歌爾股份的收購大戲還是泡湯了。10月17日晚間，歌爾股份發佈公告，終止籌劃近三個月、金額約104億港元（折合人民幣約95億元）的股權收購事項。這一公告自然讓市場略感意外，但也並未動搖歌爾股份的長期戰略方向。從公告內容及公司近期動向來看，歌爾股份正逐步擺脫對單一客戶和傳統代工模式的依賴，轉向以光學、感測器和智能硬體為核心的多元化技術平台。而此次收購失敗，雖然說明歌爾股份還是打錯算盤了，但也算是公司轉型過程中的一次方向校準。今年7月22日，歌爾股份高調宣佈擬收購聯豐商業集團旗下兩家全資子公司——米亞精密科技與昌宏實業100%股權。根據歌爾股份公告，這兩家公司註冊於香港，合計2024年未經審計營收達91.1億港元，長期為蘋果等頭部消費電子廠商供應精密金屬結構件，尤其在手錶金屬中框等領域具備技術積累。按原計畫，此次收購將顯著提升歌爾在精密結構件領域的垂直整合能力，並有望助其從模組供應商升級為子系統整合商，進一步嵌入高價值供應鏈環節。同時，多家券商曾樂觀預期，若此項交易落地，歌爾不僅可擴大營收規模，還可能憑藉標的公司約10%-13%的行業平均淨利率水平，帶來25%-30%的淨利潤增厚效應。然而三個月過後，雙方似乎未能彌合分歧。儘管歌爾方面稱“積極推進盡職調查、審計與評估”，並“進行了多輪積極溝通”，最終仍因“關鍵條款未能達成一致”而終止交易。據《每日經濟新聞》報導，有知情人士透露，盡調過程中可能發現了與資產質量、客戶集中度或未來盈利保障相關的問題，導致估值預期難以統一。當然了，在製造業併購中，此類分歧並不罕見——技術迭代快、客戶依賴強、資產隱性負債等風險，常使交易在最後階段擱淺。值得強調的是，歌爾股份明確表示，此次終止系雙方友好協商結果，無需承擔法律責任，亦不會對公司財務狀況造成不利影響。另外，歌爾股份2025年半年報顯示，今年上半年公司實現營收375.49億元，同比下降7.02%；歸母淨利潤14.17億元，同比增長15.65%，這也反映出其核心業務仍具韌性，對單一併購的依賴度有限。這次收購雖然停止了，但歌爾股份的戰略佈局並未放緩。相反，歌爾股份正將資源更多投向光波導、微納光學及感測器等高成長賽道，希望從消費電子代工向核心技術平台演進。今年9月，歌爾股份披露，其控股子公司歌爾光學擬通過定向增資方式，以19.03億元對價收購上海奧來100%股權。後者在晶圓級光學器件領域具備深厚積累，此次整合旨在強化歌爾在AR/VR及AI智能眼鏡所需的關鍵光學能力。交易完成後，歌爾對歌爾光學的持股比例將從56.66%降至37.77%，但可有效緩解其獨立投資壓力，加速產能落地，搶佔下一代可穿戴裝置的先機。與此同時，歌爾微電子——負責感測器業務的核心平台——正全力衝刺港股IPO。2025年7月，該公司第二次向港交所遞交上市申請。招股書顯示，2024年歌爾微電子實現營收45.36億元，淨利潤3.09億元；2025年一季度營收11.20億元，利潤1.16億元。據灼識諮詢資料，按2024年銷售額計，歌爾微電子是全球第一大聲學感測器供應商（市佔率43%），整體感測器業務全球排名第四（市佔率4.3%）。分拆上市不僅有助於歌爾股份釋放子公司價值，也為母公司聚焦高附加值業務騰出戰略空間。從業務結構看，歌爾股份的轉型成效已初步顯現。2025年上半年，歌爾精密零元件業務營收76.04億元，同比增長20.54%，毛利率達23.49%，為各類股中最高；智能硬體業務營收203.41億元，毛利率亦提升至11.51%。這表明，即便在消費電子整體需求疲軟的背景下，歌爾股份通過技術升級與客戶多元化，仍能實現結構性增長。當前，AI眼鏡、AR裝置及輕量化可穿戴產品正加速商業化，對光學、聲學與精密結構件的一體化設計提出更高要求。歌爾股份憑藉在聲學模組、光學器件及整機代工的全鏈條能力，已與Meta、蘋果、華為、三星等頭部廠商建立深度合作。儘管百億收購未能落地，但歌爾股份的戰略重心已明確發生轉向，當然了，轉型成果如何，還需要未來的業務資料不斷驗證。 (蔚然先聲Pro)

歌爾股份7月籌劃收購兩家子公司，因關鍵條款未達成一致，終止104億港元股權收購10月17日晚間，歌爾股份（002241.SZ）公告表示，決定終止籌劃股權收購事項。歌爾股份表示，為滿足公司戰略發展需要，增強公司在精密結構件領域內的綜合競爭力，2025年7月23日，歌爾股份發布了《關於籌劃股權收購事項的提示性公告》。上述公告中，歌爾股份擬以自有或自籌資金約104億港元（折合人民幣約95億元）收購聯豐商業集團有限公司全資子公司米亞精密科技有限公司及昌宏實業有限公司100%股權。在籌劃本次股權收購事項期間，歌爾股份積極推進項目，有序開展盡職調查、審計、評估等相關工作，並與交易對方進行了多輪積極的溝通與協商。但交易雙方未能就交易相關的關鍵條款達成一致意見，為切實維護歌爾股份及全體股東的合法權益，經公司審慎研究並與交易對方友好協商，決定終止籌劃本次股權收購事項。歌爾股份在公告中表示，終止籌劃本次股權收購事項，是公司與交易對方協商一致的結果，交易各方均無須承擔賠償及法律責任。本次終止籌劃股權收購事項無須提交公司董事會或股東大會審議，不會對公司的經營業績及財務狀況產生不利影響，也不存在損害公司及全體股東利益的情形。未來，歌爾股份將繼續圍繞既定的戰略目標，有序開展各項經營管理工作，積極地通過內生性發展和投資併購等多元化的方式，推動公司長期健康發展，持續提升公司發展質量和公司價值，更好地回報全體股東。2025年上半年，歌爾股份實現收入375.49億元，歸母淨利潤為14.17億元。截至10月17日收盤，歌爾股份收報31.2元/股，總市值達1,092.17億元。 （中國基金報）

核心摘要：隨著Meta等科技巨頭密集推出新型智能眼鏡，行業正迎來 “爆發臨界點”。9月22日，美銀髮佈一份研究報告，認為2025-2027 年人工智慧眼鏡（AI glasses）將主導增長，2028 年起增強現實眼鏡（AR glasses）有望接棒成為核心驅動力；而中國將憑藉超 80% 的供應商佔比與製造中心地位，在全球智能眼鏡供應鏈中佔據關鍵角色。在報告中，美銀將歌爾股份、水晶光電、舜宇光學等企業列為核心受益標的。行業趨勢：從 “AI 先行” 到 “AR 主導”，出貨量增速可期美銀分析師在研報中判斷，智能眼鏡行業已進入需求加速釋放階段，核心增長邏輯呈現 “兩階段分化” 特徵：第一階段（2025-2027 年）：AI 眼鏡領跑增長無螢幕的 AI 眼鏡因技術成熟度高、成本可控，將率先成為消費級市場主流，主要應用於語音互動、環境感知、健康監測等輕量化場景，預計此階段 AI 眼鏡出貨量年均增速達 25%。第二階段（2028 年起）：AR 眼鏡接棒主導隨著顯示技術（如 Micro OLED）、光學方案（如光波導）成本下降及算力提升，有螢幕的 AR 眼鏡將逐步替代 AI 眼鏡，切入導航、工業輔助、沉浸式互動等複雜場景，預計 AR 眼鏡出貨量年均增速高達 101%。從整體市場看，2025-2030 年全球智能眼鏡出貨量復合年增長率（CAGR）將達 40%，其中 2027 年前後有望迎來出貨量 “翻倍拐點”，主要受消費電子換機周期、企業級應用落地及科技巨頭生態投入推動。供應鏈格局：中國為核心製造基地，EMS 向東南亞延伸全球智能眼鏡供應鏈呈現 “中國主導、區域分工” 特徵，具體佈局如下：供應端：中國企業掌控超 80% 核心環節從零部件到整機組裝，中國供應商覆蓋攝影機、光波導、微機電系統（MEMS）、電池等關鍵領域，其中攝影機模組（舜宇光學）、光學鍍膜（水晶光電）、整機組裝（歌爾股份）的全球市佔率均超 50%。製造端：中國為核心，EMS 向東南亞拓展目前全球智能眼鏡主要製造基地集中於中國（如山東濰坊、廣東深圳），但電子製造服務（EMS）企業為規避供應鏈風險，正逐步將部分非核心組裝環節向越南、馬來西亞等東南亞地區轉移，核心零部件生產仍保留在中國。技術壁壘：聚焦 “高效遞送 + 適配性”行業核心競爭焦點集中於兩大技術方向：一是藥物遞送效率（如 AR 眼鏡的光學透過率、AI 眼鏡的語音識別精準率），二是使用者適配性（如輕量化設計、續航時長、不同人群的使用場景匹配），具備核心技術專利的企業將建立差異化壁壘。重點公司分析：評級與估值邏輯美銀基於 “供應鏈地位 + 技術壁壘 + 增長確定性”，對三家核心標的給出明確評級與目標價，具體如下：1. 歌爾股份——全球組裝龍頭，上調至 “買入”核心優勢：全球第一大智能眼鏡組裝商，佔 Meta、索尼等頭部客戶組裝訂單比重超 70%；同時具備核心零部件（如聲學模組）自研能力，垂直整合度高於同行。目標價依據：基於 2026 年預期市盈率（PE）34 倍（與歷史 XR 行業上行周期估值一致），目標價定為 42 元人民幣。該估值考慮了 2025-2027 年智能眼鏡組裝業務年均 30% 的增長預期，及零部件業務帶來的利潤率提升。風險提示：下行風險：AirPods 市場份額被競爭對手侵蝕（影響短期現金流）、AR/VR 業務增長不及預期、宏觀經濟惡化導致消費電子需求疲軟；上行風險：利潤率改善速度超預期、智能眼鏡出貨量增長突破預測、新客戶（如蘋果、Google）訂單落地。2. 水晶光電—— AR 光學核心，維持 “買入”核心優勢：AR 眼鏡光波導片核心供應商，採用 “奈米壓印 + 鍍膜” 工藝，產品透過率達 92%（行業平均 85%）；同時佈局 3D 感知鏡頭、潛望式鏡頭，可與智能眼鏡業務形成協同。目標價依據：基於 2026 年預期市盈率 27 倍（歷史交易平均水平），目標價定為 30 元人民幣。支撐估值的核心邏輯是 2024-2027 年公司盈利復合年增長率穩定達 22%，及 AR 眼鏡滲透率提升帶來的訂單增量。風險提示：下行風險：3D 感知鏡頭、潛望式鏡頭滲透率不及預期、消費電子需求疲軟、汽車抬頭顯示（HUD）/ 雷射雷達（LiDAR）業務拓展緩慢；上行風險：AR 眼鏡光波導片訂單超預期、消費電子需求回暖、行業競爭緩解帶來的利潤率提升。3. 舜宇光學—— 攝影機 / 光波導雙輪驅動，維持 “買入”核心優勢：智能眼鏡核心攝影機模組供應商（全球市佔率超 60%），同時切入光波導領域，形成 “光學器件 + 模組” 一體化能力；汽車 ADAS 攝影機業務可為智能眼鏡提供技術協同（如低功耗成像演算法）。目標價依據：基於 2026 年預期市盈率 25 倍，目標價定為 104 港元。估值邏輯在於 2024-2027 年光學行業環境改善，公司產品平均售價（ASP）及利潤率有望持續提升，且智能眼鏡業務將成為第二增長曲線。風險提示：下行風險：消費電子需求惡化導致產品規格降級、iPhone 市場份額提升不及預期、汽車 ADAS 滲透率放緩；上行風險：智能眼鏡攝影機模組 ASP 提升、汽車業務訂單超預期、行業競爭格局最佳化。關鍵圖表解讀：2025-2030 年智能眼鏡出貨量增長率預測行業風險提示技術落地風險：AR 眼鏡的顯示效果、續航時長仍未達到消費級預期，若技術迭代速度放緩，可能推遲行業爆發時間；供應鏈波動風險：核心零部件（如 Micro OLED 螢幕）依賴日韓企業，若地緣政治或產能問題導致供應短缺，將影響行業出貨量；需求不及風險：若宏觀經濟持續疲軟，消費電子換機周期延長，可能導致智能眼鏡需求低於預期；競爭加劇風險：更多科技巨頭（如蘋果、華為）進入市場，可能引發價格戰，擠壓中小供應商利潤空間。(智通財經APP)

昨日一則消息令科技圈側目，OpenAI正與立訊精密、歌爾股份等中國供應商合作，共同開發一款口袋大小的AI硬體裝置的原型機。這款原型機具備上下文感知能力，深度整合ChatGPT，目標是成為繼智慧型手機之後的全新互動入口。最引人注目的是，繼從蘋果的設計、製造和供應鏈團隊，以及蘋果的AI研究團隊中大舉招募人才之後，OpenAI開始接觸蘋果供應鏈企業，尋求元件智造支援。這一系列動作揭示了一個不容忽視的事實：即便手握全球最先進的大模型技術，OpenAI也無法獨自完成從演算法到終端的跨越。在硬體落地的關鍵一環，它必須依賴中國——這個全球最完整、最高效的消費電子製造網路。從程式碼到實體：OpenAI的製造鴻溝OpenAI的核心競爭力在於演算法與模型。它的工程師可以訓練出千億參數的大語言模型，卻無法在實驗室裡造出一台能量產的裝置。硬體不是軟體的延伸，而是材料、結構、電子、熱管理、聲學、光學等多學科的複雜整合。更重要的是，它需要一套成熟且靈活的供應鏈體系來支撐從原型到百萬級出貨的轉化。立訊精密的加入，填補了這一空白。作為蘋果最重要的代工夥伴之一，立訊精密精通精密製造、自動化裝配與全球交付。它不僅擁有先進的生產線，更掌握著對成本、良率和交期的極致控制能力。這些經驗，是OpenAI這類純技術公司找遍全球也求之不得的。中國供應鏈的不可替代性為什麼是立訊？為什麼是歌爾？答案在於中國在過去二十年建構的“製造生態叢集”。在這裡，從一顆螺絲、一塊PCB板，到攝影機模組、揚聲器、電池，所有零部件都能在一定地域半徑內完成採購。這種地理上的高度集中，極大降低了物流成本與溝通延遲。更重要的是，中國的供應鏈企業早已習慣為蘋果這樣的高標準客戶服務。它們熟悉嚴苛的質量管控流程，具備快速迭代的能力。當OpenAI提出新的設計需求時，這些廠商能在數天內提供樣品，並根據反饋迅速調整。這種響應速度，在全球範圍內幾乎找不到替代。成本與規模的雙重壓力OpenAI的目標是打造一款大眾級AI裝置，而非小眾高價產品。這意味著它必須在性能與成本之間找到平衡。而中國供應鏈的核心優勢，正是大規模製造下的成本最佳化能力。立訊精密等企業通過自動化產線、規模化採購和精益管理，能夠將單位成本壓縮到極致。此外，AI硬體涉及大量感測器——麥克風陣列、環境光感應、運動捕捉等。歌爾股份正是全球領先的聲學與感測元件供應商，其微型麥克風和揚聲器廣泛應用於iPhone等高端裝置。OpenAI若想實現高品質的語音互動與環境感知，繞開這類企業幾乎不可能。從“果鏈”到“AI鏈”：供應鏈的順勢轉型蘋果供應鏈企業也正面臨增長瓶頸。隨著iPhone銷量趨於飽和，這些廠商迫切需要尋找新的業務增長點。AI硬體的興起，恰好提供了轉型契機。立訊精密、歌爾股份等公司早已佈局智能穿戴、AR/VR和AIoT領域，具備技術儲備與產能彈性。OpenAI的合作，不僅是訂單的轉移，更是技術方向的引領。這些製造商將從“被動執行設計”轉向“參與產品定義”，在結構、散熱、功耗等方面提供專業建議。這種深度協同，將進一步提升產品的工程可行性。OpenAI聯合創始人奧特曼偏見與低頭耐人尋味的是，OpenAI聯合創始人Sam Altman在過去曾對中國甚不友好。他去年曾表示，中國的AI發展模式具有很強的威權主義色彩，可能對民主價值觀構成威脅，並呼籲美國需要採取更積極的措施包括制裁來阻止中國在AI領域的迅速崛起。不過，就在上月中旬，雖然他仍對中國AI取得的進步表示擔心甚至焦慮，但口風有所轉變。他稱，美國嚴重低估中國AI實力，同時表示，出口管制也沒有用。據財聯社，他表示，美中人工智慧競賽已經深深糾纏在一起，而且其影響遠比單純“誰領先”這種排行榜要大得多。“在推理能力方面，中國可能建構得更快。此外還有研究能力、產品化水平，整個領域有很多層面。我認為問題不會像‘美國領先還是中國領先’那麼簡單。”他說。當被問及如果通過管制進一步減少對華GPU供應是否會奏效時，奧特曼對此表示懷疑，並稱：“我的直覺是，這行不通。”不僅如此，他嘴中來自中國大模型的競爭——尤其是像DeepSeek這樣的開源系統，逼得OpenAI不得不發佈自家的開放權重模型。今年5月，再度走進美國國會山，奧特曼如此表示，如果美國產品不再是使用者默認選擇，“那可不是什麼好事。”現實，正以最直接的方式修正了他的偏見。尤其當OpenAI邁上硬體的道路時，它更不得不直面的是，他無從選擇，只能選擇擁抱中國供應鏈，並深度繫結。這既是他的妥協，更是無奈之下對產業規律的尊重。創新不僅是模型的突破，更是將技術轉化為產品的能力。而中國在創新領域的飛速發展與智造端的系統性優勢，恰恰是這種轉化不可或缺的“最後一公里”，也是擊潰一切偏見、傲慢的靈藥。地緣政治下也繞不過中國儘管中美科技競爭加劇，但在消費電子製造領域，脫鉤依然不現實。美國本土雖有嘗試重建製造業的努力，但短期內無法複製中國龐大的產業工人隊伍、成熟的配套體系與高效的物流網路。即便出於安全考慮，OpenAI也難以完全規避中國供應鏈。更現實的路徑是“多元化+本地化”：核心部件在中國生產，部分組裝可能分散至越南、印度等地。但無論如何分配，中國仍將是關鍵元器件與總裝的核心環節。中國智造的底盤夠硬，中美合則兩利OpenAI的野心是創造一種全新的智能互動方式。但再強大的模型，也需要一個物理載體才能觸達使用者。這個載體不僅要聰明，還要輕巧、耐用、續航長、價格合理。而這些要求，最終都指向同一個答案：中國供應鏈。從ChatGPT到AI硬體，OpenAI正在完成一次驚險的跳躍。而支撐它落地的，正是這條橫跨珠三角與長三角的龐大製造鏈條。當人們談論AI革命時，目光往往聚焦於演算法突破與算力競賽。但真正的變革，發生在實驗室之外，在流水線上，在無數工程師與工人的手中。在這個時代，任何試圖重塑終端的雄心，都必須面對一個現實——無論你的模型多麼先進，你都無法繞開中國製造的底盤。AI的未來，不僅是程式碼與算力的勝利，更是供應鏈的勝利。中美在科技上各有優勢，唯有合作，才能推動全球創新真正向前。合則兩利，斗則俱傷。 (元界)

從宏觀視角來看，中國資產重估有三大支撐，一是中國經濟高品質發展的內生動力持續增強，二是全球資本配置格局的深度調整，三是科技創新驅動下的產業升級紅利釋放中美貿易拉鋸戰迎來關鍵性進展。5月12日下午，《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》（下稱“聲明”）發佈，大幅降低雙邊關稅水平，美方取消了共計91%的加征關稅，中方相應取消了91%的反制關稅；美方暫停實施24%的“對等關稅”，中方也相應暫停實施24%的反制關稅。5月12日，A股港股全面上漲。上證指數報收3369.24點，上漲0.82%。深證成指上漲1.72%。科創50上漲0.49%，創業板指漲幅達到了2.63%。恆生指數上漲2.98%，恆生中國企業指數上漲3.01%，恆生科技上漲5.16%。富時中國A50指數期貨直線拉升，截至發稿上漲1.62%。現貨黃金出現較大跌幅，截至發稿下跌3.04%。“整體方案超預期。”華泰證券認為，日內瓦會談的意義在於，中美再次回到談判的軌道——中美雙方一致同意建立經貿磋商機制，就雙方在經貿領域的各自關切保持溝通。在關稅戰的一波三折中，中國資產重估的處理程序仍在持續。截至目前，A股、港股主流指數已收復至關稅戰前水平，部分指數表現已超越4月7日市場大跌前的水平。挺住“壓力測試”的背後，既有中國經濟內生韌性的托舉，也有來自“國家隊”領銜、跨部委協同、全市場共振的穩市行動帶來的信心。此前中美貿易談判重啟之際，金融監管部門再度集體發聲穩預期。5月7日上午9時，國務院新聞辦公室舉行新聞發佈會，中國人民銀行行長潘功勝、中國金融監管總局局長李雲澤、中國證監會主席吳清出席並介紹“一攬子金融政策支援穩市場穩預期”有關情況。這是2024年9月24日以來，“一行一局一會”第二次聯合發聲。“4月以來，儘管面臨比較大的衝擊，國內的金融體系仍然保持穩健，金融市場展現出較強的韌性。上證指數在4月7日下跌後迅速反彈，目前10年期國債收益率徘徊在1.65%左右，人民幣兌美元匯率貶值後，目前回升到7.2。”潘功勝回顧。“在廣大投資者和市場參與各方共同努力下，A股市場經歷了一天的大幅波動後持續反彈、回穩向好，展現出較為強勁的韌性和抗風險能力。”吳清表示。會上，“一行一局一會”再出政策組合拳。央行宣佈降准降息提供流動性支援，並最佳化再貸款工具，金融監管總局推出穩樓市、穩股市、穩外貿等增量政策，證監會圍繞“持續穩定和活躍資本市場”推出穩市場、服務新質生產力、推動中長期資金入市等舉措。一系列增量政策成為中國資產應對外部挑戰的底氣。“我們將為充滿不確定的世界經濟注入更多的確定性，這也為中國資本市場的穩定運行創造了堅實的基礎和條件。”吳清強調。“一攬子組合措施與2024年9月宣佈的措施類似，表明政策制定者仍然致力於優先考慮增長。”景順亞太區（日本除外）全球市場策略師趙耀庭表示。更長期地來看，中國資產重估的底層邏輯已經逐漸清晰。上海財經大學校長劉元春曾總結，從宏觀視角來看，中國資產重估有三大支撐，一是中國經濟高品質發展的內生動力持續增強，二是全球資本配置格局的深度調整，三是科技創新驅動下的產業升級紅利釋放。在中國銀河首席經濟學家、研究院院長章俊看來，此輪中國資產重估既是市場對技術紅利的定價重塑，亦是資源配置最佳化的必然結果。美方加征關稅的“數位遊戲”已經是強弩之末，對中國經濟的邊際影響已經趨弱，對於美國經濟、美元-美債體系的衝擊反而更大，人民幣國際化將迎來歷史機遇，而中國權益市場的表現也值得期待。從重估處理程序來看，年初DeepSeek的出圈帶動了科技股強勢上漲，在美股持續回落的背景下，再次引發“東昇西落”的討論。國泰海通首席經濟學家荀玉根認為，回顧歷史，“西降東昇”難，“西平東昇”更靠譜，中國資產重估的基礎是基本面的改善。“下一程，中國資產重估應是真正的‘基本面重估’——即市場真正看到走出通縮、企業盈利修復、名義增速改善等種種訊號，或許最晚待到房地產見底轉型完成後就會顯現。”國金證券首席經濟學家宋雪濤向《財經》表示。重估處理程序吸引著全球資金的關注。在關鍵時刻，A股有央行和中央匯金的強有力支撐，南下資金不斷抄底港股優質資產，海外資金也開始回歸。5月12日，摩根士丹利最新研究報告顯示，避險基金，特別是美國的避險基金，上周增加了對中國股票的看多押注，原因是對中美貿易談判進展持樂觀態度。據其在近期會議中的統計，有80%以上的參會投資者表示，很可能在近期增加對中國股票的敞口。“美國不再願意承擔更多責任情形下，全世界需要尋找新的安全資產，無論是大宗商品、非美貨幣還是部分區域股市，一個多極化的時代將要到來，也加大了世界經濟動盪的風險。”博時基金過鈞分析，川普上台後的關稅大棒以及中國科技上的突破，引發全球資產的新一輪配置。中國權益品種的較低估值、下行的風險溢價和政策重心轉向經濟，極大提升了投資者的信心，成為全球金融市場的價值窪地。展望未來，關稅戰走向和應對仍然是市場關注的焦點。“降息降准等一系列措施是非常必要的，不僅會起到支援實體經濟的作用，還發出了非常明確的政策訊號，可以期待其他領域有進一步政策落地。”貝萊德首席中國經濟學家宋宇認為，內部政策的調整伴隨中美談判的重啟，對市場和經濟會起到1+1>2的協同作用，預計未來政策會根據談判和經濟市場表現動態調整。“中國的資產重估已進入到深化的關鍵階段，市場正逐步認識到科技與資料資產價值。未來，隨著政策紅利持續釋放和市場信心增強，重估將更側重於長期結構性因素，如產業升級和消費升級領域，推動資產價值持續提升。”清華大學國家金融研究院院長田軒分析，隨著數字經濟與實體經濟的深度融合，在人工智慧、巨量資料、雲端運算、新能源等創新驅動和高附加值領域，有望成為資產重估的重點。“A股市場的估值水平被業界認為仍處於相對低位，在全球市場面臨著不穩定因素明顯增多的環境下，中國資產的配置價值和吸引力都在持續提升。”吳清說，“我們市場最重要的特徵整體是有一個靠譜的經濟發展，靠譜的宏觀政策，靠譜的制度保障。所以在這樣一個不確定的大環境下，不管前行的路上是風高浪急，還是驚濤駭浪，我們都有信心、有條件、有能力來實現中國股市的穩定健康發展。”01 關稅談判釋放積極訊號一場科技創新突破成為中國資產重估的關鍵轉折點。2025年1月，DeepSeek-R1橫空出世，以極低的成本實現了OpenAI o1相似的功能，挑戰了“美國科技壟斷全球”的敘事，德意志銀行稱其為中國的“斯普特尼時刻”，標誌著中國在全球科技競爭中的崛起。DeepSeek重塑全球科技能力的認知，也再度點燃了資金對中國的投資熱情。根據Wind資料，從1月13日至3月19日，上證指數上漲8.14%，深證成指上漲12.08%。恆生指數上漲29.93%。值得注意的是，此輪上漲並非普漲，結構性特徵鮮明，圍繞AI的科技股表現亮眼。在此期間，恆生科技指數漲幅達到了41.78%，漲幅傲居全球首位，創業板指與科創50漲幅分別為12.51%與13.29%。“本輪行情的本質是DeepSeek‘破圈’對科技類股的重估，決定了恆指40%的‘含科’部分仍是中長期主線。”中金公司認為。“DeepSeek的出現並不意味會迅速普及。但它的出現打破了美國在科技AI領域的領先地位。此前美國科技股投入大量資金，並圍繞這些技術建構了龐大的敘事，這些敘事不僅推動了股市的繁榮，也掩蓋了潛在的經濟風險。一旦敘事被證偽，美國經濟和股市可能會從高位大幅回落。”宋雪濤向《財經》表示。DeepSeek的出現讓中國資產重估的邏輯，尤其是科技股的估值邏輯發生根本性重構，而這也推動了中概股科技股價格的大幅提升。在1月13日至3月19日期間，納斯達克中國金龍指數上漲30.91%，納斯達克中國科技股上漲37.76%。其中，拼多多上漲33%，阿里巴巴上漲24.68%。證監會主席吳清3月6日表示：“DeepSeek在全球人工智慧領域脫穎而出，不僅使AI行業深受震撼，也讓世界對中國科技創新能力有了新的認識，帶動了中國資產價值重估。”德意志銀行預測，到2025年，中國股票市場將迎來深刻的重估，估值折價將不再，A股和港股都有望超過此前的歷史高點。高盛、瑞銀等國際投行今年初紛紛上調中國資產評級，挪威主權基金將中國配置比例從2.1%提升至5.7%，南向資金單月流入創四年新高。如果說2024年是中國資產重估的開端，2025年則是進入全面資產重估的新階段。尤其是以DeepSeek為代表的科技創新，成為中國資產價值提升的核心競爭力，加速了中國資產重估的處理程序。2025年，也成為中國資產價值重估的關鍵一年。4月以來，美國關稅風暴對重估處理程序造成了干擾。4月5日，美國對所有國家進口商品（除加拿大、墨西哥外）加征關稅，中國的稅率尤其高。政策發佈後的首個交易日（4月7日），上證指數單日跌幅達到7.34%，深證成指跌幅9.66%。不過，這種負面影響並未持續太久。在美國不斷提高對華關稅之時，中國也不斷推出反制措施。中國資產重估重新回到正軌。4月9日到5月8日，上證指數上漲6.56%，恆生指數上漲13.16%，恆生科技上漲14.46%，納斯達克中國科技股上漲16.02%。關稅戰持續一個月之後，中美進入談判階段。5月7日6時，外交部宣佈，國務院副總理何立峰將與美方牽頭人美國財政部長貝森特舉行會談。同日上午9時，國務院新聞辦公室舉行新聞發佈會，央行、金融監管總局、證監會三方發佈十余項金融政策。5月12日，中美發佈日內瓦經貿會談聯合聲明。商務部新聞發言人指出，本次中美經貿高層會談取得實質性進展，大幅降低雙邊關稅水平，美方取消了共計91%的加征關稅，中方相應取消了91%的反制關稅；美方暫停實施24%的“對等關稅”，中方也相應暫停實施24%的反制關稅。華泰證券分析，談判的重心圍繞對等關稅，具體包括：對等關稅回到4月2日即取消34%+的部分；按下90天暫停鍵：其方式參考其他國家，對等關稅徵收10%baseline部分，24%部分按下90天暫停鍵。這意味著在對等關稅上，中國回到了和其他國家同等待遇的地位。“中美關稅回到50%的水平上，告別了事實上的貿易禁運狀態——90天內，美國對華整體關稅法定水平在40%-50%左右。”華泰證券表示。當日A股表現亮眼，低開之後，一路向上。截至收盤，上證指數報收3369.24點，上漲0.82%。深證成指上漲1.72%。科創50上漲0.49%，創業板指漲幅達到了2.63%。類股方面，國防軍工以4.80%的漲幅領漲大盤。雷科防務、成飛整合、光電股份多隻國防軍工股漲停。電力裝置、機械裝置漲幅均超過2%。非銀金融上漲2.08%。其中，東方財富上漲4.27%，中國銀河上漲4.23%。根據Wind資料，A股上漲個股4190隻，下跌僅1101隻。成交十分活躍。12日，滬深兩市累計成交1.31兆元，較上個交易日增加1164億元。港股亦表現強勁。截至收盤，恆生指數上漲2.98%，恆生中國企業指數上漲3.01%，恆生科技上漲5.16%。美股熱門中概股盤前集體沖高，小鵬汽車大漲近10%，阿里、拼多多漲超7%，京東、理想汽車漲超6%；美股科技股拉升，特斯拉漲近8%，亞馬遜、蘋果漲超5%，輝達、Meta漲超4%。“此次聯合聲明釋放了積極訊號，極大緩解了市場此前對貿易摩擦的擔憂情緒，強化了經濟修復預期，與前期國內穩增長政策訊號形成共振，進一步提振投資者信心。聯合聲明落地後，市場不確定性降低，會吸引更多中長期資金佈局 A 股。”黑崎資本首席戰略官陳興文表示。中泰證券首席經濟學家李迅雷撰文表示：“大量史實告訴我們，世界上沒有一個國家能夠一直成為霸主。這輪中美關稅戰可能只是中美之爭的起始點，今後美方還會在多個領域、多個層面向中國施壓，中方也必將給予有力反擊。從歷史的高度看，處在這個起始點上討論談得成或談不成，真的無關緊要。關鍵是國內經濟要加速轉型步伐，在穩就業和促消費方面要有緊迫感和真金白銀的投入。”02 誰在做多中國資產在中國資產重估的過程中，各路資金動向引人注目。而中央匯金無疑是其中的主力。2024年2月6日，上證指數盤跌至近五年最低點之時，中央匯金發佈公告稱，充分認可當前A股市場配置價值，已於近日擴大ETF增持範圍，並將持續加大增持力度、擴大增持規模，堅決維護資本市場平穩運行。2025年4月7日，關稅風暴襲來。當日盤中，中央匯金公告增持ETF，並首次明確提出“國家隊”資金的類“平準基金”定位。中央匯金表態後，中國誠通、中國國新等國有資本營運平台發佈專項增持公告，一周之內超400家上市公司發佈增持回購相關公告。除了以中央匯金為代表的國家隊托市舉措，監管層亦大力鼓勵長線資金進場。在5月7日國新辦發佈會上，潘功勝表示，央行堅定支援匯金公司在必要時實施對股票市場指數基金的增持，並向其提供充足的再貸款支援，堅決維護資本市場的平穩運行。同日，李雲澤宣佈了多項相關舉措，一是將進一步擴大保險資金長期投資的試點範圍。近期擬再批覆600億元，為市場注入更多的增量資金。二是調整償付能力監管規則，將股票投資的風險因子進一步調降10%，鼓勵保險公司加大入市力度。三是推動完善長周期考核機制，調動機構的積極性，促進實現“長錢長投”。吳清表示，在引導上市公司完善治理、改善績效、持續提升投資者回報的同時，也更大力度地引長錢，協同各方繼續提升各類中長期資金入市的規模和佔比。同日發佈《推動公募基金高品質發展行動方案》，努力形成回報增、資金進、市場穩的良性循環。在國家隊與監管層的堅定表態下，市場情緒相對穩定。“有力的政策為在不確定環境中關鍵轉型保駕護航。我們不需要擔心當前政策的變化。更多地把央行的表態當作一個下跌保護期權，一個基於資料的擇機決策。”過鈞在一季報中坦言。“中國政府已經做出了支援市場的承諾。”知名外資機構香櫞創始人安德魯·萊福特（Andrew Left）在4月底時表示，正在做多中國。“中國是一個龐大的經濟體，市盈率非常低，之前被超賣了一段時間。”瑞銀證券中國股票策略分析師孟磊與海外投資者交流發現，今年以來外資情緒整體在向偏樂觀的方向走。海外投資者在過去幾年因為多種原因選擇低配中國股票，如今DeepSeek的發展提振了科技投資的風險偏好，疊加近期海外市場波動加劇，相關資金需要尋找新的出路，預計外資會不斷減少低配的幅度，慢慢提到標配甚至超配的比例。不過，海外資金對中國市場的觀點並未形成共識。高盛資料顯示，4月初中國市場流入260億美元，但後續三周總體呈淨流出之勢。中信證券研究稱，樣本海外基金於3月中旬結束了此前的溫和資金流入趨勢，4月初以來轉為淨流出態勢。“對於許多海外主權基金、養老金以及各國央行而言，它們可能更傾向於分散投資，不把所有雞蛋放在一個籃子裡，多配置一些歐元資產、日元資產，增加黃金的配置，因此黃金價格也表現良好。大家也開始對亞洲的一些債券市場更感興趣，但目前對配置中國資產的資金流入還沒有特別明顯的增長。”摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強分析。在全球市場劇烈波動的背景下，對大類資產的調整速度決定了投資者的業績差距。富國基金QDII基金經理彭陳晨旗下基金今年以來平均收益超過20%。其在季報中回顧道，面對美國關稅政策帶來的不確定性，較快調整了美股倉位，大幅降低了美國可選消費配置，提升了對港股消費和網際網路類股的權重，同時減少了對國內出口類股的配置。相較A股市場，港股今年的表現更為出彩，亦更受內地機構投資者的追捧。孟磊向《財經》表示，今年南下資金淨流入的步伐是多年以來最快的一次，這意味著南下資金淨流入成為在港上市的中國網際網路公司股價上漲的重要動能之一。從公募基金一季報資料也可以看到，一季度期間對股票的配置有所增加，但降低了A股配置，提升了港股配置。銀河證券研究資料顯示，主動偏股型基金重倉股中，A股市場的配置比例連續五個季度回落，由2023年末的91.34%下降到2025年一季度末的80.90%；而港股市場的配置比例則由2023年末的8.66%，持續提升到2025年一季度末的19.10%。從公募基金的調倉也可看到搶籌港股估值窪地之勢。以半導體龍頭公司中芯國際為例，該公司在A股與港股兩地均有上市，去年11月AH溢價率一度高達4倍。一季度期間公募基金減持其A股3644萬股，並大幅增持價格更便宜的H股。一季度期間公募基金對行業的配置亦發生顯著變化。產品增持較多的行業包括半導體、工業金屬、乘用車、網際網路電商、貴金屬、汽車零部件、社交、化學製藥、軍工電子等。減持較多的行業包括通訊裝置、煤炭開採元件、太陽能裝置、電力、消費電子、航空裝備、油氣開採、券商、醫療器械等。03 重估的核心是業績中國資產重估，除了政策端與資金面的合力驅動，上市公司本身是否真正具有基本面業績支撐是重估價值的核心，也是行情能否持續的關鍵。從最新披露的2024年報及2025年一季報來看，A股上市公司業績仍處於逐步復甦階段，整體營收處於下滑趨勢，但盈利能力在2025年一季度開始逆勢回升；港股上市公司業績相對更佳，營收及淨利均創出歷史新高，這也體現在恆生相關指數表現更優。而在2024年，宏觀經濟GDP同比增長5%，但A股上市公司業績卻出現一定程度下滑。萬得資料顯示，2024年A股上市公司營業總收入合計約71.84兆元，相對於2023年的72.64兆元，同比下滑1.1%。從盈利能力來看，2024年A股上市公司歸母淨利潤合計約5.2兆元，同比2023年的5.26兆元下滑1.14%。“當前經濟面臨內需未修復、外部不確定性上升、宏觀政策效果邊際遞減三重挑戰，實現經濟增長目標的關鍵是名義GDP增速能夠達到5%這一風險臨界點，而非實際GDP增速，因為名義GDP增速與稅收、居民收入和企業盈利直接掛鉤，只有名義GDP增速提高才能解決宏觀資料與微觀感受的溫差問題。”中國財政科學研究院高級研究員劉尚希分析稱。港股基本面表現則相對較佳。2024年，港股上市公司營業總收入合計約51.6兆元，同比稍有增長，再創歷史新高，港股上市公司歸母淨利潤合計為4.55兆元，創近十年新高。“2024年港股整體盈利增速繼續回升，當前盈利已基本確認上行趨勢，在國內政策發力、經濟維持韌性，疊加科技周期回升，預計港股盈利增速將繼續維持高位。”國泰海通證券分析稱。進入2025年一季度，A股公司營業收入16.55兆元，同比繼續下滑0.38%，但盈利能力出現逆勢回升，同期歸母淨利潤合計為1.49兆元，同比增長約3.47%，創2015年以來新高。截至5月6日，已披露2025年一季度資料的5399家A股公司中，4078家實現盈利，佔比超七成，超五成公司歸母淨利潤同比增長。對此，東吳證券認為，A股或已迎來盈利拐點。其分析稱，2024年9月末以來，伴隨著宏觀政策轉向，經濟基本面復甦節奏加快，A股上市公司2024年歸母淨利潤同比增速下探，或為本輪盈利低點。2025年一季度在低基數效應下回升，改善明顯，歸母淨利潤增速顯著高於過去幾年，顯示一季度企業盈利復甦節奏加快。“從基本面看，雖然關稅影響下，市場對A股盈利預期偏弱，但中國經濟的復甦已經在部分上市公司業績中得到驗證。2025年一季度，萬得全A、萬得全A（除金融、石油石化）的歸母淨利潤同比增速分別為3.47%、5.13%，較2024年四季度出現明顯修復，超七成申萬一級行業2025年一季報歸母淨利潤增速較2024年報環比改善。”星石投資對《財經》表示。行業及類股層面，影響A股表現的金融、消費等權重類股業績較為穩健，上游周期業績出現下滑，但一季度邊際改善明顯。美國發起關稅戰引發國際貿易秩序動盪，根據中金公司此前測算，電子、家電、汽車、機械裝置、紡織服飾等行業對美出口占比較高，可能受關稅戰影響較大。但從上市公司2025年一季度業績來看，除紡織服飾外，上述行業業績還未受到波及，呈現較快增長，展現出一定韌性。紡織服裝行業表現則不佳，2025年一季度營收下滑13.3%，淨利下滑5.6%。由於美國是中國紡織服裝出口第一大國，2024年對美出口約佔16.9%，關稅衝擊下，導致中國紡織服裝對美出口幾乎停滯。服裝輔料公司偉星股份（002003.SZ）近日在財報電話會中表示，由於關稅政策帶來的不確定性以及終端消費不振，當前行業總體非常謹慎，預計公司短期接單面臨一定壓力。蘋果產業鏈公司同樣受關稅影響較大，由於蘋果公司70%的零部件供應來自中國供應商，關稅政策導致立訊精密（002475.SZ）、藍思科技（300433.SZ）、歌爾股份（002241.SZ）等蘋果產業鏈公司面臨訂單流失與毛利率壓縮的雙重打擊，部分公司甚至可能因此被迫退出蘋果供應鏈。而受益於DeepSeek引領全球新一輪AI浪潮，科技股業績增長成為亮點。中國越來越多的科技領域逐漸追趕世界前沿水平，中國科技資產的配置價值持續增加，“科技突破與產業升級”也成為此輪中國資產重估的重頭戲。TMT類股營收增速由2024年9.4%進一步提升至2025年一季度的10.9%，淨利增速則由3.9%提升至19.1%，其中，電子、電腦、傳媒類股淨利潤增速居前，2025年一季度，盈利增速分別為28.1%、671.5%、38.6%，呈現出較快增長勢頭。“DeepSeek為代表的國產AI科技創新力量湧現，外部環境不確定性增加下，國產科技自主可控的重要性繼續提升。”平安證券分析稱。辰翔基金總經理張斌彬對《財經》表示，看好AI軟體應用、半導體硬體、高端製造機器人等科技產業，這些產業將有“戴維斯連按兩下”的重估機會。“一方面AI技術突破下，國產替代和應用落地能夠驅動業績增長；另一方面，政策端也會持續發力對新興產業扶持。”港股中，資訊技術類股業績同樣出現高增長，驅動今年以來恆生科技指數持續跑贏市場。其中技術硬體與裝置行業盈利增速靠前，2024年歸母淨利累計同比增長達76.4%；軟體與服務行業盈利增速也大幅改善，2024年歸母淨利累計同比增長達77.4%。市值居前的權重科技龍頭公司中，在AI技術的推動下，業績重拾增長，提供了股價上行的動力。騰訊控股（0700.HK）2024年實現營收6602.57億元，同比增長8.41%；實現淨利潤1964.67億元，同比增長66.43%。這也是騰訊在經歷了兩年的業績下滑後，業績重回正增長。公司董事會主席兼首席執行官（CEO）馬化騰提及，相信AI投資會通過提升廣告業務效率和遊戲生命周期而帶來持續的回報。阿里巴巴（9988.HK，BABA.US）2025財年三季報實現營收7598.93億元，同比增長5.64%；實現淨利潤1140.03億元，同比增長61.91%，業績同樣恢復性增長。阿里巴巴CEO吳泳銘表示，AI時代對於基礎設施有明確而巨大的需求，未來三年在雲和AI的基礎設施投入預計將超越過去十年的總和。小米集團-W（1810.HK）、美團-W（3690.HK）營收、淨利則均創出歷史新高，二者均表示將對AI技術高度投入。“中國資產重估，核心是全球投資者重新評估中國資產價值背景下，由中國科技力量崛起，特別是以DeepSeek為代表的AI技術突破，驅動的估值提升過程，體現了市場對中國相關資產，尤其是科技股未來增長潛力與內在價值的更高預期。”長江證券研究所所長王鶴濤表示。“隨著中國新質生產力的發展，疊加財政貨幣政策的加持，中國經濟主要是以杭州、深圳、成都、西安、合肥等熱點城市為中心不斷擴散，從而帶動產業叢集和大城市群的發展，相關的上市公司即使不是新質生產力的行業和企業，也會逐漸感受到宏觀經濟向暖、業績向好的外部支撐。”大江洪流資產董事長姜昧軍接受《財經》採訪時表示。04 重估下一步關稅戰對人民幣匯率、A股港股等中國資產的衝擊已逐步修復，金融監管部門聯手出台一攬子金融政策為市場注入確定性，但關稅戰未來演進可能帶來的不確定性仍是全球金融市場關注的焦點。5月9日至11日，國務院副總理何立峰與美方牽頭人美國財政部長貝森特在日內瓦舉行會談。此次會談被認為是本輪中美關稅博弈出現的破冰式接觸。5月12日，雙方發佈聯合聲明，互降關稅。中信證券預測，後續的中美貿易談判處理程序或可總結為“三步走”：首先是破冰；其次是圍繞美國如何在單邊關稅上做出讓步、如何建立對話機制進行博弈和溝通，並建立常態化對話機制；最後是圍繞雙方關切的核心問題開展持續博弈和談判。市場參與者層層推演著這場複雜博弈對各類資產的影響，重估處理程序中的中國資產，能否成為全球資金的“避風港”？在中金公司首席經濟學家彭文生看來，近期美國市場出現罕見的“股債匯三殺”現象，反映了投資者對關稅引發的國際經貿摩擦衝擊美元地位和科技巨頭在一些領域的壟斷地位的擔憂。對全球經濟來講，關稅導致國際貿易萎縮，減弱通過產業鏈分工實現規模經濟效應的空間，所有經濟體都受損。對中國而言，需求不足的問題更加突出。“應對關稅挑戰，一方面需要促進內部市場競爭，另一方面需要大力提振消費需求，建立需求中心而不僅僅是生產中心，是新形勢下促進從規模經濟到創新經濟發展的關鍵。”彭文生表示。種種跡象顯示，曾經被視為“安全避風港”的美元資產不再被全球資金所信賴。4月2日以來，美元明顯走弱（美元指數顯著下跌），美國國債收益率上揚（國債價格下跌）。與之前三年時間里美債收益率和美元指數同向變化的走勢形成了鮮明反差。“4月2日之前，美國金融市場的主導因素是聯準會的貨幣政策，之後則是全球資金從美國的撤出。”中銀國際證券首席經濟學家徐高分析。徐高認為，“對等關稅”政策是美國的一條出路，但在過去40多年的全球化過程中，海外儲蓄持續通過美國的貿易逆差流入美國，支撐起了美國的高負債和高內需的增長模式。美國如果要通過“對等關稅”來壓縮其貿易逆差，過去40年的增長模式就會難以為繼，從而讓美國面臨變相的債務危機。“某種程度上，‘對等關稅’政策給中國提供了機會。川普難以自洽的關稅框架使此前流向美國的海外資金不得不重新做選擇題，中國資產迎來又一次‘重估’。而隨著中國製造業不斷擴張，效率有望進一步提升，中國製造業在GDP中的佔比將進一步提高，在全球出口份額中的地位也將更加穩固，這對中國來說是一個重要的‘二次入世’機遇。”宋雪濤向《財經》表示。關稅博弈紛繁複雜，政策應對相繼出台，投資決策上又該如何做好選擇題？面對關稅戰帶來的不確定性，國內的基金經理們偏向尋求確定性的內需。鵬華基金經理陳金偉表示，當下極有可能是一輪風格切換的拐點。內需類資產不是川普關稅下的權宜之計，不是避險，更不是風格的“高低切”。最看好的行業是內需相關的消費和醫藥，一部分中游周期包括化工、鋼鐵、新能源等也值得關注。“上一輪貿易衝突中我們發展的新能源和半導體行業，還在逐步的成長和成熟。看好在困境中不斷突破的中國高端製造業，同時也會看到在貿易衝突的不利環境中仍然具備競爭力，能夠在國際舞台與最優秀公司一決高下的企業。”南方基金基金經理熊瀟雅表示。在港股經歷了一輪系統性的估值修復後，部分基金經理開始趨於謹慎。“相當一部分公司已經脫離估值便宜的區間，因此後續的預期收益率與公司本身質量和成長性的關聯度會大幅增加。同時考慮關稅風險仍存、地緣政治不確定性仍在增加，要格外注重估值性價比的對比、產業趨勢的判斷、個股質量的選擇等。”工銀瑞信基金經理單文認為。不過，從全球市場估值橫向對比來看，A股、港股仍舊是全球市場估值窪地。截至5月12日收盤，A股市值為100.68兆元，與美股市值比值約為18.63%，這與A股公司一季度營收、淨利潤總和佔美股公司超三成的比值，依然有較大的差距。同日，A股、港股公司市盈率（TTM，整體法）分別為19.08倍、10.6倍。A股估值低於美股、印度、英國LSE股全部股票等歐洲股票交易所公司超20倍的市盈率，而港股公司市盈率還排名在東證所全部股票、全部台股市盈率之後。“中國資產重估是全面性的投資邏輯再塑，需要的是時間和耐心。”大江洪流資產董事長姜昧軍說，“隨著中國經濟從‘新質生產力’向全產業擴散，經濟長期增長空間已經打開。中國資產風險折價應該轉變為‘中國增長溢價’。”章俊認為，中國資產重估將呈現出四個階段，經歷預期修復階段、政策深化階段、盈利兌現階段，最後轉向價值重構階段。“這一演繹路徑不僅是市場波動的自然規律，更是經濟結構調整與轉型升級的必然結果。”章俊向《財經》表示。DeepSeek引領了上一階段的中國資產重估，依然是未來重估的重要方向。“科技領域無疑是當前的亮點，這可能會在一定程度上激發投資者的樂觀情緒部分回歸，但僅靠科技本身無法完全抵消關稅衝擊，也無法讓中國擺脫通縮問題，需要更多以消費驅動的刺激措施和改革。”邢自強分析。“AI作為新一代基礎設施，對一個國家的科技創新、經濟發展、競爭地位等各個方面的影響都是巨大的，也是無處不在的，AI在某種程度上會重塑全球的戰略格局。”北京大學光華管理學院組織與戰略管理系教授劉學對《財經》表示。 (財經雜誌)

濰坊首富姜濱，打了一場翻身仗。3月26日晚，其實控的歌爾股份，發佈2024年成績單，營收突破1000億元，淨利達到26.7億元，同比增長接近1.5倍。盈利能力改善，這家總部位於濰坊的果鏈企業，春風得意。其股價一年漲了近60%，截至28日收盤，市值約930億元。四天前，董事長姜濱，在山東濰坊的工廠裡，滿面笑容地接待了蘋果COO一行，帶領大家參觀自動化生產線。大客戶站台，疊加財報發佈，歌爾股份這回“揚眉吐氣”。1. 貴人來訪此次到訪歌爾股份的，是蘋果核心人物傑夫·威廉姆斯。他掌管供應鏈，直接向CEO蒂姆・庫克匯報工作，有蘋果“二號人物”之稱。姜濱選擇的兩個參觀地點，分別是最新iPhone 16e揚聲器生產線、歌爾的模具中心。在大客戶面前，姜濱亮出自家工廠的絕活。歌爾自主研發的“音圈繞線機”，能夠把線徑接近頭髮絲的漆包線，在高溫高速下，纏繞成音圈，形成緊密的分層疊加結構。在模具中心，姜濱則展示歌爾的組裝能力。比如，其將模具技術和注塑能力相結合，製作白色、高光、亮面的AirPods外觀件。深諳客戶喜好，歌爾稱，“（注塑件）使用了80%的回收材料”。姜還帶著傑夫，參觀了員工食堂，引得甲方稱讚。“歌爾有自己的農場，給到員工食堂，董事長（姜濱）是真真正正地把員工當成家人。”傑夫·威廉姆斯表示。今年，兩方處得，看上去挺融洽。要知道，受“蘋果砍單”風波影響，在2023年業績發佈會上，投資人質問管理層，與大客戶關係到底如何，淨利潤為何下跌。蘋果是姜濱的貴人，有舉足輕重的地位。雙方首次牽手，在麥克風領域展開合作時，歌爾股份的年收入為26億元。現在，其年收入超過千億元。兩家在麥克風、揚聲器、精密結構件、光學零元件，以及AirPods、AirPod Max、HomePod等整機組裝等領域建立深度合作。“15年來，我們與蘋果合作了幾十款產品、幾百種零件。歌爾跟蘋果，做了很多協作創新，一起把麥克風、揚聲器越做越好。”24日，姜濱稱，跟聲音有關的蘋果產品裡，歌爾是最全的一家。財報顯示，歌爾的最大客戶，去年貢獻了322.7億元的銷售額，極有可能是蘋果。姜濱仍依賴頭部大客戶。管理層表示，若客戶經營活動出現波動，或與公司的合作關係發生變化，可能帶來波動和風險。2. 等來風口姜濱的下一個貴人，可能誕生在VR/AR行業。歌爾最大的業務，為智能硬體，主要製造VR /MR/AR 、可穿戴、家用電子遊戲機等產品。其去年入帳572億元，貢獻近六成收入。財報提到，VR虛擬現實、MR混合現實產品銷量，同比顯著增長。該業務毛利率低，僅有9.17%，提供的是一站式方案，降低客戶進入新行業門檻，助力產品快速量產上市。以VR眼鏡為例，其既提供ID、結構、電路，也供應光學、聲學、感測器等零元件，還給予模具、組裝等製造服務。姜濱團隊加大對新業務的投入。據《21CBR》記者統計，歌爾正在推進的9個研發項目中，5項與AR、AI眼鏡相關。1月，公司發佈輕量化AR參考設計Mulan 2和Wood 2，重量僅為36克和58克，提升硬體佩戴的舒適性。VR市場，迎來春天，從業者憋足了勁，以分一杯羹。“今年，從供應鏈企業到廠商，都在加大投入，(開啟)‘百鏡大戰’。”3月中旬，星紀魅族XR業務線總經理郭鵬，在接受《21CBR》採訪時表示，新品層出不窮。歌爾援引IDC報告稱，AI眼鏡，擁有智能語音互動、拍攝識圖等功能點，具備可觀的市場規模，有望在未來三年迎來爆發式增長。其預測，到了2028年，全球VR、MR產品出貨量，有望達到1530萬部，未來三年的複合增長率，有望達到約24%。姜濱團隊，吃到一波紅利。3. 前瞻佈局歌爾業績好轉，實控人姜濱，財富增長。據胡潤最新百富榜，其家族擁有240億元財富，較上一年增長45億元。當地媒體發佈一份榜單顯示，其為濰坊首富。業績改善，得益於早期大膽投入。姜濱表示，從2012年開始，歌爾就在佈局VR業務，在光學、感測器、材料、結構等方面，投入大量資源。隨後幾年，VR行業起起伏伏，管理層承壓。“公司稱，看好XR產業發展潛力。這是否說明，產業現在還沒發展好，需要等未來呢？”去年的業績發佈會上，一位投資人吐槽。“XR產業，發展潛力巨大，但新產業的發展不是一帆風順、一蹴而就的。”姜濱回應。好在，終端裝置終於起量。據TrendForce，去年VR與MR頭戴裝置出貨量約為960萬台，同比增長8.8%。其中，Meta Quest系列產品，以73%的佔比，穩居頭部。歌爾為Meta的供應商。VR等新興智能硬體產品，成為製造業的新增長點。歌爾指出，其VR、MR、智能可穿戴等產品線，進展順利。創始人的前瞻佈局，使得歌爾在行業爆發之際，及時抓住機遇。去年，其在營收微增的情況下，盈利能力大幅改善。現階段，其瞄準了新增長點。AI浪潮席捲手機、PC、眼鏡等硬體領域，重塑格局。歌爾看到了新趨勢，年報共有233頁，提及AI一詞80次，相較上一年，增加65次。業績若想持續增長，在穩住老客戶的同時，姜濱團隊還得抓住新需求。 (投資家)

Meta Ray-ban創造的200萬年銷量神話，是中國AI硬體廠商不願錯過的高地。 「智能湧現」獨家獲悉，小米正計畫推出新一代AI眼鏡，數月前已與歌爾合作，該產品預計於2025年Q2（大機率是4月份的米粉節）發佈。對於這款產品的出貨量，雷軍的預期“在三十萬台往上”。 知情人士對智能湧現表示，小米AI眼鏡將“全面對標Meta Ray-ban”，搭載AI功能、音訊耳機模組、攝影機模組，並將以小米自有品牌形式發佈。 對此，小米方面暫無回覆。

對於歌爾股份來講，VR產業的風口來的那天，或許才是歌爾股份值得關注的開始。 自2023年以來，科技業經歷了一場牛市盛宴。 市場從AI炒到了VR、又從VR炒到了華為產業鏈、華為產業鏈又延申到消費電子，而後低空經濟又成為了市場的主線。 在一波一波的科技股炒作中，消費性電子的龍頭彷彿被市場遺忘，一直沒有好的表現。