上汽突然打了一個翻身仗！2025年，上汽預計淨利潤90到110億元，同比最高暴增550%。在這個內卷的時代，上汽不但沒有虧損，還狂賺了一筆。這個資料，可以說非常驚豔，甚至超乎所有人的想像了。它的這些錢是從那裡賺來的呢？為什麼上汽淨利潤突然就暴增了呢？主要原因在於：2024年，上汽淨利潤太低了，全年只賺了16.66億元。對上汽來說，這個數值確實太低了。為什麼這麼低呢？關鍵就在於，2024年，價格戰打得太猛了。上汽也被迫捲入價格戰，只能降價保量。可即便如此，2024全年，上汽也只賣了401萬輛。對比之下，2018年，上汽一年就狂賣了705萬輛，創造了歷史最高值。但2018年以後，上汽就開始走下坡路了，主要是新能源轉型較慢，合資品牌銷量逐年下滑。到2024年時，就下滑到了401萬輛。這個銷量就太低了，自然也拖累了上汽的淨利潤。可誰也沒想到，2025年，上汽強勢逆轉，打了一個翻身仗。它靠什麼翻身的呢？首先是，海外銷量穩步上漲。在歐盟針對上汽強制加征38.1%的關稅，疊加10%基礎關稅，上汽電動汽車出口歐盟，綜合關稅就高達48%了。可即便如此，上汽還是頂住壓力，對歐出口量歷史性地突破了30萬輛，穩居中國在歐第一車企。海外總銷量呢？也突破了107萬輛，創造上汽出口新記錄，位列中國第二，僅次於奇瑞。其次是，上汽在中國銷量也開始止跌回暖了。怎麼做到的呢？其實，合資類股仍在下滑。像上汽大眾，2025年總銷量106萬輛，同比下滑了約10%。上汽通用賣了56萬輛，也同比下滑16.5%。但是，合資類股賺的錢卻更多了。因為今年價格戰不如2024年那麼猛烈了，另外上汽通過整合產業鏈，電動化轉型的投資成本也降下來了，就不虧錢了。合資類股的利潤，就重新回升了。像上汽通用，連續5個季度盈利了，上汽大眾就賺得更多了。虧本賣車這種事，就基本不存在了。但對上汽而言，更大的驚喜是，自主品牌站起來了。2025年，上汽自主品牌狂賣292.8萬輛，逼近300萬輛了。像上汽名爵MG，在中國賣的一般般，但在歐洲、印度、泰國、墨西哥以及智利等國，賣得風生水起，全年海外銷量就突破60萬輛了，累計銷量超過300萬輛，也是第一個出口超過300萬輛的中國汽車品牌。另外，上汽聯合華為打造的尚界品牌，第一款車就支棱了起來。靠尚界H5這一款車，就實現了月銷破萬。進入2026年以後，尚界還將推出Z7，直接對標小米SU7，主打運動豪華轎跑。有了華為智駕的加持，尚界Z7與智界S7，將對小米SU7形成圍剿之勢。你可以發現，今天的上汽，既跟華為合作上了，又保住了自己的靈魂。因為除了尚界外，上汽其他子品牌，仍舊可以獨立發展。上汽選擇了華為，但沒有把自己的命運交給華為。其三呢，就是股權收入了。上汽印度子公司，出售了51%的股權，預計獲利50億到70億元！其中，印度JSW集團持股35%，印度經銷商集團佔股3%，員工持股5%，還有一家印度金融機構，持股8%。其中，印度JSW集團，已經對上汽完成付款。看起來，上汽好像失去控股權了，但這家公司的技術主導權和控制權，卻仍在上汽手裡。為什麼呢？因為經銷商與員工沒有投票權。上汽持股49%，卻有53%的投票權。整個投資協議，也不包含任何技術轉讓條款，技術主導權也在上汽手裡。這就類似於中印合資汽車廠了，中方掌握絕對控制權和技術主導權。這座工廠，上汽累計投資約35億，最高回收70億，沒虧錢，還提前收回了所有成本，額外多賺了35個億！由於上汽仍舊持股49%，未來名爵印度工廠，上汽還能享受約一半的利潤分紅。正是這些收益的到手，才能上汽淨利潤暴增。總的來說，上汽已經走出低谷，重新正增長的新階段了。2026年，上汽銷量有望重回500萬輛以上。 (牲產隊)

全球最大的汽車零部件供應商博世在2025年面臨較大的財務壓力。近日，據德國《經理人雜誌》報導，博世首席執行長斯特凡·哈通（Stefan Hartung）在一份內部郵件中向員工表示，博世集團2025年的利潤率明顯低於2%，遠未達到預期目標。2024年，博世營業利潤率已經從2023年的4.8%下降至3.5%。哈通在郵件中指出，2025年博世利潤縮水部分源於高昂的高達31億歐元的重組成本，即為裁員等計畫撥備的準備金，約佔銷售額的3.5%。該報導還稱，博世2025年營收約為910億歐元，略高於2024年的900億歐元。然而，這一增長主要得益於收購江森自控-日立公司所帶來的約40億歐元收入。若剔除該併購影響，按可比口徑計算，博世去年的實際營收實則出現下滑。博世將於1月30日發佈2025年財報資料。今年1月8日，哈通在接受媒體採訪時就已對2025年財報發出預警，他預計，2025年博世盈利將出現大幅下滑，並直言2026年也將充滿挑戰，公司至少要到2027年才有可能實現其設定的7%的長期營業利潤率目標。他將原因歸結於高昂的關稅、疲軟的經濟增長抑制了消費者支出。為應對經營壓力，博世的裁員措施也已啟動。2025年10月，由於電動汽車需求未達預期、傳統內燃機業務逐步退出以及中國市場競爭白熱化等原因，博世宣佈在其核心的移動出行部門削減1.3萬個工作崗位，並計畫在2030年底前完成。這一輪裁員博世是繼2024年宣佈裁員9000人之後的又一次加碼。博世集團是世界上最大的汽車零部件供應商，連續多年排在全球汽車零部件供應商百強榜榜首。但隨著全球汽車行業向電動化、智能化轉型，傳統零部件巨頭遭受了巨大衝擊。博世的困境並非個例，同為德國汽車供應鏈巨頭的采埃孚，在2025全球汽車零部件供應商百強榜中位列第四，同樣深陷財務困境。今年上半年，采埃孚銷售額為197億歐元，同比下降10.3%；淨虧損達1.95億歐元，而去年同期的淨利潤為4500萬歐元；息稅前利潤同比下降42%至3.67億歐元；息稅前利潤率也從去年同期的2.9%降至1.9%。截至2025年6月30日，采埃孚集團淨債務達104.62億歐元，槓桿率高達3.21。為緩解債務壓力，去年12月23日，采埃孚集團宣佈將高級駕駛輔助系統（ADAS）業務作價15億歐元出售給哈曼。 (第一財經)

摩根大通（JPM）周二上午公佈的財報顯示，該公司創紀錄的一年終於圓滿結束，但由於上周宣佈從高盛手中收購蘋果信用卡業務，淨收入受到衝擊。該公司淨利潤為130億美元，其中包括此前因該交易預計產生的22億美元信貸損失。摩根大通表示，若不計入這些成本，其當季淨利潤本應達到147億美元。不計這些成本，摩根大通每股收益為5.23美元，高於華爾街預期的4.85美元。若計入蘋果信用卡交易的相關成本，摩根大通當季每股收益為4.63美元。截至周二收盤，摩根大通的股價下跌4.19%，報310.9美元/股，總市值8464億美元，較1月初創出歷史高點時縮水近700億美元。摩根大通首席執行長傑米·戴蒙在一份聲明中表示，美國經濟一直“具有韌性”，並補充說“消費者繼續消費，企業總體上保持健康”。然而，戴蒙警告說，“市場似乎低估了潛在的風險——包括複雜的地緣政治局勢、通膨粘性風險和資產價格高企的風險。”摩根大通2025年第四季度的淨利息收入（即來自支票和儲蓄帳戶、信用卡和汽車貸款的收入）增長7%，達到250億美元。其華爾街核心業務（包括股票、固定收益、外匯和大宗商品交易）收入較2024年第四季度增長15%，超出分析師預期。與此同時，由於併購諮詢、債券和股票承銷業務的費用下降，交易收入較上年同期下降了4%，低於預期。摩根大通首席財務官傑裡米·巴納姆周二告訴分析師：“我們顯然對投資銀行費用總體上持樂觀態度。”他還補充說，導致本季度業績疲軟的一個因素是“一些交易的完成時間被推遲到了2026年”。2025年，摩根大通取得了有史以來第二好的業績。其全年淨利潤較上年下降2%，至570億美元。但其年度淨收入攀升至1820億美元，創歷史新高。儘管第四季度業績低於預期，但摩根大通2025年的利潤仍然可觀，在扣除兩年前夏季確認的Visa股票一次性收益後，超過了2024年的利潤。其投資銀行業務費用同比增長8%至96億美元，而客戶交易額同比增長8%至 300 億美元。根據Dealogic的資料，2025年摩根大通連續第13年蟬聯全球投資銀行收入榜首。在此期間，摩根大通參與了多項備受矚目的交易，包括在藝電（EA ）的槓桿收購交易中擔任首席顧問，以及擔任當年規模最大的IPO——醫療用品公司Medline Inc.（ MDLN ）——的主承銷商。 (美股財經社)

中國最賺錢的網際網路公司找到了。不是我們熟知的“網際網路三巨頭”，但賺錢速度比他們更恐怖。這家公司2025年第三季度的淨利潤為199億，普通人可能沒什麼概念。打個通俗的比方，你若有幸被這“潑天的富貴”砸中，相當於這三個月裡，你每天什麼都不用干，一睜眼就躺賺2.16億。這家公司就是攜程。2025年7月，《財富》發佈了中國企業500強排行榜，淨利率前十名中，攜程是唯一上榜的網際網路公司。高達81%的毛利率、32%的淨利率，秒殺一眾網際網路巨頭。攜程創始人梁建章有一句名言：“拿著高倍望遠鏡，都看不到攜程的競爭對手。”如今，這句話可以更誇張——“換成天文望遠鏡，都看不到對手的影子。”友商搶地盤、佔業務，打得哭爹喊娘，攜程依然歲月靜好，怎麼走都是向上。潮商總愛說“愛拼才會贏”，攜程卻“躺著也能贏”。線上上旅遊網站還不被大眾所接受時，被稱為“攜程四君子”的梁建章、季琦、沈南鵬、范敏，以100萬元啟動資金起家，短短20多年就把攜程做成市值3500億（資料截至2026年1月13日）的行業巨頭，穩居文旅上市公司榜首。● “攜程四君子”，左起梁建章、季琦、沈南鵬、范敏昔日名不見經傳的小透明，是如何成為中國最賺錢的網際網路公司的？“第一團隊”的起航攜程在中國企業中是個特別的存在。在中國，組團創業成功的案例多不勝數，而“攜程四君子”卻略有不同，他們可謂“聚是一團火，散是滿天星”：組團創業時互補共贏，分開後亦能各施所長，開闢新天地，完美詮釋“人盡其才”的真諦。梁建章出身於上海高知家庭，由於從小腦袋大，人送外號“大頭神童”。13歲自學高等數學，16歲考上復旦大學少年班，在復旦讀了一年，又前往美國喬治亞理工大學深造，僅用4年時間便拿下學士和電腦碩士學位，21歲時，正在讀博的他放棄了學業，因為覺得在學校已經學不到東西。畢業後，梁建章在甲骨文公司擔任研發工程師，彼時，國內創業浪潮興起，使他萌生了創業的想法。● 梁建章機緣巧合下，這個來自復旦的學霸，和另外兩個上海交大的天才——季琦和沈南鵬——走到了一起。季琦和沈南鵬同樣是各自領域的天之驕子。季琦1992年從上海交大碩士畢業，僅用三年便成為中華英華公司華東區總經理，又用了一年半時間，以公司給的10萬元資金啟動，做成了3000多萬的生意。沈南鵬從小就是數學天才，被保送上海交大，又拿下耶魯大學MBA，成為被華爾街公司爭奪的香餑餑。1996年沈南鵬進入德意志銀行，擔任德意志摩根建富的董事，負責中國資本市場業務。梁建章懂技術，季琦懂銷售和市場，沈南鵬懂財務，三人合眾，構成了一個毫無短板的“鐵桶”，他們一拍即合，決定組團創業。三人構思良久，一致認為網際網路是未來發展的大趨勢，打算做一個旅遊網站，這就是攜程的雛形。1999年，三個人湊了100萬，在上海租了個150平米的辦公室，連張像樣的辦公桌都沒有。攜程網站面世後，很快就拿到了第一張網上酒店的訂單，之後卻再無起色。他們很快發現，看似密不透風的鐵桶，還是出了一塊“短板”。上世紀90年代，網際網路還是個新鮮玩意，彼時，出門旅遊主要還是靠旅行社。門票、酒店，出行全靠線下訂票，至於線上購票，根本沒人相信。而且，三個人雖各有經驗，但都對旅遊業一無所知。如同集齊了張良、蕭何、韓信，唯獨缺了能鎮住場子的劉邦。這時，“攜程四君子”最後一人——范敏——出現了。● 范敏范敏比三人年長，在旅遊業從業多年，先後做到新亞集團酒店管理公司副總經理和上海旅行社總經理兼大陸飯店總經理的位置。他為人低調神秘，雖名聲不顯，卻經驗老到。范敏的加入，填補了攜程最後一塊短板，季琦任總裁，梁建章任首席執行長，沈南鵬任首席財務官，范敏任執行副總裁，被譽為“中國企業史上第一團隊”的攜程四君子，正式起航。聚是一團火對於四兄弟來說，創業最大的難點是：如何成功向旅行社和酒店推廣自己的業務，而不會被轟出去。這種情況在攜程創立初期幾乎每日都在上演，直到范敏的加入，才改變了這一現狀。范敏在創業的同時，擔任著上海旅行社的總經理，他掌握的旅遊資源，給攜程的前期發展提供了很大的便利。只是，巧婦難為無米之炊，攜程的業務進展十分緩慢。一開始是賣機票，後來賣旅遊景點門票，又轉到做酒店預訂生意，吆喝喊得震天響，奈何雷聲大雨點小，訂單依舊寥寥無幾。● 攜程早期網頁其實道理也很簡單，攜程走得超前且根基不穩。當時連網際網路本身都是新興產物，去做網際網路的線上生意，一沒名氣，二沒背書，難免被人當成“騙子”。面臨資金鏈斷裂與業務停滯的雙重絕境，四人有了一個大膽的想法——收購行業頭部酒店服務公司，吸納客戶、擴張酒店資源來打開市場。然而，攜程的資金連維持公司運轉都捉襟見肘，這生意要怎麼做？這時，“攜程四君子”的魄力體現得淋漓盡致，他們決定：先“空手套白狼”，等達成收購協議，再以此為籌碼去拉融資。攜程把目標鎖定在當時國內酒店預訂前五強的“現代運通”與“商之行”上。此時，攜程成立不過幾個月，線上流量有限、線下能力更是薄弱，現代運通對收購事宜不屑一顧，唯有商之行老闆在季琦的軟磨硬泡下，決定親自到攜程看一看。主導談判的季琦給足了商之行誠意，不僅承諾保留商之行的管理團隊，還用先進的網際網路技術規劃商之行的線下業務，實現線上、線下協同發展。商之行老闆最終被“四君子”的理念所折服，同意了收購邀約。2000年3月，商之行全部管理層加入攜程，負責整合線下酒店資源，攜程完成了一次“蛇吞象”的行業里程碑。有了專業的線下團隊和客戶資源後，攜程的酒店預訂業務飛速發展，當年10月，攜程大手一揮，又收購了當初“高攀不起”的現代運通。這兩筆收購帶來了450億、1200億美元的龐大融資，讓攜程得以快速擴張，一躍成為酒店預訂行業的老大。2002年，攜程全年交易額突破10億元大關，並在次年赴美國納斯達克上市，首日開盤價24美元，收盤價33.94美元，漲幅88.6%，成為中國旅遊企業第一股。● 2003年攜程美股上市，中間為沈南鵬上市之後的攜程一路開掛，當年營業額達到1.73億，淨利潤狂翻3倍。然而，風險投資的介入，為攜程注入了資金活水，也讓“攜程四君子”的命運，逐漸變得身不由己。散是滿天星常言道，天下沒有不散的筵席。風險投資介入後，認為季琦激情有餘而“精細化管理”不足。在資本的力量和團隊內部的共識下，季琦從CEO的位置上退下，改任總裁，最終逐漸淡出核心管理層。攜程股價一路高昇，四個人卻走向了不同的轉折點。沈南鵬和季琦陸續離開攜程，梁建章更是從商界隱退，選擇出國深造，四君子中只剩下范敏獨自堅守攜程。范敏有句座右銘：做老實人，說老實話，辦老實事。這也是范敏選擇留下來的原因。在范敏的帶領下，攜程的2003年到2013年，是發展得最為平滑穩定的十年。直到去哪兒、同程等新對手出現，攜程終於遇到了麻煩。● 2013年中國線上酒店市場份額。圖片來源：勁旅資訊面對競爭對手們在價格、管道等多方面發起的“剿殺”，失去了“三君子”的攜程一退再退，市場份額滑坡，一度被貼上了“垂暮”的標籤。在董事會的力邀下，2013年梁建章回歸攜程，擔起CEO重擔，而范敏選擇退居二線，長期隱居幕後，甘做隱形人。梁建章回歸後，迅速制定了三大自救策略。第一，主動發起價格戰；第二，大舉進攻移動網際網路；第三，從OTA（線上旅遊）模式向平台化轉移，迅速扭轉公司頹勢。2015年，攜程先是以4億美元收購藝龍37.6%股份，成為後者最大單一股東，其後通過與百度換股，將最大的競爭對手去那兒收入囊中，轟動一時。至此，攜程的對手們都被其“鈔能力”拿下——消除競爭對手的最好辦法，就是把它變成自己人。● 攜程核心大事件與併購事件一覽（部分）2016年，圓滿完成任務的梁建章卸任CEO，擔任董事會主席，事了拂身去，深藏功與名。曾有人問梁建章：“你覺得離開的他們（季琦、沈南鵬）是背叛你了嗎？”梁建章答：“不是，他們只是在攜程發展中各自找到了自己喜歡的事業。”正如梁建章所說，離開了攜程的兩位兄弟，一個在實體酒店業殺出重圍，締造了橫跨經濟型與高端市場的酒店帝國；另一個轉投創投圈，一人投出了“半個中國網際網路”。季琦從攜程出走後，敏銳發覺經濟型酒店市場存在巨大空白，創辦如家，後因理念分歧，又出走如家，創立漢庭（華住前身）。● 季琦如今，由他一手創辦的這兩家酒店皆在美股上市，他也成為中國唯一一位連續創立三家市值超10億美元上市公司的企業家，三次美股敲鐘的連續創業傳奇，至今無人超越。如果說季琦是“踏實的實幹家”，那沈南鵬就是“敏銳的獵手”。2005年，在攜程完成上市、坐穩線上旅遊頭把交椅後，沈南鵬辭去了CFO和總裁的職務，創立了紅杉資本中國基金，此後十幾年，沈南鵬和紅杉中國的名字，一次次出現在中國最牛的股東名單裡：字節跳動、美團、拼多多、京東……如今的紅杉中國，累計投資逾1600家企業，160家企業成功上市，超過140家非上市公司已發展成為獨角獸。總市值超2.6兆人民幣，成為全球最大的創投基金之一。沈南鵬本人，更是連續11年登頂胡潤全球創投榜中國最佳創投人，被業界尊稱為“中國創投之王”。● 沈南鵬而攜程，在梁建章、范敏的輪番掌舵下，賺錢速度之快，驚掉所有人下巴。2022年行業處於寒冬時，攜程實現14億淨利潤，次年乘著旅遊復甦東風，淨利潤直逼100億，2025年三季度更是火力全開，單季淨賺199億，同比增長194.01%，甚至超過了茅台（192.2億）。● 圖片來源：遠川研究所行業內這樣形容：攜程以行業不到一成的營收，賺了足足九成的利潤。攜程越來越賺錢的底層邏輯，到底是什麼？攜程這錢，是怎麼賺的？攜程之所以能在多方巨頭入局下，仍然賺得盆滿缽滿，核心原因有三點。第一，手握行業絕對話語權。雖然美團、飛豬、抖音已經加速搶佔酒店預訂業務，但以2024年GMV計算，攜程的市場佔有率高達56%，並且高星級酒店佔比80%，主要是攜程與高端酒店簽訂“獨家合作協議”。而其他競爭對手，加起來佔高星級酒店的GMV還不到10%。所以，在國內的OTA市場，基本沒有能夠威脅到攜程的存在，就算有，也被攜程以各種方式拉進了自家陣營。● “攜程系”公司盤點第二，攜程有一套獨特的收費模式。它將酒店商家分為無牌、金牌、特牌三個等級，每個等級分別抽佣10%、12%、15%。等級越高的酒店，曝光度相應就越高。如果你有網購經驗，應該知道其中的重要性——搜尋中排行的第一名和第十名，流量差異不可同日而語。雖然這一模式並不人性化，不少中小酒店商家曾因抽佣壓力集體抗議，但現實是，在高星級酒店資源和使用者流量的雙重加持下，不是攜程依賴酒店，反而是多數酒店商家離不開攜程的龐大流量。● 攜程上海總部。圖片來源：攜程官網第三，大廈拔地而起，堅實的地基很重要。或許今後都不會再有“攜程四君子”這樣默契而豪華的創業團隊了。季琦、梁建章、沈南鵬、范敏，四人在攜程的發展中，各自承擔了不同的角色，可以說，“攜程四君子”也亦是攜程的“四大使者”。季琦是開路者。創業初期，在其餘三兄弟只是將業餘時間投入創業時，季琦獨自帶著團隊跑遍上海大小酒店談合作，硬生生為攜程打通了最初的線下資源管道。正如范敏評價：季琦就像“拿著批文，去搞土地的人”。梁建章是思想者。作為團隊的“大腦”，他跳出傳統旅遊模式的侷限，率先提出“滑鼠+水泥”的差異化思路，將網際網路技術與線下旅遊資源深度結合。通過梁建章的理性思考，攜程得以建立起一套完整的管理和業務流程體系。沈南鵬是投資者。他憑藉投行背景，用10頁商業計畫書拿到IDG 50萬美元天使投資，使攜程得以平穩啟航。在網際網路泡沫破裂的艱難時期，他依靠自己的專業背景，一次次為攜程爭取到關鍵融資。范敏是管理者。他最懂行業營運與資源整合。在“四君子”陸續離開後，他獨自掌舵攜程十年，搭建起標準化的服務體系與龐大的呼叫中心，讓攜程從快速擴張走向平穩發展。即便後來退居二線，也始終在幕後把控營運細節，保障公司高效運轉，成為攜程的中流砥柱。他們每個人分工明確，各有所長，沒有領袖、沒有國王，也沒有“大哥”。縱觀中國企業，或許有比他們更聰明的企業家，但鮮有這種真正的“團隊”。稱他們為中國“第一創業團隊”，毫不為過。● “四君子”同時出現在攜程20周年慶典現場，左起季琦、梁建章、沈南鵬、范敏、孫潔。圖片來源：攜程旅行如今，“四君子”共同的故事雖然告一段落，但各自的傳奇仍在續寫，攜程的盈利神話也還在繼續。回望“攜程四君子”的創業歷程，最為動人的，是一群身懷理想的夥伴，既能共赴山海，也能各赴前程，更能讓共同澆灌的事業，成為穿越行業周期的標竿。 (最華人)

在跨境支付和大額清算領域，長期以來由銀行、電匯網路與銀行卡清算系統構成的多層通道，形成了以手續費、匯率點差和結算周期為核心的盈利結構。但隨著穩定幣在鏈上結算規模持續擴大，一種繞過傳統中介體系的資金流轉方式正在快速成型，其成本結構正在對既有支付體系形成直接擠壓。穩定幣交易以區塊鏈網路為清算層，資金可以在不同司法轄區之間實現近即時轉移，費用主要由鏈上手續費構成，且隨網路規模擴大呈現邊際下降趨勢。這與傳統跨境匯款依賴多級代理行、清算行和本地結算機構的模式形成鮮明對比，後者在時間成本與費用結構上均難以壓縮至同一水平。對企業與金融機構而言，穩定幣帶來的並不僅是支付速度提升，更是資金佔用周期的明顯縮短。在傳統體系中，跨境結算可能需要數個工作日完成，期間資金無法投入營運；而鏈上結算可在數分鐘內完成，使資金周轉效率顯著提高，這一變化正在影響企業對現金管理工具的選擇。與此同時，穩定幣發行機制本身正在創造新的收益分配結構。大部分主流穩定幣將儲備資產配置於短期美國國債和貨幣市場工具，其利息收益構成穩定現金流來源。隨著發行規模擴大，這部分利差收入正逐步從傳統銀行負債端轉移至穩定幣體系內部，並通過分銷協議與支付管道、交易平台及金融科技公司進行分潤。這意味著，原本屬於銀行體系的部分低風險利息收益，正在被技術平台重新分配。在零售支付領域，變化同樣開始顯現。部分電商平台和跨境商戶已將穩定幣作為補充支付選項，以降低信用卡清算費率與拒付風險。相比信用卡網路通常收取的2%至3%交易手續費，鏈上轉帳成本明顯更低，在高頻小額場景中具有結構性優勢。雖然穩定幣尚未全面替代銀行卡體系，但其在特定垂直領域的滲透率提升，已開始對支付服務商的定價能力構成長期壓力。監管政策的演進正在進一步放大這一趨勢。隨著多個經濟體為穩定幣儲備透明度、託管責任和合規使用建立制度框架，穩定幣逐步具備進入企業支付、跨境貿易結算和金融機構間清算場景的條件。一旦穩定幣被納入更廣泛的合規支付體系，其競爭對象將不再侷限於加密交易所內部流轉，而是直接對標傳統支付網路與部分銀行清算職能。這一變化使得支付行業的競爭邊界正在被重新劃定：支付不再只是前端介面之爭，而是底層結算通道與資金停留位置的爭奪。從金融結構角度看，穩定幣的擴張正在推動支付體系從“帳戶網路”向“資產網路”過渡。在資產網路中，資金以代幣化形式直接在鏈上流動，結算與託管邏輯被嵌入協議層，中介機構的角色被壓縮至合規、風控與服務介面層。這一結構轉變，將長期影響銀行、支付機構及清算網路的利潤來源構成。短期內，傳統支付體系仍然具備監管優勢、客戶粘性和規模效應，但在成本曲線持續分化的背景下，其利潤空間正面臨來自鏈上結算體系的持續侵蝕。隨著更多現實資產與商業支付場景被引入區塊鏈網路，穩定幣不再只是加密市場的交易媒介，而正在演變為新型金融基礎設施的一部分。當資金流轉路徑發生變化，利潤分佈格局也將隨之調整，這或將成為未來支付行業結構性重估的重要起點。 (方到)

2026年到了。如果只看美股券商APP上的紅色數字，很多投資者大機率還沉浸在“美股又漲了18%”的虛假繁榮裡，正準備開香檳慶祝。但在康涅狄格州的橋水基金總部，瑞·達利歐（Ray Dalio）冷冷地看著螢幕，在他最新發佈的《2025》中，這位另類大佬照例潑了一碰冷水：如果你還在用美元計價你的財富，那你正在經歷一場昂貴的“貨幣幻覺”（Money Illusion）。同時，在達利歐眼裡，2025年並不是美股的勝利年，而是法幣信用崩塌、全球資本大輪動、以及美國資產“性價比”跌至冰點的一年。01 你以為你賺了 其實你虧了28%達利歐全篇復盤最核心的一句話是：“由於大規模的財政和貨幣再通膨政策，幾乎所有東西以美元計價都大幅上漲，現在的價格相對昂貴。”（just about everything went up a lot in dollar terms because of the big fiscal and monetary reflationary policies and are now relatively expansive.）達利歐在復盤中列出了一組詳細的資料，美元兌日元：跌 0.3%美元兌人民幣：跌 4%美元兌歐元：跌 12%美元兌瑞郎：跌 13%美元兌黃金：暴跌 39%是，2025年，標普500指數名義上確實漲了18%。但是，如果你用黃金——這個人類歷史上唯一的、不被政客操縱的“硬通貨”——作為計價單位，標普500指數在2025年實際上暴跌了28%。這是一個什麼概念？這意味著，你在2025年辛辛苦苦研究K線、聽信大V買入輝達、特斯拉，每天在焦慮中盯盤，最終的結果是：你的資產不僅沒跑贏通膨，甚至沒跑贏一塊靜靜躺在保險櫃裡的金條（黃金回報率+65%）。這是Dalio想說的第一個教訓：在法幣競相貶值的時代，如果不進行貨幣避險或持有硬資產，所謂的“投資收益”不過是通膨的代名詞。之前雷·達利奧提出的全天候投資組合概念模擬02 資本用腳投票美國不再是“唯一的遊戲”過去十年，“買入美國（Buy America）”是全球資金的信仰。但在2025年，這個信仰好像動搖了，而達利歐敏銳地捕捉到了資金流向的劇烈反轉。這一年，儘管川普政府拚命鼓吹“美國優先”，拚命用關稅保護本土企業，但聰明的錢（Smart Money）卻在逃離美國——資料不會撒謊，看看2025年誰在領跑：歐洲股市：跑贏美股 23%中國股市：跑贏美股 21%新興市場（EM）：整體回報率 34%為什麼？因為地緣政治的恐懼壓倒了對利潤的貪婪。川普政府在2025年推行的“單邊主義”（Unilateralism）外交，雖然讓紅脖子們很爽，但卻嚇壞了全球資本，畢竟誰也不想自己的資產因為某天早上的一條推特而被制裁、被凍結。於是，為了避險，全球資本進行了大規模的“去美化”，轉向了歐洲、中國和新興市場。那些在2025年依然死守“美股科技七巨頭”的人，雖然賺了面子（EPS增長了22%），但卻輸給了那些配置了“全球一籃子爛資產”的土包子。這是Dalio帶給我們的第二個課：全球資產配置的鐘擺，已經從“美國獨大”擺向了“全球多元”。03 估值的死亡交叉 4.7%與4.9%達利歐在文章中首先拆解了美股看似強勁的“面子”：2025年標普500的每股收益（EPS）確實增長了12%（其中“七巨頭”狂飆22%，其餘493隻股票也溫和增長9%）。這種增長由兩大引擎驅動：57%來自把蛋糕做大（銷售額增長），43%來自切蛋糕的手法（利潤率提升）。但危險就藏在這個“切蛋糕”的邏輯裡，以及市場對它的定價中。達利歐敏銳地指出，這43%的利潤率提升，本質上可能是技術紅利被資本獨吞的結果——企業利用效率提升壓低了勞動力成本，資本家拿走了絕大部分改進成果，而工人所得寥寥。市場現在的極端高估值，是在賭這種“資本吃肉、工人喝湯”的暴利模式能永久持續，完全無視了左翼政治力量正在磨刀霍霍，準備奪回蛋糕的風險。在基本面極其脆弱的同時，金融帳目更是出現了教科書等級的“死亡交叉”。達利歐算了一筆帳：買美股： 基於當前被拉伸到極致的估值（P/E），你冒著崩盤風險，未來的長期預期回報率僅為 4.7%。買債券： 當時的無風險債券收益率約為 4.9%這在數學上是絕對的愚蠢。作為投資者，你承擔了股市崩盤的風險、承擔了公司倒閉的風險、承擔了宏觀波動的風險，結果你的預期收益竟然比躺著買債券還低0.2%？這就好比你去賭場，荷官告訴你：“這一把贏了賠你4塊7，輸了全光；但如果你不玩，出門左轉銀行穩給你4塊9。”只有瘋子才會繼續坐在桌上。但2025年的市場，依然在瘋狂下注。股權風險溢價（Risk Premium）已經徹底枯竭。Dalio的擔心是：現在的市場就如同在火藥桶上跳舞——無論是利率因10兆美債滾動而被迫上升，還是利潤率因政治博弈被強行壓縮，任何一點火星，都會讓這個估值泡沫瞬間破滅。04 紐約市長的就職典禮與階級戰爭咱們繼續講政治。達利歐的獨特之處，在於他永遠把政治（Politics）視為宏觀經濟的第一驅動力。他在復盤中說到一個極具象徵意義的場景，這可能是2025年被主串流媒體忽視、但卻決定未來的最重要瞬間：2026年1月1日，在佐蘭·曼達尼（Zohran Mamdani）的就職典禮上，伯尼·桑德斯（Bernie Sanders）和AOC（Alexandria Ocasio-Cortez）緊緊站在一起，結成了新的“反億萬富翁”統一戰線。這一幕，標誌著美國內部矛盾的徹底爆發。2025年是川普掌權的第一年，他的減稅和去監管政策，被達利歐定義為：“一場對資本主義重振美國製造業和AI技術的加槓桿賭注（a levered bet）。”於是，前10%的資本家（持有股票的人）變得更富了，而且確實在短期內做大了蛋糕（銷售額增長7%），他們根本不在乎通膨。但對於剩下60%的普通美國人來說，關稅帶來的物價飛漲壓得他們喘不過氣來。達利歐預言：“可負擔性危機”（Affordability Issue）將成為2026年的頭號政治炸彈。左翼勢力的集結，意味著未來兩年，“向富人開刀”、“提高企業稅”、“瓜分AI利潤” 將成為國會山的主旋律。這對於美股的利潤率（Margins）來說，是致命的打擊。2025年企業利潤率的提升（貢獻了43%的盈利增長），在未來很可能被政治這只大手強行按下去。達利歐預言，“錢的價值”（即物價/通膨）將成為接下來的頭號政治議題。共和黨很可能會因此在2026年中期選舉中失去眾議院，而2027年和2028年的美國政治將變得“非常混亂”。04 達利歐眼裡的未來展望未來，達利歐眼中的那台“機器”正在發出危險的摩擦聲。一方面，債務海嘯正在逼近。美國未來需要滾動近10兆美元的債務。另一方面，為了維持經濟運轉和美股泡沫，聯準會（Fed）不僅不敢加息，反而傾向於降息（Ease）。達利歐指出，聯準會的新主席和FOMC顯然帶有明顯的偏見：他們試圖壓低名義利率和實際利率。這雖然會暫時支撐資產價格（吹大泡沫），但會進一步削弱美元的價值。這是一個死循環：為了救債 -> 必須印鈔/降息 -> 導致美元貶值 -> 導致通膨/資產泡沫 -> 導致債券收益率曲線陡峭化（長端利率上升）-> 導致持有現金和長債成為最差的選擇。這也解釋了為什麼在2025年，10年期美債以黃金計價暴跌了34%。基於這套邏輯，達利歐也給出了隱含的生存建議——1. 極度、極度地分散（Radical Diversification），學學狡兔三窟：一窟在生產力（少量優質科技股，避險通膨）；一窟在硬資產（必須持有黃金！這是達利歐強調了一整年的重點，65%的漲幅不是頂，是貨幣崩潰的開始）；一窟在離岸（去買那些便宜的、美國製裁不到的資產，比如新興市場債券或資源國股票）。2. 警惕AI泡沫： 雖然AI能提高利潤率，但目前的估值已經透支了未來，且處於“泡沫早期階段”。3. 關注政治風向： 美國的左右之爭（資本主義 vs 社會主義）將在未來兩年決定稅收和利潤的分配，這比財報更重要。 (TOP創新區研究院)

討論在美國生產晶片時，人們最關心的問題之一是這一過程的可持續性，因為對於像台積電這樣的公司來說，在美國生產會導致毛利率大幅下降。台積電在美國晶圓廠營運成本大幅上升，但此次生產轉移有著更為深遠的意義。川普政府特別重視“美國製造”理念，尤其關注半導體領域。因此，台積電和三星等公司加大了在美國的投資，以建構更具韌性的供應鏈。這家台灣晶片巨頭計畫將其對美國供應鏈的投資增加至多3000億美元，其中包括在亞利桑那州建設晶圓廠、先進封裝和研發設施。然而，根據分析師Jukan on X分享並由SemiAnalysis彙總的資料，台積電在美國生產晶片將使其利潤率遭受重大損失。以上統計資料表明，對於台積電而言，在美國營運晶圓廠是一項成本高昂的投資。分析其成本構成因素後發現，人工成本和每片晶圓的折舊是主要原因。以下是考慮上述因素後成本增長的百分比，這確實能讓我們更全面地瞭解情況：折舊是台積電毛利率下滑的主要原因之一。對於不熟悉這個概念的人來說，折舊指的是晶圓廠及其裝置在其使用壽命內的總產量。例如，如果美國一家工廠採用相同的工藝技術生產晶圓，但產量只有台灣一家工廠的四分之一，這意味著美國工廠生產的晶圓最終相當於在償還“抵押貸款”。這就是美國晶圓折舊成本是其他國家四倍的原因之一。考慮到建設成本和營運成本，美國晶圓廠需要更多的資金來抵消支出。更重要的是，勞動力成本是造成這種情況的另一個重要因素，而這正是美國目前面臨的一大難題。台積電在美國晶圓廠的人員配備有兩種選擇：要麼僱用美國員工，要麼從台灣招聘。從每位員工的成本來看，後一種選擇顯然更具可行性。為了確保台積電繼續致力於其美國業務，該公司必須優先考慮毛利率，並迎合該地區的無晶圓廠製造商的需求。這正是其位於亞利桑那州的晶圓廠近期公佈有史以來最大季度利潤下滑的原因之一，因為不斷上漲的營運成本是阻礙台灣以外地區製造業可持續發展的一個因素。儘管存在這些問題，台積電的擴張卻有著更為宏大的目標：確保地緣政治因素不會影響其客戶。因此，像輝達這樣的公司一直支援這家台灣晶片巨頭向美國市場轉型。在美國建構一條穩健的供應鏈可能需要數十年時間，但最終，對於這家全球最重要的晶片生產商而言，擁有多元化的供應鏈至關重要。正因如此，台積電在美國的擴張勢頭將繼續強勁。 (半導體行業觀察)

中國國家統計局12月27日發佈的資料顯示，1-11月份，規模以上工業企業利潤同比增長0.1%，自今年8月份以來累計增速連續四個月保持增長。其中，11月份，規模以上工業企業利潤同比下降13.1%，降幅比上月擴大7.6個百分點。國家統計局工業司首席統計師於衛寧表示，1-11月份，規模以上工業企業利潤增速有所回落，但仍然延續8月份以來的增長態勢，以裝備製造業、高技術製造業為代表的新動能行業保持較快增長，工業經濟轉型升級有序推進。從三大門類看，1-11月份，製造業利潤增長5.0%；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業利潤增長8.4%；採礦業利潤下降27.2%，降幅較1-10月份縮小0.6個百分點。分行業來看，裝備製造業利潤帶動作用明顯，高技術製造業利潤增速加快，原材料製造業利潤較快增長。資料顯示，1-11月份，規模以上裝備製造業利潤同比增長7.7%，拉動全部規模以上工業企業利潤增長2.8個百分點，是對規模以上工業企業利潤增長拉動作用最強的類股。裝備製造業的8個大類行業中有7個行業利潤實現同比增長。高技術製造業利潤增速加快，1-11月份，規模以上高技術製造業利潤同比增長10.0%，較1-10月份加快2.0個百分點，增速高於全部規模以上工業平均水平9.9個百分點。於衛寧分析，“人工智慧+”行動深入實施帶動相關裝置製造行業利潤向好，電子工業專用裝置製造行業利潤同比增長57.4%；航空航天產業快速發展推動行業利潤增長較快，航空、航天器及裝置製造行業利潤同比增長13.3%；智能化產品助力數智化轉型，智能消費裝置製造行業利潤同比增長54.0%。原材料製造業利潤也實現較快增長。1-11月份，規模以上原材料製造業利潤增長較快，同比增速達16.6%，拉動全部規模以上工業企業利潤增長2.0個百分點。自今年以來，鋼鐵行業盈利狀況改善明顯，疊加低基數因素，行業利潤同比大幅增長；在市場需求增加、營收增長較快的帶動下，有色行業利潤保持兩位數增長。於衛寧表示，總體看，規模以上工業企業利潤延續增長態勢，工業新動能的支撐作用進一步顯現。但也要看到，國際環境不穩定不確定因素較多、工業新舊動能轉換仍面臨結構調整壓力，工業企業效益恢復基礎還需繼續鞏固。下階段，要推動傳統產業改造升級，大力培育新質生產力，加快建設現代化產業體系，推動工業經濟持續健康發展。12月25日至26日，全國工業和資訊化工作會議召開。會議部署了2026年十個方面的重點工作，“全力鞏固工業經濟穩中向好態勢”排在首位。工信部明確，2025年工業經濟穩中有進，預計全年規模以上工業增加值同比增長5.9%。明年將深入實施新一輪十大重點行業穩增長工作方案，支援工業大省挑大樑。加大綠色產品、潮品、適老產品等供給，系統培育中國消費品名品方陣。著力穩定製造業有效投資。關於下階段工業利潤增速走勢，招商證券首席宏觀分析師張靜靜表示，在價格溫和回歸的帶動下，規模以上工業企業利潤有望擺脫近年來的低位徘徊，到2026年末實現10%左右的增長。這不僅意味著企業資產負債表的修復，更預示著市場驅動力將從“政策博弈”轉向實質性的“盈利驅動”。 (第一財經)