在全球經濟格局持續演變、各類不確定性因素交織的當下，對於 2026 年中國經濟的走勢，各方機構紛紛展開深入研究與展望，試圖探尋在複雜多變的環境中中國經濟的發展脈絡與潛在機遇。一、四家外資機構觀點（一）美銀（BofA）：大國博弈下的經濟突圍--2026年中國宏觀經濟展望全景圖美銀在其報告中將 2026 年中國經濟置於大國博弈的大背景下進行審視，認為增長節奏將呈現 “前低後高” 的態勢，預計全年 GDP 增速為 4.7%，其中 1Q26 環比折年率僅 4.4%，但從 2Q 開始逐步爬升，至 4Q 回到 4.8%，而川普 2.0 關稅的 “90 天暫停期” 能否延續成為關鍵變數。在通膨方面，預測 CPI 為 0%、PPI 為 - 0.7%，通縮的核心問題在於 “產能擴張過快 + 需求缺口”。政策工具箱方面，財政政策方面有 5000 億元政策性開發性金融工具已落地，同時還有 5000 億元提前下達的專項債額度；貨幣政策上，7 天逆回購利率全年再降 20 個基點至 1.2%，並配合 50 個基點降准。從行業亮點來看，基建（+4.2%）和製造業（+4.0%）將溫和復甦，但 FDC（–5%）仍會拖後腿。不過，也存在風險，若 1Q26 政策 “出手太慢”，可能觸發 “庫存 — 價格 — 利潤” 負向螺旋。（二）摩根大通（JPM）：2026年中國經濟展望：挑戰超乎表面所見摩根大通指出 2026 年中國經濟面臨諸多挑戰，外部衝擊主要體現在美國加權平均關稅仍高達 30 – 50%，且 “非美市場” 如印度、巴西、墨西哥等也開始設限。內部失衡方面，供給端工業產能利用率 74%，低於疫情前 78%，PPI 連續 28 個月負增長；需求端家庭儲蓄率 34%，消費佔 GDP 僅 38%，遠低於全球 55% 的平均水平。政策轉向 “三箭齊發”，結構上服務消費大於製造投資，財政政策上 2026 年廣義財政赤字擴張 0.4 個百分點（較 2025 年 0.9 個百分點收斂），貨幣政策預計 2Q26 重啟降息，全年 7 天逆回購降 20 個基點。增長路徑上，1Q26 環比折年率 6.5%（低基數 + 財政前置），全年 4.4%。（三）摩根士丹利（MS）：2026年中國市場展望摩根士丹利聚焦於中國市場的估值與盈利情況，其報告指出 MSCI China 12 個月遠期 P/E 為 13.1×，已高於 5 年均值 11.5×，進一步重估空間有限。盈利方面，預計 2026 年 EPS 增長 6%，2027 年加速至 10%，驅動因素來自 “AI + 高端製造” 及弱美元帶來的匯兌收益。在流動性上，南向資金2025 年淨流入1600 億美元，2026 年有望再增 10 – 15%，A 股 “債券 — 存款 — 股票” 再配置才剛啟動，個人投資者開戶數僅為 2024 年高峰的 60%。行業配置上，超配網際網路龍頭、AI 硬體、高股息保險 / 交易所，低配地產、消費必需品、能源。情景分析顯示，牛市情況下若 CPI 提前轉正 + 中美高層互訪確認，MSCI China 可再漲 30%（四）瑞銀（UBS）：2026-27年中國宏觀展望瑞銀對 2026-27 年中國宏觀進行了展望，預計 2026 年 GDP 增長 4.5%，2027 年增長 4.6%，節奏同樣呈現 “前低後高”。通膨方面，CPI 為 0.4%、PPI 為 –1.0%，GDP 平減指數仍略負，但 2027 年有望轉正。政策上，財政政策方面廣義赤字擴張 1 個百分點（較 2025 年 1.5 個百分點收斂），專項債 4.8 兆元，特別國債 1.6 – 1.8 兆元；貨幣政策上 7 天逆回購再降 20 個基點，RRR 50 個基點，信貸增速（TSF）從 8.4% 降至 8.0%。房地產領域，銷售 / 新開工 / 投資再跌 5 – 10%，但拖累 GDP 僅 0.5 – 1 個百分點（2025 年為 1.5 – 2 個百分點）。同時，報告指出 “三新經濟” 佔 GDP 18%，2020 – 24 年貢獻 25% 的增量；2026 – 30 年 CAGR 7 – 8%，2030 年佔比升至 21%。R&D 強度從 2.7% 升至 3.2%，AI、半導體、工業母機、生物製造成為重點發展領域。二、六大國內機構2026經濟展望報告（一）平安證券《風鵬正舉——2026年中國經濟展望》報告預計2026年GDP增速目標仍將錨定在5%左右，強調“十五五”開局將以科技創新和新質生產力為核心驅動力。出口雖面臨全球需求放緩，但中國份額有望繼續提升；消費端需通過收入分配改革與服務消費擴張來提升消費率；投資端則依賴基建回升、製造業築底及房地產止跌回穩。財政赤字率或升至4.0%-4.3%，貨幣政策仍有10-20bp降息空間，整體政策組合偏向寬鬆，以避險外部不確定性與內需疲軟。（二）東吳證券《中國經濟接力賽——2026年度展望》報告提出2026年經濟主線是“接力”：政策延續積極財政，但需關注年中“中途加油”可能；供給端AI投資接力新舊動能轉換，帶動高技術服務業與實物需求；消費端“以舊換新”政策將延續但結構變化，服務消費補貼或成新亮點；財富端股市慢牛與房地產降幅縮小共同修復居民資產負債表；物價端“反內卷”政策有望推動CPI小幅正增長、PPI降幅縮小。預計全年GDP增速約4.9%，節奏呈“前高中低後穩”。（三）CMF中國宏觀經濟論壇報告（中國人民大學）報告認為2026年是“十五五”開局之年，中國經濟將面臨“前低後高”的走勢。上半年仍受2025年下半年慣性下行拖累，消費、投資、房地產調整等壓力持續；但下半年起，隨著“十五五”規劃超前佈局、財政貨幣雙寬鬆、微觀主體資產負債表修復及“反內卷”初見成效，經濟有望走穩回升。報告建議設定“4.5%-5%”的跨周期增長目標，強化逆周期調節，重點擴大內需、穩定預期、化解地方債務與房地產風險，推動新質生產力發展。（四）《蓄勢待發 向新而行 2026宏觀經濟報告》（國開證券）報告對2025年全球經濟和中國經濟進行了回顧，並展望2026年的宏觀經濟形勢。全球經濟在2025年面臨關稅問題等不確定性衝擊，整體溫和復甦但前景不明朗。中國經濟在政策支援和出口韌性推動下保持穩定增長，但面臨需求不足、房地產市場低迷等挑戰。展望2026年，作為“十五五”開局之年，中國經濟有望在政策加碼、新動能成長等因素推動下實現5%左右的溫和增長，通膨有望走穩回升，權益市場可能繼續向好。報告強調“新供給”對經濟增長的重要性，認為通過推動產業升級、最佳化供需結構等方式，中國經濟有望擺脫低通膨困境，實現高品質發展。同時，報告提示了央行超預期調控、貿易摩擦升溫等風險。（五）《2026年宏觀年度策略：“新供給”破局低通膨》（興業證券）報告提出“新供給”理論，認為當前中國經濟供需失衡的核心問題在於供給側，而非傳統的需求側刺激。2025年中國經濟呈現“供強需弱”格局，通膨低迷，市場主體微觀感受偏弱。報告強調通過“新供給”思維，摒棄傳統“產業錦標賽”模式，出清落後產能，推動科技創新和產業升級，實現經濟結構最佳化和通膨修復。展望2026年，全球經濟整體平穩，外部需求形成支撐，中國經濟在“新供給”框架下有望實現溫和增長，通膨溫和修復，PPI年末有望接近轉正。報告建議關注中國權益市場，認為其長期邏輯改善將延續，同時關注人民幣主動升值機會。（六）《2026年宏觀經濟和市場展望：新一輪再定價周期》（海通國際）報告從全球宏觀視角出發，分析了2026年全球經濟、市場及主要經濟體的走勢。全球經濟增長預計繼續放緩至3.1%，通膨進一步回落至3.7%，但各經濟體存在差異。中國經濟在2025年前三季度實現5.2%的增長，2026年預計維持4.8%左右的增速，政策空間有望進一步打開，推動新一輪結構轉型。美國經濟維持強勢增長，2026年GDP增速預計為2.3%。報告認為，2026年亞太及新興市場有望成為資產輪動的重要受益者，美股和歐股可能繼續表現穩健。中國股市在“十五五”開局之年有望進入牛市主升階段，上證綜指有望上行至5600點，恆生指數達到34000點。同時，報告強調中國在硬實力和軟實力上的全面追趕，以及科技轉型對股市估值的推動作用。（TOP行業報告）

核心結論：2025 年全球資產呈現「黃金獨強、股票分化、債券承壓」 格局，黃金以62.1% 的漲幅領跑，美股中小盤跑贏巨頭，資金從科技、金融等類股流出，轉向醫療、REITs 等防禦性領域。美銀牛熊指標上升7.8，接近極端樂觀區間（8.0），市場流動性寬鬆支撐風險資產，但2026 年需警惕日本央行升息等潛在風險，配置應側重於防禦與分散。一、核心市場訊號：情緒接近極端樂觀，流動性仍寬鬆美銀修訂後的牛熊指標最新讀數為7.8（前值7.6），距離「極端樂觀」 閾值（8.0）僅一步之遙，近期高點為2025 年10 月1 日的8.9（上次出現於2018 年2 月及2020 年2 月）。該指標整合了資金流動、倉位配置與市場技術面，歷史資料顯示，指標低於2 時適合買入，高於8 時適合賣出，2002 年以來已發出35 次交易訊號（19 次買入、16 次賣出），具備較強的逆向交易參考價值。流動性方面，聯準會每月購買400 億美元短期美債，打消了「流動性見頂」 擔憂；日本央行12 月19 日昇息及最高法院相關事件，成為寬鬆金融環境的最後潛在風險。只要日本國債殖利率上行帶動日本銀行股上漲，風險資產與套利交易仍具備支撐。二、2025 資產表現：黃金領跑，股債商品分化顯著2025 年全球資產收益排名懸殊，貴金屬與部分股市領漲，能源、美元等表現疲軟：領漲資產：黃金以62.1% 的漲幅居首，南非股市（65.6%）、巴西股市（52.7%）等新興市場股市表現突出，投資級債券（10.0%）、高收益債（9.9%）也實現正收益；承壓資產：原油跌幅達19.5%，美元下跌9.4%，比特幣下跌2.7%，現金僅上漲4.0%，顯著跑輸多數風險資產；特殊現象：白銀與原油比值自1980 年以來首次達到1:1，奧地利100 年期國債價格較2020 年3 月高峰下跌76%，全球債券熊市仍在持續。股市內部呈現「主街跑贏華爾街」 的格局：標普500 巨頭股（MGC）相對中小盤股（IWC）的表現持續走弱，資金開始從巨頭向中小盤輪動，反映市場對「過熱」 預期的提前佈局。三、資金流動：科技遭減持，防禦性類股受青睞截至2025 年12 月10 日當周，全球資金流動呈現明顯的防禦性特徵：大類資產：債券流入88 億美元（連續33 周流入），股票流入58 億美元（3 個月來最小規模），黃金流入23 億美元（連續5 周流入），加密貨幣流入12 億美元（9 周來最大規模），現金流出85 億美元；美股細分：大型股流出0.1 億美元（3 個月來首次），科技類股流出0.6 億美元，創下2025 年2 月以來最大兩周流出（17 億美元）；金融類股流出11 億美元（2025 年5 月以來最大）；房地產類股流入0.7 億美元（2024 年10 月以來最大）；風格與產業：成長股流入12 億美元，小盤股流入3 億美元；材料（24 億美元）、公用事業（11 億美元）、醫療（9 億美元）類股流入居前，可選消費流出12 億美元。美銀私人客戶（管理資產4.3 兆美元）配置顯示：股票佔比64.9%，債券17.7%，現金10.3%；近4 周通過ETF 買入高股息、醫療、市政債，賣出低波動、可選消費與通膨保值債券（TIPS），反映出對防禦性與收益性的雙重追求。四、關鍵市場趨勢：K 型分化、債券熊市與貨幣波動1. 消費與股市的K 型分化2025 年「貧富分化」（K 型經濟）成為核心主題，法拉利股價相對通用汽車大幅下挫，反映高端消費與大眾消費的需求分化。股市對2026 年「高成長」 預期提前定價，資金從巨頭股（Wall St）轉向中小盤股（Main St），標普中盤ETF（MDY）、小盤ETF（IYR）、微盤ETF（IWC）表現優於巨頭股ETF（MGC）。2. 全球債券熊市持續2020 年代全球債券熊市未改，奧地利100 年期國債價格創歷史新低，各國國債殖利率波動加劇。但信用債表現相對穩健，美國投資級債券與高收益債全年分別上漲10.0%、9.9%，新興市場企業債流入持續8 周，顯示在利率波動環境下，投資者更青睞具備收益緩衝的信用資產。3. 貨幣與商品走勢分化2025 年貨幣市場波動劇烈，俄羅斯盧布兌美元上漲45%，成為表現最佳貨幣；歐元上漲13.0%，日元僅上漲0.8%。商品方面，工業金屬上漲23.3%，銅上漲33.4%，但原油表現疲軟，布倫特原油下跌16.7%，反映出全球經濟復甦的不均衡性。五、2026 配置啟示：防禦優先，分散佈局當前市場情緒接近極端樂觀，流動性寬鬆支撐風險資產，但潛在風險不容忽視，2026 年配置應遵循「防禦+ 分散」 原則：優先配置：黃金（抗通膨與避險屬性兼具）、醫療、公用事業等防禦性類股，高股息股與市政債（滿足收益需求）；謹慎對待：科技巨頭股（資金流出+ 估值高點）、能源類股（需求疲軟）、長端國債（熊市持續）；關注機會：美股中小型股（輪動潛力）、新興市場股市（估值優勢+ 資金流入）、投資級信用債（收益穩定）。風險提示包括：日本央行升息引發全球流動性收緊、美國大選後的政策不確定性、地緣政治衝突加劇、企業獲利下修等。（資訊量有點大）

核心結論：2026 年全球宏觀將圍繞「政策寬鬆、AI 深化、資產再平衡」 三大主線展開，美國GDP 增速可望超預期達2.4%，新興市場受益於弱美元與低油價，大宗商品中銅與黃金領漲，美股整體高增但估值承壓，波動率或低油價，大宗商品中銅與黃金領漲，美股整體高增但估值承壓，波動率或因AI 影響力而近地化，呈現高成長率的經濟型態一、美國經濟：成長超預期，政策寬鬆保駕護航美銀上修2026 年美國GDP 成長率預期至2.4%（第四季季減年率），較2025 年的2.0% 明顯回升，核心驅動力來自五大因素：其一，《One Big Beautiful Bill Act》（OBBBA）將貢獻0.3-0.4 個百分點的增長，TCJA 稅收優惠恢復將提振企業投資，消費者將獲得約1000 億美元財政刺激（佔GDP 0.3%），其中650 億美元為稅收返還“意外之財”，將於2026 年二至三財年中釋放。其二，聯準會降息的滯後效應將在下半年顯現，政策利率可能進入寬鬆區間，當前金融條件寬鬆透過財富效應持續支撐經濟，預計鮑爾任內再降一次息，新主席上任後將在六至七月再降50 個基點，終端利率降至3.0%-3.25%。其三，貿易政策不確定性消退，最高法院對IEEPA 關稅的裁決若推翻現有關稅，將透過退稅和有效稅率下降間接寬鬆財政。其四，AI 相關投資將持續高增，即便目前水準已較高。其五，政府停擺結束將為2026 年第一季成長帶來0.1 個百分點的一次性提振。利率方面，10 年期美債殖利率年底預估為4.25%，高於市場共識但低於遠期曲線，曲線可望趨陡，短端受降息驅動下行，長端受成長與通膨黏性支撐相對穩定，風險偏向下行。全球GDP、通膨、利率預測表美銀與市場共識對美國宏觀及利率預測對比表二、AI浪潮：尚未形成泡沫，仍是成長核心引擎AI 相關投資已成為2025 年美國GDP 成長的關鍵驅動力，2026 年仍將維持穩健成長速度，主要集中在軟體、資料中心、電腦及周邊設備領域。儘管市場擔憂AI 泡棉風險，但美銀新推出的「泡棉風險指標」 顯示，美國核心科技股（如Mag 7）尚未出現典型泡棉特徵，該指標需超過0.8 才會觸發顯著尾部風險，目前仍處於安全區間。不過，部分細分市場如美國核電相關股、量子計算股及日經、韓國綜指已呈現泡沫化不穩定跡象。AI 對經濟的影響具有兩面性：短期將透過提升生產力推高潛在成長率（r*），但長期可能導致收入從勞動力向資本再分配，抑制消費並壓低r*。此外，AI 投資若因電力供應瓶頸放緩，可能推升通膨；若引發科技股大幅回調，也將透過財富效應拖累消費。美銀預計，AI 產業「贏家通吃」 的格局可能在2027 年才會顯現，2026 年仍處於高速擴張期。AI相關投資對GDP成長的貢獻美銀泡棉風險指標對標普、納斯達克及Mag 7 的監測三、新興市場：弱美元+低油價，結構性機會顯現2026 年新興市場將迎來建設性環境，核心支撐來自弱美元、低利率、低油價及有利技術面。美銀預測歐元兌美元將升至1.22，美元走弱契合美國巨額經常帳赤字的調整需求，歷史數據顯示，類似赤字規模下美元往往走弱，進而利多新興市場貨幣。此外，5 年期美國實際利率預計將進一步下行50 個基點，將顯著提振新興市場本地資產。新興市場GDP 成長率預估穩定在4.4%，雖與美國的成長差距從2.5 個百分點縮小至2 個百分點，但成長動力轉向內需，出口壓力在關稅前提前備貨後有所緩解。資產方面，主權債估值偏緊，但本地市場與股市估值仍具吸引力，長期投資不足與淨發行量下降構成技術面支撐。風險主要來自全球信用/股市回檔及通膨反彈，但若回檔發生，最終可能因利率下行與美元走弱而提供逢低買進機會。EM FX 利差與美國經常帳餘額關係不同美元/標普情境下新興市場資產表現四、中國經濟：成長上調，政策與貿易雙輪驅動美銀調漲中國2025-2027 年GDP 成長率預期至5.0%/4.7%/4.5%（先前為4.7%/4.3%/4.1%），核心利多來自貿易關係改善與政策刺激落地。川普與習近平的會晤為未來12 個月中美貿易定下積極基調，降低了貿易摩擦風險。政策方面，截至2025 年10 月底已投放5000 億元政策融資工具，用於補充基建項目資本金並撬動銀行貸款，同時提前下達5000 億元地方政府專項債額度，後續還可能在2026 年一至二季度推出20 個基點降息、消費刺激、房地產需求支援等措施，以增長 5.0%。儘管內需（尤其是投資）自6 月以來呈現疲軟趨勢，但第三季GDP 年比成長4.8% 超預期，主要依賴強勁出口。通貨緊縮壓力仍存，2025 年CPI 預期為- 0.1%，2026 年為0%，供需缺口擴大是核心癥結，政策的關鍵在於在負面預期轉化為供給收縮與裁員前縮小缺口。 2026 年作為「十五五」 規劃開局之年，財政將保持擴張，政策性銀行債券發行將持續支撐投資。2022-2026年地方政府專案債發行結構2019-2025年政策性銀行債發行與償還五、美股與企業投資：獲利高增但估價承壓， 資本開支周期崛起2026 年標普500 獲利成長率預計達14%​​（中雙位數），但估值可能壓縮5-10%，全年價格漲幅僅4-5%，年底目標位7100 點。市場將呈現「獲利驅動、估值收斂」 特徵，類股輪動將從消費轉向投資，資本開支（capex）周期將持續強化並擴散。 2025 年三季標普500 capex 年增21%，剔除Mag 7 與科技類股後仍達7%， hyperscalers（微軟、亞馬遜、Google等）將持續維持高額capex 支出，能源、材料、工業等資本密集產業受OBBBA 政策推動，投資意願顯著提升。消費方面面臨隱憂：中等收入專業服務從業人員是過去十年消費成長核心，但食品、醫療、公用事業等支出通膨侵蝕購買力；低收入群體受益於降息與稅收優惠，政策或更傾向民粹主義改革以支援低收入消費；AI 導致入門級辦公室崗位減少，大學畢業生就業壓力上升，可能抑制消費潛力。標普500季度capex年增速美國製造業產能年增速六、債券與美元：上半年做多債券，美元趨弱成主線美銀建議2026 年上半年做多債券，預計5 年期美債殖利率將降至3%，核心邏輯是川普政府為贏得中期選舉需要壓低通膨，政策將圍繞「低油價、低關稅、干預民生價格」 展開。同時，債券仍是避險信用事件的有效工具，零息債券可作為「五月賣出」 交易標的，因5 月15 日新聯準會主席上任後，債券vigilantes 可能再度活躍。美元方面，「去美元化」 仍是2020 年代後半段主題，美國每年1 兆美元的債務利息支出需要弱美元與低收益率支撐外資流入。弱美元將利多新興市場與大宗商品，建議交易「MID 策略」：做多中盤股（零售、建築商、包裝、房地產等周期股）、做空投資等級債券、做空美元。中盤股目前本益比僅15 倍，較標普500 的22 倍處於30 年相對低位，可望受惠於聯準會降息與再通膨。美國中盤股與大盤股相對前瞻市盈率美銀外匯交易流顯示美元空頭部位七、房地產與利率：房價趨平，交易活躍度回升2026 年美國10 年期美債殖利率預計穩定在4.25%，對應房貸利率約6.25%，與2025 年下半年水準基本持平，房價整體預期持平，但區域分化持續。佛羅里達、德州、亞利桑那、科羅拉多四州因庫存高於2019 年水準且可負擔性惡化，房價可能下跌；東北部與中西部因庫存仍較2019 年低20-30%，房價將繼續上漲但增速放緩。房屋交易將明顯回暖，新房與現房銷售預計分別增長5-10%，至70 萬套與430 萬套，抵押貸款支援證券（MBS）周轉速度將提升。若出現樂觀情境（10 年期美債殖利率跌破3.5%，房貸利率降至5.5% 以下），需求可能超過供給，房價或上漲3%。政策層面，政府可能推出MBS ​​量化寬鬆、50 年期抵押貸款、住房緊急狀態宣言（放鬆分區限制）等措施，以提升住房可負擔性。30 年期抵押貸款利率與房屋可負擔性指數關係美國主要州房屋活躍掛牌量變化八、波動率：AI 落地+結構分化，波動中樞上行2026 年全球市場波動率將上升，核心觸發因素是AI 對成長、通膨、資本開支的實際影響逐漸清晰，市場需要重新定價。目前市場對全球經濟基線情境定價過於溫和，波動率處於低位，估值處於高位，風險呈現罕見的對稱性。此外，後疫情時代的K型復甦仍是重要風險來源，所得分配分化、產業與區域成長失衡，加劇了財政與貨幣政策的權衡難度，也可能引發市場波動。AI 對利率的影響存在不確定性：短期透過生產力提升推高r*，可能利多美元；但長期若導致收入再分配，可能壓低r*；同時，AI導致的招聘疲軟可能讓聯準會得以深度降息，反而拖累美元。全球經濟的K型特徵還將推動“反本土偏好”，歐洲投資者可能增加美元資產避險比例，美國政策對低收入群體的傾斜也將壓制美元。美國僱傭與裁員率變化九、私人信貸與高收益債：回報收斂，高收益債更具優勢2026 年私人信貸回報預計從2025 年的9% 大幅降至5.4%，核心原因是票息收入減少與潛在資本損失，回報將向公開信貸收斂，可能引發配置再平衡。私人信貸利差預計擴大至540 個基點，供給將回落15% 至1,200 億美元，違約率降至4.4%（仍高於公開信貸）。在結構上，軟體產業佔商業發展公司（BDC）資產的16%，AI 帶來的產業顛覆可能加劇信用風險，尤其是缺乏彈性的中型企業。相較之下，高收益債更具配置價值，預計總回報達5.8%。其3.7 年的久期長短適中，既能受益於聯準會降息驅動的曲線趨陡，又因信用品質更高、AI 暴露更低，基本面惡化風險更小。其中，B級高收益債相對BB級的利差仍具修復空間，可望成為領漲品種。不同公允價值標記的貸款下一季非應計機率BDC資產產業分佈十、大宗商品：銅與黃金領漲，供需與寬鬆共振2026 年大宗商品將受益於寬鬆的貨幣財政政策、貿易不確定性下降與需求復甦，工業金屬最具韌性，銅與黃金是核心推薦品種。銅價長期目標上調至10,000 美元/ 噸（2026 年美元計價），核心支撐是供給緊張：礦山項目管線有限，大型礦山停產頻發，鋁與鋅庫存處於歷史低位，銅庫存從倫敦轉移至美國後鎖定，若需求反彈可能引發短缺；需求端，AI 數據中心建設、國防開支增加將提供增量。除非中國銅需求年減3%，否則市場將持續處於赤字狀態。黃金市場雖在2025年10月出現回調，但長期上漲邏輯未改，可望衝擊5,000 美元/ 盎司。支撐因素包括：美國及已開發市場財政赤字不可持續、美國內向型政策傾向、各國央行儲備多元化、零售組合中黃金配置仍偏低。歷史數據顯示，2001 年以來，當聯準會在通膨高於2% 時降息，黃金年均漲幅達13.3%，2026 年正契合這情景。不同中國需求情境下的銅市場平衡聯準會通膨高於2%時降息對黃金的影響（資訊量有點大）

摘要：美銀美林在最新發佈的年度策略巨著《2026展望：泡沫時代》（2026 Outlook: The Bubble Era）中，拋出了一個令市場震顫的論斷：我們正身處一場由技術革命、政府背書與流動性氾濫共同催生的巨大資產泡沫之中。這並非預警末日的喪鐘，而是吹響了最後狂歡的號角。本文將結合報告中的百余張圖表邏輯，深度剖析這場泡沫的成因、現狀、潛在的破裂路徑，以及投資者如何在“繁榮與蕭條”並存的時代，尋找那些不對稱的暴利機會。文章結構概覽：1. 歷史的迴響——為什麼泡沫難以避免2. 量化泡沫——我們現在走到那了？3. 泡沫的結構——魔法、FOMO與被動洪流4. 房間裡的大象：私人市場、波動率以及相關性崩塌5. 全球尋寶——在廢墟與窪地中尋找黃金6. 2026交易策略實戰手冊——如何與泡沫共舞？第一章：歷史的迴響——為什麼泡沫難以避免？1.1 技術飛躍必然伴隨資產泡沫在金融語境中，“泡沫”往往是一個帶有貶義色彩的詞彙，暗示著非理性的繁榮與隨之而來的慘痛崩盤。然而，美銀美林在報告開篇即指出，我們需要重新審視泡沫的本質。泡沫不僅僅是價格的虛高，它往往是技術革命與資本狂熱結合的產物。從1840年代英國的鐵路狂熱，到1920年代美國的汽車與無線電繁榮，再到1990年代的網際網路奇蹟，每一次人類生產力的巨大飛躍，都伴隨著資產價格的指數級膨脹。如下圖所示，所有的超級泡沫都遵循著相似的軌跡：早期的緩慢爬升、中期的加速上漲，以及最後階段的垂直拉升。值得注意的是，當前的“七巨頭”走勢與歷史上的大泡沫驚人地重合。這表明，我們並非處於一個全新的未知領域，而是在重複歷史的韻腳。關鍵在於，歷史上的每一次泡沫最終都因金融條件的收緊（Financial Conditions Tightening）而終結。然而，在終結之前，它們往往會經歷長達數年的自我強化過程。美銀美林認為，我們目前正處於這個強化過程的中段，而非終點。1.2 這次不一樣？政府的入局如果說歷史上的泡沫多由私人部門的貪婪驅動，那麼2026年的泡沫則多了一個強有力的推手——政府。報告深刻指出，與1920年代柯立芝繁榮時期的“自由放任”（Laissez-faire）政策截然不同，當前的AI泡沫是在政府的強力背書下形成的。人工智慧不再僅僅是一項提高效率的技術，它被提升到了國家安全、地緣政治博弈的高度。國家意志的注入：各國政府都在爭奪AI霸權。這意味著，即便私人資本出現猶豫，公共財政的投入也將托底這一領域的資本支出（Capex）。財政主導：在後疫情時代，財政赤字常態化已成共識。政府通過大規模舉債來支援關鍵產業（如晶片法案、能源轉型），這直接導致了市場流動性的充裕。美銀美林斷言：“鑑於目前對AI深遠影響的共識日益增強，且政府將其視為戰略必爭之地，避免資產泡沫的可能性極低”。換言之，這是一場“奉旨乞討”的盛宴，更是一場“奉旨投機”的狂歡。1.3 2026：審判之年為什麼是2026年？2023年是AI的覺醒（ChatGPT時刻），2024年是分歧與驗證，而2025-2026年將是泡沫全面確立並走向高潮的階段。在這個階段，市場將呈現出極其鮮明的特徵：回報率的極端化：贏家通吃，核心資產與其他資產的表現差距拉大。波動率的悖論：即使在上漲過程中，市場的脆弱性也會增加，暴漲暴跌成為常態。這與典型的行為恰恰相反，因為通常資產的波動性會隨著價格上漲而下降，價格下跌時則會上升。邏輯的脫鉤：傳統的估值模型（如DCF現金流折現）將失效，取而代之的是基於“市夢率”的想像空間。第二章：量化泡沫——我們現在走到那了？為了避免主觀臆斷，美銀美林建構了一套嚴密的量化體系——泡沫風險指標（BofA Bubble Risk Indicator, BRI），用來即時監控市場的“體溫”。這個指標不僅僅看價格漲幅，更關注價格的不穩定性——即回報率、波動率、動量和脆弱性的綜合表現。該指標的讀數範圍通常在0到1之間。歷史經驗表明，當BRI讀數超過0.8時，往往預示著泡沫進入了危險的高風險區域（High Risk Zone），隨時可能發生劇烈回呼。2.1 核心資產尚未過熱令人驚訝的是，儘管輝達（Nvidia）等科技巨頭股價翻倍，但其BRI讀數目前仍徘徊在0.6-0.7之間，尚未突破0.8的警戒線，這表明當前的價格行為雖然激進，但尚未達到“非理性癲狂”的程度。價格的不穩定性（Instability）——即泡沫破裂的前兆——尚未完全顯現。2.2 局部泡沫已經顯現然而，魔鬼藏在細節裡。雖然大盤指數尚顯健康，但資金的溢出效應已經導致某些細分領域出現了明顯的泡沫特徵。比如，核能和量子計算類股的BRI讀數在2025年出現了垂直飆升，並迅速突破了0.8的警戒線。這反映了市場資金在核心科技股估值高企後，開始瘋狂尋找AI產業鏈周邊的“補漲”題材。這種“核心穩健、邊緣過熱”的結構，是泡沫中期的典型特徵。資金如同流水，正在填滿每一個與AI沾邊的低窪地帶。2.3 估值與動能還有空間除了BRI指標，還可以從傳統的估值和動能角度進行歷史對比。對比1995-2000年網際網路泡沫時期與當前的科技股前瞻市盈率會發現，在2000年3月納斯達克見頂時，科技股的平均預期市盈率高達近70倍。而截至報告發佈時，納斯達克100的預期市盈率約為30倍左右。雖然這顯著高於歷史平均水平（約20倍），但距離70倍的瘋狂水平仍有巨大的“想像空間”。此外，從價格動能來看，泡沫峰值通常伴隨著價格比200日移動平均線高出40%-50%。目前這一指標雖然偏高，但並未達到極值。這進一步佐證了“泡沫未達頂”的判斷。第三章：泡沫的結構——魔法、FOMO與被動洪流是什麼力量在推動這場泡沫不斷膨脹？美銀美林將其歸結為三重力量的共振：技術的“魔法”屬性、散戶的FOMO情緒以及被動投資的機械推力。3.1 這一次的劇本：ChatGPT vs Netscape市場對於顛覆性技術的反應往往具有驚人的相似性。報告通過一組極其直觀的資料對比，揭示了AI革命與網際網路革命的同構性。下圖將ChatGPT發佈後（2022年11月為起點）的納斯達克走勢，與Netscape瀏覽器發佈後（1994年10月為起點）的走勢進行了重疊對比。兩條曲線的重合度非常高。Netscape的發佈標誌著網際網路從軍用/極客走向大眾，隨後開啟了長達5年的超級牛市。ChatGPT同樣標誌著AI的“iPhone時刻”。如果這一歷史劇本繼續上演，當前的上漲趨勢可能僅僅是半山腰。根據Netscape的路徑推演，本輪牛市可能會在波動中持續至2028年左右，且漲幅驚人。這為“長期看多”提供了強有力的歷史參照。3.2 散戶與FOMO（錯失恐懼症）泡沫的形成離不開散戶投資者的參與。機構投資者往往受制於風控模型和估值約束，而散戶投資者則更多受情緒驅動——即“錯失恐懼”（Fear Of Missing Out, FOMO）。散戶對短期虛值看漲期權（OTM Calls）的偏好正在急劇上升。這種高槓桿的博弈行為是泡沫後期的典型特徵。散戶不再滿足於正股的漲幅，而是追求期權的百倍收益。這種行為本身就是泡沫的燃料。做市商為了避險散戶買入的看漲期權，必須在現貨市場買入股票，從而進一步推高股價，形成“正反饋循環”。此外，加密貨幣可以視為散戶情緒的“前瞻指標”。資料顯示，比特幣的表現往往領先於納斯達克。當比特幣出現劇烈調整時，往往預示著科技股隨後也將面臨壓力。加密貨幣市場的持續活躍表明散戶情緒依然高漲。3.3 被動投資——盲目的巨鯨除了主動的散戶，被動投資的興起也改變了市場結構。在過去十年中，數兆美元從主動管理基金流向了被動指數基金。這種趨勢在泡沫時期會產生“滾雪球效應”。當資金無腦買入標普500或納斯達克100ETF時，這些資金會自動按權重分配給市值最大的公司（即Mag 7）。股價越高，權重越大，買入的資金越多。這種機械式的買入力量對估值並不敏感，從而強化了龍頭的馬太效應。第四章：房間裡的大象——私人市場、波動率以及相關性崩塌。在描繪美好藍圖的同時，也不能忽視潛在的危機。在描繪泡沫的同時，也要看到可能刺破泡沫的針。4.1 私人市場的隱雷：流動性錯覺市場普遍關注股市的槓桿，但真正的風險可能隱藏在不透明的私人市場（Private Markets）。私人市場（包括私募股權PE、私人信貸Private Credit等）的規模在過去6年翻了一番，目前已接近18兆美元。這龐大的體量背後，是極低的流動性和不透明的估值。如果利率居高不下，許多私人信貸項目面臨再融資風險。一旦出現違約潮，由於私人資產缺乏流動性，投資者可能被迫拋售公開市場的流動性資產（如股票、國債）來籌集現金，從而導致公開市場的崩盤。這種傳導機制在2007年的次貸危機中曾出現過，如今風險源轉移到了私人信貸領域。4.2 相關性崩塌：無處可藏對於機構投資者而言，最大的噩夢是避險工具失效。在過去20年的“大緩和”時期，股債通常呈負相關（股跌債漲），因此“60/40組合”是完美的避險策略。然而，在高通膨和高財政赤字的背景下，股債相關性已轉為正值。這意味著，當股市下跌時，債券可能也會下跌（因為通膨或利率擔憂），導致傳統的避險策略失效。投資者赤身裸體地暴露在風險之中。這迫使機構尋找新的避險工具，如期權或大宗商品。4.3 波動率的新常態：暴漲暴跌泡沫時代的另一個特徵是市場的脆弱性。泡沫時期的閃崩（Flash Crash）往往非常劇烈，但反彈也同樣迅速（V型反轉）。2025年夏季的市場表現就是一個典型案例：納斯達克在短短幾周內暴跌，隨後又以歷史第五快的速度創出新高。這種“過山車”行情將成為常態。對於槓桿交易者來說，這既是天堂也是地獄——一次深度的回呼足以爆倉，而隨後的反彈又會讓踏空者痛不欲生。第五章：全球尋寶——在廢墟與窪地中尋找黃金如果美國科技股已經不再便宜，那麼在這個泡沫時代，資金還能去那？美銀美林將目光投向了全球，特別是那些估值極低且具備AI潛力的地區。5.1 歐洲：被誤解的價值高地雖然歐洲經濟增長乏力，但歐洲股市卻展現出了驚人的性價比。歐洲斯托克50指數（SX5E）的市盈率僅為16.6倍，遠低於標普500的25.2倍。更重要的是，歐洲企業的資產負債表非常健康。歐洲的“舊經濟”正在煥發新生。德國宣佈將國防預算增加35%，並在基礎設施和能源轉型上投入巨資。這些財政刺激將直接利多歐洲的工業、建築和國防類股。與此同時，歐洲企業正在以前所未有的速度回購股票，回購收益率（Buyback Yield）甚至超過了美國。這為股價提供了堅實的底部支撐。因此，做多歐洲價值股是避險美國科技股泡沫破裂風險的有效手段。5.2 亞洲：AI的追趕與分化亞洲市場在AI浪潮中並非旁觀者，但表現極度分化。韓國（Kospi）：AI敏感度極高（受儲存晶片驅動），高達56%，但市盈率僅為14倍左右，屬於“高成長、低估值”的典型。但也需警惕其價格行為的高波動性。台灣（TWSE）：處於泡沫風險的高位區，估值已充分反映了台積電等企業的優勢。印度（Nifty）：估值昂貴，且AI相關性相對較低，性價比不高。5.3 中國大陸：地球上最便宜的看漲期權在所有主要市場中，美銀美林對中國大陸的看法最具反差感。報告明確提出：“中國資產提供了極具吸引力的非對稱回報機會。”中國市場的期權定價極其便宜。由於市場情緒低迷，隱含波動率（Implied Volatility）處於歷史低位。這意味著，投資者只需支付極少的權利金，就能買入看漲期權。美銀報告特別看好中證1000指數（CSI 1000）。作為代表中小盤成長股的指數，它對流動性和技術創新最為敏感。一旦中國推出更強力的刺激政策或AI應用出現突破，這類資產的彈性將是巨大的。第六章：2026交易策略實戰手冊——如何與泡沫共舞？基於上述宏觀判斷和量化分析，美銀美林為機構投資者制定了一套詳盡的衍生品交易策略。這是美銀美林給機構客戶的“私房菜”，也是普通投資者進階的必修課。核心邏輯是既要參與泡沫的狂歡，又要為必然到來的崩盤做好準備。註：本部分所有具體策略因合規原因省略，感興趣的讀者可查看原文。6.1 進攻篇：擁抱“右尾”風險既然泡沫尚未見頂，且具有“漲得快、波動大”的特徵，那麼單純買入股票並非最佳策略，更好的方式是做多“上漲的波動率”。6.2 左尾策略（Left-Tail）：防範“泰坦”的隕落泡沫越大，破裂時的破壞力越強。因此需要針對輝達進行特質風險避險以及針對標普500的“墜落保護”。6.3 另類策略：利用相關性錯配市場中存在一些被忽視的定價錯誤，這正是超額收益的來源。結語：在泡沫中保持清醒的現實主義洋洋灑灑萬字，我們拆解了美銀美林《2026展望》的每一個角落。這份報告並非在販賣焦慮，也非盲目鼓吹。它向我們展示了一個客觀且略帶殘酷的現實：我們正處於一個由政府意志、技術革命和資本貪婪共同編織的巨大泡沫之中。對於投資者而言，最危險的不是身處泡沫之中，而是沒有意識到自己在泡沫裡，或者過早地站在了泡沫的對立面。最後的忠告：不要輕易做空泡沫：永遠不要低估一群狂熱的人能把價格推到多高。凱恩斯說過：“市場保持非理性的時間，比你保持償付能力的時間要長。”擁抱波動性：在未來兩年，波動率不是敵人，而是朋友。保持全球視野：當美國變得擁擠時，將目光投向歐洲的價值窪地和中國的復甦期權，可能是保護財富的最佳路徑。2026年，註定將是載入史冊的一年。願每一位投資者都能在這場資本盛宴中，既享受到泡沫的紅利，又能全身而退。 (M2M研究)

一、宏觀預期：軟著陸成共識，經濟成長預期轉正面機構投資者對全球經濟前景持樂觀態度，「軟著陸」 成為主流預期，成長信心顯著回升：經濟前景判斷：53% 的基金經理預期全球經濟將實現軟著陸，37% 認為「無著陸」（自2025 年1 月以來最高佔比），僅6% 擔憂硬著陸，對經濟下行的恐慌大幅緩解。成長預期轉正：11 月全球經濟成長預期首次轉為正值，淨3% 的基金經理預計未來12 個月經濟將走強，這是2024 年12 月以來的首次轉正，經濟預期與股市表現逐步匹配。AI 生產力提升紅利顯現：53% 的基金經理認為AI 已開始提升生產力（創3 個月新高），15% 預計2026 年將顯現成效，僅27% 認為要到2026 年後，AI 對實體經濟的拉動作用獲得廣泛認可。二、資產構形：股票與大宗商品超配，現金倉位創“賣出信號”機構資產配置呈現「風險偏好回升」 特徵，超配股票與大宗商品，現金倉位跌至低點：股票配置：全球股票超配比例上升至淨34%，為2025 年2 月以來最高，機構對股票資產的青睞度大幅提升。大宗商品超配：大宗商品超配比例較上月上升3 個百分點至淨17%，為2022 年9 月以來最高，成為機構看漲的核心資產之一。現金倉位創新低：現金佔比降至3.7%，較10 月的3.8% 進一步下滑。歷史資料顯示，現金倉位≤3.7% 的情況自2002 年以來僅出現20 次，後續1-3 個月股市均出現下跌、國債跑贏，構成「賣出信號」。類股輪動：增持醫療保健（自2022 年12 月以來最高超配）、銀行、必需消費品；大幅減持可選消費（創紀錄跌幅，淨23% 超低配）、電信、工業和英國股票（近3 個月減持幅度為2022 年10 月以來最大）。三、市場熱點與風險：AI 成最大矛盾點，私人信貸風險引擔憂當前市場焦點集中在AI 相關交易與風險，同時私人信貸、資產泡沫等風險被重點關註：最擁擠交易：「做多漂亮7（Magnificent 7）」 重新成為最擁擠交易，54% 的基金經理認可該結論，遠超第二名「做多黃金」（28%）。最大尾部風險：45% 的基金經理將「AI 泡沫」列為最大尾部風險（較10 月的33% 大幅上升），53% 的基金經理認為AI 股票已處於泡沫中，對AI 類股的擔憂加劇。信貸風險源頭：59% 的基金經理認為私人股權/ 私人信貸是系統性信貸事件的最可能源頭，這是2022 年該問題被提出以來的最高共識度。企業投資擔憂：2005 年8 月以來首次，淨20% 的基金經理認為企業存在“過度投資”，主要擔憂AI 相關資本開支的過度擴張。四、2026 年展望：新興市場與日元成首選，AI 生產力為最大催化劑機構對2026 年資產表現、催化劑與關鍵指標給出明確預判，方向清晰：最佳資產與指數：42% 的基金經理認為國際股票將是2026 年表現最佳資產，22% 看好美股；股指方面，37% 看好MSCI 新興市場，僅3% 看好英國富時100；貨幣方面，30% 看好日元，26% 看好黃金。最大催化劑與風險：43% 認為「AI 生產力廣泛釋放」 是2026 年最大牛市催化劑，24% 看好中國經濟加速增長；45% 將「通膨與聯準會加息」 列為最大熊市催化劑，26% 擔憂AI 資本開支增速放緩。關鍵指標預判：45% 預計2026 年末10 年期美債收益率在4.0%-4.5% 區間，僅1% 認為將低於3%；43% 預計標普500 年末在7000-7500 點區間，僅1% 看好突破8000 年末；34% 預計黃金區間在4000 美元/34500 美元；34% 預計黃金區間在4000 美元/34% 9500 美元；34% 預計黃金區間在4000 美元/34%。五、反向交易策略：掌握擁擠交易反轉，佈局被低估資產基於當前機構倉位極端情況，美銀給出明確反向交易建議，聚焦「賣擁擠、買冷門」：核心反向邏輯：當前機構倉位已成為風險資產的阻力而非動力，若聯準會12 月不降息，市場泡沫可能進一步修正，擁擠交易與冷門資產的估值差有望收斂。具體反向交易：做多現金/ 做空股票、做多英鎊/ 做空日元、做多富時100 / 做空MSCI 新興市場、做多可選消費/ 做空銀行、做多能源/ 做空醫療保健。總結：2026 年關鍵詞“謹慎樂觀+ 結構分化”，掌握三大主線當前機構投資者對經濟持「軟著陸」 樂觀預期，但倉位擁擠與AI 泡沫風險並存，2026 年投資需聚焦三大主線：資產選擇：優先關注國際股票與MSCI 新興市場，規避過度擁擠的「漂亮7」；大宗商品仍有上行空間，日元、黃金可作為避險資產。主題佈局：掌握AI 生產力釋放的長期紅利，但需警惕短期泡沫破裂風險；關注中國經濟復甦相關機會，這是機構認可的第二大牛市催化劑。風險避險：規避私人信貸相關信用風險，警惕現金倉位過低引發的短期市場回呼；利用反向策略佈局被低估的可選消費、能源等類股。美銀建議投資者結合機構倉位變化與政策動向（如聯準會降息節奏）動態調整組合，在樂觀預期中保持謹慎，透過分散配置平衡收益與風險。 （資訊量有點大）

隨著人工智慧熱潮將美股估值推至高位，美銀策略師Michael Hartnett認為，黃金和中國股票是當前市場環境下最佳的避險工具，以應對潛在的AI泡沫風險。美銀Hartnett在一份最新報告中認為，“短期內AI股票的領導地位不會動搖，我們喜歡將黃金和中國股票作為繁榮/泡沫的最佳避險。”標普500指數市值自4月初低點以來飆升17兆美元，近日，晶片巨頭輝達公司市值突破5兆美元。市場情緒似乎依然樂觀。亞馬遜和蘋果近期公佈的強勁財報提振了周五的美股期貨，投資者普遍預期美國將在2026年迎來穩健的經濟成長、利率下降以及川普可能帶來的市場支援政策。然而，Hartnett的建議揭示了在樂觀情緒之下潛藏的風險，即AI驅動的上漲已使市場估值嚴重偏離歷史平均值。在此背景下，黃金被視為避險經濟擴張與寬鬆政策可能重新點燃通膨的工具，而中國股票則提供了一個在今年已表現出強勁成長潛力的另類投資選項。01. 估價高企，AI泡沫隱憂浮現美銀的警告主要基於目前美股過高的估價水準。數據顯示，標普500指數的遠期本益比已達23倍，遠高於過去二十年16倍的平均水準。今年迄今，標普500指數上漲逾16%。問題在「Mag7」科技巨頭中尤為突出。這些公司在標普500指數中的權重已超過三分之一，而其整體遠期本益比更是高達31倍。儘管近期Meta因投資人擔憂其巨額AI投資回報不如預期而股價下挫，一度引發市場回調，但整體趨勢並未扭轉。02. 黃金與中國股票提供多元化選擇Hartnett團隊認為，黃金是避險未來通膨風險的有效工具。報告指出，投資人正在為2026年的強勁經濟成長佈局，他們的預期建立在聯準會降息和川普可能推出親市場政策的基礎上。然而，寬鬆的貨幣政策和擴張的經濟相結合，可能會成為通膨再度升溫的溫床。在這種情境下，黃金便可發揮其傳統的避險價值。雖然金價近期從超過每盎司4,300美元的歷史高點回落，但其作為避險工具的邏輯仍然成立。根據EPFR的數據，在連續四個月的資金流入後，全球黃金基金在最近一周出現了創紀錄的75億美元資金外流。除了黃金，美國銀行的策略師也看好中國股票。今年以來，中國股市的表現大幅超越標普500指數，MSCI中國指數飆漲33%。這股漲勢的背後，是市場對於中國在生成式AI領域競爭力的樂觀情緒，尤其是在DeepSeek等AI模式的崛起之後。值得一提的是，在川普上次當選總統後，Hartnett及其團隊曾正確地押注於亞洲和歐洲等國際市場股票，他們準確預測到這些地區的寬鬆政策將推動股市上漲。 （華爾街見聞）

一、一級市場崛起：全球經濟的 “第二極”一級市場資本正重塑全球經濟格局 —— 若將一級市場資本管理規模（AUM）視為一個 “國家”，其體量已躋身全球第二大經濟體。2024 年全球一級市場資本 AUM達 22 兆美元，較 2012 年（9.7 兆美元）實現翻倍增長；而美國上市公司數量較 2000 年減少 50% 至 4000 余家，風險投資（VC）支援的非上市企業數量卻激增 25 倍。更關鍵的是，初創企業 “非上市周期” 大幅延長：當前企業成立後平均 16 年才啟動 IPO，較十年前推遲 33%，1999年美國 IPO 企業中位年齡僅 5 年，2022 年升至 8 年，2025 年已達 14 年。從收益端看，一級市場長期跑贏公開市場：過去 10 年，私募股權（PE）年化回報率較標普 500 指數高出6 個百分點，且抗波動性更強 ——2012 年以來一級市場募資波動遠低於公開市場，成為資本避險與增值的重要選擇。二、非上市企業的核心優勢：為何企業更願 “藏於幕後”？儘管公開公司具備透明度、治理規範、流動性等優勢，但非上市企業憑藉 “高收益、強控制、低成本” 的特性，成為更多企業的選擇。具體來看：成本與合規優勢：公開公司需承擔高昂的上市與合規成本 —— 營收 1-2.49 億美元的企業，IPO 平均成本達 690-3050 萬美元，承銷費佔募資總額 4%-7%；且每年需消耗 4.25 億小時處理財務合規檔案（相當於建造 12 座吉薩大金字塔的工時），合規成本佔中位市值的 4.1%。戰略自由度：非上市企業無需向公眾披露財務資料、研發策略與智慧財產權，可規避短期業績壓力（如季度財報），專注長期創新 —— 例如 AI 企業可投入巨額研發而不必擔心短期盈利波動，資料顯示 1% 的私募股權投資可帶動美國專利局（USPTO）專利數量增長 0.04%-0.05%。規模適配性：當前美國上市公司平均市值達 155 億美元（2024 年），較 1975 年（0.3億美元）增長 60 倍，公開市場 “巨頭化” 讓中小企業更難突圍，而一級市場可提供更靈活的成長空間。三、獨角獸生態圖譜：全球 1620 家獨角獸，總估值 6.6 兆美元根據 Crunchbase 資料（2025年 10 月 13 日），全球當前有 1620 家獨角獸（估值≥10 億美元），總估值約 6.6 兆美元；其中 84 家為十角獸（估值≥100 億美元），7 家為百角獸（估值≥1000億美元）。這些企業高度集中於科技相關領域，美國與中國合計佔據 86% 的獨角獸數量，AI 企業佔前 50 大非上市企業的40%。從募資端看，2025 年截至 10 月，獨角獸募資額已達 1580 億美元，超 2024 年全年（1160 億美元）；從頭部企業看，“非上市版七巨頭”（Private Magnificent-7：OpenAI、SpaceX、Anthropic、Databricks、Stripe、Anduril、xAI）估值達 1.4 兆美元，較 2023 年（2640億美元）增長 5 倍，相當於德國股市總市值規模。四、重點行業非上市龍頭解析：AI、自動駕駛、量子計算等前沿領域報告重點分析了 16 家核心非上市企業（總估值 1.5 兆美元，佔全球 GDP 超1%），覆蓋 AI、自動駕駛、量子計算、消費、能源、金融科技、醫療、航天 8 大領域，以下為關鍵企業的核心資料與進展：1. AI 領域：OpenAI 領跑，Anthropic 緊追OpenAI：估值 5000 億美元（百角獸），2025 年 8 月周活使用者超 8 億，付費企業使用者 500 萬；2025 年營收跑率達130 億美元，計畫 2029 年突破 1250 億美元，同時佈局廣告與電商佣金新賽道，2026 年廣告收入預計貢獻 250 億美元。其 GPT-5 模型已支援多模態生成，與微軟、沃爾瑪等達成深度合作，Walmart 使用者可在 ChatGPT 內直接購物。Anthropic：估值 1830 億美元（百角獸），Claude 4 系列模型（Sonnet 4.5、Opus 4.1）在企業市場份額達 32%，超 OpenAI（25%）；2025 年營收跑率 70 億美元，Claude Code（編碼助手）貢獻 5 億美元，全球企業客戶超 30 萬家，與 Salesforce、Deloitte 合作覆蓋 47 萬員工。2. 自動駕駛領域：Waymo 商業化提速Waymo（Alphabet 子公司）：估值 450 億美元（十角獸），2025 年每周提供超 25 萬次自動駕駛出行，覆蓋舊金山、鳳凰城等 6 城，計畫 2026 年進軍倫敦（首座歐洲城市）；累計自動駕駛里程超 1 億英里，事故率較人類駕駛低 91%（嚴重傷亡事故），與 Uber、Lyft合作拓展出行網路，2025 年二季度加州出行量達 220 萬次，同比增長 427%。3. 量子計算領域：Quantinuum與 PsiQuantum 雙雄爭霸Quantinuum：估值 110 億美元（十角獸），2025 年 9 月量子體積（quantum volume）達 3355.4432 萬，較 5 月（800 萬）增長 4 倍；H2 型號量子電腦具備 56 個量子位元（qubit），保真度超 99.9%，與 NVIDIA、Mitsui合作推進量子化學與藥物研發，2025 年營收 3300 萬美元，未完成訂單 1900 萬美元。PsiQuantum：估值 70 億美元（獨角獸），採用光子量子技術，與 GlobalFoundries 合作量產 Omega 晶片，計畫 2028 年部署百萬量子位元系統；2025 年 9 月完成 10 億美元 E 輪融資，與 Linde 合作建造量子專用低溫設施，獲美國空軍 1080 萬美元合同。4. 金融科技領域：Stripe 與 Revolut 引領支付變革Stripe：估值 920 億美元（十角獸），2024 年處理支付量 1.4 兆美元（佔全球 GDP 超 1%），營收 56 億美元；2025 年收購穩定幣平台 Bridge，佈局 B2B 支付賽道，與 OpenAI 合作推出 ChatGPT 即時結帳功能，全球線上支付市場份額達 15%。Revolut：估值 450 億美元（十角獸），2025 年使用者超 6000 萬（英國1200 萬），2024 年營收 31 億英鎊，淨利潤 7.9 億英鎊，ROE 達 31%；推出 Ultra 訂閱計畫（45 英鎊 / 月），覆蓋全球 30 國，2025 年獲阿聯支付牌照，計畫 2027 年使用者破 1 億。五、一級市場投資機遇：零售投資者如何入場？過去一級市場僅限機構與超高淨值人群，但近年來政策與產品創新正降低門檻：政策支援：2025 年 8 月美國川普政府允許 401 (k) 計畫投資另類資產；新加坡金管局（MAS）推出長期投資基金（LIF），英國 17 家養老金承諾2030 年 10% 倉位配置一級市場資產。產品創新：常青基金（evergreen funds）、聯接基金（feeder funds）等工具降低起投門檻，例如英國 Hargreaves Lansdown 通過 SIPP 帳戶提供一級市場投資，最低1 萬英鎊起投。增長潛力：貝恩預測 2022-2032 年零售另類資產 AUM CAGR 達 12%，遠超機構（8%），2032 年零售佔比將從 16%升至 22%，規模達 13 兆美元。六、風險提示：一級市場投資需警惕三大挑戰技術落地風險：AI 算力需求若不及預期（如大模型商業化放緩），將影響 OpenAI、Anthropic 等企業的估值；量子計算的矽光損耗、核聚變的工程難題（如 Helion Energy 的 2028 年供電承諾）可能延遲商業化。市場競爭風險：海外企業在技術成熟度（如Google Gemini、微軟 Azure）與客戶資源上佔優，國內廠商若無法突破 MEMS 陣列、液晶調製單元等核心器件，可能面臨份額壓制。流動性與估值風險：非上市企業估值依賴融資輪次定價，可能存在泡沫（如部分獨角獸未盈利卻高估值），且資產流動性低，短期退出難度較大。 (資訊量有點大)