Black Swan Manager Sees Huge Rally, Then 1929-Style Crash馬克·斯皮茨納格爾旗下避險基金在市場暴跌中斬獲巨額收益2025年9月22日 美國東部時間早上7點1929年股市崩盤之前，當年上半年股市曾出現大幅上漲。圖片來源：PG/赫爾頓檔案館/蓋蒂圖片社有大量基金經理會告訴你，他們對股市非常看好。但你很難找到一個既看好股市，又能在股價暴跌時大賺一筆的基金經理。“我就是那個‘看空崩盤’的人——我一直都是，”馬克·斯皮茨納格爾表示。2015年“閃崩”期間，他曾為客戶單日賺取10億美元。作為“黑天鵝”理論提出者、《黑天鵝》一書作者納西姆·尼古拉斯·塔勒布的弟子，他旗下的避險基金“環球投資”（Universa Investments）在雷曼兄弟破產以及新冠疫情引發市場崩盤時，也都斬獲了巨額收益。斯皮茨納格爾當前觀點中令人警惕的一點是，他認為目前美國的市場環境堪比1929年——也就是華爾街崩盤的那一年。不過，對於那些希望牛市“音樂”能再持續一段時間的人來說，也有一線希望：他認為當前更像是1929年初的情況，當時股市在“咆哮的二十年代”（指1920年代美國經濟繁榮時期）的上漲基礎上，又實現了大幅攀升。普通投資者應該有多興奮，又該有多擔憂呢？先深呼吸，瞭解一下斯皮茨納格爾過去是如何“大賺一筆”的。他並非通過“解讀蛛絲馬跡”來預測股市下跌的時機。即便最聰明的交易員，也無法預知疫情或交易故障何時會發生。“環球投資”的做法是購買所謂的“尾部風險避險工具”——這類工具在大多數時間裡會虧損，但一旦市場出現急劇下跌，就能帶來巨額回報。其他一些成功的基金經理也曾發表過類似觀點並引發公眾關注，他們偶爾也能預測準確。2024年7月，斯皮茨納格爾本人就曾發出過類似論調，他預測“市場將出現非常、非常糟糕的情況”，但在此之前股市還會有一輪最後的上漲行情。自那以後，標準普爾500指數已累計上漲23%。1930年代的紐約證券交易所。圖片來源：貝特曼檔案館/蓋蒂圖片社對個人投資者而言，“擇時”向來難度極大，且若因看到恐慌性新聞就調整投資組合，往往會付出高昂代價——斯皮茨納格爾明確不建議這樣做。對於無法購買複雜尾部風險避險工具的個人投資者而言，只要能長期持有資產，從長期來看仍能獲得可觀回報。但很多人都做不到長期持有。“投資者面臨的最大風險並非市場本身——而是投資者自己，”他表示。拋開時機不談，斯皮茨納格爾所描述的“先狂喜後災難性崩盤”場景，或許對他獨特的投資策略有利。當投資者樂觀時，他的基金能以較低成本購買特殊的尾部風險衍生品。他的客戶大多是養老基金等傳統投資者，這些客戶為“避險保護”付費，以便能更放心地充分享受市場上漲帶來的收益。斯皮茨納格爾認為當前美國牛市的“報應”可能會是1929年以來最嚴重的一次，其原因在於聯邦政府對市場和經濟的反覆救助。他將這種做法比作“頻繁撲滅森林小火，結果導致大量乾枯易燃物堆積”。在當前股市估值接近歷史高點的背景下，最終的“大火”可能會燃燒得更猛烈。不過，在崩盤發生之前，他認為聯準會降息等當前市場環境非常有利於股市進一步走高，標準普爾500指數可能會很快突破8000點——這意味著較當前水平將上漲20%。如果一場大規模拋售真的即將來臨，那麼當前股市出現大幅上漲也並非反常現象。自1980年以來，在熊市開始前的12個月裡，標準普爾500指數的年化回報率高達26%，表現十分亮眼。而在1929年股市達到峰值前的最後12個月，其漲幅更是這一平均水平的兩倍多。無論是個人投資者還是專業投資者，在當前這樣的時期往往都會增加股票持倉。道富銀行（State Street）的策略師上個月指出，機構投資者的股票持倉比例剛剛達到2007年11月以來的最高水平——而2007年11月之後不久，就爆發了一輪慘烈的熊市。美國家庭的股票配置比例也創下歷史新高，超過了網際網路泡沫時期的水平。另外兩個表明投資者“不顧一切”的訊號：上周五，投資者持有投資級債券所需的風險溢價降至1998年以來的最低水平；在美國“解放日”恐慌期間，美國證券交易所的交易量也險些觸及4月創下的紀錄。“市場就是這麼反常，”斯皮茨納格爾表示，“它存在的意義彷彿就是為了‘坑’人。” (邸報)
