周二，美國11月季調後非農就業人口增加6.4萬人，增幅大於市場普遍預期的5萬人。美國11月失業率錄得4.6%，超過預期的4.4%，為2021年9月以來新高。美國11月平均每小時工資年率和月率分別錄得3.5%和0.1%，低於預期的3.6%和0.3%。美國10月非農就業人數則環比下降10.5萬人，為2020年底以來的最大降幅。相比之下，市場預期為下降2.5萬人。分析師指出，這反映出超過15萬名聯邦僱員的離職，他們接受了延期買斷，這是川普政府縮小聯邦政府規模的努力的一部分。他們中的大多數在9月底從政府的工資單上消失了。與此同時，美國商務部表示，受汽車銷售疲軟的影響，美國10月零售銷售月率意外零增長，不及預期的0.1%，前值由0.2%下修為0.1%。在美國就業及零售銷售資料公佈後， 美國聯邦基金期貨小幅提高了明年1月降息的機率，從之前的22%升至31%。美國利率期貨仍預計2026年將有兩次降息；預計明年的寬鬆幅度為58個基點。美元指數聞訊跌破98，為10月6日以來首次，隨後迅速反彈。現貨黃金短線上揚，一度回升至4310美元/盎司上方。非美貨幣對走高，歐元兌美元上揚10餘點；英鎊兌美元上揚近20點；美元兌日元下挫30點。在非農資料公佈前，前聯準會經濟學家、勞動力市場專家克勞迪婭·薩姆表示，投資者應該謹慎對待11月份的失業率。她在X上的一篇帖子中指出，政府已發出警告，其對勞動力的估計“將比往常略有偏差”。白宮經濟顧問委員會（CEA）代理主席Yared也安撫稱，失業率的上升“在統計上微不足道”，不應過度解讀失業率的上升。分析師Anstey速評美國非農報告指出，“由於勞動參與率有所上升，因此失業率的上升未必完全是壞消息，我們還需細看具體資料。美國股指期貨走高，兩年期美債收益率下跌——基於過去數月非農就業資料的疲軟表現，市場對聯準會進一步放寬貨幣政策的預期有所升溫。需注意的是，8月和9月的資料也被合計下修了3.3萬。”“聯準會傳聲筒”Nick Timiraos指出，截至11月，私營部門在過去六個月的就業人數平均增加了4.4萬人（與10月份持平）。這是疫情後重新開放的周期中6個月招聘速度最慢的一次。與此同時，未經四捨五入的資料顯示，11月份失業率升至4.573%，比9月的4.440%上升了13個基點。鮑爾在上周表示，聯準會認為其政策設定將使失業率趨於穩定，或者“只會再上升零點一或零點二個百分點”。值得注意的是，日內早些時候的ADP周度就業報告顯示，在經歷了四周的就業崗位減少之後，招聘活動可能正在反彈。截至2025年11月29日的四周內，美國私營企業平均每周新增16,250個就業崗位，凸顯出11月下半月就業市場的持續走強。不過，這些資料為初步資料，可能會隨著新資料的加入而發生變化。CNBC指出，儘管存在一系列複雜情況，但最新非農報告描繪的勞動力市場狀況與以往類似。就業形勢仍然是招聘和裁員人數都較低。從政策角度來看，聯準會必須在努力阻止勞動力市場進一步疲軟的同時，還要防止居高不下的通膨進一步惡化，這使其面臨艱難的抉擇。聯準會官員一直堅稱勞動力市場並非通膨的根源，今天發佈的就業報告也印證了這一說法。美國利率策略師Ira Jersey表示，“雖然很難稱整體資料表現強勁，但利率市場的平淡反應並不令人意外。我們更關注薪資增長情況——其同比增速已放緩至3.5%，為本輪周期最低水平。因此聯準會仍可能採取行動，但需要看到12月的非農和零售銷售資料後才能判斷其是否會繼續有所動作。鑑於當前資料缺乏明確的趨勢性轉變，我們認為長期利率將繼續維持區間波動。” (金十財經)

今天盤面有點魔幻。早盤高開，一路被資金推到 6770 點附近，幾乎摸到日內漲幅 2%。隨後畫風突變，指數沿著 45 度斜坡往下滑，午前跌回 6600 下方，午後在 6550—6580 區間來回折騰，最低探到 6534 點，尾盤勉強收在 6538 點附近，全天從高點回落 3 個百分點，最終仍然是一個約 -1.56% 的收盤。圖上的每一根 K 線，都像是在提醒你：情緒，比資料跑得快得多。反過頭再看美國那邊的宏觀新聞，你會發現：壞到爆的失業率，居然真能被華爾街當成慶功酒喝下去。1遲到了 48 天的就業報告先把故事線捋清楚。美國勞工部今天終於把 9 月就業報告發了出來.整整晚了 48 天。資料本身長這樣：9 月新增就業崗位 11.9 萬個，高於此前預期的 5.3 萬個；失業率升至 4.4%，高於 4.3% 的預期；這個失業率，是 2021 年 10 月以來的最高水平。按教科書邏輯，這叫“就業不算太差，但失業率明顯走壞”。現實裡的市場卻是：納斯達克 100 指數期貨繼續上衝，盤中一度漲到 2%。為什麼會這樣？因為真正牽動聯準會手指頭的，不是“新增了多少崗位”，而是“多少人開始找不到工作”。鮑爾已經反覆講過，他看失業率的權重，遠高於看表面的就業增量。而且這份報告還有一個隱藏變數：移民結構變化正在悄悄改寫統計樣本，新增就業被“外溢”，失業率卻實打實往上走。翻譯成你聽得懂的話，大概就是兩句：失業率越難看，聯準會越不敢硬頂利率；降息預期越濃，股市就越有藉口“喝彩”。於是，邏輯被市場寫成了這樣一句話：“壞資料，對股市是好消息。”2真正嚇壞市場的，並不是這張表那為什麼，今天美股標普500指數，上演了一場從 6770 盤中高點一路跌到 6553 的“自由落體”？關鍵在第二條新聞。美國東部時間上午 11 點 20 分，勞工部扔出了一句看起來很無害的話：10 月和 11 月的就業“狀況”，要等到 12 月 16 日一起公佈。把這句話放在盤面上看時間軸：10:30 標普500指數還在日內高位附近；11:20 高點已經往下回吐了大約 70 點；公告發出後的 40 分鐘裡，標普又再跌了約 120 點，從盤中接近 +2%，直接殺到 -1% 一帶。從走勢上看，很難說這句話“不是導火索”。這意味著什麼？意味著聯準會將在一段時間內，在“經濟資料黑屏”的狀態下做下一次利率決策。市場最討厭的，不是壞消息，而是：有人有資訊，你沒有；有人能提前看到霧後的山，你只能對著霧發呆。資訊不對稱，是這輪情緒崩盤真正的開關。3一根“情緒開關”，點燃了高度緊繃的市場但把一切都怪在這一句公告頭上，又有點太抬舉它了。要想在幾十分鐘裡蒸發掉接近 2 兆美元市值，有一個前提：投資者的情緒，早就被拉到了極限。正如我們下面所解釋的，這場市場崩盤完全是市場情緒的產物:投資者害怕成為“最後一個離場的人”。過去這一年，市場裡的主線只有兩條，而且互相看不順眼。一條是“泡沫要破了”：利率高企，政府赤字失控，AI 概念股估值飛天——任何一個負面新聞，都會被這條敘事放大成“末日證據”。另一條是“AI 是新文明基石”：只要和算力、晶片、資料中心搭上關係，就能講出無窮無盡的故事。任何一次回呼，都會被包裝成“難得的上車機會”。於是就出現了這樣滑稽的一幕：當市場下跌時，大家搶著跑路，因為“泡沫終於破了”；當市場上漲時，資金又蜂擁而回，因為“AI 是下一個時代的門票”。這種情況也會反向發生：當投資者擔心錯過“下一個重大機遇”時，市場反彈會迅速獲得動能。投資者害怕成為最後一個離場的人，也同樣害怕成為最後一個上車的人。兩種恐懼疊加在一起，任何風吹草動都能被放大成趨勢。市場幾乎從未像現在這樣，在兩種看似二元對立的結果之間，呈現出如此極化的態勢。此外，由於持續的頭條疲勞，市場已演變為歷史上反應最強烈、最敏感的形態,每一個新標題，都像是在給這根“情緒開關”加電。4螢幕這一邊：情緒從華爾街溢到你的帳戶再回到我們今天的市場走勢。前一交易日，SPX 在 6650 一線橫盤了一整天，看上去波瀾不驚。今天早盤高開，迅速被資金推到 6770 點附近，屬於“打開手機就以為要起飛”的那種走勢。但從美東上午開始，隨著美國勞工部的兩條消息落地，曲線開始一路順坡滑下，中午前後跌回 6600 下方，下午在 6550—6580 區間反覆震盪，最低探到 6534 點，尾盤結束在全天最低點附近。這張圖，並不是“基本面突然崩塌”的證據，而是情緒外溢的截面。華爾街那邊，用“爛到一塌糊塗的失業率”，給自己找到了降息的理由；螢幕這一邊，很多投資者只看到兩件事：波動太大，誰也說不準下一根 K 線是紅還是綠；任何一條宏觀新聞，似乎都能毫不講理地砸到自己盤面上。於是最直觀的反應就是：先跑，再說。5輿論極化時代，新聞只是引信更值得在意的是結構性的變化。當輿論極度兩極分化時，新聞就不再是“資訊”，而是“陣營旗幟”。同一份就業報告，可以在同一個小時裡，既被解讀成：“經濟在走弱，聯準會要認慫”；也可以被解讀成：“實際就業還可以，說明軟著陸故事沒破”。同一條有關“資料延後”的澄清，在 A 端被罵成“黑箱操作”，在 B 端被誇成“避免短期噪音干擾決策”。真正被消耗掉的，是市場的耐心。當耐心不見了，波動就會越來越像今天的走勢：不是循序漸進地定價資訊，而是用單邊暴走的方式，宣洩情緒。歸根結底，當你把視角拉遠，會發現這些驚心動魄的波動，本質上只是人工智慧革命的副產品：是這場現代史上最重大的技術變革，強行重寫估值體系、資本流向和敘事結構之後，在盤面上留下的噪音與回聲。所謂“顛覆”，並不只是一個行銷詞，而是正在價格曲線裡發生的現實。與其每天被“一條新聞引發的暴跌”嚇出冷汗，不如先承認一個事實：我們正處在一個“用宏觀標題解釋一切”的時代，而這些標題，越來越像情緒按鈕，而不是可靠的導航。失業率可以爛成一鍋粥，華爾街也確實可能藉機再喝幾輪慶功酒。這並不意味著經濟真的在變好，只說明貨幣政策的故事暫時還沒講完。今天行情教會我們的，是另一件更樸素的事：當市場被情緒牽著走時，最危險的操作，不是錯過某一次暴漲或暴跌，而是把自己的決策，完全交給了下一條推送新聞。 (capitalwatch)

當地時間周一，受近期聯準會官員密集釋放的“鷹派”言論影響，投資者對聯準會12月降息的預期機率，已從一個月前的約90%下降至目前的約43%。聯準會理事沃勒當天表示，剔除AI行業，美國的商業投資正在下降，美股市場風險偏好受到抑制。同時，投資者普遍等候晶片巨頭輝達財報與美國9月非農就業報告，交投謹慎，美國三大股指周一集體收跌。截至收盤，道指下跌1.18%，標普500指數跌0.92%，納指跌0.84%。17日國際金價連續三個交易日下跌貴金屬方面，聯準會12月降息前景不明朗，美元指數周一反彈，令金價承壓，國際金價周一連續第三個交易日下跌。截至收盤，紐約商品交易所12月黃金期價收於每盎司4074.5美元，跌幅為0.48%。17日美股晶片股與部分科技股下跌晶片股和部分科技巨頭股價下跌是周一拖累美股下跌的主要原因。晶片巨頭輝達周一收跌1.88%，最新持倉檔案顯示，美國知名科技行業投資人彼得·蒂爾旗下的避險基金，在今年第三季度清倉了重倉股輝達。此外，雲服務巨頭亞馬遜即將發行150億美元債券進行融資，發債規模比此前預估高出30億美元，這是亞馬遜過去三年來首次發行以美元計價的債券。亞馬遜此舉表明，持續擴張的AI基礎設施投資令美國科技巨頭現金流普遍承壓。今年以來，臉書母公司Meta已發行300億美元債券，甲骨文和Google的發債規模都為180億美元。亞馬遜股價周一收跌0.78%。17日歐洲三大股指集體收跌歐洲方面，本周將有歐元區10月CPI終值和11月製造業PMI初值等重要經濟資料公佈，投資者周一觀望情緒濃厚。受科技、金融和化工等行業藍籌股下跌的拖累，歐洲三大股指周一集體收跌。截至收盤，英國股市跌0.24%，法國股市跌0.63%，德國股市下跌1.20%。17日國際油價小幅下跌原油期貨方面，投資者繼續評估石油市場供需前景。華爾街投行高盛最新研報預計，全球供應過剩的局面將持續到明年中期，而原油價格回升的情況或在2027年出現，國際油價周一小幅下跌。截至收盤，紐約商品交易所12月交貨的輕質原油期貨價格收於每桶59.91美元，跌幅為0.3%；明年1月交貨的倫敦布倫特原油期貨價格收於每桶64.20美元，跌幅為0.3%。 (央視財經)

要聞提示白宮經濟顧問哈西特：美國10月的就業報告將不包括失業率資料中國資料觀測：10月經濟整體承壓，工業和消費增速放緩、投資延續負值獨家：安世半導體客戶洽談代替方案，欲繞過歐中晶片糾紛更多聯準會決策者暗示對12月降息持謹慎態度，美股大跌南非開普敦卡爾克灣的漁民 圖 路透/Esa Alexander重巨量資料或新聞--白宮經濟顧問哈西特表示，美國10月的就業報告將不包括失業率資料白宮經濟顧問哈西特周四表示，政府將發佈備受關注的10月就業報告，但由於聯邦政府停擺數周，該報告將不包含失業率資料。哈西特還向記者表示，經濟顧問委員會(CEA)估計，此次停擺每周給經濟造成約150億美元的損失。他估計，這相當於第四季度國內生產總值(GDP)環比增長年率下降了約1.0至1.5個百分點。--越來越多的聯準會決策者暗示對12月降息持謹慎態度越來越多的聯準會決策者暗示對進一步放鬆政策持謹慎態度，理由是仍擔心通膨，以及在今年兩次降息後勞動力市場出現相對穩定跡象，這促使金融市場認為12月降息的機率降至50%以下。一直堅定支援降息的舊金山聯儲總裁戴利表示，在下次政策會議召開前大約四周做出任何決定都“為時過早”。明尼阿波利斯聯儲總裁卡什卡利稱，鑑於經濟的韌性，他10月時反對降息，並且對12月會議持觀望態度。包括亞特蘭大聯儲總裁博斯蒂克和克利夫蘭聯儲總裁哈瑪克在內的無投票權決策者也表示傾向於維持利率不變。--中國10月新增信貸及社融均不及預期中國10月社融增量和新增人民幣貸款雙雙大幅低於預期，政府債發行退坡，10月政府債淨融資規模降至去年4月以來新低，對社融的推動力明顯減弱，從而拖累社融增量亦錄得近16個月低點；信貸需求依然不足，樓市持續低迷，當月居民中長期貸款全面負增長，票據融資成為信貸主要支撐。10月新增人民幣貸款2200億元，低於路透調查中值5000億元。10月社會融資規模增量為8100億元，遠低於12285億元的路透調查中值，並創2024年7月以來新低。--中國資料觀測：10月經濟整體承壓，工業和消費增速放緩、投資延續負值中國周五將公佈工業、投資和消費資料。路透綜合逾40家機構預估中值顯示，假期因素以及出口放緩使得工業生產景氣有所回落，加上基數抬升，預計10月規模以上工業增加值同比增速降至5.5%。1-10月固定資產投資（不含農戶）同比降幅或小幅走闊至0.8%。同時，受“以舊換新”政策拉動效應減弱、國慶假期消費較弱、以及高基數的影響，10月社會消費品零售總額同比增速可能進一步下行至2.8%。--中國商務部長敦促荷蘭政府採取實際行動解決安世半導體問題中國商務部部長王文濤周二在北京與西班牙經濟、貿易與企業大臣會晤時表示，中國希望荷蘭盡快撤銷相關措施，糾正錯誤做法，恢復全球半導體供應鏈的穩定。根據中國商務部周四發佈的一份聲明，王文濤強調，荷蘭政府以行政令方式不當干預安世半導體企業內部事務，嚴重違背契約精神和市場原則，應為當前全球半導體供應鏈混亂負主要責任。荷蘭經濟事務大臣卡雷曼斯周四表示，荷蘭政府代表團將於"下周初"前往中國，尋求解決有關晶片製造商安世半導體的爭端。--獨家：安世半導體客戶洽談代替方案，欲繞過歐中晶片糾紛兩位知情人士對路透表示，安世半導體的客戶正與該公司合作，尋求解決方案，繞過其歐洲業務部門與中國封裝廠之間的糾紛。消息人士稱，現在一些客戶正與安世歐洲部門合作，直接從其位於漢堡的工廠購買矽片，然後單獨將其運往中國，再與東莞工廠簽訂合同進行最終封裝。--歐盟部長同意加速打擊中國小額包裹 ，Shein和Temu料受衝擊歐洲各國財長同意提前到明年對運抵歐盟的小額包裹徵收關稅，以打擊廉價的中國電子商務進口，此舉將衝擊中國線上零售商Shein(希音)和Temu。歐盟貿易執委謝夫喬維奇向各國部長提議，在2026年第一季取消150歐元（175美元）以下網購商品的"小額"關稅豁免，比原計畫提前兩年。他說，應代之以 "簡化的臨時海關費用"。--美國總統川普的律師團隊表示，川普尚未就英國廣播公司（BBC）剪輯拼接他於2021年國會大廈騷亂當天發表的演講一事提起訴訟，但川普的律師保留在11月14日最後日期之前提起訴訟的權利。BBC周四向川普道歉，但否認誹謗指控的依據。--中國證監會主席吳清近日訪問法國、巴西金融監管部門並與國際機構投資者代表座談，聽取國際機構投資者、中資企業對推進中國資本市場高水平開放的意見建議。--美國民主黨高層痛批川普推遲實施對華出口限制措施包括參議院少數黨領袖舒默在內的多位參議院民主黨高層批評川普政府在最近一輪與北京的貿易會談中暫停一項措施，該措施原本禁止數千家中國企業獲取美國技術。他們稱此舉是“將關鍵國家安全工具拱手讓人”。白宮發言人Kush Desai在致路透的聲明中回應稱，“川普政府已實施嚴格的出口管制制度，以保障我們的經濟和國家安全。”--據五位知情官員透露，歐洲金融穩定官員正在討論是否建立一種替代聯準會融資支援機制的方案，考慮將非聯準會持有的美元集中成“資金池”，以在川普政府治下減少對美國的依賴。--國際貨幣基金組織(IMF)發言人科扎克表示，IMF注意到美國經濟出現緊張跡象，第四季度的經濟增長可能低於此前的1.9%預測。然而，由於政府停擺導致資料缺失，IMF難以精準評估美國的經濟表現。--朝鮮官媒朝中社周五報導，朝鮮外務相崔善姬對七國集團(G7)的一份聯合聲明表達譴責，稱她反對G7推動朝鮮完全無核化。周三發佈的聯合聲明中表示，G7國家譴責朝鮮的核武器計畫，並重申對朝鮮"完全無核化"的承諾。--高盛表示，受能源需求增長推動，以及低碳技術和基礎設施持續面臨挑戰的影響，全球石油需求預計將從2024年的每日1.035億桶增長至2040年的1.13億桶。--中國線上視訊平台嗶哩嗶哩公佈，得益於經營效率的提升和成本的有效管控，三季度經調整淨利潤同比大增2.3倍，遠超市場預期，日活使用者數量、日均使用時長等核心使用者指標均創歷史新高。--中國晶圓代工龍頭中芯國際公佈，三季度淨利潤同比增近三成，略超市場預期；報告期內收入同比增約一成，因晶圓銷量增加及產品組合變化所致。--中國電商巨頭京東公佈，今年三季度經調整（Non-GAAP）淨利潤仍受新業務投入拖累，同比下降56%，營收則增約15%，兩者均優於預期，高管稱外賣業務實現了環比投入縮小，且與京東零售不斷加深協同效應。市場摘要股市美國股市周四大幅收跌，Nvidia和其他人工智慧巨頭急挫，投資者因通膨擔憂以及聯準會決策者對美國經濟健康狀況存在分歧而降低降息預期。標普500指數下跌1.66%，收於6737.49點；納斯達克指數下跌2.29%，收於22870.36點。道瓊斯工業指數下跌1.65%，收於47457.22點。歐洲股市收低，美國歷史上持續時間最長的政府停擺結束後，投資者將注意力轉向美國關鍵經濟資料，與此同時，西門子在發佈不盡人意的盈利報告後下跌。泛歐STOXX 600指數收跌0.6%，報580.67點。德國DAX指數下跌1.4%，英國富時100指數下跌1.1%。法國 CAC 40指數收挫0.11%。匯市隨著美國政府重開，美元下跌，交易員正努力應對停擺將對美元信任度產生的長期影響，同時也在等待即將公佈的大量有關經濟健康的資料。美元指數下跌0.35%，至99.14；歐元兌美元上漲0.4%，至1.1638美元，為10月29日以來最高。美元兌日元下跌0.22%，至154.43日元。債市美國公債下滑，投資者縮減了對聯準會即將降息的預期，因通膨的不確定性揮之不去，而且聯準會決策者在經濟和貨幣政策前景上存在明顯分歧。下午交易中，指標10年期公債收益率上漲3.6個基點，報4.115%，而美國30年期公債收益率上漲4.4個基點，報4.706%。德債收益率上升，此前連續三日小幅走低，投資者在等待美國經濟資料，而德國的經濟增長資料又讓人懷疑德國政府的財政刺激政策對經濟增長的推動作用。德國10年期公債收益率上漲3.4個基點，至2.68%。德國兩年期收益率上升2.3個基點，報2.025%。油市油價在上日大跌約4%後基本持穩，因投資者權衡了對全球供應過剩的擔憂和對俄羅斯盧克石油公司即將實施的制裁。布蘭特原油期貨上漲30美分，或0.5%，至每桶63.01美元。美國原油上漲20美分，或0.3%，至每桶58.69美元。金屬市場金價下跌，從盤初觸及的三周高點回落，因美國政府重開後市場普遍遭拋售。現貨金收跌0.65%，至每盎司4171.1美元。12月份交割的美國期金收低0.5%，報4194.50美元。銅價在連漲四日後下跌，基本金屬價格跟隨股市下跌，市場對美國政府重開持謹慎態度，且中國貸款資料疲軟。1718 GMT，倫敦金屬交易所（LME）三個月指標期銅下跌0.4%，報每噸10896.50美元。 (路透財經早報)

由於美國國會未能通過一項旨在防止政府停擺的臨時撥款法案，聯邦機構資金於2025年10月1日凌晨12:01開始中斷，這意味著川普政府“關門”。川普政府官員已表示，他們計畫利用這次政府停擺來縮減政府規模，著手削減各機構的職位數量。圖片來源：Kevin Dietsch/Getty Images此次停擺的影響可能比以往歷次停擺都更嚴重。川普政府官員已表示，他們計畫利用這次停擺來縮減政府規模，著手削減各機構的職位數量。（但是該計畫已在法庭上受到挑戰。）停擺期間，美國政府部門會繼續開展必要工作，但被視為非必要的工作會暫停，薪水停發，許多員工將不得不無薪休假，直到國會通過新的撥款。那麼美國政府“關門”有何影響？以下是可能出現的情況分析，僅供參考：美國護照和簽證服務會停止嗎？護照服務應會繼續，但可能會有延誤。如有必要，人們可以選擇使用加急服務。H-1B和其他簽證處理服務也可能放緩或陷入停頓。根據美國國土安全部最近發佈的應急計畫，大多數美國移民與海關執法局(ICE)員工被視為必要人員，將繼續工作。這意味著移民執法和驅逐行動將繼續進行，包括全國範圍內的逮捕和突擊搜查。美國政府停擺對旅遊出行有何影響？美國運輸安全管理局和空中交通管制人員將在不領取薪水的情況下工作，但旅客可能會面臨更長的安檢隊伍或延誤，尤其是在員工因無薪而缺勤的情況下。（可以參考以前的美國政府關門造成的問題：2019年，許多美國運輸安全管理局的工作人員請假缺勤，導致一些機場的安檢口關閉並造成延誤。）美國國家鐵路客運公司(Amtrak)表示其列車將繼續運行，但較大型的基建項目可能會被推遲。美國旅遊協會(U.S. Travel Association)在致國會領導層的一封信中警告說，在政府關門期間，旅遊經濟每周可能損失10億美元。美國社會福利和醫療服務會繼續嗎？社會安全福利、美國聯邦醫療保險(Medicare)和醫療補助計畫(Medicaid)將繼續發放款項，儘管福利資格驗證和社保卡發放可能會暫停。但是，美國政府停擺將減緩或停止各機構的政府職能。美國疾病控制與預防中心(CDC)將不會就阿片類藥物服用過量、糖尿病或艾滋病預防向各州提供指導。美國國立衛生研究院(National Institutes of Health)將不會開展同行評議研究，其臨床中心也不會接收新病人。美國政府僱員還能領到薪水嗎？能，但不是馬上。雖然大多數聯邦僱員，無論其崗位是否屬於必要崗位，在政府停擺期間都將停薪，但2019年的一項法律保證，一旦停擺結束，他們將自動獲得補發的薪資。但是，與聯邦機構合作並在停擺期間無薪休假的私營合同工則無法保證獲得補薪。美國國會預算辦公室(Congressional Budget Office)估計，在政府停擺期間，約有750,000名聯邦僱員可能要無薪休假。是否會有美國政府僱員被解僱？有可能。白宮預算辦公室已要求各機構制定停擺期間的裁員計畫，美國總統川普(Trump)也表示支援進一步削減人員和開支，“我們可以裁掉很多人。”但是，兩個工會在9月30日起訴了川普政府，稱在停擺期間大規模裁員的計畫是非法的。此次停擺發生之際，勞動力市場本已不穩，尤其是在華盛頓特區、弗吉尼亞州和馬里蘭州。如果停擺持續數周或數月，這些擁有數十萬聯邦僱員的地區可能會出現當地經濟放緩，或社區服務（如食品銀行）面臨更大壓力。根據美國商務部的停擺計畫，該部門將讓數萬名員工無薪休假。美國人口普查局(U.S. Census Bureau)和國際貿易管理局(International Trade Administration)的大部分服務和活動將停止。根據弗吉尼亞大學(University of Virginia)、埃默裡大學(Emory University)和史丹佛大學(Stanford University)商學院的研究顯示，在政府停擺期間無薪休假的聯邦工作人員在接下來的一年裡離職的可能性要增加31%。在政府停擺即將生效之前的國會圓形大廳。圖片來源：Andrew Caballero-Reynolds/AFP/Getty Images美國國家公園會閉園嗎？截至2025年9月30日晚，國家公園管理局(National Park Service)計畫基本保持道路、步道和紀念場所的開放。在入口處收取遊客費用的公園將利用手頭的收費餘額來幫助提供遊客服務，如收集垃圾和維護洗手間。根據一則網站通知，在華盛頓，史密森尼博物館(Smithsonian museums)和國家動物園(National Zoo)將使用上一年度的資金來維持開放，至少開放到10月6日。美國國家公園保護協會(National Parks Conservation Association) 在9月23日表示，由於削減開支，國家公園管理局今年已經失去了至少24%的長期員工。該協會估計，除了因公園關閉而造成的遊客門票費損失外，公園入口處的社區在公園關閉期間每天可能損失高達7,700萬美元。在美私營企業會受到什麼影響？那些依賴政府日常運作的公司可能會失去業務或在重要審批方面面臨延誤。例如，在2013年美國政府關門期間，國防承包商洛克希德-馬丁公司(Lockheed Martin)曾讓3,000名在政府設施工作或依賴政府檢查員完成工作的員工無薪休假。當時，美國政府還停止發放了聯邦土地鑽探許可證、啤酒、葡萄酒和烈酒的出口認證，以及向小企業、房主和開發商發放貸款。由於收不到付款，與聯邦政府有合同關係的小企業暫時裁員並縮減了營運。據經濟顧問委員會(Council of Economic Advisors)的估計，2013年的政府關門最終導致私營部門的就業增長減少了約120,000個工作崗位。政府關門還可能導致延遲撥款和美國食品藥品管理局(Food and Drug Administration)評估停滯，從而給生命科學行業造成衝擊。經濟增長會受到什麼影響？美國政府關門會減少政府支出和項目，從而抑制經濟活動。領不到薪水的聯邦工作人員在恢復領薪前的消費傾向也會下降。國會預算辦公室(Congressional Budget Office)估計，2018年和2019年為期34天的部分政府關門，使2019年第一季度的年化實際國內生產總值增長率少增0.4%。美國管理及預算辦公室報告稱，全面關門的影響可能與2013年為期16天的資金中斷的情形更為接近，那次中斷使年化增長率少增了0.6%。經濟學家表示，一旦政府重新開門，經濟通常會彌補政府關門期間損失的任何增長。在這種情況下，川普大規模聯邦裁員的威脅可能會留下更持久的印記，因為這會使無薪休假的員工不敢消費，並可能導致就業減少。而且經濟報告的延遲將使其他資料發佈成為焦點，例如薪資處理公司ADP定於周三發佈的私營部門就業月度報告。一旦政府停擺結束，推遲的報告將在彙編完成後發佈。資料質量可能會受損。通膨報告尤其如此，因為勞工部依賴於在商店貨架和其他地方核查價格的人員將無薪休假。但是，每周失業救濟申請資料由各州收集，預計不會受到影響。聯準會的資料，如工業產值月度報告，也將繼續發佈，因為聯準會不是由國會資助的。SNAP和其他安全網項目會繼續嗎？會。補充營養援助計畫(Supplemental Nutrition Assistance Program, 簡稱SNAP)有應急預案，可在資金中斷的情況下暫時繼續運作，但尚不清楚這種情況能持續多久。與此同時，如果婦女、嬰兒和兒童特別補充營養計畫(Special Supplemental Nutrition Program for Women, Infants, and Children, 簡稱WIC)不能很快獲得資金，相關項目可能會暫停。那些需要與聯邦機構互動以獲得支援（例如領取食品券福利）的美國人可能會遇到延誤。在五角大樓修訂《國防戰略》之際，美國高級軍事領導人被召集至弗吉尼亞州匡蒂科海軍陸戰隊基地開會。軍事人員和退伍軍人服務情況如何？現役軍事人員被視為必要僱員，因此在政府停擺期間必須工作。退伍軍人醫療管理局(Veterans Health Administration)和退伍軍人福利管理局(Veterans Benefits Administration)的服務不太可能受到嚴重影響，但一些工作人員將無薪休假。美國國防部的醫療和牙科機構將暫停許多非緊急手術和其他常規看診。復員為平民的退伍軍人也將無法獲得相關的健康項目服務。某些被視為至關重要的政府職能將繼續履行，包括退伍軍人事務部(Department of Veterans Affairs)下屬醫院的醫療服務。2025年9月30日，川普在美國海軍陸戰隊基地臨時召集的高等級將領會議上，川普告知美軍高層，將動用軍隊打擊“內敵”。在這之前，美國戰爭部長皮特·赫格塞思(Pete Hegseth)也發表了講話，強調軍事人員將依據體能和儀容接受評判。此次會議召開之際，美國五角大樓正在修訂《國防戰略》(National Defense Strategy)，這是一份確立支出和行動優先事項的重要檔案，每四年發佈一次。美國就業報告會受到什麼影響？美國勞工統計局(Bureau of Labor Statistics)表示，在政府關門期間不會發佈或收集任何經濟資料，這意味著本周五的月度就業報告能否發佈存疑。勞工部的月度通膨報告定於10月中旬發佈，也可能受到影響，具體情況將取決於政府關門持續多長時間。上一次美國政府停擺持續了多長時間？最近一次政府停擺發生在川普的第一個任期內，於2018年12月開始，持續了一個多月。這是美國歷史上最長的一次政府停擺。如何才能讓美國政府重新開門？要解決政府停擺問題，國會必須就一項支出法案達成一致，以恢復聯邦資金，無論是短期資金還是全年撥款方案。共和黨人提出了一項為期七周的臨時法案，而民主黨人則希望達成一項為期四周的方案，其中還包括數千億美元的醫療健康支出，例如今年到期的、增強版的《平價醫療法案》(Affordable Care Act)補貼政策。美國國會兩黨迅速將政府停擺歸咎於對方，聯邦政府機構向工作人員傳送電子郵件，批評國會民主黨人反對共和黨支援的臨時撥款措施。住房和城市發展部(Department of Housing and Urban Development)網站頂部的一條橫幅宣稱，“激進左派”(Radical Left)應對此次停擺負責。眾議院議員預計要到下周才會返回華盛頓，任何妥協的撥款提案都需要得到他們的批准。國會尚未通過任何撥款法案，因此與2019年結束的為期34天的部分停擺不同，沒有任何政府部門獲得撥款。美國選民歷來會將政府停擺歸咎於執政黨。但政治後果可能將取決於停擺的持續時間和規模。此次停擺發生距離中期選舉還有一年多時間。 (道瓊斯風險合規)

聯準會降息預期持續升溫。9月4日晚，有“小非農”之稱的ADP資料顯示，美國8月ADP就業人數增加5.4萬人，低於市場預期。另據美國勞工部最新資料，美國截至8月30日當周初請失業金人數 23.7萬人，高於市場預期。美國勞動力市場持續降溫進一步強化了聯準會降息預期，目前市場定價顯示，聯準會在9月降息的機率已升至97.4%。受此影響，美股三大指數震盪走強，截至台北時間22:40，道指漲0.2%，納指漲0.32%，標普500指數漲0.3%。美股大型科技股多數上漲，亞馬遜大漲超3%，Meta漲超2%。關鍵時刻，聯準會的獨立性正面臨嚴峻考驗。據最新消息，美國司法部已對聯準會理事麗莎·庫克展開刑事調查，並行出傳票。有機構警告稱，川普政府正對聯準會發起前所未有的政治干預，這可能引發美國通膨預期上升、美元貶值以及全球金融市場動盪的三重衝擊。聯準會降息預期攀升台北時間9月4晚間，美國自動資料處理公司（ADP）公佈的資料顯示，美國8月ADP就業人數增加5.4萬人，大幅低於市場預期的6.8萬人，較7月修正後的10.4萬增幅明顯放緩。這份報告預示著，美國勞動力市場正逐步降溫，美國的就業增長明顯減速，失業人員找到新工作所需的時間變得更長。ADP首席經濟學家Nela Richardson在最新發佈的聲明中表示，今年年初就業增長勢頭強勁，但這一動能已被不確定性所攪亂。另據美國勞工部最新發佈的資料，截至8月30日當周，首次申請失業救濟人數 23.7萬人，為6月份以來的最高水平，超出預期的23萬人，前值為22.9萬人，進一步證明勞動力市場正在降溫。美國疲軟的就業資料進一步強化了市場對聯準會降息的預期。資料發佈後，市場定價顯示聯準會在9月降息的機率已升至97.4%，較前一日的96.6%進一步升高。受此影響，美國10年期國債收益率一度跌至4.18%，為5月1日以來的最低水平。摩根大通私人銀行EMEA股權策略主管Nataliia Lipikhina表示，在當前節點，勞動力市場正在輕微降溫已是明確無疑的。ADP Research的就業報告顯示，商品和生產部門與服務業的招聘增長均在8月出現減速。其中，製造業、運輸業和教育等領域的就業人數實際出現了負增長。薪資資料也顯示美國勞動力市場正在降溫。報告顯示，對於選擇留在原崗位的“留職者”（Job Stayers）而言，其薪資增幅已放緩至2021年6月以來的最低水平。這通常被視為勞動力市場供需關係趨於平衡或寬鬆的訊號。但更換工作的“跳槽者”（Job Changers）的薪資仍在持續上漲。周三公佈的美國7月JOLTS職位空缺更是創下2020年以來最差表現。在ADP資料公佈後，市場的目光將聚焦於周五發佈的美國8月非農就業報告。根據經濟學家的預測，8月份的官方就業報告預計將顯示非農就業人數增加7.5萬人，失業率也可能小幅上升。這份報告的表現，將成為聯準會做出利率決定的關鍵參考。市場普遍認為，一份疲軟的就業報告將增加聯準會降息的可能性，但要觸發50個基點的降息，資料需要“足夠差”。渣打銀行全球外匯研究主管Steve Englander在最新發佈的報告中表示，若要讓聯準會降息50個基點的可能性被擺上檯面，市場需要看到8月新增非農就業人數低於4萬人，且失業率升至4.4%或更高。聯準會理事庫克遭刑事調查美東時間9月4日，據路透社報導，美國官員透露，美國司法部已對聯準會理事麗莎·庫克展開刑事調查，並行出傳票，以調查她是否在抵押貸款申請中提交了虛假資訊。美國官員們表示，初步審查集中在庫克位於密歇根州安娜堡和亞特蘭大的房產上，調查人員動用了大陪審團進行調查。美國總統川普此前宣佈解僱麗莎·庫克，這是聯準會111年歷史上首次有總統試圖解僱理事的事件。川普還明確表示，他期望很快在聯邦公開市場委員會中擁有聯準會“多數席位”以推動降息。種種跡象表明，聯準會獨立性正岌岌可危。野村證券在最新的報告中表示，川普政府正對聯準會發起前所未有的政治干預，通過人事變動試圖控制貨幣政策決策。這一舉動可能終結聯準會自1951年以來享有的獨立性。野村證券警告稱，美國政府干預聯準會可能引發三重市場風險。考慮到政府往往比央行尋求更多刺激性和通膨性貨幣政策，如果金融市場將政治干預央行政策的風險納入考量，中長期通膨預期可能上升。更高的通膨預期也可能引發美元貶值。《華爾街日報》首席經濟評論員Greg Ip分析稱，這可能成為數十年來金融市場最關鍵的節點之一。如果白宮最終得以控制貨幣政策，美國可能進入一個通膨更高、波動性更劇烈的時代。聯準會理事會提名人米蘭最新表示，聯準會的獨立性對經濟至關重要。英國央行行長安德魯・貝利周三表示，他對聯準會獨立性面臨的威脅感到“高度擔憂”，並將此形容為一個“非常嚴重”的問題。投資銀行Evercore ISI在最新傳送給客戶的報告中指出，資產市場對聯準會獨立性可能破裂的風險定價並不恰當。前聯準會副主席萊爾·佈雷納德警告稱，政府干預可能導致更高的通膨和長期利率。有跡象顯示，投資者對聯準會獨立性的擔憂正在加劇。摩根大通團隊指出，在川普挑選與他關係親密的顧問Stephen Miran加入聯準會，並推動撤換麗莎·庫克後，股市、債市和金市的持倉情況表明，投資者正為潛在的通膨上升做準備。高盛分析師Samantha Dart表示，美國制度公信力面臨的“日益增長的擔憂”正在催生“重大的尾部風險”，可能引發包括黃金在內的大宗商品價格的飆升。 (券商中國)

鮑爾講話釋放9月降息訊號，如何解讀？美股年內大機率再創新高，當前美國滯漲是“奇異”的，在未來是可以自我修復。8月22日鮑爾在傑克遜霍爾的央行大會上發表了20分鐘演講，其中的前半段講述了當前美國經濟和貨幣政策立場，他著重強調了勞動力市場走弱的風險，並暗示新的風險平衡狀況支援調整貨幣政策立場。這是迄今為止關於9月降息最明顯的訊號，美國股市應聲大漲，美債利率走低，美元匯率下行。鮑爾的奇異勞動力市場7月的非農就業報告顯然對鮑爾產生了重大影響，他在演講中特別提到5月和6月新增就業的大幅下修。5月的下修幅度是12.5萬，6月下修是13.3萬，總計25.8萬，這是新冠疫情以來最大的修改幅度。下修後5、6和7三個月的平均新增就業僅僅在3.5萬附近，遠低於2024年平均的17萬。 鮑爾承認當前的失業率資料看上去不錯（4.2%），但是他指出，這是因為勞動力市場的需求和供給同時減弱形成了一種奇異平衡 （curious balance），一個全新的央行措辭。其引申含義是，如果勞動力供給保持現狀，而需求進一步走弱，裁員和失業率就會上升。因而聯準會不能夠過度依賴持續減弱的勞動力供給來維持“表面”還不錯的就業資料，而應該提振勞動力需求，也就是放鬆貨幣政策立場。鮑爾還談到了“速度”的問題。 如果勞動力供給不再減弱，那麼偏弱的需求可能很快就會帶來更高的失業率。 他的潛台詞是，由於貨幣政策是有滯後性的，如果等到這種情況真正發生後再放鬆政策就為時已晚，因此需要提早一些行動。鮑爾的這個判斷是合理的，但也伴隨著風險。 如果勞動力供給的減弱是持續性較強的， 那麼走弱的勞動力需求是與之匹配合適的，比如每個月微弱新增3萬個非農就業，但是失業率保持在4.2%。這種情況下降息帶來的需求增強會導致過低的失業率，較高的工資增速和通膨持續走高的風險。 但是由於聯準會目前不知道勞動力市場的供給走弱會持續多久，而走弱的勞動力需求是較為明顯的，9月做一次預防性的降息就是合理的。由於7月的非農就業報告（8月1日發佈）對鮑爾和聯準會立場產生了重大影響，深入探討一下是有必要的。美國勞工部的最新技術檔案顯示當前的非農就業調查覆蓋12.1萬個企業和政府組織，包含63萬個工作場所, 覆蓋的就業人口占美國非農就業的將近三分之一，由於樣本量巨大，其資料被認為相當可靠。 7月30日的聯準會議息會議聲明認為勞動力市場狀態堅實。 兩天之後在8月1號發佈的7月非農報告顯示，5月和6月新增就業大幅下修，7月當月也顯得疲軟，這顯然給了聯準會一個很大的意外，並且直接導致8月22日降息暗示的出現。 非農調查的資訊是每個月截止12號的就業情況，不過被調查對象的反饋速度相差甚大，到發佈初步報告前，通常只有60%的問卷反饋能夠到達，其它到達較晚的40%反饋問卷資訊會在後面的修正報告中加以體現（這些主要是州和地方政府部門及其公立學校）。 如果較晚到達的問卷反饋碰巧是就業較差的，那麼大幅下修就會發生。 5月和6月資料的修訂就出現了這種情況，兩個月合計，僅公立學校就下修了11萬個就業崗位，“晚到”的反饋問卷總共導致了18.2萬個工作崗位下修。另外一個下修原因是資料處理模型的更新。 人們更關心的是就業的趨勢資料，希望資料能夠排除季節性擾動。 比如，一家飯店春節期間日均營業額是10萬元，此前平時的日均營業額是8萬元。如果春節期間的營業額通常是平時的兩倍，老闆就不會因為多出2萬元而特別振奮。因此，去掉春節這種季節性因素，讓春節資料和非春節資料變得可比就很重要，美國勞工部的季節調整模型就做了此類工作。 7月報告發佈的同時，季節調整模型也更新了，這個模型更新導致5月和6月趨勢水平的就業崗位下修了7.6萬。 兩個下修合計就是25.8萬的總下修規模。 一位前勞工部經濟學家認為，下修幅度罕見，但是它的發生並不奇怪。關稅與“指令漲價”：等同及偏離通膨是聯準會需要考慮的另外一個重大因素，聯準會基本的判斷是通膨有些高企 （Somewhat Elevated)。預測通膨的一個主要困難是如何評估關稅的影響，鮑爾指出，關稅對物價的影響已經是肉眼可見的，聯準會預計未來幾個月商品價格將上行。假設美國政府有權力實施“計畫價格”，針對廣泛的商品種類（主要是針對進口的，但也包括本地生產的）進行了一次大調價，強制以此計畫價格進行交易。假設川普不希望背負計畫經濟的名聲，他的經濟團隊想出了一個變通辦法，通過施加關稅來影響進口商品價格，並間接影響本地產品價格，從而使其精確複製前述的指令調價效果。與此同時，初步假設關稅全部由美國企業和居民承擔，且財政政策保持同等力度，也就是新收取的關稅都用於政府購買。 這樣，美國政府通過關稅“複製”了指令調價的效果，上述兩種情況將是等同的。這個“等同”視角帶來分析的便利。物價的上漲帶來實際貨幣條件的收緊，這將壓制總需求。在總需求曲線上，這可以視為價格上升，需求量變小。現在很容易理解了，為什麼川普經濟團隊強烈要求聯準會降息，因為關稅等同於指令漲價，而純粹的漲價會壓低實際產出。 4月美股的大跌也可以在這個“關稅-指令漲價-等同”框架下來理解，因為漲價帶來產出下降的風險。 這個“滯漲”和歷史上的供給衝擊滯漲都不同，它是“指令漲價”帶來的，因而是“奇異”滯漲。它在美國經濟史上是全新的，市場沒有做好思想準備，這帶來了困惑和恐慌，這是4月美股暴跌的另一個重要原因。上述“關稅-指令漲價-等同”是理解關稅效應的基準，在這個基準上還有別的偏離因素需要考慮。 一個偏離是，關稅導致外國商品價格相對變高，因而淨進口將下降，這將促進內需，因而對國內產出的總購買將擴張（總需求擴張）。其次，外國製造商可能會把部分產能建在美國，這會帶來投資需求的增長。 在達成關稅協議的不少國家中，都有增大在美投資的內容。 再有，關稅的負擔有一部分將由外國出口商承擔，這相當於對美國政府的國際轉移支付，這筆錢都花出去相當於擴張的財政政策，會擴大總需求。 最後，關稅政策仍然在不斷變化，其帶來的不確定性會額外壓制經濟活動，這傾向於壓制總需求。 總需求最後是擴張還是萎縮，取決於上述正反幾個因素那些來的更大。最近，美國的製造業PMI指數超預期上升，紐約聯儲製造業活動指數也有顯著改善， 一些高端製造產品在美國擴大產能的新聞時有耳聞。筆者在本刊此前的文章中預測了關稅對美國有促增長效應，越來越多的資料似乎在支援這個預測。滯漲及其“自癒”：菲利普斯曲線今何在？不管是菲利普斯曲線是“死了”還是“復活了”，它始終在貨幣政策分析中佔據核心地位，正如凱恩斯之於宏觀經濟學，無論你喜不喜歡，他總是在C位。 減弱的勞動力供給，關稅帶來的“計畫漲價”，前述的幾個內需促進因素，後續關稅政策的不確定性，這個組合讓美國經濟處在一個前所未有的奇特狀態。那麼，菲利普斯曲線在那裡呢？ 由於價格“強制性上漲”和需求量的萎縮（相對於潛在產出），短期供給出現了被動性的減弱（供給曲線向左上方移動）。 在新的均衡下，通膨率更高，就業更加疲軟，菲利普斯曲線出現了向上的移動。 這可以說是“滯漲”，但這並不是不利的供給側衝擊造成的，而是上面的“指令漲價”造成的，因而是個奇異滯漲。需要注意的是，移民政策造成勞動力增速下降是結構性衝擊，而不是周期性的，因而儘管在短期會扮演供給衝擊的角色，但其對經濟周期的影響更多是偏中性的。一個簡單的原因是，幹活的人少了，消費的人也同步少了，因而經濟仍然均衡。只有在收入分配不均勻的情況下移民政策會有一些衝擊，這在本刊此前文章中有討論。 無論如何，關稅帶來的“指令漲價”，以及當前的奇異滯漲，以筆者的研究經歷，這在美國歷史上是第一次。隨著關稅漲價效應達到頂峰並開始消退，同時就業市場的疲弱抑制工資的增速，供給會重新改善，這將帶來一個好的組合：通膨下降和就業市場改善。筆者認為，當前以及未來一段時間出現的這個奇異滯漲是可以自我修復的。 在目前的不利階段，漲價大機率是一次性的，但正如鮑爾說的，一次性並不意味著一下子就完成，而是仍然會有一個過程才會完成。考慮整體的發展態勢，特別是奇異滯漲可以自癒的前景，這增強了聯準會9月降息的合理性。資產市場最後我們討論投資。以宏觀投資策略的視角來說，美股仍然向好，年內大機率再創新高，筆者認為最重要的原因是當前的滯漲是“奇異”的，並且在未來是可以自我修復的。 聯準會的降息有預防性質， 儘管有推動通膨過度走高的風險，但面對走弱的勞動力市場，這個風險值得一冒，這為美股提供額外動力。十年期美債最近在4.2-4.3%之間波動，在通膨有明顯下行動力之前，美債利率難有趨勢性下行變化，儘管聯準會的降息預期在短期有較大的影響。 但是如果通膨和經濟增長超預期，則美債利率可能會顯著上行。 美元指數最近在97-100之間窄幅波動，儘管降息預期不利於美元，但筆者認為進一步顯著下行的可能性不大。關稅帶來國際收支的改善最終會實現，而美股的走強也會吸引更多國際資本流入，這些都會支撐美元匯率。美國經濟在經歷了劇烈的新冠疫情衝擊後，筆者一度認為美國經濟中短期內很難再見到新種類的宏觀衝擊了。 這次“關稅-指令漲價”衝擊令筆者深深地感受到，在一個巨大的自發系統中，新風險、新變化永無止境，學習研究永遠在路上。而這並不都是壞事，川普關稅帶來的這些新奇變化為宏觀經濟研究和投資帶來了新鮮的研究趣味。 (FT中文網)

他這樣做對自身和所在政黨毫無益處，因為這等於忽視經濟現實——正如拜登對待通膨問題時所做的那樣。這可真是一場“無效操作”。就在7月非農就業報告顯示，在關稅風暴和大規模驅逐移民的衝擊下，今年春季美國的招聘活動陷入停滯，總統川普上周五炒掉了美國勞工統計局（BLS）局長埃麗卡·麥肯塔弗（Erika McEntarfer）。但遷怒“傳遞壞消息的人”，既無助於總統本人，也無益於經濟大局。勞工統計局估算，上月美國僅新增7.3萬個就業崗位，幾乎全部來自醫療保健和社會服務領域。同時，BLS還對5月和6月的新增就業人數合計下調了25.8萬，僅剩下3.3萬個，為近年來最大幅度的下修之一。川普總統則嗅出了“深州陰謀”的味道。他在Truth Social上怒稱：“今天的就業資料是‘被操控’的，就是為了讓共和黨和我難堪。”但證據在那裡？根本沒有。勞工統計局局長歷來是一個非黨派職位，去年參議院以86票對8票的高票通過了對麥肯塔弗的任命。儘管如此，川普依然毫無根據地聲稱，麥肯塔弗“在大選前偽造了就業資料，試圖提高卡馬拉（Kamala）的勝選機會”，並在選後把資料下調了81.8萬。事實同樣並非如此。真相是，近年來就業資料的波動性確實加大了，主要原因在於企業調查的回應率持續下降。這與民調機構難以獲得具代表性樣本的困境類似。而且，川普政府的貿易和移民政策，可能也讓月度資料變得更不可靠。理解BLS如何編制月度就業報告，有助於看清全貌。勞工統計局每月通過電話、網路甚至傳真等多種方式，對約63.1萬家企業和機構進行調查。許多企業並不會每個月都回覆，但BLS會持續收集資料，並在接下來的兩個月內不斷修正最初的結果。疫情前，這項調查的整體回應率還有60%，如今已經降至43%；其中小型企業的回覆意願尤為低迷，尤其是在調查首月。受統計誤差影響，月度就業資料的誤差幅度可達13.6萬個，無論是高估還是低估，這種波動在幾個月後往往會相互抵消。此外，這項調查也難以全面反映企業新生與倒閉的真實情況。BLS嘗試通過引入其他政府資料，建立模型進行修正。經濟快速擴張時，這套模型往往低估新開企業的數量；而當經濟放緩時，則容易反過來高估企業新生。BLS會根據各州失業保險機構提供的更詳盡資料，每年對就業資料及其模型進行調整，但資料存在一定滯後。因此，勞工統計局去年8月將截至2024年3月的12個月就業資料合計下調了81.8萬。如果麥肯塔弗真想幫卡馬拉·哈里斯（Kamala Harris），為何會在大選前做這種調整？去年大幅下修的一個合理解釋是，BLS的模型高估了沒有及時回覆調查的小型企業的新增數量和招聘水平。而小企業正是在拜登時期監管暴漲和通膨衝擊下受創最重的群體。如今，川普的關稅與移民執法也讓這些企業雪上加霜。同理，今年春季，小企業對BLS調查的遲滯反饋也可能意味著，這些企業新增員工數量更少，甚至裁員幅度大於大型企業。例如，夫妻店因失去移民員工而難以補齊人手；利潤微薄的小型製造業企業，面對關稅成本和政策不確定性，只能縮減崗位。全美獨立企業聯合會（NFIB）上月的調查也顯示，企業擴招和加薪計畫已降至2016年——也就是歐巴馬緩慢復甦時期——的水平。相比第一任期，如今大多數美國民眾對川普的經濟成績評價很低。美國或許還未步入衰退，但選民們並不買帳這種“蕭條氣氛”。雖然大多數企業並未掀起裁員潮，招聘的確陷入停滯。護士、醫生、建築工人仍能找到工作，但大部分其他崗位卻機會寥寥。失業率升幅主要集中在青少年和應屆大學畢業生群體。今年春天，申請社會保障金的人數激增，或因年長員工選擇企業買斷提前退休。實際上，川普本人也等於默認了經濟放緩。上周五，他痛斥聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）“降息動作太慢”。雖然總統還沒有動手解僱鮑爾，但開掉BLS局長，同樣會損害公眾和投資者對政府經濟資料的信心。那麼，如果下個月就業報告依然“不盡如人意”，川普打算怎麼辦？直接下令BLS篡改資料嗎？無論如何，民主黨人都必然會指責其政府“壓制不利經濟資料”。而麥肯塔弗被掃地出門後，總統的經濟團隊只會更加畏首畏尾，不敢再遞交“壞消息”，唯恐遭到“問斬”。川普如果繼續無視經濟現實，只會令自己和共和黨自損前程。當年拜登政府執政時對通膨問題輕描淡寫，結果如何，大家已經看得很清楚了。 (一半杯)