美國政府關門引發"貶值"交易熱潮，投資者為避險美元貶值風險，將資金轉向比特幣、黃金等資產，比特幣周日最高觸及125,689美元，再創歷史新高。除政治不確定性外，機構需求增長、比特幣ETF資金流入、企業囤幣策略及10月季節性因素共同推動漲勢。美國政府關門引發的"貶值"交易推動全球風險資產反彈，比特幣價格再創歷史新高。隨著政治和經濟不確定性加劇，投資者正將資金轉向比特幣、黃金等資產以避險美元貶值風險。全球最大加密貨幣周日（10月5日）在亞洲交易時段最高觸及125,689美元，超越此前8月14日創下的124,514美元紀錄。比特幣此次上漲得到美股上漲和比特幣相關交易所交易基金資金流入的支撐。僅本周，比特幣就上漲了12%，今年迄今累計上漲超過30%。市場參與者將美國政府關門事件稱為引發"貶值交易"的催化劑，投資者預期這將推動資金流向“避險”資產。標準渣打銀行全球數位資產研究主管Geoff Kendrick表示："這次關門很重要。"他指出，比特幣現在與傳統風險資產的關聯度更高，預計在此期間將繼續上漲。分析指出，比特幣上漲還得益於機構需求與技術面，以及季節性因素的共同推動。值得注意的是，市場將密切關注國會就聯邦資金問題的談判進展，以及聯準會貨幣政策走向對"貶值交易"邏輯的影響。這些因素將決定比特幣能否維持當前漲勢並實現進一步突破。"貶值交易"推動多資產上漲風險資產普漲反映"貶值"擔憂，多種資產同創新高。除比特幣外，美股周五也觸及紀錄高位，標普500指數和納斯達克綜合指數分別上漲0.5%和0.27%。現貨黃金本周漲幅超過2%，實現連續第七周上漲。加密貨幣經紀公司FalconX聯席市場主管Joshua Lim表示："包括股票、黃金甚至寶可夢卡片等收藏品在內的許多資產都創下歷史新高，比特幣受益於美元貶值敘事並不令人意外。"美國政府自周三開始關門，這一事件成為推動比特幣價格突破的關鍵因素。投資者在國會議員未能就聯邦資金達成協議後，紛紛轉向去中心化資產尋求避險。Kendrick指出，比特幣在本輪政府關門期間的表現與2018年12月至2019年1月期間截然不同。他表示:"在上次川普時期的政府關門期間，比特幣處在不同的位置，因此表現平平。然而，今年比特幣已與美國政府風險形成交易關聯，這在其與美國國債期限溢價的關係中得到最好體現。"多重利多因素疊加比特幣的持續上漲得到機構需求增長的支撐。在川普營造的友好立法環境下，以Michael Saylor的MicroStrategy為首的上市公司採用囤積加密貨幣的企業策略，提振了市場需求。這一策略已擴散至以太坊等較小競爭對手，推動整個數位資產類股廣泛上漲。比特幣相關ETF的資金流入為價格上漲提供了額外動力。這些產品使傳統投資者更容易參與比特幣投資，擴大了市場參與者基礎。此外，比特幣在10月份的歷史表現也為當前漲勢提供了技術面支撐。這一月份被市場稱為"Uptober"，比特幣在過去10個10月中有9個月錄得上漲，強化了投資者的看漲情緒。 (invest wallstreet)

當地時間8月28日，美股三大指數集體收漲，道指、標普500指數再創收盤新高，大型科技股多數上漲，量子計算概念股領漲。離岸人民幣匯率大漲超300點。28日晚間離岸人民幣匯率一度漲至7.1173元，為2024年11月6日以來首次突破7.12元，創近10個月以來新高，值得注意的是，人民幣升值的幅度遠超美元貶值幅度。周四紐約尾盤，離岸人民幣(CNH)兌美元報7.1202元，較周三紐約尾盤漲337點，日內整體交投於7.1551~7.1183元區間。據21財經·南財快訊記者觀察，29日離岸人民幣報價逼近2024年11月5日紐約尾盤最終報價7.1017元、當年10月1日頂部7.0012元、當年9月30日頂部6.9735元、以及當年9月26日頂部6.9713元。8月29日，在岸人民幣對美元夜盤收盤報7.1306，較上一交易日夜盤收漲194個基點。消息面上，8月28日，美股盤前公佈資料顯示，美國二季度實際GDP年化季環比上調至3.3%，高於此前報告的3%。美國上周首申失業金人數小幅下降至22.9萬，續請人數降至195.4萬，雙雙低於預期。聯準會理事沃勒表示，支援聯準會9月會議降息25個基點，預計未來3~6個月將進一步降息；除非8月份就業報告顯示經濟大幅疲軟且通膨保持良好控制，否則不認為9月份需要更大幅度的降息。剔除關稅的暫時影響，潛在通膨率接近2%；政策利率“適度限制”，預計比中性利率高出1.25至1.50個百分點。中國銀行研究院主管王有鑫表示， 近期人民幣匯率明顯走升是內外部因素共振的結果。東方金誠首席宏觀分析師王青表示，近期人民幣走勢偏強，主要有來自國內外的三個驅動力。人民幣中間價在偏強方向的調控作用較為明顯。6月下旬CFETS等三大人民幣匯率指數降至年內低點後，中間價調控力度開始加大，較在岸市場價偏強幅度逐步從0擴大到當前的400—500個基點，主要目標是引導人民幣市場匯價適度升值，穩定一籃子貨幣人民幣匯率指數。招商證券指出，7月以來在美元未進一步走低的前提下，人民幣中間價保持穩步升值，預計9月FOMC聯準會降息前後人民幣結匯規模或再度放大，同時若央行繼續堅持以市場供求為基礎的調控政策，人民幣匯率就有望重返6時代，中國資產吸引力大機率提升。 (金華晚報)

全球經濟現在就像揣著三顆雷在走鋼絲 —— 中國的房、日本的債、美國的股，今年個個都讓人提心吊膽！尤其是最近美債和日債這倆難兄難弟，簡直把金融市場攪和得雞飛狗跳，咱今天就掰開揉碎了嘮嘮這倆 “定時炸彈” 到底咋回事。一、美債先炸：20年美債拍賣崩了，利率直接飆 5%先說美國這頭的 “王炸”——20年期美債拍賣直接撲街！拍賣簡直慘不忍睹，得標利率直接衝破5%，創下五年最差成績，尾部利差也是去年12月以來最大的。消息一出來，30年美債收益率緊跟著竄到5.1%，直逼20年高點，10年美債也漲到4.59%。更扎心的是，這次接盤的居然又是一級成交商，被迫吃下 16.9% 的份額，要知道總共才160億美元的發行量啊！這說明啥？長期美債流動性已經快枯竭了，就跟菜市場沒人買菜似的，攤主只能自己兜底。二、美債為何崩？國內外投資者都用腳投票為何沒人買美債了？分兩撥人看 ——海外投資者：咱買美債圖的是利息，可現在美元瘋狂貶值，賺的那點利息還不夠填匯率的坑呢！就說咱中國，早就從美債第一大持有國掉到第三了，減持辦法也很聰明：到期不續購，絕不傻乎乎在期貨市場低價甩賣，畢竟美元加息的時候賣會虧死。美國國內機構：現在美國政壇簡直比電視劇還刺激！川普的關稅、稅收、財政政策全是變數，聯準會又突然說 2%的通膨目標不是 “死規矩” 了，穆迪還跟著下調美國評級，川普又要推減稅法案 —— 政府每年赤字都快2兆了，還減稅？收入變少、支出變多，拿啥還錢？機構們一想，長期美債指不定那天就砸手裡了，趕緊跑路吧！三、美債陷入死循環：加息→債壓→再加息，根本停不下來達利歐說得挺明白：債市是市場的支柱，現在美債供求失衡，只能靠加息吸引投資者，但加息又會讓政府還利息的壓力暴增，本來就有赤字，這下缺口更大，只能借更多錢，結果投資者更恐慌，逼著你繼續加息 —— 這簡直是個死循環！有人問：聯準會擴表行不行？擴表確實能暫時救火，但等於開閘放水，通膨又得飆升，妥妥的 “拆東牆補西牆”。而且美債危機根本不是短期的！為何之前說5-6月是個坎？因為這倆月是美債到期高峰，尤其是中長期債券集中到期，政府要續發就得求著投資者買，可大家都在去美元化，誰願意接盤？不過就算熬過這倆月，短債又成了新雷 —— 現在80%的美債都是一年期以內的短債，每個月到期量像滾雪球一樣越滾越大。你看資料：年初預測5月到期1兆，3月變成1.7兆，現在直接超過 2.6 兆！今年前五個月累計到期12兆，這還沒算下半年呢！四、日本跟著倒霉：日債發行拉垮，美日聯動坑慘全球這邊美債鬧得凶，日本那邊也沒閒著。最近日債發行一樣稀碎，為何說 “日債垮會加速美債崩”？因為日本是美債第二大持有國啊！以前日本央行靠超寬鬆貨幣政策狂買美債，現在日元貶值、國內通膨抬頭，央行有點兜不住了，買美債的手速明顯放慢。更關鍵的是，美日國債聯動性極強，美債收益率飆升會帶動日債跟著漲，日本政府本來就債台高築（債務/ GDP 超 260%），利息支出一旦增加，財政直接崩盤，到時候只能跟著加息，可加息又會戳破國內資產泡沫，簡直左右為難。五、三顆雷咋回事？中國房、日本債、美國股，個個不好惹最後再聊聊開頭說的三顆雷：中國的房：雖然咱政策在不斷救市，但房企債務、期房交付、房價波動這些問題還沒徹底解決，就像高壓鍋沒完全洩氣，得慢慢調。日本的債：政府債務比天高，全靠央行 “兜底” 買國債撐著，一旦美債風波波及日本，央行要是頂不住加息，整個金融體系都得抖三抖。美國的股：現在美股全靠科技巨頭硬撐，可美債收益率飆升會拉高企業融資成本，萬一聯準會那天狠下心繼續加息，估值虛高的美股分分鐘上演 “蹦極” 行情。說白了，這三顆雷都是各國長期債務問題的集中爆發，美債和日債現在就是 “難兄難弟”，一個崩會拉著另一個陪葬，而全球經濟就像坐在火藥桶上，稍有風吹草動就得炸。 (新魚財經)

德銀髮現，過去15年美元實際匯率相對於一籃子貨幣平均升值約40%，如果能夠逆轉這一升值幅度，可能足以使美國貿易逆差回歸零平衡或更好水準。德意志銀行經濟學家Peter Hooper在最新研究報告中提出了一個看似"簡單"的消除美國貿易逆差方案－美元貶值40%。報告指出，美元實際匯率的波動是推動美國外貿逆差最持續的驅動因素，而逆轉過去15年來美元40%的實際升值幅度，可能足以讓貿易逆差回歸零平衡。不過，美元大幅貶值將對全球市場產生劇烈衝擊，新興市場和出口導向經濟體將面臨嚴重打擊，進而發生全球經濟衰退。Hooper認為，現有的關稅政策雖有助於縮小逆差，但將帶來價格上漲和成長放緩的痛苦代價。所以美國政府未來可能出現政策轉向，放棄以關稅為重點的貿易政策。美國貿易逆差的核心驅動因素德銀報告確定了推動美國貿易逆差達到當前水準的關鍵因素。報告指出，美元實際匯率的波動是美國外貿逆差最持續的驅動因素，這主要由財政和貨幣政策的根本性轉變以及海外私人和政府儲蓄變化所推動。報告特別提到，美國對世界其他地區的逆差已擴大到前所未有的高度。川普上台之後，不惜推出大蕭條以來最大規模的關稅政策，正式為瞭解決這個問題。美元40%貶值的"解決方案"德銀的關鍵發現是，過去15年美元實際匯率相對於一籃子貨幣平均升值約40%，如果能夠逆轉這一升值幅度，可能足以使美國貿易逆差回歸零平衡或更好水準。報告中的圖表顯示，美元貶值20-30%最終可能足以將逆差縮小約3%的GDP。這意味著，如果美元能夠顯著逆轉自2010年以來約40%的實際升值幅度，就可能讓當前逆差回到零平衡狀態。全球經濟的潛在衝擊報告警告，美元40%的大幅貶值將對全球經濟產生災難性影響。由於大多數新興市場經濟體和歐洲大部分地區的成長都是出口驅動型的，美元40%的下跌將轉化為其他貨幣40%的升值，這可能導致全球經濟蕭條。德銀認為，雖然有更有效且痛苦較少的替代路徑來處理貿易逆差，但這種首選路徑目前在政治上可能不可行。不過，報告預期隨著當前以關稅為重點政策的負面經濟影響在未來幾個月變得更加明顯，民眾壓力將推動政策轉向。關稅政策可能扭轉不過德銀認為，目前的關稅確實能在某種程度上縮小貿易逆差。這是因為兩個原因：外國對美國激進關稅政策的報復可能比過去更加猶豫和溫和川普關稅導致了美元貶值，而非通常伴隨關稅而來的升值然而，報告強調，關稅政策在增加價格和減少產出方面付出了巨大代價，這些負面影響預計將在未來幾個月顯現，並可能持續數年。報告指出，雖然削減赤字沒有一條無痛之路，但美元貶值可能是更有效、更痛苦的路徑。這條優先路徑目前在政治上可能不可行。但隨著當前以關稅為重點的政策的負面經濟影響在未來幾個月愈發明顯，民眾要求扭轉這一政策的壓力正在增強。 （美股IPO）

如果今後像川普政府第一任期那樣，關稅強化以及糾正美元過強的政策主張逐漸趨於弱化，日元匯率可能仍將缺乏明確方向，進而走向膠著狀態。另一方面，如果美國與主要國家的關稅談判破裂，再次出現股債匯“三殺”的擔憂加劇，那麼日元匯率也存在陷入混亂的風險。小栗太：川普政府在關稅和匯率方面的言論反覆不一，導致市場參與者避免傾向於單一方向的買賣操作。失去方向感的日元匯率，今後將如何發展？有觀點認為，關稅問題可能會在7月4日美國獨立日告一段落……小栗太：日元匯率正在徘徊不定。自4月以來，圍繞1美元兌140至150日元的區間震盪，走勢缺乏明確方向。這是因為美國川普政府在關稅和匯率方面的言論反覆不一，導致市場參與者避免傾向於單一方向的買賣操作。如果繼續找不到明確的走勢方向，從中長期來看，日元匯率可能陷入膠著狀態。“在美國華爾街，關於美國投資資金外流的擔憂前所未有地加劇了”，福岡金融集團首席策略師佐佐木融在4月訪問當地時如此感受到。從4月初開始，日元升值、美元貶值的趨勢加快，日元匯率一度迅速躍升至140日元左右兌1美元的水平。這一背景是由於市場對川普政府強硬關稅政策可能導致美國經濟惡化的擔憂。美國一度出現了美元、美股和美債同時遭到拋售的“三殺”局面，對此，川普政府慌忙放鬆了加征關稅的態度。在與對美貿易順差較大的中國和歐盟的關稅談判中，美國也轉而趨於軟化，開始放寬稅率或延長實施期限。市場對川普政府政策的變化極為敏感。從年初以來日元匯率的走勢來看，自1月川普上任以來至4月，匯率從接近1美元兌160日元的水平迅速升值至約140日元，日元升值、美元貶值的趨勢加快，幅度接近20日元。此後，匯率大致維持在1美元兌140至150日元的區間內波動。川普政府的政策變化，也影響到了避險基金等投機資金的交易行為，進而對匯率的形成產生影響。根據日本瑞穗銀行基於美國商品期貨交易委員會（CFTC）資料計算的結果來看，4月底之前，避險基金等投機資金在對美元的日元交易中，日元的多頭持倉膨脹至歷史最高水平。然而此後，這些買倉逐漸減少，截至5月20日的最新資料顯示，已縮減至與4月上旬相當的水平。瑞穗銀行首席市場經濟學家唐鐮大輔指出，“川普總統一貫主張糾正美元過強的立場近期趨於淡化，這也對投機資金的日元買入構成了一定製約。”在備受關注的5月21日的日美財長會談中，雙方再次確認當前的日元匯率反映了經濟基本面。如果日美兩國的外匯當局明確表示日元匯率符合經濟實際情況，那麼投機資金也不得不減少日元持倉。失去方向感的日元匯率，今後將如何發展？福岡金融集團的佐佐木表示“在美國，川普政府4月實施的暫停對等關稅加征部分的措施將於7月上旬到期。有觀點認為，關稅問題可能會在7月4日美國獨立日告一段落”。距離暫停措施的最後期限還有一個多月。在此之前，關稅磋商是否會取得進展？ (日經中文網)

美元—黃金本位制基礎上以美元作為國際清算支付手段和主要儲備貨幣的布列敦森林體系（Bretton Woods System）建立以來，將黃金和美元作為國際儲備，並規定1盎司黃金等於35美元，美元可以自由兌換黃金。美元作為通用貨幣後，布列敦森林體系在最初的十餘年裡運行狀況良好。但該體系在制度設計上卻存在根本缺陷。這種缺陷，在20世紀50年代末耶魯大學教授羅伯特·特裡芬（Robert Triffin）所著的《黃金與美元危機——自由兌換的未來》一書中，被稱為“特裡芬兩難”（Triffin Dilemma）。特裡芬認為，隨著美元作為全球貨幣，其他國家只有對美國貿易形成順差（相應的美國對於其他國家就是逆差）才能賺到美元，這些美元被其他國家作為儲備資產積累起來，以作為調節國際收支波動的手段。因此美元全球化與美國對外貿易逆差，兩者之間是固有的結構性矛盾，沒有辦法解決。換句話說，美元要作為全球貨幣，美國就得承受對外貿易的長期逆差。20世紀50年代末以後，美國長期的對外貿易逆差使得美國國際收支援續惡化，黃金流失嚴重，美元危機不斷出現，美元的信用基礎開始動搖，終於導致了布列敦森林體系最終崩潰。布列敦森林體系崩潰後，國際貨幣制度於1976年進入了牙買加體系（jamaica System）時期。該體系的主要特徵是美元仍然是重要的國際儲備資產，而黃金作為儲備資產的作用大大削弱，各國貨幣價值也基本上不與黃金掛鉤。但該體系並沒有消除全球性的國際收支失衡問題和匯率穩定問題。對於美國來說，長期的逆差最終導致了美國製造業空心化、金融業虛火，形成了通膨與債務兩個指標同步上漲的局面。直至如今，通膨與債務危機問題愈演愈烈。尤其是債務問題，成為美國政府的不可承受之重。但如果美國對外貿易長期順差，那麼其他國家就賺不到美元。長此以往，美國之外的美元會越來越少，美元或從世界貨幣的地位逐漸下降到早期的區域貨幣形態。因此，川普政府的真正目標或許是美元貶值，並通過美元貶值來變相降低償還美債的份額。春江水暖鴨先知，在資本市場，作為價值基準的黃金已經提前兌現著美元貶值的預期。這或是去年至今尤其是近段時間，國際黃金價格大幅上漲的底層邏輯所在。 (中國黃金網)

最近，外匯市場開始警惕一個風險場景：廣場協議2.0。這一場景來源於美國經濟顧問委員會主席斯蒂芬・米蘭，於2024年11月撰寫的報告《重構全球貿易體系的使用者指南》：由於存在外匯儲備需求，美元長期被高估；為了加強本國貨幣，持有美元外匯的國家必定大量拋出美元。為此，美國必須提高關稅作為懲罰手段，歐洲和亞洲的貿易夥伴或許會接受某種貨幣協議，換取關稅下調。這兩句話的前一句已經成為現實。僅今年1月，日本增持195億美元美債，總額突破兆，打到10793億美元；英國新增175億美元，持倉額為7402億美元；中國大陸+香港新增27億美元……之所以如此，很大程度是上面說的原因。怎麼才能大量消耗美元？最優選當然是購買黃金，但黃金不是想買多少就能買的，不僅量少、而且各國都在搶。至於換其他貨幣外匯，還不如增持美債，至少有穩定的收益。更何況，目前美國利率確實處於高位水平。……但這對想要重振美國製造業的川普而言，非常不利。所以在3月3日，他公開發表擔憂：無論是日元還是人民幣，如果使之兌美元貶值，會給美國帶來非常不公平的局面。到底有多不公平？目前，美元的名義匯率約比廣場協議前的最高點低24%左右。但按照BIS評估的實際匯率，從購買力而言，美元匯率實際上已經達到廣場協議前的高位。當時是怎麼解決美元過熱問題的？現在大家都能脫口而出，美日英德法簽訂協議：日元、德國馬克“有秩序”地大幅升值，人為讓美元貶值。而現在，似乎又到了相似情節。米蘭對未來的預測，前半段即將實現，高關稅確實成了懸在各國頭上的利劍。後半段，是否會真的如其所料，各國為了換取關稅下調，將簽署協議提高本幣、成全美元貶值？如果確實如此，那是不是翻版的廣場協議？只不過這一次，參與交易者將遠不止美日英德法五國，規模必然遠比30年的那一次大。01彼時彼刻，此時此刻？早在上個月，市場就傳聞川普政府正在策劃MAGA（make America great again）的具體措施。大體方向是：重塑全球金融、貿易和安全體系，維持美元的地位。外界稱之為“海湖莊園協議”，並附會為廣場協議2.0。構想源於“特裡芬兩難”的擔憂，其實也是一個大家非常熟悉的說法。美元要維持世界貨幣的地位，就必須要不斷往外輸出美元。怎麼流通？當然是鼓勵進口，讓各國把商品賣給美國，賺到足夠多的美元。所以在經常項目上，就必然要保持逆差。但長期的貿易逆差會影響美元幣值穩定，維持世界貨幣地位又必須維持逆差……信心與清償力陷入兩難。但也並非完全無解，最著名的一次便是80年代的廣場協議。70-80年代初，美軍先是在越南戰場被坑得死去活來，中東火藥桶又接著連環爆，石油危機引發慘烈的滯脹危機，失業率一度飆到10%。在此背景中，背鍋實行供給學派政策：1.減稅刺激經濟；2.加息壓制通膨。即“緊貨幣、松財政”的組合策略，的確在一定程度上緩解了滯漲。但後遺症也是顯而易見的：1.高額的財政赤字；2.美元大幅升值，導致持續貿易逆差。1980年，美國財政赤字還僅佔GDP比重的2.9%；到1985年，就飆升至5.2%。1980-1985年，美元強得不合常理，升值73%；後果則是，到1985年，經常項目逆差擴大至1245億美元，佔GDP比重達到3%。之所以如此誇張，並非只是政策的原因，還有另一個因素：日本和西德崛起。尤其是日本。整個80年代，美國貿易赤字的三分之一都來自日本，存在巨大的逆差。1983年，卡特皮勒時任總裁李·摩根發佈《美元與日元不匹配問題原因及解決方案》，指責日本利用匯率優勢佔美國便宜，導致美國人收入降低。此觀點，與如今川普常說的美國被佔便宜，有相通之處。客觀來說，日本商品彼時能席捲世界，確實得益於重工業崛起，但也離不開美元升值的大環境……該報告經由各方媒體發酵，迅速引起全美反日高潮。大量因失業而無所事事的美國工人湧上街頭，爆錘日本車。甚至，還有官員帶頭，在白宮前當中砸日本進口收音機。經過多番“友好”磋商，1985年9月22日，美日德英法在紐約廣場大廈簽訂《廣場協議》。主要內容是扭轉當時的形式，讓美元貶值，日元、德國人為干預匯市、大幅升值，增加出口，減少貿易赤字。為了實現這一目標，1985年9月-1986年8月，聯準會連續4次降息，將聯邦基金利率從7.5%降至5.5%。而同期的日本利率，也是5.5%，雙方的利差幾乎消失。以當時的眼光看，取得的效果很不錯。還是以日元為例，1985年9月，美元兌日元為1:237；1985年底，貶至1:200；到1986年夏天，就已經達到1:150。短短半年，貶值幅度高達36.7%。更關鍵的是，看下圖，80年代末-90年代初，貿易逆差也確實持續縮小。時間再回到現在。川普要重振美國製造業，本質上也是要扭轉逆差加速擴大的局面。大家雖然猜測可能會有第二次“廣場協議”出現，但今時今日的情況明顯與過去不同。首先，截至2024年底的資料，對美順差最大的三大經濟體分別是中國、墨西哥、越南，早就不是日本。也就是說，要實現類似廣場協議的手段，必須要新興的經濟體配合美國主導的貨幣政策，尤其是排在首位的中國。得益於近幾十年的全球化，遠不再是拉幾個盟友協商就能擺明的。其次，1985年，全球進入浮動匯率制不到10年，政府干預匯市比現在簡單得多。同時，過去幾十年，全球外匯市場整體的交易額急劇膨脹，個人交易者也遠比曾經自由，不論在規模上還是調控難度上，都大大增加。……但即便有這麼多不同，大的方向走勢，或許依然能猜測一二。02兩種選擇，兩種未來現在大多數人都習慣於一個說法：日本是廣場協議的受害者，代價是失去了二十年。但是當時參與的還有英法德三國，其中德國馬克的升值幅度並不亞於日元。為什麼只有日本失去了20年？一定程度上，還是自己的問題。不必以現在的眼光去評判當時的形勢。至少在當時，達成協議是你情我願的事。首先，和美元成為世界貨幣的邏輯一樣：日元升值雖然會損害出口，但也能促進日元國際化。其次，日本民眾和全球投資者都很爽。人為拉動日元升值，就等於昭告全世界：速來，撿錢！所有人只需要買入日元，坐等升值後拋掉，即可躺賺。還炒什麼股，炒匯不香嗎？更關鍵的是，全世界的熱錢湧進日本，等著升值的這段時間，總不能幹放著吧？買房！買股票！所有人一起推高日本市場！其餘的英法德三國，雖然不如日本市場那麼火熱，不過形式大同小異。但凡事都有個度。隨著扎堆來的熱錢越來越多，日元蹭蹭蹭上漲，1年內升了80%，很快就超出了20%的預計幅度。為了避免日元過熱，1986年1月-1987年初，日本央行連續5次降息，將利率從5%遽降到2.5%。與之相對應的，美元貶值的幅度也超過了預計。若繼續下去，弊大於利，不僅會使得市場對美元信心下降，還會導致資金加速外流。怎麼解決？最直接的方法，當然是美元進入加息周期，吸引資金回流；同時，日英法德降息，刺激出口。但美國當時並不願意這麼做。因為貨幣貶值存在“J曲線”效應，對改善貿易逆差存在滯後性。彼時，貿易逆差並沒有明顯改善，貿然加息極可能引發國內經濟蕭條。所以1987年2月，G7在巴黎簽署盧浮宮協議，聯手干預匯市，確保美元兌日元、馬克的波動不超過5%。美國貿易赤字和財政赤字，都應聲而降。而此時，日本和西德的選擇卻出現了差異。盧浮宮會議之前，德國與日本一樣，為了避免馬克過熱，多次降息。但1987年2月後，德意志聯邦銀行立刻將基礎利率從3%開始上調，到1989年達到6%。等於是主動給過熱的經濟潑冷水。而日本，選擇了繼續貪，將盧浮宮會議之前2.5%的低利率，一直保持到1989年5月，維持了27個月之久。導致1987—1989三年日本貨幣供應量增速都是雙位數，達到了驚人的10.8%、10.2%和12%。而同期，日本經濟增速只有6%、4.4%、5.5%，三年平均貨幣供應量超過經濟平均增速的兩倍！大量過剩資金湧進了社會，使得資產價格暴漲。兩種選擇，造就了兩種完全不同的後果。以土地價格指數為例，1985-1989年，西德的住宅用土地價格上漲了29%。反觀日本，僅1987－1989年，城市土地價格就平均上漲103%。而同期，日本股票價格平均上漲94%，日本消費物價指數平均僅上漲3.1%。你完全能想像到當時的日本人是什麼心情。自己手中的錢不僅莫名其妙更值錢了，名下的資產也被炒到天上，突然變得空前富裕。舉國上下，都在享受這種財富大幅增長，而基本物價很穩定的泡沫狀態。那怕在聯準會在1988年3月-1989年5月連續加息，將利率從6.5%調高到了9.8%，日本依然將利率死死壓在2.5%的低水平。直接導致1989年，日本進入全面泡沫狀態。1989年5月-1990年8月，日本央行連續5次加息，將利率從2.5%直接拉倒了6%。主動刺破泡沫的時間，比德國晚2年；所用的時間，大大縮短。極端的冷熱變化導致更多事態失控，股市最多下跌了80%，樓市下跌了60%……再之後，就不必贅述了。以後，日本政府對經濟的直接干預越來越少，進入漫長的自我修復，直到2010年後才重拾升勢。03尾聲回顧完日德曾經的經歷，再回到現在。歷史當然不會簡單的復刻。正如上文所述，經過幾十年全球化合作，此時的國際環境與80年代有很大不同。但這些不同，並不能否定川普追求美元貶值或其他貨幣升值的可能性。假定開頭米蘭的預測真的實現。在關稅的威脅下，各大經濟體可能會在貨幣政策上做出妥協，幫助美元安全貶值，本幣升值。作為回報，曾經在日本和西德上演的經濟過熱期，將再度上演。此時，所有人都將變得更富裕，外資大量湧入也使得生意更好做。但等到多方再度達成協議，選擇權又回到自己手上。是學日本再貪兩年？還是走西德的路子？亦或者還有更好的辦法？若是前者，這一代人可能將在短時間內變得空前富裕，但代價也有前者之鑑，不可能完全復刻。還是寄希望於第三者吧。 ( 格隆 )