文遠知行，爆發了。最新公佈的第三季度財報，這位L4玩家披露的是這樣一份業績：營收大漲144%，Robotaxi收入暴漲761%；毛利率猛增26.4個百分點，淨虧3億元，縮小到去年同期的三分之一不到。車隊規模繼續擴張，到目前已經在全球部署超1600台自動駕駛車輛，其中近750輛為Robotaxi。財報發佈後，文遠的美股股價一夜暴漲14.7%，港股剛一開盤也漲超6%。什麼財務表現，讓文遠大漲14%？一年前的今天，文遠知行登陸美股市場剛滿一個月；一年之後，這家公司已經完成美股+港股雙重主要上市，業績也走上了爆發。營收層面，文遠Q3總收入為1.71億元，同比大漲144.3%，環比增長34.6%；前三季度累計收入為3.7億元，同比增長68.4%。其中，Robotaxi業務Q3收入3530萬元，同比暴漲761%，佔總收入的比例從去年同期的5.8%上升到了20.7%。按照收入結構劃分，文遠Q3的產品收入及服務收入分別為7920萬元和9180萬元，同比分別增長428.0%及66.9%。產品收入增長，對應的是Robotaxi及無人小巴的銷量增加；服務收入增長，則來自智能資料服務收入增長2930萬元，以及自動駕駛相關營運及技術支援服務收入增長820萬元。利潤層面，漲勢更突出。文遠Q3毛利為5630萬元，同比大漲1124%，環比增長58%；同期毛利率為32.9%，同比提高了26.4個百分點，環比也增長了4.8個百分點。這一季度的淨虧損為3.07億元，較去年同期的10.43億元虧損縮小了70.5%，環比縮小24.4%；經調整淨虧損為2.76億元。同時，文遠還對研發進行了更大投入，第三季度的研發費用為3.16億元，同比增長24.4%，環比基本持平；研發費用佔總收入的比重為184.8%。截至今年9月30日，公司持有的現金、現金等價物、定期存款、受限制現金等現金儲備為54億元。從核心財務資料來看，文遠這一季度幾乎是全線暴漲，財報發佈後美股、港股雙雙給出肯定，股價大漲。那麼新的問題來了，文遠知行靠什麼實現了爆發？文遠知行靠什麼爆發？其實單純通過財務資料，就已經能大體感知到原因——Robotaxi已成為文遠業務的核心增長引擎，自動駕駛相關服務的商業化路徑正越來越清晰。這一季度，文遠的營收利潤雙線增長，且利潤增速超越營收，這其實可以用業務進展來很好地解釋：首先是成本下探。文遠的WeRide One通用技術平台，一套核心演算法支撐Robotaxi、自動駕駛小巴、無人環衛車等五大產品線，本身就很大程度上提高了研發效率。而後面研發投入的增加，換來的是技術迭代後，成本結構被一步步最佳化。舉一個最有效的例子：文遠知行和聯想車計算共同研發了100%車規級計算平台——HPC 3.0平台，搭載雙核輝達新一代Thor X晶片，算力達2000TOPS，率先上車文遠最新GXR。通過HPC 3.0，文遠提高了系統整合度進行，把整套自動駕駛套件成本降低了50%，平台的全生命周期總成本相比前代降低了84%。成本降下來，車隊擴張的經濟壓力會相對減小；同時意味著同等投入下，車隊規模也能鋪展得更大——這其實也是文遠實現暴漲的另一大原因。規模上的快速增長，主要表現在兩個方面：一方面是車隊數。截至10月底，文遠知行在全球共計部署了超1600台自動駕駛車輛，其中近750輛為Robotaxi。按照文遠的設想，明年以及往後的進度會更快。公司計畫明年底前將在中東累計投入近千台Robotaxi，並且在2030年前，要在全球部署數十萬台Robotaxi。另一方面體現在營運範圍上，國內外雙線平行。這裡從財報中摘出幾個關鍵市場的最新進展：國內市場，文遠在廣州部署超300輛Robotaxi，Q3單量環比增長4倍，單車每日24小時營運時段內，最高能完成25單服務。而文遠在北京Q3的訂單環比增長超8倍，每輛商業化Robotaxi在14.5小時（7:30~22:00）的完整班次中，單量峰值能達到23單。海外市場，截至目前，文遠已經到手八國自動駕駛牌照（包括中國、阿聯、新加坡、法國、美國、沙烏地阿拉伯、比利時、瑞士），在全球11個國家、超30個城市進行自動駕駛研發、測試及營運。阿布扎比是文遠出海進度最快的地區，畢竟從試營運起，文遠已在阿布扎比佈局四年——如今，文遠已覆蓋阿布扎比市中心50%的區域，單車輛12小時班次單量已達盈虧平衡閾值，正在向24小時營運、單車日均訂單超25單衝刺。不久前，文遠剛獲得了阿布扎比頒發的，美國以外全球首個城市級全無人駕駛計程車商業許可，明年年底前就會把Robotaxi車隊規模擴至300輛以上。一旦在阿布扎比跑通，這種商業模式就可以快速複製到其他市場，擴張速度會越來越快。海內外佈局的同時，文遠還和Uber、Grab等營運平台合作，為將來的規模化商業服務做準備。從文遠的進步速度來看，其Robotaxi業務已經跑上了越轉越快的飛輪。而在L4業務之外，新的增長曲線——L2+業務，也開始加速。文遠在今年8月，聯合博世推出的一段式端到端ADAS方案——WePilot 3.0，剛剛宣佈已經順利達成SOP（標準操作程序），今年年內就能量產上車。實測顯示，面對類似無保護路口轉彎、施工路段無規劃道路繞行、人車混行避讓、無延遲快速跟車起步等等複雜路況，WePilot 3.0都能應對自如：△預估盲區內穿行路人，避讓後快速通行而首批宣佈上車的主機廠已經露面：WePilot 3.0將以預裝和OTA形式，支援奇瑞的星途星紀元ES、ET全車系，並已經獲得廣汽多個乘用車型量產項目定點……由L4為L2+提供“高品質經驗”，L2+再為L4提供“海量訓練資料”，L2+與L4的 “雙飛輪”，這不就轉起來了？ (智能車參考)

Meta發佈了第三季度財報，公司營收512.4億美元，同比增長26%。但淨利潤從去年同期的156.9億美元暴跌至27.1億美元，跌幅達83%。祖克柏則在Meta的財報會議中表示，2025年發佈的AI眼鏡系列，反響熱烈。新發佈的Meta Ray-Ban Display眼鏡在48小時內幾乎在每家店都售罄，演示預約已排滿到下個月底，公司決定加大投資提高產能。受益於Meta眼鏡業務的增長，全球最大眼鏡製造商依視路陸遜梯卡（EssilorLuxottica）的第三季度銷售額實現了兩位數的同比漲幅。AI眼鏡不再是概念展示或小眾嘗鮮，而是正在進入規模化消費階段。2025年，被產業界普遍稱為“AI眼鏡元年”，並非偶然。01出貨量翻倍，中國市場增速領先據IDC資料顯示，2025年第二季度全球智能眼鏡出貨量為255.5萬台，同比增長54.9%。其中中國市場表現尤為突出，出貨量達到66.4萬台，同比增長145.5%。京東平台資料顯示，2025年上半年智能眼鏡成交額同比增長超10倍，入駐品牌數量增長約3倍，平均不到9天就有一款新品上市。這種密集的產品迭代節奏，反映出產業鏈成熟度正在快速提升。推動這一輪增長的核心動力，是“AI+影像”能力的實質性落地。新一代AI眼鏡普遍具備以下功能：即時語音助手喚醒（如“Hey Meta”）第一人稱視角拍攝與自動剪輯離線語音翻譯與文字轉錄視覺搜尋（Visual Search）與物體識別這些功能的背後，依賴的是強大的本地算力支撐，而這一切都始於一顆合適的SoC。根據調研，在具備拍攝和AI處理能力的智能眼鏡中，SoC及相關晶片的BOM成本佔比可達整機的三分之一。這意味著，晶片選型不僅影響性能，更直接關係到產品的定價策略與毛利率空間。我們之前在《下一個“晶片金礦”，玩家已就位》中分析過，AI眼鏡的三種晶片方案：SoC、MCU級SoC+ISP、SoC+MCU。SoC往往採用高通的產品，MCU就用恆玄科技BES2500YP、紫光展銳的W517等。值得注意的是，2025年推出的多款高端AI眼鏡開始採用“雙晶片”設計。例如：阿里夸克AI眼鏡搭載高通AR1旗艦晶片 + 恆玄BES2800協處理器，並配備“雙電池+換電倉”設計，支援熱插拔更換主電池，最長續航可達24小時。小米AI眼鏡也是採用雙晶片架構，高通AR1旗艦晶片加上恆玄BES2700的晶片方案。這種分工協作的設計思路源於現實約束：單一SoC難以同時滿足高性能AI計算與全天候待機的需求。通過讓協處理器持續監控麥克風、加速度計等感測器，在檢測到關鍵詞後才喚醒主晶片，可大幅降低待機功耗，延長使用時間。02高通領跑高端市場在當前高端AI眼鏡領域，高通AR1 Gen1已成為事實上的主流平台。該晶片於2023年9月發佈，是高通首款專為輕量級AI/AR眼鏡打造的專用處理器，採用6nm先進製程工藝，具備較高的整合度與能效比。其核心配置包括多核CPU+GPU架構、第三代Hexagon NPU（AI算力約4 TOPS）、支援單眼最高1280×1280解析度全彩Micro-OLED顯示，以及內建ISP支援多攝影機同步輸入，適用於空間定位與環境理解。得益於成熟的開發工具鏈和廣泛的生態支援，AR1 Gen1已被多家頭部廠商採用，包括小米AI眼鏡、阿里哇哦AI智能眼鏡（確實叫這個名字）、雷鳥V3/X3 Pro、Rokid Glasses以及Meta Ray-Ban Display的部分型號。可以說，AR1 Gen1已在高端市場形成“平台化”效應，降低了廠商的研發門檻。今年6月，高通發佈了AR1晶片的升級款驍龍AR1+ Gen 1晶片。相比於高通AR1 Gen 1，新款高端 AR1+ Gen 1 體積縮小了26%，這樣可以使得智能眼鏡腿做得更細，最起碼可以降低20%的鏡腿寬度；AR1+ Gen 1的功耗管理也做得更好，最佳化了包括AI圖像識別、語音喚醒、藍牙連接、視訊推流等核心場景的功耗，使得整體功耗降低了大概7%，從而延長電池的續航。AR1+ Gen 1還提升了對於拍攝效果有十分關鍵影響的ISP。高通在發佈 AR1+ Gen 1 的同時，還展示了搭載完全在裝置上運行Meta的Llama-3.2-1B晶片的原型眼鏡。高通執行副總裁Ziad Asghar表示，高通正迎來一股將持續數年的智能眼鏡需求浪潮。“我們推出的每一款晶片都能夠在眼鏡上本地運行一個十億參數的小型語言模型（SLM），世界上沒有其他人能做到這一點。它不需要連接到雲端，也不需要連接到手機。”03AI眼鏡SoC，多元化佈局當前主流AI眼鏡方案商改採用的主控平台呈現多元化格局。青橙無線、魔樣科技、英卡智能等方案商普遍採用全志科技V821作為主控晶片，優創億則選用星宸科技平台，百泰科技使用物奇方案，叩鼎科技搭配國科微，微克智能採用博通整合，小糯米引入紫光展銳W517，莫界科技基於意法半導體STM32系列開發，康冠股份則直接接入高通AR1平台。目前全志科技V821基本上稱霸中低端市場，青橙無線作為目前出貨量最大的方案商之一，月出貨量穩定在5萬至8萬台之間，普遍採用“全志V821 + 傑理AC7018”雙晶片架構，主打性價比路線。更關鍵的是，V821的成本極具競爭力，官方披露僅3~5美元，遠低於高通AR1 Gen1約60美元的售價。基於此，全志科技推出了名為“慧眼”的AI眼鏡解決方案，融合晶片層、方案層、資源層及AI大模型介面，幫助中小廠商快速完成產品定義與量產匯入。對於追求更高性能的客戶，全志科技還推出了迭代產品V881。該晶片搭載全新AI-ISP 2.0圖像處理單元，整合AI降噪（AI-NR）、AI銳化（AI-Sharp）、EIS防抖、快速對焦加速引擎和鏡頭畸變矯正（LDC）等硬體級功能，顯著提升暗光細節與成像穩定性，實現“全天候AI畫質”。全志科技智慧視訊事業部總經理郭琦表示：“800萬像素的AI眼鏡總BOM成本不超過200元人民幣，平價產品很快就能上市。”炬芯科技方面，基於ATS308X方案的AI眼鏡已正式發佈了INMO及Halliday兩款產品，同時公司已有多家客戶的多種類型AI眼鏡方案在研發推進中。此外，接下來公司即將發佈新一代面向智能穿戴領域的ATW609X系列晶片，可應用於智能手錶、AI眼鏡等穿戴產品中。同時，今年8月，恩智浦發佈i.MX RT500、RT600和RT700三款新晶片，明確指向AI眼鏡應用場景。其中i.MX RT700採用雙DSP（HiFi4/HiFi1）架構，支援多種複雜度的演算法處理，配備2.5D GPU顯示控製器和MIPIDSI介面，可驅動最大720P、60幀圖形顯示，在語音處理和低功耗場景中表現出色，適合助聽輔助、導航類裝置。此外，在晶片上游，IP（智慧財產權核）的佈局正成為新一輪競爭焦點。芯原股份作為國內領先的半導體IP供應商，已推出超低功耗IP系列和DDR-Less技術，服務於可穿戴裝置。已有超過30家手錶SoC客戶獲得其低功耗IP授權，多家AI/AR眼鏡客戶也在合作洽談中。其FLEXA互聯技術與DECNano資料壓縮方案，專為低頻寬、低功耗場景最佳化，有望提升穿戴裝置的整體能效。安凱微則專注於物聯網智能硬體SoC，其自研IP佔比超75%，核心技術涵蓋ISP、NPU、機器學習等七大類。2025年上半年推出的KM01W低功耗智能視覺晶片，整合ISP、NPU、Wi-Fi/BLE模組，正是其IP整合能力的集中體現。基於該晶片的系統開發平台已同步發佈，標誌著相關技術進入市場化推廣階段。04結語據美銀證券報告，全球智能眼鏡供應鏈中超過80%的廠商來自中國，從零部件到整機組裝，中國供應商覆蓋攝影機、光波導、微機電系統（MEMS）、電池等關鍵領域，其中攝影機模組、光學鍍膜、整機組裝的全球市佔率均超50%。隨著晶片平台成熟與供應鏈完善，越來越多科技企業加入AI眼鏡賽道。百度發佈全新AI拍攝眼鏡小度AI眼鏡Pro，用上全新發佈的多模態AI智能助手“超能小度”，標配充電盒售價2299元。聯想在10月31日推出AI眼鏡V1，整機重38克，鏡片薄至1.8毫米，內建“天禧個人超級智能體”，支援多語言翻譯、AI問答、智能導航與提詞功能，首發價3999元。此外，BOLON AI眼鏡於10月30日在京東開啟預售，不含充電盒售價2199元，預訂量迅速突破380台。價格方面，無屏AI眼鏡中更加細分的音訊AI眼鏡主要集中在<1000元價格段，音訊+拍照AI眼鏡主要集中在1000~2000元價格段，主要以親民定價覆蓋大眾市場。高端產品價格則在3000元以上。業界認為，雖然AI眼鏡行業增速顯著，但真正的普及仍需突破續航、互動和生態瓶頸。未來3至5年，隨著晶片最佳化、雲端協同及差異化場景落地，AI眼鏡有望迎來消費拐點。 (半導體產業縱橫)

💎 重磅資料一覽⚡ 五大核心看點1營收暴漲超預期Q3營收達570億美元,同比增長62%,超華爾街預期19億美元2資料中心一騎絕塵資料中心營收512億美元,佔總營收90%,同比飆升66%3Blackwell晶片搶購一空CEO黃仁勳:"Blackwell銷售爆表,雲GPU已售罄",預訂量達5000億美元4Q4指引遠超預期第四季度營收指引650億美元,超市場預期620億美元,超幅約5%5市場強烈反應盤後大漲6.2%,帶動納指期貨飆升1.7%,標普500期貨漲1.1%📊 財報資料全面解析2025年11月19日美股盤後,全球晶片巨頭輝達公佈了2026財年第三季度(截至10月26日)財報。資料顯示,公司延續了強勁的增長勢頭,各項核心指標全面超越市場預期。📈 核心財務指標對比💡 關鍵亮點:輝達Q3營收570.1億美元,較分析師普遍預期的551.9億美元高出19億美元,超預期幅度達到3.4%。調整後每股收益為1.30美元,超出市場預期的1.26美元。🚀 資料中心業務引領增長輝達的強勁增長主要由資料中心業務驅動,該業務在本季度創下了歷史新高。隨著全球AI基礎設施建設的加速,資料中心已成為輝達營收的絕對核心支柱。💼 資料中心業務核心資料📌 各業務線全面開花⚡ Blackwell核心優勢支援GB200和GB300系統的NVLink計算架構推動毛利率環比改善90個基點,成本結構持續最佳化Q4毛利率預計提升至74.8%-75%區間雲服務商和AI實驗室搶購一空,供不應求🎯 Q4指引大超預期除了亮眼的Q3業績,輝達對第四季度的展望同樣令市場振奮。公司給出的Q4營收指引顯著高於市場預期,再次彰顯了對AI市場持續增長的堅定信心。📊 全年展望:按照Q4指引計算,輝達2026財年全年營收有望達到約2120億美元,相較2025財年實現跨越式增長。這一業績展望不僅體現了公司強大的執行能力,更反映出全球AI基礎設施投資的持續升溫。📈 市場熱烈響應💹 盤後股市表現🔸 輝達(NVDA)+3.7% ~ +6.2%盤後最高漲至約$198,市值突破4.5兆美元🔸 納斯達克100期貨+1.7%科技股全面拉升,市場信心大幅提振🔸 標普500期貨+1.1%大盤指數跟漲,市場情緒樂觀🔸 同業晶片股集體走強AMD、英特爾、博通等半導體股票集體上漲💬 華爾街分析師怎麼說?Ross Gerber· Gerber Kawasaki聯合創始人"輝達再次碾壓一切。太棒了!"Mohamed El-Erian· PIMCO前CEO"輝達的季度業績強於預期,包括營收超預期。其展望也很強勁,需求的水平和構成都出現了有利變化。總體而言,這強化了AI樂觀情緒,延伸到更廣泛的生產力和增長前景。"Joe Albano· Tech Cache投資組負責人"如果輝達持續超預期並上調指引,這場盛宴基本上會一直持續下去。輝達這個季度也沒讓人失望,又一次超預期,又一次大幅上調指引——這一切都沒有中國市場的貢獻。"Victor Dergunov· The Financial Prophet投資組負責人"輝達交出了一份出色的報告,表明AI市場可能會繼續膨脹,近期AI和動量股的下跌可能是買入機會。AI市場遠未見頂,可能為頂級AI股票和其他優質公司的年末反彈亮起綠燈。"💡 市場意義:本次財報發佈正值AI行業面臨關鍵時刻。此前,科技和AI股票承受壓力,投資者擔憂估值過高和資本支出目標不可持續。輝達的強勁表現為市場注入了一劑強心針,證明AI基礎設施投資的基本面依然穩固。📊 華爾街分析師評級(近3個月)🌐 AI產業持續升溫輝達的強勁表現不僅是公司自身的成功,更是整個AI產業蓬勃發展的縮影。當前,全球AI基礎設施投資正在加速,為輝達及整個產業鏈創造了巨大機遇。🚀 產業關鍵驅動力💼 雲服務商資本開支激增微軟向Anthropic投資150億美元,OpenAI完成83億美元融資,科技巨頭持續加巨量資料中心投資。🏛️ 主權基金入場科威特主權財富基金與Brookfield合作成立1000億美元AI基礎設施基金,顯示全球資本對AI產業的長期看好。📊 生成式AI市場擴張2025年市場規模590億美元,預計2031年增長至4000億美元,年複合增長率37.5%。🌟 應用場景不斷拓展從基礎模型開發到行業應用,從雲端訓練到邊緣推理,學校、醫院、政府服務等領域都在加速採用生成式AI。💎 價值創造:如果AI僅使美國生產力提升2%,就相當於6000億美元的價值創造(按GDP 30兆美元計算)。當前我們仍處於生成式AI周期的早期階段,輝達作為產業鏈核心環節,未來增長空間依然廣闊。 (FinHub)

站在十周年的節點，拼多多將沿著為使用者創造價值的使命，專注於電商主業，繼續為廣大使用者創造價值，堅定地投入平台及產業的高品質發展，邁向“Costco+Disney”的下一個十年。11月18日，拼多多發佈了截至9月30日的2025年第三季度財報。受“千億扶持”等生態投入的影響，拼多多本季度營收增速9%，單季營收1083億元。今年三季度適逢拼多多創業十周年，十年來，拼多多始終堅持為使用者創造價值，與廣大商家共同成長，努力引導行業更加開放，逐漸從一個初創企業成長為電商行業的中堅力量。過去這個季度，拼多多通過“千億扶持”戰略繼續加大對供需兩側的回饋力度，加速推動產業提質升級，也為廣大普通人創造了更多的實惠和樂趣。“站在十周年的新起點上，我們將繼續堅持消費者導向，專注於電商主業，服務於廣大普通人，加快推進產業生態的高品質發展。”拼多多集團執行董事、聯席CEO趙佳臻表示，目前，電商行業的競爭進一步加劇，我們將拿出更多的真金白銀投入到生態建設，未來將推出更多類似“千億扶持”的惠商舉措，以更大的力度回饋生態和社會。“回望過去的十年，我們始終立足長遠，專注長期價值，持續滿足最廣大普通人的消費需求，不遺餘力地反哺產業生態，引導行業向著更普惠、更開放的方向不斷迭代。”拼多多集團董事長、聯席CEO陳磊表示，與十年前相比，我們的規模更大了，因此也必須肩負起更大的社會責任。未來，我們將更多地從社會公眾利益和長期健康生態的角度來考慮企業的發展問題。1 “千億扶持”加碼農業農研，生態效用持續釋放今年以來，拼多多在電商行業首次推出“千億等級”的惠商助農行動，並通過“多多好特產”“新質供給”“電商西進”等舉措，持續推動平台生態的高品質發展。據拼多多發佈的《2025農產品上行半年報》顯示，平台對農業的投入收效顯著，今年上半年，農產品銷量同比增長47%；農貨商家數量同樣保持高速增長，尤其是00後農貨商家的數量同比增長超30%，農產品上行的空間後勁十足。三季度，“千億扶持”繼續加大對農產品電商的投入，“多多好特產”專項行動先後走進湖北荊州、河南商丘、山東萊陽、四川安岳、陝西米脂等地數十個農特產區，為各地商家推出定製方案，推動各大產區從規模化向品質化發展。9月，各地農產區迎來豐收季，拼多多投入10億補貼資金、20億流量資源包，聯合平台30萬農貨商家上線“多多豐收館”，助力各地農貨及時出村進城，促進各地農戶豐產增收。▲三季度，“多多好特產”團隊深入數十個農產區，助力農戶豐產增收。（李靖 攝）在山東萊陽，當地種植的蘋果和梨此前主要依賴出口和商超，最近幾年，出口銷量大幅下降，大批果子成了滯銷品。為瞭解決困境，當地的年輕人在拼多多做起了電商，並通過“多多直播”成功開拓了銷路，單個店舖累計銷量超過160萬單。此外，平台商家還將農戶分散的果園進行統一管理，大幅推動當地水果產業的標準化，也為農戶提供了更多保障和收入。作為起家於農產品的新電商，拼多多在農業科研領域也進行了長期投入，先後主辦了“多多農研大賽”“全球農創客大賽”“科技小院大賽”等多項農研賽事，積極探索數字新興技術與傳統農業的深度融合。8月底，由聯合國糧食及農業組織（FAO）、浙江大學和拼多多聯合主辦的“2025全球農創客大賽”如期舉辦，該賽事目前已經舉辦至第五屆，是聚焦農業數字創新領域最具影響力的國際賽事之一。本屆賽事從全球97個國家519份申請中角逐出了9支決賽團隊，展示了智慧儲糧、疾病預警、沙漠農業、碳減排等多個前沿方向的數字農業解決方案，並積極探索在田間地頭進行廣泛應用。2 推動產業實現價值躍遷，邁向“Costco+Disney”新十年在成立之初，拼多多通過“拼”的模式創造性地解決了產業帶的存量問題，並帶動各地產業迅速完成了規模化。截至目前，很多產業帶已經進入了轉型的關鍵節點，拼多多“千億扶持”在三季度也持續擴大對產業商家的扶持力度，推動產業帶完成新質轉型。過去這個季度，拼多多“新質供給”專項團隊先後深入惠州零食、佛山童裝、邵東箱包、平湖羽絨、曹縣漢服等數十個產業帶，借助平台的數位化能力，通過“減免+扶持”的舉措繼續為商家提質增效，促進商品、原材料等供應鏈各個環節實現“累進式創新”，積極破解同質化競爭的產業難題。在湖南邵東，當地一直是書包行業的“隱形冠軍”，生產了全國七成以上的學生書包，但長期以代工為主的模式也一度讓當地面臨“同質化競爭”的困境。在拼多多的扶持下，當地商家借助平台的資料分析，進行精準的產品研發，先後湧現出了多個爆款品牌，推動邵東完成了從“代工腹地”向“品牌高地”的產業轉變。▲在全球農創客大賽上，來自中國的農研團隊正在介紹項目。（傅俊豪 攝）9月底，拼多多發佈了《新質供給一周年發展報告》。報告顯示，平台產業帶商家數量快速增長，95後商家數量同比增長31%，00後商家數量同比增長44%，優質產品SKU數量同比增長超五成，產業帶的品牌店舖也實現大幅增長，各大產業帶正在逐步邁向高品質發展。受益於“千億扶持”在供給側的持續投入，平台的消費潛力也持續釋放。以西部地區為例，在免除物流中轉費以後，寵物用品、戶外防曬、潮玩周邊等商品訂單量增長了五成以上，極大地盤活了東西部地區的經濟活力。“從成立的第一天起，我們的使命就是普惠最廣大的普通人，為他們帶去多實惠和好服務。”陳磊表示，站在十周年的節點往前看，我們將沿著為使用者創造價值的使命，專注於電商主業，繼續為廣大使用者創造價值，堅定地投入平台及產業的高品質發展，邁向“Costco+Disney”的下一個十年。 (礪石商業評論)

外賣對於瑞幸而言，只是階段性補充。對所有咖啡、茶飲品牌而言，2025年Q3的敘事，都屬於外賣季。瑞幸也不例外。昨晚，瑞幸咖啡發佈2025年Q3財報，營收152.9億元，同比增長50.2%；淨利潤12.8億元，同比下降1.9%；單季度門店總數淨增超過3000家，全球門店總數達29214家。外賣大戰就像硬幣的兩面——它刺激了銷量，貢獻了瑞幸過去7個季度內最高的營收增速，另外，瑞幸自營門店（佔據總門店2/3）銷量表現優秀，同店GMV增長14.4%。但另一面，受其影響，瑞幸增收不增利，近三年Q3的淨利潤率分別為13.7%、12.9%、8.4%，外賣大戰直接導致今年Q3單店盈利能力大幅下降。高昂的外賣配送費用，直接影響了瑞幸的成本結構。本季度，瑞幸配送費用大漲211.4%，高達28.9億元，營收佔比從9.1%上升到18.9%。從今年7月以來，幾乎所有的咖啡、茶飲品牌都被捲入三大平台的外賣大戰中，但外賣訂單對利潤率的拖累已經顯現，平台補貼的力度和持續性也開始疲軟。瑞幸對於外賣大戰的態度，也成為本次財報電話會關注的核心焦點之一。電話會上，瑞幸CEO郭謹一承認了外賣訂單對本季度銷量的刺激，但他也明確表達，外賣對於瑞幸而言，只是階段性補充。“瑞幸是一個以快取為主的門店模型，咖啡業務最終還要回歸到自提為主的常態，外賣更多是階段性的一個補充。”對於原因，郭謹一做出解釋，咖啡本質是一個點位驅動的線下生意，這決定了咖啡行業長期仍將以自提為核心，另外，當前外賣的履約成本會直接影響單杯盈利情況，且配送時長也會影響到咖啡的產品口感和即時消費需求。針對外賣補貼回落的問題，郭謹一併未迴避其對瑞幸銷量的影響，隨著平台補貼走向理性和精細化，“瑞幸明年同店增長也會遇到挑戰和壓力”。不同於定價較高的精品咖啡，中國快取連鎖咖啡品牌目前的主流價格帶，決定了其成本結構較為極致，難以承擔外賣所帶來的壓力。那怕是擁有中國最多咖啡門店的瑞幸，三季度利潤壓力都已經呈於紙面，換言之，這種壓力已經成為行業的共識。有頭部咖啡品牌人士曾經告訴36氪，他所在的品牌今年也加入了外賣大戰，“但內部一致認為，外賣只是輔助，基本盤線上下”。另外，外賣補貼的刺激也在考驗履約能力，門店密度、產品SOP以及供應鏈能力都在影響外賣交付效率。並非所有玩家都能適應如此突然的節奏。一位頭部奶茶從業人士告訴36氪，因為門店短期內無法承擔大量訂單，外賣大戰開始後，他們選擇將固定的幾款產品作為補貼款，而非全線參與。平台的補貼政策也在變化。一位咖啡品牌加盟商稱，“如今的外賣補貼已經從平台出錢，轉向了和品牌、加盟商共同補貼，單杯盈利空間仍在縮減。”上述加盟商也表達了自己深深的擔憂——外賣訂單如今只掙吆喝不掙錢，伴隨補貼回落，他的門店訂單已經下滑明顯，疊加冬季來臨影響，未來短期內門店承壓不小。更重要的是，持續多天的外賣大戰，正在將門店原有的自提訂單轉化為外賣訂單，新增訂單不論，過去穩定的利潤還在受影響，“大量使用者的下單習慣已經被影響”。而在外賣大戰之外，三季度，瑞幸新增門店數驚人。更長遠的視野裡，瑞幸仍然將門店增長放在首位，維繫規模優勢。郭謹一在電話會裡，明確提到“當前階段業務增速和市場份額增長，仍是瑞幸的戰略重點”。從2023年末開始，面對庫迪發起的9塊9咖啡大戰，瑞幸選擇了快速擴張、搶佔市場份額。2024年，瑞幸全年淨增門店6092家。直到今年，這家咖啡品牌的擴張速度不降反升，今年三季度，瑞幸淨增門店3008家，截止9月30前，瑞幸今年淨增門店已經達到6873家，超過去年全年。一位消費投資人此前曾告訴36氪，在年初，瑞幸原定的今年開店目標是4千家，年中調整至8千家。當今市場環境下，瑞幸的擴張命題，顯然已經不同於自己在2023年的那場決策——如果此前是因為競爭刺激影響，今天的瑞幸則要繼續放大規模和效率優勢，實現自己成為中國最頭部咖啡品牌的野心。在本季度財報裡，瑞幸的成本優勢已經顯露。原材料成本佔比從去年同期的38.7%下降至36.2%，租金及營運費用佔比從22%降至20%，行銷費用佔比從5.8%降至4.9%，管理費用佔比從6.3%降至5.2%。但郭謹一也在電話會中提到瑞幸面臨的利潤壓力，“由於國際咖啡生豆價格當前仍處於高位，而且沒有一個趨緩的跡象，預計明年咖啡成本可能依舊存在一定壓力，可能會影響到利潤率。”從去年以來，由於巴西咖啡豆減產，國際生豆期貨價格波動較大，對於具有規模優勢的瑞幸而言，儘管大宗採購一般是長期協議，價格波動或許還尚未體現在單杯成本價格中，但長期來看，其成本結構最終難免受市場價格所影響。無論如何，咖啡豆漲價、加上市場競爭激烈以及今年外賣平台的影響，中國咖啡品牌份額集中度只會越來越高。瑞幸今天的做法也極為清晰，咖啡茶飲市場對手很多，有人更高端、有人更低價，也有人擅長於品牌化運作，顯然，瑞幸希望自己成為一個最綜合的選手，規模就是它現在的解法。畢竟，誰擁有更多的點位、更密集的門店、更成熟的供應鏈和營運體系，在面對市場波動的時候，才能擁有更穩固的身位。 (36氪未來消費)

Q3承上啟下，Q4將迎爆發式增長筆者在10月底發佈的 『小米第三季業績到底如何』的萬字長文中《小米2025-2029業績預測》 模型，小米集團2025年營收目標為5,029億元，同比增長37%；淨利潤目標為477億元，同比增長75%。早盤大跌4% 小米第三季業績到底如何？Q3財報前，筆者最新模型，2025年全年業績微幅往下調整為4795億人民幣，利潤473億，同比增長個下調一個點。即便如此，2025全年營收年增率還是高達36%，利潤年增率74%，想這一宏偉目標的實現，關鍵在於下半年Q3以及Q4的業績表現。模型對2025年各季度的業績進行了詳細拆分（如下表），其中對第三季度（Q3）的預測為： 營收：1,262.1億元，同比增長36.4% 調整後淨利潤：約110億元下表詳細測算小米所有業務類股的季度營運資料與分析根據筆者之前發的文章預測，Q1跟Q2的業績與筆者模型幾乎高度吻合，這種高度的歷史精準性，極大地增強了我們對模型Q3及Q4預測資料的信心。模型預示，Q4將是今年的業績高峰，營收有望衝擊1,441億元，淨利潤達到147億元。這主要得益於小米17系列手機的全面放量和汽車業務的產能爬坡與正式盈利。業務類股深度分析1. 智能電動汽車與AI創新業務：Q3扭虧為盈，AI成為隱形利潤引擎這是當前市場最關注的類股，也是原文分析的重中之重。官方財報顯示，汽車業務Q1毛利43億元，經營虧損5億元；Q2毛利56.2億元，經營虧損縮小至3億元。Q3我們預測：汽車業務實現單季盈利約10億元。這是該業務類股里程碑式的轉折點。盈利動力來源於：◦ 交付量提升：模型預測Q3汽車交付量將達10.7萬輛（詳見原文營運指標表），規模效應持續顯現，攤薄固定成本。◦ ASP穩中有升：YU7更高的定價以及高配版的佔比有所提升提升，帶動整體均價。◦ AI業務貢獻高額毛利：這是最值得深挖的亮點。根據下圖模型，隨車銷售的AI功能（如高階智駕軟體服務）的ASP（單車收入）在Q3已達到7,700元/車。該業務毛利率極高，模型預測高達72.2%。這意味著每銷售一輛車，AI服務就能貢獻約5,500元的毛利。隨著銷量增長，AI業務將成為一項利潤可觀的持續性收入來源，而非一次性硬體銷售。似乎沒有任何賣方的分析針對AI這一細節去做拆解，本文是全網唯一有能力把這些業務拆解出來的文章。2026年單單這一項連帶業務就能帶來50億左右的利潤，我們非常期待小米繼續強化他的大模型以及自動駕駛模型的能力，這一塊的潛在利潤太巨大，必須用最頂級的投入，剛剛重金挖角了前阿里達摩院，deepseek的天才少女羅福莉，我們希望這只是個開始。Q4模型預測，汽車與AI創新業務利潤將大幅躍升至40億元以上，這個數字受限於小米汽車的產能，幾乎是可以確定的數字。2026年，隨著下半年北京第三工廠投產，2026年交付量有望突破80萬輛，汽車業務營收將超過2,500億元，並超越手機成為小米第一大收入來源。屆時，AI服務的利潤將戴上翅膀鵬飛而起，貢獻將更加顯著。即便10月以來，小米汽車業務處於風口浪尖之上，但實打實的龐大在手訂單量，讓小米有非常大的戰略緩衝，即便依照筆者之前文章的悲觀模型，2026年小米汽車也有70萬輛的銷量，營收近2000億，這一切沒有太大疑慮，明確度極高。2026年的銷量幾乎沒有懸念的情況下，2027年我們非長期待小米的海外市場，目前小米SU7以及YU7兩款車型幾乎被全球所有國家地區的消費者一至好評。所以2027年的海外市場是我們可以期待的。2025-2029年，小米銷量與車型可參考以下模型2. 智慧型手機業務：Q3止跌回穩，Q4由小米17 Pro max驅動爆發Q3智慧型手機業務分析：受儲存晶片漲價有一定的影響，但不是非常巨大。筆者10月底的文章指出“2025年第二季出現同比跟環比的手機銷量衰退，確實拖了後腿”。Q3的情況是，全球儲存晶片漲價確實帶來成本壓力，小米作為品牌方，購買儲存晶片都是合約價，並非現貨價，所以有一定緩衝”。儲存晶片大漲，對Q3有一定影響但不大，Q4影響就會很明顯。筆者模型預計Q3手機業務的毛利繼續下滑至11%，比Q2的11.5%更低。因此，Q3手機業務的毛利率會承受一定壓力，但影響沒有賣方給出的那麼誇張。Q3與Q2推後腿的業績相比只是微幅上漲，但表現依舊不是太亮眼，因為熱銷的小米17pro max在Q3並沒有多少出貨。Q4手機業務展望：小米17 Pro max成為“救世主”。Q4是小米17首個完整銷售季度，其高ASP（預計超5,000元）將有效避險儲存晶片的成本上漲。模型預測Q4手機業務收入將環比顯著提升，助力集團整體利潤沖高。由於銷量以及ASP大幅增長，Q4原本將面臨的儲存晶片衝擊將有所抵消。3. IoT與生活消費產品： 增長穩定該業務是小米生態的基石。筆者模型預測Q3 IoT業務收入為400億元，同比增長47.4%。增長主要來自於國內大家電（空調、冰箱、洗衣機）及可穿戴產品的高速增長。但須提防國補的退潮。2026年筆者的模型針對IoT業務將只有9~10％的較低增長，主要是國補退朝以及經過兩年的大漲，該業務基數已經較高，很難再出現非常高的增長幅度。未來隨著小米汽車在全球的熱銷，品牌力的提升也將反哺IoT產品的銷量，形成協同效應，2026年小米將大量在全球建構通路，大家電的出海也非常值得期待，而且會比汽車更快。經過逐項核對，本文公佈最新調整的模型與分析框架，在以下方面展現出高度的合理性：1. 歷史預測精準：對Q1、Q2的營收、利潤預測與官方財報幾乎一致，為後續預測提供了堅實的可信度基礎。2. 業務邏輯清晰：對汽車業務盈利拐點的判斷（Q3扭虧）、手機業務受儲存晶片影響的分析（合約價緩衝），都符合行業規律和企業實際營運邏輯。3. 資料維度豐富：模型不僅提供了財務資料，還包含了出貨量、ASP、交付周期、在手訂單等營運指標，構成了一個立體的、可交叉驗證的分析體系。需要強調的假設與風險（模型的不確定性）：筆者模型的所有預測都建立在“小米汽車新增訂單和產能爬坡按計畫進行”這一核心假設之上，為了真正瞭解風險，筆者也做了悲觀模型，闡述2026年小米訂單腰斬的情況，根據如此悲觀的模型，小米在2026年汽車銷量70萬輛也基本上是板上釘釘。有興趣的可以去看看之前的萬字長文分析。早盤大跌4% 小米第三季業績到底如何？近期風險：筆者10月底文章也警示了風險：“10月份，國慶期間小米新增訂單1萬＋，第三周因成都火燒車事件，新增訂單降低至周4200，棄單率也有所提高”。這是當前最大的不確定性。如果負面輿情導致新增訂單持續低迷，雖然不會影響2026年的70萬輛交付，但必然會影響2026年之後的增長曲線。根據前文的“悲觀推演模型”，即便新增訂單腰斬，憑藉2025年末積累的超過35萬輛在手訂單，2026年完成70萬輛以上的交付不只是大機率事件而是幾乎可以肯定的極大機率事件，業績高增長依然明確。這是小米龐大訂單帶來的強大緩衝，給小米做出調整的時間與空間，但小米必須用最快的時間改變市場預期，千萬別辜負了如此大好光景。對於支持者來說，也沒必要去說市場為何老是黑小米，身正不怕影子斜，做好自己才是最重要的，自己真有問題，被放大鏡檢驗，這不正是千載難逢可以提升品質的良機，所以不用怪市場，抱怨沒任何作用，反而應該感謝對手的極限壓力。身處如此內卷的市場，只要真正經過市場惡意打壓與洗禮而還能堅挺者，那必然是最能打的產品質量。一切用品質去反擊吧，龐大的訂單量已經讓小米有很大的戰略調整空間，如果這樣還做不好，那只能說技不如人，我想小米的團隊不會連這點本事都沒有。做得好未來有無限廣闊的全球市場任小米遨遊，如果被黑而不改善根本，那只能陷入無盡的輪迴，從小米的這十多年來的表現，筆者認為一切值得我去期待。投資展望：短期看Q4業績兌現，長期看生態協同基於筆者最新的模型分析，小米集團在2025年Q3將交出一份不亮眼，但紮實的“期中答卷”，其中汽車業務扭虧為盈和AI服務的高毛利貢獻是最大亮點。各大賣方對小米Q3的利潤預測都在95~110億人民幣之間，其中大多數集中在100億左右，這明顯受到最近儲存晶片大漲的影響，各大賣方把利潤往下調，其實Q3確實儲存開始大漲，但只要是懂行業的都明白有合約價的緩衝。所以筆者的Q3營收為1262億，利潤為110億人民幣。110億的利潤屬於市場預期的高標，如此一來再加上目前低迷的股價，Q3不亮眼的但夯實的成績，將會對低迷的股價有強力得支撐。接下來，Q4在“小米17大賣”和“汽車業務利潤大幅拉升”的雙輪驅動下，業績有望創下歷史新高，這正是筆者在10月底文章所說年底或明年初，將會有一波因為業績大漲的股價波段漲幅，這是可以期待的。長期來看，小米建構的“人車家全生態”協同效應，特別是汽車作為硬體入口，帶動高毛利AI服務和網際網路業務增長的故事，將是其估值提升的關鍵。2026年，汽車業務登頂成為第一大業務，或將真正開啟小米的二次成長曲線。 (TechCoffee)

📊 核心資料一覽Q3營收：11.81億美元，同比增長63%，環比增長18%美國商業營收：同比暴增121%，環比增長29%Rule of 40得分：114%，創歷史新高調整後營業利潤率：51%，業內罕見合同總價值(TCV)：28億美元，同比增長151%💬 管理層怎麼說：可能是史上最佳業績CEO Alexander Karp在財報會議上毫不掩飾地表示："這可能是任何軟體公司有史以來交付的最佳業績。"他特別強調，一個正常的企業公司不應該有超過100%的Rule of 40得分。首席營收官Ryan Taylor報告稱，公司整體營收同比增長63%，環比增長18%。其中，美國業務佔總營收的75%，同比增長77%。更令人驚嘆的是，美國商業營收同比增長121%，環比增長29%。案例分享：一家領先的醫療裝置製造商在首次簽約僅5個月後就簽署了多年擴展合同，年度合同價值(ACV)增長了8倍以上。CTO Shyam Sankar展示了AI Hivemind和AIP原生開發代理的影響力："在一個客戶那裡，2名人類工程師生成了一支AI工程師軍隊，在5天內將客戶從傳統資料倉儲遷移出來。"💰 財務表現：盈利能力驚人營收結構第三季度總營收：11.81億美元美國營收：8.83億美元商業營收：5.48億美元（增長73%）機構營收：6.33億美元（增長55%）盈利能力調整後毛利率：84%GAAP營業利潤：3.93億美元GAAP淨利潤：4.76億美元調整後每股收益：0.21美元調整後自由現金流：5.40億美元現金儲備：截至Q3末，公司持有64億美元現金、現金等價物和短期美國國債，財務狀況穩健。🚀 業務亮點：增長引擎全開1. 客戶增長強勁客戶總數達到911家，同比增長45%。單季度新增204筆價值100萬美元以上的交易，顯示出強大的市場需求。2. 客戶留存率提升淨美元留存率升至134%，較上一季度提高600個基點，說明現有客戶持續擴大與Palantir的合作規模。3. 大客戶貢獻增加前20大客戶過去12個月的平均營收達到8300萬美元，彰顯公司在大型企業和機構中的深度滲透能力。NVIDIA CEO Jensen Huang評價：在GTC Washington活動上稱讚Palantir的Ontology是"世界上最重要的企業技術堆疊"。🔮 前景展望：上調全年指引Q4 2025指引營收預期：13.29億美元，環比增長13%，同比增長61%全年2025指引（上調）總營收：43.98億美元（中值），同比增長53%，較上季度指引上調2.52億美元美國商業營收：超過14.33億美元，至少同比增長104%，較上季度上調19個百分點調整後營業利潤：21.51-21.55億美元調整後自由現金流：19-21億美元CFO David Glazer表示，公司預計2025年每個季度都將實現GAAP營業利潤和淨利潤為正，展現出持續的盈利能力。📈 市場觀點：業績優秀但估值存疑✅ 看好觀點多位分析師認為Palantir的業務基本面非常強勁，AI平台AIP的客戶獲取速度令人印象深刻。公司在將增長轉化為實際利潤方面表現出色，調整後營業利潤率達51%，自由現金流利潤率達46%，這在軟體行業中極為罕見。⚠️ 謹慎觀點儘管業績出色，但當前估值令人擔憂。以市值5300億美元計算，公司市銷率(P/S)約為120倍，調整後市盈率約為250倍。部分分析師給出的公允價值估計為57美元/股，而當前股價約為207美元，暗示約72%的下行空間。有分析師維持"強烈賣出"評級，認為5年預期年化收益率為-10%。市場反應：財報發佈後，股價在盤後交易中基本持平，市場對超預期業績的反應較為冷靜，可能反映出投資者對高估值的擔憂。⚡ 風險與挑戰1. 歐洲市場增長乏力CEO Karp承認，歐洲市場的停滯對整體業績構成拖累，"增長被停滯的歐洲市場拖累，而歐洲仍然是我們業務的重要組成部分。"2. 費用持續增長CFO Glazer指出，預計第四季度費用將繼續增加，因為公司致力於投資產品管線和招聘頂尖技術人才。3. 股權稀釋問題儘管稀釋速度已放緩，但股份數量在過去一年仍增長了約5%，股權激勵對股東價值構成一定影響。4. AI投資周期風險作為AI軟體支出的主要受益者，如果企業和機構在經濟衰退期間削減AI投資，Palantir的增長潛力可能受到嚴重影響。💡 Q&A精選Q：銷售周期加速的原因是什麼？Ryan Taylor：本季度我們以美元加權持續時間計算，成交了13億美元的TCV，是一年前的6倍。現在客戶主動找我們尋求企業級部署，而不是單個用例。訓練營項目使客戶能夠快速看到價值。Q：如何在人員增長有限的情況下實現營收大幅增長？Shyam Sankar：我們的員工數量只增長了約10%，但營收增長了63%。我們如何做到的？我們讓工程師的生產力大幅提升。通過AI工具，我們實現了顯著的效率提升。Q：客戶行為有什麼變化？Ryan Taylor：這是我們一直在做的事情的延續，但與客戶的合作越來越深入。客戶看到了實際影響，這推動了持續的擴張。📌 核心要點總結✓ 業績表現：Q3營收11.81億美元，同比增長63%，美國商業營收同比暴增121%，創歷史最佳季度業績✓ 盈利能力：Rule of 40得分114%，調整後營業利潤率51%，展現出非凡的營運效率✓ 客戶動能：客戶總數911家，新增204筆百萬美元以上交易，合同總價值達28億美元✓ 指引上調：全年營收指引上調至43.98億美元，同比增長53%✓ 估值爭議：業務基本面優秀，但市銷率120倍、市盈率250倍的估值引發市場分歧 (FinHub)