全球太陽能產業快速擴張，產能暫時跑贏需求。在產過剩、補貼退坡、貿易壁壘等多重因素作用下，全行業陷入虧損。進入2025年，太陽能行業有復甦跡象。但從第三季財報看，尚不能確認反轉。儘管如此，A股相關標的漲多跌少（截至2025年11月14日收盤）：TCL中環（SZ：002129），年內上漲23%，總市值441億，市淨率1.75；隆基綠能（SH：601012），年內上漲39.3%，總市值1658億，市淨率2.91；通威股份（SH：600438），年內上漲16.5%，總市值1160億，市淨率2.78；大全能源（SH：688303），年內上漲28%，總市值663億，市淨率1.7；晶澳科技（SZ：002459），年內上漲5.3%，總市值479億、市淨率2.12；晶科能源（SH：688223），年內下11.8%，總市值627億，市淨率2.3；根據十五五規劃，2030年中國全社會用電量將達13兆~13.5兆千瓦時；太陽能裝機將達2000GW（2025年7月為1100GW），超越火電成為第一大電源。本文通過隆基、通威、中環在“渡劫”期間的表現，論證一個爭論已久的問題：一體化與專業化那個好？（註：一體化指企業盡可在產業鏈中更多環節拓展業務；專業化指企業集中資源深耕一兩個環節）三巨頭渡劫如果說隆基是主動一體化、通威則是被逼的（詳見虎嗅2025年7月16號文《通威被迫內卷》）。中環談不到真正的一體化，只是矽片業務太慘，元件業務佔比被動提高。1）收入下跌空間不大2022年，通威、隆基、TCL中環營收分別為1422億、1290億、670億。以2022年為基準，我們看到隆基是最抗跌的：2023年，通威、隆基、中環營收分別為1391億、1295億、591億。通威、中環營收指數分別為97.7、88.3，只有隆基高居100.4；2024年，大家都扛不住了，通威、隆基、中環營收指數分別為64.6、64、42.4，中環最慘；2025年前三季，形勢仍未好轉，通威、隆基、中環營收指數（以2022年前三季為基準）分別為63.3、58.5、43.3。2025年前三季，三家太陽能產品銷售收入仍在陰跌，行業尚未反轉，只不過下跌空間不多了。2）扣非淨利潤2022年，通威、隆基、中環扣非淨利潤 分別為265.5億、144.1億、64.8億。以2022年為基準，中環利潤跌得最慘：2023年，通威、隆基、中環扣非淨利潤分別降至136.1億、108.4億、25.7。隆基利潤指數保持在75.2、通威51.3幾乎腰斬、中環跌破40。2024年至暗時期，通威、隆基、中環利潤指數分別為-26.6、-60.7、-168.1。2025年前三季，中環、隆基虧損縮小（中環虧損60.3億、同比減虧12.8%，隆基虧損44.5億、同比減虧31.2%），通威虧損放大（虧損54.7億、同比多虧35.5%）。2025年前三季，通威、隆基扣非虧損率分別為8.5%、8.7%，中環則高達28%。中環，本來是從從容容太陽能產業粗略分為矽料、矽片、電池、元件、發電場站等五個環節。其中矽片環節技術壁壘最高。中環上世紀五十年代開始深耕半導體材料，單晶矽領域的技術積累遠比太陽能行業的友商深厚。從矽片尺寸、到矽片厚度都有一定技術優質，且率先推動太陽能矽片從P型向N型的升級。主觀上，自詡為“技術貴族”的中環，看不上技術含量不高的元件業務。“讓專業的人做專業的事”，太陽能行業最專業的事我來幹。客觀上，中環前身是天津國企。拓展新業務的規劃及資金籌集需要獲得批准，大舉進入矽料、元件不實現。中環從不掩飾自己優越感，沈浩平（中環前靈魂人物）曾在公開場表示“只要我在，就不搞一體化”。2023年開始，太陽能產品格持續下降。疊加庫存積壓、負債攀升等問題，2024年中環扣非淨虧損達109億。1） 營收結構2021年起，中環將“新能源材料”項目一分為二：太陽能矽片、太陽能元件：2021年，矽片、元件銷售收入分別為318億、61億；佔比分別為83.9%、16.1%2022年，矽片、元件銷售收入分別為509億、108.4億；元件佔新能源產品的比例提高到17.6%；2023年，矽片、元件收入同步降至437.9億、93.1億，佔比未發生變化；2024年，矽片收入暴跌62%、至166.5億；元件收入亦跌37.6億、至58.1億；因元件收入跌幅相對小，佔比提升至25.9%；2025年H1，矽片收入同比跌44.6%、元件收入跌39.2%，元件佔比提一步提高到40%。2）毛利潤 /虧損2022年、2023年，中環矽片業務毛利潤分別為96.5億、95.4億，毛利潤率還從19%提高到21.8%。這兩年，元件業務毛利潤徘徊在8億元左右，毛利潤率約8%。2024年，矽片業務毛虧損34.2億、毛虧損率達20.5%；2025年H1，毛虧損13.7億、同比多虧42.2%，情況進一步惡化，元件業務表現得無關大局。從營收佔比到毛利潤貢獻率，中環開展元件業務都顯得不情不願，扭扭捏捏。更像新技術、新產品（矽片、電池）的試驗田。矽片位於元件上游，元件業務“發育不良”，不免頭重腳輕。當全行業進入寒冬，中環再無昔日的從容，沈浩平亦於2024年8月離職。隆基，未必遊刃有餘隆基堅持一體化戰略。自《2020年報》起，營收被分為元件及電池、矽片及矽棒、電站建設及服務、電力和其它五個部分。1） 營收結構與中環相比，隆基早已樹立一體化戰略，從不扭捏：2019年，矽片/矽棒收入137.8億，元件/電池收入151.1億；下游佔太陽能業務收入的比例較上游高4.1個百分點；到了2021年，矽片/矽棒收入170.3億，元件/電池收入584.5億；下游佔太陽能業務收入的比例高達72.2%；此後，矽片/矽棒收入及佔太陽能業務收入一路下降。隆基生產的矽片部分自用、部分外銷。以2022年、2024年為例：2022年矽片產量為85.9GW，對外銷售、自用各佔一半，均為43GW。元件產量48.2GW，略大於自用矽片量，說明使用了少量外購矽片；由於元件位於下游，工業增加值更高，銷售額遠高於矽片——矽片、元件銷售收入分別為848.5億和382億；分別佔太陽能產品收入的30%、66%。2024年矽片產量106.3GW，外銷46.6GW、佔比43.8%；自用59.7GW、佔比56.2%。此外還動用了2.2GW矽片存貨。元件產量為70.2GW，大約外購8.3GW矽片。這是因為元件出貨價跌幅（約為2022年的50%）遠小於矽片（約為2022年的20%）。採用外購矽片製造元件比用自家的矽片划算。矽片/矽棒收入及佔太陽能業務的9.9%；元件收入佔比提高到80.3%；電站業務（亦屬一體化業務）佔比達7.7%；隆基的策略是人之常情：矽片價格過低，但又不得不賣，那就少賣，多自用；元件價格跌幅相對小，那就以白菜價外購矽片來生產元件。2）毛利潤 /虧損由於一體化佈局，元件/電池業務和電站業務緩解了營收下跌，對盈利能力的影響更是翻天覆地：2020年，元件/電池毛利潤達74.4億，超過矽片/矽棒的47.1億，但毛利潤率要低將近10個百分點。2021年，元件/電池毛利潤接近100億，遠超矽片/矽棒，毛利潤率仍低於矽片/矽料；2023年，元件/電池毛利潤高達182.4億，矽片/矽棒毛利潤的4.7倍！2024年，矽片/矽棒業務毛虧損11.8億、毛虧損率14.3*，元件/電池業務毛利潤41.7億、毛利潤率6.3%；最終，2024年隆基太陽能產品毛利潤達61.4億。其中，元件/電池貢獻41.7億、電站及其它業務貢獻31.6億。但隆基並非遊刃有餘！因近些年固定資產投資規模巨大，而太陽能技術升級“歧路亡羊”。只能一邊佈局N型電池，一邊祈禱在P型電池元件賣不出去之前完成相關裝置折舊（2025年P型PERC電池份額已跌至20%）。通威，嘗到甜頭2015年，通威股份通過收購“永祥股份”進入矽料產業；2016年，向控股股東收購太陽能電池業務。2017年，通威股份太陽能業務營收83.8億、同比增長58.5%；其中矽料、電池業務營收分別為32.3億、64.3億；電池貢獻太陽能收入的65.6%。雖然矽料、電池已初具規模，通威卻沒有大規模拓展元件業務 。2022年8月，通威以低價中標華潤電力元件集采，打響全面一體第第一槍，在太陽能業界引起一片嘩然。愛旭股份公開指責“擾亂市場秩序”。1） 營收結構通威矽料與元件是同時爆發：2022年，矽料、元件/電池銷售收入分別為618.6億（佔太陽能收入的56.3%）、535.3億（佔太陽能收入的48.7%）；矽料收入增長229.7%，元件/電池收入增長114.7%；2023年，矽料收入下跌27.6%、至448億；元件/電池收增長29.6%、至693.7億（佔太陽能收入的67.5%）；2024年，矽料收入再跌55.6%、至199億；元件/電池收入亦跌40.3%、至414.2億（佔太陽能收入的69.3%）；多年以來，通威高純矽保持滿產滿銷（2023年產銷率99.5%）。2024年，通威高純矽產量增長20.6萬噸，銷量僅增長8萬噸，庫存增長12萬噸。與此同時，元件銷量增長47.9%、達45.7GW。與隆基的策略相同，通威在市場不景氣的情況下，壓力上游產品銷量，適當增加下游產品銷量，同時增加庫存。通威殺入元件業務，不是一時衝動，而是蓄謀已久。2022年以來，通威營收降幅低於隆基、中環，全面一體化第一階段效果較好。2）毛利潤 /虧損2022年，太陽能矽料價格飆升，峰值達30萬元。通威矽料毛利潤465億、利潤率高達75%；2023年，矽料毛利潤回落至239億、毛利潤率53.3%；2024年，矽料毛利潤僅為4億、毛利潤率2%；元件/電池毛利潤5億（首次超過矽料），但利潤率也僅為1.2%。，通威業績為何不如隆基？研究發現，2024年通威高純矽出廠價為2022年17.7%、元件出廠價為2022年的16.6%。結果是通威元件毛利潤率僅為基隆的五分之一。原因是隆基持有大量元件合同，即便雙方對矽料價格下跌時元件“讓利”有約定，而通威發力拓展元件業務時全行業價格已開始下行。根據亞當斯密傳下來的理念，國家（企業也一樣） 應當儘量發揮自已的比較優勢。比如太陽能產業可劃分為五大環節（矽料、矽片、電池、元件、發電），即便某家企業每個環節都比其它所有企業做得好，也應當專注做門檻最高、利潤最豐厚的一、兩個環節，才能實現利益最大化，是為專業化。劉強東早在創立京東之初就提出“甘蔗理論”（將零售業細分為行銷、交易、倉儲、配送、售後等十個環節），主張通過整合產業鏈環節實現系統性成本控制，形成可持續的低價商業模式，是為一體化。王傳福雖然沒提出什麼理論，卻是這麼做的。沈浩平堅定踐行專業化，李東昇因欣賞、認可才會入主中環。但沈浩平死守專業化，不肯變通，這或許是他離職的重要原因。關於專業化、一體化的爭論由來已久。但太陽能三巨頭的經歷說明：行業景氣時一體化賺錢不比專業化少，不景氣時抗風險能力更強。價值觀是進行價值判斷（優先順序、取捨、面對矛盾/衝突時的抉擇等）的依據。“專業化”不應用於價值判斷，客觀條件允許“一體化”卻死抱“專業化”不合時宜。 (虎嗅APP)

2025年前三季度，代建新拓TOP5企業佔比保持49%高位，行業整體延續高集中度走勢，頭部企業牢牢佔據市場份額，其餘企業突圍難度較大。榜單解讀01 TOP20新拓總量同比增長31% 已有6家企業年內新增超千萬方2025年前三季度代建新增規模TOP20企業新增簽約建面為15771萬平方米，同比增幅達到31%；從新增規模的梯隊分佈看，已有6家企業年內新增代建規模超1000萬平方米，比去年同期多5家。2025年以來頭部代建企業擴張的意願較為強烈，拓展規模顯著提升。綠城管理前三季度新拓規模已超2700萬平方米，是第二名的兩倍左右；此外旭輝建管、潤地管理、藍城集團、龍湖龍智造和金地管理新拓規模也超過1000萬平方米，龍頭效應顯著。與此同時，TOP20在新增規模上也出現了內部分化的情況：除千萬級以上有6家企業以外，有11家企業的新拓規模集中於300-800萬平方米以內，此外200-300萬平方米、200萬平方米以下的企業分別僅有1、2家。02 代建新拓規模TOP5仍佔比近半 高集中度趨勢未有改變2025年前三季度，代建新拓TOP5企業佔比保持49%高位，行業整體延續高集中度走勢，頭部企業牢牢佔據市場份額，其餘企業突圍難度較大。具體來看，TOP1-5企業新拓建面佔比達到49%，與上半年持平，頭部企業依然佔據了行業新增規模的大部分資源；其次，TOP6-10企業新拓建面佔24%，較上半年微降1.5pts，TOP11-15企業新拓建面佔17%，TOP1-20企業佔10%。各梯隊的佔比與2025年上半年末相比都變化不大。03 超半數代建企業新拓面積同比持增 5家企業前三季度已超2024年全年前三季度有超半數代建企業新拓面積同比保持上漲，延續2025年以來增速回暖態勢。尤其是TOP10企業幾乎全部正增長，且漲幅較為領先。潤地管理、龍湖龍智造、遠洋集團等漲幅超過80%。對比去年同期，前三季度有5家代建企業新拓面積已超2024年全年，呈現快速增長勢頭。分別是潤地管理、龍湖龍智造、金地管理、遠洋建管和久築共建。其中，遠洋建管近兩年增長勢頭迅猛，2025年三季度新拓代建項目面積達715.3萬平方米，同比增長124%，且較2024年全年高出27%。城市選擇上，接近八成的項目來自一二線，高速發展的同時抗風險能力、代建收益率均有保障。04 頭部企業領跑品牌傳播 多類活動與標準建構行業新生態2025年三季度，代建企業持續通過傳統媒體、行業媒體、企業官網及官微等多管道進行宣傳，形成全方位傳播矩陣，提高企業的品牌知名度和市場關注度。其中，頭部代建企業如綠城管理、旭輝建管、藍城集團、金地管理、潤地管理等在品牌傳播方面表現突出，品牌傳播力保持領先。三季度企業主要通過交付項目鑑賞、項目獲取資訊發佈、標準發佈、購房節互動等內容展示品牌價值及提升品牌影響力。隨著代建行業從價格競爭轉向價值競爭，企業向著綜合實力提升兼顧差異化發展的路徑而去，代表著行業、企業成熟化、規範化的標準、準則逐漸成形，也成為三季度企業品牌端重點發佈的主要內容。行業首部系統性編制的《代建企業綜合能力評價標準》發佈，由綠城管理主編，中國建築標準設計研究院、克而瑞集團、金地管理、藍城集團、中國鐵建、潤地管理、中原建業、旭輝建管等12家企業參編，正式填補了代建企業評價標準的空白，標誌著行業邁入規範化、體系化發展的新階段。金地管理髮布《委託方服務白皮書》2.0版，升級內容包括：新增合規管理、服務保障兩大章節；整合工程、行銷、客服、定位、設計、成本六大專業類股成果，讓委託方快速理解各專業價值點及要點。龍湖龍製造旗下千丁數科聯合清華發佈《不動產數智化轉型白皮書》，白皮書針對當前行業面臨的轉型難題，企業數位化能力建設以及數智化應用，未來技術迭代方向等行業關心問題，給出了可借鑑使用的落地方案。另外，為提升品牌聲量、助力銷售，具季節性特色的品牌行銷活動也是各代建企業宣傳的重點。諸如為20周年獻禮，綠城管理推出「綠城代建20年·全國百城百盤確幸購房節」，活動以集團直播專場開啟，通過寵粉官深度講解、多項目實景連線及重磅福利釋放，全方位展現了綠城代建20年的品質之路與創新征程，直播取得火熱的關注效果：觀看人數突破13萬，互動量達4.3萬，點贊超14萬。騰雲築科的“金9騰雲 豐收計畫”覆蓋11城、1000+房源，活動助力十一期間業績超100%達成。 (中房網)

早盤，三大指數集體高開，滬指高開0.55%，深證成指高開1.04%，創業板指高開1.37%。截至發稿，滬指漲0.68%，報3915.82點；深證成指漲1.18%，報13388.03點；創業板指漲1.21%，報3116.06點。太陽能概念股集體上漲，隆基綠能（601012）直線漲停，艾能聚、天合光能、晶科能源等漲幅居前。消息面上，近日，中國太陽能企業在海外市場的表現十分亮眼，憑藉技術實力與項目經驗，接連簽下多筆GW級重大訂單。據不完全統計，9月至今，各大企業已經簽署近25GW海外大單。 (上海證券報)

一場全球能源革命，似乎正席捲而來。不久前，英國《金融時報》以近乎顫抖的筆觸驚嘆：中國，即將成為人類歷史上第一個“電力帝國”。先來看一組資料：2023年中國新建煤電項目佔全球的95%，太陽能發電佔全球六成，風電新增裝機連續14年霸榜，在建核電機組裝機容量連續18年保持全球第一；2024年，中國的發電量成功突破10兆千瓦時，佔據了全球發電量的近30%，是美國的2.5倍，同時也是印度的近5倍。數字只是表象，真正的殺手鐧藏在技術裡。從全球領先的超超臨界高效發電技術，到敦煌的“超級鏡子發電站”（100兆瓦熔鹽塔式光熱電站），再到全球首台百萬千瓦水輪機組，以及世界唯一運行的釷基熔鹽實驗堆……中國牢牢佔據著電力科技的主導權。敦煌100兆瓦熔鹽塔式光熱電站（圖源新華社）在這些發電技術的基礎上，中國建構了全球輸電能力最強、規模最大的新型電網。僅需不到0.01秒，新疆的綠電就被送到2000多公里外的重慶，這就是中國電網的極致效率。為什麼中國要拼盡一切死磕電力？中國發起的綠色電力革命，對全球經濟和地緣政治又會有怎樣的影響？這，無疑是一場影響深遠的國運之戰。電力是產業經濟之母。電力系統是國家競爭力的重要體現。沒有完善的電力系統，就沒有工業化和現代化。印度為什麼無法取代中國的“世界工廠”地位？其中一個原因，就是印度的電力系統極度不穩定，三天兩頭停電，讓跨國公司損失慘重。德國化工巨頭巴斯夫為什麼不遠萬里跑來廣東湛江建廠？德國受俄烏戰爭和極端環保思想影響，發電量嚴重不足，工業用電價格急劇上升，而廣東這邊電價很便宜。這就像開著特斯拉去加油站打工，能源成本決定產業生死。更絕的是那些“電老虎”行業，比如軍工。在航天航空領域，所有飛行器上天之前都要送到風洞裡做測試。而全球最先進的風洞莫過於，北京懷柔的JF-22超高速風洞。這套裝置瞬時功率1500萬千瓦，一次試驗耗電541萬度。如果歐美軍工企業想要租用JF-22超高速風洞，必須支付幾千萬美元的使用費，資料還得跟我們共享。這就好比想打王者榮耀先交百萬網費，電力門檻直接把多數國家擋在門外。人工智慧這頭吞電怪獸，就更誇張了。GPT-4訓練一次耗電2.4億度，這個數字相當於3萬輛特斯拉汽車環繞地球行駛一圈的耗電量。馬斯克曾斷言：2025年AI發展或將面臨電力瓶頸。這可把矽谷大佬們急壞了，Google、微軟、特斯拉紛紛加碼投資核電技術。而中國在核電領域已處於全面領先地位，核電總體規模躍居世界第一，三代核電技術“華龍一號”全面落地，四代核電技術（釷基熔鹽實驗堆）實現連續穩定運行。照這個趨勢發展下去，AI競賽很快就要變成中美“二人轉”，其他國家只能做跟隨者。回看工業發展史，英國蒸汽機、德國內燃機、美國流水線、日本汽車，都曾讓世界顫抖。但今天中國打造的是一張覆蓋全產業鏈的“電力天網”。雲南電解鋁企業享受著2毛5的電價；特斯拉柏林工廠六成電池來自寧德時代和比亞迪；沙烏地阿拉伯紅海新城使用全套中國太陽能系統……這不是簡單的產業轉移，而是全球製造業正在經歷一場“心臟移植”手術。中國死磕電力，不僅僅是為了搞錢，還是為了爭奪話語權。工業革命以來，歐洲和美國長期稱霸、作威作福，中國等開發中國家全面受限、處處被打壓。以能源為例，美國不僅掌控了石油定價權，還卡住了石油運輸管道（中國從中東進口石油，必須經過印度洋和馬六甲海峽，而這些海域是受美軍轄制的）。中國要想維護國家能源安全，就必須發展新能源汽車產業，用充換電裝置取代加油站，降低對進口石油的依賴。這才有了中國新能源汽車全面騰飛的故事。如今，中國在汽車電動化和智能化方面已處於絕對領先的地位。2024年全球十大動力電池廠中，有六家來自中國；據中國智慧財產權雜誌統計，全球約有43%的自動駕駛發明專利來自中國。然而，油車改電車，僅僅是序章。更重要的是，誰能引領清潔低碳、安全智能的全球電力革命浪潮？這一次，中國已立於潮頭。數字為證：截至今年4月底，全國可再生能源發電裝機總規模達到20.17億千瓦，同比增長58%。太陽能發電累計裝機規模目前已突破10億千瓦，佔全球太陽能裝機總規模的近一半。實踐出真知。在建設新能源發電站的過程中，中國新能源企業培養了一大批技術專家，建立了一整套技術標準。這套標準，正在往世界各國擴散。非洲最大水電站——安哥拉凱凱水電站，是由中國能建葛洲壩集團承建的；南美海拔最高、容量最大的太陽能電站項目——高查瑞太陽能電站，用的是全套中國裝置；巴基斯坦卡拉奇核電站的動力，來自中國“華龍一號”核電機組。華龍一號海外第二台機組通過巴基斯坦最終驗收作為全球最大的電網營運商，國家電網已在菲律賓、巴西、葡萄牙等 11 個國家和地區投資營運13 個骨幹能源網項目，年輸電量佔全球跨國輸電總量的 17%。中國在全球電力版圖上的份量，如磐石般堅不可摧。《三體》有句名言：“給歲月以文明”。今日中國，正以澎湃不息的電流，為現代文明注入強大動能。當歐美民眾仍為高昂電費所困，中國的特高壓電網已實現跨區域、大規模、高效率輸電，其覆蓋範圍與輸送能力全球領先。這不僅是技術的突破，更是能源調配能力的革命性飛躍。中國正致力於一項人類能源史上空前的壯舉：將電力在終端能源消費中的佔比提升至50%。相較之下，當前最發達國家僅徘徊在22%左右。若此目標達成，無疑將掀起21世紀最深刻的能源革命，徹底重構全球能源版圖。更深遠的意義在於，中國電力發展的藍圖，深度融入了低碳化與智能化的雙重浪潮。據歐洲機構預測，至2050年，中國可再生能源在一次能源消費中的佔比將達到驚人的88%，這不僅將奠定其“全球綠電第一大國”的地位，更是對全球碳中和事業的重大貢獻。智能化是另一核心引擎。中國正運用人工智慧、巨量資料等前沿技術深度賦能電力系統：通過精準預測、智能調度，實現“源網荷儲”高效協同——在用電低谷時儲電，在高峰時刻放電，確保電力供應如臂使指，穩定可靠。這絕非簡單的追趕。中國正在以清潔能源為主導、智能技術為支撐的電力體系，重新擘畫工業文明的未來圖景。智慧綠電，恰如圍棋盤上的“天元”一子，其落定之處，啟動全域，盤活整盤大棋。未來已來，而這一次，它清晰地烙印著東方智慧的印記。 (智谷趨勢Trend)

美股續創新高，台股卻在前高壓力下高檔震盪，權值股壓回、櫃買續強，資金加速輪動至中小型與具題材的低估成長股，矽光子族群因挪威主權基金大幅加碼而備受關注，光通訊概念股如華星光、上詮等表現亮眼，成為本波行情的重要支撐力量。〈台股高檔震盪，櫃買市場展現相對強勢〉台股今日延續高檔震盪格局，加權指數盤中一度翻紅觸及24389點，距離歷史高點僅一步之遙，從籌碼結構觀察，在昨日爆大量之後，市場出現融資減少、觀望氣氛轉濃的情形，指數雖震盪整理，但資金並未退場，櫃買指數逆勢上漲0.9%，延續昨日突破年線後的強勢，顯示資金輪動轉向中小型股，低位階的櫃買成長股輪流發動。〈挪威主權基金加碼，矽光子概念股躍居盤面焦點〉挪威主權基金也顯示大幅增持光通訊產業多檔公司，包括華星光（4979-TW）、光聖（6442-TW）、聯亞（3081-TW）、波若威（3163-TW）、上詮（3363-TW）等，顯示看旺產業前景，也讓光通訊成為今天盤面上撐盤重要族群之一，華星光（4979-TW）、波若威（3163-TW）、上詮（3363-TW）、等多檔個股攻上漲停。智霖老師在週二直播特別點名藏寶圖名單中，矽光子族群已出現轉強訊號，華星光（4979-TW）昨日盤中一度翻黑震盪，但老師帶領會員抱住，因為我們對基本面有明確掌握，知道800G產品下半年將大量出貨，且華星光屬於櫃買中小型股，籌碼輕、題材明確，一旦啟動容易吸引資金快速湧入，老師帶領會員三次高出低進，今天又再度攻上漲停板。〈立即填表體驗諮詢陳智霖分析師會員服務〉APP選股會員每月僅限額招收，名額有限，立即填表諮詢：https://lihi.cc/RFzlE/0814〈綠能工程延宕紛擾不斷，資金轉向低估成長股〉雖然AI發展與綠能題材高度相關，但台灣綠能政策在實務推行上困難重重，包括天候因素導致工程延宕，資金與成本壓力上升，近期市場更傳出森崴能源（6806-TW）替台電墊付200億元，引發市場疑慮，導致森崴與母公司永崴投控（3712-TW）今日開盤雙雙跌停。老師昨天已經公告按紀律處理泓德能源（6873-TW），同時帶會員轉進另一檔本益比15倍、以預估EPS 12元推估目標價上看180元的潛力股，週一利用財報利空出手，目前獲利接近+15%，潛在空間逾五成，有誠信的老師相信大家有目共睹，目前已鎖定數檔低估成長股，邀請投資朋友跟上智霖老師，立即下載智霖老師的APP接收最即時的分析資訊，週日免費提供信用籌碼有疑慮名單，協助你避開高檔追價陷阱，APP選股會員每月僅限額招收，名額有限立即填表諮詢，更詳細的內容請收看最新的直播節目。最新影音(請點影音上方標題至Youtube收視品質會更佳)https://youtu.be/-_bn5vbIuBI〈免費下載【陳智霖分析師APP】，掌握第一手盤勢與選股資訊〉忠實粉絲務必先完成填表申請，立即體驗每週精選操作名單、盤中到價盤中通知與即時策略更新，每週日晚上更提供信用籌碼觀察名單，協助你提前布局、避開風險。錯過下載，就可能錯過最佳進場時機！【陳智霖分析師APP】下載連結：https://lihi.cc/rjzvj/0814錢進熱線 02-2653-8299，立即邁向系統依據的股票操作。文章來源：陳智霖分析師 / 凱旭投顧

高盛於 8 月 9 日參與了 2025 年世界機器人大會（WRC，展會時間為 8 月 8 - 11 日），並與 9 家主要類人機器人公司（Astribot、Booster Robotics、Galbot、Kepler、LimX、Paxini、RobotEra、Spirt.ai 及優必選，均為未覆蓋的私營公司，按字母順序排列）進行了交流。高盛與這些公司的首席執行官、首席財務官、首席營運官、研究主管、產品副總裁及資本市場經理展開對話，並現場觀看了產品演示。展會新動態及關鍵要點與 2025 年上海世界人工智慧大會（WAIC）相比，本次展會的家庭 / 消費者訪客流量顯著更高。後者更聚焦於廣泛的人工智慧學術及產業發展話題，類人機器人僅為其中一部分，因此專業觀眾較多；而世界機器人大會則完全專注於機器人技術及產品演示。高盛認為，這表明短期內教育、陪伴及娛樂領域的需求潛力可能較強（此外還有科學研究、人工智慧模型訓練、政府、開發者及舞台表演等需求）。長期來看，這是一個早期訊號：只要機器人產品足夠實用、價格合理且安全，除製造業需求外，消費者需求潛力可能非常可觀。近期，宇樹發佈了新產品 R1，定價 39,900 元（身高 121 釐米 / 體重 25 公斤 / 26 自由度）；Engine.ai 也宣佈計畫即將推出 SA02（身高 125 釐米 / 體重 25 公斤 / 26 + 2 自由度），定價 38,500 元。這兩款產品均針對上述需求，且產品規格更為簡化。關於技術拐點，高盛聽到的最積極觀點是，要擴巨量資料規模、最佳化強化學習（RL）模型，或在基於規則的操作模式運行 1 - 2 年後過渡到端到端操作模式，至少還需要 1 - 2 年時間。部分觀點認為，這主要是因為行業仍在努力獲取足夠多的高品質真實世界訓練資料。高盛還瞭解到，人類多模態遠端操作是一種過渡解決方案，但需確保低延遲（已有兩家公司提及特斯拉在洛杉磯的新餐廳，其中 Optimus 機器人已投入爆米花服務）。宇樹首席執行官王興興在開幕式演講中定義，機器人的 “ChatGPT 時刻” 是能在全新環境中憑藉通用技能完成任務，他認為這一時刻至少還需 2 - 3 年，但不會超過 10 年（新聞來源）。儘管如此，Google於 2025 年 5 月推出的新人工智慧視訊生成模型 Veo3 引發了機器人公司的熱議。該模型能生成並整合音訊（包括對話、音效及背景音樂），在文字和圖像提示生成、真實世界物理模擬及精準唇同步方面表現出色。其能力引發疑問：其底層人工智慧架構是否可能比視覺 - 語言 - 動作（VLA）模型與強化學習（RL）的結合更優？而後者自今年初以來被部分人視為機器人及具身智能的主要人工智慧解決方案。因此，高盛強調，鑑於軟體與硬體結構正快速協同進化（兩者在人工智慧發展中存在內在關聯），投資者需警惕潛在的產品 redesign 風險。不過，行業進展迅猛，每幾個月就有新突破，這一點令人鼓舞。值得一提的是，輝達在世界機器人大會上表現積極，發表主題演講 / 研討會，展示其在物理人工智慧（Physical AI）及通用機器人領域的戰略舉措，包括雲規模模型訓練、基於物理的模擬（如 Isaac SimLab）用於合成資料生成，以及即時邊緣人工智慧部署（如 Jetson AGX Thor）。該公司近期還推出了 Cosmos Reason，這是一款先進的視覺語言模型（VLM），旨在賦予機器人常識及理解真實世界場景的能力。據高盛觀察，幾乎所有機器人產品仍在使用 Jetson AGX Thor 或更廣泛的 Jetson 平台。本次展會前後（7 - 8 月），約 50 家類人機器人參展商中已有 20 多款新產品發佈（此外還有約 120 家工業機器人及零部件公司參展）。高盛看到輪式與雙足機器人呈現多樣化（配備全旋轉執行器或旋轉 - 線性組合執行器）。與高盛 2 月 / 5 月的考察相比，整體產品性能（全身控制，WBC）在速度和流暢度方面顯著提升。高盛所觀察的公司現場演示均運行良好，這一點令人驚喜。應用方面，高盛發現四個主要方向：a) 教育、展廳嚮導及舞台表演；b) 開發者及科學研究 / 人工智慧訓練的標準平台；c) 製造業及物流；d) 消費級 / 養老 / 陪伴。目前 a) 和 b) 貢獻了大部分銷量；對於 c)，受訪公司表示，揀選、分揀、裝配及檢測等特定任務的成功率已達 80 - 99.5%，進一步改進主要針對長尾及異常情況；關於機器人操作速度（推理與執行）能否匹配客戶生產線速度，機器人企業目前務實的目標是非生產線任務，以提升初始銷量，並適應未來柔性製造系統（FMS）的需求。高盛還瞭解到，製造商更看重整個系統的效率（如人機協作），而非單台機器人與單個人類在同一任務上的效率對比。一家公司表示，客戶認為 18 個月的投資回收期是合理的下單標準。成本降低方面，高盛注意到這些機器人企業的國產零部件佔比已相當高（可能達 80% 左右）。今年它們還通過設計最佳化進一步降低成本，部分硬體規格有所下調。未來，規模效應仍是降低成本曲線的關鍵。近期政府補貼新聞顯示，媒體報導稱北京 “亦莊機器人消費節”（8 月 2 日 - 17 日）期間，消費者購買單台價格超 10,000 元的機器人可獲每台 1,500 元補貼，企業購買單台價格超 500 萬元的機器人可獲每台 25 萬元補貼。京東平台也提供線上摺扣：消費者及企業購買滿 6,000 元減 600 元，滿 500 元減 50 元。股票觀點部分低成本機器人產品近期推出或獲銷售補貼，部分機器人硬體規格下調，這可能為未覆蓋的類人機器人零部件公司帶來短期銷量機會。高盛對綠的諧波、鳴志電器及中大力德維持 “中性” 評級。鑑於潛在的產品 redesign 風險及零部件競爭風險，高盛更傾向於給予三花智控 A/H 股 “買入” 評級，因其在執行器組裝領域的長期定位具有高可見性（包括客戶關係及技術迭代）。高盛看好三花智控在核心業務穩固領先的基礎上，在類人機器人執行器領域的增長潛力，預計 2025 - 2030 年營收 / 淨利潤復合年增長率均為 19%，12 個月目標價分別為 33.2 港元 / 30.4 元人民幣。投資論點、目標價及風險三花智控（2050.HK/002050.SZ，買入 / 買入）三花智控是全球暖通空調（HVAC）控制及熱管理元件領域的領導者。高盛給予三花智控 A/H 股 “買入” 評級，因其在核心業務穩固領先的基礎上，類人機器人執行器領域增長潛力可觀，預計 2025 - 2030 年營收 / 淨利潤復合年增長率均為 19%。暖通空調方面，高盛認為公司憑藉商用暖通空調市場份額提升及感測器產品拓展，營收增速有望超過住宅暖通空調行業。電動汽車方面，受益於全球電動汽車滲透率提升及單車配套價值溫和增長，公司營收將持續增長。此外，高盛認為類人機器人是重要的長期技術趨勢，三花智控有望作為高可見性的執行器組裝商在供應鏈中佔據關鍵地位。催化劑包括類人機器人功能技術進步、大客戶量產及歐洲電動汽車滲透率進一步提升。與高盛覆蓋的中國工業科技股平均估值相比，該股估值合理。高盛給予三花智控 H/A 股 12 個月目標價 33.2 港元 / 30.4 元人民幣，基於 2030 年預期市盈率 21 倍，以 9.5% 的資本成本（CoE）貼現至 2025 年。主要風險：(1) 電動汽車熱管理領域競爭加劇；(2) 特斯拉電動汽車銷量不及預期；(3) 中國房地產竣工資料疲軟，拖累暖通空調需求。貝斯特（300580.SZ，中性）高盛認為，依託穩定的汽車零部件業務增長（包括燃油車及電動車），公司有望成為類人機器人行星滾柱絲槓（PRS）的具競爭力供應商。鑑於公司有望進入高規格類人機器人供應鏈並從中獲益（高盛預測 2024 - 2035 年全球高規格類人機器人出貨量復合年增長率為 80%），高盛對其採用長期估值方法。憑藉夾具產品積累的精密製造經驗及裝置採購帶來的產能支援，高盛預計貝斯特自 2027 年起將佔據全球高規格類人機器人 PRS 市場 10% 的份額。同時，機床零部件商業化進展順利，2024 年滾珠絲槓及直線導軌已開始被部分國內機床廠商採用。儘管如此，與高盛覆蓋的中國工業科技股及類人機器人供應鏈股票相比，高盛認為其風險回報比合理，因此維持 “中性” 評級。高盛給予 12 個月目標價 23.7 元人民幣，基於 2030 年預期市盈率 32 倍，以 9.5% 的資本成本貼現至 2025 年。上行風險：(1) 傳動部件研發加速；(2) 電動汽車零部件產能擴張提速。下行風險：(1) 渦輪增壓器滲透率增長放緩；(2) 競爭或價格壓力導致利潤率低於預期。綠的諧波（688017.SS，中性）綠的諧波是中國諧波減速器市場的本土領導者，高盛給予 “中性” 評級。高盛看好公司諧波減速器總可定址市場（TAM）的擴張，因其應用場景在國內外持續拓展，涵蓋工業機器人、協作機器人、類人 / 服務機器人、數控機床及其他高端裝置（太陽能 / 半導體 / 醫療 / 航天）。2024 年，公司已開始向至少兩家國際四大機器人品牌的中國工廠批次供貨，預計 2025 年將貢獻更顯著的營收。儘管高盛認可公司的長期增長潛力及類人機器人業務的逐步貢獻，但與覆蓋的中國工業科技股相比，其估值合理。高盛給予綠的諧波 12 個月目標價 112.9 元人民幣，基於 2030 年預期市盈率 45 倍，以 11.5% 的資本成本貼現至 2025 年。上行風險：(1) 類人機器人量產及 / 或技術進步快於預期；(2) 對核心機器人客戶（尤其是海外品牌）的滲透速度快於預期。下行風險：(1) 國內工業 / 協作機器人需求不及預期；(2) 來自海外及本土品牌的競爭壓力加大。鳴志電器（603728.SS，中性）鳴志電器是國內電機及驅動解決方案領導者，高盛給予 “中性” 評級。儘管其電機在速度及加速度等參數上與國際廠商存在一定差距，但憑藉顯著的成本優勢及太倉新工廠的產能擴張潛力，高盛預計到 2027 年，公司將在高 / 中 / 低規格機器人的無框電機供應鏈中佔據市場份額。高盛預計鳴志電器在類人機器人無框電機應用領域的營收將增長，且有望通過提供模組（而非單一零部件）提升配套價值。然而，高盛對其主營業務前景較為保守，原因包括：1) 伺服電機市場份額增長軌跡弱於同行；2) 2014 - 2023 年有機增長復合年增長率為 10%，同期併購增長復合年增長率為 23%；3) 工廠搬遷 / 海外產能擴張可能導致營運中斷。綜合考慮公司在類人機器人領域的增長潛力及主營業務（電機及驅動）表現，高盛認為與覆蓋的中國工業科技股相比，其風險回報比合理。高盛給予鳴志電器 12 個月目標價 49.8 元人民幣，基於 2030 年預期市盈率 37 倍，以 9.5% 的資本成本貼現至 2025 年。上行風險：(1) 類人機器人發展快於預期；(2) 在類人機器人原始裝置製造商（OEM）中的市場份額高於預期。下行風險：(1) 終端市場需求不及預期；(2) 電機及驅動業務市場份額提升速度慢於預期。凌雲光（688400.SS，中性）在快速增長的機器視覺子領域，依託服務大客戶的解決方案能力及部分自研軟體、相機和鏡頭，高盛預計凌雲光在傳統機器視覺系統的市場份額將溫和增長。然而，自 2025 年起，凌雲光的 FZMotion 動作捕捉系統開始提升其在類人機器人資料採集業務的曝光度，成為第二增長引擎，預計 2025 - 2030 年復合年增長率為 73%。隨著類人機器人產量增長，高盛預計到 2030 年，類人機器人動作捕捉業務將貢獻 18% 的營收及 17% 的淨利潤。結合其他表現平淡的機器視覺終端市場（消費電子、電池、太陽能），高盛預計 2025 - 2030 年凌雲光整體營收 / 淨利潤復合年增長率為 16%/24%。總體而言，與高盛覆蓋股票平均 - 4% 的潛在跌幅相比，該股目標價存在一定下行空間，估值合理，因此維持 “中性” 評級。高盛給予凌雲光 12 個月目標價 22.1 元人民幣，基於 2026 年預期市盈率 30 倍，以 11.5% 的資本成本貼現至 2025 年。上行 / 下行風險：(1) 新能源領域滲透速度快於 / 慢於預期；(2) 平板顯示（FPD）行業增長好於 / 差於預期；(3) 視覺軟體研發進展快於 / 慢於預期。 (智通財經APP)

香港中環的茶餐廳裡，服務員陳伯劃動手機螢幕，將剛發的5000元工資轉入“碳積分定投計畫”。與此同時，迪拜的石油資本正通過他持有的RWA基金，流向河北某鋼鐵廠的碳捕集項目——陳伯不知道，自己已成為全球綠色資產流動網路中的關鍵節點。2025年，RWA（真實世界資產）投資門檻的坍塌正引發一場全民財富運動。當香港允許穩定幣購買便利店商品，當深圳大媽用數位人民幣認購太陽能電站收益權，普通人持有全球優質資產的閘門已然開啟。01 從百萬門檻到千元入場傳統跨境投資的壁壘正在瓦解：- 香港《2025穩定幣支付條例》生效，港元穩定幣HKDG獲便利店、加油站消費資格- 內地“千RWA計畫”落地，首批20個綠色資產項目開放小額認購- 最低15美元即可持有新加坡金管局備案的東南亞綠電RWA基金深圳前海的RWA自助認購機前排起長隊，退休教師張女士剛完成太陽能電站收益權認購：“以前買海外基金要百萬門檻，現在2000元就能當國際電站‘股東’。”她持有的代幣每月自動配息0.83美元，年化收益達6.2%。02 普通人持有的三類綠色RWA碳資產碎片化投資Gfforce Lab推出的“深港碳匯寶”，將鋼鐵廠碳配額拆分為10美元/份。清潔工李師傅每月定投100美元，碳價上漲疊加港府補貼，年收益達20%。綠電收益權代幣澳門垃圾焚燒發電廠的收益權被拆解為5萬枚代幣。持有100枚代幣的奶茶店員小吳，每日通過手機錢包自動收取0.17港元收益，相當每天多賣7杯珍珠奶茶。ESG債券組合基金香港RWA全球產業聯盟推出“綠色債券ETF”，包含比亞迪綠債、長江實業海上風電債券等。計程車司機陳生用HKDG認購後感嘆：“握方向盤的手也能持有李超人的風電資產。”03 平民投資的三大安全閥熔斷防護罩當資產價格波動超15%，系統自動凍結交易。河北鋼鐵碳資產RWA上月觸發熔斷，保護了8.6萬散戶投資者。雙重準備金機制香港持牌RWA平台須預留：- 現金準備金覆蓋20%流通代幣- 綠色資產超額抵押30%確保極端情況下仍可兌付穿透式監管沙盒香港金管局“合規鏈”即時追蹤：- 深圳某太陽能RWA項目因發電量未達標，自動暫停配息- 澳門垃圾焚燒廠營運資料異常，觸發智能合約保險賠付04 千元佈局全球綠色革命清晨六點，菜販王姐在批發市場間隙操作手機：1. 將昨日銷售款兌換為港元穩定幣HKDG2. 定投50元“東南亞綠電組合”3. 用碳積分收益支付冷鏈物流費“以前錢放銀行越存越薄，”她展示著帳戶，“現在賣菜錢在幫泰國建太陽能板。”她的RWA帳戶顯示：- 持有馬來西亞水電站收益權32份- 累計收取越南風電收益47.8美元- 碳積分增值足夠覆蓋全年冷鏈費用05 新普惠金融的崛起外企會計小林將RWA收益玩出新境界：- 用比亞迪綠債配息支付香港保費- 碳積分收益兌換深圳充電樁折扣- 太陽能收益權作為婚宴定金抵押“這些綠色代幣比銀行存款更‘活’，”她滑動著數字錢包，“我的資產在24小時為地球發電。”香港金管局總裁余偉文透露：“2026年全港將有30%日常消費通過RWA收益支付。”當陳伯用碳積分收益加購奶茶，當王姐的賣菜錢化作東南亞的太陽能板，普通人正通過RWA持有世界。RWA不再只是富豪遊戲。千元持有的太陽能電站收益權，百元定投的碳積分，十元配息的綠電代幣——這些碎片化綠色資產正編織成普惠金融網路。正如剛用風電收益支付孩子學費的澳門單親媽媽所說：“我們握住的不是虛擬代幣，是讓生活變好的真實能量。” (RWA華東研究院)