據新加坡《聯合早報》網站12月19日報導，美國財政部18日公佈最新資料，顯示外國投資者持有的美國國債今年10月下降，儘管包括日本和英國在內的一些國家增加了頭寸。持倉規模排名第三的中國，10月減持美國國債118億美元，至6887億美元，創2008年以來的最低紀錄。報導援引彭博社的報導稱，今年以來，對海外拋售的擔憂令美國財政部的持倉資料受到格外關注。但美國財長貝森特一直都對“賣出美國”的說法予以反駁。日本是美國國債最大的海外持有人，其持倉增加107億美元，達到1.2兆美元，達到2022年7月以來最高水平。英國的持有規模位居第二，持倉增加了132億美元，達到8779億美元。加拿大持倉則驟降567億美元，至4191億美元。美國這個近鄰今年來大買大拋，月波動超過500億美元已是常態。 (環球時報)

大家好，英國央行降息25個基點。12月18日晚間，英國央行在聖誕節前下調利率，將基準利率降至近三年來最低水平，為英國居民“過節減負”，並暗示通膨降溫的力度足以讓其在2026年進一步放鬆貨幣政策。英國央行貨幣政策委員會（MPC）周四公佈的會議紀要顯示，委員會以5票贊成、4票反對的結果，決定將基準利率下調25個基點至3.75%。這是自8月以來的首次降息——這個由9名成員組成的委員會在過去兩次利率決議中都按兵不動。英國央行行長安德魯·貝利支援這次市場普遍預期的寬鬆舉措，原因是近幾天公佈的一系列資料表明，經濟增長、就業市場以及物價壓力都在走弱。英國央行目前預計，明年春季通膨將回落到“更接近”其2%的目標；本周資料顯示，消費者物價意外降至八個月低點。委員會表示，現有證據顯示明年借貸成本仍會繼續下降。不過，英國央行在新的表述中也提醒，未來是否繼續降息將是“微妙的平衡”：隨著央行逐步接近“中性利率”（既不推高通膨，也不壓低通膨的利率水平），每一次決策都會更加糾結。貝利在隨會議紀要發佈的聲明中說：“我們仍認為利率會沿著逐步下行的路徑前進。但每降一次息，我們還能走多遠，就會變得更難判斷。”受上述“謹慎指引”影響，英鎊和10年期英國國債收益率在決議後抹去此前跌幅。對利率最敏感的兩年期英債收益率上升至3.76%，10年期收益率上升至4.5%。英鎊小幅走強。富時100指數跌至盤中低點，目前落後於歐洲股市的漲幅。會議紀要還暗示，英國央行可能接近本輪降息周期的尾聲。它警告稱，貨幣政策的限制性已經減弱，明年寬鬆的幅度將“取決於通膨前景的演變”。與此同時，交易員越來越傾向於押注其他主要央行也幾乎完成了寬鬆周期。歐洲央行預計將在今日晚些時候把基準利率維持在2%不變，一些官員甚至表示下一步動作可能是加息；聯準會也釋放出對未來利率路徑更為謹慎的訊號。英國央行這次降息是第六次下調利率，背景是市場關注點正從“頑固通膨”轉向“經濟和勞動力市場乏力”。過去一周密集發佈的經濟資料，加上政府預算整體溫和，被交易員和經濟學家視為基本“敲定”了周四會降息的結論。英國央行還警告稱，2025年第四季度GDP將陷入停滯——此前它曾預測增長0.3%。不過它表示，經濟的“底層健康狀況”並未改變，並提到預算案後企業調查出現回暖跡象。這次決定也暴露出委員會內部對借貸成本前景的深刻分歧，四名立場偏鷹派的委員堅持反對降息。在支援降息的五人中，包括貝利在內的三人表示會繼續緊盯工資壓力，兩位偏鴿派委員——斯瓦蒂·丁格拉和艾倫·泰勒——則強調經濟增長和通膨面臨下行風險。資料顯示，英國11月通膨降至3.2%的八個月低點，低於英國央行上月預測的3.4%。英國財政大臣瑞秋·里夫斯（Rachel Reeves）在與行長的通訊中為其最新預算案“背書”。她表示，凍結鐵路票價和處方藥價格，以及每戶每年能源帳單減免150英鎊等決定，將使通膨降低0.5個百分點，並補充道：“我知道還有更多工作要做。” (中國基金報)

日本國債市場遭遇猛烈拋售。今日（12月17日），日本10年期國債收益率最高觸及1.978%，創2007年6月來最高水平，接近近20年未曾突破的2%心理關口。有分析指出，日本10年期國債收益率持續走高的主要原因是，日本央行的加息預期持續升溫。另外，日本國債收益率持續上漲還受到日本首相高市早苗擴張性財政政策預期的推動，市場愈發擔心，隨著日本政府發行更多債券以支援經濟措施，其財政狀況或將進一步惡化。日本央行加息預期升溫據央視新聞報導，當地時間17日，日本東京債券市場上，作為長期利率指標的新發10年期國債收益率上升至1.978%，是自2007年6月以來的高點。消息面上，市場普遍預計日本央行將在本周五召開的政策會議上加息25個基點，短期利率將從0.5%上調至0.75%，將升至三十年來的最高水平。有分析認為，日本央行行長植田和男預計將在周五強調其將繼續提高利率的決心，不過，未來具體的加息速度將取決於日本經濟對每次加息的反應情況。植田和男此前曾暗示，當將利率從0.5%上調至0.75%時，央行將對未來加息路徑提供一些明確資訊。儘管高市早苗此前一直更支援放寬貨幣政策和財政刺激，以支撐經濟發展。不過，日本政府似乎對於央行本周的加息已經開了綠燈。日本財務大臣片山皋月周二表示：“政府和日本央行在對經濟的看法上不存在分歧”，這表明政府對將利率提高至0.75%持寬容態度。在周一發佈的一項短觀調查中，日本央行表示，其大部分分支機構預計，日本企業明年將繼續大幅提高工資，原因是勞動力短缺問題日益嚴重。這就為日本央行加息提供了必要的前提條件。前日本央行副行長、政府政策小組委員若田部昌澄表示，日本必須通過財政政策、增長戰略提高中性利率。如果日本的中性利率因財政政策而上升，日本央行加息將是很自然的事情。但目前日本央行應避免過早加息、過度收緊貨幣政策。分析師Justin Low表示，對這一評論持保留態度，因為若田部昌澄是高市早苗聘用的政府小組的一員。因此，他的言論和傾向站在政府一邊，並試圖反對日本央行本周晚些時候加息的意圖。高市早苗的大動作另有分析指出，高市早苗的擴張性財政政策也已引起市場對日本政府財政紀律的擔憂，加劇了日本國債的拋售壓力。據央視新聞報導，日本政府2025財年（2025年4月至2026年3月）補充預算案16日獲國會參議院批准。由於眾議院此前已通過該補充預算案，參議院的批准意味著該補充預算案在日本國會獲得通過。與上年度的補充預算案相比，高市早苗內閣以應對物價上漲、促進經濟增長為名而編制的補充預算案規模擴大了三成多，被稱為疫情後規模最大的補充預算案。根據日本財務省公佈的檔案，該補充預算的財政支出規模達18.3兆日元（1美元約合155日元），其中超過60%的支出將通過新發行國債籌措。該補充預算旨在落實高市內閣上月提出的經濟刺激計畫。檔案顯示，以減稅、補貼等應對物價上漲措施為主要內容的“生活安全保障及物價對策”開支達8.9兆日元；以加強人工智慧研發、造船等為主要內容的“危機管理投資及成長投資”需要6.4兆日元；在強化防衛方面追加編列了1.1兆日元，加上原始預算，2025財年的防衛費約為11兆日元。按日本政府官方目前發佈的各季度GDP增長率估算，防衛開支佔日本國內生產總值（GDP）的比例預計達到2%。因財政來源存在巨大不足，日本政府將追加發行11.69兆日元國債。分析人士認為，高市早苗熱衷大規模財政支出，卻迴避財源和結構性改革問題，此舉不僅將助長日元貶值、推高物價，還會加劇日本國債認購低迷的局面，損害日本國債和貨幣的信用，其經濟政策難以實現日本經濟的持續增長。 (券商中國)

2025年12月，儘管聯準會連續實施降息政策，美國國債收益率卻呈現持續上升態勢。這一現象引發市場廣泛關注，特別是10年期國債收益率與聯邦基金利率之間的利差擴大至近年高點。根據最新資料，截至2025年12月12日，10年期國債收益率約為4.19%，而聯邦基金利率目標區間為3.50%-3.75%。這一利差反映出長期利率對聯準會短期利率調整的相對獨立性，直接影響消費者借貸成本，包括信用卡、汽車貸款和抵押貸款。聯準會在2025年已實施三次25個基點的降息，總計75個基點，旨在應對勞動力市場放緩和通膨壓力。但長期國債收益率的上升，主要受經濟增長預期、通膨前景、財政赤字擴大以及期限溢價上升驅動。專家觀點認為，這一趨勢源於市場對更強勁經濟增長和更高通膨的定價，而非單純跟隨聯準會政策。J.P. Morgan分析師指出，收益率上升部分源於不確定性和增長預期調整，而T. Rowe Price認為期限溢價和聯準會長期中性利率預期上調是關鍵因素。普通美國人深受高利率影響。儘管聯準會降息旨在緩解借貸壓力，但信用卡利率、汽車貸款和30年固定抵押貸款利率主要參考10年期國債收益率，而非聯邦基金利率。目前，美國消費者每年僅信用卡利息支出就高達數千億美元。根據聯邦儲備資料，信用卡平均年利率超過22%，許多家庭債務負擔沉重。抵押貸款利率與10年期國債收益率的利差通常為1.5-2個百分點，但近期波動加大，受債券市場波動（MOVE指數約為69-72點）影響，這一利差保持在約2%水平，導致30年抵押貸款利率維持在6.8%-7.1%區間。這一悖論的核心在於收益率曲線的陡峭化。短期收益率（如2年期國債）跟隨聯準會預期下降，而長期收益率（如10年期和30年期）上升。2025年12月，2年期收益率約為3.52%，30年期約為4.85%。這種分化源於市場對聯準會降息路徑的重新定價：最初預期2025年多達四次降息，但最新經濟預測摘要（SEP）將2025年底聯邦基金利率中值上調，反映失業率下修和通膨上修（核心PCE通膨預期從2.2%升至2.5%）。當前通膨率約為3%，已連續55個月高於2%目標。歷史經驗顯示類似情況。2024年聯準會大規模降息初期，長期收益率曾短暫下降，但隨後因經濟增長復甦和資料強勁而反彈。債券被拋售（價格與收益率反向），導致收益率上升。儘管短期利率下降，長期端受名義增長預期、財政擔憂和期限風險影響而上行。10年期國債收益率可分解為三部分：預期短期利率平均值、通膨補償（盈虧平衡利率）和期限溢價。目前，實際收益率（扣除通膨）約為1.86%，期限溢價約為0.5%-0.8%，較2024年低點顯著上升。紐約聯儲模型顯示，期限溢價是近期收益率上升的主要貢獻者，投資者要求更高補償以持有長期債券。全球背景下，美國長期收益率上升並非孤立。發達經濟體主權債務市場普遍承壓，德國、法國、英國和日本長期利率表現更差。這源於發達國家債務負擔過重。美國財政赤字佔GDP比重約為5.9%-6.0%，遠高於歷史平均水平。儘管無明顯經濟衰退或戰爭，赤字仍高企。2025財年赤字約為1.8兆美元，債務利息支出達9700億美元，佔GDP近3%，接近歷史高點3.2%。這一“債務惡性循環”機制清晰：更高利率導致更高利息支出（2025年利息支出約1.16兆美元，佔稅收收入23%），進而擴大赤字，增加債券供給。在需求不變情況下，債券價格下降、收益率上升。專家警告，若不控制財政，金融抑制（如負實際收益率）可能成為政策選項，通過通膨侵蝕債務價值。對消費者而言，聯準會降息的益處有限。信用卡和可變利率貸款雖部分受益，但固定利率產品如抵押貸款受長期收益率主導。債券市場波動（MOVE指數高於歷史平均）使抵押貸款溢價粘性強，維持約200個基點。汽車貸款和個人貸款同樣高企，許多家庭債務服務比率上升。市場反應顯示擔憂。2025年12月，股市下跌1.5%，10年期和30年期收益率上升，而2年期穩定。美元走弱，黃金和白銀短暫上漲後回落。專家如Apollo首席經濟學家Torsten Sløk指出，收益率上升反映通膨擔憂和赤字擴張。展望未來，收益率可能維持高位。CBO預測，利息支出將從2025年的近1兆美元升至2035年的1.8兆美元。若財政政策進一步擴張（如稅收減免延長），債務佔GDP比率將升至118%以上。市場預期聯準會2026年僅一次降息，長期收益率或在4.3%-4.7%區間波動。這一動態凸顯聯準會控制力的侷限：短期利率可直接調控，但長期利率受市場力量主導，包括增長預期、通膨風險和財政可持續性。普通美國人面臨更高借貸成本，債務負擔加重。政策制定者需平衡經濟增長與財政紀律，避免債務螺旋惡化。投資者應關注收益率曲線陡峭化和期限溢價變化，以評估風險。 (周子衡)

全球市場正處在新舊格局的臨界線上，而日本長端利率的劇烈波動，也許只是序幕。2025年12月4日，日本國債市場突然進入異常狀態。30年期收益率一舉衝破3.445%的歷史高點，20年期國債重返上世紀末的水平，作為政策錨的10年期收益率也升至1.905%，為2007年以來首次觸及這一區間。令人意外的是，這場長端利率的失控並非由宏觀資料突變觸發，而是市場對日本央行本月18日至19日會議上加息的定價突然加速。目前利率衍生品隱含的加息機率已攀升至八成以上，市場的情緒比官方政策表態更早一步進入“倒計時模式”。YCC的隱形通道：全球流動性背後的日元引擎理解這一輪風暴，仍需回到日本央行近十年的核心政策框架——收益率曲線控制（YCC）。自2016年以來，日本央行以極為明確的方式強行固定10年期國債收益率區間，通過持續買入國債讓融資成本維持在接近零的位置。麥通MSX研究院認為，正是這種“錨定式”的利率政策，讓全球投資者得以在長時間裡以幾乎免費的成本借入日元，再通過外匯掉期換成美元，投入到美股、科技股、美國長債等高收益資產之中。過去十年的巨大流動性並不完全來自聯準會，而是來自日本央行為全球提供的這條隱形資金通道。然而，YCC的本質是央行不斷出手買債才能維持的“人為穩定”。只要央行的買入意願、買入規模或政策基調出現任何模糊，市場就會試圖提前測試這條“隱形利率錨”的強度。最近幾周，日元利率互換市場的變化比國債更早透露出風向：從1周到1年期限的日元OIS利率持續上移，市場對未來一年政策利率的終值預期從0.20%迅速抬升至0.65%左右，反映出“政策要動”的訊號已經被廣泛接受。日本壽險和國內大型機構手中持有的大量長端資產，也使得這一政策變化更具結構性壓力——對久期超過20年的國債而言，收益率每上行10個基點，都意味著規模可觀的帳面損失。政策訊號前移，溝通微調點燃長端拋壓市場因此轉而盯住央行的溝通細節。12月1日，行長植田和男在名古屋的一場例行講話中罕見地主動提及下一次政策會議，並以“酌情做出決定”暗示政策不再停留在觀察階段。對於一直依賴央行措辭判斷政策路徑的日本市場來說，這樣的語氣本身就足夠形成觸發點。而在年底前流動性本就偏弱的背景下，任何微小的政策暗示都會被市場放大，長端國債自然成為壓力最先釋放的出口。更複雜的是，日本財務省今日舉行的一場7000億日元30年期國債招標，被市場視為另一項“壓力測試”。在海外投資者參與度下降、本土機構對久期風險愈發敏感的情況下，投標倍數若意外走低，將進一步加劇長端的技術性拋壓。與2022年12月YCC首次調整時市場反應溫和不同，如今投資者對政策退出的敏感度明顯更高，而長端利率的跳升恰恰反映了這種不安。套息交易的脆弱閉環：這個12月不一樣與政策變化本身相比，全球市場更擔憂的是套息交易可能再次出現的連鎖反應。借日元—換美元—投高貝塔資產，是過去十年最具規模的跨資產策略。一旦日本央行擴大波動區間、減少國債買入或直接加息，日元融資成本就會迅速抬高。套利頭寸不得不提前平倉，買回日元，造成日元突然升值。而日元升值又會使未平倉的日元空頭承壓，進一步引發更多強制止損。整個鏈條帶來的結果就是：流動性被快速抽離，高波動資產出現同步下跌。2024年8月的情形仍歷歷在目。彼時植田的一個看似溫和的措辭被市場理解為轉向訊號，日元一周暴漲逾5%，科技股急跌。CFTC日元空頭倉位僅三天就被平掉六成，成為過去十年最快的一次槓桿清算。而就在今年，日元與風險資產之間的負相關性進一步增強，無論是納斯達克科技股還是亞洲高收益債，都在過去一年呈現出對日元波動異常敏感的特徵。資金結構在變化，但脆弱性卻在上升。這裡，麥通MSX研究院也提醒讀者，2025年 1月的時候，日本央行也上調了利率，但政策動作屬於可控範圍內的“微調”，既未觸動市場對利差結構的核心判斷，也未觸發 2024年8月事件的創傷記憶。但本月的情形完全不同，市場擔心日本央行可能從象徵性調整邁向真正的加息周期，這會重新塑造全球套息交易的資金結構。久期暴露增加、衍生品鏈條更複雜、利差縮小正在發生，這些因素疊加，使得市場對12月政策路徑的敏感度遠高於年初。聯準會會議的干擾變數與未來前瞻此外，今年的局勢還疊加了另一項不確定性，聯準會和日本央行會議時間的錯位。聯準會將在12月11日率先召開會議。若屆時傳遞偏鷹訊號、削弱2026年的降息預期，利差因素將短暫轉回支援美元，即便日本如期加息，也可能出現“日元不升反貶”的尷尬局面。這不僅讓套利交易的平倉缺乏方向，也會讓原本可能“有序去槓桿”的過程變得混亂。正因為如此，未來兩周的政策節奏比市場表面的波動更值得警惕。從更長的歷史框架看，日本的政策轉折具有高度路徑依賴。2022年12月是拐點，2024年8月是爆點，而2025年12月則更像是終章前的預演。黃金價格已悄然突破2650美元/盎司，VIX在無重大事件的情況下持續攀升。市場正在為某種結構性變化做準備，但仍未完全做好心理建設。麥通MSX研究院認為，如果日本央行在12月會議上實施25個基點的加息，全球市場可能會經歷一個先快後慢的三階段反應：（1）短期是日元快速升值、美債收益率攀升、波動率跳升；（2）中期則以套利資金從高貝塔資產系統性撤出為特徵；（3）長期影響則取決於日本是否建立起一條清晰的加息路徑，抑或這次僅是象徵性調整。在這樣的環境中，“廉價日元”所支撐的全球流動性結構已難以為繼，更重要的是投資者需要重新審視自身組合對日元融資鏈條的隱性依賴程度。結語風暴也許無法避免，但混亂能否被管理，將由12月11日的聯準會會議與12月18日日本國債招標這兩個關鍵時間點決定。全球市場正處在新舊格局的臨界線上，而日本長端利率的劇烈波動，也許只是序幕。 (FT中文網)

從上周開始，日本國債突然成了全球金融社交媒體的新寵。幾乎所有宏觀帳號都在轉發同一張圖：30 年期日本國債收益率沖上 3% 以上，配套文案不是“歷史最高”就是“央行失控”。在中文世界裡，這種情緒同樣蔓延：日本三十年債市實驗要“爆倉”的說法，再次刷屏。在 Wavers 的研究框架裡，這張圖我們盯了很久，但得出的結論與主流情緒完全相反。在我們看來，這不是一場“日本被市場打臉”的事故，而是日本在主動推動的一次長周期重構：利率回歸常態、日元被有節奏地壓低、對外資產和債務結構同步調整。這些動作疊加在一起，才構成了今天大家在螢幕上看到的那條陡峭收益率曲線。圖 1：日本 30 年期國債收益率長期走勢（2000–2025 年）先翻譯成大白話。所謂“收益率沖上 3%”，就是市場在要求更高的利息，才願意繼續把錢借給日本政府。對於長期生活在零利率、負利率環境中的日本來說，這當然是一個時代拐點；但對一個名義增長在回升、通膨從負轉正的經濟體而言，3% 出頭的長期利率並不算誇張，反而更像是“從非常態回到常態”。很多評論把這一步解讀為：日本長年“壓利率”終於守不住，被通膨和海外空頭一起頂上去了。問題是，如果你認真看日本央行這二十多年的操作歷史，很難把他們簡單歸類為“被動挨打”的一方。量化寬鬆、零利率、負利率、收益率曲線控制，這些寫進貨幣政策教科書的名詞，日本幾乎都比歐美早了一個周期去嘗試。今天，日本央行手裡依然握著大約一半的日本國債；把國內銀行、保險公司、養老金加進來，本國投資者合計持有超過 80% 的政府債務。央行資產負債表的規模接近日本名義 GDP 的 1.1 倍，遠高於聯準會和歐洲央行的水平。這種結構下，很難用“被海外投機資金逼到牆角”來解釋當前的走勢。我們更願意把它視為：日本在主動拆解自己曾經搭建的“非常規框架”，讓曲線抬起來，把長期利率拉回可以定價的區間，然後在新的起點上重新安排貨幣、債務和產業的順序。如果只盯著債券，這個故事仍然不完整。真正的關鍵在於日元。把圖切到匯率，就會看得更清楚一些（見圖 2）。圖 2：美元兌日元長期走勢（2000–2025 年）從 2022 年開始，日元對美元的貶值幅度非常可觀。對日本出口企業而言，這幾乎等於在全球市場集體打折。汽車、精密裝置、電子元件這些日本傳統優勢產業，對匯率極為敏感，在大型製造企業的內部模型裡，日元每走弱 1 日元，利潤表上的增量可以精確到幾億美元。今年上半年，日本經常帳戶順差超過 1150 億美元，創下有可比統計以來的半年度高位。這背後當然有海外投資收益回流的因素，但出口在日元貶值支撐下的改善同樣明顯。從我們跟蹤的企業層面資料看，不少日本龍頭在接下來的資本開支計畫中，已經把“弱日元環境下的全球產能佈局”寫進了中長期規劃，而不是短期的匯率紅利。這也是為什麼我們在內部討論時，更傾向於用一句話來概括當前局面：“利率正常化，是為了更好地管理匯率，而不是被匯率拖著走。”日元走弱的影響，不僅體現在日本與歐美之間的貿易上，更直接改變了亞洲製造業的競爭格局。在區域產業鏈重組的大背景下，與其過度依賴單一生產基地，越來越多的買家選擇把訂單拆分給多個供應國。在這種博弈中，一個貨幣偏弱、供應穩定、產業鏈完整的日本，會天然佔到便宜：它既是“備用方案”，也是一部分訂單的“新錨點”。這也是我們判斷裡一個容易被忽略的變數：弱日元在價格層面對中國形成擠壓，疊加這些經濟體自身面臨的需求放緩壓力，很容易演化成更強的通縮感受和出口壓力。從全球配置的角度看，這會反向增強日本資產在“防禦 +順周期”之間的獨特位置。如果把視野再拉遠一點，你會發現真正跟日本綁得最深的，是美國資產市場。日本長期是美國國債的頭部海外持有者之一，持倉規模在 1.1 兆美元以上。更關鍵的是，這些持倉背後來回滾動著一整套運轉了二十多年的套利邏輯：在日本本土以較低成本獲得資金，換成美元買入更高收益的美國債券和股票，一邊吃利差，一邊在日元溫和貶值中拿匯兌收益。對美國來說，這是一種既穩定又巨大的資金來源。真正會打破這種平衡的是“日元突然大幅升值”，而不是今天這樣被壓著節奏向下走的路徑。一旦出現急劇升值，日本被迫收緊政策、海外資產帳面出現巨虧，日本機構就會有動力去減持美國資產，去避險本幣風險，這才是對全球市場更危險的場景。在我們看來，日本央行現在做的，恰恰是盡力避免這種劇烈的反身性。通過有控制地抬高長期利率、釋放一部分收益率曲線控制的“閘門”，再配合日元緩慢但清晰的貶值路徑，來維持日本資金對美國資產的配置興趣。這也是我們在觀察日本保險公司、養老金持倉變化時，看到的一個重要訊號：他們沒有出現系統性的減倉動作，反而在部分時點繼續增配美元資產。只要這個框架不被打破，全球股債市場就等於拿到了一根看不見的穩定器。很多人會問，既然日本國債規模這麼大、央行持倉這麼高，債務風險真的可以忽略嗎？我們不認為風險消失了，但日本手裡確實還有別人沒有的“操作空間”。在一個央行握有半壁國債的體系裡，從技術上講，它完全可以與財政部門進行極長周期的債務置換：把現有一部分中長期債券換成更低票息的超長期新券，把再融資和利率變動的壓力儘可能往後推。日本已經是少數發行 40 年期國債的經濟體之一，央行資產負債表相對於 GDP 的體量，也遠遠高於其他主要經濟體。從這個起點出發去思考未來，你就很難再用傳統“債務臨界點”的範本去套這套系統。對交易員來說，更重要的是認清局勢，而不是站在情緒裡喊口號。如果我們對這輪日本操作的理解是對的，那麼當前的格局大致如此：日本出口企業在弱日元和產業鏈重組中獲益，日本政府在溫和通膨中慢慢稀釋債務，日本機構在沒有恐慌性拋售的前提下繼續通過日元套利把資金投向美國，而中國則面臨來自日本更激進的價格競爭，全球通縮和再分配的壓力進一步從帳本裡體現出來。從 Wavers 的視角，我們更願意把這一切歸納為一句話：“這不是一場事故，而是一場精心佈局。”當你街上看到的是“日本國債告急”的標題，我們螢幕上看到的，是一條正在被重新設計的收益率曲線，是一條被有意識引導的匯率路徑，是一條仍然指向美國資產的跨境資金通道。真正值得擔心的，並不是收益率上了 3%，而是有一天這條曲線突然掉頭、日元猛然轉向、資金被迫反身撤退，而目前，日本正在用自己的方式，把這種風險壓在更可控的位置上。 (capitalwatch)

歷史的轉折點，往往發生在一個不起眼的瞬間。就在這幾天，出現了一個被大眾忽略，但在專業投資者眼中極為震撼的信號：日本10年期公債殖利率正式突破1.88%，歷史性地反超了中國10年期公債殖利率1.83%。這是一組顛覆認知的交叉。過去三十年，我們在教科書裡學到的常識是：中國是高成長、高利率的新興市場；日本是低成長、零利率的躺平經濟體。但現在，邏輯徹底改變了。交易員們此刻正緊盯著螢幕，數據顯示，12月18-19日日本央行升息的機率已經飆升至76%。為什麼是現在？為什麼這麼急？這不僅僅是通膨的問題，這是全球金融體系最後一隻廉價資金的錨正在起航，而它將對全球數兆美元的套利資金進行一場清算。01.全球唯一的免費提款機要關門了要理解現在的市場恐慌，必須先回顧日本過去30年扮演的角色。自從90年代泡沫破裂以來，日本央行長期維持零利率甚至負利率。這導致了一個結果：日元成為了全球金融市場的免費提款機。這就是著名的日元套息交易（Carry Trade）。邏輯非常簡單粗暴：華爾街的基金、國際投行，甚至是日本的家庭主婦，以接近0%的成本借入日元，然後轉手換成美元、歐元，去買美債（5%收益）、去買輝達、去買墨西哥國債。你看看巴菲特在日本的一系列動作。這中間的利差，就是白撿的錢。這個規模有多大？根據國際清算銀行（BIS）的統計，光是跨國日元借貸規模就高達1兆美元等級。如果算上日本國內機構持有的海外資產，這個數字可能高達3-4兆美元。過去三十年，全球資產價格的上漲裡，流著日本央行印出來的廉價日元。但現在，遊戲規則要改變了。02、日本央行的算盤：為什麼必須升息？很多人認為日本升息是因為物價漲了。沒錯，日本通膨確實起來了，但這只是表面原因。日本央行總裁植田和男，現在是在被迫搶跑。理由有三點，很現實：1. 匯率是紅線，也是底線日元如果繼續貶值跌破160，日本的輸入性通膨將失控。日本資源匱乏，能源、糧食全靠進口。日元貶值雖然利多豐田這樣的出口巨頭，但正在重創日本的中小企業和老百姓的錢包。高市早苗政府如果不解決這個問題，支持率穩不住。升息，是保衛日元購買力的唯一手段。2. 搶在聯準會降息之前這是最核心的博弈。聯準會明年大概率還要降息。如果日本央行現在不動手，等到明年美國開始大幅降息時，日元再想升息，就會導致日元匯率瞬間暴漲，直接把日本出口製造業搞垮。植田必須在聯準會動手之前，先把利率加上去， 為未來留出政策調整的空間。他在搶時間。3. 徹底告別通縮今年日本春鬥（勞資談判）的漲薪幅度是33年來最高的。日本終於從價格永遠不漲的惡性循環裡爬出來了。此時必須透過升息來確認這個趨勢。03、12月的驚雷：短期、中期與長期的影響如果12月18日，那個76%的升息機率變成現實，世界會發生什麼事？短期：衝擊高估值資產還記得今年8月5日的全球股市暴跌嗎？那就是一次小型的套息交易平倉預演。一旦日元升息，借日元的成本變高，同時日元升值導致還債的成本也變高（借了1億日元，原來只要70萬美元還，日元升值後可能要80萬美元還）。在雙重壓力下，投資人會拋售海外資產（如虛擬貨幣、美股科技股、高收益債券）來買回日元還債。這對目前處於高位的美股AI類股，不是好消息。資金成本變高，首先擠的就是最熱門的泡沫。中期：兆資金回流日本這才是最深遠的影響。日本是美國國債最大的海外持有國（約1.1兆美元）。當日本國內的國債殖利率（無風險利率）漲到2%甚至更高時，日本的退休金和保險巨頭，就不再需要冒著匯率風險去買美債了。他們會拋售美債，買進日本國債。這就是為什麼我們看到日本公債殖利率反超中國。這會導緻美債殖利率難以下跌，進一步壓制全球資產的估值。長期：中日利率倒掛的新常態回到文章開頭的那一幕：日本公債殖利率> 中國公債殖利率。這意味著資金流向的底層邏輯改變了。過去是資金湧入中國博取高收益，流出日本尋找收益。未來，如果中國的降息周期持續（為了化債和刺激經濟），而日本進入升息周期，國際資本可能會重新評估亞洲的資產配置。04、遼轆凱的話不要覺得日本升息離你很遠。你手上的A股科技概念、你定投的納斯達克ETF、甚至你的人民幣匯率，其定價公式裡都有一個關鍵變數叫做無風險利率。而日元，曾是這個公式裡成本最低的資金來源。現在，資金成本變高，資產估價必然承壓。日本升息，不是為了經濟復甦，而是一場即使短期股市波動，也要完成的貨幣政策回歸。對於高認知的投資者而言，當全球最後一塊資金窪地被填平時，依靠廉價資金推升資產價格的日子，結束了。繫好安全帶，12月18日，不僅是日本的關鍵時刻，也是全球資金流動性的一次大考。

當地時間12月1日，日本央行行長植田和男透露，若經濟與通膨預測如期實現，央行將在12月議息會議上根據改善情況繼續上調政策利率。這一表態被市場解讀為強烈的加息訊號，引發日本股市債市出現拋售潮。截至當天收盤，日經225指數下跌1.89%，領跌亞洲股市；日本東證指數收跌1.18%。債市方面，從3個月期到30年期的日本國債收益率1日全線走高。其中，日本10年期國債收益率上漲7個基點至1.87%，30年期國債收益率短暫觸及3.395%，創歷史新高。分析人士指出，日本首相高市早苗力推積極財政政策並主張保持寬鬆貨幣政策等多重因素，引發投資者對日本政府財政狀況惡化的擔憂情緒不斷升溫。據國際貨幣基金組織（IMF）統計，2025年日本政府債務率，即政府債務佔國內生產總值（GDP）的比例為229.6%，在發達經濟體中最高。一旦日本央行推進加息貨幣政策，日本政府舉債成本與償息壓力都將加劇。此前，日本金融市場在11月曾遭遇股債匯“三殺”。 (紅網)