①瑞銀人士指出人形機器人可通過情境學習實現物理自主，是AI投資新前沿；②該行指出，人形機器人行業三個值得關注的領域為執行器和精密齒輪、傳感器和感知層、邊緣計算和電力基礎設施。 提到人工智慧（AI），你可能會想到口袋裡手機上的聊天機器人，它從遙遠的數據中心傳輸資訊，為ChatGPT或Claude等大型語言模型提供支援。 但實際上，人工智慧正努力變得更加具體——變得像人一樣。 瑞銀全球股票主管Ulrike Hoffmann-Burchardi最新表示，人形機器人越來越能夠使用「情境學習」，即通過觀察動作或任務來學習如何做某事。

盈利預測只改了1%，目標價降了18%。花旗到底砍了什麼？ 8月7日，花旗把美光的目標價從1,400美元降到1,150美元，評級維持買入。 十天後，瑞銀髮了一份跟著美光管理層跑完路演後寫的報告，目標價1,625美元，同樣買入。 兩家差了475美元。

近期，資深大宗商品策略師傑夫・柯里呼籲關注 “實物世界的稀缺性”，並警告：“充裕的幻覺可能已經過去。” 與此同時，多家華爾街機構也正形成一項共識：多種商品類別正在出現物理性短缺，推動價格急劇上漲，並可能預示著更廣泛的實物資產擠壓。 瑞銀：五大因素支撐硬資產開啟一輪持續的上行周期 瑞銀策略師薩加爾·坎德爾瓦爾（Sagar Khandelwal）向客戶建議“為大宗商品上行周期做好倉位準備”。

來自華為新款昇騰950與Atlas 950 SuperPoD的啟示 大語言模型參數規模已經擴展至兆級，MoE（混合專家）架構帶來了沉重的All-to-All通訊開銷，而推理工作負載對低時延和高吞吐的要求也越來越高。與此同時，在美國出口管制背景下，中國領先本土製程節點（7nm）與海外先進製程（3nm/2nm）之間的差距正在擴大，過去不夠成熟的工具鏈也限制了國產加速器的有效利用率。根據我們對公司披露資訊以及對行業專家管道調研的評估，華為新推出的昇騰950 NPU和Atlas 950 SuperPoD雖然採用較落後的工藝製程，但部分規格已經可以與輝達H100相媲美（見圖1）。我們認為，這是以系統級工程能力彌補製程劣勢的典型路徑，預計其他國內廠商也會複製這一策略。以下我們結合昇騰950白皮書，評估其對供應鏈的影響。 兩種記憶體配置指向“工作負載級定製” 與客戶進行緊密合作，使晶片設計公司可以更深入地理解具體工作負載的要求，並在既定晶片面積與製程條件下對架構進行針對性最佳化。昇騰950提供兩個SKU，對應當前AI基礎設施設計中日益重要的Prefill/Decode（預填充/解碼）解耦趨勢：根據華為披露，950PR配備128GB容量、1.6TB/s頻寬，主要面向Prefill/推薦類工作負載；950DT配備144GB容量、4TB/s頻寬，主要面向Decode和訓練工作負載，二者在統一介面下運行。

在經歷大幅回呼後，鑑於盈利增長依然紮實，是時候轉向更積極的觀點 今年早些時候，中國 PCB/CCL 類股在六個月內上漲了 100%-200%，我們在此期間一直保持耐心。如今，自 7 月以來類股已下跌 25%-30%，我們轉向更為積極的看法。我們認為，近期回呼主要源於：1）獲利了結；2）對 AI 資本開支的擔憂；3）去槓桿驅動的拋售，因此回呼幅度已經過度，而我們覆蓋公司的基本面仍然完好。瑞銀科技團隊預計，輝達 GPU 出貨量在 2026/2027 年將分別增長 17%/36%，前五大超大規模雲廠商資本開支同比增長 84%/45%。我們看到光模組、Kyber 正交背板、ASIC，以及更高規格的 CCL/材料正在成為新的增長驅動因素，有望帶來出貨量與單機價值量提升，並為我們覆蓋的部分公司創造更有利的競爭格局。目前覆蓋公司按未來 12 個月瑞銀預測市盈率計算僅約 25 倍，估值具吸引力；瑞銀預計 2026-2028 年 EPS 復合增速為 46%，高於 Wind 一致預期的 35%。 CCL：FR4 支撐短期盈利，AI 產品結構打開更長成長空間 我們認為，市場低估了本輪傳統 CCL 上行周期的持續性。儘管 FR4 CCL 價格已超過上一輪周期高點，但由於 AI 需求吸收產能，供給仍然緊張。我們保守預計，到 2027 年上半年 FR4 CCL 價格將達到每張人民幣 365 元，這一判斷受到 CCL 及上游材料（E-glass 電子玻纖布）持續短缺的支撐。憑藉規模、品質與議價能力，建滔積層板和生益科技有望成為主要受益者，而 AI 業務敞口將帶來進一步增長。我們認為，生益科技有望受益於 AI CCL 升級；建滔積層板則可能先通過上游材料提升 AI 敞口，之後再逐步滲透高頻高速/AI CCL。隨著供給約束愈發有利於大型及垂直一體化企業，CCL 行業集中度預計還會繼續提升。

如何達到最賺的平衡點？ 瑞銀（UBS）的最新研究，一個反直覺的現象正在發生——對於美光等記憶體廠商而言，通用 DRAM 的毛利率正在碾壓 HBM。 資料顯示，美光通用 DRAM 的毛利率從 2025 年的 44% 起步，逐步攀升至 50%，進入 2026 年初後更是一躍飆升至 80%。考慮到資料中心需求遠未飽和，瑞銀預計這一數字將在 2027 年觸及 95%，並在 2028 年的大部分時間裡維持在 93% 左右。相比之下，HBM 的毛利率雖然也在上升——2025 年約 56% 至 63%，2026 年提升至 63% 至 70%，但到 2027 年預計也僅為 75% 至 78%。兩者之間的差距在 2027 年將高達 17 到 20 個百分點。 導致這一局面的核心原因，在於 HBM 的製造工藝遠比通用 DRAM 複雜。HBM 需要將多個 DRAM 裸晶垂直堆疊，這不僅帶來良率問題和更高的成本，還會在相同晶圓投入下消耗更多的 DRAM 產能。

瑞銀目標價1625，花旗目標價1150，同一家公司差了475美金。我用供需資料獨立算了一遍。 上周五，兩份研報幾乎同時落在我桌上。 瑞銀：美光，Buy，目標價1,625美金。 花旗：美光，Buy，目標價1,150美金。

所有人都盯著Kyber背板延期看空PCB，但瑞銀的判斷截然相反：這一輪25-30%的殺跌，病根不在基本面，而在獲利了結、AI capex恐慌和槓桿踩踏三重情緒共振。真正的贏家，恰恰是跌出來的。 為什麼跌了25%，瑞銀反而翻多？ 瑞銀在此前半年100-200%的暴漲中保持了耐心，沒有追高。但現在類股從7月高點回落25-30%後，他們明確轉向看好。理由很簡單：跌的原因不是基本面惡化，而是三股非基本面力量——獲利了結、對AI資本開支可持續性的恐慌、以及槓桿資金被動平倉。 基本面這邊，UBS科技團隊預測Nvidia GPU出貨量2026/27年同比增長17%/36%，前五大超級雲廠商資本開支增速84%/45%。覆蓋組合2026-28E EPS CAGR達46%，而Wind一致預期只有35%——瑞銀比市場樂觀得多。當前估值25x NTM PE，在盈利高速增長的背景下並不貴。