一、整體業績趨勢：行業盈利連續兩季下滑，即時零售與AI 投入成主要拖累2025 年 Q3 中國網際網路行業呈現 “營收穩健、盈利承壓” 的特徵，核心資料與驅動因素如下：整體盈利表現：網際網路行業淨利潤預計同比下滑31%，為連續第二個季度下滑（Q2 下滑 9%），主要受即時零售業務虧損擴大拖累。其中阿里巴巴、美團、京東的即時零售業務 Q3 合計虧損 79 億元，較 Q2 的 25 億元大幅增加，成為盈利下滑的核心推手。營收分化特徵：行業整體營收保持穩健增長，但結構分化顯著。AI 相關業務（雲服務、AI 廣告）和國際化業務（Temu、海外外賣）成為營收增長亮點，而傳統電商、本地生活核心業務增速放緩，部分企業出現零增長。關鍵亮點與風險：雲服務收入加速增長（預計Q3 行業增速 27%），受益於 AI 模型訓練與推理需求爆發；但 AI 資本開支（capex）同步攀升，阿里巴巴、騰訊 Q3 AI 相關 capex 預計同比增長超 30%，短期對利潤率形成壓制。二、六大巨頭Q3 財報核心前瞻：盈利分化顯著，各有焦點報告對騰訊、阿里巴巴、拼多多、美團、京東、滴滴六大巨頭的Q3 業績給出明確預判，核心資料與看點如下：2.1 騰訊（11 月 13 日發佈，買入評級）核心業績：預計Q3 營收同比 + 13% 至 7485 億元，調整後 EBIT 同比 + 20% 至 2818 億元，為六大巨頭中唯一實現盈利正增長的企業；遊戲收入同比 + 16%、廣告收入同比 + 19%，金融科技收入同比 + 7%，雲業務收入同比 + 11%。核心看點：AI 投入聚焦 GPU 採購與混元大模型研發，AI 相關折舊成本短期壓制利潤率；微信生態商業化持續深化，小程序電商廣告 ROI 提升帶動廣告收入高增；海外遊戲《Honor of Kings World》上線在即，有望成為後續增長催化劑。2.2 阿里巴巴（11 月末發佈，買入評級）核心業績：預計Q2FY26（對應自然年 Q3）營收同比 + 1% 至 10270 億元，調整後 EBITA 同比 - 80% 至 1141 億元；客戶管理收入（CMR）同比 + 10%，阿里雲收入同比 + 31%，利潤率環比提升至 8.9%。核心看點：即時零售業務Q3 虧損 36 億元，單位訂單虧損從 5.2 元收窄至 3.5 元，後續投資強度成關注焦點；AI 雲 capex 持續加碼，FY26-FY28 預計合計投入 4600 億元，遠超公司此前 3800 億元目標；本地生活通過高德 “小吃打卡榜” 差異化競爭，爭奪線下流量。2.3 拼多多（11 月末發佈，買入評級）核心業績：預計Q3 營收同比 + 16% 至 442 億元，調整後 EBIT 同比 - 18% 至 957 億元；國內行銷服務收入同比 + 13%，交易佣金收入同比 + 19%，Temu 美國市場 GMV 環比復甦帶動國際化業務增長。核心看點：Temu 在美國恢復全託管模式，關稅不確定性緩解，2027 年 GMV 增速預期上調；多多買菜在美團優選退出後加速擴張，即時配送業務逐步落地；股東回報政策是否調整（現金儲備充足，FCF 表現強勁）。2.4 美團（11 月末發佈，買入評級）核心業績：預計Q3 營收同比 + 0% 至 3597 億元，調整後 EBIT 虧損 188 億元（同比 - 252%）；核心本地商業 EBIT 虧損 151 億元，外賣訂單量同比 + 15% 但補貼增加導致單位經濟惡化。核心看點：外賣競爭白熱化，長期市場份額預期從75% 下調至 50%，單位盈利從 1.5 元降至 0.8 元；到店、酒店及旅遊（IHT）業務保持穩健，EBIT 同比 + 3% 至 51 億元；巴西海外外賣業務與 iFood、滴滴競爭加劇，新業務虧損持續。2.5 京東（11 月 13 日發佈，買入評級）核心業績：預計Q3 營收同比 + 11% 至 1328 億元，調整後 EBIT 同比 - 93% 至 13 億元；京東零售 EBIT 同比 + 23% 至 506 億元，新業務（即時零售、海外）虧損 139 億元。核心看點：即時零售業務與京東物流協同提升騎手效率，單位經濟逐步改善；7FRESH、京東超市供應鏈深化，3P 業務增速跑贏行業；AI 技術在廣告投放、物流自動化中的應用成效。2.6 滴滴（11 月末發佈，買入評級）核心業績：預計Q3 營收同比 + 10% 至 227 億元，調整後 EBITA 同比 - 57% 至 55 億元；中國出行業務 EBIT 同比 + 17% 至 29 億元，巴西外賣業務投入增加導致國際業務虧損擴大。核心看點：國內出行市場格局穩定，電動車滲透率提升帶動營運效率最佳化；巴西外賣業務擴張至里約熱內盧，與美團Keeta、iFood 競爭；自動駕駛商業化進展（已獲北京、廣州、深圳測試牌照）。三、核心投資焦點：三大主線決定後續估值分化報告指出，Q3 財報後市場將聚焦 “AI 落地成效、即時零售盈利拐點、國際化進展” 三大核心問題，具體如下：AI 相關：投入與回報的平衡：阿里雲、騰訊雲的 AI 收入轉化效率（當前阿里雲 AI 相關收入佔比超 20%）；AI 大模型的商業化落地（字節跳動 Doubao 日活 token 達 30 萬億，阿里 token 每 2-3 個月翻倍）；AI capex 對利潤率的壓制何時見頂（預計 2026 年 Q2 後逐步緩解）。即時零售：競爭退潮與盈利修復：阿里、美團、京東的即時零售單位虧損收窄節奏（預計Q4 合計虧損降至 45 億元）；使用者補貼力度是否鬆動，行銷費用率變化；供應鏈差異化（生鮮、快消品佔比）對單位經濟的影響。國際化與新業務：增長質量與虧損可控性：Temu 在歐美市場的滲透率提升與盈利路徑；美團、滴滴在巴西的外賣業務競爭格局；新業務（自動駕駛、AIagent）的商業化時間表與投資強度。四、總結：盈利承壓不改結構性機會，聚焦“AI + 盈利修復” 主線2025 年 Q3 中國網際網路行業處於 “短期盈利承壓、長期結構最佳化” 的轉型期，核心投資邏輯可概括為兩點：分化加劇：騰訊憑藉多元化業務與AI 商業化先發優勢，成為盈利增長唯一亮點；阿里、拼多多受益於雲業務與國際化，營收增長確定性強；美團、京東受即時零售競爭拖累，盈利修復需等待競爭退潮。核心催化劑：AI 雲收入增速、即時零售單位虧損收窄、國際化業務盈利拐點，將成為後續估值重估的關鍵；長期來看，AI 對廣告、雲、物流的效率提升，以及即時零售從 “規模競爭” 向 “利潤競爭” 轉型，將打開頭部企業增長空間。需警惕的風險包括即時零售競爭超預期、AI 投入回報不及預期、國際化地緣政治風險。 (資訊量有點大)

高盛對騰訊的目標股價多年來首次超過騰訊股價。高盛維持其觀點，認為騰訊是最有能力受益於人工智慧的中國網際網路公司之一，重申對騰訊的“買入”評級，並將目標價由此前的658港元上調至701港元。2025年第二季度收入同比增長15%，是四年來的最快增速；毛利率達到56.9%，是從2016年第二季度以來的最高水平，顯著高於高盛此前預測的55.6%；營業利潤同比增長18%，遠高於市場普遍預期的13%。一個關鍵要點是，人工智慧正在加速增長——這是管理層在財報電話會議上重點討論的話題：在人工智慧的賦能下，騰訊的核心廣告收入連續第二個季度實現同比增長+20%，這得益於點選率的提升以及AI升級帶來的每次點選收入的增加。金融科技收入也超出了預期，商戶支付交易量同比恢復正增長。甚至遊戲業務也大幅超出預期，收入同比增長22%，主要歸功於海外遊戲收入同比增長35%，這與預期的收入放緩形成了鮮明對比。高盛將其對全年營收增速的預測由11%上調至13%，每股收益增速的預測由此前的15%上調至17%。此外，高盛還相應提高了2025財年的資本支出預測，從730億元人民幣上調至900億元人民幣，而2026財年的資本支出預測，則由此前的870億元人民幣上調至1020億元人民幣。騰訊在2025年第二季度回購了190億港元的公司股份，這有望使其2025財年的股票回購目標達到“至少”800億港元。2025年第二季度的強勁表現進一步強化了高盛對騰訊的積極看法，這是因為騰訊獨特的微信生態系統和全球遊戲資產具備多元變現槓桿，有望推動公司實現可持續增長。 (港龍財眼)

海外最猛的中式短劇公司。“我只是個50歲的保姆，卻懷了20歲霸總的孩子！”“一夜醒來，我竟然成了億萬家產繼承人！”“很好，女人，你成功引起我的注意。你知不知道，你這是在玩火！”……劇情跌宕又狗血，台詞土味又誇張。2分鐘一集、反轉加反轉，觀眾一邊吐槽劇情無腦，一邊追劇欲罷不能。已在國內超越電影市場的短劇，正在全球，尤其歐美，掀起娛樂狂潮。據“短劇自習室”統計，至2025年一季度，全球約有431個短劇應用，就連戰火中的烏克蘭都有短劇平台My Drama參與商機競逐。中國短劇平台，則是遙遙領先的霸主級存在。根據有關統計，400多個應用中，按內購收入排名的前50名佔據了整個市場98.45%的份額。而這前50中，40個由中國企業開發，它們瓜分了68.75%的海外短劇內購收入。點眾科技的DramaBox、九州文化的ShortMax、崑崙萬維的DramaWave、掌玩網路的FlickReels……A股上市公司“中文線上”的聯營企業“楓葉互動”（Crazy Maple Studio，縮寫CMS）推出的ReelShort，則是絕對的龍頭。論下載，2025年Q2，ReelShort連續38天佔據美國Google Play娛樂應用免費榜榜首，完勝Netflix、HBO等傳統串流媒體巨頭。僅5月，ReelShort全球下載量就高達1448.6萬次，成為中國短劇出海的標誌性里程碑。論收入，2025年一季度RealShort以1.3億美元內購收入，持續領跑。論份額，ReelShort憑一己之力佔有海外市場份額的24.21%，天下四分有其一。論作品，ReelShort的《The Double Life of My Billionaire Husband》（《億萬富翁老公的雙面人生》）、《Fated to My Forbidden Alpha》（《我與命定霸總的禁忌之戀》）、《Never Divorce a Secret Billionaire Heiress》（《絕對不要跟隱形女富二代離婚》）等短劇常年霸榜。特別是《億萬富翁老公的雙面人生》，單劇播放量破4.7億次，直接干翻Netflix的《魷魚遊戲》。連《經濟學人》都發文驚呼：“ReelShort代表中國文化輸出，又一次征服美國。”“Made in China”的短劇，為何能風靡世界？ReelShort又為何能遠渡重洋，在美國“打下一塊大大的疆土”？“總統夫人，小行星馬上就要撞地球了！”將軍神色慌張地報告說。“我們還有多長時間？”總統問。“兩個Quibi，最多三個。”將軍回答。“天那！”總統大喊一聲，點開手機，開始追劇……這段離譜的“惡搞”劇情，直指2020年美國本土短劇平台Quibi。2020年，Quibi橫空出世，是美國娛樂業含著金湯匙出生的“天之驕子”。它的創始人傑弗瑞·卡森伯格，是迪斯尼前主席、夢工廠CEO；它的CEO梅格·惠特曼，曾任eBay、惠普的CEO，堪稱矽谷傳奇。大佬加持，Quibi劇還沒拍，就引來迪斯尼、NBC環球、索尼、華納爭相當金主，狂攬17.5億美元融資。人猛、風大、錢多、速來。結果，Quibi開工僅半年，轟然倒閉。這個比短劇還離譜的現實，讓美國投資人斷定：短劇，沒戲。但背靠強大內容優勢，並且已經對美國文娛市場有相當瞭解的楓葉互動CEO賈毅，卻看到了不一樣的東西。2016年，賈毅加盟中文線上之際，恰逢中文線上“文化出海”戰略確立，並將出海第一站定在北美。作為一家以IP為核心的企業，當年的中文線上，旗下坐擁17K、四月天等文學平台，包含眾多優秀IP作為其核心資產。而最初作為中文線上的美國分公司，賈毅在矽谷籌建的楓葉互動，秉承中文線上IP業務的發展路徑，推出互動小說平台Chapters、女性網文平台Kiss等產品，並且受到歡迎。而Quibi翻車不久，中國的短劇卻勢不可擋地發展起來，依託強大IP儲備的中文線上也成為其參與者，並且推出多部爆款作品得到市場檢驗。兩相對比，讓賈毅堅定認為：短劇一定會成為全球趨勢，北美也一定會是短劇的熱土。而常駐北京的楓葉互動副總裁南亞鵬，對潮流的把握更直觀：“結合做互動視覺小說和網文平台時積累的海外使用者認知，我們判斷，這可能是個機會。”2022年，楓葉互動推出ReeIShort，誓要在海外殺出一條血路。▲來源：Sensor Tower但Quibi的失敗，亦不能忽視。總結其原因，南亞鵬歸納為：一未瞄準核心使用者，二未打造出核心內容，三未採用最適合的變現手段。於是，ReeIShort對應推出“三板斧”。使用者上，基於Kiss、Chapters對歐美女性的深度瞭解，ReeIShort精確鎖定女性使用者。內容上，也立足自身IP優勢和對使用者習慣的洞察，圍繞女性使用者，打造核心內容。付費上，與Quibi“訂閱制”不同，ReeIShort採用更靈活的“訂閱+分集解鎖”模式，使用者想看就看，不看就走。精準又友好的ReelShort，很快就火了。時至今日，南亞鵬都對ReelShort出圈的劇集片段記憶猶新。2023年6月，《絕對不要跟隱形女富二代離婚》突然爆火。它的劇情很簡單：“小美”的丈夫厭棄她，婆婆羞辱她，不但將她趕出門，而且不給一分錢。於是“小美”怒斥：“你以為我是為了錢才嫁給你的？”結果，“小美”一出家門，就被豪車接走了。這種光速打臉的老套劇情，在中式短劇層出不窮。但海外老鐵第一次磕上，極其上頭，引發轟動。此後，ReelShort趁熱打鐵，火速增加投放、快速起量，將一批“億萬富翁”“復仇新娘”“狼人愛戀”等題材的“西式霸總短劇”投入市場，也揭開了中式短劇征戰海外的傳奇。2025年，美國，亞特蘭大。35歲的演員馬克·赫爾曼，身穿橙紅色囚衣，正加緊拍攝ReelShort新劇《Undercover Prison King》（《臥底監獄王》）。幾年前，他只是好萊塢邊緣人，客串的是路人甲的小角色。2023年好萊塢鬧罷工，他還丟了飯碗，付不起房租。但他遇到中國的導演、製片人之後，一切都改變了。期間，赫爾曼試了一段“霸總之怒”的戲，第二天就收到了錄用通知。再然後是90集短劇，9天拍完，光速上線。最後，就是見證奇蹟的時刻。《臥底監獄王》在IMDb上，一舉斬獲9.2的高分。籍籍無名的赫爾曼，一躍成為“霸總專業戶”“短劇界的湯姆·克魯斯”。在外人看來，ReelShort的成功策略很簡單：低成本、快節奏、猛投流。為了降成本，短劇不請明星、只請素人演員，錢都花在故事上。即便在美國，平均製作成本也不超30萬美元。為了快上新，製作緊鑼密鼓：從故事到上線，基本不超過3個月；從拍攝到剪輯，只有10-15天。這不但保證快，還能保證多，快了才能多，多了內容才豐富。為了快轉化，ReelShort投流猶如“演算法推土機”：高能片段僅15秒，卻在TikTok、YouTube、Facebook等平台日夜播放，吸引使用者點選、下載、付費，堪比7X24小時的娛樂印鈔機。換句話說，ReelShort是把高周轉應用到短劇，且用到極致。支援其高周轉的，是楓葉互動已在內容IP裡的積累和優勢。即便是狗血劇，也總得有劇本。網文平台Kiss、互動小說平台Chapters，則是ReelShort好劇本的重要來源和支撐。ReelShort自制劇的好故事，首先來自網文平台Kiss。只有成為Kiss爆款網文，楓葉互動才會進一步將其移植到Chapters平台，進行互動小說、網遊產品的再開發。Chapters的互動小說，其實是一種“小說+遊戲”的合體，故事並非單一線性推進，而會包含多個分支劇情。比如，當霸總挨揍時，系統跳出選擇A“奮起反擊”進入故事線1，還是選擇B“暫時忍辱”進入故事線2，讀者能隨意選擇。對讀者來說，這意味著一本小說，有多個支線、多個結局；對平台來說，使用者究竟在那個情節、那個分支上最有付費動力，一目瞭然。當一個作品通過網文或互動小說的考驗，ReelShort再將其開發為短劇，成功率自然就高了。這被南亞鵬稱為“漏斗模型”，大大增加了ReelShort出爆款的機率。以《億萬富翁老公的雙面人生》為例。其劇情為霸總的經典套路，女主被繼母脅迫下嫁財團的廢物私生子，即便人美心善被欺負，霸總丈夫卻總能暗中助力、擺平難題，最終奪回公司成為真霸總。▲來源：ReelShort《億萬富翁老公的雙面人生》的原著，在Chapters上就長期位居月票榜Top5，ReelShort將其拍成短劇後，斬獲4.7億的驚人播放量，成為超級爆品。有了好劇本，還要有好觀感、好效果。而ReelShort一開始就決定走本土化、精品化道路。那就是：啟用美國演員，確保口音純正；聘用美國本土製作團隊，確保服化道符合本地審美偏好。看上去平平無奇，做到卻很不容易。實際上，海外短劇業魚龍混雜。很多平台，要麼拿起國內劇本直接翻譯，導致出現“紐約市第一人民醫院”這樣的笑話；要麼拿國內劇本直接翻拍。可翻拍又要省成本，於是佈景在國內，演員來自五湖四海，有台詞讓澳洲人演，沒台詞讓俄羅斯人、烏克蘭人演。總之，便宜。這樣的草台成員劇，觀眾一看就出戲，隨時會棄劇。所以，就不難理解，為什麼ReelShort的原創本土短劇《The Quarterback Next Door》（《隔壁的四分衛》）能斬獲有“美國電視界奧斯卡”之稱的泰利獎（Telly Awards）戲劇類劇集獎。一邊快速迭代，一邊用網飛的畫質、網文的劇情，打造短劇精品，這才有ReelShort的爆款頻出，並快速成為歐美短劇的“第一品牌”。2024年，美國《時代周刊》評選“2024年最有影響力的全球100家公司”，楓葉互動與Google、微軟、字節、小米等行業巨頭一併入選。南亞鵬說:“短劇迭代速度非常快，正在逐漸走向精品化。”目前，ReelShort還在繼續加大馬力，而更多中國短劇平台也正撲騰走向海外。ReelShort的成功，讓中式短劇，正成為美式電影、韓式電視劇、日式動漫之外，風靡全球的“第四大國際文化現象”。而作為楓葉互動聯營企業的中文線上，其志向遠不止打造一個ReelShort。如果說，以前中文線上還只是做簡單的IP版權輸出，那麼伴隨“模式出海3.0”戰略的確立，未來中文線上將“以IP、平台、AI能力和本地團隊為核心要素的在地化+系統化輸出”為主。也就是說，一個ReelShort，遠遠不夠。於是，趁著短劇火熱的當下，中文線上接連推出了Sereal+、UniReel等海外短劇新平台。其中，Sereal+以譯制劇為主，支援六國語言，聚焦北美男頻，劍指全球市場；UniReel則主打日本市場。同時，AI也開始全方位助力。今年，中文線上推出的逍遙大模型英文版——xiaoyao.ai，可助力ReelShort批次生成多語種、百萬字的長篇劇本，不僅英文地道，劇情也能保持邏輯連貫性，大大提升內容產能。所有這些大動作，意味著中文線上要全力開拓海外短劇這一新藍海。按照國海證券的研報預測，海外短劇的市場規模預計在144～648億美元之間，相當於國內的7-12倍。而2025年上半年，海外短劇市場收入還僅為10.88億美元。在中文線上董事長童之磊看來，海外短劇將是“未來十年全球內容產業最大的戰略機會”，並有望成長為“千億人民幣賽道，甚至是千億美金賽道”。巨大的市場預期，加上中文線上這樣的先行者衝鋒在前，後來者自然大膽湧入。如今，海外短劇應用已超400多個，但吸金最猛的，依然是中國公司。2025年一季度，68.75%的海外短劇內購收入，砸進了中國短劇平台的腰包。2025年上半年，楓葉互動的RealShort（2.64億美元）、點眾科技的DramaBox（2.33億美元）、新閱時代的GoodShort（1.04億美元），包攬海外短劇市場收入前三甲。短劇平台雖多，但玩法無非幾類。RealShort作為“自制派”，依靠本土精品劇大獲成功。這讓很多人誤以為，中國的“翻譯劇”在海外，文化差異大、接受程度低，註定吃不開。但“翻譯派”點眾科技的DramaBox告訴你，出海是跨山越海，並不是只有一條路。DramaBox上的“翻譯劇”，佔比高達九成，如今累計下載量突破1.44億，覆蓋200多個國家，收入直追RealShort。這讓人們看到了中國短劇出海更大的多樣性。作為“相容派”，九州文化的ShortMax則打出了“網文出海+本土改編”的組合拳，2024年以黑馬之姿，成為美國市場頭部應用。但在“免費派”字節跳動看來，所有的“付費派”都是要被革命的對象。2024年年末，字節旗下號稱“海外版紅果”的Melolo一上線，就迅速在印尼、菲律賓攻城略地，僅3個月使用者就破百萬。參照國內的短劇戰事，未來的海外短劇市場，“付費派”與“免費派”必有生死一戰。而對“騎牆派”崑崙萬維的DramaWave來說，付費、免費都不重要。DramaWave既可以用付費收割高價值使用者，也可以免費讓使用者看廣告解鎖劇情，瘋狂引流。誰輸誰贏，“騎牆派”都將有一席之地。而不論未來風雲如何變幻，以中文線上為代表的中國短劇企業，顯然已是新趨勢的引領者。 (華商韜略)

近期，UBS 發佈了關於中國網際網路行業AI 變現的報告，深入探討了AI 在該行業的發展現狀、變現機會以及對相關企業的影響。報告指出，儘管AI 在網際網路行業的應用尚處於早期階段，但已展現出巨大的潛力，為企業帶來了新的成長機遇。一、AI 變現的短期確定性領域（一）雲服務：AI 驅動成長，收入貢獻提升中國網際網路公司對AI 的應用正處於快速發展階段，AI 已在廣告和雲端業務中推動了顯著的收入成長。在雲端服務方面，2025 年第一季度，中國主要雲服務供應商（CSP）的AI 收入佔比平均達到10 - 20%，市場對2025 年的預期較年初提高了6 - 13 個百分點。從資料來看，2023 年上半年至2024 年下半年，生成式人工智慧基礎設施即服務（GenAI IaaS）業務規模成長近5 倍，從0.24 億美元擴大到1.2 億美元，其在公共雲市場的份額也從1.3% 上升至5.0%。中國公共雲市場在2024 年年增15%，其中AI 相關需求的快速擴張是重要驅動力。預計未來，隨著AI 應用的不斷普及，雲端服務提供者將受益於企業對AI 服務日益增長的需求，AI 相關工作量有望持續推動雲端服務需求成長。（二）廣告：AI 提升效率，創新驅動成長AI 在廣告領域的應用也取得了顯著成效，能夠提升廣告的轉換和定價能力。透過更準確的廣告創意、定位和推薦，AI 可以提高廣告的投資回報率（ROI）。企業反饋和管道調研顯示，AI 應用使點選率、轉換率和每千次展示收益（eCPM）提高了5 - 10%。在2025 年第一季度，騰訊、嗶哩嗶哩、快手和微博等主要媒體平台都表示AI 對廣告收入增長起到了重要作用，美國的Meta 和Google 等公司也報告了AI 助力廣告收入增長的情況。此外，AI 還有望引入新的廣告格式，如贊助問題、贊助答案、對話式商務、品牌代理商和數字虛擬形像等，為廣告業帶來更多的成長機會。二、AI 變現的長期機遇－AI 代理（一）企業端AI 代理：市場潛力大，變現路徑清晰企業端AI 代理具有較大的市場潛力和成熟的變現模式。透過將不同類型的AI 代理與現有行業進行對應，報告估算企業端AI 代理的潛在市場規模（TAM）約為1.6 兆元。其中，垂直企業AI 代理程式作為垂直軟體即服務（SaaS）和特定領域軟體的自然延伸，有助於提高企業生產力，其變現主要基於永久許可和訂閱模式，目前已在軟體開發、數字設計、客戶服務、金融和醫療等領域得到應用。通用企業AI 代理程式與基礎設施軟體類似，支援跨功能工作流程，其變現多基於訂閱模式，早期部署案例包括釘釘AI 助理、金山辦公助理等。（二）消費端AI 代理：戰略意義重大，變現尚需時日消費端AI 代理雖然目前變現進展較為緩慢，但具有重要的戰略意義，可望成為未來的流量入口。通用消費AI 代理可能演變為智慧個人助手，為使用者提供資訊和應用存取服務，其潛在市場規模約為3.2 兆元，變現模式可能包括廣告、佣金和會員費等。然而，目前其變現能力有限，部分網際網路平台將其功能整合到現有產品中，尚未進行變現嘗試，而獨立代理產品的付費使用者規模較小。垂直消費AI 代理類似於專業應用程式，在教育、健身、個人理財等高頻、高價值場景中有應用，透過訂閱、應用內購買或按使用付費等模式變現，早期案例包括作業幫AI 代理、招聘平台的AI 代理等。三、相關企業的投資機會基於上述分析，該報告對部分企業的投資機會進行了探討。在雲端服務領域，阿里巴巴憑藉阿里雲在規模經濟、軟硬體方面的優勢，以及其全面的服務和先進的大語言模型（LLM）能力，有望受益於AI 相關需求的增長；金山雲作為純雲服務提供商，AI 業務佔比不斷上升，且與小米的合作使其具有發展優勢；百度雲受益於AI 利潤率的增長，收入增長，也有所增長。在廣告領域，嗶哩嗶哩廣告業務成長迅速，廣告載入率、廣告效率和使用者使用時長都有提升空間，可望實現可持續的廣告成長。在AI 代理和垂直應用場景方面，騰訊在AI 代理時代具有優勢，其微信生態系統有助於整合AI 代理，進一步鞏固其流量入口地位；快手的Kling 在視訊內容創作領域實現了快速的商業化增長；好未來在AI 與教育的融合方面處於領先地位，AI 為其宇學習硬體產品帶來飛資提升；科大訊庫不斷教育科技領域的領先地位，以及政策推動下的數位化轉型機遇，使其有望受益於AI 應用；聯影醫療和邁瑞醫療的AI 相關業務增長潛力尚未被市場充分定價，未來隨著AI 技術在醫療裝置中的應用，有望實現收入增長和利潤率提升。（資訊量有點大）

（排序按，2024年廣告總營收降序排列）2024年中國廣告市場在1.6%的溫和增幅下暗流湧動，CTR媒介智訊資料顯示，這場看似平靜的增長背後，正經歷著技術革命與全球化擴張的雙重洗禮。其中，網際網路仍舊是投放的“主戰場”。Morketing將從頭部平台財報切入，解析網際網路巨頭們的攻守之道，從討論度最高的“AI”和“出海”兩個維度來透視廣告產業變局。榜單總覽：電商主導，內容增長，搜尋式微整體來看2024年頭部網際網路公司的廣告營收情況，我們會發現與2023年並沒有太大的變化，仍舊呈現出，馬太效應，強者恆強，前九名保持不變，嗶哩嗶哩代替唯品會衝進前十。根據2024年1月1日-12月31日自然年估算，阿里巴巴總收入為9817.67億元，同比增長5.9%，廣告營收即客戶管理收入達到了3148.43億元，同比增長4.7%，位列第一。拼多多2024年總收入達到3938億元，同比增長59%，全年線上行銷收入1979.3億元，同比增長28.88%，這兩個資料看起來仍然亮眼，但事實上回顧2023年90%和50%的增速，拼多多已經放慢了腳步。騰訊2024年總收入達到了6603億元，同比增長8%，全年行銷服務收入達到1213.7億元，同比增長20%，較去年沒有排名順序上的變化。京東2024年的總收入非常亮眼，達到了11588億元，但看這一項甚至超越了阿里，全年平台及廣告服務收入達到了901.08億元，較去年同比增長6.38%。百度、快手的2024廣告總收入也都達到了700多億，美團、小米、微博、嗶哩嗶哩的廣告收入分別在492.5億元、248億元、107億元和81.89億元。佔據頭部的仍然是阿里、拼多多、京東這些以電商為主導的平台，第二梯隊則由內容平台佔領。這也印證了，中關村互動行銷實驗室主導發佈的《2024中國網際網路廣告資料報告》中的觀點和資料：在廣告形式收入佔比方面，電商廣告以28.15%的市場份額繼續佔據主導地位，並在今年實現了16.20%的顯著增長。隨著廣告主對投放效果的持續重視，電商廣告地位愈加鞏固。視訊資訊流廣告和圖文資訊流廣告分別以18.03%和17.81%的市場份額分別佔據第二和第三位，且均保持高速增長，其中視訊資訊流廣告增幅達到24.55%，圖文資訊流增長17.90%。這充分說明內容驅動的廣告形式已成為當前行銷市場的主流形式。值得注意的是搜尋類平台正處在轉型的陣痛期，百度、知乎、搜狐都有不同程度的降幅。Morketing在前段時間發佈的《當消費者開啟AI搜尋，傳統SEO還能撐多久？》中提到，傳統搜尋引擎的產銷量正在下降，而搜尋量的整體減少將不可避免地引發廣告位競爭加劇和成本上行。在這種環境下，依賴搜尋流量的內容平台尤其受到衝擊。因此搜尋平台大力佈局AI試圖自救，找到新的突破點。但AI搜尋的競爭太過劇烈，不僅僅是傳統搜尋平台在佈局，內容、社交平台也都在大力加碼。能否突出重圍，還需要一定韌性。AI重構廣告，阿里、快手、騰訊、B站…吃上紅利當然AI搜尋只是一個縮影，網際網路平台對AI的熱情，在近幾年不斷攀升，不少平台廣告收入的增長與AI的佈局密不可分。即使不刻意關注動向，不少網友也會對騰訊投AI的手筆有一定的感知，畢竟大多數人最近都在被騰訊元寶的廣告刷屏，騰訊視訊貼片是它的廣告，微信九宮格有它的入口，朋友圈廣告推它，甚至發紅包時都能看到“元寶助手”。效果顯而易見，今年3月，騰訊元寶在中國區蘋果應用程式商店免費App下載排行榜上的排名超過DeepSeek，升至第1位。騰訊對AI的加注不僅體現在推出獨立應用，馬化騰在年初的年會上表示，微信、QQ、輸入法、瀏覽器等產品都將推出AI智能體，騰訊會持續投入資源進行算力的儲備，希望各個BG都能擁抱大模型的產品化落地場景。不難判斷，騰訊是雙位數增長的原因之一，是得益於對AI的大力佈局。具體到廣告上，騰訊首席戰略官詹姆斯·米歇爾在財報電話會上也強調，AI技術為廣告商帶來了比以往更好的投資回報率，也優於其他管道所能提供的回報率，這是騰訊廣告增速能跑贏行業平均水平的關鍵。“AI應用看騰訊，AI基建看阿里”，這是高盛發佈的研報中的預判。AI同樣是阿里的重點佈局，阿里集團CEO吳泳銘在財報分析師電話會上明確表示，未來三年，阿里將圍繞AI這個戰略核心，在AI基礎設施、基礎模型平台及AI原生應用、現有業務的AI轉型等三方面加大投入。所以我們看到，阿里開始通過AI迭代現有業務並推出新產品。去年十月，阿里國際站宣佈全面升級AI外貿產品，發佈AI生意助手2.0；同樣是十月，淘寶面向所有商家上線AI產品“生意管家”。這背後指向了阿里在AI時代對自身定位的回歸——阿里是一家資料公司。“是資料而非零售”，這個定位在十年前被馬雲、張勇等人反覆提及；十年後，這個戰略又回到了重要的位置，去年年底，阿里先後出售了銀泰百貨和高鑫零售（旗下有大潤發、歐尚母、M會員店等）等非核心資產，轉而把資金投給了核心業務，拿出3800億元，建設雲和AI硬體基礎設施。2023年拼多多市值即將超越阿里時，馬雲曾說：“AI電商時代剛剛開始，對誰都是機會，也是挑戰”。但拼多多在最近的財報中卻對AI隻字未提，在Morketing看來，這和拼多多的價值觀有關。在2018年發佈的致股東信中，黃崢提出拼多多的核心價值觀正是“本分”，他對這種“本分”的解釋是專注於為消費者創造價值。因此，拼多多成立以來，業務範圍始終沒有脫離電商相關。這樣的“本分”也體現在財報裡，拼多多的亮點幾乎都是圍繞生態建設展開。去年下半年，拼多多先後推出了“百億減免”“電商西進”“新質商家扶持計畫”等一系列讓利商家的舉措，今年又再度加碼，4月3日推出“千億補貼”計畫，牽頭孵化了一大批符合“優質供應”條件的商家。這種真金白銀的補貼，正是拼多多降速的一大原因。對於營收增速的放緩，拼多多財務副總裁劉珺在財報電話會上也表示，“自啟動這項投資之初，我們就預期到收入增長和利潤可能出現波動，因為這是打造高品質平台生態、實現可持續增長的必經之路。”當然說回AI，除了阿里之外，快手財報中提及AI的頻率也是不遑多讓。快手將自己2024年全年行銷服務收入快速增長歸功於智能行銷方案的持續最佳化和AI技術的應用，推動行銷客戶投放消耗增加。快手這一輪的AI升級，可以用全鏈路來形容，從最底層的大模型到上層的應用，解決從技術到商業的跨越。內容生產上，可靈AI已經取得不錯的成績。快手在財報中披露了可靈AI的商業化收入“自開始貨幣化至2025年2月，其累計收入超過人民幣1億元”；快手“女媧數字人”也有亮眼的表現，Q4快手AIGC短影片行銷素材和虛擬數字人直播解決方案的日均消耗突破3000萬。智能投放上，UAX全自動投放Agent的滲透率已接近60%。資料顯示，UAX使廣告投放冷啟動成功率提升25%，在短劇、小說等內容消費行業的滲透率更高達96%。正如Mrketing在《萬字解讀：快手如何用AI重構行銷商業？——從工具到生態的全鏈路革命》中所說，快手AI行銷的終極目標不是單點效率提升，而是重構整個商業生態的運行規則。同為內容平台，B站也借力AI，打了一場漂亮的仗，單看廣告營收，進入國內前十，2024年全年總營收達到268.3，廣告總營收達到了81.89億元，同比增長了28%。在B站看來，自己廣告業務的增長與AI分不開關係，一方面是外部的AI大模型產品，比如kimi、豆包在B站內大規模投放廣告帶來了拉升，另一方面是自己的AI最佳化的產品吸引了廣告預算，在四季度有超過65%的原生廣告商會購買內容推廣產品。總的來說，網際網路平台們的財報在2023年對AI的描述還多是佈局，而2024年的財報已經展現出一些成績，並且AI所滲透的業務和維度也越來越廣。出海混戰升級，美團、京東逆勢入局AI之外，另一個關注的焦點是“出海”。不同於AI，從技術層面的賦能，出海是從人群層面的擴張，從而提高平台的廣告議價能力。在整理2023年的財報榜單時，Morketing曾寫到，“出海”是各大電商平台不約而同佈局的重點。2024年財報呈現出的卻是這一共識被打破，阿里強調速賣通的業績，而拼多多的Temu卻在財報中隱身了。2024年第四季度，阿里國際數字商業集團收入同比增長32%，達到了377.56億元，阿里在新聞稿中特別寫道，這樣的增長主要由跨境業務的強勁表現所帶動，還與韓國新世界集團成立了合資公司。反觀Temu，據mediapost報導，Temu四月初停止了在美國使用Google Shopping廣告，展示份額（衡量其廣告相對於合格廣告出現的頻率）急劇下降，4月12日已經從廣告商拍賣資料中完全消失，三天內在App Store排名就從前五跌至了第68位。小米的廣告業務全年同比增長20.98%，其增長也不乏海外市場的助力。2024年小米的境外網際網路服務收入已經佔到了整體網際網路服務收入的32.2%，同比提升了4.1個百分點。無疑，更廣闊的海外市場對廣告主來說有很強的吸引力，因此也提升了小米的議價能力。在此前的全球發佈會上，盧偉冰透露小米高端化步入全新階段，手機、汽車、AIoT業務加速出海，還將在海外正式推出大型家用電器。顯然小米期望通過海外市場找到更多的增量。去年，美團出海業務也進入了實質落地階段。2024年9月，美團旗下海外外賣平台Keeta正式上線沙烏地阿拉伯首都利雅德，隨後快速拓展至沙烏地阿拉伯主要城市（如吉達、達曼等），成為其出海首站。電話會議中，美團認為沙烏地阿拉伯等海外市場有更高的客單價，對業務的長期前景和盈利能力有信心。京東的出海腳步雖然略有放緩，2024年財報顯示，京東新業務類股（含海外業務）收入為191.57億元，同比下滑28.03%，總計虧損28.65億元。在Morketing看來，京東的出海走得是重資產策略，依賴全球的供應鏈物流能力和海外倉，因此目前的虧損也是在預計之內的。事實證明，京東仍然信心十足，就在前幾天京東旗下的出海平台Joybuy，逆勢殺入歐洲，開始在英國進行小範圍測試，目前已經啟動出海品牌招商。並且行銷費用投入不小，品牌方面，今年年初京東贊助了今年的歐洲冠軍聯賽，可以出現在轉播間隙的廣告中；效果方面平台已全面接入Meta流量，並上線了轉化API功能。總的來說，對於國內的各大網際網路平台來說，出海已經不是備選項而是必選項，只是在如今的局勢下，以怎樣的姿勢出海，重點佈局那些區域，成為值得重新考量的問題。小結綜上所述，從2024年的財報來看，網際網路市場格局呈現出三大特徵：首先，電商護城河加深，內容平台加速進化。頭部電商平台通過供應鏈優勢與AI技術融合，持續鞏固市場主導地位；而視訊資訊流的爆發式增長，則昭示著內容平台正通過AI創作工具、智能投放系統實現商業化突破。其次，AI進入價值兌現期，技術分層顯現。基建層，阿里3800億重注算力基建，建構AI時代的"水電煤"；應用層，騰訊元寶全域滲透、快手可靈AI全鏈路改造；工具層，B站原生廣告AI匹配系統驗證垂直場景價值。技術分層背後，是平台從"AI+廣告"到"AI×商業生態"的戰略升級。最後，出海進入精耕階段，模式分野加劇。阿里速賣通通過本土化合資實現快速增長，美團Keeta以高客單價切入中東市場，京東Joybuy攜供應鏈優勢進軍歐洲。出海戰略已從流量爭奪轉向"基建+本土化營運"的能力比拚。在Morketing看來，那些既能用AI重塑商業生態，又能建立跨區域營運能力的平台，或將才能在2025年的榜單中上演新的進位賽。 (Morketing)

一、採購格局：輝達壟斷下的國產突圍戰輝達特供晶片成唯一選擇採購規模：2024年字節跳動、騰訊各採購23萬塊輝達GPU，阿里雲和百度採購量超10萬塊。僅字節一家訂單金額就超10億美元，佔輝達中國區銷售額的1/3。特供型號：A800/H800性能縮水50%以上，但仍是唯一合規選項。以H800為例，其網路頻寬僅為H100的50%，但單價仍高達3萬美元。國產替代艱難破冰華為昇騰910B：性能接近A100的80%，但2024年採購佔比不足5%。中國電信伺服器集采中，昇騰佔比僅33萬/台，遠低於輝達。新勢力崛起：沐曦GPU連續斬獲14.88億元訂單，支援DeepSeek大模型訓練，單位算力成本比輝達低30%。二、價格鴻溝：中國企業多付50%的算力稅同型號價格對比海外巨頭的降維打擊：Meta採購35萬塊H100，單價壓至2.5萬美元（目錄價3.6萬）。算力成本暴增：H800單位算力成本是H100的5-7倍，訓練GPT-3等級模型需多支付30-50%成本。三、三重絞殺：中國算力困局的根源地緣政治鎖喉交付周期：H800平均到貨時間長達9個月，部分訂單需“配貨”購買輝達其他產品。供應鏈風險：台積電CoWoS封裝產能被海外巨頭包攬，中國廠商僅能分得5%產能。生態壁壘難破CUDA護城河：90%的AI框架依賴CUDA生態，華為昇騰需通過相容層轉譯，性能損耗達15%。軟體適配：將PyTorch模型遷移至昇騰平台，需重寫30%以上程式碼。成本傳導困境算力租賃價格倒掛：國內H800伺服器月租7.5萬元，比海外H100貴40%，但算力僅為其15%。四、破局之路：分佈式算力與國產替代雙輪驅動分佈式算力革命東數西算工程：通過DCI網路實現“西部訓練+東部推理”，字節跳動蕪湖資料中心已部署2.2萬台伺服器。技術突破：中國聯通實現300公里跨域訓練，算力損耗控制在5%以內。國產替代加速華為昇騰910C：2025年量產，性能對標H100，已獲字節、騰訊測試訂單。開源生態突破：DeepSeek開源大模型降低對CUDA依賴，沐曦GPU適配成本下降70%。五、未來展望：2025年或成轉折點價格差距縮小：國產GPU市佔率有望從5%提升至15%，單位算力成本下降40%。新戰場開闢：推理算力需求佔比將超70%，國產晶片在邊緣端實現彎道超車。（結語）這場算力戰爭既是危機也是轉機。當輝達特供晶片的價簽撕開技術霸權的偽裝，中國企業的突圍已不僅是商業競爭，更是一場關乎數字主權的生死時速。 (價投大道)

2024年，面對競爭激烈的國內市場與波動不斷的全球經濟，中國的網際網路企業在動盪中仍積極尋求突破。幾家歡喜幾家愁，在複雜的市場格局之下，這些網際網路企業們的發展情況如何？ 對此，Morketing Research盤點了20家中國網際網路企業，通過2024年與2023年的市值變化以及增幅情況，來揭示過去一年中網際網路企業的市場格局變化。 截止至2024年12月31日，已上市的中國網際網路公司中市值排名前十的企業分別是騰訊、阿里巴巴、拼多多、美團、小米、網易、京東、攜程、百度和快手。 騰訊以4950億美元的市值一騎絕塵，超過了阿里（2019億）與拼多多（1347億）的總和。其遊戲、社交與金融科技業務貢獻穩定現金流，同時通過AI大模型、視訊號商業化與海外投資建構第二增長曲線。

圖片來源：視覺中國 兩家中國網際網路巨頭在“互聯互通”上邁出了實質性一步。 9月4日下午，淘寶天貓發佈公告稱，為提升消費者購物體驗，計畫新增微信支付能力。未來，已開通的淘寶天貓商家付款頁面將直接顯示“微信支付”選項，使用者也可以直接在淘寶天貓App使用微信支付。由此，淘天將從與支付寶的“強強聯合”，轉身為提供綜合支付方式的電商平台。 微信支付現已支援淘寶特價版，暫未在淘寶App中上線。9月5日，淘寶進一步明確，9月12日後逐步向所有淘寶天貓商家開通微信支付。微信支付針對此事回應稱，“微信支付始終秉持開放的合作理念，積極探索與各領域之間的互通合作。”