大摩周三閉門會的討論，涵蓋了四季度最關鍵的投資機會和風險：製造業、地產、航空、金融，還有大宗商品。一、製造業：去槓桿+反內卷，風險在可控範圍先看製造業貸款風險。大摩的觀點很明確：過去兩年，製造業投資增速一路放緩，從高點滑落到8月的 5.1%。這不是壞事，而是“理性回歸”。1、為什麼？過去幾年大家瘋狂加碼投資，產能擴得比需求還快，行業出現內卷。現在通過貸款增速放緩、政策精準支援（比如7月投放的5000億地方政府資本金、5000億結構性工具），正在逐步平衡供需。2、風險點在那裡？大摩測算，高風險製造業信貸只佔 8%-10%，遠低於上一輪供給側改革時的水平。換句話說，銀行要消化這些壞帳，難度不算大，不會像地產那樣“一刀切”出風險。3、投資啟示未來12-18個月，製造業投資增速可能會繼續慢下來，但這是主動調控，能換來一個更健康的供需格局。對金融股來說，這意味著利率逐漸托底、息差走穩，2026年一季度起有望迎來盈利修復。二、房地產：高基數+弱情緒，四季度依然艱難大摩的地產團隊看得很悲觀：資料面：9月45個樣本城市裡， 60%的城市二手房價繼續環比下跌，整體跌幅 0.8%；一線城市跌得更快，超過1%。掛牌量卻在上升，80%的城市掛牌量創歷史新高，說明賣的人多、買的人少。政策面：不要指望大規模刺激。原因有三：1、房價雖然跌，但沒有像2021年那樣月跌幅超1%，沒到“非救不可”的地步。2、沒有新的風險爆點，比如開發商大面積爆雷或地方財政危機。3、房地產對GDP的貢獻從高點的30%降到如今 17%-18%，再刺激意義也不大。投資機會：雖然行業整體很難，但結構上有分化。國企龍頭（華潤置地、建發國際）：分紅高、抗風險，2025-2027年股息率可達 7%-9%。推盤積極的開發商（中海、金茂、越秀）：四季度銷售或優於同行，股價彈性更大。民企房企：繼續謹慎，資金鏈緊張+毛利率下滑，競爭力弱化。一句話總結：地產的系統性機會沒了，只能撿結構性阿爾法。三、航空：票價比需求更重要今年黃金周，出行總量增長5.2%，鐵路+航空偏弱，更多人選擇開車。但大摩重點強調：航空業的核心驅動力不是客流，而是票價。資料亮點：9月航空票價同比正增長，扣除燃油附加費後漲幅更明顯。國慶期間票價並未“跳水”，航空公司在需求偏弱時依然敢於挺價。框架升級：過去大家只看“客座率=盈利”。但現在要加上“需求結構”。商務出行回暖，對票價不敏感，所以即便客流增長不快，航空公司依然能靠提價提升利潤。投資邏輯：2025年可能是航空公司“由虧轉盈”的拐點之年。疊加國際航線擴張、商務需求復甦，航空股有望迎來估值修復。四、大宗商品：銅、金、鋁最值得看多大摩的商品團隊觀點非常清晰：宏觀支撐：美元走弱+流動性寬鬆，是大宗商品的大利多。供給擾動：印尼電力建設慢，鋁新增產能有限；銅礦巨頭Grasberg出事故，2024-2025年銅供應缺口進一步擴大；黃金央行持續買入，中國已連續 11個月增持黃金。投資機會：銅：供需缺口擴大，海外公司負增長，中國銅企反而有產量增長+估值低，具備全球競爭力。黃金：在中國企業裡，24-27年產量增速普遍是 兩位數，跑贏全球同行。鋁：中國產能觸頂，海外擴產緩慢，長期供給偏緊。一句話：2025年看多銅、金、鋁。中國的資源股，反而可能是全球配置的“窪地”。五、金融類股：理性入市，機構主導的牛市更健康最後一個重點是金融。大摩強調，這輪股市的資金流入和過去不一樣：不是散戶一窩蜂衝進來，而是保險、銀行理財、混合基金等機構資金逐步進場；投資邏輯也不是靠“政策刺激”，而是基於供需改善、行業基本面反轉。這意味著市場不會像過去那樣“大起大落”。對銀行股、保險股來說，2026年一季度起，隨著利差見底+分紅穩定，估值有望修復。大摩閉門會透露的訊號很清楚：製造業去槓桿可控、地產結構分化、航空拐點將至、大宗商品繼續走牛、金融類股迎來機構化資金托底。在別人還盯著短期波動時，我們應該關注的是未來12-24個月的趨勢。 (盛運德誠投資)

《美國大規模算力中心建設的投資機會分析報告（2025版）》，從 七個維度 深入解析：產業鏈結構 → 投資賽道 → 資本佈局 → 風險分佈 → 政策方向 → 未來趨勢 → 投資建議。內容聚焦“算力基建浪潮中的可投資環節與長期機會”。一、總體判斷：新一輪“數字基建黃金十年”核心結論： 大規模算力中心建設正成為繼網際網路、雲端運算之後的第三輪基礎設施浪潮。其邏輯與 2000 年網際網路建網期、2010 年雲端運算建廠期類似，如今是 “AI 基建期”——所有算力、能源、冷卻、網路、地產、硬體相關產業鏈都迎來資本重估。2030 年前，美國 AI 算力投資預計將超過 1.5 兆美元（資料中心、電力、網路等總計）。投資邏輯從“科技創新”轉向“重資產底層設施”，其收益結構類似“能源 + 不動產 + 科技”的複合體。二、產業鏈結構與價值環節大規模算力中心基建可拆分為六大層：三、重點投資賽道（2025–2030）1️⃣ 電力與能源賽道：“AI耗電革命”的核心受益方投資邏輯：AI資料中心將成為未來最大的新增用電源。潛力方向：清潔能源（太陽能、風電 + 儲能）：長期供電協議 (PPA) 模式受益。天然氣發電廠改造項目：短期最直接的供電保障。小型模組核能（SMR）：2030 年後可能成為 AI 電力結構性突破口。電網升級、變電站、輸電線建設承包商。相關公司與機會類型：上市電力基礎設施營運商（如 NextEra Energy、Dominion Energy）；獨立電網開發商；電力工程 EPC 公司；儲能裝置供應商。2️⃣ 冷卻系統與能效技術：液冷革命的風口邏輯：AI伺服器功率密度遠高於傳統IT負載，空氣冷卻成本與效率都難以滿足要求。趨勢：2025–2030 年液冷佔比將從 <10% → 超過 60%。相關環節包括：冷卻液（介電液）、冷卻模組、熱回收系統、液冷機櫃設計。投資機會：液冷系統整合商、材料公司（如氟化液體、導熱介面材料）；新興液冷初創企業（散熱結構最佳化、熱回收創新）；傳統 HVAC 企業轉型（如 Trane、Johnson Controls）。中國投資者可關注：中科曙光、英維克、同方股份等液冷技術出海潛力。3️⃣ 數字地產 / 資料中心 REITs邏輯：算力中心本質是“電力+地產”的新型資產類別，長期穩定現金流 + 高資本化率。美國代表：Equinix (EQIX)、Digital Realty (DLR)、CoreWeave Data Infrastructure REIT 等。近期 Rick Perry 主導的 AI 資料中心 REIT 成功 IPO，募資 6.8 億美元。投資機會：參與 REIT 早期項目；投資擁有電力接入優勢、土地資源的地產開發商；關注資料中心園區的長期租賃協議（Hyperscaler 租期通常 >10 年）。4️⃣ 通訊與網路基礎設施邏輯：AI 模型訓練與推理都依賴極高速網路互聯。重點方向：光纖主幹、邊緣節點建設；高速光模組與交換機；CDN 與算力網路。投資亮點：光纖鋪設與租賃營運；NVIDIA、Cisco、Arista 等廠商相關供應鏈；新興“算力網路”初創企業（AI 推理分佈式網路）。5️⃣ AI算力租賃與託管（Infra-as-a-Service）邏輯：中小型AI企業或機構無法自建資料中心，將租用算力即服務。機會：CoreWeave、Lambda、Crusoe 等已崛起；GPU共享、算力調度、能耗最佳化服務；AI雲基礎設施金融化（租賃、分期、GPU債券化）。投資路徑：私募投資基金；GPU租賃營運公司；支撐金融結構的債券/REIT產品。6️⃣ 工程與建造環節（EPC）邏輯：算力中心是典型的重資產建設項目。受益方：擁有資料中心施工經驗的工程公司；電氣工程與製冷系統EPC承包商；模組化資料中心預製建築商。四、資本格局與資金流向五、主要風險與壁壘電力供應瓶頸：項目能否獲得穩定清潔電源將直接決定成功率。建設周期與許可風險：土地審批、輸電許可耗時長。資本密集與回報周期長：重資產模式，現金流回收慢。技術變遷風險：AI晶片能耗、冷卻方式變革可能影響設計標準。政策與碳排放壓力：未來碳稅或排放限制可能增加成本。六、未來趨勢與窗口期七、投資建議與策略組合① 長線穩健型：配置資料中心 REIT + 清潔能源電力公司收益穩定、通膨避險能力強典型組合：Digital Realty + NextEra Energy② 成長型：投注液冷系統、節能技術、AI算力託管高成長賽道，適合中高風險偏好可關注：CoolIT、Submer、Lambda Labs、CoreWeave③ 價值捕捉型（2025–2027年短期）：電網建設、工程承包、土地資源持有公司在基建擴張初期收益最明顯示例：AECOM、Quanta Services、Jacobs Engineering④ 風險投資 / 私募方向：關注 AI 基建 SaaS + 智能維運（AIOps）、能效最佳化、能源交易平台小額高成長標的，未來被 Hyperscaler 收購的潛力大。結語：“算力中心”不是一座機房，而是一種能源-資料-地產-資本融合資產。未來 5–10 年，這將是全球資本重構的最大確定性機會之一。正如網際網路時代的“光纖網路”與雲時代的“伺服器農場”，AI 時代的“算力工廠”將成為下一代的“數字油田”。 (賽文視點)

標普 500 的市值分佈紅杉美國合夥人 Konstantine Buhler 發表了一場題為 《The $10 Trillion AI Revolution》（10兆美元的人工智慧革命） 的演講。我用AI學習了下，把原文壓縮成 5 句結論 + 15 個關鍵詞。產業階段判斷工業革命花了 211 年才完成“蒸汽機→工廠→流水線”的細化；AI 革命現在只走到“GPU 蒸汽機→深度學習工廠”，下一幕是“專用流水線”——垂直場景的 AI 專用系統會替代今天的通用大模型，成為新壟斷者誕生地。市場規模重估AI 服務市場不是 200 億，而是 10 兆美元（紅杉把“被替代職業人數×年薪”直接加總）。雲時代的 SaaS 把 3500 億軟體市場撐到 6500 億；AI 時代會把今天所有“人力服務”重算一遍，邊界被整體外推。五大趨勢決定打法生產力槓桿：百倍效率換可控性下降 → 產品必須把“人-機校驗”做成默認工作流。評價標準出實驗室：真實業務指標 > 學術 benchmark，先做場景“擂台賽”。強化學習實用化：RL 不再是論文，而是核心配方，誰先調出“RL+垂類資料”誰先贏。AI 進物理世界：軟體紅利吃完，硬體製造、質檢、物流、機器人是下一個 10× 窪地。算力新生產函數：FLOPs/人×10～10 000 倍增長，推理效率與安全是隱形千億市場。紅杉當下在押的 5 條賽道① 持久記憶（長時記憶 + 身份一致）② 無縫通訊協議（AI-to-AI 的“TCP/IP”）③ AI 語音（比視訊更快落地，B2B 調度/交易場景最肥）④ AI 安全（研發-分發-終端三層防護，可做“安全代理”標準化產品）⑤ 開源競爭力（防止巨頭鎖死生態，持續投開源模型與工具鏈）給創業者的一句話行動清單Step1 選一條“年薪×人數>500 億美元”的垂直人力賽道；Step2 用 RL+專有資料訓練“小模型”，先在一個真實 KPI 上做到世界第一；Step3 把“持久記憶+多 Agent 協同”做進產品，讓使用者直接僱傭一支 AI 團隊；Step4 把節省下來的 50% 成本換成按結果計費的新商業模式；Step5 在 18 個月內把業務資料反喂模型，形成資料飛輪，達到對手 10 倍效率差——那就是你的“專用流水線”。15 個關鍵詞專業化、10 兆替代成本、RL 工程化、AI 物理化、FLOPs 生產函數、持久記憶、AI 語音入口、安全代理、開源護城河、真實 KPI 競技、資料飛輪、垂直小模型、人-機校驗工作流、按結果計費、效率差×10。 (B Impact杭派創業)

瑞銀近日發佈的報告Anti-involution - selectively participate for now，瑞銀認為中國“反內卷”將是未來一段時期的主線，報告分析了在這樣的環境下催生出的投資機會，聚焦太陽能、化工與鋰行業。一、核心結論：“反內卷” 政策擴容，結構性機會顯現瑞銀認為，中國 “反內卷” 政策已從前期的局部領域向更多行業延伸，儘管市場對政策效果仍存疑慮，但相關類股的股價風險偏向上行。政策背後的核心邏輯包括：提升企業盈利能力以增加稅收、緩解海外對中國產能過剩的擔憂。從風險收益比看，太陽能、化工和鋰行業是當前最具吸引力的類股，三者均具備低估值、政策動機明確、長期需求韌性強等特徵。報告強調，本次 “反內卷” 與 2014-2015 年相比，政策強度更低、干預方式更溫和（如通過《價格法》禁止低價傾銷而非直接限產），但覆蓋範圍更廣，已涉及汽車、太陽能、煤炭、醫療等 10 余個行業。反內卷政策時間線：2025年6-7月各行業政策出台節點（如6月汽車企業被約談、7月太陽能企業被要求價格不低於成本），呈現了政策擴容節奏行業風險收益比：對比各行業潛在上漲空間或下跌風險（如太陽能上行空間 238%），突出太陽能、鋰、化工的高性價比二、政策覆蓋與行業影響：從價格管控到產能最佳化“反內卷” 政策在不同行業的干預方式與力度差異顯著，主要分為三類：直接價格管控：太陽能行業被明確要求銷售價格不得低於總成本（依據《價格法》），預計可推動元件價格回升 10-15%；食品配送平台被要求整改 “激進促銷”，外賣佣金率或小幅提升 2-3 個百分點。產能約束：煤炭行業被限制 8 省份產量不超過產能的 110%，預計動力煤價格有 5-8% 上行空間；鋰行業加強非法採礦監管，碳酸鋰合同價或回升至 10 萬元 / 噸（較當前水平 + 40%）。競爭規則調整：醫療行業集采引入非價格因素（如產品質量），高毛利創新醫療器械受益；銀行業被要求終止 “內卷式競爭”（如高息攬儲），頭部險企的佣金率有望穩定。從效果看，政策對利潤率越低的行業動機越強：太陽能當前淨利率僅 1%（歷史均值 10%）、化工淨利率 5%（歷史均值 7%），政策推動利潤率修復的空間最大。各行業利潤率：對比太陽能（淨利率 1%）、化工（5%）、鋰（9%）與其他行業的盈利水平，解釋政策優先干預低盈利領域的邏輯行業政策影響表：彙總各行業政策動機、價格影響與分析師首選標的（如太陽能推薦隆基綠能、通威股份）三、重點行業分析：太陽能、化工、鋰的投資邏輯1. 太陽能：政策動機最強，估值修復空間大核心邏輯：當前淨利率僅 1%（歷史最低水平），海外反傾銷壓力加劇，政策禁止 “低於成本銷售” 可直接改善盈利。長期看，全球太陽能裝機需求仍將以 15-20% 增速增長。估值與催化劑：當前市淨率（P/B）2.22 倍，低於歷史均值（4.65 倍）；若利潤率回升至歷史均值，股價潛在上行空間 238%。2. 化工：產能出清 + 低估值連按兩下核心邏輯：尿素等子行業存在落後產能，政策推動 “老舊產能淘汰”，龍頭企業市場份額或提升 5-8 個百分點。當前 P/B 1.76 倍接近歷史底部（1.40 倍），安全邊際高。需求支撐：新能源產業鏈（如電池材料）需求增長可部分抵消傳統化工品疲軟，2026 年行業營收增速預計 7-9%。3. 鋰：供需錯配下的價格彈性核心邏輯：非法採礦佔比約 20%，監管收緊將減少無序供給；2026 年全球電動車滲透率預計達 35%，鋰需求增速維持 30%+。價格與盈利：碳酸鋰合同價有望回升至 10 萬元 / 噸（較當前水平 + 40%），帶動行業淨利率從 9% 回升至歷史均值 17%，對應每股收益（EPS）增長 93%。風險收益比：當前市淨率 1.86 倍，若估值修復至歷史均值，潛在上行空間 133%，而下行風險僅 12%（跌至歷史低谷 1.64 倍），風險回報比達 11.5:1，為所有行業最高。四、市場預期與估值：多數類股尚未反映政策利多瑞銀分析顯示，當前市場對 “反內卷” 政策的定價尚不充分，主要依據包括：相對表現平淡：相關類股自 7 月政策密集出台以來，平均漲幅僅 3-5%，未顯著跑贏大盤（見圖 3）。例如，太陽能類股相對滬深 300 的超額收益僅 2%，化工類股甚至小幅跑輸。機構持倉偏低：太陽能、鋰等類股的機構持股比例仍處於 2014 年以來的 30% 分位以下，遠低於消費、醫藥等類股。估值安全邊際高：化工類股當前市淨率 1.76 倍，接近歷史最低值 1.40 倍；太陽能市淨率 2.22 倍，較歷史峰值（5.18 倍）折價 57%，下行空間有限。報告強調，若政策效果超預期（如太陽能價格回升 15% 以上），相關類股存在戴維斯連按兩下機會 —— 盈利修覆疊加估值擴張。類股相對表現：對比各行業自7月1日以來的漲跌幅（太陽能 + 3%、化工 + 2%、鋰 + 5%），說明市場反應溫和五、風險提示與其他行業機會1. 潛在風險：政策執行力度不足：若企業陽奉陰違（如變相低價促銷），可能導致盈利修復不及預期，尤其汽車、食品配送等市場化程度高的行業。需求疲軟壓制效果：水泥、鋼鐵等行業的價格低迷主要源於需求不足而非惡性競爭，政策對利潤率的提振有限（預計水泥價格上行空間 < 5%）。2. 其他值得關注的行業：汽車：儘管當前盈利（淨利率 3%）低於歷史均值（5%），但需求對價格敏感，政策推動價格回升可能抑制銷量，分析師首選比亞迪、長城汽車。醫療裝置：集采引入質量權重後，高毛利創新產品受益，威高股份（1066 HK）被列為首選，但類股整體已部分反映政策利多（漲幅 13%）。總結：把握 “反內卷” 政策的結構性紅利瑞銀認為，“反內卷” 政策將是未來 6-12 個月中國股市的重要主線，其中太陽能、化工、鋰行業具備 “政策動機強 + 估值低 + 機構低配” 的三重優勢，建議優先配置。投資者可重點關注各行業龍頭（如太陽能的隆基綠能、化工的華魯恆升、鋰的青海鹽湖），同時警惕需求疲軟或政策執行不力的類股風險。隨著 PPI（生產者物價指數）持續低迷，未來政策加碼的可能性高於收緊，這將為相關類股提供額外催化劑。 (資訊量有點大)

▋新商品介紹：富時越南指數期貨 SFVN2025年7月18日起，元大期貨旗下兩大電子交易平台──《iTRADER交易達人》與《期貨精靈APP》──正式開放「富時越南指數期貨」（代號：SFVN）交易。這檔商品掛牌於 SGX 新加坡交易所，是參與越南股市波動的實用工具之一。富時越南指數反映越南當地大型企業股價，具備新興市場高成長潛力。▋商品規格與交易資訊（關鍵字：越南期貨、SGX期貨交易）商品代號：SFVN交易所：SGX 新加坡交易所合約規格：指數 × 5 美元最小跳動點：1 點（跳動值 5 美元）交易月份：近2個非季月＋4個季月（3、6、9、12）最後交易日：合約月倒數第 2 個營業日交易時間（台灣時間）：　・09:00–16:05（含集合競價）　・16:15–翌日05:15（夜盤）保證金：660 美元（以 7/18 當日為準）當沖減半：未開放結算方式：現金交割漲跌幅限制：依 SGX 規定為準▋越南投資機會分析富時越南指數涵蓋越南大型藍籌股，是國際機構法人配置新興市場的重要標的。近年越南因製造業移轉、人口紅利與資金湧入，經濟動能強勁，吸引不少台灣投資人關注。而這檔越南期貨商品，也讓小資族能低門檻參與海外市場波動，不用開海外帳戶、不用買 ETF，台灣就能交易，是未來布局亞洲市場的實用工具之一。🎈 快樂營業員｜快樂交易，交易快樂🌐 官網｜https://94rich.com.tw/這裡（應該）什麼都有💬 LINE｜https://line.me/ti/p/649TCocTzF你不一定會加，但我一定會等📘 FB粉專｜https://www.facebook.com/94rich行情漲跌我都在，歡迎來按讚📎 本文內容僅為個人經驗與觀點分享，無任何投資建議之意圖。所提及之商品、工具、平台，亦無廣告或業務招攬行為。投資有風險，交易請審慎評估並自負盈虧。

馬來西亞是東南亞地區重要的經濟體之一，憑藉其穩定的投資環境、優惠的外商投資政策和高效的稅收制度，吸引了大量外資流入。作為多元文化的國家，馬來西亞不僅提供廣泛的投資機會，還通過靈活的勞動用工制度和透明的稅務體系，為企業創造了一個良好的商業環境。#1 勞動用工制度馬來西亞的勞動政策整體框架如下，部分地區可能有所不同，但核心內容保持一致。勞工政策依據《僱傭法令》（Employment Act 1955），馬來西亞的勞動政策主要包括以下幾個方面：● 工作時限：每周工作時間為48小時，每日工作不超過8小時，超過時需支付加班費。● 臨時工：合同臨時工的工作期限為不超過6個月，超過期限需重新簽訂合同或轉為正式員工。● 童工禁令：16歲以下兒童不得僱傭，16至18歲青少年在工作時間和環境上受到保護。● 休假：包括年假、病假、宗教節日津貼等，員工享有帶薪年假和病假。● 離職補償：僱主需支付未使用年假和福利金，裁員時還需支付離職補償。圖片來源：Pixabay#2 稅收制度介紹馬來西亞的稅收體系包括直接稅和間接稅，由聯邦和州政府共同管理。直接稅● 公司所得稅：標準稅率為24%，小型企業享有稅收優惠。● 個人所得稅：居民個人按0-30%的累進稅率徵稅，非居民按30%統一稅率徵稅。● 石油所得稅：專門針對石油行業，稅率為38%。圖片來源：Pixabay間接稅● 銷售稅和服務稅：銷售稅為0.5%至10%，服務稅為6%。● 進口稅：包括對進口商品徵收的各類關稅。拓展閱讀：馬來西亞洞察｜馬來西亞出海投資指南：探索外商投資政策與機會通過這些政策，馬來西亞為外商提供了豐富的投資機會，適合多種類型的國際合作和商業發展。註：本文所介紹的投資相關政策內容可能會因行業調整或外部環境變化而發生變動，具體執行細則請以馬來西亞官方最新檔案為準。建議企業在做出海決策前，務必通過專業諮詢機構獲取最新政策解讀與合規指導。 (GOWISE 寰球睿達)圖片來源：Pixabay

在企業、投資者和政府的熱情支援下，人形機器人領域正在迅速發展。我們預計到2050年，全球市場將達到5兆美元，本報告探討了價值鏈中的最佳商業模式和投資機會。推出摩根士丹利全球人形機器人TAM模型，預計到2050年將有10億人形機器人和5兆美元的年收入初始業務採用將逐步開始，預計到2035/40年全球將達到1300萬/3000萬，家庭採用稍後開始在各種參與者中，我們認為擁有機器人大腦、身體、品牌和生態系統的整合人形機器人OEM提供最高價值在價值鏈中，機器人模型是最有價值和最集中的，而元件參與者在技術壁壘上有所不同我們挖掘了20家公司，在全球範圍內扮演人形機器人的角色，其中包括 機器人整合商、機器人大腦和9個身體供應鏈參與者一、全球人形機器人TAM - 到2050年5兆美元我們的美國同事建構了一個專有的人形機器人TAM模型，預計人形機器人的全球市場將顯著大於全球汽車行業。我們估計到2050年全球人形機器人銷售額將達到4.7兆美元，大約是2024年全球20大汽車OEM總收入的兩倍，而2024年這一數字在未來25年內可能會大幅縮水。相比之下，我們估計人形機器人的採用將加速，到2030/40/50年分別達到0.9/3.4/10.9百萬單位和0.02/1.2/4.7兆美元的年銷售額。人形機器人價值鏈中的最佳商業模式：人形機器人是複雜的產品，需要高度複雜的機器人模型、硬體的緊密整合以及廣泛的應用案例。我們認為最有價值的參與者是像特斯拉這樣的機器人整合商，他們有能力在內部生產機器人大腦並開發機器人身體，從而在整個生態系統中創造價值。接下來，我們推薦領先的獨立大型機器人模型開發者（例如Nvidia、Google），他們擁有卓越的製造和品牌。對於元件參與者，我們認為可擴展性和技術障礙最為重要，因此我們認為潛在的領導者在於感測器、行星滾珠絲槓和諧波減速器。全球供應鏈的強勁前景 - 特別是中國：我們相信人形機器人將推動元件的指數增長，吸引更多的全球產能投資。目前，非中國供應鏈價格幾乎是中國價格的三倍，表明中國供應對於使人類機器人負擔得起將非常重要。我們將此視為中國進一步升級其製造能力和達到更高水平的精度和自動化的機會。二、到2050年全球人形機器人市場每年將達到5兆美元摩根士丹利的全球人形機器人研究團隊認為，到2050年，機器人市場將顯著大於全球汽車市場，年收入達到4.7兆美元，人形機器人存量達到10億台（僅計算最終裝置銷售）。將供應鏈和維修/維護/支援網路納入考慮，將代表一個更大的市場。話雖如此，我們不會一夜之間看到每個家庭都有機器人。銷量增長將需要時間，我們預計到2036/2040年，10億台人形機器人的採用率僅為2%/13%（分別意味著2036/2040年有2400萬/1.32億台）。我們相信這將需要十年時間，因為我們看到了：在硬體和AI基礎模型方面的必要技術進步，以建立能夠執行大量有用任務的"真正通用"人形機器人隨著技術成熟和供應鏈發展，價格下降到更廣泛可接受的水平對人形機器人的社會/政治接受度提高一旦我們達到這個階段，我們相信人形機器人的銷量和滲透率將迅速增長。按國家/地區劃分，我們估計到2050年，近一半的機器人將被中高收入國家（例如中國、巴西、墨西哥、印度尼西亞等）採用，這些國家將佔近30%；高收入國家（例如美國、日本、德國、澳大利亞、阿聯等）將佔近20%；其他中高收入國家（例如印度、宏都拉斯、越南等）將佔92%用於工業和商業用途；對於所有這些，我們對到2050年家庭使用約8000萬人形機器人持更保守的態度，由於可負擔性、安全性和潛在的下一代AI需求問題，儘管我們看到家庭人形機器人在更長時間內有顯著增長的機會。隨著銷量的快速增長，我們預計機器人價格將迅速下降。在高收入國家，我們假設2024年的初始平均售價（ASP）為2000美元，到2028年下降到約1500美元，到2050年下降到約500美元。相比之下，在中高收入國家，我們假設一個更低的ASP，從2024年的500美元下降到2050年的約150美元，基於一個更低的價格點。圖表要點：我們預計全球人形機器人收入將以54%的復合年增長率在2025-2035年增長，2035-2050年增長23%全球人形機器人銷量和存量將分別在2050年達到2.02億台和10億台到2050年累計採用量的50%將在中高收入國家，60%在中國顯著的成本降低是更廣泛採用的關鍵三、機器人模型、整合商和供應鏈——在人形機器人世界中，最佳商業模式是什麼？我們認為人形機器人價值鏈在智能和供應鏈管理方面與智慧型手機和自動駕駛電動汽車有許多相似之處，這些領域推動了電動汽車的價值。考慮到智慧型手機作業系統和自動駕駛的發展，並諮詢了該領域的許多研究論文，我們認為在人形機器人價值鏈中，機器人模型將是一個更加集中的市場，需要高可擴展性，而機器人整合商在一段時間內將是一個更加分散的市場，特別是對於商業用途的機器人。供應鏈元件玩家之間的市場動態可能會因技術障礙和TAM潛力而有所不同。機器人模型（例如視覺-語言-動作（VLA）模型）是人形機器人中最有價值的部分，決定了機器人的生成水平。資料是當前模型的關鍵瓶頸，行業和玩家正在嘗試不同的方法來收集資料。許多公司（科技公司、傳統機器人公司等）已經推出了VLA/嵌入式智能模型，我們預計在中期內將看到更多來自開源工具包的模型，如VLMs。然而，類似於智慧型手機和FSD車輛，規模是模型玩家獲勝的唯一決定性因素，在我們看來，鑑於資料和計算能力的高成本，我們預計只有少數獨立模型提供商能夠在長期內持續存在。目前，NVIDIA的ISAAC GROOT N1模型在GPU訓練小時數方面看起來最先進，而一些大型科技公司也推出了機器人模型，例如Google的Gemini Robotics和華為的Pangu 5.0。機器人整合商——一個擁擠的市場。從長遠來看，我們相信家庭使用市場可能比商業用途更加集中。在中國，到2024年底，有超過80家新的創業機器人整合商，許多更多的公司（主要是製造和技術公司）也進入了這個領域。我們預計人形機器人在用例方面將比智慧型手機和車輛更複雜。工業和商業環境中的機器人（ToB）可能會首先在工作場景中獲得大量採用，這些場景相對重複、簡單和結構化，但我們預計市場將非常分散。由於整合商需要滿足各種工作要求和不同的專業技能，市場可能會在一段時間內保持分散。相比之下，我們認為機器人的消費（ToC）量需要時間才能增長。在當前早期階段，市場將出現顯著的碎片化，但我們預計長期來看會有更大的整合。我們相信，擁有內部VLA模型和卓越泛化能力的整合商將能夠滲透商業和家庭市場，從長遠來看，這將是最有價值的。因此，我們預計特斯拉將成為未來全球領先的機器人整合商之一。最後，我們認為機器人供應鏈元件玩家可能會根據不同的市場規模潛力、技術障礙和下游機器人需求，在不同的競爭環境中營運。基於當前的硬體解決方案，我們認為六軸力/扭矩感測器、行星滾珠絲槓和諧波減速器可能是最具吸引力的元件領域，因為它們具有可擴展性，並提供高技術障礙，主要代表性供應商包括Novanate、Hengli、HDS和Leaderdrive。模組化組裝是許多複雜產品供應鏈中的一個常見領域；然而，我們認為執行器組裝器不會成為每個機器人整合商的必需品，一些整合商可以在行業的早期階段自行組裝執行器，因為人形機器人中的元件數量相對較少，與典型的電動汽車中的30-40k個元件相比。此外，組裝是一個低利潤業務，因此我們預計擁有自己核心元件的執行器供應商將自行組裝執行器，而不是外包給專門的組裝商，從而在供應鏈中增加更高的價值，並因此具有更大的增長潛力。圖表要點：機器人模型是人形機器人中最有價值的部分。VLA模型是當前的主流解決方案自2024年以來，人形機器人整合商領域變得更加擁擠，每月平均推出1.61個人形機器人模型力/扭矩感測器、行星滾珠絲槓和諧波減速器是最具吸引力的元件領域四、人形機器人成本降低的巨大潛力：中國供應鏈對此至關重要人形機器人的物料清單（BoM）成本降低潛力很大，但因不同元件而異。基於我們對特斯拉Optimus（第二代身體部件+第三代靈巧手）的元件結構假設，我們估計使用中國供應鏈的人形機器人BoM在2025年約為4600美元，我們預計到2034年將以11%的復合年增長率下降至1600美元（當我們預測年人形機器人銷量超過100萬台時）。這一約4600美元的中國供應鏈BoM成本大約是2025年全球（非中國）供應鏈估計BoM的三分之一，即13000美元。關鍵元件如螺釘、減速器和感測器在規模擴大和裝置本地化及製造工藝改進時可能會看到顯著的成本降低，而電機和軸承主要受材料價格影響。具體來說，我們預計到2034年，中國供應鏈中的六軸力/扭矩感測器、行星滾珠絲槓和減速器將看到更快的成本降低。硬體技術軌跡多樣化，但正朝著高整合度、輕量化和智能控制方向發展。在過去的1-2年中，我們看到高度多樣化的人形機器人設計如雨後春筍般湧現，滿足不同應用場景的需求。然而，硬體解決方案一直在逐步趨同，而不是多樣化，例如，整體機器人設計專注於線性+旋轉執行器或全旋轉執行器，行星滾珠絲槓/球螺釘用於線性執行器，諧波/行星減速器用於旋轉執行器，以及用於靈巧手的腱/連桿/齒輪。...然而，投資者應該對新的硬體設計/材料/製造工藝持開放態度，這些工藝可能會為供應鏈帶來新的機會和競爭。儘管中國在與非中國供應鏈相比具有顯著的成本優勢，但我們在輸出的精度、壽命、穩定性等方面看到中國和非中國供應商之間存在明顯差異。因此，所有中國供應鏈參與者目前正在通過新的設計結構、新材料、改進的製造工藝和AI演算法來解決精度差距，以進一步提高其元件的性能水平。圖表要點：我們估計2025年使用中國供應鏈的人形機器人BoM成本約為4600美元，大約是非中國供應鏈BoM的1/3在2025年，中國供應鏈的BoM中，執行器和靈巧手是最高價值的身體部件，約佔80%我們預計使用中國供應鏈的BoM成本將實現11%的復合年增長率，到2025年在中國的人形機器人銷量達到100萬台在2025年，中國供應鏈BoM中價值最高的元件是感測器、螺釘、電機和諧波減速器五、美國關稅如何影響美國的人形機器人進展和全球供應鏈？短期內，貿易緊張局勢可能會提高美國BoM成本，但不會阻礙人形機器人的採用。在短期內，我們預計美國BoM成本將顯著高於中國，美國機器人開發者可能會從中國轉向日本/韓國供應商，以應對較低的關稅率與從中國採購。儘管如此，我們認為關稅/更高的BoM成本不太可能顯著減緩美國的人形機器人採用，因為我們預計至少要到2030年代中期才會出現顯著的採用增長，2040年代更是如此。事實上，我們會認為機器人需要越來越多地被採用，以減輕美國和中國/其他低成本國家之間的勞動力成本差距。目前，對於許多人形機器人的螺釘、減速器、電機等，亞洲似乎很少有現成的替代品。幾乎每個機器人開發者都聲稱要自己組裝執行器，但這些通常仍然需要大量來自中國和亞洲的關鍵元件。特斯拉CEO埃隆·馬斯克最近在公司2025年第一季度財報電話會議上表示，中國政府正在積極限制向美國出口永磁體，這使得公司為Optimus開發執行器的工作複雜化，並迫使工程團隊探索電機重新設計以限制影響。儘管可能有一些美國公司能夠組裝國內生產的人形機器人元件，但目前看來... (Alpha外資風向標)全球人形機器人採用估計根據我們的估計：到2036年，約有2370萬人形機器人（佔總人數的2%）將被採用低收入國家：約20萬人形機器人（佔總人數的1.8%）包括：盧安達、衣索比亞、馬達加斯加、阿富汗、葉門等低中等收入國家：約370萬人形機器人（佔總人數的1.8%）包括：印度、宏都拉斯、越南、辛巴威、埃及等上中等收入國家（包括中國）：約1230萬人形機器人（佔總人數的2.4%）高收入國家（包括美國）：約740萬人形機器人（佔總人數的2.5%）包括：美國、澳大利亞、德國、加拿大、阿拉伯聯合酋長國、日本等到2040年，約有1340萬人形機器人（佔總人數的13%）將被採用低收入國家：約110萬人形機器人（佔總人數的7.8%）低中等收入國家：約1620萬人形機器人（佔總人數的7.9%）上中等收入國家（包括中國）：約7730萬人形機器人（佔總人數的15.3%）高收入國家（包括美國）：約3970萬人形機器人（佔總人數的13%）到2044年，約有4280萬人形機器人（佔總人數的42%）將被採用低收入國家：約390萬人形機器人（佔總人數的27.9%）低中等收入國家：約5760萬人形機器人（佔總人數的28.1%）上中等收入國家（包括中國）：約24330萬人形機器人（佔總人數的48.3%）高收入國家（包括美國）：約12320萬人形機器人（佔總人數的41.6%）到2050年，約有10億人形機器人將被採用低收入國家：約1400萬人形機器人低中等收入國家：約2040萬人形機器人上中等收入國家（包括中國）：約50400萬人形機器人高收入國家（包括美國）：約29600萬人形機器人還有一些圖放下邊

當前的價格水平意味著川普很難成功推動美國國內石油生產。關稅對通膨的影響特別評論 富國銀行4月4日：關稅的核心在於通過提高價格來實現各種政策目標（例如，增加國內生產、增強談判籌碼、增加稅收）。4月2日宣佈的關稅措施將大幅度實現這一目標。我們的宏觀經濟模型顯示，有效關稅約20個百分點的躍升將使整體PCE通膨率的同比增長率比基線預測高出1.8個百分點。就核心PCE通膨而言，影響甚至更大。該模型顯示，2025年第二季度核心 PCE 平減指數將比基線預測高出 2.3 個百分點。通膨（即價格變化率）最終將在2026 年晚些時候跌破基線，但價格水平仍比沒有關稅衝擊時高出約 1%。蒂姆·奎蘭（Tim Quinlan）、莎拉·豪斯（Sarah House）、香農·格林（Shannon Grein）、妮可·塞爾維（Nicole Cervi）當前石油價格水平很難推動美國石油增產ING經濟學 THINK enMac4月4日：目前西德克薩斯中質原油的價格水平幾乎沒有激勵美國生產商增加鑽井活動。如果有的話，我們可能會看到進一步的放緩，尤其是考慮到市場的現貨溢價情況。2025 年的價格略低於每桶65美元，而2026年的價格接近每桶62美元。這使得美國生產商缺乏鑽探的動力。達拉斯聯準會最新的能源調查顯示，生產商平均需要每桶65美元的價格才能盈利地鑽探新油井。而與此同時，維持現有油井營運成本所需的平均價格為每桶41美元。然而，鑑於美國頁岩油的大幅衰減率，關注新井成本更為重要。當前的價格水平意味著川普很難成功推動美國國內石油生產。美國石油生產商對價格非常敏感。如果川普希望提高美國的石油產量，就需要更高的油價。華倫·帕特森（Warren Patterson）擔憂的勞動力趨勢經濟研究 RenMac4月4日：25至54歲黃金年齡段的就業率在過去六個月中有四個月出現下降，期間下降了0.5個百分點。這並不是一個好現象。在非經濟衰退時期，很少看到黃金年齡段就業率在六個月內出現如此大的下降。雖然3月份的非農就業資料超出預期，但前兩個月的資料修正總計減少了48,000個崗位。在過去三個月中，非農就業的月均增長為152,000個崗位，這是自去年10月以來的最低水平。修正資料表明，經濟緩衝可能沒有最初想像的那麼強勁。尼爾·杜塔（Neil Dutta）看好防禦型價值股市場評論/策略 Stifel4月4日：進入 2025 年，我們認為通膨會持續，GDP會放緩（因此會出現溫和的滯脹），而貿易戰給既有趨勢畫上了句號。我們預計標準普爾 500 指數在今年第二季度剩餘時間內將圍繞5,500點進行盤整（較2025年2月高點下跌10%），但在2025年下半年可能出現更深的跌幅，接近高達百分之十幾的跌幅，降至約5,000點。這種情況需要接近經濟衰退的預期，但我們不認同這一點。川普的風格是極限主義，先通過可信的威脅，然後進行強有力的談判。這種方式連同其他因素應該能為我們爭取時間，直到下半年風險才會顯現。我們繼續推薦防禦性價值策略，這種策略有效避險了此次調整，尤其是相比周期性增長（許多大型科技公司都屬於這一類別）。巴裡·R·班尼斯特（Barry R. Bannister）聯準會無法解決外資流出美國的問題美國觀察 TS Lombard4月3日：關稅實質先傷及美國企業利潤率，股市投資者已意識到企業ROE系統性下移與估值壓縮的必要性。過去40多年中利潤相對於GDP的增長趨勢已經結束。衝擊市場的宏觀風險是真實存在的，但只會進一步加劇貶值過程。外資正在從美股轉向估值擴張潛力更高的市場，這又進一步加劇了波動。外資如今是美國企業重要資金來源，且持有39%的美債。外國資金流向發生轉移，美元隨之走弱。這一切並非聯準會所造成（至少在當前時刻），利率無法治本。一旦就業資料開始下降，聯準會最終會降息。史蒂文·布利茨（Steven Blitz）量子計算投資仍需謹慎每日洞察 BCA研究4月3日：我們的美股策略師建議對量子計算領域保持謹慎，因為該行業仍處於早期階段，尚無法提供可靠的投資機會。儘管量子計算（QC）即將迎來重大突破，但純量子計算股票仍然處於虧損狀態且波動較大，因此目前通過大型科技公司來獲得相關投資機會是更為穩妥的選擇。量子計算通過量子位實現指數級算力飛躍，非常適合生成式人工智慧（GenAI）、最佳化和複雜建模。儘管其長期潛力涵蓋金融、醫療保健和材料等多個領域，但短期內仍面臨諸多挑戰。量子位元非常脆弱，與傳統系統的整合尚未完成，商業化可能還需要十年時間。儘管投資流入正在加速，但回報時間表和技術風險促使當前採取保守的態度。 (Barrons中文網)