市場為什麼還是不滿意？ 毛利率83%！營業利潤率76%！ 如果只看這份成績單，SK海力士簡直就像一臺超級印鈔機。 然而，7月29日業績一出，資本市場卻根本不買帳。

過去幾天，韓國市場給全球AI交易上了一堂極其昂貴的課。 7 月 28 日，韓國 KOSPI 指數單日下跌 10.8%，三星電子和SK 海力士分別下跌 13.4% 和 14.7%；次日，KOSPI 盤中一度再跌 12.6%，SK 海力士最大跌幅接近 20%。由於三星和 SK 海力士合計佔據 KOSPI 近半市值，一場針對 AI 記憶體和算力上游的去槓桿，很快演變成了指數級踩踏。 更耐人尋味的是：這並不是一場由“業績崩塌”觸發的下跌。 SK 海力士剛剛披露的二季度經營利潤同比增長超過六倍，營收同比增長 257%，公司仍稱 AI 記憶體需求強勁，並計畫將 2026 年資本開支從 2025 年的 30.2 兆韓元，提高到接近 50 兆韓元。換言之，產業資料依然火熱，股價卻像需求突然消失了一樣下跌。

三星電子今年第二季度（4月至6月）營業利潤突破89兆韓元，創歷史新高，主要得益於其記憶體半導體業務的強勁增長。這一增長主要由關鍵產品價格飆升所致，原因是由於美國大型科技公司對人工智慧（AI）基礎設施的爆炸式投資，導致全球對記憶體半導體的需求超過供應。另一方面，受記憶體價格上漲的連鎖反應影響，智慧型手機部門卻出現了有史以來的首次季度虧損。 三星電子於7月30日確認，其第二季度營收達到171.5兆韓元，營業利潤為89.5兆韓元。這創下了科技公司有史以來最高的營業利潤紀錄，超過了美國公司輝達和蘋果的最佳業績。 換而言之，這家韓國科技巨頭公佈了創紀錄的第二季度營業利潤，同比增長1813.8%，營收增長130%。利潤較上一季度增長超過56.37%，營收增長28.11%。 營業利潤和收入均與三星本月早些時候發佈的預測相符。

當市場對於AI基建可持續性的質疑不斷加深，半導體類股頭部企業也開始進入擠泡沫階段。 在這種背景下，記憶體類股首當其衝受到衝擊，三星、SK海力士等頭部記憶體廠商均遭遇了慘烈的估值回調。 與之形成鮮明對比的是蘋果。此前，蘋果因在AI類股投入不足飽受市場批評。但隨著市場對輝達及一眾超大規模雲服務商的「循環融資」模式質疑持續加深，蘋果市值悄然反超輝達，重新登頂全球市值最高公司。 然而，儘管當前AI類股的敘事正在逐步衰竭，頭部科技企業的「循環融資」遊戲仍在持續。近期有媒體報導，輝達正與OpenAI展開談判，計劃提供約2500億美元融資擔保，助力OpenAI鎖定軟銀集團在俄亥俄州開發的10吉瓦級數據中心算力項目。同時，輝達還在商議為OpenAI總額3500億美元的晶片採購項目提供配套融資。疊加此前與SK集團敲定的逾5000億美元合作項目，輝達潛在涉及的AI基礎設施交易總規模，已突破7500億美元。

（截至2026年7月29日美股收盤及盤後） 美股記憶體類股周三再度下挫，SK海力士將年度資本開支上調五成的決定，蓋過了這家韓國廠商創紀錄的利潤率，令市場的注意力從持續兩個季度的短缺敘事，轉向供給回應的時間表。 SanDisk收跌約7%至1019美元，五個交易日累計下跌36%。美光下跌約6%至775美元，較6月25日盤中高點約1213美元回落逾三成。Roundhill記憶體ETF跌約4%至46美元。西部資料逆勢上漲6.78%，希捷同樣收漲。 費城半導體指數7月累計下跌19%，為2008年以來最差單月表現，成分股全部位於50日均線下方。納斯達克100指數正式進入技術性回呼區間，較歷史高點回落約11%。

SK 海力士（000660.KS）於7 月29 日發佈26Q2 財報，26Q2 收入79.32 兆韓元，同比+257%/環比+51%；毛利率83%，同比+29pcts/環比+4pcts。綜合財報及交流會議資訊，總結要點如下： 評論： 1、Q2 營收與利潤同環比均高增，價格持續上漲營業利潤率高達76%。 26Q2 收入79.32 兆韓元，同比+257%/環比+51%；毛利率為83%，同比+29pcts/環比+4pcts；營業利潤60.54 兆韓元，同比+557%/環比+61%，營業利潤率高達76%。公司業績再創新高，主要系AI基礎設施投資擴張帶來旺盛需求，疊加供給環境偏緊，DRAM、NAND 價格在上一季度基礎上再度實現上漲，Server DRAM、Enterprise SSDs 等AI 相關產品成為增長主要驅動力。

高盛數據顯示，全球AI交易擁擠度降至近一年低位，避險基金平倉規模創近十年第二大。高盛交易員認為，去槓桿衝擊正逐步釋放，市場焦點已從"倉位博弈"切換至"業績驗證"，後續走勢取決於科技巨頭業績指引，半導體資本開支產業鏈仍是其長期看好方向。 隨著去槓桿衝擊逐步釋放，全球AI交易中最擁擠的倉位已快速出清。高盛稱，科技股擁擠度降至近一年低位，這意味著市場邏輯正從「倉位博弈」切換至「業績驗證」，焦點已不再是拋壓何時枯竭，而是誰能在業績期率先交出超預期答卷。 高盛頂級交易員Lee Coppersmith表示，此輪調整之後，將"倉位過重"視為AI類股最大風險的邏輯正迅速削弱。Prime Brokerage數據顯示，上周五與本周一，全球資訊技術類股錄得自2021年1月以來最大的兩日多頭平倉規模，也是過去十年第二大的集中去槓桿；全球記憶體晶片股遭遇有記錄以來最猛烈拋售，科技股資金流向也跌入歷史最弱區間之一。 與此同時，韓國市場成為本輪調整的"震中"，監管層已開始醞釀進一步收緊槓桿交易規則。不過，高盛One-Delta業務負責人Rich Privorotsky認為，對於能夠承受短期波動的長期資金而言，市場已開始出現值得佈局的機會，其中半導體資本開支產業鏈仍是首選方向。

儲存行業這半個月，股價像坐過山車。 7月13日到7月29日，短短兩週多，韓國股市三次逼近甚至刷新歷史級單日跌幅紀錄；與此同時，7月29日，SK海力士交出了公司成立以來最賺錢的一份季報，但股價依然暴跌。 業績在刷新紀錄，股價也在刷新紀錄，只不過是往下刷。這種撕裂感，正是這半個月儲存行業最值得被認真拆解的地方。 ▲截圖自SK海力士官網