一、宏觀經濟：“金發姑娘” 情景主導，增長通膨雙溫和2026 年全球經濟將呈現 “增長穩健、通膨可控” 的有利格局，為資產價格提供基礎支撐：全球增長：美銀預測全球GDP 增速 3.3%，美國 GDP 增長 2.4%（較 2025 年 2.0% 提速），歐元區 1.0%，中國 4.7%，日本 0.7%，主要經濟體均無衰退風險，呈現溫和擴張態勢。通膨與就業：美國CPI 預計從 2025 年 2.8% 微升至 2.9%，仍處於可控區間；美國失業率從 4.3% 小幅上升至 4.4%，勞動力市場保持穩定，未出現大幅惡化跡象。政策環境：全球將迎來78 次央行降息，聯準會預計降息 75 個基點（終端利率 3.0%-3.25%），歐洲央行降息 25 個基點，中國央行降息 20 個基點；財政政策持續寬鬆，美國赤字率 6%、歐盟 4%、中國 4%，為經濟增長提供助力。二、核心邏輯：“單一決策市場”，五大維度約束收益空間2026 年市場核心矛盾聚焦通膨走勢，同時受價格、倉位、盈利、政策、政治五大因素制約，收益呈 “良好但非卓越” 特徵：單一決策邏輯：市場走勢高度依賴美國CPI 表現 —— 若 CPI 從 3% 降至 2%，則市場看漲；若從 3% 升至 4%，則市場看跌，通膨成為核心風向標。五大約束因素：價格：2025 年股票、黃金、加密貨幣等資產價格創歷史新高，當前估值已不便宜，上行空間受限；倉位：2025 年投資級債券、股票 ETF、科技類股流入創紀錄，投資者持倉偏多，多頭擁擠度較高；盈利：全球企業EPS 預計增長 9%，雖為利多，但需警惕美國失業率突破 5% 引發的盈利下修風險；政策：78 次降息 + 減稅 + 關稅下調構成利多，但需以通膨可控為前提；政治：川普支援率若低於40%，其對股市、AI、加密貨幣的 “隱性背書” 效應將減弱，市場波動可能加劇。三、資產配置：“BIG+MID” 雙主線，做多五大方向、做空三大品種基於宏觀環境與市場邏輯，美銀提出“BIG+MID” 核心配置策略，聚焦政策紅利與估值修復機會：3.1 做多主線（BIG+MID）BIG 組合：債券（Bonds）：預計 10 年期美債收益率從 4.0% 升至 4.25%，但 5 年期美債收益率有望在 2026 年上半年降至 3%，建議佈局國債作為信用事件避險工具，零息債券具備階段性機會；國際股票（International）：全球再平衡主題下，非美市場估值更具吸引力，中國股市佔 MSCI ACWI 權重僅 3%（美國佔 65%），存在估值修復空間；英國股市作為價值股代表，是 contrarian 機會；黃金（Gold）：預測 2026 年末金價升至 4500 美元 / 盎司，機構與私人投資者黃金配置比例仍低（分別為 2.5% 和 0.5%），可避險政治民粹主義、貨幣貶值與地緣衝突風險。MID 組合：中盤股（Mid-cap stocks）：美國中盤股當前市盈率 15 倍，較標普 500 的 22 倍處於 30 年相對低位，零售、住宅建築商、包裝、房地產等周期類股，將受益於聯準會降息與製造業回流、AI 基建等產業政策，彈性優於大盤股。3.2 做空主線投資級債券（IG bonds）：全球流動性見頂，信用利差已觸底（9 月創歷史新低），私人信貸、AI 巨頭債務等領域已出現信用擾動，建議做空 AI 巨頭相關債券；美元（US Dollar）：去美元化趨勢延續，美國每年利息支出達 1 兆美元，需弱勢美元吸引外資融資，預計美元指數下跌 5%，歐元兌美元升至 1.22，人民幣兌美元升至 6.8，日元兌美元升至 155；風險提示：若聯準會為規避信用事件緊急降息，或川普全力支援AI 引發 “政府主導泡沫”，可能導致投資級債券做空策略失效。四、商品市場：黃金銅領漲，油價承壓2026 年商品市場分化顯著，貴金屬與工業金屬受益於寬鬆政策與產業需求，能源價格承壓：貴金屬：黃金上漲10% 至 4500 美元 / 盎司，成為對衝風險的核心資產；工業金屬：銅價上漲16% 至 12500 美元 / 噸，鋁、鎳等品種預計上漲 10%-20%，AI 產業擴張將顯著提升大宗商品需求，新興市場為主要生產國，形成供需支撐；能源：布倫特原油價格下跌5% 至 60 美元 / 桶，全球供應過剩格局延續，地緣政治政策導向偏向壓低油價，拖累能源類股表現。五、2025 年回顧：黃金領跑，國際股票跑贏美股2025 年全球資產表現分化，為 2026 年佈局提供參考：收益表現：黃金以54.6% 的漲幅領跑，國際股票上漲 23.1%，顯著跑贏美國股票的 12.5%；油價表現最差，下跌 19.4%，比特幣下跌 9.0%，未能發揮通膨避險作用。資金流向：股票ETF（1.3 兆美元）、投資級債券（4340 億美元）、黃金（960 億美元）、加密貨幣（520 億美元）流入創紀錄；小盤股（650 億美元）與房地產基金（150 億美元）出現資金流出。核心事件：DeepSeek 技術突破、139 次全球央行降息、美國《One Big Beautiful Bill》法案落地、俄烏衝突持續、中東和平處理程序推進、中美貿易 / 科技摩擦緩和等事件，主導全年市場走勢。六、總結：2026 關鍵詞 “寬鬆 + 分化”，把握三大核心機會2026 年全球市場將在 78 次降息與 9% 盈利增長的雙重支撐下震盪上行，但估值與倉位約束收益空間，核心機會集中在三大方向：政策紅利型資產：黃金（4500 美元目標）、中盤股（估值修復 + 產業政策）、國債（避險信用風險）；估值修復型資產：國際股票（中國、英國）、非美貨幣（歐元、人民幣、日元）；產業驅動型資產：銅等工業金屬（AI + 新興市場需求）。風險方面，需警惕“政府主導泡沫”、美國 K 型經濟惡化、債券投資者抗議、中期選舉後國會對華爾街不友好、中日地緣緊張等潛在衝擊，建議通過 “BIG+MID” 組合平衡收益與風險。 (資訊量有點大)

2025年11月13日至14日，花旗在上海舉辦了2025年花旗中國峰會。在會上，花旗團隊發佈了針對2026年中國經濟的全面展望。作為“十五五”規劃的開局之年，2026年被視作中國經濟轉型的關鍵窗口。花旗預計2025年全年5%的增長目標能夠實現，而2026年經濟增長目標將維持在“5%左右”（花旗基準預測為4.7%）。實現這一目標需依靠財政政策主導、貨幣政策協同，以及科技自立自強和供需再平衡的雙輪驅動。01 經濟增長目標：積極穩妥與務實預測余向榮強調，在前三季度GDP實現5.2%的增長的基礎上，相信中國全年5%的GDP增長目標可以實現。明年是“十五五”的開局之年，預計明年增長目標還是維持在“5%左右”，目前花旗對2026年的基準預測為4.7%。分析：花旗對官方增長目標和自身預測的區分透露出重要資訊。一方面，保持“5%左右”的目標具有訊號意義，旨在穩定市場預期，彰顯政策層穩增長的決心。另一方面，花旗的基準預測為4.7%，略低於官方目標，反映了其對經濟面臨的實際挑戰的審慎評估，包括房地產行業的持續拖累和外部環境的不確定性。這種差異體現了花旗對2026年中國經濟既保持建設性又不失務實的立場。02 宏觀政策組合：財政主導、貨幣協同財政政策明年仍將發揮主導作用，並保持一定的擴張性。預計一般公共預算赤字為GDP的4%，民生支出佔比將有所提高；超長期特別國債額度1.6兆元，比2025年高0.3兆元；地方政府專項債額度4.9兆元。綜合來看，預計2026年用於穩經濟的廣義財政赤字規模將達到11.8兆元左右，相當於GDP的7.9%。貨幣政策方面，預計2026年將降息20個基點、降准50個基點。分析：花旗描繪了2026年財政唱主角、貨幣協同的政策藍圖。財政擴張規模（GDP的7.9%）顯著高於一般公共預算赤字率（4%），揭示了准財政活動將在穩增長中扮演關鍵角色。資金投向兼顧“兩重兩新”和地方政府化債，體現了促發展與防風險的綜合考量。貨幣寬鬆幅度溫和（降息20BP、降准50BP），這主要受制於銀行淨息差已處於歷史最低的1.4%的現實約束。這表明政策空間有限，未來逆周期調節將更注重精準性和可持續性。03 經濟新主線：科技自立自強與供需再平衡“十五五”規劃建議為未來中國經濟規劃了新的主線：一是科技自立自強，二是供需再平衡。政策層面更重要的變化在於務實地推進經濟再平衡，即供給端強調縱深推進全國統一大市場建設、反對“內卷式”競爭，需求端要求居民消費率“明顯提高”。分析：花旗將“十五五”規劃解讀為中國經濟的“新劇本”，其核心是增長模式的深刻轉變。科技自立自強回應了外部挑戰，旨在通過發展新質生產力培育新增長點。供需再平衡則針對內部結構矛盾，供給端反對“內卷”旨在提升發展質量，需求端提升消費率則關乎增長可持續性。這意味著中國經濟正從以往更側重投資和規模擴張的模式，向創新驅動和內需拉動的模式轉型。成功與否取決於科技進步能否真正轉化為生產力，以及居民可支配收入能否有效提升。04 消費、房地產與外部環境明年提振消費發力點或更側重結構性措施而非周期性政策。以舊換新補貼規模可能維持在3000億元，最佳化方嚮應是進一步擴大適用商品範圍、覆蓋更多農村地區。結構性政策重在支援“一老一小”，即育兒和養老兩方面。房地產政策破局尚需時間，預計是通過放鬆限制、加強收儲、稅收優惠等增量政策來管理行業調整的節奏。明年外部形勢將好於今年，淨出口仍將是中國增長的關鍵驅動力。分析：花旗對消費、房地產和外部環境的分析揭示了經濟的多面性。消費政策側重於結構性工具而非大規模普適性補貼，這既考慮了財政可持續性，也強調了資金效率。但花旗也暗示，根本性提升消費需依賴社會保障體系的完善。對房地產的判斷相對審慎，認為下行周期尚未結束，政策目標主要是“管理調整節奏”而非強行扭轉趨勢。這預示著房地產對經濟的拖累可能還將持續。外部展望則趨向改善，中美貿易關係可能出現階段性緩和，中國出口憑藉其製造業競爭力和多元化市場，仍能保持正增長，並繼續作為經濟增長的驅動力之一。05 通膨與匯率展望據初步測算，明年豬肉和食品周期大機率築底走穩，考慮到服務業需求恢復，預計CPI明年將有所回升。人民幣匯率或將迎來更大波動、呈現升值趨勢。從外部形勢改善、中美利差縮小、跨境資金淨流入等因素考慮，人民幣升值預期逐步形成，7.0或是未來人民幣對美元匯率的一個測試點位。分析：花旗對通膨的溫和回升預期，建立在食品周期走穩和服務業復甦的基礎上，但這仍是一個緩慢的過程。值得注意的是，報告強調了“人民幣升值預期正在形成”這一關鍵判斷。支撐這一判斷的因素包括中美利差可能縮小、中國貿易順差保持穩定、以及跨境資金流動有望改善。將匯率測試點指向7.0，表明花旗認為人民幣資產可能迎來重估機會，這也與其看好中國股市的觀點相呼應。 (研商問財)

聯準會 2025 年 12 月可能降息，美國經濟格局及其對中國的漣漪效應將發生顯著變化。本文深入剖析這一貨幣政策舉措的多面影響，解析其對美中宏觀微觀經濟、金融市場及民眾日常生活的意義。對美國的影響1 貸款利率：家庭企業債務負擔減輕聯準會降息後，美國房貸、車貸、信用卡利率將下降。以 2025 年初 6.8% 的 30 年期固定房貸利率為例，降息後或降至 6.0% 左右。以一個背負 50 萬美元房貸的家庭為例，月供可減少約 250 美元，釋放可支配收入。車貸利率從 5.2% 降至 4.5%，新車購買更實惠；信用卡年利率（常超 20%）或降 1-2 個百分點，緩解消費者債務壓力。企業方面，融資成本降低意味著擴張、研發和營運資金支出減少。依賴貸款的小企業更易獲信貸，推動創業和就業。2 儲蓄利率：節儉與消費的權衡2025 年中 2.5% 的儲蓄帳戶利率，降息後或降至 1.8% 左右。這削弱了傳統儲蓄吸引力，促使美國人轉向消費或高風險投資。歷史資料顯示，儲蓄利率每降 1%，美國家庭消費單季增 0.3-0.5%。例如，一個有 1 萬美元儲蓄的家庭年利息收入減少 70 美元，但可能將資金投入零售、旅遊或餐飲，提振電商、 hospitality 和娛樂等行業。3 房地產市場：需求激增與房價上漲低房貸利率將重燃美國樓市需求。2024 年聯準會降息時，成屋銷售季增 8.2%，奧斯汀、納什維爾等重點市場房價中位數漲 5.1%。這一趨勢或重演：首次購房者更易獲貸，現有房主或再融資 / 升級，推高需求。但舊金山、紐約等高價市場的可負擔性問題可能加劇，這些地區房價中位數超 150 萬美元。4 消費支出：啟動經濟活力消費貸款成本降低，美國人更願在大件商品和非必需商品上支出。2025 年降息前零售銷售僅增 2.1%，降息後下季或加速至 3.5%。電子（新 iPhone、遊戲機）、家電、家具等品類需求將激增。旅遊休閒行業也將受益 —— 機票預訂、酒店住宿、餐廳預訂或增 4-6%，消費者財務信心增強。5 投資市場：股市利多訊號股市可能積極反應。企業融資成本降低，利潤率和盈利預期改善。2023 年聯準會降息後，標普 500 指數半年漲 12%。蘋果、微軟、亞馬遜等依賴債務增長和股票回購的科技巨頭估值將攀升。房地產投資信託（REITs）、公用事業等利率敏感類股也將吸引更多資金。但債券或遇阻力 —— 長期國債收益率或降，降低固定收益資產吸引力。6 匯率：美元貶值的雙重影響聯準會降息將削弱美元。衡量美元對主要貨幣強弱的美元指數或從 105 跌至 100。這使美國出口更具競爭力 —— 農業（大豆、玉米）、製造業（汽車、機械）、科技（半導體）等行業海外需求將增加。但美國人出國旅遊、留學成本更高。2025 年一次 2000 美元的歐洲之旅，降息後可能需 2100 美元；在英國留學一年的學費可能增加 3000-5000 美元。7 就業市場：就業機會增加企業因融資成本降低擴張，就業市場將走強。2022 年類似降息後，非農就業人數三月增 0.8%。建築、製造、專業服務等行業將增聘員工。小企業尤其會在新項目投資或開設新地點時增加崗位。2025 年 3.7% 的失業率或降至 3.4%，接近疫情前低點。8 生活成本：短期緩解與長期壓力貸款還款減少帶來即時緩解，但消費增長或推高部分商品價格。例如，家具和家電需求可能使其價格漲 2-3%。但美元貶值降低電子產品、服裝等進口商品成本，這種通膨壓力可能被抵消。整體而言，消費者價格指數（CPI）或暫時上升 0.5-0.8% 後趨於穩定。對中國的影響1 貸款利率：間接壓力與政策自主性聯準會降息或導致人民幣升值，但中國貸款利率主要取決於中國人民銀行（PBOC）的政策。若央行維持利率穩定，中國目前 3.25% 的貸款市場報價利率（LPR）將保持不變。但如果資本流入增加（因人民幣吸引力），央行可能微調利率以防止過熱。對中國借款人，尤其是房地產和製造業等行業，借貸成本將相對穩定，確保業務連續性。2 儲蓄利率：政策驅動的調整人民幣升值壓力或央行政策調整可能影響國內儲蓄利率。若央行同步降息（儘管可能性不大），中國一年期存款利率（目前 1.5%）可能降至 1.25%。這將減少儲戶利息收入，但鼓勵投資理財產品、股票或房地產。以一個有 50 萬元儲蓄的家庭為例，利率降 0.25% 意味著年利息損失 1250 元 —— 促使部分人尋求更高收益的替代方案。3 房地產市場：取決於央行反應若央行跟隨聯準會降息房貸利率，中國樓市可能復甦。2023 年房貸利率降 0.5% 後，北京、上海等一線城市房屋銷量增 10%。首次購房者和改善型需求者會更有動力，可能穩定供過於求城市的房價。但央行可能選擇針對性措施（如僅降低首套房利率），避免重燃投機泡沫。4 消費支出：進口商品降價與購買力提升人民幣走強將使進口商品更便宜。最新 iPhone、路易威登手袋、SK-II 護膚品等電子產品、奢侈品、化妝品價格將下降 3-5%。這將提振中國進口依賴型行業的消費。例如，進口汽車（寶馬、特斯拉）銷量或增 8-10%，海南免稅購物收入或增 15%。國內消費者購買海外產品的購買力提高，生活品質提升。5 投資市場：A 股的波動與機遇熱錢可能流入中國 A 股市場，導致短期上漲。2020 年全球流動性激增時，滬深 300 指數半年漲 28%。新能源、半導體、消費品等受外資青睞的類股可能跑贏大盤。但這種流入也帶來風險 —— 市場波動性可能增加，資本突然撤離可能引發回呼。投資者應保持謹慎，分散投資組合。6 匯率：人民幣升值的經濟權衡人民幣走強（如對美元從 7.2 升至 6.9）將降低原油、鐵礦石、大豆等進口大宗商品成本 —— 利多中國製造商，緩解通膨壓力。但出口導向型行業將面臨挑戰。紡織、電子、家具出口商的利潤率將收縮，因其產品對海外買家而言更貴。華為（消費電子）、海爾（家電）等企業可能需要重新談判合同或開拓新市場以抵消影響。7 就業市場：就業的行業性轉移若人民幣升值導致中國出口行業受挫，製造業和貿易領域的就業可能減少。例如，紡織品出口下降 5% 可能導致沿海省份 20 萬人失業。反之，內需驅動的電商、醫療、旅遊等行業將創造新機會。淘寶、京東等網購平台將增聘物流和客服人員，醫療服務提供商將擴大員工隊伍以滿足老齡化需求。8 生活成本：進口商品降低通膨壓力進口商品降價將緩解國內物價壓力。能源（汽油、天然氣）價格下降，降低運輸和製造成本。海鮮、水果等進口食品將更實惠，惠及消費者。2025 年 2.1% 的 CPI 可能降至 1.8%，為家庭（尤其是低收入家庭）減負。結論聯準會 12 月降息將波及美中兩國經濟，全世界都會受到影響。在美國，降息將刺激借貸、消費和投資，推動經濟增長，但也可能引發通膨和資產泡沫。美國人將享受更便宜的貸款和更多就業機會，但儲戶和海外旅行者將面臨權衡。在中國，影響將更間接，由央行的政策回應和匯率動態決定。消費者將受益於更便宜的進口商品和潛在的樓市刺激，但出口商和某些就業領域可能面臨阻力。對全球投資者和企業而言，關注這些變化至關重要。在美國，關注利率敏感類股和出口導向型行業可獲利；在中國，平衡國內消費和出口驅動型股票的 exposure 是關鍵。對個人而言，調整消費、儲蓄和投資策略以適應這些宏觀經濟變化，是在降息後環境中立足的關鍵。 (股稅一點通)

據新華社消息，中共中央政治局常委、中國國務院總理李強10月14日下午主持召開經濟形勢專家和企業家座談會，聽取對當前經濟形勢和下一步經濟工作的意見建議。座談會上，徐奇淵、陳斌開、楊赫、張瑜、李洪鳳、江鑫、周宇翔、葉國富等先後發言。大家認為，今年以來，中國經濟運行頂住壓力、穩中有進，展現出強大韌性和活力，有不少新的亮點。雖然仍面臨一些困難，但有利因素在不斷積累。大家還就更好地實施宏觀政策、解決當前突出問題提出了意見建議。公開資料顯示，這8位參會發言的專家和企業家分別是：中國社會科學院美國研究所副所長徐奇淵，中央財經大學黨委常委、副校長陳斌開，中國工商銀行現代金融研究院副院長、深改辦副主任楊赫，華創證券研究所副所長、宏觀經濟研究主管、首席宏觀分析師張瑜，中國電氣裝備集團有限公司黨委書記、董事長李洪鳳，合肥產投集團黨委書記、董事長江鑫，黑湖科技創始人兼首席執行官周宇翔以及名創優品創始人、董事會主席兼首席執行官葉國富。具體來看，徐奇淵現任中國社會科學院美國研究所副所長，研究領域包括中美經貿關係、產業鏈供應鏈問題、中國和美國宏觀經濟，代表作有《全球產業鏈重塑：中國的選擇》《直面中美貿易衝突》。此外，他還擔任亞洲開發銀行學院（ADBI）咨委會成員，東盟與中日韓（10+3）財金合作戰略方向更新專家小組成員、聯合召集人，布列敦森林委員會會員。陳斌開出生於1982年8月，曾任中央財經大學經濟學院副院長、院長，於2022年11月任中央財經大學校長助理，2024年6月起任中央財經大學黨委常委、副校長。他的主要研究方向為發展經濟學、宏觀經濟學等，是國家級高層次人才項目入選者、“新世紀百千萬人才工程”國家級人選、國務院政府特殊津貼獲得者、教育部新世紀優秀人才支援計畫人選、北京市有突出貢獻科學技術管理人才、北京市優秀青年人才、北京市卓越青年科學家、中國資訊經濟學會副理事長。楊赫現任中國工商銀行現代金融研究院副院長、深改辦副主任（主持工作），全國青聯委員，中國金融學會副秘書長、常務理事，中國銀行業協會行業發展研究專業委員會主任，《金融論壇》（CSSCI來源期刊）主編、《現代金融導刊》主編。他的研究領域包括宏觀經濟理論與政策、銀行經營與管理、數字金融等，主持國家社科基金項目等多個國家和省部級研究課題，牽頭編寫《中國銀行業發展報告》等行業報告，參與金磚國家智庫理事會、中英綠色金融工作組等國際金融治理工作。張瑜現任華創證券宏觀經濟研究主管、首席宏觀分析師，曾任民生證券投資決策委員會委員、首席宏觀分析師、資產配置與投資戰略研究中心負責人，兼任中國人民大學國際貨幣研究所研究員、澳門城市大學經濟研究所特約研究員。她長期從事國內外宏觀經濟、大類資產配置、人民幣匯率及金融市場等方面研究。李洪鳳曾任中國建築科學研究院黨委書記、副院長，中國誠通控股集團有限公司黨委副書記、董事、總經理，中國物流集團有限公司黨委書記、董事長等職，於2024年6月出任中國電氣裝備集團有限公司黨委書記、董事長。中國電氣裝備集團有限公司是由中國西電集團有限公司與國家電網公司所屬許繼集團有限公司、平高集團有限公司、山東電工電氣集團有限公司等重組整合而成，為國務院國資委監管的國有重要骨幹企業。江鑫在合肥產投集團曾歷任多家子公司負責人，先後主導營運管理合肥市天使投資基金、合肥市科創投資基金、合肥市創投引導基金、合肥市種子基金等多隻基金。在他主導投資的基金中，投出康龍化成、容知日新、通源環境、會通股份、華綠生物、科威爾、芯碁微裝、匯成股份、恆碩半導體等十幾家上市企業。2018年時，江鑫已任合肥產投集團黨委委員、董事、副總經理，4年後升任集團黨委副書記、總經理，並於2024年接任集團黨委書記、董事長。周宇翔現年34歲，畢業於美國達特茅斯學院，是黑湖科技創始人兼首席執行官。據《財富》網站刊文介紹，黑湖科技成立於2016年，依託雲端運算、物聯網、區塊鏈、人工智慧等前沿技術，先後推出黑湖智造、黑湖小工單、黑湖供應鏈等SaaS應用，構築起入口級工業協同平台。葉國富系名創優品執行董事和創始人，擔任公司董事會主席和首席執行官，負責集團的整體戰略、業務發展和管理。 (澎湃新聞)

高盛稱，推動經濟“重新加速”的因素包括：寬鬆金融環境、財政刺激預期、AI資本支出及消費者基礎穩固。這將對聯準會貨幣政策路徑產生重要影響，關鍵在於新任聯準會主席是否會在經濟健康時降息至中性水平以下，以及能否在必要時加息應對過熱。高盛最新警告，一系列因素正顯著增加美國經濟“重新加速”的風險，將為2026年的貨幣政策路徑帶來截然不同的前景和挑戰。9月28日，高盛分析師Cosimo Codacci-Pisanelli和Rikin Shah在最新報告中稱，美國經濟面臨重新加速的風險正在上升，這一預期建立在勞動力市場韌性、財政刺激預期以及寬鬆金融環境等多重利多因素基礎之上。該行分析師認為，當前美國經濟在多項指標上表現強勁，本周公佈的首次申請失業救濟人數資料令人鼓舞，而高盛全球投資研究部門預計第三季度美國GDP增長率將達到健康的2.6%（環比年化率）。這為明年上半年的增長提供了有力支撐。報告稱，這一經濟重新加速的前景將對聯準會貨幣政策路徑產生重要影響，特別是在聯準會選出新主席人選的背景下。高盛指出，關鍵問題在於聯準會是否會在經濟健康執行階段仍將利率降至中性水平以下，以及是否能夠在川普任期內實施加息政策。多重順風助推經濟“重新加速”高盛的分析顯示，美國經濟在多項關鍵指標上展現出強勁表現。據高盛稱，其美國宏觀經濟意外指數（US MAP surprise index）近期大幅飆升，本周的初請失業金人數也令人鼓舞。該行全球投資研究部（GIR）預計，美國第三季度GDP環比年化增長率將達到2.6%的健康水平。報告列舉了推動這一風險的關鍵因素：寬鬆的金融條件：風險資產的良好表現、聯準會未來的降息預期以及美元走弱，共同營造了寬鬆的金融環境。財政與投資：預計明年上半年將迎來積極的財政政策脈衝，同時人工智慧領域的資本支出將繼續提供增長動力。消費者與監管：美國消費者基礎依然穩固，而去監管化的影響也不容忽視。高盛稱，這些順風因素的疊加，使得經濟在明年出現超預期增長的可能性增加。貨幣政策路逕取決於新聯準會主席傾向高盛強調，2025年與2026年的聯準會政策路徑呈現出截然不同的故事。對於今年剩餘時間，聯準會主席鮑爾本周的表態很好地總結了當前形勢：近期就業增長速度低於"盈虧平衡"水平。因此，高盛認為：關稅看起來仍將是價格水平的一次性調整，而服務業通膨放緩仍在持續。這為聯準會將政策利率正常化至更接近中性水平（3-3.5%區間）提供了路徑，因為過長時間維持限制性政策可能會不必要地進一步削弱勞動力市場。高盛的基準情形仍然是今年10月和12月各降息25個基點。對於明年的貨幣政策路徑，面對經濟重新加速的風險，高盛認為，未來在很大程度上取決於對新任聯準會主席政策傾向的判斷。報告提出了兩個核心問題：即便經濟運行健康，聯準會是否會把利率降至中性水平以下？在川普可能執政的任期內，聯準會是否有能力加息以應對經濟過熱？針對不確定性，高盛提出了兩種截然不同的交易思路。如果市場預期政策利率將保持低位（即聯準會不會或不能有效收緊政策），那麼正確的交易是做多美國長期盈虧平衡通膨率（longer dated breakevens）、做多黃金以及繼續持有風險資產。如果市場認為聯準會將對經濟重新加速做出反應並收緊政策，那麼美國國債收益率曲線應當會變得更加陡峭。報告特別提到，目前市場上衡量2026年中期利率預期的SFRM6/M8利差仍在平盤附近徘徊（當前為-5個基點），這表明市場尚未完全消化加息風險。在這種情景下，2年期與10年期國債收益率曲線（2s10s）也應會走陡。(invest wallstreet)

黃文濤系中信建投證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事精彩觀點1. 全球經濟系統，正在開啟新局，新局四條主線：國際貨幣系統主線、資產價格系統主線、現代產業系統主線、貿易市場系統主線。2. A股港股的新崛起，有“新四牛”邏輯，一是資金流入牛，二是科技創新牛，三是制度改革牛，四是消費升級牛。資金、科技、制度、人民，既是經濟的“科布道格拉斯函數”，也是市場的“牛市函數”。從資金流入看，目前有外資流入、長線機構資金流入、居民存款流入三重支援。3. 制度改革牛，有資本市場政策支援，也有宏觀經濟政策支援，更有“十五五”政策期待。近三個月來，一系列重磅改革陸續出台，涉及IPO機制、上市制度、互聯互通、擴大消費、先進智造、AI+賦能、企業出海等諸多重要領域，有效回應了市場關切議題，有力提振了投資者信心和未來預期。4.中國科技創新和產業升級是全面突破，不僅來自於DeepSeek大模型的全面趕超，也來自華為產業鏈的突破，還來自星際、空天、陸上、海洋方方面面，都可以看到中國新質生產力的快速發展。5.中國香港作為中國的國際金融中心的地位進一步鞏固，今年上半年，香港對於一些重要貿易夥伴的出口，包括對越南、日本、韓國等國家的出口基本都是兩位數以上的高增長。今年港股募資IPO重新回到全球冠軍，佔據全球總量的24%，已經超越納斯達克和紐交所。6.“十五五”規劃到底有那些亮點？第一，推進科技高水平自立自強，以及高品質發展和產業升級，這是最重要的兩條主線。第二，國內國際雙循環均衡發展、提振內需，是“十五五”規劃非常重要的一條主線和亮點。第三，制度性開放未來會有更大的發展，會有更多的亮點呈現出來，不僅中國要走出去，也要請進來，二者是均衡發展的。以上是中信建投證券首席經濟學家、研究發展部聯席負責人黃文濤博士在香港召開的中信建投證券2025年全球投資者大會上分享的精彩觀點。中信建投證券研究整理了本場演講的重點內容，分享給大家。01. 國際儲備 黃金歸來我們相信研究的價值，我們相信趨勢的力量。趨勢的力量到底是什麼？就是全球變局。全球變局對於我們理解未來宏觀形勢、資產變化至關重要。做事業做投資，理解全球格局，順勢而為，把握趨勢，我們有四條主線：第一條是國際貨幣主線，第二條是資產價格主線，第三條是現代產業主線，第四條是貿易市場主線。這四條主線都和以中國為代表的亞洲崛起緊密相關。圖中展示的是過去兩百年間，全球各大經濟體在世界舞台的興衰變化歷史。我們用一個指標刻畫這樣的變化過程，即國家的出口占全球份額的變化，這是最有說服力的指標。最初是英國在歷史上的高光時刻1850-1870年達到高峰，此後一路下行；美國逐漸趕超，到了一戰二戰之後，美國全面成為世界的主導國；戰後和平年代，西德的崛起，日本的崛起。此後四五十年，我們看到兩條紅色的線崛起，上面的是亞洲出口份額的佔比，下面的是中國出口份額的崛起。這些指標顯示了一個明確的國際趨勢變化，二十一世紀是亞洲的世紀、是中國的世紀，這就是全球變局的根本性趨勢所在。國際儲備的變化、國際貨幣的變化，一個突出的變化在於美元資產佔全球儲備呈趨勢性下降，黃金儲備是趨勢性上升，特別是最近幾年黃金儲備的佔比顯著上升，已經超過歐元儲備的份額，這就是全球國際貨幣變化的最重要的趨勢，我們認為這一趨勢還會繼續延續。從具體實踐來看，圖中展示的是過去四年中黃金儲備變化超過10噸的20個國家對黃金儲備的變動數量，其中17個國家是增持的。以新興市場國家為主的增持國家的黃金儲備，佔全部儲備的不到15%，與傳統美歐發達國家相比，傳統發達國家是60%-80%。如果未來繼續保持這樣的趨勢，黃金需求還會源源不斷釋放出來，這就是最近三年的黃金牛市並沒有結束的一個根本原因，黃金還是值得大家投資。從技術變數來看，一些國家最近一段時間減持了美國國債等部分資產，海外官方資金對美國的中長期國債、政府機構債等部分資產出現了連續幾個季度的減持。背後的原因有美國降息趨勢逐漸形成，美元匯率開始走軟，也有三大國際評級機構調整主權信用評級的因素。從全球資金流動來看，部分資金開始流向亞洲市場，流向中國香港市場，流向中國A股市場，這一趨勢還是會延續。02. A股、港股呈現科技創新牛等“新四牛”態勢第二條全球變化主線來自資產價格的變化。圖中紅色的部分是A股和港股的各大指數表現，藍色的部分是其它大類資產的指數。從年初到現在，港股和A股是領漲全球的股票市場和重要的大類資產指數，從這個意義上來講，資本市場的東昇西降格局正在延續，此後還將繼續延展。在東昇西降的資本市場變化格局中，我們總結出了“四個牛”，“四個牛”推動了A股和港股的崛起，推動了東昇西降的延續，資金流入牛、科技創新牛、制度改革牛、消費升級牛。這些因素既是經濟領域“科布道格拉斯函數”的重要組成部分，也是市場“牛市函數”。第一個牛，資金流入牛。既有外資流入兩個市場，也有長線機構資金流入兩個市場，內地也出現了儲蓄資金存款搬家的現象。從港股來看，過去一段時間，外資流入港股的股票和基金的金額在上升，這一趨勢非常明確。從長線資金來看，保險公司作為長線資金的代表，股票投資規模同比是顯著上升的。第二個牛，科技創新牛。大家知道，今年春節前後DeepSeek大模型的橫空出世，使得國內國際各方面投資者對中國的科技創新、核心競爭能力有了新的認知，引領了本次A股、港股科技牛趨勢的形成。不僅如此，史丹佛以人為本人工智慧研究所發佈的《2025年人工智慧指數報告》認為，2024年，中美頂級人工智慧模型能力的差距已經由一年前的20%縮小到了0.3%，中國的人工智慧在全面追趕、趕超。除此之外，中國創新藥、人形機器人、低空經濟、儲能、固態電池等也在全面開花，也在形成燎原之勢。從具體指標來看，中信建投研究所創設了一個港股“七巨頭”的指標，如本圖展示的紅色部分，港股“七巨頭”從去年“9.24”以來，漲幅達到71.7%；藍色部分是美股“七巨頭”，漲幅達到27.5%。從這兩個“七巨頭”的指標來看，也是東昇西降，這個趨勢也在指標層面得到驗證。更有空間的是，即使港股“七巨頭”漲了71.7%，平均PE估值在32.9倍，美股“七巨頭”是60.8倍，因此，港股、A股還有非常大的上漲空間。第三個牛，制度改革牛。去年國務院出台了“新國九條”，證監會等機構也配合“新國九條”出台了一系列“1+N+X”金融制度供給。投資者關心的長期資金入市、IPO機制等問題，都在逐漸有所改善、有所突破，因此本次牛市跟中央層面、各個監管層面的制度改革、制度供給相關。第四個牛，消費升級牛。今年前八個月，A股、港股在新消費領域、服務消費領域出現了令人欣喜的變化，這與中國人均GDP達到1萬美元的歷史性趨勢變化有關，也跟95後、Z世代人群逐漸成為消費的主力、成為職場的新人相關，我想這個趨勢也會持續。這是第二條主線，資產價格的變化。03. 第一件長期確定的因素：數位化和智能化時代的全面來臨，AI全面加速數位化應用落地從第三條主線來看，以中國為代表的亞洲國家的戰略性新興產業在逐漸成長、逐漸壯大。“十二五”、“十三五”、“十四五”規劃都明確講到中國戰略性新興產業，“十四五”規劃明確規劃了九大戰略性新興產業及未來六大產業，這就是未來中國產業升級的方向。我們看到，全球聰明的資金都在追逐這些資產，所以中國的戰略性新興產業的崛起是全球產業升級和技術進步的一個方向。不僅中國如此，亞洲國家都在新興領域、技術創新領域表現出了多點開花的局面。這幅圖是報告中指出的，全球人工智慧資料中心分佈的情況，大家可以看到，中國和亞洲其他國家合計是47個，遠遠超過了歐洲和美國的分佈，亞洲在人工智慧資料中心分佈上的佔優，說明整個亞洲都在趕超。04. 中國的全球貿易中心地位和產業鏈核心地位也是未來全球變局中的一個亮點，也是投資的方向從第四條全球變化格局的主線來看，市場和貿易的角度，亞洲仍然是非常具有潛力的區域，是高增長和低通膨並存的、欣欣向榮的區域。東盟已經成為中國的第一大貿易夥伴，持續了數年，這樣一個欣欣向榮的經濟體和中國的欣欣向榮結合起來，達到“1+1>2”的效果。中國也積極地和東盟進行戰略合作，中國和東盟即將簽訂自貿區3.0版本，中國東盟海合會發表了聯合聲明，還有之前的RCEP。所以中國和東盟、整個亞洲的合作，以及跟中國周邊國家的合作，會開闢制度型開放的新格局，這是全球貿易領域、全球供應鏈領域的系統性的變化趨勢，這一趨勢也會深刻影響到中國和全球資本市場的走向。從全球貿易和產業鏈的變化來看，這幅圖展示的是，紅色的部分是以中國商品作為最大商品來源國的國家和地區，藍色的部分是以美國商品作為最大商品來源國的國家和地區，黃色部分是以德國商品作為最大商品來源國的國家和地區。從圖中可以清晰地看出，中國在全球貿易和產業鏈中的核心地位。我們有理由相信，中國的全球貿易中心地位和產業鏈核心地位，是未來全球變局中的一個亮點，也是我們投資的方向。05. 中國的科技進步是實實在在的、產業升級是實實在在的，中國製造業保持非常穩定而快速的發展回到中國國內的情況，有幾個實實在在的亮點。第一，全球關稅戰、貿易戰的背景中，中國出口仍然保持韌性。1-8月，中國出口累計增速5.9%，非常可貴，特別是出口基本上是以資本品、中間品居多，表明中國的產業鏈升級碩果纍纍，上半年中國出口貢獻了30%左右的GDP增長。第二，人民幣匯率也是保持穩定，甚至是小幅升值2%的可喜局面。這既與我們資本市場的價值重估有關，也是因為中國出口保持了非常強的韌性。第三，中國科技創新和產業升級是全面突破，不僅來自於DeepSeek大模型的全面趕超，也來自華為產業鏈的突破，還來自星際、空天、陸上、海洋方方面面，都可以看到中國新質生產力的快速發展。因此儘管我們的一些困難還是有，但中國的科技進步是實實在在的、產業升級是實實在在的。與此同時，中國製造業保持非常穩定而快速的發展，保持綠色化、高端化、智能化的趨勢。我們的數字經濟核心產業增加值佔GDP的比重已經上升到10%。2024年，中國碳排放基本和2023年持平，如果今年、明年、後年我們的碳排放繼續和2023年持平或者略有下降，是不是意味著“碳達峰”提前實現？我們拭目以待。第四，中國新消費保持非常快速的增長。在傳統消費穩健發展的同時，我們看到一些新消費、服務型消費的進展。我們的智能家電增長速度，今年前八個月達到15.3%，智能穿戴裝置增長28.5%，新能源汽車更是增長22.6%，因此新消費和服務消費應該是亮點紛呈、前途廣闊。06. 香港資產管理中心、財富管理中心和國際金融中心的地位節節攀升回到中國香港的金融經濟來看，香港作為中國的國際金融中心的地位進一步鞏固。今年上半年，香港對於一些重要貿易夥伴的出口，包括對越南、日本、韓國等國家的出口，基本都是兩位數以上的高增長。今年港股募資IPO重新回到全球冠軍，佔全球總量的24%，超過納斯達克和紐交所。香港的資金流入規模在過去一年中強勢回升，2024年資產管理總值增長13%，淨資金流入增長81%，香港資產管理中心、財富管理中心和國際金融中心的地位節節攀升。圖中是全球資金投資中國香港市場的規模，香港國際金融中心的地位進一步鞏固。07. 國內國際雙循環均衡發展、提振內需，仍然是“十五五”規劃非常重要的一條主線和亮點下半年，中國正在研究“十五五”規劃。未來五年，“十五五”規劃恰逢全球第四次科技和工業革命，規劃跟第四次科技和工業革命相交匯，提供了非常豐富的想像空間。“十五五”規劃有那些亮點？至少在三個方面值得關注與期待：第一，推進科技高水平自立自強，以及高品質發展和產業升級，這無疑是最重要的兩條主線。第二，國內國際雙循環均衡發展、提振內需，仍然是“十五五”規劃非常重要的一條主線和亮點。第三，制度性開放未來會有更大的發展，會有更多的亮點呈現出來，不僅中國要走出去，也要請進來，二者是均衡發展。中信建投證券作為國內綜合實力最強的券商和金融服務機構之一，既服務於“請進來”，也服務於“走出去”，後面也有安排關於企業走出去的環節。這裡也做一個廣告，中信建投研究發展部撰寫了《從出口到出海》，即將由中信出版集團出版發行，希望有益於服務和促進企業出海；另外，我們撰寫的500多頁的AI研究報告《AI新紀元：砥礪開疆·智火燎原》，也將在下半年出版發行，我們將繼續努力依靠研究實力，努力秉持專業和責任，推動客戶關係、推動公司發展。最後總結，在這樣的科技變化、產業變化的潮流中，在這樣的世界經濟形勢、世界格局深刻變化的潮流中，我們投什麼樣的資產？結論非常清晰，就是繼續看好A股和港股。為什麼這麼堅定和自信？因為我們相信中國經濟的高品質發展，我們相信中國的科技進步，相信中國的產業升級，相信全球變局中的四條主線，相信中國的政策空間和制度供給。讓我們一起擁抱A股、港股，擁抱科技進步和產業升級，擁抱第四次科技和工業革命。風險提示：當前全球產業發展和經濟形勢複雜多變，需關注潛在的海外經濟波動、金融穩定、地緣局勢等不確定性因素的潛在風險和可能影響。2021年以來，部分主要發達經濟體通膨壓力高位，經濟增長持續放緩，貨幣等經濟政策面臨兩難。2022年以來，部分發達經濟體央行持續加息對抗通膨，進一步增加了全球經濟和債務壓力，多數新興和發展中經濟體面臨增長減速、資金流出和輸入性通膨等壓力。2023年和2024年，全球經貿和產業鏈波動、地緣形勢和債務風險等不確定性因素仍然存在，全球經濟持續面臨糧食、能源和供應鏈等供給側擾動，部分發達經濟體前期貨幣投放和補貼政策之後的通膨擾動仍未平抑。2025年至今，美國川普新一屆任期的政策調整正在較快進行，下一階段全球經濟在總量增長、結構調整和發展前景等領域的不確定性風險仍然較高。 (首席經濟學家論壇)

8月18日，滬指突破2021年2月18日盤中創下的3731.69點高點，創下自2015年8月20日之後的新高。至此，滬指從2025年4月7日盤中探底至3040.69點開始，上漲幅度已高達22.72%。值得注意的是，同期深成指的漲幅已近30%，創指漲幅則達到驚人的47%。從個股上看，截至發稿時超4000股上漲，市場呈現普漲態勢。興業證券表示，本輪市場的上漲並不在於宏觀經濟預期的上修，背後更重要的是政策托底下，新動能的持續顯現，帶動市場信心活化、增量資金入市不斷形成合力。市場調整更多在於連續上漲之後，市場需要一個階段性休整的窗口，近期國內外政策的落地只是提供了一個契機。整體而言，支撐此前市場上漲的三個核心邏輯：政策底線思維、新動能亮點湧現、增量資金入市，均未出現任何變化。國泰海通證券則認為，展望後市，繼續看升中國股市前景，A股股指還有新高。一直以來，市場認為影響股票估值的因素主要在公司的業績、無風險利率、風險偏好等。事實上非常容易被忽視，但絕不能忽視的是制度變化，這個因素在中國市場比其他市場更重要，在特定時期甚至起到決定性的作用。如今，“提高投資者回報”的資本市場制度改革，改變的不僅僅是制度，還有社會各界對中國資產的價值觀念，以及降低股市的風險評價。由此，中國轉型加快、無風險收益下沉與資本市場改革共同構築起中國股市“轉型牛”的基石，A股股指還有新高。中國歷史上曾有多次與資本市場改革相關的股市走牛案例，遠有2005年的股權分置改革；近有2019年註冊制改革與科創板設立。2025年以來全國各地客戶拜訪中，我們更堅信了中國“轉型牛”之大勢所趨。無風險收益下沉與資本市場改革，中國行情也將更全面。 (南風窗)

從1930年代大蕭條、美國新政，到今日各國「GDP軍備競賽」，這項數據如何從一個為應對經濟崩潰而生的工具，演變成評價國力的核心指標？在《GDP究竟是個什麼玩意兒》中，英國經濟學家費爾拉蒙蒂指出，GDP 不僅不是中立的衡量指標，反而根深蒂固地綁定了政治與戰爭的需求。其誕生初衷，是為了讓美國總統能針對全國經濟狀況做出快速反應，而不是為了國民「幸福」或「福祉」而設。GDP 從來就不是無害的。它排除了無償勞動與環境耗損、刻意忽略分配不均，更因其數據簡單易比較，而被誤用為政策績效的象徵。若一國政府只以 GDP 作為治理依歸，可能導致盲目擴張與忽略實質民生感受。在推動經濟決策時，唯有重新審視 GDP 的來源與限制，方能建立更加永續與公平的經濟框架。🎈 快樂營業員｜快樂交易，交易快樂🌐 官網｜https://94rich.com.tw/這裡（應該）什麼都有💬 LINE｜https://line.me/ti/p/649TCocTzF你不一定會加，但我一定會等📘 FB粉專｜https://www.facebook.com/94rich行情漲跌我都在，歡迎來按讚📎 本文內容僅為個人經驗與觀點分享，無任何投資建議之意圖。所提及之商品、工具、平台，亦無廣告或業務招攬行為。投資有風險，交易請審慎評估並自負盈虧。