這次是大家都愛恨交加的那家PCB大廠專家的調研。如果細品，你會發現資訊量巨大。 當前AI算力供應鏈正經歷一場前所未有的“材料戰爭”，核心矛盾在於M8/M9基材極度稀缺，導致Vera Rubin系列出貨受阻，而光模組反而成為PCB廠商的優先選擇。上游CCL、電子布、銅箔價格飆升，利潤空間被嚴重擠壓，行業正面臨一場“被動轉型”。 一、M8材料緊缺：Vera Rubin的“卡脖子”困境 關於達子Rubin伺服器進展，目前情況依然非常緊張，既沒有上修也沒有下修。 核心卡點在於M8材料的稀缺。斗山、生益、台光每月供應約110萬張M8基材（約140萬平方米），但公司每月只能拿到30萬平方米。更棘手的是，光模組每月出貨就需24萬平方米，AI與光模組爭搶同一材料，相當緊張。

業績確定性成為資金的核心錨點！一些半年報業績“亮眼”的A股公司，獲得資金的追捧。 今日（7月14日）盤中，富春染織直線拉升至漲停，生益科技、華正新材也一度觸及漲停，鼎泰高科、滬電股份、湘財股份、和邦生物、中稀有色等紛紛逆市上漲。 上述公司昨晚均發佈半年報業績預告，預計上半年淨利大幅增長。有券商建議，短期繼續聚焦績優科技和周期行業。 這些公司逆市上漲

從電鍍裝置到鑽針刀具，從光模組到正交背板，一場圍繞AI算力的產業鏈重構正在加速上演。 “目前裝置處於供不應求的狀態，尤其是在2026年至2027年期間，裝置供應預計將非常緊張。” 一位PCB大廠專家在調研中指出，市場對裝置的需求量巨大。 這並非危言聳聽。隨著AI伺服器、1.6T光模組等高端需求的爆發，PCB產業鏈正經歷一場前所未有的供需失衡。誰能在這一輪洗牌中抓住機會，誰就有可能成為下一個十年的贏家。 一、電鍍裝置：供不應求，誰在領跑？

當黃仁勳在舞台上揭開Rubin與Feynman兩大新架構的面紗時，AI伺服器的硬體競賽瞬間被推到了前所未有的高度。這場算力革命的背後，一向被視為“配角”的PCB（印製電路板），正從幕後走向台前，成為決定新世代AI伺服器性能上限的關鍵戰場。Rubin GPU對高速訊號傳輸、高密度布線和低損耗的極致要求，正在掀起一場產業鏈的淘汰賽——誰能啃下64-78層高階PCB、M9級材料的硬骨頭，誰就能在這場AI浪潮中拿到頭等艙船票。 一、算力軍備競賽升級，PCB成AI性能“隱形天花板” 過去，人們討論AI算力，目光總是聚焦於GPU、CPU等核心晶片。但Rubin架構的發佈，徹底改變了這一認知。為了支撐更高的算力密度、更快的資料互動，新世代AI伺服器對PCB提出了近乎苛刻的要求：層數突破64-78層、訊號傳輸損耗趨近於零、布線密度達到極限，甚至要適配無纜化設計的全新需求。 這意味著，PCB不再只是承載晶片的“載體”，而是決定AI伺服器性能能否完全釋放的“隱形天花板”。打個比方，如果說GPU是AI伺服器的“心臟”，那麼PCB就是它的“血管”。Rubin架構下，資料傳輸速度呈指數級增長，一旦“血管”跟不上節奏，再強大的“心臟”也無法發揮全部實力。正是這種需求的爆發，讓PCB產業鏈迎來了歷史性的機遇。

考慮到最近不少朋友比較關注PCB，我們在周五大爆發之前，周四就在星球裡分享了大摩的傑作，現在應該都傳開了Rubin機架BOM拆解：輝達供應鏈上的機遇——PCB價值漲233%，MLCC漲182%。 然後關注數之湧現的朋友應該知道，公眾號置頂的文章，1月份發的，1.2萬人看了。置頂的原因也是讓大家關注。大摩這一篇文章的核心是資料。在各類聲音當中，還是要用資料去說話。不能只看小作文。一個是看資料，到底增量在那。然後咱們國家的產業鏈優勢在那。這兩個圈交叉重疊的部分，值得深入研究和分析。提到的前三類股儲存、PCB、MLCC。按照高盛的觀點，PCB是咱們高端製造裡面的優勢所在。 做了快15年的研究，對於趨勢和產業的判斷有一些小的理解。希望藉著騰訊和知識星球兩個平台，輸出一些內容能對大家有幫助。 今天想跟你聊聊三份幾乎同時從高盛研究部流出的報告。它們單獨看，各有各的故事；但疊在一起，我看到了一幅清晰得驚人的AI基建產業鏈地圖——從上游材料到中游PCB，再到終端伺服器叢集。

大摩親自替我們去了一趟泰國，聽上去的好消息比較多。大家可以仔細看看。後面一些再細節的內容，我們會跟進一些大廠專家的調研。Q：摩根士丹利這次去泰國調研PCB工廠，整體感覺怎麼樣？產能利用率這些有沒有什麼新變化？A： 摩根士丹利在4月份再次走訪了泰國的三家PCB公司，包括勝宏科技、滬電股份、超穎電子。與他們在1月份的首次調研相比，這次最直觀的感受就是工廠明顯更忙了，這直接指向了更高的產能利用率。摩根士丹利強調，他們走訪的一些工廠已經在本季度（即2026年第二季度）達到了單月盈虧平衡的水平，而其他一些工廠則預計到今年年底也能實現。這種時間上的差異，主要反映了各家工廠產能擴張節奏的不同。總的來說，過去2-3年這一波在泰國的PCB產能擴張，現在開始看到成果了。有一家被訪公司還提到，第三方研究預測，泰國PCB的產值將從2025年的50億美元飆升至2030年的300億美元，這意味著期間的年複合增長率（CAGR）將超過40%。Q：市場之前很擔心PCB產能過剩的問題，現在怎麼看？特別是2027年和2028年的供需情況？A： 關於產能過剩的討論，時間點確實在往後移。摩根士丹利明確指出，從3月份開始，市場的擔憂已經從2027年轉移到了2028年，而他們這次調研的公司也再次確認了這個觀點。對於2028年，供需動態確實還存在不確定性，但摩根士丹利的討論顯示，如果M10等級的覆銅板（CCL） 的採用加速，供需關係可能會保持緊張。因為更高等級的CCL需要更多的鑽孔和電鍍產能，這反而會消化掉一部分新增的供給。Q：AI相關的PCB業務現在是什麼情況？下一代產品的技術規格和價格有什麼變化嗎？A： AI GPU計算PCB的需求依然非常強勁。摩根士丹利觀察到，2026年第一季度的出貨量環比是增長的，第二季度預計還會繼續環比增長。目前的需求主力還是當前一代的GPU計算PCB。而下一代GPU計算PCB預計將在2026年6月進入量產。根據摩根士丹利的瞭解，下一代產品在技術上有幾個明確的升級：尺寸會稍微變大，使用的CCL等級從M7升級到M8，層數也從22層增加到26層。這些變化直接導致其平均銷售價格（ASP）會更高，不過最終定價尚未確定。另外，摩根士丹利還提到，中背板（midplane）PCB的規格目前也還沒有最終確定。對於Google這邊，預計從TPUv8開始會有新的供應商進入供應鏈，這些30層以上的PCB量產很可能在2026年第四季度開始。Q：CCL價格上漲了，這對PCB公司的盈利能力會有什麼影響？PCB廠商能順利把成本轉嫁出去嗎？A： 摩根士丹利認為，CCL漲價的影響要分短期和中期來看，而且不同產品情況也不同。短期來看，確實有壓力；但中期來看，影響不大。 對於當前的GPU計算PCB，自量產以來，其價格和CCL價格都基本保持穩定，摩根士丹利預計這種狀態會貫穿整個產品生命周期。而下一代GPU計算PCB的定價，本身就會反映更高的CCL成本結構。但在GPU AI之外的領域，CCL價格確實在上漲，這會對2026年第一季度的利潤率造成壓力。不過好消息是，PCB廠商已經開始行動了。摩根士丹利強調，從4月1日開始，PCB公司已經將上漲的成本轉嫁給終端客戶，這與他們對金像電子（Gold Circuit）的調研結果一致。因此，第二季度的盈利能力應該會有所改善。展望下半年，由於高端PCB的供給預計仍將緊張，PCB廠商還有進一步調價的空間，利潤率存在上行潛力。Q：摩根士丹利在這份報告裡有沒有明確看好的公司？他們的估值邏輯和主要風險是什麼？A： 有的。大家看原文吧。還是多跟大家講講風險吧，摩根士丹利列出了上行和下行風險。上行風險包括：伺服器和交換機需求超預期、NB需求強於預期、強大的產品能力和市場競爭力支撐了更高的定價、以及AI伺服器滲透速度快於預期。下行風險則包括：伺服器需求慢於預期、NB需求弱於預期、競爭導致更嚴重的價格侵蝕、以及AI伺服器滲透速度慢於預期。 (數之湧現)

兜兜轉轉，機構又開始推AI基建公司。1月20日，高盛發佈研究報告稱，中國PCB（印製電路板）及CCL（覆銅板）行業在AI基礎設施爆發的推動下，正呈現“高速化、規模化”雙重趨勢，頭部企業憑藉規格升級、出貨量增長與產能擴張，持續收穫增長紅利。這是高盛報告首次覆蓋勝宏科技、滬電股份、生益科技三家企業，均給予“買入”投資評級，目標價最高上漲空間達96%。Part.01 行業核心趨勢：AI成最大增長引擎PCB與CCL作為電子裝置的核心基礎部件，正深度受益於AI伺服器的快速放量。高盛識別出兩大核心趨勢：高速化升級：AI伺服器單機架算力飆升，800G/1.6T交換機等高速連接普及，推動PCB向高層數（30層以上）、高規格（HDI 6+N+6及以上）升級，CCL則向M9級高端材料迭代，單位價值量顯著提升；規模化擴張：AI伺服器產能持續釋放，PCB逐步替代銅線連接（裝配更便捷），疊加客戶從GPU AI伺服器向ASIC AI伺服器延伸，行業整體市場規模（TAM）快速擴大。資料顯示，2025年前三季度，中國PCB/CCL企業營收平均同比增長58%，遠超2022年的2%。高盛預測，2026-2027年全球AI伺服器PCB市場規模同比增速將達113%、117%，CCL市場增速更是高達12%、222%，成為AI產業鏈中增長最迅猛的賽道之一。Part.02 重點企業：三家龍頭各有核心優勢勝宏科技：AI伺服器PCB龍頭，目標價550元作為全球PCB領軍企業，勝宏科技的多層PCB（MLPCB）與高密度互連板（HDI）已切入NVIDIA、Google、AMD等全球頭部GPU AI伺服器供應鏈，目前正拓展ASIC AI伺服器客戶。2025年前三季度營收同比增長83%，預計2026-2028年營收復合增速達54%。高盛給予其12個月目標價550元，較當前股價上漲95.6%。核心邏輯在於：AI伺服器PCB規格升級驅動單位價值量提升，疊加單機架PCB用量增加，公司2028年營業利潤率（OPM）有望從2025年前三季度的27%升至33%，淨利潤復合增速達57%。滬電股份：高速網路PCB標竿，目標價127元滬電股份聚焦AI資料中心高速網路領域，產品覆蓋800G/1.6T交換機PCB、機架級AI伺服器交換板及中板/背板等，客戶涵蓋全球主流GPU與ASIC AI伺服器廠商。2025年前三季度營收同比增長50%，2026-2028年營收復合增速預計達43%。報告給出目標價127元，上漲空間64.9%。公司核心競爭力在於多層PCB技術領先，可生產超100層產品，是全球22層以上PCB及800G交換機板的最大供應商之一，2028年營業利潤率有望升至26%，淨利潤平均同比增速48%。生益科技：M9級CCL領航者，目標價111元作為全球主要CCL供應商，生益科技正加速向M9級高端材料迭代——M9級CCL可降低訊號損耗、最佳化散熱，ASP較M8級提升2-3倍，且全球量產供應商僅4-5家，競爭格局優異。公司東莞新工廠與泰國工廠即將投產，2026-2028年AI伺服器CCL產能將達400萬、900萬、1500萬張。高盛目標價111元，對應上漲空間60.9%。預計2026-2028年公司營收復合增速39%，淨利潤平均同比增速50%，2028年營業利潤率從2025年前三季度的15%升至20%，AI CCL業務佔比將從2025年的3%提升至2030年的51%。Part.03 市場前景與風險提示市場規模展望預計2027年全球AI伺服器PCB市場規模將達270億美元，CCL市場規模達190億美元。其中，高端產品成為增長主力：30層以上MLPCB、6+N+6及以上HDI佔比持續提升，M9及以上等級CCL佔比將達45%。潛在風險AI伺服器放量進度不及預期；市場競爭加劇或導致價格戰；新產能擴張速度慢於行業需求；原材料（銅箔、玻纖）價格上漲壓縮利潤空間。高盛強調，AI基礎設施的規格迭代與客戶拓展，將讓技術領先、產能充足的PCB/CCL龍頭持續受益。勝宏科技、滬電股份、生益科技憑藉深厚的技術積累、全球化客戶資源與堅定的研發/產能投入，有望在行業高速增長中搶佔更大份額，當前估值仍具吸引力，具備顯著的上漲空間。 (智通財經APP)

人工智慧浪潮讓輝達成為全球第一家市值超4兆美元的超級巨無霸，而伴隨著輝達成長的科技產業供應鏈也水漲船高，獲得了超高速的增長機遇；中國國產產業鏈也不例外，其中中國國產PCB產業的崛起尤為引人矚目，如勝宏科技和滬電股份雙雙市值超千億。在此刺激之下，中國國產PCB廠商爭先恐後的加入到擴產大軍之中。根據《科創板日報》統計資料，從7月25日至今，便有8家PCB廠商公佈新一輪的融資擴產計畫，擴產投資項目大多用於提升HDI、HLC、SLP等高端PCB產能和技術能力。具體如下：再根據9月17日滬電股份在接受機構調研時透露，其新建人工智慧晶片配套高端印製電路板擴產項目進展。此項目於去年10月規劃，已於今年6月正式開工建設；預計將在2026年下半年開始試產。另根據9月19日勝宏科技透露，新一輪定增募集資金總額達19億元，其中8.5億元投向越南勝宏人工智慧HDI項目，5億元投向泰國高多層印製線路板項目。也就是說，初步統計近一年之內，至少有10家以上的中國國產PCB廠商發佈了相關的增資擴產消息，其增資金額已超300億人民幣。那為何中國國產PCB廠商這麼著急抱團擴產呢？PCB即印刷電路板。在電子產品中，PCB好比“線路板”，既固定元件位置，又讓它們通過板上的“隱形電線”連通，從而實現電流和訊號的傳遞。在PCB設計中，按線路圖層數可分為單面板、雙面板及多層板。其中單、雙面板主要應用於普通家電和電腦周邊，而多層板則廣泛應用於通訊裝置、汽車電子和資料中心伺服器。以9月9日輝達發佈的Rubin CPX GPU為例，為滿足密集型計算需求，未來伺服器機櫃中每個計算托盤會額外搭載8顆Rubin CPX GPU，每顆GPU都需要相應的PCB承載。據中金公司測算，Rubin CPX驅動下，VR200 NVL144單機櫃PCB價值量約45.6萬元，單GPU對應PCB價值量為6333元，較GB300提升113%。從上述輝達最新產品的簡單資料已可說明PCB廠商擴產的衝動了。然而，輝達Rubin系列產品的落地處理程序實際上還面臨著巨大的不確定性，這也意味著PCB產業快速增長的風險依然不可小覷。但擴產已經是既成事實，那對於PCB產業的上游產業則是確定的，主要利多於PCB裝置以及相關材料。PCB（印製電路板）的上游產業鏈專業性強且市場集中度高。其中電鍍裝置、銅箔、電子布和樹脂為四個關鍵領域。主要廠商和市場格局如下表：綜合來看，雖然PCB產業面臨一定的不確定性，但PCB產品具有沿著高端方向發展的需要是確定的。這也使得PCB上游產業各個環節都在向高技術含量、高附加值的方向升級。如電鍍裝置在追求無輔助框、全自動上下板；銅箔在發展反轉型、超低棱線型；電子布和樹脂則聚焦於低介電常數（Dk）、低介電損耗（Df) 等滿足高頻高速應用的材料。同時，在高端電子布、高頻高速樹脂等領域，中國企業正在加速技術突破，以減少對進口產品的依賴。例如，聖泉集團已成為中國唯一能批次生產電子級PPO樹脂的廠商，宏和科技在高端電子布領域也實現了中國國產突破。在AI浪潮的推動之下，以及新能源汽車、5G通訊等新興產業的快速發展推動下；對PCB的性能提出了更高要求，直接拉動了上游高端材料和裝置的需求。而在半導體中國國產化的大趨勢下，中國PCB企業對中國國產原材料的需求日益增加。因此，伴隨著PCB工藝迭代加速，產業鏈進入明確的上行周期，中國國產PCB產業或將迎來一個新的“黃金時代”。 (飆叔科技洞察)