雖不能直接等同於看空訊號，卻難免引發市場疑慮。高光榮在最新公告中解釋，此次減持所得將用於“支援新質生產力方向的前沿科技投資”。但值得注意的是，他此前因違規轉讓股票及資訊披露違法，已於2025年初被證監會罰沒3150萬元。回過頭來看，新易盛的崛起也並不容易，在2018年中興事件後，董事長高光榮果斷轉向海外市場，並於2023年完成對美國矽光企業Alpine的收購，一舉掌握光晶片製造能力，打通從晶片到模組的垂直整合鏈條。此舉不僅規避了“卡脖子”風險，還將2024年毛利率推高至44.72%，顯著領先於中際旭創（33.81%）等行業對手。憑藉這一技術底牌，公司成功打入亞馬遜、Meta及輝達供應鏈，並通過在泰國建設生產基地，有效應對全球關稅波動。但技術賽道的更迭速度，如今已經十分迅速。當前，光模組正從800G向1.6T加速演進。博通最新發佈的Tomahawk 6交換晶片已推動1.6T產品進入商用階段。公開資訊顯示，中際旭創已於2025年9月率先實現1.6T光模組量產並通過客戶驗證，而新易盛仍處於送樣測試階段，進度落後約半個身位。更關鍵的是，下一代互連技術CPO（共封裝光學）正被輝達等頭部客戶視為降低功耗與延遲的優選方案。而新易盛作為LPO（線性驅動可插拔光學）路線的主要推動者，尚未明確CPO佈局路徑，面臨技術路線選擇的戰略十字路口。與此同時，公司的財務結構壓力也在累積。財報顯示，截至2025年6月末，公司應收帳款達50.17億元，同比增長225.36%；存貨攀升至59.44億元，同比激增165.83%。儘管營收增速更高，但營運資本佔用顯著上升，資產負債率已升至33.08%。在AI資本開支可能出現階段性回呼的預期下，高庫存與長帳期或將對現金流構成潛在壓力。雖然新易盛站在了AI算力風口，其高增長的故事依舊能夠說服市場，但不管怎麼說，高管的減持無疑是向市場發出新的訊號，這也會影響市場對企業未來的價值評估。 (蔚然先聲)

巴斯夫、榮盛石化、陶氏、先正達、林德、PPG等57家化學公司2025年第二季度和上半年財報業績彙總歐洲巴斯夫(BASF Group)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度銷售額157.69億歐元(約184億美元)，上年同期為161.11億歐元，同比下降2.1%。季度營業利潤(EBIT)4.94億歐元，上年同期為5.16億歐元，同比下降4.3%。季度淨利潤7900萬歐元，上年同期為4.3億歐元，同比下降81.6%。上半年公司銷售額331.71億歐元(約387億美元)，同比下降1.5%；營業利潤16.9億歐元，同比下降23.4%；淨利潤8.87億歐元，同比下降50.6%。利安德巴賽爾(LyondellBasell)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額和其他營收76.58億美元，上年同期為86.78億美元。季度淨利潤1.15億美元，上年同期為9.24億美元。英力士集團控股(INEOS GROUP HOLDINGS)公佈2025年第二季度業績。季度營收37.84億歐元(約44.1億美元)，上年同期為43.54億歐元。季度營業利潤(EBIT)5660萬歐元，上年同期為4.36億歐元。季度本期虧損2270萬歐元，上年同期利潤2.55億歐元。贏創(Evonik Group)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額34.99億歐元(約40.77億美元)，上年同期為39.3億歐元。季度調整後的EBITDA利潤5.09億歐元，上年同期為5.78億歐元。季度歸屬公司股東的淨利潤1.2億歐元，上年同期淨虧損500萬歐元。科思創(Covestro)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額33.79億歐元(約39.38億美元)，上年同期為36.9億歐元，同比下降8.4%。季度EBITDA利潤2.7億歐元，上年同期為3.2億歐元，同比下降15.6%。季度歸屬公司股東的淨虧損5900萬歐元，上年同期淨虧損7200萬歐元。帝斯曼芬美意(dsm-firmenich)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度集團銷售額32.36億歐元(約37.7億美元)，上年同期為32.27億歐元。季度調整後的EBITDA利潤6.1億歐元，上年同期為5.13億歐元，同比增長19%。上半年集團銷售額65.1億歐元(約75.87億美元)，同比增長3%；調整後的EBITDA利潤12.6億歐元，同比增長29%；淨利潤5.41億歐元，上年同期為5000萬歐元，同比增長982%。漢高(Henkel)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度銷售額51.6億歐元，上年同期為54.96億歐元。其中，粘合劑技術業務銷售額27.01億歐元(約31.48億美元)，上年同期為27.98億歐元。消費品牌業務銷售額24.22億歐元，上年同期為26.62億歐元。上半年公司銷售額104.02億歐元，上年同期為108.13億歐元。調整後的營業利潤16.14億歐元，上年同期為16.1億歐元。上半年歸屬公司股東的淨利潤11.1億歐元，上年同期為10.29億歐元。特種材料生產商阿科瑪(ARKEMA)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度銷售額23.95億歐元(約27.9億美元)，上年同期為25.36億歐元，同比下降5.6%。季度EBITDA利潤3.64億歐元，上年同期為4.51億歐元，同比下降19.3%。季度調整後的淨利潤1.18億歐元，上年同期為2.14億歐元，同比下降44.9%。上半年銷售額47.76億歐元(約55.66億美元)，同比下降2.1%；EBITDA利潤6.93億歐元，同比下降13.5%；調整後的淨利潤2.17億歐元，同比下降38.4%。北歐化工(Borealis)公佈2025年上半年業績。上半年總銷售額和其他營收42.11億歐元(約49.1億美元)，上年同期為39.35億歐元。營業利潤5816萬歐元，上年同期為3.18億歐元。上半年歸屬母公司股東的淨利潤2.09億歐元，上年同期為2.97億歐元。Syensqo公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度淨銷售額15.86億歐元(約18.48億美元)，上年同期為17.08億歐元，同比下降7.1%。季度EBITDA利潤3.35億歐元，上年同期為3.78億歐元，同比下降11.2%。季度歸屬公司股東的淨利潤1.4億歐元，上年同期為1.59億歐元，同比下降11.8%。上半年淨銷售額32.05億歐元(約32.05億美元)，同比下降3.8%；EBITDA利潤6.46億歐元，同比下降12.7%；歸屬公司股東的淨利潤2.4億歐元，同比下降23.8%。朗盛(LANXESS)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度銷售額14.66億歐元(約17.1億美元)，上年同期為16.78億歐元，同比下降12.6%。季度EBITDA利潤1.88億歐元，上年同期為1.69億歐元，同比增長11.2%。季度淨虧損4500萬歐元，上年同期虧損1600萬歐元。上半年淨銷售額30.67億歐元(約35.75億美元)，同比下降6.6%；EBITDA利潤3億歐元，同比增長19%；淨虧損1.02億歐元。索爾維(Solvay)公佈2025年第二季度和上半年業績。第二季度淨銷售額11.02億歐元(約12.84億美元)，上年同期為11.94億歐元，同比下降7.8%。季度EBITDA利潤2.3億歐元，上年同期為2.72億歐元，同比下降15.4%。季度歸屬公司股東的淨利潤9700萬元，上年同期為1.11億歐元，同比下降12%。上半年淨銷售額22.23億歐元(約25.9億美元)，同比下降7.2%；EBITDA利潤4.8億歐元，同比下降10.8%；歸屬公司股東的淨利潤1.96億歐元，同比下降14%。亞洲榮盛石化公告2025年上半年實現營業收入1486.29億元(約208億美元)，同比下降7.83%；歸屬於上市公司股東的淨利潤6.02億元，同比下降29.82%。沙烏地阿拉伯基礎工業公司(SABIC)發佈2025年第二季度和半年財報。季度營收355.7億沙烏地阿拉伯里亞爾(約94.8億美元)，EBITDA利潤49.15億里亞爾，歸屬母公司股東的淨虧損40.7億里亞爾。上半年營收701.6億沙烏地阿拉伯里亞爾(約187億美元)，上年同期為684億里亞爾，同比增長3%；EBITDA利潤74.1億里亞爾，上年同期為102.1億里亞爾，同比下降27%；歸屬母公司股東的淨虧損52.8億里亞爾，上年同期淨利潤24.3億里亞爾。恆力石化披露2025年半年度報告。上半年公司實現營業總收入1039.44億元(約146億美元)，同比下降7.68%；歸母淨利潤30.5億元，同比下降24.08%；扣非淨利潤22.96億元，同比下降35.16%。萬華化學披露2025年半年報。公司上半年實現營業收入909.01億元(約127億美元)，同比下降6.35%；歸屬於上市公司股東的淨利潤61.23億元，同比下降25.10%。台化公佈2025年第二季度業績。季度營業收入新台幣735.48億元(約24億美元)，上年同期為964.75億元。季度營業虧損新台幣25.2億元，上年同期營業利潤15.5億元。本期歸屬母公司業主的淨虧損新台幣68.4億元，上年同期淨利潤18.33億元。南亞塑膠公佈2025年第二季度業績。季度營業收入新台幣657.16億元(約21.4億美元)，上年同期為664.06億元。季度營業淨利新台幣13.02億元，上年同期為6.4億元。本期歸屬母公司業主的淨虧損新台幣41.16億元，上年同期淨利潤17.34億元。台塑公佈2025年第二季度業績。季度營業收入新台幣453.87億元(約14.8億美元)，上年同期為511.09億元。季度營業虧損新台幣15.63億元，上年同期營業利潤1.7億元。本期淨虧損新台幣66.26億元，上年同期淨利潤13.65億元。三菱化學集團(Mitsubishi Chemical Group)公佈截至2025年6月30日的第一財季業績。淨銷售額8806.52億日元(約59.43億美元)，上年同期為10169.98億日元，同比下降13.4%。營業利潤609.08億日元，上年同期為671.8億日元，同比下降9.3%。歸屬母公司所有者的淨利潤196.27億日元，上年同期為396.52億日元，同比下降50.5%。旭化成(Asahi Kasei Corporation)公佈截至2025年6月30日的第一財季業績。淨銷售額7383.21億日元(約49.82億美元)，上年同期為7359.34億日元。營業利潤536.53億日元，上年同期為498.73億日元，同比增長7.6%。歸屬母公司所有者的淨利潤197.16億日元，上年同期為340.92億日元，同比下降42.2%。東方盛虹發佈2025年半年報。上半年營業收入為609.16億元(約85.3億美元)，同比下降16.36%；歸母淨利潤為3.86億元，同比增長21.24%；扣非歸母淨利潤為2.72億元，同比增長166.21%。信越化學工業(Shin-Etsu Chemical)公佈截至2025年6月30日的第一財季業績。淨銷售額6285.49億日元(約42.4億美元)，上年同期為5979.3億日元，同比增長5.1%。營業利潤1668.03億日元，上年同期為1910.23億日元，同比下降12.7%。歸屬母公司所有者的淨利潤1264.28億日元，上年同期為1440.21億日元，同比下降12.2%。LG化學(LG Chem)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額11.4177兆韓元(約82億美元)，比上年同期減少6.7%。季度營業利潤4768億韓元，比上年同期增加21.5%。季度淨虧損1120億韓元，上年同期淨利潤600億韓元。其中，石油化學銷售額4.6962兆韓元，營業虧損904億韓元。尖端材料銷售額1.0605兆韓元，營業利潤709億韓元。LG新能源銷售額5.5654兆韓元(約40億美元)，營業利潤4922億韓元。東麗(TORAY)發佈的2025年4～6月合併財報(國際會計準則)顯示，淨利潤為171億日元，同比減少36%。純電動汽車(EV)用鋰電池的主要材料——隔膜等功能性化學品表現不佳。銷售額為5958億日元(約40.2億美元)，同比減少7%。主業利潤為290億日元，同比減少21%。恆逸石化披露2025年半年報。公司上半年實現營業收入559.6億元(約78.35億美元)，同比下降13.59%；歸屬於上市公司股東的淨利潤2.27億元，同比下降47.32%。住友化學(Sumitomo Chemical)公佈截至2025年6月30日的第一財季業績。銷售額營收5261億日元(約35.5億美元)，上年同期為6121億日元。營業利潤255億日元，上年同期為115億日元。歸屬母公司所有者的淨虧損45億日元，上年同期淨利潤244億日元。桐昆股份發佈2025年半年度報告。報告期實現營業收入441.58億元(約61.8億美元)，同比下降8.41%；歸屬上市公司股東的淨利潤10.97億元，同比增長2.93%；扣除非經常性損益後的歸屬於上市公司股東的淨利潤10.54億元，同比增長16.72%。樂天化學(Lotte Chemical)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額41970億韓元(約30億美元)，上年同期為50900億韓元，同比下降17.5%。季度營業虧損2450億韓元，上年同期營業虧損1210億韓元。季度淨虧損4710億韓元，上年同期淨虧損1070億韓元。三井化學(Mitsui Chemicals)公佈截至2025年6月30日的第一財季業績。銷售額營收4154億日元(約28億美元)，上年同期為4495億日元。營業利潤128億日元，上年同期為272億日元。歸屬母公司所有者的淨利潤7億日元，上年同期為179億日元。新鳳鳴發佈2025半年度報告。公司上半年實現營業收入334.91億元(約46.9億美元)，同比增長7.10%；歸母淨利潤7.09億元，同比增長17.28%；扣非歸母淨利潤6.60億元，同比增長22.47%。力森諾科(Resonac Holdings)公佈2025年上半年業績。當期營收6421億日元(約43.34億美元)，上年同期為6695億日元。營業利潤326億日元，上年同期為497億日元。歸屬母公司所有者的淨利潤197億日元，上年同期為453億日元。雲天化公佈2025年半年度報告.上半年公司實現營業收入249.92億元(約35億美元)，同比下降21.88%；歸屬於上市公司股東淨利潤27.61億元，同比下降2.81%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤26.96億元，同比下降3.38%。美國陶氏(Dow)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額101.04億美元，上年同期為109.15億美元。季度歸屬公司股東的淨虧損8.35億美元，上年同期淨利潤4.39億美元。藝康(Ecolab)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額40.25億美元，上年同期為39.86億美元，同比增長1%。季度營業利潤7.1億美元，上年同期為6.57億美元，同比增長8%。季度歸屬公司的淨利潤5.24億美元，上年同期為4.91億美元，同比增長7%。杜邦(DuPont)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額32.57億美元，上年同期為31.71億美元。季度歸屬公司普通股東的淨利潤5900萬美元，上年同期為1.78億美元。偉思磊(Westlake Corporation)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額29.53億美元，上年同期為32.07億美元。季度營業虧損1.09億美元，上年同期營業利潤4.06億美元。季度歸屬公司的淨虧損1.42億美元，上年同期淨利潤3.13億美元。國際香精香料公司(IFF)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額27.64億美元，上年同期為28.89億美元，同比下降4%。季度營業利潤1.98億美元，上年同期為1.91億美元，同比增長4%。季度歸屬公司股東的淨利潤6.12億美元，上年同期為1.7億美元，同比增長2.6%。塞拉尼斯(Celanese)公佈2025年第二季度業績。季度總淨銷售額25.32億美元，上年同期為26.51億美元。季度營業利潤2.33億美元，上年同期為2.5億美元。季度淨利潤2.02億美元，上年同期為1.53億美元。伊士曼化工(Eastman Chemical Company)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額22.87億美元，上年同期為23.63億美元。季度歸屬公司的淨利潤1.4億美元，上年同期為2.3億美元。亨斯邁(Huntsman Corp)公佈2025年第二季度業績。季度營收14.58億美元，上年同期為15.74億美元。季度營業虧損1.2億美元，上年同期營業利潤3400萬美元。季度歸屬公司的淨虧損1.58億美元，上年同期淨利潤2200萬美元。工業氣體林德(Linde plc)公佈2025年第二季度業績。季度銷售額84.95億美元，上年同期為82.67億美元。季度營業利潤23.54億美元，上年同期為21.84億美元。季度公司淨利潤17.66億美元，上年同期為16.63億美元。液化空氣(Air Liquide)公佈2025年上半年業績。當期總營收137.22億歐元(約160億美元)，上年同期為133.79億歐元，同比增長2.6%。集團股東淨利潤18.01億歐元，上年同期為16.81億歐元，同比增長7.2%。空氣產品(Air Products & Chemicals)公佈截至2025年6月30日的第三財季業績。季度銷售額30.23億美元，上年同期為29.86億美元。季度營業利潤7.91億美元，上年同期為7.38億美元。季度歸屬公司的淨利潤7.14億美元，上年同期為6.97億美元。作物科學先正達集團(Syngenta Group)公佈2025年上半年業績。上半年集團營業收入為145億美元，同比持平。上半年集團EBITDA實現強勁增長，達25億美元，同比增長24%。第二季度集團營業收入為72億美元，集團EBITDA為11億美元。上半年，先正達植保業務營業收入同比增長3%，達64億美元。先正達種子營業收入為24億美元，同比增長2%。先正達集團中國營業收入49億美元，同比下降5%。安道麥營業收入為21億美元，與去年同期持平。科迪華(Corteva, Inc.)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額64.56億美元，上年同期為61.12億美元。季度歸屬公司的淨利潤13.14億美元，上年同期為10.53億美元。拜耳(Bayer Group)公佈2025年第二季度業績。季度集團銷售額107.39億歐元，上年同期為111.44億歐元。季度EBIT利潤1300萬歐元，上年同期為5.25億歐元。季度淨虧損1.99億歐元，上年同期淨虧損2400萬歐元。按業務劃分，作物科學部門銷售額47.88億歐元(約55.83億美元)，EBIT虧損4.14億歐元。處方藥部門銷售額44.7億歐元，EBIT利潤7.98億歐元。健康消費品部門銷售額14.27億歐元，EBIT利潤2.29億歐元。化肥加拿大化肥巨頭Nutrien公佈2025年第二季度業績。季度銷售額104.38億美元，上年同期為101.56億美元，同比增長3%。季度淨利潤12.29億美元，上年同期為3.92億美元，同比增長214%。季度調整後的EBITDA利潤24.86億美元，上年同期為22.23億美元，同比增長11%。雅苒(Yara International ASA)公佈2025年第二季度業績。季度營收39.47億美元，上年同期為35.29億美元。季度淨利潤4.13億美元，上年同期為300萬美元。季度EBITDA利潤6.45億美元，上年同期為4.9億美元。美盛(The Mosaic Company)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額30.06億美元，上年同期為28.17億美元。季度營業利潤2.44億美元，上年同期為2.33億美元。季度歸屬公司的淨利潤4.11億美元，上年同期淨虧損1.62億美元。CF Industries公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額18.9億美元，上年同期為15.72億美元。季度歸屬普通股東的利潤3.86億美元，上年同期為4.2億美元。季度調整後的EBITDA利潤7.61億美元，上年同期為7.52億美元。塗料PPG INDUSTRIES公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額41.95億美元，上年同期為42.35億美元。季度歸屬公司的淨利潤4.5億美元，上年同期為5.28億美元。阿克蘇諾貝爾(AkzoNobel)公佈2025年第二季度業績。季度營收26.26億歐元(約30.6億美元)，上年同期為27.84億歐元，同比下降6%。季度調增後的EBITDA利潤3.93億歐元，上年同期為4億歐元，同比下降2%。季度歸屬股東的淨利潤1.24億歐元，上年同期為1.77億歐元。日涂控股(立邦控股)(NIPPON PAINT HOLDINGS CO., LTD.)公佈2025年上半年業績。當期營收8524.28億日元(約57.52億美元)，上年同期為8171.43億日元，同比增長4.3%。營業利潤1211.75億日元，上年同期為924.61億日元，同比增長31.1%。歸屬母公司所有者的淨利潤874.54億日元，上年同期為650.49億日元，同比增長34.4%。宣偉(Sherwin-Williams)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額63.15億美元，上年同期為62.72億美元。淨利潤7.55億美元，上年同期為8.9億美元。其中，塗料商店集團淨銷售額37.02億美元，上年同期為36.2億美元；利潤9.17億美元，上年同期為9.07億美元。消費者品牌集團淨銷售額8.09億美元，上年同期為8.44億美元；利潤1.64億美元，上年同期為2.04億美元。專業塗料集團淨銷售額18.01億美元，上年同期為18.06億美元；利潤2.45億美元，上年同期為3.02億美元。艾仕得塗料系統(Axalta Coating Systems Ltd.)公佈2025年第二季度業績。季度淨銷售額13.05億美元，上年同期為13.51億美元。季度營業利潤1.93億美元，上年同期為2.05億美元。季度歸屬普通股東的淨利潤1.09億美元，上年同期為1.12億美元。三棵樹披露2025年半年度報告。上半年公司營業收入58.16億元(約8.14億美元)，同比增長0.97%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為4.36億元，同比增長107.53%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤為2.92億元，同比增長268.48%。 (全球企業動態)

“2025年的中國經濟圖景，正是在這些具體而微的資料中逐漸清晰——從傳統行業的韌性守成，到新興領域的銳意突圍，從內需市場的精耕細作，到全球市場的勇敢卡位。”翻看2025年上半年資本市場的成績單，若一字以概之，便是“漲”。截至2025年9月15日，A股總市值已突破118兆元，較去年末大幅增長37%，市值增量高達32兆元，相當於增加了17.4個茅台的體量。行業集中度也在悄然提升。目前，前十大（一級）行業的總市值合計達78兆元，佔據A股總市值的66%。換句話說，不到三分之一的行業，掌握了超過三分之二的資本話語權——頭部效應持續強化，“大象”不僅還在起舞，步伐還越發鏗鏘。而從業績維度看，在已披露半年報的5439家公司中，2909家實現業績增長，佔比53.5%，但同時也有46.5%的企業尚未走出低谷。增長與回呼並存，勾勒出當下經濟復甦的真實圖景——不是惠普性的潮湧，而是行業分化、強弱明晰的漸進修復。積極的訊號正在傳遞，或許有人躍躍欲試想入場了？別急，還是先看看更具體的資料吧。今天的文章，我們將從市值、營收、淨利潤、員工數量、人均薪酬、海外收入、行業切片七個維度出發進行梳理盤點。希望這些資料能為你把脈未來行業動向提供一些參考。1 十大市值行業從各行業整體市值來看，金融與科技業無疑是這輪行情中的“雙子星”，撐起了A股的半邊天。銀行業（15兆元）和電子行業（13兆元）市值遙遙領先，堪稱“壓艙石本石”。醫藥生物（7.81兆元）、電力裝置（7.81兆元）、非銀金融（7.64兆元）則位列第二梯隊。不過，要論市值高增長的行業榜單，又是另一番格局了。對比去年末，有色金屬行業以60.4%的增長率強勢登頂，電子行業以48.64%的增速緊隨其後。機械裝置、電力裝置、醫藥生物、傳媒等行業同樣表現搶眼，增速均在30%以上。這些行業共同勾勒出A股增長的“高彈性陣營”。它們不僅成為市場上漲的主要推力，也成了為投資者提供超額收益的關鍵來源。當然，並不是所有行業都在“狂歡”。煤炭（-9.09%）、石油石化（-6.24%）、交通運輸（-1.68%）和食品飲料（-0.55%）等行業就略顯落寞，成為少數市值縮水的行業。此外，對比圖中的“市值體量榜”和“市值增速榜”，我們不難發現：電子、醫藥生物、電力裝置、機械裝置、汽車這五個行業可謂“雙料贏家”，既有規模又有速度，堪稱A股“吸金戰士”。這些行業有個共同點：技術創新+政策紅利+全球化需求三重邏輯驅動。據中國上市公司協會資料，2025年上半年全市場研發投入達7456.87億元，其中電子、汽車、電力裝置、醫藥生物正是研發投入最高的四大行業。2 十大賺錢行業從整體業績來看，A股5439家公司實現總營收34.95兆元，同比幾乎持平（0.06%）；總利潤為3.2兆元，同比增長2.31%。在這龐大的體量中，前十大行業（按申萬二級行業分類）營收合計15.8兆元，佔總營收的45%。也就是說，不到8%的行業，貢獻了近半壁江山的營收規模。它們的構成，是清一色的“國民基建隊+金融老大哥”。煉化及貿易、基礎建設、國有大型銀行業位列營收規模前三，依然是經濟壓艙石，傳統巨頭地位穩固。淨利潤方面，前十大行業中金融類佔據5席，來自這類行業的公司利潤合計超1.4兆元，佔整體利潤的近44%。此外，若從虧損來看，虧損前三的行業分別是房地產開發、太陽能裝置和軟體開發。當我們把視線放在增速上，又是另一番敘事。從營收增速前十行業看，不乏高端製造、綠色能源與新興產業的身影。風電裝置一騎絕塵，增速45.6%；電子大類（消費電子、元件、電腦裝置）也多點開花。不過真正引人矚目的，是利潤增長率的行業榜單。具體來說，普鋼行業利潤同比激增653%，養殖業實現538%的高增長，水泥、光學光電子、航海裝備等傳統與高端製造類股同步上揚，增速均超過100%。而這些高增長領域清晰指向周期回升、出口拉動及政策扶持所帶來的紅利。與此同時，消費復甦的氣息也在利潤資料中悄然浮現：影視院線利潤增長超90%，航空機場回升近88%——被壓抑的需求正在逐步釋放。此外，值得一提的是“專精特新”企業。它們以8.58%的營收增速遠超A股整體0.06%的水平，淨利潤也保持13.32%的雙位數增長。而且，它們把近20%的資源投入研發，相比全部A股10.70%的研發費用率，幾乎高出一倍。可以說，在不確定性尚存的環境下，這類企業正以技術和創新為引擎，跑出了屬於自己的上升軌跡。3 十大增員行業今年上半年，A股上市公司僱員總人數達到3086.74萬，較去年同期增加28.43萬人。增員陣營中，乘用車行業以20.36%的員工增長率強勢領跑，成為用人需求最旺盛的領域。貿易Ⅱ（16.31%）和塑料行業（11.3%）緊隨其後，消費電子、半導體、家電零部件等行業的增長率也均超10%。減員行業同樣引人關注。太陽能裝置行業員工數大幅收縮25.07%，折射出行業競爭激烈、產能出清的現實。裝修裝飾、一般零售、航天裝備等行業降幅也均超過10%，地產鏈相關類股如房地產開發和服務同樣疲軟。這一增一減之間，是中國經濟正在經歷一場深刻的產業結構調整——傳統行業承壓轉型，先進製造、數位技術等領域正成為就業新引擎。當然，企業也沒忘記“回饋”企業股東。據Wind資料統計，今年上半年A股分紅總額高達6428億元，同比增長超20%；分紅企業數較去年同期的670家增長了143家，“賺錢大家分”正成為越來越多上市公司的共識。4 十大高薪酬行業整體看，今年上半年各行業員工人均薪酬約10.84萬元，較2024年上半年的10.50萬元小幅上漲3.24%。但在平靜的平均數之下，藏著不少反差和結構性變化。先說高薪行業。油氣開採Ⅱ以半年人均47.86萬元的薪酬水平斷層領先，這一數字近乎行業平均水平的5倍，也投射出能源行業的高技術門檻、特殊工作環境以及持續的利潤優勢。儘管如此，油氣開採行業依然排進了降薪行業的前十佇列，跌幅近9%。除油氣開採外，金融類股保持“多金人設”：多元金融、股份制銀行、城商行、證券四大細分領域全部躋身高薪行業前六，今年上半年人均薪酬均超過22萬元。半導體、遊戲行業排名則緊隨其後，半年度人均薪資超過20萬元。而從薪酬增速來看，結果出人意料又在情理之中。飾品（黃金珠寶）行業成為最大黑馬，薪酬增長率高達24.41%，基礎建設、軍工電子、風電裝置等漲幅也均超過15%。另一邊，“降薪陣營”中，保險Ⅱ行業人均薪酬大幅降低20.17%，油氣開採（-8.82%）、貴金屬（-8.12%）、種植業（-7.36%）等傳統資源型行業也出現薪酬收縮現象。5 十大出海行業出海，正成為越來越多A股上市公司的“標配動作”。資料顯示，在A股5439家披露2025年半年報的公司中，有2952家擁有境外業務收入，佔比高達54.27%，海外營收總額突破4.5兆元——這筆巨資，幾乎相當於瑞典一年的GDP體量，也標誌著“中國企業全球化”已從個別行業的先鋒實驗，擴展為整個資本市場的集體行為。從行業層面看，煉化及貿易行業位列榜首，消費電子、白色家電、基礎建設、汽車零部件四大行業，海外收入均突破2000億元，共同構成中國出口的“基本盤”。而地面兵裝（軍工類）、專業連鎖、風電裝置等行業的境外收入增速也表現亮眼，分別達到162%、156%和74%。不過，根據EqualOcean出海全球化更細緻的統計資料，近4成企業境外收入佔比不足10%，意味著多數出海還停留在“補充營收”的階段。值得注意的是，安徽、湖北、湖南等中部省份的出海企業數量默默躋身全國前十，成為不可忽視的“中部力量”。此外，在出海的深度方面，部分行業對海外市場已形成極高依賴。資料顯示，多元金融行業近90%的收入來自海外，消費電子、航運港口、網際網路電商行業的海外收入佔比也均超過60%。6 六大行業切片觀察最後，簡單聊聊和大家生活息息相關的幾個行業。◎ 黃金珠寶：喜憂參半，金首飾賣不動上文我們提到，飾品（黃金珠寶）行業可謂是“漲薪榜單黑馬”，員工人均薪資增速超過20%，遙遙領先其他行業。但具體到企業業績上，可謂喜憂參半。根據新浪證券選取的12家飾品公司中，僅有6家實現營收淨利潤雙增，1家公司增收不增利、5家公司營收淨利潤雙降。這一點或許能從消費端資料看出端倪。中國黃金協會資料顯示，今年上半年中國黃金消費量505.205噸，同比下降3.54%，整體下滑明顯。其中，黃金首飾消費199.826噸，同比下降26%；金條及金幣消費264.242噸，同比增長23.69%。◎寵物食品：半年淨賺近7個億，“寵食F4”爭搶毛孩子口糧根據新京報分析，今年上半年A股4家寵物食品公司總營收超過67億元，但業績呈現“分化增長”態勢。尤其是毛利率，寵物主糧毛利率普遍較高，介於30%—50%，而零食較低。同時，這4家公司均高度依賴海外市場，中寵、佩蒂、路斯的境外收入佔比分別達到65%、83%和63%。◎ 茶飲：茶飲五劍客半年多賺73億元茶飲范的統計資料顯示，今年上半年中國五大以加盟模式為主的上市茶飲品牌（蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬、茶百道、滬上阿姨）業績表現強勁，總營收達315.81億元，同比增長30.12%，較上年同期多收入73.11億元；總淨利潤為55.6億元，同比增長32.89%，多賺了13.76億元。業績增長主要得益於各大平台（如京東、美團、淘寶）之間的“外賣大戰”帶來的巨額補貼，而茶飲因其價格區間和成癮性，成為完美受益品類。具體來看：◎ 蜜雪冰城規模最大，營收148.75億元（+39.3%），淨利潤26.93億元（+42.9%），門店數達53,014家，淨增6,535家。◎ 古茗增速最快，營收56.63億元（+41.2%），淨利潤16.25億元（+121.5%），門店數首次破萬至11,179家，單店日均GMV提升至7600元。◎ 其餘三家營收為：霸王茶姬67.25億元（+21.6%）、茶百道25億元（+4.3%）、滬上阿姨18.18億元（+9.7%）。奶茶店生意火爆品牌方通過向加盟店銷售物料和裝置成為最大贏家，規模效應也提升了其毛利率。然而，霸王茶姬因未深度參與價格戰且行銷費用增加，淨利潤同比下降38.5%至7.13億元。◎ 玩具：16家企業半年收入過億元今年上半年，中國玩具行業展現出強勁活力，至少有16家公司的玩具及相關業務收入突破億元大關。這些公司涵蓋了從IP營運、產品製造到管道銷售的全產業鏈。根據文創潮的統計梳理，頭部企業與新銳力量表現突出，如：◎ 量子之歌（旗下奇夢島）作為轉型代表，Q2潮玩業務收入達6578萬元，其主力IP“Wakuku”單系列銷量超100萬盒，並預計2026財年收入將達7.5—8億元。◎ 管道商方面：B站衍生品業務收入約9.07億元；名創優品旗下的TOP TOY收入7.42億元，同比大增73%；晨光股份旗下的九木雜物社收入7.56億元。消費者在名創優品裡選購貨品◎ 傳統巨頭方面：奧飛娛樂玩具業務收入4.59億元，正推動IP年輕化；星輝娛樂在出售足球俱樂部後聚焦主業，玩具業務收入2.01億元，毛利率高達47.14%。◎ 教育：盈利能力改善下的五大趨勢根據國信證券資料，2025年上半年教育人服類股（含AH及美股）營收增長11%，業績增長28%，規模效應釋放及AI賦能加持下，行業盈利能力改善。各子賽道收入增速方面，K12教培（17%）>基礎學歷教育（14%）>人力服務（10%）>職業培訓（8%）>民辦高教（7%）>公考（-5%）；業績增速方面，人力服務（63%）>基礎學歷教育（43%）>職業培訓（42%）>K12教培（36%）>民辦高教（9%）>公考（-7%）。整體呈現五大趨勢，分別為：K12教育持續復甦、強技能培訓需求旺盛、考公熱潮持續、升學選擇理性化、民辦高校分化。◎ 醫療：業績分化，研發外包服務盈利增速領先據西南證券研究報告，選取的362家醫藥上市公司今年上半年收入總額 10,845億元，同比下降2.1%；淨利潤1036.4億元，同比下降1.1%。實現收入正增長的公司有157家，佔比43%。其中，CXO（創新藥研發外包服務）增速領先於其他細分賽道。值得注意的是，醫藥領域的國產化正在加速，例如抗抑鬱藥品、“減肥針”等。隨著抗抑鬱藥市場的快速增長，多家藥企先後發力抗抑鬱藥，今年以來已有十余家企業提交上市申請。最後，某種程度上而言，2025年的中國經濟圖景，正是在這些具體而微的資料中逐漸清晰——從傳統行業的韌性守成，到新興領域的銳意突圍，從內需市場的精耕細作，到全球市場的勇敢卡位。 (吳曉波頻道)

陳睿親自抓遊戲後，B 站重新找回了自信。近日，B 站首爆了一款三國策略競技卡牌新游《三國：百將牌》（下簡稱《百將牌》）——這是繼《三國：謀定天下》（下簡稱《三謀》）之後，B 站立項的第二款三國 IP 遊戲，亦被陳睿寄予厚望。因為一個月前的 2025Q2 財報電話會上，陳睿就按捺不住提及這款新游，“目前我們會推進品類年輕化策略，尋找年輕使用者的遊戲品類新需求；接下來，大家能看到 B 站在品類年輕化上的好幾個嘗試......其中，一款三國 IP 的休閒遊戲有望近期公佈，值得期待。”事實上，《三謀》去年 6 月上線即巔峰——據點點資料顯示，《三謀》預下載當日登頂 iOS 遊戲免費榜，上線五天 iOS 端累計流水超 8383 萬元，“吸金”能力超群；上線一周，交銀國際估算《三謀》首月流水達 5-8 億元，預計年內為 B 站貢獻 8~13 億收入。此後一年，《三謀》不僅在 SLG 紅海廝殺出一條逆襲之路，還在《三國志·戰略版》《率土之濱》《鴻圖之下》等頭部產品鼎立的局面下一躍成為“新王”——其作為 B 站跳出二次元、遊戲多元化試水的成功案例，甚至提振了整個遊戲業務的士氣。體現在財報上，正值壯年的《三謀》扛起 B 站遊戲業務連續四個季度跑出陡峭增速，分別同比增長 84%、79%、76%、60%，按照產品生命周期，繼續兜住市場對 B 站遊戲業務未來 2-3 年的預期不成問題——等於說，B 站不再迷信二次元遊戲的社區基因屬性後，逐漸找回了自己的節奏。當然，《三謀》之前所表現出的二次元路徑依賴不能完全怪業務。復盤來看，B 站做遊戲的十年裡，主要深耕二次元：2013-2015 年二次元遊戲爆發，乘勢而起；2016-2020 年，意外押中 FGO（《Fate/Grand Order》）氣運加身，一路扶搖直上；但 2020-2023 年，B 站在擴張失序中迷失徘徊，直到去年賭中大廠並不看好的《三謀》才迎來“二次發育”。所以，行業樂觀預判，蓄勢待發的《百將牌》是 B 站乘勝追擊、試圖搭建三國 IP 矩陣的明確訊號；但也有遊戲從業者表達出不一樣的判斷，“現在 B 站的策略根本不是補生態，大機率是看一款遊戲的產品力——當下環境考慮大策略不太現實，除非騰訊、網易這樣的公司，但 B 站屬於第三梯隊，產品力優先順序一定高於策略，因為考慮產品佈局及市場佔位的話，需要非常多的產品儲備。”B 站新“王牌”，呼之慾出坦白說，許久未曾看到垂直遊戲媒體與遊戲社區戰線一致、對 B 站新游表達期待和肯定了——從首爆有限的展示內容來看，《百將牌》是一款賣相不錯的卡牌新游：一是，針對玩法進行了大膽的融合與創新。《百將牌》採用經典的 1V2 非對稱競技卡牌玩法，並特別設計了 2V3 的五人場模式——玩法將國民撲克（歡樂斗地主經典玩法、賴子玩法）與類《三國殺》《小丑牌》等策略卡牌的競技玩法糅合升級，走的是大 DAU 偏競技的產品卡位。這樣既簡化了策略卡牌的上手難度，也提升了休閒棋牌的趣味性與競技性，使其在休閒卡牌賽道蹚出一條差異化生長路徑。二是，《百將牌》抱緊三國超級 IP 的大腿，押注超短對局的心智佔位——三分鐘一局的遊玩時長，可以適配更多碎片化場景，快節奏與撲克競技保證了遊玩的“爽感”，能迅速收割大量非標遊戲玩家群體，即那些廣義上非核心、非深度遊戲玩家，甚至是平時打鬥地主，喜歡玩傳奇的中年群體。“類比漫威 Snap（一款以漫威為主題的 CCG 策略卡牌遊戲），一局對戰約 3-5 分鐘，玩法簡單、爽感拉滿，國內去年上線，不巧撞上《爐石戰記》國服回歸，市場水花有限——但並非中國玩家對這個品類不感冒。”一位遊戲營運向虎嗅分析。以網易高管在財報電話會上披露的資料為例，《魔獸世界》國服重啟的日活使用者較停服前實現超過 50% 增長，《爐石戰記》的日活使用者則實現 150% 的大幅增長，刷新同時線上人數紀錄——陡峭的上揚曲線恰恰說明國內市場有非常龐大的卡牌受眾基礎與號召力。上述人士進一步指出，現在《爐石戰記》在市場處於獨一檔的地位，具備“虹吸效應”，即便陸續有產品在模仿和抄襲，但其他產品只能吃到很少的品類紅利，除非找到一個新的玩法機制，否則市場上玩家的選擇就是《爐石戰記》或其他。值得一提的是，《百將牌》就是嘗試新玩法機制的“冒險者”——遊戲中 11 種能力標籤分變牌（變化手牌點數或數量）、印牌（獲得額外的固定牌）、過牌（獲得額外的隨機牌）來改變牌堆中的卡牌，不同技能之間可以互相形成 Combo，遊玩過程中能通過名將技能體系、坐騎技能玩法演化出豐富的隨機性。再疊加明、暗身份的玩法要素與特定“喂牌”、“漏牌”策略相結合，又兼具“狼人殺”的玩法特性，最大程度去平衡泛化使用者與垂直使用者的心流體驗。“策略這部分其實很重要，其次是體驗——行業管它叫心流體驗，即玩家沉進去後獲得的反饋到底是什麼？這點很重要，不同遊戲給人的反饋是不一樣的，要看遊戲的正反饋和負反饋那個更多，然後正反饋體現在什麼地方，負反饋是不是跟氪金強相關。”一位資深遊戲策劃向虎嗅說道。或許有讀者會好奇，市面上層出不窮的卡牌新游，B 站為何還要來這個品類湊熱鬧？要回答這個問題，或許可以從熱門遊戲品類的輪動來解讀。去年，橫空出世的《小丑牌》在全球掀起了一股卡牌熱潮——其核心玩法是將撲克牌經典玩法與豐富的Roguelike 元素相融合，截至今年 1 月售出超 500 萬份，一舉斬獲 TGA 最佳獨立遊戲、金搖桿最佳獨立遊戲、GDC 年度遊戲等各類大獎。縱觀遊戲行業，每一輪趨勢輪動、新的品類與玩法流行，都與使用者遊玩習慣及偏好遷移密切相關——即便大如騰訊也會面臨錯失風口、被動跟隨的局面：2020 年的開放世界（代表作《原神》），2023 年的 party game（代表作《蛋仔派對》）都打了騰訊一個措手不及。所以，隨著《小丑牌》掀起的卡牌熱潮持續升溫，B 站順勢推出《百將牌》不僅能續住《三謀》拉動的三國 IP 勢能，還能完成對《三謀》使用者的生態補位——即通過對三國 IP、傳統牌類玩法的年輕化與輕量化融合，達成向大 DAU 產品的延展。B 站做《百將牌》的底氣上文大致能解釋 B 站押注卡牌新游的業務邏輯，那麼 B 站的底氣又是什麼呢？從遊戲產業特性來看，遊戲歸根結底是一個創意產業，市場驗證決定一切，不可控才是常態，若 B 站僅僅跟隨趨勢並不能保證產品的贏面更大——畢竟，按照過往的經驗來看，遊戲廠商針對暢銷遊戲的模仿多以失敗收尾，很難在市場上取得成功。以《爐石戰記》為例，這款卡牌遊戲大火時，市場上抄襲之作多如牛毛，但鮮有後來者再佔據一席之地，很大程度上源於《爐石戰記》在上手難度與競技性層面達成了微妙平衡。“行業有個說法，《爐石戰記》是線上卡牌遊戲複雜度的最優上限，此前無論是 A 牌，還是 MTGA，亦或《遊戲王》，實際體驗都存在一個致命問題——過於複雜。”一位卡牌資深玩家向虎嗅說道。再看《百將牌》，若在玩法上只是複製 CCG、TCG 搭配的策略，而沒有玩法的創新融合，大機率首爆 PV 會落得無人關注的地步。所以，遊戲玩法的市場卡位尤為重要。例如，《萬智牌》除了策略外還有地牌和顏色搭配等複雜元素，遊玩難度大、門檻高；而《爐石戰記》則進行了玩法簡化，最佳化了一些玩法限制，最終被市場驗證，大火出圈。當然，不同的遊戲品類有不同的受眾群體。比如 TCG 有一群很穩定的線下受眾，他們可能不玩線上或者線上玩得非常少，習慣去線下實體店打牌，是奇幻卡牌的重度玩家。再比如二次元、乙女浪潮正盛時，遊戲市場環境悄然發生了變化——以前玩家“為贏付費”，但二次元、乙女品類不乏“為愛付費”的玩家，他們更注重角色裝飾與自我對應，使得遊戲開發者需要根據玩家需求調整產品策略。有鑑於此，從《百將牌》的玩法和產品體驗來看，它的市場定位並非對標《爐石戰記》，更像錨定了《王牌與冒險》的佔位。以幾款里程碑式的卡牌產品作對照：走競技路線的《爐石戰記》與《遊戲王》類似，打的是資源、控制、策略、構築；走複雜操作的《萬智牌》更經典也更難，除了資源、控制、策略、構築外還有地牌的顏色搭配，顏色系統會限制構築，讓策略難度陡升，傳統的 TCT 和 CCG 概莫例外。所以《百將牌》受眾或許會與爐石玩家有重疊，但遊玩體驗更接近《王牌與冒險》，都是帶著技能去打牌，再加上其三國 IP + 國民撲克玩法的加持，更容易擄獲廣義上的非標遊戲玩家。“以市場上兩款經典產品為例，《爐石戰記》是集換式卡牌，需要先攢很多卡牌，然後組一套卡組才能有遊玩體驗，一套卡可能 30-60 張，缺卡核心就玩不了；《三國殺》則不需要攢一套卡組，更多是不同武將、不同技能去配卡牌——所以，《百將牌》爆出的玩法更接近《三國殺》，註定不是一個傳統集換式卡牌遊戲。”一位資深遊戲策劃向虎嗅說道。按照上述人士的邏輯，《百將牌》目標受眾分兩類，一類是玩 TCG、CCG 的玩家；一類是玩《三國殺》的玩家——這源於《百將牌》在《三國殺》玩法基礎上融合了 TCG 競技性，又在《遊戲王》這些深垂的卡牌玩法基礎上弱化了上手難度、降低了門檻，本質是為提升泛化使用者的遊玩體驗。此外，B 站的底氣還在於社區生態，主站使用者二次元濃度“超標”，天然具備管道優勢——若 B 站能利用好管道進行推廣，自研及獨代遊戲早期宣發及後續營運能達成事半功倍的效果。虎嗅與多位遊戲從業者溝通發現，抖音沒起來之前，騰訊在管道上佔據絕對話語權——微信、QQ 總能讓騰訊旗下的遊戲兩肋生風；現在遊戲管道風向標一個是抖音，一個是 B 站。對比來看，從 ROI 角度考量，抖音效果比 B 站好，但從做 IP 生態角度來看 B 站優先順序比抖音高很多，因為生態這個東西沒法用資料衡量，只能憑感覺、看經驗，而遊戲從業者共識是：B 站是當下國內最好的遊戲社區。至於《百將牌》的商業化前景，一位遊戲製作人向虎嗅分析，“現在還不清楚《百將牌》是不是要既抽角色也抽卡，還是只抽角色不抽卡；如果跟《三國殺》很像，它的商業化空間會比《爐石戰記》大，因為可以設定抽卡機率，有保底抽；即便後期可能數值膨脹，但開服版本一定會超易上手。”綜上，要想《百將牌》繼續扛著 B 站走，就看陳睿能否將這張牌打成三國 IP 第二張“王炸”了。 (虎嗅APP)

剛剛公佈了“進入全球前十”的雄心，74歲的李西廷就遭遇了上市以來最差半年報的衝擊。5月20日，邁瑞醫療2024年度股中國會上，董事長李西廷宣佈了公司的戰略目標：希望再用5年時間，在2030年成為全球醫療器械綜合實力Top10。然而僅僅三個多月後，8月27日晚間發佈的2025年半年報卻給這個雄心潑了一盆冷水。今年上半年，公司實現營業收入167.43億元，同比減少18.45%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤約為50.69億元，同比減少32.96%。邁瑞醫療股價表現（自上市至今）這是邁瑞醫療上市以來首次中報業績出現負增長，成為其發展歷程中的一個重要節點。伴隨著企業規模的擴張，其發展降速實際上是個必然趨勢，近十年來邁瑞醫療的業績增長都處於放緩趨勢中。今年上半年收入和淨利潤出現下滑，可以稱得上是多重因素共同引發的結果，也是增長在長期降速之後的一個結果。至於這其中是否有因為李西廷改換國籍所造成的問題，就難有定論，見仁見智了。失速李西廷和他的邁瑞醫療，很少在業績上如此狼狽過。畢竟，過去的它們曾經不斷踏對中國醫療器械的行業風口。1991年，李西廷、徐航、成明和“三劍客”創立了邁瑞醫療。彼時中國醫療器械短缺，邁瑞依靠代理通用、西門子的呼吸機，賺到了公司的第一桶金。此後邁瑞著手自研，並依靠價格優勢，在外資產品壟斷的市場中逐漸壯大。1999年，邁瑞自主產品年銷售額突破1億元，成功實現了從代理商到生產商的身份轉變。邁瑞通過外延併購，持續擴大企業規模。2017年邁瑞營收正式超過百億，2020年吃到疫情紅利，超過200億。2022年超過300億。在此期間，以生命資訊與支援、體外診斷和醫學影像為主的三大業務也基本成形。資本市場上的李西廷同樣決斷英明。2006年9月，他帶領邁瑞醫療在紐交所上市，成為中國首家在美國上市的醫療裝置企業。美國資本市場摸爬滾打十年之後，2016年李西廷做出一個驚人決定——以33億美元估值，讓邁瑞醫療從紐交所私有化退市。李西廷對此異常決絕，毫不拖泥帶水，這在當時並不多見。在籌劃美股退市階段，李西廷加入了新加坡國籍。有觀點認為，這是為了繞開中國對外資併購的複雜審批流程，便於公司進行全球資本運作。2018年邁瑞醫療高調征戰A股，上市首日市值突破800億元，較美股退市時的估值暴增近4倍。僅4個交易日後，邁瑞醫療市值過千億。邁瑞醫療的股價節節高昇。尤其是2020年疫情以來，醫療器械需求猛增，邁瑞市值猛漲。2021年，邁瑞股價最高超過460元，市值過6000億元，成為人們期望的“兆股”的明星候選人之一，被投資者稱為“醫械茅”。李西廷的身價也水漲船高，2021年以230億美元財富登頂新加坡首富，並連續四年問鼎。相比之下，邁瑞的下坡路開始得悄無聲息，甚至很多資本市場內的投資者對此都缺乏關注。其營業收入和淨利潤增速從2017年始，就開啟了一路向下的曲線，儘管在2020年因疫情需求激增出現過短暫反彈，但整體下滑趨勢明顯。淨利潤增速同樣不容樂觀，從2017年的61.78%下滑至2024年的0.74%，2025年上半年的業績實現負增長，預示著這個醫療器械巨無霸的階段性天花板近在眼前。自從2021年之後，其市值一路下跌。在今年4月份，邁瑞醫療股價最低跌至203.88元，已經不足高點的一半，2900億元的市值也已經處於腰斬的水平。平心而論，邁瑞醫療面對的問題是成長性的消失，並非基本面出現了嚴重問題。與其說這2900億的市值太低，不如說是之前最高點的6000億市值有些太高。困擾邁瑞醫療的困境既源於外部的政策和競爭壓力，也有內部的頑疾。主要的原因還在邁瑞醫療自己身上。邁瑞醫療過去的高速成長，很大程度上是得益於“模仿+改進”的跟隨式創新路徑，而非真正意義上的原始創新。一般其都是對標國際巨頭的產品功能與性能，進行逆向研發與局部最佳化，快速推出“性價比更高”的國產替代產品。這種模式在市場競爭初期可以幫助企業快速切入市場，但長期如此，隨著入局者的增加和市場競爭的激烈，必然會遭遇技術同質化、可替代性變高等瓶頸。2024年，國家智慧財產權局裁定邁瑞醫療一款用於呼吸機、麻醉機的名為“流量感測器及流量感測器安裝元件”的實用新型專利ZL200720170903.X，因不具備創造性，而被宣告專利權全部無效。而這個裁決背後，是邁瑞醫療和科曼之間長達10年的專利糾葛。企查查資料顯示，邁瑞醫療如今在有具體事由的法律訴訟案件中，“侵害發明專利糾紛”高居第一位，此外還有“侵害實用新型專利權糾紛”“專利行政管理”“專利權權屬糾紛”。涉及專利類的案件總數為91件，佔TOP10案件總數的44.83%。“技術同質化”現象使得邁瑞醫療產品的可替代性在不斷增加，市場份額也在不斷被競爭對手猛追。根據Choice金融終端中顯示的申萬醫療器械行業資料，在2025年上半年營收超過10億元的30個企業中，邁瑞醫療營收增速列倒數第3，淨利潤增速列倒數第8。同質化競爭帶來的必定是價格內卷，以及帶金銷售的盛行。中國衛生法學會副會長、國家衛健委醫療領域反腐課題專家鄭雪倩曾指出，通過梳理2013年—2022年的2900多例醫藥領域的行賄受賄類案件的刑事判決書發現，醫療器械領域的腐敗案件最多，佔比達到40%。根據法院判決書和媒體報導，邁瑞醫療的代理商也曾經陷入過“帶金銷售”的麻煩之中。隨著國家政策力度加強，帶金銷售的空間愈發狹窄。於是，醫械行業也像醫藥行業一樣，在集采等政策的簇擁下，創造著一個又一個的“低價神話”。這其中，不乏邁瑞醫療的身影。2025年5月，中國政府採購網發佈了第二批和第三批新疆縣域醫共體裝置更新項目中標（成交）結果公告。其中，邁瑞醫療兩批中標的超聲產品，節費率分別達到73%和44.7%。2025年7月初，在仙遊縣總醫院的公開招投標中，邁瑞醫療以0.01元/套的價格中標相關血液檢測裝置。而這其中的某些裝置在2022年的一次公立醫院採購中，中標價為59.8萬元。自救在5月份的邁瑞醫療股中國會上，有投資者問及李西廷的退休計畫，現年74歲的他沒有給出正面回答。很明顯，作為企業的掌舵人，李西廷還是想延續輝煌。身為一個千億級企業，想要力挽狂瀾可以拿出來的舉措可以有很多。包括佈局AI、微創外科、動物醫療、心血管等領域的新業務，還有加大力度開拓海外市場。AI醫療方面，根據現有公開資料，邁瑞醫療主要是以“睿智、瑞檢、瑞影”專科資訊系統為載體，並結合持續進化的啟元 AI 垂域大模型，最終實現精準診療個體化，助力高水平醫療均質化，賦能醫院管理的精益化。相比更加早期的AI佈局，其微創外科業務方面，已經有了更清晰的起色。去年邁瑞醫療雖然生命資訊與支援業務實現營業收入135.57億元，同比減少11.11%，但其中的微創外科業務同比增長超過 30%。邁瑞醫療在今年半年報中給出判斷，今年將是微創外科核心業務超聲刀、腔鏡吻合器等高值耗材在國內放量的元年，其放量將為國內生命資訊與支援業務未來的長期增長注入強勁新動能。動物醫療方面，2020年，公司已經專門成立了動物醫療子公司。2024年10月，邁瑞動物醫療全球總部基地在深圳龍華正式開工。該項目計畫總投資17.74億元，建成後將涵蓋動物專用生命資訊與支援、醫學影像及體外診斷等全線裝置生產。2024年，公司在回答投資者提問曾回覆“2024年前三季度，國際動物醫療業務增速超過30%。”心血管方面，2024年1月29日，公司發佈公告，通過“協議轉讓+表決權”的方式，使用自有資金實現對科創板上市公司惠泰醫療控制權的收購，並通過本次交易，成功進入心血管領域相關賽道。可以看出，邁瑞醫療的新業務佈局相當廣泛，普遍仍處於早期階段，尚未形成規模收入，以至於在財報中幾乎沒有提及這些類股的業務體量。在這些領域中，邁瑞醫療是否具備原始創新能力，仍有待企業釋放出更多資訊，資本市場才可以進一步確認。邁瑞醫療還大力拓展海外業務。近些年海外業務始終佔比40%左右。2025年上半年國際收入83.32億元，佔比首次觸及50%。但結合實際情況可以發現，其海外佔比的提升，並非是因為海外營收5.39%的同比增長，更多是因為國內營收出現萎縮。邁瑞醫療在海外的營收增量不是來自歐美等發達地區。今年上半年，歐洲、北美等地區增幅僅5%左右，亞太地區甚至出現了負增長。而這些地區之外的其他地區，則收穫了超過雙位數的增幅。在2024年的年報中，邁瑞醫療就已經表示，開發中國家貢獻的營收佔國際收入的比重達66.39%，成為公司業績增長的重要動力源。邁瑞醫療如果想要通過國際化提升到行業世界前十等級，高淨值、高利潤但壁壘也更高的歐美市場是無法繞過的一道檻。而如果邁瑞醫療想要通過各種創新業務恢復增長，就更應該向資本市場傳遞出積極、可靠的進展資訊。並以此證明，不論董事長是那國國籍，都可以持續為國家的科技進步作出貢獻。 (巨潮WAVE)

2025年第二季度財報塵埃落定，晶圓代工產業的分化比想像中更為劇烈。前十大合計營收 417.2 億美元，環比大增，這說明半導體周期的底部已過，復甦斜率明顯。但仔細看，增長幾乎都被台積電“吃走”，其他廠商即便增長，份額也被稀釋。第二季度，台積電營收突破 302 億美元，獨攬70.2%的全球市場份額，成為絕對王者。美國投資研究平台 The Motley Fool 研判，台積電有望成為下一個2兆美元市值的半導體公司。但如果把Q1與Q2合在一起，半年帳本揭示的格局更耐人尋味：台積電憑藉3nm與先進封裝持續收割超額利潤，三星Foundry依舊在“追趕良率”的泥潭中掙扎；聯電、格芯、Tower等老牌廠商憑藉特色工藝穩健前行；而中芯、華虹、晶合等大陸梯隊則在利用率修復的同時，面對折舊與價格的雙重考驗。全球十強“成績單”擺在桌面，答案清晰：先進製程極化加劇，強者恆強；成熟工藝處於修復周期；地緣政治正在重塑全球供給版圖。整體格局：一超多強，分化加劇台積電上半年合計營收556億美元，毛利率 58.7%，淨利潤高達 240 億美元。在全球半導體產業整體剛剛走出低谷的背景下，這一成績幾乎是“獨自狂奔”。尤其是Q2，單季營收環比大漲18.5%，市場份額一舉突破70.2%，創下歷史新高。支撐這一優勢的，是台積電獨特的“雙護城河”戰略：1）前段：掌握 3nm、5nm、7nm 等先進製程，牢牢繫結蘋果、輝達、AMD 等頭部客戶。2）後段：在 CoWoS、SoIC 等先進封裝上形成稀缺供給，產能甚至比 EUV 光刻機更緊，成為 AI 晶片真正的“出貨閥門”。在 AI/HPC 需求爆發的時代，台積電既是算力的鑄幣機，也是性能兌現的瓶頸掌控者。據統計，人工智慧大約貢獻了台積電三分之一的收入。這也是它能夠獨享超額利潤的根本原因。作為全球第二大代工廠，三星 Foundry 的半年營收不足 62 億美元，市場份額徘徊在 7% 左右，與台積電的差距被進一步拉大。三星的問題主要集中在三點：成熟節點利用率偏低，產能閒置，削弱盈利能力；對華出口限制，高端AI晶片受限，訂單結構受衝擊；GAA 工藝良率遲遲未能爬坡，儘管率先量產 3nm GAA，但客戶採用有限，產業鏈信心不足。中芯國際的表現則體現出另一種矛盾。中芯國際上半年營收 44.6 億美元，毛利率 21.4%，稼動率高達 92.5%，說明需求真實存在。但折舊開支龐大，ASP（平均售價）提升有限，導致利潤率難以突破。其市場份額也從 Q1的6.0%下滑至Q2的 5.1%。相比兩大巨頭的極化對比，聯電、格芯、世界先進、Tower 展現了另一種生存邏輯——靠特色工藝穩健經營。聯電上半年營收 1166 億新台幣，毛利率 27.7%，28/22nm 佔比四成，是一家典型的“現金機器”。格芯上半年營收 32.7 億美元，毛利率 23.3%，依靠 RF、FD-SOI、車規工藝保持穩定。世界先進（VIS）上半年營收 236 億新台幣，毛利率 29.1%，定位明確的“分紅機器”。Tower上半年營收 7.3 億美元，毛利率約 21%，SiPho 與射頻平台受益於光通訊與車規需求。這些廠商的共性是：不卷先進節點，靠特色工藝維持穩定現金流。它們的市場份額在 3–4% 左右，但盈利能力穩健，是產業鏈中的“現金牛”。除了中芯國際，中國的其他二線廠商體現了大陸廠商的不同階段：有的在規模化擴產中尋找成長（晶合），有的仍在折舊與價格夾擊中苦撐（華虹），有的則還未看到拐點（力積電）。晶合整合上半年營收 52 億元人民幣，淨利潤 3.3 億元，扭虧為盈，顯示出“成長型小鋼炮”的特徵；華虹集團上半年營收 11.1 億美元，毛利率 10.1%，依靠 12 吋平台、電源管理 IC 等產品修復；力積電上半年營收 224 億新台幣，淨虧損 44 億新台幣，仍在虧損。三大趨勢：AI驅動、成熟修復、地緣重塑晶圓代工產業呈現如此的發展境況，與三股力量脫不開干系。一、AI/HPC 的爆發帶來先進製程與封裝的極化，這一波需求不僅把台積電推向了新的高峰，也改變了產業的護城河邏輯。過去十年，先進製程的競爭焦點在於電晶體尺寸和 EUV 光刻能力；如今，真正的瓶頸已經轉移到 先進封裝。在大模型訓練所需的 GPU 和加速卡中，CoWoS、SoIC 等三維封裝方案已經成為標配。而台積電恰好在這兩條戰線上都處於絕對領先：製程方面：3nm 在 Q2 已貢獻 24% 的營收，7nm 以下節點合計佔比超過七成；N2 已進入衝刺階段，預計 2025 年底量產。封裝方面：CoWoS 產能長期供不應求，甚至比 EUV 光刻機更緊缺，成為全球 AI 產業鏈的“算力閥門”。訂單已經排到 2026 年。這使得台積電不僅是代工廠，更是 AI 時代的“溢價核心”。據SEMI預測，到2028年，先進製造技術的產能預計將大幅增長69%。台積電獨享先進製程與先進封裝紅利，3nm 佔比快速攀升，CoWoS 產能緊張成為 AI 產業鏈瓶頸。未來 2nm 量產與封裝擴產，將進一步鞏固其統治力。相比之下，三星雖然在 3nm GAA 上走得更早，並高調規劃 2nm，但現實卻卡在良率爬坡緩慢+對華市場受限的雙重泥沼中。客戶採用有限，市場份額反而下滑。二、成熟製程方面，正處於庫存出清後的“結構性修復”階段。如果說先進製程是利潤的高塔，那麼成熟製程就是產業的地基。過去兩年，成熟節點承受了最嚴重的庫存調整，特別是消費電子鏈條的疲弱，讓8吋與部分12吋產線陷入低稼動率。不過2025 年上半年，轉折已現：庫存出清基本完成，需求開始結構性修復。UMC、VIS、華虹的Q2財報顯示，毛利率均維持或環比改善：UMC 28.7%、VIS 28%、華虹10.9%。消費電子與車規需求修復，帶動28/40/55nm等平台訂單回暖。但價格彈性有限，產品組合與良率最佳化才是毛利改善核心。Tower受益於光通訊與功率需求，保持穩定成長。晶合整合通過規模化攤薄成本，已實現持續盈利。三、 地緣政治則讓全球產能配置發生再塑，本土化與限制平行。除了技術與需求，地緣政治因素正在深刻塑造晶圓代工格局。當前呈現出“美國陣營—中國陣營—韓國困境”的三分格局。美國系（格芯、Tower）：強調本土化製造與長期合約。格芯依靠 RF、FD-SOI 工藝，與車規、通訊基礎設施客戶簽訂多年訂單；Tower 則與意法、英特爾合作，在美歐擴建產能。這種模式雖然份額不高，但能確保穩定現金流與政策支援。中國大陸系（中芯、華虹、晶合）：在國產替代和內需支撐下保持修復，但折舊和定價壓力沉重。盈利修復節奏取決於產品結構能否持續升級。晶合代表了“成長型”的希望，中芯和華虹則需要在成本控制和 ASP 上找到突破口。韓國的反例（三星 Foundry）：受限於對華出口管制和成熟節點低利用率，三星 Q2 雖有營收增長，但份額和盈利雙雙承壓。它的例子凸顯了地緣政策對經營的直接衝擊。全球代工的 “在地化生產”趨勢也在加速：台積電在美、日在建廠，格芯在美國擴大投資，中國本土廠商強化自主化，未來全球產能將更分散，跨國廠商的自由配置時代正在退潮。這三股力量，也將決定下半年乃至未來數年的代工產業走向。未來展望：下半年的三大看點如果說上半年財報是一份“成績單”，那麼下半年更像是一場“加試題”。台積電的封裝擴產、三星的 2nm 賭注、大陸廠商的盈利拐點，將直接決定 2025 下半年的產業走勢。過去兩年，AI 晶片的最大瓶頸已經從 EUV 光刻產能轉向先進封裝產能。在 AI 訓練大模型的 GPU 和加速卡中，CoWoS 封裝幾乎是必選方案，而台積電是全球唯一能大規模提供高良率 CoWoS 的廠商。但問題在於：產能嚴重緊張。目前，台積電的 CoWoS 月產能約為 2.5–3 萬片晶圓當量，而輝達、AMD 等客戶的需求遠超供給。訂單已經排到 2026 年，成為制約 AI 晶片出貨的“閥門”。下半年，台積電計畫逐步擴充 CoWoS 產能，包括在台灣本土與海外工廠同步推進。管理層多次強調，封裝已成為公司最重要的投資優先順序。如果擴產順利，將緩解 AI 晶片的供應緊張，並提升台積電的議價能力。最近據傳台積電已經開始悄然漲價了，據外媒wccftech引述DigiTimes報導，台積電已通知客戶，涵蓋5奈米、4奈米、3奈米和2奈米等晶片將漲價5-10%。三星在Q2的表現說明它依舊被困在“先進製程的次梯隊”。雖然營收環比增長 9.2%，但市場份額反而下滑，反映出其 3nm GAA 工藝良率不足、客戶採用有限的現實。因此，下半年三星寄希望於 2nm 工藝。根據官方規劃，三星將在 H2 率先量產 2nm 手機 SoC，客戶預計包括部分 Android 陣營旗艦晶片。這是一場高風險的豪賭。若成功，三星或許能在先進製程的戰場上重新站穩腳跟；若失敗，它與台積電的差距將被進一步拉大，甚至可能錯失進入 HPC/AI 晶片主流供應鏈的機會。三星的 2nm，不僅是一個技術節點，更是其能否保住“世界第二代工廠”地位的生死戰。對中芯國際、華虹集團、晶合整合和力積電而言，下半年的核心是盈利質量能否改善。這一過程不僅關係到自身利潤，也關係到大陸在全球產業鏈中的話語權。中芯國際H1已經展現出高稼動率，但ASP仍偏低。下半年需要依靠產品結構升級（電源管理、CIS、車規平台）來提升毛利率。若ASP能逐步改善，中芯有望進入利潤爬坡的新階段。華虹集團H1毛利率僅 10.1%，遠低於行業平均水平。下半年挑戰是控制折舊壓力，並通過擴大12吋工藝規模來提升盈利。如果 ASP 繼續被壓制，毛利率可能難以超過 12%。晶合整合作為新勢力，H1實現扭虧為盈，淨利率約 6.4%。關鍵在於能否保持出貨量增長，同時避免良率波動。如果能穩住成長性，晶合有望成為大陸廠商中“邊際改善”的典型樣本。力積電依舊在虧損，H1 淨虧44億新台幣。下半年必須依靠消費電子與儲存相關需求的復甦來止損。若 ASP與稼動率無法快速回升，虧損可能繼續拖累。總結2025 年上半年，台積電一家利潤已超過其他九家之和。全球晶圓代工正在演變成“台積電 + 若干特色工藝廠”的格局。這份半年帳本告訴我們，競爭早已不再是“誰能造出最小的電晶體”，而是“誰能把算力更高效地封裝出來”。過去，護城河在先進光刻；如今，護城河在“先進製程 + 先進封裝 + 客戶繫結”。未來的贏家，不是單一的技術冠軍，而是能提供 最優系統解決方案 的全能型企業。 (半導體行業觀察)