又來了。隔夜資金市場顯現壓力跡象，量化寬鬆的氣息已然瀰漫。據紐約聯準會主席約翰威廉斯表示：鑑於近期回購市場持續承壓及其他儲備金從充裕轉向寬裕的跡像日益明顯，我預計儲備金很快就會達到寬裕水準。屆時便該啟動漸進式資產購買流程。作者：Michael Lebowitz 特許金融分析師作者擁有超過35年的金融市場經驗，曾參與交易、投資組合建構和風險管理，涉及全球一些規模最大、最活躍的投資組合。所有人應當追問的是：為何資本市場對聯準會流動性的依賴如此之深？答案要追溯至2008年金融危機。2008年前，流動性主要源自私人市場而非聯準會​​，後者極少被要求提供流動性支援。此後聯準會似乎持續調整政策以調控流動性。正如一些人正確指出的，聯準會已從“最後貸款人”淪為“唯一貸款人”！鑑於流動性對所有資產類別的深遠影響，理解這相對新生的動態至關重要——為何聯準會而非私人市場成為金融體系的主要流動性管理者？由此，聯準會政策而非自由市場，如今在預測當前投機泡沫回歸常態的過程中扮演關鍵角色。泡沫會突然破？會緩慢消退？還是聯準會不惜代價維持泡沫？聯準會新時代在闡述金融危機後聯準會政策的演變前，我們需重點展示兩張圖表，它們清晰呈現了2008年前後聯準會政策的差異。下圖首張圖表追蹤了聯準會自2002年以來的資產負債表規模。 2008年前，聯準會資產以4%的緩慢而穩定速度成長。毫不意外，4%的成長速度基本與經濟成長率持平。 2008年後，其資產規模激增，持股波動性顯著上升。第二張圖表顯示聯準會持有的銀行準備金呈現相似軌跡——危機前平穩，危機後成長與波動並存。顯然，2008年發生了重大轉變。讓我們探究其本質，由此更能理解聯準會職能的擴張及其政策為何與金融市場波動緊密交織。後量化寬鬆時代：透過儲備而非聯邦基金進行管理2008年前，銀行持有極少超額準備金。它們主要透過與其他銀行借貸儲備金來滿足流動性需求。其中許多交易發生在隔夜聯邦基金市場。聯準會當時並未設定聯邦基金利率，現在也未設定。但在金融危機前，聯準會透過每日買賣國債引導銀行利率向目標利率靠攏。2008年，聯準會推出量化寬鬆（QE）政策。量化寬鬆政策意味著無論流動性狀況如何，都會持續購買證券。而在量化寬鬆之前，購買或出售行為取決於每日流動性狀況。由於聯準會以儲備金向銀行購買資產，自2008年以來銀行體系的總儲備金大幅增加。量化寬鬆對金融市場和經濟的影響具有雙重性。首先，聯準會將證券從市場上移除，使這些證券中的流動性能夠流向其他資產。其次，銀行資產負債表上的新增準備金可用於支援貸款成長。銀行持有的準備金越多，就能提供越多的流動性。我們用「能」這個詞，是因為銀行仍然必須有意願且有能力提供流動性。如今，為維持隔夜融資市場的控制力，Fed對準備金餘額支付利息（IORB）。聯準會設定儲備金利息率，該利率成為聯邦基金利率的下限，因為銀行不會以低於聯準會提供的無風險收益的利率出借儲備金。因此在後量化寬鬆時代，銀行儲備金規模與聯準會準備金利息率成為隔夜流動性的主要決定因素。下圖顯示2008年首輪量化寬鬆後準備金餘額的急遽成長與波動。監理變革重塑隔夜市場2008年前，私部門回購市場是短期融資市場的核心管道。聯邦基金利率是銀行間無抵押貸款，而回購則是所有金融機構間的有抵押融資。據估算，危機前回購交易日均規模超過10兆美元。貨幣市場基金及其他大額現金持有者會將資金投入回購市場，由此私人企業為資本市場提供了穩定可靠的流動性來源。2008年銀行體系幾乎崩潰之後，各國政府和全球銀行業監管機構推出了一系列法規，提高了銀行和基金發放短期貸款的成本。讓我們回顧一下其中幾項改變了流動性格局的法規。 ：《巴塞爾協議III》（全球銀行業監理架構）《巴塞爾協議III》是由巴塞爾銀行監理委員會制定的全球銀行業監理規則。該委員會實質上是全球央行總裁的聯盟組織。儘管巴塞爾協議對美國銀行不具法律約束力，但其規則常被聯準會、聯邦存款保險公司及貨幣監理署全盤採納並實施。 2013年，聯準會最終敲定了《巴塞爾協議III》資本監管規則。其中以下兩項變革產生重大影響，限制並削弱了市場流動性提供者的動機：流動性覆蓋率（LCR）：銀行須持有30天「高品質流動性資產」（HQLA）以應對資金外流。回購貸款被視為資金流出並受到懲罰。該規則嚴重抑制了銀行在回購市場的放款意願。補充槓桿率（SLR）：此規則對所有資產（包括無風險的美國國債和回購協議）實施資本要求。在SLR推出前，國債和回購協議實質享有零資本要求。因此，由於回購協議無法提供滿足資本要求的風險加權收益，自SLR生效以來，銀行已大幅縮減回購業務規模。紐約聯準會報告《市場功能資產購買》強調，SLR已成為限製做市商回購交易量的關鍵因素，尤其在流動性緊張的市場中。受SLR和流動性覆蓋率（LCR）影響，吸收流動性衝擊的角色已從私人做市商轉移至聯準會。自營交易規則危機後推出的沃爾克規則禁止銀行進行自營交易。自營交易指銀行自主管理並交易自有資產的行為。 2008年前，做市商自營交易商能在市場承壓時低價吸收證券，並在隔夜利率異常高企時為市場提供所需流動性。沃爾克規則實施後，這項私人市場流動性來源大幅萎縮。根據紐約聯準會的數據，交易商的淨回購交易額從約5.5兆美元銳減至如今的不到一半。貨幣市場改革與政府貨幣市場基金不同，優質貨幣市場基金投資標的涵蓋政府證券、企業證券及銀行證券。因此它們能提供高於政府基金的收益率，但也伴隨一定風險。優質基金的虧損風險在2008年9月16日之前從未出現過。當時，儲備主要貨幣市場基金「跌破面額」。換言之，其淨資產價值跌破1美元，即股東投資的100%都損失殆盡。為區分優質貨幣市場基金與政府貨幣市場基金，美國證券交易委員會（SEC）重塑了優質基金的監管架構。現行規定允許優質基金在必要時暫停或延緩贖回，並在市場壓力期間收取贖回費。 SEC同時要求基金採用浮動淨值機制，實質上向公眾宣告其投資本金無法獲得全額償付保障。鑑於貨幣市場基金普遍被視為現金等價物，其持有者普遍缺乏風險偏好。因此優質基金的使用量急劇萎縮。這些基金中為私募市場提供流動性的資本，大多轉向政府基金——後者主要將資金存放於聯準會或投資於國債，而非進行私募貸款。二選一：聯準會還是自由市場2008年前，當自由市場主導流動性時，投機泡沫會形成並最終破裂——當流動性不足以支撐高槓桿估值時。如今泡沫依舊形成，但聯準會掌控流動性後，泡沫破裂的時機與方式尚不完全明朗。例如，儘管聯準會對當前極端估值可能並不滿意，但其同樣意識到估值正常化及全面去風險化可能引發經濟困境，甚至危及銀行體系。聯準會絕對不會主動促成這種局面。聯準會能否讓泡沫緩慢消退？鑑於這是後疫情時代首個在聯準會新體制下形成的泡沫，我們只能拭目以待。總結無論有意無意，金融危機後的監理規則已使許多傳統私募市場流動性提供者喪失能力。在失去這些機構的資本與資產負債表支撐後，聯準會已成為市場流動性的主要來源。正如傑羅姆·鮑爾2021年所言：在當前壓力情境下，聯準會是唯一擁有足夠資產負債表吸收衝擊的實體機構。儘管新貨幣政策體系的實務經驗尚淺，但我們已發現聯準會缺乏評估流動性狀況的直接途徑。例如2019年流動性緊縮導致隔夜融資市場凍結時，Fed便措手不及。相反於2020至2021年應對疫情期間，Fed又向市場過度注入流動性。事實上，聯準會不得不推出隔夜逆回購計畫以回收市場過剩準備金，同時啟動量化緊縮政策。正如我們下文所述，這些超額儲備現在已經消失殆盡，不出所料，流動性壓力正在出現。我們認為，量化寬鬆或其他增加銀行準備金的政策措施迫在眉睫。否則將會引發去槓桿化事件，進而導致經濟與金融市場陷入混亂。 （碳鏈價值）

2025年4月11日-對現金的急切需求促使各類資產遭到拋售，其中包括美國國債。儘管有通縮擔憂，債券殖利率近期卻有所上升。聯準會選擇量化寬鬆政策來支撐國債銷售是否只是時間問題？如果聯準會宣佈量化寬鬆，這會是股市觸底的訊號嗎？聯準會會在實施量化寬鬆前將利率降至零嗎？回顧近期量化寬鬆的歷史，可以發現一種常見模式：先是聯準會降息，接著股市見頂，隨後量化寬鬆政策啟動，最後股市觸底。全球金融危機期間：Covid疫情期間：2025關稅與衰退威脅下：時間節點-量化寬鬆政策通常在聯準會首次降息後的8 - 12 個月啟動。-量化寬鬆政策往往在聯準會將利率降至1% 或0.25% 的下限後隨即實施。-股市通常在量化寬鬆政策宣佈後觸底（全球金融危機期間在宣佈4 個月後觸底，新冠疫情期間在宣佈8 天後觸底）。此次量化寬鬆規模會有多大？-在全球金融危機和新冠疫情期間，聯準會資產負債表規模均擴張了相當於美國GDP 的19%。-雖然19% 可能只是巧合，但這意味著此次量化寬鬆規模可能達到5 - 6 億美元。聯準會資產負債表周期聯準會資產負債表規模隨經濟周期波動－ 在危機期間擴張，在經濟復甦時從高峰收縮，直到下一次危機來臨，聯準會再次擴大資產負債表規模。隨著目前量化緊縮政策的推進，聯準會資產負債表規模較2022 年高峰已縮減約25%，這是20 年來最大幅度的「緊縮」。如果歷史具有借鑑意義，聯準會該再次實施量化寬鬆政策了。雖然量化寬鬆政策尚未實施，但我們可以從歷史角度看看2008 年和2019 年聯準會開始擴大資產負債表規模後的六個月內，市場表現如何。關鍵觀察結果（1）量化寬鬆政策通常與聯準會降息同時出現。（2）量化寬鬆政策實施時的宏觀背景是風險規避，股市表現不佳，信用利差擴大，股市、債券和外匯市場的波動率上升。（3）長久期資產表現良好，這符合邏輯，因為聯準會直接從市場購買債券。（4）股市風格偏好成長股而非價值股，這可能是因為市場預期量化寬鬆政策會推動未來經濟成長復甦。（5）鑑於風險規避的背景，外匯利差交易策略表現不佳。（6）隨著美日利差縮小以及外匯利差交易平倉，美元兌日元匯率下跌。（7）大宗商品市場表現不一，黃金等避險資產表現良好，而原油和銅等對經濟成長敏感的商品價格下跌。 （智通財經APP）

有這樣一個國家，在那裡，人人都是億萬富翁，隨隨便便就能拿出幾十億的現金，但這裡的人們卻買不起衣服，吃不起飯，餓了甚至只能到野外抓一些老鼠和蛇吃了充飢，人均壽命全世界最低，為35.5歲。這個國家就是——辛巴威，一個位於非洲東南部的神奇國家。 壹 走進辛巴威 20世紀80年代的辛巴威是非洲的農業強國，小麥和玉米大量出口，被譽為“南部非洲糧倉”。礦產資源和水資源也十分豐富，食品加工、紡織、金屬加工等製造業產值佔 GDP 的比重約為 20%，發展態勢良好。這一時期辛巴威的首都哈拉雷被評為世界級宜居城市，是非洲“小巴黎”。 1980 年，辛巴威獨立建國。在獨立之前，辛巴威與南非一樣，都是英國殖民地。當英國人離開辛巴威時，留下了 740 萬人口以及相對完善的道路、物流、教育和醫療體系。全國主要礦產資源都經過了詳細勘探，且已有一定的開採規模。這些勘探資料以及已經開發的礦山，全都無償移交給了辛巴威政府。而英國人唯一的勢力遺存，便是全國大大小小 6000 多個種植園，這些種植園作為私有財產，仍控制在英籍人手中。

中國銀行前副行長、SWIFT首任中國大陸董事王永利接受《環球時報》專訪：美國還息壓力加大，重大增長點難尋 受美聯儲大幅加息等多重因素影響，美元指數近期持續走強，日本、韓國等國貨幣匯率顯著下跌。外媒分析稱，由於美聯儲於疫情期間推出史無前例的貨幣“大放水”，導致美國通貨膨脹率處於高位，為應對通貨膨脹，2022年3月開始，美聯儲貨幣政策不得不“急轉彎”，實施快速加息和量化緊縮，2023年底聯邦基金利率上升至5.25%-5.50%並維持至今。上一次，美國推行大規模量化寬鬆是在2008年金融危機後。2007年美國次貸危機和2008年全球金融危機爆發後，美國也曾大幅降息至零，並隨後開啟了大規模量化寬鬆。《貨幣大裂變——顛覆認知的信用貨幣》一書的作者、中國銀行前副行長王永利，當時作為中國銀行總行全球金融交易部門主管行領導和應急工作組負責人，直接參與了中國銀行全面應對工作。 在接受《環球時報》記者專訪時，王永利表示，儘管那場危機得到遏制，但危機的根源並沒有消除。美國如今的做法，正是重複上一輪金融危機中的操作，但這一次，國際局勢發生了深刻變化，美聯儲可能陷入進退兩難的局面。 王永利接受《環球時報》專訪。  馬夢陽攝

天量美債只能以聯準會QE來化解？ 週四，本輪美債風暴仍在持續，背後的供需失衡是關鍵。供應方面，美債呈指數級增長，9月短短一個月內激增了6,000 多億美元。高盛預測供應還在持續成長，這個數字很快就會變成1兆美元。 需求方面，海外投資人紛紛拋售，聯準會實施量化緊縮政策，矽谷銀行危機後銀行購債意願不高，而對沖基金、退休金和散戶等邊際買家對利率格外敏感。 高盛分析師David Kostin預測，殖利率進一步上升才能吸引邊際買家。而持續攀升殖利率將引發明斯基時刻，聯準會最終會以量化寬鬆「救市」。

一場突如其來的新冠疫情嚴重擾亂了世界各國人民的生活。三年多以來，全球1.8億人感染，近400萬人死亡，世界各國經濟都遭受重創，至今都還處在封鎖之中，人民生活也發生了翻天覆地的變化！ 然而許多人都認為，正是疫情導致了現在的世界各國的艱難處境，很多人也期待疫情之後，全世界就能面臨一個新的開始，經濟重啟，商貿复通，一切恢復如初。 但，現實真的如大多數人想的那般美好嗎？有一個人就大膽預測，世界重啟之後或許會面臨一場危機。 他便是，吉姆·羅傑斯。

5月份美國通貨膨脹率再次升至8.6%，是自1981年以來的最大增幅，聯準會6月15日一口氣升息三碼，通貨膨脹會導致物價上漲，貨幣貶值，升息不只是增加利息或者利率，而是降低貨幣供給，使得回流資金、降低物價、抑制經濟過熱。 通過政府調控來縮緊貨幣政策就叫做升息。為了抑制高位通貨膨脹，聯準會在3月升息25個基點，結果4月份通膨率才下降了0.2%，5月份再次升息50個基點，還釋放大量石油儲備以平抑油價，結果不僅未能壓住通膨，反而刷新的通膨記錄。 拜登表示，通貨膨脹仍將持續一段時間。 美財政部則認為對俄羅斯的製裁對美國國內食品和能源價格產生了巨大影響。但即使不看能源和食品價格的暴漲，5月份核心CPI（消費者物價指數）也上漲了6%。