如果說古代最保值的財富形式是土地，那現代應該是房子。一套好房子不只是居住的場所，也是財富的體現。從長遠來看，房價是在不斷攀升的。總有人指責中國房價太高，認為中國經濟過度依賴房地產。那麼事實真的如此嗎？中國和世界房地產總市值又是多少呢？中國的房價究竟合不合理呢？全球80億人口中大約有37億人居住在城市裡，因而全球房地產規模是一個相當龐大的數字。根據全球知名房地產諮詢公司戴維斯在2025年7月的報告，2022年全球房地產總市值大約是380兆美元，這是包括了住宅和各種商業地產，相當於世界4年的GDP產值。如果只是計算住宅，那麼全球房市總值大約是290兆美元，折合約2000兆元。中國的快速城市化開啟於2000年初，之後中國的房地產市場快速膨脹。根據知名經濟學家任澤平的資料，從2000年到2021年，中國的房市總市值增長了18倍。到2023年中國房市總市值大約是430兆元。總的來看，目前中國的房產總值大約在400兆元左右，相當於中國3年的GDP產值。而目前中國大約有9.4億人生活在城市裡，城市住房總量大約是3.1億套，總面積大約是250億平方米，平均下來一套房大約是130萬元左右，一套房大約是80平方米。從買房的角度來看，無疑在中國作為普通人想買套房非常難，畢竟一套標準的80平米小家就要上百萬的巨款，這樣買套房都要掏空6個口袋。如果背上30年房貸，基本一輩子就這樣了。儘管如此，中國經濟並沒有嚴重依賴房地產。如果只從GDP的數額上來看，2023年中國GDP規模大約是126兆元，而房地產業的規模不過7.37兆元，還不到GDP的7%。但是房地產業的上下游產業鏈非常龐大，養活了無數企業和從業者，而且買房和結婚生娃相關聯，房價也是市場信心的寫照，這才是最可怕的地方。2023年中國房地產企業大約有10萬家，從業者大約有200萬人，但是房地產業不只是賣出房子，上游產業比如建築業，建材業，水泥業，鋼鐵工業，下游產業比如裝飾業、家具業、物業管理等等。只是一個建築業就養活了3000多萬從業者，如今的建築業寒冬很大一部分原因是房地產寒冬的次生影響。自建築業寒冬後，地方財政收入銳減，進而各行各業都陷入到下行漩渦。都說拉動經濟的三駕馬車：投資、消費、出口。而消費和投資很大一部分是依賴房地產業實現的，單純依賴出口，在逆全球化的今天，其風險不言而喻。如今的經濟困境是房地產業熄火後，如何重新找到一個和房地產業一樣既能充當地方財源，又能拉起社會上下游眾多產業，解決無數中下層就業的行業。 (未音g)

自市場傳出聯準會9月份降息的消息以來，全球的股市，都像吃了亢奮藥，一路上漲。現在，聯準會降息的事兒已經塵埃落定，但全球股市的市值，繼續蹭蹭蹭的漲。下面這張圖，就是截止到上周五，全世界14個主要的股票市場總市值情況的統計。圖表來源：財經M平方。其中，美國股市以66.74兆美元的規模高居榜首，其市值規模，甚至達到了第二名中國（12兆美元）的5倍還要多，其他排在後面的，分別是：日本的7.4兆美元；港股的7.0兆美元；泛歐交易所的5.6兆美元；印度的5.2兆美元；加拿大的3.9兆美元；英國的3.6兆美元；德國的3兆美元；台灣股市的2.7兆美元；韓國股市的2.1兆美元；澳大利亞股市的1.8兆美元；……僅這14家地區的股票總市值規模，已經高達121.6兆美元，其中美股佔比超過一半。如果與歷史上的市值規模相比，當前全球股市亢奮程度最高的，也並不是A股或者港股，或者其他任何國家的股票，而是全球的股市之王——美股。從諸多總市值指標來看，美股總市值相對值已經達到了歷史最高水平。記住的總市值指標，再對照美股“七姐妹”的市值，我們很容易發現：1個輝達總市值>加拿大股市總市值;1個微軟總市值>英國股市總市值；1個Google總市值>德國股市總市值；1個亞馬遜總市值>韓國股市總市值；1個Meta總市值>澳大利亞股市總市值；輝達+微軟>日本股市總市值；輝達+Google>香港股市總市值；輝達+微軟+Google+亞馬遜>中國股市總市值；……關於美股總市值（Total Market Capitalization，TMC）高低，一般有這麼幾個對比指標——美國的GDP、美國的M2、美國的實體經濟總債務。GDP代表一個經濟體一年內實體經濟整體的活動規模，其資料是各國統計部門的核心經濟資料之一，一般是每季度公佈一次，在美國這樣的資本化很深的國家裡，上市企業的經營活動，是一個社會經濟生產和銷售的主體，所以股票總市值和經濟的關係十分密切，TMC/GDP指標在2001年曾被巴菲特引用，稱之為“評價股市是否高估的最佳單一指標”，由此該資料也被稱為“巴菲特指標”。美國M2資料，通常被視為美國的廣義貨幣指標，相當於美國社會總貨幣信用的額度，以標普500指數所涵蓋的公司為代表的美國的上市企業，作為美國企業的主體，其生產經營中的各種活動，都依賴於貨幣的流動——所以，TMC/M2指標太高，可能意味著股市估值相對於社會總貨幣信用偏高，反之則意味著股市低估。美國實體經濟總債務（Total of Debt，TOD），相比M2所代表的貨幣信用更為廣泛，包含美國實體經濟運行中貨幣、債券、股票在內的所有社會總信用的規模（類似於中國的“社會融資總量”），所以，TMC/TOD指標是從全社會總信用的角度來衡量美股的總市值。以上三個美國經濟的總量指標中，M2是月度資料，而GDP和TOD都是季度資料，為了將它們放在一起比較，我採用差值法將美國的年度GDP和TOD資料變成月度資料，並根據其歷史增長估算當前的資料情況，統計出來自布列敦森林體系垮台以來的TMC/GDP、TMC/M2、TMC/TOD的值。資料來源：聯準會。很顯然，目前除了TMC/M2指標基本等於2000年3月份（網際網路泡沫最鼎盛時期）之外，其他兩個指標最近都不斷創出歷史新高，遠超2000年網際網路泡沫和2021年疫情泡沫時期。有人可能會說了，現在的美股都是全球性企業，所以其市值規模，不能僅僅與美國GDP來比較，更應該與全球GDP規模來進行比較。於是，我還真去找了全球GDP的資料（只有年度資料，更新至2024年），將美股的總市值與其做了個對比（見下圖）。資料來源：聯準會，世界銀行。很顯然，即使與世界GDP對比，美股的佔比也是越來越高的，而且，2024年美股總市值/全球GDP第一次跨越50%的門檻，達到了54%。也就是說，美股的總市值，已經超過了全球實體經濟規模的一半還多。考慮到全球以美元計價的2025年名義GDP增量大機率不會超過10%，但現在美股總市值相比2024年底已經大增11%，所以，可以肯定最新的美股總市值/全球GDP指標，肯定是比50%還要高的，很可能接近60%。也就是說，無論是用美元的貨幣總量，美國的整體經濟規模，或者是美國的總信用規模、全球GDP規模，只要是能用來衡量美股總市值的指標，基本都已經創出了歷史最高值。美股，真的是要逆天了。 (財主家的餘糧)

2025年9月12日，工業富聯（SH：601138）股價報收於61.9元，總市值達1.23兆，市盈率51倍（動）。2025年7月初至9月中旬，工業富聯累計漲幅已達195.2%。工業富聯股價上漲，無非是因為“AI算力競賽”拉動相關裝置需求。AI算力基建逃不過“周期律”，現今處於“擴張中段”還是已接近“頂峰階段”，有待將來從“反光鏡”觀察。即便AI投資仍有數倍增長空間，代工廠也只能“喝口湯”，工業富聯估值高於輝達是個笑話。此外，工業富聯資產質量存在兩大問題：一是固定資產帳面值僅226.3億、其中機器裝置122.7億（比亞迪固定資產帳面值2808億）；二是2500多億境外資產效益低下，卻沒有計提減值準備。綜合估值、總市值、資產質量等因素，工業富聯是A股最被高估的標的。郭董沒賞飯，股民很滿足富士康旗下有三家上市公司：鴻海精密（TW:2317）、富智康集團(HK：2038)、工業富聯（HS：601138）。旗艦鴻海精密主營蘋果手機代工業務；富智康集團主營其他品牌手機代工（華為、小米、一加、索尼、魅族、Oppo）；工業富聯主營通訊網路裝置、雲服務裝置及精密工具。當年謀求在A股上市，國內外財經媒體預計鴻海會將核心業務（iPhone組裝）注入上市主體。但郭董沒賞A股投資者這口飯。蘋果沒賞、Android也沒賞，善於自我安慰的投資者認為：手機代工業務吃老本，賺不了大錢，雲服務裝置“適應時代潮流”，因此還是要感謝郭董。此說有兩個問題：第一，雲服務的確“適應時代”，但代工伺服器、儲存裝置的工業富聯，毛利潤率僅有可憐的5%，輝達淨利潤率高達50%。第二，截至2024年末，鴻海精密持有工業富聯84.06%股權。工業富聯再怎麼“適應時代”，也是鴻海精密的“盤中餐”。2024年，工業富聯營收6091億、同比增長27.9%；淨利潤232億、同比增長10.3%。母公司鴻海精密營收約1.53兆（人民幣）、同比增長11.4%；淨利潤335億（人民幣）、同比增長7%。2025年Q2，工業富聯營收2003.5億、同比增長35.9%，淨利潤69億、同比增長51.6%；二季度鴻海精密淨利潤97.5億、同比增長27%；母公司鴻海精密市值不到7000億人民幣，子公司工業富聯市值1.2兆，鴻海持有富聯股標價值1兆，比自身高43%。靠天吃飯、掙辛苦錢代工企業都是“靠天吃飯”，工業富聯的天是亞馬遜、微軟、輝達。1）營收增速不高工業富聯第一主業是“通訊及行動網路裝置”，包括網路裝置、通訊網路裝置高精密機構件和電信裝置等。第二主業是雲服務裝置，包括伺服器、儲存裝置、電源等。工業富聯還有一項業務，就是公司字號裡的“工業網際網路”。主營領域是智能製造，收入佔比極小且連續萎縮。通訊及行動網路裝置2018年，通訊裝置收入2592億，佔營收的62.4%，同比增長20.8%；2021年，通訊裝置收入2580億，比2018年還少12億；2022年，通訊裝置收入2962億、同比增長14.4%；2023年，通訊裝置收入2790億、同比下降5.8%；2024年，通訊裝置收入2879億、同比增長3.2%；2018年-2024年，通訊裝置收入增幅僅11.1%，年均1.8%，幾乎沒有成長性；雲服務2018年，雲服務收入1532億、同比增長27.3%；2019年，雲服務收入1629億、同比增長6.3%；2020年、2021年，雲服務收入分別增長7.6%、1.4%；2022年，雲服務收入2124億、同比增長19.6%；2023年，雲服務收入1943億、同比下降8.5%；2024年，雲服務收入3194億、同比增長64.5%；2018年-2023年，雲服務收入累計增長26.8%，年均4.9%，增速不算高；2024年收入暴漲，持續性有待觀察。2024年，通訊裝置對營收增長的貢獻率僅為6.7%；雲服務裝置貢獻率達94.2%；工業網際網路收入同比下降42.9%（2023年同比下降13.9%）。2）毛利潤率在代工廠中偏低代工企業的客戶不僅享有絕對的主導權，而且賺取了絕大部分利潤。各家代工企業競爭，你想賺10%的毛利潤，友商說能賺5%我就干。富士康雖是代工企業中的翹楚，毛利潤率並不高，蘋果每部手機淨利潤數千元，富士康們的毛利潤只有50元。2019年，通訊裝置和雲服務毛利潤分別為273億和65億，毛利潤率分別為11.2%和4%。2022年，通訊裝置和雲服務毛利潤分別為274億和84億，毛利潤率分別為9.3%和4%；2023年，通訊裝置和雲服務毛利潤分別為273億和99億，毛利潤率分別為9.8%和5.1%；2024年，通訊裝置毛利潤275億、毛利潤率9.6%；雲服務毛利潤暴漲至160億、毛利潤率微跌至5%。2024年，輝達毛利潤率50%，“背靠輝達”的工業富聯毛利潤率5%。科技巨頭與代工廠的利益分配法則一目瞭然。工業富聯這毛利潤率在代工廠中都算低的。2024年立訊精密“通訊互聯產品及精密元件”業務毛利潤率16.4%，“消費電子”業務毛利潤率9.1%。工業富聯毛利潤率低的根源可以從成本結構中尋找：2024年，工業富聯直接材料成本佔總成本的91.4%，直接人工佔2.7%，折舊/攤銷佔0.75%。自己設計、生產的零部件佔比很小，絕大部分從外部採購。這樣的企業說它是代工廠未免“高抬”了，充其量是個“組裝廠”。3）抗風險能力當前全球AI算力投資面臨三重壓力：邊際收益差、能源約束、資料枯竭：第一，近年IT行業為建設資料中心投入數千億美元，回報卻遙遙無期。麥肯錫研究顯示，80%使用AI的企業未獲得顯著價值提升，購買更多AI服務的動力在那裡？第二，截至2024年末，資料中心能耗已佔美國總電力的1.7%。AI性能提升以更高能耗為代價，越到後面代價越大。不久的將來，每1%性能提升可能以幾倍、十幾倍、上百倍能耗為代價。第三，人類可用於訓練的資料迅速枯竭，已開始通過建構虛擬環境生成資料流，例如用虛擬的道路交通資料替代對海量真實駕駛資料的需求。運算大幅提高，對AI性能的提升未知，只是解決了資料飢渴。當AI行業從狂熱恢復到理性，AI投資將會放緩。與輝達相比，工業富聯處於不利地位。4）淨利潤率及增速雙低2021年-2023年，工業富聯歸母淨利潤連續保持在200億以上。2023年淨利潤210億、淨利潤率4.4%。2018年-2024年，工業富聯淨利潤累計增長37.3%，年均4.0%；2025年H1，工業富聯淨利潤121億、利潤率3.4%。工業富聯研發投入與“科技”二字不匹配——2024年研發投入106.3億、佔營收的1.75%；2025年H1，研發投入51億（僅為比亞迪的六分之一）、佔營收的1.41%。立訊精密這個比例是3.69%，比亞迪更是達到8%。2018年以來，工業富聯平均淨利潤率4.2%、淨利潤年均增速4%、研發投入不到營收的2%。兩個4%、一個2%支撐起50多倍市盈率。資產質量“感人”1）境外資產“觸目驚心”工業富聯是由鴻海精密體系內60家子公司（境內31家、境外29家）“組裝”而成的控股公司。其中，29家境外子公司分佈於美國、日本、新加坡、越南、韓國、捷克、墨西哥、印度、匈牙利等地。根據2018年5月發佈的《招股說明書》（P102-P104），截至2017年末，工業富聯境外子公司總資產超過400億美元。工業富聯境外控股子公司盈利能力極為低下。總資產排名居首的5家公司：排名第1的FPI Ltd.，總資產115億美元，2017年淨利潤110美元！排名第2的CNT Samoa，總資產108億美元，2017年淨利潤0美元！排名第3的IPL International Ltd.，總資產87.6億美元，2017年淨利潤0美元！排名第4的CNT GS，總資產33億美元，2017年淨虧損465萬美元！排名第5的弘佳公司，總資產21.5億美元，2017年淨利潤為0美元！資產的定義是“能帶來經濟利益的資源”。工業富聯境外子公司中， Top 5總資產達365億美元，2017年不僅顆粒無收還虧損460多萬元，可謂觸目驚心。2）2500億低效資產不計提減值準備自2021年起，工業富聯年報中出現“境外資產佔比較高的相關說明”。2021年末、2022年末、2023年末，工業富聯境外資產分別為1494億、1606億、1632億，約為總資產的60%、淨資產的120%。2024年末，境外資產突破2000億，佔總資產的63.1%，相當於淨資產的131%。2025年6月末，境外資產進一步增至2552億、佔總資產的66.6%，暴漲至淨資產的168%！2021年-2025年H1，工業富聯唯一連續披露業績的境外企業是CNT SG（Cloud Network Technology Singapore Pte.Ltd)：2021年，淨利潤1.35億、淨利潤率0.06%；2022年，淨利潤6.89億、淨利潤率0.24%；2023年，淨利潤15.1億、淨利潤率0.42%；2024年，淨利潤39.1億、淨利潤率0.83%；2025年H1，淨利潤38.7億、淨利潤率1.46%；“老大”（CNT SG）盈利能力尚且如此。工業富聯資產總額超過2500億的數十家境外企業，不披露產能利用率、不計提減值準備。工業富聯境外資產佔總資產的三分之二，效益低下、透明度極低。假如發生十幾個點的減值，就能把區區200億利潤“沖”得乾乾淨淨。3）固定資產2025年H1，立訊精密營收1245億，僅為工業富聯的34.5%。截至6月末，立訊精密固定資產帳面值482.3億，其中機器裝置241.8億。工業富聯固定資產、機器裝置帳面值僅為立訊精密的一半。2025年H1，工業富聯營收為比亞迪的97.2%。兩家營收幾乎相等，固定資產體量卻有天壤之別。主要看機器裝置：2025年6月末，比亞迪機器裝置帳面值1529億，上半年折舊/報廢275億，相當於2024年末原值的11%（約4.5年折舊完畢）。2025年6月末，工業富聯機器裝置帳面值123億，上半年折舊/報廢22億，相當於2024年末原值的5.7%（約8.8年折舊完畢）。截至2025年6月末，比亞迪固定資金相當於總資產的33.2%；工業富聯固定資產僅為總資產的5.9%。在人們的印象中，代工巨頭標配宏偉的廠房、先進的生產裝置，固定資產規模大、折舊快。如果廠房裡主要裝置是流水線，百萬工人“打螺絲”，那麼這更像一家組裝廠。綜合考量市盈率、總市值和資產質量，工業富聯是A股高估最嚴重的公司。 (虎嗅APP)

圖1，是A股的巴菲特指標自2005年以來的情況，目前是85%——這裡面的A股總市值，包含了A股上市公司在海外上市的市值（比方說，這裡計算的工商銀行市值，需要加上港股股份的市值）。該數值過去10年高於85%的月份只有3個月，分別是2021年1月份的87%、2021年6月份的85%和2021年12月份的86%。圖2和圖3，滬深300指數以及創業板指數的交易量和換手率，基本都達到了2024年10月8日以來的最高水平。圖4，當日的融資買入額水平以及融資融券交易額/A股總交易額的比重，都達到了2024年10月8日以來的最高。 圖5，有融資融券負債的投資者數量以及當日參與融資融券交易的投資者數量，都已經達到2024年10月8日以來的最高。 有關這些圖表的進一步解釋，請移步本人知識星球，查看A股的模型周報。

隨著5月27日，小米、拼多多、快手等陸續完成披露，2025年一季度財報季即將落幕，通過梳理具有代表性的市值最大的12家網際網路上市公司的一季報，一幅栩栩如生的中國網際網路江湖圖景正在徐徐展開。從BAT到MAT本文的資料截至於2025年5月28日。從總市值的角度看，騰訊以4.65兆港幣斷崖式領先整個網際網路行業，騰訊也是中國市值最大的公司；阿里巴巴在經歷創始人隱退、大業務條線不斷分離聚合調整後業務逐漸走穩，一番折騰下來，總市值已經落下騰訊整整一倍的身軀；百度受到搜尋主業不振、Al l in AI戰略執行不力的拖累被資本市場拋棄，總市值已經落到2200億的水平，大體與快手和騰訊音樂相當，僅相當於騰訊總市值的1/20不到，BAT一說已經不復存在。小米在強勢切入新能源智能汽車賽道和雷布斯持之以恆耕耘不輟的BOSS行銷之上成為最近一年市值增長最快速的公司，BAT已經成為了MAT。雖然小米增速靠前，且一直標榜自己的網際網路屬性。但是本質上說，小米目前為止還是一家智能硬體公司，其網際網路屬性還不是特別有說服力。東興局：中國網際網路的大半壁江山，從飯局到戰局2017年12月第四屆烏鎮世界網際網路大會期間京東創始人劉強東和美團創始人王興聯合發起了一個飯局，參與者身份顯赫，是中國網際網路行業一場標誌性的企業家聚會，彼時騰訊是京東和美團除創始人之外的最大投資方、二股東，美團和京東也是騰訊投資的半個網際網路圈的壓艙石。照片坐次暗喻騰訊資本成系的江湖現實。這場飯局成為網際網路“黃金時代”的象徵之一，後續參與者地位變遷（如張一鳴和雷軍的崛起）也對應了行業格局的動態演變。之後，因為反壟斷騰訊已經將美團和京東分發給股東，本是同根生的一門派系如今2025年在即時零售尤其是外賣業務上，已經成為短兵相接火氣全開的PK對手，從飯局到戰局一晃8年，令人唏噓。時至今日，即時美團和京東已經離去，騰訊資本依然成系，在前12大市值的公司中牢牢佔據著主要的位置：騰訊系：拼多多（13.80%，二股東）、快手（15.93%，大股東）、騰訊音樂（52.43%，控股股東）、貝殼（9.32%，二股東）互聯網公司們財務資料下的現實圖景除抖音未上市外，中國網際網路的大部分賽道都在本文羅列12家公司內作對廝殺，相較而言，社交、遊戲、串流媒體、支付業務競爭相對較小，格局也比較穩定。網際網路廣告、電商、本地生活服務競爭激烈，也是內卷的重災區，業務相對苦重。搜尋業務受到AI技術的影響，未來格局最為不確定。社交微信與QQ居於壟斷地位。微信是中國的國民軟體，憑藉其“超級應用”生態（涵蓋即時通訊、支付、小程序等），月活躍使用者數達14.02億，佔中國社交軟體市場43%的份額；QQ則以年輕使用者為核心，佔據35%的份額，兩者合計覆蓋近80%的市場。短影片社交崛起，撼動微信在社交領域的獨佔。抖音（含國際版TikTok）月活躍使用者突破8億，在短影片領域佔據絕對優勢，預計2030年使用者規模將達10億。快手緊隨其後，使用者數達6億，重點佈局下沉市場與垂直內容生態。短影片對微信和朋友圈產生了直接的衝擊，使用者時長被短影片嚴重擠佔，微信通過視訊號再次接近完成追趕，騰訊敢為天下後的戰略再一次得以體現。微博（5億月活）聚焦熱點社交與垂直社群；阿里巴巴通過淘寶直播發力社交電商，釘釘在企業協作領域佔據15.8%的市場份額。電商2024年中國網上零售額達15兆元，同比增長7.2%，連續12年穩居全球最大網路零售市場。移動端交易佔比提升至81.2%，短影片、直播電商貢獻顯著增量。品類發生分化。家電、家具受益政策（國補）保持高增長（智能家居系統增長22.9%），服飾、美妝需求飽和面臨壓力。服務消費崛起：線上旅遊（+48.6%）、線上餐飲（+17.4%）及即時零售（萬物到家模式）成為新引擎。品類結構的變化與一季度小米智能家電業務、攜程旅行機票酒店營收、美團京東和阿里對即時零售業務的競爭升級形成了完整的呼應。阿里巴巴（淘寶、天貓）、京東、拼多多等綜合電商仍佔據主導地位，頭部平台GMV佔市場70%以上。京東自建物流日均處理包裹目標2030年超1億件，拼多多GMV增速超行業均值30%。抖音電商、快手電商通過直播帶貨快速崛起，2024年抖音GMV增速超行業均值30%。社交電商與垂直平台（如母嬰、美妝）通過精準營運分食市場。跨境電商賽道正受到美國對等關稅的深刻影響，未來具有一定的不確定性。阿里阿里巴巴“淘寶海外”GMV突破200億美元，TEMU通過本土化策略打入歐美市場。雖然小米增速靠前，且一直標榜自己的網際網路屬性。但是本質上說，小米目前為止還是一家智能硬體公司，其網際網路屬性還不是特別有說服力。遊戲中國遊戲市場2024年實際銷售收入達3257.83億元，同比增長7.53%；使用者規模突破 6.74億人，同比增長0.94%，均創歷史新高。騰訊遊戲業務類股2024年全年營收1976億，其中國內遊戲1396億。2025年1-3月，中國市場規模達857.04億元，同比增長17.99%。騰訊國內遊戲收入高達429億，約佔50%的市場份額。同比增長24%，增速高於行業水平。騰訊、網易佔據市場主要份額，中小廠商研發與獲客成本攀升持續攀升，部分企業轉向垂直賽道（如女性向、二次元）或出海。網際網路廣告廣告是網際網路公司的重要收入來源，主要收入集中在阿里、騰訊、京東、百度等大廠手中。阿里以巴巴710.77億元持續領跑，佔絕對優勢；騰訊憑藉視訊號、小程序等生態優勢穩居第二，增速達20%。搜尋、微博、愛奇藝等平台的廣告萎縮嚴重。本地生活服務2024年中國本地生活服務市場規模突破3.5兆元，線上滲透率從2020年的24.3%提升至2025年的30.8%，即時零售、餐飲外賣和旅遊出行成為主要驅動力。餐飲外賣：2024年市場規模達1.84兆元，美團、餓了麼雙巨頭佔據90%份額，抖音、京東通過直播和品質策略快速切入。即時零售：京東“秒送”日單量破1000萬單，美團閃購日均配送9800萬單，競爭延伸至生鮮、醫藥等領域。酒旅與休閒娛樂：抖音通過短影片種草推動酒店團購增長。美團到店酒旅業務市佔率超70%，抖音本地生活GMV突破3000億元，直播核銷率提升至65%，內容驅動模式衝擊傳統團購市場。京東以“0佣金+五險一金騎手”策略切入外賣，日訂單量超1000萬單，達達騎手規模達130萬。淘寶閃購升級為一級入口，餓了麼聯合高德地圖推出“沿街取”服務，打通線上線下場景。大廠們的AI突破隨著AI的深入發展、AI成為公司未來核心競爭力的底座，用AI改造主營業務的核心場景是網際網路公司們的當務之急。阿里巴巴通義千問、騰訊混元、百度文心三個大模型已經逐漸形成了技術突破與生態開源。字節跳動豆包和騰訊元寶在智能助手應用方面漸成雙寡頭之勢。 (百澤之舞)

百億營收背後，股價為何暴跌？lululemon最近的股價正在狂洩。2024財年，lululemon以106億美元的全球淨營收，成為繼耐克、阿迪達斯之後，全球第三家躋身“百億俱樂部”的運動品牌。然而，這份看似亮眼的財報，卻引發了資本市場的恐慌——財報發佈次日，lululemon股價暴跌14.19%，市值較前日蒸發56億美元，較巔峰期更是蒸發274億美元，相當於超過2000億人民幣，摩根大通迅速將其目標價從437美元下調至391美元。截至發稿，lululemon依然跌跌不休，股價下挫至251.08美元，總市值已跌至302.90億美元。為何跌那麼多？問題出在增長失速。雖說2024財年營收同比增長了10%，但2025年的業績指引卻遠遠低於市場預期：預計2025財年第一季度淨營收在23.35億美元至23.55億美元之間，增長約6%至7%；預計全年營收增速僅5% - 7%，毛利率還要下降60個基點，經營利潤下滑100個基點。更糟的是，lululemon的北美大本營增長乏力——2024財年北美營收僅增長4%，其中美國市場甚至在第二季度出現0.2%的同比下滑。增長焦慮之下，lululemon親手撕下了過去引以為傲的品牌標籤：女性、瑜伽和高端。“瑜伽愛馬仕”光環不再，使用者直呼“變味”lululemon的崛起，源於其精準定位“中產女性瑜伽社群”。lululemon創始人奇普·威爾遜有著敏銳的市場洞察力，他深知品牌定位的重要性，曾表示“當所有人都是你的顧客時，你就沒有顧客了”。在他看來，專注於特定的目標群體，保持品牌的獨特性和高端調性，才是品牌長久發展的關鍵。然而，2018年8月，lululemon迎來新任CEO卡爾文·麥克唐納，他大力推行“大眾化”戰略，這一戰略與奇普·威爾遜的理念背道而馳，奇普·威爾遜也因此被“趕出”公司。當品牌試圖從小眾走向大眾，問題便接踵而至。原本追求時尚、注重品牌獨特性的消費者，發現品牌不再符合他們的期待，於是一部分使用者開始“叛逃”。如今，lululemon所聚焦的核心市場正面臨著三重嚴峻挑戰。01、從“瑜伽愛馬仕”到“運動界ZARA”lululemon曾經以高溢價和獨特的社群文化著稱，在消費者心中樹立了高端、專業的品牌形象，被不少人稱為“瑜伽愛馬仕”。但近年來，為了大眾化轉型，品牌調性遭受了嚴重損害。2024年，lululemon簽約賈玲作為中國區品牌大使，這一舉措引發了核心使用者的不滿。賈玲“草根逆襲”的形象，與品牌原有的“精英瑜伽生活方式”產生了強烈的衝突。在核心使用者眼中，品牌大使應該是品牌形象的完美詮釋者，而賈玲的形象與他們對lululemon的認知相去甚遠。不僅如此，lululemon在產品線拓展方面動作不斷。原本以瑜伽褲為核心產品的lululemon，如今已將產品線延伸至短袖、跑鞋、大衣等多個品類。以惠州首店為例，該店位於大灣區高端城市綜合體華貿天地的一層，店內提供的產品涵蓋了瑜伽、跑步、訓練及日常出行等全系列。這種多元化的產品策略雖然豐富了品牌的選擇，但也削弱了其原本的專業瑜伽形象。與此同時，lululemon的促銷活動也變多了。線上上，一向不喜歡打折的lululemon開始頻繁地促銷。線下也是如此，近一年多時間，先後入駐了上海青浦奧萊、北京八達嶺奧萊等，這與lululemon以往的高端定位格格不入。當然這也是受到了“平替”的影響，像暴走的蘿莉、MAIA ACTIVE瑪婭這類國產“平替”品牌主打性價比，以更低的價格、相似的款式，成功吸引了大量對價格敏感的消費者。更為嚴峻的是，市場上還充斥著大量盜版“lulu”。這些盜版貨打著「尾貨」「原單」「廠貨」「折扣價」「打板」等名號，在品質、版型和顏色上與正版極為相近，但價格大都在百元左右。為了搶佔市場，lululemon不得不“走下神壇”，通過增加促銷活動、拓展折扣管道等方式吸引更廣闊的消費群體。關於lululemon的平替，可以點選瞭解首席商業評論之前的內容：lululemon被"lulu"們收割。02、面料護城河失守面料曾經是lululemon引以為傲的核心競爭力。其獨特的面料具有良好的彈性、透氣性和舒適性，能夠讓消費者在瑜伽運動中感受到極致的體驗。在lululemon的67家面料供應商中，排第一的是台灣的儒鴻集團，佔比19%。但儒鴻集團並非只為lululemon提供面料，它還為耐克、阿迪達斯、GAP等品牌供應面料。這就意味著，lululemon在面料方面的優勢不再獨特。lululemon在財報風險提示中也承認，“我們的產品在面料和生產工藝上通常沒有專利，競品可以倣傚，如果競品採用更低的價格銷售，對我們的營收和利潤會產生影響。”其實早在2011年，奇普就曾主張收購儒鴻集團50%的股份，以確保面料供應的獨特性和穩定性。但董事會認為“投資工廠並不是公司的核心業務，我們還沒有看到其他品牌激烈競爭的跡象”。可如今，這個“跡象”已經十分明顯了。隨著越來越多的品牌能夠獲得類似的面料，lululemon在面料方面的優勢逐漸消失，其產品的競爭力也受到了極大的挑戰。03、競品蠶食市場在中國市場，lululemon面臨著眾多本土品牌的低價衝擊。迪卡儂推出的雲感健身褲和微笑塑型褲，定價只有200元；安踏收購的瑜伽品牌“MAIA ACTIVE瑪婭”，價格區間為200 - 600元；還有做內衣起家的內外、Ubras，以及做防曬衣起家的蕉下，也都有瑜伽褲、美背等產品。Nike、Adidas、李寧、迪桑特等運動品牌，也都推出了瑜伽系列產品。這些競爭品牌以更低的價格提供了類似的產品功能，吸引了大量對價格敏感的消費者。對於一些消費者來說，他們可能並不需要lululemon所代表的高端品牌形象，只需要一款能夠滿足基本運動需求的瑜伽褲，因此這些品牌成為他們的首選。而在北美市場，lululemon在設計方面也逐漸被一些新銳品牌超越。創立於洛杉磯的Alo Yoga，在短短數年內營收就突破了10億美金，其主張的“it girl”形象也開始取代lululemon所代表的“super girl”，成為新的時尚潮流。在北美消費者眼中，“it girl”的意像是“紐約上東區的富家女”，代表著時尚、優雅和高端；而“熱愛瑜伽的加州女孩”所指向的“super girl”形象，更像是在描述自己的媽媽輩，缺乏時尚感和新鮮感。這種形象上的差異，使得lululemon在高端使用者市場的吸引力下降，進而導致其高端客戶復購率下滑了9%。一位lululemon的老顧客也表達了自己的不滿：“lululemon的新品只是在顏色上換花樣，經典款之外的創新太少。”她還指出，“它靠瑜伽服起家，如今產品線越來越多，有點像雜貨店了。”靠男裝和中國市場翻身？為尋找新增長點，lululemon大力押注男裝。早在2018年，lululemon新任CEO就立下“未來5年，男性業務收入要翻倍”的目標，隨後展開了一系列佈局。2023年，它就在上海虹橋天地推出了國內首個男裝快閃空間；2024年，又在北京頤堤港開設了中國首家男裝獨立門店。2024年2月，品牌官宣F1車手劉易斯·漢密爾頓出任品牌大使，試圖借此吸引更多男性消費者。從資料上看，lululemon在男裝業務上取得了一定成績。2024年，其男裝產品收入達25.58億美元，同比增長14%，增速高於女裝產品的9%，佔總收入比例也提升至24%。然而，男裝業務背後卻隱藏著三大挑戰。首先是品牌認知固化。從實際效果來看，男性顧客對lululemon並不買帳。詢問身邊朋友後發現，多數人覺得男人穿lululemon“太娘了”，這種品牌認知固化的問題，嚴重阻礙了其在男裝市場的發展。其次是專業度不足：在跑步、訓練等專業運動領域，lululemon難以與耐克、阿迪達斯等老牌運動品牌抗衡。Nike早在2016年專利數量便突破5000個，其air氣墊技術具有較高的認知度。而截至2023年，lululemon品牌專利數約為500個，其明星面料Nulu更注重舒適感而非運動表現。在垂直運動領域，lululemon同樣面臨挑戰。比如在滑雪領域，它難以與迪桑特比專業性；在徒步場景下，又難以與北面等品牌比認知度。更不要說，還有Vuori、Ten Thousand等主打男士運動的品牌，它們在男性群體中更垂直、更具競爭優勢。今年3月10日，初審裁定lululemon品牌部分鞋類產品侵犯了Nike在鞋類結構創新方面的專利，對lululemon而言，運動科技的專業化道路更是壓力重重。最後是性價比劣勢，男性消費者對運動服飾的價格敏感度更高，而lululemon的定價相對較高，例如一條男褲定價100美元，這樣的價格難以打動主流市場。相較於女性，男性在消費時更加理智，lululemon為女性營造的中產、健康生活方式的想像，對男性並不適用。lululemon2024全年財報中，為數不多的亮點就是中國市場年銷售額增長41%。但中國能否成為它的破局點，一切還要觀察，但要滲透下沉市場並非容易。截至目前，lululemon在中國大陸的門店數已達到151家，其中一線城市裡上海26家、北京25家、深圳14家，二線城市南到三亞、北到蘭州也都有開店。一線城市佈局接近飽和，下沉市場雖計畫新增30家門店，但三線消費者對高價的接受度有限。同時，本土競爭也在不斷激化。安踏旗下MAIA、李寧等推出性價比更高的瑜伽產品；蕉下、內外等品牌分食細分市場，lululemon的“平替”危機加劇。此外，關稅問題更讓lululemon雪上加霜。4月初，川普掀起全球關稅戰，越南關稅達46%、柬埔寨49%、斯里蘭卡44%、印度尼西亞32%、孟加拉37%，這五個國家貢獻了公司87%的產能，高關稅勢必會提高產品成本。總結lululemon的困境，本質上是品牌定位泛大眾化的代價。它既想守住高溢價的“瑜伽愛馬仕”形象，又想通過大眾化擴張換取增長。然而，當核心使用者開始流失，男裝市場難以突破，供應鏈成本飆升，資本市場自然用腳投票。未來的lululemon只有兩條路可走：一是回歸高端，收縮產品線，強化瑜伽專業社群，重塑品牌溢價，但這條路看起來會讓公司受限在一個品類裡，很難做得更大；二是徹底大眾化，犧牲利潤率，以規模換增長，與耐克、阿迪正面競爭。如果想成為更加大眾的輕奢品牌，那第二條路是唯一的路，一段時間陷入低谷也很正常，就看lululemon能否堅持，並從某一個新品類或者細分品類裡突圍。 (首席商業評論)

2月4日，小米集團股價在港股市場創下歷史新高，盤中一度觸及40.10港元，總市值首次突破1兆港元大關。 據港交所資料顯示，截至收盤，小米總市值達到1.004兆港元，正式邁入了港股"兆市值俱樂部"。而在一年前，小米股價還在12港元左右徘徊。 01. 根據小米最新發佈的2024年第三季度財報，小米實現總營收925.1億元，同比增長30.5%；經調整利潤63億元，同比增長4.4%，值得注意的是，小米集團現金儲備創下歷史新高，達到1516億元人民幣，

大年初七，小米盤中股價一度來到40.05港元，總市值突破兆，站到了10054億港元的高位。截止發稿，小米股價報收39.65港元，總市值10000億港元。 然而，僅僅一年前，小米的股價還在12港元的低位徘徊。許多網友也因此在社交媒體曬出自己的收益，戲稱“2024的錢，是小米給的”。 不太關注小米的朋友很容易把這部分歸功於小米汽車的成功以及雷軍個人影響力的帶動。 這無可厚非。畢竟小米汽車首款車型上市僅僅9個月就完成了超過13萬輛的交付，並且仍然持續處於供不應求當中，網友戲稱“交付越多，欠的越多”。外界對於汽車業務的期望是小米股價抬升的重要動力。