要聞提示美眾議員克服交通混亂重返國會準備投票，史上最長停擺或將結束中國央行：據形勢變化做好逆周期和跨周期調節，密切關注海外主要央行貨幣政策變化中國商務部長談及安世半導體：希望德國發揮積極作用、敦促荷蘭撤銷相關措施宇樹科技旗下的機器人現身紐約證交所 圖 路透/Brendan McDermid重巨量資料或新聞--美眾議員克服交通混亂重返國會準備投票，史上最長停擺或將結束美國眾議院議員周二結束為期53天的休會，趕赴國會準備投票，以結束美國史上最長的政府停擺。共和黨掌控的眾議院預計將於周三下午就一項妥協方案進行表決，該方案將恢復向政府機構提供資金，結束自10月1日開始、至今已持續42天的政府停擺。參議院已於周一晚間通過該協議，眾議院議長約翰遜表示，他預期眾議院也會通過。總統川普預計將簽署該法案。--中國央行：據形勢變化做好逆周期和跨周期調節，密切關注海外主要央行貨幣政策變化中國央行周二發佈第三季度貨幣政策執行報告，相比二季度，特別提出要根據經濟金融形勢的變化做好逆周期和跨周期調節，並表示要密切關注海外主要央行貨幣政策變化，持續加強對銀行體系流動性供求和金融市場變化的分析監測。相較之下，科技相關表述變動較大，提出要加強科技金融領域資料開發利用的政策引導，加快建構與科技創新相適應的科技金融體制。--美國薪資處理機構ADP表示，截至10月下旬，美國企業每周裁減超過11000個工作崗位，這是其最新即時就業市場趨勢估算結果。儘管ADP上周的報告估計，美國10月整體新增就業崗位42000個，但最新的周度估算顯示，招聘趨勢正在逐周變化，這一情況反映出勞動力市場進一步疲軟，美聯決策者正密切關注這一動向。--白宮經濟顧問哈西特表示，美國經濟到2026年第一季應該會恢復到3-4%的增長水平。他援引經濟學家的估計稱，政府停擺將使增長率下降約1-1.5個百分點，過去一年美國經濟增長率接近4%。--中國商務部長談及安世半導體：希望德國發揮積極作用、敦促荷蘭撤銷相關措施中國商務部長王文濤與德國聯邦經濟和能源部部長賴歇舉行視訊會談，談及安世半導體問題時稱，希望德國發揮積極作用，敦促荷蘭政府盡快採取實際行動，糾正錯誤做法，撤銷相關措施，推動問題早日解決。商務部網站發佈的新聞稿援引王文濤稱，安世半導體問題的根源是荷蘭政府不當干預企業內部事務，造成全球半導體供應鏈動盪和混亂的責任在於荷方。--就美國暫停實施出口管制穿透性規則，中國商務部周二晚間表示，這是美方落實中美吉隆坡經貿磋商共識的重要舉措。對於暫停一年後的安排，雙方還將會繼續討論。--英央行更新QE虧損預估至1200億英鎊，強調低成本融資效益抵銷損失英國央行表示，其過去購買政府債券所帶來的廣泛效益，在很大程度上抵消了量化寬鬆（QE）資產組合所產生的大量虧損。央行更新了其對QE直接造成的淨終身損失的標準估算，介於600-1200億英鎊，具體數字取決於未來利率走勢。今年8月的估算範圍為550-1150億英鎊。--英國央行副總裁布裡登警告稱，進一步放鬆穩定幣規則可能會危及金融穩定並導致信貸緊縮，並表示英國需要採取與美國不同的方法。--英國央行貨幣政策委員會委員格林表示，她樂見周二早些時候公佈顯示薪資增長放緩的資料，但她對調查顯示明年計畫中的薪酬結算水平相對較高表示擔憂。--外國投資者10月向新興市場投資組合增投270億美元--IIF國際金融協會（IIF）資料顯示，受流入股市的資金回升帶動，10月非居民投資者向新興市場股票和債務組合增投269億美元，較9月的211億美元有所增加，而2024年10月為淨流出50億美元。新興市場股票淨流入資金總額達到129億美元，為7月以來最高；流入中國以外股票的資金達94億美元，為2023年12月以來最高。--德國ZEW經濟研究機構稱，11月德國投資者信心意外下降，其經濟景氣指數從10月的正39.3降至正38.5。路透調查的分析師此前預計該指數為正41。經濟現況指數從前月的負80.0升至負78.7。--法國央行表示，法國經濟“將在第四季度略有增長”，政治不確定性較高導致11月擴張速度放緩，不過央行在月度預測中並未給出具體數字。法國央行在其例行調查中表示，意義重大的預算投票，加上國際形勢嚴峻，預計11月歐元區第二大經濟體法國的重大投資項目將放緩。--一位瑞士消息人士告訴路透，瑞士最早可能在周四或周五與美國達成協議，將美國針對瑞士商品的關稅降至15%。消息人士稱，相關協議也可能在下周初達成，他同時警告稱，在美國總統川普批准之前，降低關稅的協議尚不能確定。--國有貿易商中糧集團(COFCO)的油籽部門周一表示，該公司已簽署協議採購巴西黃大豆、大豆油、棕櫚油等農產品，總採購量接近2000萬噸，價值超過100億美元。聲明中沒有提及美國農產品。--晶片製造商AMD首席執行官Lisa Su表示，AMD的資料中心晶片與系統市場預計到2030年將成長至1兆美元。她表示，人工智慧將主要推動這1兆美元市場的增長，涵蓋AMD的中央處理器（CPU）、網路晶片以及專用AI晶片。--軟銀集團出售其所持Nvidia（輝達）股份，交易金額達58億美元，此舉震動股市，並引發對人工智慧相關狂熱或已觸頂的擔憂，華爾街大行高管及知名空頭近期也發出相關警告。--中國房企萬科表示，第一大股東深鐵集團向其提供不超過16.66億元人民幣的借款，用於償還公司在公開市場發行的債券本金與利息。--花旗銀行在一份報告中稱，中國電動汽車製造商比亞迪計畫明年在海外銷售多達160萬輛汽車，進一步加快海外擴張，並預期從2025年起實現高雙位數增長。市場摘要股市美國股市道瓊斯工業指數周二創下收盤紀錄新高，美國政府在結束歷史上持續時間最長的停擺方面取得進展；與此同時，Nvidia和其他人工智慧相關股下跌，市場再次擔憂估值過高。標普500指數上漲0.21%，收於6846.61點。納斯達克指數下跌0.25%，至23468.30點；道瓊斯工業指數上漲1.18%，至47927.96點。歐洲股市在醫療保健類股的帶動下收盤創下歷史新高，原因是投資者預期美國政府將結束停擺，並評估了包括沃達豐和INWIT在內的電信公司喜憂參半的財測。泛歐斯托克600指數收盤上漲1.3%，創下580.13點的收盤紀錄，盤中創下歷史新高。英國富時100指數收高1.15%，也創下收盤紀錄新高。德股DAX指數收高0.53%，法股CAC-40指數上揚1.25%。匯市美元兌歐元和日元下跌，市場擔憂美國勞動力市場惡化，此前一份報告顯示美國私營企業10月裁員。美元指數下跌0.24%，至99.39。歐元兌美元上漲0.29%，至1.159美元。日元兌美元上漲0.06%，至154.06日元。債市美國公債市場休市歐元區公債收益率小幅走低，但仍接近一個月高點，交易商消化了疲軟的德國投資者信心資料和一系列政策制定者的講話，不過由於美國假期使市場活動清淡，這些消息未能激起太大波瀾。德國10年期收益率下跌1.2個基點，報2.65%。義大利10年期公債收益率下跌約1個基點，報3.4%。油市油價上漲了約1美元，受美國對俄羅斯石油實施最新制裁的影響，以及對美國政府可能結束關門的樂觀預期帶動，但供應過剩的擔憂限制了油價的漲幅。布蘭特原油期貨收高1.10美元，或1.72%，至每桶65.16美元。美國原油結算價上漲91美分，或1.51%，報每桶61.04美元。金屬市場金價觸及近三周高點，受美國政府可能結束停擺和經濟資料恢復可能為聯準會下月降息創造條件的預期提振。現貨金報每盎司4126.44美元，上漲將近0.3%，此前曾觸及10月23日以來的最高點。12月份交割的美國期金下跌0.1%，報收於每盎司4116.30美元。銅價上漲，此前疲軟的就業資料拖累美元下跌，美國政府停擺更接近結束，而中國公佈更多支援經濟增長的措施。1720 GMT，倫敦金屬交易所（LME）三個月指標期銅上漲0.4%，至每噸10834.50美元。 (路透財經早報)

對於雙線資本(DoubleLine Capital)等美國債券市場上的知名機構投資者而言，眼下對30年期美債似乎只剩下了兩種態度立場：要麼儘量迴避，要麼直接做空……由於對美國政府預算赤字膨脹和債務負擔加劇的擔憂，這家由“新債王”岡拉克領導的投資公司以及太平洋投資管理公司(Pimco)和TCW Group Inc.等知名固收市場投資機構的操作均類似：避開期限最長的美國政府債券，轉而青睞那些利率風險較低、但仍能提供可觀收益的較短期債券。隨著全球範圍內——從日本到英國再到美國的政府支出增加，削弱了人們對長期債券的信心，這種從長債轉向短債的投資組合調整在今年表現良好。上月，繼標普和惠譽之後，全球三大評級機構中的最後一家——穆迪也剝奪了美國的Aaa主權信用評級。事實上，從美債收益率的曲線結構來看，今年收益率曲線的趨陡現象正變得尤為明顯——30年期美債收益率不斷大幅攀升，而2年期、5年期等中短期國債收益率則反而有所下降。隨著投資者擔心美國政府通過增發債券來彌補赤字的可能性，30年期美債收益率在上月一度達到5.15%，逼近了2007年以來的最高位。與此同時，30年期美債收益率與5年期美債收益率之差自2021年以來首次升至了100個基點以上。這種差異是極為罕見的——上一次全年出現這種情況是在2001年，這無疑突顯了長期債券面臨的壓力，因為投資者要求獲得額外的補償才願意向美國政府提供如此長期的借款。長債的跌勢是如此嚴重，以至於一些人甚至已開始猜測美國財政部可能會縮減或停止最長期限債券的標售。避開長債荷蘭合作銀行策略師Richard McGuire表示，“我們當然可以看到為什麼美債曲線的長端不受歡迎，美國政策前景過於陰暗，無法吸引長期美國國債的買家。”雙線資本投資組合經理Bill Campbell則指出，“在我們可以直接做空的情況下，我們正押注收益率曲線趨陡化，這種押注預計長期收益率相對於短期收益率將會走高。而在其他純粹的只做多策略中，我們基本上就是在進行‘買家罷工’，並轉而更多地投資於收益率曲線的中間部分。”事實上，美國的財政狀況早在去年年底，就已促使Pimco呼籲要對30年期國債持謹慎態度，該機構仍對長期債券持低配立場。該債券巨頭的核心策略首席投資官Mohit Mittal表示，Pimco目前更青睞美債收益率曲線的5年期和10年期區域，且正在關注非美債券。“如果債券市場出現反彈，我們認為將由5年期至10年期領漲，而非長債，”Mittal表示。有鑑於美國財政部長期以來一直尋求其債務標售計畫的穩定性，這也使得華爾街眼下關於縮減30年期國債拍賣的日益增多的議論，顯得非同尋常。摩根大通資產管理公司全球固定收益主管Bob Michele上周表示，長期債券目前的交易方式並不像華爾街一直認為的那樣是無風險資產，並且縮減或取消拍賣的可能性是真實存在的。“我現在不想成為站在蒸汽壓路機前面的那個人，”Michele在接受採訪時說，“我會讓別人去幫助穩定長端。我擔心情況在好轉之前會變得更糟。”道明證券策略師在上周的一份報告中則預計，美國財政部最早可能在8月的再融資公告中暗示縮減長端拍賣的舉動。不過，一位美國財政部發言人近期表示，所有期限債券的拍賣需求都很強勁，政府將堅持其長期以來的政策，以“常規和可預測的方式”發行債券。在4月30日的一份聲明中，美國財政部也承諾保持長期債券以及其他期限債券的拍賣規模穩定——至少在未來幾個季度中。展望接下來，可以預見，一個關鍵的考驗將在6月12日到來——屆時將進行下一次30年期美債拍賣。主要經濟體的長債標售日近來已經成為了全球市場的一個重要“風暴眼”。上個月在日本，長債標售顯示出對該國政府最長期債券信心的令人擔憂的訊號，一次40年期日本國債的發行需求創下自去年7月以來最弱水平，增加了官員減少發行此類長債的壓力。而類似的是，上月在美國20年期美債的標售結果也同樣萎靡，一度進一步加劇了人們的對長期美債需求的擔憂情緒。 (財聯社)

5月20日上周二，日本財務省（Ministry of Finance）20年超長期日本政府債券（Japanese Government Bond，即國債JGB）的拍賣遇冷 ─ 最終中標的平均收益率為2.453%，較往期上漲15個基點（bps），為2000年以來的最高值。此次拍賣中衡量投資人意願的投標倍數（Bid-to-Cover Ratio）也跌至2012年8月以來的最低值。另一個主要同類指標尾部利差（the Tail，均價與最低中標價格間的差額）為1.14，為1987年以來最高值。我用跌入冰點來形容日本長期國債買盤的人氣也絲毫不過分。同期受到市場負面交易情緒顯著波及的還有30年期和40年期的國債。前者的收益率攀升至1999年首次發售30年期債券以來的最高水平，而期限更長的40 年期國債的收益率同樣創歷史新高的紀錄。在其它條件不變的前提下，收益率越高，對應債券的市場價格越低。時至我撰文時（5月27日），日本國債的收益率曲線（Yield Curve）雖然較上周略微下行，但整體仍然處於過去12個月以來的高位，且呈現熊陡的格局。其中40年期的收益率比1個月前增加了約45bps，比12個月前暴增了102bps。圖1：日本國債的收益率曲線，2025年5月27日資料來源：World Government Bonds現時的日本國債收益率曲線的變化趨勢已不限於熊陡的問題，曲線的陡峭度（Steepness）在發達經濟體中也是首屈一指，反映資本市場對日本不斷升溫的通膨率持擔憂態度。圖2：主要期限類別日本國債的收益率，2025年5月27日日本財務省的國債拍賣遭遇不順並非毫無預兆。自2024年8月開始，日本央行（BOJ）宣佈將逐漸縮減每月的購債規模，從彼時的每月約￥5.7兆日元削減近一半至2026年第1季度的每月￥3兆日元。換言之，日央行計畫從債市有序地抽走流動性，分階段退出量化寬鬆PE，其結果是造成了國債市場的需求缺口。上述主要因素疊加央行的升息周期後，日本國債的收益率曲線無疑會面臨上行的壓力，但財務省和日央行明顯沒有預料到資本市場的需求衰減的如此之快。上周中日本國債市場的劇烈波動使得部分長債投資人已經遭受了將近20%的損失。即便如此，40年期國債的收益率依然低於CPI（年化3.6%，2025年4月）。扣除通膨值後，新發行的40年期債券買家的實際收益率為負值，這暗示收益率曲線的遠端仍有上翹的空間。或許能讓他們感到慰藉的只有近期不斷走強的日元所帶來的匯兌收益。不過，新買家的處境還是好於5年前的投資人，後者持有的同類國債在如今剩餘的35年中每年的票面利率不超過1%。他們正面臨立即出售實現損失（流動性其實有限），或持有到期坐視通膨緩慢侵蝕價值的兩難境地。拍賣前一天，日本首相石破茂在國會的發言被認為是觸發國債買盤負面情緒的另一個主要因素。他公開反對通過發行更多的國債替減稅提供資金，並表示在借貸成本不斷上升的背景下，政府不應再增加國家開支。他稱日本的金融現狀“非常糟糕，甚至比希臘還糟”。和石破茂的表態相呼應的是日本的公共債務佔GDP比率（Public debt-to-GDPRatio）。在世界主要經濟體中，日本的比率排第一，高達240%，而1990年時這個數字僅為50%。屋漏偏逢連夜雨。今年日本的第1季度GDP環比減少了-0.2%，年化下跌-0.7%。這是自2024年第1季度以來日本的GDP首次錄得收縮，與去年4季度+0.6%的環比增幅更是形成了鮮明對比。第2季度迄今，經濟結構嚴重依賴出口的日本還被迫繼續與美國在關稅議題上反覆拉鋸，而後者除了關心直接消除貿易逆差的議題外，並無意對從日本進口的汽車整車和鋼鋁製品在稅率上網開一面。這讓抗波動能力較差的日本國內中小企業正面臨嚴峻的挑戰，其所凸顯的影響甚至讓宏觀經濟浮現衰退的徵兆（季度GDP的連續萎縮）。過去的35年中，日本政府為重振停滯的經濟而選擇大規模舉債，繼而又出台龐大的刺激計畫投入諸如基礎設施和社會福利，其政策目的是為了結束持久的通貨緊縮和增長低迷。然而隨著社會老齡少子化趨勢的無可挽回，以及低利率時代的終結，這套完全依賴公共債務驅動的財政和貨幣政策正在走向難以為繼，並留下了巨額的負債。這對隔海相望的東方大國亦具有非凡的借鑑意義。日本宏觀經濟的長期結構性頑疾不可能於短期內得到解決，而目前財務省急需優先緩減長期國債供需的問題，以時間換空間，從而避免立即引爆收益率曲線失控的風險。本周二（5月17日），有知情人士向媒體透露財務省正考慮調整本財年的發債計畫安排，其中可能涉及削減超長期債券（20年期或更久）的發行量，而相應增加短期國債的拍賣。債券的發行總量擬保持不變。此配方是如此的熟悉，這不就是美國前財長葉倫女士2023年末玩過的美國國債收益率曲線扭曲操作麼（Yield Curve Control Tweak）？該方法雖然能通過刻意削減長期國債供給來暫時人為抑制曲線遠端的上行，但其代價是大幅增加國債的再融資風險。現任財長貝森特此前曾屢次抨擊葉倫的扭曲操作不負責任，可是他現在也不得不蕭規曹隨。高利率環境、財政赤字和宏觀不確定性使得扭曲操作就像芬太尼，讓前後兩位美國財長都欲罷不能。念及此處，我不禁為日本財務省捏把汗。不過無論如何，這些伎倆都無法改變市場對日本財政狀況的憂慮和懷疑。除了曲線扭曲這種偏方外，我還是希望財務省在6月中下旬的下次會議時能想出更有效的應對方法。 (1分60秒)

近期美財政部說中國已經變成全球第三大美債持有國，前兩名分別為日本和英國。美國這段時間亂折騰，嚴重影響美國的信用，很多國家都想拋美債，有些國家不敢拋售的只是因為被駐軍了。美債就是一種債，美國政府的債券，就是美國政府缺錢了向全世界借錢。基於美國政府的信用，它打個借條就可以跟大家借到錢，作為回報就是到期後支付一定的利息。通過債的方式可以間接實現印鈔，我們在前面的《經濟造錢術：信貸與印鈔》文章有講到信貸是造錢術，其實信貸本質就是債。我們講過，如果一個國家想往經濟體中注水時，通常會實行量化寬鬆，常見方式就是央行購買財政部發行的債券，財政部拿到錢後以各種形式花掉這筆錢。比如聯準會去購買美國政府發行的債券，從而向市場注入大量美元資金。形成了財政部發債-聯準會買單的閉環。美國能向全世界借錢的根本原因是美國國家信用背書。畢竟美債是以美元計價的，而美元又是全球儲備貨幣。說白了就是全世界都認可美元，而美元又是聯準會發行的，雖說聯準會具有一定的獨立性，但是他畢竟也還是姓美。所以大家就會認為沒有風險，有美國兜底。其他國家持有美債，實際上就是將貿易順差變為美元資產，將流出到全世界的美元回流到美國。某種程度上，美元的回流幫助了美國發展了經濟，而其它國家辛苦賺點的錢又被以金融方式稀釋掉。美國以前倡導的全球化，他理想的狀態就是按他的意願讓其他國家給他打工。其他國家辛辛苦苦生產的商品，通過貿易換得廉價報酬，積攢的美元除了可以買商品外，結餘的錢如果沒有特別用途就可能會購買美債。對於美國來說就是印錢->購買廉價商品->發債->美元回流，對於其它國家來說則是生產商品->出口->賺錢美元->購買美債->美元回流。美債是可以流動的，也就是有個市場可以買賣。美債發行出來的時候價格是固定的，比如美政府印了一張100美元的債券，你如果要購買的話就是100美元。為了讓大家積極購買，他就會在債券上寫一年後能來找政府兌換103美元。那麼這個美債的基本利息就是(103-100)/3=3%。那麼假如我有了這張債券，在市場上我可以賣98元也可以賣105元。也就是說受客觀影響，美債是會波動的。如果很多人要賣價格就低，很多人要買價格就高。比如美國信用受疑大家就會低價拋售，假設95美元買到，那麼就會推高美債收益率，因為95美元買的到期能兌換103美元，自然收益率就變高了。但是風險也對應增加了，比如到期兌換不了。我們知道聯準會加息能吸收全球美元回流，從而會引起全球美元荒，而美債也同樣能引起美元荒，比如特殊時期全球資本會優先拋售其它資產搶購美債，這樣就導致了美元荒。最後再講下美國的美債套路，實際上美債是不斷滾動的循環貸。假如我是一個債主，跟很多人借了錢，而且承諾到期後會付利息。那麼假如到期了我沒有錢兌現給原來的債主怎麼辦呢？那就繼續發行新債券，通過借新債來還舊債。你可以發現美債上限就是這樣不斷被突破的，不改上限就沒辦法還舊債啊，美債信用崩的話整個美國經濟也就崩了。而且還有一個，當舊債的利率被推高後，美國政府想要繼續發新債時成本就會更高，因為如果你定的利息比舊債的利息低的話，就不會有人買新債。 (思考理解這個世界)

我們關注的一些趨勢 a16z 發佈了一份關於技術建構者在未來一年可能應對的“重大理念”清單，涵蓋了 AI、美國動態、生物/健康、加密、企業、金融科技、遊戲和基礎設施領域的合作夥伴見解。 以下是部分加密團隊成員提出的重要觀點。如需瞭解更多令人興奮的內容，請閱讀完整文章。您也可以在這裡和這裡回顧往年的理念。 1. 企業將越來越多地接受穩定幣作為支付方式

據中國財政部網站消息，12月23至24日，中國財政工作會議在北京召開。 來源：財政部網站 會上，中國財政部有關負責人表示，明年將實施更加積極的財政政策，強化財政資源和預算統籌，打好政策“組合拳”，提高資金使用效益和政策效能，為促進經濟持續回升向好提供有力保障。具體為以下5個方面： 一是提高財政赤字率，加大支出強度、加快支出進度。

進入下半年經濟發力期，地方政府正在加速發債，並將資金用於支援重大項目建設，以穩定投資促進增長。 Wind資料顯示，今年前8個月，全國發行地方政府債券約5.40兆元，同比下降14.18%，其中，8月地方政府發債明顯提速。由於8月新增地方債加速發行，8月全國發行地方政府債券近1.20兆元，環比7月增加近4900億元，淨融資規模環比7月增加近6300億元。 民生銀行首席經濟學家溫彬表示，上半年地方債發行進度偏慢，為不影響債券資金在年內的使用進度，6月以來各部門、各地區加快部署地方債發行工作，8月地方債發行明顯提速，將支撐基建投資較快增長。 8月地方債發行創年內新高