據美國消費者新聞與商業頻道（CNBC）報導，高盛的一項調查發現，36%的受訪投資者客戶認為黃金將在2026年底達到5000美元/盎司。高盛在其Marquee平台上對900多名機構投資者客戶進行的一項調查顯示，佔比最大（36%）的一組受訪者預計黃金將保持漲勢，並在2026年年底前突破每盎司5000美元。另有33%的受訪者預計，黃金價格將升至每盎司4500美元至5000美元之間。(圖/東方ic）高盛表示，超過70%的機構投資者認為2026年黃金價格會上漲。相比之下，在受訪者中，只有略高於5%的人認為，未來12個月黃金價格將回落至每盎司3500美元至4000美元之間。今年以來，黃金價格已上漲58.6%，並於10月8日首次突破每盎司4000美元。近期受聯準會降息預期提振，11月28日黃金價格升至兩周高位，現貨黃金價格上漲0.45%，至每盎司4175.50美元。黃金期貨價格上漲0.53%，至每盎司4187.40美元。在高盛的調查中，38%的受訪者認為，各國央行購買黃金是推動其價格上漲的主要因素。從散戶投資者到避險基金，各類投資者今年紛紛轉向被視為避險資產的商品，將其作為抵禦通膨風險、美元貶值的一種保護性避險手段。全球各國央行也紛紛湧入黃金市場，它們被黃金的高流動性、無違約風險以及作為儲備資產大致中立的地位所吸引。Blue Line Futures首席市場策略師Phil Streible表示，黃金的行情可能會持續至2026年以後。Phil Streible在CNBC的節目中表示：“全球經濟前景繼續支撐著黃金價格。”渾水資本（Muddy Waters Capital）創始人Carson Block公開發表了對加拿大一家初級礦業公司Snowline Gold的長期看好觀點。他認為該公司是在一個整合趨勢加劇的行業中頗具吸引力的收購目標。 (總財)

銀行需要的是那些流動性強、在金融體系承壓時仍能保值的資產德意志銀行的策略師表示，到2030年，比特幣這個全球最重要的加密貨幣，有可能會像黃金和美元一樣，出現在各國央行的資產負債表上。央行持有的儲備資產——比如美國國債、黃金和各類貨幣——主要用於管理匯率、償還外債，以及作為應急儲備。資產本身的收益率並不重要，央行更看重的是這些資產的高流動性，以及在金融體系承壓時的保值能力。迄今為止，比特幣由於沒有任何實物支撐，價格波動大且流動性不足，還不具備成為儲備資產的條件。但德意志銀行的馬里恩·拉波爾（Marion Laboure）和卡米拉·西亞松（Camilla Siazon）認為，比特幣如今“幾乎已經具備”儲備資產的特徵。其中一個原因是，自2012年以來，比特幣的價格走勢與黃金自1920年以來的表現有諸多相似之處。黃金和比特幣在這些時期都經歷了波動和表現不佳的階段。正如黃金一樣，儘管比特幣價格上漲，但其波動性卻有所減弱。德意志銀行認為，部分原因在於越來越多的機構開始持有這種貨幣。近幾個月來，黃金和比特幣同步上漲，雙雙創下歷史新高。德意志銀行還指出，兩者的其他相似之處包括供應量有限、與其他資產類別的相關性較低，以及能夠作為避險工具對抗通膨。拉波爾和西亞松表示，比特幣流動性的提升——這得益於美國在2024年批准了現貨比特幣ETF——也可能讓這種貨幣對各國央行更具吸引力。今年以來，iShares比特幣信託ETF的淨流入已達250億美元，而SPDR黃金ETF的淨流入為150億美元。不過，儘管如此，比特幣2.45兆美元的市值，與近30兆美元的美國國債存量相比，依然顯得微不足道。作為對比，黃金的市值目前大約在26兆到28兆美元之間，這還不包括尚未開採的儲量。與此同時，各國政府對包括比特幣在內的加密貨幣態度正變得更加友好，德意志銀行指出，像Strategy、Marathon Digital以及川普媒體與科技集團這樣的公司也將比特幣納入了儲備資產。薩爾瓦多作為第一個將比特幣列為法定貨幣的國家，常被視為國家政府日益接受比特幣的例證。該國持有的比特幣價值接近8億美元，但實際使用率仍然很低。根據國際貨幣基金組織（IMF）的資料，過去一年裡，只有大約1.75%的薩爾瓦多匯款是通過加密錢包完成的。這也凸顯了比特幣在更大範圍內普及所面臨的挑戰。目前來看，比特幣距離獲得全球主要央行的認可仍然相去甚遠。聯準會和歐洲央行都已明確表示不會將比特幣納入其資產負債表。世界銀行在去年底的一篇博文中也指出，加密資產未能滿足作為儲備資產的基本要求。 (Barrons巴倫)

當前加密貨幣市場正上演著一場充滿矛盾的戲劇。一方面，比特幣從12.4萬美元的歷史高點回落，市場被恐慌性拋售的陰霾籠罩，各項鏈上指標亮起紅燈。另一方面，一股強大的機構資本洪流正以前所未有的規模湧入，全球的上市公司們不再滿足於僅僅將比特幣納入資產負債表，而是掀起了一場針對主流公鏈代幣的“掃貨”狂潮，意圖打造一個又一個特定代幣的“微策略”（Micro Strategy）。這股機構“囤幣”的熱潮，與普遍謹慎的市場情緒形成了鮮明對比，並引出了一個核心問題：在監管機構為更多加密貨幣ETF（交易所交易基金）開綠燈之前，僅靠這些上市公司的豪賭，足以點燃期待已久的“山寨季”（altseason）嗎？微策略模式曾幾何時，Micro Strategy將比特幣作為主要儲備資產的策略被視為激進的個例，如今，這一模式正被覆制並應用到Solana、BNB和Sui等主流公鏈生態中。首先，Solana正從一個由散戶驅動的網路，轉變為獲得大規模機構支援的平台。近日，加密投資巨頭Pantera Capital正計畫籌集高達12.5億美元的資金，其目標是收購一家在納斯達克上市的公司，並將其轉型為名為“Solana Co.”的加密貨幣儲備公司，專門持有並管理SOL代幣。這場資本盛宴並非Pantera的獨角戲。數位資產管理公司Galaxy Digital、加密創投公司Multicoin Capital以及造市商Jump Crypto也在商談籌集約10億美元，用於收購一家上市公司，使其成為SOL在華爾街的投資載體。這些行動無疑為Solana的長期價值投下了沉重的信任票，但也引發了市場對單一公司過度集中持幣可能帶來流動性風險的擔憂。其次，BNB Chain的原生代幣BNB也成為了機構追逐的目標。由前比特大陸財務長Max Hua與加密資產管理公司Metalpha共同創辦人Leon Lu創立的數位資產投資公司B Strategy，近日宣佈了一項雄心勃勃的計畫：籌集10億美元資金，成立一家在納斯達克掛牌的BNB財務策略公司。該計畫不僅僅是單純持有BNB，更致力於成為BNB生態系統中的“波克夏海瑟威”，通過資本與資源支援BNB Chain的核心技術研發與社群發展。值得注意的是，該計畫還獲得了幣安創辦人趙長鵬（CZ）設立的家族辦公室YZi Labs的戰略支援，儘管CZ澄清其並非領投方。這一舉動旨在將BNB從一個Web3工具，提升為傳統資本市場認可的基石資產。此外，另一個引人注目的案例來自Sui生態。上市公司Mill City VenturesIII在通過4.5億美元私募，累積超過8100萬枚SUI代幣後，於8月26日正式在納斯達克更名為“SUI Group Holdings”，並啟用全新的股票程式碼“SUIG”。此舉被公司內部形容為一次“品牌戰”，通過名稱和程式碼將企業的價值與Sui生態的未來深度繫結。這為傳統股票市場的投資者提供了一個受監管、高流動性的管道來參與Sui區塊鏈的發展，但同時也意味著公司的股價將直接受到SUI代幣價格劇烈波動的影響，這對股東的心臟無疑是一場考驗。儘管機構資本熱情高漲，但當前的散戶市場卻是另一番景象。比特幣從高點回落後，市場情緒已明顯轉向悲觀。這種短期市場的疲軟與長期的機構佈局形成了巨大反差，顯示出專業投資者與普通市場參與者之間存在著顯著的認知與時間框架差異。普漲“山寨季”在機構紛紛下注特定山寨幣的背景下，市場期待的普漲“山寨季”卻遲遲沒有到來。對此，交易所Bitfinex的分析師提出了關鍵見解：在更多山寨幣ETF獲得批准之前，市場恐怕難以迎來廣泛的上漲行情。分析師認為，儘管比特幣的市佔率近期有所下滑，但目前的市場展現的是“風險偏好較為疲弱的走勢”。機構的購買行為是高度戰略性、針對性的，而非全面的“風險開啟”模式。真正的“水漲船高”格局，需要有能夠帶來持續性、與價格波動無關的增量資金流入的產品，而ETF正是這樣的工具。然而，監管的步伐依然謹慎。儘管川普上任後，美國證券交易委員會（SEC）對加密貨幣的態度有所緩和，但近期仍再度延後了對多檔加密ETF的審批，包括針對Solana、XRP等產品的申請。這表明，監管機構的綠燈不會輕易亮起。下一個催化劑總結來看，全球加密貨幣市場正處於一個關鍵的轉折點。以Pantera、B Strategy等為代表的機構正在發起一場深刻的結構性變革，試圖將主流公鏈代幣打造為可在傳統資本市場交易的合規資產。這無疑是行業走向成熟的強烈訊號。然而，這種長期的制度性採用，並未立即轉化為市場的普遍樂觀情緒。短期內，市場仍受到宏觀經濟、投機情緒和鏈上基本面的影響，整體呈現謹慎甚至悲觀的態勢。因此，回答最初的問題：全球上市公司持續的“掃貨”行為，雖然為特定生態系統注入了強心針，但可能不足以引爆全面的“山寨季”。市場似乎仍在等待一個更強大、更具普適性的催化劑——即監管機構對更多加密貨幣ETF的批准。在此之前，投資者或許需要保持耐心，看著機構在為未來佈局，同時靜待那場能讓整個市場狂歡的東風。 (鏈科天下)

一日之內，兩種截然不同的表態，一場由美國最高財經官員引發的政策風暴，讓全球加密貨幣市場經歷了劇烈的過山車行情。美國財政部長貝森特（Scott Bessent）在短短數小時內，就「美國是否會主動購買比特幣以擴大戰略儲備」這一核心問題，給出了前後矛盾的說法。此舉不僅直接導致比特幣市值在短時間內蒸發超過550億美元，也引發了市場的普遍困惑與強烈不滿。這場混亂的政策溝通，將一個早已潛藏數月的核心難題，赤裸裸地推至台前：美國政府建立「比特幣超級大國」的宏大承諾，與其「預算中立」的立法現實之間，存在著一道難以踰越的鴻溝。而加密貨幣市場的耐心，正被一次次「還在探索」的官方辭令中，逐漸消磨殆盡。一句話引發的恐慌這場風波的導火線，是貝森特在8月14日接受一場電視專訪，被問及“美國比特幣戰略儲備”的未來計畫時，貝森特明確表示：“我們不會去購買這些資產，而是利用（執法）沒收的資產繼續累積，我們會停止出售。”這句話如同一盆冷水，澆在了滿懷期待的市場頭上。投資者將其解讀為一個清晰的訊號：美國財政部已經放棄了主動在市場上購買比特幣的選項，未來儲備的增長，將完全依賴於執法部門的查扣所得。市場的反應是即時且劇烈的。消息傳出後，比特幣價格應聲重挫，從約121,000美元的水平，一度下跌至118,000美元以下。根據統計，這短短一小時內的拋售，導致比特幣總市值瞬間蒸發了約550億美元。在引發市場劇烈震盪並招致社群媒體猛烈抨擊的大約七個小時後，貝森特顯然意識到了問題的嚴重性。他迅速發文試圖“澄清”自己的立場：“被沒收的比特幣將構成川普總統在三月行政命令中建立的戰略比特幣儲備的基礎。此外，財政部致力於探索預算中立的途徑來收購更多比特幣，擴大儲備。”這篇貼文，試圖將政策拉回到先前白宮的官方立場上，即「不排除購買，但前提是預算中立」。然而，這種前後不一的表態，非但沒能完全安撫市場，反而加劇了外界對其政策訊號混亂的質疑。儘管貝森特的澄清讓部分投資者暫時鬆了口氣，但對於業界的許多資深人士而言，這更像是一次「光說不做」的敷衍，積壓已久的不滿情緒徹底爆發。比特幣礦企Braiins的執行長伊萊·納加爾（Eli Nagar）毫不客氣地批評道：「你們認真還在探索預算中立途徑嗎？探索而不執行，最終會讓人覺得是在逃避。快點行動！」著名的比特幣顧問麥克斯·凱瑟（Max Keiser）也對貝森特所謂「探索」的說法大加嘲諷，認為這毫無可信度。事實上，從今年3月川普總統簽署相關行政命令至今，美國財政部所謂的“探索”，已經持續了整整五個月，卻未見任何實質性進展。政策死結貝森特一日的言論反覆，其根源並非簡單的口誤，而是反映了美國推行比特幣儲備政策時所面臨的根本性困境——「預算中立」（budget-neutral）的嚴苛限制。所謂“預算中立”，意味著政府的任何購買行為，都不得增加聯邦的財政赤字，也不能加重納稅人的負擔。這就堵死了「直接印錢買幣」這條最簡單的路，財政部必須找到一種創造性的方式來籌集資金。儘管外界和政策圈曾提出一些構想，例如：重新評估財政部的黃金憑證：美國官方的黃金儲備，其帳面價值仍沿用1973年每盎司42.22美元的古老計價，與當前市價存在數千億美元的巨大差額。若能以市價重估，或可釋放出龐大的購買力。動用關稅收入：將部分關稅收入直接用於購買比特幣。然而，這些構想中的任何一個，要從理論變成現實，都極有可能需要通過美國國會的立法批准。對加密貨幣持友善態度的參議員辛西婭·盧米斯（Cynthia Lummis）雖早已提出了《BITCOIN Act》法案，試圖賦予政府直接買幣的授權，但該法案在國會的議程上，卻遲遲未能取得進展。信任危機美國到底買不買比特幣？這個問題的答案，在經歷了這場一日驚魂後，變得更加模糊。貝森特的風波，暴露出的不僅是其個人的溝通失誤，更是美國政府在數位資產戰略上，從頂層設計到落地執行之間存在的巨大鴻溝。相較於聯邦層級的舉棋不定，美國已有少數州政府率先開始進行小規模的測試。這種「地方包圍中央」的政策實驗，或許在未來反向推動華府加快腳步。但在此之前，每一次官方高層的模棱兩可，都可能讓市場將「政策不確定性折價」再度計入價格。短期來看，相關授權法案能否在國會取得突破，將是決定「比特幣戰略儲備」能否從一個口號變成現實體制的關鍵。而長期而言，美國若想真正成為其所宣稱的“全球比特幣超級大國”，需要的絕不僅僅是持有足夠的比特幣，更需要建立一個清晰、穩定、可預期的政策框架。否則，市場的信任與耐心，終將在一次次「還在探索」的措辭試探中，被消耗殆盡。 （鏈科天下）

伍治堅：穩定幣之爭，終歸是規則與信任之爭。誰能在安全、透明、效率之間找到平衡，誰就將掌握未來數字貨幣金融體系的話語權。穩定幣，如今正站在監管改革的風口浪尖。2025年7月18日，美國總統川普簽署《天才法案》（Genius Act）。該法案首次為穩定幣設立明確的聯邦監管標準，要求1:1美元抵押、定期審計、即時贖回機制，以及持有人優先清償等條款。它為行業帶來合法性，但同時也揭示了背後的權力糾葛，最直接的受益者是那些具備規模與透明度的主流穩定幣發行方。《天才法案》明確規定：只有獲得聯邦許可、或持有聯準會和美國聯邦存款保險公司（FDIC）監管的機構才能發行“支付穩定幣”，而發行商需持有高品質儲備資產（如美元現金或者美國國債）。截至2025年7月22日，全球穩定幣總市值約為2680億美元左右，其中幾家龍頭如下：1. Tether（USDT）. USDT是目前全球市值最大（1610億美元左右），流動性最高的穩定幣，持有大量美債（近1000億美元）。其缺點是審計不透明，在歷史上曾多次發生儲備披露爭議。比如在2021年，美國商品期貨交易委員會（CFTC）對 Tether 處以 4,100 萬美元罰款，認定 2016–2019 年間，Tether 宣稱其發行的 USDT 每個均由 “充分美元儲備” 支援，但實際僅少量以美元計值存款，其他部分為商業票據、貸款或第三方資金。同年，紐約總檢察長辦公室（NYAG）裁定 Tether 與 Bitfinex 混合公司和客戶資金，用以彌補高達 8.5 億美元的儲備缺口，最終以 1,850 萬美元罰款了結。2. USDC（USDC）。 USDC是目前世界上市值第二大（650億美元左右）的穩定幣。其優點是資產披露透明，由上市公司Circle公開審計，市場信任度相對較高。但是在2023年受到矽谷銀行（SVB）擠兌事件影響（下文有詳述），其價格一度下跌10%以上，最終幸虧聯準會出手解決擠兌事件危機，得以轉危為安。其他幾個市值比較大的穩定幣還包括：DAI、Ethena USDe、World Liberty USD1等。其中值得一提的是USD1。USD1 是由 World Liberty Financial 推出的穩定幣，該公司與川普家族密切相關。根據公開資料顯示，World Liberty Financial 成立於 2024 年，由川普家族擁有 60% 控股，並收取 75% 代幣銷售收入。公司於 2025 年 3 月推出 USD1。公司管理層由 Trump 家族成員與外部合作夥伴共同構成：美國總統川普的兒子Eric Trump 和 Donald Trump Jr. 都擁有“Web3 大使”（Web3 Ambassador）頭銜並參與日常管理，川普本人被列為“Chief Crypto Advocate”。顧名思義，穩定幣最大的賣點之一，是其幣值和法幣（比如美元）以1:1比例鎖定。那麼問題在於，穩定幣真的像宣傳的那樣為投資者帶來穩定麼？在回答這個問題前，我們先來看兩個最近的案例。第一個案例，是2022年UST演算法幣崩盤事件。2018年，Do Kwon 與 Daniel Shin 在新加坡創立了Terraform Labs，並推出其主要產品 UST 和 LUNA，構成演算法穩定幣機制體系。當UST價格超過1美元時，使用者可以銷毀等值LUNA並鑄造 UST, 然後在市場上賣出以賺取差價。由於UST 供應增加，價格下跌，其價格應該會回落到1美元。當 UST 價格低於 1 美元時，使用者可以 用 1 個 UST 換回價值1美元 的 LUNA，然後將換出的 LUNA 賣出獲利。該操作會銷毀UST 導致其供應減少，並推動其價格回升到1美元。該設計的初衷，是期望基於UST和LUNA之間的套利操作，維繫UST的價格錨定。其中有一個關鍵的假設，是該穩定機制依賴LUNA的價值。然而2022年5月，LUNA暴跌，UST迅速脫錨，跌至約 0.1美元，造成兩者合計市值蒸發約 45–50 億美元，並引發整個加密市場約4000億美元的市值蒸發。成千上萬小投資人血本無歸，一些機構如新加坡的三劍資本（Three Arrows Capital） 崩盤，整個鏈上生態震盪。後來，UST和Luna均被重組更名。該事件成為演算法模型失效的典型案例，提醒廣大投資者們不要再幼稚地相信“無抵押+演算法”的穩定幣設計。第二個案例，是2023年USDC和矽谷銀行危機。2023年3月，USDC在矽谷銀行存有33億美元的現金儲備，佔其總儲備資產的8%左右。3月10日，矽谷銀行發生擠兌事件，並引發連鎖反應。在市場爆出矽谷銀行被接管的消息後，USDC價格在一天之內下跌12%至0.88美元，市值蒸發60億美元左右。3月12日，美國財政部、聯準會與聯邦存款保險公司聯手宣佈對矽谷銀行儲戶提供全額擔保，包括超過 FDIC 25萬美元保險上限的餘額。該聲明極大緩解市場恐慌。3月13日，USDC母公司Circle啟動處理贖回積壓並恢復流動性，USDC恢復1美元錨定。這兩個案例給了我們以下啟示：第一、 穩定幣要“穩定”，其錨定必須具備真實、流動、低風險的資產支援作為抵押。最受市場信賴的抵押品之一，就是美元或者美國國債。如果沒有可靠的資產抵押，就可能再次發生類似UST崩盤的事件，造成投資者損失。第二、 穩定幣若希望成為主流支付工具，就必須嵌入傳統金融監管結構，具備合規託管與國家級兜底。具體來說，穩定幣的錨定抵押，需要放在一個獨立透明、可以被審計的和安全的託管帳戶裡。從USDC矽谷銀行事件可見，聯邦擔保（如聯邦存款保險公司擔保和央行流動性支援）是信心恢復的關鍵。說白了，穩定幣本質上是一種“類銀行負債”，當投資者信心崩潰時，市場需要“最後貸款人”撐底。第三、 穩定幣的設計還應考慮贖回機制的公平性和流動性壓力測試。那怕抵押資產真實存在，如果在壓力時刻無法快速贖回，也可能引發“先逃優勢”帶來的連鎖擠兌。以上三點，構築了穩定幣所必需的“合規三角”，那就是：真實抵押、安全託管和國家信任、以及贖回機制和監管。美國政府剛剛通過的《天才法案》，以及香港政府將在8月1號實施的《穩定幣條例》（Stablecoins Ordinance），恰恰都是奔著這個目的去的。兩者雖同為監管框架，但其設計理念、監管重點與受益主體各有特點。美國的《天才法案》設立聯邦許可機制，要求穩定幣發行人提供等值美元或者國債抵押，並接受 FDIC 或聯儲監管。強調“支付型穩定幣”的核心職能——必須可贖回、合規發行、公開審計。而香港的《穩定幣條例》則要求發幣機構獲得香港金管局發牌，100%等值抵押、獨立託管、遵守反洗錢（AML）和反恐融資（CFT）法規。《穩定幣條例》特別強調託管資產安全與透明，接近“監管沙盒+許可發行”的混合模型。兩法皆強調透明度與風險控制。美國更聚焦於推動支付型穩定幣在傳統金融體系中的合規使用，適用於成熟發行機構。而香港則採用牌照準入機制，相容創新型玩家申請，為未來離岸人民幣數位化應用預留制度空間。無論是美國的“合規促接入”，還是香港的“監管促創新”，最終目標一致，那就是讓穩定幣不只是“幣”，而是可監管、可托底的“數字現金”。展望未來，美國與香港在穩定幣發展上的路徑雖然不同，但可能形成既有競爭也有互補的格局。美國憑藉美元主權貨幣地位、全球金融基礎設施與《天才法案》帶來的監管確定性，有望推動USDC、USDT 等美元穩定幣更深入地融入國際支付與清算體系，成為全球支付網路的一部分，服務跨境貿易、電子商務甚至零售端小額支付。而香港則以其“國際離岸金融中心”的角色，結合《穩定幣條例》的靈活發牌制度和政策包容性，有潛力成為人民幣數位化“出海”的橋頭堡。隨著中資科技企業如螞蟻、京東等入局，香港穩定幣未來可能在跨境人民幣結算、東南亞數字金融、Web3 交易平台等場景中率先落地。可以預見，中美兩地將圍繞“穩定幣國際化話語權”展開一定程度的競爭。但更重要的是，兩種制度探索本質上都是為了讓穩定幣具備金融合規性和系統穩定性。在未來多元化、去中心化的全球金融架構中，美元穩定幣與人民幣穩定幣有可能在全球金融中形成平行、互補的雙輪驅動。穩定幣之爭，終歸是規則與信任之爭。誰能在安全、透明、效率之間找到平衡，誰就將掌握未來數字貨幣金融體系的話語權。 (FT中文網)

最近，人們對以太坊的興趣再度高漲，尤其是在 ETH 儲備資產的出現之後。我們的基本面分析師探索了 ETH 的估值框架，並建構了令人信服的長期牛市預測。一如既往，我們樂於與您聯絡並交流想法 — — 請記住做好您自己的研究 (DYOR)。讓我們與我們的基本面分析師 Kevin Li 一起深入探討 ETH 。關鍵重點以太坊（ETH）正在從一種被誤解的資產轉變為一種稀缺的、可程式設計的儲備資產，為快速合規化的鏈上生態系統提供安全和動力。ETH 的自適應貨幣政策預計通膨率將下降 — — 即使 100% 的 ETH 被質押，通膨率也最高約為 1.52%，到第 100 年（2125 年）將下降至約 0.89%。這遠低於美國 M2 貨幣供應量 6.36% 的年均增速（1998–2024 年），甚至可與黃金的供應量增速相媲美。機構採用正在加速，摩根大通和貝萊德等公司都在以太坊上進行建構，從而推動了對 ETH 的持續需求，以確保和結算鏈上價值。鏈上資產增長與原生 ETH 質押之間的年相關性高達 88% 以上，凸顯了強大的經濟一致性。美國證券交易委員會 (SEC) 於 2025 年 5 月 29 日發佈了關於質押的政策說明，減少了監管方面的不確定性。以太坊 ETF 的備案檔案現已包含質押條款，從而提升了回報並增強了機構一致性。ETH 的深度可組合性使其成為一種生產性資產 — — 可用於質押/再質押、作為 DeFi 抵押品（例如 Aave、Maker）、AMM 流動性（例如 Uniswap）以及作為 Layer 2 上的原生 gas 代幣。雖然 Solana 在 Memecoin 活動中獲得了關注，但以太坊更強的去中心化和安全性使其能夠主導高價值資產發行 — — 一個更大、更持久的市場。以太坊儲備資產交易的興起，始於 2025 年 5 月的 Sharplink Gaming ($SBET)，已導致上市公司持有超過 73 萬枚 ETH。這一新的需求趨勢與 2020 年比特幣儲備資產交易浪潮如出一轍，並促成了 ETH 近期跑贏 BTC。不久前，比特幣還被廣泛視為一種合規的價值儲存手段 — — 它作為“數字黃金”的論調在許多人看來顯得有些異想天開。如今，以太坊（ETH）也面臨著類似的身份危機。ETH 經常被誤解，年度回報率表現不佳，錯過了關鍵的 meme 周期，並且在大部分加密生態系統中經歷了零售採用放緩。一個常見的質疑是，ETH 缺乏清晰的價值累積機制。質疑者認為，Layer 2 解決方案的興起蠶食了基礎層費用，削弱了 ETH 作為貨幣資產的地位。當主要從交易費、協議收入或“實際經濟價值”的角度來看待 ETH 時，它開始變得像是一種雲端運算證券 — — 更像是亞馬遜的股票，而不是主權數字貨幣。在我看來，這種框架形成了分類錯誤。單純通過現金流或協議費用來評估 ETH，會混淆根本不同的資產類別。相反，最好通過類似比特幣的商品框架來理解它。更準確地說，ETH 構成了一個獨特的資產類別：一種稀缺但高產、可程式設計的儲備資產，其價值通過其在保障、結算和驅動日益制度化、可組合化的鏈上經濟中所扮演的角色而累積。法定貨幣貶值：世界為何需要替代方案要充分理解 ETH 不斷演變的貨幣角色，必須將其置於更廣泛的經濟環境中，尤其是在法幣貶值和貨幣擴張的時代。在持續的政府刺激和支出的推動下，通貨膨脹率往往被低估。儘管官方的 CPI 資料顯示通貨膨脹率徘徊在每年 2% 左右，但這一指標可能會有所調整，並可能掩蓋購買力的真正下降。1998 年至 2024 年間，CPI 通膨率平均每年為 2.53%。相比之下，美國 M2 貨幣供應量年均增速為 6.36%，超過了通膨率和房價，並接近標普 500 指數 8.18%的回報率。這甚至表明，股市的名義增長很大程度上可能更多地源於貨幣擴張，而非生產率的提高。圖 1：標普 500 指數、消費者物價指數、M2 供應量和住房指數（HPI）的回報率貨幣供應量的快速增長反映出政府越來越依賴貨幣刺激和財政支出計畫來應對經濟不穩定。近期立法，例如川普的“大而美法案”（BBB），引入了激進的新支出措施，這些措施被廣泛認為會導致通膨。與此同時，埃隆·馬斯克大力倡導的政府效率部門（DOGE）的推出似乎並未取得預期效果。這些發展促使人們日益達成共識，認為現有貨幣體系不足，迫切需要一種更可靠的價值儲存資產或貨幣形式。什麼構成了價值儲存 — — 以及 ETH 的定位可靠的價值儲存通常滿足四個標準：1. 耐用性 — — 它必須經受住時間的考驗而不會退化。2. 價值保全 — — 它應該在整個市場周期中保持購買力。3. 流動性 — — 必須在活躍的市場中易於交易。4. 採用和信任 — — 必須得到廣泛的信任或採用。如今，ETH 在耐用性和流動性方面表現出色。它的耐用性源於以太坊去中心化且安全的網路。其流動性也很高：ETH 是交易量第二大的加密資產，在中心化和去中心化交易所均擁有豐富的市場。然而，當以純粹傳統的“價值儲存”視角來評估 ETH 時，其價值保值、應用和信任度仍然是一個有爭議的標準。正因如此，“稀缺可程式設計儲備資產”的概念才更加貼切，它凸顯了 ETH 在價值維護和信任建構方面的積極作用及其獨特的機制。ETH 的貨幣政策：稀缺但適應性強關於 ETH 作為價值儲存手段的角色，最具爭議的方面之一是其貨幣政策，尤其是其對供應和通膨的控制方式。質疑者經常指出以太坊缺乏固定的供應上限。然而，這種批評忽視了以太坊自適應發行模型的架構複雜性。ETH 的發行量與質押的 ETH 數量動態相關。雖然發行量會隨著質押參與度的提高而增加，但這種關係是亞線性的：通膨率的增長速度低於質押總量的增長速度。這是因為發行量與質押的 ETH 總量的平方根成反比，從而對通膨產生了自然的調節作用。圖 2：質押 ETH 的通膨粗略公式該機制引入了一個通膨的軟上限，即使質押參與度增加，通膨率也會隨著時間的推移逐漸下降。在模擬的最壞情況下（即 100% 的 ETH 被質押），年通膨率上限約為 1.52%。圖 3：ETH 最大發行量的說明性推斷，假設 100% 的 ETH 被質押，起始質押量為 1.2 億 ETH，期限為 100 年重要的是，即使是這種最壞情況下的增發率，也會隨著 ETH 總供應量的增加而下降，遵循指數衰減曲線。假設 100% 質押且沒有 ETH 銷毀，預計通膨趨勢如下：第 1 年（2025 年）：~1.52%第 20 年 (2045 年)：~1.33%第 50 年 (2075 年): ~1.13%第 100 年 (2125)：~0.89%圖 4：ETH 最大發行量的說明性推斷，假設 100% 的 ETH 被質押，起始質押量為 1.2 億 ETH，隨著總供應量的增加即使在這些保守的假設下，以太坊不斷下降的通膨曲線也反映了其內在的貨幣規律 — — 這增強了其作為長期價值儲存手段的可信度。如果考慮到以太坊通過 EIP-1559 引入的銷毀機制，情況會進一步好轉。一部分交易費將永久退出流通，這意味著淨通膨率可能遠低於總發行量，有時甚至會陷入通縮。實際上，自以太坊從工作量證明過渡到權益證明以來，淨通膨率一直低於發行量，並周期性地跌至負值。圖 5：ETH 供應通膨率年化與美元等法定貨幣（其M2貨幣供應量年均增長率超過 6%）相比，以太坊的結構性約束（以及潛在的通貨緊縮）增強了其作為價值儲備資產的吸引力。值得注意的是，以太坊的最大供應量增長率目前已與黃金相匹敵，甚至略低於黃金，這進一步鞏固了其作為穩健貨幣資產的地位。圖 6：黃金年供應量增長率機構採用和信任雖然以太坊的貨幣設計有效地解決了供應動態問題，但其作為結算層的實際效用如今已成為推動採用和機構信任的主要驅動力。各大金融機構正在直接在以太坊上進行建構：Robinhood 正在開發一個代幣化股票平台，摩根大通正在以太坊 Layer 2 ( Base) 上推出其存款代幣 (JPMD) ，貝萊德正在使用 BUIDL 在以太坊網路上將一隻貨幣市場基金代幣化。這一鏈上流程由強大的價值主張驅動，可解決遺留的低效率問題並釋放新的機遇：1. 效率與成本降低：傳統金融依賴中介機構、手動步驟和緩慢的結算流程。區塊鏈通過自動化和智能合約簡化了這些流程，從而降低了成本、減少了錯誤，並將處理時間從幾天縮短到幾秒鐘。2. 流動性和部分所有權：代幣化實現了對房地產或藝術品等非流動資產的部分所有權，擴大了投資者的准入並釋放了鎖定的資本。3. 透明度和合規性：區塊鏈的不可變分類帳確保了可驗證的審計跟蹤，通過即時查看交易和資產所有權來簡化合規性並減少欺詐。4. 創新和市場准入：可組合的鏈上資產允許新產品（如自動借貸或合成資產）創造新的收入來源並擴大傳統系統之外的金融範圍。ETH 質押作為安全保障和經濟協調傳統金融資產的鏈上遷移凸顯了 ETH 需求的兩個主要驅動因素。首先，現實世界資產 (RWA) 和穩定幣的不斷增長，增加了鏈上活動，推高了對 ETH 作為 Gas 代幣的需求。更重要的是，正如 Tom Lee 所觀察到的，機構可能需要購買並質押 ETH，以保障其所依賴的基礎設施安全，從而使其利益與以太坊的長期安全性保持一致。在此背景下，穩定幣代表了以太坊的“ChatGPT 時刻”，這是一個重大的突破性用例，展現了該平台的變革潛力和廣泛的實用性。隨著越來越多的價值在鏈上結算，以太坊的安全性與其經濟價值之間的一致性變得越來越重要。以太坊的最終確定性機制 Casper FFG 確保只有當絕大多數（三分之二或更多）的質押 ETH 達成共識時，區塊才能最終確定。雖然控制至少三分之一質押 ETH 的攻擊者無法最終確定惡意區塊，但他們可以通過破壞共識來徹底破壞最終確定性。在這種情況下，以太坊仍然可以提出和處理區塊，但由於缺乏最終確定性，這些交易可能會被撤銷或重新排序，從而給機構用例帶來嚴重的結算風險。即使在依賴以太坊進行最終結算的 Layer 2 上運行，機構參與者也依賴於基礎層的安全性。Layer 2 不僅不會損害 ETH，反而會通過推動對基礎層安全性和 Gas 的需求來提升 ETH 的價值。他們向以太坊提交證明，支付基礎費用，並通常使用 ETH 作為其原生 Gas 代幣。隨著 Rollup 執行規模的擴大，以太坊通過其在提供安全結算方面的基礎性作用不斷積累價值。從長遠來看，許多機構可能會超越通過託管機構進行被動質押的做法，開始營運自己的驗證器。雖然第三方質押解決方案提供了便利，但營運驗證器可以讓機構擁有更大的控制權、更高的安全性，並直接參與共識。這對於穩定幣和 RWA 發行者尤其有價值，因為它使他們能夠獲取 MEV，確保可靠的交易納入，並利用隱私執行 — — 這些功能對於維護營運可靠性和交易完整性至關重要。重要的是，更廣泛的機構參與驗證節點營運，有助於解決以太坊當前的挑戰之一：權益集中在少數大型營運商手中，例如流動性權益證明協議和中心化交易所。通過多元化驗證節點集合，機構參與有助於提升以太坊的去中心化程度，增強其韌性，並增強網路作為全球結算層的可信度。2020 年至 2025 年期間的一個顯著趨勢強化了這種激勵機制的一致性：鏈上資產的增長與質押 ETH 的增長密切相關。截至 2025 年 6 月，以太坊上的穩定幣總供應量達到創紀錄的 1160.6 億美元，而代幣化的 RWA 則攀升至 68.9 億美元。與此同時，質押 ETH 的數量增長至 3553 萬 ETH，這一顯著增長凸顯了網路參與者如何兼顧安全性和鏈上價值。圖 7：鏈上 ETH 總價值 vs 質押原生 ETH 價值從量化角度來看，在主要資產類別中，鏈上資產增長與原生 ETH 質押量之間的年相關性一直保持在 88% 以上。尤其值得一提的是，穩定幣的供應量與質押 ETH 的增長密切相關。雖然由於短期波動，季度相關性會呈現較大的波動性，但總體趨勢保持不變 — — 隨著資產在鏈上流動，質押 ETH 的動機也會增強。圖 8：質押 ETH 與鏈上價值的月度、季度和年度原生相關性此外，質押量的增加也影響了 ETH 的價格動態。隨著越來越多的 ETH 被質押並從流通中移除，ETH 的供應量趨緊，尤其是在鏈上需求旺盛的時期。我們的分析顯示，按年計算，質押的 ETH 數量與 ETH 價格的相關性為 90.9%，按季度計算，相關性為 49.6%，這支援了以下觀點：質押不僅可以保障網路安全，而且從長遠來看還能對 ETH 本身產生有利的供需壓力。圖 9：質押 ETH 與價格的原生相關性美國證券交易委員會 (SEC) 最近發佈的一項政策澄清，緩解了圍繞以太坊質押的監管不確定性。2025 年 5 月 29 日，SEC 公司財務部門表示，某些協議質押活動（僅限於非創業角色，例如在特定條件下的自我質押、委託質押或託管質押）不構成證券發行。雖然更複雜的安排仍需根據實際情況確定，但這一澄清鼓勵了機構更積極地參與。公告發佈後，以太坊 ETF 申請檔案開始納入質押條款，允許資金在維護網路安全的同時獲得獎勵。這不僅提升了回報率，也進一步鞏固了機構對以太坊長期採用的接受度和信任。可組合性和 ETH 作為生產性資產ETH 有別於黃金和比特幣等純粹的價值儲存資產的另一個顯著特徵是其可組合性，這本身就推動了對 ETH 的需求。黃金和 BTC 是非生產性資產，而 ETH 則具有原生可程式設計性。它在以太坊生態系統中扮演著積極的角色，為去中心化金融 (DeFi)、穩定幣和 Layer 2 網路提供支援。可組合性是指協議和資產無縫互操作的能力。在以太坊中，這使得 ETH 不僅是一種貨幣資產，更是鏈上應用的基礎建構塊。隨著越來越多的協議圍繞 ETH 建構，對 ETH 的需求也隨之增長 — — 不僅作為 Gas，還作為抵押品、流動性和質押資金。如今，ETH 已用於多種關鍵功能：1. 質押與重新質押 — — ETH 可以保護以太坊本身，並可以通過 EigenLayer 重新質押，為oracles, rollups,和 middleware 提供安全性。2. 借貸和穩定幣中的抵押品 — — ETH 支援 Aave 和 Maker 等主要借貸協議，並且是超額抵押穩定幣的基礎。3. AMM 中的流動性 — — ETH 對在 Uniswap 和 Curve 等去中心化交易所中佔據主導地位，從而實現整個生態系統的高效交換。4. 跨鏈 Gas — ETH 是大多數 Layer 2 的原生 Gas 代幣，包括 Optimism、Arbitrum、Base、zkSync 和 Scroll。5. 互操作性 — — ETH 可以在如 Solana、Cosmos（通過 Axelar）等非 EVM 鏈中橋接、包裝和使用，使其成為鏈上可轉移最廣泛的資產之一。這種深度整合的效用使 ETH 成為一種稀缺但高效的儲備資產。隨著 ETH 逐漸融入生態系統，轉換成本上升，網路效應增強。從某種意義上說，ETH 可能比 BTC 更像黃金。黃金的大部分價值來自工業和珠寶應用，而不僅僅是投資。相比之下，BTC 缺乏這種功能性效用。Ethereum vs. Solana：Layer-1 分歧在這一周期中，Solana 似乎是 Layer 1 領域的最大贏家。它有效地佔領了 memecoin 生態系統，為新代幣的發行和發展創造了一個充滿活力的網路。儘管這種勢頭確實存在，但由於 Solana 的驗證器數量有限且對硬體的要求較高，其去中心化程度仍然不如以太坊。話雖如此，對 Layer 1 區塊空間的需求可能會呈現分層。在這個分層的未來中，Solana 和以太坊都能蓬勃發展。不同的資產需要在速度、效率和安全性之間做出不同的權衡。然而，從長遠來看，以太坊 — — 由於其更強的去中心化性和安全性保障 — — 可能會佔據更大的資產價值份額，而 Solana 則可能佔據更高的交易頻率。圖 10：SOL 與 ETH 季度交易量然而，在金融市場中，追求穩健安全性的資產市場規模遠大於僅注重執行速度的資產市場。這種動態對以太坊有利：隨著越來越多的高價值資產上鏈，以太坊作為基礎結算層的角色將變得越來越有價值。圖 11：鏈上保障的總價值（10 億美元）儲備資產動能：ETH 的微策略時刻雖然鏈上資產和機構需求是 ETH 的長期結構性驅動因素，但以太坊的資產管理策略 — — 就像 MicroStrategy (MSTR) 利用比特幣一樣 — — 可能會成為 ETH 資產價值的持續催化劑。這一趨勢的一個關鍵轉折點是 Sharplink Gaming ($SBET) 在 5 月底宣佈了其以太坊資產管理戰略，由以太坊聯合創始人 Joseph Lubin 領導。圖 12：ETH 儲備資產持有量資產管理策略是代幣獲取傳統金融 (TradFi) 流動性的工具，同時提升了相關公司每股資產的價值。自基於以太坊的資產管理策略出現以來，這些資產管理公司已積累了超過 73 萬 ETH，ETH 的表現也開始超越比特幣 — — 這在本輪周期中實屬罕見。我們相信，這標誌著以以太坊為中心的資產管理應用的更廣泛趨勢的開始。圖 13：ETH 和 BTC 的價格走勢結論：ETH 是鏈上經濟的儲備資產以太坊的演變體現了數字經濟中貨幣資產概念的更廣泛範式轉變。正如比特幣克服早期質疑，贏得“數字黃金”的認可一樣，以太幣（ETH）也在建立其獨特的身份 — — 並非通過模仿比特幣的敘事，而是通過發展成為一種用途更廣泛、更具基礎性的資產。ETH 不僅僅是類似於雲端運算證券，也不限於作為交易費用的實用代幣或協議收入來源。相反，它代表著一種稀缺、可程式設計且經濟上必不可少的儲備資產 — — 它支撐著日益制度化的鏈上金融生態系統的安全性、結算和功能。 (吳說Real)

6月12日，據歐洲央行發佈的最新報告，在全球購金潮與金價飆升的雙重驅動下，黃金已正式超越歐元，成為全球央行第二大儲備資產。報告顯示，2024年黃金佔全球官方儲備的比例達到20%，首次超過歐元的16%，僅次於美元的46%。儘管美元仍以46%的佔比保持絕對優勢，但其份額較2020年下降4個百分點，而歐元儲備佔比在過去五年累計縮水8個百分點。歐洲央行表示，各國央行繼續以創紀錄的速度增持黃金。2024年全球央行黃金淨購買量連續第三年突破1000噸，相當於全球年礦產量的五分之一，較2010年代年均水平翻倍。世界黃金協會資料顯示，中國、印度、土耳其和波蘭成為最大買家，其中中國央行全年增持規模達289噸，創下自2015年以來的最高紀錄。根據歐洲央行的資料，1965年全球央行黃金儲備曾達到3.8萬噸的歷史峰值，而2024年這一數字已回升至3.6萬噸，接近60年前的水平。歐洲央行在報告中強調：“黃金的儲備地位幾乎恢復到1965年的水平，反映出各國對非主權信用資產的戰略需求。”世界黃金協會資料顯示，新興市場央行增持的黃金中，約60%用於替代美債持倉，這一比例較2020年提升22個百分點。這種轉變在資產配置中體現得尤為明顯。2024年全球黃金ETF持倉量大幅增長，而同期發達國家國債遭遇2008年以來最大規模拋售。世界黃金協會指出，投資者已將黃金從單純的抗通膨工具轉變為地緣政治風險的核心避險手段。這種認知轉變使得黃金在聯準會加息周期中仍能維持吸引力，2024年全球黃金ETF資金流入量同比增長25%，創四年新高。而金價的飆升進一步放大了黃金的儲備價值。2024年國際金價累計上漲30%，2025年上半年再度攀升27%，一度突破3500美元/盎司的歷史高位。儘管黃金不產生利息且儲存成本較高，但其獨特的避險屬性使其成為危機時期的  “終極貨幣”。歐洲央行測算顯示，全球央行持有黃金的年均儲存成本高達87億美元，且黃金不產生利息的特性使其機會成本隨著利率上升而增加。不過，歐洲央行在報告中警告：“黃金流動性僅相當於全球外匯市場的1.2%，其儲備功能擴大可能加劇市場波動。” (介面新聞)

知名加密律師Jeremy Hogan 近日引發熱議，他認為美國政府可能出於地緣政治和經濟考量，將 XRP 納入國家儲備。Hogan 指出，XRP 具有一定的中心化結構，這意味著如果有必要，美國政府可直接控制 Ripple，從而增強金融穩定性。 Ripple CEO Brad Garlinghouse 早前多次表態，反對單一比特幣（BTC）戰略儲備，他主張資產多元化，並宣導將 XRP 及其他美國本土數字貨幣 納入儲備體系。 比特幣支持者 vs. Ripple：加密圈分裂加劇 此言論在加密社區引發激烈爭論，比特幣極端主義者 認為Ripple 正在遊說反對BTC 成為唯一戰略儲備資產。Riot Blockchain 副總裁更直言：