聯準會發佈褐皮書。當地時間1月14日（周三），美股三大指數錄得連續第二個交易日下滑。交易員正在消化最新一批銀行企業財報。截至收盤，道指跌42.36點，跌幅為0.09%，報49149.63點；納指跌238.12點，跌幅為1.00%，報23471.75點；標普500指數跌37.14點，跌幅為0.53%，報6926.60點。聯準會發佈經濟狀況“褐皮書”據央視新聞，當地時間1月14日，聯準會發佈全國經濟形勢調查報告（也稱“褐皮書”）。褐皮書顯示，在12個聯邦儲備區中，有8個地區的整體經濟活動以輕微至溫和的速度增長，3個地區報告沒有變化，1個地區報告溫和下降。這比過去三個報告周期有所改善，此前大多數地區報告經濟活動變化不大。褐皮書顯示，對未來活動的展望略顯樂觀，多數地區預計未來數月將實現小幅至適度增長。褐皮書顯示，本周期，大多數銀行報告消費者支出出現輕微至溫和增長，這主要歸因於假日購物季；近期就業狀況基本保持不變，12個地區中有8個地區報告招聘活動未見變化；絕大多數地區價格以溫和速度增長，僅有兩個地區報告價格小幅上漲。關稅引發的成本壓力是所有地區普遍存在的問題。聯準會每年發佈8次褐皮書，通過聯準會對全美經濟形勢進行摸底。該報告是聯準會貨幣政策會議的重要參考資料。此外，儘管2025年11月延遲公佈的生產者價格指數（PPI）和零售銷售資料表現堅挺，但股市依然走低。“如果你把這個PPI資料換算成核心PCE將會是什麼樣子，我認為它會有點偏高。”Facet首席投資官湯姆·格拉夫表示，“如果是這樣，那麼這對聯準會來說是個相當大的問題。這加劇了人們對聯準會獨立性的擔憂。”周二，在司法部對聯準會主席進行調查之際，對聯準會獨立性的擔憂日益加劇，美國總統川普對聯準會主席傑羅姆·鮑爾的攻擊仍在繼續。此後，全球央行官員紛紛站出來為鮑爾辯護，以回應調查的啟動。“假設到了今年下半年，情況會怎樣？如果有了新的聯準會主席，也許聯準會應該加息，或者肯定不應該降息，因為經濟已經趨於平穩，而通膨又回升了。”格拉夫說，“交易員會對此感到擔憂。”科技股拖累大盤類股方面，標普500指數十一大類股六漲五跌。能源類股和必需消費品類股分別以2.26%和1.18%的漲幅領漲，非必需消費品類股和科技類股分別以1.75%和1.45%的跌幅領跌。大型科技股多數下跌。甲骨文、博通跌超4%，Meta、亞馬遜、微軟跌超2%，網飛、特斯拉、輝達、台積電跌超1%，波音、阿斯麥、高通、蘋果、Google-A小幅下跌，超威半導體漲超1%，英特爾漲超3%。金融股多數上漲。瑞穗金融、大都會人壽漲超2%，紐約梅隆銀行、第一資本金融、地區金融、美國國際集團漲超1%，嘉信理財、旅行者保險、巴克萊、維薩、萬事達、貝萊德、德意志銀行、美國運通、哈特福德保險小幅上漲，瑞銀集團、高盛、好事達保險、摩根大通小幅下跌，美國合眾銀行、摩根士丹利跌超1%，花旗集團、美國銀行跌超3%，富國銀行跌超4%。富國銀行是當日表現落後的股票之一，下跌4.6%，此前該公司公佈的2025年第四季度收入弱於預期。美國銀行和花旗集團儘管業績超出市場普遍預期，但仍走低，因為交易員認為其業績不足以繼續支撐處於歷史高位附近的市場。周三的頹勢加劇了銀行類股本周以來的跌幅，此前川普呼籲進行信用卡利率改革，將信用卡利率上限設定為10%。美國銀行本周迄今下跌約7%，花旗集團和富國銀行均下跌約8%。能源股普漲。美國能源漲超7%，康菲石油漲超4%，阿帕奇石油漲超3%，帝國石油、巴西石油、埃克森美孚、斯倫貝謝、西方石油、雪佛龍漲超2%，殼牌、英國石油、杜克能源漲超1%。熱門中概股多數下跌，納斯達克中國金龍指數（HXC）收跌0.23%。攜程跌超17%，富途控股、老虎證券跌超5%，拼多多跌超3%，網易、理想汽車、蔚來、小鵬汽車跌超2%，新東方、愛奇藝跌超1%，唯品會、騰訊音樂、京東小幅下跌，極氪平盤，百度小幅上漲，金山雲、阿里巴巴漲超1%，嗶哩嗶哩、虎牙漲超6%。 (證券時報)

週三美股出現兩連跌行情，其中科技股集體下跌。除了財報季表現不佳的壓力外，來自地緣政治的風險也是肉眼可見的：美國、丹麥和格陵蘭首次正式會晤，丹麥稱“紅線不可逾越”，川普稱“總會有辦法”。此外，川普還稱將「觀望」伊朗局勢發展、美政府收到伊方「非常積極的聲明」。

週二市場依然處於樂觀情緒之中，無論是美股還是貴金屬資金都呈現強者恆強的態勢，其中白銀已經再次逼近歷史高點。地緣政治所帶來的影響似乎只持續了一個週末的時間。在沒有其他外部訊息的推動下，主線的交易邏輯和趨勢難以出現鬆動和反轉。

在新一年全面展開之際，美股的強勁表現為投資者帶來更多信心，也帶來新的難題。標普500指數剛剛錄得連續第三年雙位數漲幅，雖然這讓2026年的市場環境更具挑戰性，從歷史經驗來看，本輪牛市並不一定已經走到盡頭。資料顯示，自2022年10月階段性低點以來，截至2025年10月，標普500指數在約36個半月內累計上漲98%。周一，Oppenheimer首席技術策略師Ari Wald指出，歷史資料顯示，自1932年以來，美國股市中曾有8次牛市至少持續了三年之久。不過，歷史在這一階段的指引並不明確。統計顯示，在牛市進入第39至第51個月後，五次情形下指數平均上漲約22%，但另有三次平均下跌約7%，結果更像“擲硬幣”。像2022年至2025年這樣連續多年大幅上漲的行情尤為罕見。Wald指出，自1942年以來，在經歷連續三年雙位數上漲後，標普500指數在五次情形中有三次繼續錄得強勁正回報(1945年、1952年、1998年)；但若試圖衝擊連續第四年雙位數漲幅，歷史回報明顯下降，僅在1999年成功一次。他總結稱：“上漲仍有可能，但選股能力與風險管理變得尤為重要。”在此背景下，Wald本人仍保持樂觀，給予標普500指數2026年底7700點的目標位。他認為，每當牛市接近尾聲時，往往會出現清晰的預警訊號，包括市場廣度明顯縮小、防禦類股票領漲以及信貸環境趨緊。而在2026年初，這些訊號尚未顯現。此外，他還指出，中期選舉年份通常對股市偏友好，儘管漲幅往往集中在下半年。Wald認為，上世紀90年代末具有一定可比性。1998年同樣是在連續三年強勁上漲之後的中期選舉年，受科技股牛市推動，儘管年中經歷回呼，全年仍上漲27%。當時，小盤股表現尤為關鍵。Wald表示，如今羅素2000指數正嘗試突破長達五年的整理區間，若突破成功，市場環境更接近1997年而非1998年，這將為下一輪上漲提供“火力”。他也提到，其他策略師同樣認為，當前情形類似網際網路泡沫早期，而非泡沫破裂前夕。但並非所有機構都持同樣的進取態度。Trivariate Research創始人Adam Parker指出，過去100年中，僅有三次市場連續四年或以上實現雙位數上漲，因此從統計角度看，未來一年市場漲幅可能趨於溫和。Parker對2026年的基準判斷是“溫和上漲”。他預計標普500指數成份股的每股收益今年將增長約10%，低於市場普遍預期的15%，但仍屬穩健水平。從中長期看，他對美股前景並不悲觀。Parker測算稱，若未來數年EPS年均增長10%，並維持約21倍的遠期市盈率，到2030年標普500指數有望接近10000點，對應年均回報約8%。 (invest wallstreet)

委內瑞拉的局勢變動是這個週末和假期最大的變化，但本周盤初的表現上市場整體溫和，並未出現非常明顯的起伏。資料面上，新一期的非農就業資料將在本周公佈，而彭博商品指數再平衡則可能影響到貴金屬市場的走勢。

貴金屬的劇烈波動放大了市場的風險，恐懼拋售蔓延，美國股債遭遇雙殺，美元反倒表現良好。聖誕需求不佳，原油價格下滑。前天發生了什麼？由於1月1日全球休市，基本沒什麼重要消息面發佈，因此主要關注12月31日的行情波動。白銀與黃金：（澳東時間13:45 北京時間10:45）芝加哥商品交易所上調了貴金屬期貨交易保證金要求，加劇了白銀逼空行情的回檔壓力，白銀因此大幅下跌，最低觸及70美元關口，連帶幾乎所有工業和貴金屬集體回落，美股材料板塊開盤大跌。黃金則最低跌破4300大關。不過白銀與黃金今日開盤均有所反彈。美元：貴金屬價格大跌，令美元需求回暖，早盤保持震盪上漲。尤其在（澳東時間次日00:30 北京時間21:30）優於預期的初請失業金人數激勵下，美元在美市開盤後漲至當日最高。不過受到油價和美股下跌的拖累，美元盤中連續回吐漲幅。最終美元僅小幅上漲，除RMB外，非美貨幣集體下滑。RMB：（澳東時間12:30 北京時間09:30）中國發佈官方PMI資料，不僅超過市場預期，還恢復至榮枯線之上，RMB因此大漲，全天保持漲勢，最終逆勢上漲。澳元與紐元：受到金屬價格大跌的影響，兩大商品貨幣跌幅顯著，尤其是紐元，在中國股市的拖累下，最終大幅度下跌。其他貨幣：多數受到美元的反向驅動，最終小幅下跌，歐元相對抗壓。美國股市：初請失業金人數在盤前短暫令美股上漲，但在開盤後還是遵循了“資料好，股市跌”的原則，美股十一大板塊集體下挫，尤其是地產、材料、能源板塊表現極差。值得注意的是，在美市尾盤，無消息的情況下出現美國股債雙殺的行情，十一大板塊集體重挫，由科技板塊領跌。最終美股十一大板塊無一倖免，均大幅下跌。三大指數集體下滑，拖累全球股市。中國AH股市：就在超預期PMI發佈後，（資料好，股市跌）香港恒生指數開盤大跌，A50指數滯後下跌。雖然美盤受到美股下跌影響較小，但全天仍然表現最差。其他股市：雖然受美股拖累，但跌幅不及美股。尤其是日本股市，受到日元下跌利好，日經指數最終反倒逆勢小幅上漲。原油：在美國轟炸與制裁委內瑞拉的影響下，原油價格短暫反彈。但（澳東時間次日02:30 北京時間23:30）美國發佈的當週成品油庫存大幅增長，引發聖誕期間需求不足的擔憂，油價與美股能源板塊因此下挫。今日重要事件（澳洲東部時間）：次日01:45 美國12月標普製造業PMI終值：初值51.8*代表更具影響力的先行指標，值得日內交易者重點關注。今日關注行情本週的美股表現不好，尤其在週一開盤白銀逼空突破80美元後，美股便進入下跌趨勢當中。社群媒體上傳聞，在白銀逼空飆升至84美元的行情中，有系統性重要銀行的空頭部位爆倉，甚至有消息稱該銀行倒閉，被聯邦機構接管。有人猜的這家銀行是持有白銀空頭部位的摩根大通。雖然這些都屬於猜測，沒有實證，但美國區域銀行指數KRE卻也恰恰從週一開始連續開盤跳空下滑，至少體現了市場的情緒型拋售。這可能造成美股短期內的持續回檔壓力。如果今晚美國標普PMI終值高於預期，將令美元進一步上漲，而美股將加劇下跌。因此日內以美股回踩看跌為主。考慮到白銀具有回檔壓力，同時美股也有下跌壓力，兩者均對商品貨幣不利，因此在美元看漲的貨幣配對上，可以考慮看跌澳元或紐元。黃金日內以震盪行情為主，但如果白銀亞盤暴跌可能會拖累黃金，因此低位元接多黃金需要設好止損。強弱趨勢策略– 標普500指數 SP500日內交易策略：（趨勢跟隨）回踩6870高位偏空阻力參考：6870-6875；6885（突破止損）支撐參考：6850；6800技術面：100均線向下，趨勢線提供壓力，現價在突破頸線後進行回踩，交易策略以回踩後高位偏空為主。價值背離策略– 黃金兌美元XAUUSD日內交易策略：（均值回歸）4305-4355區間高拋低吸阻力參考：4355支撐參考：4330；4305；4300（跌破止損）技術面：100均線出現拐點，黃金價格處在震盪區間，方向未定，如果亞盤金價沒有跌破4300關口，那麼短線可能保持震盪格局，交易策略以震盪區間高拋低吸為主，多單需要設好止損。強弱趨勢策略 – 紐元兌美元NZDUSD日內交易策略：（趨勢跟隨）回踩0.577高位偏空阻力參考：0.576-0.577；0.5775（突破止損）支撐參考：0.575；0.5745技術面：100均線向下，空頭壓力較大，現價上方是跌平跌中繼形態，存在較大阻力。交易策略以回踩後高位偏空為主。本文內容不構成任何投資建議，與個人投資目標，財務狀況或需求無關。如有任何疑問，請您諮詢獨立專業的財務或稅務的意見 。

2022年底ChatGpt橫空出世，AI自此成為美股的絕對主線。美國科技巨頭紛紛加碼AI，他們的押注也收穫了回報，2023年以來，美股七巨頭（輝達、蘋果、微軟、Google、Meta、亞馬遜、特斯拉）的股價不斷攀升，其中輝達更是一飛衝天，股價上漲10倍，力壓蘋果成為全球市值第一。標普500也在美股七巨頭的帶動下比2023年初上漲了近八成。那麼美股和AI存在泡沫嗎？這一問題已經被聯準會多位高官注意到，里士滿行長Barkin在12月15日公開演說中表達了對美股過於依賴AI的擔憂。對於我們普通人來說，或許更加現實的問題是，在持續上漲3年後，美股或AI的投資還能參與嗎？橡樹資本創始人兼CEO霍華德·馬克斯（Howard Marks）或許能告訴我們答案。馬克斯2025年的第一份備忘錄（On Bubble Watch）和最後一份備忘錄（Is It A Bubble）均緊扣泡沫這一主題。在合計長達28頁的兩篇備忘錄中，馬克斯告訴了我們應當如何判斷是否存在泡沫，美股和AI是否存在泡沫以及我們又該如何看待對AI的投資。泡沫判斷的第一性原理泡沫是金融史中的常客，那麼有沒有什麼指標可以判斷泡沫是否已經出現？例如市盈率或者換手率等。馬克斯的答案是：糾結具體的指標沒有意義，我們應該關注的是投資者的情緒狀態。與其關注特定指標不如觀察你身邊正在發生什麼。. a bubble or crash is more a state of mind than a quantitative calculation. we can accomplish a great deal by merely  assessing what’s going on around us and drawing inferences with regard  to proper behavior.當投資者的情緒狀態達到“非理性繁榮”（irrational exuberance）的時候，泡沫就發生了。那麼投資者的情緒狀態又指的是什麼呢？在馬克斯看來，投資者的情緒狀態是指其對資產價值（value）與價格（Price）相對關係的判斷。投資者樂觀的時候，會認為資產當前的價格低於其價值，悲觀的時候則認為資產當前的價格高於其價值。而當投資者的情緒達到“非理性繁榮”時會發生什麼？那就是認為資產當前的價格遠低於其價值，因此瘋狂買入資產，泡沫由此產生，而當資產的價格高到無法再高的時候，泡沫就將破滅。進一步，如何判斷投資者的情緒是否達到“非理性繁榮”？馬克斯認為有以下三個維度可供參考：對標的資產的絕對崇拜。強烈的害怕錯過機會（Fear of Missing out即FOMO）的情緒。價格永不見頂（No Price Too High）的信念。在這三項中，馬克斯認為No Price Too High信念的出現尤為值得關注：“No price too high” stands out to me in particular.這一現像其實是前兩個維度的結果，當這種信念普遍出現的時候，泡沫大機率已經發生了。No Price Too High的一種變體是——這次不一樣。回顧歷史，每次泡沫中都會有這樣的聲音，用於解釋資產價格的合理性，辯解這次不是泡沫。然而事實證明幾乎每次都一樣。AI天生的泡沫化傾向馬克斯強調新事物更容易引起泡沫，其中道理簡單明了：新意味著未知，未知意味著對新事物的想像力無上限。想像力無上限意味著對價值的判斷無上限。價值無上限給價格無上限（No Price Too High）提供了充足的理由。如果這個新事物又是人們一生只能遇上一次的足以改變未來的機會（a once-in-a-lifetime chance），那麼人們不瘋狂可能才不正常。遠到1630年發生在荷蘭的“鬱金香狂熱”，近到2004年-2006年的次級貸款，莫不是新事物引發的瘋狂所致。而現在擺在我們面前的最重要新事物是什麼？AI一定是其中之一。馬克斯非常認可OpenAI創始人Sam Altman曾說過的一段話：“Are we in a phase where investors as a whole are overexcited about A.I.? My opinion is yes. Is A.I. the most important thing to happen in a very long time? My opinion is also yes.”投資者都對AI很興奮嗎？是的。AI是很長一段時間內最重要的事情嗎？當然也是。可以說AI最大的確定性源於其重要性，這也是投資者對AI如此興奮的基本原因。那麼AI已經泡沫化了嗎？不賣關子，馬克斯直說現在還無法判斷AI是否已經泡沫化，這是因為AI存在巨大的不確定性。馬克斯在備忘錄中提到了多個需要注意的不確定性，但是最重要的是我們無法判斷社會對AI的需求會有多大。社會對AI的需求取決於AI的能力，AI能力越強，社會對AI的需求就越強，AI的價值就越大。Perhaps most importantly, the growth of demand for AI seems totally unpredictable.AI技術快速進步，明年AI能做到什麼，5年之後AI又能做到什麼，現在仍遠是未知數。因此AI到底有多強，換句話說，AI的價值到底有多大，仍難以判斷，在無法判斷價值的情況下，又如何判斷當前的價格是否合理呢？Given the vast potential of AI but also the large number of enormous unknowns, I think virtually no one can say for sure.AI泡沫的支持者和反對者都能找到自己的理由。支持者可以說：對AI的風險投資已經達到了誇張的程度，OpenAI前高管Mira Murati創立的公司Thinking Machines，在沒有任何產品的情況下就獲得了20億美元的融資，100億美元的估值，而且這不是孤例。AI企業大量使用債務融資，並使用SPV美化資產負債表。AI企業之間的循環交易。例如輝達投資OpenAI，而OpenAI承諾購買輝達的晶片。蔓延的FOMO情緒。但反對者也可以說：AI並非空中樓閣，AI應用已經遍地開花。AI的使用者已經高達10億，遠高於網際網路泡沫時期的網際網路使用者。AI巨頭的收入、利潤和現金流非常健康。AI巨頭的市盈率尚在合理區間，當前平均值在31左右，而網際網路泡沫時期高達41。AI還值得投資嗎？先排除一個錯誤選項，馬克斯作為債券投資界的翹楚，告誡我們債券不是AI投資的理想形式。AI的終局可能會出現贏者通吃的局面，如果你通過債券投資的AI企業在競爭中落敗（很可能發生），那麼你的債券投資可能血本無歸。那麼股權投資如何呢？當前AI企業的估值水平，還能參與嗎？馬克斯的答案是：要參與，不應該all-out。AI的重要性是確定的，錯過AI意味著可能會錯過最偉大技術進步（之一）帶來的紅利。但要審慎參與，不應該all-in。因為AI還有很多不確定性，如果事態朝最壞的方向發展（例如社會對AI的需求被嚴重高估），那麼all-in AI將會面臨滅頂之災。那麼如何審慎參與？馬克斯的答案是：適度的倉位（moderate position）有選擇的投資（applied with selectivity ）審慎的投資（applied with prudence）馬克斯的答案讓作者不由得想起《黑天鵝》作者塔勒布提出的另一個重要概念——反脆弱。反脆弱是什麼？簡單來說，反脆弱是指事物從不確定性中獲益大於損失的特性。馬克斯審慎參與AI投資的建議就具有明顯的反脆弱性：保持合適的倉位，保留自己從AI增長潛力中獲得巨大收益的機會。有選擇和審慎的投資，有效地將虧損控制在自己能承受的範圍之內。寫到這裡，筆者很感慨，優秀的思想，常常是相通的，思想交融的瞬間，值得我們會心一笑。 (聊聊FED)

本周五華爾街迎來史無前例的“四巫日”，期權到期規模創下歷史新高。高盛指出，約5兆美元風險敞口與標普500指數掛鉤，另有8800億美元與個股相關。而這種極端的敞口集中度或將在年底前引發市場的劇烈動盪。分析師正密切關注標普500指數能否守住6800點的多空博弈關鍵點位。本周最後一個交易日華爾街或將迎來劇烈動盪，交易員們正為一場史無前例的期權到期事件做準備。據高盛資料，本周五將有超過7.1兆美元名義價值的期權合約到期，創下歷史最高紀錄。這一天被稱為所謂的“四巫日”，即股指期貨、股指期權、個股期貨和個股期權同時到期的日子，這種集中到期通常會放大市場交易量和波動性。在這次創紀錄的到期事件中，約5兆美元的風險敞口與標普500指數掛鉤，另有8800億美元與個股相關。高盛指出，雖然12月的期權到期通常是全年規模最大的，但本次的規模超過了以往所有記錄，其名義風險敞口相當於羅素3000指數總市值的約10.2%。這一事件發生在美股年內已錄得顯著漲幅的背景下。標普500指數今年已上漲約15%，周四交投於6770點附近。創紀錄的期權到期，可能成為年底行情中的一個關鍵變數，為市場增添了顯著的不確定性。史上最大規模的到期事件此次期權到期之所以備受關注，核心在於其前所未有的規模。根據高盛分析師John Marshall的估算，超過7.1兆美元的名義風險敞口將在今天集中到期。這一天在華爾街被稱為“四巫日”（quadruple witching），每年僅發生四次，分別在3月、6月、9月和12月的第三個星期五。在這一天，四類衍生品合約同時結算，迫使交易員和做市商進行大量的平倉、展期或避險操作，從而導致交易活動異常活躍。高盛的資料顯示，僅與標普500指數相關的零日到期期權（0DTE）的交易量就已達到歷史高位，佔期權總交易量的62%以上，這進一步加劇了當日的複雜性。波動性加劇還是“釘住”效應？如此巨量的期權到期，可能給市場帶來兩種截然不同的影響。一方面是可能加劇市場波動。KKM Financial的創始人兼首席執行長Jeff Kilburg表示：“我預計交易量將遠超正常水平，因為期權交易員們需要了結2025年的盈虧。”他特別指出，標普500指數的6800點是一個重要的行權價位，市場將觀察多頭能否在該水平附近成功防守。另一方面，巨量期權也可能產生“釘住”（pin）效應，反而抑制價格波動。高盛在其報告中解釋，如果大量期權合約的行權價恰好等於或非常接近標的資產的當前市價（即“平價期權”），做市商為了避險自身風險敞口而進行的操作，可能會將股價“拉”向這個被大量交易的行權價，導致股價在收盤時穩定在該水平附近。高盛發現，包括GeneDx Holdings、BILL Holdings、Avis Budget Group和GameStop在內的個股，其即將到期的期權佔其日均交易量的比例很高，因此可能更容易出現“釘住”現象。關鍵技術位與市場情緒從技術層面看，市場正處在一個微妙的平衡點。根據期權分析機構SpotGamma的報告，標普500指數目前處於從6700點到6900點的“負伽馬”（negative gamma）區間，這意味著市場本身傾向於放大波動，即上漲時加速上漲，下跌時加速下跌。SpotGamma將6800點視為關鍵的“風險樞軸”（Risk Pivot）。報告指出，如果指數能夠收復並站穩在6800點之上，可能被視為開啟“聖誕老人行情”的訊號。然而，如果指數維持在6800點以下，下行壓力將佔據主導，且下方缺乏有力的技術支撐區域。該機構警告稱，即使市場反彈至6800點，也可能輕易回落，只有當指數明確突破該水平後，賣出看跌期權的資金才會進場提供新的支撐。對於尋求交易機會的投資者，SpotGamma建議，若看漲，可考慮12月31日到期的6900點附近的看漲期權價差策略；若看跌，則建議選擇明年2月或3月到期的看跌期權，以規避假期期間過快的時間價值損耗。 (invest wallstreet)