美國紐約當地時間12月15日，第80屆聯合國大會正式審議通過《聯合國可轉讓貨物單證公約》（以下簡稱公約）並授權加納於2026年舉辦簽約儀式。中國是公約的提案方和主要推動者，公約的達成是中國秉持人類命運共同體理念，積極落實習近平主席提出的四大全球倡議的重要舉措。公約充分彰顯中國堅持真正的多邊主義，努力為全球提供公共產品，推動全球治理改革與完善的決心和行動。為填補跨境鐵路運單物權憑證問題相關國際規則的空白，中國於2019年7月向聯合國國際貿易法委員會（以下簡稱聯合國貿法會）第52屆委員會會議提交正式提案，建議針對此問題研究制定新的國際規則。經過中國與各方6年多來攜手合作，不懈努力，2025年7月和12月，聯合國貿法會第58屆委員會會議和第80屆聯合國大會分別審議通過公約草案，公約至此落地達成。公約旨在解決包括鐵路運單在內的各類跨境運輸單證的物權效力問題，為運輸單證的融資交易提供法制保障，緩解企業尤其是中小企業的資金壓力，降低陸上貿易交易成本，提高交易效率，為全球貿易繁榮和經濟發展注入新動力。 (商務微新聞)

上周，我們對比了納斯達克和港股中概互聯的近三年的估值、基本面變化的差異情況如果說納斯達克代表了增長的前沿，那麼道瓊斯工業平均指數和上證50，則更像是濃縮了中美經濟最穩重最成熟的核心標的，直接反映了兩國經濟的整體面貌。在全球市場波動加劇的當下，觀察這兩大“基本盤”的定價邏輯與相對表現，或許能為我們理解市場提供更堅實的坐標。01成分概況：上證50行業集中度更高，道瓊斯行業分佈更合理行文伊始，按照慣例我們還是先來統一下資料對比的切口：以GICS行業分類口徑梳理，目前道瓊斯工業平均成分股有30隻，涉及GICS三級行業27個，成分股中僅有三個企業位於相同細分行業；而上證50成分股50隻，涉及GICS三級行業僅有26個，近半數成分股並不是成分中唯一同業標的。從行業權重佔比來看，以GICS一級行業權重佔比來看，雙方排名前二的權重均為金融和資訊技術，只不過上證50的金融類佔比更高，達到了34%，而道瓊斯工業平均的金融權重佔比僅為20.2%從細分行業權重來看更為明顯，GICS三級行業中，上證50的集中度遠高於道瓊斯工業平均，商業銀行佔比接近20%。很明顯如果以行業離散度來看，上證50目前整體的成分結構並沒有道瓊斯合理，商業銀行權重佔比過高，並且這已經是多輪調整後的情況了。這一點也能從兩種指數的平均估值看出端倪，道瓊斯工業指數的PE估值基本是上證50的3倍左右。當然我們也能理解，畢竟目前資本市場以市值佔比來看，A股銀行類市值本來就高，如果過度剝離商業銀行的權重，可能也會導致指數失真。不過顯然目前上證50並不具備與道瓊斯工業平均直接對比的客觀條件，因此我們挑選了12個雙方都涵蓋的GICS三級行業，並選取各行業中市值最高的企業納入樣本池，形成了可比樣本，如下圖所示：接下來的行文中，我們將道瓊斯和上證50對比取代為圖片中的可比樣本（單位統一為“億美元”，資料均來自Choice金融客戶端），具體的對比如下。02估值水平：中美傳統基石行業實力接近，道瓊斯與上證50不存在明顯的估值差異先來看看可比樣本的整體估值水平：（1）總市值差距縮小，上證50排除前沿半導體的真實市值增速更高我們還是以三年維度來看可比樣本，道瓊斯工業平均和上證50之間的差距，如果涵蓋所有可比樣本，2023年初至今道瓊斯整體的估值從2.9兆美元暴漲至7.9兆美元，年均市值復合增速達到了驚人的64.4%，而上證50雖然表現也不錯，但復合增速僅為23.4%，差不多僅僅是道瓊斯的1/3。但實際上，自AI紀元爆發以來，道瓊斯可比樣本中，僅輝達一家公司，市值從3600億暴漲至4.5兆左右，貢獻了道瓊斯絕大多數市值增量，因此橫向對比相對失真。因此我們同時剔除道瓊斯樣本中的輝達和上證50中的寒武紀。在相對成熟的產業中，道瓊斯整體的市值三年間從2.6兆增長至3.4兆，年均復合增速15.1%，而上證50可比樣本整體從1.15兆增長至1.67兆，年均復合增速達到了20.5%。也就是說剔除前沿半導體後，上證50過去3年的市值增速要高於道瓊斯平均，並且在逐漸追趕總市值的差距。（2）上證50與道瓊斯工業平均的估值邏輯趨同，估值水平相差不大與總市值相對應的是，上證50過去三年間經歷了一波估值和後疫情時代基本面的修復，整體的估值水平與道瓊斯工業平均的差距也明顯減小。同樣的為了保證資料不失真（寒武紀還未實現規模盈利），我們還是剔除前沿半導體，以今年最新一季財報口徑下的PE-ttm對比來看，道瓊斯工業平均約為19.3x，而上證50約為19.9x，二者差距不大。從歷史百分位來看，目前道瓊斯工業平均可比樣本的十年期歷史分位數均值在31.4%左右，上證50可比樣本的十年期歷史分位數在37.8%左右，二者橫向對比的差距也不是很大，均處在中值以下水準。畢竟從樣本容量來看，大多數行業並不是資本時興的熱門行業標的。總體來看，與納斯達克和中概互聯形成鮮明差異的是，如果刨除前沿半導體，儘管面對的市場存在差異，但以資本視角來看，代表中美雙方經濟基石的傳統行業在資本市場的差異並不大，上證50傳統行業的估值水平甚至要略勝一籌。03收入水平：僅看利潤，上證50過去三年要略優於道瓊斯工業平均再來看一下營收側道瓊斯工業平均和上證50的表現：(1)同在地球村，傳統行業中美營收增速趨同自2023年初至今，道瓊斯工業平均可比樣本的單季度營收規模從3130億增長至4080億左右，以今年最新的三季度報同比來看，增速達到了14%。而上證50單季度營收幾乎沒有增長，甚至出現了階段性下滑，今年三季度回暖，同比增速約為10.5%（當然主要是去年三季度基數較低）。同樣的還是換一種視角，剔除前沿半導體，道瓊斯工業平均今年三季度的同比增速約為8.7%，而上證50的同比增速為10.4%，反而還略高於道瓊斯。原因也相對好理解，成熟行業產業鏈全球化的程度較高，滲透率也相對較高，面對的市場需求也相對穩定，因此企業間的差距並不會很明顯。（2）制度優勢明顯，利潤水平上證反超道瓊斯利潤率層面，與網際網路企業敘事不同的是，成熟行業中美的毛利差距並沒有想像中的大，曾經圍繞製造業低毛利的慣性邏輯，市場通常認為不同發展階段下中美企業的利差相對明顯。但實際情況是，中國的傳統行業成熟度已經非常高了，整體的毛利差幾乎不存在。同時，得益於部分行業的制度優勢，在資源相對壟斷的基石行業中（比如油服、通訊、飲料），我們的整體利潤水平要顯著高於道瓊斯工業平均。而且我們的淨利潤規模非常穩定。所以從利潤的視角來看，傳統行業上證50的投資穩定性甚至要高於道瓊斯工業平均。04成本結構：上證50相對更保守，道瓊斯相對更成熟最後我們再來重點看一下成本構成和資本結構的差異：（1）費率幾乎不存在差異，上證50的單季度費率波動較大美股報表規則一般將單季度銷售費率和管理費率統一為單一科目披露，相對應的我們也將上證50樣本標的做同口徑處理，並剔除金融行業（會計規則差異）。從整體的費率來看，截止今年三季度，上證50可比樣本整體的銷售+管理費率約為10.5%，而道瓊斯費率水平約為10.3%，二者趨近一致。從趨勢上看，道瓊斯過去三年內明顯呈現了費率逐漸降低的趨勢，上證50則波動上揚，但整體的增速也比較低。不過受制於國內的業務特點（集中於年末四季度花費預算和報稅），上證50的費率單季度之間的差異較大，但道瓊斯的單季度費率趨勢差別並不明顯。研發費率方面，二者的差距就更小了，我們剔除了未披露研發費率的企業，在可比樣本中，道瓊斯和上證50的研發費率均在11%區間範圍內上下波動。無論中美的成熟行業，在技術突破落地前，似乎都不太願意加碼，畢竟都早已是各自行業裡的佼佼者了，資本實力也比較雄厚，也有一定的護城河，等技術成熟再進行資本開支，明顯是更優解。（2）債務結構上證50明顯更為保守資本和負債結構方面，道瓊斯工業樣本和上證50之間的差距就比較大了。首先就是融資方式之間的差異，道瓊斯工業平均整體的負債率達到了68%，而上證50樣本企業僅有45%。同時在償債保障上，上證50的策略明顯更加保守，整體的速動比率達到了3.17倍，而道瓊斯工業平均樣本企業的速動比率均值僅為1.16倍。這或許是企業所處的生命周期不同所致，美國企業率先一步邁入成熟區間，長期穩定營運相對有信心通過資本槓桿來擴充利潤邊界。而中國的企業邁入成熟周期的時間點更靠後，企業對於債務端的資本動作更為保守，留足了安全空間。未來或許上證50的成熟企業可以探索更多的資本利得可能性。（3）即便在成熟市場，上證50的同業競爭也要高於道瓊斯除了債務層面能反映中美基石企業的“性格”差異外，其實還有很多資料能夠印證，雖然均處於成熟行業，但是中美龍頭企業的競爭環境還存在不小差異。比如我們發現，可比樣本企業中，道瓊斯工業的自由現金流佔營收的比例更高，而上證50自由現金流仍處於低位。主要的原因在於上證50的企業還處在擴產或者依舊需要維持性資本開支擴張的周期內，而道瓊斯樣本內的成熟企業，明顯更早一步進入資本回報更高的周期，競爭對手也更少，不需要太多的維持性資本開支。再比如，在投資者回報層面，雖然上證50已經聚集了國內資本市場中，最樂意分紅的企業。但是相比道瓊斯成熟企業來看，回報投資者的幅度還是相對保守，比如道瓊斯工業可以維持年度分紅佔淨利潤的比例為40%-50%，而上證50要略低10pct。當然，這可能也與市場結構有關，目前來看，即便在成熟行業，中國市場的競爭強度也要高於美國市場，我們統計了龍頭TOP1企業在GICS三級行業中的離散度（滬深A股、紐交所和美交所；離散度=1-TOP企業總市值佔行業市值比例）在可比行業中，刨除前沿半導體的11個行業中，有7個行業上證50的離散度要高於道瓊斯。不過從趨勢上來看，無論是自由現金流規模，還是分紅的水平，二者都在逐漸趨近。如果未來可以在資本層面上通過合併，重組等方式降低離散度，相信上證50也能做到更高的資本回報，從而進一步提升估值水平。05結語：中美傳統基石行業已不存在明顯差距行文至此，我們總結下道瓊斯工業平均和上證50可比樣本的基本面對比結果：·成熟行業的市場規模、估值邏輯也相對成熟，二者在估值水平、營收增速、毛利率水平的差異非常小，成本結構也趨於一致。·第一個差異點在淨利潤的水平，上證50樣本企業受益於相對資源集中的特性，淨利率甚至高過道瓊斯樣本企業。·第二個差異點在資本結構，即便在成熟市場，中國企業的競爭程度也要高於美國企業，因此道瓊斯樣本企業相對槓桿率更高，分紅意願更強，而上證50的安全邊際更高。總結而言，在那些看似傳統、厚重、甚至有些“老派”的行業裡，中美企業之間的差距，遠比想像中要小，甚至在某些維度上，中國企業的表現已悄然追平乃至反超。至少在資本眼裡，中美傳統行業的價值錨點正在拉近。不過，這也意味著，在高科技領域，美國的實力依然驚人，中國網際網路科技叢集任重道遠。但差異依然存在，道瓊斯企業更善用財務槓桿、更注重股東回報、自由現金流更為充沛，而上證50企業則顯得更為審慎，負債保守、安全邊際充足。這背後的核心可能還是離不開市場離散度差異，離不開同業競爭加劇和反內卷的議題，這也表明，即便在成熟市場，上證50未來的資本運作與回報提升仍有空間。 (錦緞)

印度航空公司被曝出一架客機在適航許可過期的情況下載客執飛8趟航班和進行一次測試飛行。調查認定，這一事件顯示印航內部存在“系統性缺陷”。路透社10日援引印航內部調查披露，印航一架空中巴士A320客機在沒有獲得新適航許可的情況下於11月24日至25日進行了一次測試飛行和8次印度國內航線商業飛行，涉及城市包括新德里、班加羅爾、孟買和海德拉巴。商業客機每年接受全面檢測併合格後由印度航空監管部門換發適航許可。調查顯示，這架涉事客機更換了全部2台發動機，卻在沒有取得新適航許可的情況下飛行，緣於相關技術人員和飛行員沒有遵守工作程序和查驗相關檔案。調查報告說，事發後，印航高層給全體飛行員發電子郵件，要求他們每次飛行前檢查必要的檔案，包括航路圖、貨運艙單和適航許可。“相關方沒有相互通報重要資訊，錯失本該及時採取措施的機會。”調查報告寫道，“這一事件暴露出亟須在遵守程序、相互溝通和合規文化方面予以改進。”印航就該事件回應路透社，印航是“主動”向印度民航總局報告這一事件的，且“立即採取了措施防止同類事件再次發生”。印度民航總局和空巴暫未就此事作出回應。 (新華國際頭條)

日前，中證指數對多個熱門指數進行了樣本調整，其中中際旭創、勝宏科技等多隻2024年大牛股入選備受關注。值得注意的是，中際旭創剛剛經歷了實控人、高管、重要股東的聯合減持，市值也剛剛突破6000億元大關。在這個節骨眼調入中證A50指數，引發部分網友擔憂——ETF會不會成為"接盤俠"？（中際旭創市值突破6000億）1中際旭創納入中證A5011月28日，中證指數有限公司在官網公佈多個指數樣本定期調整方案。值得注意的是，本次調整為"定期調整"，調整將於12月12日收市後正式生效。其中，中證A50指數更換4只樣本，中際旭創、華工科技、光啟技術、勝宏科技等調入指數。中證A50指數由中證指數有限公司於2024年1月2日正式發佈，從各中證三級行業中選取日均自由流通市值最大的50隻證券作為樣本，以反映各行業最具代表性的龍頭上市公司證券的整體表現。因此，中證A50指數的調整，是根據規則定期調整。截止到11月28日，中證A50指數近一年收益為13.73%，年初至今收益為11.62%。指數自由流通市值高達94352.64億元，樣本平均自由流通市值高達1887.05億元。若以12月1日收盤後市值約5900億計算，中際旭創調入中證A50指數後，市值可以排在立訊精密之前、長江電力之後，位居市值榜第8名。因此，本次調入後，相關ETF基金將進行被動配置，買入中際旭創股票。2股價大漲330%，實控人和股東聯合減持中際旭創核心聚焦在高端光通訊收發模組的研發、生產及銷售。11月26日，中際旭創大漲超13%，總市值首度突破6000億元，引發CPO（光模組）類股集體異動。今年以來，公司股價已累計大漲超330%。2024年前三季度，中際旭創營收為250.05億元，同比增長44.43%；淨利潤為71.32億元，同比增長90.05%。中際旭創業績增長主要原因是算力基礎設施建設和相關資本開支的增長帶動800G等高端光模組銷售增加。與此同時，賣方機構也對中際旭創一致性看好。據同花順iFind統計，截至12月1日，6個月內共30家機構預測：中際旭創2024年度淨利潤102.44億元，較去年同比增長98.08%。2025年，30家機構預計淨利潤均值為187.62億元（最高預測值為377.6億元），2026年淨利潤預測高達245.25億元（最高預測值高達569.14億元）。（中際旭創業績預測）值得注意的是，中際旭創正遭遇實控人、高管、股東的聯合減持。9月17日晚間，中際旭創公告，7月1日至9月17日，特定股東蘇州益興福企業管理中心（有限合夥）及其一致行動人，總共減持該公司463.41萬股。9月26日，中際旭創發佈公告稱，公司控股股東中際投資計畫未來三個月減持公司股份不超過550萬股，佔公司總股本的0.49%。中際投資由中際旭創實際控制人王偉修家族控制。11月24日晚間，中際旭創公告稱，公司董事、常務副總裁王曉東累計減持70.86萬股，佔公司總股本的0.06%。王曉東為王偉修之子。密集減持，一般被視為公司內部人士"看空"股價的動作。值得注意的是，就在今天收盤後，中際旭創再現3筆大宗交易，折價4%，賣方清一色為公司總部所在地山東龍口的營業部。結合上面的公告，網友猜測大機率賣方為中際投資。因此，本次中際旭創調入中證A50，引發部分網友擔憂——ETF會不會成為"接盤俠"？3謹慎投資，指數調整併非價值判斷事實上，11月28日中證指數還調整了多個指數的樣本。以兩市最為重要的指數之一——"滬深300"為例，當日調入的股票就有2024年年初至今漲幅超過540%的大牛股"勝宏科技"。勝宏科技主要從事新型電子器件（印製電路板）的研究開發、生產和銷售。2024年以來，全球AI算力基礎設施迎來爆發式增長，帶動PCB的全面升級。而勝宏科技的PCB產品主要用於AI伺服器，因此業績表現遠超同行。2024年前三季度，勝宏科技實現營業收入141.17億元，同比增長83.40%；淨利潤32.45億元，同比增長324.38%。深藍財經注意到，本次"滬深300"還調入了2024年備受負面消息衝擊的"安克創新"。據公開報導不完全統計，從今年6月至今，安克創新已發起過3次大規模召回，累計涉及召回行動電源約235.2萬個。安克創新今年以來股價大幅震盪，最高148.8元/股，如今僅111.18元/股，相比最高價大幅回呼了約25%。對於跟蹤這些指數的基金而言，必然引發被動配置而買入上述股票。從專業角度來看，ETF被動基金將按照指數調整規則買入股票，其操作主要基於指數構成而非個股估值或市場情緒。這意味著，儘管存在短期內股價波動的風險，但從長期投資的角度來看，ETF的資金流入是基於指數再平衡的需求，並非對個別股票的投資價值判斷。因此，ETF基金不存在"接盤"一說。其實，"高位"和"低位"是投資者的個人主觀判斷，不是指數樣本調整考慮的因素。指數調整，只是為了更好地滿足該指數對市場運行狀況的真實反映。以上面的中際旭創、勝宏科技等熱門股票為例，都是目前大火的AI相關概念，且業績已經出現明顯高景氣度。因此，本次調入相關指數，究竟會給指數帶來更好的"盈利"，還是"接盤"，還需要投資者自行判斷。有公募人士表示，一般來說調入指數的成份股，基本面會比調出的更好，而指數本身是否高估，投資者應當自己對不同指數產品作出比較，理性選擇。如果你判斷後續PCB、CPO等相關行業還需持續高景氣度，那麼就是投資機遇，而不是高位接盤。如果後續PCB、CPO等行業景氣度突遭變故，那可能真成"接盤"了。此外，指數基金在跟蹤指數時，無法做到完全複製。比如，交易成本、成分股調整、現金留存等因素都會影響跟蹤效果。我們來舉個例子。就以中證A50指數基金為例，截止今年9月30日——鵬華中證A50ETF(512240)第一重倉股寧德時代持倉比例為10.84%；第七重倉股長江電力，持股比例為3.42%。前十大持倉佔比合計51.41%。新華基金中證A50ETF(560820)第一重倉股寧德時代持倉比例為11.05%；長江電力變成第八重倉，持股比例為3.39%。前十大持倉佔比合計52.15%。因此，指數基金跟蹤指數，也是存在誤差的。投資者還是要堅持價值判斷，合理安排投資計畫，切忌跟風。 (深藍財經)

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18日，日經225指數、東證指數均大幅低開，半導體和人工智慧相關行業走低，資訊通訊和銀行股也表現疲軟。截至台北時間10:30，日經225指數跌近900點，跌幅超1.7%。另外，受“高市早苗涉台錯誤言論”影響，日本多家企業股價斷崖式下跌。匯率方面也延續走弱，歐元對日元盤中再次突破180關口。日本共同社此前報導稱，這是自1999年以來日元首次跌落180區間。報導分析，投資者對日本財政狀況惡化的擔憂導致日元被拋售。與此同時，日本政府正在調整即將制定的經濟措施，規模遠超此前預估的17兆日元，也加劇了日元的賣出潮。彭博社報導稱，日本首相將於今天（18日）下午與日本央行行長會面。在10月的貨幣政策會議上，日本央行決定連續第六次將政策利率維持在約0.5%不變，但在9月會議後，有兩名成員投票反對，加息討論正在蔓延。日本內閣府17日公佈，日本三季度實際國內生產總值（GDP）按年率計算下降1.8%，自2024年第一季度以來再次出現負增長。日本內閣府此前發佈中期經濟預測報告稱，考慮到美國關稅政策帶來經濟下行壓力以及物價持續上漲造成消費疲軟，日本政府將2025財年經濟增長預期由1.2%下調至0.7%……分析人士指出，受困於內需與外需的雙重壓力，以及對華關係持續緊張，日本經濟正滑向更為複雜的境地。美國消費者新聞與商業頻道（CNBC）在17日的一篇報導中稱，非常依賴中國遊客的日本美妝品牌資生堂的股價，自高市早苗的言論激起中方的強烈不滿和反擊後，一度下跌了11%。這家美國財經類媒體給出的日本資生堂的股價走勢圖更是直觀地顯示，自14日起，這家日本企業的股價出現了斷崖式的下跌。同樣遭遇股價斷崖式下跌的還有資生堂的母公司三越伊勢丹控股，甚至從CNBC給出的股價走勢圖來看，該公司的股價下跌幾乎呈現出“自由落體”，跌幅一度超10%。此外，東京迪士尼的營運公司東方樂園株式會社、日本航空業的全日空控股、日本鐵路運輸和零售旅館業的阪急阪神控股，亦出現了較大幅度的股價下跌。英國BBC也在報導中提到了相同的情況。而且除了上述CNBC提到的部分日本企業，BBC還提到日本百貨集團品牌高島屋的股價，以及日本時尚品牌優衣庫的母公司迅銷，也在今天一度出現了超過5%的跌幅。CNBC指出，來自日本方面的資料顯示，中國是日本重要的國際遊客來源地，去年有近五分之一的在日外國遊客就來自中國。亞洲新聞台當時採訪的一位日本旅遊業從業者還表示，得益於當時還是日本首相的石破茂對於中國相對友善的態度，中國訪日的遊客量自他成為首相以來出現了增長。而如今，經過高市早苗這麼一折騰，有關注日本旅遊業動向的分析人士認為日本的旅遊業以及相關產業又要難受好一陣子了。 (中國經濟網)

隨著13F披露，巨佬們最新動向來了！美國證監會網站顯示，資產管理規模超過1億美元的機構投資者公佈了截至2025年三季度末的美股持倉資料。巴菲特旗下波克夏、段永平管理的H&H投資公司、全球資管巨頭先鋒領航、貝萊德、景順集團、摩根大通、嘉信理財、富達管理與研究(FMR)、避險基金之王史蒂文.科恩、量化之王文藝復興、霍華德的橡樹資本、達利歐的橋水基金、索羅斯旗下量子基金、老虎基金、李錄的喜馬拉雅投資、Baillie Gifford、高瓴、高毅、景林、東方港灣海外基金等最新美股持倉披露。三季度，巨佬們有新動作！巴菲特旗下波克夏首次建倉Google、段永平新進阿斯麥、但斌旗下東方港灣海外基金首次買入阿里巴巴。中概股是高瓴資本三季度的主要加倉方向，新進買入百度，並增持阿里巴巴、拼多多等中概股；景林資產也加倉了阿里巴巴和拼多多；東方港灣海外基金新進阿里巴巴、博通和Astera Labs。索羅斯和其兒子旗下基金三季度分別加倉中國大盤ETF看漲期權和新建倉阿里巴巴。避險基金大佬大衛三季度加倉中國網際網路ETF。關於AI泡沫論的話題熱議不絕，尤其是“大空頭”三季度80%倉位做空AI，更是把這一話題的爭議度推到輿論的風口浪尖地步。華爾街大佬出現分歧，貝萊德、摩根大通、景順集團、嘉信理財三季度繼續加倉輝達，先鋒領航、富達管理與研究、摩根士丹利、紐約梅隆銀行選擇減持輝達。史蒂文·科恩第一重倉股是標普500指數ETF看跌期權，同時買入標普500指數ETF看漲期權和納指100指數ETF看跌期權；索羅斯新進標普500等權重ETF，橡樹資本的霍華德·馬克思三季度新進甲骨文看跌期權。直接上圖，知名巨佬們的最新持倉來了！可以【轉發+點贊+收藏】備份，後續持續更新~整理不易，大家動動發財的手，多多轉發~(本文內容均為客觀資料資訊羅列，不構成任何投(ETF進化論)

2024年9月24日，中國證監會發佈《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》（俗稱"併購六條"）後，A股併購重組市場迅速掀起了熱潮。在自力自主、國產替代的大背景下，上市公司對半導體標的的併購格外引人注目。據不完全統計，2024年9月至2025年10月底，A股披露的半導體資產併購事項超40起，其中半數以上集中於"併購六條"發佈後的短短數月內，這些案例呈現出鮮明的特點。如以長電科技(600584.SH)、納芯微(688052.SH)為代表的產業整合，以匯頂科技(603160.SH)嘗試收購雲英谷科技為代表的上下游拓展，以及雙成藥業(002693.SZ)、光智科技(300489.SZ)等企業為主的跨界"蛇吞象"式併購。然而，在國內半導體行業結構性分化日益加劇的背景下，高估值泡沫、整合難度大、業績承諾難兌現等風險增加了這些併購交易的不確定性，值得投資者警惕。當資本熱潮與產業理性碰撞，這場半導體併購盛宴背後，究竟隱藏著怎樣的機遇與陷阱呢？01. 政策東風：併購六條引爆併購熱潮2024年9月24日，中國證監會正式發佈《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》，即"併購六條"，標誌著監管層對併購重組市場支援力度的升級。該政策核心目標在於支援上市公司圍繞國家戰略，特別是在戰略性新興產業和未來產業領域展開高品質併購重組活動。半導體作為國家戰略核心，自然成為政策扶持重點，與市場關注的焦點。"併購六條"通過最佳化融資制度、鼓勵產業整合等方式，為半導體行業併購提供了更寬鬆的政策環境。"併購六條"發佈後，A股半導體併購活動呈現爆發式增長。據不完全統計，自2024年9月政策發佈至2025年10月底，A股市場披露的半導體資產併購案例已達40余起，其中超過半數集中在政策發佈後的兩個月內。僅2024年9月至10月，就有超過30家半導體產業鏈企業披露了重大重組事件，市場甚至用"併購狂潮"形容當時盛況。IPO通道收緊產生的"溢出效應"，也是造成併購重組潮出現的另一個重要因素。2024年以來，A股IPO稽核趨嚴，大量原計畫獨立上市的半導體企業轉而尋求被上市公司併購。這些曾衝刺IPO的"准上市公司"，如奧拉股份、蘇州賽芯等，因業務相對成熟、財務規範，成為上市公司眼中炙手可熱的優質標的。龍頭企業的行業整合，更是此輪半導體併購潮中的主力。其中，芯聯整合(688469.SH)在政策發佈當月即公佈了以58.97億元交易對價收購紹興芯聯越州半導體72.33%股權的重組預案；中芯國際(688981.SH)則於2025年9月披露了重大資產購買計畫，擬收購中芯北方剩餘49%股權；華虹公司(688347.SH)也於2025年9月1日發佈預案，擬通過收購華力微解決同業競爭問題。02. 模式解析：不同併購路徑下的考量在"併購六條"催化下，A股上市公司併購半導體標的呈現出三條清晰的路徑，各自特點鮮明。其中，產業整合型以行業龍頭為主導，通過"強強聯合"實現規模效應與技術協同；這類併購成功率相對較高，多為"大並小"的模式。2024年9月，芯聯整合加快了重組計畫的推進，擬以58.97億元交易對價收購控股股東旗下紹興芯聯越州半導體有限公司72.33%的股權，交易採用"發行股份+支付現金"的組合支付方式，旨在通過併購整合解決同業競爭問題，實現產能技術的深度融合。長電科技於2024年9月28日完成了對晟碟半導體（上海）80%股權的收購，交易價格約6.24億美元，通過此次併購，長電科技強化了與儲存領域大客戶的繫結，拓展了高端封測市場。華虹公司(688347.SH)收購華力微的案例也出於同樣的目的。公司稱"通過注入華力微，上市公司與控股股東控制的除上市公司及其控股子公司外其他公司在65/55nm、40nm的同業競爭得到實質性解決"。華海誠科(688535.SH)擬收購同行衡所華威的交易，也是產業整合的典型案例。產業鏈延伸型併購，則聚焦於補鏈強鏈，以完善企業的產品矩陣。納芯微以10億元全資收購麥歌恩微電子，就旨在補強公司在磁感測器領域的產品組合，打造更全面的模擬晶片平台。這類交易，上市公司在原有業務基礎上，通過併購獲取特定技術或市場管道，從而實現"1+1>2"的協同效應。例如，思林傑(688115.SH)收購前IPO企業科凱電子，"標的公司近二十年來始終專注於高可靠微電路領域"，此次收購有助於思林傑"增加產品品類，拓展下游應用領域"。希荻微(688173.SH)收購標的公司後，"上市公司將通過本次交易獲得標的公司的底層技術，整合標的公司研發體系，協同開展基於晶圓廠工藝技術的迭代開發"。這類併購往往能實現技術互補，提升客戶價值，企業擬通過收購，以獲得更全面的產品組合和解決方案，從而增強客戶的粘性。跨界轉型型併購，則呈現出"蛇吞象"的特徵，此類併購風險與機遇並存。雙成藥業宣佈擬收購奧拉股份100%股權，當時雙成藥業市值不足22億元，而奧拉股份估值一度達百億元等級；光智科技計畫收購估值超200億元的先導電科，而其停牌前市值僅約47億元。這類併購的目的往往是傳統行業公司主業增長乏力，擬通過併購，尋求半導體這一高景氣賽道作為公司的"第二增長曲線"。向日葵(300111.SZ)收購兮璞材料，則想通過併購，將上市公司業務拓展至高端半導體材料領域，實現向新質生產力轉型。東珠生態(603359.SH)在併購中，也表示，"公司積極響應國家政策號召，在堅持規範運作的前提下，佈局產業轉型升級"。這些案例充分體現了傳統行業企業對半導體賽道的強烈渴望。03. 風險警示：資本狂歡中的併購暗礁儘管併購熱潮洶湧，但上市公司對半導體企業的併購，實際成功率卻並不高。資料顯示，在2024年下半年至2025年初披露的29起半導體相關併購案例中，最終成功完成的僅有3家，佔比不足11%。2025年上半年，半導體領域更是多達11起併購案宣告終止。在中國半導體行業結構性分化日益加劇的背景下，上市公司併購半導體標的面臨著多重風險。前一輪融資潮中，半導體企業融資時估值過高是半導體行業併購中最主要的風險。此前，受國產替代預期影響，加上半導體資產的稀缺性與高成長預期，使得相關標的在前一輪融資過程中，估值普遍偏高。雙成藥業與奧拉股份交易最終"折戟於價格分歧"，正是估值分歧導致失敗的典型案例。高估值既讓交易雙方難以在交易價格上達成一致，還會給收購方帶來商譽減值的隱患，一旦標的業績不達預期，併購方或將面臨"業績爆雷"的風險。半導體行業結構性分化，則加劇了併購整合的難度與交易方案設計的複雜性。當前半導體行業呈現"熱"與"冷"市場並存的格局。一方面，AI驅動的前沿領域需求火熱；但另一方面，部分傳統半導體領域已陷入"紅海"競爭之中。具體而言以AI大模型、高性能計算（HPC）、雲端算力為代表的新興應用，正強勁驅動著對高端晶片的巨大需求；相比之下，傳統的消費電子（如智慧型手機、PC）、工業控制和部分汽車電子領域的需求則顯得相對疲軟，行業已有供需錯配的跡象。若併購方對細分領域競爭格局認知不清，很可能會"買錯"資產。如果併購的標的身處激烈競爭的紅海市場，併購交易短期內看似擴大了上市公司的營收規模，但長期來看，其低毛利、高競爭的屬性或會持續拖累併購方的整體盈利能力。此情況下，高估值、強競爭所帶來的商譽減值風險也不容忽視。此外，產業鏈延伸併購或跨界併購所帶來的人才流失與技術整合風險亦不容忽視。半導體行業是典型的人才密集型產業，核心資產是人才。在競爭壓力下，半導體企業需要快速決策、靈活應對市場。但傳統行業上市公司的管理模式往往與半導體初創公司的"工程師文化"格格不入。併購完成後，若上市公司無法提供有競爭力的激勵機制，核心團隊極易被競爭對手挖走，導致上市公司斥巨資收購來的公司只剩一個“空架子”。跨界併購則面臨更大的不確定性。對於雙成藥業、光智科技等跨界併購方，最大的挑戰在於"戰略協同"可能僅停留在紙面。在併購預案，收購方往往會認為公司與擬收購的標的存在協調性，但這種協同往往難以落地。一家醫藥或零售企業，除了能提供資金，幾乎無法在技術研發、供應鏈管理、客戶管道等方面為半導體標的公司賦能，這或會導致併購後整合效果不佳。同時，併購還面臨市場周期性波動、退出機制不暢、監管與地緣政治等多重風險。在中美科技博弈的宏觀背景下，半導體領域的併購面臨著前所未有的監管和地緣政治風險，任何涉及關鍵技術的併購都有可能"觸發中國、美國、歐盟等多個司法轄區的反壟斷審查"。在"併購六條"政策推動下，A股半導體併購市場呈現出"高公告、低成功率"的特點。成功的併購往往是產業邏輯清晰、協同效應明確的公司，而非以資本運作為主的交易。對於上市公司而言，併購半導體資產不僅是獲取技術與市場的途徑，更是對自身產業理解、整合能力與戰略定力的全面考驗。當資本的狂熱退去，留下的不僅是併購的殘骸，更是那些真正理解產業、尊重技術、著眼長遠企業的成長足跡。投資者也應關注半導體併購背後的產業邏輯，而非簡單的概念炒作，這樣才能穿越周期，把握真價值。 (環球老虎財經app)