全球主流國家，正在想法設法遏制美國穩定幣蔓延的速度。近日，一家由歐洲九大銀行組成的財團周四宣佈，他們將組建一家新公司，以推出一種以歐元計價的穩定幣。聲明中提到，該公司的目標是，“為目前由美國主導的穩定幣市場打造歐洲替代方案，進而助力歐洲在支付領域實現戰略自主”。自從美國的穩定幣法案（天才法案）通過以來，歐盟官員一直在重新考慮數字歐元計畫。在不到3個月的時間中，歐洲推出了自己的方案——歐元穩定幣。如此快速的反應，源於一個可怕的預測。歐洲央行市場基礎設施與支付部門顧問Jürgen Schaaf不久前警告：“若美元穩定幣在歐元區被廣泛用於支付、儲蓄或結算，歐洲央行對貨幣政策的控制力將被削弱。”他還表示，穩定幣的廣泛採用可能令歐元區重蹈部分新興經濟體覆轍，在這些地區，美元的大規模流通嚴重制約了本地央行設定利率或調控貨幣供應的能力。一個驚人資料是，在所謂的全球穩定幣體系中，發行量前十的全都是背靠美元的穩定幣。與此同時，中國也迅速邁出了一步。9月25日，數位人民幣國際營運中心正式於上海營運，同時推出了跨境數字支付平台、區塊鏈服務平台以及數位資產平台。這一動作不僅僅是一次支付技術的迭代，更標誌著中國在全球數字金融格局中主動佈局。長期以來，人民幣國際化的主要推動力來自貿易往來與“一帶一路”沿線合作。這些現實場景為人民幣提供了使用需求——從基礎商品貿易、能源採購到工程承包，人民幣在跨境結算中的比重逐步提升。但因受制於傳統結算體系的慣性、跨境支付摩擦以及資本管制等因素，這種路徑進展很緩慢。相比之下，美元穩定幣的地位就體現了數字金融領域規則的競爭。如果中國缺席，未來數字金融的規則很可能由他國主導，中國將被動地參與其中，不僅在支付效率上受制，更在資料主權、金融監管和規則制定權上喪失主動權。讓人民幣走出去，正是中國在數字金融競爭中“防守”的關鍵一步。但面對既有格局，我們究竟該怎樣突圍？不主動，就要挨打在探討數位人民幣國際化的必要性之前，我們需要回到一個最基本的問題：美元霸權地位是如何形成的？只有釐清這一點，我們才能判斷人民幣國際化究竟是在挑戰什麼、補什麼短板。美元的霸權地位，並不是自然形成的，而是經過了長時間的制度設計與國際慣性。二戰後，美國憑藉經濟規模和軍事力量推動布列敦森林體系，確立了美元與黃金掛鉤的規則，並通過石油美元體系進一步把全球能源貿易與美元繫結。即便1971年尼克松宣佈美元與黃金脫鉤，美元的核心地位依然延續，因為它已經深深嵌入全球金融市場和支付體系。目前，美元幾乎無處不在。石油、鐵礦石、糧食等大宗商品的價格幾乎都以美元標價；跨國公司利潤回流、全球投資基金配置、各國央行外匯儲備，幾乎都離不開美元。當美元在現實世界稱霸時，它又在數字世界裡複製了自己。如今，全球超過90%的加密交易量依賴於穩定幣，而穩定幣幾乎清一色錨定美元（USDT、USDC）。這意味著，即便在區塊鏈和虛擬資產這個新興空間裡，美元依舊扮演著“通用現金”的角色。中國如果缺席，就意味著在數字金融的下一代格局中仍要“用別人的錢，守別人的規矩”——規則由他人制定，中國將處於被動。一旦嚴重依賴美元，就等於把金融安全交到別人手裡。中國作為世界第二大經濟體，如果未來在關鍵節點被美元體系“卡脖子”，影響將是系統性的。這背後的隱憂不容忽視。貨幣不僅是支付工具，更是制度與規則的體現。如果全球數字經濟繼續以美元為基準，那麼未來數位資產的交易規範、跨境支付的結算標準、區塊鏈服務的合規框架，都可能被美歐等國家制定。一旦如此，中國在未來幾十年的數字金融體系中將失去話語權。想像一下，如果在跨境電商、人工智慧服務、碳排放交易等新興場景中，基礎支付結算完全依賴美元穩定幣，中國的企業和個人就必須遵循別人的規則，甚至面臨制裁、封鎖的風險。這其實不是一個假設，而是已經發生的現實。近年來，SWIFT體系、CHIPS清算網路頻頻被用作金融制裁工具，凍結特定國家的國際支付管道。一旦數字金融秩序仍由美元主導，中國也可能在未來面臨類似的掣肘。正因如此，推動人民幣在數字金融領域的國際化，已成為一項刻不容緩的任務。而國際化的主力軍，仍然是央行發行的數位人民幣。相比之下，人民幣穩定幣目前主要在香港等特定地區進行試點，更多起到輔助性工具的作用。人民幣穩定幣由銀行或企業發行，無需央行直接介入，因此發行、流通和應用速度更快，能夠迅速落地市場。它可以針對具體場景進行試點——比如跨境小額支付、境外電商、供應鏈結算等——無需大規模推廣就能實現實際效果。相對而言，數位人民幣建設成本高，跨境使用需要長期佈局，靈活性較低。有人不禁會問：既然如此，為什麼不直接用人民幣穩定幣出海？為何不走美國老路？一是貨幣主權與信用錨定的矛盾。USDT、USDC的錨定物是美元國債或商業票據，它們的信用錨定點就是美國金融資產。美元穩定幣之所以穩，不是因為技術，而是因為美元信用體系。如果人民幣穩定幣也模仿這種模式，可能就需要用美元資產作為支撐，否則它在國際市場上難以獲得信任錨點。結果可能就成了，人民幣穩定幣變成 “美元的影子”，既無法真正實現人民幣獨立的國際化，又會強化對美元資產的依賴，等於自我削弱。二是金融安全與監管難度。穩定幣本質上是私人機構發行，那怕它披著人民幣的外衣，一旦脫離央行直接掌控，可能會衍生擠兌、操縱、跨境洗錢等巨大風險。中國對資本流動有嚴格管控，如果放開人民幣穩定幣在全球流通，就等於開了一條“平行管道”，可能繞開現有的外匯和金融監管體系，削弱央行對貨幣供給的掌控力。所以，對中國來說，穩定幣天然是一個“金融安全黑洞”。在數字金融新世界裡，美元穩定幣已經形成了事實標準。如果我們貿然推出獨立人民幣穩定幣，可能仍受制於美元體系。更務實的做法是，以人民幣穩定幣為數位人民幣的延伸與補充，在合規、安全的框架下，推動人民幣跨境流通與國際使用。這一策略也與國際清算銀行（BIS）對穩定幣風險的警示不謀而合。BIS指出，穩定幣可能侵蝕貨幣主權、缺乏透明度，並增加新興經濟體資本外逃的風險。雖然數位人民幣自身存在一些劣勢，但它由央行直接發行，具備法償地位，是主權信用的數位化體現，不依賴外部資產作為錨點。它走的並非“模仿穩定幣”的老路，而是嘗試直接建構央行數字貨幣的新制度標準。數位人民幣可以直接對接使用者，實現點對點支付，尤其適用於跨境小額貿易和零售支付場景。例如，一家中國小企業從馬來西亞採購零部件，以往需要幾天時間完成結算，銀行中轉、SWIFT清算、手續費層層疊加。而現在，通過數位人民幣，幾秒鐘就能完成支付，錢直達對方帳戶，成本大幅降低。此外，數位人民幣還可以嵌入合約邏輯，在結算過程中自動完成關稅支付或智能合約執行，借助分佈式架構進一步加快跨境支付速度，解決傳統支付中的手續費高、結算慢問題。如果未來形成一套獨立於SWIFT的數字支付網路，中國及“一帶一路”沿線國家就能夠直接使用數位人民幣進行結算，即便西方切斷美元支付通道，中國與合作夥伴之間的貿易仍可持續運轉。從國家金融安全的角度來看，這實際上是增添了一道防火牆。信任比技術更難攻克想要讓數位人民幣真正被國際資本廣泛接受，並不是一件容易的事。第一個挑戰就是隱私與合規的平衡。數位人民幣採取了“可控匿名”設計，在國內能兼顧隱私保護和監管需求。但一旦走向跨境，問題就來了——合作國家如何確信，中國不會過度收集資料？他們的企業和公民金融隱私，能否真正被尊重？如果無法在國際層面形成一個被廣泛接受的隱私與合規框架，數位人民幣的全球推廣很可能止步於“信任門檻”。技術與監管難題同樣存在。數位人民幣要落地跨境支付，必須接入他國的清算體系，與全球支付網路互聯互通。目前，中國已有CIPS（人民幣跨境支付系統），但與SWIFT相比，規模和覆蓋度仍有限。如何在多國之間建立高效的PvP（支付對支付）機制， 不僅需要技術上的相容，更需要監管層面的對等與信任。但比技術更難攻克的還是信任。任何一種國際貨幣，要想獲得資本長期持有，必須有一個 足夠深厚、安全、流動性強的資產池。美元之所以能成為全球“硬通貨”，根本原因在於美國國債市場體量巨大、流動性極強，能為全球資本提供既安全又能快速變現的資產。雖然中國的國債市場發展迅速，但在體量和流動性上與美國仍有較大差距。外國投資者持有人民幣國債的比例有限，人民幣尚未實現資本項目完全可兌換，這就使得國際資本在投資人民幣資產時有所顧慮。換句話說，即便有人願意接受數位人民幣，也會擔心：資金存放在那裡？能否隨時安全退出？全球資本最在乎的是“進得來、出得去”。如果一個投資者買了人民幣資產，卻發現資金退出時受到嚴格管制，那怕收益率再高，也會影響他們的信心。這就是為什麼美債債務纍纍，但仍然是全球資本最愛：因為相比其他資產，它安全、流動性無限。數位人民幣若要成為儲備貨幣，必須解決“退出機制”的信任問題——投資者必須確信資金可以安全存放、隨時變現。而這種對資產安全的信任，最終依賴於更高層面的制度信任——制度透明、政策可預期、契約能否被嚴格執行。美元的優勢，正源於美國完善的法律體系和透明的金融監管，即便政府財政赤字高企，資本仍願意持有美元，因為制度不會隨意改變規則。正因如此，美元形成了明顯的“網路效應”：使用者越多，接受度越高，形成正反饋。相對而言，中國的貨幣政策和資本流動政策在外資看來缺乏充分可預期性，政策調整空間較大，長期持有人民幣資產仍存在不確定性。數位人民幣雖然在技術上先進，但如果背後的制度信任不足，國際資本仍難以廣泛接受。突破口在那裡？ 數位人民幣要想打破美元的慣性，需要在一些戰略場景中實現突破，例如：能源貿易：如果中東或俄羅斯部分石油、天然氣用數位人民幣結算，可能會成為“強制使用場景”；一帶一路小額結算：對於一些外匯短缺的開發中國家，用數位人民幣進口中國商品，可以減少美元依賴；區域支付走廊：通過東盟、金磚國家的合作，逐步建立“去美元化的小圈子”，讓數位人民幣先在局部形成流動性池。總體來看，美元之所以能在全球暢通無阻，不是因為它的支付技術先進，而是因為美國背後有足夠龐大的市場規模、透明的制度體系和高度流動的金融市場。全球資本敢於持有美元資產，是因為他們相信無論何時都能自由買賣、自由兌換。數位人民幣要成為國際儲備貨幣，需要先解決資產池建設、退出機制、制度透明度和合規信任等問題。短期內，數位人民幣更可能先成為區域性結算貨幣（一帶一路、能源貿易）；長遠看，它有可能在區域貿易中高頻使用，在部分國家央行外匯儲備中佔一席之地。 (虎嗅APP)

今天我們開啟一個新的系列：一頁紙講透一家美股公司。美股是全球資本市場的明珠，孕育了無數財富傳奇。然而，對國內投資者而言，美股的研究資料匱乏，認知多停留在幾家全球科技巨頭。但是美股的投資機會遠不止於此，比如Palantir(PLTR)、Spotify(SPOT)、Netflix(NFLX)、CCLD(CareCloud)都錄得相當不錯的收益。不得不說，這是一個非常「有錢景」的方向，我會借助AlphaEngine FinGPT Agent的幫助，用儘可能精煉的語言，幫助大家挖掘那些潛在的隱形冠軍。今天給大家分析的主角是Circle。（1）Circle公司背景與發展歷程Circle於2013年由連續創業者Jeremy Allaire與Sean Neville聯合創辦。創始人Jeremy Allaire 擁有豐富的網際網路創業經驗和政治經濟學背景，受2008年全球金融危機啟發，旨在利用區塊鏈技術重塑全球金融體系。公司以“通過無摩擦的價值交換提高全球經濟繁榮”為使命，致力於成為全球領先的合規穩定幣發行商。其核心團隊具備“監管優先”的基因，融合了前政府官員、金融巨頭及網際網路行業背景，為公司的全球合規化營運奠定了堅實基礎。Circle的發展歷程是其戰略聚焦與市場擴張的體現，關鍵里程碑包括：a. 初創與轉型 (2013-2017年)：公司初期定位為類似支付寶的數字支付公司，後隨著市場演變，戰略重心轉向合規驅動的區塊鏈基礎設施。b. 推出USDC (2018年)：與Coinbase合作推出錨定美元的合規穩定幣USDC，憑藉其高透明度、嚴格的儲備金審計及與主流金融的銜接能力，迅速獲得市場認可。c. 成功上市 (2025年)：在積極獲取全球監管牌照並確立市場領先地位後，公司於2025年正式在紐約證券交易所掛牌，標誌著其合規化處理程序達到新的高度。Circle的成功上市不僅是其自身發展的關鍵節點，更標誌著穩定幣行業正加速融入全球主流金融體系，進入一個全新的合規發展階段。（2）圖解Circle生態系統USDC由Circle發行，與美元1:1掛鉤，其儲備資產為100%現金及短期美國國債（<90天），具備高透明度和流動性優勢。儲備資產需與發行方自有資產嚴格隔離，存放於獨立帳戶，並由第三方機構定期審計以確保足額覆蓋流通市值。贖回機制：使用者可在24小時內以1:1比例贖回美元，最低贖回門檻僅為100美元，顯著低於USDT的10萬枚門檻，更便於中小使用者操作。作為支付型穩定幣，USDC受美國財政部貨幣監理署（OCC）監管，需嚴格履行反洗錢（AML）和反恐融資（CFT）要求，實施KYC/AML流程，禁止匿名交易。Circle以合規的穩定幣發行為基石，向上建構了面向機構的金融產品與服務，並進一步戰略轉型為Web3原生金融基礎設施提供商，其核心業務生態系統邏輯關係如下：*註：由FinGPT Agent作圖，原圖請登錄AlphaEngine查看（3）Circle的市場表現與核心經營資料Circle自2025年6月上市後，市場表現極為強勁，充分反映了資本市場對其合規穩定幣業務模式的高度認可。公司以高於預期的31美元定價發行，上市首日股價即飆升168%，收於83.23美元。此後上漲勢頭延續，截至2025年8月，股價已攀升至120美元，相較發行價累計漲幅超過300%，市值穩定在300億美元以上，遠超上市初期約81億美元的攤薄後估值。Circle股價的強勁表現，其核心驅動力源於明確的監管紅利。美國《GENIUS穩定幣法案》於2025年7月正式生效，為穩定幣的發行與監管提供了清晰的法律框架。作為行業內合規與透明度的標竿，Circle是該法案的最大受益者之一。監管確定性的落地極大提振了投資者信心，消除了長期困擾行業的政策風險，使得Circle 的合規護城河優勢得以充分體現，並轉化為顯著的二級市場溢價。在強勁股價表現的背後，是其核心產品USDC業務規模與市場地位的爆發式增長。截至2025年8月，USDC的關鍵增長指標表現突出，驗證了其在穩定幣市場的強勁擴張勢頭。*註：由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngine查看（4）Circle與主要競爭對手Tether的對比分析*註：由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngine查看（5）Circle財務資料分析營收結構：Circle的營收高度依賴其USDC儲備資產產生的利息收入。2025年第二季度，公司總收入達6.58億美元，同比增長53%。其中，高達99%的收入（6.53億美元）來源於儲備金利息，這凸顯了其商業模式與宏觀利率環境的高度相關性。儘管訂閱及服務費收入同比增長252%至2400萬美元，顯示出業務多元化的潛力，但其在總收入中的佔比依然微乎其微，短期內難以改變對單一收入來源的依賴格局。盈利能力：在盈利能力方面，需區分核心業務盈利與會計利潤。2025年第二季度，公司錄得4.82億美元的淨虧損，但這主要是由IPO相關的一次性非現金支出導致，其中包括高達4.24億美元的股權激勵費用。剔除這些影響後，更能反映核心經營狀況的調整後EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）表現強勁，同比增長52%至1.26億美元，表明其主營業務具備穩健的盈利能力和增長性。資產負債：Circle的資產負債表呈現典型的高槓桿金融機構特徵，其權益乘數超過26倍。這一結構源於其獨特的業務模式，公司總資產中超過95%為USDC儲備資產，這些資產（主要是短期美債和現金）與其負債端的穩定幣流通量（被視為對使用者的負債）在規模上幾乎完全對應。由於所有者權益相對於龐大的儲備資產規模較小，因此形成了極高的財務槓桿。這種高槓桿是其商業模式的自然結果，而非傳統意義上的高風險債務融資。財務比率對比：Circle的財務比率表現出與行業顯著的結構性差異，這深刻反映了其以穩定幣儲備為核心的獨特商業模式。公司在盈利轉化效率上表現卓越，但在資產利用效率上則遠低於行業平均水平。*註：行業中位數資料涵蓋銀行、PayPal、Visa、Stripe等金融科技公司。由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngine查看（6）Circle的護城河合規護城河：Circle的核心優勢在於其前瞻性的合規佈局。隨著2025年7月美國《GENIUS穩定幣法案》的生效，Circle作為少數完全符合監管框架的發行商，其合規地位被正式確立。這不僅為其贏得了監管機構和傳統金融市場的深度信任，更建構了極高的准入門檻。在穩定幣行業監管日趨明朗的背景下，這種先發合規優勢構成了難以被競爭對手快速複製的深厚護城河，是其長期價值的核心基石。戰略生態合作：Circle與頂級金融機構的深度繫結是其關鍵的競爭壁壘。與全球最大資產管理公司BlackRock的戰略合作尤為突出，後者不僅負責管理USDC 85%的儲備資產，確保其安全與透明，更作為戰略投資者認購了 10%的IPO股份，形成利益共同體。此外，與Visa、Mastercard等支付巨頭的合作，正加速USDC融入全球主 流支付網路。這些合作關係鞏固了Circle作為連接傳統金融與加密世界橋樑的獨特定位，為其業務擴張提供了強大的資源背書。全端平台演進：Circle正從單一的穩定幣發行商，戰略性地向全端式Web3金融基礎設施提供商演進。公司通過推出Circle Payments Network (CPN)、跨鏈工具Circle Gateway以及專為穩定幣設計的Arc區塊鏈等一系列創新產品，建構了一個綜合性的金融服務平台。這一轉型旨在開闢訂閱費、交易費等多元化收入來源，降低對美債利息收入的單一依賴，從而提升商業模式的韌性和長期增長潛力。強勁網路效應：Circle已展現出強大的網路效應，成為其市場地位持續鞏固的驅動力。截至2025年，公司已服務超過1800家機構客戶，覆蓋交易所、金融科技公司和企業使用者。同時，USDC的使用者基礎和鏈上活動持續高速增長，2025年第二季度鏈上交易量同比增長5.4倍，持有USDC的“有意義錢包”數量達到570萬個。這種由機構和零售使用者共同構成的龐大網路，極大地增強了USDC的流動性和應用場景廣度，形成了強者恆強的正向循環。（7）Circle的主要風險利率敏感風險：公司的營收結構對聯準會利率政策表現出極高敏感性，盈利模式單一。財務資料顯示，其超過 99%的收入來源於USDC儲備資產所產生的利息。這意味著，雖然在高利率環境下公司盈利可觀，但一旦聯準會開啟降息周期，其儲備回報率將隨之下降，從而直接衝擊其核心營收與利潤率，盈利模式的可持續性面臨嚴峻挑戰。高昂管道成本：公司對以Coinbase為代表的核心分銷管道存在高度依賴，導致利潤空間被嚴重侵蝕。2024年的資料顯示，Circle向Coinbase支付的分銷成本佔其總收入的比例高達54.2%。這種高昂的管道成本不僅顯著拉低了毛利率，也使公司在產業鏈中的議價能力受限，成為制約其盈利能力提升的關鍵瓶頸。激烈市場競爭：儘管USDC憑藉其合規與透明度優勢實現了快速增長，但在穩定幣市場中，Tether（USDT）仍以超過60%的市場份額佔據絕對主導地位。面對USDT強大的網路效應和在部分市場的深度滲透，Circle在追趕市場份額的過程中仍面臨巨大壓力。如何在激烈的存量競爭中持續擴大使用者基礎和應用場景，是其必須應對的長期挑戰。（7）結語最近越來越多身邊的朋友使用AlphaEngine研究美股，錄得相當驚豔的表現，這促使我覺得開啟這個「一頁紙」講透美股系列。 (Alpha Engineer)

美國眾議院的《為實現更好的帳本經濟的穩定幣透明度和問責製法案》（Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act，簡稱“STABLE法案”），旨在“為支付穩定幣的發行建立明確的監管框架”，以保護消費者、設定監管邊界，並通過量身定製的方式支援新進入者，從而推動美國的創新。與參議院的《指導和建立美元穩定幣的國家創新法案》（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act，簡稱“GENIUS法案”）類似，STABLE法案將取代各州的資金傳輸制度，為潛在發行方建立統一的監管框架。該法案還將支付穩定幣排除在聯邦證券法之外，而這些法律在歷史上曾阻礙穩定幣在美國的廣泛採用。然而，該法案目前的版本可能仍不夠完善。根據現行草案，各州監管機構仍可能保留限制交易所或其他持牌中介機構支援那些穩定幣的權力。 (Orrick)

引言2025 年 8 月 1 日，香港《穩定幣條例》正式生效，該條例明確規定，凡在香港發行或面向本地零售提供法幣錨定穩定幣的機構，均須申請金管局頒發的牌照，嚴格遵守儲備金機制、AML/KYC 義務及公開透明等要求。香港金管局同時宣佈啟動穩定幣牌照申請，首輪申請將於 9 月 30 日截止，預計首批發牌時間為 2026 年初。這一系列動作被業界視為 “全球穩定幣合規化的重要里程碑”，但也因其強實名制（KYC）要求與高門檻排他性設計，堪比全球最嚴格的穩定幣法案，引發 Web3 項目方與社區的激烈爭議。與此同時，美國 SEC 出台 Project Crypto 計畫，提出不要行削足適覆之事的“創新豁免”與香港形成鮮明的對比。穩定幣核心條例概覽根據新規，所有在香港境內發行、流通或向本地零售使用者提供法幣錨定穩定幣的行為，必須獲得金管局發放的專屬牌照。核心要求包括：· 資本要求：最低實繳資本 2500 萬港元；· 儲備機制：100% 高質流動性資產支援（現金、短期國債），必需實現託管隔離，禁止再抵押；· 贖回機制：使用者須在 1 日內可按面值贖回；· 實名制度（KYC）：所有使用者身份需留存 5 年以上，DeFi 場景和匿名錢包接入等明確被禁止；· 禁止宣傳：未持牌穩定幣不得面向社會行銷，違者可面臨罰款及刑責。在所有監管條款中，KYC 實名驗證要求成為引爆 Web3 社區最大爭議的焦點。按照金管局要求，穩定幣發行方不僅要驗證使用者身份資訊、保留 5 年以上資料記錄，還不得為匿名使用者提供服務，並且初期針對每一名香港合規穩定幣持有人也需要進行身份核實。對此，香港立法會議員表示，香港金管局確實會實施 KYC 規則，但具體實施方法暫不確定，實名製為方案之一。香港金融管理局助理總裁（規管及打擊洗錢）陳景宏也指出，此次安排較早前反洗錢諮詢檔案中提出的 “白名單” 機制更為嚴格。不過最後他還表示，隨著相關技術的逐步成熟，未來不排除有適度放寬規定的可能性。這意味著香港的穩定幣初期可能將不具備與 DeFi 協議直接互動的能力，去中心化錢包與無許可地址將被隔離在合規體系之外，這類互動也將在法律上被視為 “非授權使用”。可以看出，相較於鏈上協議的可擴展性與自由度，香港監管機構更著重於對穩定幣流通環節的監管權掌控。這一舉措與態度，也被部分業者視為向穩定幣在鏈上開放金融場景的應用潑了一盆冷水。與現有主流穩定幣（如 USDT、USDC）允許錢包間自由轉移、與 DeFi 協議無縫對接的模式形成了巨大分歧，這必然會對使用者體驗與普及度造成影響。雪上加霜的是根據香港金管局《穩定幣發行人監管框架》條文，在 “要約提供指明穩定幣” 時，持牌人必須遵守相關司法管轄區的法律與規管要求。此項規定強調，不僅要確保發行合規，還需建立覆蓋跨境營運、識別禁區、主動封鎖的一整套制度性保障機制。具體包括以下三項義務：1. 禁止向特定地區提供服務持牌人須確保不在禁止交易穩定幣的司法轄區開展發行或要約行為。監管建議通過多維手段實現，包括：核實使用者身份檔案（如身份證或護照），用於識別國籍或居住地；通過 IP 地址或 GPS 定位技術，判斷使用者的真實地理位置；對來自受限地區的訪問行為進行技術遮蔽，防止下載、註冊或購買行為的發生。這一要求實質上要求持牌人扮演 “地理風險防火牆” 角色，從發行源頭切斷對受限地區的潛在觸達路徑，以防止違反他國法律或引發跨境監管糾紛。3.5.3也明確表示持牌人需要對使用者是否使用虛擬專用網路進行檢測來判斷，即如果你所在地不允許使用穩定幣，即使使用了虛擬專用網路也屬於違規行為。 這使得使用者門檻顯著提高，每個使用者都需提交身份證明，流程繁瑣，抹去了 “開錢包即用” 的體驗。同時可能會使得全球使用者難以接入，非香港本地使用者若未被明確納入政策範圍，可能在實踐中無法使用香港發的穩定幣。針對轉帳也被嚴格限制，穩定幣持牌人會被視為金融機構，需要遵守 FATF 關於資金轉移規則的相關要求，轉帳前需要確保接收方與發起方均已完成 KYC 並附帶相關資訊，否則平台或合約可能阻止交易執行。香港監管的這一要求，本質上是將 “穩定幣” 轉變為受控流通的電子貨幣或銀行代幣形式的電子憑證，其特徵不再是鏈上通用的去中心化資產，而是：一個具有實名繫結、地域限制、附帶監管屬性的數字工具。2.境外行銷與營運須全面合規除了禁止交易的轄區封鎖義務，條文還要求持牌人確保所有業務營運與行銷活動（如廣告推廣、合作管道、應用程式部署等）均符合目標市場的適用法規。這意味著：· 不得向未獲許可的地區推送行銷內容；· 應評估海外合作方是否具備合規資質；· 應謹慎處理網站語言版本、服務條款等，避免構成 “實際提供服務” 的法律事實。3. 持續監測與動態調整機制監管進一步要求持牌人建立持續監測機制，密切關注各國 / 地區政策變化，並及時調整自身業務策略與技術措施。例如：若某一國家新增穩定幣禁令，發行人應即時終止相關服務；如監管標準提升（如需額外許可或實名要求），應同步更新 KYC 流程與合規審查體系。對此 HashKey Group 董事長兼 CEO 肖風博士曾經表示在傳統金融領域，反洗錢機制高度依賴基於身份的資訊調取與帳戶資訊聯通，但在實際操作中，這套系統在多銀行、多地區、跨司法邊界的場景中面臨嚴重瓶頸。相比之下，Crypto 行業近年來所發展出的鏈上追蹤與地址標註機制，為反洗錢提供了另一種思路。在區塊鏈系統中，每筆轉帳都公開透明，任意地址的歷史資金流動軌跡均可全程追溯。從代幣的鑄造、首筆流通、跨鏈轉移到最終歸屬，鏈上資訊具備不可篡改、全球可讀、即時同步的特性，提升了洗錢路徑識別的效率與精準性。行業影響分析：項目方、使用者與市場鏈條反應據 Techub News 記者實地調查，在香港《穩定幣條例》於 8 月 1 日正式生效的首日，包括 One Satoshi 在內的部分加密貨幣 OTC 線下門店因擔憂觸犯監管紅線，已暫時歇業。與此同時，亦有若干 OTC 門店選擇繼續正常營業，行業對新規適用範圍的理解呈現分歧。條例出台之後，香港 Web3 行業的反應各有不同。有人說 “終於有監管了”，但也有人坦言，“這不是我們想要的那種監管”。實名制、許可制、高門檻，一個接一個的限制，把不少原生項目擋在門外。特別是穩定幣不能直接對接 DeFi，匿名錢包、開放合約都被排除在合規之外，這基本等於明確表態：香港穩定幣不會支援鏈上的自由流通。對一些原本希望把香港當成 Web3 根據地的團隊來說，這顯然是個打擊。如果你要發幣，就要去申請牌照；你要做錢包，就得確保每個地址都實名 — — 這就背離了傳統意義上的 “Web3” ，更像是 “Web2.5”，或者說 “許可鏈金融”。更現實的問題是，該條例將一些中小型創業者們排除在外，香港金管局雖然說是歡迎創新，但看起來，更歡迎的是銀行和巨頭，只有受邀的機構或平台才有資格去申請牌照。整個制度設計更像是為了讓 “正統力量” 來主導穩定幣的發展，個體和小項目要麼觀望，要麼出走。如果說以前的香港 Web3 生態是野蠻生長，現在則是一場徹底的 “秩序重塑”。只不過，在追求合規與金融穩定的過程中，香港可能也在失去那種最初吸引開發者的自由氣質。與其他地區監管框架的對比相比與大洋彼岸剛剛出台的 Project Crypto 計畫提出的“創新豁免”，香港穩定幣新規以監管清晰、強 KYC 實名制、反洗錢力度大為主要特徵。可以看出，香港當前策略更偏向於建構 “准主權級結算工具”，強調監管主導與金融安全，將 Web3 中典型的無許可結構、合約呼叫、去中心化錢包等核心能力遮蔽在監管體系之外。這在某種程度上預設了穩定幣 “只能服務於被監管的金融機構”，而非作為鏈上生態的中性基礎設施使用。相較之下，歐盟 MiCA 雖同樣強調 KYC，但允許一定靈活性 — — 如對低金額交易設有豁免條款或是允許匿名錢包；而新加坡 DTSP 則更接近 “分層沙盒” 思路，歡迎具備風控能力的 DeFi 項目逐步試水。美國方面，雖然監管長期滯後，但在《GENIUS 法案》簽署、《PWG 報告》發佈以及 “Project Crypto” 計畫啟動後，已有轉向鏈上制度現代化、兼顧金融創新的強烈訊號。SEC 現任主席更是在公開演講中強調：“我們為了監管而引入監管，行削足適覆之事。”這一對比揭示出核心差異：香港押注穩定幣合規基礎設施、美國轉向鏈上制度現代化、歐盟尋求普適標準、新加坡保持金融實驗開放性。香港當前路線更適合服務離岸結算為目的的 “許可鏈金融”，而對注重開放生態、匿名流通的 Web3 路徑而言，其相容性與吸引力則相對受限。結語：合規與開放能否平衡，香港仍在試驗邊界監管必須前行，但也應留白。香港作為亞洲金融中心，不僅是技術與制度的實驗場，也承擔著為區域乃至全球樹立範式的責任。然而，在推動 KYC 實名、反洗錢與可追溯機制的同時，如何不徹底抹去鏈上隱私的空間，如何在確保金融安全的前提下保留一定程度的開放性和可拓展性，才是這項法案真正的長期挑戰。正如肖峰博士所言，區塊鏈之所以能夠發展，無需許可是其最根本的特性。任何人都可以自由加入或退出網路而當前香港穩定幣監管所強調的實名制與審批機制，則某種意義上背離了這種無需許可的開放邏輯。穩定幣本質上是一種制度型創新工具，它連結鏈上與鏈下、打通傳統與未來。倘若過度 “家長式”的監管，不僅難以融入當下的 DeFi 生態，也可能喪失香港在全球數字金融秩序重塑中的關鍵位置。在下一階段的實施與解釋過程中，香港如何在監管剛性與技術靈活之間尋得平衡，值得各界持續關注。 (吳說Real)

香港穩定幣法案一、全球穩定幣立法競速，香港搶佔先機穩定幣作為連接加密世界與傳統金融的橋樑，已形成約2,500 億美元市場規模（99% 與美元掛鉤）。全球監管框架加速落地，香港憑藉8 月1 日生效的《穩定幣法案》，成為中國探索數位金融的「離岸試驗田」。全球立法潮：美國《GENIUS 法案》（7 月18 日生效）、歐盟《MiCA 法案》（2024 年12 月生效）、新加坡（2023 年8 月）、日本（2023 年6 月）等已建立監管框架，聚焦儲備金管理、反洗錢合規等核心要求。香港的戰略定位：作為中國離岸金融樞紐，香港法案為人民幣穩定幣（CNH）開闢合法路徑，同時通過嚴格監管（如100% 儲備金要求、2500 萬港元資本金門檻）平衡創新與風險，強化其全球金融中心地位。二、香港《穩定幣法案》核心要點：安全與創新並重香港新規聚焦“儲備穩定性” 與“金融完整性”，為穩定幣發行、交易和託管建立全流程規範，同時引導其向實體經濟應用傾斜。核心要求：發行方需持有不低於2500 萬港元或發行代幣面額1% 的資本金，儲備金需為高流動性資產（如短期國債），單獨帳戶託管並即時披露；強制KYC/AML（反洗錢）流程，定期審計，確保可隨時贖回（合理費用範圍內）；優先支援跨境支付、供應鏈金融、零售交易等實際場景，而非投機性交易。與美國法案對比：香港對發行方資質要求更靈活（允許境外機構），美國則限定為銀行子公司或聯邦認證機構；兩者均要求100% 儲備金，但香港未禁止儲備資產再抵押，美國明確禁止。三、人民幣穩定幣（CNH）：潛力與瓶頸並存香港為人民幣穩定幣提供了試驗場景，但受限於離岸流動性與政策約束，其發展可能滯後於美元、港元穩定幣。制約因素：離岸人民幣池僅約1 兆元，遠低於在岸的300 兆元，高品質儲備資產（如離岸央行票據）供應不穩定；流動性稀薄與網絡效應弱，難以取代美元穩定幣在跨國支付中的主導地位；數字人民幣（e-CNY）已獲政策優先支援，CNH 穩定幣更多作為補充工具。突破路徑：若與CIPS（人民幣跨境支付系統）整合、擴大離岸人民幣債券發行，或可加速CNH 穩定幣應用。四、早期受益者：加密生態、金融科技與交易所香港穩定幣新政將率先利多三類機構：擁有成熟區塊鏈技術的發行方、加密交易平台、以及依託流動性提升的金融基礎設施。富途控股（FUTU.US）：透過旗下加密平台（經紀+ 交易所）連接龐大零售使用者，若穩定幣與加密交易整合，2027 年潛在收入或達2.4 億港元（基於儲備金2.5% 的投資收益估算）。眾安線上（6060.HK）：間接持股穩定幣沙盒參與方RD InnoTech 8.7%，旗下ZA 銀行為穩定幣發行方提供儲備金託管服務，是香港首個支援零售加密交易的數字銀行。港交所（0388.HK）：受惠於穩定幣帶來的流動性增量，預計2025 年IPO 融資已達1,070 億港元（年比+ 700%），穩定幣或進一步提升交易效率（如T+0 結算）。五、對金融與電商的影響：漸進式變革而非顛覆穩定幣對傳統金融模式衝擊有限，但長期或重塑跨國交易效率；電商領域應用則需突破使用者習慣與監管壁壘。傳統金融：穩定幣定位為“區塊鏈現金等價物”，不產生利息，無法取代銀行存款業務；但可降低跨境結算成本（較SWIFT 低80%）、縮短時間（從3 天縮至分鐘級）。跨國電商：阿里巴巴、京東等平台可透過穩定幣降低交易成本（京東創始人稱或降90%），但發達國家已有成熟支付系統，使用者轉換動力弱，新興市場或成突破口。六、風險預警：監管不確定性與市場波動穩定幣仍處發展初期，需警惕三大風險：監管套利：全球框架不一致可能導致資金流向寬鬆地區，香港與內地政策協同需持續觀察；流動性衝擊：穩定幣可快速轉換為現金，市場動盪時可能加劇拋售（如穩定幣發行方拋售美債或推高收益率6-8 個基點）；業務可行性：100% 儲備金要求壓縮獲利空間，可能限制中小型發行方參與。結語香港穩定幣新政是中國參與全球數字金融競爭的關鍵一步，短期利多加密生態與金融科技企業，長期或強化其作為「中美金融連接器」 的地位。但人民幣穩定幣的突破仍需依賴離岸流動性改善與政策協同，投資人需理性看待機會與風險。（資訊量有點大）

《指導與建立美國穩定幣國家創新法案》（也稱“天才法案”）是美國參議院提出的一項立法提案，旨在規範支付型穩定幣。以下是其核心內容如下：1. 定義：支付型穩定幣：與法定貨幣價值錨定的數位資產，用於支付或結算。合規發行方：包括受保銀行、聯邦或州批准的非銀行實體等。監管機構：聯準會、貨幣監理署（OCC）等。2. 發行方要求：僅合規發行方可發行穩定幣，需滿足以下條件：維持1:1儲備（現金、短期國債等高流動性資產）。每月公開儲備構成，並接受審計。遵守資本充足率、流動性和風險管理規定。禁止挪用儲備資產（如重複抵押）。3. 監管框架：聯邦監管：非銀行發行方由貨幣監理署監管；銀行由原有監管機構負責。州級選項：各州可制定與聯邦“基本一致”的規則，但市值超過100億美元的發行方須轉為聯邦監管。4. 執法措施：對違規行為可暫停牌照、處以罰款（最高每日10萬美元）或撤銷資質。虛假認證將面臨刑事處罰。5. 消費者保護：託管機構須隔離客戶資產與自有資產。發行方破產時，穩定幣持有人享有優先索賠權。6. 互操作性與國際合作：聯邦機構需制定技術標準以促進穩定幣相容性。推動與其他司法管轄區的互認協議，便利跨境交易。7. 法律澄清：明確穩定幣不屬於證券或商品，豁免相關證券法約束。8. 生效時間法案通過後18個月，或監管規則發佈後120天（以較早者為準）。 (涉外法律研究)

美國總統川普簽署首個監管穩定幣的聯邦法案成法，為美國數位資產產業取得一大勝利。美國總統川普7月18日在白宮簽署「天才法案」（路透）彭博社報導，川普星期五（7月18日）在白宮的簽署儀式上，稱這項《天才法案》（Genius Act）為「鞏固美國在全球金融和加密技術領域的主導地位邁出一大步」。他說：“《天才法案》創建了一個清晰簡單的監管框架，以確立並釋放美元支援的穩定幣（stablecoin）的巨大潛力。這或許是互聯網誕生以來金融技術領域最偉大的革命。”《天才法案》為錨定美元的加密貨幣穩定幣制定監管框架，包括要求發行商持有與發行數量等額的短期國債，或其他由州或聯邦監管機構監管的等值資產儲備。支持者認為，這將促進數位資產在金融領域的更廣泛應用。川普說，《天才法案》將“鞏固美元作為世界儲備貨幣的地位”，稱失去這一地位“就像輸掉一場世界大戰”。他說：“憑藉現金的隱私、靈活性和去中心化，這場革命有潛力極大地促進美國的經濟增長，並使數十億人能以美元進行儲蓄和轉移。”當天早些時候，要求不具名的幾名美國財政部高級官員表示《天才法案》將為穩定幣發行方提供更明確的監管預期，有利於對數位資產的創新和採用，同時鞏固美元的主導地位。穩定幣是一類旨在維持與美元1:1匯率的加密貨幣，廣泛用於加密貨幣之間的資金轉換。這種加密貨幣近年來使用量激增，支持者認為穩定幣未來有潛力用於日常支付。 （元透社）

一、法案落地：8月1日開啟數字金融新紀元2025年6月6日，香港特區政府正式公告《穩定幣條例》將於8月1日生效，這標誌著全球首個法幣穩定幣全面監管框架的誕生。根據條例，任何在香港發行法幣穩定幣或錨定港元的穩定幣，必須向香港金融管理局申領牌照，且儲備資產需100%等值隔離、即時可贖回。這一制度設計既防範了類似TerraUSD崩盤的風險，又為合規機構打開了數字金融創新的大門。二、資本狂歡：Circle的造富神話與市場波動6月5日，USDC發行商Circle在納斯達克上市，股價從31美元飆升至298.99美元，市值一度突破千億美元。然而，狂歡背後暗藏殺機：僅僅兩周後，Circle股價便回落近40%，ARK基金等早期投資者套現離場。這種劇烈波動折射出穩定幣行業的雙重屬性：一方面，它是連接傳統金融與數位資產的橋樑，USDC日均交易額已超過150億美元，成為跨境支付的重要工具；另一方面，其價值完全依賴儲備資產，一旦出現類似2023年UST崩盤事件，整個生態將面臨系統性風險。更值得警惕的是，香港金管局明確表示，首批牌照發放數量將控制在個位數。這意味著，即使巨頭們成功入局，也將面臨激烈的存量競爭。Circle的案例證明，財富風口往往伴隨著監管政策的不確定性與市場情緒的劇烈波動。但是，Circle的崛起並非偶然。其儲備資產中88%為美國國債和隔夜回購協議，每月接受德勤審計，這種透明化營運使其成為機構首選。更關鍵的是，Circle正在申請聯邦信託銀行牌照，一旦獲批，將直接接入聯準會支付系統，徹底改變穩定幣的結算邏輯。三、巨頭競逐：電商與金融機構的牌照爭奪戰這場牌照爭奪戰的激烈程度遠超預期。根據香港金管局披露，目前已有至少9家機構提交了申請意向，其中包括參與“沙盒計畫”的京東幣鏈科技、圓幣創新科技，以及渣打銀行與香港電訊的合資公司。這些機構中，既有傳統金融巨頭，也有區塊鏈新銳，更不乏跨境電商巨頭的身影。京東的野心尤為明顯：其旗下跨境支付平台“義支付”已與香港金管局展開深度溝通，計畫將穩定幣嵌入全球供應鏈金融體系。螞蟻國際則明確表示，將在牌照申請通道開啟後24小時內提交材料。更值得關注的是，沃爾瑪和亞馬遜的法務團隊已進駐香港，正在研究通過收購本地持牌機構曲線入局。這場競爭的核心在於穩定幣的底層貨幣錨定權。雖然香港金管局尚未明確是否允許發行人民幣穩定幣，但許正宇局長已透露，若涉及其他司法管轄區貨幣，將與相關機構展開討論。這意味著，一旦政策鬆綁，人民幣穩定幣可能成為打破美元支付壟斷的關鍵武器。關於全球巨頭的戰略卡位：-京東已啟動香港牌照申請，其穩定幣進入沙盒測試第二階段，計畫第四季度上線，主打跨境支付場景，目標將交易成本降低90%、速度提升至秒級。-螞蟻集團宣佈多維佈局，螞蟻數科與螞蟻國際同步申請牌照，擬服務於區塊鏈平台Whale的跨境交易。-渣打銀行憑藉發鈔行資質和技術儲備，成為首批最具競爭力的申請者之一。-亞馬遜、沃爾瑪雖未公開申請進展，但已在跨境支付領域加大區塊鏈技術投入，市場普遍認為其將通過收購或合作曲線入場。申請牌照的門檻堪稱嚴苛：非銀行機構需實繳2500萬港元股本，關鍵管理人員需常駐香港，儲備資產必須存於持牌銀行並接受年度審計。這種高合規成本將中小玩家拒之門外，但也為頭部機構建構了護城河。從華爾街到陸家嘴，從矽谷科技巨頭到杭州電商總部，所有人都在關注香港金管局即將發放的首批穩定幣牌照——這張“數字金融准生證”，可能孕育出下一個兆美元等級的商業帝國。結語：站在歷史的十字路口香港穩定幣法案的生效，標誌著人類社會正式進入“可程式設計貨幣”時代。當港元穩定幣在東南亞市場取代美元現鈔，當人民幣穩定幣成為跨境電商的結算貨幣，我們正在見證的，不僅是金融工具的革新，更是國際貨幣體系的重構。這場變革註定充滿爭議與風險，但正如香港金管局總裁余偉文所言：“穩健的監管框架，是數字金融可持續發展的基石”。對於普通人而言，理性把握合規通道、關注技術落地場景，或許能在這場變革中獲得不錯的機遇——真正的財富風口，往往屬於那些理解趨勢、把握規律的人。四、跨境支付革命：從“螞蟻搬家”到“秒級到帳”在香港中環的金融城，穩定幣的應用場景正在快速落地。某跨境電CEO透露，其團隊正在測試“港元穩定幣+智能合約”的支付方案：當海外供應商發貨確認後，系統自動釋放穩定幣完成結算，整個過程時不到10秒，手續費僅為傳統電匯的1/20。這種變革的底層邏輯，在於區塊鏈技術對跨境支付的重構。傳統SWIFT系統需要經過7-10個中間行，耗時2-3天，而穩定幣通過分佈式帳本技術，可實現“點對點”即時清算。香港金管局測算，若穩定幣全面普及，每年可為亞洲跨境貿易節省超過200億美元的手續費。更具想像力的是，穩定幣正在突破傳統金融的邊界。華夏基金（香港）計畫推出支援穩定幣申購的基金產品，投資者可通過USDC或港元穩定幣直接購買基金份額，這將徹底改變跨境理財的遊戲規則。五、監管天平：創新與風險的平衡藝術香港金管局的監管智慧，體現在其風險為本的監管框架中。《穩定幣條例》要求發行人必須將儲備資產與自有資產嚴格隔離，並定期接受第三方審計。同時，只有持牌機構才能向零售投資者銷售穩定幣，這有效防止了類似FTX事件的重演。但監管的鬆緊度仍是市場關注焦點。例如，關於穩定幣與法幣的兌換比例，金管局僅要求“在合理條件下按面額贖回”，這為發行人預留了操作空間。這種“原則性監管”模式，既避免了過度干預，又為技術創新留下了彈性空間。六、戰略博弈：中美競逐數字金融話語權香港法案的深層邏輯，是一場關於全球金融規則主導權的爭奪：1. 美元霸權的數字延伸：美國通過《GENIUS法案》推動USDC等合規穩定幣擴張，本質上是將美元支付網路向鏈上遷移，緩解美債流動性壓力的同時虹吸全球資本。Circle申請聯邦信託牌照，正是要成為“鏈上美元的主權代理人”。2. 人民幣國際化的破局之路：香港通過穩定幣立法，建構離岸人民幣的鏈上通道。1.2兆元離岸人民幣若轉化為穩定幣，可通過智能合約提升資金利用率，配合數位人民幣試點形成“雙軌體系”，最終實現大宗商品定價權的突破。3. 監管框架的規則競爭：香港初創“地域+貨幣錨定”雙重管轄權，無論發行主體在那，只要錨定港元或面向香港使用者即受監管，這種設計切斷了境外機構的套利空間，為其他司法管轄區提供了範本。七、財富風口：機遇與風險並存的新戰場面對這場變革，普通人並非只能旁觀。以下三條路徑值得關注：1. 投資合規標的：香港證監會即將推出的“虛擬資產ETF通”，將允許散戶通過港股帳戶投資合規穩定幣基金。2. 參與場景建設：跨境電商、物流企業等可探索將穩定幣嵌入業務流程，降低匯率波動風險。3. 技術能力儲備：區塊鏈開發、智能合約設計等技能，將成為數字金融時代的核心競爭力。(DeAI Nexus)