瑞銀下調中國軟體業評級，指出生成式AI正顛覆傳統SaaS邏輯。AI迫使軟體公司從高毛利的標準化訂閱轉向低毛利的定製化服務，導致“增收不增利”。市場估值體系正從看重增長的市銷率，轉向看重利潤和現金流的市盈率，行業面臨估值重構。過去十年，資本市場對軟體行業最動聽的敘事是“SaaS化”——只要訂閱收入增長，當下的虧損不僅被容忍，甚至被視為搶佔市場的必要代價。市場為此支付了極高的估值溢價，賭的是規模效應帶來的高利潤未來。但生成式AI的爆發，正在拆毀這個邏輯的基石：AI不僅沒有讓軟體更標準、更賺錢，反而讓軟體公司被迫變回了“賣人頭”的定製化服務商。瑞銀在最新研報中指出，大語言模型（LLM）的快速迭代正在引發對“標準化SaaS”模式的根本性重估。原本享有高溢價的SaaS光環褪去，不再為長期的增長故事買單，而是要求看到即期的現金流和利潤。歷史上，軟體公司享有高估值是因為可擴展的訂閱收入能帶來經營槓桿和高利潤。然而，隨著LLM原生Agent（智能體）可能將標準的SaaS工作流商品化，標準化可能不再是資產，反而成了負擔。在瑞銀分析師Sara Wang看來，缺乏盈利保護的收入增長不再是可持續的投資邏輯，市場正從基於銷售額（Sales）的估值框架轉向基於市盈率（P/E）或自由現金流（EV/FCF）的框架。研報稱，這種估值範式的轉移直接導致了整個類股評級的下調。既然AI迫使軟體公司為了滿足客戶模糊的需求而提供更多定製化服務，它們的商業模式就開始向低毛利的“IT服務”靠攏。無獨有偶，2月4日，摩根士丹利也在研報中指出，這是一個長期敘事轉變的開端，結束2026年1月該類股不合理的上漲行情。儘管按席位收費的SaaS模式在中國並不普遍，但傳統軟體（尤其是工具類軟體）長期來看同樣面臨顛覆風險。不過，報告也提到，現有軟體供應商仍有時間窗口來擁抱新技術，並可利用其龐大的存量客戶群來抵禦顛覆者，但總體風險仍偏向下行。01標準化的“詛咒”：SaaS溢價正在消失據研報，過去，中國軟體龍頭的估值邏輯在於“趨同溢價”——投資者押注它們最終能像Salesforce或Adobe一樣，實現高利潤的標準化訂閱模式。因此，儘管盈利能力遠低於美國同行，中國軟體股的市銷率（EV/Sales）卻長期與美股對標。然而，瑞銀認為，這一邏輯已被AI徹底瓦解。年初至今，儘管沒有證據表明SaaS盈利已被AI顛覆，但在SaaS訂閱模式溢價消退的背景下，美國頭部軟體公司的股價已下跌10%-40%。當AI大模型（LLM）能夠替代標準化的工作流，軟體公司被迫退回到“定製化”的老路。如果一個標準SaaS產品的終局價值面臨AI替代的威脅，且交付需要更多定製開發，那麼SaaS的高估值邏輯就不復存在。瑞銀表示，中國軟體行業的估值體系正被迫與SaaS解綁，向傳統的IT服務估值回歸——這意味著市盈率（P/E）或自由現金流（EV/FCF）將取代市銷率成為新的定價錨。02“增收不增利”的AI陷阱瑞銀在研報中引用工信部的資料顯示，自2025年初“DeepSeek時刻”以來，中國軟體行業的收入增速確實加快了，但利潤率卻在下降。該行認為，這揭示了一個殘酷的現實：AI雖然帶動了企業IT支出的增加，但這種需求並非指向標準化的軟體產品。為了彌合客戶模糊的需求與快速迭代的大模型之間的鴻溝，軟體公司不得不投入大量人力提供定製化服務。這種模式下，收入增長不再能轉化為利潤率的擴張，反而可能因為繁重的定製開發而拖累盈利。這也是一個很“尷尬”的組合：企業願意花錢做AI，但錢更多流向交付與改造，而不是標準化訂閱帶來的高利潤增量。對估值來說，收入增長不再自動等價於利潤率擴張。在研報中，瑞銀把軟體企業AI變現的瓶頸拆成三塊：1）AI能力不足——當前產品質量還不夠讓客戶持續付費；2）數位化生態不成熟——資料碎片化、硬體老舊，實施周期被拉長；3）AI專業度的可信度問題——傳統軟體廠商在AI能力上可能被客戶拿去和AI創業公司、雲廠商做對比。但瑞銀也留了口子：挑戰本身會給“能做端到端方案、懂垂直行業、還能順帶交叉銷售傳統數位化產品”的廠商留機會。代價是，隨著模型每2-3個月就出現新版本、更多大模型宣稱要切入垂直場景，軟體公司必須更快迭代、更快交付；而“更定製”通常意味著更難標準化、更難擴利潤率。 (硬AI)

一、選舉背景：民生與席位爭奪成政策核心驅動力2026年中期選舉僅剩不到一年時間，選民關切與國會席位競爭直接主導政策走向：核心民生關切：生活成本連續成為選民最關注的議題，29% 的選民將其列為首要關注點，較 2024 年總統大選前的 25% 進一步上升，成為共和黨推動政策調整的核心抓手。席位競爭格局：預測市場顯示，民主黨贏得眾議院多數席位的機率更高，而共和黨在參議院的多數席位相對穩固，這種格局可能促使共和黨通過政策落地扭轉選民情緒。政策核心方向：為回應民生關切並爭取選票，川普政府及國會共和黨大機率聚焦關稅、財政補貼、住房等領域，其中關稅調整因最高法院裁決窗口成為最易落地的政策。中期選舉眾議院控制權預測機率，“民主黨贏得眾議院多數席位機率更高”二、關稅政策：大機率下調，2026年末有效稅率較2025年初高9.5個百分點關稅政策是 2026 年最可能調整的領域，最高法院裁決與貿易談判將共同推動稅率下行：核心觸發因素：最高法院大機率在 2026 年初裁定川普政府依據《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）徵收的關稅非法，這類關稅佔 2025 年有效稅率增幅（11.4 個百分點）的 7.5 個百分點，為政策調整打開窗口。調整路徑與幅度：政府可能通過《貿易法》第 122 條臨時替代關稅（上限 15%，最長 150 天），後續啟動 301 調查落地長期關稅，但整體稅率仍將下行 —— 部分貿易夥伴當前 IEEPA 關稅高於 15%（如印度 50%），替換後將直接降低有效稅率。最終預期：疊加貿易協定落地與豁免政策生效，2026 年末美國有效關稅稅率將較當前下降約 2 個百分點，較 2025 年初仍高 9.5 個百分點；2025 年 IEEPA 關稅預計帶來 1500 億美元財政收入，其中已徵收 1300 億美元，後續每月新增約 20 億美元直至法院裁決。中美貿易關係：中美已達成協議，美國將對華 IEEPA 關稅從 20% 降至 10%，政策暫停至 2026 年 11 月中旬（中期選舉後），期間兩國元首可能舉行多達四次會晤，不排除進一步下調關稅的可能。關稅政策對有效稅率影響，“2026年末有效稅率較當前降2個百分點”主要貿易夥伴IEEPA關稅稅率，“印度50%、中國20%等稅率超15%上限，替換後將下調”2025年關稅收入估算圖，“IEEPA關稅預計創收1500億美元”三、財政政策：刺激意願強烈，但落地門檻高共和黨雖有意通過財政刺激爭取選票，但多重約束導致二次財政套餐落地機率較低：核心提案與阻礙：關稅退稅計畫：川普提議每人最高 2000 美元退稅（全額規模超 6000 億美元，佔 GDP 2%），但因關稅合法性存疑、共和黨議員擔憂財政赤字及反對關稅本身，落地可能性極低，預測市場僅給予 “人均至少 1000 美元退稅” 50% 的發生機率；醫保補貼延期：即將到期的醫保保費補貼每年涉及 200-300 億美元聯邦稅收抵免，共和黨內部共識不足，需兩黨妥協，大機率以短期延期形式落地，長期方案難以達成；國防開支加碼：政府提議通過預算協調程序追加國防開支，但需規避與民主黨就非國防開支的談判，落地難度較大。財政脈衝影響：2025 年 7 月通過的財政套餐對經濟的提振將在 2026 年二季度達到峰值，其中 2-4 月退稅規模預計增加近 1000 億美元，成為短期經濟支撐。政府停擺風險：截至目前，12 項年度支出法案僅 3 項生效，1 月 30 日為資金到期截止日，雖存在停擺可能，但國會傾向於通過臨時支出法案或部分法案組合避免停擺，預測機率低於 40%。新財政法案對經濟增長的脈衝影響，“2026年二季度增長提振達峰值”四、住房與審批改革：行政動作可期，立法效果有限住房政策與審批改革將同步推進，但難以根本解決供給約束，更多呈現增量調整特徵：住房政策核心方向：政府大機率圍繞房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）採取行政行動，可能包括調整貸款定價、推出 50 年期抵押貸款產品、擴大資產負債表持有更多抵押貸款支援證券（MBS）等，但房利美和房地美的部分 IPO 計畫可能限制政策力度，避免影響其盈利能力。審批改革進展：醞釀多年的《國家環境政策法》（NEPA）改革大機率落地，將簡化交通、能源、寬頻等重大基礎設施項目的聯邦審批流程；此外，旨在放鬆地方政策、擴大預製房融資的跨黨派住房法案可能重新提交國會，有望成為立法亮點。政策侷限性：無論是行政還是立法動作，均難以徹底解決美國住房供給短缺的核心矛盾，更多起到邊際改善作用，對市場的提振相對溫和。配圖建議總結：政策重心偏民生，關稅下調確定性最高2026 年中期選舉前，美國政策核心圍繞 “爭取選票、回應民生” 展開，核心結論可概括為三點：關稅政策：下調確定性最高，受最高法院裁決驅動，2026 年末有效稅率較 2025 年初高 9.5 個百分點，中美關稅臨時下調為貿易關係降溫；財政政策：刺激意願強烈但落地難度大，醫保補貼短期延期機率較高，大額退稅與國防開支加碼難以落地，政府停擺風險可控；其他政策：住房政策以行政調整為主，審批改革聚焦基礎設施項目，均為邊際改善，難以形成強刺激。對市場而言，關稅下調有望緩解通膨壓力、利多進口依賴型行業，而財政刺激的有限性則意味著經濟增長更多依賴內生動力，需重點關注最高法院關稅裁決時間與兩黨在醫保補貼上的妥協進展。 (資訊量有點大)

日本的政策利率將回到自 1995年以來30年來的最高水平。曾長期困擾日本的通貨緊縮經濟環境已發生巨大變化，日本央行今後也將維持溫和加息的路線……資料圖日本銀行（央行）在12月19日召開的貨幣政策決策會議上決定再次加息。將政策利率的無擔保隔夜拆借利率的引導目標上調 0.25個百分點，至 0.75%，這是自1995年以來 30年來的最高水平。曾長期困擾日本的通貨緊縮經濟環境已發生巨大變化，日本央行今後也將維持溫和加息的路線。此次加息後，日本的政策利率將回到自 1995年以來30年來的最高水平。在泡沫經濟崩潰後的30餘年間，政策利率從未超過0.5%。 (日經中文網)

在矽谷AI峰會的非正式調查中，Perplexity和OpenAI被與會者選為最可能失敗的高估值AI公司。這一結果反映出行業內部對當前AI泡沫的普遍擔憂，儘管市場對頭部企業前景存在分歧，但資深投資者認為本輪周期將重現網際網路泡沫規律——最終只有少數公司能存活並成長為行業巨頭。在一場聚集了人工智慧領域重量級人物的行業峰會上，一項非正式調查揭示了矽谷內部對當前AI熱潮日益增長的疑慮。儘管資本仍在以前所未有的速度湧入AI賽道，但行業內部人士對部分頭部初創公司天文數字般的估值已開始顯露不安，其中AI搜尋領域的挑戰者Perplexity和行業巨頭OpenAI被最多人視為最可能“失敗”的押注對象。這場名為“Cerebral Valley”的AI峰會於舊金山舉行，在周三以一場特殊的現場調查收尾。活動組織者、獨立記者Eric Newcomer向在場的超過300名創始人及投資者提出了一個在矽谷被認為頗為“冒犯”的問題：你會選擇做空那家估值超十億美元的AI初創公司？調查結果顯示，致力於挑戰Google的AI搜尋初創公司Perplexity高居榜首。更令人意外的是，被公認為此輪AI革命最大贏家的OpenAI緊隨其後，位列第二。這一結果直接反映出，即便在AI投資狂熱的表象之下，市場對行業領跑者商業模式及估值可持續性的信心正悄然出現裂痕。雖然任何非科學性的匿名調查結果都需審慎看待，但其揭示的訊號不容忽視。在通常忌諱公開唱衰初創公司的矽谷文化中，這次罕見的“點名”凸顯了投資者圈層內正在蔓延的一種共識：我們正身處一個AI泡沫之中。01Perplexity：估值狂飆下的“泡沫”樣本對於密切關注矽谷動態的觀察者而言，Perplexity在此次“做空”榜單上登頂並不完全出人意料。該公司已成為部分人士眼中AI泡沫的典型代表。據Business Insider近期報導，Perplexity正以驚人的速度進行一輪又一輪的融資，每隔數月便啟動新一輪募資，並吸引了貪婪的投資者需求，其估值已從140億美元一路飆升至高達500億美元的水平。這種快速攀升的估值使其成為了泡沫論的“海報男孩”。當被問及對Cerebral Valley峰會調查結果的看法時，Perplexity的發言人Jesse Dwyer在一封電子郵件中回應稱：“天吶，這聽起來更像是一個愛評頭論足的山谷峰會。”02OpenAI：高估值與巨額支出的隱憂相比之下，OpenAI位列第二則可能更讓外界驚訝，因為它被普遍視為AI領域的明確消費者贏家。然而，其不斷膨脹的估值和對基礎設施的巨額支出承諾，已經讓部分投資者感到不安。據報導，OpenAI高達數兆美元的基礎設施支出計畫，引發了對其財務可持續性的擔憂。在近期一次與投資人Brad Gerstner的訪談中，OpenAI的首席執行官Sam Altman被直接問及：“一家年收入130億美元的公司，如何能做出1.4兆美元的支出承諾？”面對其公司估值被誇大的質疑，Altman強力反駁，並對Gerstner給出了簡潔而自信的回應：“如果你想賣掉你的股份，我會幫你找個買家。就這樣。” 值得注意的是，對於此次峰會的調查結果，OpenAI未回應置評請求。03硬幣的另一面：押注與分歧並存儘管看空情緒浮現，但這並非故事的全部。在另一項關於“你會押注那家公司”的調查中，Perplexity和OpenAI同樣榜上有名，這表明市場對這些公司的未來預期存在巨大分歧。高風險與高回報並存，正是當前AI投資領域的真實寫照。在該“看漲”榜單中，位列第一的是Anthropic。據Business Insider報導，這家公司近期正在探索一輪新的融資，其估值可能高達3500億美元。在本次峰會上，一個幾乎沒有爭議的共識是：我們確實處在一個AI泡沫之中。但許多資深投資者認為，這未必是件壞事。凱鵬華盈的合夥人Ilya Fushman在台上表示：“我認為每一個技術周期，按定義來說，都是一個泡沫。真正的問題在於，那些是能夠存活下來的持久公司，以及它們最終能變得多大？”同場座談的獨立投資人Elad Gil則將當前情景與1990年代末的網際網路泡沫相提並論。他預測：“最終會有幾十家公司變得規模巨大，少數幾家會成為真正改變時代的公司，而其他所有公司都將以某種形式消失。” 對於投資者而言，他們的價值就在於精準預測，像Perplexity這樣的公司，究竟會成為下一個Google，還是下一個被時代遺忘的Altavista。 (硬AI)

近日，AI基礎設施提供商CoreWeave因數據中心交付延遲及財務透明度問題引發市場關注。該公司宣佈下調2025年營收預期，主要受第三方數據中心開發商工期延誤影響。CoreWeave目前預計2025年營收介乎50.5億至51.5億美元，較先前預期有所下調。此外，CoreWeave的資產折舊政策也成爲市場焦點。該公司在2023年初將技術設備的使用壽命從五年延長至六年，這一調整顯著降低了年度折舊費用。然而，有分析指出，用於AI工作負載的數據中心GPU的實際使用壽命可能僅爲1至3年，這引發了對CoreWeave折舊政策合理性的質疑。儘管CoreWeave近期與Meta和OpenAI簽訂了價值數十億美元的大額合同，但數據中心建設的延遲可能影響其將合同轉化爲實際收入的能力。同時，財務透明度的擔憂也可能對公司的長期發展構成挑戰。市場觀察者建議投資者密切關注CoreWeave在數據中心交付和財務報告方面的進展，以評估其未來表現。

報 告 簡 介具身智能就是能理解、推理、並與物理世界互動的智能系統。而搭載具身智能技術的“智能體”則具備自主決策和行動能力的機器智能，它可以像人類一樣感知和理解環境，通過自主學習和適應性行為來完成任務。目前，具身智能已經成為國際學術前沿研究方向，包括美國國家科學基金會在內的機構都在推動具身智能的發展，各大國際學術會議也開始越來越多地關注具身智能相關工作，美國頂尖高校已經開始形成具身智能研究社區。2025年，全球具身智能市場規模預計達195.25億元，2030年或突破2326.3億元，復合年增長率達64.18%。對於中國來說，2025年，中國具身智能市場規模預計達52.95億元，佔全球約27%；人形機器人市場規模預計達82.39億元，佔全球約50%。2025年人形機器人產業將從“技術驗證期”向“規模化商用期”過渡，隨著成本下降與生態完善，產業有望複製新能源汽車發展路徑，成為中國經濟新增長極。2025年3月5日，十四屆人大三次會議開幕，國務院總理李強作政府工作報告。在《2025年政府工作報告》中提到，建立未來產業投入增長機制，培育生物製造、量子科技、具身智能、6G等未來產業。同時還提到，大力發展智能網聯新能源汽車、人工智慧手機和電腦、智慧型手機器人等新一代智能終端以及智能製造裝備。這是具身智能和智慧型手機器人是首次出現在《政府工作報告》當中。據二十屆四中全會“十五五”規劃，2030年中國具身智能市場規模將突破兆元，帶動機器人產業規模佔GDP比重達2.4%，較2023年增長150%。未來，人工智慧領域將是“具身智能”的天下，就是要建立軟硬體結合的智能體。它能夠像“生命體”一樣，既可通過與環境的互動學習不斷進化，也可通過“遺傳”把進化成果遺傳給下一代，從而進化成越來越高級的智能體。中投產業研究院發佈的《“十五五”中國具身智能行業深度調研及投資前景預測報告》共十一章。首先介紹了具身智能行業的相關定義；接著報告深入分析了具身智能行業的發展環境及發展狀況，然後報告重點闡述了具身智能細分行業的發展狀況，隨後對具身智能行業的技術、重點企業經營狀況等方面進行了深入的解析；最後，報告對中國具身智能行業的投資前景進行了科學的預測。報 告 目 錄第一章具身智能相關介紹1.1人工智慧基本概述1.1.1基本定義1.1.2研究內容1.2具體智能基本概述1.2.1基本定義1.2.2主要特徵第二章2023-2025年中國具身智能行業發展環境分析2.1經濟環境2.1.1國內宏觀經濟概況2.1.2工業經濟運行狀況2.1.3對外經濟運行狀況2.1.4固定資產投資分析2.1.5國內宏觀經濟展望2.2政策環境2.2.1國家政策支援AI發展2.2.2生成式人工智慧政策2.2.3通用人工智慧發展政策2.2.4機器人行業相關政策2.3社會環境2.3.1AIGC進入快速增長期2.3.2ChatGPT應用爆火出圈2.3.3人工智慧產業化應用加速2.3.4“機器人+”時代加速來臨第三章2023-2025年中國人工智慧產業發展狀況分析3.1中國人工智慧產業發展綜述3.1.1產業發展背景3.1.2產業發展特點3.1.3產業發展歷程3.1.4產業相關政策3.1.5具身智能聯絡3.1.6產業面臨挑戰3.1.7產業發展建議3.22023-2025年中國人工智慧市場運行狀況分析3.2.1產業發展現狀3.2.2產業鏈條結構3.2.3市場發展規模3.2.4產業競爭結構3.2.5產業佈局狀況3.2.6職位發佈情況3.2.7融資情況分析3.32023-2025年中國人工智慧企業發展分析3.3.1企業區域分佈3.3.2企業員工規模3.3.3企業營收狀況3.3.4企業市值情況3.3.5企業技術分析3.3.6企業研發情況3.3.7企業專利狀況3.4中國人工智慧產業發展前景趨勢預測3.4.1應用前景廣闊3.4.2產業發展展望3.4.3產業發展趨勢第四章2023-2025年具身智能行業發展分析4.1全球具身智能行業發展綜述4.1.1行業驅動因素4.1.2行業發展現狀4.1.3企業發展佈局4.1.4技術進展狀況4.2中國具身智能行業發展狀況4.2.1行業發展意義4.2.2主要實現方式4.2.3技術發展動態4.2.4行業應用領域4.3中國具身智能行業發展存在的問題4.3.1面臨技術壁壘4.3.2人才供給不足4.3.3資料安全問題4.3.4市場尚未成熟4.3.5倫理法律困境4.4中國具身智能行業發展對策分析4.4.1加強技術創新4.4.2培養相關人才4.4.3產業生態建設4.4.4注重安全保護4.4.5增大支援力度4.4.6制定行業標準第五章2023-2025年中國具身智能應用行業發展分析——無人駕駛汽車5.1中國無人駕駛汽車行業發展綜述5.1.1基本原理分析5.1.2行業發展特點5.1.3行業發展歷史5.1.4行業主要技術5.1.5行業發展前景5.1.6行業發展趨勢5.22023-2025年中國無人駕駛汽車行業發展分析5.2.1行業發展現狀5.2.2市場規模狀況5.2.3企業合作動態5.2.4示範區的建設5.2.5行業投資情況5.2.6行業專利數量5.32023-2025年中國無人駕駛汽車行業消費者分析5.3.1行業瞭解情況5.3.2主要瞭解管道5.3.3保留功能意願5.3.4行業看法態度5.3.5主要擔憂問題5.3.6行業前景看法5.4人工智慧在無人駕駛汽車領域中的應用分析5.4.1主要作用分析5.4.2應用優勢分析5.4.3主要應用領域5.4.4應用風險瓶頸5.4.5應用發展建議5.5中國無人駕駛汽車行業發展問題及建議分析5.5.1行業發展問題5.5.2主要風險分析5.5.3行業發展建議5.5.4法律規制建設第六章2023-2025年中國具身智能應用行業發展分析——家用機器人6.12023-2025年家用機器人市場發展綜述6.1.1主要類別介紹6.1.2產品形態分析6.1.3市場規模分析6.1.4競爭格局分析6.1.5行業投資情況6.1.6行業發展問題6.1.7行業發展壁壘6.1.8未來發展趨勢6.22023-2025年中國掃地機器人行業發展分析6.2.1行業發展歷程6.2.2主要系統構成6.2.3行業鏈條結構6.2.4市場規模狀況6.2.5行業銷售規模6.2.6行業競爭格局6.2.7發展前景展望6.2.8技術發展方向6.2.9行業發展趨勢6.3中國家用教育機器人的發展情況6.3.1市場驅動因素6.3.2產業鏈條分析6.3.3市場發展規模6.3.4市場格局分析6.3.5市場產品類型6.3.6產品分析框架6.3.7行業發展趨勢6.4中國家用娛樂機器人發展分析6.4.1娛樂機器人的功能6.4.2娛樂機器人需求分析6.4.3消費級機器人市場6.4.4娛樂機器人標準制定6.5中國家用機器人行業發展建議分析6.5.1識別演算法與介面設計6.5.2強化識別技術的應用6.5.3資訊與智能系統融合6.5.4進一步最佳化學習行為第七章2023-2025年中國具身智能應用行業發展分析——人形機器人7.12023-2025年中國人形機器人行業發展綜述7.1.1行業基本概述7.1.2行業發展歷程7.1.3行業發展現狀7.1.4企業佈局狀況7.1.5技術發展難點7.1.6AI大模型賦能7.2中國人形機器人行業發展價值分析7.2.1帶動各類感測器需求7.2.2高精度定位需求增加7.2.3AI晶片公司有望發展7.2.4帶來智能網聯需求增長7.2.5帶動雲端運算產業鏈需求7.3中國人形機器人行業核心零部件發展分析7.3.1主要構成7.3.2伺服系統7.3.3減速器7.3.4控製器7.3.5感測器7.4國內外典型人形機器人發展分析7.4.1軟銀/Pepper7.4.2波士頓動力/Atlas7.4.3優必選/Walker7.4.4Agility Robotics/Digit7.4.5Engineered Arts/Ameca7.4.6Optimus7.4.7ASIMO7.5中國人形機器人發展前景分析7.5.1受行業的熱捧7.5.2孕育新的機遇7.5.3突破難點痛點7.5.4重大發展機遇7.5.5市場發展空間第八章中國具身智能行業發展主要技術分析8.1電腦視覺技術8.1.1技術基本含義8.1.2技術原理介紹8.1.3技術主要內容8.1.4技術主要特點8.1.5技術發展階段8.1.6技術發展現狀8.1.7技術研究內容8.1.8技術應用領域8.1.9專利申請趨勢8.2機器視覺技術8.2.1技術發展歷程8.2.2技術發展現狀8.2.3主要技術構成8.2.4主要應用情況8.2.5技術應用特點8.2.6技術面臨挑戰8.2.7技術發展趨勢8.3自然語言處理技術8.3.1技術主要價值8.3.2技術整體框架8.3.3技術主流方法8.3.4主要技術模型8.3.5技術應用領域8.3.6技術發展困難8.3.7技術發展挑戰8.3.8技術發展前景8.4基於深度學習的自然語言處理技術8.4.1技術主要優勢分析8.4.2循環神經網路（RNN）8.4.3基於預訓練的模型8.4.4基於提示詞的方法8.4.5技術主要應用分析8.4.6技術發展面臨挑戰8.4.7技術發展前景展望8.5電腦圖形學應用技術8.5.1電腦動畫技術8.5.2電腦輔助製造技術8.5.3電腦可視化技術8.5.4虛擬現實（Virtual Reality）技術第九章2023-2025年國外具身智能行業相關上市企業經營狀況分析9.1輝達（NVIDIA Corporation）9.1.1企業發展概況9.1.2企業佈局動態9.1.32023年企業經營狀況分析9.1.42024年企業經營狀況分析9.1.52025年企業經營狀況分析9.2特斯拉（Tesla）9.2.1企業發展概況9.2.22023年企業經營狀況分析9.2.32024年企業經營狀況分析9.2.42025年企業經營狀況分析9.3Google（Alphabet, Inc.）9.3.1企業發展概況9.3.22023年企業經營狀況分析9.3.32024年企業經營狀況分析9.3.42025年企業經營狀況分析第十章2022-2025年中國具身智能行業相關上市企業經營狀況分析10.1浙江雙環傳動機械股份有限公司10.1.1企業發展概況10.1.2經營效益分析10.1.3業務經營分析10.1.4財務狀況分析10.1.5核心競爭力分析10.1.6公司發展戰略10.1.7未來前景展望10.2蘇州綠的諧波傳動科技股份有限公司10.2.1企業發展概況10.2.2經營效益分析10.2.3業務經營分析10.2.4財務狀況分析10.2.5核心競爭力分析10.2.6公司發展戰略10.2.7未來前景展望10.3南京埃斯頓自動化股份有限公司10.3.1企業發展概況10.3.2經營效益分析10.3.3業務經營分析10.3.4財務狀況分析10.3.5核心競爭力分析10.3.6公司發展戰略10.3.7未來前景展望10.4寧波中大力德智能傳動股份有限公司10.4.1企業發展概況10.4.2經營效益分析10.4.3業務經營分析10.4.4財務狀況分析10.4.5核心競爭力分析10.4.6公司發展戰略10.4.7未來前景展望10.5瀋陽新松機器人自動化股份有限公司10.5.1企業發展概況10.5.2經營效益分析10.5.3業務經營分析10.5.4財務狀況分析10.5.5核心競爭力分析10.5.6公司發展戰略10.5.7未來前景展望10.6蘇州天准科技股份有限公司10.6.1企業發展概況10.6.2經營效益分析10.6.3業務經營分析10.6.4財務狀況分析10.6.5核心競爭力分析10.6.6公司發展戰略10.6.7未來前景展望10.7深圳市匯川技術股份有限公司10.7.1企業發展概況10.7.2經營效益分析10.7.3業務經營分析10.7.4財務狀況分析10.7.5核心競爭力分析10.7.6公司發展戰略10.7.7未來前景展望第十一章中投顧問對2025-2029年中國具身智能行業投資及發展前景預測分析11.1中國具身智能行業投資風險分析11.1.1技術風險11.1.2法律風險11.1.3競爭風險11.1.4市場風險11.2中國具身智能行業投資建議分析11.2.1多元化的投資11.2.2關注領軍企業11.2.3注意商業模式11.2.4關注政策環境11.2.5投資主線分析11.3中國具身智能行業發展前景分析11.3.1行業發展前景11.3.2行業發展空間11.4中投顧問對2025-2029年中國具身智能行業預測分析11.4.12025-2029年中國具身智能行業影響因素分析11.4.22025-2029年中國無人駕駛市場規模預測11.4.32025-2029年中國家用服務機器人市場規模預測 (中投未來產業研究中心)

近期華虹半導體（01347.HK）在資本市場表現活躍，連續出現多筆大額交易。根據公開數據顯示，10月14日單日即出現三筆超過2000萬港元的大手成交，成交價格區間在80-86港元，合計涉及資金逾7000萬港元。前一日（10月13日）更出現一筆近5000萬港元的大額交易，成交價達89港元。市場關注度提升之際，有研究機構發佈最新報告，將華虹半導體目標價大幅上調至119港元，較此前目標價提升顯著。該機構認爲，隨着國產AI芯片生態的快速發展，本土晶圓代工需求將持續擴大。同時，國際供應鏈政策收緊可能加速半導體制造本土化進程。在此背景下，華虹半導體依託集團"一體化"戰略佈局，技術能力有望持續提升。此外，公司產能擴張計劃及資產整合預期也將爲未來發展提供支撐。值得注意的是，近期大額交易價格呈現一定波動，從86港元至89港元不等，反映出市場參與者對公司估值存在不同看法。但整體來看，機構調升目標價與持續的大額交易活動，顯示出專業投資者對華虹半導體長期發展前景的關注。

1，Cantor Fitzgerald最新將NVIDIA目標價上調至300 美元，目標市值7.3w億美金…Cantor Fitzgerald上周在紐約與NVIDIA的高層管理人員舉行了一場投資者會議，出席的有黃仁勳、CFO Colette Kress等等。關鍵幾個資訊：1，黃仁勳非常樂觀，而且理由充分。我們仍處於數兆美元AI基礎設施建設的初期階段。即使僅在超大規模企業中，我們也看到了未來幾年數千億美元需求的顯著增長前景，更不用說新雲、企業AI和物理AI等其他增長引擎了。因此，這不是泡沫，我們正處於這一投資周期的開端。2，此次會議中一個特別值得關注的點是與OpenAI建立的新合作夥伴關係，NVIDIA旨在通過該合作夥伴關係幫助 OpenAl 成為自主託管的超大規模計算平台。這一願景的核心是消除伺服器ODM和CSP之間的“利潤疊加”，從而將NVIDIA GPU 和 ASIC 之間的平均成本差距縮小到15%左右。這對雙方來說是一個真正的雙贏，並可能給ASIC市場帶來進一步的壓力。憑藉CUDA-X等全端解決方案，NVIDIA將繼續其年度“極限協同設計”周期，實現整個AI基礎設施的端到端最佳化。老黃最近一直在強調的一件事兒：沒人只想購買晶片，他們想要大規模的AI部署。3，Cantor Fitzgerald認為Nvidia將在長期繼續佔據至少75%的AI晶片市場份額。Cantor Fitzgerald給出的預期，到2026年EPS 8美元(市場普遍預期為6.26美元)是完全可以實現的，2027年達到11美元(市場普遍預期為7.36 美元）EPS…最後的結論：鑑於長期市場普遍預期可能仍低50%，NVIDIA仍是首選，並將繼續提供最大的上漲潛力。因此，我們將目標價從240美元(基於30倍2026年預期每股收益8)上調至300美元(基於27倍2027年預期每股收益11美元)。這意味著短期內上漲空間超過60%，而且隨著公司在3-4兆美元的AI基礎設施市場中努力實現2030 年每股收益50美元的宏偉目標，長期潛力將更大。最後借用了Boss-Bruce Springsteen的名言：“NVIDIA是‘天生奔跑者’而且它仍在奔跑。”……50美金EPS，12w億美金市值，老外是能寫…對於這個紀要，4個關注點：1，首先是26年的8美元 EPS，這個比我預估的8.5美元要略低…這個差額可能在主權AI的超預期投資，這一塊現在預期並不是很足；因為現在大CSP以及OpenAI的預期已經整的比較充分；2，老黃提到“消除ODM和CSP之間的利潤疊加”，這個指向很明顯了，一個是Google，另一個是Avgo…因為OpenAI之前希望採購Google的TPU v6，以及自研自己的ASIC（Avgo合作，2026年底推出）。但是這裡有一個隱含的東西，就是ODM，也就是整個AI基礎設施供應鏈的價值量，是否會提升。因為目前可以看到的兩大一小AI基礎設施服務商就是：Google、輝達以及Oracle。目前AWS因為晶片能力，較Google和輝達還有不小的差距，另外Oracle更純粹，也有獨特的資料能力，所以主要玩家就是N(vidia)G(oogle)O(racle)這3個玩家。輝達試圖解決一個問題：一些大的CSP，採購NV的GPU，提供AI雲服務，同時自研ASIC提供雲服務，還向NV的客戶提供AI基礎設施服務（此前Google就是帶著“客戶的客戶，下游應用商”，向“客戶”賣整套的AI部署）…此前輝達退出了雲服務，現在著手幫助客戶完成自己託管的大型AI基礎設施，後續可能包括一些營運合作，實現深度繫結。如果GPU基礎設施 vs ASIC基礎設施只貴15%，這個確實是針對Google和Avgo的一次重要反擊。老黃在應對客戶“試圖擺脫輝達”這件事兒上終於出手了，有點強…但是想要獲勝，就像老黃說的：沒人想只買晶片，想要的是整套的AI基礎設施，那麼ODM以及供應鏈鏈條的價值量必然提升，更深的繫結，因為這條鏈也是Google、Oracle等等競爭對手也會用到的產業鏈。雖然不可能完全排他，但保證以及是產業鏈最優質第一大客戶（就像台積電，現在可以理解為什麼黃仁勳鼓搗台積電漲價了）是必然選項。未來我們會看到輝達把更多AI基礎設施部署環節的供應商，納入到自己的體系裡來，比如最近的儲存：9月12號日經的一個報導，日本的Kioxia與輝達合作，計畫到2027年將固態硬碟商業化，讀取速度比當前型號快近100倍。2，市場的一些變化…原本今天的市場依然是很嗨皮的一天，下午一則調整SMIC、佰維儲存融資折算率到0的消息直接導致半導體類股跳水。這可以理解為降溫預期，因為這件事兒原本可以不今天做，這個300X PE比較奇葩就在於是個人都想不到這事兒…完全沒預期，一般都是關心今年的Forward PE，最不濟也是看TTM，況且晶圓廠還有個很重要的估值指標是PB，用靜態PE這個指標雖然符合規則，但略顯刻意。理解為降溫。最近確實半導體的一些炒作過於激烈，估值明顯是貴的。降溫去掉一些槓桿也是好事兒，之後原本的趨勢並不會因此改變，不會有很大的影響。大一點的資金後面會更加看重估值，超大標的偏離估值過多的激烈炒作會冷卻一些。當然，小的東西該怎麼玩兒就怎麼玩兒，這個不影響。雖然在今天有明顯的降溫跡象，但依然保持樂觀看法。馬上大量業績預告披露，之後進行估值切換，真正的機會要來了。 (橙子不糊塗)