一周過去了，龍蝦（OpenClaw）的熱度非但沒有過去，還在勢如破竹般的擴散，龍蝦在中國的熱度，甚至已經超過了美國。雲端主機的龍蝦、電腦本地的龍蝦、手機系統的龍蝦，甚至一些嚴格來說都不是龍蝦的 Cowork 類產品，也開始紛紛往自己頭上扣龍蝦的帽子。雲廠商原地飛昇，火山、阿里、騰訊幾家的 coding plan 銷量暴增。Mac mini 賣到脫銷，現貨價格翻倍。一夜之間，所有人都在談龍蝦，所有人都在裝龍蝦，所有人都怕自己沒有龍蝦。龍蝦與區塊鏈的羈絆加密圈已經成了龍蝦的忠實使用者，所有 KOL 幾乎都不聊幣了，全都在討論龍蝦。龍蝦創始人說：不要在加密貨幣上浪費時間，所有幣圈使用者都在給交易所創造財富。但幣安創始人趙長鵬說：龍蝦啥也幹不了，安裝後就是在浪費你時間。哈哈哈哈！AI圈竟然和幣圈槓起來了，但確實有一個靈魂拷問：“裝了龍蝦能幹嘛？”所有人都在裝龍蝦，但沒人知道裝完之後該幹什麼。有做安裝服務的師傅說：“最近裝了很多龍蝦，需求挺旺盛的，雖然我自己也不知道裝了之後能幹嘛。”這句話太諷刺了。安裝師傅能幫你安裝龍蝦，但不能幫你想清楚龍蝦能幹嘛。以前使用者安裝一個新產品的動機是我知道能幹啥！現在是不管三七二十一，先裝了再說，安裝完了再問我到底能用這玩意兒幹啥？你可以不會用，但你不能沒有，你可以暫時不知道能幹嘛，但你必須先裝上。裝沒裝，已經不只是一個工具問題，而是一種姿態問題，一種是否跟上這個時代的身份問題。現在的蘋果很開心為MacMini又瘋狂銷售了一波。創始人很開心，有了知名度也加入OpenAl，賺的盆滿缽滿。OpenAI很開心，收編了創始人，GPT5.4加強了，電腦操作更蹭了一波熱度。大模型廠家很開心，因為openclaw很費token，又賣了很多API，而且openclaw越火，就能拉來更多的投資。雲伺服器廠家很開心，還弄了一鍵部署，很多人嘗鮮養蝦會買一台伺服器試試。駭客也很開心，從沒打過這麼富裕的仗。做自媒體的也很開心，只要講龍蝦就有流量廣告費拿到手軟。普通人呢？大部分也挺開心的，因為覺得自己養了一個龍蝦就跟上時代潮流了，自己也能當老闆指揮AI員工了。這輪龍蝦大戰，大家都很開心，大家都有光明的未來。至於龍蝦能幹什麼，又有誰在在乎呢?所有你安裝龍蝦用來幹什麼的？ (GoMoon)

黃仁勳，正享受著無上榮光。從矽谷到歐洲，從日韓到東南亞……他的人工智慧晶片攻城拔寨，幾乎找不到對手。其光芒和財富，甚至蓋過股神巴菲特。然而，這個帝國的銷售版圖上，卻有一塊他最意難平的市場——中國。2026年初春，當黃仁勳脫下黑色皮衣，獨自坐在矽谷的豪宅中，俯瞰萬家燈火時，他的內心恐怕很複雜。2月26日，輝達發佈最新財報，2026財年營收首次突破2000億美元，創歷史新高。幾乎同時，華盛頓的一場聽證會上，美國商務部官員卻在不經意間，披露了一個數字。川普政府批准輝達對華出口H200晶片兩個月了，但其對華銷售為：零！要讀懂老黃內心之痛，得先看他此刻的高光。這是他截至目前，人生最輝煌的時刻——輝達市值衝破天際，AI晶片統治全球。在加州聖何塞會議中心，只要他一登台，幾千名觀眾會像搖滾樂迷一樣尖叫。當他揮舞著手臂，宣佈Blackwell架構的誕生，他彷彿手握開啟未來的鑰匙。從矽谷的OpenAI到歐洲的西門子，從韓國的三星到中東的石油土豪，所有人都排著隊送錢。世界各地，黃仁勳所到之處，皆是紅毯、鮮花與謙卑的笑臉。他習慣了被眾星捧月，習慣了作為那個定義時代的贏家。在歐美，他是AI時代的締造者；在東南亞，他還是產業升級的“救世主”。然而，當他轉身面向東方，畫風卻越來越不同。在擁有14億人口、全球最大算力市場之一的土地上，他引以為傲的H200晶片，卻遭遇了前所未有的冷遇。而不久前，他還是這一巨大市場的絕對霸主，是座上賓，是老朋友，甚至，這一市場還眼巴巴期待著他的晶片。這種巨大的落差，不過就在轉瞬之間。黃仁勳一生中遇到過很多困難，也戰勝過很多困難，但這次，他除了嘆息和遺憾，就只剩心痛和惋惜了。黃仁勳的心痛和惋惜，更在於他曾經那麼成功，又付出了那麼多。與別的美國科技巨頭不同，華裔出身的黃仁勳對中國有著一種近乎執念的深情。他不是那種只會在財報電話會議上提一嘴中國的美國CEO，他是真的把腳踩進了中國的泥土裡。當其他矽谷巨頭還在用生硬的稿子，念叨中國市場的重要性時，黃仁勳已經用中文夾雜著英文，和中國的開發者談笑風生。在黃仁勳心裡，中國是全球最有潛力的市場，是必須成功，也最應該成功的地方。這份執念，深植於30年的歲月裡。早在阿里巴巴、騰訊、小米這些如今的中國科技巨擘誕生之前，黃仁勳就已經踏上了這片土地。他無數次往返奔走，足跡遍佈中國的核心科技城。每一次到訪，他都掏心掏肺，盡其所能展現誠意。最近五年，更是每年到訪。2024年初，他穿著東北大花襖，在年會上扭起了秧歌，笨拙地轉著手帕，只為博中國員工一笑。2025年7月，北京大熱天，他穿著標誌性皮夾克與雷軍合影，紀念兩人時隔12年重逢，然後又穿唐裝，出席中國供應鏈博覽會開幕式並用中文開場致詞。2026年1月，他又一次出現在上海，一頭紮進陸家嘴菜市場，抱著果籃給員工發金橘，把自己從“AI教父”變成充滿煙火氣的“鄰家大爺”。他的來華，很多時候，就像是一個回鄉探親的遊子，他希望用這種方式告訴所有人：他愛中國，輝達愛中國，他和輝達都希望與中國一起發展與成功。這不僅僅是感情，更是他30年精心佈局的商業版圖。黃仁勳比誰都清楚，中國是全球最大的資料生產國，也是輝達最重要的市場之一。為此，他盡情展示輝達的最新技術，甚至不惜把部分研發團隊放在中國。他不僅在中國賣產品，還在中國建立生態。他推動CUDA架構在中國高校的普及，讓無數中國學生的第一行平行計算程式碼就是在輝達的平台敲下的。這種從娃娃抓起的策略，曾經讓輝達在中國市場無往不利。最巔峰的2019年到2022年，輝達在中國AI加速卡市場上，一度佔據八成以上市場，處於壓倒性優勢。然而，這種輝煌很快成了曇花一現。問題不來自輝達，也不來自中國，而是來自輝達所身處的所謂自由市場——美國。隨著美國政府收緊對華晶片出口，包括對輝達相關晶片對華出口的禁令，輝達在中國的市佔率持續下跌，然後斷崖式下跌。資料顯示，2024年輝達在中國AI晶片市場的市佔率從超過80%降至66%，2025年進一步降至54%。而外界更是預計，2026年其佔有率將僅剩下個位數。即便，黃仁勳一直在為中國市場努力，包括為了中國市場堪稱沒有止盡的妥協，比如親自下令“閹割”自己最得意的作品，比如比過去任何時候都跑中國更勤。H800、H20、再到H200，一代代“特供版”晶片，都是他在政策夾縫中委曲求全的產物。那個曾經追求極致性能的偏執狂，被迫變成一個在政策夾縫中計算“性能閾值”的算術師。但很多事根本不是他可以改變，即便他身為全球最大市值科技公司創辦人，即便他富可敵國，即便他的公司真的在改變世界。寄予厚望的H200，兩個月銷量為零，黃仁勳一定是倍受挫折。30年的佈局、無數次往返飛行的努力，眼看就要化為泡影。然而現在，感到挫折的，恐怕已不只是他，還有那些當初揮舞大棒要禁止輝達對華出口的人。H200兩個月銷量為零，這不僅僅是商業層面的滑鐵盧，更像是一記迴旋鏢。過去幾年，美國政府對中國科技產業的圍追堵截，可謂無所不用其極。從最初的實體清單到後來的晶片禁令，每一招都直指命門。黃仁勳作為執行者，儘管不情願，也只能配合。面對美國政府對頂級晶片的層層封鎖，他轉而推出閹割版的A800、H20乃至H200。這些晶片頻寬被砍、算力受限，就像是被喂了慢性毒藥：既能讓你產生依賴，又不讓你跑得太快。這種被人扼住咽喉、隨時可能窒息的痛感，逼迫中國科技企業走上了最難、最苦，卻也是唯一光明的路：死磕自主研發，絕地突圍。當華為帶著昇騰910C走出沉默，當國產算力生態一點點從荒蕪中孕育，美國人慌了。他們發現封鎖不僅沒能扼殺中國，反而孵化出一個無法控制的對手。於是，立馬轉變策略：既然堵不住，那就放進來“卷”。美國突然鬆口，解禁諸如H200等晶片的銷售，意圖非常明顯——利用輝達強大的產品力和成熟生態，打壓剛剛起步的中國本土晶片企業，扼殺搖籃中的中國算力幼苗。但這回，中國人不敢信了，也不能信了。大家都被搞怕了。那種剛買完就被斷供的切膚之痛，那種關鍵技術受制於人的噩夢，誰也不想再經歷第二次。對於中國科技企業而言，買H200就像是在沙灘上蓋樓，隨時可能因為美國的一紙禁令而崩塌。安全，已經壓倒了性價比；自主，已經高於了便利。H200銷量歸零，不是因為我們買不起，而是因為我們不敢買，不能買。這並非危言聳聽。就在幾天前，路透社披露了一條炸裂的消息：DeepSeek V4已啟動內測，並優先給華為等國產晶片廠商適配。這一舉動極不尋常。按照以往慣例，中國大模型廠商的優先適配權屬於輝達，那是生態的絕對霸主。但如今，DeepSeek的倒戈，不僅是一次技術選擇，更是一次立場宣誓。在業界看來，這是中國大模型從輝達優先轉向國產優先的戰略分水嶺。這意味著，中國最頂尖的軟體力量，開始主動擁抱國產硬體。一旦這種軟硬結合的生態跑通閉環，習慣了自家晶片指令集和開發環境的開發者們，就再也不會回頭去擁抱那個隨時可能斷供的洋和尚。H200銷量為零，或許只是美國科技霸權崩塌的第一塊多米諾骨牌。當美國揮舞制裁大棒，以為能打斷中國科技產業的脊樑時，卻沒想到逼出了一個擁有獨立靈魂的競爭對手。這一記迴旋鏢，不僅讓輝達失去了全球最大的單一市場，更讓他們親手培養了未來最強大的掘墓人。搬起石頭的人，終究砸了自己的腳。夜深人靜，當黃仁勳站在窗前，或許會想起30年前第一次踏入中國的情景。彼時，正值輝達與英特爾在顯示卡領域慘烈廝殺，他在一次內部員工大會上，向對手強硬表態：“別搞錯了……我們的任務，是在他們讓我們破產之前，消滅他們。”彼時的黃仁勳，年輕、意氣風發，眼中閃爍著征服世界的光芒。在他眼裡，中國是一塊待開發的處女地，只要他有最好的產品，就能所向披靡。他也確實做到了所向披靡。三十年後，他擁有最好的產品，擁有最高的市值，以及全世界的崇拜。只是這種所向披靡有個例外。這就是黃仁勳的意難平：他贏了所有對手，卻輸給了美國政府。那件標誌性的黑色皮衣，終究沒能幫他擋住這股來自白宮政客的寒流。這份遺憾，或許會成為他輝煌傳奇中，最無奈、蒼涼的一筆。(華商韜略)

餐飲圈又一個“頂流”誕生了。它就是日本回轉壽司品牌——壽司郎。如今，想在壽司郎吃一頓，可能要跟數千人同時排隊。一個賣著10塊人民幣一盤鮭魚、8塊人民幣一份鵝肝壽司的“平價日料店”，排大隊的秘密是什麼？創業者能複製一個壽司郎嗎？就像當年咖啡賽道跑出了瑞幸。- 01 - 3000桌等吃飯壽司郎永遠在排隊，而且是你想不到的長隊。2025年12月31日，壽司郎北京西單大悅城店排隊超過3000桌，有顧客從傍晚五點半一直等到晚上11點才吃上。網友寫道：“我的人生還會有很多錢和很多愛，但再也不會有和朋友等三千桌的飯……”進入2026年，熱度絲毫未退。在濟南，新店開業的預約排到了一個月以後，有市民為了吃上一口，早上6點半就到商場門口蹲守；在上海，去年底開業的門店曾創下排隊14小時的“魔都紀錄”；在杭州，有人中午去吃，已經排了1200號。2月27日晚，鉛筆道特意錯開飯點，來到北京太陽宮凱德Mall四層的壽司郎想用餐。這裡不在熱門商圈、周圍寫字樓也不多，而且是工作日，過了飯點，預計稍微排一陣應該能吃上。8點15分，店外走廊仍有四五十人等位，門口工作人員告知，已經停號。只好去商場內另一家不排隊的平價日餐吃了一頓。這可能已經是排隊最短的一家壽司郎。假期最後一天，杭州《錢江晚報》記者探訪了壽司郎杭州湖濱銀泰店，電子屏上顯示“當前叫號121號”，而工作人員透露，高峰期單日取號量早已突破1200桌，不少食客需等待6小時以上才能入座。2月27日晚，北京太陽宮凱德Mall四層的壽司郎排隊現場從2024年下半年開始，這樣的千人排隊，就為一頓壽司的場景，屢屢出現在一二線城市的商場。而進到壽司郎店內，沒有傳統回轉壽司那長長的公共傳送帶，取而代之的是名為 “壽司新幹線” 的專屬高速軌道。顧客通過桌上的平板下單，不到兩分鐘，壽司就會坐著專屬的小火車，精準“彈射”到面前。這種去掉了公共傳送帶的模式讓食材損耗率從行業平均的10%-15%降至接近0%，出餐速度提升了40%。食客吃完，像搭積木一樣，將幾十個空盤子疊起來，疊得比自己還高。然後拿出手機拍照、發朋友圈。在社交平台上，這種被稱為 “疊盤挑戰” 的行為已經成了一種流量密碼。年輕人以此炫耀自己的“食力”。敢這麼吃日料，家裡有礦？壽司郎的菜價比較”親民“：10元人民幣厚切鮭魚、8元人民幣焦糖鵝肝、5元人民幣玉米軍艦，結帳時人均100多元人民幣。用一位白領的話說：“口感不比高端日料差，但價格只有三分之一，還要啥自行車？”然而，等結帳時仔細一算，才發現雖然單價低，但通過豐富的SKU（超200個品種）和社交化的“疊盤”激勵，壽司郎也能把客單價拉到了100-200元之間。這個價格，不僅遠高於它的日本老鄉薩莉亞，北京等一線城市正餐的用餐價格帶也只是80至100元人民幣/人。這也是壽司郎的高明之處。用幾款價格極致的爆品吸引你進門，再靠豐富單品讓你不知不覺“疊”出高客單。正如行業分析所指，引流產品（如金槍魚）的成本率可能高達60%，但搭配的玉米軍艦或飲料，成本率可能只有30%。所謂性價比，其實是消費者和商家之間一場你情我願的“互相算計”。- 02 - 壽司郎排隊的背後：供應鏈本土化回轉壽司不是新品類，早在1995年，日本連鎖品牌元氣壽司就進入中國。1997年，本土品牌綠禾創辦於深圳。2006年，創辦於台灣的爭鮮回轉壽司就進入大陸市場。過去20多年，總有一個壽司產品火一段時間，後來歸於平淡。在這波壽司郎排隊狂潮背後，既是後社交媒體時代，對社交滿足感、氛圍感，也是中國餐飲消費邏輯的又一次轉變。很多人不知道，這其實是壽司郎再次征戰中國市場。早在2012年，它就曾試圖以合資方式在上海落地，但並未成功。那時的中國消費者，更願意為“高端日料”的儀式感買單，人均上千的Omakase（一種源於日本的無菜單餐飲形式，由廚師根據當日食材和客人情況全權決定菜品，為食客提供高度定製化的用餐體驗‌）遍地開花。然而，隨著宏觀經濟環境的劇變，今天年輕人的消費觀也變了。《艾睿鉑2026年全球消費者展望》報告指出，全球31%的消費者認為在餐廳用餐沒有給他們帶來相應價值，外出就餐淨支出意願下降約21%。2021年9月22日，壽司郎落戶廣州，開在中國內地的首家門店。“不是日本料理吃不起，而是平價壽司更有性價比。”這句網路調侃，道出了消費分層的真相。勝利鳥諮詢總監朱瑞士將壽司郎的成功概括為 “超級性價比” ——既有平價餐飲的快捷實惠，又有日料的品質體面。但這種“超級性價比”並非靠補貼燒錢，而是靠極致的效率和對供應鏈的深度掌控。壽司郎母公司F&LC財報顯示，包含中國內地在內的海外市場淨銷售額同比增長41.5%，利潤幾乎翻倍。效率的秘密藏在後廚。自動壽司飯糰成型機一小時能捏3600個壽司；AI巨量資料系統能預測不同時段的客流量和菜品需求；加上前面提到的“新幹線”傳送系統，讓壽司郎的人工成本和銷售費用率甚至低於在日本同樣知名的松屋、鳥貴族等同類型快餐連鎖。越來越多的食客跟著“小新”打卡壽司郎更關鍵的是本土化。壽司郎的本土化推手，離不開中國市場負責人松田一成。松田一成本人非常推崇廣東飲食文化，認為廣州注重食物本身的鮮味和原味這種飲食文化，跟壽司郎本身的風格也很吻合。甚至網紅講壽司郎調侃為“新粵菜”。首先是供應鏈的本土化。在壽司郎吃到的海鮮，大機率不是日本來的。受此前核污水排放事件影響，加上成本考量，壽司郎早已在中國完成了供應鏈重構。海膽和江瑤貝來自大連、鵝肝來自山東、鰻魚來自廣東順德、真鯛來自福建海域。央視曾報導，一條國產鰻魚的售價約69-87元人民幣，而日本產的要114-146元人民幣。甚至連日料裡必不可少的“山葵”，其平價替身辣根也主要產自遼寧大連——大連瓦房店供應了全球近70% 的辣根製品。松田一成也專門提過，壽司郎進入大陸市場第一站之所以選廣州，因為廣州“在低溫物流和供應鏈方面比較完備……是進駐時優先考慮的選項。”除了 “供應鏈的本土化”，壽司郎在“產品本地化”上也相當親民。它減少了生魚片的比例（日本菜單中生魚約佔40%，中國僅20%），增加了熟食和符合中國胃的品類。這讓那些對生食心存顧慮的消費者也能輕鬆進店。這場試驗，剛好有一個參照物：另一個日本巨頭KURA壽司。KURA壽司幾乎是“像素級”復刻日本模式，價格曾是日本的兩倍，被消費者人物“割韭菜”，最終兩年虧損超8000萬人民幣，退出了中國市場。- 03 - 普通創業者想複製，很難看著壽司郎門口的長龍，再看到2025年中國壽司市場規模恢復到700億元人民幣的數字。很多餐飲創業者心裡難免癢癢：壽司標準化高、翻檯率高，我能不能也去分一杯羹？實際上，有家底的巨頭已經在行動了。去年10月，海底撈旗下壽司品牌“如鮨壽司”在杭州開了第一家店。消費行業資深投資人、加華資本董事長宋向前認為，平價回轉壽司是個好賽道，它滿足了年輕消費者對“好味、便捷、消費場景和體驗”的需求，而且消費得起。但普通創業者想複製壽司郎這樣的連鎖品牌，“機會不是太大，因為供應鏈的要求是很高的，其實挺難，它本質上是拼供應鏈、拼管理的一個行業。”壽司要想讓消費者反覆復購，必須保持極高的品質和品控，也對對生鮮冷鏈、食材安全提出了嚴苛的要求。他認為，日餐之所以很難誕生像麥當勞、肯德基、Chipolte那樣的全球超大連鎖品牌，就是因為它的品質天花板太高，很難通過工業化手段無損地大規模複製。截至目前，營業額持續多年位列世界第一的壽司郎，全球有800多家門店，與上述幾家差距甚大。換句話說，你現在看到的壽司郎，除了是一家餐飲公司，也是一家供應鏈公司和資料公司。它的護城河在於：通過全球採購和本土深耕，在平價基礎上獲得的品質相對較好的原材料（大連的海膽、順德的鰻魚）；通過自動化裝置和數位化系統，把損耗降到了最低；通過上百個SKU的組合，把看似低價的生意做出了可觀的利潤。這是創業公司很難做到的。而且，這條賽道正在變得擁擠。除了早已紮根的元氣壽司、爭鮮、禾綠。同為日資的濱壽司也在瘋狂拓店，部分菜品價格比壽司郎還低。壽司郎雖然火，但消費者的品牌忠誠度可能並不像嘗鮮好奇心那樣強。一位剛吃完的食客告訴鉛筆道：“甜品口感偏甜，除非有想嘗試的新品，不然至少這半年都不會再去了。”食客在壽司郎吃出“廣州塔”這種基於“新鮮感”的復購，讓壽司郎必須 “不停上新、不停促銷” 的被動循環。一旦8塊錢的鵝肝沒了，或者新品不好吃，消費可能者扭頭就去了隔壁的濱壽司。知名戰略定位專家詹軍豪指出，網紅餐飲的通病壽司郎一個也沒避開：排隊超1小時會消耗耐心；低價與成本的矛盾始終存在；最關鍵的是，缺乏核心體驗支撐，熱度終會消退。宋向前也提到：“壽司要強調在簡單中間孕育出美味來，是個不太容易的事情。”站在2026年的春天回望，壽司郎的爆火，更像是一場天時地利人和的合謀。它在經濟下行期乘上了“消費理性化”的東風，用國產供應鏈做出了高端日料的平替；它抓住了年輕人“既要也要”的心理，既有10元人民幣以下的引流單品，又有疊盤子的社交貨幣；它用工業化和數位化的手術刀，讓一個本就標準化的品類效率更高。當“排隊幾小時”的新鮮感褪去，壽司郎能否真正從“網紅”變成“長紅”，還要看它能否在供應鏈優勢和人性化體驗之間，找到新的平衡。就像宋向前說的：“看似簡單的東西，想長期有生命力，他要傾注的心血，比複雜的產品更難做。壽司這個賽道過去幾起幾落，剛剛開始其實都不錯，但是如果品質品控做的不是很好，時間久了之後，會出現一定的走下坡路的可能。” (鉛筆道)

美國快時尚品牌GUESS因營運調整，計畫於今年3月底前關閉其在中國市場的所有線上線下門店。此舉意味著GUESS將暫時退出其線下實體及電商直銷管道，未來計畫以全新方式聚焦中國市場。2月28日，天貓等平台的GUESS官方旗艦店客服向21世紀經濟報導記者證實了上述消息。天貓等平台的GUESS官方旗艦店已發佈公告，確認因品牌營運調整及管道策略變更，店舖將於2026年3月31日正式關閉。公告顯示，在關店前已下單的訂單將正常發貨，售後服務（包括法定保修期和三包期內的質量問題退換貨）在關店後仍將持續提供。目前，線上旗艦店內仍有數百件商品在售，但所有未付款訂單將在關店前被取消。不少消費者也收到簡訊。Guess的匆忙離場讓消費者在社交媒體上紛紛表示吃驚和可惜。這家成立於1981年的美國時尚品牌以其牛仔產品聞名，以性感、前衛的丹寧時尚著稱，曾是不少人眼中極具代表性的美式潮牌。2007年，GUESS正式進入中國市場。憑藉標誌性的美式復古風格與極具衝擊力的廣告形象，品牌迅速崛起，迅速贏得年輕消費者青睞。至2019年前後的巔峰時期，其全國門店總數已達約200家。“誰穿著它在街上走一圈，那一定得是街上最靚的仔”“印象中這個牌子衣服質量很好，感覺青春時代都逝去不可追了”，消費者也分享著關於GUESS的回憶。此次大規模關店正是GUESS集團最佳化全球業務組合的一部分。根據該集團此前發佈的財報及高管表態，亞洲市場尤其是大中華區，持續疲軟。GUESS母公司於2025年6月發佈的2026財年第一季度財報顯示，儘管集團全球營收同比增長9%至6.48億美元，但公司調整後淨虧損為2230萬美元，較去年同期的1380萬美元同比增虧61%。其中，亞洲市場成為顯著拖累，該地區營收同比大幅下降20%（按固定匯率計算下降16%），零售可比銷售額（含電商）更是銳減24%。集團首席執行長Carlos Alberini在早前分析中明確指出，“過去幾年，業務面臨的核心挑戰之一是門店及官網客流持續下滑。這一趨勢在美國和亞洲已持續一段時間，如今歐洲零售業務也出現類似情況。”財報指出，大中華區業務長期面臨挑戰且盈利前景不明，公司已在該市場採取裁員和關店措施，並正在尋找授權合作夥伴以接管中國業務。儘管線下及電商直銷管道即將關閉，不同於網上流傳的“退出中國市場”，在簡訊中GUESS方面表示“GUESS未來將以全新模式深耕中國市場，敬請期待。”值得一提的是，去年8月，GUESS的母公司宣佈與品牌管理公司Authentic Brands Group LLC（簡稱 ABG）簽署私有化戰略合作協議。ABG旗下有中國消費者熟悉的銳步、Champion、Forever 21等數十個品牌。今年初，ABG與GUESS母公司聯合宣佈，已完成GUESS私有化交易。 (21世紀經濟報導)

輝達周三發佈了季度財報，這家晶片製造商公佈的營收高於預期，並延續了其多年來超越華爾街極高預期的紀錄。這家晶片製造商公佈的每股收益為1.62美元，高於華爾街分析師預期的1.53美元。其當季總營收為681.3億美元，也高於分析師預測的662億美元。年度營收也創下歷史新高，達到2159億美元。該公司絕大部分收入來自其資料中心業務，而該業務的增長得益於科技行業對人工智慧基礎設施的巨額投資。周三，輝達公佈該業務同比增長75%，達到623億美元。作為全球市值最高的上市公司，輝達憑藉其處理器成為人工智慧蓬勃發展的基石，在晶片市場佔據主導地位。該公司本財年的總利潤也高達1200億美元。“我們的客戶正在競相投資人工智慧計算——這些工廠正在推動人工智慧工業革命，並促進他們未來的增長，”首席執行長黃仁勳在隨附收益報告的聲明中表示。近幾個月來，投資者對大型科技公司在人工智慧產品研發方面投入的巨額資金持懷疑態度，所謂“七大科技巨頭”中的大多數股價在年初便出現下跌。與此同時，輝達的增長提振了市場信心，其股價在周三發佈財報前出現反彈。在2024和2025財年，輝達每個季度的業績都超出了華爾街的預期。資料中心貢獻驚人，網路營收破百億美金其中，資料中心季度收入是主要驅動力，同比增長 75% 至 623 億美元，比前三個月增長 22%。輝達在其首席財務官評論中也表示，超大規模資料中心“仍然是我們最大的客戶類別”，佔資料中心收入的 50% 以上。在資料中心業務方面，輝達公佈其網路元件銷售額達109.8億美元，這些元件用於連線百個圖形處理單元。該銷售額同比增長263%，反映出該公司NVLink網路技術以及Spectrum-X乙太網路交換機的強勁市場需求，並與Meta等行業巨頭達成了新的合作協議。輝達的遊戲業務部門曾是其最大的業務部門，該部門營收同比增長47%至37億美元，但環比下降13%。分析師猜測，由於記憶體容量的限制迫使晶片製造商優先發展AI處理器，輝達今年可能不會推出新的遊戲GPU。對輝達而言，這意味著AI加速器主要以機架式系統的形式銷售，例如擁有72個GPU的Grace Blackwell。據 StreetAccount 報導，輝達在汽車領域（包括汽車和機器人晶片）的季度銷售額為 6.04 億美元，比上年同期增長 6%，但低於分析師預期的 6.548 億美元。據 StreetAccount 報導，輝達專業可視化業務本季度營收為 13.2 億美元，同比增長 159%，高於此前預期的 7.554 億美元。輝達一直在向大型人工智慧實驗室和業內其他公司投入巨資，包括收購晶片製造商英特爾的大量股份。該公司在年度報告中表示，年內向私營企業和基礎設施基金投資了175億美元，“主要用於支援早期創業公司”。輝達表示，這些投資“短期內可能無法盈利，甚至可能永遠無法盈利，我們無法保證能夠獲得投資回報”。由於全球記憶體短缺，記憶體一直是投資者潛在關注的領域。輝達首席財務官科萊特·克雷斯在評論中寫道，該公司預計供應限制將在“2027 財年第一季度及以後”對輝達的遊戲業務構成不利影響。人們對輝達即將於今年晚些時候發佈的下一代 機架式儲存系統Vera Rubin （Grace Blackwell 的繼任者）充滿期待。克雷斯在周三的電話會議上表示，公司“本周早些時候已向客戶交付了首批 Vera Rubin 樣品，我們仍按計畫在今年下半年開始量產發貨。”Vera Rubin預計每瓦性能將提高 10 倍，在資料中心面臨嚴重電力限制之際，提供更高的能源效率。該公司表示，正在將其供應鏈從目前集中的亞洲地區擴展到美國和拉丁美洲。輝達目前正在台積電生產Blackwell GPU。該公司在亞利桑那州新建了晶片製造廠，其部分機架級系統在墨西哥富士康新建的大型工廠組裝。大型科技公司在最新財報季公佈了2026年的巨額資本支出計畫，正加速推進人工智慧領域的投資。這對輝達來說無疑是個好消息，因為包括Google、亞馬遜和微軟在內的主要客戶——雲服務提供商——準備在資料中心建設方面投入數千億美元。“如果不投資產能，如果不投資計算能力，就不可能實現收入增長，我認為大家都明白這一點，”輝達首席執行長黃仁勳周三表示。輝達首席財務官科萊特·克雷斯在財報電話會議上表示：“我們預計 2026 年全年營收將持續增長”，超過了該公司此前預測的 2026 年底營收達到 5000 億美元。輝達預計2月至4月季度營收將增長至780億美元，上下浮動2%。財報發佈後，該公司股價在盤後交易中立即上漲約 3%，但隨著交易的進行，漲幅逐漸降至不到 1%。儘管輝達利潤豐厚，但該公司與OpenAI等人工智慧公司達成的數十億美元交易卻受到了越來越多的關注。這些交易的循環性質——輝達投資一家公司，而這家公司反過來又從輝達購買晶片——讓一些分析師擔憂，人工智慧行業的風險可能比其支持者所承認的要高得多。輝達的一項重磅交易——向OpenAI投資1000億美元——也在本月初告吹。據報導，輝達將轉而向OpenAI投資300億美元，這家ChatGPT的建立者計畫在今年晚些時候上市，估值約為7300億美元。黃仁勳在周三的財報電話會議上表示：“我們正繼續與 OpenAI 努力達成合作協議，並相信我們已經接近達成協議。”克雷斯表示，輝達已於本周早些時候向客戶交付了“首批 Vera Rubin 樣品”。他還補充說，輝達預計其下一代晶片將於 2026 年下半年交付給客戶。“我們希望每個雲模型建構者都能部署，”首席財務官維拉·魯賓說道。輝達表示，其最新晶片架構的供應仍然緊張——這反映了整個行業在高頻寬記憶體等先進元件方面面臨的更大限制——但補充說，長期的供應商合作關係和未來的供應承諾使該公司能夠滿足未來幾個季度的需求。黃仁勳一再淡化人工智慧將如何顛覆或取代眾多行業的勞動力的擔憂。上個月，在全球軟體股拋售潮中，黃仁勳公開反對人工智慧取代軟體技術的擔憂。今年早些時候在達沃斯世界經濟論壇上，他也將人工智慧描述為創造就業機會的契機，認為它將釋放生產力，並成為國際基礎設施的核心組成部分。黃仁勳在電話會議上表示：“在人工智慧的新世界裡，計算能力就等於收入。”然而，在市場多年來對生成式人工智慧的進步趨之若鶩之後，一些投資者開始變得更加謹慎，擔心人工智慧可能對經濟造成的波動或潛在負面影響。本周，一家研究公司發佈的一份推測性報告引發了華爾街的市場下跌和恐慌，該報告描繪了一個人工智慧導致失業率飆升的未來景象。警告中國市場存在不確定性然而，儘管川普政府最近批准了該公司向中國銷售其 H200 晶片，但該公司在其展望中並未計入來自中國的任何資料中心收入。克雷斯說：“雖然美國政府批准向中國客戶少量出口 H200 產品，但我們尚未產生任何收入，也不知道是否會允許任何進口產品進入中國。”輝達此前表示，中國對 H200 晶片的需求強勁，但該公司仍需獲得北京方面的批准才能開始銷售。根據輝達向美國證券交易委員會提交的檔案，自川普政府於 2025 年 8 月重新批准銷售性能較低的晶片以來，輝達已創造了約 6000 萬美元的 H2O 收入。該公司表示：“美國政府官員表示，他們希望美國政府能夠獲得我們產品授權銷售收入的 15% 或更多，但美國政府並未發佈任何法規來明確這一要求。”美國總統唐納德·川普已要求輝達將 H-200 晶片銷售額的一部分分給美國政府，但這家晶片製造商表示，尚未看到正式的法規來規範這一安排。與此同時，隨著北京大力發展中國半導體生態系統，輝達正面臨來自中國本土晶片製造商日益激烈的競爭。過去幾個月，中國人工智慧晶片“四小龍”中的三家——壁仞科技、摩爾線程和沐曦——已經上市。剩下的一家晶片開發商——騰訊投資的燧原科技（英文名為Enflame）——也正在籌備上市。克雷斯表示：“我們中國的競爭對手，在近期IPO的推動下，正在取得進展，並有可能在長期內顛覆全球人工智慧行業的格局。為了保持其在人工智慧計算領域的領先地位，美國必須與所有開發者合作，並成為所有商業企業（包括中國企業）的首選平台。”在今年 1 月的 CES 展會上，輝達表示其下一代 Rubin AI 晶片已經“全面投產”，並將於 2026 年下半年上市。同時，輝達還公佈了備受期待的 Blackwell 系列繼任者的更多細節。該公司將於下個月在加利福尼亞州聖何塞舉辦年度 GTC 開發者大會，預計屆時將宣佈其產品路線圖的更多更新。附：黃仁勳QA主要觀點黃仁勳表示，他不擔心人工智慧公司會後勁不足，更重要的是，也不擔心資金短缺，因為它們在資本支出上的花費比以往任何時候都多。黃在電話會議中表示：“我對他們的現金流增長充滿信心，原因很簡單。我們現在已經看到了智能體人工智慧的轉折點以及智能體的實用性。”黃表示，行業已經到達了另一個“轉折點”。他指出，為了讓企業能夠繼續創造代幣價值以抓住機遇，他們需要繼續投資計算能力。“而這直接轉化為增長，”他說。“而這直接轉化為收入。”黃仁勳在討論輝達的NVLink技術和工程進步時，強調了推理增益的重要性。他說：“推理等於收益，因為代理人產生了大量的代幣，而且結果非常有效。”黃說：“當智能體進行編碼時，它們會生成成千上萬個，因為它們要運行幾分鐘到幾個小時。因此，這些系統，這些智能體系統，會像一個團隊一樣，不斷衍生出不同的智能體。”他補充道：“token的生成數量確實呈指數級增長。因此，我們需要以更快的速度進行推理，而當推理速度大幅提升，並且每個代幣都以美元計價時，它就會直接轉化為收入。”輝達首席財務官表示，鑑於記憶體供應鏈的限制，現在預測輝達的遊戲業務前景還為時過早。克雷斯在電話會議上表示：“儘管我們非常希望有更多供應，但我們認為未來幾個季度供應將會非常緊張。如果到年底情況有所好轉，我們或許可以考慮同比增長，但現在下結論還為時過早。”輝達最初是一家專注於遊戲領域的公司，後來將重心轉向人工智慧行業的基礎高性能晶片。與其他公司一樣，輝達也面臨著記憶體供應緊張的問題，這影響了其遊戲晶片的產量。當被問及輝達不斷增長的戰略投資名單——從 Anthropic 到 OpenAI 等公司（它們同時也是輝達的客戶）——黃仁勳表示，這一切都歸結於生態系統。他說，目標是確保從大型語言模型到機器人技術，所有應用都建構在輝達的平台上。黃補充道：“我們正處於電腦新時代的開端，我們希望抓住這個絕佳的機會。”埃隆·馬斯克堅信，太空資料中心是解決人工智慧巨大能源需求的答案。但OpenAI首席執行長薩姆·奧特曼則表示懷疑，太空資料中心能否在未來很多年內真正發揮作用。對此，黃先生表示，目前經濟形勢不太好，但會好轉。黃說：“在太空中，能量和熱量的散發，太空很冷，但是沒有空氣流動，所以這裡唯一的散熱方式是通過傳導，而你需要製造的散熱器體積相當大。”“所以，我們在地球上使用的方法與在太空中採用的方法略有不同，但有很多不同的計算問題確實需要在太空中解決，因此輝達已經成為世界上第一個進入太空的GPU。Hopper已經在太空中了，”他補充道。黃仁勳表示，“GPU在太空領域的最佳應用場景之一就是成像。”關於收入多元化，克雷斯表示，輝達前五大雲提供商貢獻了其資料中心收入的一半左右，另一半則來自日益多元化的客戶群體，包括人工智慧初創公司、企業和主權政府——這表明需求正在向大型科技公司以外的領域擴散。黃仁勳表示，因為他堅信“計算驅動收入”，所以資本支出熱潮不會消失。“從根本上講，因為每家公司都依賴軟體，所以每款軟體都將依賴人工智慧，”他說道。“因此，每家公司都會發行代幣。”首席執行長表示，為了生產token，各公司將不得不繼續購買更多的計算資源，這使得輝達處於有利地位。“這種新的計算方式不會倒退，”他說。“因此，如果我們相信代幣生成將是計算的未來——我相信這一點，而且我認為業內大多數人也這麼認為——那麼我們將從現在開始建構這種能力，並在此基礎上繼續擴展。”輝達首席執行長在回答最後一個問題時總結道，人工智慧的繁榮只有在真正賺錢的情況下才能實現。他表示，隨著企業將人工智慧tokens貨幣化，並推出能夠解決現實世界業務問題的更智能的代理，計算正日益轉化為收入。 (半導體行業觀察)

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portability）雖能緩解利率鎖定效應，但在美國高度證券化的抵押貸款體系中操作困難，且對首次購房者助益有限。同樣，允許新買家接手低利率貸款的可轉讓抵押貸款（assumable mortgages），其好處也可能被賣方通過提高售價來獲取，使收益偏向現有業主。涉及401(k)退休儲蓄帳戶的購房提議也面臨分配不均的問題，因僅約六成美國人持有此類帳戶，且資產主要集中於高收入家庭。目前，美國首次購房者佔購房總數的比例已降至21%的歷史新低。4、大型科技公司在人工智慧領域的資本支出出現顯著分化。亞馬遜、Alphabet、微軟和Meta最近季度均投入創紀錄的資本用於AI晶片與資料中心建設，同比增幅分別高達42%、95%、89%與48%。相比之下，蘋果是唯一一家資本支出同比下降19%的公司，其AI策略採取了混合模式，同時依賴自有及第三方資料中心，從而將大量基礎設施支出置於資產負債表外。此外，蘋果並未像同行那樣投入巨資自研基礎模型，而是在其新一代Siri與Apple Intelligence中整合Google的Gemini模型，以較低成本獲取AI能力，這也規避了在AI革命未完全實現時持有巨額閒置資產的風險。5、據彭博彙編的資料顯示，蘋果公司股價與納斯達克100指數過去40日的相關性上周降至0.21，為2006年以來的最低水平。自去年5月該相關性達到0.92的高點以來，便持續下滑，原因在於蘋果在人工智慧軍備競賽中基本選擇置身事外，使其相較於眾多競爭對手成為顯著的異類。 今年2月迄今，蘋果股價上漲1.7%，而同期納斯達克100指數下跌3.3%，“美股七巨頭”（Magnificent Seven）指數更是大跌7.5%，或將創下自去年3月以來最差的月度表現。6、一目瞭然：目前對大型科技企業自由現金流（FCF）截止年底的估算。7、儘管針對甲骨文（Oracle）債務的信用保護交易已活躍數月，但最近幾周，針對美國市值前五大科技公司債務違約風險的信用衍生品交易也顯著激增。 據彭博社估算，在剔除避險性反向交易後，目前市場上未平倉的信用違約互換（CDS）合約所對應的債務規模約為：亞馬遜（Amazon）：17億美元；Alphabet：8.95億美元；Meta：6.87億；美元微軟（Microsoft）：5.21億美元；輝達（Nvidia）：2.2億美元。相比之下，就在去年1月，Alphabet、Meta 和輝達的未平倉CDS規模還幾乎為零；微軟僅有8400萬美元，而亞馬遜為98億美元。當然，所有這些數字與甲骨文高達60億美元的未平倉CDS規模相比仍相形見絀。摩根士丹利預計，超大規模雲服務商（hyperscalers）今年的借款總額將達到4000億美元，遠高於2025年的1650億美元。 PGIM固定收益部門聯席首席投資官格雷戈裡·彼得斯（Gregory Peters）表示：“這場‘超大規模企業’的融資浪潮實在太過龐大，而且未來還有更多增長空間，這不禁讓人發問：‘你真的願意在這裡毫無保護地裸露風險嗎？’” 他指出，僅靠提供一籃子發行人違約保護的信用衍生品指數（如CDX）是不夠的。關於個人如何避險AI泡沫風險，詳見前文：如何避險美股的潛在下跌風險？8、美國預測市場平台Kalshi在1月實現300萬次下載量，以四倍於DraftKings及FanDuel的規模，刷新美國此類應用的單月紀錄。由於Kalshi是商品期貨交易委員會（CFTC）監管的合約交易所，允許使用者在傳統體育賭博非法的州進行點對點押注，不僅使得該平台在超級碗前夕迅速搶佔市場，更推動預測市場類股預計將承接6.3億美元的超級碗賭注，貢獻全行業同比增量的80%。相比之下，傳統賭博巨頭推出的同類競品反應冷淡，DraftKings Predictions僅獲8.1萬次下載。9、2026年1月美國股票市場的日均成交額達到創紀錄的1.03兆美元，較2025年同期增長約50%。在此期間，日均成交量也超過190億股，創下歷史第二高的紀錄。10、散戶交易活動顯著集中於美股科技類股，其成交量佔散戶總交易額的30.4%，此比例在2018年以來的歷史資料中處於第98百分位的高位。11、根據高盛主經紀業務資料，避險基金已連續五周淨買入醫療保健類股，使其超越工業成為美國年初至今淨買入最多的行業。目前，醫療保健佔避險基金美國淨敞口的21.3%，處於近五年來的99百分位。12、晨星（Morningstar）：在多年表現落後之後，高股息策略如今正開始獲得回報。今年以來，晨星股息領袖指數（Morningstar Dividend Leaders Index）已上漲13.9%，晨星股息綜合指數（Morningstar Dividend Composite Index）上漲7.2%。與此同時，以晨星美國市場指數（Morningstar US Market Index）衡量的更廣泛股市僅上漲約2%，而晨星美國科技指數（Morningstar US Technology Index）則下跌1.5%。註：晨星股息領袖指數由100隻股息收益率最高、擁有持續配息記錄且具備維持股息能力的股票組成。13、彭博：歷史上，標普500等權重指數跑贏市值加權指數的情況極為罕見，僅出現在以下時期： 1999–2002年：網際網路泡沫時期 2009年：全球金融危機（GFC）之後 2020–2021年：新冠疫情初期 “這些時期都伴隨著市場格局的重大轉變。” “在上述情形中，標普500等權重指數在250個交易日之後仍能保持一定程度的超額收益。” “當前的核心問題是：這是否標誌著圍繞人工智慧顛覆者（AI disruptors）及其所衝擊的傳統行業，市場將開啟一段持續性的劇烈輪動時期。”14、高盛（Goldman Sachs）指出：“標普500指數今年相對於MSCI全球除美國指數（ACWI ex-US）的表現，正經歷自1995年以來最差的一年。”15、德意志銀行（DB）：美國年度退稅的大部分集中在2月中旬至4月中旬的報稅截止日之間發放。這一時期通常也會帶動美股資金流入顯著加速，約佔全年股票資金流入總額的三分之一。如果歷史常態模式今年依然成立，則意味著在未來幾周內，每周“正常”資金流入規模約為110億美元。三、歐洲市場1、依據購買力平價(PPP)和行為均衡匯率(BEER)等傳統估值模型以及貿易加權匯率計算，歐元匯率已處於偏高水平。當把美國關稅因素納入考量後，經調整的歐元匯率估值更是遠高於其實際市場匯率。雖然在美元大幅波動的市場環境中，歐元作為主要的“反美元”交易工具，其高估問題可能暫時被忽略，但在中期維度，這種昂貴的估值可能會限制其升值速度，尤其會影響其相對於其他非美貨幣的表現。2、德國正計畫利用政府採購權限，在軍事招標中優先支援採用歐洲供應鏈的國防企業，以抵禦供應鏈風險。相關計畫包括起草新的國防採購法，利用歐盟條約中的國家安全利益豁免條款，繞過公開招標規則。此舉源於德國對關鍵物資的高度依賴，例如其約95%的稀土礦產及火藥元件來自中國，同時也過度依賴F-35等美國武器系統及其背後軟體與零部件支援。為配合該戰略，德國政府正考慮豁免國家原材料基金的債務限制以建立關鍵礦產儲備，並研究相關稅收激勵措施。在最新一份約830億歐元的軍購計畫中，流向美國企業的訂單比例已縮減至約8%。3、管理著約1120億美元資產的丹麥第二大退休基金ATP，正在全面評估美國政治體系風險，並可能逐步降低其在美國私募市場的風險敞口。該基金首席執行長Martin Præstegaard指出，評估的核心是基於對美國政治體系、不斷上升的債務規模以及市場增長可持續性的綜合考量。ATP同時認為，歐洲等其他成熟經濟體因具備“追趕效應”而提供了新的增長潛力。截至2025年底，ATP的私募資產組合規模約為180億美元，對美國市場處於高配狀態，主要投資領域包括未上市股權、房地產和基礎設施。4、為應對製造業增長乏力以及中國在全球製造業增加值中的主導地位，歐盟委員會正計畫推出《工業加速器法案》，意圖通過政府補貼和公共採購合同，優先採用可再生能源、電池和電動汽車等戰略領域中含有歐洲製造部件的產品。該計畫在歐盟內部引發激烈辯論，以法國為首的支持者認為，這是保障歐洲主權和工業基礎的必要舉措。而以瑞典為代表的貿易導向型國家則批評此舉為保護主義，會推高成本、損害企業競爭力並疏遠貿易夥伴。爭論焦點集中在“歐洲製造”的界定、本土含量的具體比例以及政策適用範圍，這些分歧已導致立法處理程序推遲。歐洲企業界對此反應不一，部分企業支援投資回流，但汽車製造商等行業則擔憂此舉會限制其利用全球供應鏈，從而在創新競賽中處於不利地位。5、德國國防承包商萊茵金屬正利用歐洲國防開支激增的契機，從傳統的火炮與坦克業務向多領域擴張，計畫到2030年爭取價值3000億歐元的歐洲防務合同。公司正積極佈局太空技術領域，瞄準德國軍方未來四年計畫投入的350億歐元，具體項目包括與芬蘭Iceye公司合作價值20億歐元的衛星生產，並洽談為德軍建構類似星鏈的網際網路服務。此番擴張還延伸至F-35戰機機身、武裝無人機和造船業。然而，萊茵金屬的快速增長也引發了市場競爭和採購透明度的擔憂，其部分合同如衛星項目是在未經政府公開招標的情況下授予的。儘管存在爭議，德國政府仍明確支援其成為歐洲冠軍企業，視其成功為國家安全保障的一部分。6、在經歷15年的需求下滑後，受電氣化普及以及電動汽車和資料中心需求增長的驅動，歐洲的電力需求將重回增長軌道，預計自2026年起年增長率可達1.5%至2%。為滿足新增需求並規避潛在的電力短缺危機，未來十年歐洲電力部門需投資約3兆歐元，總額較過去十年的1.4兆歐元資本支出增加60%至100%。7、法國央行基於對8500家公司的月度調查預測，法國經濟在2026年第一季度將實現0.2%至0.3%的環比增長，延續穩定擴張態勢。今年1月份法國的經濟增長表現已超出企業預期，其動力主要來自國防和航空航天領域的強勁活動，這已支援法國工業產出連續第八個月高於長期平均水平。8、全球範圍內股票回購活動的增加正為資本從美國市場向外輪動提供基本面支援。過去12個月回購至少1%股份的大型公司的比例在英國已超過55%，使其超越美國成為全球股票回購最活躍的地區。同期，美國該比例則從約50%的高點降至40%左右。日本市場的變化尤為顯著，其公司回購比例已從2020年的低點大幅攀升至超過35%，迅速接近美國水平。9、各國養老金管理資產佔GDP的比重，其中德國的資料之低，與其經濟體量和全球地位形成鮮明反差。四、日本市場1、由於外交爭端，中國訪日遊客數量在當年12月同比銳減50%至約33萬人，導致中國旅行團業務基本停滯，對京都、大阪等地區造成顯著影響。儘管如此，日本旅遊業整體表現並未同步下行。2025年全年訪日遊客總數依然超過4000萬人，第四季度的遊客總消費額反而同比增長10%。這種反差源於遊客結構與消費習慣的變化，來自東南亞、歐美等地的散客數量有所增加，同時中國遊客的消費模式已從過去的“爆買”轉向更為理性的個人增值型消費，降低了對零售業受到的衝擊。但日本以高端商品為主的百貨公司業務仍面臨壓力，其12月免稅品銷售額下降了17.1%。2、日本國債收益率飆升會通過特定傳導機制收緊全球流動性。與英國等債務國不同，日本作為淨國際投資頭寸佔GDP達110%的外部債權國，能通過流動性管道向全球金融體系輸出波動，以消化國內債市壓力。其傳導路徑為：長期國債收益率上升促使日本銀行增持國債，導致其資產負債表因資產價格下跌和融資成本上升而收縮，進而削弱其對美元的需求。這解釋了30年期日本國債收益率與美國回購市場波動性之間存在的強相關性。3、美銀（Hartnett）：日元兌美元與日經指數的價格相關性剛剛轉為正向，這是自2005年以來的首次。沒有什麼比“外匯走強、股市上漲”更能體現長期牛市（secular bull）特徵了——例如日本1982–1990年、德國1985–1995年、中國2000–2008年的市場表現。 然而，從短期來看，日元升值正加劇多個資產領域的平倉壓力，包括加密貨幣、白銀、私募股權（PE）、軟體和能源等。當前市場無法承受日元無序大幅升值（即日元升破145）——這將衝擊全球流動性，並歷來與全球去槓桿處理程序同步發生。五、新興市場1、隨著市場對美國例外論的信心動搖，新興市場正經歷一輪強勁復甦。根據國際金融協會（IIF）的資料，2026年1月份流入新興市場股票和債券的非居民投資組合資金總額接近1000億美元。這一數字是近20年來的第二高月度流入水平，僅次於2021年新冠疫情後經濟重啟時期創下的記錄。2、當前流入新興市場的資本呈現出廣泛且協調的特點，與以往由特定資產類別或地區驅動的資金激增不同。資金流入同時覆蓋了債務和股權兩大類資產。從地域分佈看，包括中國在內的新興亞洲、拉丁美洲、新興歐洲以及非洲和中東等所有主要新興市場區域均錄得正向投資流入。3、全球資本對新興市場的配置與其經濟權重之間存在顯著差距。資料顯示，全球共同基金及ETF在新興市場的資產配置比例約為5%，低於MSCI基準指數中約11%的權重。而新興市場在全球經濟活動中的實際佔比更高，其獨角獸企業數量佔全球總數的20%；以市場價格計算的GDP佔全球比重約為41%，而以購買力平價（PPP）方法核算時，該比例則高達約60%。4、自2025年初以來，韓國KOSPI指數在政府有關公司治理的改革措施及全球人工智慧熱潮的推動下，漲幅已達121%。儘管市場規模增加了1.7兆美元，但該指數的遠期市盈率為9.5倍，市淨率為1.7倍，仍顯著低於中國（14.2倍市盈率）、日本（17.9倍市盈率）和美國（21.8倍市盈率）等市場。目前其漲勢仍主要由三星電子和SK海力士等少數大型科技股驅動。5、若美國對中國的關稅持續維持在顯著高於其他貿易夥伴的水平，其進口來源結構可能會延續從中國轉向低關稅經濟體的趨勢。基於2018至2019年貿易摩擦期間的資料模型估算，由關稅驅動的美國自中國進口份額每下降1個百分點，越南在美國進口市場的份額將上升約0.19個百分點，韓國則上升0.14個百分點。此外，墨西哥、印度、泰國和新加坡等經濟體也承接了部分轉移的份額。6、根據印度儲備銀行的資料，印度銀行業的信貸增長已呈現加速態勢，2025年12月的月度同比增長率已從先前8%至10%的區間顯著攀升至近14%。資產管理公司GQG Partners認為，鑑於銀行類股在NSE Nifty 50指數中佔有較大權重，且目前信貸質量保持良好，這一增長勢頭有望帶動整體股市復甦。7、法國外貿銀行預計，隨著受影響商品關稅逐步取消、油價回升，美國關稅不確定性對印度淨資本流動的壓制將減弱，此前受關稅政策不確定性影響的投資組合（Portfolio Investment）與外國直接投資（FDI）將轉為正流入。印度與歐盟簽署大型貿易協定也強化了對貿易、服務與投資進一步開放的預期，儘管這一協定最早可能要到2027年才能獲得批准，但積極預期將提前為印度的外國直接投資提供支撐。8、印度統計與項目實施部將發佈基於2024年新基準的消費者價格指數(CPI)，以取代2012年的舊序列。此次調整旨在反映居民消費模式的變遷，主要變化包括將食品和飲料的權重從45.9%下調至36.8%，同時將住房、水、電、燃氣等類別的權重從10.1%大幅提升至17.7%。這些變動將剔除食品和燃料的核心通膨權重由47.3%提高至近58%，並新增了農村住房租賃和線上購物等消費類別。受此影響，市場預測1月份的通膨讀數可能從舊序列下的1.33%升至約2.77%。儘管新資料仍低於印度儲備銀行4%的目標，但通膨資料的結構性抬升或將為央行維持利率不變提供依據，並可能影響債券收益率及外國投資決策。9、今年以來，外國投資者向巴西股市注入的資金已超過330億雷亞爾（約合63億美元），這一規模不僅超過了2025年全年約254億雷亞爾的總流入額，在1月也創下自2020年11月以來的最高單月流入記錄。此輪資金流入源於全球投資者從美國資產轉向發展中市場的資產輪動，其中巴西因其市場規模與流動性優勢成為進入拉丁美洲的主要通道。瑞銀預計，在外部環境保持有利的條件下，2026年全年外國資本流入巴西股市的總額至少將達到450億雷亞爾，並有可能進一步擴大。10、根據巴西證券交易所B3 SA的資料，2026年1月，巴西現金股票的日均成交額攀升至321億雷亞爾，創下自2022年11月以來的新高，顯著高於2025年7月時203億雷亞爾的近期低點。交易活動的激增主要由外國資本流入驅動，推動巴西股市在當月實現13%的上漲，創下五年多來的最大單月漲幅。這輪上漲行情出乎許多本地投資者的預料，後者因對當年選舉的擔憂而削減了風險敞口，從而錯失了此次上漲機會。11、因長期經歷貨幣劇烈波動與銀行存款凍結等金融危機，阿根廷民眾普遍不信任本國銀行系統，導致超過2500億美元的現金被儲藏於家中或離岸帳戶，這筆資金規模約為該國央行儲備的六倍。為將這部分“床墊美元”引導回正規金融體系以提振經濟，阿根廷政府正推行一系列措施，包括放寬金融管制，以及通過立法將使用未申報來源現金而免於稅務起訴的門檻從1000美元大幅提升至最高7萬美元。這些政策已初見成效，根據央行資料，自2023年12月總統米萊上任以來，私營部門在銀行的美元存款已增長160%，於2025年底達到近370億美元的歷史高位，同時推動了民眾將儲藏現金用於汽車和房地產等大宗消費。六、商品1、美國能源資訊管理局（EIA）在其2026年2月發佈的展望中預測，中國將在2026年維持每日約100萬桶的戰略石油儲備增儲速度，這一行動被視為支撐全球原油需求並緩解油價跌勢的關鍵因素。EIA預計，2026年全球原油庫存將以每日310萬桶的速度增加，高於2025年的每日270萬桶，2027年庫存增幅雖預計回落至每日270萬桶，但同年全球消費量預計僅增加130萬桶/日。基於此判斷，該機構預測布倫特原油價格將在2026年下跌，並在2027年維持在每桶60美元下方。2、美國主要石油公司的股價與其基礎商品原油的價格走勢出現分化，儘管過去12個月原油價格下跌約一成，埃克森美孚、雪佛龍和康菲石油的總市值同期仍增長25%。這種背離反映了市場對石油行業長期前景的看法轉變，國際能源署此前預測需求可能持續增長至2050年。與歐洲同行相比，美國石油公司享有超過75%的估值溢價，這主要源於其更低的負債水平，北美公司的平均淨負債與股東權益比率比歐洲低三分之一，為股息和回購提供了更強保障。同時，美國公司的產量增長潛力更大，預計到2030年埃克森美孚和雪佛龍的年產量將分別增長6%和8%，而歐洲油企整體增長停滯。3、受過去一年銀價翻倍的影響，北美地區民眾開始大規模出售持有的銀質實物，2025年回收銀佔北美銀總供應量的比例達到19%。這已超出精煉廠的處理能力，導致訂單積壓長達數月。這種出售行為與黃金市場形成區別，黃金持有者因預期價格繼續上漲而選擇持有，銀的持有者則因不確定漲勢能否持續而傾向於兌現收益。4、根據白銀業協會的資料，在2016年至2025年間，太陽能產業成為白銀需求增長的最主要驅動力。2025年，太陽能製造業的白銀消耗量達到約1.96億金衡盎司，其需求增量是所有應用領域中最大的。相比之下，儘管非太陽能電氣應用在2016年的基礎需求量更高，其在此期間的需求增長幅度卻遠不及太陽能領域。同期，珠寶首飾行業的總需求量基本保持穩定，而攝影等傳統領域的白銀用量則呈現下降趨勢。5、白銀價格近期遭遇創紀錄的劇烈波動，包括1月30日的單日暴跌及隨後的18%再度下挫，其核心推手源自ProShares Ultra Silver ETF（AGQ）等槓桿交易產品的機械式拋售機制。據盛寶銀行測算，當銀價盤中重挫近三分之一時，該只旨在提供兩倍回報的基金為履行每日槓桿重設條款，必須在美東時間下午1:25根據淨資產價值調整倉位，被迫向市場拋售約40億美元的白銀期貨以降低敞口，這種剛性止損進一步加劇了踩踏效應。與此同時，衍生品市場的避險行為也發生逆轉，此前推動一月行情的創紀錄看漲期權買盤曾迫使做市商買入現貨以避險上行風險，但在價格調頭向下後，做市商迅速從“助漲”轉為“助跌”，通過拋售標的資產來管理風險，進而觸發了大量散戶的止損盤，導致流動性危機快速擴散。6、儘管國際白銀價格走穩，中國國內市場仍因投資與工業需求旺盛而面臨供應緊缺。這種短缺導致上海期貨交易所的白銀近月合約價格升至創紀錄的溢價水平，形成了罕見的遠期貼水（Backwardation）結構，即近期交割的合約價格遠高於遠期合約，顯示市場對現貨的更高需求。同時，上海黃金交易所的白銀空頭自12月底以來持續向多頭支付延期費以避免實物交割。需求主要源於投資銀條的持續熱銷，以及太陽能電池板製造商為應對4月1日出口退稅政策變動而提前備貨。受此影響，上海期貨交易所與上海黃金交易所關聯倉庫的白銀庫存已降至十多年來的最低點。7、在亞洲市場因農曆新年假期交易清淡的背景下，全球銅庫存上升對市場情緒構成壓力，導致倫敦期銅一度下跌1.2%至每噸12800美元以下。倫敦金屬交易所(LME)的全球銅庫存連續第11天增長，周二增加4.6%至221625噸，達到去年3月以來的最高水平，這使得上海、倫敦和紐約三地交易所的銅庫存總量自2000年代初以來首次突破100萬噸。除了銅，LME的鉛庫存也大幅增加，鎳庫存則達到2018年以來的最高點。8、比特幣市場正經歷自FTX崩盤以來最嚴重的波動周期，價格較10月峰值已跌去逾50%。劇烈震盪主要受制於永續期貨市場的強制平倉潮，自上周五以來已有超過30億美元的多頭頭寸被強平。這種“反彈即被拋售”的負反饋循環導致市場深度較10月水平萎縮超35%，資金費率轉負並跌至2023年3月以來低點，Volmex隱含波動率指數更是從57%飆升至97%以上，表明極端的看跌情緒正在主導流動性稀薄的市場。9、央行準備金的擴張傾向於將流動性推向市場中泡沫化最嚴重的領域，從而削弱價值投資邏輯，並助長動量、追漲和趨勢跟蹤等投機行為。通過對比聯準會準備金的12個月變化量與比特幣價格的同期百分比變化，直觀地展示了兩者間的同向波動。由動量驅動的市場本身容易出現鋸齒狀的劇烈回呼，而央行若轉向縮減資產負債表，則可能加速比特幣這類資產的趨勢逆轉並使其承壓。(衛斯李的投研筆記)

幾年前，如果有人和你說，10萬出頭就能買到一輛全新的Audi，你一定會認為是在開玩笑。畢竟，作為德系車老大，Audi車頭的“四個圈”不僅是一枚車標，更是一種身份象徵。早在上世紀80年代，首批499輛Audi 100面市後，迅速填補了空缺許久的高檔轎車市場，一度成為了中國公務用車的首選，有著極其強烈的公眾認知。甚至在很長一段時間裡，在街上看到“某某坐Audi”，往往可以引發身份的猜測。因此，對不少福斯消費者而言，擁有一輛Audi，意味著體面與進階，是人生第一輛豪華車的重要節點。然而，到了2026年初，10萬/台Audi這樣的價格已經真實出現在市場上。網友購買的Audi A3隨著寶馬宣佈多款車型降價、奔馳降幅直逼12%，Audi也將入門級A3的終端價格壓至10萬元出頭。這一數字，與福斯朗逸、TOYOTA Corolla等主流家用車型處在同一區間。換句話說，曾經被仰望的Audi，如今變得觸手可及了。不過，價格下探並未帶來預期中的銷售熱潮。甚至有部分城市的Audi 4S店陸續關停，從天津到開封，曾經燈火通明的展廳，變得冷冷清清。與此同時，圍繞A3的討論也在網路上持續發酵。有人認為它降低了豪華車的門檻，將其調侃為“窮人車”；也有人質疑其品牌溢價是否仍然成立，稱它“既沒面子又沒裡子”。價格變化正在改變消費者對這款車型的認知。當豪華品牌開始以更直接的方式參與價格競爭，市場所經歷的，不只是一次促銷周期，而是一輪更深層次的調整。價格崩了，店也關了目前，Audi A3的市場情況有些微妙。2026年，Audi A3的官方指導價仍維持在16.59萬元至20.99萬元之間，但終端市場的實際成交價已明顯下探，多數地區的裸車價在12萬元左右。據《每日人物》報導，個別門店在短期促銷中給出的價格甚至低於10萬元。鹽財經記者諮詢徐州一家Audi4S店時瞭解到，最低配A3分期後的裸車價在11萬元出頭，而具體成交價仍有一定議價空間。降價並不只出現在A3身上。AudiA4L原本接近30萬元起步，在部分城市的實際成交價已經降到18萬多元。AudiQ3在一些地區的起售價也跌到了15萬元以內。多款車型同時降價，價格梯度被重新劃分，使Audi與更多車型形成競爭。價格門檻降低，對消費者而言意味著選擇空間擴大。2016年至2019年期間，Audi A3的起售價接近19萬元，當時銷量處於高位，一年可以賣出8萬多輛。和那時相比，如今的定價體系已明顯不同，豪華品牌與主流品牌之間的價格差距正在縮小。不過，從銷售表現來看，價格調整併未帶來同等幅度的回暖。近幾年，Audi A3的銷量整體走低，月銷量長期維持在5000輛左右。2024年全年銷量為5.32萬輛，創近五年新低。2025年銷量回升至6.68萬輛，但主要建立在較大幅度優惠的基礎上。Audi品牌在中國市場的整體銷量仍下降了5%。價格讓利在一定程度上穩住了銷量，卻未能改變整體走勢。在銷量承壓的背景下，管道層面的變化也逐漸顯現。據新浪科技報導，自2025年底以來，全國已有十余家Audi4S店停止營業，涉及廣西、江蘇、浙江、天津、廣東等多個省市。一些車主在社交平台反映，門店關閉後，之前預付的保養費用難以處理，退款流程受阻，相關權益難以保障。經銷商的經營狀況，是這一變化的重要原因。中國汽車流通協會的資料顯示，2025年上半年，全國超過52%的汽車經銷商處於虧損狀態。2018-2025H1經銷商盈利狀況部分Audi經銷商向媒體反映，廠家批發價與終端零售價長期存在倒掛，利潤空間被壓縮。過去，依靠車輛差價和年終返利維持收益的模式難以為繼。為完成廠家銷量目標，一些門店在單車銷售上已接近或出現虧損，只能依賴補貼維持現金流。一旦融資受限或補貼發放延遲，資金鏈風險便會迅速顯現。由此可見，價格持續下探並不只是促銷策略的調整，也與銷量壓力和管道承壓密切相關。對普通消費者而言，10萬元購買Audi確實具有吸引力，但在市場環境變化和經銷網路調整的背景下，售後保障和門店穩定性同樣需要納入考慮。豪車濾鏡下的現實帳單在電影《飛馳人生2》中，沈騰飾演的張馳駕駛改裝後的Audi A3，在巴音布魯克賽道衝過終點。這一幕讓不少觀眾重新注意到這款車型。對於許多城市白領來說，Audi A3曾是一種象徵。它誕生於1996年，2010年以進口車身份進入中國，2014年實現國產後，借助品牌影響力，迅速在豪華緊湊型車市場站穩腳跟。但當這款車的起售價被拉低至10萬出頭時，市場反應卻很複雜。過去，Audi A3的指導價長期處在18萬至29萬元區間，如今實際成交價已接近福斯朗逸、TOYOTA Corolla等主流家用車。價格大幅下探，首先影響的是老車主的心理預期。部分早期以20多萬元購車的消費者發現，車輛殘值下降較快。頻繁的價格調整，也讓品牌定價體系顯得不再穩定。對於豪華品牌而言，價格策略往往與品牌形象緊密相關，一旦波動加劇，消費者對價值的判斷也會隨之變化。如果把視角從價格轉向產品本身，Audi A3面臨的競爭環境也在變化。2026年，在售的Audi A3共有26款，分為兩廂和三廂版本。兩廂版軸距為2630毫米，在同等級中並不突出。對於家庭使用者來說，後排空間在多人乘坐時會顯得侷促。與此同時，在10萬元左右的價格區間內，部分國產新能源車型在車內空間和乘坐舒適性上提供了更寬裕的選擇。在配置層面，A3近年來有所升級。2024年改款車型換裝了1.5T發動機，並對部分配置進行了調整。但整體智能化水平仍以定速巡航、倒車影像等基礎功能為主，自適應巡航等配置多為選裝。相比之下，當前不少新能源車型已將語音控制、自動泊車和輔助駕駛功能作為主打賣點。在智能化快速迭代的背景下，傳統燃油車的優勢更多體現在底盤調校和機械質感上，而這些優勢在消費者決策中的權重正在發生變化。網友在個人社媒上分享自己的蔚來新能源車自動泊車功能使用感受此外，購車成本之外的使用成本也成為考量因素。即便以較低價格購入車輛，後續保養和維修費用仍維持在豪華品牌水平，零部件價格和工時費也普遍高於一般家用車。一些車主對媒體表示，常規保養費用通常在千元以上，小範圍鈑金噴漆的維修支出也不低。對預算敏感的消費者而言，長期使用成本同樣需要納入整體計算。在當前更加重視實用性和性價比的市場環境下，單純依賴品牌影響力已難以形成絕對優勢。Audi A3所處的細分市場，正在經歷更加直接和透明的比較。Audi的生存保衛戰從全球市場來看，Audi同樣面臨壓力。2025年，Audi全球銷量約162萬輛，同比下降2.9%。其中，中國市場交付61.75萬輛，仍是最大的單一市場，但同比也下降了5%。在競爭最為激烈的中國市場，本土品牌和造車新勢力快速崛起，價格戰與技術迭代同步推進。對Audi而言，單純依靠價格調整已難以解決結構性問題。在這一背景下，Audi對自身戰略進行了調整。2025年6月，公司宣佈撤銷原定於2033年停止研發和銷售內燃機車型的計畫，不再設定明確的“全面電動化”時間表，而是轉向燃油、純電和插電混動平行發展的路徑。與此同時，Audi在華成立控股合資公司“Audi一汽新能源汽車有限公司”，推出基於全新PPE平台的Q6L e-tron等產品，希望在電動化核心技術上縮小與中國市場頭部品牌之間的差距。不過，在中國市場，競爭已不僅限於動力形式，智能化水平正成為影響購買決策的重要因素。為補齊短板，Audi開始與本土科技企業展開更深入合作。2026年初上市的全新AudiQ5L，成為首款搭載華為乾崑智駕技術的燃油SUV。隨後，上汽AudiA5L也引入高階智能輔助駕駛系統。除華為外，Audi還與智駕公司Momenta合作，發佈新的智能輔助駕駛解決方案，將相關技術應用於更多車型。這一系列動作顯示出，Audi試圖在燃油車和電動車之間建立新的技術平衡。過去，燃油車在操控和機械質感上具有優勢，但在智能化方面相對保守；電動車則在軟體和輔助駕駛功能上更新更快。通過引入本土智能駕駛技術，Audi希望在保留傳統優勢的同時提升智能化水平。但轉型需要時間，也需要持續投入。Audi A3價格大幅下探所引發的大面積討論，實際上摺射出傳統豪華品牌在新一輪競爭中的處境變化——以底盤和發動機見長的技術積累仍然重要，但在智能化成為核心賣點的環境下，這些優勢需要與新的能力結合。2026年，對Audi而言將是關鍵的一年。如果戰略調整能夠在產品和銷量上體現成效，品牌仍有穩住市場的空間。如果價格讓步與技術補強仍無法帶動信心恢復，那麼其在中國市場的地位，或將面臨更嚴峻的考驗。 (虎嗅APP)

春節將至，職場上最熱鬧的話題莫過於“公司何時放假”。人們一邊在工位上做著最後的堅守，一邊焦灼地刷新著搶票介面。然而，在一片歸心似箭的氛圍中，有那麼一群人，已經收拾好行囊，默默踏上了回鄉之路。2026年剛開年，4S店的銷售顧問們卻已顯露出一種反常的鬆弛。以往此時，各大4S店的展廳內本該是促銷海報漫天飛舞，洽談區裡人聲鼎沸；甚至為了應對保養和維修業務的龐大客流，門店不得不延長營業時間。這段時間向來是汽車經銷商衝刺年終業績、搶佔年初“開門紅”的雙重節點，但現實是，走進全國多地的BBA（奔馳、寶馬和奧迪的簡稱）、保時捷等豪華品牌4S店，撲面而來的並非往年那種熱火朝天的忙碌，而是一種令人詫異的冷清。《汽車商業評論》發現，許多展廳內顧客寥寥，銷售顧問也三三兩兩地聚在一起閒聊。甚至，有些門店直接通知：“年前可以提前結清工資，早點回家過年。”在管道的重壓下，這種反常的“冷清”，或許才是最令人不安的真實寫照。那些提前踏上歸途的身影，與其說是去迎接春節，不如說是成為這波嚴峻行情下最早離場的人。傳統模式正在失效回顧過往，在2020年之前，中國豪華車市場是行業當之無愧的利潤高地。對於廣大經銷商來說，那是一個不僅“躺賺”，甚至可以說是“狂賺”的時代。那時的豪華品牌4S店，被業內人士戲稱為“印鈔機”。一家規模稍大的一線豪華品牌4S店，年盈利輕輕鬆鬆就能達到五六千萬元，甚至上億元。經銷商投資人削尖了腦袋想要拿到一張授權書，銷售顧問們也是擠破頭想要進入這個光鮮亮麗的行業。為搶佔急速膨脹的市場份額，傳統豪華品牌在此期間開啟了激進的“跑馬圈地”。2020年的巔峰時期，奔馳、寶馬、奧迪、保時捷在華經銷商合計超2000家（奔馳700家、寶馬650家、奧迪接近600家），建構起全球單一市場最龐大的豪華車銷售網路。但時至今日，這個曾經輝煌了十幾年的“造富神話”，卻在經歷一場系統性的失效。2026年剛剛開年，西部最大經銷商貴州通源集團、河南老牌龍頭東安控股集團便接連爆雷，在汽車圈引發劇烈震動。據報導，兩家集團涉及此事的門店超過180家，其中大量是寶馬、保時捷等豪華品牌授權4S店，多地門店陷入停滯，車主面臨提車難、售後無門的窘境。通源集團自2025年8月起便被曝出消費者全款或支付大額定金後無法按時提車，如今更是多地豪華品牌門店徹底陷入“交付危機”。而東安控股集團旗下的鄭州、貴陽保時捷中心，更是在2025年底突然“人去樓空”，保時捷中國不得不出面澄清，取消涉事門店授權，並將相關業務轉移至當地其他門店。事實上，從2024年7月當時的全國最大經銷商集團廣匯汽車退市開始，關於豪華車經銷商的“關店潮”就開始逐步走進公眾視野。2024年10月，寶馬全球首家5S授權經銷商、投資3.2億元的北京星德寶4S店突然閉店，引發員工與消費者集體維權；2025年3月，奔馳上海松江店突然人去樓空，近400位車主的延保、保養服務無人受理；同年5月，杭州一家經銷商旗下的寶馬、奧迪、路虎三家4S店集體“跑路”，涉及2000多名車主的權益問題懸而未決；就連經營了24年、中國大陸首家保時捷門店——北京長安保時捷中心，也在2025年關門大吉。根據中國汽車流通協會的資料，2021—2025年，國內已有近1.5萬家4S店退網倒閉，4S店總量連續兩年負增長。閉店、跑路事件密集爆發，範圍從中小經銷商蔓延至頭部集團，更是讓行業出清進入白熱化階段。很顯然，傳統模式的失效已進入不可逆階段。壓垮傳統豪華經銷商的，是現金流斷裂風險與盈利模式崩塌的雙重絞殺。從成本端來看，豪華品牌4S店的成本壓力主要來自現車庫存佔用的巨額資金、高昂的建店投入、日常營運開支以及獲客行銷費用這四類。其中，車輛庫存作為最直觀且動態佔比極高的成本項，往往也是經銷商繃得最緊的那根“弦”。2025年，豪華品牌經銷商的生存狀態堪稱艱難：庫存係數均值1.33，新車毛利率（GP1）均值為-23.6%。“擺在我們面前的就是兩條路：要麼繼續虧本賣車拿返利，要麼擺爛少接車等著廠商處罰。”這是一位豪華品牌經銷商對《汽車商業評論》發出的無奈感嘆，也是當下絕大多數傳統豪華車經銷商面臨的真實困境。在過往的增量紅利期，主機廠施加的庫存壓力、嚴苛考核尚且能被龐大的市場蛋糕所掩蓋，經銷商即便處於被動地位，依然能在此消彼長中分得一杯羹。然而，隨著行業驟然轉入下行通道，無論品牌光環多麼耀眼，其背後的經銷商體系大多已在“廠家盲目壓庫”“新車價格倒掛”“預付費融資”以及“合格證質押”的多重重壓下左支右絀。這種脆弱的平衡一旦打破，任何細微的資金鏈波動都可能引發系統性崩盤。而“價格倒掛”成為刺破這一泡沫的致命尖刀。2025年上半年，高達74.4%的經銷商陷入“賣一輛虧一輛”的泥潭，其中近一半的門店倒掛幅度甚至超過了15%，燃油車經銷商的虧損面更是攀升至58.6%的高位。這就將經銷商逼入了一個難有勝算的困局：賣得越多，虧損的窟窿越大，現金流便如失血般加速枯竭；若為了止損而減少提車，則不僅拿不到廠家的返利，還要面臨高額的金融利息成本。進退維谷之間，曾經輝煌的流通體系正緩緩走向衰落。與此同時，支撐4S店存活半個世紀的盈利模式，正被徹底顛覆。過去，傳統豪華品牌基於增量市場搭建的管道體系，其盈利邏輯高度依賴“新車微利引流+售後高額盈利”的模式，核心支撐則是資訊差帶來的定價權與品牌光環下的使用者粘性。但當行業從增量轉入存量，疊加新能源品牌的衝擊與數位化浪潮的席捲，這套模式的弊端瞬間爆發。首先，對於BBA與保時捷車主而言，回到4S店做保養曾是某種“剛需”和身份象徵。但現在，年輕一代的車主開始拋棄4S店的高價保養。第三方快修連鎖、社區養護店憑藉透明的價格、便捷的服務和相對專業的技術，分流了大量基礎保養客戶。某豪華品牌4S店售後負責人透露：“我們的基礎保養客流量下降了近三成，但主機廠要求的售後產值目標反而還上漲了15%。”為了完成指標，門店不得不向客戶推銷高毛利卻非必需的項目，這直接導致客戶滿意度斷崖式下跌，形成了“客戶流失—逼單—流失加速”的惡性閉環。同時，盈利無望直接消磨了經銷商的衝刺積極性，他們紛紛通過縮短營業時間、精簡在崗人員等方式壓縮營運成本。甚至，《汽車商業評論》在調查中發現，很多車主在店保養間隙的餐食，已從精緻的自助餐變成了一份食堂水平的盒飯，部分門店還取消了餐食，或需付費10元才能用餐。可以說，傳統汽車市場最“尊貴”的消費群體，如今正遭遇最不體面的“背刺”。更致命的是，數位化時代資訊差的消失，讓傳統豪華經銷商喪失了最後的議價能力。如今的消費者可以通過各類汽車垂直APP和比價系統，輕而易舉地看到全國各地的最低報價。一位經銷商投資人說：“現在客戶進店第一句話就是‘我在網上看到某家報價很低，咱們家能更便宜嗎’。”在多重打擊之下，曾經依附於傳統豪華品牌過慣了“好日子”的經銷商們，不得不重新審視自己的活法。豪華品牌收縮“過冬”於是，那些扛不住虧損的經銷商，開始選擇從BBA等傳統豪華品牌抽身，投向新能源品牌的懷抱。這不僅是品牌的更換，更是商業模式的“投誠”。以目前頭部的中升集團為例，這個曾經擁有龐大豪華品牌網路的巨頭，在2024年底做出了一個標誌性決定：一次性獲得約50家華為智選車的經營權。為什麼會出現這種“倒戈”？因為“新勢力”帶來的，是一套幾乎解決了傳統模式痛點的遊戲規則。首先，就是庫存壓力的消失。以中升與問界的合作為例，經銷商每售出一輛車，直接能獲得4.5%的固定返傭外加約1000元的服務費。該模式不僅帳期更短，還沒有庫存風險，從根本上解放了經銷商最為緊繃的那根“弦”。更重要的是，代理制統一了零售價，消除了內部惡性價格戰。一位從豪華品牌轉投問界的銷售坦言：“以前賣BBA，精力全花在和客戶磨價格和經理批折扣上；現在價格統一，我只需要講好產品，成交率反而上去了。”從北京星德寶寶馬5S店閉店後改造為騰勢和方程豹聯合展廳，到上海中迪奧迪店轉型嵐圖後月銷量反超原有品牌，再到短影片平台上“保時捷三姐妹”變身“尊界三姐妹”，看似偶然的個例背後，是一條殘酷的行業分水嶺。2025年，已有越來越多的原豪華品牌管道商選擇與國產高端品牌合作。有資料顯示，2025年新能源品牌經銷商網路擴張速度是傳統品牌的3倍，而豪華品牌經銷商轉型新能源的比例已達37%。更讓經銷商驚喜的是新勢力的盈利能力。中國汽車流通協會資料顯示，2025年新能源汽車獨立品牌經銷商盈利比例達42.9%，遠超行業平均的29.9%，新車銷售毛利貢獻率16.8%，與傳統燃油車的-22.3%形成天壤之別。在巨大的利潤鴻溝面前，逃離舊大陸，尋找新大陸，成了經銷商們新的生存法則。當經銷商紛紛抽身離去，傳統豪華車企又在幹什麼？簡單來說，他們正試圖通過主動收縮來熬過這個漫長的寒冬。2025年，寶馬通過撤銷廣匯寶信等低效授權，門店數量降至600家左右，並朝著縮減至550家的目標靠近。與此同時，奔馳則提出將完成百余家經銷商最佳化合併，門店回落至600家以內，結束13年擴張期。奧迪受南北管道整合內耗影響，經銷商從近600家跌至550家上下，部分區域甚至出現“一市一店”格局。同期，保時捷在華經銷商數量已從2024年的150家銳減至114家，一年之內36家經銷商黯然退網。根據保時捷中國總裁及首席執行長潘勵馳（Alexander Pollich）公佈的最新計畫，2026年保時捷的目標是再縮減近三成，僅保留80家核心經銷商。“中國汽車市場在過去三年都保持增長，但豪華車、高端細分市場卻下滑了約28%，這就是現實。”潘勵馳的一席話直接點明了這場收縮的底層邏輯。直觀來看，2025年，BBA僅取得181.8萬輛的銷量成績，合計同比減少25.95萬輛，回落到接近2017年的水平。而保時捷方面，2025年在中國市場交付量為41938輛，同比大幅下降26%，這也是其在華銷量連續四年下滑。很顯然，在市場下行期，與其死守一個龐大而虛弱的管道網路，不如集中資源保住那些頭部健康的經銷商。那些經營不善、資金鏈緊張的門店，也就成了主機廠應對銷量下跌的“棄子”。而留下的倖存者，則被寄望於通過規模效應維持生存。其實，為了維持市場份額，傳統豪華品牌已經開始放下身段，打起了慘烈的價格戰。我們看到了全款不到20萬的奧迪A4L、20萬出頭的寶馬3系、僅26萬的奔馳C260L，以及“骨折價”出售的Macan，這些在過去是不可想像的低價。在《汽車商業評論》看來，近期豪華品牌的大範圍官降，並非為了賺更多利潤，而是為了拯救承壓的經銷商管道。對此，中國汽車流通協會專家也指出，合理的官降區間，能讓經銷商提升資金使用效率，這是豪華品牌在市場收縮周期穩住管道基本盤的務實選擇。但不得不說，市場壓力也很難讓車企對經銷商“再好一點”。在存量博弈和資訊透明的大環境下，這種試圖修復價格體系的努力，更多時候只是一種延緩崩塌的無奈之舉。因此，主機廠也不再掩飾，開啟了更為激進的“過冬模式”。這也是一場從“做大增量”到“做優存量”的痛苦轉身。以奔馳為例，其早在2025年1月10日就宣佈，在華經銷商網路將正式從“規模擴張期”轉為“質效提升期”。而潘勵馳也將保時捷的管道收縮，稱之為對營運效率的整合提升，目標是解決管道網路過密、分配不合理等問題。而在管道收縮的同時，傳統豪華品牌正將節省的資金投向研發與產品本土化。奔馳將2026年定為“取捨”之年，計畫在華推出超15款全新和改款車型，並深化本土化研發。寶馬則將2026年視為產品攻堅年，包括專為中國市場定製的長軸距版新世代BMW iX3在內，約20款新產品將密集投放。而奧迪選擇了“技術補課”，落地PPE純電平台，並搭載華為乾昆智駕技術，試圖彌補其在智能化上的最大短板。從某種意義上說，傳統豪華品牌正在經歷一場遲到的救贖。他們一邊痛苦地剝離那些曾經跟隨他們致富、如今卻跟不上時代的經銷商夥伴，一邊孤注一擲地將籌碼推向2026年的新戰場。如何贏回中國市場既然“躺贏”時代一去不復返，那傳統豪華品牌的管道變革到底該往那裡走？這是擺在所有豪華車企管理層案頭最急迫的一道考題。當“跑馬圈地”的粗放增長走到盡頭，當重資產的4S模式成為吞噬利潤的黑洞，答案也逐漸清晰：核心就在質量與效率。《汽車商業評論》認為，傳統4S模式最大的原罪在於低效。動輒數千萬元的建店投入、漫長的回報周期、龐大的庫存資金佔用，在市場下行期如同巨大的枷鎖，將經銷商牢牢困在原地。當“新勢力”用更小的展廳、更靈活的選址迅速觸達使用者時，傳統豪華品牌不得不重新審視自己的管道肌理。“在不給經銷商發紅包的前提下，林肯在豪華品牌中的盈利能力是第一名。”1月14日，林肯中國總裁賈鳴鏑在年終媒體溝通會上透露的這組資料，在行業寒冬中顯得極具研究價值。在過去的一年裡，林肯通過推動34家經銷商完成輕量化轉型，將單店投資從2000萬—3000萬元驟降至400萬元，營運成本下降40%。更關鍵的是，他們通過最佳化售後結構，實現了“零服吸收率”超過100%——這意味著，僅靠售後維修保養的收入，就能養活一家店面。這一套組合拳下來，其實回答了一個更大的命題：豪華品牌的經銷商在這輪淘汰賽中，靠什麼活下來？用賈鳴鏑的話說，就是要把自己縮到核心優勢的半徑裡，集中資源打深打透。在這一點上，同為二線豪華的捷豹路虎直接轉型為“展廳+服務中心”的輕資產模式，單店投資從3000萬縮至800萬，坪效反而翻了一倍多。更有甚者，寶馬在八個城市試點代理制，雖然將新車銷售毛利控制在3%—5%，但徹底消除了經銷商的庫存資金壓力。這種“效率至上”的策略，正在被越來越多的頭部集團接受。但僅靠輕量化還不夠，管道變革的深水區在於價值鏈的重塑。當下，年輕消費群體已成為絕對主力，他們討厭傳統4S店那種“不僅價格不透明，還要層層博弈砍價”的購物體驗，也對複雜的售後流程和數位化轉型滯後的現狀缺乏耐心。相關調研顯示，2025年有65%的購車決策將管道服務質量納入前三考量因素。因此，當下的消費者買車不僅僅是提走一輛交通工具，更是一次服務質量的投票。在這種背景下，4S店必須重新定義自己的價值：從“銷售中心”轉向“使用者營運中心”，從“賣車”“賣售後”轉向“服務使用者全生命周期”。在這一點上，奔馳方面率先做出反應。自2025年起，已有超過30家經銷商完成了“網路升級計畫”（MAR20X）的硬體煥新。這些門店不再是傳統意義上的銷售點，而是整合了數位化、體驗化的品牌空間。而從《汽車商業評論》在北京地區節前的走訪來看，這種轉型的成效已初步顯現。門店借由打造集社交、休閒、服務於一體的使用者空間，在人氣上明顯優於大多數傳統豪華品牌的4S店。這無疑是一個鮮明的訊號：當交易屬性的壁壘被打破，未來的贏家不會是簡單的車輛販子和維修機器，而是圍繞一輛車，打通能源、金融、養護、服務、社群的“生態系統營運商”。與此同時，數位化能力也不再是錦上添花，而是入場資格。隨著78%的使用者在進店前就完成了90%的決策，83%的使用者表示“官網不公示統一售價就直接不考慮”，傳統那套靠資訊不對稱賺錢的套路徹底失效。從獲客、預約，到管理庫存、收集反饋，數位化工具已經深深扎進了營運的每一個毛孔，直接決定了效率的天花板在那。此外，廠商若不能解決人才培訓和留存的痛點，任何宏偉的管道變革都將是空中樓閣。2025年，豪華品牌4S店銷售平均在職時間僅剩8.2個月，收入也從月薪1.2萬元降至6500元，銷售人員的留存問題開始被擺上檯面。更嚴峻的是人才斷層——當90%的銷售連基礎的電子架構都聽不懂時，指望他們講清800V平台和城區智駕無疑是天方夜譚。歸根結底，這場管道變革的終局，指向的是一種全新的廠商關係。無論是林肯的管道輕量化轉型，還是奔馳以服務為錨點的戰略精簡，其本質都是在說同一件事：傳統豪華品牌的“躺贏”時代已死，那些曾經風光無限的“印鈔機”門店，若不能在輕量化轉型、服務生態建構和數位化能力上完成自我進化，終將被時代的洪流捲走。2026年的大門已經打開，這或許不是一段輕鬆的旅程，但對於能夠“活下來”的人來說，這也是通往新時代的唯一窄門。希望到那時，今年提前回家過年的銷售們，能夠重新在崗位上忙碌起來，迎接屬於他們的“開門紅”。 (汽車商業評論)