彭博策略師McGlone認為截至2月底，金價相對五年均值的比率已升至1.6倍歷史高位，180日波動率創20年新高，金油比觸及近歷史極值，三大指標同步逼近1980年與2011年兩次歷史頂部時的水平。在通膨僅2.4%的溫和環境下，這輪狂飆或已從價值儲藏異化為純粹投機，回落至4000美元的風險正悄然積聚。華爾街見聞彭博策略師發出警告，金價的狂飆正從價值儲藏演變為投機性押注，多重技術指標顯示這輪牛市可能已進入尾聲。3月17日，彭博大宗商品策略師Mike McGlone指出，截至2月底，金價相對於60個月移動均值的溢價已升至1980年以來最高水平，180日波動率更達到標普500指數的2.4倍，創20年新高。McGlone認為，這一價格水平是"牛市所能達到的最佳狀態"，並與1980年及2011年兩次歷史性頂部作出類比。McGlone進一步強調，如果金價無法獲得1970年代的通膨環境或極端地緣政治事件的持續支撐，回落至每盎司4000美元的風險正在上升。本周美元指數已經兩連跌，但現貨黃金價格幾乎沒有變動，維持在5000美元/盎司附近。估值過度拉伸，類比1980年與2011年高點Mike McGlone將當前情況與2001年至2011年那輪黃金暴漲相類比。彼時，金價於2011年觸及1921美元高點後，該水平直至2020年方才被突破。而目前金價的上漲速度已超過那輪漲勢，均值回歸的壓力隨之加大。值得注意的是，1979年至1980年的"淘金熱"發生在美國CPI接近15%的高通膨背景下，而目前美國CPI僅為2.4%。McGlone認為，在通膨相對溫和的環境中出現如此極端的金價漲幅，本身即是估值過熱的佐證。金價相對於五年移動均值的比率在2026年已升至1.6倍歷史高位，歷史上觸及這一水平的唯一先例正是1979年至1980年價格見頂時期。此外，標普500指數與金價的比率在3月13日降至1.32，並呈現出向1靠攏的走勢。McGlone指出，這一指標的持續下行意味著黃金相對股票的強勢或已達到極限。更值得警惕的是，黃金的高波動率與股市的低波動率之間形成了罕見的背離。黃金180日波動率達到標普500指數的2.4倍，為2006年以來新高，而股市波動率卻仍保持在極低水平。McGlone認為，一旦股市波動率上升，金價漲勢退潮，黃金此前的強勢反而可能成為自身的掣肘因素，即黃金的上漲本身或預示著所有資產，尤其是股市，將面臨更大壓力。金油比觸及歷史極值，均值回歸壓力不容忽視2月底，黃金與WTI原油的價格比率升至79，歷史上超越這一水平僅在2020年4月原油價格跌至負值的極端情形下出現過。截至3月13日，該比率仍高達51，而其100年歷史均值和眾數均接近20。McGlone指出，黃金這一古老價值儲藏工具與最重要工業大宗商品之間比率接近歷史新高，可能是金價見頂的標誌，大宗商品市場的下一個重大行情或將是金價向均值回歸。在原油方面，McGlone認為，儘管伊朗局勢及相關地緣政治衝擊可能推動油價短暫飆升，但此類供應衝擊通常難以持續，因為高油價將刺激以美國為首的西半球加大供應。若局勢趨於緩和，原油端的支撐減弱，將進一步加重金價回落至4000美元的壓力。McGlone的結論是，2026年或將形成黃金的多年峰值，與1980年和2011年的歷史高點如出一轍。 (invest wallstreet)

美股科技股巨震之際，全球瘋傳佩雷拉看空輝達的文章。。金融市場獨立研究員佩雷拉(Shanaka Anslem Perera)發文稱，輝達存在6100億美元的龐氏資金循環。更誇張的是，他不僅敢這麼說，還把輝達未來一年半的“崩盤時間表”都列好了。不得不承認，這哥們兒是真的敢想，也是真的敢說。但他的話為什麼能這麼引起討論？不是因為大家都相信他，而是因為撞上了一個特別敏感的時點：科技股連續大跌、AI類股情緒劇烈波動、聯準會突然緊張……多種因素疊在一起，讓市場一下子變得特別容易被點燃。先說回佩雷拉到底在說什麼？他盯上的第一件事，是輝達財報裡的未收帳款。按照他的說法，輝達有334億美元的貨賣出去但錢沒收到（同比暴漲89%），回款周期從46天拖到53天，多出來的一周，就等於有104億美元卡在半空中。他認為帳面資料有嚴重的矛盾：訂單是有，但錢沒有那麼快進來，甚至可能有客戶壓根沒付款。他盯的第二件事更“爆炸”。他說現在AI行業出現一種“左手倒右手”的循環資金流，舉的例子也很狠：輝達投了xAI20億美元，xAI 反過來就用融資花100多億買輝達晶片；微軟投OpenAI130億，OpenAI說要買500億雲服務，微軟再轉頭買1000億輝達的GPU。佩雷拉認為，這看起來像是錢在科技巨頭和AI初創公司之間繞圈子，一圈圈轉，但每轉一圈就被多次記入營收。他直言，表面上大家都在高歌猛進，實際上現金沒跟上，庫存壓力在爬升，訂單質量在下降，形容這存在財務造假的跡象。為了讓故事更驚悚，佩雷拉甚至寫了輝達的“崩盤”劇本：2026年2月，輝達公佈財報揭露逾期帳款規模；2026年3月，評級機構下調信用評級；2026年4月，首次財務重述。這場耗時18個月構築的騙局，在90天內土崩瓦解。說真的，這劇情就算拍成炒股短劇都夠刺激。但換句話說，這麼雷人的觀點能衝出來，本身就是一個訊號——市場的神經變得脆弱了。歷史上，每次走到高位，都會出現這種“逆風發聲的人”。倒也不是不是因為他們一定對，而是因為市場情緒已經敏感到足夠讓這些聲音產生共鳴。比如2000年網際網路泡沫、2008年金融危機、2021年高估值科技股，都有類似角色。佩雷拉現在的位置，其實就像一面鏡子，照出了當前市場的緊張程度。而這幾天美股的走勢，也確實給了他“發揮空間”。科技股接連重挫，納指一根又一根跌破關鍵支撐，市場甚至出現了恐慌，驚動到什麼水平？驚動到聯準會官員不得不連夜出來講話安撫市場。過去幾天，聯準會幹了幾件非常典型的“救市動作”：官員密集發聲說不會過度緊縮、重提縮表可能放緩、又暗示未來還是有降息空間。這種語言上的鬆綁，幾乎是和股市聯動的。科技股下跌，聯準會坐不住了。為什麼？因為科技股現在已經不是一個行業，而是美國經濟的脊樑。AI投資是當前美國GDP增長最亮眼的驅動力，大企業債券、家庭資產、美國創新敘事，都壓在科技股身上。科技股一倒，美國經濟半邊天都要跟著晃。所以說佩雷拉的觀點確實有點誇張，但他的聲音恰恰反映了一個現象：大家開始懷疑“AI的需求到底有沒有那麼剛性”，“訂單是不是有些虛胖”，“這麼貴的GPU是不是買得有點快”。這些質疑過去沒人敢提，現在一下子多了起來。更重要的是，他說的那些財務指標，確實是現在市場討論的重點：AI資本開支放緩、融資降溫、折現率高企、雲廠商投資節奏變化、庫存和現金流出現背離……這些資料變化，的確不是空穴來風。但這並不代表輝達就真的走到懸崖邊了。產業端的資料其實仍然非常強：需求仍在增長，企業級AI仍在擴容，毛利率仍高得不可思議，真正的競爭對手還追不上。市場這次對美股大型科技股的修正，更像是從“過度樂觀”退到“正常樂觀”，而不是從“天堂掉進地獄”。黃仁勳本人不久前直接回應過“泡沫論”。他說得很有畫面感：“AI不是泡沫，這是人類歷史上最大的計算轉型。當一項技術成為基礎設施，它就不是泡沫。”這句話從他嘴裡說出來，不只是反駁，更像是宣言。所以怎麼總結佩雷拉這件事？很簡單——可能他不是要跌誰，也不是要救誰。他只是讓市場突然意識到：這場AI盛宴裡，並不是大家想像的那麼完美無缺，可以不信他，但不能完全無視他。每一場大時代的開端，都會出現這種互相對立的聲音。有人說未來無限大，有人說泡沫快破了，而真正決定方向的，往往是時間、產業進度，以及資本的耐心。佩雷拉“6100億美元龐氏騙局”的文章，是這一輪情緒震盪裡的一個催化劑；輝達的增長，則是AI浪潮最強的象徵。一個負責潑冷水，一個負責點火。這兩種力量交織在一起，才構成了現在這場引人入勝的劇場。而市場，永遠不會只信一方。 (ETF進化論)

近期，波克夏對蘋果公司的減持引發市場廣泛關注。表面上看，這是一次在巨額盈利基礎上，出於風險管控和投資組合再平衡的理性操作，並非看空訊號。動圖由豆包AI「照片動起來」生成然而，這一行為與巴菲特“持有即買入，賣出即看空”的投資信條似乎相悖。對於價值投資者而言，任何賣出決策都暗示著在當前價位下，該資產的未來風險回報比已非最優：對於一個純粹的價值投資者來說，每一天持有某支股票，都等同於以當天的市場價格再次做出“買入”的決定。因為如果你認為這筆錢投在別處能獲得更好的回報，你就應該賣掉它，然後投到那個更好的地方去。因此，從這個最嚴格的意義上講，主動賣出一部分持倉，確實意味著在當前的價格上，你認為這支股票的吸引力不如從前，或者說，風險回報比已經不再是最佳選擇。風險管控和投資組合再平衡？此次波克夏對蘋果的出售，被普遍認為是投資組合在平衡的動作，因為蘋果佔持倉比例實在是太大了。但是請注意，這只是波克夏持有的在公開市場隨時交易的股票持倉資訊。波克夏真正的“股票持倉”規模實際上要大得多：公開市場持倉總量也就只有2500多億美元，而波克夏除上市股票外，還擁有龐大的非上市全資子公司和控股公司資產，包括保險（GEICO、波克夏再保險）、鐵路（BNSF）、公用事業（BHE）、多元工業與零售、服務公司等等。這些非上市資產的估值，雖然財報未明細單獨估值，但是僅所持有現金、現金等價物和美國國債合計就已經接近3500億美元。所以，算上保險業務、鐵路、公用事業等類股的估值，目前蘋果倉位的佔比就非常小了。公開上市交易的股票和所持私有公司的股權對於價值投資者而言，本質上沒有任何區別，從這個角度來看，蘋果佔波克夏的總持倉比例並沒有過分到需要減倉降低所謂集中度的程度。兩個“看空”儘管這次波克夏的減持量非常小，小到可以忽略不計，但是這也發出了較為明顯的訊號：目前的第二大公開市場持倉中美國運通，巴菲特最早在1964年就開始參與，並從1991年開始大規模買入並長期持有，之後一直擇機增持並一直持有至今。從1998年後美國運通成為他前十大持股的一員，並長期保持在前四大重倉之列，從未有過減倉動作。目前第三大公開持倉的可口可樂也是一樣：巴菲特自1988年開始大量買入，並在1994年完成加倉至4億股。此後，巴菲特不僅沒有賣出過一股，還在多封股東信和現場提問中多次強調，這筆投資就是“公司永恆的業務資產”。並且，可口可樂在歷史上多次成為波克夏第一大重倉股，而且在過去36年間從未減持。蘋果顯然還是出現了讓波克夏不太放心的因素。首當其衝的是政策不確定性因素：巴菲特在2024年股中國會上親口承認：波克夏出售股票需要繳納資本利得稅，並判斷由於美國政府財政赤字巨大，未來稅率“很可能會上升”。他明確提到美國政府目前資本利得稅率為21%，而此前更高（歷史上曾到52%），並表示“聯邦政府擁有我們業務的一部分收入，可以隨時調整稅率”，預計未來財政政策可能要求加稅來緩解赤字。“聯邦政府擁有我們業務的一部分收入。他們不擁有資產，但擁有收益的一部分，而且可以在任何一年改變這個百分比。…美國稅收未來可能會上升，因為立法者們希望縮小美國聯邦赤字。”當然，巴菲特做出上述分析時是2024年5月4日舉行的股中國會，當時川普還沒有正式當選總統。川普上來之後，這個突然對內加稅的風險大幅減少（改為對外加稅），但是蘋果的相關政策風險並沒有相應降低：蘋果為了換取川普對蘋果產品進口關稅的豁免，承諾了6000億美元對美國境內的投資，這將嚴重影響蘋果未來用於股東回報的現金流。這個政策不確定性絲毫不亞於川普當選之前的，資本利得稅上升的不確定性對波克夏蘋果持倉的影響。第二個重要因素是蘋果現在的估值。在零利率時代，優秀成長股的吸引力是無限的。但在當前無風險利率（如美國國債收益率）顯著走高的環境下，所有資產的價值都應被重新錨定。股票的“盈利收益率”（Earnings Yield = 每股盈利 / 股價）相比於無風險利率的優勢正在縮小。這降低了持有股票的機會成本，也使得現金的吸引力上升。波克夏在2016-2018年大量建倉蘋果時，其市盈率（P/E Ratio）大約在10-15倍之間，對於一家擁有強大品牌、穩定現金流和高回報率的科技巨頭來說，這是一個非常便宜、具有極高安全邊際的價格。但是近年來，蘋果的市盈率已經上升到35倍。雖然公司依舊優秀，但股票的價格已經不再“便宜”。在更高的估值水平上，未來股價的預期回報率自然會降低，同時對負面消息的敏感度會更高。如此高的估值需要未來高速的增長作為支撐。2016年巴菲特購入蘋果時，蘋果在其最大市場美國的智慧型手機市場的份額約為31.3%，到2025年一季度蘋果份額曾達到56-57%的歷史高點，但是很快在二季度市場份額大幅滑落至至49%。蘋果在市場份額上對Android繫手機的緩慢蠶食，彷彿也已經來到了極限。蘋果的資本開支一向保守，過去大多數盈利資金用於股票回購回饋股東，所以它的估值裡面，所謂的成長性佔比較小，而盈利佔市值的比例相比無風險收益率已經大幅跑輸，再疊加政策不確定性，蘋果目前的估值水平，彷彿並沒有將現金投入每年收益率超過4%的短期美債有吸引力：最新公佈的波克夏持倉報告顯示：2025年第二季度淨賣出美股約30億美元，賣出金額69.2億美元，買入金額39億美元，連續第11個季度淨賣出股票。 (華爾街見聞)

親愛的​藏金洞友們：美股漲，美債漲，只有美元在“裸奔”？摩根士丹利5月的一份重磅研報，打破了資產多頭一致的幻象。他們明確喊話：“買美股、買美債，唯獨別買美元。”2025年的美元，不再是“避險天堂”，而是成了全球資金的提款機。你以為自己配置得很穩，其實正在“幫別人抬轎”。為什麼華爾街會突然反轉風向？美元的神話，正在被一刀一刀地“拆解”。🧨 美股、美債、美元，誰掉隊了？過去十年裡，只要你抱緊“美系三寶”（美股、美債、美元），基本穩賺不賠。可現在，劇本改了。2025年，美股在沖高——標普目標6500點；美債也“翻紅”——收益率下探到3.45%；而美元，成了唯一被系統性看空的美國資產，年內跌幅已達8%，預計還要再跌6%。這一幕，不是蝴蝶效應，是摩根士丹利親手“剪”的劇本。📉 摩根士丹利：美元走熊，“坐實”看空評級摩根士丹利5月的最新研報，直接把話挑明：“我們看多美股，看多美債，但明確看空美元。DXY美元指數將在2026年跌至94。”這不是情緒喊單，而是結構判斷。機構正在重新定價美元，不僅是匯率問題，更是美元在全球資金體系中的角色轉移。聯準會不再“高高在上”；全球資金也不再“唯美元論”。美元——從金融霸權的“錨”，正變成全球套利鏈條中的“被收割者”。⚠️ 三重壓力擊穿美元“避險光環”🧮 1. 利率敏感性暴漲，期限溢價反向“壓艙”你知道嗎？現在美元對利率變動的敏感度，創下2008年金融危機以來的新高。原本美元強是靠高利差+避險溢價。現在，聯準會不降息，美元照樣跌。為什麼？因為——美債的“期限溢價”在上升。什麼意思？簡單講，市場對“長期美國信用”的補償要求變高了——10年期美債收益率裡，62%是風險溢價，不是實際利息。這說明投資者正在重新評估美國長期債務穩定性。這就像：“人家不怕你不給利息，怕你未來還不上。”而這筆帳，美元自然得陪著一起還。📉 2. 增長優勢縮水，資本轉向“多極配置”2024年，美國比歐洲多增長1.2個百分點；2025年，只多0.3個百分點。別小看這0.9個百分點的“縮水”——它打破了美元資產的“獨秀邏輯”。同時，美國製造業PMI跌至47.3，企業資本開支負增長；反觀德國靠財政刺激，歐元區產能利用率回升到79%。於是資金就動了：新興市場股票基金淨流入，美國股票基金淨流出420億美元；MSCI新興市場指數對標普500出現17%的超額收益。美國資產，不再“獨香”；美元，自然也沒人“專寵”。🏷️ 3. 關稅緩和，打散了美元“避險溢價”川普關稅政策讓市場緊張了一年；結果呢？中美關稅從34%降到10%，風險溢價一下子從154個基點掉到89。誰最受傷？不是中國，是美元。因為——企業開始不再抱美元避險了，海外利潤也沒那麼積極匯回了：中國對美直接投資季度暴增38%；美企海外利潤匯回比例從72%降到61%。美元避險功能，像電池快用完的iPhone：還能用，但不敢指望它撐全場。🌍 全球資金流動地圖，正在重繪你以為全球央行還在屯美元？IMF資料顯示，2025年Q1美元儲備佔比降到58.7%，黃金和人民幣反而漲到了15.3%、3.2%。更離譜的是，主權基金季度減持美債680億美元，創下2014年以來新高。全球央媽都在“做空美元”，你還在ALL IN？連企業都清醒了：標普500跨國企業的外匯避險比例從68%降到55%；美元/日元期權市場，一年期風險逆轉已升至+1.2，顯示市場集體看跌美元。🏢 企業端調整：不是“不信美元”，是“不敢賭波動”現在，美國上市公司對匯率波動的敏感性越來越高：美元下跌帶來收入“折算增益” ；但同時也增加了財務避險成本、海外債券風險。所以企業乾脆：少避險；少發行美元債；多配置海外資產。換句話說：美元仍是交易媒介，但不再是“結算終點”。 (藏金洞)

我上周在參加Thoughtful Money時提到，到了2025年，我們的立場變得更加“戰術性看空”。儘管過去兩年我們主要看多股票，然而現在有幾個風險需予考慮。 同時，我必須強調，“戰術性看空”並不意味著我們預期會出現熊市或嚴重的市場崩盤。對於投資組合管理，“戰術性看多”與“戰術性看空”的區別在於投資組合中股票的曝險水平。 過去兩年，我們“戰術性看多”，並在受益於市場勢頭和投資者情緒，股票持倉權重較大。然而，轉向“戰術性看空”立場則意味著要重新平衡投資組合，增加對基本面良好、價值導向、支付股息的公司的敞口，以降低整體投資組合的波動性。這也可能意味著減少股票敞口並提高現金水平。 市場會“崩盤”嗎？有可能。不過熊市很少一蹴而就。在大多數熊市中，市場在“熊”結束冬眠之前早已顯示出諸多預警訊號。這給了投資者充足的時間退出市場、降低風險並籌集現金，以最大限度地減少最終的資本回撤。