A股這7大類股，勾勒出中國經濟全貌幸福的人大致相同，不幸的人各有各的不幸。這句話放到宏觀經濟各個層面中來看，也是如此。有的行業經歷著良好的增長，有的行業在期待著復甦的曙光。2025年到現在，無論是從股市表現，還是從經濟體感來說，都是科技行業比較繁榮，傳統行業有待於復甦。上市公司業績是經濟走勢的晴雨表，從上市公司2025年業績預告來看，大體上也是如此。銀河證券研報顯示，截至1月31日，2956家A股上市公司已披露2025年年報業績預告，披露率為54%。其中電機、地面兵裝、個護用品、風電裝置預喜率（包括扭虧、續盈、略增、預增等情形）超過70%，汽車行業超過50%，受益於AI算力需求的電子和通訊行業，預喜率分別達到45%和37%。這些大體上屬於科技、高端製造、新消費等領域。而傳統行業，大多較為一般。煤炭、房地產、輕工製造、建築裝飾、食品飲料、社會服務、石油石化等行業預喜率較低，均低於25%；焦炭、體育、林業、農業綜合、廚衛電器、油氣開採、白酒行業預喜率更是均為0%；傳統行業中預喜率較高的，主要是非銀金融、有色金屬、鋼鐵、公用事業等少數行業。展望2026年，有些業績不錯的行業，有望繼續保持成長。而有些2025年經營慘淡的行業，也有邊際復甦的機會，或者有復甦的預期。對於二級市場投資來說，這些都是好消息。接下來，妙投給大家盤點一下，那些行業依然有業績成長的機會，那些類股可能迎來反轉。同時，借助這些大類股的狀態，也可以洞見當前經濟全貌。01 電新行業重煥生機電力裝置與新能源行業是目前中國非常有競爭力的產業，經過產能過剩帶來的幾年調整期後，又在展現出成長性與投資機會，特別是鋰電池與太陽能產業鏈。（1）鋰電池扭虧為盈相較2024年普遍承壓的格局，2025年鋰電池產業鏈已步入復甦通道。不少鋰電企業發佈了業績預增預報。例如上游鋰礦贛鋒鋰業2025年扭虧為盈，預計實現淨利潤11億~16.5億元，同比增長153.04%~179.56%；中游電解液天賜材料預計實現淨利潤11億~16億元，同比增長127.31%~230.63%；下游鋰電池國軒高科預計實現淨利潤25億~30億元，同比增長107.16%~148.59%。這次，鋰電產業鏈業績回暖最大的推動因素，就是儲能。隨著電價峰谷價差逐步擴大，疊加上國內部分省份容量電價/容量補償政策出台進一步增厚儲能電站收益，電芯成本下降導致儲能投資成本下降，儲能電站已達到經濟性拐點。在需求端，2025年全球鋰離子電池總體出貨量2280.5GWh，同比增長47.6%；出貨量的大幅度超預期增長主要來自儲能電池領域。2025年下半年，中國和新興市場儲能裝機需求激增，疊加政策補貼(如136號文)推動經濟性儲能項目落地，全球儲能電池出貨量預計同比增長47%至811GWh。在供給端，2025年國內部分鋰礦(如梘下窩礦)因政策合規問題停產，復產預期多次延後，導致鋰精礦供應緊張。海外方面，智利、阿根廷鋰輝石產量增長不及預期，疊加非洲礦出口許可審批緩慢，海外礦山挺價情緒增強。儲能訂單的高增直接拉動鋰鹽需求，形成價格支撐。2025年電池級碳酸鋰價格已經從75050元/噸上漲至117250元/噸。因此，鋰電產業鏈中上游進入“量價齊升”通道。在經濟性因素驅動下，2026年全球儲能需求將加速增長，考慮到擴產周期，行業供給增量較少，機構預計2026年碳酸鋰價格將在15-30萬元/噸之間。因此，2026年鋰電企業的利潤有望進一步修復。其中，因供給緊張六氟磷酸鋰環節的彈性會更高。（妙投研究員：董必政）（2）太陽能“否極泰來”由於產能過剩，2025年太陽能仍處於虧損之中，其虧損程度僅次於房地產。通威、TCL中環、隆基、晶科等紛紛發佈業績預告。其中，通威預計2025年淨利潤為-90億元至-100億元，晶科能源預計2025年淨利潤為-59億元至-69億元，隆基綠能預計2025年淨利潤為-60億元至-65億元，TCL中環預計2025年淨利潤為-86億元至-98億元。分季度來看，2025年Q4一些太陽能企業虧損進一步擴大。一方面，Q3出口提前拉貨造成的Q4終端需求走弱早於往年；另一方面，矽料成本上升向中下游傳導遇阻、銀價大幅上漲造成的製造成本上升。此外，部分企業基於技術迭代與產能利用率評估等因素，在年底對相關固定資產計提大額減值。尤為值得關注的是，2025年末太陽能產業鏈庫存高企，從政策導向來看，太陽能不僅要反內卷，也要反壟斷，還需“市場化”出清。價格傳導機制，已經較為順暢。目前，元件價格已經開始上漲。當下，太陽能行業最大的關注點仍是過剩產能的出清。2025年產能仍在高位，但有效產能與實際供給增長放緩。隨著行業反內卷的推進，機構預計26年起矽片、元件等環節產能擴張將停止，甚至將出現減產，供需過剩有望改善。此外，太陽能“去銀化”過程也將加速行業洗牌。技術儲備不足、資金鏈緊張的小廠，既扛不住之前的高銀價採購成本，又無力投入“去銀化”研發，有利於行業集中度的提升。另外，太空太陽能也成為新變數。據瞭解，馬斯克團隊對包括TCL中環、晶科能源、晶盛機電等中國太陽能企業進行了調研。不少企業紛紛發佈公告，合作意向和具體的訂單尚不涉及，未對公司經營業績造成影響。因此，太空太陽能屬於“概念”階段。從行業來看，妙投認為，2026年太陽能的供需有望迎來改善，產業鏈的企業的業績也將迎來好轉。02 半導體材料盈利全面改善半導體行業深度受益於AI算力需求增長，產業鏈包括AI晶片、儲存、半導體裝置等，都有較高業績增長。妙投認為，其中比較有預期差的是半導體材料環節。結合2025年A股半導體材料類股上市公司已披露的業績預告來看，類股整體呈現出“全面盈利修復、頭部企業引領增長、高端材料突破提速”的鮮明特徵。這一輪業績改善，核心依託兩條主線：一是全球半導體行業進入溫和復甦周期；二是國內半導體材料領域的國產替代處理程序明顯加速。在此基礎上，下游晶圓廠持續擴產，帶動材料需求逐步放量，進一步強化了類股的業績彈性。在多重因素共振之下，類股內多數企業實現了穩健且具有持續性的業績高增長，半導體材料類股也因此成為本輪半導體行業盈利修復過程中最重要的支撐力量之一。從投資視角看，該類股在確定性、成長性與長期空間三方面均具備優勢，精準契合“高確定性、高成長性、長期佈局”的配置邏輯，是2025年半導體行業中最具投資價值的細分領域之一。截至目前，已披露2025年業績預報的半導體材料企業（含安集科技、艾森股份、江豐電子等頭部企業）均預計實現盈利，其中超70%的企業預計歸母淨利潤同比增長超過30%，無一家企業出現虧損預告，相較於2024年部分企業業績承壓的態勢，實現全面盈利改善。這一表現背後，是全球及國內半導體材料市場的持續擴容：據TECHCET及中商產業研究院資料，2025年全球半導體材料市場規模預計達700億美元，同比增長6%；其中中國半導體關鍵材料市場規模將增至1740.8億元，同比增長21.1%，增速顯著高於全球平均水平。細分品類業績表現來看，核心品類需求分化但整體向好，高端品類成為增長亮點，與業績預報呈現的增長邏輯高度契合。其中，光刻材料、電子特氣、矽片、濺射靶材、石英製品等核心品類需求表現突出，成為驅動類股業績增長的主要力量：一是光刻材料。2025年國內光刻材料市場規模預計達97.8億元，同比增長21.4%，其中先進製程帶動下EUV光刻膠需求同比增幅超30%，雖然目前高端光刻膠國產化率仍僅為1%，但國內企業技術突破提速，多款KrF、ArF光刻膠進入客戶驗證階段，逐步打破海外廠商壟斷；二是矽片及相關製品。大尺寸矽材料國產化率超50%，受益於下游邏輯晶片、儲存晶片晶圓廠擴產，矽片需求持續放量，神工股份等企業業績預報顯示，矽零部件業務收入快速增長，帶動整體盈利提升；三是濺射靶材。全球濺射靶材龍頭江豐電子2025年前三季度已實現營業收入32.91億元，同比增長25.37%，歸母淨利潤4.01億元，同比增長39.72%，結合全年業績趨勢預判，2025年全年歸母淨利潤預計突破5億元，同比增長超25%，核心得益於靶材產品市場份額提升及下游晶片製造需求放量；四是石英製品。作為半導體製造中的關鍵耗材，在擴散、氧化、蝕刻等工藝環節不可或缺，2025年全球半導體石英製品市場規模預計突破百億美元，中國貢獻超40%的產能，儘管凱德石英2025年前三季度業績略有下滑（歸母淨利潤2224.09萬元，同比下降24.57%），但行業整體需求旺盛，其高端產品客戶認證持續推進，為後續業績復甦奠定基礎；五是其他材料。拋光液等材料國產化率已突破30%，電子特氣國產化率穩步提升，相關企業業績均實現同比正增長，國產替代紅利持續釋放。從市場格局與投資邏輯來看，2025年半導體材料類股的業績增長邏輯具備可持續性，邏輯如下：一是下游晶圓廠擴產帶動材料需求放量，國內主流晶圓廠持續推進擴產計畫，對半導體材料的採購需求持續增加；二是國產替代加速。拋光液、矽片、濺射靶材等品類國產化率持續提升，國產替代紅利持續釋放，成為國內企業業績增長的核心邏輯；三是產品結構升級。國內企業逐步突破高端材料技術瓶頸，高端光刻膠、先進製程濕電子化學品、高端石英製品等產品逐步實現進口替代並放量，帶動企業盈利能力提升，也推動類股整體估值向高端化靠攏。03 有色的好日子沒有結束2025年，只要重倉有色，幾乎就是“贏麻了”，有色企業也同樣賺得盆滿缽滿。（圖片來源：東方財富）例如紫金礦業預計2025年實現歸母淨利約510億至520億元，同比大幅增長59%至62%，創下公司上市以來最好年度業績；洛陽鉬業也毫不遜色，預計2025年實現歸母淨利潤200億元到208億元，同比增加47.80%至53.71%。值得注意的是，相關個股的股價漲幅明顯高於業績增速，核心原因在於有色類股正進入“戴維斯連按兩下”階段，盈利向上修復的同時，估值中樞也跟著抬升。那麼問題來了：當盈利和估值已經同步修復之後，有色行情是否已經走到尾聲？還是說，這一輪上漲還遠未結束？我們認為，判斷這一輪有色行情是否還能繼續，不能只看漲跌，而要看支撐這一輪有色行情的底層邏輯，是否正在發生變化。黃金上漲的底層邏輯，在於美元信用出現結構性問題，而這一問題不僅沒有緩解，反而在持續加劇，所以黃金的中長期邏輯依然成立；而工業金屬的上漲，則主要源於供給端收縮疊加需求端出現邊際改善。就如妙投專欄《我們正在進入一場“分裂式”通膨》所闡述的，工業金屬是否見頂，通常可以從以下幾個訊號進行觀察：一是供給出現邊際放鬆，包括停產產能復產、政策層面執行邊際放鬆、產能利用率上升等；二是替代品價格漲不動。以銅為例，它可以通過銅鋁合金等方式進行替代。這個時候會出現一個現象，銅先階段性見頂，但不會明顯回落，而是帶動其他相關品種陸續上行，形成所謂的聯動效應。當替代品也漲不動的時候，原品價格才算真正見頂；三是下游需求萎縮。漲價會不會大幅抑制下游需求？比方下游企業被迫減產、停工或砍投資。但從現實的情況來看，這條路很難走通，因為工業品下游領域（AI、電力）資金都相對充裕，而且在整體資本支出結構中，該項成本佔比本身就較低。除電力領域佔比相對偏高外，其餘行業影響有限。例如在AI領域，核心投入集中在算力、晶片和系統建設上，相關原材料成本並非決策約束因素。所以在正常價格波動下，漲價對下游需求的影響可以忽略，除非出現極端、非理性上漲，才可能產生實質性抑製作用。由此可見，在供給約束尚未緩解，且下游需求並沒有形成系統性破壞的情況下，有色的主趨勢並不容易結束。04 金融類股，呈現復甦跡象金融行業勝在經營穩定，股息率高，投資機會豐富，既有股息率高的個股，也有成長性強的個股。從基本面來看，銀行和保險這兩大類股都有基本面的修復。（1）銀行基本面走穩，優質城商行依然有較好機會銀行2024-2025年連續兩年走強，今年1月份迎來調整，在所有一級行業中領跌，類股跌幅達到6%。主要原因在於1月份國家隊為市場降溫，賣出大量寬基ETF，銀行作為滬深300等大型寬基中權重大的行業，受衝擊更為明顯。隨著大資金贖回寬基趨於結束，銀行股股價在2月初出現走穩態勢。同時也看到，業績好的銀行無懼類股調整，逆勢上漲。其中青島銀行和寧波銀行1月份漲幅分別達到16%和12%。這表明短期擾動因素過去後，業績成長依然是決定類股走勢的重要因素。1月份發佈業績預告的上市銀行共10家，包括三家頭部股份行，7家城農商行，淨利潤均實現了正增長。營收方面9家實現了正增長或者持平，只有中信銀行一家營收微降。經濟發達地區的城農商行依然業績增長靠前，青島銀行、南京銀行、寧波銀行等增長非常明顯。營收與淨利潤已經連續兩年下滑的招行，在2025年實現了營收持平，利潤增長。（圖表來源：國聯民生證券）因此大體上可以判斷，銀行業基本面已經開始走穩，逐漸完成築底過程，只是回到較好增長速度仍有難度。當前銀行業的基本面特徵是，對公業務是業績的支撐，零售信貸不良貸款繼續增長，風險暴露，還未展現資產質量拐點，預計2026年個貸在增速與資產質量上繼續承壓。淨息差下滑幅度大幅減緩，對於業績的破壞力減弱。資本市場的良好表現帶動了財富管理需求提升，帶來了中收增長。預計在2026年，能保持較好增長的銀行主要有兩種類型：一是處在東部沿海、成渝地區等經濟增長較好的區域，對公業務出色，特別是在製造業、科技、綠色金融等方面有對公業務積累的銀行，依然能保持較好增長，如江蘇銀行、寧波銀行、青島銀行等。如果對公結構仍以地方政信類項目為主，增長可能較為乏力，如成都銀行、杭州銀行等；二是財富管理業務較為突出、營收佔比高的銀行，如招行、寧波銀行，繼續受益於居民理財需求的恢復。這兩類銀行預計今年仍會有不錯的表現。國有大行與宏觀經濟深度繫結，較難實現業績的顯著增長，其投資邏輯依然主要體現在有吸引力的股息率，吸引險資等機構資金的配置。大行在1月份大多經歷了下跌，近兩年漲幅巨大的農行甚至在1月份有10%以上的下跌，其股息率優勢再次凸顯。在險資等長期資金更多入市的情況下，預計大行的股價依然有支撐。不過具體表現還要看市場風格的變化。如果今年成長風格依然表現出色，那麼大行表現機會相對有限。如果成長風格表現較弱，國有大行的機會會更加明顯。（2）保險類股基本面不錯，與資本市場共振保險行業上市公司業績預告不多，中國太平預計2025年度淨利潤預計同比大幅增長215-225%，中國人壽母公司國壽集團合併營業收入1.28兆元，同比增長11.3%，其中保費增長7%，投資收益增長17%。其他公司沒預告業績，不過太保、新華等公司均披露了2025年保費，太保增長8%，新華增長15%。總體上保險公司資產端負債端兩端都有不錯表現。2026年保險類股仍會有較好表現，邏輯主要在兩方面：一是資產端直接受益於資本市場表現，現在來看保險類股有取代券商類股成為股市晴雨表的趨勢，因為券商股波動過大，機會很難把握。而保險類股有資負兩端，其股價穩定性遠強於券商；二是在與科技成長相對應的傳統產業裡，保險類股是少有的基本面有較好改善的行業，保險產品在金融產品中有獨特的剛性兌付優勢，管道端也在明顯復甦，推動業績增長。（3）地產上下游，兩大類股復甦明顯A股能否從結構性牛市走向全面牛市，關鍵在於傳統產業的復甦。而傳統產業乃至整個宏觀經濟能否復甦，地產產業鏈至關重要。地產上市公司大多還在巨虧當中，如萬科2025年虧損820億元。央國企也有不小壓力，龍頭保利發展淨利潤只有10億元，降幅接近80%。預計2026年地產業績依然承壓。這一年更可能是房價降幅縮小，從投行和經濟學家的預測來看，比較普遍的預測是今年房價跌幅有望縮小，新房銷售面積和金額呈現小幅下跌。房企拿地與開工依然低迷。房地產市場繼續探底，但誰也不敢說已經到底部。受地產低迷影響，地產產業鏈大多也業績不佳。例如建材行業，上市公司預喜率只有35%，建築裝飾行業，預喜率為23%。家居行業也慘，幾乎全線預虧，紅星美凱龍預虧150億-225億元。美克家居、居然智家等也虧損不少。這些行業與地產繫結較深，日子不會太好過。雖然今年以來這些類股受到炒地產復甦預期的資金影響，年初至今漲幅不小，但基本面沒有改觀的情況下，預計行業較難走遠。相比之下，一些行業雖然也是地產的上下游，受地產影響也較大，但又不完全依賴地產，走出了一些獨立邏輯。最典型的就是化工和鋼鐵。（4）鋼鐵成本、供給層面最佳化明顯鋼鐵行業共有23家公司發佈業績預告，其中12家盈利，11家虧損。可喜的是，其中有20家公司預期盈利增長、扭虧為盈或者虧損縮小。其中方大特鋼和新興鑄管盈利增長都在200%以上。復甦原因在成本和需求兩端，成本方面，上游鐵礦石、焦炭等原燃料供過於求，價格大幅下跌，使得2025 年噸鋼原料成本減少約 300 元，成本降幅遠超鋼材售價降幅，打開利潤空間。需求層面，房地產用鋼雖然下降，但高端製造業用鋼增長，包括新能源汽車、風電、核電等領域需求明顯，同時鋼材出口創新高，進一步消化國內產能。供給層面也在最佳化，2025年，全國粗鋼產量下降4.4%；生鐵產量下降3.0%；鋼材產量折合粗鋼表觀消費量下降7.1%，這使得鋼鐵上市公司盈利改善，類股在2025年上漲約27%。2026年鋼鐵行業大機率延續修復態勢，成本端仍有空間，鐵礦石供給過剩，噸鋼燃料成本也有下降空間，繼續增厚利潤。需求結構上有望進一步最佳化，減輕對地產的依賴，高端製造業（新能源、特高壓）、新基建（雅魯藏布江水電）需求，有望避險地產需求降幅縮小的影響。（5）化工部分子領域景氣度高化工類股在2025年已經被一些機構看好，A股基礎化工類股2025年漲幅達到40%。化工子領域眾多，與地產高度相關的，主要是純鹼和鈦白粉，是玻璃和塗料的主要原料，業績依舊承壓。另外一些與宏觀經濟高度相關的子行業，包括煉化、煤化工，也依舊承壓。不過其他一些下游不錯的子領域，表現較好。從業績預告來看，受益於家電和汽車製冷、同時產能過剩問題得以解決的氟化工、製冷劑，受益於監管收緊、中小產能加速出清的農藥，業績增長都不錯。PEEK 材料等特種塑料類股增長不錯，受益於人形機器人、高端裝備等新興領域需求激增（如 PEEK 用於機器人關節），技術壁壘高，功能屬性強。相比之下，作為化工行業中明星類股的輪胎行業，在經歷了2023-2024年的快速增長後，產能增加較快，導致2025年上市公司營收增速放緩，盈利大多下滑。2026 年化工行業大機率延續結構性機會。支撐業績修復的核心邏輯依然是供給端持續最佳化：海外高成本產能加速退出，國內 “反內卷” 政策（新項目審批收緊、落後產能淘汰）深化，行業供需從過剩向均衡轉變。需求層面，製造業 PMI 回升，2026年底或者明年有望轉正，將逐漸帶動傳統需求走穩，新興需求（新能源、儲能、半導體、商業航天）高增，支撐高端化工品銷量與價格。另外在全球產業轉移下，中國化工品出口份額提升。綜合來看，盈利與估值修復空間大。（6）煤炭或有煤價中樞走穩、估值回升的機會煤炭與地產不直接相關，與鋼鐵、化工有一定的相關度，為這兩大行業提供燃料。29家煤炭上市公司業績預告顯示，僅有兩家公司淨利潤增長，另外有3家公司虧損縮小，其他公司均是利潤下滑或者出現盈轉虧。這比較符合預期，在2025年煤炭價格受到需求不振、供過於求影響，煤炭價格呈現先跌後反彈再小幅回落的V型走勢，動力煤價格中樞較2024年下移。煤炭類股也成為2025年表現最差的兩大類股之一，與食品飲料成為難兄難弟。不過2026以來，煤炭類股成為表現較好的類股之一，除了估值較低、股息率有吸引力、基金對於煤炭配置較低的因素，更重要的原因在於市場預期，在海外供給強收縮、國內政策強托底保障煤企盈利穩定性、工業與資料中心用電增長的情況下，煤價有望走穩回升。在2022年，煤炭類股曾是全市場領漲類股，重倉煤炭的基金獲得了很高的超額收益。背景是經過幾年的產能壓縮，煤炭供給大幅下降，帶來煤價的堅挺。從目前的情況來看，產能相對穩定，作為變數的進口煤在總量中佔比又較低，因此供給層面雖然在政策、環保、安全等方面有約束，但減量空間又並不明顯。需求層面，電煤消費受新能源替代微降，但化工耗煤因新增項目投運增長，建材、鋼鐵耗煤降幅縮小，全年煤炭消費增速預計有小幅增長。總體來說煤炭類股難再現2022年時的高光，但存在煤價中樞走穩、估值回升的機會。05 醫藥這兩大類股最有預期差醫藥行業中，景氣度較好的是創新藥以及醫療服務，不過妙投認為，最有預期差的環節，是藥店和CXO。（1）藥店最難的階段或已過去2024年-2025年，藥店行業閉店潮在國內市場蔓延。據中康資料，2024年全國零售藥店關店數量約3.9萬家，平均下來每天就要倒閉一百多家店；截至2025年三季度末，全國藥店數量已連續四個季度環比負增長，單季淨關店8800家。上述背景下，藥店行業業績承壓較大。但結合國內頭部連鎖藥店的閉店情況，以及2024年、2025年業績預告以及前三季度報看，藥店行業最難的階段或已過去。一是藥店業績回暖。2025年業績預告顯示，漱玉平民利潤扭虧，一心堂利潤重回正增長；益豐藥房前三季度均保持不低於10%的利潤增速，以及大參林從一季度開始利潤同比增速保持正值；老百姓前三季度利潤增速雖是負值，但第三季度的利潤是正增長，有向好改善的跡象。（資料來源：Choice資料）二是結合六大上市連鎖藥店的閉店情況看，雖然一心堂、漱玉平民、健之佳的閉店數量較2024年略有增加，但作為2024年銷售總額前兩名大參林、益豐藥房的閉店數量開始放緩。再加上國大藥房作為2024年度銷售額排名第三的頭部連鎖藥店，其控股股東國藥一致在2025年9月2日業績說明會上表態，公司下半年沒有大規模關店的計畫。此表態側面說明國大藥房“緩過來了”。（妙投註：老百姓在交流中提到，截至2025年第三季度，中部連鎖(TOP30以外)門店數量降幅較大，小連鎖及單體藥店為出清主力軍。即中小型連鎖藥店是本輪出清受衝擊最大的群體）（資料來源：各家公司公告）疊加今年1月22日，商務部等九部門聯合印發《關於促進藥品零售行業高品質發展的意見》提出，鼓勵藥品零售企業依法開展橫向併購與重組。鼓勵各地最佳化營商環境，對於被整合的連鎖或單體藥店，最佳化《藥品經營許可證》申請核發流程，降低了頭部連鎖的整合成本與周期。以上意味著，頭部企業完成首輪”瘦身“，藥店行業最激進的收縮階段可能已經過去。且在政策推動下，有望驅動頭部企業從閉店轉向主動整合，並加速行業集中度提升。此情況下，頭部企業的業績修復或加快，資本市場情緒有望得到提振，屆時或有活躍行情。（2）CXO復甦確認？2025年，CXO賽道多家上市公司發佈業績預增公告，疊加摩根大通醫療健康大會（JPM大會）釋放的行業訊號、投融資與BD交易爆發式增長，產業趨勢表面向好。但分析下來，可能並不像想像中的樂觀。藥明康德作為領頭羊，2025全年營收預計454億元，超三季報預期的435-440億元，提振市場信心。但值得注意的是，歸母淨利潤、扣非淨利潤分別為41%（去年yoy-1.6%）和32%（去年同期yoy2.4%)同比增速，雖相比去年表現較好，但卻低於前三季度分別實現的84%和42%的增速，即單4季度的利潤增長並沒有表面上的那麼高。昭衍新藥是臨床前階段安評龍頭，2025全年扣非利潤增長10倍左右，但靠的卻是“實驗猴”的漲價。公司在公告中提到，生物資產（主要是實驗猴）公允價值變動貢獻的淨利潤約人民幣4.5-4.9億（去年同期是虧損1.1億）；而實驗室服務及其他業務淨利潤約人民幣-2.05億元到-1.3億元（去年還盈利1.3億）。且其受前期行業競爭劇烈的滯後影響，履約合同的收入和毛利率同比降低，這或許是其營收同比減少約13.9%到22.1%的重要原因。（妙投註：2024年實驗猴均價約8.5萬元，2025年12月實驗猴價格漲到約12萬元/只）泰格醫藥是臨床階段的龍頭企業，雖然營收重回正增長，但扣非利潤增速下降幅度卻進一步加大，這意味著“賺錢能力”變差了。結合公告中披露，過去幾年行業競爭下，公司新簽訂單的平均單價有所下降，利潤率有所下滑。此情況下，雖然其提到2025年新簽訂單的平均單價已經走穩，但若只是單價不再下滑，只是說公司的”賺錢能力“不會進一步變差，但是否能得到改善還是有較大不確定性的。而作為生產外包服務商的博騰股份雖然2025全年扭虧，但是今年1月5日交流中公司提到2025年，雖然中國創新藥license out交易金額超過1300億美金，整體拉動了國內市場熱情，需求量上有所提升，但是市場競爭仍然比較充分，價格沒有明顯變化。由上，CXO行業未來大機率僅有“量”的驅動，高增長或難回去。再加上，之前創新藥類股活躍時，CXO也有跟隨行情，未來在資本市場上彈性或沒有想像中的那麼大。06 消費類股，還有段苦日子消費是近年來調整較大的類股，從業績來看，主要的消費類股景氣度依然還沒回升。特別是有較多大公司的養豬行業、白酒行業，可以關注起來，機會還得等等看。（1）養豬龍頭開始虧損，豬價要築底？2025年，牧原股份預計實現歸母淨利潤147億元–157億元，實現扣非淨利潤151億元–161億元；2025年四季度，牧原股份的歸母淨利潤和扣非淨利潤分別為-0.8億元至-9.2億元，3.2億元至6.3億元，分別同比下降了101.08%-112.43%、91.63%-95.75%。這是牧原股份在連續6個季度盈利之後，再度出現虧損。主要原因就是豬價大幅走低，四季度豬價已觸及近一年以來的最低水平。牧原股份作為養豬龍頭，不僅擁有規模化優勢，還具備較強的成本控制能力。即便如此，也未能在低價環境下保持盈利。在養豬行業，這類“龍頭虧損”往往被視為價格築底訊號：當最具競爭力的企業都開始虧損，往往意味著高成本產能已被淘汰，供給將逐步收縮，豬價不可能再大幅下跌。但從現實情況看，豬周期反轉的訊號並未出現。一方面，產能並未明顯出清，甚至再度回升。截至2025年12月，中國能繁母豬存欄量3961萬頭，還是高於3900萬頭的正常保有量。更值得警惕的是，產能出現邊際回升跡象。Mysteel資料顯示，2026年1月份重點樣本企業綜合能繁母豬環比增長0.01%，其中規模場環比增長0.02%，中小散環比下降0.36%。這也反映了行業反內卷是比較溫和，效果也不大。背後的邏輯很簡單，妙投之前在《在豬周期裡躲牛市？》也闡述過了，頭部規模場積極響應政策減產，但中小養殖戶卻趁機“抄底”補欄，從而部分抵消了減產效果。這也意味著目前政策很難從根本上撬動行業主動去化。另一方面，生產效率大幅提升。生豬供應量不僅取決於能繁母豬存欄，還受生產效率（PSY/MSY）和出欄均重的影響。換句話說，如果基礎產能，也就是能繁母豬存欄量在減，但效率在升，整體供給量仍可能保持高位。（妙投註：MSY為每頭母豬每年提供出欄肥豬數，PSY為每頭母豬每年所提供的斷奶仔豬頭數）根據湧益諮詢資料，行業PSY從2021年1月的15.3提升至目前的25左右，增幅高達148%。更重要的是，這一趨勢仍在延續。因為在豬價低迷期，活下去的唯一方式就是降本，降本的方式通常有淘汰低效母豬、精細化管理和升級育種體系、智能化裝置越來越升級，防疫水平不斷提升，飼料配方也更科學。這些“降本”的舉措，最終都轉化為更高的生產效率。換句話說，豬價越低，行業越被迫卷效率；而效率的提升，本身又會增加行業供給，導致豬價繼續下降，形成死亡螺旋。此外，隨著2026年豬價有所回暖，自繁自養模式下的養殖利潤轉正，行業就很難出現被動出清。（妙投註：所謂被動出清，主要體現在兩個方面：一是現金流壓力。當資金鏈緊繃時，養殖主體只能被迫退出；二是重大疫病等突發事件，對養殖端造成直接打擊，加速產能收縮）整體來看，在政策調控溫和、產能效率提升以及被動出清動力不足的情況下，生豬行業供大於求的格局短期內難以扭轉，豬價大機率仍將維持低位震盪。（2）白酒股真正關注點在下半年近期白酒類股熱度不斷攀升。資本市場上，1月29日白酒類股差點集體漲停，短暫回呼後繼續走高，其中皇台酒業更是連續四個漲停，龍頭貴州茅台市值逼近2兆。消息面上，飛天茅台漲價，i茅台月活使用者超1531萬，成交訂單超212萬筆，其中53度飛天茅台500ml的成交訂單超143萬筆。看起來是個底部反轉的故事，但對白酒類股來說，這其實只是次左側反彈，而且直接動因是指數角度，需要用低位權重護盤。不過白酒類股確實可以逐漸關注起來，尤其是頭部白酒企業，當前白酒類股形成了“三低一高”（預期低、估值低、持倉低、股息率高）的特徵，這通常是周期底部的訊號之一；多家機構也預測到2026年下半年行業或觸達周期底部。如果參考2016年後白酒股復興那波行情，由於投資者對茅台及白酒股的消費屬性和商業模式的偏愛，估值確實早於景氣度修復。要注意的是，整個行業背景和增長邏輯還是有不少改變。2016年白酒行業總產量達到1358.4萬千升的歷史峰值，從那之後，該數值到2025年已經是連續9年下滑。所以當時白酒的投資邏輯圍繞2點展開，一個是消費升級，酒單價提升；一個是全國化佈局，相對強勢品牌填補市場空白，如酒鬼酒等。再往後，隨著市場總量萎縮，白酒行業的敘事邏輯其實變成集中度提升，即強勢的上市酒企擠壓弱勢的中小酒企，大魚吃小魚的故事。但此刻，白酒的邏輯是超跌反彈，且只在大盤整體動盪，防禦情緒高漲時奏效；如果要論困境反轉至少要等到今年下半年。來看具體經營情況。從2025年資料來看，白酒行業整體業績承壓，頭部表現相對穩健，部分區域酒企虧損加劇，分化進一步加劇。已披露2025年業績的幾家酒企情況並不理想，洋河股份、口子窖、水井坊的歸母淨利潤同比最大降幅均超過60%；金種子酒、*ST岩石則預計將繼續處於虧損狀態。根據多家機構預測，2025年全年能實現淨利正增長的只有貴州茅台一家，其次是山西汾酒能在平衡線左右，而五糧液、瀘州老窖預計淨利都有超10%的下滑。這裡提前暴雷的酒鬼酒、捨得因為基數太低不算在其中。關鍵的庫存資料來看，中國酒業協會披露，2025年白酒行業庫存總規模已超3000億元，平均存貨周轉天數達到900天，同比增長10%。可見，巨額庫存、產品價格倒掛等問題仍困擾酒企和經銷商。對於當前茅台動銷及批價表現超預期，仍要保持跟蹤。一個是要看茅台在銷售旺季後價格是否能仍保持堅挺，一個是更多品牌和次高端酒的動銷與批價跌幅是否能持續縮小。從中長期角度來看白酒股的配置邏輯，可能其正向紅利股靠近。目前包括貴州茅台、五糧液在內的四家頭部白酒上市公司陸續實施2025年中期分紅，分紅配息總額超過420億元。總體來看，白酒行業盈利模式較好、分紅比例高，行業進一步下行的空間有限，可以逐步關注起來，尤其是頭部白酒企業。 (虎嗅APP)
