都說AI殺死了搜尋，Google用財報告訴你，事實恰恰相反。Google母公司Alphabet2026財年一季度收入1099億美元，同比增長22%；經營利潤397億美元，經營利潤率36.1%；淨利潤626億美元，同比增長81%。這兩個數字都遠超華爾街預期。分析師原本預測營收1070億美元，每股收益2.67美元，結果Google交出了每股5.11美元的成績單。財報發出後，Google盤後股價一度暴漲5%。Google搜尋及其他業務 Q1收入增長19%，皮查伊說搜尋查詢量創下歷史新高。過去一年，外界一直認為AI會取代搜尋。我有什麼問題，直接打開ChatGPT這樣的AI產品，開口直接問大模型，再也不需要點進一堆網頁，然後挨個找答案。Google把AI能力直接嵌入到搜尋裡，推出了AIOverview、AI 搜尋體驗，使用者不僅沒有流失，查詢量反而創了新高。這說明Google做對了，AI不是搜尋的替代品，AI是搜尋的最佳輔助。使用者還是習慣打開搜尋框，只不過現在他們能通過AI更快拿到更好的答案。數字廣告市場整體增速在放緩，Google能保持這個增長，說明它在廣告主心中的地位依然穩固。AI 驅動的搜尋體驗，不僅提升了使用者滿意度，也提高了廣告的精準度和轉化率。過去我們通常認為，廣告主的想法是讓使用者見到更多的廣告，但事實截然相反。Google通過AI，提升了廣告的推送質量，廣告主也願意為這種由AI帶來的轉化付更多錢。而這一整條鏈路，才是Google搜尋業務的底層邏輯。皮查伊在財報的電話會議中說，“2026年開局非常棒。我們的AI投資和全端方法正在點亮業務的每一個部分。”這一季度，Google搜尋查詢量創歷史新高，雲業務收入同比增長63%，達到200.3億美元，付費訂閱使用者突破3.5億。01 GoogleToB業務大漲皮查伊表示，企業AI解決方案首次成為雲業務的主要增長驅動力。Gemini Enterprise的付費月活使用者環比增長40%，雲業務積壓訂單環比幾乎翻倍，達到4600億美元。這說明一件事，企業客戶終於開始為AI買單了。企業客戶不再只是試用和觀望，他們開始把AI能力嵌入到真實業務場景裡。比如Google的Gemini Enterprise，它是一個可以用來處理文件、分析資料、自動化流程的生產力工具。企業願意為這些能力付費。其實過去很長一段時間，所有AI大廠都在研究一個問題，AI怎麼才能走出對話，走進企業的工作流。為此，阿里成立了ATH，推出悟空；字節推出了企業版扣子（Coze）agent搭建平台等等。當然，Google雲能有今天的表現，離不開它在AI晶片上的佈局。上周Google在Cloud Next 2026大會上發佈了兩款新的TPU晶片：TPU 8t 和 TPU 8i。Google的全端策略，就是從晶片、模型、再到應用層全部自己做，這樣才能在成本和性能上形成差異化優勢。YouTube的表現也值得一提。YouTube廣告收入Q1達到98.8億美元，同比增長10.6%。這個增速不算爆炸，但很穩健。更重要的是，Google在財報中透露，付費訂閱使用者已經突破3.5億，YouTube和Google One就是主要功臣。按照Google財報中的描述，YouTube的訂閱收入已經佔據了很大一部分。YouTube Premium、YouTube TV、YouTube Music，這些訂閱服務為Google帶來了非常穩定的收入。訂閱收入的好處在於，它比廣告收入更可預測、更抗周期。當經濟下行時，廣告主會削減預算，但使用者不會輕易取消訂閱。Google的“訂閱、平台和裝置”業務Q1收入123.8億美元，同比增長19%。這個分類裡包括了YouTube的訂閱收入、Play Store的分成以及Pixel手機等硬體收入。這部分業務雖然佔比不大，但增速穩定，而且利潤率通常高於廣告業務。對Google來說，多元化收入結構是抵禦風險的關鍵。搜尋廣告是現金牛，雲業務是增長引擎，訂閱業務是穩定收入。三角形具有穩定性。但這份亮眼的財報背後，Google其實也有難處。Q1的資本開支達到357億美元，Google還把全年資本開支指引從1750億-1850億美元上調到1800億-1900億美元。CFO阿納特·阿什克納齊在財報電話會上說，預計2027年的資本開支會比2026年“顯著增加”。1800億美元是什麼概念？摩洛哥2025年全國GDP才1796億美元。Google要用這筆錢來建資料中心、買伺服器、採購晶片。皮查伊在電話會上說，“我們在短期內面臨算力約束。”這句話的意思就是，Google現在不是不想提供更多AI服務，而是算力不夠用。企業客戶的需求太旺盛了，Google必須拚命擴張基礎設施才能跟上。可能這才是AI的本質，演算法不是錢，算力才是。誰能提供更多算力，誰就能服務更多客戶，誰就能佔據更大市場份額。Google、微軟、亞馬遜、Meta，所有科技巨頭都在這場算力軍備競賽裡拚命燒錢。問題是，這場競賽什麼時候是個頭？GoogleQ1淨利潤625.78億美元，同比增長81%，這個增長對於一家4兆美元市值的公司來說有點太猛了。事實上這個數字是有點“帶妝”的。Google這季度確實賺錢更多了，他們的各項業務都在漲，但淨利潤暴增不是全靠主業。一大塊來自它手裡投資的公司估值漲了，帳面上多記了一筆收益。簡單說，就是Google以前投過的一些公司，這季度估值漲了，按會計規則，Google要把這部分帳面收益算進利潤裡。財報顯示，這類股權投資收益稅後給淨利潤多加了約287億美元。所以625.78億美元淨利潤裡，有相當一部分不是搜尋、YouTube、雲業務這季度直接賺來的現金，而是投資資產升值帶來的帳面收益。這就像你買了一套房，房價漲了300萬。你還沒賣，錢也沒進銀行卡，但你的帳面身家已經變高了。真正看主業，Google的經營利潤增長大概30%。這其實也不錯了，只是沒淨利潤數字看起來那麼誇張。02 Google正在經歷一場深刻的身份轉變過去，Google是一家廣告公司。它的商業模式很簡單，提供免費服務，比如搜尋、信箱這些，吸引使用者，然後把使用者注意力賣給廣告主。AI 時代的到來，逼著Google必須改變。它不能只做一個廣告平台，它必須成為一家基礎設施公司。雲業務、企業AI解決方案、訂閱服務，這些都是Google在廣告之外開闢的新戰場。Google這一季度的表現，說明它在這場轉型中走對了方向。但是轉型從來不是一蹴而就的，它需要時間、需要投入、需要試錯。Google現在面臨的最大挑戰，不是技術，而是組織。一家以廣告為核心的公司，怎麼變成一家以AI和雲為核心的公司？工程師文化怎麼和銷售文化融合？快速迭代的產品節奏怎麼和企業客戶的穩定性需求平衡？這些問題，比訓練一個更強的模型要難得多。亞馬遜在模型上做得很失敗，但是現在通過晶片和雲業務，藉著Anthropic的強勢崛起，亞馬遜也在AI基礎設施這片戰場上有了自己的立足之地。亞馬遜不懂技術，但是他們非常清楚企業要什麼，知道怎麼和 CIO、CTO 對話，知道怎麼包裝解決方案，還有怎麼把它給賣出去。Google要學的東西還有很多，最典型的就是他們的AI程式設計和agent。Google不是沒有產品。Gemini 3 發佈時，Google把AI程式設計平台Antigravity放在了很重要的位置，稱它是新的智能體開發平台。按照Google自己的說法，Antigravity可以讓agent直接訪問編輯器、終端和瀏覽器，自主規劃、寫程式碼、跑驗證，還能同時處理複雜的軟體任務。單看描述，這是超越Claude Code和Codex的超級AI程式設計產品。但產品做出來以後大家傻眼了，這是個啥啊？Antigravity的穩定性糟糕，開發者報告說“agent經常在複雜任務中崩潰”、“語法高亮缺失”、“擴展功能損壞”。不僅如此，Antigravity的配額管理混亂，Google在4個月內砍了4次額度，連最高檔Ultra付費使用者也被突然限額，且沒有事先通知。而且Antigravity還存在幽靈消耗問題，有使用者反映“兩天沒用Antigravity，但Gemini 3.1 Pro的配額卻顯示已用完”。V2EX上的中文開發者也在吐槽：“這個Antigravity基本上就是不可用啊，一直generating和working但是不出來東西，要麼提示fail。”Reddit上甚至有人直接問：“Google是不是要放棄Antigravity了？”下面的回答更扎心：“Google最讓人無語的一點，就是推出沒完沒了的測試版產品，最後全都不了了之、悄然下架。”這不是說Google在AI程式設計上沒有機會。實際上還是有的，畢竟Google有模型、有瀏覽器、有Android、有雲、有Workspace，還有整個開發者生態。如果它能把這些東西真正串成一個穩定的 agent 工作流，空間很大。但眼下的問題是，Google的強項還是“能力展示”，不是“工作流佔領”。Gemini的benchmark可以很好看，Antigravity的演示也可以很完整，可開發者最後看的不是發佈會，而是它能不能每天少犯錯、少打斷、少折騰，能不能真的接住一個真實項目。所以Google這次財報證明了它在AI基礎設施上確實是有大作為，但還沒有證明它已經拿下當前最火熱的這兩條賽道。agent和AI程式設計非常關鍵。因為誰能控制開發者每天寫程式碼的地方，誰就更容易定義下一代軟體怎麼被生產出來。 (字母AI)

首季新股市場火爆，以及受現貨及商品市場成交量增加所帶動，港交所(0388)業績再創多項季度紀錄。港交所昨日公布，今年首季收入及其他收益為82.03億元創歷季新高，按年升20%;主要業務收入為76.85億元，按年升22%;股東應佔溢利為51.88億元，亦創歷季新高，按年升27%。展望後市，港交所行政總裁陳翊庭表示，港交所將繼續深化地區聯繫，擴大市場參與度，並投資建設穩健且創新的多元資產生態圈，確保旗下市場在任何市場周期下都能把握機遇。受惠新股市場暢旺，港交所首季業績亮麗，創多項季度紀錄。 資料圖片港交所今年首季繼續穩居全球新股市場首位，上市活動和集資額延續2025年的強勁勢頭。今年首季共有40家公司上市，總集資額達1,104億元，是2025年第一季的近6倍，創2021年以來的第一季新高紀錄。首季上市新股，其中3宗更躋身2026年第一季全球五大新股。431隻新股排隊上市增25%另外，港交所正在處理中的新股上市申請數目持續上升，截至今年3月31日已達431宗，較2025年12月31日增加25%。上市後再融資活動亦持續活躍，聯交所上市公司今年首季的上市後再融資總額1,351億元，是過去五年中第二高的第一季紀錄。受惠首季業績亮麗，港交所昨日股價造好，收報419.8元，升2.993%。陳翊庭表示，今年港交所開局良好，首季收入及溢利齊創歷史新高。她認為，在動盪的宏觀環境下，全球投資者持續尋覓避風港，捕捉亞洲增長機遇。香港新股市場仍然保持着強勁的勢頭，融資額繼續位居全球領先地位，優質公司紛紛遞交上市申請，持續鞏固香港作為創新企業首選融資平台的地位。此外，陳翊庭指，港交所的數據及連接業務也繼續支持市場的健康發展，強化市場基礎設施的韌性及擴容能力。與此同時，港交所也繼續推進各項戰略舉措，從而提升市場品質、加強基礎設施，為投資者和發行人提供更豐富的選擇。這些舉措包括下調股票最低上落價位的第二階段、更多市場結構優化措施，以及提升上市機制競爭力的市場諮詢，還有推出新產品和指數，豐富香港市場生態圈。展望未來，她表示，港交所將繼續深化地區聯繫，擴大市場參與度，並投資建設穩健且創新的多元資產生態圈，確保旗下市場在任何市場周期下都能把握機遇。唐家成：不會為增長放棄把關港交所主席唐家成昨在股東周年大會亦表示，香港作為國際金融中心，以及內地與海外的「超級聯繫人」，縱使現時面臨地緣政治局勢不穩，但香港可透過深化與內地的互聯互通，以及與國際不同交易所的合作，藉以應對國際宏觀形勢變化所帶來的挑戰。他又指，2025年香港IPO集資額排名重回全球第一位，鞏固了香港作為國際間領先的集資市場地位。但強調，港交所不會為了IPO業務增長，而放棄對擬上市企業質量的把關工作，從而維護香港作為國際金融中心的信譽，以及全球投資者對投資香港的信心。 (香港文匯報)

今天登上後台看，昨晚很多讀者都留言了一個問題，meta公司的facebook和Instagram兩大平台都在中國沒有業務，他們為什麼要配合中國政府執法？咱就不說中國也有長臂管轄和黑名單制裁這些威懾手段，meta雖然明面上沒有中國使用者（其實翻牆的也不少），但meta有大量的中國客戶。去年中國企業大概在meta的兩大平台上投放了將近200億美元的廣告，佔比約12-13%，是全球第二大廣告收入來源國。像希音、temu、阿里、騰訊、小米、oppo、vivo、莉莉斯這些公司做出海業務，為了獲取流量和使用者是繞不開meta的，meta你可以理解為世界版本的騰訊。換做是你，也不可能為了區區一個manus去對抗中國政府的行政命令。……今天的行情從昨晚美股的一則鬼故事開始講起。WSJ發了一篇文章，稱openai在衝刺ipo上市的關鍵時刻沒有達到營收和使用者量的目標。比如周活躍使用者量目標是10億，實際只有9億，差1億，並且增長勢頭顯著放緩。另外付費使用者只有1500萬，並且存在流失率高的問題。營收現在是37億美元，比預期目標40億少3億，今年前三個月的月度目標都沒有達成。之所以陷入困境主要是行業競爭和成本端的擠壓，gemini、Anthropic、meta做的模型一個比一個兇猛，企業端的市場被搶的很慘，另一邊算力伺服器燒錢速度飆升，去年虧了80億美元，今年虧損預計要翻倍。本來目標是2026年底上市，ipo預期市值在8000億美元以上，現在大概只有6000億美元左右，行情一路看衰。作為本輪ai行情的全球標竿企業，openai遇冷會顯著打擊所有人對產業的信心，因為本來美股那邊就是左腳踩右腳一路梯雲縱上去的，現在突然有一腳踩空，大家擔心會引發連鎖效應。這篇文章是美東時間27日22點發出來的，美股已經收盤，a股這邊倒是剛開盤不久，正好給了咱們ai類股一盆冷水。今天科技類股整體回呼，資金回流傳統類股，老登們難得揚眉吐氣一把，但也高興不了太久。今晚披露的一季報，瀘州老窖一季度利潤同比下跌19%，古井貢酒一季度下降31%，我仔細看了下財報，主要原因都是主動控貨去庫存，但一季報真是看的人心哇涼哇涼的，陰跌路綿綿不絕，明後天登場的五糧液和洋河股份也做好心理準備。……1、阿聯宣佈退出歐佩克組織，這是今天全球能源最大的新聞。退出的原因很簡單，阿聯多次提出要增加石油生產份額，都被歐佩克（沙烏地阿拉伯領導）拒絕，矛盾無法調和只能一拍兩散了。酋長們想要趁著現在油價高多挖多掙錢，再加上這事符合美國利益，有背後大哥的默許，就幹了。短期能釋放50-80萬桶的產能，明年要幹到每天500萬桶，成為全球第二大淨出口國。我看到這個新聞後第一反應就是伊朗封鎖了荷姆茲海峽，阿聯就算增產了也運不出去？後來查了下他們有一個通往富查伊拉港的管道，每天運輸180萬桶，目前在極限運轉。我貼個圖，兩段紅線，我說的是圖中右邊那條短一點的。阿聯的增產會對石油價格起到一定的抑製作用，但短期還無法決定性的冷卻油價。2、明星股勝宏科技披露一季報，營收55億，+28%，扣非淨利潤12.57億，+36%，毛利率34%，財報發出後股吧和論壇上的散戶在激烈爭論是否低於市場預期，我對比了之前高盛研報裡的預期，營收是57億，淨利潤13億，毛利率37%，基本符合預期，3、比亞迪也公佈了一季報，營收1502億元，同比-11%，扣非淨利潤41億元，同比-49%，毛利率18%，環比少許增長。我也是和之前的機構預期相比，也是不太行，一季度扣非預期利潤46-50億，實際只有41，但迪子的股價這一年本來也沒有暴漲，所以可能會好點。4、中國平安今晚也出一季度成績單了，營收和利潤都跌了7%左右，比市場預期少少差一點，但基本符合區間。平安年初曾經有一波短暫高光，現在又滾回下水溝了。這算是換了一批人站崗，調休還挺人性化，尼瑪德。我寫文章這會輝達已經從盤前-3%哼哧哼哧又漲到了-1.7%，熱門類股稍微跌一跌就有資金進去搶。 (貓筆刀)

4月29日盤後，Meta將披露2026年一季報。放在普通季度，這家公司只要廣告收入穩住、使用者資料不塌，市場大機率會繼續給它耐心。但這一季不同，Meta剛把2026年資本開支指引抬到1150億至1350億美元，2025年全年資本開支也才722.2億美元；同一份指引裡，全年總費用預計升至1620億至1690億美元。Meta官方給出的一季度收入指引是535億至565億美元，如果接近區間上沿，增速會回到近幾年少見的高位。問題也在這裡：廣告機器依然強，AI帳單也在變厚。更敏感的是，Meta近期還計畫裁員約10%、取消約6000個空缺崗位，用組織收縮避險AI基礎設施和人才投入壓力。市場現在看Meta，已經不再只看“廣告還能不能漲”，而是看廣告現金流能不能撐住超級AI周期。eMarketer預計，Meta 2026年全球淨廣告收入將達到2434.6億美元，首次超過Google的2395.4億美元，成為全球最大廣告平台。登頂敘事很漂亮，但資本市場要的，是登頂之後還能不能維持自由現金流質量。01 廣告還在賺錢，估值已經按“重資產公司”審Meta的底盤並不弱。2025年四季度，公司收入598.93億美元，同比增長24%；Family of Apps日活使用者達到35.8億，同比增長7%；廣告展示量增長18%，平均廣告價格增長6%。這組資料的含義很直接：Meta並沒有靠單純堆廣告位換增長，它的廣告拍賣、推薦和轉化效率仍在改善。這也是市場對Meta仍願意給22倍左右遠期PE的原因。它不是一家公司開始疲態的廣告平台，而是一台現金流極強、使用者規模極深、商業系統仍在進化的廣告機器。過去幾年，TikTok衝擊、蘋果隱私政策、宏觀廣告周期，都沒能打穿Meta的基本盤，反而逼它把短影片、推薦系統、廣告工具重新打磨了一輪。但2026年Meta的估值邏輯已經變了。過去它更像“高利潤率廣告平台”，今天市場會同時把它當成“AI基礎設施投入者”審視。資本開支從722億美元跳到1150億至1350億美元，意味著未來幾個季度，折舊、雲資源、資料中心、晶片採購、人力成本都會持續壓利潤表。廣告收入增長越快，市場越會追問：這些增長裡有多少來自AI效率提升，有多少隻是宏觀廣告周期和外匯順風？這就是Meta當前最尷尬的地方。收入端像輕資產網際網路公司，投資端越來越接近雲廠商。以前投資人買Meta，是買高利潤廣告現金流；現在買Meta，還要順帶接受一筆巨大的AI基礎設施帳單。所以，一季報最關鍵是收入質量。廣告價格能不能繼續抬升？展示量增長有沒有犧牲使用者體驗？營運利潤率能不能扛住AI開支？自由現金流有沒有明顯收縮？02 AI正在增厚廣告系統，也在加重現金流壓力Meta的AI投入並非純燒錢。它和微軟、亞馬遜、Google有一個很大差別：Meta沒有雲業務作為外部算力銷售出口，它的AI投入首先服務自己的廣告、內容推薦、使用者增長和商業工具。這條路短期更容易看到效果。AI可以提升廣告定向、生成創意素材、最佳化投放預算，也可以讓小商家用更低門檻完成廣告製作。對Meta來說，只要AI讓廣告主獲得更高轉化率，拍賣系統就能抬高廣告單價。四季度“展示量+18%、價格+6%”的組合，已經給了市場一個樣本。2026年，Meta還在繼續加碼模型和產品。Llama 4系列已經進入多模態模型階段，Meta旗下AI產品也覆蓋Facebook、Instagram、WhatsApp和Meta AI網站；近期又推出Muse Spark，作為其超級智能團隊的首個模型，計畫逐步進入Meta AI應用和更多平台場景。這些投入的商業落點有三類。第一類是廣告效率。更強模型可以提升推薦、轉化預測、素材生成和客服自動化，直接服務廣告主ROI。第二類是新入口。Meta AI、智能眼鏡、WhatsApp企業服務，都可能成為新的使用者互動層。尤其WhatsApp，在全球有巨大使用者基數，但商業化深度遠低於Facebook和Instagram。一旦訂閱、商家工具、AI客服、支付和購物場景跑通，它會給Meta打開一條廣告之外的增長線。第三類是生態防守。Google、OpenAI、Anthropic、蘋果都在爭奪個人AI入口，Meta如果只守著社交廣告，長期會被新入口稀釋使用者時間。重投入不是可選項，更像防守成本。麻煩在於，AI收入兌現有時間差，Capex是當下發生的。廣告系統每提升一個百分點，市場未必馬上看見；資料中心和晶片採購卻會很快進入資本開支和折舊預期。Meta現在要說服投資人的核心點，是AI不是第二個Reality Labs，而是廣告機器的再武裝。03 財報看三件事：開支口徑、廣告價格、監管陰影一季報裡，第一條線看資本開支指引。Meta如果維持1150億至1350億美元區間，市場會把重點放在收入和利潤能否覆蓋投入；如果繼續上調，短期股價壓力會明顯放大。現在美股科技股對AI開支已經沒那麼寬容，單純說“為未來投資”不夠，投資人要看到更清晰的回報節奏。第二條線看廣告價格和使用者時長。Meta 2026年能否超過Google成為全球廣告老大，關鍵不只是收入規模，還要看廣告預算遷移是否持續。搜尋廣告正被AI問答重塑，品牌和效果廣告預算向社交、短影片、創作者生態遷移，Meta是受益者。但這個邏輯需要財報驗證：平均廣告價格繼續增長，廣告展示增長不損傷使用者體驗，Reels、Threads和WhatsApp商業化不能只停留在敘事裡。第三條線看監管。Meta在2025年四季度財報裡已經提示，歐盟和美國的監管風險可能顯著影響業務與財務結果，尤其青少年相關議題仍有多項審理安排。監管不是短線估值的主變數，卻會影響中期使用者增長、資料使用和廣告精準度。一旦使用者指標或廣告定向能力受到限制，Meta的廣告定價權會被重新折價。這三件事放在一起，構成Meta眼下的估值平衡：增長很強，開支很重，監管不輕。22倍遠期PE看起來不誇張，但它不是無條件便宜。這個估值的前提，是Meta能繼續用廣告現金流覆蓋AI投入，並且讓市場相信下一階段的AI產品會帶來增量收入。04 廣告王座 不是終點，AI帳本才是考場Meta這一季財報的風向標意義，不在於單季收入多幾個百分點，而在於它能否回答一個更硬的問題：全球最強廣告現金流，能不能支撐一場千億美元級AI擴張？短期，市場看Q1收入、EPS、廣告價格和二季度指引；中期，市場看AI投入能否壓低廣告投放成本、提高轉化率、打開WhatsApp和Meta AI的新收入；長期，Meta要證明自己不只是廣告平台，還能成為使用者級AI入口和應用層基礎設施。如果廣告繼續強、Capex不再上修、AI產品開始產生可量化收入，22倍PE反而可能顯得保守。反過來，只要AI投入繼續膨脹，收入改善又無法清晰歸因到AI，所謂安全邊際就會變薄。Meta現在仍是廣告行業最能賺錢的公司之一，但市場已經把考題換了。下一階段，投資人不會只獎勵“使用者多、廣告強”，還會要求它把AI帳單變成利潤曲線。廣告王座很亮，算力帳本更冷。 (美股研究社)

4月27日盤後，源傑科技(688498.SH)最新公告，2026年第一季度實現營業收入3.55億元，同比增長320.94%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為1.79億元，同比增長1153.07%。扣非淨利潤為1.78億元，同比增長1173.64%，總金額超過去年全年（2025年全年，源傑科技扣非淨利潤1.672億元）。公告稱，業績變動主要系受益於客戶需求的增長，資料中心領域CW光源產品銷售額實現增長，公司整體產品結構的進一步最佳化，加上資料中心產品毛利率較高，因而，公司的淨利潤水平同比增加。此前據該公司2025年財報顯示，過去一年裡，該公司實現營業收入6.01億元，同比增長138.50%；歸屬於上市公司股東的淨利潤達到1.91億元，較上一年度的虧損613萬元實現大幅反轉。值得一提的是，一年多前，該公司還曾陷入股價腰斬、業績變臉的質疑中。AI算力浪潮帶來光晶片需求爆發，成為源傑科技扭虧為盈的關鍵助推力。源傑科技股價近期保持趨勢性上漲，截至4月27日收盤報1418元/股，已超越貴州茅台，成為A股“新股王”，近一年股價漲超10倍。 (21世紀經濟報導)

僅有30多萬人口的小縣城欒川，坐落於河南省洛陽市西南方，是河南新股王洛陽鉬業（603993.SH;03993.HK）的總部所在地。圖源：視覺中國，上海金茂大廈88層看出去的陸家嘴夜景。鴻商控股坐落於金茂大廈。從20多年前一家瀕臨破產的小型鉬選廠，到如今躋身全球前十大銅產商、超越嘉能可成為全球第一大鈷礦商，洛陽鉬業的轉變堪稱傳奇。2025年，洛陽鉬業更是豪擲百億拿下厄瓜多和巴西的多啊啊啊金礦，殺入黃金領域。伴隨著黃金、銅、鈷等金屬牛市到來，洛陽鉬業自2025年以來股價一度暴漲超三倍，最高時市值超5500億元，超過牧原股份、泡泡瑪特、蜜雪冰城等炙手可熱的公司，坐上河南新股王寶座。儘管近期有所回落，市值仍超4200億元。這樣的財富盛宴背後，與一位上海灘千億隱形巨富——鴻商控股於泳蟄伏十多年的潛心佈局密不可分。從2004年1.8億元參與改制，於泳在洛陽鉬業的持股市值已達千億元左右。在2025年胡潤百富榜上，於泳以950億元身家排名第46位，但這位千億富豪，在如今的網際網路上甚至很難找到一張清晰的照片。低調大鱷如何一步步攫取控股權2025年度，洛陽鉬業營業收入達2066.84億元，同比下降2.98%，淨利潤203.39億元，同比增長50.3%。雖然名字帶有“鉬”字，但如今為其貢獻最多營收的是位於非洲剛果（金）的銅鈷礦，其次是位於洛陽的鉬鎢礦和位於巴西的鈮磷礦，其境外資產佔比超九成。2016年，洛陽鉬業的營收和淨利潤規模還分別在70億元、10億元左右；23年前，洛陽鉬業更是一副半停產狀態。欒川是中國第一鉬、鎢生產大縣，被譽為“中國鉬都”，洛陽鉬業坐擁特大型鉬鎢共生礦，但由於鉬價持續低迷，加上經營機制不靈活，當時公司6000名職工有一半放假，拖欠養老保險金5000多萬元。2003年初鉬價上揚，原本由洛陽市國資全資控股的洛陽鉬業急需資金擴產，於是想到了引入戰略投資者。當時參與競標的不乏紫金礦業、復星集團等巨頭，但最終，名不見經傳的上海鴻商控股有限公司（下稱“鴻商控股”）勝出。主要原因在於，本輪改制引戰要求國資絕對控股，其他有意謀求控制權的企業紛紛退出。2004年8月，鴻商控股投入1.78億元拿下洛陽鉬業49%股份，其中1.37億元用於增資，4100萬元用於承擔職工改制身份置換金。憑藉鉬價上漲和改制帶來的紅利，洛陽鉬業過了幾年好日子。但2008年美國次貸危機後，全球金屬價格低迷，洛陽鉬業經營過分依賴礦產價格的弊端暴露。2009年，洛陽鉬業淨利潤同比暴跌70%。控股股東洛陽市國資委決定對洛陽鉬業再次啟動改革。第二大股東鴻商控股率先進入洛陽市國資的視野。在入股洛陽鉬業後，鴻商控股始終以財務投資者的身份持有股權。期間洛陽鉬業又經歷多次引戰增資、H股上市、A股上市等情況，儘管持股比例有所下降，但始終保持著國資控股的洛礦集團為第一大股東、鴻商控股為第二大股東的格局。2013年末 ，鴻商控股以市場化方式增持股份到36.01%，成為洛陽鉬業第一大股東，實際控制人變更於2014年1月完成。至此，蟄伏近十年後，鴻商控股終於攫取到了洛陽鉬業的控股權。全球礦業巨頭無一不是通過併購成就當下的地位。如果固守著鉬鎢礦，洛陽鉬業的營收、利潤規模可能還徘徊在70億元、10億元，且業績高度依賴鉬鎢價格波動。礦業周期明顯，如何抓住逆周期機會擴張是關鍵。2013年12月，洛陽鉬業首次出海併購，以8.2億美元從力拓集團手中收購澳大利亞北帕克斯銅金礦NPM80%權益。由此將礦產資源從只有鉬鎢拓展至銅、金領域。成為第一大股東後，於泳開始提速洛陽鉬業的海外併購。2016年，洛陽鉬業又先後收購巴西鈮磷業務和剛果（金）TFM銅鈷礦股權。彼時，銅價正處於3.6萬元/噸的低位震盪。而得益於在行業底部對全球高品位礦山併購，洛陽鉬業的資產負債表得到快速擴張。隨著如今銅價達到9.5萬元/噸的高位，銅鈷礦成了洛陽鉬業的印鈔機。2025年銅礦貢獻了超550億元的營收。但真正撐起洛陽鉬業超2000億營收的，主要來自金屬貿易。2018年10月，洛陽鉬業以5.18億美元收購全球第三大金屬貿易平台埃珂森IXM100%股權。如今，礦產貿易業務在2025年貢獻了超1800億元的營業收入，營收貢獻佔比達87%，不過毛利率僅6.44%。2024年，埃珂森貢獻淨利潤13.53億元，利潤貢獻度10%。礦山採掘及加工業務營收規模為777.13億元，營收貢獻佔比37.6%，但毛利率達52.85%。（礦山採掘及礦產貿易存在內部交易抵銷部分，因此營收貢獻合計超100%，2025年抵銷額為513億元）如今的洛陽鉬業，將業務重心放在了“銅金雙極”上。公司稱這是基於對大宗商品底層邏輯的洞察。正是在新能源領域需求持續增長、全球避險需求高漲下，洛陽鉬業憑藉“銅金”概念市值大幅提升，成為河南新股王。一口氣拿下四座金礦，會成為高位接盤俠嗎？需要指出的是，在洛陽鉬業超2000億元的營業收入、超200億元的淨利潤背後，其潛藏的結構風險不容忽視。其超2000億元的營收中，金屬貿易貢獻了主要份額，採礦營收規模為777億元，也是主要的利潤貢獻來源。在產品結構上，洛陽鉬業的礦山採掘中銅產品營收貢獻佔比達70%，鉬、鈷營收貢獻佔比分別在8%左右。這意味著銅價波動將對其業績產生較大影響。尤其是，礦山採掘及加工業務的地域集中度較高，近80%的營收來自剛果（金），中國和巴西則各佔10%左右。出海併購讓礦業充分享受全球化紅利的同時，其又容易受到地緣政治環境影響。以剛果（金）為例，該國於2025年2月對鈷頒布出口禁令，此後實行鈷配額出口政策，導致鈷中間品出口持續受限。在洛陽鉬業2025年剛果（金）地區銅鈷礦中銅營收同比增長31.63%的情況下，鈷營收同比下降29.42%。剛果（金）的礦業政策、稅收政策等都將對洛陽鉬業的業績產生重大影響。早在2023年，洛陽鉬業曾與代表當地政府的國家礦業總公司就擴產權益金產生爭執，一度導致其產品出口被暫停。受此影響，2023年上半年洛陽鉬業淨利潤同比暴跌83%。隨著權益金談判完成，產品恢復出口，洛陽鉬業業績才重新走穩。出海的地緣政治風險已成為中國礦企走出去的必修課。紫金礦業在哥倫比亞的金礦就遭到販毒集團盜採，導致公司不得不尋求其國防部及軍警協助。洛陽鉬業耗費百億豪氣拿下四座金礦的2025年，金價正處於歷史高位：漲幅達62%，沖上4300美元/盎司；2026年開年金價急漲達26%。洛陽鉬業稱，黃金金融屬性與避險屬性愈發凸顯，“銅金共舞”的核心資產時代來臨。黃金有利於抵禦資源周期波動。但洛陽鉬業暫時還嘗不到金價暴漲的紅利。其收購的四座金礦中，厄瓜多金礦計畫於2029年建成，巴西金礦將於2026年生產，預計年產量為6—8噸。而金價在3月後急跌，一度抹去年內全部漲幅。此外，在連續四年大漲後，市場亦擔憂金價漲幅有限，洛陽鉬業併購的金礦可能會“高位站崗”，投資收回期變長。洛陽鉬業則表示，長遠看好黃金價值。與寧德時代曾毓群的關係非同一般與多數民企老闆控股企業後走到台前不同，鴻商控股的實際控制人於泳始終隱身幕後，即便他已坐擁千億身價。綜合鴻商控股債券資料和大連瓦房店慈善總會資訊顯示，於泳是大連市瓦房店人，1986年從大連廣播電視大學工業企業管理專業畢業後，先是擔任瓦市造紙廠副廠長等職，後建立了大連東立工藝紡織品有限公司並擔任總經理，直到2003年創辦鴻商控股並豪氣拿下洛陽鉬業49%股份。（大連瓦房店慈善總會官網披露的於泳照片）於泳入主洛陽鉬業的資金是否依靠紡織廠積累外界不得而知，瓦房店慈善總會資訊稱，大連東立是遼寧省紡織行業十強企業。數年後回望，這筆外界最初看不懂的跨界投資被驗證十分成功。而這樣回報超百億的投資，於泳甚至有不止一筆。早在2015年，鴻商控股便以8億元參與寧德時代的投資。當時，寧德時代剛剛成立4年。一個可能的交集是：於泳長期關注礦業投資，而寧德時代的上游主要原材料之一鈷，正是於泳和洛陽鉬業計畫豪氣出手的領域。隨著寧德時代成功上市成為“寧王”，這筆投資也讓鴻商控股賺得盆滿缽滿。評級報告顯示，截至2024年末，鴻商控股還持有寧德時代3583.18萬股。假設鴻商控股持倉不變，其最新市值達到160億元（按447元/股計）。作者據寧德時代財報中鴻商控股的減持和增持情況不完全統計，鴻商控股至少已落袋變現超百億元。債券發行資料顯示，鴻商控股形成以洛陽鉬業為主體的國際礦產資源為主，以小康人壽為主體的保險服務類股和以鴻商資本股權投資有限公司為主體的新興產業投資類股為輔的格局。其主要投資包括納晶科技以及吉利旗下新能源汽車極氪。截至2025年9月末，鴻商控股總資產已達2273億元，營收1499億元，淨利潤近229億元。（作者製圖）2022年9月末，洛陽國資以洛礦集團100%股份作價267.49億元參與寧德時代子公司——四川時代新能源科技有限公司的增資。寧德時代由此接替洛陽國資成為洛陽鉬業的第二大股東。寧德時代表示，這有助於深化與洛陽鉬業的產業合作，共同佈局全球新能源相關金屬資源。寧德時代更是承諾：無意謀求公司的控股權，未來三年內無進一步增持公司股份的計畫。就這樣，於泳和曾毓群這對昔日商業盟友又站到了一起。在寧德時代成為洛陽鉬業戰略股東後，雙方先後聯手拿下剛果（金）Kisanfu 銅鈷礦、玻利維亞境內兩座巨型鹽湖，實現了對新能源金屬銅鈷鎳鋰的完整佈局。寧德時代生產鋰電池的正極主要原材料為磷酸鐵鋰和鎳鈷錳三元材料。通過鴻商控股的牽線，洛陽市也得到了稀缺的產業資源。在該交易前兩天，寧德時代披露了要在洛陽投資建設新能源電池生產基地項目，項目總投資不超過140億元。《洛陽日報》提到，在2022年6月寧德時代董事長曾毓群率隊到洛陽考察期間，鴻商集團董事局主席於波一同參加，於波是於泳的弟弟，根據財新的說法，於波是鴻商控股的“靈魂人物”，但其並未在鴻商控股中擔任職務。這對低調的兄弟，讓洛陽鉬業從一家縣城小企業，走到了國際礦業爭霸賽的舞台上。在波譎雲詭的地緣政治和跌宕起伏的礦產周期中，于氏兄弟的財富之路，也將面臨極大的變數。 (棱鏡)

4月10日消息，Axios援引最新投資者材料稱，OpenAI預計今年廣告收入將從25億美元起步，並在未來幾年快速放大，到2030年衝到1000億美元規模。這組數字看上去十分亮眼，卻藏著整個公司最真實的焦慮。《華爾街日報》披露的內部財務檔案顯示，2025年OpenAI營收約130億美元，但研發和算力總投入約220億美元，淨虧損約80億美元。也就是說，這家公司越增長，越“燒錢”。在這樣的消耗下，單靠訂閱收費顯然撐不住。今年年初，OpenAI開始在ChatGPT免費版和低價訂閱版裡測試廣告，這一步其實很好理解——它不再只靠使用者付費，而是開始用廣告去補充現金流。這不是一次簡單的商業化嘗試，而是商業模式的徹底轉向。對任何一家科技公司而言，收入追不上成本都是最危險的訊號。OpenAI 雖然手握ChatGPT這款現象級產品，坐擁全球頂級AI技術話語權，可在巨額的算力消耗面前，再先進的技術也難以維繫不斷的虧損。從目前的測試情況看，這件事跑通的速度比想像中快。上線6周，年化廣告收入就超過1億美元，參與的廣告主超過600家，主要覆蓋Free和Go版使用者（大約佔整體使用者的20%）。AI廣告這條路，完全走得通。OpenAI，換了一種“做廣告”的方式很多人以為，OpenAI做廣告就是把傳統平台的廣告搬到聊天框裡。事實恰恰相反，它從一開始就跳出了舊框架，走出一套完全不同的玩法。傳統廣告是廣撒網，OpenAI廣告是定點捕撈，是基於真實意圖的精準匹配。ChatGPT可以直接聽懂使用者當下想要什麼。當使用者在對話中明確表達出需求，比如“想買什麼”“去那旅行”“選那個更好”，系統才會給出相關品牌或服務。這種高純度需求訊號，讓廣告匹配的精準度實現質的飛躍，也從根源上減少了無效打擾。與此同時，OpenAI也在反覆強調一件事：廣告不會影響回答本身。模型生成和廣告系統是分開的，使用者對話內容也不會直接提供給廣告主，後者只能看到聚合、匿名的資料。而且，涉及醫療、政治、心理健康，以及未成年人的場景，目前全部遮蔽廣告。在形式上，廣告也被刻意“放遠一點”。它只出現在回答底部的獨立區域，並標註“Sponsored”，儘量不打斷對話本身。在合作層面，OpenAI找來了WPP、電通，以及The Trade Desk這樣的廣告公司和平台，一起測試不同的商業模式，包括互動式廣告——使用者點選廣告後，可以繼續用對話完成推薦和決策。廣告從此不是打擾，而是服務的延伸。至此，OpenAI的分層變現體系已經初具雛形：付費版本（ChatGPT Plus、Pro等）的訂閱使用者繼續保持無廣告體驗；免費使用者承擔廣告變現，形成一種“分層收費”的結構。而在廣告供給上，OpenAI走的是“少而貴”的路線。目前CPM單價超過60美元，單個廣告活動20萬美元起投，目的是優先吸引大品牌與頭部廣告主。試點資料顯示，使用者認為“不相關”的廣告不到7%，點選率和信任度也還算穩定。OpenAI用高門檻過濾低質廣告，用高品質留住海量使用者。接下來，OpenAI一邊擴大測試範圍，一邊在搭建自助投放廣告系統（Ad Manager已經在小範圍內進行灰度測試）。它要做的，其實是把“訂閱 + 廣告”這套模式真正跑順。AI廣告，不再是可選項有一個背景值得放在一起看。2026年3月，Sora項目因為成本和商業化問題被迫關停，OpenAI的業務版圖大幅收縮。Sora的關停，讓OpenAI更加明確了商業化方向。AI廣告就不再是可選項，而是必答題。原因也很簡單：原有的收入結構開始吃緊。API 增長趨緩，訂閱使用者的增速也在放慢，但算力和研發成本還在持續往上走。按照測算，到2028年，OpenAI的算力支出可能會達到1210億美元。在這種情況下，廣告幾乎是唯一一個可以快速放大的收入來源。更何況，ChatGPT本身就有規模優勢：超過8000萬周活使用者，其中95%是免費使用者。這部分人，本來就很難通過訂閱變現，但對廣告來說，是天然的流量池。從行業角度看，這其實也是一場存量市場的再分配。目前，Google和Meta仍然掌握著全球超過60%的數字廣告市場，但是AI正在改變廣告的發生方式。過去，廣告更多依賴關鍵詞或興趣推測；現在，AI可以直接捕捉使用者在對話裡表達出來的真實需求。更關鍵的是，鏈路被壓縮了。把“搜尋 — 瀏覽 —篩選 — 跳轉 — 購買” 的長鏈路，壓縮為 “對話 — 推薦 — 支付” 的閉環，中間少了很多環節，轉化效率自然更高。隨著AI問答市場份額在 2026 年突破 52%、傳統搜尋流量下滑 25%，OpenAI正憑藉高轉化效率搶佔廣告主的增量預算。但OpenAI面臨的問題也很現實。一方面，OpenAI遭到傳統巨頭的強勢阻擊，Google、微軟已經在把廣告嵌進AI搜尋裡，憑藉既有客戶和資料優勢，與OpenAI正面競爭。另一方面，使用者能不能長期接受沉浸式對話裡有廣告，這件事還沒有被完全驗證。一旦商業化過頭，最先流失的，可能就是免費使用者。再加上廣告主的預算遷移本來就慢，目前這600多家廣告主還是以大品牌為主，中小客戶能不能進來，還要看自助平台的成熟度。中國市場，更慢，但也更難相比之下，中國AI的商業化節奏明顯更克制。目前主流產品（文心一言、豆包、通義千問等），還沒有在對話介面正式引入廣告，整體態度傾向於先把產品和使用者關係打穩，再考慮變現。路徑其實是類似的：先做使用者規模，再擴大服務能力，最後才是廣告變現。廣告是使用者擴張轉向價值變現的關鍵一步。不是中國廠商不想賺錢，而是環境更敏感、使用者更挑剔、風險也更高。一方面，使用者對AI的態度是高度依賴，但不完全信任。調研顯示，66%的人已經形成規律性AI使用習慣，但仍有58%認為AI不夠可靠。一旦廣告直接進入，很容易放大這種不信任感。另一方面，對話場景本身更沉浸，廣告帶來的打斷感，比搜尋和資訊流更明顯。再疊加隱私、演算法、公正性等敏感問題，廠商自然會更謹慎。所以你會看到一個很有意思的現象：大家都知道AI廣告遲早要來，但沒人敢太快動。從長期來看，這件事其實沒有懸念。高昂的算力和研發成本，決定了廣告一定會成為未來AI商業模式的一部分。但怎麼做，結果會差很多。對中國廠商來說，慢就是快，穩才是遠。更現實的路徑可能是：一邊借鑑OpenAI的做法，一邊結合本地監管和使用者習慣，先把“可識別、可解釋、不打擾”的廣告形態跑出來，同時配合GEO（生成式引擎最佳化）去重建品牌觸達方式。說到底，AI廣告不是做不做的選擇，而是要用不消耗信任、不破壞體驗的方式把它做好，讓技術創新和商業收益能一起長久走下去。 (Morketing)

3月31日，華為發佈2025年年度報告。報告全文共147頁，其中AI出現了421次。（點選閱讀華為2025年年報）“人工智慧（AI）可能是人類歷史上最後一場技術變革，註定跌宕起伏，也必然波瀾壯闊。我們堅信，這將是未來十年、甚至更長周期裡最大的發展機會，也是最確定性的戰略機遇。”華為輪值董事長孟晚舟在年報中表示。報告顯示，2025年，華為營收、淨利潤均保持穩健增長，全年實現銷售收入8809億元（人民幣，以下同），淨利潤680億元。跟2024年的8621億元相比，2025年的銷售收入增長了2.18%，為華為公司歷史上第二高。2020年，華為營收達8914億元，為歷史最高。華為研發投入再創歷史新高，2025年研發投入達1923億元，約佔全年收入的21.8%，近十年累計投入的研發費用超過1.38兆元。年報顯示，2025年，華為聯接產業克服產業投資周期影響，ICT基礎設施業務實現收入3750億元；終端類股攻堅克難，2025年實現收入3444.73億元，鴻蒙生態跨越了體驗臨界點；數字能源類股堅持質量優先，2025年實現收入773.12億元；智能汽車解決方案類股保持快速發展，2025年實現收入450.18億元，同比大增72.1%。談及2026年的打法，孟晚舟表示，華為將保持戰略定力，穩紮穩打，堅持以硬體為主要盈利模式，克制發展邊界，做強核心競爭力，築牢“矽基黑土地”。其中，聯接產業方面，華為將把AI和安全嵌入每一個產品和網路，打造核心競爭力。落實“水戰略”，通過“天水計畫”“地水計畫”打開更多“水龍頭”，圍繞流量和需求，持續引領網路架構的重構和升級。孟晚舟認為，未來幾年，全球營運商市場資本性支出和投資將基本保持穩定，華為將客觀應對產業周期，持續最佳化價值格局，助力客戶商業成功。計算產業方面，華為將圍繞算力規模、算力利用率、系統可靠性，強化在“叢集+超節點”規模算力的優勢，持續摸高“訓練和中心推理”大算力；同時，華為也將開放主機板與模組，加速“企業邊緣小算力”的系列化，努力實現鯤鵬、昇騰無處不在。“網際網路客戶是算力基礎設施投資的主力，也是先進需求的代表，我們將適配網際網路客戶的需求，快速迭代產品，調整組織和運作方式。”孟晚舟說。終端產業方面，華為將聚焦精品做強競爭力，建構領先的AI全場景體驗，通過海量鴻蒙裝置，拉動中國電子工業崛起。華為將持續打造小藝智能體、智能駕駛智能體；通過華為雲上的行業智能體使能平台，支援合作夥伴使能千行百業開發自己的智能體。孟晚舟認為，“AI入端”正帶來一場深刻的技術革命，終端廠家和大模型廠家正在圍繞著硬體生態、智能體生態、全場景生態展開新一輪的入口爭奪。華為始終以消費者為中心，追求鴻蒙作業系統和小藝智能體的體驗領先。“生態的繁榮是產業發展的基礎。”孟晚舟說，“鴻蒙、鯤鵬、昇騰和華為雲生態正在茁壯成長。2026年，華為將持續做強根生態。”報告顯示，截至2025年底，鴻蒙開發者超過1000萬，鴻蒙5.0以上終端裝置超過3600萬；鯤鵬已發展6800多家合作夥伴、380萬開發者；昇騰已發展3000多家合作夥伴、400萬開發者；1000多萬華為雲開發者與華為並肩同行，降低智能技術的應用門檻，用AI解行業難題。 (上海證券報)