據新加坡《聯合早報》網站12月19日報導，美國財政部18日公佈最新資料，顯示外國投資者持有的美國國債今年10月下降，儘管包括日本和英國在內的一些國家增加了頭寸。持倉規模排名第三的中國，10月減持美國國債118億美元，至6887億美元，創2008年以來的最低紀錄。報導援引彭博社的報導稱，今年以來，對海外拋售的擔憂令美國財政部的持倉資料受到格外關注。但美國財長貝森特一直都對“賣出美國”的說法予以反駁。日本是美國國債最大的海外持有人，其持倉增加107億美元，達到1.2兆美元，達到2022年7月以來最高水平。英國的持有規模位居第二，持倉增加了132億美元，達到8779億美元。加拿大持倉則驟降567億美元，至4191億美元。美國這個近鄰今年來大買大拋，月波動超過500億美元已是常態。 (環球時報)

據知情人士透露，美國財政部二號人物邁克爾·福爾肯德(Michael Faulkender)本周已離開政府。美國財政部副部長邁克爾·福爾肯德，攝於6月。圖片來源：Graeme Sloan/Bloomberg News原因是川普(Donald Trump)認定他與自己2.0任期的願景不符。美國財政部副部長福爾肯德，與前財政部長史蒂文·姆努欽(Steven Mnuchin)的觀點過於一致，而川普最近批評姆努欽，因其曾鼓勵自己選擇傑羅姆·鮑爾(Jerome Powell)擔任聯準會主席。最近幾個月，川普經常猛烈抨擊鮑爾。在川普的1.0任期內，姆努欽擔任財長期間，福爾肯德是財政部負責經濟政策的助理部長。在川普卸任期間，福爾肯德是“美國優先”政策研究所(America First Policy Institute)的一員，這是一個於2021年成立、與川普結盟的智庫。福爾肯德於2025年3月出任財政部副部長一職，負責財政部的日常運作。他的離職是美國財政部混亂局面中的最新一幕，並使一個關鍵職位出現空缺。美國財政部長斯科特·貝森特(Scott Bessent)在8月22日的一份聲明中感謝了福爾肯德的“奉獻與服務”，並列舉了他在經濟制裁、加密貨幣法案等方面所做的工作。貝森特說，福爾肯德在監督財政部運作和“執行川普的經濟議程”方面“發揮了關鍵作用”。大約從今年7月開始，川普就在與政府官員和外部顧問討論他對福爾肯德日益增長的厭惡。據知情人士表示，川普得知，在前共和黨議員比利·朗(Billy Long)於6月份正式宣誓就任美國國稅局(IRS)局長後，福爾肯德就如何管理該機構與這位川普的盟友發生了爭鬥。隨著川普對福爾肯德日益不滿，他開始向貝森特施壓，要求讓福爾肯德行政休假，而川普的最終目的是讓財政部長解僱其副手。本周，在再次聽取川普就該問題的意見後，貝森特通知福爾肯德，他在這家機構的日子到頭了，必須離開。隨後，福爾肯德宣佈辭職。福爾肯德是馬里蘭大學(University of Maryland)的資深金融學教授，曾是美國國稅局(IRS)的代理局長。福爾肯德向白宮官員明確表示，他對川普任命的比利·朗(Billy Long)管理IRS的方式有異議。川普在今年8月初免去了比利的IRS局長職務，並任命貝森特為該機構的代理局長。比利料將成為駐冰島大使。福爾肯德還領導了美國財政部的過渡團隊，並參與制定了稅收政策，這些政策成為川普7月份簽署的稅收和支出法案的一部分。他還支援了所謂的《天才法案》(Genius Act)的通過，該法案對穩定幣這種流行的加密資產建立了監管。白宮官員表示，川普“仍然專注於組建現代史上最優秀、最有經驗的貿易和經濟團隊”。 (道瓊斯風險合規)

24日，美國全國公共廣播電台（NPR）記者傑克·科位元偶然發現了美國財政部有一個“捐款償還國債”的項目。該項目設立的29年裡，通過銀行轉帳、網路捐款等管道募集了6730萬美元。據美國福克斯新聞網25日報導，這一鮮為人知的捐款項目由美國財政部於1996年開設，除了最初的銀行轉帳，目前該項目還開設了網頁支付、PayPal和Venmo手機應用轉帳等管道吸納捐款，目前該項目已募集6730萬美元的捐款。但報導指出，由於美國國債總額在7月25日已高達36.72兆美元，因此這些捐款對解決美國債務問題毫無幫助。美國財政部官網“捐款還國債”項目頁面截圖據美國Axios新聞網記者測試，完成一次償還美國國債的捐款需要1分20秒，按照美國國債總額和利率計算，美國國債總額在這個時間內又上升了440萬美元，平均每秒增加5.5萬美元。美國財政部在過去29年募集的捐款，僅夠支付美國在20分鐘裡產生的債務。 (環球時報)

周四，美國財政部在官網發佈上半年度《美國主要貿易夥伴宏觀經濟和外匯政策報告》。報告稱，美國未來將加強對貿易夥伴國匯率政策的分析，並就試圖採取“不公平”的匯率操作發出了嚴厲警告。這是川普總統上任以來，美國財政部首次對貿易夥伴的外匯操作進行正式評估，其中拒絕點名任何國家為匯率操縱國，同時稱中國匯率政策“缺乏透明度”。美國財政部長斯科特·貝森特在報告中表示：“川普政府已向我們的貿易夥伴發出通知，鼓勵與美國建立不平衡貿易關係的宏觀經濟政策將不再被接受。我們將繼續加強對匯率操作的分析，並加大對任何操縱行為認定的處罰力度。”儘管川普長期以來一直指責包括中國在內的一些國家維持低估的匯率，從而積累了對美國的貿易順差，但迄今為止，川普解決這個問題的主要途徑還是關稅。貝森特曾表示，在與中國、日本和韓國等夥伴的貿易談判中，匯率政策並未被提及。豐業銀行首席貨幣策略師肖恩·奧斯本表示：“關稅是貿易戰的第一道防線。如果關稅不能實現本屆美國政府的目標，未來外匯問題可能會變得更加突出。”周四的報告將愛爾蘭和瑞士加入了財政部之前密切關注的經濟體名單，以進行“強化分析”。根據2015年一項法律，符合三項標準中兩項的貿易夥伴被列入該名單。此前，中國大陸、日本、韓國、台灣地區、新加坡、越南和德國已被列入名單。財政部指出，愛爾蘭的經常帳戶盈餘不斷擴大，部分原因是其向美國出口了包括藥品在內的商品。此前一直被列入監控名單的瑞士，其對美貿易順差也出現增長，報告稱，這主要受兩國之間“黃金貿易差額”以及藥品貿易差額的推動。美國財政部官員在與記者的電話會議上指出，儘管中國至少未觸發兩項標準，但仍被列入名單。與以往一樣，美國財政部稱中國“匯率政策和做法缺乏透明度”。報告稱：“如果現有證據表明中國正在通過正式或非正式管道進行干預，以阻止人民幣未來升值，那麼這種缺乏透明度的情況不會阻止財政部將中國列為制裁對象。”財政部官員表示，儘管財政部考慮過是否調整監控名單標準的門檻，但貝森特認為目前沒有理由改變這些門檻。美國財政部上一次將一個國家列為匯率操縱國是在2019年，即川普的第一任期，當時中國被貼上了這一標籤。五個月後，隨著雙邊貿易協議的談判，這一標籤被取消。最新報告涵蓋截至2024年12月的四個季度。期間正是美元升值的時候，美元現貨指數在2024年上漲了近8%。大部分漲幅出現在第四季度，部分原因是人們對經濟增長更快、通膨上升以及川普減稅和提高關稅計畫帶來的利率風險的預期。今年以來，美元持續走低，主要原因是市場擔憂大幅提高進口關稅可能導致經濟疲軟，以及川普上任以來一系列政府項目的不確定性。對美國財政可持續性的擔憂也引發了外界對外國對包括美國國債在內的美元計價資產需求的擔憂——儘管資料尚未顯示出現大規模外流。由於美元回落，貿易夥伴國更有可能在近幾個月採取干預措施，以減緩其貨幣升值速度。台灣金融管理局周四早些時候透露，已採取行動干預外匯市場。 (北美商業見聞)

穩定幣催生的需求有助於降低美債收益率，減輕對外國買家的依賴，更好地支援美國財政穩定，鞏固美元霸權。2025年4月30日，美國財政部借款諮詢委員會（TBAC）向美國財政部提交了一份報告，並以「數字貨幣」為題，這件事很重要，值得深入探討。TBAC由各大銀行、券商、避險基金和保險公司的資深投資專家組成。該委員會主要職責是向財政部通報市場狀況並就債務發行提供建議，其建議通常對美國財政部具有重要影響力。在最近一次會議上，TBAC將數字貨幣（更廣為人知的是穩定幣）視為「新型支付機制」，認為這可以通過帶來「顯著提升的需求」來增加美債的吸引力。鑑於數字貨幣已成現實，且TBAC正就此向美國財政部提供建議，我們有必要總結該報告內容，並探討其可能對國債市場和金融體繫帶來的影響。何謂穩定幣？穩定幣是一種獨特的加密貨幣，專為維持幣值穩定而設計。與比特幣等價格波動劇烈的加密貨幣不同，穩定幣追求近乎零的價格波動。通常，穩定幣會與某種法定貨幣（如美元）掛鉤。由於幣值相對恆定，穩定幣比其他加密貨幣更適合進行數字交易。在數字貨幣生態系統中，穩定幣扮演著類似傳統金融體系中貨幣市場基金和儲蓄／支票帳戶的角色，作為價值儲存工具。為實現穩定，穩定幣發行機構會以美元、國債、回購協議和其他資產作為抵押。其中最著名的包括泰達幣（USDT）和USD Coin（USDC）。由於波動性低且與區塊鏈網路相容，這些穩定幣在去中心化金融（DeFi）和跨境支付中被廣泛使用。下圖顯示，泰達幣超過80%的抵押資產由現金、現金等價物和其他短期存款構成。剩餘20%則投資於較大多數貨幣市場基金所能持有的更具風險的資產。總儲備相比傳統銀行系統，穩定幣提供更快速且成本更低的交易服務。同時也為無法使用傳統銀行服務的人群提供金融服務。此外，它們在加密貨幣世界中充當「現金」的角色，使使用者能在數字市場中進行交易或持有資金，同時將價值波動風險降至最低。根據TBAC報告：穩定幣是一種數位資產，通過與儲備資產（如法定貨幣美元）掛鉤來維持幣值穩定。這種穩定性使其成為鏈上生態系統中支付和價值儲存的關鍵工具。報告中的下圖顯示，部分穩定幣極為安全，因為它們以美債、回購交易和貨幣市場基金作為抵押。然而，圖表下方顯示，其他穩定幣則使用演算法和智能合約等較具風險的資產作為支撐。什麼是穩定幣對美國財政部的好處TBAC的報告探討了穩定幣可能為美國財政部帶來的好處。根據報告中的圖表（見下），目前穩定幣的市值約2340億美元。TBAC預計這一數字到2028年可能增長至2兆美元。他們估計，現時約有1200億美元的美國國債用作穩定幣的抵押品。此外，基於2兆美元的穩定幣增長預測，他們認為未來可能需要超過1兆美元的美國國債來支援這一增長。若這一預測成真，意味著穩定幣發行機構將持有比英國（7,790億美元）和中國（7,650億美元）——目前第二和第三大主權國家持有者——更多的美國國債。屆時，只有日本的持有量（1.13兆美元）會更多。穩定幣市場的現狀改變美國國債發行模式TBAC認為需求增加將有利於美債財政部的融資活動。他們認為，新增的買家群可能有助降低美債收益率。此外，減少對外國買家的依賴，既能更好地支援美國財政穩定，又能鞏固美元的全球主導地位。新增1兆美元的美債需求，很可能促使美國財政部調整債務發行方式。為滿足新增需求而增發美債，意味著長期債券的發行量將相應減少。在其他條件不變的情況下，這種調整應會導致長期利率下降。不過，從長期債券轉向更多短期發行也存在風險。例如，當收益率曲線倒掛，短期利率超過長期利率時，可能會產生較高成本。GENIUS法案今年二月提出的GENIUS法案要求穩定幣發行機構必須以等值優質資產作為儲備。GENIUS是「指導和建立美國穩定幣國家創新」（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins）的縮寫。該法案明確提到期限不超過93天的美國國庫券，同時試圖限制穩定幣提供收益的能力。以下是該法案發起人美國參議員Bill Hagerty就曾在社交媒體上概述了GENIUS法案的好處：一、使美國的支付系統邁入21世紀二、鞏固美元的主導地位三、保護消費者四、增加對美國國債的需求銀行業面臨風險雖然美國財政部可能受益於新增需求，但銀行可能因此受損。如果穩定幣能提供具競爭力的收益，部分傳統銀行客戶可能會選擇更便捷的數字穩定幣。因此，銀行要麼提高存款利率以留住存款，要麼冒失去重要資金來源的風險。值得注意的是，銀行依靠存款發放貸款。因此，存款減少可能導致長期貸款減少，進而拖慢經濟增長。聯準會目前，聯準會能透過利率和資產負債表顯著影響銀行放貸，從而直接影響貨幣供應。但需要注意的是，聯準會並不印鈔，所有貨幣都是通過借貸產生的。聯準會向銀行提供儲備，藉此鼓勵銀行放貸。如果銀行角色弱化，聯準會通過儲備操作影響經濟的能力可能會減弱。除了對貨幣供應的控制力下降外，在危機時期，聯準會支援非銀行加密機構的難度也可能增加。為避免穩定幣引發危機，美國政府需要就抵押品類型和穩定幣儲備金額制定嚴格要求。總結聯準會和美國財政部將竭盡所能確保美國國債獲得最低融資成本。正如我們此前指出：英國《金融時報》題為「美國準備放寬2008年危機後的監管規則」一文指出，美國銀行監管機構正準備降低銀行資本要求。債券市場特別關注的是補充槓桿率（SLR）。與銀行遵守的其他基於風險的資本規則不同，SLR對銀行資產負債表的所有資產實施最低資本要求。該規則於2014年出台，旨在限制過度槓桿。降低大型銀行的槓桿率將增強其持有更多美國國債的能力。同樣，以美國國債作為抵押的穩定幣，也為財政部提供了新的融資管道。穩定幣和數字貨幣理念標誌著當前金融體系的重大轉變。雖然數字貨幣存在諸多風險，但也帶來機遇。更低的交易費用和更快的交易速度就是兩大優勢。當然，如前所述，為美國國債帶來新的買家群也是一個重要好處。 (英為財情Investing)

美國財政部長貝森特近日向眾議院議長約翰遜發出緊急信函，警告財政部用於規避債務違約的"非常規手段"可能最早於今年8月耗盡。他在信中強烈呼籲國會在7月中旬休會前立即採取行動，提高或暫停債務上限，以確保美國政府的信用評級和償債能力不受損害。值得注意的是，美國政府早在今年1月初就已觸及36.1兆美元的法定債務上限。為維持政府運轉，財政部隨即啟動了一系列“非常規措施”，通過複雜的會計操作騰挪資金來履行支付義務。然而最新資料顯示，截至4月30日，這些應急措施已基本耗盡。貝森特此次更新的時間表表明，聯邦政府的現金流狀況較預期更為嚴峻。他特別強調，國會必須在夏季休會前解決這一問題，以避免8月出現災難性的債務危機。頗具諷刺意味的是，在債務上限危機迫在眉睫之際，美國政府卻仍在執意升級全球關稅戰。近期，美國對華加征的145%關稅政策在實施首月便引發連鎖反應，從製造業到零售業，成本壓力層層傳導，最終由美國消費者買單。自行車零部件、嬰兒用品、汽車維修等價格飆升，中產家庭直呼“難以承受”。與此同時，通膨預期攀升，金融市場信心動搖，甚至川普的傳統支持者群體中也出現反對聲浪。面對民生壓力與資本外流，白宮不得不釋放“下調關稅”的訊號。這場“關稅大棒”的迴旋鏢效應，正將美國推向經濟與政治的雙重考驗。01美“關稅大棒”砸向自己人一個車輪子成本從10-12美元漲到30美元，美國紐澤西州的一家自行車製造商負責人表示，僅在3月20日至4月20日的一個月內，公司就交了310多萬美元的關稅。“不是中國支付這些關稅，我們在美國海關有個帳戶，他們每個月會自動從我們帳上扣走關稅的錢。”此外，不少美國的零售商表示，嬰兒推車、座椅等商品進貨成本顯著上升，大部分產品都會漲價50到300美元不等。美國嬰幼兒用品公司透露，未來30-45天內，產品線上約90%的產品將漲價，涵蓋吸管杯、高腳椅等日常用品。兒童用品製造商紐威品牌集團執行長近期也表示，美國市場97%的嬰兒車、87%的汽車座椅依賴中國供應鏈，自4月關稅生效以來，該企業已將進口商品價格提高20%。"價格暴漲完全打亂了我的計畫，"一位消費者無奈表示，"這完全超出預期。"而除了嬰兒推車、座椅等，汽車的維修價格也出現了大幅上漲。美國汽車售後市場協會(AAIA)預測，新規將導致進口零部件價格普遍上漲20%-30%。以特斯拉Model Y為例，其電池冷卻系統維修元件成本從1800美元飆升至2300美元，疊加人工費用，單次維修成本增加約1200美元。物價上漲疊加美國本身的經濟問題，高盛最新研報警示，美國核心通膨即將進入上升通道，可能持續至2026年年中。預計今年聖誕季通膨率將達4%，商品價格通膨或飆升至6%-8%。紐約聯儲4月調查顯示，美國三年期通膨預期躍升至4.2%，創2022年7月以來新高，反映出市場對通膨持續惡化的擔憂。02扛不住了？川普稱對華關稅145%要降民生壓力加劇之際，曾支援川普的選民群體中反對其關稅政策的聲音日益高漲。彭博社最新調查顯示，18-35歲年輕消費者對關稅政策的牴觸情緒最為強烈，受訪者普遍反映快時尚商品價格飆升250%，電子產品漲幅更高達300%，年輕選民直呼"難以承受生活成本劇增"。不僅僅是選民，一些大型金融機構也開始對川普關稅政策提出質疑聲。英國《金融時報》披露，川普政府特意安排財政部長貝森特出席本年度米爾肯會議，試圖向與會的數千名金融家和投資者傳遞安撫訊號：政府已有應對計畫。然而，需要注意的是，年初新關稅政策曾引發市場劇烈震盪，迫使白宮調整立場。對川普政府而言，維繫華爾街支援至關重要——大規模拋售將削弱其與主要貿易夥伴的談判籌碼。與川普上一任擔任總統時不同的是，現任團隊缺乏高盛系高管Gary Cohn和前財長姆努欽等華爾街熟面孔，金融精英們普遍感到影響力式微。與此同時，據環球時報報導，川普政府的關稅政策導致全球投資者信心動搖。一家服務中國億萬富豪的家族辦公室已完全撤出美國市場，並將資金轉移至亞洲地區。與此同時，某亞洲銀行高層也大幅削減個人投資組合中的美國資產，撤資比例高達60%，轉而增持現金和黃金以規避風險。香港Infinity Family Office行政總裁Henry Hau透露，即使是經歷過網路泡沫、亞洲金融危機和2008年全球金融危機後仍對美國市場保持信心的家族，如今也開始考慮調整投資策略。這些家族計畫將20%至30%的美國投資組合重新配置到中國和歐洲市場，以分散風險。據市場統計，約10家管理著數十億美元資產的超級富豪家族辦公室和投資顧問正在採取行動，減少或凍結在美股和美債的投資敞口。這些投資機構普遍擔憂美國政策的快速變動帶來的不確定性，以及可能出現的經濟衰退風險，因此選擇調整投資策略，尋找更穩健的投資機會。川普在白宮表示，美國與中國將在本周末就貿易問題展開“實質性談判”，並稱目前對華加征的145%關稅已無上調空間，未來勢必下調。川普在昨晚美股開盤前，進一步在社交網站發文表示，對中國徵收80%關稅看來合適(seems right)，但由美國財長貝森特(Scott Bessent)決定。 (鳳凰網財經)

翻譯自TBAC向美國財政部的匯報資料。P1 首頁綜述「自1960年以來，國會已78次採取行動提高或暫停法定債務上限。對債務上限——以及提高或暫停該上限所涉及程序——的擔憂，已使財政部的借款成本上升、擾亂了金融市場，並導緻美國主權信用評級下調。 2024年 12月，政府問責辦公室（GAO）發佈了一份責任報告，強調了潛在債務流程報告(1) 將債務上限與預算流程掛鉤；(2) 授予政府管理部門在國會提出反對動議條件下有權提高債務上限；(3) 廢除債務上限，使財政部能依法律授權借入必要資金以支付支出。我們希望委員會對債務上限（以及相關的提高或暫停流程）對金融市場的影響發表意見。同時，請就GAO所提出的各選項及其潛在效益和成本進行考慮。P2 摘要➢ 當前債務上限政策已對全球金融體系產生了多種負面影響。➢ 債務上限並未對國家債務水準發揮有效的約束作用；實際上，近年來它常被用作政治談判籌碼。➢ 對金融體系的負面影響包括：債務服務成本上升、信用評級下調、技術性違約風險增加、金融市場混亂、生產力損失。➢ 必須對當前做法進行一定程度的改革，同時伴隨對可持續財政前景和治理機制的承諾。➢ 市場可能會歡迎那些既能降低政治邊緣博弈風險又能對國家債務水準保持一定監督的改革。P3-P6 對當前債務上限流程的回顧➢ 債務上限指美國政府為履行現有的法律義務而被授權借款的總額。➢ 債務上限適用於公佈的總債務，而非僅限於公眾持有的淨債務。➢ 截至2025年3月，政府內部債務約為7.2億美元（佔總債務的20%）。➢ 國會通過一個獨立於支出決策的流程設定債務上限；它僅僅限制了財政部的借款能力和對支出決策的執行。➢ 理論上，債務上限應促進財政責任感；而實際上，近來它更多被用作談判籌碼，這也與政治極化加劇有關。➢ 這種情況可能會增加納稅人的成本。當債務上限達到時會發生什麼？左側塊：如果國會未能提高或暫停債務上限，中間塊：例如，財政部將動用國庫現金帳戶（TGA）、調整投資（如CSRDF、G基金、ESF），右側塊：政府就會面臨資金枯竭，從而有違約風險。儘管債務上限本身已被用作一種政治工具，但有時它也會與預算撥款程序掛鉤，從而增加了與政府關門相關的複雜性和互動性。➢ 政府問責辦公室（GAO）回顧了近期債務上限僵局，展示了僵局持續的時間以及臨近預估的「最後期限」（x-date）的情況，其中許多情況都非常接近。➢ 與預估「最後期限」擦肩而過對市場運作不利，而且可能增加納稅人的成本。➢ 歷史上，債務上限總是暫時提高或暫停➢ 以（債務）GDP的比例來看，其在上世紀80年代曾降至30%的低點，而如今已達到132%。下圖展示自1945年以來債務上限的絕對數額（單位：兆美元），另一個則展示債務上限佔GDP的比例。圖中斷裂的空白部分代表過去國會曾通過債務上限暫停措施。左圖：美國債務上限（兆美元）橫軸：年份（從1945年到2025年）縱軸：債務上限的絕對金額空白區域：表示在暫停措施期間，債務上限未設定具體數值。右圖：美國債務上限佔GDP比例橫軸：年份縱軸：債務上限佔GDP的百分比圖中同樣透過空白區域指明了債務上限暫時被暫停的時段。P7 當前債務上限流程的負面影響當前債務上限做法的負面影響➢ 我們觀察到當前債務上限策略有若干負面效應：1. 國庫現金帳戶餘額、直播間及短期國債發行的波動性增加2. 債務服務成本上升3. 對美國信用評級產生負面影響4. 對美國作為儲備資產的地位造成不利影響5. 技術性違約風險增加6. 公共及私營部門資源的浪費P8 影響#1：國庫現金帳戶及短債發行波動增加➢ 國庫現金帳戶（TGA）的大幅變動會造成準備金餘額的起伏，進而改變市場的流動性狀況。➢ 對2025年債務上限爭議的擔憂可能促使聯準會比預期更早地放緩量化緊縮（QT），以避免因對TGA「重新充值」而引發潛在的市場資金中斷。➢ 短債發行波動性增加，可能導致政府貨幣市場基金（其持有約40%的短債）的供需關係變得更不穩定。隔夜逆回購（RRP）則成為了有助於降低風險的工具。左圖：TGA及準備金變化TGA餘額的變化以及準備金和逆回購總額的變化，圖中的陰影區域對應債務上限僵局期間的資料情況。右圖：貨幣基金短債持有量及比例的圖表P9 續➢ 財政部現金餘額的不確定性提高了財政部的操作風險。➢ 最近的債務上限僵局使得實際的國庫現金帳戶餘額低於既定政策目標。➢ 如果遇到突發的現金需求（例如自然災害或市場access的破壞），這種下降將進一步增加財政部的營運風險。P10 影響#2：債務服務成本上升➢ 根據2017年一項聯準會的研究，對2011年和2013年的債務上限僵局分析顯示，這些僵局可能導致借款成本增加約5億美元。➢ 考慮到目前未償債務已成長至超過兩倍（約16億美元），現階段的成本增加可能遠大於先前的估計。➢ 研究不僅觀察到對短債殖利率產生了顯著影響，同時也估算了對票息國債利率的影響。P11 影響#3：對美國信用評級的負面影響➢ 2011年，標準普爾（S&P）首次將美國政府的信用評級從AAA下調至AA+，而這一評級下調部分原因在於政治邊緣博弈：「最近幾個月的政治邊緣博弈凸顯了我們對美國治理與政策制定日漸不穩、不夠有效且難以預測的擔憂。法定債務上限和違約威脅已成為財政政策辯論中的政治籌碼。儘管今年展開了廣泛辯論，但兩黨之間的分歧證明難以彌合，達成的協議遠未達到部分倡導者所設想的全面財政整肅水準。➢ 最近，在2023年8月，惠譽（Fitch）將美國政府的信用評級從AAA降至AA+。報告中提到的原因之一便是「治理惡化」──也就是過去20年來，美國在財政及債務管理標准上持續惡化，因而削弱了市場對美國治理能力的信心。「治理的侵蝕：在惠譽看來，在過去20年中，即使有今年六月兩黨達成的將債務上限暫停至2025年1月的協議，治理標準（包括財政和債務問題）也一直在穩步惡化。府缺乏一個中期財政框架，加上其複雜的預算流程，也加劇了這一問題。」P12 影響#4：對美國儲備地位的負面影響➢ 進一步的信用評級下調或對技術性違約的擔憂可能會對美國國債作為安全資產及儲備資產的地位產生不利影響，導致外國買家減少購買，而轉向其他儲備資產（如黃金或外國政府債券）。➢ 如果市場參與者開始質疑外國對美國國債的需求，而外國投資者進一步減少持有量，可能會進一步推高期限溢價，並增加債務服務成本。左圖：美元外儲在2018年以後停止成長中圖：金價上漲（或因儲備多元化）右圖：期限溢價上升P13 影響#5：技術性違約風險增加➢ 關於技術性違約的風險，已有大量研究進行了詳細探討。 GAO報告對這個問題進行了較為詳盡的描述，列舉了許多風險點，包括但不限於：1. “操作複雜性可能使違約難以避免。”• 即使情況緊急時債務上限能在最後一刻提高，操作上的複雜性仍可能導致違約無法完全避免。2. “為了確保市場運行而設定的違約應急計劃存在風險。”• 涉及TMPG白皮書中的論述，• 包括延長操作到期日與優先安排本金及利息支付等措施。3. “違約可能會對金融市場和金融機構造成嚴重危害。”• 可能擾亂短期資金市場，擴散至其它市場，• 並增加銀行擠兌風險。4. “違約可能會限制用於保護銀行存款和防止擠兌的工具。”5. “違約可能會減少對家庭和企業的貸款。”6. “違約可能引髮美國經濟深度且長時間的衰退…”P14 影響#6：公共及私營部門資源的浪費➢ 針對每次債務上限僵局，均需投入大量時間和精力進行分析，而這些工作中有相當部分本可以避免，並轉而用於更俱生產性的任務。1. 各大銀行需為債務上限僵局開展各類壓力測試，牽涉大量時間及人力資源，• 影響流動性指標、保證金要求，以及數百份信用支援協議的稽核；• 並對中央對手方（CCP）保證金、貼現窗口資格及回購設施形成壓力。2. 銀行和其他投資者往往出售那些在x日期前到期期限、可能受技術違約影響的證券，• 以將資金轉投諸如外國政府債券等替代資產；• 同時在保證金協議中對受影響證券進行單獨排除。3. 需要進行大量研究以估計非常措施、x日期和運營應急計劃，• 例如2021年的TMPG白皮書對國債支付應急計畫的研究，• 以及有關支付系統與結算流程中應急安排的複雜性分析。P15 封頁：GAO提出的債務上限替代方案分析P16 對GAO替代性債務上限方案的分析➢ GAO報告重申了改善債務上限流程的三個備選方案（如下）：1. 將債務上限的調整與預算決議掛鉤。2. 賦予政府管理部門在國會提出反對動議條件下有權提高債務上限。3. 授權政府管理部門擁有廣泛的借款權力，以便根據國會和總統通過的法律進行融資。➢ 此外，我們注意到，GAO在2020年還發布了一份關於「財政規則和目標的有效利用」的報告，並建議將這些規則融入預算決策中，以期提供更有效的約束機制。國會應考慮建立一項長期財政計劃，其中包括諸如債務與GDP比率目標等財政規則和目標。在此過程中，國會應權衡本報告中討論的關鍵考慮因素，以幫助確保這些規則和目標能夠得到適當的設計、實施和執行。P17 誰持有美債？➢ 國債的邊際購買者正變得更加關注價格敏感性。在評估債務上限改革的影響時，比起只看持倉主體，更應關注美國國債的投資者結構及其可能的反應。➢ 那些對技術性違約風險較為敏感的投資者（例如貨幣市場基金和銀行）可能會傾向於支援改革措施。➢ 整體而言，市場投資者更可能歡迎降低評級下調風險及改善治理流程的措施。➢ 然而，部分投資者群體（如外國官方持有者或美國家庭）可能對廢除這一被視為財政保險槓的措施存在敏感性，這可能對期限溢價產生影響。美債的海外持有情況美債投資者的國別和投資者類型海外美債持倉的期限P18 感知風險：財政責任➢ 我們也注意到，債務上限改革時機非常關鍵。在當前經濟環境下，市場對任何被認為可能放寬財政紀律的舉措都異常敏感。➢ 美國公開持有的債務佔GDP比例目前約為100%，預計到2035年將增加至119%。➢ 實際上，債務上限並未能有效約束財政支出；因此，廢除債務上限雖然能消除多種已知的負面效應，但也會引發外界對財政責任的擔憂。➢ 從長期來看，為了穩固市場信心，任何廢除措施最好與一套可信的減少赤字和支出控制計劃相結合。➢ 非國防類可自由支配開支僅佔收入的14%，且預計到2035年將降至12%。可能需要考慮削減其他類別的開支或調整稅收政策。左圖：近期CBO預算預估，右圖：非國防裁量支出佔總支出的佔比P19 替代方案1：將債務上限的行動與預算決議掛鉤➢ 對債務上限流程的影響：➢ 改善有限。與預算流程直接掛鉤意味著財政部能夠確保對任何已通過支出法律所需資金的借入，從而減少國會利用債務上限作為談判籌碼的可能性。➢ 需特別考慮如何處理非年度撥款支出，例如債務利息、社會保障費用的生活成本調整（COLA）等。➢ 否則，仍可能出現債務上限僵局。➢ 根據資料顯示，在2022、2023和2024這三年的季度中，借款量平均比財政部初步估計多出約740億美元，累計超出預估約1兆美元。➢ 對外界對財政責任感知的影響：➢ 影響有限，因為債務上限依然存在，只是與支出流程捆綁，而國會仍保留對其的控制權。➢ 對市場和投資者的影響：➢ 改革會帶來適度正效應，並可望減少僵局發生的頻率。P20 替代方案2：賦予政府管理部門在國會提出反對動議條件下有權提高債務上限➢ 對債務上限流程的影響：➢ 改進顯著，可大幅減少國會利用債務上限作為談判籌碼的現象。➢ 國會可以通過提出反對動議對這一權力進行製衡，但此動議必須在參議院和眾議院分別獲得多數支援；即便如此，總統有否決權，而推翻否決需要參眾院達成三分之二多數票，因此難度較大。➢ 對財政責任感知的影響：➢ 可能被一些人視為削弱了現有的財政防火牆，但理論上的反對動議機製為此提供了製衡。➢ 對市場和投資者的影響：➢ 由於顯著降低債務僵局的可能性，整體市場效應傾向正面；但同時因部分投資者可能擔心財政控制力減弱而帶來適度的負面感知。➢ 特別對貨幣市場基金和銀行在短期國債的需求上將產生支援作用。P21 替代方案3：將廣泛借款權力委託給政府管理部門，以根據國會和總統通過的法律進行融資➢ 對債務上限流程的影響：➢ 實質上等同於廢除債務上限，從根本上消除了政治僵局和違約風險。➢ 對財政責任感知的影響：➢ 這是三種方案中風險最大的選項，因其可能被外界視為放鬆了財政約束和控制。➢ 對市場和投資者的影響：➢ 整體而言，取消僵局風險會產生正面效果；但與此同時，由於部分投資者擔憂無限制支出可能引發的財政風險，該方案在感知上可能帶來一定的不確定性。➢ 對短端國債需求（例如貨幣市場基金和銀行）的正面影響可能顯著，但需平衡財政紀律方面的擔憂。P22 案例研究：澳大利亞➢ 2013年，為提高財政透明度，澳洲在其債務超過特定門檻（500億美元）時取消了債務上限。➢ 儘管尚未進行嚴格對照研究，但數據顯示，取消債務上限後，債券殖利率和期限溢價均有所下降。➢ 不過要注意以下三個與美國存在的顯著差異：1. 當時澳洲的債務/ GDP比例僅為30%，遠低於美國水準；2. 澳洲國債並不具備國際儲備資產的地位（重要性較低）；3. 澳洲政府債券市場規模相較於美國小得多。左圖：澳洲債務/GDP比例在2013年時很低右圖：收益率和期限溢價在此後下降P23 小結➢ 目前的債務上限做法已對全球金融體系造成多種負面影響，並可能使納稅成本增加。➢ 事實上，債務上限並未遏制支出；取消債務上限能夠減少多種已知負面效應，但在當前經濟環境下，會增加關於財政責任的市場感知風險。➢ 如果國會決定廢除債務上限，同時引入圍繞財政規則和目標的製度（如2020年GAO報告所述），將更為理想。➢ 未來分析的其他考慮因素包括：• 債務上限是否應以GDP百分比來量化；• 隨著經濟成長，債務上限理應相應上調；• 雖然此類變革並非靈丹妙藥，但能使資金管理更加平穩；• 此外，還存在一些技術性問題需要解決（例如GDP資料修正問題）；• 是否應將債務上限計算僅限於公開市場流通的債務？• 如美國政府持有的債務（例如支撐社會安全負債的債務）是否可以從債務上限中剔除；• 在分析債務可持續性或經濟狀況時，多數分析師主要關注“公開持有的債務”，即不包括政府內部債務；• 在實際執行中，這也將消除某些涉及政府內部債務臨時減少的非常措施。 （智堡Mikko）

美國財政部近日發佈了首份關於不可替代代幣(NFT)的金融風險評估報告。據Crypto Intelligence 1日報導，該報告旨在幫助監管機構瞭解快速變化的NFT市場中可能出現的潛在風險和安全擔憂。 報告指出，恐怖分子通過NFT為其活動提供資金，此外，投資者可能面臨洗錢、盜竊、騙局和其他形式的欺詐風險，圍繞NFT的風險不容忽視。 報告強調，大部分非法活動並非數位資產領域獨有，而是通過傳統金融和交易發生的。報告稱：“這項風險評估表明，就交易量和價值而言，大多數洗錢、恐怖主義融資和擴散融資都是通過數位資產生態系統之外的傳統方法發生的。” 美國財政部補充道，即使在投資者或市場濫用的情況下，數位資產欺詐通常也是通過傳統的龐氏騙局或利用內幕資訊發生的，而不是通過數位資產特有的機制。不過，報告也指出，確實存在通過獨特的數位資產機制(例如智能合約操縱)進行欺詐的案例。